5月生猪出栏维持同比增长，成本下降继续超预期。公司发布月度经营公告，24年 5月销售生猪 237.89万头，环比减少 4.2%，同比增长13.6%；实现收入 46.6亿元，同比增长 27.2%；销售均价 15.83元/公斤；测算出栏均重 123.75公斤，环比下降 0.24%。1-5月，公司累计销售生猪 1204万头，同比增长 22.9%。公司生猪生产保持高质量稳定，成本下降继续超预期，据投资者关系活动记录表，4月公司养殖综合成本为 14.4元/公斤。母猪产能方面，截至 4月底公司能繁母猪存栏量为 157万头，较 3月底增长 2万头。 肉鸡业务持续稳健经营，成本优势持续凸显。24年 4月公司销售肉鸡0.94亿只，环比增长 0.61%，同比增长 2.17%；实现收入 27.19亿元，同比增长 2.6%；销售均价为 13.83元/公斤，估算单羽利润超 3.5元/羽。1-5月，公司累计销售肉鸡 4.55亿只，同比减少 0.8%。公司肉禽生产保持高水平稳定，成本优势明显，据投资者关系活动记录表，24年 4月毛鸡完全成本降至 12.2元/公斤。 当前行业重回盈利状态，未来猪价有望超预期表现。受益前期产能去化以及部分区域二次育肥积极性较高，近期猪价快速上行，行业整体重回盈利状态。当前行业资产负债率整体处于高位，预计行业产能恢复速度或较为缓慢。据农业农村部数据，24年 4月全国能繁母猪存栏量环比下降 0.1%。随着供给下降以及需求季节性提升，看好未来猪价上涨幅度、企业盈利情况均有望超出市场预期。 盈利预测与投资建议。我们预计 2024-26年公司 EPS 分别为 1.27、1.90、2.55元/股，参考可比公司估值，给予公司 24年 21倍 PE 估值，对应合理价值 26.73元/股，维持“买入”评级。 风险提示。猪价波动风险、原料价格波动风险，疫病风险、食品安全等。

5月出栏量有所增长，仔猪销售占比保持相对高位。公司披露5月份生猪销售情况简报，5月销售生猪586.0万头，环比增长7.52%，同比增长1.67%；实现销售收入104.5亿元，同比增长10.1%。其中，公司商品猪/仔猪/种猪出栏量分别为491.2/88.1/6.6万头，仔猪销售占比为15.03%，较4月减少4.2pct。5月公司商品猪销售均价为15.52元/公斤，养殖实现单月盈利；测算出栏均重为114.9公斤。1-5月，公司累计销售生猪2732.1万头，同比增长9.5%；其中商品猪/仔猪/种猪出栏量分别为2455/253/24万头。 养殖成本继续下行，母猪产能稳步增长。公司持续推进高质量发展，随着前期疫病影响逐步褪去以及饲料成本下降，养殖成本继续下行。据投资者关系活动记录表，4月公司PSY提升至25-26，养殖完全成本下降至14.8元/公斤，较1-2月份下降1元/公斤，24年底降本目标为13元/公斤。此外，公司母猪产能继续保持增长，截至4月底能繁母猪存栏量达320万头，较3月增长6万头，有效支撑出栏稳步增长。 当前行业重回盈利状态，未来猪价有望超预期表现。受益前期产能去化以及部分区域二次育肥积极性较高，近期猪价快速上行，行业整体重回盈利状态。当前行业资产负债率整体处于高位，预计行业产能恢复速度或较为缓慢。据农业农村部数据，24年4月全国能繁母猪存栏量环比下降0.1%。随着供给下降以及需求季节性提升，看好未来猪价上涨幅度、企业盈利情况均有望超出市场预期。 盈利预测与投资建议。我们预计2024-26年公司EPS分别为2.61、3.97、5.02元/股，参考可比公司估值，给予24年22倍PE估值，对应合理价值57.31元/股，维持“买入”评级。 风险提示。猪价波动风险、原料价格波动风险，疫病风险、食品安全等。

致力于产业链一体化经营，业务布局日趋完善。公司以饲料业务起家，围绕“健康养殖、生物饲料、品牌肉品”三大产业，致力生猪产业链一体化经营，在全国拥有 160余家分/子公司。23年，公司实现营收 269.49亿元，同比增长 1.55%；受 23年全年猪价低迷等因素影响， 归母净利润为亏损 15.26亿元。此外，公司根据不同层次、不同类型的人员结构打造事业合伙人机制，实行股权激励，动态考核，有效激发员工创造力。 生猪：持续加码养殖业务，成本有望逐步改善。公司以广东、湖南作为重点发展区域，有望受益华南区域高猪价。在养殖模式上，积极推行楼房养殖，较为熟练掌握楼房养殖技术，采用“一区两点三段”饲养模式，以提升养殖管理效率。同时，公司重视种猪育种，种猪体系逐步从“新美系”向“新丹系”过渡，PSY、成活率等生产指标均明显改善，成本逐步下行。周期底部，公司通过定增持续加码生猪项目，未来出栏规模具备弹性，预计 24年出栏量约为 450万头。 饲料：稳健经营，延伸布局下游消费终端领域。饲料业务是公司传统主业，持续保持稳健经营，位居全国行业前十强。2023年公司饲料总销量为 708.31万吨，同比增长 14.87%。饲料业务可以提供相对稳定的现金流与利润，保证对内用料安全，有效支撑生猪业务扩张。公司通过布局下游食品消费领域，提升生猪产业链附加值，打造“唐人神”肉品品牌，逐步从区域性品牌向全国性品牌拓展。 盈利预测与投资建议。我们预计 2024-26年公司归母净利润分别为5.09、8.09、12.77亿元，对应 EPS 分别为 0.36、0.56、0.89元/股，给予公司 2024年 24倍 PE，对应合理价值约 8.53元/股，维持“买入”评级。 风险提示。猪价波动风险、原料价格波动风险、疫情风险、食品安全等。

华东生猪养殖屠宰龙头，拟定增16亿元充实资金实力。23年公司生猪总出栏量230.27万头，同比增长91.13%，24年一季度，公司生猪出栏量65.7万头，同比增长23%。截止24Q1公司资产负债率76.78%，为支持产能扩张及优化资本结构，拟定增不超过16亿元充实资金实力，同时24年2月公司引入中国农业产业发展基金助力战略发展。 l24年猪周期趋势上行，公司有望充分受益浙江高猪价。生猪行业自23年以来母猪存栏持续去化，前期产能去化效应正在逐步显现，随着后续供给改善及需求季节性回暖，2季度猪价有望趋势上行，猪周期反转在即。公司主销浙江省内，将充分受益于浙江高猪价。 l养殖成本稳步下行，出栏有望持续快速增长。公司引进高性能法系种猪打开降本增效空间，预计今年法系种猪占比将提高到40-50%；23年以来公司通过提高生产效率和养殖技术等持续降低养殖成本，23年和24Q1平均完全成本分别约17、16.4元/公斤，24全年平均完全成本目标16元/公斤。据投资者关系活动记录表，当前公司育肥产能在310-330万头，能繁母猪存栏接近15万头，据公司战略合作框架协议公告，远期规划自建约245万头育肥产能，同时大力发展代养等轻资产扩张模式，未来出栏具备弹性，据股权激励目标，24年公司生猪销量目标值500万头，触发值400万头。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-26年归母净利润分别为9.49/15.64/20.83亿元，对应EPS分别为1.53、2.53、3.37元/股。参考行业估值水平，考虑到公司未来高出栏弹性及成本持续改善空间显著，给予公司2024年20倍PE，对应合理价值约30.66元/股，给予“买入”评级。 l风险提示：猪价波动风险、疫情风险、食品安全等

4月生猪出栏保持同比增长，销售均重环比继续增长。公司发布月度经营公告，24年4月公司销售生猪248.29万头，环比减少5.25%，同比增长17.88%；实现收入46.75亿元，同比增长25.57%；销售均价15.18元/公斤，估算生猪养殖重回盈利；测算出栏均重124.04公斤，环比增长1.29%。1-4月，公司累计销售生猪966万头，同比增长25.46%。公司持续降本增效，1季度成本下降超预期，据投资者关系活动记录表，24Q1公司养殖综合成本约为15.2元/公斤。母猪产能方面，截至24Q1公司能繁母猪存栏量为155万头，基本保持稳定。 肉鸡生产保持高水平稳定，当前养殖处于盈利状态。24年4月公司销售肉鸡0.94亿只，环比减少4.1%，同比减少6.4%；实现收入26.77亿元，同比减少5.3%；销售均价为13.21元/公斤，估算当前肉鸡养殖业务处于盈利状态。1-4月，公司累计销售肉鸡3.61亿只，同比减少1.6%。公司肉禽生产保持高水平稳定，成本优势明显，据投资者关系活动记录表，24Q1毛鸡完全成本降至12.8元/公斤。 23年以来母猪存栏持续去化，产能缺口或逐步显现。截至1季度末，统计局公布全国能繁母猪存栏量约3992万头，同比下降7.3%；生猪存栏量为40850万头，同比下降5.2%，季度环比下降5.9%，存栏水平处于21年以来最低值。随着后续产能去化效应体现以及需求季节性回暖，2季度猪价有望趋势上行，关注未来猪价、企业利润等因素超预期表现的催化作用。 盈利预测与投资建议。我们预计2024-26年公司EPS分别为1.06、1.87、2.56元/股，维持合理价值22.92元/股的判断不变，对应24年PE估值22倍，维持“买入”评级。 风险提示。猪价波动风险、原料价格波动风险，疫病风险、食品安全等

猪价低迷拖累 24Q1 业绩，基本符合市场预期。 公司发布 23 年年报及24 年 1 季报， 23 年公司实现营收 1108.61 亿元（ yoy-11.2%）；归母净利润为-42.63 亿元（ yoy-132.1%）；扣非后归母净利润为-40.26 亿元（ yoy-130.9%），猪价同比下跌、资产减值（约-2 亿元）等因素导致业绩亏损。 24Q1，公司营收为 262.72 亿元（ yoy+8.6%）；归母净利润为-23.79 亿元（ yoy-98.6%）；扣非后归母净利润为-23.87 亿元（ yoy-90.6%）， 1 季度猪价低迷、季节性疫病影响成本等因素拖累公司业绩。 截至 24Q1，公司资产负债率为 63.59%，环比上升 1.48 个百分点。 1 季度出栏量稳步增长，养殖成本有望持续下降。 23 年，公司累计销售生猪 6381.6 万头（ yoy+ 4.27%）；其中商品猪/仔猪/种猪出栏量分别6226.7/136.7/18.1 万头；全年生猪完全成本约 15 元/公斤， 较 22 年下降 0.7 元/公斤，养殖成本优势明显。 24Q1 公司累计销售生猪 1601 万头（ yoy+15.64%）；估算 24Q1 头均亏损约 150-170 元/头， 冬季猪病多发导致成本上行， 公司持续降本增效， 未来养殖成本仍有下降空间。 母猪存栏量保持增长，稳步推进下游屠宰业务。 公司母猪产能继续增长， 截至 24Q1 能繁母猪存栏量达 314.2 万头，较 23 年底增长约 1.3万头；生产性生物资产余额为 106.4 亿元，同比增长 43.9%， 有效支撑未来出栏增长，预计 24 年出栏量达 6600-7200 万头。此外，公司继续完善屠宰业务布局，积极拓展下游销售渠道，截至 23 年末投产屠宰产能达 2900 万头/年，产能利用率提升至 46%。 盈利预测与投资建议。 我们预计 2024-26 年公司归母净利润分别为122.99、 220.90、 274.61 亿元，对应 EPS 分别为 2.38、 4.04、 5.02元/股，维持合理价值 50.06 元/股，维持“买入”评级。 风险提示。 猪价波动风险、原料价格波动风险，疫病风险、食品安全等

猪价低迷影响饲料需求、费用上升， 23 年业绩同比下滑 30%。 公司发布 23 年年报及 24 年 1 季报， 23 年实现营业收入 16.5 亿元， yoy-0.7%，归母净利润 8389 万元， yoy-30%； 24Q1 营业收入 4.1 亿元，yoy+6%，归母净利润 2033 万元， yoy-13%， 23 年、 24Q1 业绩下滑主要系募投项目投产折旧摊销、 营销费用增加、 计提信用减值损失。 24Q1 饲料销量拐点向上，产能利用率偏低影响单吨利润。 23 年饲料销量约 40 万吨， yoy+2%， 营业收入 15.6 亿元， yoy-3%，毛利率 13.6%，同比下降 0.32pct； Q1 仔猪价格上行，补栏积极性提升推动猪料需求拐点向上， 24Q1 主营收入同比增长 6%，考虑到 Q1 猪料价格同比下降 11%-15%，测算饲料销量同比增长约 20%，吨利润短期受折旧费用摊销上升影响，销量增速恢复及产能利用率提升有望带动吨利润上升。 生猪养殖盈利恢复推动猪料需求上行，前端料需求率先迎拐点。 23 年以来生猪产能持续去化， 24 年供需缺口有望显现，猪价上涨及养殖盈利恢复推动前端料需求率先恢复，公司产品结构聚焦猪前端料将充分受益。募投项目投产叠加猪料需求恢复，公司销量增长具备明显弹性。 拟实施股权激励计划，充分调研员工积极性。 公司发布股权激励计划，拟授予股票期权 1078 万份，占总股本比重约 6.4%，行权价格 12.85元/份， 首次授予对象共 155 人（董监高、核心技术人员）， 据行权考条件测算： 23-26 年收入和归母净利润复合增速分别不低于 6.3%、 4.5%。 盈利预测与投资建议。 预计 24-26 年归母净利润分别为 1.53、 1.77、2.08 亿元， EPS 分别为 0.91、 1.05、 1.24 元/股。公司盈利能力领先行业，行业景气恢复叠加募投项目投产，饲料量增弹性显著，给予公司24 年估值 20XPE，合理价值 18.2 元/股，维持“买入”评级。 风险提示： 原料价格波动风险，生猪价格波动风险，动物疫病风险

23年猪价低迷拖累业绩， 资产负债率小幅提升。 公司发布 23年年报，实现营收 85.78亿元（yoy-9.24%）；归母净利润为-6.05亿元（yoy-789.34%）， 主要由于生猪行情较为低迷，以及对消耗性生物资产计提存货跌价准备 0.86亿元等。 截止 23年末公司资产负债率 74.68%，同比提升 2.57pct； 23年管理费用率 2.58%，同比提升 0.75pct。 出栏量持续快速增长， 养殖成本稳步下行。 公司 23年销售生猪 230.27万头，同比增长 91.13%。 据年报， 23年公司通过加强采购管理、优化饲料配方、提高生产效率和养殖技术等， 持续降低生猪养殖成本， 经测算， 23年商品猪头均亏损约 260元， 平均完全成本约 17元/公斤。 23年以来公司积极进行资金配给支持出栏增长，拟定增不超过 16亿元助力产能扩张及资本结构优化。 截止 23年末， 生产性生物资产 2.75亿元，同比下滑 15.6%，主要由于对高价母猪的替换；固定资产 49.94亿元，同比增长 13.91%，主要系兰溪牧业等生猪养殖项目在建工程转固； 据股权激励目标， 24年生猪销量目标值 500万头，触发值 400万头。 生猪屠宰量提升近三成， 行情低迷致利润受损。 据年报， 公司通过拓展销售网络，提升运营能力， 巩固屠宰端精细化的管理模式， 23年屠宰生猪 448.17万头，同比增长 29.38%， 受生猪行情低迷影响， 全年屠宰及肉类加工业务毛利率-0.39%，同比下降 6.12pct。 盈利预测与投资建议：维持“买入”评级。 我们预计公司 2024-26年归母净利润分别为 8.23/15.59/20.78亿元，对应 EPS 分别为 1.33、 2.52、3.36元/股。参考行业可比公司估值，考虑到公司高成长性，给予公司2024年 17倍 PE，对应合理价值 22.59元/股，维持“买入”评级。 风险提示。 畜禽价格波动风险、原材料价格波动风险、动物疫病风险、食品安全风险。

12月黄鸡养殖维持盈利，月黄鸡养殖维持盈利，全年出栏同比增长约约12%。公司发布12月销售公告，23年12月公司销售肉鸡4192.53万只，同比增长12%，环比增长6%，毛鸡销售均价13.28元/公斤，同比增长1%，环比下跌2.6%，测算单羽均重约2.18公斤，环比小幅提升。23年黄羽鸡出栏量4.57亿羽，同比增长12%，符合预期，全年毛鸡销售均价约13.7元/公斤，同比下跌9%。公司黄鸡出栏维持稳健增长，成本优势显著。 全年生猪出栏生猪出栏85.5万头万头，养殖成本不断改善。公司23年12月生猪出栏9.79万头，同比增长8%，环比增长24%，销售均价13.5元/公斤，同比下降34%，环比下降6%，测算出栏均重107公斤，环比下降9%；全年生猪出栏85.5万头，同比增长52%，销售均价约15.1元/公斤，同比下降26%，实现销售收入14.5亿元，同比增长4%。生猪生产管理水平和产能利用率持续提升，生猪养殖成本下降明显，据投资者关系活动记录表，目前基础母猪存栏超6万头，生猪出栏规模稳步增长。 黄鸡行业景气回升，成本优势下具有明显盈利弹性。当前黄鸡行业产能连续刷新2018年以来低位水平，预计24年黄鸡供应偏紧，同时生猪行业产能去化趋势延续下，后期猪周期反转有望带动黄鸡价格边际改善，行业景气有望继续回升。公司黄鸡养殖成本优势显著，饲料原料价格持续回落，成本有望进一步降低。 盈利预测与投资建议：：我们预计2023-25年公司实现归母净利润-2.3、10.7、19.0亿元，EPS分别为-0.28、1.29、2.29元/股。考虑到公司黄鸡出栏稳健扩张，养殖成本管控优势明显，生猪养殖成本改善明显，公司竞争优势明显，参考可比公司，给予公司2024年16倍PE，对应合理价值20.61元/股，维持“增持”评级。 风险提示：：畜禽价格波动风险、疫情风险、食品安全风险。

事件：12月22日，公司公告2023年定增预案，拟向包括控股股东巨星集团在内的不超过35名（含）特定对象发行股票募集资金总额不超过17.5亿元，用于生猪养殖产能建设项目（11.67亿元）、养殖技术研发项目（0.33亿元）、数字智能化建设项目（2亿元）及补充流动资金（3.5亿元）。根据本次定增预案，巨星集团认购股票数量不低于本次实际发行数量的5.0%，且发行完成后巨星集团及其一致行动人持有的股份数量不得超过公司总股本的30%，当前巨星集团持股比例为29.54%。 积极扩张生猪产能，进一步完善生猪产业链。根据定增预案，公司拟投入募集资金11.67亿元用于“夹江巨星甘江种猪场建设项目”等9个生猪养殖产能建设项目，待项目达产后，合计可存栏种猪4.01万头，年出栏生猪117.07万头（其中“公司+农户”出栏商品猪64.3万头、自育肥50.12万头、仔猪2.59万头）。本次定增有助提高母猪存栏规模、仔猪及育肥猪年出栏规模，未来公司出栏量有望保持快速增长。 周期拐点临近，24年有望开启新一轮周期。在养殖持续亏损状态下，行业资金链压力累积，母猪产能持续去化，据农业农村部数据，1-10月全行业能繁母猪存栏量累计环比降幅为5.5%。当前行业正接近周期拐点，24年上半年产能去化或明显加速，下半年有望开启新一轮周期。 盈利预测与投资建议：维持“买入”评级。我们预计公司2023-25年归母净利润分别为-3.52/15.20/26.76亿元，对应EPS分别为-0.69、2.98、5.25元/股。参考行业平均估值，考虑到公司高出栏增速及行业领先的养殖成本，给予公司2024年14倍PE，对应合理价值41.77元/股，维持“买入”评级。 风险提示。猪价波动风险、疫情风险、食品安全等。

疫苗业务收入恢复性增长， 赔偿金额计提影响 Q3业绩同比下滑。 公 司发布 2020年三季报，前三季度主营收入 36.3亿元，同比增长 23%， 归母净利润 4.9亿元，同比增长 79%，扣非后归母净利润 3.8亿元， 同比增长 41%，其中持股金达威投资收益约 3.1亿元，同比增长 163%， 扣除金达威投资收益影响主业净利润约 1.7亿元，同比增长 13%； Q3主营收入 13.6亿元，同比增长 21%，环比增长 13%，归母净利润 1.3亿元，同比增长 19%，扣除金达威投资收益后归母净利润约 6589万 元，同比下滑 11%。收入增长源于疫苗板块实现恢复性增长， Q3业绩 同比下滑由于兰研所布病抗体阳性事件计提赔偿金额约 3500万元。 疫苗： （ 1）养殖存栏逐步回升，猪用疫苗销量实现恢复性增长，口蹄 疫市场苗销量已于 Q2实现同比增长；公司口蹄疫双 O+A 二价苗获批 准文号，新品推动下规模场市占率有望继续提升；（ 2）伪狂犬、圆环 等常规疫苗需求弹性下销售收入显著提升。 估算前三季度猪用疫苗收 入约 6.2亿元，其中 Q3收入约 2.5亿元，环比增长约 56%。 （ 3）禽 苗受益肉禽存栏增长，高致病禽流感疫苗保持高速增长； 饲料及兽药： 蛋禽预混料维持快速增长，兽药出口业务平滑国内政策 影响。（ 1）为应对生猪产能下滑提升禽预混料销售占比，估算蛋禽预 混料销量同比增长约 20%。（ 2）兽药方面，公司兽药原料药于 2019年通过 FDA 认证，出口欧美收入弥补国内政策影响出现的收入下滑。 投资建议：维持“买入”评级。 生猪存栏逐步恢复公司猪苗销量预计 逐季改善，口蹄疫市场苗市占率有望快速提升。 预计 2020-2022年 EPS 为 0.54元、 0.60元、 0.64元。 可比行业对应 2021年平均 PE 约为 31倍，考虑到公司疫苗批文齐全，产品线丰富， 给予公司 2021年 32倍 PE，对应合理价值 19.04元/股，维持 “买入”评级。 风险提示： 疫病风险；新品上市不达预期；存栏恢复不达预期风险等。

公司发布三季报，前三季度实现营业收入747.88亿元，同比增31.4%，归属于上市公司股东的净利润50.85亿元，同比增65.54%，加权平均资产收益率为17.37%，同比增长3.88个百分点。 生猪出栏量同比大幅提升，养殖成本略有波动。公司三季度生猪销售221.47万头，同比增116%，实现销售收入75.4亿，估算商品猪销售价格34.5元/公斤，头均盈利约550元。三季度商品猪完全成本略有上升，主要原因在于：（1）三季度外购仔猪育肥成本抬升。受一季度仔猪价格大幅上涨影响，预计三季度外购仔猪育肥出栏成本环比略有提升。但是，我们判断随着后续外购育肥占比下降，该部分成本波动的影响有望持续降低；（2）费用摊销处于高位。目前公司生猪养殖业务仍旧处于大幅扩张阶段，预计短期投建及养殖业务对应的总部费用仍旧处于较高水平，对短期成本造成一定的影响。 资本支出维持高位，养殖业务扩张决心坚定。公司单季度资本支出超过100亿，前三季度资本支出累计投入超过250亿，主要应用于生猪养殖业务扩张。对应固定资产较2019年年末增54.89%，生产性生物资产增338.33%。 预计20-21年业绩分别为1.91元/股、3.08元/股。公司作为本轮猪周期中生猪出栏增速最快的养殖企业之一，有望在未来2-3年实现市占率快速提升。我们预计公司2020/2021年生猪出栏量有望达到800万、2500万头以上。受益于猪价高景气，我们预测公司2020/2021年EPS1.91元/股、3.08元/股，对应行业平均水平给予2021年12倍PE估值，合理价值36.94元/股，维持“买入”评级。 风险提示。非洲猪瘟疫情加重，供给大幅增加导致猪价大幅下跌。

黄羽鸡业务拖累业绩， 整体表现符合预期。 1-3季度， 公司实现营收 554.42亿元（ yoy+14.8%），归母净利润 82.41亿元（ yoy+35.4%）， 收入与利润增长主要源于猪价同比大涨。 Q3单季度， 公司实现收入 194.86亿元， 同比增长9.1%；归母净利润40.88亿元， 同比下滑13.1%， 禽价下跌导致业绩同比下降； 扣非后归母净利润约 33.39亿元， 非经 常性损益主要源于投资收益。 生猪：单 3季度头均盈利约 1700元，生产性生物资产快速增长。 1-3季度，公司累计生猪出栏量约 706.52万头，同比下滑 54.5%。 Q3单 季度，公司生猪出栏量约 220万头，环比下滑 16%，同比下滑 41.4%； 销售均价约 36元/公斤，估算公司生猪头均盈利约 1700元。公司积极 推动“公司+农户（家庭农场）”生产模式的迭代升级，加快推动“公 司+养殖小区”模式的发展， Q3单季度公司资本开支金额超 100亿元。 截至 3季度末，公司生产性生物资产余额达到 89.87亿元， 环比增长 48.8%， 同比增长 133.8%。 肉禽： 销量稳步增长， 3季度禽价触底回升。 1-3季度，公司销售肉鸡 7.71亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），销售肉鸭（含毛鸭和鲜品） 3,971万只，毛鸡、毛鸭售价同比分别下降 22.96%、 31.47%，价格下跌导 致养禽业务利润同比大幅下降。 Q3单季度，公司销售肉鸡约 2.92亿 只（含毛鸡、鲜品和熟食），同比增长 23%；销售均价约 12.34元/公 斤，环比上涨约 11.2%， 尚处于小幅亏损状态。 投资建议： 维持“买入”评级。 公司生猪业务扩张加速， 未来出栏有 望迎来恢复性增长，预计 2020/21年公司 EPS 分别为 2.21/2.48元/ 股，合理价值 27.6元/股，对应 21年 PE 约 11倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 畜禽价格波动风险、疫病风险、食品安全等。

受禽产业板块拖累，Q3单季度业绩同比略降。1-3季度，公司实现营收 168.58亿元（yoy+32.3%），归母净利润 9.28亿元（yoy+30.2%），饲料及生猪业务推动公司收入与利润增长；综合毛利率 9.5%，同比下降 0.9个百分点；销售费用率 2.1%，同比下降 1个百分点。Q3单季度，公司实现营收 70.1亿元，环比增长 30%，同比增长 39.8%；归母净利润 3.22亿元，环比增长 6.6%，同比下滑 9%，业绩下滑主要源于禽产业板块拖累。 饲料业务竞争力凸显，猪料增长领跑行业。公司充分发挥头部企业品牌与技术优势，加大市场开拓力度，不断完善线上、线下服务，客户粘性及市场占有率明显提高，饲料销量保持高增长，其猪料表现最靓丽，我们预计 1-3季度公司猪料累计销量同比增速接近 70%，领跑行业。 生猪战略快速推进，受益猪价高位运行。公司在东北、华、华东、华北等地新建项目陆续投产，同时通过代建、租赁等轻资产运作模式，以及种猪场“建育分离、同步推进”的方式，快速增加有效产能。截至 6月底，公司母猪存栏 5.4万头，同比增长超 5倍，预计年底有望实现母猪存栏 6万头（控股与参股公司合计）。 投资建议：维持“买入”评级。受益生猪存栏恢复及市占率提升，公司饲料业务维持高增长；生猪业务拓展顺利，打开成长空间。预计2020-22年公司 2EPS 元/股，维持合理价值约 分别为 1.64/1.73/1.921.58元/股，对应 2020年 PE 约 13倍，“买入”评级。 风险提示：农产品价格波动风险、疫病风险、食品安全等。

公司公布三季度业绩，2020年年前三季度实现营业收入实现营业收入438.06亿元，亿元，同比增同比增23.35%；归属于上市公司股东；归属于上市公司股东净利润净利润20.73亿元，同比增亿元，同比增46.8%，，加权平均净资产收益率加权平均净资产收益率19.87%。 饲料销量稳步提升，生猪养殖表现亮眼。公司三季度饲料销量延续稳健增长态势，根据饲料工业协会数据，三季度高端水产消费恢复良好，预计公司高端水产饲料Q3增速维持20%以上增长；受益于生猪养殖景气度持续，行业猪料销量快速恢复，预计公司猪料Q3销量同比增速翻倍；凭借公司产品力优势，Q3禽料持续保持20%左右稳定增长。养殖方面，三季度猪价高企，公司养殖成本保持行业领先，预计单头盈利约1000元。动保种苗方面，2020年虾苗销量表现亮眼，预计全年销量有望突破250亿尾，有望成为后续公司业绩增长新亮点。 产业协同发展加速，看好公司长期成长空间。公司业内首创“服务营销”理念并长期践行，不断提升水产、肉禽、生猪等产业链整体服务能力。水产领域，公司虾苗业务厚积薄发取得突破，有望继续增加客户粘性以及创造新的利润增长点；水产动保继续维持高速增长。畜禽领域，公司禽料经营效率持续提升，有望在全国复制华南经验；猪料产品力具备很强竞争优势，份额仍有很大空间，短期受益于存栏回升。 当前饲料仍是公司主要利润来源，随着公司各产业链布局逐步收获，未来利润增长也将多点开花，继续看好公司长期成长空间。 我们预计我们预计20-21年年归母净利润分别为分别为25.41亿亿元、、32.53亿亿元。综合考虑公司行业地位、竞争优势等因素，我们给予公司21年30倍的PE估值，对应合理价值60.93元/股，给予“买入”评级。 风险提示。水产价格大幅下滑，生猪出栏量不及预期。