猪价低迷影响饲料需求、费用上升， 23 年业绩同比下滑 30%。 公司发布 23 年年报及 24 年 1 季报， 23 年实现营业收入 16.5 亿元， yoy-0.7%，归母净利润 8389 万元， yoy-30%； 24Q1 营业收入 4.1 亿元，yoy+6%，归母净利润 2033 万元， yoy-13%， 23 年、 24Q1 业绩下滑主要系募投项目投产折旧摊销、 营销费用增加、 计提信用减值损失。 24Q1 饲料销量拐点向上，产能利用率偏低影响单吨利润。 23 年饲料销量约 40 万吨， yoy+2%， 营业收入 15.6 亿元， yoy-3%，毛利率 13.6%，同比下降 0.32pct； Q1 仔猪价格上行，补栏积极性提升推动猪料需求拐点向上， 24Q1 主营收入同比增长 6%，考虑到 Q1 猪料价格同比下降 11%-15%，测算饲料销量同比增长约 20%，吨利润短期受折旧费用摊销上升影响，销量增速恢复及产能利用率提升有望带动吨利润上升。 生猪养殖盈利恢复推动猪料需求上行，前端料需求率先迎拐点。 23 年以来生猪产能持续去化， 24 年供需缺口有望显现，猪价上涨及养殖盈利恢复推动前端料需求率先恢复，公司产品结构聚焦猪前端料将充分受益。募投项目投产叠加猪料需求恢复，公司销量增长具备明显弹性。 拟实施股权激励计划，充分调研员工积极性。 公司发布股权激励计划，拟授予股票期权 1078 万份，占总股本比重约 6.4%，行权价格 12.85元/份， 首次授予对象共 155 人（董监高、核心技术人员）， 据行权考条件测算： 23-26 年收入和归母净利润复合增速分别不低于 6.3%、 4.5%。 盈利预测与投资建议。 预计 24-26 年归母净利润分别为 1.53、 1.77、2.08 亿元， EPS 分别为 0.91、 1.05、 1.24 元/股。公司盈利能力领先行业，行业景气恢复叠加募投项目投产，饲料量增弹性显著，给予公司24 年估值 20XPE，合理价值 18.2 元/股，维持“买入”评级。 风险提示： 原料价格波动风险，生猪价格波动风险，动物疫病风险

12月黄鸡养殖维持盈利，月黄鸡养殖维持盈利，全年出栏同比增长约约12%。公司发布12月销售公告，23年12月公司销售肉鸡4192.53万只，同比增长12%，环比增长6%，毛鸡销售均价13.28元/公斤，同比增长1%，环比下跌2.6%，测算单羽均重约2.18公斤，环比小幅提升。23年黄羽鸡出栏量4.57亿羽，同比增长12%，符合预期，全年毛鸡销售均价约13.7元/公斤，同比下跌9%。公司黄鸡出栏维持稳健增长，成本优势显著。 全年生猪出栏生猪出栏85.5万头万头，养殖成本不断改善。公司23年12月生猪出栏9.79万头，同比增长8%，环比增长24%，销售均价13.5元/公斤，同比下降34%，环比下降6%，测算出栏均重107公斤，环比下降9%；全年生猪出栏85.5万头，同比增长52%，销售均价约15.1元/公斤，同比下降26%，实现销售收入14.5亿元，同比增长4%。生猪生产管理水平和产能利用率持续提升，生猪养殖成本下降明显，据投资者关系活动记录表，目前基础母猪存栏超6万头，生猪出栏规模稳步增长。 黄鸡行业景气回升，成本优势下具有明显盈利弹性。当前黄鸡行业产能连续刷新2018年以来低位水平，预计24年黄鸡供应偏紧，同时生猪行业产能去化趋势延续下，后期猪周期反转有望带动黄鸡价格边际改善，行业景气有望继续回升。公司黄鸡养殖成本优势显著，饲料原料价格持续回落，成本有望进一步降低。 盈利预测与投资建议：：我们预计2023-25年公司实现归母净利润-2.3、10.7、19.0亿元，EPS分别为-0.28、1.29、2.29元/股。考虑到公司黄鸡出栏稳健扩张，养殖成本管控优势明显，生猪养殖成本改善明显，公司竞争优势明显，参考可比公司，给予公司2024年16倍PE，对应合理价值20.61元/股，维持“增持”评级。 风险提示：：畜禽价格波动风险、疫情风险、食品安全风险。

疫苗业务收入恢复性增长， 赔偿金额计提影响 Q3业绩同比下滑。 公 司发布 2020年三季报，前三季度主营收入 36.3亿元，同比增长 23%， 归母净利润 4.9亿元，同比增长 79%，扣非后归母净利润 3.8亿元， 同比增长 41%，其中持股金达威投资收益约 3.1亿元，同比增长 163%， 扣除金达威投资收益影响主业净利润约 1.7亿元，同比增长 13%； Q3主营收入 13.6亿元，同比增长 21%，环比增长 13%，归母净利润 1.3亿元，同比增长 19%，扣除金达威投资收益后归母净利润约 6589万 元，同比下滑 11%。收入增长源于疫苗板块实现恢复性增长， Q3业绩 同比下滑由于兰研所布病抗体阳性事件计提赔偿金额约 3500万元。 疫苗： （ 1）养殖存栏逐步回升，猪用疫苗销量实现恢复性增长，口蹄 疫市场苗销量已于 Q2实现同比增长；公司口蹄疫双 O+A 二价苗获批 准文号，新品推动下规模场市占率有望继续提升；（ 2）伪狂犬、圆环 等常规疫苗需求弹性下销售收入显著提升。 估算前三季度猪用疫苗收 入约 6.2亿元，其中 Q3收入约 2.5亿元，环比增长约 56%。 （ 3）禽 苗受益肉禽存栏增长，高致病禽流感疫苗保持高速增长； 饲料及兽药： 蛋禽预混料维持快速增长，兽药出口业务平滑国内政策 影响。（ 1）为应对生猪产能下滑提升禽预混料销售占比，估算蛋禽预 混料销量同比增长约 20%。（ 2）兽药方面，公司兽药原料药于 2019年通过 FDA 认证，出口欧美收入弥补国内政策影响出现的收入下滑。 投资建议：维持“买入”评级。 生猪存栏逐步恢复公司猪苗销量预计 逐季改善，口蹄疫市场苗市占率有望快速提升。 预计 2020-2022年 EPS 为 0.54元、 0.60元、 0.64元。 可比行业对应 2021年平均 PE 约为 31倍，考虑到公司疫苗批文齐全，产品线丰富， 给予公司 2021年 32倍 PE，对应合理价值 19.04元/股，维持 “买入”评级。 风险提示： 疫病风险；新品上市不达预期；存栏恢复不达预期风险等。

黄羽鸡出栏量稳步扩大，Q3黄羽鸡盈利大幅改善。公司发布2020年三季报，报告期内营业收入58.6亿元，同比下降5.6%，归母净利润1.2亿元，同比下滑90.42%；扣非后归母净利润6102万元，同比下滑95%。其中第三季度营业收入25.3亿元，同比下滑3.4%，归母净利润4亿元，同比下滑52.37%，扣非后归母净利润3.9亿元，同比下滑51.8%。下游需求逐步改善，3季度公司业绩环比大幅改善，当前估值水平接近历史底部，建议重点关注。 估算Q3单羽盈利约3元/羽，预计2020年出栏量约3.1亿羽。据公告，前三季度公司出栏黄羽鸡2.3亿羽，同比增长9.8%，销售收入50.7亿元，同比下滑6%。其中第三季度黄羽鸡出栏量9060万羽，同比增长约17%，环比增长19%，销售收入约21亿元，同比下滑4%，环比增长30%，销售均价约12.4元/公斤，环比增长10%，考虑到存货跌价准备转回，估算三季度单羽盈利约3元/羽。 l 成本管控能力维持行业领先，关注公司屠宰冰鲜业务推进。2020年上半年新冠疫情影响下黄羽鸡遭遇交易环节问题陷入亏损，在需求复苏及中小企业减量推动下，三季度黄鸡价格迎来底部反弹；据2020年中报，上半年公司加速布局冰鲜鸡屠宰加工业务，自建屠宰加工厂并与商超及电商平台合作冰鲜鸡及其加工产品有望成为新的业务增长点。 投资建议：维持“增持”评级。公司黄鸡稳步增长，2020下半年黄鸡价格在需求复苏及中小公司减量下有望触底回升，预计2020-2022年EPS分别为1.27、3.62、3.17元/股。考虑到公司黄鸡出栏稳健扩张，养殖成本管控优势明显，并加速转型延伸黄羽肉鸡产业链，向下游冰鲜鸡屠宰加工业务推进，当前估值处于历史底部区域。给予2021年15XPE，合理价值54.26元/股，维持“增持”评级。 风险提示：鸡价波动风险、疫情风险、出栏量不达预期风险等。

禽苗保持高速增长叠加猪苗销量恢复明显，前三季度业绩大幅增长。 公司发布2020年三季度业绩预告，预计前三季度归母净利润2.5-2.6亿元，同比增长70%-80%；预计Q3实现归母净利润1.0-1.1亿元，同比增长75%-85%。业绩大幅增长源于猪用疫苗销售收入恢复明显；大客户市占率提升推动禽用疫苗收入保持快速增长。 禽用疫苗：新品推动市占率提升，禽用疫苗保持快速增长。据公告，前三季度禽用疫苗销售收入同比增长40%，估算销售收入约6.5亿元。 收入增长一方面来自肉禽存栏量上行，另一方面来于华南生物自重组禽流感疫苗上市后竞争力明显，大客户端市占率快速提升。 猪用疫苗：需求迎复苏，猪用疫苗销售收入同比增长接近接近100%。二季度以来猪用疫苗需求逐步恢复，其中Q3在需求旺季推动下销量恢复明显，据公告，前三季度猪用疫苗销售收入同比增长接近100%，估算前三季度猪用疫苗销售收入约1.1亿元。 兽药制剂及原料药：在饲料限抗及养殖规模化推动下，公司应对变化加速产品线优化，加强技术服务，迅速抢占大客户市场份额，预计兽药制剂收入保持快速增长。 投资建议：维持“买入”评级。公司高致病禽流感三价苗优势明显，市占率有望继续提升，猪用疫苗迎来恢复性增长，宠物药品陆续落地贡献增量。预计2020-2022年业绩分别为0.85元/股、1.06元/股、1.18元/股，给予合理价值25.59元/股，对应2020年PE估值30倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫病风险、新品审批不达预期、价格波动风险等。

渠道拓展叠加金针菇价格提升，业绩实现高增长。公司发布2020年三季报，报告期内主营收入15.6亿元，同比增长18.4%；归母净利润2.17亿元，同比增长97%；扣非后归母净利润2.04亿元，同比增长118%业绩大幅增长源于金针菇价格保持较高水平；公司渠道拓展金针菇出货量保持稳中有升；新品种生产基地进入稳定阶段，盈利水平改善。 估算前三季度金针菇单位盈利1元/公斤，开拓销售渠道推动出货量稳中有升。当前公司金针菇日均产能达到960吨/日，在限制行业产量策略下估算前三季度金针菇产能利用率约85%，产量约22万吨，单位盈利约1元/公斤，销售均价约5.6元/公斤。单三季度，估算Q3销量约7.2万吨，单位盈利约0.7元/公斤，销售均价约5.3元/公斤。随着杏鲍菇和真姬菇生产进入稳定阶段，盈利水平逐步改善。 行业洗牌驱动行业集中度快速提升，金针菇价格中枢有望上行。随着过去几年行业产能过剩金针菇价格逐年走低，倒逼高成本的“农民菇”和中小企业退出，规模企业迅速扩大自身产能规模提高市场占有率，推动金针菇行业集中度快速提升。预计未来两年金针菇行业落后产能将继续出清，具有成本优势的龙头企业将受益。 投资建议：维持“增持”评级。随着金针菇行业产能出清，金针菇价格中枢有望上移，公司新品种进入产能释放期，预计2020-2022年EPS分别为0.71元、0.86元、1.03元/股，按照最新收盘价对应2020年PE为25倍，可比行业对应2020年平均PE约为30倍，考虑到公司金针菇产能及市占率位居行业首位并有望继续提升，领先工艺和管理水平下成本长期低于同行企业，同时线上渠道及KA渠道拓展顺利，给予公司2020年28倍PE，合理价值为19.96元/股，维持“增持”评级。 风险提示：价格波动风险、食品安全风险、新建产能投产不达预期。

猪价高位推动业绩延续高增长，疫苗销量同比大幅提升。公司发布2020年三季度业绩预告，预计前三季度实现归母净利润14.5-15.5亿元，同比增长380.6%-413.75%；其中第三季度预计实现归母净利润6.16-7.16亿元，同比增长177.95%-223.06%。业绩大幅增长源于生猪出栏稳步提升，猪价维持高位；疫苗销量大幅回升。 生猪养殖：Q3肥猪头均盈利1500元/头，Q4环比月度出栏有望加速。据公告，前三季度公司生猪出栏量约77万头，其中Q3出栏量约34.3万头，肥猪出栏均价32元/公斤，出栏均重约132公斤/头，河南产能投产仔猪出栏量提升，估算Q3仔猪出栏比重超过50%。因河南基地产能利用率较低导致整体单位成本有所提升，估算Q3肥猪头均盈利约1500元/头，仔猪头均盈利约1000元/头，生猪养殖利润约4.3亿元。预计Q4河南基地出栏有望继续加速，预计全年出栏量约150万头。 产品优势下疫苗销量同比快速增长，饲料业务保持平稳增长。公司疫苗板块主要贡献品种为口蹄疫疫苗、猪瘟E2疫苗、小反刍疫苗，2020年在口蹄疫市场苗和猪瘟E2疫苗产品组合联合免疫优势下，公司猪苗市占率提升明显；同时生猪存栏逐步恢复猪用疫苗销量逐季提高，估算Q3疫苗板块实现净利润约1亿元。另外估算Q3饲料、植物蛋白加工、玉米仓储业务分别贡献利润约0.5/0.2/0.4亿元。 投资建议：维持“买入”评级。公司生猪产能逐步释放充分受益于猪价高位；考虑到公司猪用疫苗在产品组合优势下市占率提升，推动疫苗销量同比大幅提升。预计2020-2022公司EPS分别为2.49元/股、1.75元/股、1.06元/股，给予合理价值19.95元/股，对应2020年PE为8倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情风险；猪价上涨不达预期；生猪出栏量不达预期等。

黄羽鸡养殖龙头企业，出栏量稳健增长，加速布局冰鲜鸡加工环节。公司是全国规模第二大黄羽鸡养殖企业，形成种鸡繁育、商品鸡孵化与养殖、饲料、屠宰一体化产业链。据公司年报，2016-19年公司肉鸡出栏量分别为2.32、2.55、2.61、2.89亿羽，随着募投项目投产公司产能有望逐步释放，预计2021年达到3.1亿羽；据2020年中报，公司加速布局冰鲜鸡屠宰加工业务布局，投资新建5家冰鲜鸡屠宰加工厂，并与商超及电商平台合作、自建生鲜自营店，加速向冰鲜鸡业务延伸。 战略扩大生猪业务规模，出栏量有望实现恢复性增长。公司战略扩大生猪养殖业务，据公司年报，2016-2019生猪出栏量分别为27、39、38、16万头。据2020年中报，受非瘟疫情影响，2020H1出栏3.24万头，同比下滑75%。公司加快安徽、山东、苏北多地生猪产能建设，据公司投资者交流公告，目前已建成100万头猪场产能，随着非瘟疫情得到控制，生猪出栏将迅速释放。 短期黄鸡价格有望反弹，关注行业冰鲜政策推进。2020年上半年，黄羽鸡遭遇交易环节问题处于严重亏损阶段，需求复苏以及中小企业减量有望助力板块底部复苏；在疫情催化下黄鸡活禽交易受冲击，我国黄羽鸡行业集中屠宰、以冰鲜或冷冻产品进行销售的占比将进一步上升，冰鲜鸡及其加工产品有望成为黄羽肉鸡产业新的业务增长点。 投资建议：维持“增持”评级。公司黄鸡稳步增长，2020下半年黄鸡价格在需求复苏及中小公司减量下有望触底回升，预计2020-2022年EPS分别为1.27、3.62、3.17元/股。考虑到公司黄鸡出栏稳健扩张，养殖成本管控优势明显，并加速转型延伸黄羽肉鸡产业链，向下游冰鲜鸡屠宰加工业务推进，给予2021年15XPE，合理价值54.26元/股，维持“增持”评级。 风险提示：鸡价波动风险、疫情风险、出栏量不达预期风险等。

猪用疫苗销量恢复显著，推动业绩高增长。公司发布2020年中报，上半年主营收入4.2亿元，同比增长32，归母净利润1.2亿元，同比增长84，扣非后归母净利润1.0亿元，同比增长129%。业绩大幅增长源于猪用疫苗销量大幅增长，禽用疫苗销量维持平稳增长。 猪用疫苗：猪圆环系列疫苗弹性显著，猪用疫苗销售收入同比增长79%。上半年猪用疫苗销售收入0.97亿元，同比增长79%。公司猪用疫苗主要为圆环系列市场苗，2020年二季度以来新生仔猪数加速回升及猪价高位运行，圆环系列市场苗弹性显现，Q2猪用疫苗销售实现收5914万元，同比增长171%。增长主要来自新品猪圆环亚单位疫苗及圆环-支原体二联灭活苗。此外，根据半年报，公司与兰研所合作开发的猪口蹄疫基因工程亚单位疫苗项目，有望于近期提交临床试验申请，中普生物获猪口蹄疫OA二价苗生产批文，预计将于2021年贡献业绩增量。 禽苗及抗体：肉禽存栏高位，禽苗收入维持同比26%增长。公司禽联苗优势领先行业，禽苗销售收入维持快速增长。根据半年报，上半年实现收入1.8亿元，同比增长26%。普莱柯（南京）高致病禽流感疫苗P3级别生产车间已准备GMP验收，有望于2021年贡献高致病禽流感招采收入。 投资建议：给予“买入”评级。公司猪苗核心品种需求弹性较大，随着生猪存栏逐步回升叠加猪价高位将贡献较大业绩增量；禽苗有望保持平稳增长。预计20-22年EPS分别为0.56、0.73、0.83元/股，考虑到生猪存栏是影响公司疫苗销量关键因素，预计2020-21年生猪产能逐步回升，预计公司业绩将明显改善，按2021年业绩估值更为合适，因此给予2021年40XPE，合理价值29.24元/股，给予“买入”评级。 风险提示：疫病风险；疫苗销量不达预期；生猪存栏恢复不达预期等。

猪价高位推动业绩延续高增长，疫苗、饲料业务实现恢复性增长。公司发布中报，报告期内主营收入47亿元，同比增长73.29，归母净利润8.3亿元，同比增长942.09%；2季度主营收入27.2亿元，同比增长80.19，归母净利润4.99亿元，同比增长877.16%。业绩大幅增长源于猪价维持高位；疫苗销量大幅回升；饲料销量实现同比增长。 生猪养殖：2020H1肥猪头均盈利1600元/头，下半年出栏有望加速。上半年生猪出栏量约42.5万头，同比增长4.22%，其中肥猪出栏均价约30元/公斤，出栏均重约127公斤/头，估算上半年仔猪出栏占比约，肥猪单头盈利约1600元/头，仔猪头均盈利约1400元/头，估算上半年生猪养殖业务实现净利润约6.1亿元。随着河南产能释放，预计8月起河南基地出栏有望加速，预计全年出栏量约150-160万头。 疫苗业务：生猪存栏逐步回升，口蹄疫、猪瘟E2疫苗销量同比快速增长。上半年疫苗销售收入3.6亿元，同比增长40；毛利率70.78%，同比提升5.68pct，在口蹄疫市场苗和猪瘟E2疫苗产品组合优势下，公司猪苗市占率提升，估算上半年疫苗板块实现净利润约1.2亿元。 饲料业务：疆内市占率提升，开拓疆外新市场。上半年饲料销量80.3万吨，同比增长30，实现收入19亿元，同比增长48%。受地域优势非瘟疫情影响较小，新疆地区整体生猪养殖规模稳定提升，公司开拓陕西、青海、甘肃、宁夏等市场推动公司饲料销售规模迅速扩大。 投资建议：维持“买入”评级。公司生猪产能逐步释放充分受益于猪价高位；考虑到公司猪用疫苗在产品组合优势下市占率提升，推动疫苗销量同比大幅提升。预计2020-2022 公司EPS分别为2.49元/股、1.75元/股、1.06元/股，给予合理价值19.95元/股，对应2020年PE为8倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情风险；猪价上涨不达预期；生猪出栏量不达预期等。

受新冠疫情影响7月生猪出栏环比下滑，估算肥猪单头盈利约1800元/头。公司发布7月生猪销售月报，销售生猪8.29万头，环比下降21.42%，同比增长1.1%；销售收入2.44亿元，环比下降21.54%，同比增长100%。7月肥猪销售均价32.18元/公斤，出栏均重121.97公斤。估算仔猪出栏占比约50%，肥猪头均盈利约1800元/头。生猪出栏量环比下滑源于7月份疆内为控制新冠疫情再次封城影响，餐饮消费及肉品外销均受限。 疆外生猪产能稳步释放，预计2020年出栏量约150-160万头。2020H1生猪出栏量约42万头，下半年出栏量有望快速增长。据公司公告测算，2020H1生猪出栏量约42.5万头，其中肥猪出栏均价约30元/公斤，出栏均重约127公斤/头，估算上半年仔猪出栏占比约42%，肥猪单头盈利约1600元/头，仔猪头均盈利约1400元/头，预计上半年生猪养殖业务实现净利润约6.2亿元。随着河南地区产能释放，预计8月起河南基地出栏有望加速，预计全年出栏量约150-160万头，其中河南地区出栏约30万头。 投资建议：维持“买入”评级。公司生猪产能逐步释放充分受益于猪价高位；考虑到公司猪用疫苗在产品组合优势下市占率提升，推动疫苗销量同比大幅提升。预计2020-2022公司EPS分别为2.28元/股、1.75元/股、1.06元/股，给予合理价值18.21元/股，对应2020年PE为8倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情风险；猪价上涨不达预期；生猪出栏量不达预期等。