2023年营收稳步增长， 净利受养殖行情低迷影响同比下降。 公司 2023年营收达 1161.17亿元， 同比+10.89%； 归母净利达 27.41亿元， 同比-7.31%。 公司各板块业务整体稳健发展， 其中， 饲料 2023年收入同比+13.03%，毛利率达 8.53%， 同比+0.48pct， 公司饲料对外销量达 2260万吨， 同比增加 236万吨， 市占率保持提升。 农产品销售 2023年收入同比+24.37%，毛利率达 6.23%， 同比-10.64pct， 2023全年猪价低迷， 公司出栏生猪约 460万头， 着力摸索并推行“外购仔猪、 公司+家庭农场、 锁定利润、对冲风险” 的运营模式， 成本实现下降； 另外， 生鱼业务受市场低迷影响， 全年亏损超 3亿元。 公司强化饲料和动保融合发展策略， 开发出各种品质优良、 符合养殖需求的功能性饲料， 2023年动保收入实现微增。 2024Q1业绩表现亮眼， 养殖业务实现较好盈利。 2024Q1营收达 231.72亿元， 同比-0.80%； 归母净利达 8.61亿元， 同比+111%， 公司盈利水平在2024Q1实现明显提升， 2024Q1毛利率达 10.75%， 较 2023全年+2.28pct。 我们对 2024Q1业务拆分来看，预计公司 2024Q1饲料业务净利约 5.4-5.6亿元， 种苗及动保业务对应净利可能接近 1亿元， 生猪养殖业务预计盈利约 2-2.5亿元， 另外水产养殖亏损可能接近 5000万元（含资产减值损失） 。 2024年春节后猪价淡季不淡， 看好生猪景气在 2024下半年迎来较好景气回升， 公司养殖链相关板块有望同步受益。 2023年期间费用整体稳定， 管理经营仍将持续优化。 2023年公司销售/管理 / 财 务 费 用 率 分 别 为 1.95%/2.25%/0.44% ， 较 2022年 整 体 分 别+0.06pct/-0.22pct/-0.13pct。 公司销售费用略有提升， 主要系经营规模扩大， 人员增加， 薪酬水平提升及业务推广费增加所致。 但公司重视组织管理效率提升， 充分发挥中台管理优势， 通过构建“采购+研发+销售+生产” 四位一体管理模式， 确保公司内部快速联动， 提高市场影响力， 并推行三级研发体系， 确保技术成果前瞻性、 可持续输出及快速转化， 能最大程度促进管理及研发效率加强， 未来管理水平有望持续提升。 风险提示： 天气异常及疫病影响饲料行业阶段性波动的风险。 投资建议： 维持“买入” 。 考虑到水产行情低迷时间较长， 波动不确定性较大， 出于保守谨慎原则， 我们下调公司 2024-2025年盈利预测， 预计公司 2024-2026年归母净利分别为 37.80/43.84/50.30亿元（原预计2024-2025年分别为 52.76/59.66亿元） ， 对应 PE 分别 22/19/17倍。

饲料价值龙头持续成长，猪周期反转业绩共振受益，维持“买入”评级公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年营收1161.17亿元(+10.89%)，归母净利润27.41亿元(-7.31%)。2024Q1营收231.72亿元(-0.80%)，归母净利润8.61亿元(+111.00%)。公司饲料业务多维发力销量稳步增长，伴随饲料原料价格下降及2024下半年猪周期逐步反转，公司业绩有望迎来大幅改善，我们上调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为45.89/52.81/53.94（2024-2025年原预测分别为42.09/52.03）亿元，对应EPS分别为2.76/3.17/3.24元，当前股价对应PE为17.8/15.5/15.2倍。公司饲料业务多维发力持续成长，猪周期反转共振受益，维持“买入”评级。 饲料业务多维发力持续成长，水产料优势扩大畜禽料稳健增长公司2023年饲料业务营收959.56亿元（+13.03%），毛利81.81亿元（+19.75%），毛利率8.53%（+0.48pct）。饲料总销量2440万吨(+13%，其中内销180万吨)，猪料/禽料/水产料/反刍料分别外销579、1130、524、27万吨，分别同比+17%、+13%、+2%、+70%。2023年公司特水料外销量+13%，普水料外销量-9%(2024Q1同比转正)，特水料占比提升优势不断扩大，畜禽料销量稳步提升多维发力。分地区看，海外饲料销量171万吨(+24%)，产品盈利能力快速提升，增长势能强劲。 生猪出栏稳步增长，推进降本增效全面套保锁定利润2023年公司生猪出栏460万头(+43.75%)，其中外购仔猪育肥占比约50%，2023年末能繁存栏12万头+，预计2024年生猪出栏500万头。2023年公司生猪养殖完全成本约16.6元/公斤，育肥成活率提升至97.5%。公司持续推进降本增效同时对生猪养殖进行全面套保，扩大且锁定利润，经营风格稳健出栏稳步增长。 风险提示：原料价格异常波动、饲料单吨净利不及预期、非瘟疫情不确定性。

事件：公司发布2023年年度报告&2024年一季度报告。23年公司营收1161.17亿元，同比+10.89%，其中饲料、农产品销售、原料贸易、微生态制剂贡献收入959.56亿元、154.92亿元、34.01亿元、10.95亿元，同比分别为+13.03%、+24.38%、-44.86%、+4.78%；归母净利润为27.41亿元，同比-7.31%；扣非后归母净利润为25.41亿元，同比-11.86%。其中23Q4公司营收291.91亿元，同比+13.32%；归母净利润4.90亿元，同比-42.77%。分红预案：每10股派红利5元（含税）。24Q1公司营收231.72亿元，同比-0.80%；归母净利润8.61亿元，同比+111.00%；扣非后归母净利润为7.60亿元，同比+95.19%。 23年公司营收稳定增长，24Q1业绩高增长。23年公司业绩下滑的主要原因是受猪价低迷影响，公司养殖业务发生亏损，而22年同期养殖业务实现较好盈利。23年公司综合毛利率8.47%，同比-0.80pct；期间费用率为5.32%，同比-0.29pct。24Q1公司综合毛利率10.75%，同比+2.36pct；期间费用率为6.36%，同比+0.17pct。 饲料主业双位数增长，水产料盈利能力较大提升。23年公司饲料销量2440.23万吨，同比+12.71%，市场份额进一步提升；其中内部养殖耗用量180万吨，同比+27.66%；外销量2260万吨，同比+11.66%。23年公司饲料业务实现收入1006.25亿元，同比+9.07%，占总营收的86.66%；毛利率为8.82%，同比+0.57pct。 分产品来看，23年公司水产料、禽料、猪料分别实现外销量524万吨、1130万吨、579万吨，同比+2%、+13%、+17%。公司水产料盈利能力有较大提升，主要得益于产品结构优化（其中特水料、普水料销量同比+13%、-9%，）、技术优势不断转化等；随着公司销售策略调整等转变，普水料24Q1已转为正增长。 公司禽料产能利用率、销量及盈利能力有效提升，主要源于行业养殖存栏升至正常水平，公司与规模厂建立深入合作等。猪料方面，23年行业生猪存栏量全年偏高，对饲料需求形成较大支撑，公司持续投入研发，猪料产品力、品牌力有所提升。除此以外，公司海外地区饲料实现销量171万吨，同比+24%，利润增长高于销量增长；公司将自身模式逐步推向国际市场，海外销量与盈利空间具备想象力。 23年生猪出栏同比+44%，养殖业务盈利略承压。23年公司养殖业务（生猪、生鱼）实现收入107亿元，实现归母净利润亏损超4亿元，其中生鱼养殖亏损超过3亿元。生猪养殖方面，23年公司出栏生猪460万头，同比+43.75%。公司聚焦自有种猪体系建设，叠加饲料研发及规模优势，综合养殖成本、生产性能指标（繁育端年出苗量提升26%、育肥端存栏成活率提升至超97.5%）均取得明显进步，整体亏损可控。考虑后续猪价上行预期，公司生猪养殖业务盈利能力有望改善。水产养殖方面，23年公司水产养殖（主要是生鱼、对虾等）实现收入约14亿元，同比增加约3亿元。其中生鱼养殖业务亏损主要原因是前几年行业养殖量持续大幅增长，库存去化速度较慢，导致23年全年价格低迷。公司制定合理的养殖规划、控制养殖规模、加强风险防控、稳步推进工厂化对虾养殖，未来公司养殖业务有望稳健发展。投资建议：公司为饲料行业龙头企业，集产品、研发、服务于一体，且饲料产能增长显著，已完成4000万吨产能战略布局。我们预计公司2024-2025年EPS分别为2.38元、3.34元，对应PE为21、15倍，维持“推荐”评级。 风险提示：动物疫病与自然灾害的风险；原材料供应及价格波动的风险；生猪价格波动的风险；政策变化的风险等。

事件： 公司公布 2023年三季报，公司 2023年前三季度实现营收 869.26亿元， yoy10.10%，归母净利润 22.52亿元， yoy7.13%；其中单三季度实现营业收入 341.90亿元， yoy4.78%，归母净利润 11.51亿元，同比下降 2.69%。 饲料主营稳健，全年激励目标小幅调整。 公司在 23年前三个季度实现了营业收入 10.10%的增长，销售毛利率 8.71%（-0.32个百分点），经营活动产生的现金流净额 92.99亿元（yoy49.06%）。 预计公司饲料主营的收入维持稳健增长，动保业务基本持平，贸易板块主动缩减规模，生猪养殖与生鱼养殖价格表现依然较为低迷。 3季度以来，饲料行业面临台风、强降雨等极端天气的挑战，特别是生猪和水产饲料影响较大，公司 9月份普水料销量出现下滑，生猪饲料销售增速放缓。考虑到 9月单月极端情况，公司为了保持员工积极性，将全年外销增量目标从 300万吨调整为 260万吨，确保员工持股激励计划有效发挥作用。 生猪单三季度实现盈利，生鱼养殖低迷。 生猪养殖方面， 8月猪价有所回升叠加计提减值准备冲回，单三季度有一定盈利。公司养殖成本相比上半年也有一定程度下降，并且未来有进一步下行趋势。生鱼在三季度成本上升价格偏弱，表现低迷，规模上整体稳健。我们认为，水产低投苗量有望带动后市鱼价上涨，畜禽养殖经过近期产能去化也有望在明年迎来价格拐点，公司养殖板块表现有望逐步改善。 我们认为， Q3的阶段性扰动不改公司长期向好的发展趋势，特别是在原材料价格高企和养殖盈利受限的背景下，公司多维度构建的核心成本优势将持续为公司主营饲料业务保驾护航。动保种苗与养殖业务专业化能力不断提升，随行情改善也将逐步向好，看好公司长期发展潜力。 公司盈利预测及投资评级： 我们认为报告期内公司主营饲料业务稳健增长，养殖板块表现对业绩有所拖累，后市有望逐步改善，长期发展趋势向好。 预计公司 23-25年归母净利分别为 31.42、 45.77和 55.83亿元， EPS 为 1.89、2.76和 3.36元， PE 为 22、 15和 12倍，维持“强烈推荐” 评级。 风险提示：公司饲料销售不及预期， 生猪价格波动风险等。

饲料销量稳健增长，生猪业务持续改善， 维持“买入”评级海大集团发布 2023年三季报，2023前三季度实现营收 869.26亿元（yoy+10.10%），归母净利润 22.52亿元（yoy +7.13%）。单 Q3实现营收 341.90亿元（yoy +4.78%），归母净利润 11.51亿元（yoy -2.69%）。 考虑到公司下调 2023年饲料销量目标，且 2023H2生猪供给充足，猪价上行空间有限，我们下调公司 2023-2024年盈利预测， 上调 2025年盈利预测， 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为29.96/42.09/52.03亿元（原预测分别为 33.13/43.78/50.93亿元），对应 EPS 分别为1.80/2.53/3.13元，当前股价对应 PE 为 23.8/16.9/13.7倍。公司聚焦饲料主业销量稳健增长，生猪养殖业务持续改善，维持“买入”评级。 公司饲料销量稳健增长，特水料优势明显普水料长期向上公司 2023Q3饲料外销量约 660万吨（yoy+13%） ,其中水产料外销量约 200万吨（同比持平），禽料约 300万吨（yoy+20%），猪料约 150万吨（yoy+20%）。 2023年 9月 28日公司发布《2023年员工持股计划（修订稿）》， 公司层面业绩考核目标以 2022年饲料外销量 2024万吨为基础， 2023年外销增量不低于 260万吨（原不低于 300万吨）， 2023年受鱼价低迷影响，行业水产料销量下滑，竞争加剧， 公司适时下调 2023饲料销量目标， 提高员工完成积极性。 公司特水料优势明显并优化普水料销售渠道， 畜禽料持续发力， 销量稳步增长， 我们预计全年饲料外销量同比增长约 13%。 展望 2024年， 前期低投苗量有望驱动鱼价上涨，畜禽养殖逐步迎来周期反转，公司凭借竞争优势持续扩张，饲料业务长期势能向上。 生猪出栏稳步增长，持续推进降本增效报告期内公司生猪出栏约 330万头， 单 Q3生猪出栏约 110万头（yoy+57.14%），我们预计全年生猪出栏可达 440万头。 成本方面， 我们预计公司 2023Q3生猪完全养殖成本约 16.6元/公斤， 2023下半年生猪渐入消费旺季，公司养殖盈利改善。 财务方面， 截至 2023Q3末，公司账面货币资金 70.15亿元，资产负债率降至59.15%（同比-3.11pcts）， 公司资金充裕， 财务状况良好。 风险提示： 饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。

公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度公司营收 869亿元，同比+10.10%，归母净利润 22.52亿元，同比+7.13%。 2023Q3营收 342亿元，同比+4.78%，归母净利润 11.51亿元，同比-2.69%。 天气异动，饲料销量整体承压。 2023年三季度，公司受到台风、强降雨等因素影响，导致饲料销量低于预期。 水产料方面， 7、 8月公司销量同比增长， 但 9月台风和强降雨之下，水产动物不能正常摄食，导致水产饲料投喂被动减少，截止 9月中旬公司水产饲料当月销量同比下滑 10%左右，普水料下滑接近 20%。 猪料方面， 7、 8月公司猪饲料销量同比增长 28-30%， 9月部分地区出现短期洪涝，对生猪存栏和猪瘟防疫带来冲击，导致公司生猪饲料当月增长率下降到 10%以内。 鱼粉高涨，公司受益于高库存。 受秘鲁新季捕鱼政策推迟、 A 季捕鱼暂停、行业鱼粉库存持续下降等因素影响，鱼粉价格从年初 12550元/吨大幅上涨至最高 17450元/吨， Q3鱼粉均价高达 17116元/吨，较 Q2环比上涨 24%。跟随原料价格上涨，特水料价格纷纷上调。公司作为水产料龙头企业，通常备有较多的鱼粉库存，或受益于低成本原料和高价格饲料，短期提升盈利能力。 价格反弹， 预计养殖利润有所修复。 生猪方面， 7月底，受肥标价差、二次育肥等因素影响，猪价快速拉升， 8月后猪价基本维持在 16-17.5元/公斤的水平，致使 Q3生猪均价达到 16.06元/公斤，较 Q2环比上涨 11%。在此背景下，我们预计 Q3公司生猪养殖经营侧仅有小幅度亏损。 生鱼方面，三季度以来生鱼价格也有明显上涨，Q3均价达 8.05元/斤，较 Q2环比上涨 18%，因此，我们预计 Q3公司生鱼养殖亏损幅度较 Q2有所收窄。 考虑到 9月天气异动和鱼粉价格上涨， 我们下调饲料销量增速、上调饲料业务毛利率，进而调整23-25年盈利预测， 预计23-25年公司实现归母净利润28.08、 47.31、55.34亿元（原预测 26.79、 50.71、 60.92亿元），同比分别-5.0%、 +68.5%、+17%。 公司饲料主业保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。我们沿用 FCFF 估值，目标价 57.86元，维持“买入”评级。 风险提示： 饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、消费需求下滑超预期、海外业务不及预期等。

公司前三季度实 现归母净利 22.5亿元， 同比增长 7.1%公司公布 2023年三季报： 1-9月实现营业收入 869.3亿元， 同比增长10.1%， 实现归母净利润 22.5亿元， 同比增长 7.1%。 Q1、 Q2、 Q3分别实现营业收入 233.6亿元、 293.8亿元、 341.9亿元， 同比分别增长17.1%、 11.4%、 4.8%， 实现归母净利润 4.1亿元、 6.9亿元、 11.5亿元， 同比分别增长 103.2%、 -3.6%、 -2.7%。 Q3公司饲料销量同比增长 13%， 饲料单吨净利同比改善今年 1-9月， 公司饲料业务收入约 720亿元， 同比增长 15%， 其中，饲料销量同比增长约 10%， 价格同比增长 4%-5%。 分季度看， Q1、Q2、 Q3公司饲料外销量分别为 440万吨、 564万吨、 660万吨， 同比分别增长 5%、 13.7%、 13%。 分品类看， Q3公司水产料销量约 150万吨、 禽料销量约 300万吨、 猪料销量约 200万吨， 同比分别增长，0%、 17%、 20%； Q3公司饲料业务单吨净利同比改善， 主要得益于特水料占比提升。 9月末， 公司应收账款余额 42.1亿元， 同比增长 20.5%，一方面是因为公司在今年开拓大客户， 策略上给予资金支持， 另一方面，在海外扩张时存在赊销。 Q3公司生猪出栏量 100-110万头， 生猪养殖业务盈利 1亿元Q3公司生猪出栏量 100-110万头， 1-9月生猪出栏量 320-330万头，我们维持全年 450万头出栏预期不变； Q3公司生猪业务归母净利润约1亿元， 1-9月生猪业务归母净利约-1.6亿元~-1.8亿元。 公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和自有育种体系建设， 存活率、 养殖效率等多项指标位于行业前列， Q3公司生猪养殖成本 8.2-8.3元/斤， 年内有望继续回落。 公司对外购仔猪育肥采用了套保模式， 2023年生猪养殖业务或可实现盈亏平衡。 投资建议公司延续 2022年以来的谨慎扩张态势， 9月末在建工程余额 7.7亿元，较 2022年末下降 43.8%， 同比下降 68.3%； 9月末资产负债率 59.2%，较 6月末下降 0.5个百分点， 同比下降 3.1个百分点。 公司是我国饲料行业龙头企业， 饲料品类齐全、 产品力清晰卓越铸造核心竞争力， 饲料业务持续穿越周期稳健增长； 此外， 生猪养殖行业持续产能去化， 静待猪价上行周期到来。 我们预计， 2023-2025年公司实现主营业务收入1195.6亿元、 1337.8亿元、 1457.0亿元， 同比分别增长 14.2%、 11.9%、8.9%， 实现归母净利润 32.71亿元、 48.74亿元、 52.57亿元， 同比分别增长 10.7%、 49.0%、 7.9%， 对应每股收益 1.97元、 2.93元、 3.16元； 归母净利润前值 2023年 35.35亿元、 2024年 51.41亿元、 2025年 55.33亿元， 本次调整的主要原因是， 修正了 2023-2025年饲料销量预期， 维持“买入” 评级不变。 风险提示疫情； 畜禽价格持续低迷； 原材料价格大涨；

投资要点 事件：公司发布 2023 年半年度报告：公司 2023 年 H1 实现营业收入 527.4 亿元，同增 13.8%，归母净利润 11.0 亿元，同增 19.8%。其中 Q2 实现营收 293.8亿元，同增 11.4%，归母净利润 6.9 亿元，同比下降 3.6%。 饲料再迎增长，成本压力仍在销量方面：23H1 饲料销量 1087 万吨，同增 12%，其中外销量为 1004 万吨。分产品来看：水产料外销量同比增长 1%，主要因普水鱼行情低迷导致普水料需求较差，23H1 普水料销量同比下降约 19%，但公司特水料增势明显，上半年同比增长 19%，且单吨利润稳定增长。禽料外销量同比增长 8%，禽产业链逐步从亏损中恢复，饲料需求提升，另公司积极拓展鸭料、蛋禽等领域，提升禽料销量和单吨盈利。猪料外销量同比增长 22%，随着公司积极开拓养殖能力优秀的家庭农场和规模场，猪料增势凸显。毛利率方面：23H1 饲料业务毛利率为 8.84%，同比下降 0.14pcts，主要系饲料原材料价格波动剧烈所致，如鱼粉价格从年初的12000 元/吨上涨了 50%以上。 消费复苏较弱，养殖板块依旧亏损上半年整体消费复苏较差，肉类、水产价格均处于低迷行情，导致公司养殖板块仍处于亏损局面，其中生猪养殖实现营收 45.17 亿元，归母净利润约亏损 2.6 至2.8 亿元，23H1 销售生猪 220 万头，同比增长 37.5%，养殖成本继续优化，但仍受制于低迷行情。水产养殖方面，生鱼养殖实现收入约 4.31 亿元，归母净利润亏损约 1.5 至 1.7 亿元。 种苗、动保业务稳步增长，继续发挥协同优势23H1 种苗实现收入 7.31 亿元，同增 17.5%，毛利率同比增长约 3%。公司拥有国内规模最大的南美白对虾种质资源库，在罗非鱼等其他品种、生鱼也具备领先的种源优势，从源头助力养殖户。动保业务上半年实现收入 6.08 亿元，同比持平，但因原料成本下降以及产品优化，毛利率提升超 4%，公司发挥强大的研发能力，为农户提供优质水产动保产品。 盈利预测与投资建议展望后市，我们认为随着下半年畜禽养殖行情的逐步恢复，饲料需求提升，另外饲料原材料如鱼粉已处于历史高位，饲料业务有望实现量利齐升。养殖业务有望随着行情的好转实现扭亏为盈，预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为31.8/44.0/55.5 亿元，EPS 分别为 1.92/2.65/3.34 元/股，维持“买入”评级。 风险提示原材料产品价格大幅波动；动物疫病大范围爆发；食品安全风险。

公司发布 2023年中报。2023年上半年，公司营收 527亿元，同比+13.84%，归母净利润 11亿元，同比+19.78%。2023Q2营收 294亿元，同比+11.4%，归母净利润6.92亿元，同比-3.56%。 饲料销量双位数增长。2023年上半年，公司实现饲料销量 1087万吨（含内销 83万吨），同比+12%。其中，水产饲料外销量同比+1%，特水料产品力出众，同比+19%，普水料行情不佳，同比-19%。禽料受益于禽产业链从超长亏损周期底部恢复向上，上半年外销量同比+8%。猪料则重点开拓具备养殖优势、生命力较强的家庭农场和规模场，2023年上半年外销量同比+22%。 配套业务稳健发展。配合饲料销售，公司稳健发展种苗、动保业务。2023年上半年，公司种苗营收 7.31亿元。虾苗方面，公司拥有国内南美白对虾选育家系规模最大的种质资源库，核心技术优势明显。报告期内，虾苗营收同比约+25%，毛利率同比约+3%。鱼苗方面，公司坚持投入，在罗非鱼等品种上打破进口种源依赖，在草鱼、鳊鱼、鲫鱼等传统品种上推陈出新，在生鱼、黄颡鱼等品种上率先实现单性苗种的规模化。动保方面，2023年上半年公司对部分水产动保经销渠道进行调整， 导致动保业务营收 6.08亿元，同比基本持平，毛利率提升超 4%。 下游养殖行情不佳导致亏损。生猪养殖方面，2023年上半年公司出栏生猪 220万头，虽然公司存活率、养殖效率等多项指标位于行业前列，但受猪价低迷影响，上半年生猪业务归母净利润亏损约 2.6-2.8亿元。水产养殖方面，公司目前主要养殖生鱼、对虾等特种水产品，报告期内实现营收 6.75亿元，其中生鱼营收 4.31亿元，但受生鱼养殖行情不佳影响，生鱼归母净利润亏损约 1.5-1.7亿元。 考虑到下游养殖行情不佳，我们下调饲料销量增速、下调生鱼养殖利润、下调猪价，进而下调23-25年盈利预测，预计23-25年公司实现归母净利润26.79、50.71、60.92亿元（原预测 31.76、56.24、68.25亿元），同比分别-9.3%、+89.3%、+20.1%。公司饲料主业保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。 我们沿用 FCFF 估值，目标价 66.65元，维持“买入”评级。 风险提示：饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、消费需求下滑超预期、海外业务不及预期等。

事件：公司发布2023年半年度报告：公司实现营收527.37亿元，同比+13.84%；实现归母净利润11亿元，同比+19.78%；扣非后归母净利润10.81亿元，同比+19.48%。 饲料主业稳健发展，市占率进一步提升。 2023H1公司实现饲料销量1087万吨（含内部养殖耗用量83万吨），同比增长约12%，市场占有率进一步提升。上半年饲料行业呈现震荡回升趋势，畜禽饲料回升速度好于水产饲料。分品种看：1）水产饲料外销量同比增长1%，其中特水料外销量同比增长约19%，且单吨利润稳定上升，实现量价双增。2）禽饲料外销量同比增长8%，禽产业链从超长亏损周期底部恢复向上实现量利双升。3）猪饲料实现对外销量增长22%，服务能力提升、客户结构持续优化。 生猪出栏快速增长，下游养殖低迷拖累业绩。 公司畜禽养殖以生猪为主，上半年实现总出栏220万头，同比+37.5%,存活率、养殖效率等多项指标位于行业前列，综合养殖成本明显下降。受上半年猪价低迷影响，生猪养殖业务实现营业收入约45.17亿元，实现归母净亏损约2.6至2.8亿元。预计随着下半年猪价季节性回暖，生猪养殖业务业绩有望改善。公司水产养殖主要品种为生鱼、对虾等特种水产品，上半年受生鱼价格低迷影响，生鱼养殖业务实现营业收入约4.3亿元，实现归属于上市公司股东的净亏损约1.5亿元至1.7亿元。 盈利预测、估值与评级由于猪价波动较大调整盈利预测，预计23-24年公司营收分别为1206.70/1439.70亿元（原值1221.59/1481.31亿元），归母净利润分别为38.03/50.16亿元（原值39.42/54.83亿元），25年营收为1726.35亿元，同比19.91%；归母净利润63.93亿元，同比+27.46%。23-25年EPS分别为2.29/3.01/3.84元。参考公司历史估值中枢与可比公司平均估值，给予公司2024年22xPE,目标价66.22元，维持“买入”评级。 风险提示：猪价大幅波动；原材料价格波动；极端天气；动物疫病风险

2023公司实现归母净利 11亿元， 同比增长 19.8%公司公布 2023年中报： 1H2023实现营业收入 527.4亿元， 同比增长13.8%， 实现归母净利润 11亿元， 同比增长 19.8%。 Q1、 Q2分别实现营业收入 233.6亿元、 293.8亿元， 同比分别增长 17.1%、 11.4%，实现归母净利润 4.1亿元、 6.9亿元， 同比分别增长 103.2%、 -3.6%。 1H2023饲料销量同比增长 12%， 饲料吨毛利同比改善1H2023， 公司饲料销量 1087万吨（含内销 83万吨）， 同比增长 12%，市占率稳定在 6.7%； 公司饲料收入 427.1亿元， 同比增长 17.3%， 毛利率 8.84%， 同比下降 0.14个百分点， 对应吨毛利 376元， 在原材料价格大涨、 养殖业低迷的大背景下， 公司饲料业务吨毛利同比提升 19元。 分品类看， 水产料外销量约 221万吨， 同比增长 1%， 其中， 特水料外销量同比增长 19%， 受草鱼、 罗非鱼等普水鱼行情低迷， 以及公司调整全国核心水产饲料市场的集团内部团队竞合模式， 且取缔部分无效、 负面经销商渠道等因素影响， 普水料外销量同比下降 19%， 产品结构的调整也大幅推升公司水产料吨利润； 禽料外销量约 516万吨， 同比增长 8%， 禽养殖户的养殖积极性逐步回归， 公司充分发挥在鸭料、 蛋禽等产品上的技术优势， 抢占市场份额， 积极开展与规模养殖、 一条龙养殖公司合作， 实现了禽料量利双升； 猪料外销量 259.6万吨， 同比增长 22%， 猪料全国产能布局基本达成， 重点开拓具备养殖优势、 生命力较强的家庭农场和规模场， 并初见成效。 分季度看， 2023Q1、 Q2公司饲料外销量约 440万吨、 564万吨， 同比分别增长约 5%、 13.7%， Q2水产料、 禽料、 猪料同比增速较 Q1均实现提升， 我们维持公司全年饲料销量增长 300万吨的判断不变。 1H2023生猪出栏量 220万头， 生猪养殖业务经营亏损仅 1亿元公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和自有育种体系建设， 存活率、 养殖效率等多项指标位于行业前列， 随着自有育种体系逐步成型， 叠加饲料端研发及规模优势， 综合养殖成本稳步改善。 1H2023， 公司生猪出栏量约 220万头， 同比增长约 37.5%， 我们维持全年 450万头出栏预期不变。 1H2023， 公司生猪养殖业务收入约 45.17亿元， 成本 8.3-8.4元/斤， 生猪养殖业务归母净利润-2.6亿元~-2.8亿元， 我们估算， 其中，生猪养殖业务经营亏损 1亿元， 存货跌价准备约 1.7亿元， 对应头均经营亏损仅 45元， 优于行业平均水平。 公司对外购仔猪育肥采用了套保模式， 2023年生猪养殖业务或可实现盈亏平衡。 投资建议公司延续 2022年以来的谨慎扩张态势， 6月末在建工程余额 6.5亿元，较 2022年末下降 52.6%， 同比下降 71.2%； 6月末资产负债率 59.6%，较 1季末仅小幅提升。 公司是我国饲料行业龙头企业， 饲料品类齐全、产品力清晰卓越铸造核心竞争力， 饲料业务持续穿越周期稳健增长； 此外， 生猪养殖行业持续产能去化， 静待猪价上行周期到来。 我们预计， 2023-2025年公司实现主营业务收入 1229.4亿元、1376.0亿元、1493.2亿元， 同比分别增长 17.4%、 11.9%、 8.5%， 实现归母净利润 35.35亿元、 51.41亿元、 55.33亿元， 同比分别增长 19.7%、 45.4%、 7.6%，对应每股收益 2.12元、3.09元、3.33元； 归母净利润前值 2023年 39.24亿元、 2024年 57.89亿元、 2025年 67.77亿元， 本次调整的原因是，修正了 2023-2025年生猪出栏量和饲料销量预期， 维持“买入” 评级不变。 风险提示疫情； 畜禽价格持续低迷； 原材料价格大涨；

公司披露 2023 年半年报。 公司 2023 年上半年实现营业收入 52736.65百万元， 同比增长 13.84%， 归属净利润 1100.18 百万元， 同比增长 19.78%，EPS0.67 元， 加权平均 ROE6.23%， 同比上升 0.08 个百分点。 公司 2023 年 2季度实现营业收入 29378.3 百万元， 同比增长 11.4%， 归属净利润 692.27 百万元， 同比小幅下滑 3.56%。 饲料业务市场份额进一步提升。 公司 2023 年上半年实现饲料销量 1087万吨（含内部养殖耗用量 83 万吨）， 同比增长约 12%， 高于行业 7%的增速，市场占有率进一步提升。 饲料产品销售收入 42704.82 百万元， 同比增长17.34%， 饲料整体毛利率 8.84%， 同比下滑 0.14 个百分点。 2023 年上半年，受秘鲁新季捕鱼政策推迟、 A 季捕鱼暂停、 鱼粉库存持续下降等影响， 水产饲料上游原料鱼粉价格年初以来出现大幅上涨， 此外其他动物蛋白鸡肉粉、肉骨粉也均有不同程度上涨， 对饲料产品毛利率带来了阶段性压力。 畜禽饲料表现好于水产饲料。（1） 虽然生猪价格在上半年持续在成本线下方运行， 但由于生猪存栏量处于较高水平， 从而拉动对猪饲料需求， 公司2023 年上半年猪饲料外销量同比增长约 22%；（2） 随着下游禽养殖业景气度从谷底回升， 禽养殖补栏节奏逐步加速， 养殖存栏明显回升， 公司上半年禽饲料外销量同比增长 8%， 实现量利双升；（3） 公司 2023 年上半年水产饲料外销量同比增长 1%， 其中特水料外销量同比增长约 19%， 单吨利润稳定上升， 实现量利双增。 水产料增速低于猪料和禽料的主要原因在于公司上半年普水料销量同比下滑 19%。 受去年年底和今年年初流通几乎暂停的影响， 上半年水产养殖整体存塘量偏高， 由于普水鱼库存去化缓慢， 上半年价格持续低迷， 养殖户投料积极性、 投苗节奏均受到较大影响。 此外， 为了使市场发展战略更为清晰、 团队协同能力更强， 且更好地与优质经销商共同发展， 公司对全国水产饲料核心市场内部竞合模式进行调整， 也带来了阶段性的短期影响。 种苗和动保业务保持稳健发展势头。 公司 2023 年上半年种苗业务实现营业收入 7.31 亿元， 其中虾苗营业收入增长约 25%， 毛利率同比增长约 3%。 公司 2023 年上半年对全国水产饲料核心市场内部竞合调整的同时， 对部分水产动保经销渠道也进行了调整， 动保业务整体实现营业收入 6.08 亿元， 同比基本持平。 受益于产品升级、 化工原材料成本下降， 以及取缔部分无效、低毛利经销渠道， 公司上半年动保产品盈利水平同比有所改善， 毛利率提升超 4%。 生猪养殖业务同比减亏。 公司 2023 年上半年出栏生猪 220 万头， 比去 年同期增加约 60 万头， 实现营业收入约 45.17 亿元， 实现归属于上市公司股东的净利润约-2.6 亿元至-2.8 亿元， 比去年同期的-3.68 亿元有所减亏。 下游水产养殖方面， 公司目前主要养殖品种是生鱼、 对虾等特种水产品， 2023年上半年实现营业收入 6.75 亿元， 其中生鱼（乌鳢） 养殖业务实现营业收入约 4.31 亿元， 受年初以来生鱼价格低迷影响， 实现归属于上市公司股东的净利润约-1.5 亿元至-1.7 亿元。 我们看好海大集团在当前的配置价值。 综合生猪、 蛋禽、 肉禽、 水产和反刍等下游周期趋势， 我们认为饲料行业 2023 年景气度或优于 2022 年； 与此同时， 行业整合持续推进， 市场份额有望进一步往头部集中； 公司的《2023年员工持股计划》 有助于提升员工业务拓展的积极性， 利于业务目标的达成；公司目前股价对应 2023 年估值处于历史底部区域。 投资建议 鉴于今年以来上游鱼粉原料价格上涨幅度超过此前预期， 我们预计公司 2023-2025 年归母公司净利润 35.03/46.52/60.93 亿元， 同比增长18.6%/32.8%/31%， 对应 EPS 为 2.11/2.80/3.66 元， 当前股价对应 2023年 PE 为 22 倍， 维持“买入-A” 评级。 风险提示： 畜禽疫情复燃导致畜禽料销量低于预期、 极端天气导致水产饲料销量低于预期、 鱼粉和玉米豆粕等原材料价格波动风险。

事件：公司发布 2023 年半年度报告：公司实现营收 527.37 亿元，同比+13.84%；实现归母净利润 11 亿元，同比+19.78%；扣非后归母净利润 10.81 亿元，同比+19.48%。 Q2 公司收入保持增长，业绩略有下行。23H1 公司饲料、动保产品、农产品、贸易业务分别贡献 452.14 亿元、6.08 亿元、75.23 亿元、17.79亿元，同比+9.39%、-0.63%、+50.65%、-57.71%。H1 公司期间费用率 5.85%，同比-0.22pct；综合毛利率 8.86%，同比+0.1pct。23Q2 公司收入 293.78亿元，同比+11.4%；归母净利润 6.92 亿元，同比-3.56%；期间费用率 5.57%，同比+0.06pct；综合毛利率 9.23%，同比-0.09pct。受猪价低迷影响，公司业绩收到部分压制。 禽料销量增长突出，特种水产料量利双升。23H1 公司饲料销量1087 万吨（其中对外销量 1004 万吨），同比+12%，市占率进一步提升；饲料毛利率为 8.84%，同比-0.14pct。其中禽料、猪料、水产料外销量同比分别为+8%、+22%、+1%。公司禽料量利双升，主要得益于禽产业链从超长亏损周期底部恢复向上，公司发挥技术优势抢占市场份额。公司猪料重点开拓具备养殖优势、生命力较强的家庭农场和规模场，并初见成效。水产料方面，公司产品结构优化明显，其中特种水产料同比+19%，且单吨利润稳定上升，主要得益于产品力出众及完善的服务体系；普水料销量同比-19%，主要受行情低迷影响。 生猪出栏快增长，养殖业务利润贡献承压。2023H1 公司出栏生猪220 万头，同比+38%；实现收入 45.17 亿元，归母净利润约-2.6 至-2.8 亿元，主要受上半年猪价低迷影响。公司持续聚焦自有育种体系建设，存活率、养殖效率等多项指标位于行业前列。考虑到 23 年 7 月下旬以来猪价呈上行走势，公司生猪养殖业务盈利能力将改善。在水产养殖方面，H1 公司实现收入 6.75 亿元，其中生鱼养殖实现收入约 4.31 亿元，贡献归母净利润约-1.5 至-1.7 亿元。公司指定合理的养殖规划、提升生鱼市场流通经营能力及预制菜加工能力，降低养殖风险；同时依托现有体系化支撑，适当扩大对虾养殖规模。 投资建议：公司为饲料行业龙头企业，集产品、研发、服务于一体，且饲料产能增长显著，公司积极向 4000 万吨目标进发。但考虑到 H1 猪价低于预期影响业绩表现，我们下调公司业绩预期，预计 2023-2024 年EPS 分别为 1.95 元、2.82 元，对应 PE 为 23 倍、16 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：动物疫病与自然灾害的风险；原材料供应及价格波动的风险；生猪价格波动的风险；政策变化的风险等