事件 公司发布 2020年年度报告。 受益后周期行情及生猪养殖业务，20年业绩高增长 2020年公司营业收入为 119.87亿元，同比+60.33%，其中饲料、生猪养殖、兽用生物药品分别贡献收入 42.15亿元、24.41亿元、8.46亿元，同比+43.83%、+407.32%、+52.40%；归母净利润 17.20亿元，同比+166.94%；扣非后归母净利润为 17.28亿元，同比+171.67%。公司综合毛利率 30.99%，同比+5.9pct；期间费用率为 15.66%，同比-1.51pct。2020Q4，公司营业收入为 33.66亿元，同比+46.57%；归母净利润 2.43亿元，同比-29.16%；扣非后归母净利润 2.33亿元，同比-32.11%。期间费用率为 23.57%，同比+2.74pct，其中管理费用同比+2.67亿元，对公司 Q4业绩影响较大。分红预案：每 10股派现金股利 4.6元（含税）。 后周期业务表现亮眼，饲料、疫苗高增长 20年公司饲料销量190.99万吨，同比+43.15%；其中猪料、禽料、水产料、反刍料销量为84.1万吨、59.95万吨、5.47万吨、35.71万吨，同比+49.88%、+21.5%、+10.06%、+81.09%。饲料毛利率为 14.13%，同比-0.2pct。在饲料业务方面，公司提升产品力、优化薪酬体系，成功打开陕西、甘肃、宁夏等市场，西北区同比+54%。在动物疫苗方面，20年公司疫苗销售量同比+30.62%，毛利率为 68.98%，同比+8.86pct，创历史新高。公司核心产品猪瘟 E2基因工程苗表现优秀。此外公司布氏菌病基因缺失活疫苗历经 12年研发已获生产批文；公司投资超过 2亿元的国家高等级生物安全三级实验室已完成建设并运行。依托优秀的研发实力与完备的基础设施支持，公司 21-23年疫苗业务营收目标为 13/16/20亿元，23年实现利润 10亿元。 生猪出栏高增长，23年目标达到 500万头 2020年公司生猪出栏 134.50万头，同比+59.61%，肥猪销售均价约 29.3元/kg，均重约 132kg。 年报口径中生猪养殖实现收入24.41亿元，同比+407.32%，毛利率54.28%。 2020年末公司生产性生物资产为 3.52亿元，环比 20Q3增长 18.12%。公司 21-23年出栏目标分别为 200/300/500万头，23年实现利润 12亿元。 公司发布非公开发行股票预案，拟募集资金 20.67亿元，用于 102万头仔猪繁育及 60万头生猪育肥建设项目，为未来三年目标达成奠定基础。 投资建议 下游畜禽养殖存栏提升中，公司后周期业务疫苗+饲料将显著受益，利好销量提升，业绩可期。公司三年目标设立，未来可期。 我们预计公司 2021-2023年 EPS 分别 2.04、1.9、2.26元，对应 PE 为 5、 5、5倍，维持“推荐”评级。

事件 公司发布 2020年年度报告及 2021年第一季度报告。 受益于下游存栏持续回升，公司业绩高增长 2020年公司营业收入 15.82亿元，同比+40.39%，其中生物制药业务贡献收入 15.18亿元，同比+40.88%；归母净利润 4.06亿元，同比+83.76%；扣非后归母净利润为 3.92亿元，同比+82.31%。公司综合毛利率 61.60%，同比-0.71pct； 期间费用占比为 32.32%，同比-3.18pct。2020Q4，公司营业收入为 4.74亿元，同比+69.99%；归母净利润 1.1亿元，同比+503.11%；扣非后归母净利润为 1.01亿元，同比+480.97%。公司积极应对非洲猪瘟疫情常态化、新冠疫情突发等复杂环境所带来的影响，充分发挥自身优势，业绩重新实现正增长。分红预案：每 10股派现金股利 1.2元（含税）。 2021Q1公司实现营收 5.19亿元，同比+41.85%，归母净利润 2.11亿元，同比+40.41%，扣非后归母净利润 2.07亿元，同比+37.73%；综合毛利率67.66%，环比+6.06pct；期间费用率为 19.27%，同比-0.54pct。受益于下游养殖存栏持续提升，公司业绩保持高速增长态势。 疫苗销量多品种高增长，后周期行情可期 20年公司疫苗收入同比转正，增速近 41%；其中核心产品口蹄疫疫苗销量同比+20.38%，高增长产品为猪圆环疫苗（+184.85%）、猪伪狂犬活疫苗（89.1%）、禽流感疫苗（+45.47%）。20年疫苗毛利率为 62.95%，同比-1.33pct；21Q1疫苗毛利率回升至 67.66%。根据农业部数据，20年末全国生猪存栏量 4.07亿头，同比+31%，能繁母猪存栏量 4161万头，同比+35%。随着下游养殖存栏持续回升，养殖行业集中度与规模化提升，疫苗销量将显著受益。 同时公司推出多种组合免疫方案，为养殖户提供更优质的疫苗服务，我们看好公司未来的疫苗销量增长。 研发投入高增长，产品储备丰富助力未来发展 2020年公司加大创新研发力度，研发投入 2.07亿元，同比+35.3%，创历史新高；其中猪伪狂犬基因缺失疫苗处于新兽药注册阶段，宠物疫苗亦处于临床试验申报阶段、中试阶段等。此外，公司动物生物安全三级实验室（ABSL-3）已具备开展相关实验活动许可，金宇生物科技产业园区一期项目已投产，且产能提升 50%以上，同时公司对非瘟病毒不同靶点基因组的功能和作用有了阶段性的实验成果，为疫苗研发奠定基础。公司产品储备丰富，基础设施完备，后续发展可期。 投资建议 公司为动物疫苗龙头企业，以口蹄疫为核心，实现猪圆环等多产品发展战略；受益养殖存栏回升，疫苗销量增长可期。我们预计公司 2021-2023年 EPS 分别 0.56、0.65、0.76元，对应 PE 为 39、34、29倍，维持“推荐”评级。

事件 公司发布 2021年第一季度报告。 21Q1业绩略有下滑，基本符合预期 2021Q1，公司实现营收 63.23亿元，同比+41.86%；主要源于公司饲料销量增长显著，带动收入增长。 公司归母净利润为 2.91亿元，同比-4.2%；扣非后归母净利润为 2.99亿元，同比-1.5%；由于肉禽产品价格波动较大，业绩略有下滑。公司综合毛利率为 9.45%，同比-2.2pct，环比+0.49pct。期间费用率为 4.29%，同比-0.05pct。 饲料销量快增长，产品结构逐步优化 2020年公司饲料外销量达384.83万吨，同比+47.02%，其中东北区域销量占比 60%，同比+49%。 其中猪料销量达 155.99万吨，同比+71.59%，前端料和仔猪料占比达 75%，高毛利产品占比提高，结构优化。21Q1公司饲料继续保持快速增长态势，受益于下游生猪养殖存栏提升，公司猪料增速领先。目前饲料市场呈现供需两旺的态势，行业集中度不断提高，头部企业优势显著。公司通过饲料无抗研究、精准营销、产能扩张等方式实现市占率的不断提升。 肉禽景气度低位，食品战略推进中 2020年公司控参股白羽肉鸡5.61亿羽，同比+33%；合计屠宰 6.39亿羽，同比+22%；合计生产肉鸡分割品 168.25万吨，同比+26%。受新冠疫情冲击带来的终端消费被抑制等影响，白羽肉鸡行业景气度降至相对低位，公司肉禽板块聚焦市场，依托成本效率优势，稳健规划产能布局，持续扩大市场份额。21Q1公司白羽肉鸡养殖与屠宰增速均约 30%。此外，公司逐步推进食品战略，培养优秀经销商，开拓国内外销售渠道。在我国出口至日本、欧洲等地的鸡肉深加工产品总量显著下降的背景下，公司 20年熟食出口同比+50%。 投资建议 公司为产业链一体化企业，受益于下游存栏提升趋势，饲料业务增长可观，业绩贡献可期；公司在肉禽和生猪养殖方面打开想象空间。我们预计公司 2021-2022年 EPS 分别 1.5、1.88元，对应 PE为 8、6倍，维持“推荐”评级。

事件公司发布2020年年度报告及2021年第一季度报告。 受猪价下行、原料上涨影响，21Q1业绩下滑2020年公司营业收入为749.39亿元，同比+2.45%，其中猪肉类养殖、肉鸡类养殖分别贡献收入463.43亿元、242.94亿元，同比+10.84%、-9.30%；归母净利润74.26亿元，同比-46.83%；扣非后归母净利润为63.81亿元，同比-51.11%。 公司综合毛利率19.61%，同比-8.05pct；期间费用率为10.03%，同比+1.49pct。2020Q4，公司营业收入为194.83亿元，同比-21.56%；归母净利润-8.16亿元，同比-110.35%；扣非后归母净利润-11.74亿元，同比-114.83%。分红预案：每10股派现金股利2元（含税）。 2021Q1，公司实现营收168.18亿元，同比-3.62%；归母净利润为5.44亿元，同比-71.28%；扣非后归母净利润为5.39亿元，同比-72.82%。21Q1公司生猪均价同比-15.7%，叠加原材料价格上涨，成本增加，导致养猪业务利润同比大幅下降。 肉禽养殖利润显著好转，转型升级稳步推进2020年公司销售肉鸡10.51亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），同比+14.86%；销售肉鸭5692.80万只。20年活禽市场供给过剩，叠加新冠肺炎疫情影响餐饮行业对禽肉的需求；同时随着生猪供给逐步恢复，禽肉的消费替代作用逐步减弱，公司毛鸡、毛鸭销售均价分别同比下降21.79%、32.94%，肉禽类业务出现较大亏损。2021Q1公司养禽业务利润同比大幅上升。肉鸡、肉鸭销售价格同比+38.84%、+34.01%。公司将围绕2021经营计划继续推进养禽业务稳产增效。公司有序配套高效养殖小区产能，肉鸡、肉鸭养殖小区位置占其总产能的27%、12.7%，逐步推进转型升级。另外，在屠宰方面，公司新增单班屠宰产能8600万只，累计竣工单班产能2.48亿只，有力支撑公司鲜品业务发展。20年公司鲜品销量达1.32亿只，同比+37.74%。 持续优化母猪结构，商品猪投苗环比显著增长20年公司销售生猪954.55万头，同比-48.45%；毛利率30.58%，同比+1.74pct；销售均价约为33.86元/kg，头均利润约1400元。公司为控制非瘟风险，主动调整猪苗调运及投放生产环节的进度，并淘汰部分受威胁母猪，致使肉猪产量以及存栏母猪的整体生产性能有所下降。公司将持续优化母猪结构：20年底公司能繁母猪中高效占比约80%；预计到21年底，公司能繁母猪存栏目标180万头，后备母猪80万头，高效能繁母猪比例将进一步提升。 2021Q1，公司肉猪销售209.72万头，同比-6.90%，销售均价约29.61元/kg。公司将加大力度推进猪业复产，其中商品猪苗投苗季度环比增长46%，为后续商品猪出栏量提升奠定基础。 投资建议受益黄鸡价格均值回归，公司作为黄鸡规模龙头将显著受益，业绩回升可期；随着母猪产能提升，公司生猪养殖出栏及成本将逐步改善。我们预计公司2021-2022年EPS分别1.18、1.06元，对应PE为13、15倍，维持“推荐”评级。 风险提示 1、动物疫病的风险； 2、原材料价格大幅波动的风险； 3、环保、养殖等方面政策变化的风险； 4、自然灾害的风险； 5、食品安全的风险等。

事件公司发布2020年年度报告。 受益下游存栏回升，20年业绩大幅增长2020年，公司营业收入为8.43亿元，同比+66.15%，其中猪用疫苗、禽用疫苗业务分别贡献收入8.14亿元、0.13亿元，同比+69.71%、-31.13%；归母净利润4.48亿元，同比+84.55%；扣非后归母净利润为4.31亿元，同比+108.07%。公司综合毛利率82.78%，同比+3.69pct；期间费用占比为21.79%，同比-8.59pct。2020Q4，公司营业收入为2.39亿元，同比+101.5%；归母净利润1.28亿元，同比+147.55%。受益于下游养殖存栏回升趋势，公司疫苗销量提升，业绩增长显著。 产品竞争优势突显，新产品助力开疆拓土公司产品具备强大的市场竞争力，截至2019年公司主打产品猪伪狂犬病疫苗、猪细小病毒病疫苗、猪胃肠炎腹泻二联苗、猪支原体肺炎疫苗市场份额排名第一。2020年公司研发费用为0.59亿元，同比+24.73%。公司猪伪狂犬病gE基因缺失灭活疫苗即将获得新兽药证书，猪瘟、猪伪狂犬病二联活疫苗等重点新产品已完成新兽药注册初审；并于2020年10月推出猪瘟E2亚单位疫苗，病将迎来加速推广期。此外，公司在宠物疫苗方面亦有进展，进一步丰富公司的产品矩阵，提高抗风险能力。 生猪存栏量持续上升，猪用疫苗市场潜力巨大自2020年以来，非洲猪瘟影响逐步减弱，我国各地生猪存栏量持续上升。据农业农村部监测，今年1月份和2月份全国能繁母猪存栏量环比分别为1.1%和1.0%，同比分别增长35.0%和34.1%，其中2月末全国能繁母猪存栏量相当于2017年年末的95.0%，全国生猪存栏量保持在4亿头以上。生猪存栏量的持续恢复与增长，表示猪用疫苗潜在需求量变大。2020年公司猪用疫苗收入占总收入的96.53%，为公司业绩贡献核心品类，毛利率为83.74%（同比+2.8pct）。我们认为随着下游存栏的持续回升、集中度与规模化的持续提升，疫苗销量将显著提升。 投资建议 公司为猪伪狂犬疫苗龙头企业，具备扎实的研发基础和实力，新品储备丰富，叠加下游存栏、集中度、规模化逐步提升趋势，我们看好公司疫苗销量增长与业绩贡献。我们预计公司2021-2023年EPS分别1.37/1.8/2.16元，对应PE为29/22/18倍，给予“推荐”评级。 风险提示 1、动物疫情的风险； 2、下游养殖量大幅变化的风险； 3、政策变化的风险； 4、质量的风险等。

白羽肉鸡价格下滑拖累 2020年业绩 2020年，公司营业收入为137.45亿元，同比-5.59%，其中鸡肉、肉制品业务分别贡献收入 88.72亿元、40.77亿元，同比-6.93%、+3.37%；归母净利润 20.41亿元，同比-50.12%；扣非后归母净利润为 20.33亿元，同比-50.53%。公司综合毛利率 20.30%，同比-14.25pct；期间费用占比为 4.56%，同比-0.78pct。 2020Q4，公司营业收入为 37.94亿元，同比-10.67%；归母净利润 2.35亿元，同比-83.06%；扣非后归母净利润 2.53亿元，同比-81.96%。2020年受疫情影响，白羽肉鸡行业整体低迷，终端消费需求疲软，导致鸡肉产品销售价格波动加剧，叠加玉米、豆粕等原料涨价，两端双重压制利润上行。 食品深加工 C 端业务表现优异，持续推进熟食化战略 2020年公司依托完整的白羽肉鸡全产业链，在食品深加工板块以及其 C 端业务取得优异成绩。食品深加工板块实现营收 47.62亿元，占上市公司营业收入比重达到 34.65%。公司在 C 端全方位渠道布局，促使零售端收入大幅增长。其中 C 端占食品深加工板块收入的比重由 2019年的 8.75%提升至 16.10%。公司产品售价较行业均价的溢价能力进一步增强，更能平滑周期波动。此外公司将进一步加强产品研发资源的转换，突破中餐品类结构，实现西餐向中餐的拓展。 全产业链模式优势凸显，自育祖代种鸡自给自足 公司致力于打造白羽肉鸡产业集群，全产业链各个环节标准化、规模化、精细化程度不断提高。20年公司屠宰量达到 5亿羽，同比+9.15%。公司将继续完成现有基地的全产业链扩产与改造，将养殖规模翻番，使肉鸡出栏量从 5亿羽提升到 10亿羽。同时，目前公司已完成祖代种鸡 100%自给自足，正在向农村农业部申请对新品种的审定。公司将依靠原种自给与加快自有新品种的推广，持续积极布局上游白羽肉鸡种鸡市场。 投资建议 公司为白羽肉鸡养殖全产业链企业，具备一体化优势，并将持续推进食品深加工业务，行业周期将进一步被平滑，公司竞争优势将进一步凸显。我们预计公司 2021-2022年 EPS 分别 1.46/2.09元，对应 PE 为 18/13倍，给予“推荐”评级。

事件 中牧股份发布 2020年年度报告。 生物制品和化药业务带动业绩快速增长 2020年公司营业收入 49.99亿元，同比+20.87%，其中生物制品、化药、饲料、贸易四个板块营收分别为 14.44亿元、10.14亿元、11.17亿元、14.13亿元，同比+24.09%、+24.97%、+18.01%、+18.63%。归母净利润实现 4.20亿元，同比+68.59%； 扣非归母净利润 4.08亿元，同比+79.92%。由于销售商品收到现金同比增加，经营活动产生的现金流量净额 6.66亿元，同比+2651.97%。 公司综合毛利率为 26.22%，同比-1.22pct。期间费用率为 18.79%，同比-3.37pct。2020年研发投入 2.29亿元，占营收比 4.58%，共获得 8个新兽药注册证书，23个新兽药批准文号。 多板块新品研发上市，大单品抢占市场份额 公司疫苗产品丰富、质量稳定，2020年在疫情压力下通过线上产品推广和技术培训，集团客户资源得到巩固，销售渠道更加完善。畜苗政采苗方面继续落实“一省一策”保持公司优势；市场苗依靠大单品策略，猪 OA 苗（欧标佳）、猪 OA 合成肽疫苗等新品研发上市，积极抢占市场份额。禽苗政采苗市场份额和中标率均居行业第一；市场苗产品结构进一步优化。兽药板块，公司加大替抗产品研发力度，2020年获批一类新兽药两个，二类新兽药四个，取得新产品生产批准文号五个；泰妙菌素、莫能菌素等产品获得国际合作大单进入欧美市场，兽药业绩有望不断释放。饲料与贸易板块也稳步开拓新品种，无抗猪料、“无抗”绿色饲料添加剂等产品进入市场反馈良好。公司多板块协同配合，长期来看提供畜牧养殖综合方案优势显著。 后周期优势逐渐显，业绩确定性强 2020年全国生猪存栏 40650万头，同比+31.0%，恢复到 2017年末的 92.1%，生猪存栏连续 5个季度环比增长；全国家禽存栏 67.8亿只，同比+4.0%。2021年 1-2月，生猪存栏继续保持增长，全年预计恢复到正常水平。随着下游养殖量的逐步提升，疫苗、兽药、饲料需求量亦随之提升；同时，随着养殖规模化、集中度提升，大型养殖场偏好市场苗，疫苗的渗透率有望不断提升。 2020年，公司营收中生物制品和化药两项占比近 50%，对利润贡献近80%，具备典型的后周期属性。2021年猪周期开启下行，公司后周期优势有望逐步显现，非瘟疫苗有望贡献市场增量，公司业绩确定性强。 投资建议 公司作为动保行业龙头，经营稳健，市场地位稳固，持续推出高质量新品，随着养殖后周期的推进，公司将显著受益于销量提升，业绩确定性强，看好公司未来发展。我们预计公司 2021-2023年 EPS分别 0.53/0.73/0.95元，对应 PE 为 23/17/13倍

以黄羽肉鸡为基础，做冰鲜禽肉产品龙头 公司主要产品为黄羽鸡活禽及冰鲜禽肉，是行业中较早布局黄羽肉鸡冰鲜业务的企业。2020年公司冰鲜禽肉产品销售6.39万吨，同比+47.38%，该业务收入占总收入的比重约72.48%，为公司最主要的收入来源。公司销售活禽2673.43万只，销售收入4.98亿元，销售均价10.21元/公斤。同时，公司积极布局生猪养殖与肉制品加工。 历经价格过山车，黄羽鸡价格或重回均值 黄羽鸡行业受突发疫情影响较大，历史上大致有5次疫情经历。疫情属于突发事件，对黄羽鸡价格产生较大影响，基本呈现“大幅下跌—大幅回升”的规律。基于历史走势和数据判断，我们觉得一是价格跌到成本线以下并持续一段时间后，部分产能会出清，供给压力下降，推动价格上行；二是新冠、禽流感等疫情带来的极端行情会被修复，如17、18年的情况，我们认为21年会是价格恢复正常区间的时期，预计带来15%左右的价格上涨。 多渠道带动冰鲜禽肉快速发展 2019-20年公司活禽产量分别为4484.82、5342.96万羽。到 22年底，预计实现 1亿羽养殖规模，为冰鲜肉禽规模扩张奠定基础。商超是公司冰鲜禽肉最重要的销售渠道，占冰鲜收入比例高达 85%，占总营收的比例也达到 53%（19年数据）。 截至 19年底公司已布局159家超市，门店数量达 2733家，以华东、华中、西南地区为主，持续开发广西、陕西、辽宁市场。另外，19年公司冰鲜2B 端收入1.65亿元，同比+32%，占冰鲜收入约14%。2020年公司着重发展2B 端的品牌餐饮以及社区团购，实现规模的有序扩张。 以冰鲜视角在行业内脱颖而出 20年公司活禽单位养殖成本约10.7元/kg，在饲料、人工、代养费方面均具备明显优势。公司以冰鲜禽肉为核心，渠道建设依托人才培养，公司加大营销人员队伍，推动市场持续开发。受益于公司冰鲜禽肉的销售模式，2020年公司大部分指标均优于偏活禽销售类公司，在价格下行趋势中冰鲜产品可平抑部分业绩波动。 投资建议 公司黄羽鸡出栏稳健增长，冰鲜禽肉销量快速增长，冰鲜禽肉占比提升至72.5%，终端渠道布局逐步丰富。2020年黄羽鸡行业经历供给出清，价格回落过程，我们认为2021年将迎来均值回归之年，黄羽鸡价格回升将带动公司盈利能力提升，未来业绩可期。我们预计21-22年公司EPS 为2.76元、4.5元，对应2021年3月17日收盘价的PE 为21倍、13倍，基于“推荐”评级。 风险提示 动物疫病的风险，自然灾害的风险，产品价格波动的风险，原材料供应及价格波动的风险等。

事件 公司发布2020年年度报告。受黄鸡价格历史低位影响，全年业绩大幅下行2020年，公司营业收入为86.21亿元，同比-2.81%，其中鸡、猪业务分别贡献收入74.2亿元、8.57亿元，同比-12.02%、+156.4%；归母净利润2.54亿元，同比-87.06%；扣非后归母净利润为1.98亿元，同比-89.35%。公司综合毛利率8.58%，同比-19.33pct；期间费用占比为6.33%，同比-0.07pct。2020Q4，公司营业收入为27.62亿元，同比+3.61%；归母净利润1.32亿元，同比-80.92%；扣非后归母净利润1.37亿元，同比-78.69%。2020年受新冠疫情以及其他因素影响，导致黄羽鸡行业供需矛盾严重，价格水平低位，影响公司业绩表现。分红预案：每10股派现金股利1.5元（含税）。 黄鸡价格恢复性趋势，公司产能布局助力未来增长2020年，公司黄羽鸡销量为3.23亿只，同比+11.85%，销售均价为11.54元/公斤，同比-20.74%，毛利率约为8.39%。公司黄羽鸡板块销售收入占总收入的比重约为89%，依旧为公司最主要收入来源。在继续稳定华东市场占有率的同时，公司加大对西南、华南以及华中等主要消费市场的开发力度。 2020年公司注册成立3家一体化养鸡子公司，规划总产能为年出栏9000万只商品肉鸡，我们看好公司未来几年黄鸡板块的持续增长。在黄鸡价格方面，我们看好全年价格恢复性走势。基于历史数据判断，我们觉得一是黄鸡价格跌到成本线以下并持续一段时间后，部分产能会逐步出清，供给压力下降，推动价格逐步上行；二是新冠、禽流感等疫情带来的极端行情会被修复，比如17、18年的情况，我们认为21年会是价格恢复正常区间的时期，预计带来15%左右的价格上涨。 积极布局下游屠宰加工，鸡周期波动性或可平抑2020年公司销售冰鲜鸡及冻品2.14万吨，同比+12.42%。公司加快黄羽鸡屠宰加工产能布局，在扬州、合肥、潍坊、自贡等地新成立8家冰鲜鸡屠宰加工子公司。公司具有“雪山鸡”、“苏禽黄”等国家级黄羽鸡品种配套系，公司通过与综合商超与盒马鲜生等新零售、电商平台建立合作，并在苏南、上海等中大城市探索生鲜门店模式，开拓线上线下生鲜销售渠道。未来5年，公司计划形成占总出栏量50%左右的鲜禽加工能力，并进一步建立和扩大熟食加工产能。我们认为向下游延伸一方面可熨平鸡周期的波动性，另一方面可进一步提升公司估值。 投资建议公司为黄羽鸡养殖产业链头部企业，具备规模持续增长、成本控制行业领先的核心竞争力，并逐步向下游屠宰加工领域进发。考虑到黄羽鸡价格经历2020年降幅达20%的行情，公司业绩增速大幅下行。但随着行业产能陆续出清，疫情影响逐步被笑话，黄鸡价格将呈现均值回归状态，我们看好2021年公司业绩的大幅回升。我们预计公司2021-2023年EPS分别3.56、4.37、4元，对应PE为11、9、10倍，维持“推荐”评级。

事件公司发布2020年度业绩预告，预计2020年度实现归母净利润270亿元-290亿元，同比+341.58%-374.29%；扣非归母净利润300亿元-320亿元，同比+387.18%-419.65%。基本每股收益7.34元/股-7.88元/股。 生猪出栏高增长，成本管控能力优秀2020年公司实现生猪出栏1811万头，同比+76.67%；其中育肥猪、仔猪、母猪出栏量分别为1152万头、595万头、64万头。全年商品猪销售价格约为30.59元/kg，头均盈利在2000元左右。公司出栏量满足20年初出栏目标，且成本控制优秀，我们估算20年成本在14元/kg，处于行业领先水平。 能繁母猪产能高增长，出栏增长可期2020年底公司能繁母猪存栏约为262.4万头，同比+104.49%；后备母猪存栏131.9万头，同比+83.19%。公司产能实现快速增长，我们认为2021年公司生猪出栏有望保持快速增长状态。在价格方面，目前猪周期处于下行过程中；短期来说春节前猪价呈现高位震荡状态，但节后受季节性消费减少、冻肉供应增加、生猪供给增加等因素影响，21Q2猪价下行压力较大。2021年全年我们预计生猪均价约为23-25元/kg。在猪价下行的过程中，我们认为生猪出栏量及成本控制是核心关注点，公司通过出栏高增长弥补猪价下行，进而实现净利润的持续增长。 投资建议公司为生猪养殖行业标杆企业，具备行业领先的成本管控能力；基于20年能繁母猪的高速扩张，21年生猪出栏量或可持续高增长，带动业绩持续增长。我们预计公司2021-2022年EPS分别7.62/6.74元，对应PE为11/13倍，维持“推荐”评级。 风险提示动物疫情的风险；原材料价格波动的风险；政策变化的风险；质量的风险；市场竞争的风险等。

事件公司发布2020年度业绩预告，预计2020年度实现归母净利润2亿元-2.2亿元，同比+83.07%-101.38%；扣非归母净利润1.5亿元-1.65亿元，同比+135.60%-159.16%。 生猪养殖产能恢复，猪用产品销售收入创历史新高2020年度生猪养殖产能迅速恢复，生猪养殖企业积极复产，养殖规模化、集约化程度不断提高。据国家统计局相关数据显示，截至2020年末，全国生猪存栏40650万头，同比+31.0%，已恢复到2017年末的92.1%，能繁母猪存栏同比+35.1%。20Q4以来生猪养殖利润持续上行，目前自繁自养生猪养殖利润2313元/头，带动防疫需求提升。公司相关猪用疫苗及化药产品市场整体向好，猪用产品销售收入创历史新高，带动公司全年业绩实现历史性突破。同时，公司大型养殖集团开发成效日渐显现，养殖集团销售收入占营业收入的比重持续提升。随着规模化养殖水平继续提升，公司兽用疫苗及药品的渗透率仍有较大提升空间，公司渠道端优势有望进一步凸显。 新产品获市场认可，贡献销售增量公司产品品类齐全，涵盖动物用疫苗、抗体、高新制剂、中兽药、消毒剂等多系列产品。近年来，公司通过持续不断的技术升级，拥有业界领先的猪用、禽用系列市场化基因工程疫苗和联苗。公司开发成功的猪圆环基因工程亚单位疫苗、猪圆环-支原体二联灭活疫苗、鸡新支流法（rVP2蛋白）四联灭活疫苗等基因工程或多联多价新型产品获得市场高度认可，为公司贡献了较大的销售增量。2020年高致病性禽流感疫苗(H5+H7）等产品先后获得生产批文，产品将陆续推向市场，进一步丰富和完善公司产品结构。 宠物领域布局稳步推进，孕育未来业绩成长空间2020年在新冠肺炎疫情和非洲猪瘟疫情双重压力下，公司坚定保持研发投入，全年申请发明专利26项，获得专利授权28项，在行业内居于领先地位。2020年公司取得7项国家新兽药证书，特别是在宠物药品和疫苗方面，加大宠物保健品研发力度，在疫苗方向大力推进犬瘟热系列联苗及猫用疫苗，在化学药品方向推进驱虫剂、慢病用药等产品研发，取得了复方非泼罗尼滴剂、甲氧普烯、替米沙坦内服溶液等多项新兽药证书，填补了市场空白，近期获得兽药产品批准文号后即将上市。子公司宠物药品生产线顺利通过GMP验收，产品品类进一步丰富。公司还参股上海萌邦，协同构建宠物生态圈、进入宠物大健康领域。基于持续的研发投入，公司业绩成长可持续，宠物领域未来有望贡献新增长点，助推业绩的再突破。 投资建议随着生猪养殖产能恢复叠加利润水平高位，公司可选疫苗猪圆环疫苗销量弹性持续。公司研发投入高，新品储备丰富，未来增长可期。我们预计公司2020-2022年EPS分别0.63/0.79/0.97元，对应PE为35/28/23倍，维持“推荐”评级。 风险提示动物疫情的风险；原材料价格波动的风险；政策变化的风险；质量的风险；市场竞争的风险等；下游养殖量变化的风险等。

1.投资事件 公司发布2020年第三季度报告。 2.我们的分析与判断 (一)受益于养殖后周期行情，Q3业绩快增长 2020前三季度，公司营业收入为36.3亿元，同比+22.83%；归母净利润4.86亿元，同比+78.82%；扣非后归母净利润为3.77亿元，同比+41.10%。公司综合毛利率26.94%，同比-1.06pct；期间费用占比为18.23%，同比-2.76pct。2020Q3，公司营业收入为13.59亿元，同比+21.43%；归母净利润1.3亿元，同比+18.52%；扣非后归母净利润为1.45亿元，同比+35.93%。受益于养殖后周期行情，公司利润持续快增长。 (二)下游生猪存栏逐步提升，看好公司未来增长 根据农业部数据，截至8月份我国能繁母猪存栏量自19年10月份以来连续11个月环比增长；生猪存栏自20年2月份以来环比明显增长，6月份以环比增幅持续超过4%，7月份同比首次转正。随着下游养殖量的逐步提升，疫苗、兽药、饲料需求量亦随之提升。公司营收中近50%为疫苗兽药收入、近25%为饲料收入，具备典型的后周期属性。我们看好公司在相关领域的未来增长。 20年前三季度，公司研发投入1.07亿元，同比+15.12%。公司在新品研发方面持续投入，随着核心产品口蹄疫疫苗相关的推出以及潜在非洲猪瘟疫苗预期的存在，我们看好公司未来的发展节奏。 3.投资建议 公司疫苗、兽药产品线逐步丰富，销售渠道建设更加完善，随着养殖后周期的推进，公司将显著受益于销量提升，我们看好公司未来发展。我们预计公司2020-2022年EPS分别0.48/0.63/0.79元，对应PE为30/23/18倍，维持“推荐”评级。 4.风险提示 1）动物疫情的风险； 2）原材料价格波动的风险； 3）政策变化的风险； 4）质量的风险； 5）市场竞争的风险； 6）下游养殖量波动的风险等。

1.投资事件公司发布2020年第三季度报告。 2.我们的分析与判断(一)Q3业绩持续高增长，符合市场预期2020前三季度，公司营业收入为86.21亿元，同比+66.43%；归母净利润14.78亿元，同比+389.75%；扣非后归母净利润为14.95亿元，同比+410.58%。公司综合毛利率31.22%，同比+10.5pct；期间费用占比为12.57%，同比-2.96pct。2020Q3，公司营业收入为39.17亿元，同比+58.88%；归母净利润6.44亿元，同比+190.4%。净利润大幅增长主要源于生猪养殖业绩贡献显著。 (二)生猪出栏逐季提升，猪价高位利润贡献显著2020前三季度，公司生猪出栏76.82万头，累计销售收入23.33亿元。其中20Q3生猪出栏34.33万头，环比+27%；实现销售收入10.37亿元，环比+31.93%；商品猪均价32.17元/kg，环比+14.16%；出栏均重130.52kg，环比-1.18%。考虑到河南基地出栏逐步提速，我们预计Q4公司生猪出栏环比增加，全年生猪出栏在120-150万头之间。猪价方面，我们认为11月开始迎来年内季节性效应，月度价格呈现环比上行态势。 (三)疫苗、饲料后周期业务持续快增长2020年8月能繁母猪存栏环比增长3.5%，连续11个月环比增长，同比增长37%；生猪存栏环比增长4.7%，连续7个月环比增长，同比增长31.3%。随着下游养殖存栏的逐步提升，疫苗、饲料销量逐步提升。 公司疫苗产品以口蹄疫、猪瘟E2、小反刍为主，招采苗份额前列，市场苗快速增长中。叠加非洲猪瘟疫苗市场扩容预期，我们看好公司未来的后周期业务表现。 3.投资建议公司生猪出栏逐季提升，猪价短期环比看涨，公司生猪养殖业务将持续贡献高利润。疫苗与饲料业务享受后周期行情，随着养殖存栏的提升，销量将逐步提升，未来业绩表现不可小觑。我们预计公司2020-2022年EPS分别2.58/2.44/1.72元，对应PE为5/6/8倍，维持“推荐”评级。4.风险提示1、动物疫情的风险；2、原材料价格波动的风险；3、政策变化的风险；4、猪价波动的风险；5、质量的风险；6、市场竞争的风险等。

1. 投资事件公司发布 2020年第三季度报告。 2. 我们的分析与判断( 一) 受禽价下行影响，Q3业绩 小幅下行2020前三季度，公司营业收入为 168.58亿元，同比+32.29%；归母净利润 9.28亿元，同比+30.16%；扣非后归母净利润为 9.2亿元，同比+30.51%。公司综合毛利率 9.51%，同比-0.9pct；期间费用占比为 3.94%。 2020Q3，公司营业收入为 70.1亿元，同比+39.75%；归母净利润 3.22亿元，同比-9.01%。净利润小幅下行源于与去年同期相比肉禽板块价格下行。 ( 二) 饲料销量高速增长，显著受益于后周期行情公司为东北地区饲料龙头，东北为后疫情时期最先开启恢复养殖的区域，存栏恢复领先于全国。公司猪料销量高增长，预计前三季度同比增长近 70%。此外，受益于肉禽养殖量提升，公司禽料增速或达 40%。 我们认为，随着生猪存栏的逐步上行，后周期行情将更加显著，公司饲料业务亦将受益于养殖量的提升而大幅提升。但饲料原料玉米等产品价格上涨幅度较大，一定程度上压制利润释放。 ( 三) 生物资产持续提升，肉禽屠宰贡献利润2020年三季度末，公司生产性生物资产为 2.03亿元，环比+12.15%； 在建工程为 3.65亿元，环比+3.11%。公司母猪存栏约 6.4万头。随着新建产能陆续投产，公司有效产能将显著提升。在肉禽板块，公司具备养殖、屠宰业务，受肉禽价格持续低迷影响，养殖业务出现亏损，但肉禽屠宰可平抑价格波动，为公司贡献较丰厚利润。我们认为 11月开始猪价将企稳，同时带动禽价企稳，或将利好公司业绩表现。 3. 投资建议公司为东北地区饲料龙头，显著受益于后周期行情，饲料销量高速增长，饲料结构更趋优化，利润贡献显著。生猪产能逐步释放，禽价存边际改善趋势，未来业绩或有突破。我们预计公司 2020-2022年 EPS 分别 1.59/1.68/1.8元，对应 PE 为 8/8/7倍，维持“推荐”评级4. 风险提示 1、动物疫情的风险； 2、原材料价格波动的风险； 3、政策变化的风险； 4、猪价、鸡价波动的风险； 5、质量的风险； 6、市场竞争的风险等。

1.投资事件 公司发布2020年第三季度报告。 2.我们的分析与判断 (一)Q3业绩持续高增长，符合市场预期 2020前三季度，公司营业收入为438.06亿元，同比+23.35%；归母净利润20.73亿元，同比+46.80%；扣非后归母净利润为20.33亿元，同比+48.23%。公司综合毛利率12.44%，同比+0.47pct；期间费用占比为6.01%，同比-1.04pct。2020Q3，公司营业收入为179.2亿元，同比+24.03%；归母净利润9.69亿元，同比+31.26%。净利润大幅增长主要由于生猪养殖业务贡献利润显著以及饲料销量持续快增长。 (二)开启回购方案，彰显未来发展信心 公司计划以不超过人民币70元/股的价格进行回购，预计回购金额不低于人民币3亿元、不超过人民币6亿元，回购股份将全部用于实施公司股权激励计划及/或员工持股计划。本次回购体现了公司对未来发展前景的信心和对公司价值的认可，同时构建长期激励与约束机制，进一步推动全体股东的利益一致与收益共享。 (三)饲料销量稳健增长，产业链协同优势显著 2020年8月能繁母猪存栏环比增长3.5%，连续11个月环比增长，同比增长37%；生猪存栏环比增长4.7%，连续7个月环比增长，同比增长31.3%。随着下游生猪存栏的逐步回升，猪料销量逐步回升，其中行业销量增速于Q3转正。公司猪料表现优于行业水平，且受益于猪价高位、利润丰厚因素的利好，公司猪料业绩贡献较好。 受新冠疫情、气候等因素影响，今年水产养殖受干扰较大，水产料行业增速低迷。公司水产料增速优于行业，且结构逐步优化，高端料占比与增长逐步提高。 肉禽养殖量增长显著，公司禽料增长预计保持20%以上增长。但受行业产能扩张、下游鸡价低位亏损、原料成本上行等因素的制约，公司禽料盈利水平或被挤压。 此外，公司动保业务、生猪养殖业务、苗种业务构建养殖产业链的不同节点。公司业务多点开花，相互协同，实现整体效益的最优。我们看好公司未来持续增长。 3.投资建议。 公司饲料销量稳健增长，其中猪料受益于生猪养殖量提升的后周期行情，禽料保持高景气度下的快速增长，水产料结构优化以及养殖量恢复带来的差异化增长；生猪业务受益20年猪价高位，业绩弹性显著。 4.风险提示。 1、动物疫情的风险； 2、原材料价格波动的风险； 3、政策变化的风险； 4、猪价波动的风险； 5、质量的风险； 6、市场竞争的风险等。