事件： 公司发布 2023 年年度报告&2024 年一季度报告。 23 年公司营收 43.27亿元，同比+27.36%；归母净利润为 4.29 亿元，同比+60.68%；扣非后归母净利润为 4.22 亿元，同比+61.76%。 其中 23Q4 公司营收 12.15 亿元，同比+33.5%；归母净利润 1.14 亿元，同比+128.67%。 分红预案：每 10 股派红利 1.7 元（含税）。 24Q1 公司营收 10.97 亿元，同比+21.33%；归母净利润 1.48 亿元，同比+74.49%；扣非后归母净利润为 1.38 亿元，同比+64.45%。 23 年公司收入&盈利表现亮眼， 24Q1 业绩保持高增。 23 年公司业绩超预期增长的主要原因是公司自有品牌销售额快速增长、高端产品线增速亮眼、 23H2以来国外代工业务恢复较快等。 23 年公司综合毛利率 36.84%，同比+4.25pct；期间费用率为 23.82%，同比+0.87pct。 24Q1 公司综合毛利率 41.14%，同比+6.94pct；期间费用率为 23.85%，同比+2.50pct，主要系自有品牌收入占比提升，业务宣传费和销售服务费增加所致。 自有品牌收入快增长，主粮占比提升利好盈利增厚。 公司自有品牌业务发展迅速，处于战略核心低位，“麦富迪”品牌知名度持续提升。 23 年公司自有品牌实现收入 27.45 亿元， 同比+34.15%； 占总营收比例为 63.44%，同比+3.22pct。23 年公司宠物食品销量达 17.6 万吨，同比+28.21%。 分产品来看， 23 年零食、主粮分别实现收入 21.66 亿元、 20.87 亿元，同比+10.86%、 +50.35%；占总营收比例分别为 50.06%、 48.24%，同比-7.45pct、 +7.38pct；毛利率分别为 37.19%、36%，同比+6.43pct、 +1.28pct。在销售渠道方面， 公司践行全方位、立体化的全渠道运营策略，实现线上线下渠道的深度融合与高效互补， 直销与经销模式双轨并行。在研发方面， 公司始终坚持以创新开拓市场， 23 年研发费用达7327.67 万元，同比+8%，为公司不断推出适合宠物营养需求和消费者需要的新产品提供强力支撑。 24 年我国宠食出口好转或延续，利好公司 OEM/ODM 业务增长。 根据海关总署， 23 年我国宠物食品出口量 26.6 万吨，同比-1.15%， 其中 1-8 月受海外去库存影响，出口业务普遍承压， 9 月出口量显著回暖，此后始终保持较高增速；出口均价 3.24 万元/吨，同比+5.68%，处相对高位。 进入 24 年，我国宠物食品出口增长势头延续， 2 月出口量 1.73 万吨，同比+22.8%（连续 6 个月同比增长）；均价 3.27 万元/吨，同比+4.56%。 综合来看，海外客户补库存将持续，利好出口景气度延续。公司 OEM/ODM 业务规模呈扩张趋势， 23 年实现收入14.07 亿元，同比+18.01%；毛利率 30.48%，同比+5.32pct。 受益于行业整体景气上行， 叠加考虑 23H1 基数较低，公司未来业绩增长可期。 投资建议： 公司作为国内宠物食品龙头企业，自有品牌业务增速亮眼， 代工业务规模扩张中，在建产能进展顺利有望持续放量。考虑国内宠食行业整体扩容趋势，公司未来业绩高弹性增长可期。 我们预计公司 2024-2025 年 EPS 分别为 1.42 元、 1.79 元，对应 PE 为 34、 27 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格波动的风险；产品销量不及预期的风险；汇率波动的风险；贸易摩擦的风险。

事件公司发布2024年第一季度报告。报告期内，公司实现营业收入138.57亿元，同比下滑12.77%、环比下滑12.06%；归母净利润14.59亿元，同比下滑7.18%、环比增长78.36%；扣非归母净利润14.35亿元，同比下滑5.41%、环比增长54.30%。 春耕需求平稳，24Q1公司业绩彰显韧性24Q1公司磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别同比变化-3.71%、35.96%、31.52%、-1.88%、35.56%、0.09%；分别环比变化6.54%、4.87%、7.44%、6.97%、35.56%、-34.30%。受春耕需求带动，24Q1公司化肥相关产品销量环比均有所上涨。价格方面，24Q1公司磷铵、复合肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙均价分别同比变化-4.42%、-14.80%、-16.45%、-3.30%、-22.22%、-6.92%；分别环比变化-3.13%、-2.96%、-9.10%、-3.51%、-7.78%、2.00%。公司主营产品价格普遍回落，主要系受原材料价格回落等因素影响。由于磷铵等比重较高的主营产品价差改善，24Q1公司盈利能力稍有上行，销售毛利率同比、环比分别增长1.49、0.40个百分点。我们认为，24Q1公司归母净利润虽同比有所下降，但仍彰显出较好的盈利韧性；而归母净利润环比显著增长，主要系化肥销量季节性因素环比增加、23Q4公司计提大额资产减值损失、24Q1公司四费支出环比下降等原因所致。 新获取云南镇雄磷矿探矿权，公司磷化工龙头地位有望进一步巩固公司现有磷矿储量约8亿吨、原矿生产能力1450万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一。2月，公司参股公司聚磷新材（公司持股35%、云天化集团持股55%）以80008万元竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权。3月，聚磷新材与云南省自然资源厅签订《探矿权出让合同》。公司现已与云天化集团签订《托管协议》，云天化集团将聚磷新材55%股权委托公司管理。镇雄县碗厂磷矿资源丰富，后续公司将加快推进镇雄磷矿探转采工作。未来公司磷矿资源保障能力有望进一步提升，并为公司强化磷化工产业链竞争优势奠定坚实基础。 聚焦主业，着力推进产业结构优化升级作为以磷产业为核心的全球领先磷肥、氮肥、聚甲醛制造商，公司持续推进“以肥为主”向“稳肥增化”转变，不断强链、补链、延链。未来公司将持续聚焦磷化工产业、优化产业布局，稳定化肥产业竞争优势，同时将以创新研发驱动转型升级、推动产品和产业结构优化升级。2024年，公司尿素、磷铵、复合肥计划生产销售量分别为254.49、454.15、192.51万吨；饲料级磷酸氢钙、聚甲醛、黄磷计划产量分别为58.00、10.60、3.02万吨。 投资建议预计2024-2026年公司营收分别为684.75、698.13、712.00亿元，同比分别变化-0.85%、1.95%、1.99%；归母净利润分别为48.03、50.36、52.48亿元，同比分别增长6.20%、4.85%、4.21%；EPS分别为2.62、2.75、2.86元，对应PE分别为7.39、7.05、6.76倍。我们看好公司作为磷化工龙头企业的产业链一体化优势，维持“推荐”评级。 风险提示下游需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，项目达产不及预期的风险等。

事件： 4月 14日，公司发布公告， 2023年收入 112.6亿元，同比+32.4%，归母净利润 20.4亿元，同比+41.6%； 23Q4收入 26.2亿元，同比+40.9%，归母净利润 3.8亿元，同比+39.7%。 特饮大单品 23全年收入破百亿，多重因素助推 23Q4提速增长。 23全年营收接近业绩预告上限， 其中 23Q4收入同比+41%， 持续提速， 主要得益于： 1）提前开启 24财年导致发货节奏前置； 2）23Q4气温偏暖推动终端需求维持较好态势，年底流感对电解质水动销亦有催化； 3）22Q4低基数背景下户外消费场景复苏； 4）渠道下沉红利持续释放。 品类扩张， 东鹏特饮 23年跻身百亿大单品（103.3亿元， +26.5%）， 23Q4收入 23.4亿元（+31.5%）； 其他饮料 23全年收入 9亿元（+186.7%）， 23Q4收入 2.8亿元（+252.6%）， 主要由电解质水贡献。 渠道下沉， 23年末经销商 2981家， 同比+7.3%，实现地级市 100%覆盖； 全国活跃终端网点 340万家，同比+13.4%。 区域扩张， 23全年核心市场广东收入同比+12.1%， 在高基数背景下仍实现较快增长； 全国化有序推进，华东/西南同比+48.4%/64.7%，华中/华北（含北方）/广西同比+32.8%/64.8%/9.8%。 原材料成本结构性红利+规模效应推动 23全年盈利能力改善。 2023全年/23Q4归母净利率分别为 18.1%/14.7%， 同比+1.2/-0.1pcts。 具体拆分来看， 毛利率： 23全年/23Q4分别为 43.1%/44.9%，同比+0.7/0.5pcts， 尽管白糖价格上涨， 但其他原材料价格回落幅度较大，叠加公司低位锁价 PET 及大单品规模效应提升共同推动毛利率小幅提升。 费用率： 23全年/23Q4销售费用率分别为17.4%/20.4%，同比+0.3/0.9pcts， 主要系全国化战略推进下销售人员数量增加与冰柜投入力度加大带来职工薪酬与宣传推广费用大幅增长；23全年/23Q4管理费用率分别为 3.3%/4.2%，同比+0.3/1.2pcts，主因 22年基数较低。 短期关注旺季新品动销催化， 多品类饮料集团扬帆启航。 短期看, 考虑到发货节奏前置以及春节出行旺盛+气温偏高，预计 24Q1收入端延续高景气。 3月公司召开春季产品宣导会，目前网点开发节奏较快（“补水啦”全年铺货网点目标 200万家），旺季将重点打造电解质水与鸡尾酒，考虑到 24Q2出行旺盛+气温偏高+网点开发较快，预计收入端实现高增。 长期看，“大金瓶”：西南、北方市场产品需求验证成功， 市场下沉空间仍充足， 前期渠道组织架构逐渐搭建完毕， 23年底天津工厂开建，未来有望复制 21年华东的成功经验；新品： 继 23年推出补水啦与无糖茶后，公司 24年加码椰汁、 鸡尾酒等，持续扩大产品矩阵，以能量饮料为基，打造电解质饮料、茶饮、预调酒、即饮咖啡等新领域为第二发展曲线，多品类矩阵雏形已现。 投资建议： 引入 2026年盈利预测，预计 2024~2026年归母净利润分别为27.5/34.7/43.4亿元，同比+34.6%/26.4%/25.1%， EPS 为 6.9/8.7/10.9元，对应PE 为 27/21/17X， 长期看公司业绩的确定性与成长性较稀缺， 短期建议重点关注旺季新品铺货节奏与动销对股价的催化， 维持“推荐”评级。 风险提示： 行业竞争加剧的风险， 新品表现不及预期的风险，食品安全风险。

事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。公司2023年全年实现营收20.02亿元（+3.97%），归母净利润1.78亿元（+0.47%），扣非净利润1.40亿元（-8.92%），经营性现金流3.34亿元（+9.95%）；2023Q4实现营收5.73亿元（+2.18%），归母净利润0.53亿元（-18.02%），扣非净利润0.36亿元（-27.22%）。2024Q1实现营收4.68亿元（+6.32%），归母净利润0.27亿元（+21.40%），扣非净利润0.21亿元（+6.85%），经营性现金流-1.08亿元。 公司业绩阶段性承压，精益业务储备增长势能。公司2023年全年及2024年一季度收入增速略低于此前预期：我们认为一方面由于全球科研活力恢复较弱影响了终端需求，另一方面平台换代阶段性影响了公司业务开展节奏。从各业务板块来看：①生命科学基础科研服务：2023年实现营业收入6.36亿元（-0.94%），毛利率55.48%（+0.75pct）；②医学研究与技术服务：2023年实现营业收入2.69亿元（+6.60%），毛利率44.88%（+0.76pct）；③测序平台业务：2023年实现营业收入9.53亿元（+14.05%），毛利率36.76%（+0.06pct）。公司始终坚持打磨产品服务及技术平台，持续对畜牧/动物/植物/作物/微生物/癌症/单细胞等多个细分领域精耕细作，不断优化客户体验、提高客户粘性、扩大客户基数，通过夯实整体竞争实力为未来持续成长打下基础。 全球本地化策略有序推进，海外运营体系逐步完善。公司2023年港澳台及海外地区营收9.85亿元（+22.06%），占比49.22%（+7.30pct）。目前已有美国、新加坡、英国、德国、日本5个海外实验室，并持续在全球范围内布局新本地化实验室，有望抓住测序通量扩大及规模效应趋强的契机，充分发挥自身综合竞争优势，实现海外市场渗透率加速提升。我们认为，公司积极推进全球本地化运营策略符合当下国际环境形势，有利于在未来监管政策收紧趋势下仍实现严格合规经营。同时，公司通过同步建立并完善全球本地化配套能力，有望实现全球质量标准的高度统一，全方位满足不同客户群体的优质服务体验。 业务流程体系持续优化，规模优势有望愈发显现。公司2023年研发投入1.24亿元（-1.10pct），占营收比例6.20%（-0.71pct），2024Q1研发投入0.22亿元（-2.76%），占营收比例4.70%（-0.44pct）。持续通过加强信息化运营和自动化、智能化生产，巩固高效稳定服务优势，2023年公司自主研发并推出质谱多组学样本前处理自动化系统，整合多种功能模块将蛋白酶解、脱盐、冻干、定量、标记、分馏、定量以及代谢样本萃取纯化等全流程整合一体，实现样本处理至质谱上机的紧密衔接。在临床领域，公司积极投入研发以加大技术储备，独立研发的mNGSPD-seq系列等LDT产品成果与多家三甲医院建立研究合作关系。此外，公司“自动化样本制备系统”获天津市药监局批准，由此实现从核酸提取、文库构建、上机测序到数据分析的完整自动化产品体系。 投资建议：公司深耕基因测序服务，发挥规模化及智能化优势，不断提升运营效率，全球本土化运营初见成效，长期增长前景广阔。我们预计公司2024年-2026年归母净利润分别为2.16/2.72/3.40亿元，同比增长21.24%、25.83%、24.99%，EPS分别为0.52/0.65/0.82元，当前股价对应2024-2026年PE分别为26/20/16倍，维持“推荐”评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、集采导致降价幅度超预期的风险、试剂上量、行业竞争加剧的风险。

事件公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023全年实现营收48.40亿元（YoY+12.4%）；实现归母净利润5.63亿元（YoY+68.8%）；实现扣非归母净利润5.53亿元（YoY+86.9%）。2024年一季度实现营收12.37亿元（YoY+14.6%）；实现归母净利润1.25亿元（YoY+37.4%）；实现扣非归母净利润1.22亿元（YoY+34.9%）。 营收净利双增长，毛利率显著提升：2023年公司开拓并优化渠道建设，营收净利实现双增长，扣非净利高增。主营业务智能家居产品/物联网云平台分别实现营收39.60/8.56亿元，同比增长10.1%/27.8%。智能家居产品增收主要系：1）公司持续拓展海外业务、实行多渠道覆盖、并丰富产品矩阵；2）积极推进智能入户业务，以持续提高市场渗透率及品牌影响力。物联网云平台增收系公司的设备接入数和用户数量不断增加、同时优化平台能力及云服务产品。2023年公司毛利率显著提升6.44个百分点，智能家居产品毛利率为35.86%（YoY+6.02pct），得益于公司精益化的供应链管理、原材料成本下降、境外业务占比提升、渠道结构及产品结构优化等多方面综合因素；物联网云平台毛利率为76.09%（YoY+3.66pct）。公司夯实技术研发，三费水平稳中有增。2023年公司销售/管理/研发费用分别为6.97/1.61/7.31亿元，分别同增28.4%/9.4%/21.2%，费用率分别为14.4%/3.3%/15.1%。 “智能家居+物联网云平台服务”双主业布局，C端+B端齐头并进：公司构建的“智能家居+物联网云平台服务”格局，具备从硬件设计、研发、制造到物联网云平台软硬件一体化AIoT服务能力。报告期内，公司C端及B端业务齐头并进。C端以AI交互为主的智能家居产品为基础，提供基于智能硬件+云服务的多元化增值服务和开放式AI算法服务。针对智能入户产品线，公司发布多个系列的人脸视频智能锁，引领行业进入“双摄+人脸”时代；产品搭载的自研人脸模组，已获国家金融权威机构BCTC银行卡检测中心的增强级安全标准认证，可保证产品便捷性及安全性需求。B端萤石云提供全栈开放的PaaS云平台服务，通过开放云平台助力客户完成硬件产品的智能化转型，或提供面向复杂场景的智能解决方案。公司针对业务场景推出萤石AI数字人组件以提振ERTC能力；并通过云利旧服务实现开放平台横向开放化。截至2023年末，公司已为超过31万企业客户提供服务。 优化渠道建设，夯实终端触达：线上方面，2023年公司电商业务收入增速加快，主要系线上的内容种草和直播销售。线下方面，公司重视线下渠道的终端化体验、服务、系统交付、售后等能力，搭建“萤石智能家居商学院”对客户进行周期性的培训，以加强萤石智能家居业务的经营能力。海外方面，业务向多品类拓展，数字营销与终端陈列并重构建品牌营销。公司通过线上电商、直播间和社媒平台流量赋能，线下多层次、多元化的实体终端，构筑稳健发展的基石。公司已在智能家居产品及全屋智能系统业务消费者的终端触达取得成效，于报告期的营收增长上体现。安全体系趋完善，有效弱化用户数据安全与隐私风险：2023年公司基于ISO38505数据安全治理体系要求，完善元数据、数据风险及数据分析模型的管理能力；另外，公司深化数据生命周期管理等制度和流程，构建从数据采集、数据存储、数据传输、数据共享到数据销毁的全链路管理机制，有效提振用户数据的安全。2023年内，公司新通过ISO/IEC38505数据治理管理体系、数据安全管理能力认证等6项安全认证，用户数据安全与隐私风险大幅弱化。 投资建议：我们预计，公司2024-2026年实现营收60.46/72.88/86.95亿元，同比增长24.9%/20.6%/19.3%；实现归母净利润7.59/9.36/11.45亿元，同比增长34.9%/23.3%/22.2%；对应EPS分别为1.35/1.66/2.03元，对应市盈率为34/28/23倍。维持“推荐”评级。 风险提示：研发进程不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；上游行业供给未及预期的风险。

事件： 公司发布 2023 年年报，实现营收 265.66 亿元，同比增长 10.91%；实现归母净利 13.06 亿元（扣非 13.35 亿元），同比增长 19.81%（扣非同比增长26.25%）。 2023 年报利润分配方案为每股派发现金红利 0.40 元（含税），考虑半年报每股派发现金红利 0.30 元（含税），公司 2023 年累计派发现金红利 4.34亿元（含税），占 2023 年合并报表中归属于上市公司股东的净利润的 33.27%。 盈利能力稳中有升，经营现金流持续优异。报告期公司盈利能力稳中有升，销售毛利率、净利率分别为 7.82%、 4.95%，同比+1.32pct、 +0.39pct； 期间费用率 1.84%， 同比+0.77pct； ROE(加权)17.85%，同比+0.18pct。 报告期公司资产负债率 43.41%，同比+6.91pct，虽然有所上升但仍处于较低水平，并且公司流动比率、速动比率分别为 2.63、 2.18，债务风险较小。 公司经营现金流延续优良表现， 报告期公司经现净额 21.58 亿元，同比增长 27.27%，收现比 104.6%、 净利润现金含量 165.26%。 清洁能源： LNG 稳定增长， LPG 蓄势待发。LNG： 2023 年公司 LNG、 PNG 等产品销量达 227.60 万吨，收入 146.87 亿元，同比增长 18.64%； 整体毛差在 470 元/吨左右，毛利率小幅提升至 7.28%。 随着森泰的并表，公司国内天然气回收及 LNG 液化产能达 60 万吨，资源得保障能力得到较大提升；市场端，公司积极拓展广西、江西、湖南等泛华南市场，天然气是稳定清洁的低碳化石能源,公司未来 LNG 销售有望保持稳定增长。LPG： 2023 年销量达 190.99 万吨，实现销售收入 88.09 亿元；收入和销量均有一定幅度下滑，毛差 256 元/吨，保持了相对稳定。 公司惠州 5 万吨级液化烃码头及配套 LPG 仓储基地已动工建设，预计 2026 年投产，同时公司也大力开拓原料气市场，届时公司 LPG 业务将打开新的成长空间。 能源服务： LPG 船建成、运营气井有望大幅增长，能服迎高增长。能源物流： 2023 年公司能源物流服务收入 2.83 亿元保持相对稳定，目前公司自主控制 8 艘船舶运力，年周转能力预计达 400-500 万吨。 公司利用自身船舶、码头、槽车等提供 LNG 船舶运力服务、接卸与仓储服务、槽运服务等 。2023 年 7 月，公司与粤文能源达成 LNG 接收站窗口期综合服务合作，为其提供 LNG 接卸、仓储、气化输出等服务； 今年年初公司一艘 9.3 万 m3LPG 船建成，或成为公司重要的业绩增长点。能源作业： 2023 年公司能源作业收入 15.58 亿元，实现较快增长。辅助排采方面，公司并购河南中能 70%权益，目前运营超过 110 口天然气井，未来随着四川等区域市场的拓展，能源作业业务有望迎来高速增长期。回收处理方面，公司在运项目 3 个，天然气处理规模 172 万方/天，全年作业量达 38 万吨，四川地区天然气井回收市场需求巨大，公司该领域持续增长可期。 特种气体:依托自主氦气资源，航天特气引领特气业务战略布局。2023 年度，公司特种气体业务实现销售收入 1.60 亿元，取得业务突破。公司拟投资 4.93 亿元建设海南商业航天发射场特燃特气配套项目，为火箭发射提供液氢、液氧、液氮、氦气、高纯度液态甲烷等产品，该项目是我国商业航天发射场首个特燃特气综合配套项目，具有里程碑意义。航空航天特气业务将成为公司战略发展方向。氦气： 2023 年公司高纯度氦气产销量达 30 万方，占国产氦气产量的比例达10%， 公司积极布局液氦槽罐资产打开进口氦气资源保障能力，同时公司在建50 万方/年氦气产能，氦气业务具备长足增长动力。氢气： 2023 年公司并购正拓气体 70%权益， 提升了公司多种制氢技术实力和氢气运营管理能力，公司氢气现场制气项目在运行产能规模达 2 万方/小时，公司在建广州南沙首座电解水制氢加氢一体综合能源站项目，氢气业务将逐步在全国范围开花结果。 盈利预测与投资评级：预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 15.26 亿元、 17.56 亿元、 20.50 亿元，对应 PE 分别为 11.09 倍、 9.64 倍、 8.25 倍，维持“推荐 ”评级。 风险提示：LNG/LPG 价格波动的风险，公司能源服务、 特种气体业务开拓不及预期的风险。

事件： 4 月 10 日，公司发布年度报告， 2023 年实现收入 170.61 亿，同比+13.51%，归母净利润 10.05 亿，同比+28.03%，扣非净利润 8.69 亿，同比+21.90%， EPS0.99 元。23Q4 单季实现营业收入 63.97 亿，同比+8.17%，环比+80.22%，归母净利润 2.33 亿，同比+70.20%，环比+4.28%，扣非净利润 1.5 亿，同比+68.63%，环比+21.70%。经营性现金流 27.48 亿，同比+58.72%。 符合预期。 新能源放量高增， 充换电出海顺利。 1） 2023 年新能源及系统集成营收 3.94 亿元，占比 23.10%，同比+42.03%，毛利率 5.42%，同比+0.32pcts。公司拥有从新能源发电到储能的系列产品，新能源大客户订单同比大幅增长，储能电站 10 千伏开关舱及无功补偿装置实现南网市场突破。新兴业务氢能产业孵化成效显现，设立氢源技术分公司， IGBT 制氢电源实现首台套订货。 2） 2023 年充换电及其他服务营收 12.01 亿元，占比 7.04%，同比+9.42%，毛利率 10.57%，同比-0.68pcts。 欧标充电桩进入泰国、新加坡市场。 特高压订单有望释放。2023 年直流输电系统营收 7.16 亿元，占比 4.20%，同比+3.12%，毛利率 42.29%，同比-4.05pcts。 2023 年特高压直流开工 4 条，公司直流控保产品分别在陇东-山东、宁夏-湖南线路中标， 换流阀产品在金上-湖北、哈密-重庆线路中标，合计中标金额超 13 亿元。 24 年陕西-安徽、甘肃-浙江（柔直）、蒙西-京津冀（柔直）、陕西-河南 4 条特高压直流有望核准开工。此外，近期海风持续催化，深远海柔直送出趋势明朗。 我们预计 2024-2025 期间柔直总投资或达 1,005 亿元，换流阀投资或为 603 亿/146 亿。 公司换流阀和直流控保产品优势明显，海上送端柔直换流阀已成功应用于三峡如东海上风电柔直工程，是我国首个海上平台柔直换流阀， 直流控保中标德国海风柔直工程， 高毛利业务有望快速放量。 智能电表享海内外双升红利。 2023 年智能电表营收 34.83 亿元，占比 20.42%，同比+12.55%，毛利率 25.24%，同比-0.36pcts。 公司 2023 年实施仪表业务整合，完成哈表所股权收购， 多次在国网电能表招标中位列第一， 市占率（许继仪表+中电装备+哈表所） 保持在 6%以上； 海外市场进展顺利， 2023 年签订智利 AMI 二期和意大利中压计量。 我们认为 2024 年国网电能表整体招标数量有望达 9000 万-1 亿只，招标金额有望超 250 亿元，同比增长 32%， 2024-2025 年电表将迎来新一轮更换峰值， 海外市场需求旺盛可持续，公司有望持续受益。 传统网内业务稳健增长。 1） 2023 年智能变配电营收 45.77 亿元，占比 26.83%，同比-0.88%，毛利率 22.66%，同比-1.55pcts，公司调整统计口径，此板块剔除储能 PCS、SVG 等业务收入。 2） 2023 年智能中压供用电设备营收 31.41 亿元，占比 18.41%，同比+14.25%，毛利率 16.26%，同比+1.32pcts，主要得益于开关柜、消弧线圈等实现满限额中标。 毛利率短期承压承压。 2023 年公司毛利率 18.00%，同比-1.04pcts。 23Q4 毛利率16.78%，同比+0.58pcts/环比-1.93pcts。 费用管控良好。 2023 年期间费用率 8.18%，同比-0.96pcts，其中销售费率/管理费率/研发费率分别为 2.88%/3.54%/4.76%，分别同比+0.01pcts/+0.09pcts/-0.17pcts。 净利率有所提升。 2023 年公司净利率 6.95%，同比+0.45pcts。 23Q4 净利率 4.37%，同比+1.47pcts/环比-2.96pcts。 投资建议： 公司在特高压及智能电网的相关业务中实力强劲，未来随着行业景气度持续回升，业绩有望继续高增。 我们预计公司 2024/2025 年营收 199.09 亿元/232.38亿元，归母净利润 12.26 亿元/16.28 亿元， EPS 为 1.2 元/1.6 元，对应 PE 为 20.59 倍/15.50 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 电网建设不及预期的风险； 竞争加剧的风险； 海外开拓不及预期的风险

事件： 公司发布 2023年年度报告。 报告期内 ，公司实现营收 395.44亿元，同比-0.56%；归母净利润 30.86亿元，同比+9.86%；基本每股收益 1.1元。其中，公司第四季度单季实现营收 103.42亿元，同比+2.13%；归母净利润 9.49亿元，同比+75.51%。 毛利率逐季改善，费用率同比微增，净利率实现提升。 毛利率方面， 2023年，公司综合毛利率为 15.89%，同比+0.72pct。其中， 23Q4单季毛利率为 17.12%，同比+3.9pct，环比+0.38pct。 伴随 23年上半年原材料纸浆价格下降 ，以及公司低价浆库存的逐步应用 ，公司毛利率逐季改善 ，23Q1/ Q2/ Q3/ Q4分别为 13.51% / 16.13% / 16.74% / 17.12%。 费用率方面， 2023年，公司期间费用率为 7.08%，同比+0.04pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.39% / 2.42% / 2.35% / 1.92%，同比分别变动+0.01pct / -0.18pct / +0.39pct / -0.17pct。 净利率方面， 2023年，公司净利率为 7.84%，同比+0.76pct。其中， 23Q4单季公司净利率为 9.22%，同比+3.83pct，环比+0.18pct。 整体营收维持稳定，文化纸&生活用纸双位数增长。 2023年，公司纸产品实现产量/销量 662/ 666万吨，同比分别+18.21% / +19.57%；浆产品实现产量/销量 147/ 146万吨， 同比分别-19.67% / -20.65%。 纸产品方面，公司非涂布文化用纸/铜版纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/生活用纸/瓦楞原纸分别实现 133.1/ 35.06/ 98.07/ 12.64/ 20.49/ 0.46亿元，同比分别+22.58% / +10.38% / -5.65% / -24.64% / +33.70% / -51.64%。 浆产品方面，公司溶解浆/化机浆/化学浆分别实现 36.67/ 18.39/ 17.53亿元，同比分别-12.08% / -7.78% / -47.84%。 林浆纸一体化持续落地，产能扩张驱动成长。 公司以山东、广西、老挝三大基地部署林浆纸一体化系统工程，纸、浆合计总产能已经超过 1,200万吨。截至 2023年末，北海园区纸、浆项目全面实现达产和稳产；南宁园区 PM1特种文化纸项目、 PM1/PM2高档包装纸项目及配套的本色化学浆项目等实现顺利投产和达产、年产 30万吨生活用纸及后加工项目（一期）顺利启动；老挝基地纸浆林种植保有面积达到 6万公顷，未来几年将以每年新增 1~1.2万公顷种植规模稳步推进。 投资建议： 公司稳步推进林浆纸一体化战略，产能布局持续完善，规模效应及成本优势不断扩大，长期成长性显著， 预计公司 2024/ 25/ 26年能够实现基本每股收益 1.34/ 1.54/ 1.8元，对应 PE 为 12X / 10X / 9X，维持“推荐”评级。

事件： 伟星新材发布 2023年年报， 2023年实现营业收入 63.78亿元，同比下降 8.27%；归母净利润 14.32亿元，同比增长 10.40%； 扣非后归母净利润 12.75亿元，同比增长 0.53%。 其中， 2023Q4实现营业收入 26.32亿元，同比下降5.67%；归母净利润 5.58亿元，同比增长 5.60%；扣非后归母净利润 4.28亿元，同比下降 19.38%。 深耕零售，业绩韧性凸显， 投资收益进一步厚增企业业绩。 2023年受地产下行压力、消费动力不足等影响，市场需求疲软。 在行业需求整体走弱背景下 ，公司深耕零售业务 ，加快渠道拓展和优化，聚焦核心市场， 23年公司市占率提升 3pct 以上， 业绩仍保持较强韧性。 2023年营业收入同比下降 8.27%， 其中单季度营收降幅逐步收窄； 归母净利润实现逆势增长 ， 2023年公司归母净利润同比增长 10.40%。 2023年公司毛利率/净利率分别为 44.32%/22.91%，同比增长 4.56pct/4.06pct。公司毛利率增加一方面受 23年原材料价格低位盘整所致，另一方面公司利用新技术、新工艺等提质降本。 2023年公司期间费用率 为 19.83%， 同 比 增 加 3.19pct， 其 中 销 售 /管 理 /研 发 /财 务 费 用 率 分 别 为13.03%/4.75%/3.17%/-1.12%，同比+2.25pct/+0.74pct/+0.45pct/-0.25pct，销售费用率增加主要原因系公司拓展渠道、优化服务等费用增长所致。此外，投资东鹏合立取得的投资收益进一步厚增公司业绩 ，此部分产生的非经常性损益为1.87亿元， 公司 2023年扣非后归母净利润同比增长 0.53%。 主业塑管毛利率改善，“同心圆” 稳健增长。 公司 2023年 PPR/PE/PVC 管材管件产品收入分别为 29.90/15.28/9.00亿元，同比减少 8.97%/14.17%/18.07%，主业管道收入下降主要系市场需求疲软所致。 2023年公司 PPR/PE/PVC 管材管 件 产 品 毛 利 率 分 别 为 58.08%/34.32%/27.70%， 同 比 增 加 3.46pct/3.66pct/12.56pct，各类管材产品毛利率均有提升，其主要受原材料价格下降所致 ， 2023年 PE/PP/PVC 日均价格分别同比下降 4.32%/9.82%/20.31%。 此外， 公司加速防水业务市场推广与品牌升级，净水业务立足全屋净水 ，完善销售模式， 业务稳健增长， 23年公司防水等其他产品实现营收同比增长 35.33%。 高分红回馈投资者， 24年业绩目标彰显公司发展信心。 2024年公司将聚焦塑管优势产品，继续推进“同心圆” 业务，全面提升市占率 ；继续做好风险控制，做好工程业务提质转型 ；推进国际化 ，拓展新商机 。公司 2024年营收目标力争达到 73亿元，成本及费用力争控制在 57亿元左右，高业绩目标彰显公司发展信心。此外， 2023年公司拟向全体股东按每 10股派发现金红利 8元，分红率达 87.79%，股息率为 4.86%，公司高分红回馈投资者。 投资建议： 公司是管材行业龙头企业，在品牌、渠道等方面均具有明显优势，公司深耕零售业务，随着渠道进一步拓展及优化，公司市场份额有望进一步提升，此外，“同心圆” 产业链及国际业务方面持续推进， 将进一步抬升公司业绩。预计公司 24-26年归母净利润为 14.52/15.64/16.93亿元， 24-26年每股收益为 0.91/0.98/1.06元，对应市盈率为 17.61/16.36/15.11倍。基于公司良好的发展预期，维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期的风险，原材料价格波动超预期的风险。

事件公司发布2023年年度报告，报告期内实现营收863.14亿元，同比增长12.73%；实现归母净利润2.40亿元，同比增长18.30%；销售毛利率为1.47%；实现扣非归母净利润1.91亿元，同比增长12.57%。 公司重视研发增效，大宗商品行业大模型“小钢”数字智能助手问世：公司产业数据服务实现营收8.02亿元，同比增长15.99%；钢材交易服务实现营收854.32亿元，同比增长12.71%。三费水平较稳定，销售/管理/研发费用为4.51/1.49/1.27亿元，分别同比+3.33%/-0.08%/+5.79%，费用率分别为0.52%/0.17%/0.15%。报告期内，公司完成研发大宗商品行业垂直大语言模型“钢联宗师”1.0版本；并针对大宗商品行业中的贸易、分析咨询、以及内容生成三大应用场景，完成大宗商品行业首个垂直大语言模型应用“小钢”数字智能助手的开发。另外，公司推出的上海钢联EBC平台依托于大数据和人工智能技术，为用户提供定制化的数字化转型解决方案，满足用户在策略制定、风险管理、经营优化等方面的需求。 钢银电商平台推动构建钢铁流通领域的生态服务体系，实现O2O高效联动，为产业链用户搭建可视化、线上化集成管理云平台，推动钢铁产业数字化转型升级。 数字经济大背景下，政策打开数据要素成长空间，产业数字化引领行业新机遇：公司得益于《“十四五”数字经济发展规划》等国家政策的支持，推动数据服务业务的深度发展与应用。公司积极参与和主导多项行业标准的制定与优化，通过标准应用提升钢铁电商整体服务和管理水平，构建良好的钢铁产业流通秩序和环境。政策引导和标准化努力共同推动公司及整个行业向数字化、智能化转型，将提高行业整体效率与服务水平。2023年，国家数据局发布的《“数据要素×”三年行动计划（2024-2026）》，数据要素应用未来三年广度及深度有望大幅拓展。产业数字化转型作为数字经济的新趋势，推动大宗商品产业从传统增量市场向存量市场转变，企业可通过数据的智能化融合、分析和价值提取，提高决策的效率和精准度，以实现降本增效。未来，数据驱动将成为大宗商品市场的常态，也将为公司带来行业新机遇及业务增长点。 线上线下服务稳步推进，赋能Mystee品牌影响力：公司持续加强SEO、SEM和内容引流等，通过SEO聚合页、APP裂变活动、微信公众号及小程序等方式开展引流和传播。报告期内，公司网页端注册用户数较上年增长16.68%、移动端付费用户数同比增长14.77%、数据终端付费用户数同比增长42.17%。公司旗下“我的钢铁网”、“隆众石化网”和“中国联合钢铁网”等网站页面浏览量达3.06亿次；独立访问数5,008.88万次。另外，Mystee价格指数的海外应用不断深化，Mystee价格融入至全球大宗商品衍生品市场价格体系中，显著提升“中国价格”的国际影响力。投资建议：我们预计，公司2024-2026年实现营收984.23/1102.92/1225.38亿元，同比增长14.0%/12.1%/11.1%；实现归母净利润2.89/3.41/4.03亿元，同比增长20.2%/18.0%/18.2%；对应EPS分别为0.90/1.06/1.25元，对应市盈率为24/20/17倍。维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；产品研发未及预期的风险；钢材行业面临能源转型压力的风险。

事件 公司发布 2023 年年度报告，报告期内实现营收 7.82 亿元，同比下降 13.84%；实现归母净利润 3646.60 万元，同比下降 71.45%； 实现扣非归母净利润 242.86 万元，同比下降 96.97%。 业绩短期受外部挤压，费用投入彰显持续经营能力： 报告期内， 公司主营业务增长不利， 大数据软件/人工智能软件/安全产品/系统集成及其他收入分别为 3.13/2.37/1.18/1.13 亿元，分别同比-17.4%/+11.8%/-19.1%/-33.5%。 增速下滑主要系宏观环境变化及行业用户投入减少等因素影响，公司在政务、媒体、公共安全等行业的营收水平和利润较上年同期有所下降； 大数据软件产品及服务市场的下游政府相关行业用户原有项目进度推迟、 新增项目采购延缓。 三费水平相较上年均上升， 彰显公司的持续经营能力、 市场适应能力及战略调整效果； 销售/管理/研发费用分别为 1.56/2.03/1.47 亿元，分别同增 10.6%/31.0%/15.4%，费用率分别为19.9%/25.9%/18.8%。 四季度新发舆情等行业大模型，加速布局垂直行业应用： 2023 年 6 月，公司正式发布“拓天大模型 ”，并基于自有行业主题数据库打造了金融、媒体、政务行业大模型，满足市场专业化创新需求。 2023 年第四季度，公司陆续发布了舆情等行业大模型，加速布局垂直行业应用。 其中， 金融大模型专业训练数据囊括 110 亿+金融主题数据、百亿级产业指标数据、 30 亿+产业要素明细数据、 2 亿+产业动态本体、 500+以上标引维度、10000+知识标引规则、 10 万+产业标签，可串联形成 Muti-Agent 解决复杂问题。 金融行业大模型已经开始在人民日报等多家中央进行深入的试验阶段； 赋能用户包括中国农业发展银行、上海浦东发展银行信用卡中心、平安银行、中国银行浙江分行等。 数据基础设施持续完善， “天目开源情报平台”已发布： 公司数据资产平台拥有 2000 亿条高质量数据资源，并以日均 5 亿条的速度继续更新。报告期内，公司继续完善数据基础设施 。 公司的三大数据资产平台“ 数星产业大脑”、“ 数家资讯平台”、“ 网察大数据平台” 均是基于拓天大模型和 AI Agent 进行功能迭代， 并推出新应用模块，同时发布了第四个数据资产平台——“ 天目开源情报平台”，可对各类开源数据追踪挖掘。 在数据基础设施上，公司通过补充数据源、优化资源目录等手段，持续更新数据中台（一中心五中台）。 公司进行子产品的新版本迭代， 旨在开发新一代社交媒体数据采集系统，完成了 TRS 海贝搜索数据库 V10 标准版开发。同时， 公司加大海贝向量数据库的研发， 可利用内存+磁盘解决方案替代纯内存方案，突破“容量天花板”。 信创+网络安全两抓手，长线布局增长点： 公司技术创新和市场布局优化，积极应对信创和网络安全相关领域的快速变化。公司重视数字政府建设和信创产业的发展，积极参与到国家网络安全和数据安全领域的政策实施中，通过提供高质量的产品和服务，持续扩大市场份额 。 数据安全方面，公司完成了天行隐私计算平台 V1.1 的研发；新一代 FPGA 隔离板卡研发基本完成，进入量产装机阶段。 信创方面，公司智拓 AI 平台已完成与华为、飞腾、 海光等国产化架构的适配与总结工作；并完成 TRS发行版开发，可完全兼容 ElasticSearch 的国产替换。 投资建议： 我们预计，公司 2024-2026 年实现营收 9.95/12.08/13.85 亿元，同比增长 27.3%/21.4%/14.6%；实现归母净利润 2.33/2.86/3.20 亿元，同比增长 539.7%/22.6%/11.9%；对应 EPS 分别为 0.29/0.36/0.40 元，对应市盈率为 49/40/36 倍。维持“推荐 ”评级。 风险提示： 行业竞争加剧的风险； 人工智能和大数据技术成熟度未及预期的风险； 人才流失的风险。

国内医疗器械绝对龙头，全方位构建强劲竞争实力。 迈瑞医疗三大支柱产线品类逐步完善， 持续助力核心业务获突破成果：①生命信息与支持： 形成完备综合解决方案， 覆盖院内多种临床场景， 率先提出全院解决方案，助力智慧医院建设；②体外诊断： 诊断设备及试剂认可度与日俱增， 关键上游并购实现原料自主可控， 高性能全自动流水线进一步提升 ivd 全线产品竞争力； ③医学影像： 满足多样化市场需求， 填补国产高端彩超领域空白，海外市场加速渗透。目前我国医疗设备行业整体国产化率仍处于低位，受益于医疗新基建、集采、行业整顿等政策推进，以迈瑞为代表的头部国产厂商有望凭其优越产品性能，实现市场份额的快速提升。 同时，迈瑞围绕微创外科、动物医疗、 AED 等种子业务多元化布局，持续构筑战略纵深，未来成长势能充沛。此外，近期公司收购并获惠泰医疗控股权，高调切入心血管领域，其中心脏电生理业务具较大提升空间，有望通过协同互补开辟新增长领域。 器械主要领域技术发展进入平台期，迈瑞全球化布局有望直道超车。 迈瑞布局的器械领域如监护、超声、血球、化学发光免疫等，市场容量大但技术路径经30-40 年发展已日趋成熟，迈瑞凭借持续不断的研发投入实现从追赶、 到并跑直至领跑，高端产品逐渐接近或超过现有同类外资产品。在全球化营销网络方面，历经多年海外市场深耕，迈瑞已成为业务遍布全球多数地区的医疗设备及解决方案供应商，目前公司在 40 个国家/地区设有超 50 家子公司，产品已远销全球 190多个国家/地区， 并建立起基于全球资源配置的研发创新平台，形成庞大的全球化研发、营销及服务网络。 2024 年起迈瑞国际业务有望增长提速，进一步向全球器械行业领先地位迈进。 对标全球器械巨头，迈瑞仍有极大成长空间。 通过复盘美敦力、雅培等国际龙头医械公司成长经历，可以发现其成长经历离不开技术创新与战略并购，同时积极扩大全球销售和渠道网络、因地制宜的市场策略、制定清晰合理经营目标、知识产权保护机制、打造并强化品牌影响力、本地化生产及服务等也都发挥着至关重要作用。 对比迈瑞成长历程及战略思路，其与全球行业龙头既往发展经验存一定共性，且近年市场排名稳步提升，与全球医疗器械行业龙头差距逐渐缩小，据公司公告， 2022 年迈瑞在全球医疗器械企业中排名 27 位，较 2021 年上升 4 位，较 2020 年的第 36 位上升 9 位。此外，公司在公告中表示，其有能力、有信心在2025 年跻身全球前二十医疗器械榜单，并向全球前十、甚至更高的行业地位发起冲击。 投资建议： 迈瑞是国内产品最全、销售实力最强的医疗器械龙头企业，高端化、多元化、全球化的发展战略有助于公司成长为全球医疗器械龙头，未来十年内海外业务将成为公司增长的主要动力。 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 117/143/175 亿元，同比增长 21.49%、 22.58%、 22.17%， EPS 分别为9.63/11.80/14.42 元，当前股价对应 2023-2025 年 PE 为 29/23/19 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 国内体外诊断试剂集采大幅降价的风险、国内医疗设备订单放量不达预期的风险、海外销售进展不及预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险

事件：公司发布2023年年度报告。报告期内，公司实现营收10.67亿元，同比-4.95%；归母净利润0.75亿元，同比-29.17%；基本每股收益0.19元。其中，公司第四季度单季实现营收3.06亿元，同比+9.4%；归母净利润0.24亿元，同比+3.13%。 毛利率全年微增，费用率有所提升，净利率同比下滑。 毛利率方面，2023年，公司综合毛利率为23.57%，同比+0.11pct。其中，23Q4单季毛利率为25.59%，同比+3.3pct，环比+1.58pct。 费用率方面，2023年，公司期间费用率为15.67%，同比+1.73pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.43%/7.89%/3.71%/1.65%，同比分别变动+0.21pct/+0.54pct/+0.18pct/+0.81pct。 净利率方面，2023年，公司净利率为6.47%，同比-2.88pct。其中，23Q4单季公司净利率为6.94%，同比-1.1pct，环比+0.68pct。 工业用纸包装推进客户拓展，产能布局支撑业绩增长。2023年，公司工业用纸包装业务实现营收7.71亿元，同比+3.09%。未来公司将持续拓展新客户实现增量，并跟随存量客户增长，在长期合作中通过综合优势实现客户采购份额的提升。同时，公司投资进行产能扩张，规划3.66亿条工业用纸包装袋产能，未来释放将支撑业绩增长。 复合塑料包装静待奶酪棒需求修复，盈利能力有望逐渐改善。2023年，公司复合塑料包装业务实现营收1.67亿元，同比-32.86%，主要是因为：终端奶酪棒市场单价较高，受到消费力下降影响，进而导致公司订单量下滑。展望未来，奶酪棒短期需求将自底部持续修复，中长期将充分受益于奶酪行业渗透率和人均消费提升。此外，订单下降导致固定成本分摊增加，2023年复合塑料包装毛利率降至20.86%，同比-7.96pct，未来伴随订单恢复，盈利能力有望持续改善。 战略布局光伏新质生产力，空间广阔有望快速增长。公司基于现有资源能力切入光伏背板膜、复合材料边框领域，并同尚德电力签订战略合作，产能落地有望获取大额订单。据CPIA统计数据，2023年，全球光伏新增装机达到390GW，同比增长69.57%，预计2028年保守/乐观情况下将分别达到487/562GW，5年CAGR分别为4.54%/7.58%。 投资建议：公司深耕工业用纸包装，产能释放支撑扩张，复合塑料包装底部持续向好，战略布局光伏新质生产力，未来有望实现快速成长，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益0.3/0.41/0.61元，对应PE为33X/24X/16X，维持“推荐”评级。

事件： 公司发布 2023 年年度报告。 23 年公司营收 54.06 亿元，同比-8.24%，其中贸易、 化药、 饲料、 生物制品分别实现收入 20.84 亿元、 12.64 亿元、 10.26亿元、 10.09 亿元， 同比分别为-0.51%、 -12.09%、 -6.91%、 -16.77%；归母净利润为 4.03 亿元，同比-26.73%；扣非后归母净利润为 2.79 亿元，同比-30.26%。单季度来看， 23Q4 公司营收 12.47 亿元，同比-29.37%；归母净利润 0.06 亿元，同比-95.93%；扣非后归母净利润为-0.37 亿元，同比-199.72%。 受养殖行情低迷影响， 23 年公司收入&盈利下行。 2023 年公司业绩下滑的主要原因是下游养殖行情低迷带来的动保产品需求下降、价格低迷等情况。 23 年公司综合毛利率 19.76%，同比-1.83pct；期间费用率为 15.17%，同比+0.67pct。单季度来看， 23Q4 公司综合毛利率 16.75%，同比-4.59pct；期间费用率为19.77%，同比+1.55pct。 公司疫苗销量下滑、化药价格短期承压。（ 1）生物制品： 23 年实现收入 10.09亿元，同比-16.77%，主要源于受需求下滑的影响， 公司产品销量 75.90 亿 ml/头份/羽份， 同比-26.19%；毛利率 46.12%，同比-2.97pct。 23 年公司疫苗批签发量 627 次， 同比+3.98%。 23 年公司以“产品保供、品质提升、精细管理”为核心，继续稳定和开发客户合作关系， 两个大单品突破千万销售额，重点省份市占率有所提升。 随着后续猪价预期向好，或将带动疫苗量价齐升。（ 2）化药： 23 年实现收入 12.64 亿元，同比-12.09%，主要系下游养殖业不景气，化药产品价格下滑；毛利率 21.47%，同比-4.68pct； 实现产品销量 1.57 万吨，同比+37.32%。 其中， 23 年原料药行业市场环境低迷，公司坚持“一品一策”的销售政策， 保证产品销售数量稳定。 持续投入研发， 新品储备丰富助力未来增长。 2023 年公司研发费用 1.23 亿元，同比-14.25%；占销售百分比为 2.27%，同比-0.16pct。 23 年公司获得 17 个新兽药批准文号， 7 个新兽药注册证书， 2 个产品通过应急评审。 新品研发方面，公司完成牛结节性皮肤病灭活疫苗应急评审，获得临时文号后于 9 月上市销售； 非瘟亚单位疫苗处于应急评审阶段；猫三联疫苗于 12 月通过应急评审，后续需获得临时文号后可上市。公司新品储备丰富，叠加大单品研发持续推进，后续业绩增长可期。 投资建议： 公司为动保行业龙头企业，动物疫苗销售短期受下游养殖业影响，但随着后续生猪上行周期到来或将显著带动销量提升。 考虑到下游养殖业景气度有待恢复，我们下调公司 2024-2026 年归母净利润预测至 4.76、 6.14、 6.82亿元； EPS 分别为 0.47、 0.60、 0.67 元，对应 PE 为 21、 16、 15 倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游养殖疫情复发的风险；市场竞争的风险； 行业政策变化的风险等。

事件： 公司发布业绩快报： 1Q24 公司实现营收 188.1 亿元/同比-9.5%；归母净利 23.1 亿元/同比+0.33%， 扣非净利 23.0 亿元/同比+0.23%。 机场渠道恢复抵消海南下滑压力， 基数压力有望逐步消退公司 1Q24 营收下滑， 主要因海南免税市场承压， 被机场免 税销售恢复所对冲 。据海口海关数据， 1-2 月海南 离岛免税销售金额 同比下滑 21%， 其中客单价同比下滑 19%， 高于人次降幅（ 同比-3%）， 我们认 为这主要 反映 2023 年下半年对代购监管的加强 所带来的 影响， 因代购的客单水 平要显 著高于散客。 如果从客单价的环比变化 看， 我 们 预计自 24 年 6 月起， 由代购监管带来的客单价 层面的不利因素将逐 步消除。 公 司 Q1 营收降幅低于离岛免税 销售降幅， 则主要受益于公司机场免 税销售恢 复。 其中， 公司核 心机场渠 道浦东机场 1-2 月国际旅客量同比+404%， 恢复至 2019 年的 80%+； 海外机场方面， 2024 年 2 月9 日，中免与开云集团旗下高级珠宝品牌 Qeelin 合作，于新加坡樟宜机场开设Qeelin 精品店。 销售结构及租金协议优化 ， Q1 盈利能力改善明显1Q24 公司毛利率为 32.7%/同比+4.0pct， 扣非净利率 12.2%/同比+1.2pct， 录得自 3Q22 以来最佳水平。 我们预计公司 1Q24 盈利能力改善主要得益于三方面： 1） 机场免税销售恢复， 驱动 公司线下业务占比 提升， 高毛利率商品销售结构增长； 2） 公司与上海机场、 首都机场优化租金 协议， 机 场免税店租金与销 售额挂钩， 且整体扣点率 较此 前明显下降； 3） 公司持续向 管理要效益， 经营管理能力进一步强化 。 投资建议整体而言， 我们认为公司 基 数压力最大的时间 已过， 后 续有望迎接边际改 善： 1） 离岛免税客流保持稳定 的 情况下， 客单价或有 望于 2Q24 止跌回升； 2） 今年仍有国人市内免税政策落地的可能； 3）机场口岸免税复苏+租金协议优化带来的增量贡献。中长期看，公司目前充分卡位国内核心免税流量渠道，伴随消费复苏推进，公司离岛+机场+线上+市内多维布局，将推动业绩实现持续增长。预计 2024-26 年公司归母净利各为 82 亿、 98 亿、 114 亿，对应 PE 各为 21X、17X、 15X，考虑公司对股东回报重视度提升，股息率有望随业绩增长提高，我们认为当前估值性价比较高，维持“推荐”评级 风险提示： 口岸免税销售恢复低于预期的风险；政策进 展低于预期的风险。