事项：中国石油深入推进炼化转型升级，向产业链和价值链中高端迈进，不断优化产品结构，提高炼油特色产品和高端化工产品比例，加大化工新材料研发力度。2023年，公司化工新材料产量137万吨，同比增长60%，炼化新材料业务实现经营利润369.4亿元。近期，兰州石化120万吨/年乙烯改造项目预可研报告获中国石油集团公司批复；吉林石化炼油化工转型升级项目年产380万吨常减压装置常压塔顺利安装完成；广西石化炼化一体化转型升级项目土方平整工作全部完成。 国信化工观点：1）我国原油加工能力过剩，产能有望向头部企业集中：截至2023年底，我国原油一次加工能力为9.36亿吨/年，2023年炼厂开工率为78.5%，炼能处于过剩状态。目前在建及已批待建炼油产能达1.22亿吨/年，产能增量较大。发改委、国家能源局多次指出至2025年，国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内。 在产能空间有限背景下，单吨操作成本高、不具备转型条件的小型炼厂面临淘汰，炼油产能有望进一步向头部企业集中。 2）我国成品油需求增量有限，“减油增化”是炼厂转型必由之路：汽油方面：由于电动车对汽油车替代加速，我国2025年汽油车保有量有望达到峰值。同时传统燃油车节能降耗的趋势也压低了汽油消耗的增长空间，我国汽油消费增长率预期不超2%。柴油方面：我国目前处于工业化中后期，第二产业增加值占GDP比重约40%，未来预计稳中有降，生产性柴油消费呈现下滑趋势。运输领域“以铁替公”战略及LNG重卡也替代部分柴油需求，目前我国柴油消费处于下降阶段。煤油方面：由于居民可支配收入的提高和消费升级将带动民航运输长期增长，煤油消费增速有望中期保持8%左右。总体来看我国成品油需求增量有限。 我国部分化工产品目前还面临产能不足的情况，2023年聚乙烯进口依赖度为33.1%，预计2025年进口依赖度仍超20%。2023年我国聚丙烯进口依赖度8.0%，虽然预计2025年聚丙烯有望实现进出口的平衡，但高端牌号产品仍需突破。在油品产能过剩，化工产品产能不足的行业背景下，“减油增化”是炼厂转型的必然。 3）公司通过新建大型炼化一体化项目及进行炼厂升级改造，积极践行“减油增化”战略。公司2023年投产的广东石化炼化一体化项目为国内一次性建设规模最大的世界级炼化项目，炼油能力达到2000万吨/年，主要化工产品产能包括260万吨/年对二甲苯及120万吨/年乙烯。“宜油则油、宜芳则芳、宜烯则烯”的设计增加了广东石化的灵活性，是“减油增化”的典型案例。目前吉林石化公司炼油化工转型升级项目、广西石化公司炼化一体化转型升级项目、独山子石化公司塔里木120万吨/年二期乙烯项目等重点项目正稳步推进，这些项目都将有力助推公司“减油增化”战略。 4）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1735/1863/2029亿元的预测，2024-2026年摊薄EPS为0.95/1.02/1.11元，当前A股PE为11.2/10.4/9.6x，对于H股PE为7.1/6.6/6.1x，维持“买入”评级。

业绩实现稳定增长： 中海油服发布 2023年年报，公司全年实现营业收入 441.09亿元，同比+23.7%，实现归母净利润 30.13亿元，同比+27.8%，公司业绩大幅提升。 2023年，全球油气产业布局加速调整，油田服务行业持续复苏， 公司紧抓市场机会， 实现经营规模大幅增长，盈利能力快速提高。 钻井平台利用率提升： 截至 2032年底，公司运营和管理着 60座钻井平台，其中包括 46座自升式钻井平台、 14座半潜式钻井平台。 作业日数方面，公司 2023年作业日数 17726天，较 2022年提升 6.0%。按可用天使用率计算，公司 2023年使用率85.2%，较 2022年提高 1.7个 pct，其中自升式钻井平台使用率 85.9%，较 2022年减少 2.3个 pct，半潜式钻井平台使用率 83.0%，较 2022年提高 15.4个 pct。 按日历天使用率计算，公司 2023年使用率 79.9%，较 2022年提高 1.4个 pct，其中自升式钻井平台使用率 80.9%，较 2022年提高 2.4个 pct，半潜式钻井平台使用率76.2%，较 2022年提高 13.2个 pct。 有望受益于中海油高资本开支： 公司与中海油有大量关联交易， 2023年钻井服务与中海油关联交易 81.9亿元，占钻井服务营收的 68%； 2023年油技服务与中海油关联交易 217.4亿元，占油技服务营收的 84%； 2023年中海油实现资本开支 1296亿元， 2024年资本开支预期 1250-1350亿元，公司有望受益于中海油的高额资本开支。 基于公司 23年业绩增长情况以及油服行业景气度， 我们上调了公司钻井平台使用率预测以及油田技术服务业务规模预测， 我们调整公司 2024-2026年归母净利润分别为 42.18、 53.04、 66.60亿元（原预测 38.02、 45.48、 -亿元）， 可比公司 2024年PE 为 23倍，对应目标价 20.24元/股，维持买入评级。 风险提示 油价大幅波动风险；石油公司资本开支不及预期；能源转型快于预期； 技术进步不及预期；开工率不高导致资产减值的风险。

事件： 2024年 3月 26日，公司发布 2023年年度报告。 2023年，公司实现营业收入 30110.1亿元，同比下降 7.0%；归母净利润为 1611.4亿元，同比增长 8.3%； 扣非归母净利润 1871.3亿元，同比增长 9.9%。 23Q4扣非归母净利润同环比高增，全年税金及附加占比提升。 23Q4，公司营业收入为 7288.8亿元，同比下降 7.0%，环比下降 9.1%；归母净利润为294.9亿元，同比增长 2.4%，环比下降 36.4%；扣非净利润为 525.7亿元，同比增长 28.2%，环比增长 11.4%。 全年来看，由于 2023年 5月 1日我国开始实行《矿业权出让收益征收办法》， 对石油、天然气等矿种，按矿业权出让收益率形式向矿业权人征收矿业权出让收益，其中， 陆域矿业权出让收益率为 0.8%、海域为 0.6%、 煤层气为 0.3%，从而尽管油价下滑， 2023年公司税金及附加依然同比增长 6.6%至 2950.2亿元，税金及附加占收入比重为 9.8%，同比提升1.3pct，其中，公司新增缴纳矿业权出让收益 236.9亿元。 油气当量稳步增长，降本提效效益显著。 1）油气产量： 2023年，公司推进高效勘探，强化老油气田稳产和新区效益建产，实施深地塔科 1井、川科 1井两口万米科探井，全年油气当量产量为 17.59亿桶油当量，同比增长 4.4%。分品种看，原油产量 9.37亿桶，同比增长 3.4%；天然气产量 49324亿立方英尺，同比增长 5.5%。 2024年，公司计划原油产量 9.09亿桶、天然气产量 51426亿立方英尺，合计油气当量 17.66亿桶。 2）油气价格： 2023年，公司原油平均实现价格为 76.6美元/桶，同比下降 16.8%；天然气平均实现价格 2.076元/立方米，同比下降 22.7%，主要是海外转口贸易价格降幅较大。 3）油气成本： 2023年油气单位操作成本 12.0美元/桶，同比下降 3.8%。 4）新能源： 2023年公司新能源业务实现规模化跨越式发展，风电光伏发电量 22亿千瓦时，新增风光发电装机规模 370万千瓦；新能源开发利用能力达到 1150万吨标煤/年； CCUS 注入二氧化碳 159.2万吨。 5）从盈利能力来看， 2023年，油气和新能源板块实现经营利润 1487.0亿元，同比下滑 10.3%，显著小于原油和天然气的价格降幅。 天然气销售盈利能力大幅提高。 2023年，公司销售天然气 2735.5亿立方米，同比增长 5.1%；同时，公司统筹各类天然气资源采购，优化进口气资源池结构，努力控制采购成本， 提升终端业务创效能力，板块实现经营利润 430.4亿元，同比大增 232.2%，其中， 23Q4在顺价降本的驱动下，经营利润实现 235.7亿元，环比大增 340.0%。 增产高端特色炼油化工产品， 化工业务扭亏为盈。 2023年，公司汽/柴/煤油的产量分别为 4977.6/5839.9/1456.1万吨，同比+14.4%/+8.9%/+77.7%。 主要化工品中，乙烯/合成树脂/合成纤维原料及聚合物/合成橡胶/尿素产量分别为 800.1/1257.9/109.8/96.6/230.0万吨，同比+7.8%/+8.3%/-0.1%/-7.5%/-9.8%。从经营业绩来看， 2023年炼油业务实现经营利润 362.5亿元， 同比下降 11.9%， 主要由于炼油毛利空间收窄和产量增加综合影响；化工业务实现经营利润 6.84亿元，同比扭亏。 成品油市场需求回暖，销售业务利润大增。 公司销售业务强化产销协同，保障 原 油 产 业 链 顺 畅 运 行 ， 2023年 实 现 国 内 汽 / 柴 / 煤 油 销 量5154.1/6189.0/995.5万吨， 同比变化+16.4%/+11.7%/+82.1%；国际销量分别为 1559.5/1781.0/900.7万吨， 同比变化+12.0%/-23.7%/+9.7%。 全年销售业务经营利润为 239.62亿元，同比增长 66.7%。 拟派发末期现金股利 0.23元/股，全年股利 0.44元/股，分红率 50%，A/H 股股息率为 4.7%/7.5%。 公司拟派发末期含税现金红利 0.23元/股， 加上中期每股股息计划全年派发 0.44元/股，对应的现金分红比例为 50%，按照2024年 3月 25日的收盘价和汇率计算， A 股和 H 股股息率分别为 4.7%和7.5%。 投资建议： 公司是国内油气龙头企业，油气上游资源丰富，下游产业链完整。我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 1728.84/1810.12/1885.31亿元， EPS 分别为 0.94/0.99/1.03元/股，对应 2024年 3月 25日收盘价的 PE分别为 10/9/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原油价格波动的风险，化工品景气度下行的风险，下游需求不及预期的风险。

2024年 3月 25日， 中国石油发布 2023年报： 2023年公司实现营业收入 30110亿元，同比减少 7%； 实现归母净利润 1611亿元，同比增加 8%； 扣非后归母净利润 1871亿元， 同比增加 10%； 加权平均净资产收益率为 11.4%， 同比上升 0.1个百分点。 销售毛利率 23.5%， 同比增加 1.6个百分点； 销售净利率 6.0%， 同比增加 0.9个百分点。 经营活动现金流量净额 4566亿元。 其中， 公司 2023Q4实现营收 7289亿元， 同比-7%， 环比-9%； 实现归母净利润 295亿元， 同比+1%， 环比-36%； 扣非后归母净利润 526亿元； ROE 为 2.1%， 同比下降 0.1个百分点， 环比下降 1.2个百分点。 销售毛利率 29.3%， 同比上升 4.7个百分点， 环比上升 6.9个百分点； 销售净利率 4.7%， 同比上升 0.8个百分点， 环比下降 1.8个百分点。 投资要点: 国际油价下滑背景下， 公司经营业绩彰显韧性2023年布伦特原油平均价格 82.64美元/桶， 同比下降 18.4%， 在国际原油价格宽幅下降背景下， 公司经营业绩仍保持稳健增长， 连续两年创历史新高， 产业链应对油价等宏观因素变化的韧性明显增强。 2023年公司实现营业收入 30110亿元， 同比下滑 7%， 归母净利润 1611亿元， 同比增长 8.3%。 分部来看， 1）油气与新能源业务实现营收 8923亿元， 同比-4%， 实现经营利润 1657亿元， 同比-10%。 一方面， 受到原油、 天然气价格下降影响， 公司全年原油平均实现价格 76.60美元/桶， 同比下滑16.8%； 另一方面， 公司持续推进“稳油增气” ， 2023年油气当量产量17.59亿桶， 同比+4.4%， 其中天然气产量增长较快。 2） 炼油化工和新材料业务实现营收 12212亿元， 同比增长 5%， 实现经营利润 369亿元， 同比-9%。 一方面， 公司全力提升负荷， 广东石化一体化项目投入运行， 2023年加工原油 13.99亿桶， 同比+15%， 生产成品油 12274万吨， 同比+17%， 化工产品商品量 3431万吨， 同比+9%。 另一方面， 炼化产品销售价格有所下降， 叠加受到广东石化投产初期消耗高的影响， 公司炼油单位现金加工成本同比上升 7%至 231元/吨。 3） 销售业务实现营收 25271亿元， 同比下降 9%， 主要由于成品油价格下降和国际贸易收入减少， 但成品油销量和市占率明显提升， 2023年公司共销售汽油、 煤油、 柴油 16580万吨， 同比+10%。 得益于原油产业链的一体化协同以及非油业务毛利的增长， 销售业务 2023年实现经营利润240亿元， 同比增长 67%。 4）天然气销售业务实现营收 5612亿元， 同比+8%， 经营利润 430亿元，同比增长 301亿元。 一方面， 国内天然气销售量价齐增； 另一方面， 公司优化进口气资源池， 合理安排天然气进口节奏， 有效控制进口气成本，持续优化资源配置， 加大高端高效市场和终端市场开发力度。 此外，中国政府自 2023年 5月 1日起施行《矿业权出让收益金征收办法》，2023年公司新增缴纳矿业权出让收益 237亿元。 高分红注重股东回报， 彰显央企投资价值 公司注重股东回报，加大分红力度。董事会建议派发2023年末期股息每 股 0.23元（含税） ， 加上 2023年中期派息每股 0.21元（含税） ， 全年股息每股 0.44元（含税）， 总派息金额约 805.3亿元， 分红比例为 50％，2023年股息率约为 6.2%。 2023年末期和全年每股股息均创历史同期最好水平， 公司持续保持较高现金分红水平， 维护股东权益， 彰显央企投资价值。 持续加大资本开支， 上游勘探、 中游炼化升级改造有序推进资本开支方面， 2023年公司资本性支出 2753亿元， 同比+0.4%， 油气与新能源分部资本性支出占比 90%， 公司 2023年原油证实储量 62.19亿桶， 同比-3.1%， 天然气证实储量 72794十亿立方英尺， 同比-0.9%。 2024年公司持续维持资本开支高位， 资本性支出预算为 2580亿元， 较2023年初预算值增长 6%， 其中油气与新能源分部占比 83%， 主要用于国内松辽、 鄂尔多斯、 准噶尔、 塔里木、 四川、 渤海湾等重点盆地的规模效益勘探开发以及页岩气、 页岩油开发， 加快储气能力建设， 以及持续推进海外重点项目产能建设。 2024年公司计划原油产量为 909.2百万桶， 可销售天然气产量为 5142.6十亿立方英尺， 油气当量合计为1,766.3百万桶。 炼油化工和新材料分部占比 11%， 主要用于吉林石化和广西石化转型升级项目、 塔里木 120万吨/年二期乙烯项目、 兰州石化转型升级项目。 2024年， 公司计划原油加工量为 1403.9百万桶。 盈利预测和投资评级预计公司 2024/2025/2026年归母净利润分别为 1736、1798、1869亿元，对应 PE 为 9.7、 9.4、 9.0倍。 公司作为国内油气行业龙头， 油价中高位下， 公司有望受益， 叠加公司降本增效成果显著， 彰显央企改革决心，维持“买入” 评级。

国资委控股的油气勘探龙头，资源禀赋优异，股东回报丰厚。公司是中国最大的海上石油及天然气生产商，从事原油及天然气的勘探、开发、生产及销售，国资委为实际控股人。公司油气资源丰富，拥有中国海域95%以上的探矿权，并在多个海外巨型油气田重点区块持有权益，截至2023年公司油气储量达67.84亿桶油当量，2023年公司油气产量达185.76万桶油当量/天。此外，公司经营现金流稳健，且注重股东回报，2015年来股利支付率大多超过50%，并承诺2022-2024年股利支付率不低于40%。 需求存修复潜力，供给有望收紧，油价或将维持中高位。康波萧条期的地缘冲突给原油带来了风险溢价，逆全球化的背景也提高了能源的安全储备需求，美元信用风险也给实物资产带来了上行期权。需求方面：：2023年防疫政策优化叠加稳增长政策发力，国内原油消费复苏，并提振全球原油需求。海外加息结束展望降息，需求有望恢复，此外，全球范围内多炼厂投产有望推动需求增长。供给：2024年，OPEC+有望维持当前的减产框架，原油供给仍面临较为紧张的局面。此外，疫情期间库存井大量消耗，通货膨胀导致新增井盈利性下滑，美国页岩油产量增长乏力亦将限制全球原油供给增速。长期来看，国际油气公司资本开支不足导致资源接替能力下滑或将造成原油供给持续偏紧。价格：我们对全球石油供需边际缺口进行测算，根据测算结果，在衰退预期下，需求增速同比下滑，但欧佩克+自愿减产框架在接近于财政平衡油价的情况下有望保持，全年来看，石油供需格局整体略有宽松，但在中东局势日益紧张的情况下，供给端仍存在不确定性，油价有望维持中高位震荡。 低成本打造竞争壁垒，增储上产保障公司成长。凭借优异的成本管控能力，公司桶油作业成本持续下降，目前位于行业较低水平，油气产品差异性小，低成本优势为公司打造竞争壁垒，净利率水平位居国内外可比公司前列。此外，丰富的油气资源为公司奠定成长的基础，现金流稳健且债务负担较低保障公司增储上产，公司产储量有望持续增长，成长属性或不断夯实。 加码天然气及新能源，积极推进绿色低碳转型。公司践行低碳发展理念，稳健推进新能源布局。一方面，公司发力天然气业务，近5年来天然气产销量复合增速均在10%左右，产品结构中天然气占比亦不断提升；另一方面，公司依托海上作业技术及资源优势布局海上风电，择优发展陆上风光，公司海上风电及陆上风光项目将陆续投产，预计2025年将获取海上风电资源500-1000万千瓦，获取陆上风光资源500万千瓦。 投资建议：我们预计公司2024-2026年可实现归母净利润1363、1455、1527亿元，当前市值对应PE分别为10/9/9。考虑到公司稳健的增储上产行动，成长性较为明显，但PE低于海外可比公司，我们认为公司估值有提升空间。采用相对估值法，参考海外可比公司估值水平，我们给予公司2024年12.2倍PE，对应目标价35.01元，首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；OPEC+减产不及预期；宏观经济波动风险。

事件： 公司发布 2023年年度报告：实现营业收入 32122亿元（同比-3%），归母净利润 605亿元（同比-10%）。其中 2023Q4，实现营业收入 7423亿元（同比-14%，环比-15%），归母净利润 75亿元（同比-22%，环比-58%）。 2023年，公司应交税费 400亿元（同比+41%），主要受计提矿业权出让收益（74亿元）以及消费税等流转税增加影响；实现投资收益 58亿元（同比-60%），主要系 2022年上海赛科股权出售收益较大，同时 2023年化工市场低迷，合营、联营公司效益下滑。整体而言，刨除一次性影响，公司经营情况向好。 降低资本开支力度，继续实施稳油增气策略。 1）资本开支：①2023年，公司资本开支 1768亿元， 同比-123亿元（-7%）。 其中，勘探及开发/炼油/营销及分销/化工/本部及其他的资本开支 786/229/157/550/45亿元，同比-47/+0/-34/-36/-7亿元。 ②2024年， 公司计划资本支出 1730亿元，同比-38亿元（-2%）。 其中，勘探及开发/炼油/营销及分销/化工/本部及其他的资本开支 778/248/184/458/62亿元，同比-8/+19/+27/-92/+17亿元； 2）油气产量目标： 2024年，公司计划油气产量约 5.09亿桶油当量（同比+1%），其中原油产量 2.79亿桶（同比-0.7%），天然气产量 390亿立方米（同比+3.1%）。 资产负债表表现优异： 1）现金： 2023年，公司货币资金 1650亿，较上年同期增长 199亿元，现金储备充足； 2） 资产负债率： 2023年，公司资产负债率 52.7%（同比+0.9pct）。 公司注重股东回报： 2023年，公司分红+回购总金额 435.75亿元，其中分红 412亿元（中期、末期分别派息 0.145、 0.2人民币/股），回购 23.25亿元。 1）仅考虑分红： 公司 2023年分红比例 68.2%（国际准则下分红比例 70.7%），按 2024年 3月 26日收盘价，中石化 A 股股息率为 5.5%；中石化 H 股股息率为 8.4%，按 20%扣税，税后股息率为 6.7%。 2）考虑分红+回购： 公司2023年分红比例 72.1%（国际准则下分红比例 74.7%），按 2024年 3月 26日收盘价，中石化 A 股股息率为 5.8%；中石化 H 股股息率为 8.8%，按 20%扣税，税后股息率为 7.2%。 盈利预测与投资评级： 根据公司稳油增气战略的推进情况， 以及成品油需求回暖&海外价差扩大， 我们调整 2024-2025年归母净利润分别 640、 666亿元（此前为 836、 891亿元）， 新增 2026年归母净利润 676亿元。 根据2024年 3月 26日收盘价， 对应 A 股 PE 分别 11.8、 11.3、 11.2倍，对应 A股 PB 分别 0.91、 0.89、 0.87倍。公司盈利能力显著，成本管控优异， 维持“买入”评级。 风险提示： 地缘政治风险；宏观经济波动；成品油需求复苏不及预期

中海油服2023业绩再创历史新高2023年公司营收达441亿元，同比+23.7%，归母净利润为30.1亿元，同比+27.8%。业绩符合预期并且创历史新高。 钻井服务板块：涨价逻辑开始兑现半潜式平台使用率大幅抬升。2023年作业天数为17726天，同比+6%；其中自升式平台同比+1.7%，半潜式钻井平台同比+24.8%。2023年公司自升式、半潜式钻井平台可用天使用率分别85.9%、83%，较2022年同期分别减少2.3pct、增加15.4pct。其中自升式平台使用率主要受跨国拖航和海外客户验船待命影响同比下降，若剔除该因素影响，2023自升式平台使用率为89.2%，同比增加1pct。 新签订单高日费开始兑现。2023年自升式平台日费7.4万美金/天，同比+7.2%；半潜式平台日费13.3万美金/天，同比+16.7%。其中2023年下半年自升式日费同比+18%（主要受益于中东7条自升式平台涨价）、半潜式日费同比+27%，我们判断除了受益于挪威新签订单的涨价外，不排除国内平台已出现涨价的可能性。 随着海上钻井平台供需越发紧张，我们预计后续钻井平台的日费和使用率或持续提升。 油田技术服务板块：保持高成长性，业绩增速亮眼2023年油田技术服务收入257.6亿元，同比+31.4%。公司以市场需求为导向，注重技术自主研发，自主研发的璇玑高端钻井技术装备实现海上规模化应用，累计作业1700井次，进尺超160万米，一次入井成功率达95.11%。 盈利预测与投资评级：原预测2024/2025年公司归母净利润41/50亿。由于油服行业景气度持续，新签订单日费持续提高，调整2024-2026年归母净利润为41/59/66亿元，A股对应PE19.5/13.5/12.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：中海油资本开支不及预期的风险；国际油价大跌影响油公司资本开支意愿的风险；海外订单拓展或作业进展不及预期。

事件： 公司发布 2023年年报， 2023年实现营收 441.1亿元，同比增长 23.7%； 实现归母净利润 30.1亿元，同比增长 27.8%。 Q4单季度来看，实现营业收入146.0亿元，同比增长 27.9%，环比增长 37.3%；实现归母净利润 7.4亿元，同比增长 154.3%，环比减少 20.8%。 2023年整体业绩实现快速增长。 国内外市场拓展顺利， 钻井平台利用率稳定恢复。 2023年，公司国内、国外业务分别实现营收 346.4、 94.7亿元，同比+17.9%、 +50.9%，海外市场实现高速增长主要系公司紧盯海外重点客户，坚持开拓大额度、长周期、高价值一体化项目，加大战略性客户培育力度。 2023年， 公司钻井服务营收 120.7亿，同比+16.6%；船舶服务营收 39.4亿，同比+5.9%；物探采集和工程勘察服务营收23.4亿，同比+17.7%；油田技术服务营收 257.6亿，同比+31.4%。 2023年，公司自升式、半潜式钻井平台作业天数同比分别+1.7%、 +24.8%；可用天使用率同比分别-2.3pp、 +15.4pp；日费同比分别+7.2%、 +16.7%。 毛利率显著提升， 汇兑收益减少影响费用率。 2023年， 公司毛利率、净利率分别为 15.9%、 7.4%，同比+3.6pp、 +0.4pp， 主要得益于钻井服务业务毛利率提升明显，同比+11.8pp；期间费用率为 7.1%，同比+1.7pp，主要系上年同期汇兑收益较高，财务费用率同比+1.7pp。单 Q4，公司毛利率、净利率分别为 15.3%、5.6%，同比分别+5.7pp、 +2.3pp，环比分别-2.6pp、 -3.8pp；期间费用率为 8.5%，同比+1.2pp，环比+1.7pp。 高油价驱动资本开支增长， 海上油气景气度延续。 2023年， 布伦特原油均价为82.2美元/桶， 同比下降 17.0%，但仍远高于桶油完全成本。 高油价驱动上游资本开支提升，油服行业景气度有望持续提升。 2023年，“三桶油”合计资本开支 5817.4亿元，同比增长 2.8%，其中勘探开发资本支出为 4565.8亿元，同比增长 12.1%。根据公司公告， 2024年全球石油需求仍将持续增长， 预计全球上游勘探开发资本支出约 6079亿美元。 同比增长 5.7%，其中海上勘探开发资本支出同比增速高达 19.5%。 公司作为海洋油服龙头，持续受益行业高景气。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 40.0、 50.3、56.3亿元，对应 EPS 为 0.84、 1.05、 1.18元，对应当前股价 PE 为 19、 15、14倍，未来三年归母净利润复合增速为 23.2%， 维持“买入”评级。 风险提示： 国际油价波动风险、 汇率变动风险、 境外经营不及预期风险。

事件 公司发布 2023年年度报告。 报告期内， 公司实现营业收入 30110.1亿元，同比下滑 7.0%；归母净利润 1611.4亿元，同比增长 8.3%；扣非归母净利润 1871.3亿元 ，同比增长 9.9%。 其中， 四季度公司实现营业收入 7288.8亿元，同比下滑 7.0%、 环比下滑 9.1%；归母净利润 294.9亿元，同比增长 1.3%、环比下滑 36.4%；扣非归母净利润 525.7亿元，同比增长 27.3%、环比增长11.4%。 各项业务平稳高效运行， 经营业绩再创历史新高 报告期内，公司油气两大产业链和各项业务平稳高效运行， 油气和新能源、炼油化工和新材料、 销售、天然气销售业务分别实现经营利润 1487.0、 369.4、 239.6、 430.4亿元， 同比变化-10.3%、 -9.0%、 66.7%、 232.2%。 油气资源方面， 2023年公司积极推动增产增效， 强化老油气田稳产 、新区效益建产 ，原油 、可售天然气产量分别为937.1百万桶、 4932.4十亿立方英尺， 分别同比增长 3.4%、 5.5%； 公司原油实现价格 76.60美元/桶， 同比下降 16.8%， 系油气和新能源板块经营利润下降的主因。 下游炼化方面， 公司紧抓国内需求恢复增长的有利时机， 着力提升成品油销量和市场占有率， 全年原油加工量、 成品油产量和销量分别为 1398.8百万桶、 12273.6万吨和 16579.8万吨，分别同比增长 15.3%、 16.5%、 10.1%； 公司加大化工新材料研发力度 ，推动化工新材料产销量持续增长，随销量增加和原材料价格下降， 2023年公司化工业务同比实现扭亏为盈。 持续优化投资结构，助力核心业务稳健发展 公司坚持严谨投资、精准投资、效益投资理念，持续优化投资结构。 2024年公司计划资本性支出为 2580亿元， 分板块来看 ， 将主要用于油气和新能源板块以及炼油化工和新材料板块 。 其中，油气和新能源板块计划资本性支出为 2130亿元 ，公司将主要聚焦国内重点盆地的规模效益勘探开发、推进海外自主勘探项目 、加大获取海外优质项目力度；炼油化工和新材料板块计划资本性支出为 290亿元，将主要用于各下属公司转型升级项目。 另外 ， 销售、天然气销售、 总部及其他 2024年计划资本性支出分别为 70、 60、 30亿元。 积极维护股东利益， 坚定履行高分红政策 公司自上市以来，一直高度重视股东回报，严格遵守《公司章程》及相关监管要求 ，积极开展股利分配。 公司现每年进行两次现金分红 ， 2023年中期、末期股息分别为 0.21、 0.23元/股（含税）， 全年公司现金分红总额为 805.3亿元（含税）， 同比增长 4.1%， 分红比例为 50.0%。 在公司保持稳健经营的预期下， 未来公司稳定 、积极的派息政策以及高股息率有望延续，公司股东有望充分受益，公司的中长期投资价值随之凸显。 投资建议 预计 2024-2026年公司营收分别为 29464.34、 29472.24、 29591.66亿元，同比分别变化-2.14%、 0.03%、 0.41%；归母净利润分别为 1673.98、1771. 14、 1792.49亿元，同比分别增长 3.88%、 5.80%、 1.21%； EPS 分别为 0.91、0.97、 0.98元/股 ，对应 PE 分别为 10.07、 9.52、 9.40倍。 维持“推荐”评级。 风险提示 国际油气价格大幅波动的风险， 市场需求复苏不及预期的风险，产品景气度下滑的风险等。

业绩符合预期， 归母净利润、 自由现金流、 分红金额创历史新高。 2023年公司实现营收 30110亿元（同比-7.0%），归母净利润 1611.5亿元（同比+8.3%），实现自由现金流 1761.2亿元（同比+17.1%） ， 营收有所下滑主要由于油气产品价格下降所致， 此外公司计提减值准备 289.9亿元， 并新增缴纳矿业权出让收益 236.9亿元。 其中单四季度实现营收 7289亿元（同比-7.0%， 环比-9.1%） ， 归母净利润 295.0亿元（同比+1.3%， 环比-36.4%） 。 公司 2023年资本开支 2753.4亿元（同比+0.4%） ， 预计 2024年资本开支 2580亿元； 公司 2023年合计分红 805.3亿元， 分红率为 50.0%， A 股股息率为 4.7%。 勘探开发板块： 持续推动增储上产， 降本增效效果显著。 2023年公司实现油气产量 17.59亿桶油当量（同比+4.4%） ， 其中原油产量 9.37亿桶（同比+3.4%） ， 可销售天然气产量 4.93万亿立方英尺（同比+5.5%） 。 2023年公司原油平均实现价格为 76.6美元/桶（同比-16.8%） ， 单位油气操作成本为11.95美元/桶（同比-3.8%） ， 上游板块实现经营利润 1487.0亿元（同比-10.3%） ， 降本增效成果显著。 炼化板块： 动态优化产品结构， 化工业务扭亏为盈。 2023年公司实现原油加工量 14.0亿桶（同比+15.3%） ， 生产成品油 1.23亿吨（同比+16.5%） ， 化工产品商品量 3430.8万吨（同比+8.7%） 。 2023年公司炼化板块经营利润369.4亿元（同比-9.0%）， 其中炼油业务经营利润 362.5亿元（同比-11.9%），化工业务扭亏实现经营利润 6.8亿元。 销售板块： 成品油市场需求恢复， 全年业绩大幅提升。 2023年公司实现成品油销售 1.66亿吨（同比+10.1%） ， 其中国内销量 1.23亿吨（同比+17.2%） ，零售市场份额达到 36.6%， 同比提升 2.2个百分点。 2023年公司销售板块实现经营利润 239.6亿元（同比+66.7%） 。 天然气销售板块： 持续提升销售量效， 业绩弹性逐步显现。 2023年公司销售天然气 2735.5亿立方米（同比+5.1%） ， 其中国内销售天然气 2197.6亿立方米（同比+6.1%） 。 2023年公司天然气销售板块实现经营利润 430.4亿元（同比+232.2%） 。 风险提示： 油价大幅波动风险； 需求复苏不达预期； 国内气价上涨不达预期。 投资建议： 我们将 2024-2025年布伦特原油均价的预测由 88、 90美元/桶下调至 85、 85美元/桶， 并预计 2026年布伦特原油均价为 85美元/桶， 下调2024-2025年并新增 2026年归母净利润为 1735/1863/2029亿元（原值为2050/2390亿元） ， 2024-2026年摊薄 EPS 为 0.95/1.02/1.11元， 当前 A 股PE 为 9.8/9.1/8.4x， 对于 H 股 PE 为 6.8/6.3/5.8x， 维持“买入” 评级。

投资要点 事件：公司发布2023年年度报告：实现营业收入30110亿元（同比-7%），归母净利润1611亿元（同比+8.3%）。其中2023Q4，实现营业收入7289亿元（同比-7%，环比-9%），归母净利润295亿元（同比+1%，环比-36%），扣非归母净利润526亿元（同比+27%，环比+11%）。2023年，公司新增缴纳矿业权出让收益237亿元。2023年，因油气价格波动、国内外经营环境变化及部分老油田稳产难度加大等原因，计提减值准备合计290亿元，主要为油气资产、固定资产等长期资产减值准备225亿元、存货跌价准备64亿元。刨除一次性影响，公司经营情况优异。 天然气销售盈利能力显著提高：2023年，公司营业利润2530亿元，较上年同期增加105亿元。其中，油气和新能源、炼油化工和新材料、销售、天然气销售、总部及其他的营业利润分别为1487/369/240/430/4亿元，同比-171/-36/+96/+301/-85亿元。公司优化进口气资源池，合理安排天然气进口节奏，有效控制进口气成本；持续优化资源配置，加大高端高效市场和终端市场开发力度。 油气产量稳步增长：1）2023年，公司油气产量1759百万桶油当量（同比+4.4%）。其中，原油产量937百万桶（同比+3.4%），天然气产量1396亿立方米（同比+5.5%）。2）2024年，公司计划油气产量1766百万桶油当量（同比+0.4%），其中原油产量909百万桶（同比-3%），天然气产量1455亿立方米（同比+4.3%）。 资产负债表优异：1）2023年，公司货币资金2699亿元，较上年同期增加448亿元，现金储备较为充足。2）2023年，公司资产负债率40.8%（同比-1.8pct）。 资本开支力度放缓：1）2023年，公司资本开支2753亿元，同比+10亿元（+0.4%）。其中，油气和新能源、炼油化工和新材料、销售、天然气销售、总部及其他的资本开支分别2484/164/47/41/19亿元，同比+268/-254/-4/-9/+9亿元。2）2024年，公司计划资本支出2580亿元，同比-173亿元（-6%）。其中，油气和新能源、炼油化工和新材料、销售、天然气销售、总部及其他的资本开支分别2130/290/70/60/30亿元，同比-354/+126/+23/+20/+11亿元。 公司注重股东回报：2023年，公司分红总金额805亿元（中期、末期分别派息0.21、0.23人民币/股），分红比例50%。按2024年3月26日收盘价，中石油A股股息率为4.8%；中石油H股股息率为7.5%，按20%扣税，税后股息率为6.0%。 盈利预测与投资评级：根据公司油气产量情况，以及公司受益于天然气顺价政策，我们调整2024-2025年归母净利润分别1837、1902亿元（此前为1772、1851亿元），新增2026年归母净利润1947亿元。按2024年3月26日收盘价，对应A股PE分别9.2、8.9、8.7倍，对应A股PB分别1.1、1.0、1.0倍。公司盈利能力显著，成本管控优异，维持“买入”评级。 风险提示：地缘政治风险；宏观经济波动；成品油需求复苏不及预期

23年归母净利同比+8%，创历史新高中国石油 3月 25日发布年报， 实现营收 30110亿元， yoy-7%， 归母净利1611亿元（扣非 1871亿元）， yoy+8%（扣非+10%）。 Q4单季营收 7289亿元， yoy-7%/qoq-9%， 归母净利 295亿元， yoy+1%/qoq-36%。 公司拟每股派息 0.23元（含税）， 结合中期分红， 23年股息支付率约 50%。 由于矿业权出让收益影响， 我们下调 24-25年归母净利至 1726/1783亿元（原值1769/1882亿元）， 给予 26年 1804亿元归母净利预期， 以 0.91港币汇率折算， 结合 A/H 股可比公司估值（Wind、 Bloomberg 一致预期 24年平均10.5/7.4xPE），给予公司 24年 10.5x/7.4xPE，对应 A/H 目标价 9.87元/7.64港元，维持 A 股“增持”评级，调整 H 股至“增持”评级。 持续推动增产增效，原油实现价格下降拖累业绩23年公司原油产量 937百万桶，同比+3.4%， 原油实现价格 76.60美元/桶，同比-16.8%， 可销售天然气产量 4932十亿立方英尺，同比+5.5%， 单位油气操作成本 11.95美元/桶，同比-3.8%。按照有关部门规定，年内缴纳矿业权出让收益 237亿元， 23年公司油气和新能源分部努力推动增产增效， 但受原油价格下滑影响，经营利润同比-10.3%至 1487亿元。 炼油业务毛利空间收窄，化工新材料业务实现降本增量23年公司原油加工量 1399百万桶，同比+15.3%， 生产成品油 1.23亿吨，同比+16.5%，化工产品商品量 3431万吨，同比+8.7%， 现金加工成本同比+7.1%至 230.7元/吨，主要系广东石化炼化一体化项目投产初期消耗较高。 23年板块经营利润同比-9.0%至 369.4亿元，其中炼油业务毛利空间收窄，经营利润同比-11.9%至 362.5亿元；化工新材料产销大幅增长叠加原材料成本下降，经营利润同比扭亏增利 12.8亿元至 6.84亿元。 国内市场需求回暖，境内成品油销量显著增长23年公司成品油总销量 1.66亿吨，同比+10.1%，其中境内成品油总销量1.24亿吨，同比+17.3%。伴随国内成品油需求恢复，销售分部加强市场营销，统筹优化海内外市场资源配置， 实现经营利润 239.6亿元，同比+66.7%。 优化进口气资源结构及终端网络， 板块业绩大幅提振23年公司国内天然气销量 2198亿立方米，同比+6.1%。 23年公司天然气销售板块在严格执行国家价格政策的前提下，持续优化进口天然气成本及终端营销网络，经营利润同比大增 300.9亿元至 430.4亿元，毛利率同比+4.5pct 至 7.1%。 风险提示： 国际油价波动风险； 石化行业竞争格局恶化风险。

事件：2024年3月24日，公司发布2023年年度报告。2023年，公司实现营业收入32122.2亿元，同比下降3.2%；归母净利润604.6亿元，同比下降9.9%；扣非归母净利润606.9亿元，同比增长4.7%。 23Q4毛利率环比仅下滑0.2pct，归母净利率环比下滑0.8pct主因税金及附加环比增加。23Q4，公司实现营业收入7422.7亿元，同环比分别下滑14.2%和15.3%；归母净利润为75.0亿元，同环比分别下滑23.8%和58.0%；扣非归母净利润分别为104.1亿元，同环比分别增长440.9%和下滑37.4%。从公司经营效益来看，23Q4毛利率为16.0%，环比23Q3下滑0.2pct，然而，公司税金及附加占收入的比重和期间费用率在23Q4达到10.0%和5.5%，同比提升2.7pct和1.0pct，环比提升1.9pct和1.3pct，相比2023上半年来看，公司下半年缴纳矿业权出让收益74.1亿元，占收入比重为1.0%。 勘探及开发：天然气产量稳步增长，油气价格和成本同步下降。2023年，公司增储增产降本增效取得新突破，截至23年末，原油探明储量为20.03亿桶，同比增加0.41亿桶；天然气探明储量93110亿立方英尺，同比增加5050亿立方英尺；境内油气储量替代率为131%。全年，公司实现油气产量当量5.04亿桶，同比增长3.1%。其中，原油产量2.81亿桶，同比增长0.1%，中国和海外产量占比89.5%和10.5%；天然气产量13378.2亿立方英尺，同比增长7.1%。 2024年公司计划生产原油2.79亿桶，生产天然气13797亿立方英尺，同比23年实际产量分别下降0.7%和增长3.1%。价格方面，2023年公司原油实现价格76.6美元/桶，同比下滑15.2%；天然气实现价格7.1美元/千立方英尺，同比下滑6.6%。成本方面，公司加大成本费用管控力度，油气现金操作成本同比下滑6.8%至15.1美元/桶油当量。综合来看，公司该板块实现经营收益449.6亿元，经营收益率为15.0%，同比下降1.8pct。 炼油：原油加工量创历史新高，成品油加工毛利回升。2023年公司加工原油2.58亿吨，同比增长6.3%；生产成品油1.56亿吨，同比增长11.3%，其中，汽/柴/煤油产量占比40.1%/41.4%/18.6%，同比-2.1pct/-3.6pct/+5.7pct。尽管价格上，汽/柴/煤油同比下滑5.3%/6.8%/9.0%至8494/6872/5884元/吨，但在原油采购价格下滑、海外运保费降低、现金操作成本同比降低4.8%的驱动下，公司的单位炼油毛利实现353元/吨，同比增长9元/吨。公司发挥产业链一体化协同优势，实现炼油板块经营收益206.1亿元，经营收益率1.3%，同比增长0.6pct。 营销和分销：拓市扩销，降低流通费用支出：2023年，公司全力拓市扩销增效，成品油总经销量为2.39亿吨，同比增长15.6%。其中，境内成品油经销量创历史新高，为1.88亿吨，同比增长15.8%；境外销量0.51亿吨，同比增长15.2%。在公司积极有效降低各项流通费用支出下，吨油现金销售费用同比降低7.3%至193.4元/吨。同时，公司积极探索新零售营销模式，不断拓展新业态和营销活动，23年实现非油业务利润46.2亿元，同比增长7.2%，且充换电站和加氢站数量增加182.9%和30.6%。综合来看，营销分销板块实现经营收益259.4亿元，经营收益率为1.4%，同比持平。 化工：聚焦降本提质，业务亏损收窄。2023年，面对国内化工产品供给大幅增加、化工毛利收窄的严峻形势，公司强化成本管控，提升高附加值产品比例，生产乙烯/合成树脂/合成橡胶/合成纤维单体及聚合物/合成纤维1431.4/2057.4/142.4/786.6/111.3万吨，同比+6.5%/+10.9%/+10.9%/-11.5%/+0.1%。全年板块实现经营亏损60.4亿元，经营收益率-1.2%，同比提升1.4pct，亏损幅度收窄。 拟派发末期现金股利0.2元/股，全年股利0.345元/股，分红率68.2%，A/H股股息率为5.6%/8.5%。公司董事会建议派发末期含税现金股息0.2元/股，加上中期股息计划全年派发0.345元/股，对应的现金分红比例为68.2%，按照2024年3月22日的收盘价和汇率计算，A股和H股股息率分别为5.56%和8.54%。 投资建议：勘探业务高毛利保障盈利，国内需求边际改善推动炼油化工业务盈利能力修复，且在央企市值考核背景下，公司估值有望提升。我们预计，2024-2026年归母净利润分别为704.08/736.89/775.33亿元，EPS分别为0.58/0.61/0.64元/股，对应2024年3月22日的PE分别为11倍、10倍、10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原油价格波动的风险，化工品景气度下行的风险，下游需求不及预期的风险。

中国石化2023年归母净利润605亿，业绩符合预期，分红略超预期2023公司营收达32122亿元，同比-3.2%；归母净利润为605亿元，同比-10%。其中2023Q4公司营业收入达7423亿元，同比-14%；Q4归母净利润为75亿元，同比-24%，业绩符合预期。现金分红436亿元，加上回购合并派息率达76%，分红略超预期。 上游油气勘探板块：主要受矿权出让收益金一次性影响产量稳增长。2023年实现油气当量产量504.1百万桶，同比+3.1%，其中天然气产量13378亿立方英尺，同比+7.1%，增速亮眼。 利润影响主要是因为计提矿业权出让收益74亿，产生一次性影响。若剔除该一次性影响，2023年勘探及开发的经营收益同比仅-2.5%，更能体现公司降本增效成果（2023年油气平均完全成本为50.5美金/桶，同比-9%）。 炼化板块：成品油需求恢复强劲，炼化利润稳步修复2023年全年加工原油2.58亿吨，同比+6.3%，成品油产量1.56亿吨，同比+11.3%，其中煤油产量同比+60.7%。 炼化利润修复，2023年炼油单位利润1.6美金/桶油当量（同比+0.6美金/桶油当量），化工单位利润-0.5美金/桶油当量（同比减亏），主要系：1）原油价格大幅下降、海外运保费同比下降；2）国内汽柴油加工毛利回升；3）降本增效，加工原料油平均成本同比-9.8%。 化工资本开支有所放缓2023年资本支出1768亿元，其中上游786亿，化工551亿。2024年计划支出1730亿，其中上游778亿，化工458亿。 盈利预测与投资评级原预测2024/2025年归母净利润为864/922亿元，现由于下游需求低迷，调整2024/2025归母净利润为647/708亿元，新增2026年归母净利润预测为812亿元，PE分别为12/11/9倍，假设2024-2026年派息率为70%，A股分红收益率预计为6%/6.6%/7.5%，H股分红收益率对应为9.2%/10.1%/11.5%，维持“买入”评级。 风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险。