事项：金禾实业发布2024年半年度报告，24H1实现营收25.38亿元，同比-5.10%，实现归母净利润2.47亿元，同比-38.74%。其中Q2实现营收13.25亿元，同/环比+2.60%/+9.18%，实现归母净利润1.18亿元，同/环比-25.40%/-8.74%。 评论：产品涨跌互现，盈利底部区间震荡。分产品来看，24H1，公司食品添加剂、大宗化学品两大板块实现营收13.37、8.39亿元，同比-11.34%、-1.71%，实现毛利率27.10%、11.98%，同比-6.89PCT、+3.78PCT。根据百川盈孚，2024年一季度公司食品添加剂中的核心产品三氯蔗糖、安赛蜜、甲基麦芽酚、乙基麦芽酚均价分别为11.02、3.72、9.05、7.24万元/吨，同比-32.16%、-27.59%、+0.57%、+0.54%，环比-11.81%、-2.08%、+50.86%、+26.99%，产品价格涨跌互现，维持了业绩的相对稳定。 三氯蔗糖停产检修去库存，或复刻麦芽酚涨价趋势。24Q2，麦芽酚的主要生产商集体停产检修，行业库存有所消化，产品价格中枢上行，在此期间，公司的存货也有所降低。24Q3，受成本上行影响，三氯蔗糖的四家主流供应商发布提价函，将三氯蔗糖报价从10万/吨提升至15万元/吨，根据百川盈孚，9月开始，三氯蔗糖的主流供应商将集体停车2个月，伴随旺季的到来，行业库存将会被有效去化，有望复刻麦芽酚的涨价节奏。此次涨价正值产品年单的签署前夕，将促进下游拿货，此外，年单价格也有望锁定在相对高位，保障未来一年的业绩。 定远二期进入贡献期，持续技术攻关寻求降本增效。24Q2，公司“定远二期项目第一阶段”主要项目投产，固定资产较24Q1增加9.71亿元至36.28亿元，该阶段项目包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等主体项目，在完善了公司产业链布局的同时将进一步增厚公司的利润垫。另一方面，公司在24H1开展三氯蔗糖生产技术攻关增效活动，提升三氯蔗糖收率，日产量创历史新高，成本优势行业领先，同时在乙基麦芽酚品质提升、季戊四醇分离工艺等方面进行了工艺技术研究，进一步提升装置运行效率和生产稳定性，降低生产成本。定远二期开始贡献业绩，核心产品成本持续优化且进入涨价区间，成长与周期共振，公司迈入高质量发展期。 投资建议：由于公司核心产品价格持续下跌，下调2024年的均价预期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.38、9.69、13.02亿元（前值为8.68、10.81、13.50亿元），当前市值对应PE分别为16x、12x、9x。参考历史估值，考虑出口数据强劲对需求形成拉动，行业景气正在复苏，给予公司2024年20x估值，对应目标价26.00元，维持“强推”评级。 风险提示：原料价格超预期上涨、下游需求不及预期、项目推进不及预期。

事项：扬农化工发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现营收56.99亿元，同比-19.36%，实现归母净利润7.63亿元，同比-32.10%。其中Q2实现营收25.23亿元，同/环比-1.70%/-20.55%，实现归母净利润3.34亿元，同/环比-9.62%/-22.17%。 评论：经营数据来看：营收方面，24H1，公司原药业务实现营收33.23亿元，同比-26.40%，其中Q2实现营收15.99亿元，同/环比-2.66%/-7.28%，制剂业务实现营收12.04亿元，同比-9.95%，其中Q2实现营收3.42亿元，同/环比-0.24%/-60.25%。销量方面，24H1，公司实现原药销量5.00万吨，同比-3.27%，其中Q2实现销量2.50万吨，同/环比+5.48%/+0.22%，实现制剂销量2.81万吨，同比-1.71%，其中Q2实现销量1.31万吨，同/环比+37.41%/-12.57%。价格方面，24H1，公司原药实现价格6.65万元/吨，同比-23.91%，其中Q2均价为6.39万元/吨，同/环比-7.71%/-7.53%，制剂实现价格4.29万元/吨，同比-8.39%，其中Q2均价为2.61万元/吨，同/环比-27.40%/-54.53%。在去库周期中，价格持续下跌，但公司Q2销售量已实现同环比修复，加上公司强销售、压成本、降费用、保利润的各项措施，业绩压力在一定程度上得以缓解。 去库尾声价格趋稳，静待周期修复。2024年上半年，全球市场分销渠道仍在消化库存，原药价格延续了2023年的下滑趋势，根据中农立华数据，本季度扬农化工产品中的草甘膦、联苯菊酯、功夫菊酯、硝磺草酮等产品均价分别为2.60、13.60、10.70、10.00万元/吨，同/环比-7.23%/+0.48%、-23.13%/-4.43%、-21.85%/-4.73%、-11.50%/0.00%，产品价格跌幅趋缓，部分产品价格环比持平甚至上行，说明农药行业已处于周期底部区间。展望下半年，海运对农药出口的影响在逐步褪去，南半球用药旺季的到来有望开启补库，农药周期将逐步修复。 深挖市场彰显龙头实力，优创兑现成长即将开启。2024年，在全球渠道端仍在去库的背景下，公司也面临主要客户采购量下降的挑战，但深挖第三方客户潜力，在第三方订单量上实现突破，推动公司销量逆势增长。与此同时，公司优创项目一期一阶段项目已于Q2进入试生产阶段，二阶段项目已进入机电安装阶段，该项目进入兑现期，下半年有望增厚公司业绩。 投资建议：我们坚定看好农药龙头扬农化工的长期发展，在先正达的护航及公司自身内生的创新能力下，公司的业绩将表现出较强的韧性，预计2024-2026年公司归母净利润为14.16/16.81/19.49亿元。根据可比公司PE及公司自身情况，我们给予公司2024年20xP/E，目标价格69.60元/股，维持“强推”评级。 风险提示：农药价格持续下行；农药去库不及预期；项目建设不及预期；

事项：新和成发布2024年半年报，24H1实收98.45亿元，同比+32.70%，归母净利润22.04亿元，同比+48.62%。其中Q2实现收入53.46亿元，同/环比+40.45%/+18.83%，归母净利润13.35亿元，同/环比+58.88%/+53.48%。 评论：分板块来看：24H1，公司营养品实现营收66.80亿元，同比+38.30%，实现毛利率35.86%，同比+6.98PCT，其中蛋氨酸的生产性子公司实现营收32.05亿元，同比+82.29%，实现净利润11.81亿元，同比+160.88%，实现净利率36.84%，同比+11.10PCT；香精香料板块实现营收19.25亿元，同比+17.94%，实现毛利率49.69%，同比-1.79PCT；新材料板块实现营收7.22亿元，同比+24.89%。 蛋氨酸量价齐升，助力业绩增长。24H1，公司净利润同比增加7.21亿元，其中蛋氨酸的生产性子公司贡献7.28亿元的净利润增量，是利润增长的主要来源。从价格来看，根据博亚和讯，24H1蛋氨酸均价为21.71元/千克，同比+26.27%；从产销量来看，23H1公司蛋氨酸产能仅15万吨/年，24H1已扩充至30万吨/年，产销增量显著。公司蛋氨酸业务量价齐升，推动业绩增长。 维生素景气向上，业绩有望再上一层楼。7月29日，巴斯夫路德维希港火灾，VE、VA受不可抗力，预计在2025年1月前不会复产，供给端收缩，催化VE、VA价格快速上行，截止8月23日，博亚和讯VE、VA价格分别为162.5、330.0元/千克，较事故前提升+75.68%、+264.64%。7月，国内VA、VE的出口量分别为625.61、7054.89吨，同比+106.74%、+23.82%，均创下了历史同期的最高值，需求端保持强势。目前市场VE、VA的最高报价分别为200元/公斤、600元/公斤，价格上仍有较大上涨空间，预计9月旺季的到来将继续推涨价格，届时维生素业务也有望迎来量价齐升，推动业绩再上一层楼。 项目储备丰富，开启下一阶段成长。营养品板块，公司与镇海炼化合资建设的18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目建设稳步推进；香精香料板块，系列醛项目、SA项目、香料产业园一期项目稳步推进；新材料板块，PPS新领域应用开发顺利；EJ项目持续推进，拟投资约100亿元在天津投资建设尼龙新材料项目。此外，公司草铵膦项目中试顺利，有望有序推进6万吨/年含磷氨基酸项目。公司未来的资本开支的投向重心已从营养品向新材料转移，下一阶段成长即将开启。 投资建议：新和成是全球四大维生素企业之一，2024年维生素业务景气度快速修复，长期来看，公司储备项目丰富，长期成长有保障，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润57.70/68.90/74.51（前值：39.08/47.62/51.89亿元，同比+113.4%/+19.4%/+8.1%；对应PE为10/9/8倍。参考历史估值水平，给予2024年15倍PE，对应目标价为28.05元，维持“强推”评级。 风险提示：产品价格不及预期；在建项目不及预期；原料价格大幅波动。

事项：金禾实业发布2024年一季度报告，实现营收12.13亿元，同/环比-12.30%/+0.36%；实现归母净利润1.29亿元，同/环比-47.36%/-8.14%；实现扣非归母净利润1.21亿元，同/环比-64.75%/-4.14%。 评论：产品涨跌互现，盈利或已见底。根据百川盈孚，2024年一季度公司核心产品三氯蔗糖、安赛蜜、甲/乙基麦芽酚均价分别为12.50、3.80、6.00/5.70万元/吨，同/环比-44.38%、-36.61%、-38.49%/-20.00%，环比-7.23%、-3.95%、-2.62%/-3.10%，产品价格的同环比下滑使得公司季度业绩进一步下探。进入四月，甲/乙基麦芽酚产品价格分别上涨3.5/1.8万元/吨至9.5/7.5万元/吨，与此同时三氯蔗糖价格战深入，下跌1.5万元/吨至11万元/吨，考虑公司麦芽酚产能略高于三氯蔗糖产能，且涨价幅度高于三氯蔗糖的跌价幅度，我们判断公司的盈利能力在一季度或已见底。 出口拉动需求，期待三氯蔗糖价格复苏。根据百川盈孚，2020-2023年三氯蔗糖出口量分别为0.79、1.08、1.46、1.64万吨，占总产量的76.97%、77.27%、71.94%和76.02%，说明该产品的需求主要是由出口拉动。从近期数据来看，2023年第四季度，国内三氯蔗糖出口量为4868吨，同比+34.63%，是2017年至今出口量最高的一个季度。2024年第一季度，海外的强需求得以延续，出口量为4651吨，同比+31.45%，再创2017年至今出口量最高的一个季度。连续两个季度的强劲出口数据说明海外去库情况良好，全球食饮行业无糖化趋势带来的代糖需求高增速正在重新兑现。我们认为在目前的价格下，行业大面积的亏损会使得价格战难以长期持续，在强劲的需求拉动下，三氯蔗糖价格有望迎来修复。 定远二期坚实推进，合成生物新品储备开启。2023年，公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等主体项目，预计在2024年4月份陆续达到试生产条件。另一方面，公司申报的D-阿洛酮糖-3-差向异构酶已成功获批作为食品工业用酶制剂新品种，并依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、其他淀粉糖（醇）、部分功能性营养健康产品以及功能性日化香料产品生产的研究工作，开启了合成生物学新品的储备，保障远期成长。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.68、10.81、13.50亿元，当前市值对应PE分别为16x、13x、10x。参考历史估值，考虑出口数据强劲对需求形成拉动，行业景气有望复苏，给予公司2024年20x估值，对应目标价30.40元，维持“强推”评级。 风险提示：原料价格超预期上涨、下游需求不及预期、项目推进不及预期。

新和成发布 2024年一季度报告，实现营收 44.99亿元，同比+24.54%/+9.61%，实现归母净利润 8.70亿元，同/环比+35.21%/+44.21%， 实现扣非归母净利润8.57亿元，同/环比+46.22%/+29.21%。 评论： 蛋氨酸量价齐升， Q1利润实现高增。 24Q1，公司营收利润同环比实现高增，我们认为其原因主要是蛋氨酸业务量价齐升：量上， 2023年公司蛋氨酸二期项目中 15万吨装置工艺路线一次性打通， 24Q1贡献显著增量；价上，蛋氨酸Q1均价为 21.79元/千克，同比+22.55%，环比+2.75%。随着维生素、蛋氨酸等产品价格的修复，公司盈利也走出了近几年的低谷， 24Q1实现毛利率35.04%，同比+3.35PCT，环比+3.60PCT，实现净利率 19.40%，同比+1.49PCT，环比+4.63PCT。 维生素价格拐点已现，有望逐步复苏。 2022年至今，维生素价格指数已经经历了 7个季度的下滑并于 23Q4见底， 24Q1维生素价格指数为 82.64，环比+4.15%。从公司的主要产品 VA、 VE 来看，截至 4月 29日，其价格分别为85、 70元/千克，较 2023年的价格低点分别上行了 18.88%、 22.81%。展望 2024年，公司维生素板块已经进入修复区间：需求端，下游养殖业的经营情况在逐步改善，对维生素价格的接受度在不断提升；供给端，在周期的低谷期，部分产能已经开始退出、检修也愈加频繁再加上近期多发的装置事故，供给端的不确定性在不断加强。因此，从全年来看，维生素价格有望在供需两面的支持下逐步修复，助力公司业绩改善。 项目储备丰富，新产品注入发展新动力。 传统赛道上，新和成 4000吨/年胱氨酸已开工建设，己二腈项目中试顺利，项目报批有序推进， HA 项目投料试车，项目进展顺利，产品品类不断丰富。新赛道上， 2023年，新和成公布了年产 6万吨含磷氨基酸项目，拟投资 30亿元建设 6万吨草铵膦项目，一期 2.7万吨原药、 1.5万吨 20%可溶解剂项目预计于 2024年 12月投产，首次布局农药项目， 拓展公司边界。 丰富的项目储备将为公司的发展注入新动力。 投资建议： 新和成是全球四大维生素企业之一，维生素板块正处于景气低位，随需求复苏盈利有望修复，长期来看，公司四大赛道布局，储备项目丰富，长期成长有保障， 我们预计公司 2024-2026年实现归母净利润 39.08/ 47.62/ 51.89亿元，同比+44.5% / +21.8% / +9.0%；对应 PE 为 15/ 12/ 11倍。参考历史估值水平以及逐步改善的基本面情况， 给予 2024年 18倍 PE，对应目标价为22.68元，维持“强推”评级。 风险提示： 产品价格不及预期；在建项目不及预期；原料价格大幅波动。

扬农化工发布2024年一季度报告，2024年一季度公司实现营收31.76亿元，同比-29.43%，实现归母净利润4.29亿元，同比-43.11%，实现扣非归母净利润4.27亿元，同比-40.22%。 评论：周期底部业绩承压，降本增效改善经营。从经营数据来看，2024年一季度，公司原药实现销售额17.24亿元，同比-39.97%，实现销量2.50万吨，同比-10.69%，实现均价为6.91万元/吨，同比-32.78%；公司制剂实现销售额8.61亿元，同比-13.30%，实现销量1.50万吨，同比-21.30%，实现均价为5.75万元/吨，同比+10.16%，在去库周期中，公司销售量的下滑和原药价格的下跌导致业绩承压。但是，本季度公司采取了系列降本增效措施，管理费用较去年同期优化0.59亿元，在一定程度上缓解了业绩压力，此外，降本增效的顺利推进将有助于公司在更长的周期中实现更高的经营效率。 去库接近尾声，再通胀预期扩散，有望助力农药周期修复。2024年一季度，原药价格延续了2023年的下滑趋势，根据中农立华数据，本季度扬农化工产品中的草甘膦、联苯菊酯、功夫菊酯、硝磺草酮等产品均价分别为2.59、14.23、11.23、10.00万元/吨，同/环比-40.11%/-9.17%、-37.56%/-7.21%、-35.64%/-8.90%、-14.35%/-1.69%，截至2024年4月21日，上述4个产品价格分别为2.62、13.70、10.70、10.00万元/吨，处于2015年9月至今的13.08%、0、0、0分位数。24H1，全球农药去库已接近尾声，再通胀正在逐步成为市场的一致预期，能源和金属价格已明显抬升，在通胀扩散的过程中，农产品价格的提升在时间上有滞后现象，24H2若再通胀扩散至农产品，价格的提升也将对农药需求形成正反馈。在去库完成和再通胀扩散的影响下，农药周期有望迎来修复，公司作为国内农药行业的龙头有望充分受益优嘉四期二阶段进入兑现期，优创项目接续成长。2023年11月，优嘉四期二阶段项目完成调试并且迅速达产达效，2024年有望贡献业绩增量。此外，优创一期已于11月完成37栋建筑封顶，实现从室外向室内的转段作业，截至2023年底工程进度为22%，有望接续公司成长。此外，2024年公司预计对中化体系公司销售的关联交易金额为54.59亿元，同比+85.66%，将为公司新项目产能的消化提供有力保障。 投资建议：我们坚定看好农药龙头扬农化工的长期发展，在先正达的护航及公司自身内生的创新能力下，预计公司的业绩将表现出较强的韧性。由于农药价格仍有所下滑，我们下调公司盈利预期，预计2024-2026年公司归母净利润为14.16/16.81/19.49亿元（前值为17.09/20.83/23.18亿）。根据可比公司PE及公司自身情况，我们给予公司2024年20xP/E，目标价格69.60元/股，维持“强推”评级。 风险提示：农药价格持续下行；农药去库不及预期；项目建设不及预期；

事项：新和成发布2023年年度报告，2023年公司实现营收151.17亿元，同比-5.13%，实现归母净利润27.04亿元，同比-25.30%；其中Q4实现营收41.04亿元，同比+2.00%，环比+14.21%，实现归母净利润6.03亿元，同比-1.02%，环比-2.42%。 新和成发布2024年一季度业绩预告，预计24Q1公司实现归母净利润8.36-9.00亿元，同比+30%-40%。 新和成发布2023年度利润分配预案，拟向全体股东派发现金红利0.45元/股（含税），预计合计派发现金13.83亿元，股利支付率51.14%，股息率2.50%。 评论：从经营数据来看：营养品景气下滑，香精香料、新材料稳健增长。新和成2023年盈利下降主要原因是营养品板块景气下滑，维生素、蛋氨酸产品价格下跌。 分板块来看，营养品方面，2023年公司实现营收98.67亿元，同比-9.91%，实现毛利率29.91%，同比-6.68PCT，其中山东的氨基酸子公司（蛋氨酸业务的经营主体）实现营收38.62亿元，同比-1.33%，实现净利润10.55亿元，同比-11.10%；香精香料方面，公司延续了稳健的增长态势，2023年实现营收32.74亿元，同比+10.34%，实现毛利率50.51%，同比+1.54PCT；新材料方面，凭借PPS三期项目的放量，公司实现了营收12.02亿元，同比+3.04%。 蛋氨酸量价齐升，Q1利润实现高增。24Q1，公司预计实现归母净利润8.36-9.00亿元，同比+30%-40%，我们认为其利润实现同比高增的原因主要系蛋氨酸业务量价齐升：量上，2023年公司蛋氨酸二期项目中15万吨装置工艺路线一次性打通，24Q1贡献显著增量；价上，蛋氨酸Q1均价为21.79元/千克，同比+22.55%。展望2024，公司维生素板块已经进入修复区间，考虑下游养殖业的经营情况在逐步改善，对维生素价格的接受度在不断提升，全年来看，维生素业务也将逐步修复，助力业绩改善。 项目储备丰富，新产品注入发展新动力。传统赛道上，新和成4000吨/年胱氨酸已开工建设，己二腈项目中试顺利，项目报批有序推进，HA项目投料试车，项目进展顺利，产品品类不断丰富。新赛道上，2023年，新和成公布了年产6万吨含磷氨基酸项目，拟投资30亿元建设6万吨草铵膦项目，一期2.7万吨原药、1.5万吨20%可溶解剂项目预计于2024年12月投产，首次布局农药项目，拓展公司边界。丰富的项目储备将为公司的发展注入新动力。 投资建议：新和成是全球四大维生素企业之一，维生素板块正处于景气低位，随需求复苏盈利有望修复，长期来看，公司四大赛道布局，储备项目丰富，长期成长有保障，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润39.08/47.62/51.89亿元（2024/2025年前值为38.08/45.32亿元），同比+44.5%/+21.8%/+9.0%；对应PE为14/12/11倍。参考历史估值水平，给予2024年16倍PE，对应目标价为20.16元，维持“强推”评级。 风险提示：产品价格不及预期；在建项目不及预期；原料价格大幅波动。

公司发布 2023 年年度报告，公司实现营收 53.11 亿元，同比-26.75%； 实现归母净利润 7.04 亿元，同比-58.46%； 实现扣非归母净利润 6.08 亿元，同比-64.75%。其中 Q4 实现营收 12.18 亿元，同/环比-29.29%/-14.15%，实现归母净利润 1.41 亿元，同/环比-61.20%/-12.24%；实现扣非归母净利润 1.26 亿元，同/环比-67.41%/-19.92%。 公司发布 2023 年度利润分配预案， 拟每 10 股派发现金人民币 2.00 元（含税），预计派发现金 1.10 亿元，股利支付率为 15.59%。 评论： 景气下滑拖累全年业绩， 三氯蔗糖出口好转需求修复开启。 2023 年，公司食品添加剂和大宗化工两大板块分别实现营收 28.90/17.71 亿元，同比-36.60%/- 13.73%，实现毛利率 32.76%/10.21%，同比-15.01 PCT/-4.35 PCT。 公司食品添加剂板块营收毛利下滑明显，主要原因系产品价格大幅下跌， 根据百川盈孚， 2023 年， 公司核心产品三氯蔗糖、安赛蜜、甲/乙基麦芽酚均价分别为 16.72、4.82、 8.30/6.51 万元/吨， 同比-56.05%、 -35.24%、 -26.21%/-26.82%。 另一方面， 2023 年三氯蔗糖的出口量从 Q1 的 3538 吨增长至 Q4 的 4868 吨，同比增速也从-9.52%提升至+34.63%，说明海外去库情况良好，全球食饮行业无糖化趋势带来的代糖需求高增速正在重新兑现。 三氯蔗糖头部公司扩产加剧竞争，期待格局重塑。 根据百川盈孚， 2023 年，金禾实业三氯蔗糖产能保持为 9500 吨/年，山东康宝产能新增 3000 吨/年至8000 吨/年，福建科宏产能新增 3000 吨/年至 6000 吨/年，头部公司产能扩张挤压中小企业生存空间。从百川报价来看，目前仅金禾实业、山东康宝、福建科宏三家公司报价在 12 万元/吨及以下，激烈的价格战导致行业中小产能大多已处于停机状态，随着价格战的深入，三氯蔗糖行业格局有望重塑。 定远二期坚实推进， 合成生物新品储备开启。 2023 年，公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产 60 万吨硫酸、年产 6万吨离子膜烧碱、年产 6 万吨离子膜钾碱、 15 万吨双氧水等主体项目，预计在 2024 年 4 月份陆续达到试生产条件。 另一方面，公司申报的 D-阿洛酮糖-3-差向异构酶已成功获批作为食品工业用酶制剂新品种，并依托以阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、其他淀粉糖（醇）、部分功能性营养健康产品以及功能性日化香料产品生产的研究工作，开启了合成生物学新品的储备，保障远期成长。 投资建议： 考虑到三氯蔗糖价格下行，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 8.68、 10.81、 13.50 亿元（ 2024-2025 前值为 11.45、 13.74 亿元），当前市值对应 PE 分别为 14x、 11x、 9x。参考历史估值，给予公司 2024 年 16x 估值，对应目标价 24.32 元，维持“强推”评级。 风险提示： 原料价格超预期上涨、下游需求不及预期、项目推进不及预期。

国资委控股的油气勘探龙头，资源禀赋优异，股东回报丰厚。公司是中国最大的海上石油及天然气生产商，从事原油及天然气的勘探、开发、生产及销售，国资委为实际控股人。公司油气资源丰富，拥有中国海域95%以上的探矿权，并在多个海外巨型油气田重点区块持有权益，截至2023年公司油气储量达67.84亿桶油当量，2023年公司油气产量达185.76万桶油当量/天。此外，公司经营现金流稳健，且注重股东回报，2015年来股利支付率大多超过50%，并承诺2022-2024年股利支付率不低于40%。 需求存修复潜力，供给有望收紧，油价或将维持中高位。康波萧条期的地缘冲突给原油带来了风险溢价，逆全球化的背景也提高了能源的安全储备需求，美元信用风险也给实物资产带来了上行期权。需求方面：：2023年防疫政策优化叠加稳增长政策发力，国内原油消费复苏，并提振全球原油需求。海外加息结束展望降息，需求有望恢复，此外，全球范围内多炼厂投产有望推动需求增长。供给：2024年，OPEC+有望维持当前的减产框架，原油供给仍面临较为紧张的局面。此外，疫情期间库存井大量消耗，通货膨胀导致新增井盈利性下滑，美国页岩油产量增长乏力亦将限制全球原油供给增速。长期来看，国际油气公司资本开支不足导致资源接替能力下滑或将造成原油供给持续偏紧。价格：我们对全球石油供需边际缺口进行测算，根据测算结果，在衰退预期下，需求增速同比下滑，但欧佩克+自愿减产框架在接近于财政平衡油价的情况下有望保持，全年来看，石油供需格局整体略有宽松，但在中东局势日益紧张的情况下，供给端仍存在不确定性，油价有望维持中高位震荡。 低成本打造竞争壁垒，增储上产保障公司成长。凭借优异的成本管控能力，公司桶油作业成本持续下降，目前位于行业较低水平，油气产品差异性小，低成本优势为公司打造竞争壁垒，净利率水平位居国内外可比公司前列。此外，丰富的油气资源为公司奠定成长的基础，现金流稳健且债务负担较低保障公司增储上产，公司产储量有望持续增长，成长属性或不断夯实。 加码天然气及新能源，积极推进绿色低碳转型。公司践行低碳发展理念，稳健推进新能源布局。一方面，公司发力天然气业务，近5年来天然气产销量复合增速均在10%左右，产品结构中天然气占比亦不断提升；另一方面，公司依托海上作业技术及资源优势布局海上风电，择优发展陆上风光，公司海上风电及陆上风光项目将陆续投产，预计2025年将获取海上风电资源500-1000万千瓦，获取陆上风光资源500万千瓦。 投资建议：我们预计公司2024-2026年可实现归母净利润1363、1455、1527亿元，当前市值对应PE分别为10/9/9。考虑到公司稳健的增储上产行动，成长性较为明显，但PE低于海外可比公司，我们认为公司估值有提升空间。采用相对估值法，参考海外可比公司估值水平，我们给予公司2024年12.2倍PE，对应目标价35.01元，首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；OPEC+减产不及预期；宏观经济波动风险。