事项：根据中国海油官网报道，2024年9月4日，公司宣布乌石17-2油田群开发项目投产；2024年9月10日，公司宣布超深水天然气勘探再获重大突破。 国信化工观点：1）乌石17-2油田群开发项目投产，2026年产量有望达到9900桶油当量/日：乌石17-2油田群开发项目位于北部湾海域，平均水深约28米，主要生产设施包括新建1座井口平台和1座油气处理终端。计划投产开发井43口，其中采油井28口，注水井14口，评价井兼水源井1口。预计2026年将实现日产约9900桶油当量的高峰产量，油品性质为轻质原油。公司拥有该项目80%的权益，并担任作业者。 2）荔湾4-1构造超深水海域钻获高产天然气井，标志着超深水碳酸盐岩领域勘探首次取得重大突破：公司在珠江口盆地荔湾4-1构造超深水海域钻获一口天然气井，测试日产天然气无阻流量43万立方米，标志着中国超深水碳酸盐岩领域勘探首次取得重大突破。该井位于珠江口盆地面积最大的富烃凹陷——白云凹陷，距深圳东南约300公里、水深近1640米、垂深近3000米、完钻井深近4400米，在水平段钻遇气层约650米，揭示了中国超深水抱球虫灰岩领域广阔的勘探前景。该发现距离荔湾3-1已有开发设施较近，未来设施设备可共享共用，对于经济高效释放珠江口盆地深水天然气产能具有重要意义。 3）油价受到宏观经济与地缘冲突反复拉锯，OPEC+延长自愿减产时间，油价有望触底企稳：8月份以来，国际油价呈现宽幅震荡下跌趋势。我们认为供给端OPEC+将220万桶/日自愿减产目标再延长2个月至2024年11月底，同时俄罗斯、伊拉克、哈萨克斯坦等国有望在年内剩余时间执行补偿性减产；美国战略石油储备进入补充阶段，且页岩油资本开支不足，增产有限。随着降息周期开启，石油需求有望温和复苏。 4）公司未来天然气占比提升，业绩稳定性大幅增强：2024年8月，公司宣布陵水36-1气田天然气探明地质储量超1000亿立方米，为全球首个超深水超浅层大型气田。至此，公司在南海北部莺歌海、琼东南、珠江口三个盆地累计探明天然气地质储量超过1万亿立方米，提前实现“南海万亿方大气区”建设。根据公司发展规划，公司将于2028年左右建成陆上鄂东－沁水万亿大气区，2030年左右建成渤海万亿大气区。 2024年上半年，公司天然气产量为4610亿立方英尺，同比增长10.8%（油气净产量同比增长9.3%），主要由于番禺34-1及陆上天然气产量贡献，油气当量占比为21.8%。未来随着三个万亿大气区的建成投产，公司天然气占比有望持续提升，业绩稳定性大幅增强。 5）公司高度重视股东回报，2024年中期分红率为40%，积极回购维护合理市值水平：2024年7月，公司发布《关于2024年度“提质增效重回报”行动方案的公告》，将进一步推动公司高质量发展和投资价值提升，增强投资者回报。公司拟向全体股东派发中期股息每股0.74港元（含税），合人民币每股0.676元（含税），分红率约40%，与往年中期分红率基本持平。公司于9月4日-11日累计斥资3.95亿港元通过集中竞价交易回购2044.4万股H股股份，占总股本0.043%，每股回购价格区间为18.46-20.40港元。 6）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为8.2/7.9/7.5x，对应H股PE分别为5.6/5.3/5.0x，维持“优于大市”评级。评论：乌石17-2油田群开发项目投产，2026年产量有望达到9900桶油当量/日乌石17-2油田群开发项目位于北部湾海域，平均水深约28米，主要生产设施包括新建1座井口平台和1座油气处理终端。计划投产开发井43口，其中采油井28口，注水井14口，评价井兼水源井1口。预计2026年将实现日产约9900桶油当量的高峰产量，油品性质为轻质原油。公司拥有该项目80%的权益，并担任作业者。 荔湾4-1构造超深水海域钻获高产天然气井，标志着超深水碳酸盐岩领域勘探首次取得重大突破公司在珠江口盆地荔湾4-1构造超深水海域钻获一口天然气井，测试日产天然气无阻流量43万立方米，标志着中国超深水碳酸盐岩领域勘探首次取得重大突破。该井位于珠江口盆地面积最大的富烃凹陷——白云凹陷，距深圳东南约300公里、水深近1640米。该井垂深近3000米，完钻井深近4400米，在水平段钻遇气层约650米。该井揭示了中国超深水抱球虫灰岩领域广阔的勘探前景，有力推动了白云凹陷天然气勘探进程。该发现距离荔湾3-1已有开发设施较近，未来设施设备可共享共用，对于经济高效释放珠江口盆地深水天然气产能具有重要意义。 油价受到宏观经济与地缘冲突反复拉锯，OPEC+延长自愿减产时间，油价有望触底企稳8月份以来，国际油价呈现宽幅震荡下跌趋势。我们认为供给端OPEC+将220万桶/日自愿减产目标再延长2个月至2024年11月底，同时俄罗斯、伊拉克、哈萨克斯坦等国有望在年内剩余时间执行补偿性减产；美国战略石油储备进入补充阶段，且页岩油资本开支不足，增产有限。随着降息周期开启，石油需求有望温和复苏。 公司未来天然气占比提升，业绩稳定性大幅增强2024年8月，公司宣布陵水36-1气田天然气探明地质储量超1000亿立方米，为全球首个超深水超浅层大型气田。至此，公司在南海北部莺歌海、琼东南、珠江口三个盆地累计探明天然气地质储量超过1万亿立方米，提前实现“南海万亿方大气区”建设。根据公司发展规划，公司将于2028年左右建成陆上鄂东－沁水万亿大气区，2030年左右建成渤海万亿大气区。2024年上半年，公司天然气产量为4610亿立方英尺，同比增长10.8%（油气净产量同比增长9.3%），主要由于番禺34-1及陆上天然气产量贡献，油气当量占比为21.8%。未来随着三个万亿大气区的建成投产，公司天然气占比有望持续提升，业绩稳定性大幅增强。公司高度重视股东回报，2024年中期分红率为40%，积极回购维护合理市值水平2024年7月，公司发布《关于2024年度“提质增效重回报”行动方案的公告》，公司将进一步推动公司高质量发展和投资价值提升，增强投资者回报。公司拟向全体股东派发中期股息每股0.74港元（含税），合人民币每股0.676元（含税），分红率约40%，分红率与往年中期分红率基本持平。公司于9月4日-9月11日累计斥资3.95亿港元通过集中竞价交易回购2044.4万股H股股份，占总股本0.043%，每股回购价格区间为18.46-20.40港元。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为8.2/7.9/7.5x，对应H股PE分别为5.6/5.3/5.0x，维持“优于大市”评级。

中海油公布 2024年半年报。 今年上半年，中海油实现营业收入 2267.70亿元，同比增长 18.07%；实现归母净利润 797.31亿元，同比增长 25.05%。 1H24取得历史同期最好盈利。 今年上半年， 公司实现 797.31亿元的净利润，为公司历史同期最好盈利。 原油价格上涨、油气产量提升是推动公司实现不错盈利的重要原因。 油气产量稳步增长。 今年上半年公司实现油气产量 3.62亿桶油当量；其中天然气产量 4609亿立方英尺，同比增长 10.9%；石油液体产量 2.84亿桶，同比增长 8.8%。 原油实现价格上涨。 今年上半年，公司原油实现价格 80.32美元/桶，同比上涨 6.75%。 此外，公司天然气实现价格 7.79美元/千立方英尺，同比基本持平。 第二季度盈利突破 400亿元。 今年一二季度公司净利润分别为 397、 400亿元， 单季度盈利突破 400亿元。今年前两个季度布伦特油价分别为 81.76、85.03美元/桶，环比上涨推动盈利改善；在产量方面，公司今年前两个季度油气产量分别为 1.80亿桶油当量、 1.83亿桶油当量，环比略有提升。 上半年资本支出 631.25亿元，同比增长 11.7%。 在今年上半年 631.25亿元的资本支出中，开发投资达到 402.21亿元，同比增长 13.3%。 开发投资的增长，为其油气产量提升奠定了坚实基础。 盈利预测与投资评级。 我们预计公司 2024-2026年 EPS 分别为 2.97、 3.00、3.08元， 2024年 BPS 为 15.68元。 参考可比公司估值水平，给予其 2024年 1.9-2.0倍 PB，对应合理价值区间 29.79-31.36元（对应 2024年 PE 为10.0-10.6倍），维持“优于大市”投资评级。 风险提示： 油气价格大幅波动对公司盈利影响较大。

公司上半年归母净利润同比增长25.1%，业绩符合预期。公司2024年上半年实现营业收入2267.7亿元（同比+18.1%），归母净利润797.3亿元（同比+25.1%），扣非归母净利润为792.0亿元（同比+27.1%），经营性净现金流1185.5亿元（同比+19.0%），自由现金流554.3亿元（同比+28.6%）。公司2024年第二季度实现营业收入1153.0亿元（同比+22.2%，环比+3.4%），归母净利润400.1亿元（同比+26.4%，环比+0.7%），扣非归母净利润为397.2亿元（同比+28.7%，环比+0.6%），业绩符合预期。 公司油气净产量再创新高，油价上涨增强盈利能力，桶油成本持续优化。公司2024年上半年油气销售收入为1851.1亿元（同比+22.0%），油气净产量达到362.6百万桶油当量（同比+9.3%），其中国内净产量247.6百万桶油当量（同比+7.1%），海外净产量114.9百万桶油当量（同比+14.2%），主要得益于圭亚那Payara项目投产的产量贡献。公司2024年上半年石油、天然气产量分别同比增长8.8%和10.8%，产量占比分别为78.2%和21.8%。石油液体平均实现价格80.3美元/桶（同比+9.2%），与布伦特原油均价贴水3.1美元/桶，桶油成本为27.75美元/桶油当量（同比-1.5%），较2023年平均成本降低1.08美元/桶油当量（-3.7%）。 持续增加资本开支力度，勘探开发生产稳步推进。公司2024年资本开支目标为1250-1350亿元，上半年资本开支为631亿元，同比增加66亿元（+11.7%）。勘探方面，中国海域共获得6个新发现，成功评价4个含油气构造，海外圭亚那获得亿吨级新发现Bluefin；开发方面，绥中36-1／旅大5-2油田二次调整开发项目、渤中19-6气田13-2区块5井区开发项目、恩平21-4油田开发项目和乌石23-5油田群开发项目已成功投产，深海一号二期天然气开发项目和流花11-1/4-1油田二次开发项目等建设稳步推进。公司2024-2026年中国净产量目标分别为700-720、780-800、810-830百万桶油当量，中值增速分别为5%/11%/4%，中长期净产量增速有望维持6%-7%。 公司重视股东回报，中期股息每股0.74港元（含税），创历史同期新高。 公司拟向全体股东派发中期股息每股0.74港元（含税），合人民币每股0.676元（含税），分红率约40%，分红率与往年中期分红率基本持平。 风险提示：：原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。 投资建议：维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为1498/1564/1633亿元，摊薄EPS为3.15/3.29/3.43元，对于当前A股PE为9.4/9.0/8.6x，对于H股PE为6.3/6.0/5.5x，维持“优于大市”评级。

事项：根据中国海油官网报道，2024年7月15日，公司宣布在渤海中生界潜山勘探领域获重大突破；2024年7月23日，公司宣布在南海北部湾盆地探获千方井。 国信化工观点：1）中深层勘探技术取得重要突破，龙口7-1油气田创造渤海油田天然气测试产能的最高纪录：龙口7-1油气田位于渤海东部海域，平均水深约26米。发现井LK7-1-1共钻遇油气层约76米，完钻井深约4400米。经测试，该井日产天然气近百万立方米，日产原油约210立方米，创造了渤海油田天然气测试产能的最高纪录。本次中生界火山岩的成功钻探，表明公司在中深层勘探认识和技术上取得重要突破，也展示了我国渤海海域丰富的能源储备潜力。 2）乌石油田滚动勘探获得测试千方井突破，乌石16-5有望成为中型规模油田：乌石16-5构造位于南海北部湾海域乌石凹陷，平均水深约25米。评价井WS16-5-4完钻深度4185米，钻遇油层厚度超65米。经测试，该井平均日产油当量超1000立方米，获得乌石凹陷首口测试千方井突破，有望成为中型规模油田。 目前乌石油田群探明原油地质储量已超1亿立方米，随着公司技术创新不断突破，推动乌石油田周边滚动勘探，首口测试千方井展示了北部湾乌石凹陷成熟区滚动勘探开发的巨大潜力。 3）公司高度重视股东回报，积极回购维护合理市值水平：2024年7月18日，公司发布《关于2024年度“提质增效重回报”行动方案的公告》，公司将进一步推动公司高质量发展和投资价值提升，增强投资者回报。公司于7月19日、7月24日-26日累计斥资3.27亿港元通过集中竞价交易回购1636.6万股股份，占总股本0.034%，每股回购价格区间为19.74-20.70港元。 4）美国商业原油大幅去库，看好原油需求旺季量价齐升：2024年7月，WTI原油平均期货结算价为81.24美元/桶，较上月上涨2.5美元/桶（+3.2%）；布伦特原油平均期货结算价为84.50美元/桶，较上月上涨1.5美元/桶（+1.8%）。三季度是成品油需求传统旺季，原油在三季度有望出现大幅供需缺口，为油价形成支撑。截至7月19日当周，美国原油总库存为8.11亿桶，较上月减少2199.6万桶（-2.6%）。其中战略原油库存为3.74亿桶，较上月增加221.5万桶（+0.6%）；商业原油库存为4.36亿桶，较上月减少2421.1万桶（-5.3%）；库欣地区原油库存为3095.6万桶，较上月减少294.0万桶（-8.7%）。我们认为石油需求温和复苏，整体供需相对偏紧，预计年内布伦特原油价格有望维持80-90美元/桶，价格中枢有望持续上行。 5）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.4/9.0/8.6倍，对应H股PE分别为6.2/5.8/5.5倍，维持“优于大市”评级。评论：中深层勘探技术取得重要突破，龙口7-1油气田创造渤海油田天然气测试产能的最高纪录龙口7-1油气田位于渤海东部海域，平均水深约26米。发现井LK7-1-1共钻遇油气层约76米，完钻井深约4400米。经测试，该井日产天然气近百万立方米，日产原油约210立方米，创造了渤海油田天然气测试产能的最高纪录。本次中生界火山岩的成功钻探，表明公司在中深层勘探认识和技术上取得重要突破，也展示了我国渤海海域丰富的能源储备潜力。 乌石油田滚动勘探获得测试千方井突破，乌石16-5有望成为中型规模油田乌石16-5构造位于南海北部湾海域乌石凹陷，平均水深约25米。评价井WS16-5-4完钻深度4185米，钻遇油层厚度超65米。经测试，该井平均日产油当量超1000立方米，获得乌石凹陷首口测试千方井突破，有望成为中型规模油田。目前乌石油田群探明原油地质储量已超1亿立方米，随着公司技术创新不断突破，推动乌石油田周边滚动勘探，首口测试千方井展示了北部湾乌石凹陷成熟区滚动勘探开发的巨大潜力。 公司高度重视股东回报，积极回购维护合理市值水平2024年7月18日，公司发布《关于2024年度“提质增效重回报”行动方案的公告》，公司将进一步推动公司高质量发展和投资价值提升，增强投资者回报。公司于7月19日、7月24日-26日累计斥资3.27亿港元通过集中竞价交易回购1636.6万股股份，占总股本0.034%，每股回购价格区间为19.74-20.70港元。 美国商业原油大幅去库，看好原油需求旺季量价齐升2024年7月，WTI原油平均期货结算价为81.24美元/桶，较上月上涨2.5美元/桶（+3.2%）；布伦特原油平均期货结算价为84.50美元/桶，较上月上涨1.5美元/桶（+1.8%）。 三季度是成品油需求传统旺季，原油在三季度有望出现大幅供需缺口，为油价形成支撑。截至7月19日当周，美国原油总库存为8.11亿桶，较上月减少2199.6万桶（-2.6%）。其中战略原油库存为3.74亿桶，较上月增加221.5万桶（+0.6%）；商业原油库存为4.36亿桶，较上月减少2421.1万桶（-5.3%）；库欣地区原油库存为3095.6万桶，较上月减少294.0万桶（-8.7%）。 我们认为石油需求温和复苏，整体供需相对偏紧，预计年内布伦特原油价格有望维持80-90美元/桶，价格中枢有望持续上行。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.4/9.0/8.6倍，对应H股PE分别为6.2/5.8/5.5倍，维持“优于大市”评级。风险提示原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

投资要点： 在国内能源升级转型时期， 油气资源将在保障我国能源安全中持续发挥压舱石作用。 中国海油作为世界最大的油气勘探开发公司之一，资本开支稳定增长， 桶油成本维持低位， 在高油价趋势之下， 盈利能力凸显。 公司是中国最大的海上原油及天然气生产商。 公司主要业务为原油和天然气的勘探、 开发、 生产及销售， 2023年末， 公司拥有油气净证实储量约 67.8亿桶油当量， 全年油气净产量达 6.78亿桶油当量， 储量替代率达到 180%， 增储上产后劲十足。 2024年一季度， 公司实现净产量 180.1百万桶油当量， 同比+9.9%。 24年资本开支预期乐观， 桶油成本降幅明显。 为维护国家能源安全， 公司近几年维持高资本开支， 持续夯实增储上产资源基础。 根据中国海油 2024年战略展望， 公司全年资本支出目标为 1250-1350亿元人民币， 产量目标为 700-720百万桶油当量， 保持增储上产投资力度， 追求有效益的储量产量增长。 2017-2023年， 公司桶油成本降幅达 11%， 主要受益于公司建立了降本增效长效机制，通过大力推动增储上产、 技术创新、 优化工作部署等方式， 深挖降本空间、 确保资源向效益高点配置， 力求勘探开发生产全过程降本。 盈利预测与投资建议预计公司 2024-2026年净利润分别实现 1439/1550/1636亿元， 分别同增 16%、 8%、 5%， 对应 EPS 分别为 3.03元、 3.26元、 3.44元，公司增储上产后劲十足， 技术不断突破， 桶油成本持续下降， 我们选取中国石油和中国石化作为可比公司， 其在产品， 渠道等方面具有较高相似度。 首次覆盖予以“买入” 评级。 风险提示油价大幅波动风险、 资源勘探及投产进度不及预期风险、 汇率风险。

事项：根据中国海油官网报道，2024年6月27日，公司宣布恩平21-4油田开发项目投产；2024年7月1日，公司宣布乌石23-5油田群开发项目投产。 国信化工观点：1）恩平21-4油田是我国海上首个超深大位移井项目，2025年有望实现5300桶油当量/天高峰产量：恩平21-4油田位于南海东部——深圳西南方约200公里海域，平均水深约89米，属于小型砂岩边际油田，日产轻质原油可达740吨，预计2025年将实现日产约5300桶油当量的高峰产量。公司依托8公里外的恩平20-5无人平台，采用2口超深大位移井开发，其中最大井深超9500米，水平位移8689米，不仅刷新我国海上钻井的深度纪录，也创造了水平长度的新纪录。 大位移井技术的特点是其轨迹并非垂直向下，而是在达到特定深度后，以“拐弯”的方式横向钻进至预定的油区，能对远距离、小储量的油气田进行精准、高效开发，为海上复杂地带油气开发提供技术支撑。在恩平21-4油田项目中，超深大位移井的水垂比高达4.43。大位移井技术的成功应用，预计将帮助南海东部边际油田的储量扩增超过5000万吨，为我国的能源安全发展提供有力保障。 2）乌石23-5油田是中国海上首个绿色设计油田，2026年有望实现18100桶油当量/天高峰产量：乌石23-5油田群位于南海北部湾海域，平均水深约28米，主要生产设施包括新建2座井口平台，并对乌石陆地终端进行改扩建，计划投产开发井43口，其中采油井28口，注水井15口，油品性质为轻质原油，预计2026年将实现日产约18100桶油当量的高峰产量。 乌石23-5油田是中国海上首个全方位绿色设计油田，也是南海首个海上油田岸电项目。乌石23-5油田群开发项目为原油处理站、液化天然气站、液化石油气站、生产水站、变电站、5G基站“六站合一”，在乌石终端设置生产水处理站，实现生产水全流程零排放、零污染；通过天配置天然气一体化处理设备和储罐，可将伴生天然气有效转化为液化天然气以及液化石油气两种产品并储存、装车外输，实现了伴生气的全流程深度有效利用。 3）6月国际油价大幅反弹，看好需求旺季量价齐升：截至6月28日收盘，布伦特原油现货价格为86.94美元/桶，较上月末上涨6.47美元/桶，涨幅为8.0%。6月上旬，OPEC+将366万桶/日减产延长至2025年底，将220万桶/日减产延长至2024年9月底，并计划于2024年10月份起开始逐步增产，因此布伦特油价最低跌至76.7美元/桶，但随后沙特与俄罗斯重申必要时OPEC保留暂停或逆转产量政策的选择，油价开始止跌企稳；6月中下旬，美国5月通胀数据低于预期，令美联储9月降息预期升温，同时中东以色列与黎巴嫩关系紧张，地缘局势重新加剧。此外市场预计成品油需求旺季即将到来，原油在三季度有望出现大幅供需缺口，为油价形成支撑。我们认为石油需求温和复苏，整体供需相对偏紧，预计年内布伦特原油价格有望维持80-90美元/桶，价格中枢有望持续上行。 4）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为11.2/10.7/10.2倍，对应H股PE分别为7.0/6.7/6.4倍，维持“优于大市”评级。风险提示原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

一、核心逻辑公司是原油勘探生产龙头标的，碳中和约束原油供需维持紧平衡， 在油价维持高位的情况下，公司践行积极的资本开支， 产量增长保障公司长期成长。 二、与众不同1）市场预期： 24年油价下跌，未来油价中枢下移。 我们认为： 24年 OPEC+减产执行情况较好，美国原油产能增长遭遇瓶颈，未来产能面临衰竭，美国就业和经济数据表现出较强韧性，美联储降息预期下，全球经济有望提振， 24年原油供需预计维持供需紧平衡。中期角度来看，在碳中和约束下，原油开采商降低资本开支，原油未来供给增长有限，我们预计未来油价将维持在 70-90美元/桶区间波动。 2）市场预期：当前公司估值增长较为平缓，估值水平难以继续提高。 我们认为：根据我们的测算，公司 24年 ROE 中枢约为 19%，合理 PB 为 2.7倍，相较于公司当前约 2.16倍 PB 仍有 26%的提升空间，且随着市场无风险利率的下行和银行保险“资产荒”，具备高 ROE 和高股息的公司配置性价比凸显， 公司的估值水平具备进一步上行的空间。 三、核心壁垒公司是中国最大的海上原油及天然气生产商，资产遍及世界二十多个国家和地区，海外油气产能占总产能约 30%。公司践行积极的资本开支以保障增储上产战略目标的实现， 2024年全年资本开支预算达到 1250-1350亿元的历史新高， 2026年指引产量将达到 8.1-8.3亿桶，较 2023年增长 19%-22%。 桶油成本较低保障公司较强的竞争优势，油价维持高位下，产量增长将保障公司的长期成长。 四、历史复盘本轮油气高景气周期中，美国油气生产商保持克制的资本支出，并加大股东回馈。 相较于上轮 2010-2014年油价高景气周期，美国能源商基本上将全部的经营性现金流用于资本支出，本轮周期中美国能源商保持较为克制的资本支出， 21-23年资本开支仅占其经营性现金流 30-40%的水平， 并且加大分红及回购比例，更加重视股东回报， 2022和 2023年回购和分红总金额达到 7262亿元和 8164亿元，达到历史最高水平。 公司的估值框架或从“周期策略”转为“固收策略”，带动公司估值水平较大提升。 2015-2022年公司的股价表现出的周期波动，股价跟随公司 ROE 的变化而变化，公司的估值框架符合“周期策略”， 2023年公司在 ROE 出现下降的情况下，港股估值反而稳定在 0.9XPB 上， A 股估值稳定在 1.5XPB，进入 2024年公司的估值出现大幅增长，截至 6月 28日，公司港股估值达到 1.4XPB， A 股估值达到 2.2XPB。我们认为市场对于公司的估值框架或从过去的周期估值体系切换为核心资产估值体系，市场认可公司高盈利和盈利的稳定性，但高盈利、稳定盈利和低估值三者并存概率较低，公司的估值水平有望受益于估值体系的切换得到较大提升。 五、海外龙头对比相较于康菲、挪威国家石油和西方石油，公司与同行在利润、产量和储量上处于同一水平。不同点是公司相较于海外公司拥有更高的销售净利率、 ROE 下限高，整体经营上更加稳健，估值显著低于海外同行水平。 六、业绩驱动油气价格上涨、桶油成本下降、油气产量增长、资本开支增长。 七、盈利预测预计公司 2024-2026年实现归母净利润 1368/1458/1517亿元，同比增长10.48%/6.54%/4.04%，当前市值对应 PB 为 2.16/1.94/1.75倍。 八、市值空间24年公司 PB 估值为 2.16倍，根据我们的测算， 24年公司合理估值中枢为 2.7倍，对应当前有约 26%的空间，维持“买入”评级。 九、风险因素市场竞争风险、油田勘探及投产进度推迟风险、境内外业务拓展及经营风险、资产减值风险、汇率风险、油价下跌风险、测算偏差。

事项：根据彭博报道，圭亚那Stabroek区块的三家联合开发者埃克森美孚、赫斯、中国海油（权益占比分别为45%、30%、25%）已经选择Hammerhead项目作为第七个开发项目，并于2024年6月25日向圭亚那政府递交了环境授权申请。 国信化工观点：1）Hammerhead项目最大设计产量为18万桶/天，最快有望于2029年投产：Hammerhead项目是圭亚那Stabroek区块的第九个发现，被发现于2018年8月，其发现水深为3773英尺（约1150米），含油砂岩油藏深度为197英尺（约60米），并可被安全钻探至13862英尺（约4225米）深。Hammerhead项目最大设计产量为18万桶/天，有望于2025年获得圭亚那政府监管部门批准，并有望于2029年投产。 2）Stabroek区块可采资源量约110亿桶油当量，现有三个在产项目，合计产能为58万桶/天：2015年埃克森美孚在Stabroek区块获得第一个高质量石油发现，截至2023年底，区块累积获得新发现超30个，区块内总可采资源量约110亿桶油当量。根据埃克森美孚披露，Stabroek区块Liza项目一期、二期分别于2019年、2022年投产，三期Payara项目于2023年11月提前投产。根据圭亚那政府数据，2024年1-4月圭亚那Stabroek区块平均产量为61.6万桶/日，相当于全年生产2.2亿桶，比圭亚那政府预测的2.02亿桶多9%；其中4月份平均产量为62.5万桶/日，合计产量为1876万桶，仅次于3月份的1895万桶（平均61.1万桶/日）。 3）Stabroek现有三个在建项目，合计产能为75万桶/天，2027年总产能有望超过130万桶/天：目前Stabroek区块四期Yellowtail项目、五期Uaru项目、六期Whiptail项目均已经完成圭亚那政府审批，将分别于2025、2026、2027年投产，设计产能均为25万桶/天，预计到2027年Stabroek区块总产能超过130万桶/天。若Hammerhead项目进展顺利，2029年圭亚那Stabroek区块油气产量有望突破150万桶/天。 4）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为10.2/9.7/9.3倍，对应H股PE分别为6.7/6.4/6.1倍，维持“优于大市”评级。

国际油价有望维持中高位， 油气开采行业景气度延续，公司是我国海洋油气勘探生产龙头企业，资源禀赋优异，低成本优势突出，业绩稳定向好。公司加大增储上产力度，油气产量有望持续增加， 同时稳妥推进低碳转型， 天然气业务占比提升， 海上风电与油气开采业务深化融合， 首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点海洋油气勘探生产龙头企业。 中国海油是中国最大的海上石油及天然气生产商，国资委为公司实际控制人，主要业务为石油和天然气的勘探、开发、生产及销售，处于石油石化产业链上游。 2024 年一季度公司实现油气净产量约 180.1 百万桶油当量，同比增长 9.9%。石油平均实现价格为 78.75 美元/桶，同比上升 6.2%，实现营业收入 1114.68亿元，同比增长 14.1%， 实现归母净利润 397.19 亿元，同比增长 23.7%。 油气开采行业景气度延续。 需求端，新兴经济体对石油的需求仍将继续增长，同时随着全球经济的发展，化工品消费量提升将成为石油需求增长的重要支撑，未来石油需求增速或放缓，但增长仍有空间。供应端， OPEC+推行强势的限产政策，美国页岩油产量增长或遭遇瓶颈，战略储备石油进入补库阶段。贸易端，俄乌冲突引致全球石油贸易流向重塑，国际原油供应链稳定性趋弱。 宏观方面， 全球经济增长动力放缓， 美元指数或高位回落，预计 2024 年国际油价或维持中高位水平， 油气开采行业高景气度有望延续。 立足海洋油气，资源禀赋优异。 海洋是中国油气未来勘探开发和生产发展的重要接替区。中国海油在中国海域拥有的油气探矿权面积约 130 万平方公里，占比超过中国海域总探矿权面积的 95%。 2013-2023 年，公司油气当量产量稳步增长， CAGR 为 4.79%，其中，石油和天然气的 CAGR 分别为 4.53%、 5.92%。 公司提升资本开支计划， 加大增储上产力度， 2016-2023 年公司资本开支的年均复合增长率达 14.8%， 根据公司 2024年的经营策略公告， 2024 年，公司调增全年资本开支预算至 1,250~1,350 亿元。 预计2024 年净产量将达到 700~720 百万桶油当量， 2025~2026 年的产量目标分别为780~800、 810~830 百万桶油当量。 低成本塑造公司核心竞争力。 2023 年公司桶油主要成本降至 28.83 美元/桶，同比下降5.1%， 2024 年一季度公司桶油主要成本降至 27.59 美元/桶，同比下降 2.2%。 DD&A与作业费用是降低桶油主要成本的重要方向， 公司坚持追求储量产量有效益的增长，把成本管控贯穿于勘探、 开发、生产的全过程，并积极推动技术和管理创新，具备了行业领先的桶油盈利能力。 未来随着公司深入落实创新驱动战略，推进人工智能技术赋能， 低成本的竞争优势有望进一步巩固。 低碳转型稳妥推进，油气主业与新能源融合发展。 海洋油气开发逐步由浅海走向深海，中国海油掌握关键技术和设备，深水油气勘探开发能力世界领先。天然气是助力公司低碳发展的重要产品， 2024 年一季度公司天然气净产量达 229.5 十亿立方英尺，2016-2023 年，公司天然气产量的 CAGR 达到 10.22%， 在油气当量的占比由 15%提升至 21%， 2025 年天然气占比有望提升至 30%。 另一方面， 公司依托海上资源和工程作业优势，积极参与海上风电业务，我国首座深远海浮式风电平台“海油观澜号”已成为海洋油气与新能源融合发展的典范。 随着油气生产和新能源的深度融合，公司的可持续发展动能显著增强。 估值基于油气开采行业景气度延续，公司油气产量有望持续增长， 预计公司 2024-2026 年归母净利润为 1,441.12 亿元、 1,546.60 亿元、 1617.56 亿元， 对应 EPS(摊薄)为 3.03 元、 3.25 元、3.40 元， 对应市盈率为 9.9 倍、 9.3 倍、 8.9 倍，每股净资产分别为 15.7 元、 17.5 元和 19.3元，对应市净率分别为 1.9 倍、 1.7 倍、 1.6 倍， 首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险全球经济增长不及预期、国际政治经济变动及地缘政治冲突可能带来意外风险、 HSSE风险、 原油及天然气价格波动产生的风险、市场竞争风险、汇率风险。

事项：2024年6月6日，中国海油宣布在南海西部超深水超浅气层勘探领域获得重大突破。 国信化工观点：1）我国超深水超浅气层领域勘探获得重大突破：陵水36-1气田位于南海西部海域，平均水深约1500米。 主要含气层系为第四系乐东组储层，平均气层埋深210米，探井测试无阻天然气流量超1000万方/天（约合5.7万桶油当量/天），2023年中国海油油气产量约为185.7万桶油当量/天。陵水36-1是中国海油继荔湾3-1、“深海一号”（陵水17-2）、“深海一号”二期（陵水25-1）、宝岛21-1、开平南等油气田后，在深水勘探领域又一重大突破。后续中国海油将持续开展超浅层储层勘探及开发关键技术攻关，为新型天然气资源的利用、加快深海油气资源勘探开发贡献力量。 2）中长期角度我国天然气需求维持较快增长：2023年我国天然气需求呈现恢复性增长，全年天然气消费量为3900亿立方米。按照十四五现代能源体系规划，2025年天然气消费量将达到4200-4600亿立方米，复合增速达到7%左右，天然气的消费峰值预计出现在2040年，约为7000亿立方米。消费结构中，城市燃气和工业燃料为当前主要需求，未来增长过程中天然气发电和城市燃气将贡献主要增量。 3）公司制定了三个万亿大气区战略规划，增产路径明确：2022年中国海油提出了油气资源供给保障中心建设方案，制定了三个万亿大气区战略规划，是指南海大气区、渤海大气区和陆上鄂东－沁水大气区探明储量均达到1万亿立方米。南海万亿大气区主要涵盖中国南海的莺歌海盆地、琼东南盆地和珠江口盆地，渤海万亿大气区主要是渤海湾盆地渤海海域的中国海油矿区，陆上鄂东－沁水万亿大气区指的是中国海油在鄂尔多斯盆地东缘和沁水盆地的非常规天然气矿区。中国海油战略规划提出将于2025年左右建成南海万亿大气区，2028年左右建成陆上鄂东－沁水万亿大气区，2030年左右建成渤海万亿大气区。南海是公司天然气增储上产的主战场之一，陵水36-1的测试成功，进一步夯实了南海‘万亿大气区’资源基础。 公司将继续加大南海油气勘探开发力度，不断提升能源供应能力。 4）5月份国际天然气市场价格企稳回暖：5月以来，随着北半球夏季到来，在高温天气的刺激下，天然气发电制冷需求增加；同时美国FREEPORTLNG出口终端恢复正常运行，美国LNG出口量恢复性增加，5月份国际天然气市场价格企稳回暖。2024年5月，NYMEX天然气期货平均收盘价为2.41美元/百万英热单位，较上月上涨0.62美元/百万英热单位（+34.9%）；HenryHub天然气平均现货价为2.15美元/百万英热单位，较上月上涨0.55美元/百万英热单位（+34.5%）；东北亚液化天然气平均到岸价为11.23美元/百万英热单位，较上月上涨1.16美元/百万英热单位（+11.5%）；中国液化天然气平均出厂价格为4319元/吨，较上月上涨189元/吨（+4.6%）。 5）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.5/9.1/8.7倍，对应H股PE分别为6.4/6.1/5.8倍，维持“优于大市”评级。评论：u我国超深水超浅气层领域勘探获重大突破陵水36-1气田位于南海西部海域，平均水深约1500米。主要含气层系为第四系乐东组储层，平均气层埋深210米，探井测试无阻天然气流量超1000万方/天（约合5.7万桶油当量/天），2023年中国海油油气产量约为185.7万桶油当量/天。陵水36-1是中国海油继荔湾3-1、“深海一号”（陵水17-2）、“深海一号”二期（陵水25-1）、宝岛21-1、开平南等油气田后，在深水勘探领域又一重大突破。后续中国海油将持续开展超浅层储层勘探及开发关键技术攻关，为新型天然气资源的利用、加快深海油气资源勘探开发贡献力量。 u中长期角度我国天然气需求维持较快增长2023年我国天然气需求呈现恢复性增长，全年天然气消费量为3900亿立方米。按照十四五现代能源体系规划，2025年天然气消费量将达到4200-4600亿立方米，复合增速达到7%左右，天然气的消费峰值预计出现在2040年，约为7000亿立方米。消费结构中，城市燃气和工业燃料为当前主要需求，未来增长过程中天然气发电和城市燃气将贡献主要增量。公司制定了三个万亿大气区战略规划，增产路径明确2022年中国海油提出了油气资源供给保障中心建设方案，制定了三个万亿大气区战略规划，是指南海大气区、渤海大气区和陆上鄂东－沁水大气区探明储量均达到1万亿立方米。南海万亿大气区主要涵盖中国南海的莺歌海盆地、琼东南盆地和珠江口盆地，渤海万亿大气区主要是渤海湾盆地渤海海域的中国海油矿区，陆上鄂东－沁水万亿大气区指的是中国海油在鄂尔多斯盆地东缘和沁水盆地的非常规天然气矿区。中国海油战略规划提出将于2025年左右建成南海万亿大气区，2028年左右建成陆上鄂东－沁水万亿大气区，2030年左右建成渤海万亿大气区。南海是公司天然气增储上产的主战场之一，陵水36-1的测试成功，进一步夯实了南海‘万亿大气区’资源基础。公司将继续加大南海油气勘探开发力度，不断提升能源供应能力。5月份国际天然气市场价格企稳回暖5月以来，随着北半球夏季到来，在高温天气的刺激下，天然气发电制冷需求增加；同时美国FREEPORTLNG出口终端恢复正常运行，美国LNG出口量恢复性增加，5月份国际天然气市场价格企稳回暖。2024年5月，NYMEX天然气期货平均收盘价为2.41美元/百万英热单位，较上月上涨0.62美元/百万英热单位（+34.9%）；HenryHub天然气平均现货价为2.15美元/百万英热单位，较上月上涨0.55美元/百万英热单位（+34.5%）；东北亚液化天然气平均到岸价为11.23美元/百万英热单位，较上月上涨1.16美元/百万英热单位（+11.5%）；中国液化天然气平均出厂价格为4319元/吨，较上月上涨189元/吨（+4.6%）。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.5/9.1/8.7倍，对应H股PE分别为6.4/6.1/5.8倍，维持“优于大市”评级。风险提示原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

事项：5月24日，中国海油宣布其全资子公司与莫桑比克能矿部及莫桑比克国家石油公司(ENH)签订了莫桑比克5个海上区块的石油勘探与生产特许合同。 国信化工观点：1）公司获得莫桑比克五个石油区块特许合同：此次签订的合同涉及S6-A、S6-B、A6-D、A6-E和A6-G共计5个区块，均位于莫桑比克海域，总面积约2.9万平方公里，水深500米至2500米。根据合同规定，上述区块的勘探期第一阶段均为4年，中国海油旗下5家全资子公司担任勘探及开发阶段作业者，并分别拥有5个区块的作业者权益（S6-A70%，S6-B77.5%，A6-D77.5%，A6-E80%，A6-G79.5%），莫桑比克国家石油公司拥有剩余的非作业者权益。 2）公司为首次在莫桑比克获得油气资源，未来在莫桑比克石油和天然气领域业务有望快速扩张：2021年11月，莫桑比克能矿部启动了第六轮国家石油和天然气特许权招标，总共涉及16个海上区块。最终中国海油中标5个区块，意大利埃尼集团中标1个区块。根据莫桑比克国家石油协会(INP)，中国海油和埃尼集团提出的第一阶段勘探计划将投资约3.7亿美元，并在深水区钻探至少4口油井。中国海油在合同生效后将进行地震数据采集和深水钻井工作，届时或将发现新的石油资源，这一战略举措标志着其在莫桑比克石油和天然气领域业务的显著扩张。 3）公司海外油气产量快速增长：公司2024年第一季度净产量为180.1百万桶油当量（同比+9.9%），其中国内净产量123.2百万桶油当量（同比+6.9%），海外净产量56.9百万桶油当量（同比+16.9%），主要得益于圭亚那和加拿大长湖油砂项目的产量贡献。根据圭亚那政府数据，2024年1-4月圭亚那stabroek区块平均产量为61.6万桶/日，相当于全年生产2.2亿桶，比圭亚那政府预测的2.02亿桶多9%；其中4月份平均产量为62.5万桶/日，合计产量为1876万桶，仅次于3月份的1895万桶（平均61.1万桶/日）。 4）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.0/8.6/8.3倍，对应H股PE分别为5.7/5.5/5.3倍，维持“买入”评级。评论：公司获得莫桑比克五个石油区块特许合同：此次签订的合同涉及S6-A、S6-B、A6-D、A6-E和A6-G共计5个区块，均位于莫桑比克海域，总面积约2.9万平方公里，水深500米至2500米。根据合同规定，上述区块的勘探期第一阶段均为4年，中国海油旗下5家全资子公司担任勘探及开发阶段作业者，并分别拥有5个区块的作业者权益（S6-A70%，S6-B77.5%，A6-D77.5%，A6-E80%，A6-G79.5%），莫桑比克国家石油公司拥有剩余的非作业者权益公司为首次在莫桑比克获得油气资源，未来在莫桑比克石油和天然气领域业务有望快速扩张：2021年11月，莫桑比克能矿部启动了第六轮国家石油和天然气特许权招标，总共涉及16个海上区块。最终中国海油中标5个区块，意大利埃尼集团中标1个区块。根据莫桑比克国家石油协会(INP)，中国海油和埃尼集团提出的第一阶段勘探计划将投资约3.7亿美元，并在深水区钻探至少4口油井。中国海油在合同生效后将进行地震数据采集和深水钻井工作，届时或将发现新的石油资源，这一战略举措标志着其在莫桑比克石油和天然气领域业务的显著扩张。 公司海外油气产量快速增长：公司2024年第一季度净产量为180.1百万桶油当量（同比+9.9%），其中国内净产量123.2百万桶油当量（同比+6.9%），海外净产量56.9百万桶油当量（同比+16.9%），主要得益于圭亚那和加拿大长湖油砂项目的产量贡献。根据圭亚那政府数据，2024年1-4月圭亚那stabroek区块平均产量为61.6万桶/日，相当于全年生产2.2亿桶，比圭亚那政府预测的2.02亿桶多9%；其中4月份平均产量为62.5万桶/日，合计产量为1876万桶，仅次于3月份的1895万桶（平均61.1万桶/日）。 投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为9.0/8.6/8.3倍，对应H股PE分别为5.7/5.5/5.3倍，维持“买入”评级。风险提示原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

事件描述公司披露2024年一季报，报告期内公司实现营业收入1,114.68亿元，同比增长14.08%；归母净利润397.19亿元，同比增长23.7%；扣非净利润为394.75亿元，同比增长25.5%。公司经营活动产生的现金流量净额599.78亿元，同比增长15.4%。 事件评论油气净产量和实现油价大幅提高，业绩增幅远优于同期油价波动。2024年第一季度，公司实现总净产量180.1百万桶油当量，同比上升9.9%。其中，中国净产量123.2百万桶油当量，同比上升6.9%，主要来自新项目投产带来的产量贡献；海外净产量56.9百万桶油当量，同比上升16.9%，主要原因是圭亚那和加拿大产量增加。2024Q1布油均价为81.76美元/桶，同比下降0.41%，但去年Q1的贴水在8美元左右，今年一季度在3美元左右,贴水同比大幅缩窄，公司实现油价同比增加6.2%。最终2024Q1归母净利润397.19亿元，同比增加23.7%，远优于同期国际油价波动。 降本增效持续推进，桶油主要成本优势凸显。公司把成本管控贯穿于勘探、开发、生产的全过程，并积极推动技术和管理创新，逐步建立和巩固了在行业的成本竞争优势，桶油成本远低于同行业可比公司。2024年桶油主要成本为27.59美元，同比下降2.23%，成本竞争优势持续巩固。细分来看，其中桶油作业费6.91美元，同比下降1.14%；桶油折旧、折耗和摊销为13.77美元，同比下降3.16%，主要是产量增长和汇率变动的综合影响。 展望未来，油价中枢有望中高位运行，且公司产量稳步增长。展望未来，油价中枢在中国需求复苏以及全球供给偏紧背景下将在80-100美元/桶之间震荡。若OPEC+减产协议得到较好执行以及地缘政治加剧，不排除油价突破100美元/桶的可能。2024-2026年公司油气净产量目标为700-720、780-800、810-830百万桶油当量，按中枢计算同比增速分别为4.7%、11.3%、3.8%，若按Q1实际增速展望全年有望超预期。作为专注上游油气开采的公司，回溯历史可以发现公司盈利情况和油价高度正陒关，未来产量稳中有升，油价若上涨公司业绩弹性较大。 注重股东回报，估值或将持续修复。公司一贯重视股东回报，并保持每年2次派息，2023年总计派息1.25港元/股，分红比例约44%，合计派息约595亿港元。今年以来，以三桶油为代表的央国企能源板块，在保障能源安全以及新能源转型的背景下，股票价格、企业估值提升明显。但和国内同行业非国企以及海外同行业企业分别进行对比，目前估值仍陒对较低，随着以三桶油为代表的央国企盈利能力差距逐渐缩小，中国海油等央国企龙头企业估值仍有较大提升前景，估值或将持续修复。 预计公司2024-2026EPS分别为3.26元、3.59元和3.76元。对应2024年4月25日收盘价的PE分别为8.84X、8.03X和7.67X，维持“买入”评级。 风险提示1、国际油价大幅下跌；2、地缘政治风险。

维持“增持”评级，维持盈利预测与目标价：因高油价叠加油气产量增长，上调公司 24-26年 EPS 为 3.08/3.33/3.43元（原为 2.85/3.12/3.21元），参考中国神华、中国石化、中国石油，可比公司平均 PE 为 11.54，上调公司目标价为 35.54元（原为 33.83），维持“增持”评级。 桶油净产量高增长带动 2024Q1季度业绩超预期：得益于油气产量高增，桶油成本下降，公司 2024Q1业绩超预期。公司一季度实现营收1114.68亿元，同比+14.1%，归母净利 397亿元，同比+23.7%。得益于①海外圭亚那和加拿大产量贡献；②国内新投产油气田贡献增量。 2024Q1公司实现油气净产量 180.1百万桶油，同比+9.9%。 油价均价上行，桶油成本管控良好。油价上行带动公司业绩高增长，2024Q1布油均价 83.39美元/桶，同比+2.05美元/桶。公司原油/天然气实现价格 78.75美元/桶，7.69美元/千立方英尺，同比+4.58美元/桶，-0.64美元/千立方英尺。因折旧、折耗和摊销因为汇率变动和产量结构影响实现下降，2024Q1桶油主要成本 27.59元/桶，同比下降-2.2%。 新项目有序推进，高资本开支保证成长：2024Q1公司分别在秦皇岛和圭亚那获得两个新发现，绥中 36-1/旅大 5-2油田二次调整开发项目已经成功投产，其他项目稳步推进。2024Q1公司资本开支 290.1亿元，同比+17.3%，高资本开支保证后续成长性。 风险提示：油价下行的风险，成本管控不及预期的风险

投资要点导语：公司成本竞争优势持续稳固，增储上产、提质增效，产能和净利润大超预期。 事件：2024年一季度，公司实现营业收入1114.68亿元，同比增长14.1%；实现归母净利润397.19亿元，同比增长23.7%，环比增长51.6%；实现基本每股收益0.84元，同比增加23.7%。24年Q1布油均价为81.7美元/桶，原油价格实现超预期。24年第一季度，全球经济呈现出韧性，中国经济复苏动能逐渐增强，国际油价震荡上行，布油期货均价81.7美元/桶，同比去年基本持平。公司指引2026年产量将达到8.1-8.3亿桶，较2023年增长19%-22%，油价维持高位下，产量持续增长将保障公司的长期成长。 24年Q1实现净产量180.1百万桶油当量，同比上升9.9%，产量增加超预期。其中，中国净产量123.2百万桶油当量，同比上升6.9%，主要来自新项目投产带来的产量贡献；海外净产量56.9百万桶油当量，同比上升16.9%，主要原因是圭亚那和加拿大产量增加。2024年第一季度，本公司共获得2个新发现，并成功评价4个含油气构造。24Q1桶油主要成本27.59美元/桶油当量，同比-2.2%，成本竞争优势凸显。公司的桶油成本从2013年开始呈现逐渐下降的趋势，2023年，公司的桶油成本降至28.83美元/桶，同比下降5.13%。我们预计全球通胀已进入尾声，未来公司桶油成本仍有望保持继续降低的趋势。 投资建议：看好公司加大上游油气资本支出，油气产量保持高增长，在油价维持中高位的背景下，公司兼具成长和稳定高盈利双重属性。预计公司2024-2026年实现归母净利润1368/1458/1517亿元，同比+10.48%/+6.54%/+4.04%，当前市值对应PB为1.96/1.76/1.59倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险、油田勘探及投产进度推迟风险、境内外业务拓展及经营风险、资产减值风险、汇率风险、油价下跌风险、测算偏差。

事项： 2024年第一季度， 中国海油天然气产量 2295亿立方英尺， 同比增长 10.6%， 其中国内天然气产量 1737亿立方英尺， 同比增长 10.9%。 国信化工观点： 1） 中长期角度我国天然气需求维持较快增长： 2023年我国天然气需求呈现恢复性增长， 全年天然气消费量为 3900亿立方米。 按照十四五现代能源体系规划， 2025年天然气消费量将达到 4200-4600亿立方米，复合增速达到 7%左右， 天然气的消费峰值预计出现在 2040年， 约为 7000亿立方米。 消费结构中， 城市燃气和工业燃料为当前主要需求， 未来增长过程中天然气发电和城市燃气将贡献主要增量。 2） 公司制定了三个万亿大气区战略规划， 增产路径明确： 2022年中国海油提出了油气资源供给保障中心建设方案， 制定了三个万亿大气区战略规划， 是指南海大气区、 渤海大气区和陆上鄂东－沁水大气区探明储量均达到 1万亿立方米。 南海万亿大气区主要涵盖中国南海的莺歌海盆地、 琼东南盆地和珠江口盆地，渤海万亿大气区主要是渤海湾盆地渤海海域的中国海油矿区， 陆上鄂东－沁水万亿大气区指的是中国海油在鄂尔多斯盆地东缘和沁水盆地的非常规天然气矿区。 中国海油战略规划提出将于 2025年左右建成南海万亿大气区， 2028年左右建成陆上鄂东－沁水万亿大气区， 2030年左右建成渤海万亿大气区。 3） 公司下游非居民用户占比高， 天然气实现价格较同行明显偏高： 门站价为我国天然气定价体系核心，目前门站价基准水平维持稳定， 但是在交易过程中， 实际成交价格可以在基准价格上进行一定上浮或下浮。 出于保供的要求， 一般居民气门站价涨幅较低， 居民用气价格远低于非居民用气价格， 其差价甚至超过 1元／立方米。 公司天然气下游客户多为工业企业， 天然气平均实现价格高。 凭借这些稳定优质的工业用户，2023年公司天然气平均实现价格达 7.98美元/千立方英尺， 约合 2.00元/立方米。 4） 投资建议： 我们维持对公司 2024-2026年归母净利润 1498/1564/1633亿元的预测， 对应 EPS 分别为3.15/3.29/3.43元， 对应 A 股 PE 分别为 9.3/8.9/8.5倍， 对应 H 股 PE 分别为 5.8/5.5/5.3倍， 维持“买入” 评级。