发布三年固定金额分红规划，强化股东稳定回报9月19日，公司发布关于未来三年（2024-2026年）股东分红回报规划公告，2024-2026年利润分配目标为每年派发现金红利合计不低于人民币15亿元（含税），可采取现金、股票、现金与股票相结合或其他方式。以10月9日收盘334亿元市值计算，对应2024年股息率为4.5%。我们认为公司此次分红方案，一方面通过固定分红金额的形式，可消除市场对于业绩不确定性的担忧，充分显示了管理层对于股东稳定回报的高度重视。另一方面，截至2024年6月30日，公司在手现金充足，账面净现金约90亿元，且过去5年（2019-2023年）公司经营性现金净流量均值为35亿元、资本开支均值19亿元。据公司公告，资本开支未来几年预计合计约17亿元，低于过去5年资本开支年均值水平。综合考虑在手现金充足以及未来资本开支规划，我们认为公司具备支付未来3年分红总额45亿元（15亿元*3）的资金实力。 经营仍处调整期，多举深化内部改革2023年以来，在外部地产和消费环境持续走弱，叠加内部组织和渠道体系调整的双重影响下，公司业绩表现承压。1H24收入同比-12.8%、归母净利同比-12.6%、扣非净利同比-27.5%。为了应对市场挑战，业务层面公司进行了多项改革：一是2023年以来的渠道和营销体系管理改革，将品类为中心的经营模式重构为以城市为中心的经营模式，进行全品类、全渠道的统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配；二是2024年实施的东西南北中五大基地市场化的抢单改革，给经销商提供更好的产品交付及服务，让各个基地的生产和产品供应更加市场化；三是大供应链改革，优化采购流程、前后植入信息化管理手段，提升供应链管理效率。 零售大家居顺应存量趋势，长期与单品销售模式可兼容从长周期存量房市场的角度，我们认可公司推动零售经销商全面转型大家居的战略方向，且我们认为大家居和单品销售模式，长期也可兼容而非排斥。橱柜作为家居里对渠道变化最为敏感的品类，橱柜起家的欧派对于创新商业模式的探索从未停止。2018年，公司率先推出整装大家居模式，成功开拓新的渠道增量；2023年，公司全面推进经销商转型零售大家居，虽然目前仍面临到经销商的装修能力培养、品类融合渠道调整、消费力下降背景下消费者的单品类购买偏好提升等问题，但我们认为：1）随着家居消费长周期步入存量房市场，定制作为更换场景与装修强绑定的品类，传统定制零售经销商如果不具备装修的服务能力，未来或将面临更严峻的装企分流压力。2）大家居的难点在于经销商能力培养、而单品销售的难点更在于流量，长期二者也可兼容。对于具备一站式家装家居服务能力的经销商而言，自主掌握流量入口，在承接全案业务的同时也可承接纯产品销售。对于单品的经销商而言，随着存量房市场流量分散、装修入口比例提升，对于打造消费者品牌心智以及多渠道获客提出更高要求。 盈利预测与投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润分别为25.8亿元、25.9亿元、27.2亿元，增速分别为-15.1%、0.5%、4.9%，目前公司股价对应24年、25年PE为13X，目前公司PE（（TTM）处于上市以来的4.3%分位数。考虑到公司为定制家居行业龙头，估值享有一定溢价；若地产及消费情绪边际改善估值具有修复空间。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场需求变化的风险、市场竞争加剧的风险、经销商管理风险。

金属包装领军企业，一体化布局打造制造、服务、创新优势公司是全国领先的大型专业化金属包装企业。制造端，截止目前公司三片罐、二片年产能约为90亿罐、135亿罐，产能辐射全国主要地区，制罐品类齐全、生产线先进领先。服务端，公司为客户提供品牌策划、包装设计与制造、灌装服务、信息化辅助营销等一体化综合服务，以“名牌包装、包装名牌”为经营理念，与国内一线品牌积极合作，强化公司综合包装解决方案的服务能力。创新方面，材料创新、罐型创新、模式创新。 三片罐：客户优势突出，客户&区域多维度开拓差异化路线行业方面，2022年三片罐行业CR3达66%，公司约占27%，且业内主要饮料公司与供应商紧密合作、格局稳定。公司方面，公司多年深度合作优质客户中国红牛（功能饮料市占率约51%），通过战略合作绑定双方利益，确保公司三片罐业务规模稳步扩张、盈利领先同行。同时，公司积极拓宽客户与区域结构，已扩展多个植物蛋白饮料罐、食品罐、奶粉罐、炮弹罐、碗罐客户，并于21年完成澳洲Jamstrong收购，积累海外本地化运营经验。 二片罐：增量赛道渐入有序扩张，期待行业整合、盈利优化行业方面，1）需求端：对标海外发达国家，我国啤酒罐化率持续提升是二片罐行业增长的主要驱动。2）供给端：23年行业资本开支有所下降，新增产能以海外及客户配套为主，行业逐步进入有序扩张；但前期扩产下行业仍供给过剩；同时，目前行业CR4超70%，较北美CR2约71%的格局仍有优化空间。近期行业整合预期升温，龙头的议价权及行业整体盈利能力或存整体改善空间。 公司方面，1）营收：2014-2022年二片罐收入CAGR达31%，驱动营收增长。目前主要客户包括青啤、百威、雪花、燕京、百事可乐、可口可乐、等头部企业，近年来主要啤酒客户占公司二片罐营收比重逐步扩大。2）盈利：二片罐盈利受原材料波动影响较大，近期随着铝价回落，公司23年整体毛利率为15.2%，同比+3.4pct，1H24公司整体毛利率为17.82%，较2023年持续修复。中长期看，若中粮包装收购落地，无论最终收购方为何，均有望带动行业步入更为良性的发展阶段。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2024-2026年收入增速分别为7.8%、7.5%、8.2%，归母净利润分别同比18.9%、12.8%、14.3%，对应EPS分别为0.36元、0.40元、0.46元，目前股价对应2024年PE为13x，低于可比公司平均水平。我们认为，公司作为金属包装行业龙头，未来如果二片罐格局进一步改善带动行业盈利修复，龙头企业有望率先受益，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:行业整合不及预期风险，原材料价格大幅上涨风险，下游需求不及预期风险，客户集中度高风险。

深耕电气传动与工控的多元布局者公司自设立以来一直专注于电气传动和工业控制领域， 股权架构稳固，高管团队稳定， 坚持推行激励计划。 通过“对内分设+对外投资” 进行多元化布局， 坚持全球化战略， 稳步开展海外业务。 变频器、 伺服系统、 PLC等产品序列丰富， 涵盖工业自动化控制层、 驱动层、 执行层。 2023年实现营收 13.05亿元， 同比增长 44%， 归母净利润 1.91亿元， 同比增长 36%。 行业格局工业自动化下游市场分化明显， 离散自动化适应市场需求与技术变化快， 主要依赖 OEM 市场， 受行业景气波动影响大； 流程自动化面临测量、建模、 控制及优化决策等多重挑战， 以项目型市场为主， 受政府及央企资本支出驱动显著。 分产品线来看： 变频器目前外资优势趋减， 国内替代步伐加快， 受智能制造推动及消费市场回暖影响， 市场有望恢复。 伺服系统具有更高控制精度和更广泛的应用领域， 细分市场亦显现内资替代趋势，高端制造业对工控设备的精度、 响应速度及稳定性要求攀升， 市场预计恢复稳健增长， 人形机器人为低压伺服创造未来市场。 PLC 系统下游应用广泛且依赖程度高， 切换成本较高， 相关业务盈利能力稳定， 且工业自动化扩张与智能化转型将催生新需求。 竞争优势公司拥有“系统集成+行业定制” 产品力， 产品矩阵丰富， 提供定制化系统集成方案， “伺服+控制” 一体化解决方案加速伺服业务成长。 变频器采取差异化策略， 核心产品持续升级并突破高压技术壁垒， 伺服驱动覆盖高性能至经济型， 自制编码器降本提效， 助力成长性业务扩大份额。 短期看“工控出海+国产替代” 战略期， 全球库存已至低位， 终端需求复苏将提振工控订单， 公司积极开拓海外新兴市场， 打造密集经销网络， 展望未来欧美市场认证完备， 产品销售渠道进一步打开， 营收、 毛利实现再优化。 长期关注“机器人+新能源” 能力圈， 公司 2022年前瞻设立机器人事业部，率先进军机器人产业链， 专注于移动、 协作、 工业及服务类机器人的研发与布局， 是国内少数能提供一体化配套服务的厂商。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2024-2026年归母净利润为 2.5/3.1/3.8亿元， 同比增长30%/23%/26%， 对应当前股价的 PE 估值为 25/21/16倍， 对应 EPS 为每股1.2/1.4/1.8元。 公司作为工业控制领域的新锐， 具备“系统集成+行业定制”产品力， 海外业务开拓顺利， 率先布局机器人领域并将长期受益。 我们给予 2024年 31倍 PE， 对应目标价 36.41元/股， 首次覆盖给予“买入” 评级。 风险提示工业企业利润不及预期的风险， 产品和客户拓展不及预期的风险， 人形机器人功能落地不及预期的风险， 汇率波动的风险。

钛白粉全球龙头，资源与技术带来强比较优势。公司钛白粉总产能为全球龙一，包含85万吨/年硫酸法以及66万吨/年氯化法钛白粉。公司氯化法技术领先，随着环保政策趋严，拥有低成本、成熟大型氯化法钛白粉技术的企业拥有先发优势。公司持续布局上游资源，目前拥有龙蟒红格铁矿、庙子沟铁矿及徐家沟铁矿的采矿权，资源保有量超3亿，可供公司约20年的使用，公司上游矿产自给率不断提升，保证了原材料安全。新选矿项目将于2025年末建成，届时公司将拥有248万吨钛精矿产能。 国内钛白粉产能新增供应边际收窄，海外产能持续出清，行业格局有望持续向好。国内供给端规划产能较多，但实际落地产能有限。2021年至2022年中钛白粉价格高位，厂商纷纷开启扩产计划，市场普遍认为现有的产能规划是对行业未来格局的巨大压制，但实际上随着钛白粉景气度下行，由于原料钛精矿货源紧缺、生产成本高企、行业利润承压等原因实际落地产能有限。2024年钛白粉拟在建装置产能已边际收窄，同时我们也预期有部分落后产能将被淘汰。海外方面，泛能拓、科慕、石原纷纷宣布关停或将关停部分工厂。因此钛白粉供应格局将有所改善。 海绵钛新产能投放，下游拓展量价齐升。公司海绵钛产能8万吨/年，位居全球第一。公司拥有大型熔盐氯化和大型沸腾氯化技术，可适应不同品质的富钛料；拥有U型炉和I型炉两种海绵钛冶炼技术，可产出不同质量要求的海绵钛，目前主要生产的海绵钛和转子级海绵钛主要是较为高端的0级和1级，可用于航空、国防、高端电子等行业。公司高端化的发展策略以及下游军工、航天等高精尖行业的拓展将助力公司产品价值的提升和需求的放量。子公司云南国钛拟申报上市，拓宽融资渠道，在继续巩固和发展海绵钛业务，增强市场竞争力的同时，将选择合适的时机将产业布局向直接关联的下游延伸，进一步拓展集团的产业布局。 布局新能源材料，静待行业格局好转。公司目前拥有年产10万吨磷酸铁、5万吨磷酸铁锂、2.5万吨石墨负极的产能，已进入多家头部下游客户供应链。新能源材料竞争加剧，行业产能过剩，因此公司后续将暂缓新能源材料产能投入，但公司已充分储备技术，一旦行业格局好转，公司可快速投建放量，为公司业绩带来增量贡献。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年收入分别为301.9、332.6、367.0亿元，归母净利润分别为34.6、40.8、49.2亿元，EPS分别为1.45元、1.71元、2.06元。我们采用相对估值法，采用公司历史PE-TTM估值进行对比。截至2024年10月8日，公司PE-TTM估值为14.0倍，近五年平均估值为16.3倍，当前处于历史估值低位，考虑公司作为行业龙头，业绩确定性高，未来三年选矿产能翻倍持续增厚公司利润，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产品需求不及预期；国际贸易摩擦加剧；项目投产销售不及预期。

事件：8月24日晚上，公司发布2024年半年报，业绩符合预期。24H1实现收入16.56亿(YOY-1%)，归母1.30亿(YOY+9%)，扣非归母1.20亿(YOY+18%)。单Q2实现收入9.99亿(YOY+15%)，归母0.75亿(YOY+170%)，扣非归母0.69亿(YOY+150%)。 出口表现亮眼，拉动Q2业绩高增。分地区来看，24Q2外销收入实现8.89亿，同比增长37%，而且盈利能力上远高于国内（海外毛利率27%，国内仅12%），出口表现强劲是Q2利润端高速增长的主要原因。截至24H1，公司的外销收入占比达到54%，在收入体量上已经超过国内，出口已经成为驱动公司未来增长的核心动力。订单方面，24H1海外新增订单6.6亿，在手订单11亿。 混塔布局逐渐完善，国内陆上竞争力持续增强。相比钢塔而言，混塔具有可靠性高、稳定性高、运输便捷、经济性好等优势，更好适应国内对塔筒越来越高的诉求，在中、低风速地带具备较强的竞争力。公司在23年通过收购中汉能源，前瞻性地布局混塔领域。24年上半年，公司在张家口、钦州和鄂尔多斯3个混塔生产基地顺利投产，新增混塔产能520套。混塔布局全面铺开，公司在陆上塔筒领域的竞争力持续夯实。 盈利预测与投资建议：考虑到国内海风需求释放不及预期将对公司盈利产生影响，因此我们适当下调业绩预期。预计公司24-26年的归母净利润分别为4.8/6.8/9.2亿（前值为7.1/10.2/新增，分别下调33%/34%/新增），对应EPS分别为0.51/0.72/0.99元/股，分别同比增长63%/42%/36%，对应当前股价的PE分别为16/11/8倍。考虑到公司出口表现亮眼，未来有望受益于国内外风电的高速发展，业绩增长较为确定。因此继续维持“买入”评级。 风险提示：风电装机不及预期，行业竞争加剧；原材料价格上涨风险等。

专注于高速混合信号芯片研发， 七大领域共同发展龙迅股份专注于数据/视频传输、 视频处理和显示驱动等系列芯片及 IP 的研发设计， 经过长期的技术创新积累， 公司已拥有超过 140款不同型号的芯片产品， 可全面支持 HDMI、 DP/eDP、 USB/Type-C、MIPI、 LVDS、 VGA 等多种信号协议。 公司已成功进入多家国内外知名企业供应链。 同时， 高通、 英特尔、 三星、 安霸等世界领先的主芯片厂商已将公司产品纳入其部分主芯片应用的参考设计平台中。 行业成长动力十足， 目标市场空间百亿以上公司产品广泛应用于安防监控、 视频会议、 车载显示、 显示器及商显、 AR/VR、 PC 及周边、 5G 及 AloT 等多元化的终端场景。 根据公司招股书援引 CINNO Research， 2025年全球高清视频桥接芯片市场规模预计将达到 55.74亿元， 对应 20-25年 CAGR 达到 20.02%； 2025年全球显示处理芯片市场规模预计将达到 55.76亿元； 2025年全球高速信号传输芯片市场规模预计将达到 63.37亿元， 对应 20-25年 CAGR达到 13.17%。 由此得到， 公司 25年目标市场空间达 175亿元。 长期看点： AR/VR+车载， 为成长性保驾护航 （1） AR/VR： 我们认为， AR/VR 市场潜力巨大， 对公司而言具有长期战略意义。 目前， 公司已拓展终端客户包括 Nreal、 Rokid、 TCL雷鸟等， 部分芯片产品更是实现了规模化量产， 也满足了市场对于新一轮 4K/8K 超高清显示器升级换代以及 AR/VR 市场的迫切需求。公司预计 AR/VR 芯片产品有望维持增长态势。 （2） 车载： 公司在车载显示行业多维布局， 一方面， 公司部分高清视频桥接芯片凭借良好的兼容性和稳定性已导入车载抬头显示系统和信息娱乐系统等领域， 其中已有 8颗芯片通过 AEC-Q100认证； 另一方面， 公司在车载 Serdes 领域持续研发， 高速单通道速率可达 8.1Gbps， 可支持菊花链传输模式，该芯片于 23Q4流片回来， 目前在验证测试阶段。 盈利预测与投资建议作为从事高速混合信号芯片研发和销售的公司， 龙迅股份在 A 股市场具有稀缺性。 当前该行业国产化率较低， 国产替代空间广阔。 我们认为， 随着 1） AR/VR， 2） 汽车电子， 两大应用领域放量， 公司业绩有望再上新台阶。 当前可比公司 2024-2026年 PE 估值达到 96/47/32倍， 我们预计公司将在 2024-2026年实现归母净利润 1.2/1.9/2.8亿元，对应当前 PE 估值 46/30/20倍。 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示研发失败风险， 贸易摩擦及贸易政策变动风险， 市场竞争加剧风险， 存货余额较大及减值风险， 下游需求不及预期风险。

全球化布局的呼吸机国产龙头，业绩有望迎来拐点公司深耕呼吸健康领域20余年，是国内领先的呼吸健康领域医疗设备研发和制造龙头企业。公司特有的三横两纵战略布局，横向覆盖家用、医用和耗材三大领域、纵向及产品服务相互协同，全面扩展产品线，打造全球化市场布局。已成为国内市场呼吸机国产龙头、美国市场龙二。2023年疫情及飞利浦退出影响减弱，渠道库存消化影响业绩承压。2024年7月公司与美国经销商RH续签合作协议，同时开拓加拿大新市场，库存消化+耗材上量，Q3公司业绩有望迎来拐点向上阶段。 国内低渗透率+广阔进口替代空间，公司产品力及性价比优势突出我国人口老龄化趋势严重，COPD和OSA高发呼吸慢病患者持续增长，家用呼吸机为非药物治疗首选方案，但渗透率远低于欧美发达国家，根据怡和嘉业招股说明书转引弗据若斯特沙利文数据，预计21-25年市场规模CAGR可达22%。当前瑞思迈及飞利浦仍占据国内市场超过50%份额，进口替代空间广阔。公司产品持续迭代更新，性能比肩进口，同时性价比优势突出，构建强核心竞争实力。公司国内市占率15.6%，通气面罩市占率37.7%，为国产呼吸机龙头企业。后续随着呼吸机市场扩容+公司产品进口替代，市占率有望进一步提升，同时当前高毛利率的耗材业务收入占比仅为17.4%，后续呼吸机销售带动耗材上量有望打开第二增长曲线。 全球市场竞争格局重塑，海外经销商稳定合作、续签协议拓展新市场2025年全球无创呼吸机市场有望达55亿美金级，2021年起飞利浦呼吸机因健康风险召回，全球市场竞争格局重塑。公司海外先发布局优势明显，于2010年与RH（原3B）公司开始合作，在美国市场搭建了良好的销售渠道以及品牌知名度，抓住时机快速抢占市场份额，2022年全球市占率提高到17.7%，行业排名第二。目前公司为国产稀缺的获FDA、CE认证，并进入美国、德国、意大利、土耳其等医保市场的国产家用呼吸机制造商。2024年7月，公司与合作多年的美国经销商RH签订独家经销协议，拓展肺病机新产品及加拿大新区域；同时欧洲建立数据子公司，海外布局推进进一步打开成长天花板。 盈利预测与投资建议我们预计公司2024-2026年收入增速分别为-12%、26%、24%，归母净利润增速分别为-20%、43%、27%。采用可比公司估值法，2025年可比公司的平均PE为22倍。考虑到公司作为呼吸机国产龙头企业，在美国市场市占率领先，布局全球呼吸机广阔市场，享有较大的收入天花板，业绩有望迎来拐点，赋予公司一定估值溢价。当前股价对应25年PE为21倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示呼吸机需求不及预期风险；市场竞争风险；新品放量不及预期风险

国内薄膜沉积设备领军者， 业绩持续稳定增长拓荆科技成立于 2010年， 公司凭借多年的自主研发经验和技术积累， 现已拥有多项具有国际先进水平的核心技术， 形成了以 PECVD、ALD、 SACVD 及 HDPCVD 为主的薄膜设备系列产品， 在集成电路逻辑芯片、 存储芯片制造等领域得到广泛应用。 2023年公司业绩持续稳定增长， 营业收入达 27.05亿元， 同比增长 58.60%， 归母净利润达 6.6亿， 销售毛利率达 51.01%， 同时公司在手订单充足， 23年在手订单量超过 64亿元。 半导体设备行业景气度有望回升， 未来前景广阔全球半导体设备规模随 5G、 AI 等新兴技术的崛起不断扩大， 2023年受下游芯片周期疲软和终端库存过高的影响市场规模有所下降， 预计 2024年需求回暖， 市场规模同比增长 4%。 中国大陆半导体市场不断扩大， 在终端市场的拉动下， 伴随着我国对半导体产业政策扶持，中国大陆半导体产业发展迅速， 在半导体技术迭代创新、 产业生态等方面均形成良好效果。 公司大力投入研发， 持续丰富产品线公司持续保持高强度研发投入，目前 PECVD 产品可以实现全系列PECVD 薄膜材料覆盖， 包括通用介质薄膜（SiO2、 SiN、 TEOS、 SiON、SiOC、 FSG、 BPSG、 PSG 等）及先进介质薄膜（LoKI、 LoKII、 ACHM、ADCI、 HTN、 a-Si、 ONO 等） ； 公司研制的 PE-ALD 设备已经实现量产， 可以沉积 SiO? 、 SiN 等介质薄膜材料； Thermal-ALD 设备已经出货至不同客户端进行验证， 可以沉积 AL? O? 等金属及金属化合物薄膜。 公司持续扩大 PECVD、 ALD 等产品的工艺覆盖面， 并根据客户需求持续创新、 提升性能指标， 公司薄膜设备产品已获得客户的大量订单。 盈利预测与投资建议我们选取 A 股半导体设备板块同行业公司北方华创、 中微公司、盛美上海、 华海清科作为可比公司， 当前可比公司 PS 估值为 10/7/6倍， 其 PE 估值为 41/31/24倍。 我们预计公司将在 24-26年实现营业收入 38/49/62亿元， 对应当前 PS 估值 11/8/6倍， 实现归母净利润7.6/10.2/13.2亿元， 对应当前 PE 估值 53/39/30倍。 我们看好公司受益于薄膜沉积设备的国产化， 同时有望受益于混合键合等新设备的发展。 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示产品验收周期较长风险， 市场竞争风险， 技术创新风险， 晶圆厂扩产不及预期的风险。

汽车密封条龙头企业，专精于产品，深耕于行业。 公司成立于1994年，从事汽车密封条行业近30年；2016年上交所上市；2023年台州金投成为公司最大股东，赋能公司发展。橡胶与塑胶密封条为核心产品，占比96.83%，2023年公司实现营收10.66亿元，同比+14%，实现归母净利1.51亿元，同比+20%。 国产替代趋势明确，竞争格局重塑，市场份额有望提升。 据证券时报网报道，2019年我国汽车密封条的市场空间在170-180亿左右。近年来整车厂降本需求旺盛，本土密封条制造商具有较强的成本优势，国产替代有望加速推进，竞争格局正在重塑。公司作为国内密封条行业龙头，先发优势显著，后续市场份额有望持续提升。 成本控制优势显著，客户结构不断改善公司在成本控制方面具有突出的优势，良品率在95%以上，远超行业平均水平，在当前整车厂价格战降本压力向零部件企业传导的背景下，利好具备成本优势的企业。汽车密封条业生态体系相对封闭，公司主动调整自身战略，持续改善客户结构，处于良性发展轨道。 欧式导槽与无边框密封条两大拳头产品，助力盈利新增长。 1）欧式导槽：成功获得大众朗逸定点，打破外资垄断。欧式导槽质感好、密封性优、降噪能力强。随着自主品牌汽车平均售价提升，欧式导槽渗透率有望不断提升。公司为少数能生产欧式导槽的企业之一，竞争对手少，具有较强的成本优势，该业务有望持续增长。 2）无边框密封条：引领国产替代，已获多个项目定点。随着新能源汽车外观竞争加大，无边框密封条未来将成为中高端新能源汽车主流配置。公司是第一家能够提供无边框密封条的内资企业，具有显著的先发优势和技术优势。2023年公司获得智界S7、S9、领克、极氪001、极氪007、通用、奥迪、北汽华为享界S9等8个无边框密封条项目顶点。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年收入分别为12.52、15.87、19.83亿元，归母净利润分别为2.20、2.86、3.65亿元，按照9月26日收盘市值，对应PE分别为15、12、9倍，参考可比公司估值，同时考虑到公司为细分行业龙头，业绩增长稳健，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：汽车销量不及预期、拳头产品放量不及预期、原材料价格波动风险。

公司产品定位高端， 产品以 17寸以上大尺寸轮胎为主。 公司产品包括经济型乘用车轮胎、 高性能乘用车轮胎以及赛车轮胎、 航空轮胎等特种轮胎。 公司产品定位高端， 且产品以 17寸及以上的大尺寸高性能乘用车、 轻卡轮胎产品为主。 大尺寸轮胎销售金额占比近年来持续保持在 60%以上。 公司持续践行“833” plus 全球化布局战略。 公司计划用 10年左右时间在全球布局 8座数字化智能制造基地。 同时实现运行 3座研发中心和 3座用户体验中心， 并择机并购一家国际知名轮胎企业。 目前公司已拥有青岛工厂、 泰国工厂， 现有半钢胎产能 2800万条、 全钢胎产能 200万条， 在海外规划有摩洛哥工厂 1200万条半钢胎产能、 西班牙工厂 1200万条半钢胎产能， 全球化布局持续推进中。 轮胎行业空间广阔， 24年以来全球轮胎需求维持增长。 长逻辑看， 2023年全球轮胎销售额约 1900亿美元， 市场空间广阔。 而近年来轮胎三巨头米其林、 普利司通和固特异市场份额下降显著， 三家合计市场份额从 2003年的 55.7%下降至 2022年的 38.9%。 中国轮胎企业快速崛起， 抢占市场份额。 短期看， 24年以来全球主要地区轮胎需求恢复显著。 根据米其林官网， 2024年 1-6月全球乘用车及轻卡轮胎替换需求同比增长 4%， 全球（除中国）卡客车轮胎替换需求同比增长 4%。 7月以来海运费价格有所回落， 成本端形成边际利好。 截至 2024年 7月 19日，中国出口集装箱综合运价指数相较于 2024年年初大幅上涨 130%。 7月中旬以来海运费有所松动， 根据 Wind 数据， 截至 9月 20日， 上海出口集装箱运价综合指数相较于 7月初的高点已下降 36.6%。 公司充分受益于泰国 PCR 反倾销税率下调，布局摩洛哥工厂及西班牙工厂保障长期成长性。 1） 2024年 1月 25日， 森麒麟发布公告， 泰国 PCR反倾销复审终裁结果出炉， 公司税率从原先的 17.06%大幅下降至 1.24%。 本次税率下降有助于公司泰国工厂盈利提升， 增强公司出口美国竞争力。 2）公司拟在摩洛哥建设 1200万条半钢胎产能、 在西班牙建设 1200万条半钢胎产能， 公司长期成长性有保障， 且应对贸易壁垒能力进一步增强。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2024-2026年收入分别为 93.79、118.83、 138.24亿元， 归母净利润分别为 22.20、 26.15、 29.01亿元， EPS分别为 2.16元、 2.54元、 2.82元。 采用可比公司估值法， 根据 Wind 一致预期， 2024-2026年可比公司平均估值为 9.65、 7.78、 6.56。 公司目前估值倍数略高于行业平均。 考虑公司作为轮胎行业领军企业， 净利率水平行业领先， 以及公司未来产能有序释放保障长期成长性， 可给予公司一定估值溢价。 首次覆盖， 给予公司“买入” 评级。 风险提示海内外新建项目投产不及预期、 天然橡胶等原材料价格波动、 国际贸易摩擦加剧， 需求不及预期等。

个护龙头2023年以来增长提速，业绩加速兑现2023年公司在中高端卫生巾产品升级、全渠道协同积累的势能加速释放，全年营收同比+33%，归母净利同比+27.2%。1H24公司成长继续提速，营收同比+61%，归母净利润同比+36.4%。近年来公司益生菌、敏感肌等中高端产品带来的结构优化显著拉动毛利率提升，同时销售费用率增加，2023年以来净利率维持在10%-11%左右。 电商及外省势能强劲，向全国性品牌进化我国卫生巾零售线上化率已升至约30%，从竞争格局变化看，疫情后百亚市场份额实现快速提升，但全渠道份额仍约2%，持续成长空间仍存。 公司实施“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”的发展策略。 ①线上积极进攻：2019年-2023年公司电商渠道营收CAGR达61%，1H24电商渠道营收同比+176%，当前电商占比约43%，与经销体量相当。②线下精耕与扩张并重：据招股书，2019年左右公司在川渝地区和云贵陕地区的市场占有率分别约20%、10%。近年公司在精耕”下，持续推进产品和渠道结构优化，自由点在核心五省的市场占有率仍在持续提升。 2023年公司加快外围省份市场拓展节奏，重点锁定广东、湖南、河北等省份作为重点区域，借助优势渠道电商积累的品牌声量，向全国性品牌进化。 产品优结构、扩客群，聚焦健康、实用提升附价值卫生巾作为刚需产品，产品结构升级是行业发展的主要驱动，2018年-2023年我国卫生巾零售均价CAGR约4%，重健康、重功能成为产品升级趋势。 公司2023-1H24大健康系列产品收入占卫生巾比重分别达26%、42%，带动单价、毛利率显著提升。公司产品升级聚焦健康性、实用性的痛点，扩大中高端客群覆盖。健康性方面，据自由点天猫旗舰店，重点推广的益生菌及敏感肌系列产品的零售片单价均在1元以上，部分产品接近2元。实用性方面，公司亦推出日用裤”、久坐360”等针对差旅、久坐等场景量身定制的实用日用卫生巾，通过产品创新解决消费者痛点。 盈利预测与投资建议我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.2亿元、4.0亿元、5.0亿元，增速分别为36.0%、22.5%、26.2%，目前公司股价对应24年、25年PE为32X、26X，高于可比公司平均值。考虑到公司在预期25-26年保持20-25%增长下估值相对合理，且公司个护品牌成长性显著高于可比公司，享有一定成长溢价，首次覆盖给予买入”评级。 风险提示市场竞争日益加剧的风险、原材料价格波动的风险、营销网络拓展的风险

投资要点：事件：公司发布2024年半年报。2024年上半年公司实现营业收入44.9亿元，同比-32.5%；归母净利7.7亿元，同比-59.6%；扣非后归母净利润6.0亿元，同比-68.4%。其中，Q2营业收入21.9亿元，环比-4.7%；归母净利3.0亿元，环比-35.9%；扣非后归母净利润3.0亿元，环比-3.9%。向全体股东每10股派发现金红利5.00元（含税）。 锂业务成本继续改善：1）量：公司与下游客户保持了稳定的合作关系，按照有色网均价95折估算，公司H1碳酸锂销量约为1.35万吨，同比增长约5%，其中24Q2销量0.66万吨，环比略下滑。2）价：上半年锂价先涨后跌，波动较大，据SMM数据，2024年上半年电池级碳酸锂均价10.4万元，同比-68.4%。其中，Q2电池级碳酸锂均价10.6万元，环比+4.3%。3）利：上半年公司将降本控制在第一位，通过原矿精准开采和分类、选矿产率和收率提升技术突破、优化冶炼工艺配方、提高冶炼收率和转晶率、优化采购方式、增加副产品销售收入等一系列工作，碳酸锂单吨营业成本仅为5万元，同比降本10%以上。 特钢新材料业务盈利稳定。特钢新材料业务以提高产品单吨毛利为首要任务，以新能源领域、核电领域、汽车领域、高端装备制造领域为重点方向，进行市场开拓，汽车发动机用高温合金、核电钢、气阀钢等高附加值产品比例增加明显。根据销售订单，按照最优原材料配比的原则进行采购，并且控制采购节奏，实现了采购成本低于市场价格。24H1特钢新材料业务实现毛利率12.31%，同比+1.79pct。 资源端扩产稳步进行，冶炼端技改逐步推动。1）资源端：公司于年初完成采矿证扩证变更，证载生产规模已由300万吨/年变更为900万吨/年，目前正在进行安全生产许可证和矿山改扩建项目相关工作；永诚锂业300万吨采选产能建设已基本完成，进入设备安装阶段。2）冶炼端：锂云母绿色智能高效提锂综合技改项目将对现有年产1万吨电池级碳酸锂项目产线中焙烧系统、浸出过滤系统、尾气系统、及部分蒸发与湿法系统等进行技改。目前在审批阶段，建设时间预计9个月。 盈利预测与投资建议：我们下调了锂价假设，预计24-26年公司归母净利润为11.42/12.66/16.75亿元（23-25年前值为13.94/17.40/20.31亿元），EPS分别为2.12元、2.35元、3.11元。考虑到公司持续降本和扩产稳步进行，维持“买入”评级。 风险提示锂价波动风险，区域性环保问题风险，在建项目不及预期。

逆境稳增： 24年消费电子包装需求回暖， 全球化布局加速公司作为国内包装行业龙头， 从早期消费电子包装优势领域， 已发展成多产品、 多客户驱动的增长格局。 24H1实现营收 73.53亿元， 同比+15.5%，归母净利润 4.97亿元， 同比+15.2%。 1）3C 包装： 24年以来消费电子需求改善， 根据 wind， 2Q24全球智能手机销量同比增长 6.5％， 创三年来最高的同比增速， 伴随下半年消费旺季来临以及后续 AI 换机潮， 有望对公司3C 包装（营收占比近 70%） 业务形成支撑。 2） 烟包&酒包： 随中烟招标市场化趋势提升， 2022年以来公司新增烟包中标数增多， 成功导入广西中烟、 云南中烟、 湖南中烟、 福建中烟、 安徽中烟等优质大客户。 酒包业务覆盖白酒主产区， 知名客户合作深化。 3）环保纸塑： 顺应双碳趋势， 未来增长空间广阔。公司 23年环保包装营收 10.6亿元，2019-2023年营收 CAGR为 36.1%， 成功引入多家欧美大客户。 4） 全球化推进： 公司已在越南、 印度、 印尼、 泰国、 马来西亚等海外地区建立 7个生产基地， 24年将推动印尼泗水项目、 印尼雅加达项目、 越南平阳项目、 印度德里项目投产， 进一步完善国际化供应链； 启动墨西哥、 菲律宾新工厂建设， 开拓包装新品类。 盈利中枢回升： 原料成本可控、 智造提效、 资本开支减少2023年公司实现毛利率 26.23%，同比+2.48pct，净利率 9.82%，同比+1.8pct。 展望未来， 我们认为三大因素有望支撑盈利修复趋势延续： 1）原材料成本压力可控， 主要原材料价格目前处于近三年低位， 24年同比仍有下降。 2）智造提效： 近年加快推进智能化建设， 许昌智能工厂成效显著， 直接人工占成本比重从 2019年的 14%降至 2023年的 12.1%， 未来随各工厂效能提升， 运营效率有望持续优化。 3）资本开支优化： 随着公司的产能投资基本完成阶段性布局， 近两年资本开支已开始下降， 预计未来固定资产投资逐步减少趋势不变。 盈利预测与投资建议提高分红重视股东回报， 公司计划 2023-2025年分红比例不低于 60%， 长期投资价值凸显。 我们预计 2024-2026年公司归母净利增速分别为 16%、18%、 11%， 目前股价对应 24年 PE 为 12x， 低于可比公司平均水平。 公司作为国内领先包装整体解决方案提供商， 看好长期消费电子业务份额稳步提升， 环保纸塑、 酒包、 烟标等业务多点开花， 第二成长曲线发力可期，盈利中枢有望趋稳向上， 首次覆盖给予“买入” 评级。 风险提示终端需求不及预期、 市场竞争加剧、 原材料价格波动、 客户集中风险等。

国内军品业务夯实基础，海外外贸新增第二增长曲线军品，航发核心环锻供应商，深度绑定贵阳西安主机单位，受益三代、四代新型发动机批产上量，需求景气持续性较强；民品，1）航空：外贸业务发展迅速，订单稳定绑定海外优质大客户，21-23年收入cagr达77%，毛利率稳步提升；2）燃气轮机：受益于下游船用燃气轮机及工业燃气轮机需求高景气，23年收入同比增加240%。 现有及在建产能充沛。公司共有三处生产基地，以承接订单需求（现有在手订单49亿），贵阳本部和德阳新厂满产后可实现37亿产值，还有贵阳新厂建设中，其中：1）贵阳本部，已基本实现满产，年产值约15亿；2）德阳新厂，一期项目24年有望全面达产，可实现10-15亿年产值；二期项目预计27年投产，完全达产可实现7亿左右年产值；3）贵阳新厂（沙文），预计24年内启动26年投产，达产后给公司提供新增产能；两期股权激励绑定核心骨干，董事长全额认购定增信心足。公司分别于22年4月、9月进行两期股权激励，核心人员覆盖率高，同时二期计划预留部分限制性股票的授予以吸引人才；第一期目标为：22-24年扣非净利润cagr24.11%，第二期目标提升至29.50%。此外，2023年公司董事长全额认购定增发行的346.82万股。投资建议：预计公司2024/25/26年营收分别为21.06/26.24/31.27亿元，归母净利润分别为2.27/3.26/3.91亿元，对应当前股价P/E分别为18.7x/13.0x/10.8x倍。考虑到公司高增长水平，参考可比公司，给予公司2024年23xPE，目标市值52.19亿，对应目标价35.28元。 风险提示：下游需求不及预期、募资及扩产进度不及预期、主要原材料价格波动的风险、测算不及预期。

国内白牌音频SoC厂商领头人，RISC-V指令集打造成本优势中科蓝讯自2016年成立以来，专注于无线音频SoC芯片的研发、设计与销售。公司以白牌TWS芯片起家，凭借高性价比的产品方案，在市场竞争中抢占有利地位，白牌客户占比超八成。自成立之初便采用RISC-V架构，减少采购第三方IP所产生的费用，设计成本低廉。 设计方式便捷，提升产品综合性价比。2023年，公司实现营业收入和归母净利润的大幅增长。 与印度、非洲地区知名品牌合作，国际化战略助力海外市场显著增长中科蓝讯通过其高性价比的芯片产品成功渗透进新兴市场，特别是印度和非洲等地，与当地品牌如boAt、Noise合作，海外出货量占据了公司总出货量的60-70%。产品搭载于realmeBudsWireless3的耳机产品中，在印度亚马逊销售。得益于非洲智能手机渗透率提升，电子配件需求增长，传音旗下采用讯龙BT893X、BT895X系列蓝牙SoC芯片的Oraimo蓝牙耳机销售量在非洲所有品牌中排名第一，市占率超过30%。随着全球智能穿戴设备和蓝牙产品的普及，中科蓝讯有望进一步扩大其市场份额，实现持续的业务增长。 技术创新满足多元化市场需求，性能提升突破品牌客户随着全球智能穿戴设备和物联网的普及，中科蓝讯不断丰富其产品矩阵，形成八大产品线为主的产品架构，以技术创新和产品多样化满足不断增长的市场需求。公司还在制程工艺上不断优化，提高产品性能，加速产品更新迭代。同时，"蓝讯讯龙"系列高端芯片的推出，成功拓展品牌客户市场，构建起以知名手机品牌、专业音频厂商及电商互联网公司为核心的客户网络，部分产品技术已达行业领先水平。 盈利预测与投资建议我们认为，随着1）SoC行业逐步迎来上行周期，2）行业龙头规模化效应显现，3）下游应用领域快速发展，24年SoC板块整体有望实现业绩超预期，当前可比公司2024-2026年PE估值达到40/28/21倍。 中科蓝讯作为SoC行业白牌龙头公司，我们看好本轮消费复苏对白牌市场的带动，此外我们看好公司大力拓展耳机之外更多领域，进一步拓展成长空间，我们预计公司将在2024-2026年实现归母净利润3.0/3.8/4.6亿元，对应当前PE估值19/15/12倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示消费电子复苏持续性不及预期风险，原材料价格上涨风险，市场竞争风险，技术迭代不及预期风险。