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顺丰控股 交运设备行业 2021-02-22 115.82 -- -- 115.82 0.00% -- 115.82 0.00% -- 详细
事件:顺丰控股公告,公司拟部分要约收购嘉里物流51.8%股权。同时拟募资不超过220亿元,子公司拟贷款240亿港币。 点评:收购嘉里物流意在增强国际网络和供应链服务能力。嘉里物流业务覆盖全球55个国家及地区,拥有约833万平方米物流设施。根据A&A统计,公司为2019年全球第三方物流供应商第20强,亚洲市场竞争力强。嘉里物流在电子科技、医药等行业深耕,可以提供完整的供应链解决方案。供应链综合服务能力是顺丰着力打造的新增长点,而自主可控的国际网络在疫情间的华为事件后,显得尤为重要。相对于已经建立起非常高护城河的传统时效业务,供应链和国际业务是顺丰面向未来但是能力仍需要大力加强的板块,海外巨头的发展经验也证明借助资本运作可实现多元化布局的跨越式发展。 。本次收购嘉里物流股权的作价对顺丰来说整体合算。考虑与香港仓库出售相关的特殊分红每股7.28港元,本次要约收购下每股总价值为26.08港元,对应嘉里物流市值约468.74亿港元。嘉里物流2月4日收盘价对应市值421.48亿港元、前20个交易日收盘均价对应市值298.90亿港元,要约收购下总价值分别溢价11.21%、56.83%。每股要约价格对应的PE(TTM)为22.64倍,PB(MRQ)为1.93倍。静态估值相对合理。更重要的是,顺丰获得了亚洲多个国家市场排名第一的行业地位及非常成熟的合同物流客户、流程及人员。战略意义重大。此次收购对价公司通过境外贷款240亿港币完成,顺丰过往信用良好,最近一笔境外融资的美元债票面利率2.875%。 并购是顺丰过去常用的发展手段,关键在整合效果。顺丰上市以来,先后收购新邦、DHL大中华区、参与Fexport融资、与夏晖成立冷链合资公司、与铁总成立中铁顺丰快运。一系列资本运作,极大的加强了重货、供应链、冷链、多式联运、海外业务的综合物流体系。这些资本运作中,有些效果明显,有些尚在整合中。收购嘉里的后续重点也在顺丰如何协调业务、资产、客户的变化。定增不超过220亿,预计下半年资金有望到位。公司拟募集资金总额不超过220亿元,投资于速运设备自动化升级项目、新建湖北鄂州民用机场转运中心工程项目、数智化供应链系统解决方案建设项目、陆路运力提升项目、航材购置维修项目以及补充流动资金。220亿增发体量相对于公司目前市值来说不大,但对于公司的资本开支和现金流(均在100亿级别)来说,支持作用明显。从募投项目来看,顺丰的航空、科技、陆运网络均得到夯实。 总体评价。中短期来看,公司在传统高时效快递市场的壁垒尚无人撼动,长远来看,顺丰利用自己的品牌、网络、科技、基础设施优势,打造涉足物流多细分领域的超级物流平台,其平台优势有望在每个细分市场建立较大优势。 此次并购将极大加快公司在供应链和国际业务的发展速度。 风险提示:并购审核受阻,新业务发展不达预期,快递需求低于预期,资本开支超预期,
顺丰控股 交运设备行业 2021-02-12 123.00 -- -- 124.70 1.38% -- 124.70 1.38% -- 详细
事件:顺丰控股发布公告:1)公司流拟部分要约收购嘉里物流51.8%股权,交易对价为6175.6亿港元;22)公司发布定增预案,预计募集资过金不超过0220亿,主要投向公司核心基础设施建设(自动化设备、机场转运中心、IT等)。 拟要约收购嘉里物流,顺丰加速海外布局。从此次交易方案看,顺丰以现金方式收购收购嘉里物流9.31亿股(对应总股本51.8%),交易对价为175.6亿港元,交易范围为嘉里物流现有业务,剔除香港仓库和台湾业务,从收购资产的估值来看,根据嘉里物流公告,2020H1公司核心纯利8.5亿港元,我们测算香港仓库和台湾业务核心纯利占比约27%,对应此次收购PE约23倍(按照2020业绩),考虑到嘉里物流在中国大陆以及东南亚地区拥有核心基础网络设施以及众多品牌客户资源,并且其国际领先的货代业务将与顺丰海外业务形成互补(顺丰的航空)运力资源可利用嘉里物流充裕的货量提升自有货机装载率),我们认为该收购估值相对合理。交易完成后,顺丰将持有嘉里物流51.5%的股权,嘉里集团持有约32%的股权。 增拟定增0220亿元,强化综合物流底盘能力。公司此次拟非公开发行股票不超过4.56亿股,募集资金不超过220亿元,此次募集资金主要投向速运自动化设备升级(60亿)、鄂州机场转运中心建设(50亿)、数智化供应链系统(30亿)、陆运运力(20亿)、航材购置(20亿)以及补充流动资金(40亿),我们认为此次募投项目的实施将进一步夯实公司的综合物流底盘能力,巩固自身在服务时效、质量等方面的优势。 投资建议:若此次收购交易能够完成,嘉里物流将补齐顺丰国际业务的短板,尤其鄂州机场投入运营后,顺丰未来的国际业务的发展值得期待;220亿的定增计划将进一步强化顺丰的物流底盘能力。展望未来,大物流时代,参照海外快递物流巨头成长经验,快递龙头的发展其实也是一部并购整合史,顺丰作为国内快递龙头有望通过“内生++外延”双轮发展,成长为国际领先的综合物流服务商,我们持续看好公司长期发展。预计2020-2222年公司净利润分别为74、90、120亿元,对应PE73x/59x/44x,维持“买入-A”评级。 风险提示:收购进展不及预期;资本开支投入力度超预期;新业务拓展不及预期等。
顺丰控股 交运设备行业 2021-02-11 117.10 130.00 33.88% 124.70 6.49% -- 124.70 6.49% -- 详细
国信交运观点:1)在全球化、“一带一路”推进以及各行各业龙头出海的背景下,物流龙头企业走出国门是势在必行,全球疫情期间正好是我国物流企业加速布局国际业务的重要节点。伴随中国崛起,在中国物流企业中,顺丰依托自身品牌、运营能力、机场和飞机等,最有可能成为国际性巨头。2)顺丰拟通过收购嘉里物流加速布局国际网络、加速拓展国际客户,根据我们估算,以2019年核心纯利为基数,此次嘉里物流的收购对价(每股总价值为港币26.08元,总对价约470亿元)对应的PE 约为30-35倍,考虑到顺丰和嘉里物流未来有较强协同效应,我们认为收购对价属于合理水平。3)收购嘉里物流成功后,对顺丰的影响主要体现在:a. 货代能力,可以有效补充大中华、北亚、东南亚、南亚地区等重点关注国际区域的货代覆盖网络;b. 国际航空运输能力,整合航空货量,利用规模效应获取更低的运价并提高运输装载率;c. 海外快递能力,嘉里物流在泰国和越南的本土快递运营经验和资源,与本公司在快递行业的判断力和科技能力形成互补,可共同在东南亚快速搭建一张高度协同的快递网络;d. 双方在中国大陆的运输网络和客户资源也可以形成很好的协同。4)公司融资能力很强,此次收购所需的资金(175亿港币)主要来源于外资银行的贷款,同时公司还拟通过A 股非公开发行融资220亿元,用于自动化设备、鄂州机场转运中心等资产购置和建设,此次非公开发行股票数量不超过本次非公开发行前公司总股本的10%,摊薄即期回报的风险可控。5)投资建议:盈利预测维持不变,预计2020-2022年归母净利润分别为76/91/109亿元同比增速30%/20%/21%,当前股价对应PE 为64/54/44x。我们采用分部估值法对公司进行估值,认为公司中短期的合理估值为5900亿元,对应目标价130元,还有22%的上升空间,公司具有长期投资价值,维持“买入”评级。
顺丰控股 交运设备行业 2021-02-11 117.10 109.00 12.26% 124.70 6.49% -- 124.70 6.49% -- 详细
公司公告1:拟以现金方式部分要约收购嘉里物流9.31亿股股份(约占标的公司已发行股本的51.8%和全面摊薄股本的51.5%)及注销相关购股权。(收购要点详见正文) 公告2:拟非公开发行A股,不超过4.56亿股,募集资金不超过220亿元。主要投向:新建鄂州机场转运中心工程115亿(募投50亿)、速运设备自动化升级62.4亿(募投60亿)、其他包括数智化供应链系统解决方案30亿、陆路运力提升20亿、航材购置维修20亿以及补充流动资金40亿。 业务+资源,收购嘉里物流有助于提升顺丰综合物流能力,强化国际战略。1)嘉里物流是领先的第三方物流服务商,业务覆盖亚欧美。郭氏集团旗下第三方物流公司,主要从事综合物流(包含物流营运、香港货仓)和国际货运代理业务,业务范围覆盖全球58个国家和地区。2019年收入411.4亿港元,同比增长7.9%,归母净利润37.9亿港元;20H1收入218.9亿港元,净利润10.73亿港元。2)有助于提升顺丰国际及供应链业务能力。嘉里物流拥有较强的品牌及资源优势,有助于在运营、资源、客户各方面提升顺丰海外业务拓展能力。通过本次交易,顺丰将进一步提升一体化综合物流解决方案能力,补充国际货代等关键能力,并进一步完善国际业务的战略布局。在此基础上,通过共享丰富优质的客户资源及交叉销售,实现双方业务的更优发展。3)我们观察近年来顺丰并购逻辑遵循了补短板,固优势,通过物流收购切入背后商流的路径。顺丰过往通过并购、战略投资和战略合作等方式显著提升快运、冷链、供应链等各新业务板块的服务能力,获取了相关领域的技术、运营资源、管理经验、客户资源。如收购成立新夏晖之于麦当劳,“接手”品骏之于唯品会,收购DHL中国之于其经验与客户网,收购新邦构建快运双网,我们认为若此次交易达成,并完成整合后,顺丰与嘉里物流或可达到网络共生、能力互补、资源叠加、客户融通的协同效果。 定增募资将全面支撑公司长期战略目标,强化自身核心优势。本次定增事项有助于公司进一步贯彻以客户为中心、加深供应链服务能力、提供综合物流解决方案的发展战略。1)有助于空网起飞:改善航空网络、巩固核心壁垒,加大航空投入,保障公司航空运力网络稳定性和可靠性。2)有助于陆网升级:中转、仓配自动化升级,提产扩能、降本增效;优化运力结构,夯实陆运能力。3)有助于对外赋能:赋能生态圈合作伙伴,推动科技赋能,构建全链路一站式供应链服务能力。 投资建议:1)盈利预测:基于本次交易仍须多项审批存在不确定性,暂不调整盈利预测,即维持我们预计2020-22年实现归属净利分别为75、92及114亿,对应2020-22年PE分别为63、51及41倍。2)投资建议:我们在解码顺丰(13)中提出展望2025年公司有望跨入万亿市值初畅想,我们认为公司不断强化自身竞争优势,时效业务拓展空间仍或被市场低估,且生态赋能新征程已经开启,强调“强推”评级。 风险提示:本次交易仍须多项程序审批,时效件业务量增速不及预期,丰网速运投入成本超出预期,新业务减亏低于预期。
顺丰控股 交运设备行业 2021-02-11 117.10 -- -- 124.70 6.49% -- 124.70 6.49% -- 详细
事件1:公司公告,拟向不超过35名特定对象非公开增发,募集金额不超过220亿元,增发股本不超过发行前总股本的10%。假设募集金额为220亿、增发价格为80元/股,则对应的增发股本为2.75亿股,占发行前总股本的比例约为6.04%。募投资金将分别投向速运设备自动化升级(60亿)、湖北鄂州民用机场转运中心工程(50亿)、数智化供应链系统解决方案(30亿)、陆路运力提升项目(20亿)、航材购置维修项目(20亿)、补充流动资金(40亿)。 点评:公司拟募投项目均为公司产能的改造和扩张,分项目看:1、自动化升级将提升公司中转及仓储整体处理能力,缩减中转与仓储环节的人工成本;2、鄂州民用机场转运中心工程项目是公司鄂州机场建设的配套设施,项目建设完成后将提高公司中转操作能力和运营效率,降低整体运营成本;3、数智化供应链系统解决方案将有力提升公司供应链一站式服务能力,提升客户粘性,提升市场竞争力。整体来看,在快递行业竞争不断加剧的背景下,公司通过定增募集资金用于产能改造和扩张,将继续提高公司运营效率,从而进一步提高公司的市场竞争力与市场占有率,帮助提升公司未来的盈利水平,实现股东利益的最大化。 事件2:公司公告,拟部分要约收购嘉里物流(0636.HK)51.8%股权。根据部分要约,顺丰控股拟通过全资子公司收购嘉里物流约9.31亿股(约占标的公司已发行股本的51.8%和全面摊薄股本的51.5%);根据购股权要约,将购买并注销嘉里物流的相关购股权(约561.5万股)。以上部分要约和购股权要约应付对价合计约175.55亿港币,其中部分要约价格为18.8港元/股(嘉里物流2月4日收盘价为23.45港元/股),购股权要约价格为8.6港元/股。嘉里物流股权出售方为嘉里物流控股股东、其他流通股东及其执行董事。交易通过现金支付,资金来源为外部融资。假设交易完成,嘉里物流将成为顺丰控股的控股子公司。 点评:嘉里物流的主要业务包括物流运营、香港货仓业务以及国际货运代理,公司在泰国、越南具有快递运营经验和资源,同时还拥有广泛的国际货运代理网络(包括亚洲区内、亚洲至美国/欧洲等)。2019年度,嘉里物流实现营业收入约411亿港元,实现归母净利润约37.9亿港元。假设交易完成,嘉里物流能够增强顺丰控股在泰国、越南的物流运营能力,加快顺丰控股东南亚快递网络的搭建; 同时嘉里物流的国际货代网络可以帮助顺丰控股与嘉里物流实现客户资源共享和交叉销售,特别是在国际航空货运领域,顺丰控股可利用嘉里物流充裕货量提升自有货机的装载率,进一步加强顺丰控股的国际运输业务能力。 投资建议:公司募集资金用于产能改造和扩张,有助于保持公司竞争力;收购嘉里物流将带来网络协同效应,同时帮助公司扩展海外市场。暂不考虑增发以及收购嘉里物流的影响,我们维持公司20-22年盈利预测,维持公司“买入”评级。 风险提示:宏观经济波动风险导致快递需求下降;行业竞争超预期导致单票收入下滑,进而影响公司利润水平;募集资金投资项目以及收购实施进展低于预期。
顺丰控股 交运设备行业 2021-02-11 117.10 -- -- 124.70 6.49% -- 124.70 6.49% -- 详细
事件:顺丰控股发布拟部分要约收购嘉里物流51.8%股权的公告,发布2021年度非公开发行A股股票预案。 点评:收购嘉里物流,完善国际业务布局以及供应链业务解决方案。公司拟以现金方式收购嘉里物流931,209,117股股份(约占标的公司已发行股本的51.8%和全面摊薄股本的51.5%),总对价约为港币17,555,022,352元。嘉里物流在泰国和越南有着本土快递运营经验和资源,拥有广泛的国际货运代理覆盖网络,在亚洲区内、亚洲至美国、欧洲等流向上拥有较强能力,并在其他潜力市场(如中东地区)也进行了前瞻性布局。通过本次交易,顺丰控股可以补充国际货代等关键能力,并进一步完善国际业务的战略布局;增强空海货代及清关能力,可以完善顺丰控股端到端的整体供应链解决方案能力;可利用规模效应获得对外部航司更佳的议价能力并提高原有仓位装载率,实现双方在国际航空运输环节的成本优化;通过共享丰富优质的客户资源及交叉销售,发挥协同效应,可以实现双方业务的更优发展。 定增募集220亿元投入基础设施建设,夯实公司运营底盘。公司拟非公开发行不超过本次非公开发行前公司总股本的10%,即不超过455,644,045股,募集资金总额不超过220亿元,用于速运设备自动化升级项目60亿元,新建湖北鄂州民用机场转运中心工程项目50亿元,数智化供应链系统解决方案建设项目30亿元,陆路运力提升项目20亿元,航材购置维修项目20亿元,补充流动资金40亿元。本次速运设备自动化升级项目将有效提升各中转场及仓储中心的处理能力和运行效率;有助于改善公司中转场处理不同类型产品、适应多元化应用场景的能力;航材购置维修项目、鄂州机场转运中心项目将改善公司航空运力网络结构,提升飞机载运率,提高货运效益;提升航权和时刻的自主决定能力,扩大航空运力网络覆盖范围。本次陆路运力提升项目旨在提高自有运力比例,助力公司实现更为高效的成本管控。 收购嘉里物流股权以及定增进一步增强公司核心竞争力。我们认为,通过本次收购嘉里物流51.8%股权以及非公开发行A股股票,将进一步夯实公司运营底盘,进一步提升公司服务时效和服务质量,增强公司核心竞争力,进一步完善公司国际业务、供应链业务,向着综合物流服务商迈进。 投资策略:不考虑并表影响,我们上调公司盈利预测,预测公司2020-2022年归母净利润为75.86亿元、91.63亿元、123.55亿元,同比增长30.9%、20.8%、34.8%,维持“买入”评级。 风险提示:收购发行失败的风险;宏观经济波动风险;市场竞争加剧风险;燃油价格波动风险;人力成本大幅增长风险。
顺丰控股 交运设备行业 2021-02-11 117.10 -- -- 124.70 6.49% -- 124.70 6.49% -- 详细
现金要约收购嘉里物流51.8%股权,优势互补扩张全球网络 为提升一体化综合物流解决方案能力,完善货运代理及国际业务的战略布局,顺丰拟通过全资子公司FlourishHarmony在前置先决条件获得满足或豁免(如适用)的情况下,以部分要约及购股权要约的形式现金收购嘉里物流51.8%股权(折合9.31亿股)。嘉里物流19H2与20H1净利润分别CNY11.97亿元、CNY12.2亿元,考虑汇率及股比测算本次收购PE(TTM)在14-15倍左右。 收购完成后顺丰业务地理布局广度和业务布局深度有望提升 从业务布局看,嘉里物流深耕综合物流及国际货运等业务,此外发力布局海南跨境电商及离岛免税物流业务,于海南自由贸易港建设5万平方米保税物流中心,预计23年一季度完工投产。 从业务地理分布看,嘉里物流物流设施遍布全球。据2019年报披露,嘉里物流中国大陆、亚洲、中国香港、中国台湾、美洲、欧洲物流设施分别占比29%、48%、8%、13%、1%、1%,此外国际货代覆盖网络广阔,将增强顺丰国际业务能力。 整体看,我们认为嘉里物流有望在国际货代货运、海南保税物流等方面增强顺丰业务能力,顺丰收购嘉里物流既是地理网络的扩张,也是业务范畴的增广,有望从网络共生、能力互补、资源叠加、客户融通四维度实现优势互补。 拟定增募资220亿元,补强陆空运力打造智慧网络 同时,顺丰控股拟定增募资不超过220亿元,其中速运设备自动化、鄂州机场转运中心、数智化供应链方案、陆路运力、航材购置维修、补流分别使用60亿元、50亿元、30亿元、20亿元、20亿元、40亿元。 本次定增主要聚焦三方面:1)对外赋能方面,通过建设数智化供应链系统解决方案打造智慧网络;2)陆网升级方面,推进中转及仓配自动化升级及陆路运力提升;3)空网起飞方面,建设核心鄂州枢纽、强化航空运力,巩固空网时效壁垒。 “外延+内生”延展国内外业务及网络布局,顺丰壁垒再次升级 我们认为顺丰的综合物流网络派生了时效壁垒、资产壁垒和品牌壁垒,三者协同为顺丰多元业务成长性提供不尽可能。本次收购加速外延发展,叠加定增赋能内生建设,有望进一步升级顺丰三大核心壁垒,或将助力直营系龙头在需求高增、竞争激烈的快递业格局演绎中通过差异化路线深筑护城河,率先加速实现规模与服务的双赢。 盈利预测及估值 考虑到要约收购事项仍有一定不确定性,暂不考虑要约收购事项并表影响,我们从时效件、特惠件、其他业务件的日均单量及单价角度拆分测算公司利润,预计公司2020-2022年归母净利润分别76.81亿元、93.93亿元、115.37亿元,对应现股价PE分别61倍、50倍、41倍,维持“增持”评级。 风险提示:资本开支超预期;收购进度不及预期;特惠件利润率不及预期。
顺丰控股 交运设备行业 2021-02-02 101.00 120.00 23.58% 124.70 23.47% -- 124.70 23.47% -- 详细
推荐逻辑:①短期看,高壁垒时效件业务成就利润压舱石:新冠疫情带来高端消费线上化的加速,预计2020-2022年顺丰时效件增速复合增速17.6%,预计2022年时效件业务可贡献120亿利润的基本盘。②中期看,鄂州机场2022年初投产将强化顺丰物流生态布局:收入端将受益于时效件辐射范围的扩张及未来机场空港产业集群,成本端将受益于优化路由及装载率提升带来的单位成本降低。③长期看,顺丰拥有最全面的基础物流模块、丰富的客户积累及物流大数据资源,作为综合物流供应商享受物流业行业迭代的时代最强β。 快递物流:零售供应链升级的革命者。2020年末中国实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重提升至24.9%,考虑电商渗透率达到50%的理论极限水平、快递业体量的发展仍然具备翻倍空间。消费产业的升级也带来了制造业的革新,新的消费需求推动制造业模式的转变,快递物流行业是高端消费和高端制造产业链上的深度参与者,是大供应链时代的核心资产。 顺丰控股:快递业黄金资产,享受高壁垒的优质白马。顺丰长期资产建设及耕耘打造了行业最具壁垒的天网、地网与信息网三位一体的物流网络。73架全货机机队及沉淀的货运时刻打造了高建设壁垒;坚持多元业务的前瞻布局及快递业务下沉带来的产品张力,147万月结客户的高客户粘性助力公司提升业务协同、拓宽护城河,在成长为中国多元物流基础设施的赛道上一往无前。 核心价值:时效件市场领跑者,鄂州机场强化护城河。顺丰时效业务基本盘有约60%的市占率,物流领域稀缺的品牌识别度、高频次运行直营网络巨大的资产建设成本,使得顺丰在时效件领域具备寡头定价能力。布局长期,我们可以看到公司在快递物流各个节点的饱和投入;在快运零但,冷链,同城与国际等领域持续发力,时效件网络的产能冗余为新业务发展带来提升产能利用率、降低单件成本的空间。长视角看鄂州机场,顺丰可借力其货运枢纽地位参与全球航空物流竞争,在后疫情时代为布局全球货运航线网络铺路。 盈利预测与投资建议。预计顺丰控股2020-2022年归母净利润将保持22.3%的复合增长率。采用分部估值方法,我们认为公司2022年合理市值为6038亿元,对应当前市值2年复合收益率达16.8%,首次覆盖给予“买入”评级。
顺丰控股 交运设备行业 2021-01-25 100.15 109.00 12.26% 124.70 24.51%
124.70 24.51% -- 详细
国际巨头看,时效快递内涵远不止商务信函和高端消费。1)联邦快递产品结构看:时效快递票均重量(联邦快递4-5公斤Vs我国2公斤左右);信函收入占比(联邦快递20%左右Vs顺丰预计30%左右)。2)UPS与DHL:B2B是业务重要来源。2013-19年UPS美国国内快递包裹中一半来自企业端需求。 美国经验看:产业迁移与升级催生时效快递服务需求。1)产业迁移催生长距离、分层次速运物流需求;产业升级催生时效快递服务需求(研发与生产分离、生产模式升级JIT模式广泛运用)。2)服务于制造业升级的时效物流服务商应运而生。高时效的快递服务有助于企业保证供应体系的稳定性,维持企业高信誉度,扩大市场覆盖范围,同时在成本端通过更有效率的方式组织生产,降低库存和运营成本。3)产业结构及生产模式的变化带来商流变化,空运货值显著提升。美国2018年空运货值约为6.5万美元/吨,约为1977年的3倍。4)高效物流体系赋能制造业,促进产业聚集和商业模式升级。孟菲斯为例,便捷的物流运输条件吸引了新兴产业的聚集。医疗行业:不再需要广泛布点以满足产品的高时效需求;IT服务行业:降低售后维修服务成本;批发零售行业:降低库存成本,减少流通层级。 我国制造业迁移与升级趋势已现,预计时效快递空间将进一步打开。1)我国制造业迁移趋势已现:我们从各省份统计局数据和上市公司数据口径观察国内部分制造业迁移情况,发现代表性行业包括通信、计算机&电子设备制造业、电器机械制造业、专用设备制造业。2)制造业升级奠定时效快递物流服务需求基础。我们构建制造业行业快递需求评价指标:选取研发支出占收入比重、收入增速、毛利率、仓储运费占收入比重、存货占总资产比重、存货周转率作为指标。分析结果:高端制造、信息产业等行业对高效物流需求强烈,其中最强烈的子行业包括通信设备、计算机设备、仪器仪表、专用设备、运输设备、新材料等。3)预计鄂州机场2025年或带来物流产值千亿级别。根据鄂州机场2025年设计货邮吞吐量245万吨测算,a)航空货运产值:假设达到美国平均水平,则2025年航空货值将达到1.1万亿。b)物流行业规模:假设物流运费占货物价值比重约10%,对应2025年物流规模1058亿。c)顺丰份额假设:假设顺丰占其中50%份额,在货值等于或为美国80%水平下,则2025年获得约428-500亿收入,假设净利率10%,对应43-50亿利润。 2025初畅想:顺丰能否跨越万亿市值?在鄂州机场达到理想状态下,即优化时效产品、扩大辐射范围;降低单位成本;推动国际化战略及推升产业集群发展基础上,1)时效快递:我们预计2025年220亿利润,给予35倍PE,价值7700亿市值。2)经济快递:预计2025年实现42亿利润,给予20倍PE,价值840亿市值。3)快运业务:预计2025年价值超1000亿市值。4)上述业务合计9616亿,而考虑其他新业务,则顺丰控股至少可价值约万亿。 投资建议:1)盈利预测:我们小幅调整盈利预测为预计2020-22年实现归属净利分别为75、92及114亿(原预测为79、95及116亿),对应2020-22年PE分别为59、48及39倍。2)投资建议:暂维持此前分部估值下,2021年目标市值5000亿,对应目标股价109元,我们认为公司不断强化自身竞争优势,时效业务拓展空间仍或被市场低估,且生态赋能新征程开启,2025年初畅想公司有望跨入万亿市值,强调“强推”评级。 风险提示:时效件业务量增速不及预期,丰网速运投入成本超出预期,新业务减亏低于预期。
顺丰控股 交运设备行业 2021-01-12 91.62 109.00 12.26% 110.11 20.18%
124.70 36.11% -- 详细
2020年回顾: 顺丰控股 2020年全年涨幅 139%。 华创交运团队全年发布 12篇公司深度, 分别从鄂州机场、顺丰航空、时效快递、特惠专配、食品冷链、 顺丰快运、 UPS 海外启示等多维度展开研究, 提出全网生态赋能新征程开启。 作为 2021年华创交运核心三标的,本篇我们主要阐述公司 2021年三大看点。 2021年看点 1: 我们认为时效快递业务仍被市场低估。 1) 2020年市场接受了 时效快递业务驱动因素脱钩 GDP, 而挂钩高端消费。 2020年前三季度公司时 效快递收入增速 18.3%( 2019年为 5.9%) 。 2) 我们维持 2021年时效快递业 务收入增速 13%左右的预测,同时我们认为存在超预期可能。 3) 我们认为当 前市场或在两方面低估了时效快递业务。其一市场或低估其内涵延展空间: 我们认为选择时效快递业务本质是为时间效率付溢价,时效快递业务未来的驱 动因素将延展到生活服务、企业生产等方方面面。 其二是市场或低估时效快递 业务未来的价格优化空间。 2021年看点 2:我们预计随着鄂州机场建设推进,市场对其长期战略价值预 期或升温。 我们认为鄂州机场在投产并达到可使用状态后,将有望从三维度全 面强化顺丰生态。 1) 维度 1:有助于进一步优化时效产品;扩大时效产品辐 射范围。 我们预计未来时效产品的辐射范围可增加 100个城市左右。 2) 维度 2:有助于通过提升飞机利用率、提升装载率来降低单位成本。 我们预计综合 航空成本在机场充分发挥效用后可降低 20%以上。 3) 维度 3:中长期看,有 助于推动国际化战略及推升产业集群的想象空间。 我们认为或从三个角度推动 产业集群建设: 其一响应应急中心建设,或可推动医疗器械产业集群;其二或 与武汉光谷产业园打通,形成 ICT 产业,光通信产业,制造业集群;其三鄂 州地理中心位置,或为天然的全国大仓布局,从而影响商流-物流格局变迁。 2021年看点 3: 电商件下沉市场进展。 1) 2019年 5月推出的特惠专配产品, 成功助力公司业务量增速突围。 2020年 1-11月业务量增速 71.1%领跑。 2) 市 场或担忧 2021年公司进一步下沉后的成本投入。 我们认为:下沉市场的拓展 (如类加盟方式推出丰网速运) 在初期若单独核算,不可避免产生成本影响, 但从公司总账看,却有机会帮助全网降本增效。特惠专配产品即体现了产能协 同,降本增效; 结合顺丰快运业务, 直营与加盟双网融合, 预计公司在电商件 下沉市场的运营中或可寻求到优化解决方案。 投资建议: 1) 维持盈利预测: 即我们预计 2020-22年实现归属净利分别为 79、 95及 116亿,对应 2020-22年 PE 分别为 51、 43及 35倍。 2)投资建议: 维 持此前报告分部估值,一年期目标市值 5000亿。 我们认为时效业务价值 4000亿市值(预期 2022年利润 100亿左右,给予 40倍 PE);预计 2022年经济快 递 16亿利润,给予 30倍 PE,价值 480亿市值:预计快运业务 2022年至少 300亿+收入, 1.7倍 PS,价值 550亿市值; 仅考虑快递+快运业务,其市值价 值约 5000亿,维持对应目标股价 109元,维持“强推”评级。 风险提示: 时效件业务增速不及预期,丰网速运投入成本超出预期,新业务 减亏低于预期。
肖祎 9
顺丰控股 交运设备行业 2021-01-05 88.99 108.92 12.17% 102.98 15.72%
124.70 40.13% -- 详细
公司时效件业务难以颠覆。1)供给端足够稀缺:独特高频次运营模式和稳定扁平、紧密链接的直营网络,造就垄断地位。资产资源壁垒、品牌黏性带来的规模壁垒、直营网络的巨大铺设成本共同构成该业务宽护城河。国际对比,顺丰时效件是难得的大市场单寡头格局,收入端享有强定价能力,成本端有望持续享受规模效应红利。2)需求空间持续打开:服务与商品融合度加深,高端消费线上化和高端制造崛起构成消费类和工业类提升空间,预计20-22年时效件件量增速分别为22.6%/16.6%/17.6%。 公司新业务颠覆创新。1)时效快递与经济快递具备强协同效应:时效大网助力经济快递越过规模经济瓶颈、节约起量成本;经济件夯实规模经济底盘、助力时效快递良性循环。2)快递大网对多元物流具备强赋能效应:超级品牌加优质客户快速打开新市场,快递基因加科技赋能模式创新颠覆者。 公司供应链业务潜心耕耘于伟大时代前夜。1)供应链在中国尚处于导入期,日益崛起的高新产业规模与较低外包比例共同构成可观增长空间。2)随着顺丰持续丰富产品体系和服务维度,公司积累了全面的基础物流能力、丰富客户资源、海量数据,为国内能力最完备供应链企业。 作为一家坚守长期主义、坚持前瞻布局的成长期龙头,公司正逐步收获品牌效应、规模效应、协同效应,收入增长空间、整体竞争优势、在中国流通体系重要地位均被低估,迎来难得的战略性布局机会。 财务预测与投资建议 我们预计20/21/22年净利润分别为74.4/95.1/123.2亿元,对应EPS1.63/2.09/2.70元,PE为54.1/42.3/32.6倍。采用DCF估值,合理股权价值为4963亿元,对应每股价格为108.92元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:时效件增长大幅放缓;新业务具有较长试错过程;宏观经济增长放缓。人工/运输/场地等成本的要素价格大幅提升。
顺丰控股 交运设备行业 2020-12-22 80.46 109.00 12.26% 96.87 20.40%
124.70 54.98% -- 详细
从时效快递业务长期价值维度,我们提出新的观点:选择时效快递业务本质是为时间效率付溢价。时效快递业务内涵可以延展到生活服务、企业生产等方方面面,而其价格分布也将随着不断的产品分层、客户分层而实现优化。 美国经验看:客户愿意为更快的时间付出更高的价格。1)联邦快递与UPS的产品较顺丰当前更为细化。我们选取华盛顿-奥斯汀(约2000公里)路线做测试:1公斤物品的寄递,次日上午8点送达收费123美元,10点半产品收费91美元,下午4点半产品收费81美元。选择10点半、下午4点半送达的产品较8点送达分别便宜26%与34%。进一步观察其定价策略:基于同距离个人使用交通工具运送价格的折扣。以华盛顿-奥斯汀为例:快递费用相当于个人乘坐飞机寄送的35%。2)联邦快递经验看:行业格局+优化产品共同作用下推动美国本土时效快递票均收入上行。a)近二十年,美国本土时效快递票均收入上行。2020财年较1999年,整体票均收入从15.6美元提升至18.19美元,增长17%,但美国次日达产品从14.3美元提升至20.4美元,增长42%。b)行业格局+优化产品共同推动收益管理计划成功实施。其一是90年代初期美国国内时效市场出现了一轮激烈的价格竞争,到90年代中期格局稳定后联邦快递开始推动持续的收益管理项目(1995年6月和1996年4月对Standard Overnight产品进行了提价)。其二是新产品的推出共同帮助票均收入提升。1996年联邦快递推出了First Overnight产品:美国本土次日早上8点送达(覆盖90个城市)。3)我们认为从美国快递市场的发展可以获得的经验启示:客户愿意为更快的时间付出更高的溢价;稳固的竞争格局是执行收益管理的基础;结合推出优化结构的产品,来推升价格,更容易被接受。 对顺丰而言:我们认为产品分层在未来将优化价格分布。我们认为公司可以通过细化和完善产品及服务标准,优化运营模式,利用科学定价模型实现产品合理差异化定价,以满足不同客户的细分需求。1)票均时长看:顺丰时效快递业务运营在不断优化。公司披露2019年票均生命时长同比减少1.8小时;2020年上半年同比缩减 0.1 小时,行业则分别为减少0.64及延长1.02小时。2)我们预计鄂州机场启用后,将有望进一步优化时效快递产品。其一有助于进一步提升产品时效。我们以贵阳-北京线路为例,模拟测算若从当前飞机腹仓转向全货机执飞,贵阳-鄂州-北京,次晨达(12点送达)产品的揽收截止点可从13点延后至16点半。(注:理论模拟)。其二有助于扩大时效产品辐射范围。我们测算目前顺丰航空开通点对点直飞航线覆盖城市约70个左右,预计未来时效产品的辐射范围可增加100个城市左右,亦即意味着有更多的城市可以选择公司最高端、品质最好的时效产品服务。同时,我们认为凭借鄂州机场枢纽的快速集散能力,周边的生产与仓储均可延长发货截止时间,以达到深夜下单次晨送达的效果。3)政策铺路,预计可解决此前市场对时刻的担忧。 投资建议:1)维持盈利预测:即我们预计2020-22年实现归属净利分别为79、95及116亿,对应2020-22年PE分别为45、37及31倍。2)投资建议:维持此前报告分部估值下:一年期目标市值5000亿,对应目标股价109元,预期较现价36%空间,强调“强推”评级。其中我们预计到2022年时效件业务网络价值4000亿市值(2022年约860亿收入,100亿利润,40倍PE)。 风险提示:时效件业务量增速不及预期,新业务减亏低于预期。
顺丰控股 交运设备行业 2020-11-18 79.49 -- -- 83.40 4.92%
117.10 47.31%
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公司发布 2020年三季报。 2020年 1-9月,公司实现营业收入 1,095.9亿元,同比增长 39.1%; 实现归母净利润 56.0亿元, 同比增长 29.8%; 实现扣非归母净利润 51.0亿元,同比增长 45.4%。 2020年三季度, 公司实现营业收入 384.6亿元,同比增长 34.0%; 实现归母净利润 18.4亿元, 同比增长 51.6%;实现扣非归母净利润 16.6亿元,同比增长 40.5%。 三季度快递业务量保持高增速。 2020年 1-9月累计,顺丰快递业务实 现收入 1,032.0亿元,同比增长 38.1%。其中,快递业务量 56.7亿件, 同比增长 74.5%,快递业务单价 18.2元,同比下降 20.8%, 1-9月累 计快递业务量市占率 10.1%。 2020年三季度, 顺丰快递业务实现收入 359.7亿元,同比增长 33.7%。其中,快递业务量 20.2亿件,同比增 长 64.7%,快递业务单价 17.8元,同比下降 18.8%,三季度单季快递 业务量市占率 9.1%。 快递收入和件量增速均超行业水平。 2020年 1-9月,A 股上市快递公 司顺丰/韵达/圆通/申通/全行业(规模以上) 快递业务收入分别为 1,032.0亿元/216.9亿元/189.1亿元/140.6亿元/6,098.8亿元,同 比增速分别为 38.1%/-3.5%/1.9%/-8.8%/15.7%;快递业务量分别为 56.7亿件/96.4亿件/83.0亿件/59.5亿件/561.4亿件,同比增速分 别为 74.5%/39.1%/35.0%/17.9%/27.9%;平均单价分别为 18.2元/2.2元 /2.3元 /2.4元 /10.9元 , 同 比 增 速 分 别 为 -20.8%/-30.6%/-24.5%/-22.7%/-9.5%。 2020年 1-9月,公司毛利率 18.1%,同比下降 1.2pts。 2020年三季 度,公司毛利率 17.2%,同比下降 1.3pts,环比下降 3.9pts,油价回 升和提前投入为旺季做准备,导致三季度营业成本较快增长。 数字化建设见效,费用率均有下降。 2020年 1-9月, 公司销售费用率 /管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 1.5%/8.1%/0.6%/1.1%, 同比变化分别为-0.3pts/-1.2pts/-0.1pts/-0.1pts,公司期间费用 率为 11.3%,同比下降 1.6pts。 2020年三季度, 公司销售费用率/管 理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 1.5%/7.8%/0.5%/1.2%, 同 比变化分别为-0.4pts/-0.7pts/-0.2pts/-0.3pts。 预计 2020-2022年,公司营业收入分别为 1,526.0亿元/1,896.7亿元/2,239.5亿元,同比增速分别为 36.0%/24.3%/18.1%; 公司归母净利润分别 为 76.4亿 元 /90.1亿 元 /104.4亿 元 , 同 比 增 速 分 别 为31.7%/18.0%/15.9%。EPS 分别为 1.68元/1.98元/2.29元, 对应当前股价,PE 分别为 48.2倍/40.9倍/35.3倍。 看好公司通过直营模式打造的快递品牌力,以及鄂州机场投产后,有望带来航空快递成本的优化, 给予“增持”评级。
顺丰控股 交运设备行业 2020-11-17 81.80 -- -- 83.40 1.96%
110.11 34.61%
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SUPS为国际快递龙头,具有百年发展历史,市值约约993500亿元人民币;而我国的快递龙头顺丰当前市值约03700亿元,为SUPS市值的40%。从发展的角度看,中国广阔的市场空间有望带动我国快递企业实现跨越式发展,最终孕育全球巨头。以SUPS为锚,或可估量顺丰成长空间。 UUSPS百年稳健发展,综合物流实力领先。UPS历经百年发展,业务遍及全球,形成了业务链条完整、类别丰富的产品结构:国内包裹、国际包裹、供应链与货运三大板块。2019年UPS三大业务营收占比分别为62.8%、19.2%、18.1%。从1999年上市至今的21年间,UPS股价表现稳定,累计上涨360%,相对收益203%。 对标海外巨头UPS,我们看好顺丰的成长空间与投资价值。 (1)业务结构:国际、供应链业务还有较大空间。UPS国际快递收入占比约两成,营业利润率高达18.7%,约为国内快递业务的2倍;UPS供应链则为高科技、汽车、工业生产、零售等提供全方位供应链管理。 顺丰近年来从单一的快递业务向多元业务拓展,综合物流能力加速形成。对标全球行业龙头UPS,顺丰在国际和供应链两大业务上还有较大发展空间。 (2)产品分层:高端产品细化分层,盈利能力可提升。UPS对时效的划分比国内快递企业更加细化,具体到日期和送达时间,价格则与时效相匹配。同时UPS每年上涨基础费率以应对成本上升、维持资本开支。对顺丰而言,在鄂州机场投运后,公司有望推出更多定制化时效快递产品,并完善价格梯队,通过高端产品分层提升盈利能力。 (3)电商快递:机遇大于挑战。在美国电商发展浪潮下,UPS与USPS合作处理电商低端业务,同时升级路由网络、满足消费者对时效件的需求,UPS件量得以持续稳健增长。同时我们也发现,UPS的单件盈利下滑,主要由于成本刚性所致。对顺丰而言,国内电商市场渗透率加速提升,直播等新业态爆发,顺丰抓住机遇发力“高端电商件”、“特惠专配件”、“丰网”,均有较大机会实现份额扩张,重点在于成本管控。 (4)全球航空网络:借助鄂州机场树立国际竞争力。UPS以路易斯维尔机场为全球航空物流网络核心枢纽,同时建立了庞大的自有机队,构建辐射全球的能力,对开展时效快递、国际快递、供应链等业务提供支撑。对顺丰而言,鄂州机场的开通将大幅提升综合实力,顺丰将进一步向国际巨头对标,优化网络布局、调整机队结构,对提高服务的稳定性、构建高端综合物流服务能力、降低综合成本具有重要意义。 投资建议:我们认为短期顺丰时效件、特惠专配等产品的快速增长将拉动营收增速继续保持高增长,随着产能利用率的逐步提升,公司盈利弹性将逐步释放。中期视角看,公司保持时效快递底盘竞争优势,并加速渗透电商件市场,有望进一步扩张份额、增厚盈利,而快运等新业务则保持快速增长,迎来盈利拐点。长期看,顺丰有望成长为全球快递巨头,以UPS为锚,我们持续看好顺丰长期投资价值;我们预计公司2020-2022年净利润分别为75.7、96.8、131.6亿元,对应PE47x/37x/27x,维持“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济下滑或高端电商增长放缓,导致顺丰时效件增速下滑;顺丰的国际、供应链等新业务拓展不及预期;鄂州机场对公司成本改善程度低于预期;公司时效件产品分层推进低于预期;资本开支较高等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名