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顺丰控股 交运设备行业 2020-07-06 55.70 -- -- 72.67 30.47%
73.13 31.29% -- 详细
直营模式、航空资源和密集网络构筑竞争力。公司59架自营全货机保证了1000公里以上长距离运输的时效性;161条高铁线路和122条普列线路保证了800-1000公里中短距离运输的时效性。疫情期间,公司的直营模式保证稳定运营,2月业务量增速达到119%;客机腹舱运力减少推升了对全货机的需求,1-2月顺丰航空增加15%的航班,装载率有所提升。 中国快递行业维持中高速增长,高端电商件需求提升。2020年1-5月,中国快递业务量和业务收入分别同比增长18.4%和9.9%。高价值商品的线上化推动高端电商件需求增长,B2C电商平台占中国网购市场的比例从2013年的40.4%增长到2018年的56.2%;以低价商品为主的拼多多通过“百亿补贴”等活动引入高端品牌,向一二线城市扩张。 时效件稳定增长,经济件新产品带动市占率提升。2020年疫情期间,公司维持稳定运营,新增大量月结客户,预计全年时效件收入增速为10%。公司利用冗余资源推出“特惠专配”产品,起初定位“填仓”功能,填补价格区间空白,完善经济产品体系。因“特惠专配”需求量大,2020年5月,公司业务量增速达83.82%,远高于行业(41%),我们测算2020年5月公司特惠专配产品日均单量为600-650万票。 中国即时配送市场规模将超千亿,订单品类日益丰富。2014年至2019年,中国即时配送市场用户规模从1.24亿人增长到4.21亿人,市场规模从110.3亿元增长到1,312.6亿元。预计2020年,中国即时配送市场的用户规模和市场规模将分别达到4.82亿人和1,700.8亿元。2018年至2019年,即时配送市场中外卖订单量占比从81%下降到70%,生鲜果蔬、零售便利和鲜花蛋糕的订单量占比均有增长,分别达到12%、10%和5%。同城业务发展迅速,企业团餐或为增长亮点。顺丰同城2019年营业收入19.52亿元,同比增长96%,16-19年CAGR达240%。2020年上半年,顺丰同城推出“丰食”小程序,提供企业预定送餐服务,针对顺丰内部员工,零佣金吸引商家入驻。顺丰掌握大量B端客户资源(140万月结客户),可节省大量获客成本,更有利于业务的开展。 投资建议:我们预测公司20-22年归母净利润为63.75亿元、72.13亿元、83.74亿元,同比增长10.0%、13.1%、16.1%,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济波动风险,市场竞争加剧风险,燃油价格波动风险,人力成本大幅增长风险。
顺丰控股 交运设备行业 2020-07-01 55.12 60.00 -- 69.17 25.49%
73.13 32.67% -- 详细
特惠专配产品:“1年期测评”优秀。1)产品诞生背景:快递业务量亟需新推手。19年1-4月公司业务量增速降至个位数,核心盈利产品时效业务增速下行压力大,而电商新势力不断崛起,提供电商快递强劲的需求支撑。2)从业务量角度,圆满完成提速任务。19年5月推出特惠专配产品,一年时间内,帮助公司业务量提速,19年10月至今连续8个月行业最快增速。测算今年4月公司增量的7成为该产品贡献。3)收入角度:有效推动经济件收入增速提升。19Q4-20Q1增速分别为52%及71%。4)不止于“填仓”,探索中前行:不断完善电商件下沉市场运营模式。此前市场更多认为特惠专配产品19年的成功来自于填仓模式,但我们认为其在不断探索完善电商件运营方式,包括客户分层、批量价集收、运力协同、路由合并等。我们通过比较18H1与19年公司两次发力电商件背后的财务数据差异,以及购置资产支出、员工人数变化,认为特惠专配产品的成功在于公司优化模式后规模经济、协同效应的体现。 特惠专配产品的新征程:未来能否独立支撑10亿+利润体量?成本管控是重要考验,我们认为电商快递业务存在学习效应;而规模经济依旧是看点,公司在人均效能(人均日处理件41件,通达系160余件),中转效能(中转场日均处理9.6万件,仅为通达的27%)存在明显提升空间。 正确的路上前行:静待“快慢分离”成本优化举措见成效。1)我们理解公司“快慢分离”举措分为两个维度,其一是分区域“分网”,即在成熟区域建设电商件中转场,目的在于优化路由,降低中转次数,发挥规模效应;其二是收件、中转、运输、派件全链条实现快慢分离。2)我们以各环节测算顺丰运营特惠专配产品可降至的理想成本状态:a)揽件环节:预计可降至单票0.3元。b)派件环节:预计单票2元,远期可降至单票1.5-1.6元。c)中转成本(分拣作业+干线运输):预计可降至单票单次1.5元。d)支线运输与网点操作:预计可降至单票1元。其中支线运输0.3元,网点操作0.4元,其他成本0.3元。e)综合各部分:我们预计在中转次数1-2次情况下,可分别对应单票成本4.8-6.3元,与5-8元价格带开始匹配。(注:日均千万票以上+快慢分离举措初见成效) 理想状态下,未来独立支撑10亿+利润可期。我们预计中高端电商件市场约占据整个电商件市场的30%,相当于日均4000万件(2019年),预计顺丰特惠专配业务Q4可达到日均1000万票,2年后或可达到日均高峰2000万件之上水平,假设单票5.5元收入,成本4.8元,三费率9%(0.5元),单票净利可达到约0.15元,则对应年化利润10亿+。v投资建议:1)盈利预测:维持2020-21年盈利预测分别为预计实现净利71.3及86.7亿,对应20-21年PE34、28倍。2)投资建议:维持目标市值判断:根据我们预计2020年盈利预测,传统盈利业务(时效件+经济件)给予30倍PE(预计约2000亿市值),新业务给予2倍PS(预计640亿市值),不考虑公司科技投入还原情况下,预计至少对应综合市值约2640亿,对应6个月目标股价60元,持续“推荐”。 风险提示:时效件业务量增速不及预期,特惠件业务成本投入超出预期。
顺丰控股 交运设备行业 2020-06-16 53.48 60.00 -- 67.89 26.94%
73.13 36.74% -- 详细
公司在时效业务领域具备十足领先优势。1)时效件是公司核心盈利业务,2019年收入565亿,占比过半。公司时效主要产品为顺丰即日、顺丰次晨、顺丰标快,分别为在指定服务范围及寄递时间内收集,当日20点前、次日12点前、次日18点前送达。时效件具备稳定、高票均收入的特征,预计票均收入稳定在22元左右,而行业整体终端价格已经降至11.8元。2)公司时效领先于同行。a)快的角度,公司在跨省件中时效明显领先,以深圳-北京寄送1公斤货物为例,顺丰标快可完成日次18点前送达,收费23元,是唯一能保证次日达的产品。b)准时的角度,仅顺丰与京东给出明确的送达截止时间。 “脱钩”GDP,“挂钩”高端消费,我们预计顺丰时效件驱动因素或发生趋势性变化。1)数据看,时效件业务增速或已“脱钩”GDP。a)过去市场普遍将顺丰时效件业务与商务件约等同,GDP增速成为预测核心假设之一(时效件收入增速与GDP约2.5倍关系,14-18年),但19Q3开始的企稳回升背后或不仅是经济活动回暖,航空数据看,与顺丰时效件增速同时下行,却未同时回升。b)2020年的表现让我们有理由给出假设,其时效件驱动力已经发生变化。Q1公司时效件收入增速约20%,有疫情下防疫物资运输需求以及通达系尚未完全复工的因素,但我们测算4月仍然维持20%增速,单票收入环比唯一提升,同期通达系已复工完全,国内疫情较Q1明显好转,防疫物资紧缺度下降,而商务活动尚未大幅修复。2)我们预计时效件业务或受益于高端消费线上化。a)网购渗透率不断提升是基础。1-4月实物网购销售额同比增长8.6%,网购占比提升至24.1%;b)线上平台高端化或为趋势。拼多多百亿补贴为代表的平台高端化趋势,其用户年化年度支出从17年的576元提升至20Q1的1842元。c)高端品牌不断试水线上化。19年双11国际大牌美妆品牌的线上促销或为序幕,今年则遇到进一步提升的契机,契机一:疫情的影响导致线下流量受到严重冲击,门店与消费者都在尝试线上。以免税商的线上直邮为例,尽管我们预计在疫情后,该模式下销售规模或难续。但是相类似的诸多品牌,或在体验到线上销售益处后,未来加大线上化力度。契机二:“直播带货”的流行,将过去线下非标品转线上的瓶颈削弱。 趋势若延续,顺丰时效件业务空间将打开。我们预计当前高端电商件在时效件中占比或达到三成水平。1)件量增速假设:假设未来商务件维持7.5%增速(6-9%之间);高端电商件与实物网购增速相仿,维持20%增速;则未来三年顺丰时效件收入增速将达到12.5%。2)盈利能力假设:此前报告我们分析公司时效件净利率或维持在9%左右。假设2020-22年时效件收入增速分别为18%、12.5%及12.5%,同时净利率9%,净利润分别为60、68及76亿。v投资建议:1)盈利预测:基于前述假设,上调2020-21年盈利预测分别为预计实现净利71.3及86.7亿(原预测为61.2及74.8亿),对应20-21年PE33、27倍。2)投资建议:对公司进行分部估值,传统盈利业务(时效件+经济件)给予30倍PE(预计约2000亿市值),新业务给予2倍PS(预计640亿市值),不考虑公司科技投入还原情况下,预计至少对应综合市值约2640亿,给予6个月目标价60元,较此前52元目标价,调高约15%。强调“推荐”评级。 风险提示:时效件业务量增速不及预期,特惠件业务成本投入超出预期。
顺丰控股 交运设备行业 2020-04-28 47.30 -- -- 48.84 3.26%
69.17 46.24%
详细
公司发布2020一季报。20Q1营收、归母净利、扣非归母净利分别为335.4、9.1、8.3亿元,分别同比变化+39.59%、-28.16%、-0.48%。 一季度速运业务量同增75.2%,单票收入同比降21.7%,速运收入同增37.1%(+87亿元),供应链收入同增7.6亿元。 受疫情影响最小,日均业务量和2019年11月相当。顺丰一季度日均业务量约1890万件,和2020年11月水平(1893万件)相当,略高于2019Q4的1728万件。直营优势下,顺丰业务量受疫情影响最小,单票收入下降主要因特惠件占比提升,营收环比19Q4略有提升。 产能优化叠加油价下降等因素,毛利率环比提3pcts。顺丰截止20Q1末的固定资产净额环比19Q4基本持平,产能未明显扩张。快慢分离等产能优化举措叠加油价下降、过路费免征,20Q1营业成本环比19Q4下降3.1%,毛利率环比19Q4提3pcts 至16%,单票毛利3.12元,环比19Q4增长14.5%,总毛利环比19Q4增长23.9%。 20Q1毛利同增10.4亿元,四费同增8.2亿元,主要源于管理研发费用增长;信用减值损失同增2.1亿元,主要是对应收账款计提的坏账准备增加,叠加上述三项,扣非净利同比略有下降。非经常性收益同比减少3.5亿元,其中,未确认递延所得税资产的可抵扣亏损增加约2.7亿元,Q1归母净利同比下降3.6亿元。 盈利预测与投资建议:下沉电商叠加成本管控,公司毛利率显著回升。 伴随电商件竞争加剧与产能新投,短期利润或将承压。预计20-22年归母净利润分别为62.24、72.64、86.61亿元,对应EPS 分别为1.41、1.65、1.96元/股,按最新收盘价计算PE 分别为33.55x、28.74x、24.11x。综合考虑可比公司估值和顺丰直营优势,我们维持公司合理价值为49.35元/股的观点不变,对应2020年35倍合理PE。 风险提示。快递价格战,产能扩张失衡,成本管控不及预期。
顺丰控股 交运设备行业 2020-04-28 47.30 55.00 -- 48.84 3.26%
69.17 46.24%
详细
事件:2020年4月23日,公司发布一季度报告,实现营业收入335.41亿元,同比增长39.59%;归属于上市公司股东的净利润为9.07亿元,同比减少28.16%;实现扣非后归母净利润为8.32亿元,同比减少0.48%。 疫情冲击下,高复工率助力收入逆势增长。由于春节不打烊政策执行良好,员工在岗率高,面对疫情突发情况,公司高复工率保证公司业务较好运转。1-3月公司业务量及收入高速增长。1-3月顺丰快递业务收入同比增长37.15%,超行业37.73pct;业务量同比增长75.15%,超行业72.02pct。Q1市占率提升明显,达13.73%。疫情下,顺丰逆势上行,营业收入达335.41亿元,同比增长39.59%。 成本端压力提升明显,扣非基本持平。2020年Q1公司毛利率为16.00%,同比下滑2pct。主要是疫情期间多项成本增加:人工成本端由于人员保障和激励成本增加以及运输端外包运力成本增加等,导致营业成本同比增长42.99%。收入与成本端对冲,公司Q1扣非后归母净利润实现8.32亿元,同比减少0.46%,基本与2019年持平。 内部管理能力加强,费用率继续降低。通过持续的科技数字化及智能化投入,公司效率端继续提升。公司2020年Q1管理费用率和销售费用率分别为8.43%、1.54%,较上年同比减少0.93pct、0.23pct。一季度,公司研发投入继续维持高水平,达3.28亿元,同比增长38.40%。 投资建议:我们判断顺丰将形成ToB及ToC端的双龙头格局,长期推荐。2020年预计时效件业务仍将维持稳健运行,以特惠专配为代表的电商件、快运业务以及鄂州机场将快速发展,业务布局更加均衡完善,物流底盘更加坚实,加速向综合物流企业迈进。预计公司2020-2022年EPS分别为1.38/1.69/2.04元,对应PE分别35x/29x/24x,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行导致商务件需求大幅减少,新业务拓展不及预期,行业价格战超预期
顺丰控股 交运设备行业 2020-04-27 47.30 -- -- 48.84 3.26%
69.17 46.24%
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顺丰控股 交运设备行业 2020-04-27 47.30 -- -- 48.84 3.26%
69.17 46.24%
详细
一、事件概述2020年一季度,公司实现营收 335亿元,同比增 40%,归母净利 9.1亿元,同比降 28%,扣非净利 8.3亿元,同比降 0.5%。 二、分析与判断 件量 增速 继续领跑行业,但防疫成本上升拖累利润公司 Q1业务量增速持续领跑行业,同比增 77%,行业同期仅增 3%,主要与公司依托直营体系在疫情期间仍保持业务正常运转,以及特惠专配业务放量有关。但受疫情期间员工补贴、防疫物资采购增加影响,公司一季度成本压力较大,毛利率同比降 2pct 至16%,同时营业外支出因对外捐赠增加,增长 297%至 4995万元。 Q2特惠配 有望继续 发力,快慢分离措施推出后成本优化可期受疫情影响,短期线下消费承压,但线上消费占比持续提升,今年 1-3月实物商品网上零售额在社会消费品零售总额中的比重达 23.6%,较上年同期提升 5.4个百分点,快速推动快递行业件量增速复苏。公司自去年 5月推出电商特惠件,我们预计在业务自身基数效应+电商景气度维持高位背景下,公司特惠件业务增速仍将保持较快增长。同时,公司目前亦逐步对特惠件业务进行成本优化,从收件、中转、运输派送等多个环节对时效件和电商件采用快慢分离方式,进一步优化成本,预计自今年三季度起特惠件业务的盈利能力有望回升。 中长期看, 供应链业务 或 为公司 带来 第二增长曲线公司供应链业务继续保持较快增长,Q1实现供应链收入 13.1亿元,同比增 137%,因并购 DHL 后基数效应,单公司 3月供应链收入仍录得 18%的较快增长。我们认为,在当前宏观经济结构转型升级的背景下,我国电子、计算机、通信等高附加值行业正进入高速发展阶段,相关企业对供应链物流外包的需求也在不断提升。而得益于公司近几年在技术、基础设施领域的投资,以及对敦豪等供应链资产的收购,我们认为顺丰在 B 端供应链业务上仍有巨大的拓展空间,尤其是未来顺丰鄂州机场投运后,公司运输网络更加高效,有望借助湖北的区位优势,进一步实现 B 端供应链客户的拓展。 三、 投资建议我们预计特惠配业务对公司单量增速的拉动还将持续,同时公司正逐步采取措施提升特惠件盈利能力,短期快递速运业务。中长期看,B 端供应链业务拓展将为公司带来二次增长。预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 1.38、1.62、1.85元,对应 PE 各为 36X、30X、27X,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 新业务拓展不及预期;快递市场价格战加剧;资本开支增加超预期。
顺丰控股 交运设备行业 2020-04-27 47.02 -- -- 48.84 3.87%
69.17 47.11%
详细
事件:顺丰控股发布2020年一季报:2020Q1公司实现营收335.4亿元,同比+39.6%,实现归母净利润9.1亿元,同比-28.2%,扣非后归母净利润8.3亿元,同比-0.5%,业绩符合我们预期。 Q1业务量高增长,市场份额大幅提升。2020Q1顺丰实现业务量17.2亿件,同比+76.1%,增速大幅领先行业(2020Q1行业增速3.2%),并带动公司营收增长39.6%,主要与公司在疫情期间维持正常运营有关,公司电商特惠件持续快速增长,此外部分防疫防护用品需求出现大幅增长。2020Q1公司市占率达到13.7%,同比增长5.7pts。展望2020Q2,我们认为随着通达系加盟制快递企业产能恢复正常,顺丰市场份额将环比回落,但同比依旧有望保持回升态势(时效件与电商件保持较快增长)。 短期受成本压力影响,毛利率下滑。2020Q1顺丰单件收入同比下降22%,主要与其电商件占比提升有关。疫情期间,公司面临较高的防疫成本以及员工激励、临时运力成本。2020Q1公司营业成本同比增长43%,毛利率为16%,同比下滑2个百分点。展望2020Q2,考虑到1)公司临时成本增长有望缓解,2)业务量规模提升带来产能利用率提升,我们认为2020Q2公司毛利率水平环比有望回升。公司2020Q1三费率(包含研发费用)为11.7%,同比降1.1pts,其中财务费用增长33%,主要是可转债利息支出增加。 综合物流服务能力加速形成,品牌力有望大幅提升。公司坚定多元化布局,2019年五大新业务(快运、冷运、同城配、国际、供应链)收入占比达到25.6%,并保持较快增长态势,综合物流能力加速形成。 经历本次疫情,顺丰品牌形象得以进一步提升,另外,疫情导致航空货运运力严重不足,国常会议提出大力发展全货机运输,支持快递企业发展空中、海外网络,顺丰国内全货机规模第一,航空收益有望大幅改善。 投资建议:考虑到1)在此次抗击新冠疫情中,尤其在物资保障运输中顺丰发挥着重大作用,我们认为顺丰品牌形象以及影响力将进一步提升,有助于其B 端/C 端客户开拓;2)公司直营快递网络(高度管控能力+多元业务线布局能力+资源保障能力)具备高护城河;3)此次疫情对宏观经济活动带来负面影响,预期使商务件、快运等业务增速承压,以及防疫成本的增加、新增资本开支等;我们预计公司2020-2022年EPS 为 1.36、1.51元、1.71元,对应PE 36x/ 32x/ 29x,我们中长期看好公司发展,维持“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济加速下滑,新业务拓展不及预期,资本开支较高等。
顺丰控股 交运设备行业 2020-04-27 47.02 -- -- 48.84 3.87%
69.17 47.11%
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春节以来,顺丰直营网络的稳定性保证了其履约能力,表现明显好于行业平均水平。一季度,尤其是春节后,公司经营表现远超同行,Q1业务量17.20亿件,同比+77.14%(行业+3.16%),市场份额达到13.73%(去年同期8.08%)。这与公司全网直营、全货机运输保障,春节期间产能、人员储备充分,特殊情况下调整迅速有关,充分证明了公司的履约能力的稳定性。Q1公司速运物流业务单票收入18.58元,同比-22.04%,与电商特惠件增长较快有关。 成本上升导致毛利率略有下降。Q1公司营业成本281.74亿元,同比+42.99%,增幅高于收入端,导致毛利率由去年的18%下降到16%,毛利润增长24.12%,低于收入增长。这与公司在特殊时期增加了临时用工成本、运输成本、防疫成本有关。 三费增加、信用减值、捐赠及所得税影响了扣非净利润。Q1公司毛利润增长24.12%,但扣非净利润基本持平,主要有以下原因:(1)研发费用增长38.61%、财务费用增长32.91%;(2)应收账款计提坏账准备导致信用减值损失达到2.76亿元(去年同期6292万元),或与特殊时期的账期受影响有关;(3)对外捐赠导致营业外支出达到4995万元,增长297.49%;(4)未确认递延所得税资产的可抵扣亏损增加导致所得税费用增加80.04%。 非经常性损益同比大幅减少,导致净利润下降较多。Q1公司非经税后为7530万元,主要系政府补助,而去年同期非经税后为4.27亿元,主要系其他非流动金融资产的公允价值变动损益。非经常损益减少导致了净利润大幅下降。公司实际经营稳健。 政府多项减免政策,将主要体现在二季度。前期,政府部门出台了3项对快递行业减负明显的政策:1)快递行业增值税减免,2)高速通行费减免,3)三项社保费阶段性减免。我们预计,收费公路通行费及社会保险费阶段性减免约使顺丰全网减负超11亿元(税前)。相关影响主要体现在20年2-6月份。 盈利预测与投资策略。从一季度社会消费品零售情况来看,虽然疫情造成消费有所下滑,但电商需求仍然保持正增长,韧性十足。在外围不确定性大的背景下,快递行业的需求确定性值得重点关注。2020年以来快递行业应对突发情况的差异,更加证明了顺丰独特的竞争优势,这将有助于公司未来继续开拓中高端电商件市场,叠加积极的管控成本有望推动业绩持续增长。长远来看,顺丰利用自己的品牌、网络、科技、基础设施优势,打造涉足物流多细分领域的超级物流平台,其平台优势有望在每个细分市场建立较大优势。 我们调整盈利预测,预计2020至2022年公司归母净利润分别为61.55、69.50、81.45亿元(扣非后归母净利润分别为48.61、54.64、65.63亿元),EPS分别为1.39、1.57、1.85,扣非同比增长15.54%、12.38%、20.12%,对应4月23日收盘价PE分别为31.9、28.3、24.1倍。维持“审慎增持”评级。 风险提示。新业务发展不达预期;快递需求低于预期;资本开支超预期;快递行业价格战加剧。
顺丰控股 交运设备行业 2020-04-27 47.02 52.00 -- 48.84 3.87%
69.17 47.11%
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公司公告2020年一季报:扣非净利基本持平。财务数据:1)2020年一季度实现收入335亿,同比增长39.6%,实现归属净利9.1亿,同比下降28.2%,扣非净利8.3亿,同比下降0.5%,基本持平。(注:19Q1非经中约3.4亿系来自其他非流动金融资产公允价值变动产生的收益)。2)测算Q1毛利率16%,较19Q1下降2个百分点,但较19Q4提升3个百分点。扣非归属净利率2.5%,较19Q1下降1个百分点,较19Q4提升0.38个百分点。3)Q1公司其他收益2.81亿,同比增加主要是确认可抵扣进项税额的加计扣除影响以及物流业财政拨款增加所致。 经营数据:业务量增速连续领跑,Q1份额逆势扩张。1)公司业务量17.2亿件,同比增长77.1%,份额逆势扩张,Q1提升至13.7%,其中1-2月提升至约16%,3月随着通达系复工,回落至11%,但同比大幅提升4个百分点。业务量增速连续6个月领跑,Q1累计业务量增速顺丰(77.1%)>韵达(7.1%)>行业(3.2%)>圆通(0.5%)>申通(-12.36%)。2)单票收入18.6元,同比下降22%。系公司产品结构性因素,特惠件发力推动业务量提速,而该产品价格带下移。 成本费用端:1)成本:营业成本282亿,同比增长43%,超过收入增速约3个百分点,预计因“疫情”影响下,如人工(额外激励和薪酬保障)、运力(临时资源紧张),防护用品保障等因素导致。但观察环比19Q4,收入略增,成本下降,毛利率环比提升。2)费用端:销售费用5.2亿,管理费用28.3亿,财务费用2.3亿,三费合计35.8亿,三项费用率10.7%,同比下降1.2%,研发费用3.28亿,研发费用率1%,基本持平。 短期看,我们在报告《商业模式Vs企业行为》中提出顺丰份额逆势扩张的背后是直营制模式的加成,以及特惠件的发力。公司踏准节奏,19年5月起借特惠专配再度发力电商件市场,效果显著。而我们认为疫情下,中高端电商客户会更理解过去被忽视的隐性物流成本,而公司电商特惠件会得到更广泛的接受,年内继续关注公司“快慢分离”成本优化举措,推动特惠件业务达到经济平衡。一旦单票成本继续下行,可进一步拓宽价格带与产品体系,形成良性互动循环。 中长期维度看,我们近期围绕顺丰发布两篇深度研究:分别探讨了鄂州机场投产后达到理想状态下对顺丰航空货运经济性如何带来提升,以及通过海外比较,认为我国食品冷链物流正迎来快速发展的战略机遇期,顺丰冷运大有可为。 投资建议:1)维持2020-21年盈利预测分别为61.2及74.8亿,对应20-21年PE35、29倍。2)我们采取分部估值,传统盈利业务(时效件+经济件)给予30倍PE(预计1860亿市值),新业务给予2倍PS(预计450亿市值),不考虑公司科技投入还原情况下,预计至少对应综合市值2310亿,维持“推荐”评级。 风险提示:资本开支过大,疫情冲击致经济大幅下滑影响公司时效件业务。
顺丰控股 交运设备行业 2020-04-23 47.22 -- -- 49.41 4.64%
69.15 46.44%
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国内快递龙头,竞争优势凸显:顺丰是国内领先的快递物流综合服务商,公司依托直营制模式+全货机机队,快递服务质量及品牌优势凸显,定价及盈利能力高于同行。随着鄂州机场建成投产,预计将进一步提升顺丰时效件的运营效率、降低运营成本、并保障时效性,提高服务体验。未来公司传统快递业务将稳健增长,战略开拓的快运、冷运及医药、同城急送、国际、供应链等新业务,有望成为增量业绩贡献点。 预测2020-2025年顺丰时效件营收CAGR为7.15%:商务件增速与宏观经济状况的关联度较高,2019年5月前顺丰快递业务量增速与国内PMI的走势接近。2006年以前国内快递以商务件为主,1998-2006年快递业务量增速/中国GDP增速比例稳定在1.4-2.0之间。随着商务件渗透率提升,我们预计目前商务件增速对GDP增速的比值在1.3-1.4左右。如假设2000-2025年中国GDPCAGR为5.5%,以商务件增速/GDP增速比值为1.3计算,预测同期顺丰时效件营收CAGR为7.15%。 顺丰经济件受益国内网购市场快速发展红利:2019年5月起顺丰针对电商市场及客户推出特惠专配产品,推动2019年5月后顺丰快递业务量增速提升。通过充分利用闲置仓,特惠专配新产品的边际成本较低,因此定价较低的特惠专配产品仍可创造较好边际收益。电商件与网购市场密切相关。网购规模每增加1亿元,将带动0.12亿元快递收入。我们测算2020-2022年中国实物商品网上零售额增速分别为16.01%、14.28%、11.53%,由于网购单价下降,测算2020-2022年国内快递业务量将同比分别增长19.79%、19.43%、14.80%。顺丰快递龙头地位稳固、品牌优势凸显,经济件将继续受益国内网购市场快速发展红利。 投资建议:预计2020-2022年分别实现净利润64.85亿元、72.56亿元、81.03亿元,EPS分别为1.47元、1.64元、1.84元,当前股价对应PE分别为33.12X、29.60X、26.51X。顺丰作为国内快递企业龙头,公司时效件业务持续稳健增长,经济件业务受益国内网购市场快速发展红利,快运供应链等新业务盈利前景较好,给予2020年底33-35X市盈率估值,对应股价合理区间在48.5-51.5元,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示:国内外新冠疫情失控风险;价格战风险;网购增速下滑。
顺丰控股 交运设备行业 2020-04-13 48.43 51.71 -- 49.71 2.64%
63.36 30.83%
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单位成本角度:大机型较小机型明显节约。1)公司全货机机队规模全国领先(自有58架全货机+13架租赁,合计71架,占全国全货机机队的41%),但测算当前载运率或不足50%(平均单架次发货15.4吨,加权理论单架次最大载重35.1吨)。2)宽体机运载空间更大、燃油效率更高,a)模拟1:相同载运率下单位成本比较。以深圳-北京为例,假设载运率均50%,737F吨公里成本约3.58元,而747货机吨公里成本仅为1.86元,是其50%左右。机型越大,吨公里成本越低。b)模拟2:不同载运率下,单位成本:载运率上升,吨公里成本快速下降。3)举例:假设由深圳至北京运送100吨货物,需要737共7架次,或747仅需1架次。737运输总成本为43.65万元;747则为24.19万元,即运输100吨货物,宽体机总成本相比窄体机总成本节约19.46万元,或44.6%。4)我们认为未来鄂州机场启用后,可以通过在枢纽机场集货,提升飞机载运率,并使用宽体机执飞,从而有效降低吨公里成本,提高货运效益。 多情景下轴辐式运输成本模拟。假设鄂州机场启用后,采用轴辐式运输模式,会存在四种路由。我们以深圳-北京运送8吨快递货物进行测算比较。(注:首末两端揽送各情境下均发生,因此仅考虑中间环节运输成本)1)B737窄体货机深圳直飞北京:吨公里成本3.58元,综合耗时约6小时;2)窄体机(深圳-鄂州)+宽体机(鄂州+北京):吨公里成本2.78元,综合耗时8.2小时;3)汽车运输(深圳-鄂州)+宽体机(鄂州+北京):吨公里成本1.18元,综合耗时18.7小时;4)高铁运输(深圳-鄂州)+宽体机(鄂州+北京):吨公里成本1.08元,综合耗时12.7小时。由此我们认为:尽管存绕道成本,但在鄂州集货使得装载率提升情况下,使用宽体机执飞将有效降低单位成本,窄体机+宽体机组合将降低22%成本,而空铁联运更可降低70%成本。 我们认为鄂州机场为枢纽的路由设计,或进一步提供更多时效产品选择可能性。1)机场时刻为现有模式下制约因素之一,货机通常在夜间飞行,而客机腹仓成本相对高,灵活性相对低。因此公司可提供的次晨达高端产品范围有局限性。2)鄂州机场投产后,依据前述路由模拟,当天可运输至鄂州,夜间飞至目的地,对于次晨达不仅不会因绕道产生时效影响,反而会助于扩大覆盖范围,同理对于更广泛的城市可继续提升整体时效水平,减少票均生命时长。3)或存推出更多朝发夕至的即日达产品。当前公司即日达产品仅限于同城或省内较近城市之间(深圳-广州/深圳-珠海等),假设仍为深圳至北京快递,上午8点深圳指定区域内发出寄件要求,5小时内至深圳机场装机完毕,14点30分可运至鄂州,2小时中转装机,18点30分可抵达北京,有望在当天晚上10点30分送达指定范围内的客户。即便次日配送,相较于当前深圳-北京次日18点前送达亦是明显提升时效。(理论模拟,实际操作有多重限制需论证)。 投资建议:1)维持2020-21年盈利分别为61.2及74.8亿,对应20-21年PE35、29倍。2)我们采取分部估值,传统盈利业务(时效件+经济件)给予30倍PE(预计1850亿市值),新业务给予2倍PS(预计450亿市值),不考虑公司科技投入还原情况下,预计至少对应综合市值2300亿,维持“推荐”评级。 风险提示:时效件业务量受疫情冲击影响超出预期,成本投入超出预期等。
顺丰控股 交运设备行业 2020-03-31 45.41 50.82 -- 49.71 9.47%
56.66 24.77%
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投资要点 顺丰控股发布2019年报。顺丰19年实现营收1121.93亿元,同比增长23.37%,归母净利润57.97亿元,同比增长27.23%,扣非净利润42.08亿元,同比增长20.79%。2019Q4营收334.23亿元,同比增长30.69%,归母净利润14.85亿元,同比下降2.81%,扣非净利润6.96亿元,同比增长5.13%; 快递业务稳步发展,特惠专配带动经济件快速增长。时效产品收入565.21亿元,同比增长5.93%;经济产品收入269.19亿元,同比增长31.96%,高于全国快递行业25.3%的整体增速。业务增速超预期增长的主要原因是受到5月上线的特惠专配产品的拉动; 新业务开展顺利,快运和供应链业务表现不俗。快运产品收入126.59亿元,同比增长57.16%;冷运及医药产品收入50.94亿元,同比增长32.54%;同城急送产品收入19.52亿元,同比增长96.12%;国际产品收入28.39亿元,同比增长7.98%;供应链产品收入49.18亿元,同比增长1128.09%;其他产品12.92亿元,同比增长2.07%。新业务合计收入占整体营收比重同比提升6.7pct至25.6%,综合物流能力进一步增强。中长期看,快运或者供应链物流市场更为广阔,新业务或将成为公司新的增长动力; 单票成本优化,毛利率略有下滑。特惠件的高速增长导致票均收入降低,19年票均收入21.94元/票,同比下降5.67%。Q4物流旺季带来顺丰业务件量激增,毛利相对较低的特惠件和快运部分超预期增长的同时,带来较多临时资源投入,19年毛利率下降0.5pct至17.42%。另一方面,新业务的高速增长也带动公司全年收入首次突破千亿。我们认为新业务扩张的先发优势明显,不过业务尚未形成规模效益,公司的经营效益或将进入新一轮的爬坡期; 投资建议。疫情之中公司优势凸显,后或将享受政策利好,但是考虑到资本开支增加的影响,我们将2020-2021年的归母净利润预测由71.37/90.54调至64.26/75.03亿元,同时新增2020年业绩预测84.28亿元。我们维持公司“增持”的评级,给予公司2020年PE35倍,对应目标价为51.1元; 风险提示:宏观经济超预期;经济业务发展不及预期;新业务成本超预期。
顺丰控股 交运设备行业 2020-03-27 46.17 -- -- 49.99 7.67%
56.66 22.72%
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电商特惠件拉动2019年下半年业务量增长加速。为应对消费结构调整带来的市场需求变化,公司适时调整产品策略,针对中大型电商客户推出特惠件新产品,实现传统业务增量增收,2019年下半年速运物流业务实现远高于行业平均的增长率。2019年全年,快件量48.31亿件,同比+25.84%,票均收入21.94元,同比-5.67%(其中,下半年快件量28.14亿件,同比+39.9%,票均收入20.73元,同比-12.2%)。 全年成本管控得力,但2019年Q4业绩略低于预期。2019年公司通过推动网络资源融合、科技赋能经营,有效地提升营运效能及资源使用率,同时通过有效的成本管控措施,降本增效取得阶段性成果。公司2019年Q4速运物流业务业务量15.9亿票,同比+51.57%,收入314.39亿元,同比+25.86%,单价19.77元,同比-16.96%。扣非归母净利润6.97亿元,同比+5.13%,四季度单价、利润率均出现下行,与旺季公司特惠件业务快速发展,但件量激增带来较多临时资源投入有关。 传统时效件稳健发展。时效件继续强化航空产品的竞争壁垒,巩固“快、准、稳”核心优势。2019年活跃月结客户数量达到140万,同比+19.2%。 2019年公司时效板块实现不含税营业收入为565.21亿元,同比+5.93%。 快运、供应链、冷运、同城等新业务均取得较快增长。供应链业务在新夏晖、DHL带动下,实现不含税营业收入49.18亿元,同比+1,128.09%。顺丰快运业务2019年全年业务收入突破百亿元,同比+57.16%,在中高端市场增速保持绝对领先,市场占有率持续提升,日峰值货量突破2.3万吨。2019年公司冷运及医药业务整体实现不含税营业收入50.94亿元,同比增长32.54%,业务保持快速增长。2019年顺丰同城业务实现不含税营业收入19.52亿元,同比增长96.12%,远高于行业平均增速。 税后非经为15.89亿元,主要系出售产业园区类子公司。公司2019年非经常损益税后为15.89亿元(2018年10.72亿元),占比最大的项目为处置子公司投资收益税前8.48亿元,主要系处置深圳市顺丰航空产业地产管理有限公司、义乌市丰泰电商产业园管理有限公司等公司股权。 2019资本开支降速,研发投入维持高水平。2019年资本开支129.14亿元(2018年147.93亿元),占收入比例11.5%。资本开支投入较多的项目为股权投资、飞机、分拣中心。2019年科技投入36.68亿元,同比+34.65%,占收入比例3.27%。 春节以来,顺丰直营网络的稳定性保证了其履约能力。2020年1至2月,特殊时期,公司件量同比大涨67.9%(行业-10.11%),明显好于同行,这与公司全网直营、全货机运输保障,春节期间产能、人员储备充分,特殊情况下调整迅速有关,充分证明了公司的履约能力的稳定性。 政府出台多项政策,大幅减轻公司上半年成本压力。近期,政府部门出台了3项对快递行业减负明显的政策:1)快递行业增值税减免,2)高速通行费减免,3)三项社保费阶段性减免。我们预计,收费公路通行费及社会保险费阶段性减免约使顺丰减负超11亿元(税前)。相关影响主要体现在20年2-6月份。 盈利预测与投资策略。2020年以来快递行业应对突发情况的差异,更加证明了顺丰独特的竞争优势,这将有助于公司未来继续开拓中高端电商件市场,叠加积极的管控成本有望推动业绩持续增长。长远来看,顺丰利用自己的品牌、网络、科技、基础设施优势,打造涉足物流多细分领域的超级物流平台,其平台优势有望在每个细分市场建立较大优势。我们调整盈利预测,预计2020至2021年公司归母净利润分别为67.17、72.28亿元(扣非后归母净利润分别为55.28、59.61亿元),EPS分别为1.52、1.64,扣非同比增长31.03%、7.84%,对应3月23日收盘价PE分别为29.3、27.2倍。维持“审慎增持”评级。 风险提示。新业务发展不达预期;快递需求低于预期;资本开支超预期;快递行业价格战加剧。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名