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陈照林

西南证券

研究方向:

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工作经历: 证书编号:S1250518110001,曾就职于东北证券<span style="display:none">。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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韵达股份 公路港口航运行业 2021-05-03 15.05 -- -- 16.64 10.56% -- 16.64 10.56% -- 详细
oracle.sql.CLOB@43dcfd76
圆通速递 公路港口航运行业 2021-04-29 11.35 -- -- 11.80 3.96% -- 11.80 3.96% -- 详细
oracle.sql.CLOB@1b9e515e
顺丰控股 交运设备行业 2021-03-19 92.59 -- -- 89.88 -3.42%
89.42 -3.42% -- 详细
业绩总结:顺丰控股2020年全年实现营业收入1539.9亿元(+37.3%),实现归母净利润73.3亿元(+26.4%),实现扣非归母净利润61.3亿元(45.7%)。 单看20Q4,公司实现营收443.9亿元(+32.3%),归母净利润17.3亿元(+16.4%),单季度实现扣非归母净利润10.3亿元(+47.6%)。业绩符合预期(此前我们对公司2020年的盈利预测为72.6亿元)。 时效件维持高增长,市占率快速提升。2020年,顺丰时效件业务实现营收663.6亿元(+17.4%),分季度看Q1-Q4时效快递收入增速分别为21%/18%/16%/16%,系高端电商需求增长韧性强劲。 经济件业务实现营收441.5亿元(+64.0%),分季度看Q1-Q4经济快递收入增速分别为71%/82%/57%/54%,全年经济件业务量同比增长155.9%、件量增速高于收入增速主要由于电商特惠件占比提升、经济件平均单价下降。 2020年顺丰快递业务量市占率达到9.8%,较2019年同期提升了2.2pp。 Q4毛利率下滑,资本开支加速。2020年顺丰毛利率下降1.1pp至16.4%,主要系经济件、快运和供应链业务等低利润产品线的营收占比提升所致。单看20Q4公司毛利率下降1pp至12.0%、环比Q3下降了6.1pp。 2020年顺丰的销售、管理、研发三费率为10.1%,比2019年下降1.4pp。单看20Q4公司三费率为8.8%,同比降低0.9pp,环比Q3降低1.7pp,公司费用率改善、规模效应持续体现。 2020年公司资本支出为141.5亿元(占收入比重约9.2%),同比增长9.6%。 其中下半年资本支出为100.8亿元,环比来看资本开支节奏显著加快,我们认为系公司对行业需求前景预期乐观、加大了速运大网的产能建设。 核心速运业务净利润89.9亿元。公司2020年年报首次披露分部报告,速运分部(包含时效、经济、冷链、国际等业务)实现净利润89.9亿元、快运分部净利润为-9.1亿元、其他业务(包含同城、供应链及其他新业务等)净利润-11.3亿元。顺丰基本盘速运业务净利率6.7%,盈利能力扎实;新业务整体仍处于快速成长期,时效与经济件之外的新业务占营收比例提升2.6pp至26.2%,具体来看快运/冷运/同城/国际/供应链的营收增长率分别为同比+46.3%/+27.5%/+61.2%/+110.4%/+44.5%。 中期看点系收购嘉里物流落地及鄂州机场投产。上市以来顺丰持续通过资本纽带拓展物流业务版图,快运业务并购新邦、冷链业务收购夏晖中国、供应链业务并购DHL中国,2021年2月顺丰通过要约收购方式拟控股嘉里物流,完善自身跨境物流业务布局以及提升B端供应链服务能力。鄂州机场预计明年初投产,届时将强化顺丰物流生态布局、推动公司业绩加速增长:收入端将受益于时效件辐射范围的扩张及未来机场空港产业集群,成本端将受益于优化路由及装载率提升带来的单位成本降低。盈利预测与投资建议。在未来大物流、大供应链时代,顺丰在保持时效件快递高经营壁垒的同时,通过内生+外延方式打造极具张力的综合物流服务平台,我们看好公司的长期发展。预计2021-2023年顺丰控股归母净利润分别为90.6、100.2、118.2亿元,对应当前PE分别为47.3、42.7、36.2倍,维持“买入”评级。 风险提示:电商消费增速下降、资本开支超预期、收购进展不及预期、新业务培育不及预期。
顺丰控股 交运设备行业 2021-02-02 100.49 119.39 88.85% 124.70 23.47%
124.06 23.46%
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推荐逻辑:①短期看,高壁垒时效件业务成就利润压舱石:新冠疫情带来高端消费线上化的加速,预计2020-2022年顺丰时效件增速复合增速17.6%,预计2022年时效件业务可贡献120亿利润的基本盘。②中期看,鄂州机场2022年初投产将强化顺丰物流生态布局:收入端将受益于时效件辐射范围的扩张及未来机场空港产业集群,成本端将受益于优化路由及装载率提升带来的单位成本降低。③长期看,顺丰拥有最全面的基础物流模块、丰富的客户积累及物流大数据资源,作为综合物流供应商享受物流业行业迭代的时代最强β。 快递物流:零售供应链升级的革命者。2020年末中国实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重提升至24.9%,考虑电商渗透率达到50%的理论极限水平、快递业体量的发展仍然具备翻倍空间。消费产业的升级也带来了制造业的革新,新的消费需求推动制造业模式的转变,快递物流行业是高端消费和高端制造产业链上的深度参与者,是大供应链时代的核心资产。 顺丰控股:快递业黄金资产,享受高壁垒的优质白马。顺丰长期资产建设及耕耘打造了行业最具壁垒的天网、地网与信息网三位一体的物流网络。73架全货机机队及沉淀的货运时刻打造了高建设壁垒;坚持多元业务的前瞻布局及快递业务下沉带来的产品张力,147万月结客户的高客户粘性助力公司提升业务协同、拓宽护城河,在成长为中国多元物流基础设施的赛道上一往无前。 核心价值:时效件市场领跑者,鄂州机场强化护城河。顺丰时效业务基本盘有约60%的市占率,物流领域稀缺的品牌识别度、高频次运行直营网络巨大的资产建设成本,使得顺丰在时效件领域具备寡头定价能力。布局长期,我们可以看到公司在快递物流各个节点的饱和投入;在快运零但,冷链,同城与国际等领域持续发力,时效件网络的产能冗余为新业务发展带来提升产能利用率、降低单件成本的空间。长视角看鄂州机场,顺丰可借力其货运枢纽地位参与全球航空物流竞争,在后疫情时代为布局全球货运航线网络铺路。 盈利预测与投资建议。预计顺丰控股2020-2022年归母净利润将保持22.3%的复合增长率。采用分部估值方法,我们认为公司2022年合理市值为6038亿元,对应当前市值2年复合收益率达16.8%,首次覆盖给予“买入”评级。
圆通速递 公路港口航运行业 2020-09-02 15.99 18.60 65.92% 18.37 14.88%
18.37 14.88%
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业绩总结:圆通速递公布2020年半年报,2020H1实现营业收入145.8亿元(+4.5%),归母净利润9.7亿元(+12.6%),扣非后归母净利润9.0亿元(+8.2%)。单看2020Q2,公司实现营收90.5亿元(+20.5%),实现归母净利润7.0亿元(+40.6%),扣非后归母净利润6.6亿元(+40.2%)。 Q2件量增速恢复,单件收入降幅扩大。圆通2020H1完成快递件量49.4亿件(+29.8%)、超出行业增速约7.77pp,公司件量市占率14.57%,较去年同期提升0.87pp;Q1/Q2件量增速分别为+0.5%/52.5%,二季度业务增速大幅回升,由于疫情影响件量增速波动但仍处于市占率上升轨道。在行业龙头采取件量优限策略下的行业价格竞争持续,行业单票价格持续下降,圆通2020H1快递业务收入120亿(-2.9%),ASP同比下降26%至2.36元。 降本增效成果持续。2020H1公司单票快递成本为2.13元(-24.1%),但成本降幅仍小于ASP降幅、快递主业盈利能力下滑,快递业务单票毛利0.22元(下降0.15元),快递毛利率为9.5%(同比下降2.3pp)。成本分项来看,运输成本和中心操作成本分别同比下降0.23元(-31.3%)和0.06元(-15.0%),主要过路费减免以及公司管理优化。 航空机队和货代业务扭亏。上半年疫情影响下全球航空货运资源紧缺,公司在航空和国际业务上的提前布局价值凸显,2020H1航空实现外部收入5亿元,同时子公司圆通速递国际(6123.HK)实现业务收入20.2亿(+22.4%),归母净利润0.87亿(去年同期为0.04亿);2020H1货运业务分部利润0.61亿元,较去年同期增加0.78亿元。 盈利预测与投资建议。行业供给端处于高资本开支/价战边际加剧二者叠加的发展阶段,但需求端仍受益于线上消费渗透率提升的大趋势,圆通在信息IT端持续的资产投入和服务质量的提升保留了其在快递行业出清期的竞争力。我们预计公司2020/21/22年EPS分别为0.67元、0.74元、0.83元,对应2020/21/22年PE分别为22.8X、20.7X、18.4X,公司展现出自身管理改善的趋势,我们看好公司巩固在电商快递市场第一梯队的行业地位,给予公司2021年25倍PE,对应目标价18.6元,上调至“买入”评级。 风险提示:价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-09-02 20.75 -- -- 21.38 3.04%
21.39 3.08%
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业绩总结:韵达股份公布2020年半年报,2020H1实现营业收入143.2亿元(-8.0%),归母净利润6.8亿元(-47.5%),扣非后归母净利润5.6亿元(-52.9%)单看2020Q2,公司实现营收86.9亿元(-2.0%),实现归母净利润3.5亿元(-52.5%),扣非后归母净利润3.0亿元(-56.4%)。 Q2件量增速加速,竞争加剧ASP降幅扩大。韵达2020H1完成快递件量56.3亿件(+30.0%)、超出行业增速约7.8pp;Q1/Q2件量增速分别为+7.1%/45.8%,市占率较2019年底提升0.8pp至16.6%、继续保持件量行业第二。行业龙头中通快递的财报指引上调了对2020H2业务量的指引并下调对盈利的指引,公司选择份额优先战略、短期业绩将继续承压,公司2020H1快递ASP同比下降29%至2.36元。成本优化持续,但快递业务盈利下滑。2020H1公司单票快递成本为2.18元(-23%),但成本降幅仍小于ASP降幅、快递主业盈利能力下滑,快递业务单票毛利0.17元(下降0.29元),快递毛利率为7.4%(同比下降2.3pp)。 公司2020H1费用率4.3%,同比增加0.6pp,主要系财务及研发费用增加所致。资本开支维持高位,参股德邦有望增进业务协同。公司2020H1资本开支22.2亿元(+16.0%),公司持续在分拣中心、车辆、土地、IT保持投入,上半年分拨中心综合操作能力同比提升41%,车辆平均装载率提升近5个百分点,分拨人均综合效能提升6.8%。对外股权投资方面,今年5月公司拟向德邦投资6.14亿元(持股比例约6.5%),韵达小件快递业务与德邦大件/快运业务存在高度互补,双方有望在市场拓展、网络优化及成本端提升协同效应。 盈利预测与投资建议。考虑市场竞争加剧,我们下调公司盈利预测,预计2020/21/22年EPS分别为0.68元、0.83元、0.99元,对应2020/21/22年PE分别为32.0X、26.3X、21.9X。公司管理团队长期稳定、精细化管理能力突出、时效及服务口碑在通达系中领跑的,我们看好公司在电商快递领域长期竞争优势,维持“买入”评级。风险提示:价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。
上海机场 公路港口航运行业 2020-09-01 79.56 -- -- 78.43 -1.42%
82.99 4.31%
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事件:上海机场发布2020年半年报。经营数据方面:2020H1起降架次13.9万(-45.6%),旅客吞吐量1221万人次(-68.1%),其中国内航线旅客同比下降57.4%,国际及地区航线旅客下降78.4%,货邮吞吐量170.9万吨(+0.4%)。 财务数据方面:2020H1营业收入24.7亿元(-54.7%),归属母公司净利润-3.86亿元(-114.3%)。单看2020Q2,公司实现营业收入8.3亿元(-68.9%),归母净利润-4.7亿元(-135.6%)。疫情冲击背景下,业绩符合预期。 收入端:疫情影响国际线锐减,免税租金尚存不确定性。由于全球疫情扩散及CAAC三月启动的“五个一”国际航线调减政策,Q2浦东机场国际流量基本冻结。根据公司披露数据,上半年T2及卫星厅的免税收入约7.5亿元、环比下降86%(1Q为6.6亿元,2Q为0.9亿元)。我们预计公司系按照实际销售额计提,并未考虑合约保底租金的确认,基于长期合作的考量、年底机场与免税商的磋商大概率会选择一个折中的方案成本端:成本冲击高峰。上机卫星厅于去年9月投入运营,且上半年额外的疫情防控相关支出,公司成本水平有所上升、达到31.7亿元(+33.3%)。分项来看:上半年折旧摊销成本6.4亿元(+83%),运营维护成本15.9亿元(+33%),人工成本10.3亿元(+10%)。国际线恢复仍具不确定性。浦东机场国内吞吐量已经逐步恢复,7月整体飞机起降量下降34.2%,旅客下降57%。其中国内旅客降幅收窄至15.1%,国际旅客下降97.9%,未来3个季度业绩仍将承压。 盈利预测与投资建议。基于机场与中免免税租金磋商的不确定性,我们维持公司2020-2021年盈利预测不变,我们仍看好公司天然垄断地位和免税行业长期增长,疫情冲击和卫星厅投产带来的同比读数变化均为短期冲击,并不影响公司长期价值的内核,维持“买入”评级。 风险提示:疫情冲击超预期,免税政策变化,时刻放量低于预期,安全事故。
华夏航空 航空运输行业 2020-08-27 12.41 -- -- 15.67 26.27%
15.67 26.27%
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业绩披露:华夏航空2020年上半年实现营业收入19.8亿元(-20%),实现归母净利润0.08亿元(-94%)。单看2020Q2,公司实现营收9.3亿(-24%),营业成本8.1亿(-27%),实现归属净利1.04亿(+90%)。运力采购模式和独飞航线占比高的相对刚需属性保障了需求的高恢复率以及相对同行更加强劲的财务报表。经营数据:2020H1华夏航空ASK下降6.4%,RPK下降24.7%,旅客量下降27%,客座率63.7%(同比-15.5pp)。分季度看运投恢复趋势优异:Q1/Q2公司ASK同比分别为-10.3%/-2.9%,RPK同比分别为-30%/-20%,客座率分别为63.2%/64.2%;20H1飞机平均日利用率为7.73小时、报告期末已恢复至9.31小时;20H1平均航班执行率为68%、报告期末公司航班执行率已恢复至82%,需求端逆行业周期属性凸显。收益及成本管控:收入端20H1客收为0.64元(+5.9%),其中Q1、Q2分别为0.77、0.54元(同比分别+19.5%,-5.4%);20H1座收为0.41元(-14.8%)。成本端公司营业成本18.5亿(-15.7%),主要系ASK下降及Q2航油价格同比大跌。分季度看,Q1/Q2成本分别为10.4和8.1亿元,(同比分别-4.4%,-26.8%)。20H1公司航线补贴1.54亿,与19H1(1.49亿)基本持平。盈利预测与投资建议。长期看,投资者能享受民营航司在支线航空市场需求扩张、精细化成本管理带来的超额收益;中期看,百架国产飞机订单加持下公司运力将保持20%以上增速中枢,成长天花板显著提升;短期看,补贴及运力采购模式的收入稳定性叠加低油价窗口期,20H2业绩具备极强弹性。预计2020-2022年公司归母净利润分别为5.8、9.2、12.2亿元,对应PE分别为22/14/10倍,维持“买入”评级。风险提示:新冠疫情发展超预期,ARJ引进不及预期,油价大幅上涨,重大国际纠纷、恐怖袭击等突发事件影响。
华夏航空 航空运输行业 2020-05-04 9.01 11.75 -- 14.36 5.74%
13.05 44.84%
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推荐逻辑:1)公司系机队规模最大的支线航空公司,支线航空市场仍处于20%以上的高速增长阶段,行业龙头仍处于高增长的优质赛道。2)长期关注公司成长性,公司机构采购占比接近9成以及航线的高独飞率带来的收入端稳定性,投资者能享受民营航司在支线航空市场需求扩张、精细化成本管理带来的超额收益。3)短期关注油价大跌带来的业绩弹性,与收入端刚性相对的成本端高弹性,公司有望率先从疫情缓和中完成业绩修复。 支线航空:航空业高速成长的利基市场。复盘近十年来小型机场的成长生命轴,百万以下客流量机场十年复合增速19%以及新通航机场十年复合增速31%。同时关注需求增量的两方面特征:新建机场均系需要政府采购与补贴培育的航点,新建机场的腹地航空出行需求强度边际会走弱,我们判断未来10年整体支线航空市场将处于20%-25%的增长区间。 华夏航空:民营支线航司翘楚。公司拥有49架机队规模和年均20%以上的扩张速度。其定位支线航空市场的商业模式及明确的先发优势,通过中转和环飞建立的支线网络沉淀了宝贵的时刻资源。通过反向运力采购与干线航司合作经营通程产品,是对航空出行长尾需求的收割,亦是对全行业运行效率的帕累托改进,我们看好公司在通程产品上的可持续增长。 他山之石:补贴的可持续性。提供抵/离本土的航空服务成本与规模效应即吞吐量相关,而收益则与当地旅游、就业等经济发展相关,具有典型的正外部性。实践上来看,美国的EAS、欧洲的PSO,澳大利亚的RASS,均采用政府补贴来保障市场化不足的特殊区域、偏远地区的航空服务。与美国支线航空龙头SkyWest相比,华夏航空具备资产和运营上更高的自主性以及品牌的完整性。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021年营收复合增速为24.4%,归母净利润复合增速为30.7%,支线航司的高成长性带来的估值溢价与当前机队规模小、规模效益弱的估值折价相对冲,我们看好公司估值收敛于行业平均水平,给予公司2020年15倍目标估值,对应目标价17.7元,首次覆盖给予“买入”评级。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-05-01 22.93 -- -- 35.65 18.83%
30.09 31.23%
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业绩:公司发布2019年年报及2020年一季报,2019年韵达实现营收344.0亿元(+148.3%),营业成本298.8亿元(+199.6%),系报告期内将派费计入收入、统计口径变化所致,剔除派费后可比营业收入188.6亿元(+36.1%)。 全年实现归母净利润26.5亿元(-1.9%),扣非后归母净利润24.1亿元(+13.1%)。 2020年Q1实现营收56.3亿元(-15.9%),归母净利润3.3亿元(-41.1%),扣非后归母净利润2.6亿元(-48.0%)。 龙头的增速,单票成本持续下降。2019年全年公司快递量达到100.3亿件(+43.6%),超过全行业平均增速19.3pp,全年市占率15.8%,同比增长2.0pp,市占率紧跟行业龙头中通。2019年全年公司快递单票收入为3.19元,剔除派费影响后单价为1.63元,剔除派费ASP同比下降0.09元(-5.0%)。 2019年公司单票快递成本2.8元,扣除派费后单票成本1.09元,扣除派费单票成本同比下降0.13元(-10.4%),其中单票运输成本0.73元,同比下降12.95%。 单票快递毛利0.36元,同比降0.14元(同比-28.1%),主要系行业价格竞争激化背景下公司给予网点派费补贴,公司19年单票派费成本高于派费收入0.18元。公司2019年单票归母净利0.26元,同比下降0.12元(-31.7%)。 费用管控良好,现金流稳健。全年公司三费+研发费用整体同比增长2.7亿元(+27.0%),公司单票三费同比下降18.7%。公司现金流情况良好,2019年经营性现金流量净额同比增长13.2亿元(+35.6%),单票经营性现金流量净额同比微微下降0.03元(-5.6%)。 盈利预测与投资建议。在电商快递迈入行业龙头市场份额存量竞争的阶段,高资本开支/价战边际加剧将是常态,电商巨头对物流资产的布局加码体现出快递企业的战略投资价值。我们看好韵达在精细化管理方面的执行力,稳健的成本降低是其在价格战中生存的基本盘。预计2020-2022年净利润分别为28.1、33.9、39.6亿元,对应当前股价PE分别为23.2/19.3/16.5倍,维持“买入”评级。 风险提示:价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。
上海机场 公路港口航运行业 2020-02-25 71.00 -- -- 73.68 3.77%
73.68 3.77%
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事件:公司发布2019年业绩快报,全年营业收入109.4亿元,同比增长17.5%,净利润50.3亿元,同比增长18.9%,我们此前预期公司净利润51.4亿元,业绩快报值比我们的预测值低2%,业绩基本符合预期。 单看四季度,公司实现营收27.4亿元,同比增长13.4%,归母净利润10.4亿元,同比下降5.1%。收入端:多因素拖累Q4增长。①受香港事件影响,Q4地区线流量下降24.6%,拖累整体客流量增速仅0.6%(作为对比,19H1增速为4.2%)。②卫星厅投产初期部分店铺商业尚未展开,分流的旅客影响相应商业收入的增长。我们预计Q4免税销售额34.2亿元,全年销售额约138亿元,上机确认的免税收入约49.4亿元。 成本端:Q4运行成本增长超预期。上机2019年全年成本54.1亿元(+18.3%),其中Q4成本16.4亿(+37.8%)。同比增加的4.6亿元,考虑9月份卫星厅投产带来的季度折旧增量约1.6亿元,因此运行及人力成本的增量约3亿元,略超我们的预期。2020年系上海机场基建周期经历成本上涨的第一个完整年度,根据公司三季报披露季度固定资产增量118亿、低于三期工程预算值,体现出公司良好的成本管控能力。 向前看,疫情冲击20Q1业绩系确定性低点。20年1月上机起降架次4.3万架次(-2.39%),旅客吞吐量599.3万人次(-5.4%)。分结构看,国际航线表现好于国内航线、地区线仍处于失速状态,国内航线旅客吞吐量下降9.6%、国际航线增长4.3%、地区航线下降28%。春运期间行业客运量下降超过8成由于疫情的持续时间尚未可期,我们对全年的流量预期为负增长15-20%,但政策支持及集团租金减免等外部助力仍可期待,对公司收入的影响料将小于流量变化。 盈利预测与投资建议。疫情冲击及卫星厅投产成本增长均属于一次性冲击,并不影响公司长期价值的内核:免税黄金渠道定位及公司良好的管理能力。基于疫情冲击,下调公司2020、2021年盈利预测分别为43.8、60.7亿元(原预测为57.7、64.4亿元),对应当前PE分别为32.0、23.1倍,我们仍看好公司免税面积扩张及精品化策略带来的流量价值中枢抬升,维持“买入”评级。 风险提示:疫情冲击超预期,免税政策变化,时刻放量低于预期。
上海机场 公路港口航运行业 2019-11-04 76.24 -- -- 79.34 4.07%
80.80 5.98%
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事件: 上海机场发布三季报:前三季度实现营业收入 82.1亿,同比增长 19.0%,实现归母净利润 39.9亿,同比增长 27.2%。单看 2019Q3, 公司实现营业收入27.5亿,同比增长 14.9%,实现归母净利润 12.95亿,同比增长 15.7%。 当前低流量增速有望在 2020年夏航季迎来提升。 2019Q3公司航空主业流量保持低速增长,其中飞机起降架次同增约 2.0%、 旅客量同增约 2.6%, 增速较上半年环比略有放缓。考虑到卫星厅今年 9月投产带来的陆域产能的提升, 我们预计 2020年 4月夏秋换季时公司有望迎来总量时刻增长,公司的长期增长动能有望加速。 免税销售增速放缓不改长期增长潜力。 三季度上机披露 T2免税分成收入 9.25亿元, 环比 2季度基本持平, 增速降低我们判断主要系地区线旅客量波动所致,考虑到虽然卫星厅三季度末已经投产, 但是对免税销售的拉动需要在国际线向卫星厅转移、 匹配后才能实现,预计 2020年免税增速将逐步恢复。 卫星厅投产成本冲击显现。 2019Q3公司营业成本 13.3亿(同比+15.5%),增速较 2019H1的 9.3%有所增加,主要系卫星厅与飞行区下穿通道正式投产转固,新增年化折旧约 7亿元,根据公司财报披露季度固定资产增量 118亿、低于三期工程预算, 后续折旧额有可能低于市场预期。 费用端依旧稳定,公司销售管理费用率合计 2.0%,同比下降 0.57pp;公司财务费用率-1.93%, 产能扩建带来的资金压力完全可控。 投资收益方面, 2019Q3实现投资收益 2.89亿,同比增加 0.48亿元。 盈利预测与评级: 预计 19Q4免税收入增速维持 15%, 折旧及人工水电成本环比 Q3增长约 2亿元;预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 51.5、 57.7、64.4亿元, 对应当前 PE 分别为 27.5X、 24.5X、 22.0X。 虽然短期免税基数效应及流量波动带来业绩增速放缓, 但不改免税行业黄金赛道及上机流量价值中枢抬升的中期趋势, 当前估值已重新具备吸引力, 维持“买入”评级。 风险提示: 免税政策变化,免税销售增速下滑,时刻放量低于预期。
韵达股份 公路港口航运行业 2019-09-03 37.01 33.78 121.07% 39.20 5.92%
39.20 5.92%
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事件: 韵达股份 公布 2019年半年度报告, 2019年上半年实现营业收入 155.5亿元( +163.5%) , 营业成本 132.0亿元( +216.0%) ,均系报告期内快递服务派件模式调整,统计口径变化所致,剔除派费后营业收入 86.4亿元( +46.3%)。 归母净利润 13.0亿元( +29.6%) , 扣非后归母净利润 11.9亿元( +27.5%) 。 单看 19Q2,实现营收 88.7亿元( +173.3%), 归母净利润 7.3亿元( +22.3%)。 龙头的增速,单件收入降幅收窄。 2019年上半年公司完成快递量 43.3亿件( +44.7%), 市占率 15.6%、 同比增长 2.1pp。 2019Q1/Q2韵达件量增速分别为 41.5%/47.1%。 公司于今年 5月剥离快运业务至上市公司体外, 聚焦快递主业( 18年运乾物流亏损 1.8亿, 业绩拖累约 0.7亿元), 上半年纯快递业务收入142.8亿元( +174.2%),剔除派费影响后为 73.7亿元( +41.4%)。 从区域收入占比来看,相对薄弱区华南占比提升 11pp 至 16.6%,收入分布更加平衡。 2019年上半年公司快递 ASP3.30元,剔除派费影响后约为 1.70元,同比下降2.3%, 单价降幅收窄,在价格战背景下体现了较强的获客能力。 龙头的盈利,精细化管理成本管控优秀。 2019年上半年公司单票快递成本 2.83元,单票快递毛利 0.47元( -12.7%), 我们测算系补贴增量超过了中转成本的降幅。上半年公司三费+研发费用整体同比增长 2.5亿元( +57.5%),单票三费同比微增 2.5%。 公司单票归母净利 0.29元,同比下降 0.04元( -10.9%),其中 Q1和 Q2单票归母净利分别为 0.32元和 0.29元。 公司现金流情况良好, 2019年上半年经营性现金流量净额同比增长 7.7亿元( +87.6%),单票经营性现金流量净额同比增长 0.09元( +29.6%)。 公司现金及理财约 78亿元, 战略储备充足。 盈利预测与投资建议。 在电商快递行业竞争格局切换的阶段, 韵达的管理、 成本、 件量的壁垒已经建立, 进入市场份额、业绩、现金流的良性循环。 公司业绩有望持续增长,系分享中国电商下沉红利的最佳标的。 预计 2019-2021年净利润分别为 28.8、 35.1、 42.0亿元, 对应当前股价 PE 分别为 28.4/23.3/19.5倍, 给予韵达目标价 44.2元,维持“ 买入”评级。 风险提示: 价格战激化、 电商增速下滑、 人力成本大幅上涨。
东方航空 航空运输行业 2019-09-03 5.07 -- -- 5.59 10.26%
5.64 11.24%
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业绩总结:东方航空发布2019年半年报,公司上半年实现营业收入587.8亿元(+8.0%),实现归母净利润19.4亿元(-14.9%);实现扣非归母净利润15.6亿元(-26.3%)。其中,2019年二季度实现营收287.3亿元(+3.8%),扣非归母净利润-3.7亿、较去年同期2.2亿由盈转亏。 2019H1客收下降1.4%,扣汇扣非核心净利润约17亿元。1)运投方面,19H1东航ASK增速10.4%基本符合预期、RPK增速10.6%,完成旅客运输量0.64亿人次(+8.6%),客座率82.66%(上升0.19pp)。2)客公里收益方面,经济下行背景下航空需求走弱,东航上半年含油客收为0.513元(-1.4%),分结构来看,国内线客收下降2.4%、国际线客收上涨0.4%。3)成本及盈利方面,东航19H1营业成本522亿(+9.3%),其中燃油成本上涨9%至166亿元,公司扣油成本356亿元(+9.4%),表观单位ASK扣油成本0.27元(-1.1%),考虑将租赁利息费用19.2亿进行还原,可比口径单位扣油成本上升约4%。 公司销售/管理/扣汇财务费用率分别为5.1%/2.7%/4.4%,扣汇三费合计费用率12.12%,同比上升0.7pp、主要系经营租赁进表后新增租赁负债利息科目,财务费用同比不可比,且经租进表美元负债提升使得东航对美元汇率敏感性由2.3亿提升至3.1亿(人民币兑美元每变动±1%),上半年人民币对美元贬值0.2%,东航整体汇兑损失系1.96亿元。受需求疲软客收下降及经租进表成本项调整拖累,19H1东航扣汇扣非的核心净利润约17亿元,同比下降约32%。 温和油价背景下,看好上海区域航空需求回暖提振公司业绩。18Q3为油价高峰,考虑当前布油低位徘徊,下半年航油单价同比可能下降15-20%,在弱需求背景下经营压力略微缓释,上海地区经济腹地航空需求韧性较高,下半年扣汇利润有望逆势正增长。 盈利预测与评级:考虑到暑运票价涨幅不及预期,且七月底以来中美贸易谈判摩擦人民币汇率急贬,因此我们下调公司盈利预测。预计公司2019-2021年归母净利润分别为50.3、71.6、79.6亿元,对应19年PE为15X、对应PB为1.2倍,维持“增持”评级。 风险提示:航空需求波动,人民币大幅贬值的风险,油价大幅上涨风险。
圆通速递 公路港口航运行业 2019-09-03 11.10 -- -- 12.63 13.78%
13.37 20.45%
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事件:圆通速递公布2019年半年度报告,2019年上半年实现营业收入139.5亿元(+15.6%);营业成本122.3亿元(+16.6%);归母净利润8.6亿元(+7.6%);扣非后归母净利润8.3亿元(+7.8%)。单看19Q2,实现营收75.1亿元(+11.7),归母净利润5.0亿元(+2.4%)。 快递量波动上行,单件收入降幅扩大。2019年上半年公司快递量约38亿件,(+5.1%);上半年累计市占率13.7%,同比增长1pp。2019Q1~Q2公司快递量同比增速分别为39.2%和32.1%,虽然跑赢行业但在与其他快递上市公司的竞争中增速仍处下风。受行业价格战影响,公司上半年单件收入同比下降10.7%至3.19元。 成本管控措施有效落实,降本增效成果显著。2019年上半年公司单票快递成本为2.81元(-11.6%),降幅超过了ASP降幅;剔除补贴和派费后单票快递成本为1.17元(-9.3%)。其中面单成本增长0.04元,主要系2018年8月起调整面单计费规则所致。运输成本和中心操作成本分别同比下降0.11元(-12.5%)和0.05元(-11.3%),主要得益于公司成本管控措施的有效落实,快递业务单票毛利仅下降1分钱至0.38元。 业务扩张费用略涨,现金流情况良好。2019年上半年公司四费合计6.5亿元,同比增长1.3亿元(+25.4%);单票归母净利0.23元,同比下降0.06元(-20.4%)。公司现金流情况良好,2019年上半年经营性现金流量净额同比增长75.8%,单票经营性现金流量净额同比增长0.07元(+30.1%)。 产能投资力度持续加大,布局核心资源。公司2019年上半年新增固定资产和无形资产账面价值共计13.2亿元,同比增长29.1%。其中机器设备账面价值新增1.2亿元,较去年同期增幅扩大14倍,在高增速下公司的产能投资仍具有较高性价比,单件成本曲线的斜率仍较陡峭。 盈利预测与投资建议。考虑到货代等新业务的增长不及预期以及行业ASP仍有继续下降的压力,我们略微下调对公司的盈利预测,预计2019-2021年EPS分别为0.70元、0.80元、0.97元,对应19年PE为16.3X,维持“增持”评级。 风险提示:价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名