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韵达股份 公路港口航运行业 2022-08-03 18.16 23.14 36.68% 18.43 1.49% -- 18.43 1.49% -- 详细
推荐逻辑: 1)电商快递行业需求端依旧保持中速增长,受益于电商渗透率的提升,预计2021-2030年行业件量CAGR约为10%;供给端在“有形的手”监管下,行业价格竞争缓和,逐步趋向高质量竞争。2)韵达股份聚焦快递主业,持续资源投入构建竞争壁垒。在行业上行周期中,公司较高的规模壁垒带来的成本优势将从利润端为公司带来更强的利润修复弹性。 渗透率提升带来需求端稳步增长空间,供给端价格战缓和盈利持续修复。需求端,中短期看上游社零消费承压,尤其是奥密克戎可通过包裹传播这一因素压制了电商快递的正常需求,但长期看,在不同品类线上化加深以及新型电商出现的情况下,我们预计未来网购渗透率将不断提高,本质是行业规模效应降低单票成本后的可运输品类的扩张。我们预计2030年网购渗透率将达到44.4%,测算得到快递件量将达到约2520亿件,整体保持中速增长。供给端,在快递行业监管及电商政策的新监管周期下,行业进行资本加持的跑马圈地及恶性价格战的路径被斩断,未来快递业出清方式或将以并购整合为主,行业从恶性竞争中走出完成利润修复,可预见行业进入对内挖掘产品服务、对外出海扩张的竞争新阶段。 疫情及渠道调整冲击,22H1低点已过利润有望迎来修复。经营渠道上,公司提高扁平化管理、增加直客营销投入,有助于韵达提升长期经营的稳定性与客户粘性。疫情冲击方面,二季度山西、北京等地聚集性疫情对网点及件量的负面冲击逐步消退。我们认为公司经营低点已过,下半年将迎来件量增速和单票利润的修复。 盈利预测:我们预计2022-2024年公司营业收入为482/553/623亿元,归母净利润25/33/40亿元。我们认为在电商网购需求端中速增长、行业价格战缓背景下,快递业将步入利润修复的上行区间。作为行业件量Top2、专注快递主业、固定资产投入领先的行业龙头,韵达在度过经营低谷后利润将迎来显著修复。我们给予公司2023年20倍PE,即2023年合理市值672亿人民币,对应目标价为23.1元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:快递件量增长大幅放缓;市场竞争风险;疫情及油价对公司经营产生的超预期影响;人工成本上升风险;转债发行摊薄风险。
韵达股份 公路港口航运行业 2022-07-22 18.06 -- -- 19.75 9.36% -- 19.75 9.36% -- 详细
快递行业净资产收益率持续下行,韵达表现不俗。我们对公司及同业进行杜邦分析法拆分可以发现:快递行业销售净利率持续下行,2021年韵达位居第三;快递行业龙头企业总资产周转率大多变动不大,韵达在2019年高涨后保持平稳;韵达、申通、顺丰权益乘数呈上扬态势,中通、圆通保持平稳。 行业迈入“千亿时代”:近年来,随着经济持续健康发展,居民消费能力的不断提高以及互联网的迅速发展,改变了居民的消费观念,网络购物渗透率不断提升,推动了电商业的蓬勃发展,我国快递行业受电商发展刺激导致规模迅速扩大。随着相关法律法规逐步完善,将有助于促进快递行业的有序经营、合理竞争,推动快递产业更加健康、有序、高质量发展。 韵达核心竞争力强劲:1)以标准快递为基石,大力发展高附加值产品。公司快递主业盈利能力较强,盈利基本来源于经营收益,未来将持续深入实施“服务分类”、“产品分层”、“客户分群”的发展策略,以坚定的战略定力推进高质量发展;2)培育第二成长曲线,打造综合物流生态网。公司围绕快递业务拓展了仓配一体化供应链、国际业务及技术服务等其他业务。2019-2021年,新兴业务的毛利率分别为21.84%、25.15%和22.75%;3)重资产筑底,夯实发展基础。公司采用“枢纽中转自营与末端网络加盟”的快递经营模式。全国网络布局逐步完善,加盟商规模步入稳定期;网点及门店基本实现全覆盖;枢纽转运中心构建成效显著;干线运输以自有车辆为主,未来将进一步提升自有化水平;末端运输在快递自提点及智能快递柜方面均有所布局;随着业务规模的扩大,公司加大物流基地投资;未来资本开支将处于收缩期,追求高效利用核心资产;4)成本管控能力加强,强化同业竞争优势。近年来该公司持续进行降本增效工作,单票中转成本、单票派费成本逐年下降,但固定成本上升压力仍较大。期间费用率有所上升,但是仍控制在较好水平;5)多渠道投融资,为主业疏通筋骨。韵达参投瑞赫基金,试图打通产业链上下游,并且积极推动资产证券化进程快e_递Su行mm业a净ry]资产收益率持续下行,韵达表现不俗。我们对公司及同业进行杜邦分析法拆分可以发现:快递行业销售净利率持续下行,2021年韵达位居第三;快递行业龙头企业总资产周转率大多变动不大,韵达在2019年高涨后保持平稳;韵达、申通、顺丰权益乘数呈上扬态势,中通、圆通保持平稳。 行业迈入“千亿时代”:近年来,随着经济持续健康发展,居民消费能力的不断提高以及互联网的迅速发展,改变了居民的消费观念,网络购物渗透率不断提升,推动了电商业的蓬勃发展,我国快递行业受电商发展刺激导致规模迅速扩大。随着相关法律法规逐步完善,将有助于促进快递行业的有序经营、合理竞争,推动快递产业更加健康、有序、高质量发展。 韵达核心竞争力强劲:1)以标准快递为基石,大力发展高附加值产品。公司快递主业盈利能力较强,盈利基本来源于经营收益,未来将持续深入实施“服务分类”、“产品分层”、“客户分群”的发展策略,以坚定的战略定力推进高质量发展;2)培育第二成长曲线,打造综合物流生态网。公司围绕快递业务拓展了仓配一体化供应链、国际业务及技术服务等其他业务。2019-2021年,新兴业务的毛利率分别为21.84%、25.15%和22.75%;3)重资产筑底,夯实发展基础。公司采用“枢纽中转自营与末端网络加盟”的快递经营模式。全国网络布局逐步完善,加盟商规模步入稳定期;网点及门店基本实现全覆盖;枢纽转运中心构建成效显著;干线运输以自有车辆为主,未来将进一步提升自有化水平;末端运输在快递自提点及智能快递柜方面均有所布局;随着业务规模的扩大,公司加大物流基地投资;未来资本开支将处于收缩期,追求高效利用核心资产;4)成本管控能力加强,强化同业竞争优势。近年来该公司持续进行降本增效工作,单票中转成本、单票派费成本逐年下降,但固定成本上升压力仍较大。期间费用率有所上升,但是仍控制在较好水平;5)多渠道投融资,为主业疏通筋骨。韵达参投瑞赫基金,试图打通产业链上下游,并且积极推动资产证券化进程,不断拓宽融资渠道。 投资建议:我国活跃的消费需求和贸易活动,为物流业带来持续增长动力,中国物流市场规模进一步扩大,与此同时,国家出台多项利好政策,推动快递及物流业高质量发展,韵达股份能够利用自身优势在快递主业持续保持龙头地位。我们预计公司2022-2024年归母净利润为25.8/39.5/49.1亿元,对应PE为19.6/12.8/10.3。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示:经济波动风险;市场竞争风险;政策调整风险;日常运营风险;新业务拓展风险。,不断拓宽融资渠道。 投资建议:我国活跃的消费需求和贸易活动,为物流业带来持续增长动力,中国物流市场规模进一步扩大,与此同时,国家出台多项利好政策,推动快递及物流业高质量发展,韵达股份能够利用自身优势在快递主业持续保持龙头地位。我们预计公司2022-2024年归母净利润为25.8/39.5/49.1亿元,对应PE为19.6/12.8/10.3。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示:经济波动风险;市场竞争风险;政策调整风险;日常运营风险;新业务拓展风险。
韵达股份 公路港口航运行业 2022-06-02 17.76 -- -- 18.02 1.18%
19.75 11.20% -- 详细
公司发布了《关于第三期限制性股票激励计划第二个解锁期解锁条件成就的公告》,董事会认为解锁条件已达成,同意按照相关规定对294名激励对象办理相关解锁事宜。第三期限制性股票激励计划首次授予日为2020年5月11日,授予对象350名,授予股票390.38万股,授予价格15.63元/股,第二个锁定期将于2022年5月29日届满。本次解锁股份数量212.53万股,占公司总股本0.07%。同时,公司将对已获授权但尚未解除限售的24.42万股限制性股票开展回购注销工作,回购价格为12.14元/股。 公司发布了《关于第四期限制性股票激励计划第一个解锁期解锁条件成就的公告》,董事会认为解锁条件已达成,同意按照相关规定对339名激励对象办理相关解锁事宜。第四期限制性股票激励计划首次授予日为2021年5月28日,授予对象356名,授予股票634.93万股,授予价格7.92元/股,第一个锁定期将于2022年6月18日届满。本次解锁股份数量301.88万股,占公司总股本0.1%。同时,公司将对已获授权但尚未解除限售的25.83万股限制性股票开展回购注销工作,回购价格为7.97元/股。
韵达股份 公路港口航运行业 2022-05-23 16.70 -- -- 18.54 10.69%
19.75 18.26% -- 详细
剔除疫情一次性影响因素,韵达股份盈利持续修复,我们最先提出的电商快递价格战风险消除价值修复逻辑持续。单量驱动仍在、价格回升、成本下行,带来业绩持续高增,我们预计疫情下2022年公司利润仍有26.14亿元,同比超预期高增77.0%,再次强调低位布局。投资要点盈利修复的逻辑是否有变?盈利修复依旧,价值持续回升1、盈利修复逻辑不变:盈利修复的本质来自量增、价提、成本下降三个因素,从三个因素看盈利修复确定性强:1)单量方面,疫情影响之下前4月份单量仍有9%增长,剔除疫情影响前2月份单量同比高增31%;2)价格方面,义乌、广州、深圳等产粮区价格回归良性,持续上行;3)成本方面,规模效应及产需匹配度提升带动,干线成本及中转成本仍在下行趋势。盈利回升大趋势不变。2、一季报业绩过于悲观:关于一季报业绩,市场过于悲观。韵达股份一季度单票扣非归母净利润0.09元左右,环比2021Q4减少0.04元,我们分析从价格成本角度看,22Q1相对21Q4基础价格环比变化较小,但季节性单量减少带来成本环比提升,从而导致单票利润下行,符合季节性盈利逻辑,不改全年业绩修复趋势。3、报表费用端有超额改善空间:历史财务政策等原因,韵达股份单票财务费用、信用减值等方面相对行业较高,后期随着可转债等股权融资方式的推进,单票财务费用等有望超额改善。疫情对公司价值影响多大?疫情为一次性损益,短期因素不改公司价值实际利润层面:疫情主要影响单量,单件利润不直接受疫情影响。我们假设疫情影响至6月份,以正常情况单量同比增长25%、单票归母净利润0.13元测算,疫情对全年利润影响或仅1.80亿元。公司价值层面:我们认为疫情影响是非经常性因素,疫情带来的利润影响可归属于一次性损益,不影响公司价值回升的本质。 单量和份额是否仍能高增?剔除疫情影响,份额仍在提升趋势单量高增短期看:3月中旬开始单量受疫情影响,4月份韵达单量再次受到山西疫情影响单量及份额有所下滑,但我们认为一方面疫情影响为短期因素不改中长期格局,另一方面根据主要快递企业分拨中心吞吐量指数以及国家邮政局日度揽派数据分析,单量短期处于回升趋势。中长期:从上游驱动、单包裹货值、市场出清角度,公司单量有望持续高增。1)抖音快手等第三方带货平台崛起,有望带来上游强劲新驱动;2)我们跟踪判断单包裹货值持续走低,将带来包裹相对实体网购GMV超额增长;3)尾部快递持续出清叠加行业并购影响,头部份额提升,有望带来公司单量超额高增。价格回升趋势如何看?年度均价呈回升趋势,今年重点关注广东年度看价格持续走高:政策驱动,2021年下半年义乌地区价格率先回升,带动行业价格走高,我们认为今年重点关注广州、深圳价格,《快递市场管理办法(修订草案)》强调“不得与他人相互串通操纵市场价格,损害其他经营快递业务的企业或者用户的合法权益”,有望带来价格的持续回升。淡季看价格依旧坚挺:往年双十一旺季及春节价格高点过后,三四月份单价价格回落,今年三四月份价格依旧坚挺,价格有望超预期回暖。当前看成本是否还有下行空间?短中长期看,成本仍在下行趋势短中期看:我们分析规模效应+车辆替换+分拨中心替换,将带来运输成本及中转成本的下行。 公司2021年中转相关成本(包含运输成本)单票0.82元,同比下降6.8%,2017-2021年复合下降12.0%。中长期看:单量年度峰谷趋平,产需匹配度提升,有助于降本增效。随着电商旺季单量向淡季的分摊,全年单量淡旺季趋平,同时产能投放趋缓,带来产需匹配度提升,中长期进入降本增效趋势。盈利预测及估值:盈利大幅修复,估值低位,强调“买入”评级我们预计公司2022-2024年归母净利润分别26.14亿元、39.27亿元、48.29亿元,分别同比高增77.0%、50.3%、23.0%,相对2021年复合高增48.4%。2022-2024对应现股价PE分别仅18.2倍、12.1倍、9.9倍。公司作为A股电商快递行业龙头,剔除疫情一次性影响因素,盈利持续修复,我们最先提出的电商快递价格战风险消除价值修复逻辑依然持续,单量驱动仍在、价格回升、成本下行,带来业绩持续高增价值低估,再次强调“买入”评级。风险提示:资本开支超预期;疫情对快递网络的破坏超预期;上游网购消费增长不及预期。
韵达股份 公路港口航运行业 2022-05-02 14.00 -- -- 18.54 32.05%
19.75 41.07%
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事件:韵达股份韵达股份2021年年年报以及年报以及2022年一季度季报已发布年一季度季报已发布。 财务方面,2021年,韵达股份实现营业收入417.29亿元,同比增长24.56%;实现归母净利润14.77亿元,同比增长5.15%;扣非归母净利润14.02亿元,同比增长15.88%;其中Q4实现营业收入131.28亿元,同比增长26.07%;实现扣非归母净利润6.96亿元,同比增长95.87%。 2022Q1,韵达股份实现营业收入115.50亿元,同比增长38.66%;完成扣非归母净利润4.00亿元,同比增长122.43%。 经营方面,2021年韵达股份全年业务量完成184.02亿票,同比增长30.10%,单票收入2.15元,同比下降4.40%。2022年一季度业务量完成43.10亿票,同比增长19.62%;单票收入2.53元,同比增长14.99%。 投资要点:投资要点:单价改善趋势明朗,市占率稳步增长稳步增长市占率方面,2021年韵达市占率达到16.99%,保持行业第二;2022Q1,韵达市占率进一步爬升至17.79%,同比提升1.36pcts,市占率维持稳步增长。单票收入方面,2021Q4单票收入2.30元,同比提升1.88%,环比提升10.81%;2022Q1单票收入2.53元,同比增长14.99%,环比增长9.98%,单价改善趋势明朗。 资本开支维持较高规模,期待需求释放后产能爬坡带来业绩弹性产能爬坡带来业绩弹性2021年,韵达资本开支达到92.19亿元,同比增长47.74%,其中投入土地与分拣中心的数额达到67.08亿元,针对通胀型资产的投资仍保持了较高的规模。成本端,2021年,韵达单票中转成本为0.82元,同比下降6.59%,降本增效持续推进。 2022Q1,韵达实现扣非归母净利润4.00亿元,同比增长122.43%,单票扣非归母净利润0.09元,同比增长0.04元,环比略降0.04元,由于一季度中,韵达保持了春节不打烊的政策,以及油价上涨、疫情封控等多重因素影响,其单票盈利能力相对于2021Q4受到短暂冲击,但随着需求的恢复,所投入的产能逐步释放,韵达业绩弹性可期。 疫情反转迹象初显,看好电商快递板块性的投资机会疫情只影响快递需求释放的节奏,不改行业格局向好、量价齐升的中长期趋势。2021Q4以来,电商快递行业切换至高营收增速、低资本开支增速的高质量发展新阶段,韵达受益于行业格局改善,也进入量价齐升,业绩快速释放的红利期。3月以来的核心城市的疫情封控在短期对于行业和公司的业务量造成短暂冲击,但随着上海宣布部分区域社会面清零,疫情带来的短期影响正在消退,行业和各企业有望受益于封控结束后的需求反弹,看好头部企业受益于行业格局改善,盈利能力持续提升带来的投资机会。 盈利预测和投资评级根据公司公告调整盈利预测,预计韵达股份2022-2024年营业收入分别为505.02亿元、584.77亿元与670.86亿元,归母净利润分别为24.67亿元、31.57亿元与38.17亿元,2022-2024年对应PE分别为16.58、12.95与10.72。因疫情封控影响,韵达股价有所调整,估值已至合理区间,维持“买入”评级。 风险提示行业增速不及预期、价格战重启、管理改善不及预期、成本管控不及预期、加盟商爆仓
韵达股份 公路港口航运行业 2022-04-28 13.87 -- -- 18.48 33.24%
19.75 42.39%
详细
韵达股份发布 2021年报及 2022年一季报,2021年实现归母净利润 14.77亿元,同比上升 5.15%;扣非归母净利润 14.02亿元,同比上升 15.88%。22Q1实现归母净利润 3.47亿元,同比上升 52.01%;扣非归母净利润 4.00亿元,同比上升 122.4%。21Q4-22Q1利润同比增速开启转正,价值修复核心层次如期验证,维持“买入”评级。 投资要点21Q4至 22Q1利润同比增速转正从整体盈利看,公司 2021年实现归母净利润 14.77亿元,同比增长 5.15%;其中 21Q4归母净利润为 6.96亿元,同比增长 80.91%。2022年第一季度疫情反复扰动,公司归母净利润依然同比增长 52.01%至 3.47亿元;剔除公允价值变动等非经常性损益影响,公司扣非归母净利润同比大增 122.4%至 4.00亿元。 从单票盈利看,公司 21Q4单票扣非归母净利润为 0.13元,环比增加 0.06元,同比增加 0.05元;22Q1单票扣非归母净利润为 0.09元,环比下降 0.04元,同比增加 0.04元。 总体看,自 21Q4起公司利润同比增速开始转正,22Q1单票扣非盈利环比下行,我们分析主要是淡季规模效应减弱、货重结构调整、油价及疫情等临时成本增量的影响所致。 疫情短期影响履约时效,不改基本面稳健大逻辑价格端,公司 3月票单价环比增加 0.25元至 2.59元,自 2021年 7月以来已累计提升 0.55元,价格修复稳步验证。监管引导下竞争持续改善,公司总部价格政策并未松动,加盟制电商件揽件价 1-3月环比持续提升。我们判断油价、防疫等临时成本增量得以较好向前端传导,后续关注广深等价格洼地修复。 单量端,公司 3月单量疫情扰动下同比+4.4%至 15.82亿件,市占率 18.5%,环比+0.9pts,同比+1.3pts,22Q1单量合计同比+19.6%。从需求端、揽收端及派送端看,疫情主要影响履约时效,待管控改善后行业单量或有明显恢复,龙头还有超额增长。 成本端,公司 2021年营业成本 379.51亿元,其中快递业务成本 362.03亿元,同比增长 24.0%。其中,单票运输成本 0.51元,同比下降 0.04元;单票中转成本 0.31元,同比下降 0.02元。2022年一季度,受淡季规模效应减弱、货重结构调整、油价及疫情等临时成本增量的影响,我们分析单票快递成本费用环比有所提升。 电商快递价值修复三层次两阶段,看好龙头突围对于恶性价格战后的价值修复,我们认为要区分三个层次:1)政策管控、2)价格回归、 3)盈利修复。2021年二三季度随着政策的出台,价格端逐步呈现回归良性态势,在政策及价格修复之后,已经开始进入价值修复的最本质层次即验证盈利修复层次,建议低位继续关注龙头超额增长。 盈利预测及估值我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别 27.23亿元、39.10亿元、48.36亿元,同比分别+84.4%、+43.6%、+23.7%,对应 PE 分别 15.9倍、11.0倍、8.9倍。公司作为 A 股电商快递份额龙头,价值修复空间确定,维持“买入”评级。 风险提示:恶性竞争管控松动;疫情反复扰动;实体网购增长回落。
韵达股份 公路港口航运行业 2022-02-11 20.00 -- -- 20.53 2.65%
20.53 2.65%
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报告导读 韵达股份1 月快递包裹量15.12 亿件,同比增长9.1%;单量市占率17.2%,同比提升0.9pts。1 月票单价2.62 元,剔除菜鸟裹裹结算政策变更影响后为2.53 元,环比提升0.18 元,同比增加0.30 元。 电商快递价值修复层次已开始由“单价修复”向“盈利修复”递进演绎,月度经营数据持续验证,后续量价超预期有望加码盈利修复,维持韵达股份“买入”评级。 投资要点 1 月单价环比提升0.18 元,旺季高基数下价格修复超预期 韵达1 月票单价2.62 元,还原菜鸟裹裹结算政策变更影响后为2.53 元,同比提升0.30 元,环比提升0.18 元,较去年旺季价格高景气基础上继续维持正增(去年11 月韵达票单价2.38 元),价格修复稳步验证。今年以来公司总部价格政策并未松动,我们判断后续3-4 月淡季行情价格端依然乐观,另外政策端浙江经验已逐步向全国扩张,未来仍有时间和区域双修复空间,2022 全年单价同比正增可期。 1 月单量同比增长9.1%,春节错期单量成长无忧 单量角度,韵达1 月单量15.12 亿件,同比增长9.1%,增速回落主要系春节错期所致,但相对行业超额增长可观(1 月行业单量同比增速3.3%),预计1-2 月合计单量有望高增长。份额角度,韵达1 月市占率17.2%,环比减少0.68pts,同比提升0.92pts。我们判断在上游直播电商等新业态崛起,包裹货值下行趋势带动包裹量高增,叠加极兔百世整合后的份额外溢等多因素驱动下,公司2022 全年单量有望继续维持20%以上的增速。 价值修复三层次两阶段,马上进入盈利修复的本质阶段 对于恶性价格战后的价值修复,我们认为要区分三个层次:1)政策管控、2)价格回归、3)盈利修复。今年二三季度随着政策的出台,价格端逐步呈现回归良性态势,在政策及价格修复之后,即将进入价值修复的最本质层次即验证盈利修复层次,相应股价表现进入核心阶段,有望迎来第二波“主升浪”。我们预计21Q4 及今年韵达整体盈利拐点向上,2022 年单件盈利修复叠加规模增长,业绩或有高弹性。 盈利预测及估值 我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别14.99 亿元、27.44 亿元、40.39 亿元,同比分别+6.7%、+83.1%、+47.2%,对应PE 分别36 倍、20 倍、13 倍。考虑到龙头溢价、单量规模及单件盈利等方面,我们依然看好行业单量第二大快递企业、A 股电商快递龙头韵达股份,公司价值修复空间确定,维持“买入”评级。 风险提示:政策管控松动;快递价格战恶化;实体网购增长回落。
韵达股份 公路港口航运行业 2022-01-21 21.02 -- -- 21.60 2.76%
21.60 2.76%
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报告导读韵达股份12月快递包裹量18.36亿件,同比增长22.2%;单量市占率17.9%,环比提升1.3pts,同比提升1.3pts。12月票单价2.35元,环比减少0.03元,同比增加0.10元。 电商快递价值修复层次已开始由“单价修复”向“盈利修复”递进演绎,月度经营数据持续验证,后续看好盈利弹性兑现,维持韵达股份“买入”评级。 投资要点12月单价同比提升0.10元,环比略有回落属旺季后正常调整韵达12月票单价2.35元,同比提升0.10元,环比回落0.03元,我们判断环比调整主要是对双十一期间抛货临时提价的调整,总部价格政策并未变化。此外,鉴于电商消费淡旺季波谷趋平,预计快递企业临时成本投入增幅较往年偏低,因而单票盈利有望显著回升。展望后续,春节不打烊期间快递价格政策大概率依然维持坚挺,建议关注节后末端价格走势。 12月单量同比高增22%,份额红利或有显现单量角度,韵达12月单量18.36亿件,同比增长22.2%,电商消费淡旺季波谷趋平趋势之下,仍能保持超过20%同比增速,相对行业超额增长可观(12月行业单量同比增速10.7%,圆通6.2%,申通19.6%)。份额角度,韵达12月市占率16.6%,环比提升1.30pts,同比提升1.26pts。2021全年,公司快递业务量总计184.02亿件,同比增长30.1%,后续抖音快手等直播带货平台崛起补充重要上游电商增量,叠加快递单包裹货值下行趋势将带动行业包裹量维持相对高增,且韵达将有望额外从行业整合事件中获取外溢份额。 价值修复三层次两阶段,马上进入盈利修复的本质阶段对于恶性价格战后的价值修复,我们认为要区分三个层次:1)政策管控、2)价格回归、3)盈利修复。今年二三季度随着政策的出台,价格端逐步呈现回归良性态势,在政策及价格修复之后,即将进入价值修复的最本质层次即盈利修复层次,相应股价表现进入核心阶段,有望迎来第二波“主升浪”。我们预计Q4及明年韵达整体盈利拐点向上,2022年单件盈利修复叠加规模增长,业绩或有高弹性。 盈利预测及估值我们预计公司2021-2023年归母净利润分别14.99亿元、27.44亿元、40.39亿元,同比分别+6.7%、+83.1%、+47.2%,对应PE 分别42倍、23倍、16倍。考虑到龙头溢价、单量规模及单件盈利等方面,我们依然看好行业单量第二大快递企业、A 股电商快递龙头韵达股份,公司价值修复空间确定,维持“买入”评级。 风险提示:政策管控松动;快递价格战恶化;实体网购增长回落。
韵达股份 公路港口航运行业 2022-01-06 21.48 -- -- 23.38 8.85%
23.38 8.85%
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当下电商快递价值修复层次已开始由“价格回归”向“盈利修复”递进演绎。从量、价、成本三维度超预期驱动看,A股电商快递龙头韵达股份兼具高弹性与高确定性。新年伊始,我们上调韵达股份2021-2023年归母净利润至分别14.88亿元、27.24亿元、40.16亿元,对应现股价PE分别41.50倍、22.67倍、15.38倍,维持“买入”评级。 投资要点价值修复三层次两阶段,即将进入盈利修复的本质阶段电商快递的价值修复区分基本面三个层次,对应市场表现两个阶段。电商快递价值修复分为:1)政策管控逐步趋严、2)价格回归合理区间、3)盈利修复底部反转三个层次。今年二三季度随着政策的出台,价格逐步呈现回归良性态势,在政策管控及价格回归之后,即将进入价值修复的最本质层次即盈利修复层次。 相应地,我们判断此前韵达股价走势已经反映第一阶段修复(体现政策管控及)价格回归两个层次),后续将进入)第二阶段修复(体现第三层次即盈利修复)。 单量端,成长性无忧,龙头座次鸿沟难越,持续构筑最核心壁垒市场对快递包裹量增速存有担忧,一方面2021年前11月实体网购零售额累计同比增速13.2%,同比下降2.50pts;另一方面《邮政业发展“十四五”规划》预计到2025年快递业务量超1500亿件。但我们认为从电商平台格局、快递包裹货值、快递企业格局及过去政策指引谨慎性四角度考虑,韵达单量成长性无忧。 1)从电商平台格局角度,直播带货迅速崛起,中商产业研究院预计2022年我国直播电商市场规模达1.51万亿元,19-22E复合增速51.5%,相应抖音、快手等新兴直播带货平台日益贡献重要的快递包裹增量,但却仍被实体网购统计口径低估。 2)从快递包裹货值角度,同样伴随新兴电商平台GMV份额提升,快递单包裹货值持续下行,由2019年134.19元/件下降至2020年117.07元/件,再到2021年前11月100.01元/件。 3)从快递企业格局角度,行业内座次靠后企业整合事件在总部及加盟商层面都难以形成较好的资源协同性,或造成单量外溢,利好包裹流向头部玩家。而对于头部玩家而言,座次顺序亦趋稳(假设2021年行业单量1100亿件,对应1%市占率单量即为22亿件,绝对数量鸿沟较难逾越),行业份额格局趋势具备高确定性。 4)从过去政策指引谨慎性角度,2015年《“十三五”邮政业发展规划》预计到2020年快递业务量700亿件、2020年3月预计2020全年行业单量740亿件,实际834亿件,监管层对于行业单量指引向来偏谨慎。 单价端,断判断2022全年整体乐观维稳短期内,依然坚挺。根据2021年12月快递发展指数报告,测算12月行业快递票单价约9.48元,环比几乎持平(-0.01元),我们判断2021年旺季提价后,票单价持续性明显强于往年,料后续短期维度韵达末端票单价依然坚挺。 中长期内,乐观稳健。2021年末快递市场秩序整顿工作总结电视电话会仍然指出,要在巩固前期工作成效的基础上持续深化快递市场秩序规范治理、优化市场竞争格局,因此整体上我们对全年韵达票单价持稳健乐观态度。 单票成间本端,干线及中转环节仍有下行空间基于单量维持高增提升规模效应、全年波谷趋平产需匹配以及资产自有率提升带动资本开支高位回落的三大要素,未来韵达单票干线及中转成本有望进一步下行。 要素一:单量盘子增长仍在且份额持续向头部集中,规模效应增强。如前文所述,快递包裹总量盘子依然有望维持相对高增长,我们判断未来2-3年行业增速有望维持20%,此外份额向头部集中趋势不可逆,龙头较强的规模效应本身就将带动单票成本下行。 要素二:件量全年分布波谷趋平,有助降本增效。一方面电商平台促销模式由单轮向双轮转变,另一方面实体网购消费行为逐步常态化,快递业务波峰与均值之间的差距趋于平缓(2021年双十一期间快递单量较前11月日均仅高出47.9%,而2016年双十一期间快递单量峰值较全年日均高出118.4%),鉴于此前快递公司产能投放大多锚定双十一极限高值,我们认为这有利于产能投放节奏趋稳及临时外协成本下行。 要素三:升级替换性资本开支已达阶段性高位,后续预计回归平稳。韵达2021年前三季度资本开支54.92亿元,同比增长39.0%,伴随行业份额座序趋于稳定,我们判断韵达有形资产自有率或已与产能需求较好耦合,料升级替换性资本开支将从阶段性高峰回归平稳。 值盈利预测及估值我们上调公司2021-2023年归母净利润分别至14.88亿元、27.24亿元、40.16亿元,同比分别+6.0%、+83.1%、+47.4%,对应当前股价PE分别41.50倍、22.67倍、15.38倍。考虑到单量及单件盈利等均具备超预期驱动,我们坚定看好行业单量第二大快递企业、A股电商快递龙头韵达股份,公司价值修复空间确定,维持“买入”评级。 风险提示:政策管控松动;快递价格战恶化;实体网购增长回落。
韵达股份 公路港口航运行业 2021-12-21 20.20 -- -- 23.38 15.74%
23.38 15.74%
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报告导读韵达股份11月旺季快递经营数据持续向好,11月快递票单价2.38元,环比提升0.21元,同比提升0.04元;日均快递单量6277万件,同比增长19.0%,再创历史新高。 电商快递价值修复层次已开始由“单价修复”向“盈利修复”递进演绎,持续看好经营数据及盈利稳步兑现,维持韵达股份“买入”评级。 投资要点旺季提价传导通畅,票单价同比环比双增长韵达11月票单价2.38元,同比提升0.04元,环比提升0.21元,票单价自6月份以来持续环比提升,旺季涨价如期顺畅传导。此外,鉴于电商消费淡旺季波谷趋平,我们预计快递企业临时成本投入增幅较往年偏低,因而单票盈利大概率能够显著回升。后续建议关注旺季后末端价格走势。 日均单量再创新高,增速相对行业超额增长单量角度,韵达11月单量18.83亿件,同比增长19.0%,日均单量6277万件,整体再创新高,电商消费淡旺季波谷趋平趋势之下,仍能维持接近20%同比增速,相对行业超额增长可观(11月行业单量同比增速16.5%,圆通13.4%,申通16.7%)。份额角度,韵达11月市占率16.6%,同比提升0.35pts。 价值修复三层次两阶段,未来进入盈利修复的本质阶段对于恶性价格战后的价值修复,我们认为要区分三个层次:1)政策管控、2)价格回归、3)盈利修复。今年二三季度随着政策的出台,价格端逐步呈现回归良性态势,在政策及价格修复之后,即将进入价值修复的最本质层次即盈利修复层次,相应市值表现进入核心阶段。我们预计Q4及明年整体盈利拐点向上,2022年单件盈利修复叠加规模增长,业绩或有高弹性。 盈利预测及估值我们预计公司2021-2023年归母净利润分别13.64亿元、19.67亿元、24.71亿元,同比分别-2.9%、+44.2%、+25.6%。考虑到龙头溢价、单量规模及单件盈利等方面,我们依然看好行业单量第二大快递企业、A 股电商快递龙头韵达股份,公司价值修复空间确定,维持“买入”评级。 风险提示:政策管控松动;快递价格战恶化;实体网购增长回落。
韵达股份 公路港口航运行业 2021-11-22 19.44 -- -- 21.50 10.60%
23.38 20.27%
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报告导读韵达股份10月快递经营数据进一步向好,10月快递票单价2.17元,环比提升0.03元,同比表观微降0.01元,剔除上年同期派费增值税优惠影响后可比口径或已实现同比正增;日均快递单量5535亿件,同比增长21.1%,再创历史新高。 电商快递边际修复层次已开始由“单价修复”向“盈利修复”递进演绎,旺季已至催化仍在,持续看好经营数据及盈利稳步兑现,维持韵达股份“买入”评级。 投资要点票单价可比口径或已实现同比正增,日均单量再创新高10月票单价2.17元,环比提升0.03元,可比口径同比或已正增。韵达10月快递票单价2.17元,环比看已连续4个月维持正增长,同比看表观微降0.01元,但剔除上年同期派费增值税优惠影响后可比口径或已实现同比正增长。进入11月传统旺季,根据草根调研,快递单价依然维持上行趋势。 10月日均单量突破5500万件创历史新高,单量及份额同比双增长。韵达10月日均单量5535亿件,同比增长21.1%,单量创历史新高,同比增速高出行业0.3pts。份额方面,10月单量市占率17.3%,环比提升0.02pts,同比提升0.04pts。 旺季总量继续高增但波谷趋平,产需匹配度提升推进降本增效我们认为,电商快递龙头价值增长应区分边际修复和稳态红利两大步骤,当下所处步骤为边际修复,沿着“政策预期”-“单价修复”-“盈利修复”路径逐渐推演,韵达21Q3扣非归母净利润同比增长6.7%,已经验证主业盈利修复节点的开启。21Q4旺季经营方面,11月1日-16日全国邮政快递企业共揽收快件68亿件,同比增长18.2%,其中双11当天处理快件6.96亿件,再创历史新高,同时在电商平台促销节奏转变及实体网购常态化推动下,双11快递件量相对平时全年日均单量趋于平滑,有助于产需匹配、降本增效。 价值修复三层次两阶段,未来进入盈利修复的本质阶段对于恶性价格战后的价值修复,我们认为要区分三个阶段:1)政策管控、2)价格回归、3)盈利修复。今年二三季度随着政策的出台,价格段逐步呈现回归良性态势,在政策及价格修复之后,即将进入价值修复的最本质阶段即盈利修复阶段。我们预期从Q4以及明年整体盈利向上,明年看,单件盈利修复叠加规模增长,业绩或有高弹性。 盈利预测及估值我们预计公司2021-2023年归母净利润分别13.64亿元、19.67亿元、24.71亿元,同比分别-2.9%、+44.2%、+25.6%。考虑到龙头溢价、单量规模及单件盈利等方面,我们依然看好行业单量第二大快递企业、A 股电商快递龙头韵达股份,公司价值修复空间确定,维持“买入”评级。 风险提示:政策管控松动;快递价格战恶化;实体网购增长回落。
韵达股份 公路港口航运行业 2021-11-01 18.94 -- -- 20.98 10.77%
23.38 23.44%
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事件:韵达股份发布2021年三季报: 2021年前三季度,韵达实现营业收入286.01亿元,同比增长23.88%,实现归母净利润7.81亿元,同比下降23.41%,扣非归母净利润7.06亿元,同比下降17.40%。 其中3Q2021,韵达实现营业收入103.93亿元,同比增长18.51%,实现归母净利润3.35亿元,同比减少1.25%,扣非归母净利润3.15亿元,同比增长6.72%。 投资要点: 业务量稳定增长,单票收入趋稳 2021年前三季度,公司完成快递业务量129.67亿件,同比增长34.48%,其中3Q2021完成快递业务量47.06亿件,同比增长17.27%,业务量保持稳定增长。单票收入方面,2021年前三季度,公司快递服务收入103.93亿元,同比增长18.51%,快递单票收入为2.08元,同比下降0.84%,其中Q1、Q2、Q3单票收入降幅分别为19.01%、7.14%和0.84%,降幅逐步收窄,Q3单价与去年基本持平。分月度来看,韵达7/8/9月单票收入分别为2.04元/2.05元/2.14元,环比持续提升,9月环比增长4.33%。政策引导下,快递企业单价环比不断修复。 资本开支力度持续,单票扣非归母净利改善 2021年前三季度,韵达购建固定、无形和其他长期资产支付的现金达到54.92亿,同比增长38.99%,其中三季度达到25.51亿元,同比增长40.46%,公司资本开支力度持续。费用端来看,2021年前三季度,公司总费用率达到5.89%,同比上升0.92pcts,费用的上升主要源于管理费用以及财务费用的提升,截止2021Q3公司管理费用率与财务费用率同比提升0.58pcts与0.39pcts。 虽然资本开支力度持续、费用率增加,但在业务量稳定增长及单票收入月度环比修复的对冲下,韵达Q3单票扣非归母净利润为0.07元,同比下降9.00%,环比提升0.02元,单票扣非归母净利润改善,盈利能力修复。 政策引导叠加格局改善,上调韵达至“买入”评级 ①政策引导叠加格局改善,快递行业大拐点已现:一方面,2021年9月29日,《浙江省快递业促进条例》已在人大常务委员会上通过,“条例”自2022年3月1日起施行。政策逐步的落地进一步遏制行业价格战;另一方面,各企业资本开支与现金流错配,资金紧张的背景下,价格竞争策略难以为继。10月29日,百世将国内快递资产出售给极兔,行业供给侧出现重大变化,格局有望改善,行业大拐点已现,通胀压力有望向下传导,头部企业提价能力显现。 ②行业处于绝对底部,头部企业有望深度受益:韵达作为电商快递行业头部企业,拥有行业领先的成本效率,具备优秀的竞争实力。行业成长中后期出清阶段,往往是企业不断创造超额收益的时候,在历经两年的恶性价格战后,行业的盈利能力与估值均处于绝对底部,在涨价落地以及格局不断改善的进程中,头部企业韵达Q4将有望迎来较大的业绩弹性。 ③盈利预测和投资评级:预计韵达股份2021-2023年营业收入分别为386.29亿元、449.14亿元与522.07亿元,归母净利润分别为14.31亿元、23.87亿元与30.53亿元,对应PE分别为38.99、23.38与18.28。上调至“买入”评级。 风险提示价格战加剧、行业增速不及预期、加盟商爆仓、成本管控不及预期
韵达股份 公路港口航运行业 2021-09-23 18.70 -- -- 22.38 19.68%
22.38 19.68%
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对于我们此前提出的价格战风险收窄逻辑,韵达股份 6-8月份经营数据持续验证,6月票单价环比维稳 2.02元,7月票单价环比提升 0.02元至2.04元,8月票单价进一步环比提升 0.01元至 2.05元。 行业恶性价格战加速缓和信号已现,旺季将至建议关注韵达股份往后逐月量价趋势及逐季经营毛利润业绩,静待行业政策落地催化,维持韵达股份“买入”评级。 投资要点 量价双升延续,恶性价格战改善拐点筑实票单价环比拐点持续,验证恶性价格战加速改善。8月作为相对淡季,韵达票单价 2.05元,环比微增 0.01元,恶性价格战风险收窄之下 6-8月韵达票单价向上拐点持续。展望后续,9月提派费将继续推升价格,Q4传统旺季价格将有望持续环比提升。 单量同比稳增,总体将回归高质量发展。韵达 8月快递单量 15.25亿件,同比增长 19.0%,淡季日均件量 4919万件,相应单量市占率 17.0%。当月单量同比增速边际趋缓,我们判断主要系严查刷单行为及低价客户梳理所致,总体稳步回归高质量发展。此外政策强监管下行业主要新入局者战略重心转移、份额扩张乏力,预计韵达单量增速有望相应回升。 多因素综合催化下,经营毛利润逐季高增可期从价格风险收窄向业绩端传导的逻辑看,由单价、单票成本及单量主导的经营毛利润才反映盈利本质,韵达 21Q2毛利润同比高增 12%,已反映盈利拐点的初现。我们认为,后续 Q3及 Q4受益于:1)收入端政策驱动恶性竞争改善及传统旺季来临量价双升、2)成本端同期低基数效应消退及规模效应摊薄单件成本,韵达经营毛利润将实现逐季度同比高增,业绩将超市场预期。 估值锚切换见真章,当前价值仍有低估市场对快递行业的估值仍停留在利润锚阶段,但我们认为行业同质化竞争期间,估值锚不妨脱离单纯的利润估值体系,增加在规模角度的考量。我们从格局位置、流量大小及变现能力三个层次进行判断。对标龙头中通,2021年上半年韵达单量为中通的 80.6%;韵达单件毛利为中通的 80.5%;但韵达 2021/09/17市值仅为中通市值的 32.5%。估值锚切换带来相对低估。 盈利预测及估值我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别 17.94亿元、22.46亿元、25.90亿元,同比分别增长 27.73%、25.18%、15.35%。考虑到龙头溢价、单量规模及单件盈利等方面,我们依然看好行业单量第二大快递企业、A 股加盟制快递龙头韵达股份,公司价值修复空间确定,维持“买入”评级。 风险提示:政策管控松动;快递价格战恶化;实体网购增长回落。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名