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韵达股份 公路港口航运行业 2020-07-03 24.88 25.97 7.49% 26.62 6.99%
26.62 6.99% -- 详细
入股德邦完善生态布局,维持“增持”评级 考虑市场竞争压力,我们预计公司2Q20归母净利同比增长3%至7.5亿,相应下调公司20/21/22年归母净利预测至27.88/31.82/36.30亿元(前值:30.07/34.56/39.71亿元)。可比公司对应20年PE中值25.5X,韵达是仅次于中通的龙头企业,入股德邦完善生态布局,给予公司20年27-31XPE,调整目标价区间至25.97-29.81元,维持“增持”评级。 行业件量增速持续上行,市场竞争加剧 根据邮政局数据,3月以来,快递行业件量增速持续上行,其中3/4/5月件量同比+23.0/+32.1%/+41.1%,618(06/01-06/18)件量同比+48.7%,端午节(06/25-06/27)揽收/投递件量同比+45.4%/47.7%。我们预计6月行业件量同比增速(45%+)或是全年月度最高值(其中618为峰值)。件量增速上行的同时,行业价格战显著加剧,3/4/5月国内(同城+异地)件均价同比-9.7%/-12.9%/-15.7%,5月降幅创2017年以来最大值。 持续优化成本,对加盟商补贴拖累件均收入 2019年,公司通过车辆直营化、自动化设备和精细化管理,单票中转/运输成本同比下降9.6%/18.1%至0.35/0.68元(中通:0.35/0.65元)。2020年,公司进一步管控成本,我们预计单票成本有望下降0.1元。激烈的市场竞争下,公司加大了加盟商支持力度。3/4/5月,公司快递件量同比增长25.3%/45.2%/49.7%,件均收入同比下降23.2%/33.6%/35.9%至2.53/2.14/2.04元。考虑市场竞争压力,我们预计公司2Q20归母净利同比增长3%至7.5亿。 拟参股德邦,战略协同颇具空间 参考顺丰快运今年2月融资估值(融资3亿美元,投后估值33亿美元),德邦直营快运+大件快递网络价值显著。今年5月,公司拟向德邦投资6.14亿元(9.2元/股*6674万股),股权合作为业务合作奠定基础。公司小票快递和德邦大票快递,韵达快运和德邦快运业务高度互补。我们认为公司和德邦合作的可能方向为:1)车辆、油料等物资集采,2)干线、分拨和末端降本(如末端网点的合作),3)业务深度协同(如中通快运和快递合场运行,深度联动)。(资料来源:公司公告) 维持“增持”评级 考虑市场竞争压力,我们下调公司20/21/22年归母净利预测至27.88/31.82/36.30亿元(前值:30.07/34.56/39.71亿元),对应即期股价25.9/22.7/19.9XPE。可比公司对应20年PE中值25.5X,韵达是仅次于中通的龙头企业,入股德邦完善生态布局,给予公司20年27-31XPE(较行业估值溢价6%-21%),调整目标价区间至25.97-29.81元(按最新股本折算目标价前值:22.67-25.79),维持“增持”评级。 风险提示:行业增速低于预期、价格战、社保成本冲击。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-07-01 24.75 -- -- 26.62 7.56%
26.62 7.56% -- 详细
国内领先的快递综合服务提供商,盈利能力较强,服务质量出色:韵达股份是国内领先的快递综合服务提供商。2016-2019年韵达股份营业收入CAGR、归母净利润CAGR分别为67.28%、31.02%,业绩快速增长。公司通过物流科技应用、路由优化等措施,持续降低票均成本,优化盈利能力。2016-2019年韵达股份加权ROE在21.22%-37.80%,2019年韵达股份加权ROE为21.22%,为国内主流快递企业中盈利能力最强。同时,韵达股份枢纽转运中心100%自营,保障快递服务质量,快递申诉率及全程时限在国内加盟制快递中表现最佳。 快递业务量的高增速或将持续2-3年时间:国内电商市场爆发带动三通一达等电商件增长,B2C网购规模每增加1亿元,将带动0.1155亿元的快递业务收入。由于实体店最大成本在于租金及装修(与房价挂钩),而电商的主要成本在于快递费(与人力成本挂钩),因此房价收入比越高,理论上的网上零售所占比重也应越高。中国较高房价收入比,或预示着较高的网络零售占比上限。我们预计中国网购渗透率可达32.43%-33.00%,2020年起,网购及快递业务量高增速还可持续2-3年时间。同时,三线城市及以下区域的下沉市场接力电商流量增长,而直播带货等网购新模式刺激消费欲望,快递行业发展前景较高。 订单小型化利好快递业务量,快递龙头增速持续超过行业增速:由于订单小型化,快递业务量将比网购增速增长更快。根据各大网购平台的GMV增速,我们测算2020-2022年规模以上快递总业务量将分别达758.01亿件、905.28亿件、1039.23亿件,同比分别增长19.79%、19.43%、14.80%。近年来,快递行业洗牌加剧,龙头在单票成本、服务质量、送达时效等方面优势突出,快递行业呈现龙头强者恒强格局,预计中通、韵达等快递龙头业务量增速将持续超过快递行业增速。 投资建议:预计2020-2022年分别实现净利润29.62/35.58/40.77亿元,EPS分别为1.02/1.23/1.41元,PE分别为24.0/20.0/17.5X。快递行业估值在24-38X之间,给予公司25-27X市盈率估值,对应2020年底的合理估值区间在25.5-27.5元,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示:国内外新冠疫情失控;人工成本上涨;快递价格战激烈。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-05-05 22.56 -- -- 35.65 20.81%
30.09 33.38%
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事件:韵达股份披露2019年年报,公司实现营收344.04亿,同比增148.30%,归母净利润26.47亿,同比减1.88%,扣非净利润24.14亿,同比增13.06%。公司同时披露2020年一季报:营收56.25亿,同比减15.86%,归母净利润3.34亿,同比减41.06%,扣非净利润2.60亿,同比减48.02%。 一季度受到疫情与竞争影响收入出现负增长 公司2019年完成快递量100.3亿票,同比增43.6%,远超行业增速,2019年市占率达到15.79%。但一季度受新冠疫情影响,通达系公司2月复工季度慢于直营制快递,公司1Q2020件量19.10亿票,同比增7.1%,1Q20市占率15.24%。价格竞争拖累收入表现,4Q19与1Q20业绩受影响若仅看单季度报表,公司去年四季度扣非净利润6.29亿,同比下降13%,主因为四季度旺季结束过后,行业价格竞争再度开始时间点早于往年,造成去年12月后价格较低。同样的问题延续到了今年一季度,在3月全行业抓紧复工之际,对市占率的争夺进一步带来了快递业价格下行,叠加特殊时期对加盟网点的呵护与让利,3月单价降幅较大达到23%,因此出现了一季度量增7.1%、收入减15.9%的局面。 成本下降稳扎稳打,毛利受单价影响有所下降 2019全年,公司剔除派费后的中转相关成本(运输+操作)为1.09元/票,同比2018年下降0.12元/票,下降趋势依旧,但受制于价格下行,全年快递服务单位毛利降至0.36元/票,降幅较大达到0.14元/票。2019全年包含了其他业务(快运、其他、物料销售)的综合毛利为0.45元/票,同比降0.11元/票,其他业务毛利表现优于快递,我们认为部分受益于公司下半年快运出表。 进入2020年一季度,公司综合成本(含派费)由去年同期的3.16元/票大幅下降至2.59元/票,但包含了其他业务的综合毛利为0.36元/票,下降0.23元/票,公司整体毛利额下滑34.9%至6.79亿。而费用端的刚性支出放大了公司在归母净利润端的跌幅。 阿里巴巴参股2%,完成一线通达股权拼图 公司年报与一季报前十大股东中均出现阿里巴巴创投,持股比例均为2%。阿里巴巴对韵达的入股意味着阿里完成了对当前所有上市通达系公司的入股,而这背后的意味是,在业务端受拼多多崛起影响之际,阿里正在通过股权方式与快递企业之间形成更强的纽带,同时刺激快递企业在时效、服务上继续进步,以反哺线上商流体验,加强自身护城河。阿里对快递企业的投资代表了快递业在中国电商体系内不可替代的战略地位。 投资建议:快递企业竞争走向激烈,我们将2020-2021年盈利预测由27.79、33.06亿调整至26.78、29.26亿,新增2022年盈利预测32.96亿,考虑到疫情与行业价格可能的影响,由买入评级调整至增持评级。 风险提示:业务量增长低于预期;行业竞争格局恶化;成本改善低于预期;网络管理能力低于预期
韵达股份 公路港口航运行业 2020-05-01 22.93 27.52 13.91% 35.65 18.83%
30.09 31.23%
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公司公告 2019年报:扣非利润增长13.1%。1)财务数据:19年归属净利26.5亿,同比下降1.9%,扣非净利24.1亿,同比增13.1%(18Q3转让丰巢股权实现约5.9亿非经收益)。2)分季度看:Q1-4扣非归属净利分别为5、6.9、6及6.3亿,同比分别为39%、21%、25%,Q4下滑13%,反映行业龙头竞争加剧。3)经营数据:2019年完成业务量100.3亿件,同比增长43.6%,市场份额15.8%,同比提升2个百分点,单票收入3.2元,扣除派费后下降5%。 单票角度看:不含派费单票成本降幅大于收入。1)单票收入3.2元,增长85%,不含派费口径下1.64元,同比下降5%,其中单票面单收入0.73元,同比提升9.2%,单票中转费0.91元,同比下降13.7%,此外19年纳入派费口径,单票派费1.55元。2)单票成本:单票成本2.83元,同比增长132%,不含派费口径下同比下降10.3%,其中单票面单下降83%,单票中转1.09元,下降10.1%(其中单票运输成本0.73元,下降12.9%),单票派费为1.73元。3)单票毛利:测算单票快递业务毛利0.36元,下降28.1%(或0.14元),其中单票面单毛利0.73元,单票中转-0.18元,单票派费-0.18元。单票不含派费毛利0.54元,同比增长7.7%。v2020Q1:受疫情影响,扣非利润下滑48%。1)财务数据:Q1公司收入56.2亿,同比下滑15.9%,快递业务收入51.9亿,下降15.6%,归属净利3.34亿,同比下降41%,扣非净利2.6亿,下降48%。2)经营数据:Q1业务量19.1亿件,增长7.1%,好于行业,份额为15.2%,同比提升0.5个百分点,环比有所下降,系因疫情下影响了2月复工节奏。单票收入2.72元,下降21%。 公司加强对加盟商赋能。通过人才赋能、科技赋能(如为加盟商及大型网点定制化设计自动化分拣设备,帮助30余家加盟商上线自动化分拣设备,大幅提升网点端的分拣和处理能力)、经营赋能、品牌赋能,共建协同发展,打造“优质服务—业务量快速发展—科技投入与创新—优质服务”的良性循环” 盈利预测:1)基于疫情影响,我们调整2020-21年盈利预测至预计实现净利分别为26.7及31.2亿(原预测分别为32及39亿),对应PE分别为24及21倍。2)看好快递行业长期逻辑,居家生活培育更多的网购习惯,是推动网购渗透率进一步提升,与新零售更多融合发展的契机。3)韵达专注实施基于科技创新和精益管理的成本领先型竞争策略,并且公司对网络控制能力强,有利于保证服务品质,看好公司在行业竞争中掌握主动权。4)我们关注到杭州阿里巴巴创业投资管理有限成为公司股东,持股比例2%,建议继续关注行业格局演变,尤其观察后续阿里对通达系快递是否能求得最优解。维持目标价36元,对应2021年25倍PE,预计较现价20%空间,维持“推荐”评级。 风险提示:行业竞争加剧导致价格持续下行,经济大幅下滑影响线上消费。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-05-01 22.93 26.91 11.38% 35.65 18.83%
30.09 31.23%
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事件:韵达股份公告2019年报及2020年一季报:2019年公司实现营业收入344.04亿元,同比+148.30%;归母净利润26.47亿元,同比-1.88%;扣非归母净利润24.14亿元,同比+13.06%。2020Q1公司实现营业收入56.25亿元,同比-15.86%;归母净利润3.34亿元,同比-41.06%;扣非归母净利润2.60亿元,同比上升-48.02%。 件量规模稳居行业前列,单票快递成本持续改善。2019年公司业务量100.3亿件,同比+43.6%,市占率15.8%,同比提升2pts,紧跟行业龙头中通。2019年公司单票快递收入3.18元,剔除派费后单票收入为1.63元,同比-4.9%;单票成本为2.83元,剔除派送单票成本为1.09元,同比-10.26%,其中单票运输成本0.73元,同比-12.95%,单票中转操作成本0.37元,同比-3.9%;单票毛利为0.36元,同比降0.14元(同比-28%),主要由于公司给予网点派费补贴,测算单票派费成本高于派费收入0.18元。公司费用整体控制良好,综合费用率同比下降3.6个百分点。 2020Q1市占率保持提升,业绩受成本拖累。2020Q1韵达市占率为15.2%,同比+0.5pts,尽管受疫情影响,公司的产能在同行中恢复较快,显示出网络的稳定性,韵达3月件量增速恢复至25.3%,预计在网购需求增长带动下,公司件量继续保持较快增长。考虑到2020Q1由于防疫以及临时用工、运力等带来的成本增长较快,公司整体毛利率为12.1%,同比下滑3.5pts,单票毛利0.36元,同比降0.22元。 阿里持股韵达2%,关注快递行业格局变革。根据公司年报披露,阿里巴巴新进入公司十大股东之列,持有2%股份,表明阿里对公司价值认可。考虑到阿里(菜鸟)拥有深厚的IT实力以及丰富的商流、物流端资源,公司有望加深与阿里合作,进一步提升运营效率。我们预计2020年行业竞争将加剧,短期快递企业业绩承压,阿里目前对通达系快递企业均实现持股,我们密切关注阿里等主流电商平台的物流布局。综合来看,激烈的市场竞争将加速行业出清,份额更加向头部企业集中,同时也关注阿里、拼多多等电商巨头对物流的布局对行业格局的影响。 投资建议:整体看,在快递行业龙头持续竞争背景下,考虑到:1)公司深战略定位清晰,战术执行层面精细化管理能力突出;2)未来随着公司基础设施资源持续投入,成本仍有改善空间。我们持续看好公司发展,同时此次阿里的入股,也体现出头部通达系快递企业的战略投资价值;2020Q1公司受疫情影响,成本端压力较大,预计从2020Q2开始公司有望恢复常态增长。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为28.1/32.6/37.6亿元,对应现股价PE为23、20、17倍,维持“买入-A”评级。 风险提示:市场竞争激烈,带来行业大规模价格战;人工等成本大幅上升等。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-05-01 22.93 -- -- 35.65 18.83%
30.09 31.23%
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业绩:公司发布2019年年报及2020年一季报,2019年韵达实现营收344.0亿元(+148.3%),营业成本298.8亿元(+199.6%),系报告期内将派费计入收入、统计口径变化所致,剔除派费后可比营业收入188.6亿元(+36.1%)。 全年实现归母净利润26.5亿元(-1.9%),扣非后归母净利润24.1亿元(+13.1%)。 2020年Q1实现营收56.3亿元(-15.9%),归母净利润3.3亿元(-41.1%),扣非后归母净利润2.6亿元(-48.0%)。 龙头的增速,单票成本持续下降。2019年全年公司快递量达到100.3亿件(+43.6%),超过全行业平均增速19.3pp,全年市占率15.8%,同比增长2.0pp,市占率紧跟行业龙头中通。2019年全年公司快递单票收入为3.19元,剔除派费影响后单价为1.63元,剔除派费ASP同比下降0.09元(-5.0%)。 2019年公司单票快递成本2.8元,扣除派费后单票成本1.09元,扣除派费单票成本同比下降0.13元(-10.4%),其中单票运输成本0.73元,同比下降12.95%。 单票快递毛利0.36元,同比降0.14元(同比-28.1%),主要系行业价格竞争激化背景下公司给予网点派费补贴,公司19年单票派费成本高于派费收入0.18元。公司2019年单票归母净利0.26元,同比下降0.12元(-31.7%)。 费用管控良好,现金流稳健。全年公司三费+研发费用整体同比增长2.7亿元(+27.0%),公司单票三费同比下降18.7%。公司现金流情况良好,2019年经营性现金流量净额同比增长13.2亿元(+35.6%),单票经营性现金流量净额同比微微下降0.03元(-5.6%)。 盈利预测与投资建议。在电商快递迈入行业龙头市场份额存量竞争的阶段,高资本开支/价战边际加剧将是常态,电商巨头对物流资产的布局加码体现出快递企业的战略投资价值。我们看好韵达在精细化管理方面的执行力,稳健的成本降低是其在价格战中生存的基本盘。预计2020-2022年净利润分别为28.1、33.9、39.6亿元,对应当前股价PE分别为23.2/19.3/16.5倍,维持“买入”评级。 风险提示:价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-05-01 22.93 -- -- 35.65 18.83%
30.09 31.23%
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报告导读韵达股份2019年实现营收346.24亿元,实现归母净利润26.47亿元,同比微降1.88%,实现扣非归母净利润24.14亿元,同比增长13.06%。 2020年一季度实现营收56.25亿元,同比下降15.86%,实现归母净利润3.34亿元,同比下降41.06%。 投资要点业务放量明显,19年扣非归母净利稳增13.06%2019年,公司完成快递件量100.30亿件,同比大增43.59%,同时派费收入155.46亿元进表,由此实现快递行业收入319.64亿元,同比大增165.91%,最终营业收入同比大增149.89%至346.24亿元。派件成本173.75亿元并表营业成本相应高增,派费收入不抵派件成本,叠加单价下调导致快递业务毛利率同比下滑17.88pts至11.35%。剔除派费收入及派件成本,同口径看毛利率将提升4个百分点。 公司实现归母净利润3.34亿元,同比下降41.06%,主要系2018年处置丰巢公司产生一次性收益的高基数效应所致,剔除此项影响后公司实现扣非归母净利润24.14亿元,同比增长13.06%。 1Q20快递单量同比维增7.06%,流动性相对充足2020年前2月受新冠疫情影响,公司件量同比下行7.19%至9.30亿件,但3月扭转跌势,单月件量同比大增25.32%至9.80亿件,带动一季度累计件量达19.10亿件,同比仍然增长7.06%。但客单价整体同比下滑21.15%至2.72元/票,最终实现一季度快递业务收入下行15.58%至51.91亿元,从而带动一季度营业收入下行15.86%至56.25亿元。疫情影响下,理财产品收回及超短融增加仍带来公司一季末账面货币资金同比增长49.20%至28.81亿元,流动性相对充足。 大数据赋能,全网、全链路实施一体式数字化管控公司2019年在信息系统开发、软硬件采购、服务外包合作等方面的资本开支为4.95亿元,同比大增60.2%,截止2019年末,公司自动化设备资产账面价值36.4亿元,占公司固定资产比例约56.50%,16-19年复合增速66.40%。核心资产资源加速构筑,未来看好公司科技赋能下的精细化管理。 推出第三期股权激励,行权标准设定稳健2020年3月,公司推出第三期限制性股票期权激励计划,拟向激励对象授予不超过423万股公司限制性股票,约占股本总额0.19%,首次授予的限制性股票授予价格为15.63元/股。其中,第一期解锁的绩效考核目标为2020年扣非归母净利润同比2019年增速不低于10%,第二期结果的绩效考核目标为2021年扣非归母净利润同比2019年增速不低于21%,整体设定较为稳健。根据公司预计,此项计划对公司20年、21年、22年管理费用增量影响分别仅0.32亿元、0.21亿元、0.04亿元。综合看,成本端影响有限,同时有助实现激励相容。 消费线上化转型习惯持续培养,同时阿里入股注能,关注市占份额提升随着疫情改善,快递行业目前均已复工,而直播带货等电商消费新形式仍持续向好,网购渗透率提升驱动下快递物流运输需求持续催化。我们假设4月份开始快递行业全部恢复,预期Q2、Q3、Q4单量分别增长24%、24%、22%,则预计行业全年单量758亿件左右,同比增长19.41%。“通达系”来看,件量高增速下,韵达19年单票毛利为0.45元/票,仅次于中通(0.55元/票),19年市占率在15.8%左右,同样仅次于中通(19.08%)。此外,根据公司最新股东数据,阿里创投入股公司2%股权,阿里赋能有望进一步催化公司份额和电商件增长,建议公司市占份额的提升带来的超额增长。 盈利预测及估值我们预计公司2020-2022年归母净利润分别24.10亿元、32.01亿元、38.01亿元,对应现股价PE分别35.2倍、26.5倍、22.3倍,我们看好快递行业的原生驱动,以及龙头企业份额提升,考虑到长期成长性仍在,给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动导致消费不及预期;快递价格战程度超预期;资本开支超预期。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-05-01 22.93 -- -- 35.65 18.83%
30.09 31.23%
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韵达股份 公路港口航运行业 2020-03-12 30.15 28.07 16.18% 32.81 8.82%
37.34 23.85%
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事件:公司发布第三期限制性股票激励计划,拟向激励对象授予不超过423万股限制性股票,占公司股本总额的0.19%,激励对象为公司董事、高级及中层管理人员,核心业务(技术)人员,合计362人。首次授予的限制性股票的授予价格为15.63元/股。 股权激励再度绑定核心人员,绩效考核目标整体稳健。2017年4月与2018年6月,公司分别实施了第一期、第二期股权激励,本次股权激励计划再度绑定公司核心管理、业务(技术)人员,体现公司经营信心。从本次股权激励计划设置的解锁条件来看,业绩增速目标较为稳健。第一解锁期条件:2020年扣非归母净利同比增速不低于10%;第二期解锁条件:2021年扣非归母净利较2019年增长率不低于21%。 快递即将全面复工,短期政策与油价利好,运营成本将降低。3月6日国家邮政局披露快递行业复工率达90.2%,复产率超过80%,我们预计行业即将全面恢复。而疫情期间,国家政策上给予快递企业增值税优惠以及道路通行费免收等政策,将降低公司运营成本。此外,近期国际油价大跌也有望进一步降低公司燃油成本。 公司市场份额持续提升,关注快递行业格局变化。2019年公司市占率15.8%,同比提升2pts,紧随行业龙头中通(测算2019年中通市占率约19%)。1月行业CR8为84.8,环比提升2.3个百分点,当前头部企业产能恢复较快,行业竞争进一步加剧,份额有望加速向头部集中,我们认为2020年重点关注快递行业格局的变化,同时也关注阿里、拼多多等主流电商平台在物流领域的布局。 投资建议:考虑到:1)公司作为A股电商快递龙头,战略定位清晰,战术执行层面精细化管理能力突出;2)未来随着公司基础设施资源持续投入,成本仍有改善空间。我们持续看好公司发展,短期市场竞争加剧,将加速份额向头部企业集中。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为26.6/30.2/34.9亿元(扣非业绩增速为15%/14%/15%),对应现股价PE为25、22、19倍,维持“买入-A”评级。 风险提示:市场竞争激烈,带来行业大规模价格战;人工等成本大幅上升等。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-03-06 30.25 -- -- 32.81 8.46%
35.65 17.85%
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事件:韵达股份发布《2019年业绩快报》,2019年实现营收346.24亿元(同比+149.89%),实现归母净利润26.56亿元(同比-1.57%)。 剔除处置丰巢股权影响后的归母净利润同比增长17.68%:公司2019年营收同比增长149.89%,主要系:1)营收口径调整,快递服务收入增加派费收入;2)快递业务量增长。2019年公司实现归母净利润26.56亿元(同比-1.57%),归母净利润下滑主要系2018年处置深圳市丰巢科技股权存在一次性收益(转让总价款12.12亿元,确认投资收益5.88亿元),如剔除处置丰巢股权影响后的归母净利润同比增长17.68%。 2019年公司加权ROE为21.33%(同比-7.51pct),盈利能力仍较强。 对2020年Q1快递业务量增速保持乐观:快递业务量而言,2019年公司快递业务量为100.30亿件(同比+43.59%),增速大幅超过2019年全国快递业务量增速(25.3%),2019年Q1-Q4业务量增速分别为41.48%/47.06%/47.00%/39.38%,2019年Q1-Q4单票收入分别为3.45/3.19/3.16/3.18元。2020年1月,韵达/全国的快递业务量同比-3.95%/-16.4%,主要系:2020年春节提前,2020年1月快递企业停工时间比2019年1月要长10天。新冠疫情背景下,考虑到疫情防护物资需求增加及减少出行引致的电商购物增加,我们倾向于认为新冠疫情对快递业务量增速具有正贡献,对2020年Q1业务量增速保持乐观。 免收收费公路车辆通行费,利好快递企业:根据交通运输部,2月17日至疫情防控工作结束,免收全国收费公路车辆通行费。2019年H1,韵达每票运输成本分别为0.83元,占单票成本(含派送费)比例为29.33%。我们预计收费公路的通行费占每票运输成本在5%至15%之间,以10%计算,本次免收通行费将降低韵达单票成本比例为2.9%。 投资建议:预计2019-2021年分别实现净利润26.56/32.29/38.04亿元,EPS分别为1.19/1.45/1.71元,PE分别为24.9/20.5/17.4X。快递行业估值在20-30X之间,给予公司23-25X市盈率估值,对应2020年底合理估值区间在33.4-36.3元,首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。 风险提示:国内外新冠疫情失控;复工不及预期;快递价格战激烈。
韵达股份 公路港口航运行业 2020-03-04 29.78 28.07 16.18% 31.50 5.78%
35.65 19.71%
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事件:韵达股份发布2019年业绩快报:2019年公司实现营收346.24亿元,同比+149.9%,实现归母净利润26.56亿元,同比-1.6%;其中第四季度实现营收103.7亿元,同比+125%,归母净利润7.0亿元,同比-2.4%。 市场份额持续提升,单票收入受价格战影响下滑。2019Q4公司完成快递业务量30.97亿票,同比增长39.4%,高于行业平均增速16.6pts。 2019年公司市占率15.8%,同比提升2pts,市占率持续提升。2019年公司成为继中通之后第二家全年业务量突破100亿件的快递企业。受到行业价格战以及公司价格策略影响,Q4公司单票收入降幅扩大,2019Q4单票快递收入为3.18元,假设公司派费水平1.6元,则Q4公司快递收入约1.58元,同比下降约12%,较Q3单票收入3.3%的降幅扩大。 单票净利润下滑,叠加18年业绩高基数,Q4利润增速低于预期。 受单票收入下滑以及高峰期公司投入较大影响,Q4公司单票净利润下滑:2019Q4公司单票净利为0.23元,同比下降0.09元(-30%),环比Q3下降0.02元(-11%)。2018Q4公司净利润为7.2亿(同比+73.6%),产生高基数影响,公司Q4业绩增速低于此前预期。全年来看,如剔除2018年处置丰巢股权因素影响,则2019年公司净利润同比增长17.68%。 全网复工率不断提升,短期政策扶持利于降成本,长期保持头部企业竞争力。根据交通部数据,截止2月22日,通达系快递企业复工率约67%,随着其他各行业复工不断推进,快递物流的复工率将不断提升。短期政策层面给予快递企业增值税优惠、免通行费等政策支持,将利于快递企业降成本。长期来看,公司保持市场份额的稳定提升,龙头优势进一步凸显;在核心基础设施不断投入,利于持续降本增效;在管理上保持精细化管理,深化竞争壁垒。 投资建议:整体看,在快递行业龙头持续竞争背景下,公司短期Q4业绩波动不改稳健风格,考虑到:1)公司深战略定位清晰,战术执行层面精细化管理能力突出;2)未来随着公司基础设施资源持续投入,成本仍有改善空间。我们持续看好公司发展,同时关注2020年行业格局变化,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为26.6/30.2/34.9亿元,对应现股价PE为25、22、19倍,维持“买入-A”评级。 风险提示:市场竞争激烈,带来行业大规模价格战;人工等成本大幅上升等。
韵达股份 公路港口航运行业 2019-11-08 32.38 -- -- 33.15 2.38%
34.56 6.73%
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公司业务量维持高增长,保守价格策略下份额稳固。公司2019年前三季度业务量69.33亿件,同比增长45.56%,其中Q1、Q2、Q3业务量增速分别为40.58%、47.06%和47.00%,增速大幅领先于行业,主要受益科技创新和精细化管理下的服务质量和成本优势。前三季度公司市场份额上升至15.79%,历史新高,但第三季度市场份额16.09%,略低于第二季度的16.33%,主要受同业降价影响,韵达第三季度单票收入3.16元,环比下降1.00%,行业Q3单价环比下降2.24%。 第三季度受单票收入下降影响毛利率环比下降,规模效应下费用率明显改善。公司2019年前三季度毛利率14.38%,受收入口径调整影响同比不可比。2019Q3毛利率13.03%,环比下降1.77个百分点。公司2019年前三季度销售、管理、研发、财务费用率合计为4.16%,受收入口径调整影响同比不可比;2019Q3销售、管理、研发、财务费用率合计为3.81%,环比上升0.12个百分点,主要因为管理费用率环比上升0.15个百分点。 归母净利润增速受去年同期出售丰巢股权影响,扣非后净利润增速维持高水平。去年第三季度公司出售丰巢股权,取得大量投资收益(去年和今年第三季度投资收益分别为6.51和0.64亿元),扣非归母净利润5.98亿,同比+24.96%,表现优于同行,且增速环比二季度(+20.7%)提升。一至三季度单件扣非净利润分别为0.28元、0.27元、0.23元。 资本开支加速,业务实力有望进一步提升。公司一至三季度末固定资产分别为46.28、46.55、50.93亿元。在建工程分别为4.92、9.13、13.61亿元。无形资产分别为15.45、16.14、18.12亿元,公司持续扩张资本开支规模,业务实力有望进一步提升。 投资策略。虽然最近两个月公司因为维持稳定的单票价格,业务量增速略低于同业,同时市场担心行业加剧竞争,但公司管理和成本形成的竞争壁垒依然稳固。我们预计公司将沿着“优质服务--业务量快速发展--规模效应、科技投入降低成本--更大市场份额”的正向循环发展,业务量可维持高增长态势,市场份额将稳步提升。我们调整盈利预测,预计19、20、21年净利润分别为28.33、36.43、45.82亿元,对应EPS分别为1.27、1.64、2.06元,对应11月6日收盘价PE分别为25.5倍、19.9倍、15.8倍。维持“买入”评级。 风险提示。电商零售增速下滑,资本开支、人力成本超预期上涨,行业价格战超预期。
韵达股份 公路港口航运行业 2019-11-06 32.80 -- -- 33.15 1.07%
33.58 2.38%
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事件:韵达股份发布2019年三季报。2019年前三个季度实现营业收入242.53亿元,同比增长162.3%;归母净利润19.55亿元,同比下降1.3%;扣非净利润17.85亿元,同比增长26.61%。 成本持续优化,业绩符合预期。从分季度来看,Q1、Q2、Q3扣非净利润增速分别为30.08%、20.70%、24.96%。总体来看,三季度业绩符合预期:第一,单量持续高增长Q1、Q2、Q3单量增速分别为41.48%、47.06%、47%,Q3市占率提升至16.1%,且获得了行业行业增量23%以上。第二,成本持续优化。根据我们估算,Q3单票成本2.78元左右,其中单票干线运输、分别及面单成本同比下降约5%。第三,快运对业绩的扰动变小。去年同期快运业务对扣非净利润的影响额度为0.25亿元,而Q2快运对外融资后,上市公司对韵达快运的股权降至50%以下。 展望至Q4,单票毛利将有希望迎来环比提升。第一,从公司来看,通常在Q1、Q2进行资本开支,Q3释放产能,但Q3行业单量环比Q2仅仅增长3-4%,因此上市公司出于短期内产能利用率的压力,价格竞争都会比较激烈。从往年的韵达来看,Q3的单票收入是最低的,然后Q4环比提升。第二,目前行业内的主要公司已经发布了关于旺季高峰应对预案的高客户书,将从2019年11月11日起调整快递费用。从行业来看,旺季提价控量能够提高Q4网点、总部的盈利能力。 长期来看,通达系单票成本差异的背后是资本实力的差异。第一,通达系降成本的路径比较相似,但内部造血能力差异将会是决定通达系成本始终保持差异的重要原因。从降成本的路径来看,核心在于提高大容量卡车比例、投入自动化分拣设备,最终体现在资本开支上。第二,资本开支所需资金无非来自自身造血和外部融资,净利润规模的差异将会带来经营活动净现金流的差异。横向来比较今年前九个月的扣非净利润的情况,韵达股份、圆通速递与申通快递分别为17.85亿元、13.77亿元和10.49亿元,分化已经开始趋于明显。 投资建议。从行业来看,未来1-2年将会是现有龙头分化的关键时期。而在这个过程中,相对较高的业务规模、单票毛利的乘数效应,使得单票成本较低的公司毛利规模、净利润规模优势逐步放大。调整2019-2021年盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为28.29亿元、33.07亿元和39.74亿元(原值为27.61亿元、33.21亿元、38.82亿元),EPS为1.27元、1.49元和1.78元,对应PE为27倍、23倍、19倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,价格战超预期。
韵达股份 公路港口航运行业 2019-11-05 33.99 30.57 26.53% 33.15 -2.47%
33.58 -1.21%
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公司公告三季报:1)公司前三季度实现营收242.53 亿元,同比增长162%;净利润19.55 亿元,同比减少1.29%;基本每股收益0.88 元。2)分季度看:Q1、Q2、Q3 公司分别实现归属净利5.67、7.30、6.59 亿元,同比分别为增长40.3%、增长22.3%、减少32.81%;分别实现扣非归属净利5.00、6.87、5.98亿元,同比分别增长38.1、20.75%、24.8%。注:18Q3 转让丰巢股权实现5.88亿非经常性损益;此外Q3 业绩贡献还来自于快运业务的剥离,去年同期快运业务对公司扣非净利影响为-0.25 亿元。 经营数据:业务量高基数上保持较高增速。Q3 业务量25.99 亿件,同比增长47.2%, 市场份额16.1%;Q1、Q2 增速分别为 41.5%、47.1%。公司相比行业的超额增速保持稳定,且持续较快增长。 单票数据拆分:单票毛利仍保持较高水平。 单票收入:2019 年前三季度分别为3.45、3.19、3.16 元,Q3 与Q2 环比基本持平。假设各季度派费均为1.60 元,则还原派费后单票收入为1.85、1.59、1.56元,同比分别减少0.05、0.03、0.05 元,同比基本持平,我们认为公司对加盟商的价格策略调整或反映在成本端。 单票毛利:2019H1 为0.47 元,同比下降13%,2019Q3 我们测算约为0.44 元,较19H1 略有下降。系受市场竞争影响,尽管公司单票毛利有所下降,但仍显著好于通达系同行表现。 参考:2019H1 单票毛利比较:中通0.64 元>韵达0.47 元>圆通0.38 元、申通0.38 元>百世0.11。 投资建议:1)看好通达系电商快递的竞争格局改善:竞争格局方面,通达系构建了整体成本护城河,新进入者威胁已经大幅降低;行业将走向良性量价循环,集中度进一步向头部集中。2)韵达专注实施基于科技创新和精细化管理的“成本领先型”竞争策略,且策略执行力强。公司19 年成本继续领先且成本降幅可观。且公司对网络控制能力强,有利于保证服务品质,看好公司在行业竞争中掌握主动权。3)盈利预测:我们维持2019-21 年净利预测27.8、35.5及45.8 亿元,对应19-21 年PE 分别为26、21 及16 倍。当前通达系出现了业绩分化,而公司当前估值水平未能反映效率持续优化带来的份额增长与业绩领先溢价,给予2020 年25 倍PE,目标价40 元,强调“推荐”评级。 风险提示:经济大幅下滑,消费大幅下降,价格战竞争加剧。
韵达股份 公路港口航运行业 2019-11-05 33.99 -- -- 33.15 -2.47%
33.58 -1.21%
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名