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沈晓峰

华泰证券

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工作经历: 执业证书编号:S0570516110001,曾就职于中国国际金融股份有限公司...>>

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嘉友国际 航空运输行业 2024-04-19 26.00 36.30 39.08% 26.21 0.81% -- 26.21 0.81% -- 详细
业绩同比大幅增长,中蒙业务优势+新市场拓展,公司成长持续嘉友国际发布 2023年业绩: 2023年营收同比增长+44.9%至 70.0亿元,归母净利同比+52.6%至 10.4亿元。 其中, 4Q23归母净利 2.8亿元,同比/环比+32.9%/+13.2%。 23年业绩大幅增长主因我国进口蒙煤同比高增, 叠加新项目取得稳定收益。 我们看好公司中蒙跨境业务稳健增长,优势有望延续,叠加非洲、中亚等地业务持续拓展带来成长性。 我们上调 2024/2025年归母净利预测 7%/2%至 12.7亿/15.1亿元,新增 2026年净利预测 18.0亿元,上调目标价 27%至 36.3元,对应 20x 2024E PE(可比公司 Wind 一致预期11.4x,估值溢价主因公司中蒙业务优势持续, 非洲项目陆续投产带来效益,中亚、南美市场空间广阔,公司成长属性明晰),维持“买入”。我国进口蒙煤同比大幅增长,公司主焦煤供应链业务收入同比高增2023年公司主焦煤供应链贸易服务收入同比大幅增长145.9%至44.3亿元,毛利润同比增长 66.4%至 5.2亿元,收入及利润大幅增长主因蒙煤进口量增长带来业务量上升。 根据海关总署数据, 23年我国自蒙古进口炼焦煤同比增长 110.6%至 5,393万吨,占我国炼焦煤进口总量的比重同比增加 12.8pct至 52.9%。 根据甘其毛都口岸管理委员会数据, 2023年甘其毛都口岸累计完成进出口货运量 3,786万吨,同比上涨 98.5%。其中, 进口煤炭 3,651万吨,同比上涨 102.4%。 23年我国蒙煤进口量大幅提升,公司经营的甘其毛都口岸完成进口煤炭量同比翻倍,支撑公司主焦煤供应链贸易业务增长。高基数下跨境多式联运业务收入小幅下滑,但利润率实现增长2023年公司跨境多式联运业务收入同比下滑 1.8%至 20.0亿元,毛利润同比增长 5.6%至 5.7亿元,毛利率同比提升 2.0pct 至 28.4%。 23年公司跨境多式联运业务收入同比下滑,主因 22年因疫情扰动物流供应链带来的高物流费用带来高基数效应,而公司通过物流资源整合、多式联运通道建设实现利润率的提升。非洲业务发展强劲,中亚业务持续布局,新市场有望带来新增量公司非洲业务发展强劲, 刚果(金)卡萨项目已正式投运, 经营情况良好,大大缩短口岸通关时间; 卡萨项目保税库等增值服务、迪洛洛项目、赞比亚萨卡尼亚项目均在建设中, 公司逐步构建国际陆港集群网络。 中亚市场方面,公司 1月 16日公告与乌兹别克斯坦国铁公司签署合作备忘录, 为后续项目合作奠定基础。我们认为公司的优势业务经验有望得到复制,长期看好公司在新市场的拓展与尝试,不断带来新业绩增长点。 风险提示: 全球宏观和地缘政治风险;业务外包风险;客户集中度和新用户拓展风险;汇率风险。
上海机场 公路港口航运行业 2023-12-28 32.36 35.00 -- 33.70 4.14%
37.85 16.97%
详细
免税补充协议落地较低扣点率,有望推动机场免税运营回暖;维持“增持”上海机场公告免税补充协议,浦东和虹桥机场免税收入模式为保底销售提成和实际销售提成取高,大概率情景下月保底销售提成分别为5245万和647万,扣点率按香化、烟、酒、百货、食品5个品类,18%-36%不同情形取值。此次补充协议相比2021年1月公告的补充协议,上海机场免税收入或将进一步下降。不过扣点率下降有助于机场口岸刺激免税消费,提升客单价,扩大整体销售额,且上海机场持有上海、北京机场免税运营商股权,或将分享免税运营商的收益。我们预测23E-25E公司归母净利润为8.63/31.12/34.60亿(前值9.79/46.36/51.54亿),基于DCF折现法,目标价35.00元(WACC11.4%,永续增长率2.0%)。维持“增持”。 协议条款降低扣点率,短期或将进一步拖累收入此次补充协议下,浦东和虹桥机场免税收入模式均为保底提成和实际提成取高,当月实际客流量>3Q23月均客流量的80%,浦东和虹桥月保底提成分别为5245万和647万,否则将通过系数调节进一步降低保底。扣点率按香化、烟、酒、百货、食品5个品类,18%-36%不同情形取值,我们测算综合扣点率约为20%-25%,相比原始协议的42.5%明显下滑,同时若假设24年国际航线旅客吞吐量和免税客单价恢复至19年,与2021年1月公告的补充协议相比,免税收入仍将下降9.2亿-16.1亿(下降21%-37%)。 与运营商携手做大机场免税蛋糕,中长期看好机场盈利持续回升此次补充协议虽规定了较低的扣点率,但免税渠道多样化的背景下,核心诉求为推动免税运营商提高经营效率,提升客单价,扩大整体销售额,巩固机场的免税业务竞争力。同时协议规定提货点的实收费用标准同样按照18%-36%的扣点率,有望在今后较大程度获取市内免税店带来的免税收益。 另外公司持有上海、北京机场免税运营商12.54%的股权,上海机场有望分享免税运营商通过扩大规模以及提高盈利能力带来的利润增量,弥补扣点率下滑的盈利压力。 调整目标价至35.00元,维持“增持”评级展望之后,我们认为伴随国际航线不断恢复,公司盈利回升趋势有望持续,不过整体盈利恢复仍需免税等非航业务进一步回暖,我们预测23E-25E归母净利润为8.63/31.12/34.60亿(前值9.79/46.36/51.54亿),基于DCF法,调整目标价至35.00元(WACC11.4%和永续增长率2.0%不变,目标价前值43.00元);中长期上海两场流量汇集和变现能力依然突出,22年并表及收购的资产有望逐步贡献盈利增量,维持“增持”。 风险提示:免税销售不及预期、流量恢复不及预期、高峰时刻增长不达预期。
山东高速 公路港口航运行业 2023-11-28 6.66 7.15 -- 7.21 8.26%
8.44 26.73%
详细
事件:拟收购大股东旗下智慧交通相关资产公司拟收购大股东持有的山东高速信息集团有限公司65%股权(11/23公告)。标的公司主营高速公路机电系统集成(包括监控、通信、收费等设备的采购、安装、调试、运维等)业务,契合智慧交通发展大方向。标的公司2021/22年合并报表归母净利为2.33/2.77亿元(审计报告)。本次交易价格为现金25.34亿元;收购完成前,标的公司的智能网联测算基地预计将剥离,剥离后的实际股权转让款为21.53亿元。公司预计本次投资的IRR为12.26%。本次交易尚需股东大会批准,我们模型暂未反映该收购。我们维持2023/24/25年归母净利预测为34.1/36.0/36.4亿元。我们仍基于11.6x2023PE(在可比公司市值加权中枢10.5x上给予10%溢价,反映公司高分红率优势),维持目标价7.15元与“增持”评级。 向公路产业链上游延伸,切入智慧交通领域标的公司与上市公司为公路产业链的上下游关系,业务具有协同性,运营风险相对可控。标的公司业务构成包括机电施工集成、软件开发、数据运营。 机电施工集成收入占比为84.34%(2022年),包括高速公路机电设备集成以及交通安全设施的建设、电力设施迁改工程;软件开发收入占比为10.87%(2022年)。标的公司业务领域为智慧交通与智慧城市。标的公司拥有国家级专精特新小巨人企业1家,省专精特新企业8家;研发人员占在职人员的比重达到30%(标的公司官网)。 存量业务模式稳健,契合智慧交通发展大方向公路机电施工集成模式稳健,业务增量包括:1)新建与改扩建释放机电工程需求;2)运营期公路设备更新,周期通常为5-10年;3)存量设备日常运维。展望未来,智慧交通契合行业发展方向,有更大的发展潜力。交通部近期印发《关于推进公路数字化转型加快智慧公路建设发展的意见》并提出2027年与2035年目标,推动公路建设、养护、运营等全流程数字化转型。 获取新的盈利增长点司,标的公司ROE较强根据审计报告,标的公司2021/22年加权ROE达到12.4/11.5%,小幅高于山东高速(2021/22年加权ROE为9.9/8.3%)。标的公司2023年10月底的资产负债率为59%,山东高速2023年三季报资产负债率为62%。标的公司2021/22年总收入为31.5/40.1亿元,归母净利为2.33/2.77亿元,净利率为10.0/9.6%,总资产周转率为0.55/0.58次。考虑收购标的股权增厚盈利(同一控制下合并追溯全年)、往来业务内部抵消及公司持股比例,假设在年底前完成收购,我们预计公司2023年归母净利或增厚1.3-1.6亿元。 风险提示:居民出行意愿不佳,路网分流,资本开支较高,资产减值风险。
招商公路 公路港口航运行业 2023-11-22 9.34 10.48 -- 10.11 8.24%
11.25 20.45%
详细
核心观点:拟收购路劲高速资产包,外延扩张再落一子招商公路拟以 44.12亿元收购路劲(中国)基建 100%股权,目标公司拥有河北保津高速 40%股权、湖南长益高速 43.17%股权并享有 50%收益权、山西龙城高速 45%股权、安徽马巢高速 49%股权。收购完成后,招商公路运营里程将增加 276公里。目标公司 2023年 1-7月净利润为 2.39亿元,收购对价折年化 PE 为 10.8倍。本次交易尚需办理境外投资备案手续、通过反垄断审查、路劲基建(1098HK)股东批准程序等。我们模型暂未反映该收购。我们暂维持 2023/2024/2025年归母净利预测为 55.8/59.0/62.6亿元。基于分部估值法(公路业务 WACC=6.21%),调整目标价至 10.48元(前值 10.42元)。公司 2022-2024年度分红比例承诺为 55%,据此我们预计公司 2023年度股息率为 5.1%。公司并购成长能力突出,维持“买入”。 拟收购路产为成熟运营项目,周边路网完善拟收购路产建成时间较早,周边路网完善,为成熟运营项目。保津与龙城高速为主要货车通道,长益高速为省会出城道路,马巢高速为出省路线的一段。 河北保津高速全长 105公里,2003年 9月建成,起于河北与天津交界处,止于保定徐水,是贯通天津、河北、河南及山西的重要货运通道。湖南长益高速全长 63公里,1998年 7月建成,连接长沙与益阳,也是长沙与张家界的主要通道。山西龙城高速全长 72公里,2012年 7月建成,是承载山西南部及陕西往环渤海地区的东向货运通道。安徽马巢高速全长 36公里,2013年 12月建成,为合肥至南京、上海等长三角路线的一部分。 路产盈利能力较强,除长益外其他路产收费期较长目标公司 2022年 ROE 为 8.4%,2023年 1-7月 ROE 为 6.4%(年化为11.0%),路产盈利能力较强。保津/长益/龙城/马巢高速 2023年 H1路费收入为 3.8/2.6/2.5/2.0亿元,折单公里年路费收入为 726/832/692/1083万元,显著高于全国均值(约 400万元/公里)。长益高速将于 2026年 4月到期,剩余期限较短,2021/2022年目标公司应占长益高速利润为 1.0/0.9亿元; 其他项目剩余期限较长,保津/龙城/马巢高速收费期剩余 10.0/18.9/20.3年。 交易完成后,招商公路净利润、EPS、DPS 预计小幅提升目标公司 2022年/2023年 1-7月录得净利润 3.21/2.39亿元。目标公司净资产为 37.09亿元(2023年 7月末),交易对价与净资产的差额(约 7亿元)或在剩余收费期内摊销。假设公司融资成本为 3%,财务费用或增加约 1亿元(税后)。综合考虑并表资产增厚盈利、摊销以及财务费用增加,若交易在 23年末完成,我们预计公司 24年净利/EPS/DPS 将增加约 4/4/4%。 风险提示:出行意愿不佳、经济增速放缓、收费标准降低、资本开支超预期。
嘉亨家化 基础化工业 2022-04-21 24.05 28.93 118.34% 28.90 20.17%
28.90 20.17%
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21年稳健收官,21Q4多项财务指标均有优化公司 21年营收 11.61亿元/yoy19.89%,归母净利 9717万元/yoy4%(略高于我们预期的 9013万元)。21Q4营收 3.29亿元/yoy9.15%,归母净利 3271万元/yoy22.55%,多项财务指标均有优化。化妆品业务深挖现有客户/加大新客户拓展,21年收入 yoy70%,占比已达 54%。湖州新工厂 22年 3月已取得生产许可,若疫情得到控制,我们预计 22H1有望投产。考虑疫情反复及区域封控的潜在影响,调低 22-23年 EPS(前值 1.20/1.51元),并引入24年 EPS,预计 22-24年 EPS1.15/1.50/1.85元,公司与科思股份(22年Wind 一致盈利预测 PE20倍)均主业较聚焦/处化妆品上游环节/有新产能投放,更具可比性,考虑化妆品业务高速成长/积极拓展新客户,给予 22年26XPE,目标价 29.90元(前值 35.91元),维持增持评级。 化妆品业务高速成长,后续有望成主力增长引擎公司与现有客户强生/宝洁/贝泰妮等合作继续深入,并加大拓展 PMPM/逐本/咿儿润等新客户,21年化妆品业务营收 6.30亿元/yoy69.77%,毛利率22.59%/yoy-2.77pct , 产 量 2.41万 吨 /yoy17.82% , 销 量 2.36万 吨/yoy20.55%,收入占比由 2020年 38.33%升至 54.28%。21年塑料包装业务营收 4.1亿元/yoy8.43%,毛利率 27.21%/yoy0.21pct,全年产量 6.70亿个/yoy-4.00%,销量 6.73亿个/yoy-1.26%。21年家庭护理产品营收 96.9百万元/yoy-51.82%,受消毒液、洗手液等业务下滑拖累。 21Q4多项财务指标均有优化21全年毛利率 23.77%/yoy-1.49pct,人工成本/产品结构变动等导致毛利率降低,21Q4毛利率 25.17%/yoy1.12pct,环比 21Q3亦有优化,21Q2以来持续改善。21年管理/销售/研发/财务费用率 10.01%/0.48%/1.89%/0.63%,其中管理费用率 yoy0.61pct,增幅最大,主要因职工薪酬/折旧摊销费等增加,分季度看,21Q1以来管理费用率环比持续下降,费用管控水平持续提升。21年经营现金流净额 1亿元,基本与净利润匹配,单看 21Q4,经营现金流净额 0.82亿元,较 21Q3净流出大幅改善。 化妆品业务产能利用率处高位,新工厂投产有望带来新增长引擎截至 21年底,公司化妆品/塑料包装容器/家庭护理产品设计产能分别为 2.45万吨/8.7亿个/2.5万吨,产能利用率 98%/77%/35%。化妆品/塑料包装容器在建产能 3.8万吨/3亿个。湖州新工厂 22年 3月已取得生产许可,若疫情得到控制,我们预计 22H1有望投产。 风险提示:疫情反复拖累生产节奏及新工厂投产进度;原材料/人工等成本上涨;市场竞争加剧。
吉祥航空 航空运输行业 2022-04-21 14.45 18.20 47.73% 14.67 1.52%
18.79 30.03%
详细
净亏损小幅扩大;盈利修复遭疫情延缓,但回升逻辑不变,维持“买入”吉祥航空 2021年营收 117.67亿,同增 16.5%,归母净亏损人民币 4.98亿,同比小幅扩大 0.24亿,差于业绩预告净亏损 3.3-4.2亿。4Q21疫情形势恶化,并且油价上涨,公司盈利承压。此轮疫情再次延缓航司盈利修复,且油价仍处于高位,我们预测 2022-24净利润-4.09/16.59/20.82亿(前值15.21/20.41/-亿)。我们仍看好疫情控制后,行业供需结构改善,叠加票价改革,公司宽体机培育逐步成熟发挥优势,盈利水平有望达到历史高点,给予 3.7x2022PB(参考 2016-2018年 ROE 较高时期 PB 均值),并预计 22年 BPS 为 4.91元,目标价 18.20元。维持“买入”。 2021年客座率同比下滑 0.1pct,收益水平低位反弹2021年新冠疫情持续抑制航空需求,但公司积极调配国内线运力,试图降低疫情的影响,国内线运力占比整体达到 98%,同比增长 19.7%,相比 2019年增长 5.5%,国内线需求同增 19.3%,不过相比 2019年仍下滑 7.2%,客座率 76.2%,同比小幅下降 0.3pct,2019年为 86.6%。整体来看,供需分别同增 16.1%/16.0%,恢复至 2019年 89%/78%,客座率 75.1%,同降0.1pct。另外公司通过有效的收益管理,叠加国际线票价高涨,我们测算 2021年公司单位客公里收益同增 2.2%,推动航空客运收入同增 18.5%。 单位座公里成本同比小幅下降,但新会计准则下财务费用提升2021年公司营业成本 117.80亿,同增 14.7%,毛亏损同比缩窄 1.60亿至 0.13亿。其中由于油价上涨,单位座公里燃油成本同增 32.8%,而由于飞机利用率提升 0.3小时至 8.35小时,以及新租赁会计准则下,部分租赁费转入财务费用,单位座公里扣油成本同降 9.5%,单位座公里成本同降 0.5%,不过财务费用同增 1.65亿,最终使得归母净亏损同比小幅扩大 0.24亿至 4.98亿。 调整目标价至 18.20元,维持“买入”评级近期疫情延缓需求和航司盈利恢复,我们调整 22E-24E 净利润预测值至-4.09/16.59/20.82亿(前值 15.21/20.41/-亿)。给予 3.7x2022PB,我们认为疫情控制后,行业供需结构持续改善,叠加票价改革,公司宽体机培育逐步成熟发挥优势,盈利水平有望达到历史高点,参考 2016-2018年 ROE 较高时期 PB 均值,并预测 2022年 BPS 为 4.91元,调整目标价至 18.20元(前值 19.50元),维持“买入”。 风险提示:新冠疫情影响超预期,市场竞争加剧,油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,洲际航线和宽体机培育不及预期,安全事故。
山东高速 公路港口航运行业 2021-04-02 6.30 6.14 -- 6.98 10.79%
7.20 14.29%
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2020年度分红率超预期,因土地处置进度延后盈利低于预期 按重述后口径,山东高速2020年实现营业收入114亿元(同比+9%)、归母净利20.4亿元(同比-35%)(公告3/30)。因土地项目处置进度延后,2020年归母净利低于我们预期(23.9亿元)。2020扣非净利同比下降27%,主要受到疫情期间公路免费通行政策冲击。公司2020年度拟派息0.38元/股(同比持平),分红率达90%(高于我们预期的60%),股息率为6%。公司核心路产京台高速正在改扩建,项目完成后有望量价齐升;公司土地处置进度亦有望加快。我们预计,公司2021/2022/2023年EPS为0.69/0.79/0.90元,股息率为6.8%/7.7%/8.7%。目标价7.44元,维持“增持”评级。 2020年回顾:免费通行使1H20盈利下滑,盈利已在2H20恢复增长 公司1H20扣非净利同比下降91%,受到疫情期间公路免费通行政策冲击;2H20扣非净利同比增长73%,受益于济青高速改扩建后收费标准提高与车辆回流、轨道交通公司并表增厚盈利。2H20通行费收入同比增长13%。其中,济青高速(占2H20通行费收入49%)通行费收入同比增长53%;京台高速(占2H20通行费收入14%)因实施改扩建工程,通行费收入同比降低30%;其他路产2H20通行费收入同比增长1%。新收购的轨道交通集团在2020年实现净利3.25亿元,同比增长101%;考虑财务费用影响(按收购对价与假设4%利率测算),该收购增厚2020年净利约0.6亿元。 2021年展望:京台高速改扩建加速,项目完工后有望量价齐升 公司核心资产京台高速正在实施改扩建,待项目完工后,交通管制解除有望促进车流量大幅增长,收费标准亦有望提高。截至2020年底,德州至齐河段、济南至泰安段的项目进度达到52%、7%。据2020年报,烟台合盛公司正在与烟台福山区政府进行第二次土地置换,处置进度亦有望加快。 高股息率有吸引力,维持“增持”评级 我们上调2021年归母净利至34.1亿元(前次33.0亿元),考虑恒大地产股权转让协议(公告2020/11/23)调增恒大项目分红收益。我们下调2022年归母净利预测至38.9亿元(前次40.3亿元),考虑京台高速改扩建分段施工而下修车流量预期。高速公路行业估值中枢为9.4x2021PE(前次7.9x2021PE),公司分红率高于行业均值;我们在行业估值中枢上给予约30%溢价(与前次相同),基于12.2x2021PE(前次10.3x2021PE)与不含恒大项目分红的扣非EPS0.61元,估算目标价7.44元(前次7.11元)。维持“增持”评级。 风险提示:车流量低于预期、路网分流高于预期、资本开支高于预期。
中青旅 社会服务业(旅游...) 2021-03-29 12.65 17.51 44.23% 13.53 6.96%
13.53 6.96%
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疫情拖累公司 20年业绩, 21年公司各项业务有望回暖 20年公司营收 71.51亿元/yoy-49.12%,归母净利-2.32亿元(19年 5.68亿元), 符合此前业绩预告(预计 20年归母净利-2.39亿元), 扣非归母净 利-3.95亿元(19年 4.32亿元)。 20年疫情对公司各项业务均造成较大拖 累。 21年伴随疫情好转, 商务会议、旅游市场有望逐渐修复, 公司各项业 务有望回暖。疫情加速旅游市场转型升级,公司旗下古镇品牌优势不断彰显, 作为综合型度假景区有望长期受益。大股东光大集团(未上市)疫情期间对 公司提供较多支持,后续资源协同等可期。预计 21-23年 EPS0.76/0.97/1.11元, 目标价 17.51元。 20年乌镇、古北经营情况持续修复 受疫情影响, 20年乌镇游客 301.99万人次/yoy-67.11%,营收 7.95亿元 /yoy-63.53%,净利润 1.35亿元/yoy-83.22%(含政府补贴 2.87亿元),随 国内疫情形势好转,整体呈现稳步复苏态势。20年古北水镇接待游客 116.55万人次/yoy-51.31%,营收 5.72亿元/yoy-39.81%,净利润-1.71亿元 /yoy-217.12%, 受益周边游市场需求快速释放, 古北 20H2经营情况迅速回 暖。京哈高铁以及北京市郊铁路怀密线均已正式全线贯通,交通渠道的优化 有助古北后续拓展辐射范围、提升知名度。 濮院景区目前仍处于建设阶段, 根据现阶段疫情防控及旅游市场恢复情况,公司预计将于 2021年开业。 整合营销、酒店业务等净利润有较大下滑 因深受疫情影响,诸多重大项目被迫延期或取消, 20年整合营销业务(中 青博联)营收 11.76亿元/yoy-55.96%,净利润 123.84万元/yoy-98.25%, 毛利率 23.81%/yoy+3.66pct;酒店业务营收 2.99亿元/yoy-34.84%, 毛利 率 25.81%/yoy-61.64pct, 亏损 6085万元(19年盈利 3525万元)。科技业 务(中青旅创客、中青旅风采)实现收入 41.37亿元/yoy +7.48%,毛利率 6.86%/-1.62pct,风采科技顺利续签云南福彩服务项目,在疫情特殊情况下 为公司业绩提供有力支持。 期待两大古镇 21年经营转好,维持增持评级 原预测 21-22年 EPS0.71/0.91元,两大古镇在疫情压力下彰显较强的运营 管理能力及产品升级能力,濮院开业有助与乌镇形成客流协同、古北交通条 件优化有利于后续客流修复,调高 21-22年盈利预测并增加 23年预测,预 计 21-23年 EPS0.76/0.97/1.11元, 可比公司 21年Wind一致盈利预测 PE26倍, 公司低毛利率的旅行社业务占比较高,给予 21年 23倍 PE,目标价 17.51元(前值 12.09元),维持增持评级。
深高速 公路港口航运行业 2021-03-29 8.81 9.28 -- 10.88 17.88%
10.38 17.82%
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2020年年报收入、净利、派息超我们预期按重述后可比口径,深高速2020年实现营业收入80.3亿元(同比+25.6%)、归母净利20.5亿元(同比-19.9%)(公司公告3/24);剔除2019年沿江公司所得税抵减的影响后,净利同比增长约0.32%。2020年收入和净利分别高于我们预测38%和36%。2020年收入增长主要来自新收购的环保项目并表。在公路主业,外环高速于2020年底通车,2021年1月车流量表现强劲;在环保产业,公司处于加速扩张期,我们预计其利润占比将逐步提高。 我们预计公司2021/22/23年EPS为0.95/1.04/1.16元,目标价为10.93元。 公司宣派2020年度股息0.43元/股,对应股息率4.7%。维持“买入”。 业务亮点:环保产业加速扩张、外环高速车流量表现强劲公司的第二主业环保产业加速扩张。公司在2020年收购蓝德环保(非上市),拓展厨余垃圾处理业务,并且中标深圳光明环境园特许经营项目。公司曾在2019年收购南京风电(非上市)、包头南风(非上市),环保资产的并表贡献了2020年报收入的主要增量。2020年第四季度,公司主要路段的日均收入已基本恢复到2019年同期水平。其中,机荷东、机荷西、沿江、清连、水官、武黄高速同比变化-0.6%、-7.2%、+7.6%、+13.5%、-2.9%、+6.2%。 2021年1月,外环高速通车首月的日均收入达到233万元,远超车流量预测报告(公司通函2016/4/25)提及的日均收入中性预期157万元。 潜在担忧:未来资本开支较重、定增可能引起摊薄考虑环保业务扩张、机荷改扩建、潜在资产收购,公司未来三年资本开支与投资支出预计较高。据2020年报,公司预计2021-2023年累计资本开支约72亿元,主要投向外环高速、沿江二期、阳茂改扩建、蓝德餐厨与光明环境园等;此外,董事会已批准机荷改扩建等项目的前期资本开支约26亿元。 据公司公告(2021/3/16),公司拟向深投控(非上市)收购湾区发展(737HK)71.83%股权,湾区发展当前市值约为93亿港币;若交易达成,我们预计深高速的投资支出较高。为了项目融资,公司拟非公开发行不超过3亿股H股(约占总股本14%),事项已获中国证监会核准通过,定增可能引起摊薄。 维持“买入”评级因外环高速开通后车流量表现强劲,我们小幅上调2021/22年归母净利预测至22.6/24.6亿元(前次:22.5/24.4亿元),并且引入2023年归母净利预测27.1亿元,预计2021/22/23年股息率为4.7%/5.2%/5.8%(假设分红率维持46%)。基于分部估值法,我们小幅上调目标价至10.93元(前次10.92元),测算过程详见正文。维持“买入”评级。 风险提示:车流量增速低于预期,环保项目、梅林关项目进展不及预期。
天津港 公路港口航运行业 2021-03-29 3.97 4.16 -- 5.05 4.12%
4.14 4.28%
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天津港枢纽港口地位不断提升,2020年生产经营及净利润增速向好天津港公布2020年报:1)营业收入同比增长4.2%至134.3亿元;2)归母净利润同比增长14.0%至6.87亿元,小幅高于我们的预期6.57亿元;3)扣非归母净利润同比增长15.9%至6.89亿元。业绩向好主因公司业务结构优化和受益于环渤海及京津翼地区经济协作战略。2020年,公司散杂货物和集装箱吞吐量同比增长2.7%和6.3%。我们维持2021/2022年净利润预测,并新增2023年预测(EPS:0.31/0.34/0.35元);基于17.1x2021EPE估值,给予目标价5.30元,维持“增持”评级。 港口装卸业务向好,其中集装箱吞吐量增速超行业平均水平2020年,天津港港口装卸业务实现营业收入63.4亿元,同比增长3.1%;毛利润21.2亿元,同比增长6.2%;毛利率33.4%,较上年同期提升1.0个百分点。其中,公司完成散杂货物和集装箱吞吐量分别为2.3亿吨和1,835万标准箱,同比增长2.7%和6.3%,集装箱吞吐量增速超行业平均水平(同期全国港口集装箱吞吐量同比增长1.2%)。公司毛利率水平提升,主要受益于公司积极的货源结构调整和有效的成功管控。 港口物流业务毛利润大幅提升、港口服务及其他业务实现高毛利率2020年,天津港港口物流业务实现营业收入14.6亿元,同比增长14.4%;毛利润3.6亿元,同比增长119.5%;毛利率24.8%,较上年同期提升11.9个百分点。公司港口服务及其他业务分部实现营业收入5.7亿元,同比下降9.0%;毛利润3.4亿元,同比下降7.2%;毛利率59.4%,较上年同期提升1.1个百分点。2020年公司港口物流业务毛利润同比大幅提升、港口服务业务实现高毛利率水平,主因公司作为天津港区装卸物流产业运营主体,积极扩大港口产业链相关的物流增值服务,为客户提供一体化的综合港口服务。 持维持2021/2022年净利润预测,维持“增持”评级我们维持对公司2021/2022年净利润预测,并新增2023年预测(归母净利润:7.4亿/8.1亿/8.5亿元)。我们基于17.1x2021EPE估值(公司历史三年PE均值20.2x减去1个标准差,估值较历史水平折价主因考虑2021年净利润增速有所放缓,2021EEPS0.31元),给予目标价5.30元(前值目标价5.35元,基于19.8x2020EPE)。 风险提示:1)港口吞吐量增长低于预期;2)港口物流及其他业务增长低于预期;3)自然灾害;4)政策风险。
嘉诚国际 综合类 2021-03-26 33.14 24.54 58.12% 33.48 1.03%
36.80 11.04%
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成本压力较大,下调评级至“增持” 2020年,公司实现收入 11.5亿元,同比下降 3.6%,归母净利为 1.6亿元, 同比增长 26.4%,低于我们此前预期的 1.9亿元, 主要是产能投放后成本较 高。 我们预测公司 21/22/23年 EPS 为 1.80/2.26/2.68元,给予目标价 36.00元(对应 21年 20x PE),下调至“增持” 评级。 新产能成本较高,盈利压力较大 2020,公司实现收入 11.5亿元,同比下降 3.6%,主要是 2B 业务增长乏力; 毛利率为 24.0%,同比下降 0.2pct;归母净利为 1.6亿元,同比增长 26.4%, 低于我们此前预期的 1.9亿元, 主要是嘉诚国际港产能投放后成本较高;扣 非后归母净利为 1.3亿元,同比下降 8.7%。 4Q20, 公司实现收入 3.3亿元, 同比下降 2.6%;毛利率为 20.5%,同比下降 13.2pct;归母净利为 2946万 元,同比增长 48.9%;扣非后归母净利为 2879万元,同比下降 47.9%。 切入菜鸟跨境物流 疫情催化全球线上零售渗透率提升,中国制造成为全球消费者首选。 国内跨 境电商 B2C 物流市场高度离散,头部企业纵腾和递四方市场份额不足 1% (中国国际货代协会: 2019)。广州为国内跨境电商重镇,借助天运物流中 心保税仓资源和 2B 供应链服务经验,公司切入菜鸟跨境电商物流供应链。 我们预计 45万平的嘉诚国际港(二期) 将于 21年逐步投运,专注于跨境 电商出口物流服务,和天运物流中心进口业务实现协同。公司拟投资大湾区 (华南)国际电商港和海南数智物流中心, 扩大跨境电商业务布局。 产能投入阶段性拖累盈利,下调评级至“增持” 公司年报净利低于预期, 我们下调 21/22年仓储收入及毛利率,相应下调 EPS 预测至 1.80/2.26元(前值: 2.36/2.78元), 并引入 23年 EPS 预测 2.68元(未考虑定增稀释效应)。可比公司 21年 Wind 一致预期 PE 均值 16.9X,考虑公司盈利有望伴随产能逐步释放, 给予 21年 20X PE(较行 业估值溢价 19%),目标价 36.00元, 下调评级至“增持”。 风险提示:客户集中度风险,下游景气度风险,税率风险。
锦江酒店 社会服务业(旅游...) 2021-03-25 53.20 61.01 118.13% 61.93 16.30%
66.12 24.29%
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定增募集 50亿资金, 竞争力进一步提升 公司发布非公开发行报告,以 44.60元/股向境内外 11家机构合计发行约 1.12亿股,募集募集 50亿资金, 限售期 6个月。发行后控股股东锦江资本 持股比例由 50.32%下降至 45.05%, 不改变控股股东地位。 19年到 20年, 公司持续大力推进组织变革,我们认为公司经营有望变得更加积极,效率有 望大幅提升。定增提供扩张弹药, 助力公司逆势抢占市场份额。调整 20/21/22年摊薄后 EPS 为 0.10/1.06/1.53元/股。给予 40x22PE,上调目标价至 61.2元(前值为 58.90元, 38x22PE),维持买入评级。 定增助力中高端扩张, 优化财务结构 定增募集资金中 35亿元用于经济型和中端门店装修升级, 15亿用于偿还金 融机构贷款。 随着消费升级, 现有酒店产品老化,市场竞争加剧,租金、人 工成本提升, 酒店提档升级需求迫切。装修改造升级有望在中长期提升公司 产品盈利能力,增强市场竞争力。 2017年至 2019年,公司利息支出分别 为 5.58亿元/4.68亿元/3.68亿元,利息支出较高。 募投项目有望优化公司 资产结构,降低财务费用,释放净利润。 大力推动组织变革,提升经营效率 公司管理为酒店集团核心竞争力。 锦江酒店自 19年以来开启整合步伐, 20年上半年大力推动组织变革, 设立中国区,保持前端品牌基因不变,打破子 公司间壁垒,重新划分管理。制度上,构建扁平化组织架构、落实结果导向 的绩效考核制度,提升反应速度及效率;人事上,在中高管理层注入维也纳 与铂涛人员,推动整合措施落地。公司确定了中国区未来 3年实现规模和净 利润翻番的发展目标。公司设立“一中心三平台”,通过 IT 加强会员运营、 优化流程、提升效率,发挥集中采购优势,中后台数字化转型。 长期看好酒店龙头, 酒店景气向上拐点催化, 维持买入 我们认为供需改善、产品迭代将推动龙头进入提价周期。 锦江酒店展店迅速, 中高端发展领先, 为行业龙头。 机制理顺, 经营效率不断提升。 我们预计随 着清明、五一假期到来,酒店有望迎景气向上拐点,催化估值。 维持盈利预 测不变, 因实际发行价格和股份数与此前预期略有差异(49.52元/股, 1.01亿股), 调整 20/21/22年摊薄后 EPS 为 0.10/1.06/1.53元/股。给予 40x22PE (可比公司 22年 PE 均值 33x,酒店 2Q 为景气向上拐点,提振估值,公 司扩张速度领先、中高端占比较高,经营数据有望领先市场, 给予溢价), 上调目标价至 61.2元(前值为 58.90元, 38x22PE),维持买入评级。 风险提示: 需求不达预期风险;疫情二次扩散风险;市场竞争加剧风险。
中国中免 社会服务业(旅游...) 2021-03-24 315.00 352.02 385.28% 337.82 7.24%
349.28 10.88%
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离岛免税地标升级,公司竞争力再夯实 公司公告全资孙公司海南投资公司拟投资人民币36.9亿元用于三亚国际免税城一期2号地项目,建设集免税商业与高端酒店为一体的旅游零售综合体项目。若项目建设完成并成功引入知名奢侈品牌,则标志中免供应链能力大幅提升。海南国际旅游岛离岛免税购物空间广阔,未来有望形成中免“一超多强”格局。因项目建设周期较长,对当期盈利影响较小,暂维持盈利预测,预计20/21/22年EPS为3.13/5.58/7.54元,维持目标价358.35元,买入。 打造一站式高端旅游消费目的地 2号地项目背靠三亚海棠湾国际免税城,定位于免税商业与高端酒店一体的旅游零售综合体,有望与三亚国际免税城、河心岛项目有机结合,将海棠湾打造为一站式高端旅游消费目的地。根据规划,2号地商业方面拟引入高端奢侈品牌,丰富品类,建设周期为21个月。酒店方面将引入地标型、国际高端知名品牌酒店,建设周期为48个月。项目总建筑面积17.25万平方米,地上建筑面积约为10.70万平方米。开发成本约为35.75亿元(主要包括土地成本、基础设施建设费用、建筑安装工程费及不可预见费),期间费用约为1.15亿元,公司测算内部收益率约为10.8%。 供应链能力提升,全球竞争力提升 20年离岛免税新政实施,打开广阔的市场空间。根据海口海关,20年离岛免税购物金额约为275亿元,同比增长104%。21年1月,离岛免税销售额约为38亿元,同比增长144%,高增长延续。21年以来,海南免税运营主体增加,政府希望鼓励适度竞争,做大市场蛋糕。我们认为供应链为免税运营商的核心竞争力。中免2号地项目将有效弥补现有免税城营业面积的不足,扩充和提升现有品牌品类,促使购买转化率和客单价进一步提升。引入国际知名品牌和奢华酒店,将进一步强化中免全球免税市场的竞争力。我们认为未来海南离岛免税将呈现中免“一超多强”格局。 离岛免税持续高景气,中免强者恒强 我们认为出境游彻底恢复仍需较长时间,离岛免税将承接海外消费回流,持续高景气。2号地项目建成后,中免品牌品类和商业面积扩大,酒店等配套进一步完善,在海南免税市场的领先优势将进一步扩大。长期看好中免受益免税行业发展红利。因项目建设周期较长,暂维持20/21/22年EPS为3.13/5.58/7.54元,维持目标价358.35元(基于近5 年历史PE 均值49.40 倍,给予64.22x21PE),维持“买入”。 风险提示:政策推进不及预期;市内免税店开展进度不及预期;国内免税牌照壁垒优势减弱。
丸美股份 基础化工业 2021-03-24 59.08 72.77 158.78% 57.82 -2.13%
62.26 5.38%
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生物科技赋能,分享心态打造科学家品牌,期待更多可能性3月20日公司举办丸美生物科技抗衰创新论坛暨“美丽法则”全人源胶原蛋白发布会,推出全球独家首创的全人源胶原蛋白技术及抗衰护肤品牌“美丽法则”,后者由公司控股,浙江娜拉、杭州乔一等专业电商团队持股。 伴随消费者理念升级,日益讲求功效而淡化“大牌迷恋”,国产品以生物科技赋能/以科研力量加持/以电商渠道放大规模,有望弯道超车。公司以核心技术为依托,以分享心态、纵横产业资源合力打造科学家品牌,期待更多可能性。预计20-22年EPS1.39/1.66/1.93元,目标价74.50元。 胶原蛋白:应用前景广阔,基因工程制备法逐渐崛起胶原蛋白生物相容性良好,可促进细胞生长及粘附,已广泛应用于在皮肤/再生医学/医疗美容等领域,19年全球胶原蛋白市场规模153.56亿美元,医疗健康/食品饮料/护肤品市场占比50%/31%/13%,19年中国市场规模占全球的6.4%(GrandView)。胶原蛋白主要通过动物提取制备(如创尔生物等),存在病原体残留/强酸强碱残留/排异性等痛点。巨子生物/锦波生物/创健医疗/聚源生物等已有重组胶原蛋白技术及产品(化妆品/医用敷料/修复凝胶等)落地,氨基酸序列多与人体胶原蛋白基因序列相似或类似。 丸美:强大科学家团队为后盾,全人源胶原蛋白重磅面世全人源胶原蛋白为丸美与基因工程药物国家工程研究中心共研,并联合香港中文大学/日本长崎大学等多名科学家,利用专利技术将Ⅰ型胶原蛋白(促进细胞黏附)和Ⅲ型(促进细胞活力)按1:1构建重组,以C-Pro环扣稳定三股螺旋结构,氨基酸序列与人体胶原蛋白序列100%一致,为全球独家首创。据人体皮肤斑贴试验,该胶原蛋白对皮肤无刺激性,受试者连续使用后鱼尾纹数量减少、真皮层胶原蛋白密度有显著提升。丸美同步推出以该技术为核心的抗衰护肤品牌“美丽法则”,首批上线面膜/精华/眼霜等5个SKU,将以涂抹面膜为突破口,首发线上、全域推广,最终全渠道赋能。 新技术、新品牌发布,彰显生物科技赋能理念、分享心态,维持买入评级新品培育尚需时间,暂维持原盈利预测,预计20-22年EPS1.39/1.66/1.93元,可比公司Wind一致盈利预测21年平均PE66倍。20H2公司为控制价格体系,线上渠道管控收紧,拖累业绩,21年PE31倍(华泰预测)。全人源胶原蛋白技术彰显公司以生物科技赋能的品牌发展理念,新品牌彰显公司分享心态和顶级科研力量、优质产业资源调配能力,PE估值有望修复,我们预计公司20-22年净利润GAGR15%,低于可比公司,给予21年45XPE,目标价74.50元(前次为101.26元),维持买入评级。 风险提示:新品牌发展较慢;线上投放费用提升;市场竞争加剧。
贝泰妮 基础化工业 2021-03-15 176.11 179.42 219.65% 218.88 24.29%
285.00 61.83%
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专业性筑基,新品类、新品牌、新渠道带来发展新象限抗敏修复等功能对于产品安全性、有效性要求高,品牌商更易铸就品牌/营销/渠道壁垒,沉淀品牌资产。贝泰妮定位抗敏修复,学术论文/临床验证加持,品牌认知度强,产品复购率高,发展路径难以模仿超越,市场地位易守难攻;较早布局电商,加速规模放量,流量红利中后期竞争者追赶成本高昂;持续沉淀专业内容,强化品牌形象。用户思维/数据驱动/组织升级夯实中长期增长动能。我们认为未来发展三驱动:新品类(彩妆等)、新品牌(WINONABaby等)、新渠道(线上新平台及线下药店/屈臣氏等)。预计21-23年净利润为7.77/10.89/14.91亿元,若按6360万股发行,目标价181.90元。 功效为王时代,抗敏修复赛道更易铸就壁垒社交媒体时代,美妆领域成分党崛起,消费者需求更具针对性/更细分化/更追本溯源。品牌商诉诸多种手段,围绕功效成分、作用机制来塑造产品内容、加强品牌记忆。因皮肤状态的特殊性,抗敏修复等功能的实现对于产品安全性、有效性要求更高,需要更明确的作用原理或作用于更深的皮肤层次,品牌商更易铸就品牌/营销/渠道壁垒,沉淀品牌资产,以专业性“镀金”成为品牌商重要发力点。据欧睿,19年我国皮肤级护肤品市场规模136亿元,15-19年GAGR23%,高于行业整体增速(10%)。环境刺激/生活习惯/微创无创医美等因素导致问题肌肤人群日益广泛,抗敏修复市场有望持续景气。 贝泰妮:专业起点优越、电商加速放量、长期动能十足1)起点优越,难以复制:公司旗下薇诺娜定位抗敏修复,获顶尖医院临床验证、学术硕果累累,被2400多家医院皮肤科用于临床辅助治疗,强品牌认知度带来高复购率,专业性好牌奠定高起点,发展路径对资源禀赋、时间积累要求高,竞争者难以模仿超越,市场地位易守难攻。2)发力电商,先发制人:药店渠道基本盘巩固,较早布局线上,电商渠道成规模放大器,流量红利中后期竞争者追赶成本高。3)内容沉淀,强化品牌:持续通过专业论坛/学术会议等打造专业内容,巩固专业形象。用户思维/数据驱动/组织升级夯实中长期增长动能。我们认为未来发展三驱动:新品类/新品牌/新渠道。 值抗敏修复国货龙头,处快速成长期,目标市值770.54亿元预计21-23年净利润为7.77/10.89/14.91亿元,可比公司21年平均Wind一致盈利预期PE56倍/PEG2.59倍,我们预计20-22年净利润复合增速为38.27%,按PEG估值法,给予21年2.59XPEG,对应21年PE99.11X,目标市值770.54亿元,若按6360万股上限发行,目标价181.90元。 风险提示:市场竞争加剧、新品推广速度较慢、关键人员流失
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名