吉祥航空披露三季度报告吉祥航空披露2020年三季报，前三季度营业收入71.7亿，同比下降44.9%，实现归母净利润-4.80亿，其中第三季度实现营业收入30.0亿，同比下降39.3%，实现归母净利润1.96亿，成功扭亏。 最淡的旺季单价走低，不改民航需求复苏的趋势三季度国内疫情已经基本得到有效控制，但国民出行恢复仍滞后于疫情，隐性的出行限制在7-8月仍未完全解除，高考的推迟亦缩短了旺季的时间，且海外运力回流导致国内线存在一定供给消化压力，各大航司推出各种随心飞，以价换量促进需求恢复，三季度民航运量快速回升，但价格持续低迷，叠加旺季高基数，运价下滑百分比较高。就公司而言，三季度公司ASK同比下降10%，RPK同比下降18.3%，单位RPK营业收入同比下降25.7%，导致营业收入同比下降近四成。 航油成本下降，运营效率恢复及国内线复苏带动成本大幅节约三季度公司运投已经显著恢复，恰逢国际油价仍处低位，带动公司航油成本大幅节约，我们测算公司航油成本约为6.3亿，同比下降46%。非油成本方面，公司机队运营效率恢复，叠加民航局减费政策发力，机场收费标准较低的国内线运力投放占比大幅提高，公司三季度非油成本仅约20.6亿，单位非油成本同比下降11.3%。得益于航油成本及非油成本的双重节约，即便收入大幅下降，公司毛利润依然为正。 汇兑收益带动财务费用大幅下降，补贴收入明显提升，三季度成功扭亏费用端，随着业务量逐步恢复，公司销售、管理费用环比二季度有所提升，财务费用方面，由于三季度人民币兑美元汇率升值，公司录得明显汇兑收益，财务费用仅为0.22亿，此外，公司三季度其他收益2.08亿，同比翻倍。得益于成本节约、汇兑收益及补贴收入的提高，公司三季度成功扭亏。 投资建议目前国内确诊病例动态清零的疫情管控思路将有效防控反弹及境外输入压力，较难再次影响全民正常生产生活，民航国内线仍将整体呈现持续复苏的态势，而海外单日确诊人数再创新高，意味着国际线复苏依旧需要等待。 供给方面，2020年我国民航客运运力几无增长。一旦新冠肺炎疫苗全面投入使用，海外需求大幅回暖，民航有望迎来中期景气。考虑到国内线需求恢复，相比于前次报告汇兑收益及补贴超出预期，同时考虑到国际线复苏进程慢于预期，我们自-10.6亿、14.6亿、20.4亿分别调整至-5.4亿、8.4亿、20.1亿，EPS分别为-0.27元、0.43元、1.02元。维持“买入”评级及目标价14.8元，目标价对应2021-2022年EPS的PE估值为34.7X、14.5X。 风险提示：宏观经济下滑，疫情反复，油价汇率波动，安全事故

事件：2020年1-9月公司实现营业收入71.70亿元，同比下滑44.86%；净利润-4.80亿元，同比减少139.2%；扣非净利润-6.08亿元，同比减少153.3%。其中三季度实现归母净利润1.95亿元，年内首次实现单季盈利。 经营数据逐步恢复，疫情影响显著缓解。经营数据层面公司1-9月RPK较去年同期下降40.18%，其中国内、国际、地区分别下降31.75%、79.71%与86.95%；ASK同比下降29.41%，国内、国际、地区分别下降20.01%、71.37%与74.70%。实现旅客运输量1047万人次，同比下降37.13%，客座率70.15%，同比下降18.35个百分点。旺季来临叠加国内疫情恢复，Q3各项经营数据环比几近翻倍，主要系8月行业国内数据初次转正，国际线也进入管制初步放松期，而国庆期间非刚性的因私出行恢复一定程度上也反映了消费者信心的逐步恢复，疫情因素的影响正逐步缓解。 无惧疫情单季实现盈利，新航季时刻供给充足。在疫情影响行业需求的大背景下，公司通过缩减运力、发展货运等多种手段降低影响。公司三季度在营收下滑近40%基础上实现盈利近2亿元，复飞成本低、运力转换快等民营航司特有的运营能力得到充分体现，此外报告期内公司计提1.8亿元政府补助也有一定贡献。当前国内航空需求已逐步恢复，尽管国际时刻回流国内短期或将增加供给，但祖父条款下尽可能获取时刻长期看仍是正确决策。2020年冬春航季公司获得国内时刻数2626个，较去年同期同比增长21.0%，增速高于行业整体。在当前行业整体不景气背景下，公司把握国际时刻回流机遇逆势扩张，长期成长性有望得到保障。 盈利预测：我们预计2020-2022年实现利润-8.92亿元、10.77亿元与13.19亿元，对应当前股价的PE为-23.3、19.3和15.8倍，资产运营效率高、长期具备成长性的民营航司有望先于行业走出困境，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期，需求恢复不及预期，宽体机运营效率降低、国际线政策放开进度不及预期。

暑运旺季航空需求显著回升，三季度归母重回盈利；维持“买入” 吉祥航空2020年前三季度营业收入71.70亿，同降44.9%，归母净利润-4.80亿，去年同期为12.24亿；其中三季度营业收入30.01亿，同降39.3%，公司国内线在暑运旺季持续恢复，供给和客座率环比二季度大幅提升，推动三季度重回盈利，归母净利润达到1.96亿，但公司为尽快恢复航班吸引客流，票价修复或较为缓慢，归母净利润比我们此前预期（3.92亿）少1.96亿。考虑最新经营数据和三季报业绩，我们下调2020E/21E/22E年净利润至-8.9/10.5/14.7亿，更新目标价至13.24元。目前航空需求仍处于修复过程中，油价低位边际利好成本，维持“买入”。 三季度国内线运力同比重回正增长，营收环比大幅提升 三季度包含航空暑运旺季，并且国内疫情控制情况良好，公司大幅增投国内线运力。三季度国内线供给同增11.5%，相比二季度大幅改善（2Q同降36.6%），带动整体供给仅同降10.0%（2Q同降45.3%）。同时国内线需求在三季度显著提升，国内线客座率达到79.6%，同降9.1pct，降幅相比二季度缩窄7.0pct。国际线供给依旧大幅下滑，同降92.4%，客座率仅为51.6%。国内线的良好表现使得三季度公司整体客座率恢复至79.0%，同降8.0pct（2Q同降16.3pct）。航空需求修复推动三季度营收环比二季度大幅提升68%。 环比二季度单位成本明显下滑，收益水平恢复或仍需时间 2020年三季度公司营业成本26.90亿，同降28.4%，毛利率为10.3%，虽然毛利率相比二季度-18.0%大幅改善，但同比仍下滑13.7pct。成本方面，由于供给环比提升，摊薄折旧等固定成本，三季度单位可用座公里成本仅0.28元，环比二季度下降27%。目前航司更为注重客流量恢复，同时国际油价仍处于低位，三季度航空煤油出厂价均价同降42%，或给予公司空间压低票价，从而吸引客流。我们判断公司收益水平同比有较大幅度下滑，拖累盈利水平，公司毛利率恢复仍需时间。另外受益于航线补贴增加，三季度公司录得其他收益2.08亿，同增1.08亿，成为盈利重要组成。 看好公司长期发展潜力，调整目标价至13.24元，维持“买入” 考虑最新经营数据和三季报业绩，我们下调2020E净利润预测值由-6.5亿至-8.9亿，并下调21E/22E年净利润10%/7%至10.5/14.7亿。目前国内疫情好转，民航出行需求复苏持续；长期看，公司总共将引进10架B787宽体客机，有利于充分利用一线机场稀缺时刻资源，看好公司洲际航线和宽体机培育潜力。参考公司上市以来至今估值倍数（均值为2.7x PB），给予2.2x 2020PB（反映较低的ROE，前值2.2x），调整目标价区间至13.24元（前值13.51元），维持“买入”。 风险提示：新冠疫情影响超预期，市场竞争加剧，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，洲际航线和宽体机培育不及预期。

国内民营航空公司的龙头之一：公司是国内民营航空公司龙头之一，通过年轻机队与统一机型以及精细规划专注核心业务，奠定较强的低成本竞争优势。2011-2019年，吉祥航空的营收CAGR、归母净利润CAGR 分别达分别为19.47%、8.38%，2015-2019年加权ROE维持在9.19%-36.11%。公司实行“双品牌，双枢纽”战略：1）吉祥深耕上海枢纽机场；2）子公司廉价航空九元立足广州。 国内航空长期前景较好，子公司九元航空潜力巨大：2018年中国人均乘机次数仅为0.44次（2019年为0.47次），远低于2018年发达国家1次至2.72次的水平。假设航空对GDP 弹性系数不变，预计十四五期间国内航空旅客量CAGR 达10%，航空需求长期向好。 低成本航空是航空业中的优质赛道，曾在欧美市场大获成功。2019年中国低成本航空占国内航线市场份额仅为10.1%，远低于全球32.9%的水平，国内低成本航空的渗透空间巨大。公司在2014年设立子公司九元航空，进军低成本航空市场。九元航空自成立以来表现亮眼，有望为吉祥未来业绩增长提供较强支持。 航空指数或在疫情后期取得超额收益：原油供给过剩格局还在持续，预计原油价格中枢将从此前70美元/桶降低至50美元/桶左右，公司业绩受益于低油价环境。在2003年非典疫情过后、2008年经济危机过后，航空指数均出现相对大盘取得超额收益的时期。在2020年新冠疫情过后，航空指数或将取得超额收益。上市全服务航空公司中，吉祥航空在疫情期间业绩下滑幅度最小。预计在疫情后期，公司业务量有望领先同业反弹。 投资建议：预计2020-2022年净利润分别为-3.97亿元、12.12亿元、15.41亿元，EPS 分别为-0.20元、0.62元、0.78元，BVPS 分别为6.40元、6.94元、7.58元。虽然疫情明显拖累2020年H1业绩，但国内航空业长期发展前景较好，给予公司1.7-2.0X 市净率估值，2020年底股价合理区间在10.9-12.8元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：新冠疫情持续失控；油价大幅上涨；人民币大幅贬值。

公司公告2020半年报：Q2亏损1.84亿，较Q1减亏约3亿。1）上半年公司实现收入41.7亿，同比下降48.3%，归属净利为亏损6.75亿，扣非亏损7.91亿。2）分季度看，Q1、2分别实现收入23.8及17.9亿，归属净利分别为亏损4.91及亏损1.84亿，Q2较Q1减亏，扣非亏损分别为5.53亿及2.38亿。Q2较Q1减亏约3亿元。 经营数据：受疫情影响，客座率下行，H1客座率67.9%，Q2客座率环比Q1提升约2.4个百分点。1）20H1：RPK同比下降52.1%，ASK同比下降39.8%，客座率67.9%，同比下降17.5个百分点，其中国内航线69.2%，国际航线58.8%，同比分别下降16.7%、24.9%。2）分季度看：Q1-2RPK同比分别为下滑48.5%及55.7%，ASK分别下滑34.3%及45.2%，客座率分别为66.8%及69.2%，Q2客座率环比提升2.4个百分点。3）收益水平：20H1公司披露客公里收益（主营业务收入/RPK）为0.5元，较19H1（0.47元）有所提升。我们测算客公里收益（客运收入/RPK）为0.45元，同比下降3.6%，测算座公里收益下降23%。 成本端：油价下行推动成本下降，航班量减少导致单位成本上升。1）上半年国内综采成本均价同比下降30%，其中Q2下降58%。2）20H1成本47亿，同比下降32%。其中航油成本9.4亿，同比下降56%，占比20%；测算扣油成本同比下降21%。测算单位座公里成本0.39元，同比增13%，扣油座公里成本0.32元，同比增34%。3）分季度看，Q2单位营业成本同比下降40%，其中预计航油成本下降75%，扣油成本下降24%，单位扣油成本增长40%。4）费用端：上半年公司三费合计6.8亿（销售费用1.9亿，管理费用2亿，财务费用3.4亿），费率16.3%。 深耕上海主基地市场，行业逐步修复下公司或逐步恢复自身盈利能力。1）公司在上海主基地市场份额提升：上半年公司在上海两场市占率达到10.9%，19年为9.06%，持续提升。2）与东航股权合作有助于加强影响力。同为上海主基地，东航产投持有公司15%的股权，公司及公司关联方合计持有东方航空超过10%的股权。未来有望多方面合作提升双方在枢纽机场影响力。3）多措并举开源节流。公司披露上半年经过密集的资金调度、拓展融资渠道、调整租赁结构等措施保证资金流动性充足。同时调整、推迟新飞机引进计划，暂停部分基建项目，以减轻公司现金流的压力。积极研究政府及机场扶持政策，争取相关优惠和补贴资金。 投资建议：1）疫情影响评估：我们预计行业8月国内线或恢复到去年同期水平的8成以上，而国际航线不确定性较大，预计Q1-4整体航空客运量增速分别为：-54%、-55%、-25%、-7%。全年客运量下降35%，其中国内下降28%，国际下降85%。2）公司最新数据：7月客座率提升至70%以上。7月公司ASK同比下滑17.6%，国内增长2.5%，国际-93.8%；RPK同比下滑28.5%，国内-12%，国际-96.6%，客座率74.6%，同比下降11.4个百分点，其中国内75.3%，同比下降43.5%，国际43.5%，同比下降36.2%。航班管家高频数据显示，8月1-16日吉祥航空航班量进一步攀升，同比实现增长。3）盈利预测：基于前篇报告后，海外疫情持续发酵，行业修复低于此前预期，我们下调公司2020-22年盈利预测至亏损8.6亿、盈利7.5及12.9亿元（原预测为2.4、14.3、16.7亿）。4）基于行业恢复的不确定性，维持此前12个月目标价11.7元，对应2022年PE18倍，预计较现价13%空间，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑。

受疫情冲击，吉祥航空上半年营收同比下滑48.3%，录得亏损6.75亿，但货运收入亮眼。受“新冠”病毒冲击，吉祥航空上半年营收同比下滑48.3%至人民币41.69亿，总成本同比下滑28.2%至人民币54.41亿，录得亏损6.75亿；毛利率、净利率分别由去年同期的14.4%/7.2%各下滑26.9/23.4个百分点至-12.5%/-16.2%。上半年，公司货运收入亮眼，录得货运收入4.21亿，占总收入比重提升至10%（去年全年为2.99亿，占比总营收1.8%），货运毛利润同比增长472.53%；以政府补贴为主的其他收益同比增长20.9%。 收入端：货运收入强劲带动单位RPK收入（总营收/RPK）同比增长8%。受新冠疫情冲击，公司上半年总供给、需求同比各下滑39.8%/52.1%，客座率同比下滑17.5个百分点至67.9%，我们测算客运收入同比下滑约53%，客公里收益同比下滑2.3%。因公司灵活开展“客改货”业务，货运包机共执飞近200班（主要为国际线），货邮总量达3000吨，上半年总收入货运吨公里同比增长15.3%，其中国际大幅增长289.02%，国际货邮载运率提升35.6个百分点至51.5%。公司录得货运收入4.21亿，我们估计至少翻番，部分抵消客运收入的大幅下降，带动单位RPK收入同比增长8%。 成本端：油耗成本大幅下降但787引进加重负担，单位ASK扣油成本同比上涨30.4%。一方面油价下跌，上半年布伦特原油期货结算价格（考虑错期）同比下滑27.4%，令航空煤油出厂均价同比下滑约30%，另一方面疫情令航班量大幅削减，油耗下降，上半油耗成本同比下滑55.7%。但因公司自2018年10月至2019年11月陆续共引进6架787，机队折旧摊销等成本压力较大，单位ASK扣油成本同比上涨30.4%。 7月国内线供给增速回正，客座率环比改善明显。公司7月国内线供给增速回正，同比增2.5%，需求同比虽仍降12%，但降幅较6月大幅收窄20.6个百分点，客座率环比改善5.1个百分点。近期航司大范围推行促销套票活动，以量换价有望带动大众出行持续复苏，公司运力调配相对灵活，亦受益国内市场的复苏，中期其国际线运力集中布局的日韩泰市场将先于欧美澳等复苏。 盈利预测与投资建议。综上，我们下调原2020、2021年的客单价、客座率和客运周转量，并相应下调营收和成本，下调EPS至-0.40、0.13元/股，调整BPS至6.16、6.29元每股，首次引入2022年EPS、BPS各为0.57、6.86元每股。公司历史5年Forward365天PB均值约为2.87x，综合行业内可比公司平均估值水平为1.93x2020PB，给予2.0-2.5x2020PB，调整合理价值区间12.32-15.40元，维持“优于大市”评级风险提示：疫情再次爆发、油价走高。

疫情打击一季度录得亏损;国内疫情缓解,航班开始恢复,维持“买入”吉祥航空2020年一季度营业收入23.8亿,同比下降42.4%,归母净利润-4.91亿,去年同期为4.0亿,亏损额比我们此前预期(-3.66亿)多34%。新冠疫情对于航空出行需求形成巨大打击,折旧、租金等成本刚性,宽体机运营压力较大,公司录得上市以来最大单季度亏损。考虑B787引进延后以及国际疫情不确定性较高,我们下调2020E/21E/22E年净利润至-0.3/17.8/20.2亿,更新目标价区间为12.92-14.21元。国内疫情逐步缓解,航班处于恢复中,政府扶持政策以及国际油价大跌将边际利好航司业绩,维持“买入”。 一季度疫情冲击航空需求,国内疫情逐步缓解一季度公司营收大幅下滑,主要因为新冠疫情爆发对航空需求造成重大打击。公司为减少损失,大幅缩减运力投放。一季度整体ASK同降34.3%,但需求下滑更为剧烈(-48.5%),拉低整体客座率18.4pct至66.8%。由于2019年新开辟洲际航线,公司国际线ASK降幅稍小(同降25.9%),国内线同降35.4%,但海内外航空需求均被严重拖累,国内线和国际线RPK分别同降48.4%和45.9%,客座率分别同降17.3pct和22.1pct,达到68.6%和60.1%。但是伴随国内疫情缓解,航班量正逐步恢复,我们测算2020年夏航季国内航班同比增长9.2%,为时刻总量控制以来最高。 经营现金存在缺口,改变股权投资科目降低外部业绩影响一季度公司营业成本达到25.8亿,同降24%,毛利润为-2.0亿。公司大幅削减运力,我们认为可变成本将显著降低,但折旧、人工等固定成本压力依然较大,叠加全额退票等政策,公司经营现金净流出额达到-13.9亿。不过公司通过短期借款等方式,共取得借款57.7亿,季末货币资金提升,渡过现金流难关。另外,公司对东航等股权投资计入其他权益工具投资核算,以减小投资收益波动对公司业绩的影响。 下调盈利预测,调整目标价区间至12.92-14.21元,维持“买入”评级新冠疫情对航空业需求造成惨重影响继续,我们下调2020E净利润预测值由3.4亿下调至-0.3亿,并下调2021E/22E净利润37%/36%至17.8/20.2亿。国内疫情逐步好转,民航出行需求存在边际复苏迹象;长期看,公司总共将引进10架B787宽体客机,有利于充分利用一线机场稀缺时刻资源,看好公司引入宽体机后发展潜力。参考公司上市以来至20Q1年估值倍数(均值为3.0xPB),给予2.0-2.2x2020PB(反映较低的ROE,预测2020年BPS为6.46元),调整目标价区间12.92-14.21元(前值13.28-14.61元),维持“买入”评级。 风险提示:新冠疫情影响超预期,经济低迷,国际贸易与政治摩擦,市场竞争加剧,油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,737MAX8复飞时点超预期。

吉祥航空公布2020年一季报。 2020Q1,吉祥航空实现营业收入23.8亿元/-42.4%;实现归母净利润-4.9亿元,去年同期为盈利4.0亿元,由盈转亏;基本每股收益-0.25元。 2020年一季度经营数据大幅下滑。 20Q1,受疫情影响,公司ASK、RPK同比分别下降34.3%、48.5%,客座率66.8%,同比下降18.4pct。其中,国内、国际、地区客座率分别下降17.3pct、22.1pct、32.3pct。 客收同比增长超10%、单位成本亦大幅增长。 20Q1,公司单位RPK营业收入(类似客收)0.54元,同比增长11.7%,单位ASK营业收入(类似座收)0.36元,同比下降12.3%。单位成本0.39元,同比增长16%。公司营业成本25.8亿元,同比下降23.8%,我们认为主要是在疫情期间,公司减少了人工成本等支出。 展望未来,多重因素利好,民航有望走向缓慢复苏之路。 5月份,全国民航航空煤油到岸完税价低至1680元/吨,我们认为将有利于二季度航空公司提高执行率,且随着4月底北京下调疫情响应级别、各大学校相继开学、5月两会的召开,我们认为整个民航业已经走向恢复之路。 盈利预测及估值。 我们预计2020-2022年公司EPS分别为-0.04、0.75、0.86元。考虑到2020年新冠疫情对公司业务量将产生较大影响,我们的假设是ASK同比下滑28%、客座率同比下滑10.6pct。由于2020年是非正常经营年份,我们无法以2020年的业绩对公司做相对估值。我们假设2021年疫情完全恢复,公司将进入正常经营状态,当前市值对应2021年PE13倍。我们给予公司2021年PE18倍,对应目标价13.5元,维持“增持”评级。 风险提示。 新冠疫情恢复不及预期,行业需求不及预期,油价大幅上涨等。

吉祥航空披露2019年报 2019年,吉祥航空实现营业收入167.5亿元/+16.6%,实现归母净利润9.9亿元/-19.3%,实现归母扣非净利润9.0亿元/-4.2%,基本每股收益0.54元/股。其中19Q4,公司实现营业收入37.5亿元/+15.1%,实现归母净利润-2.4亿元,较18年同期增加亏损0.4亿元。 经营表现:19H2国际线ASK大幅增加,地区线受港台旅客量下滑拖累 公司19H2国际线ASK大幅增长,其中19Q3、Q4ASK分别同比增长123%、85%,RPK分别同比增长115%、62%,新开国际线对客座率有所拖累。地区线方面,受2019年下半年香港事件、台湾暂停自由行签注影响,公司Q3、Q4地区航线客座率分别下滑9.0pct、8.2pct。 收益成本表现:座收略降、单位成本略增 2019年,公司客公里收益0.47元,同比增长0.5%;座公里收益0.40元,同比下降0.7%。2019年,公司单位成本0.35元,同比增长0.3%。其中,单位ASK航油成本0.11元,同比下降5.9%,单位非油成本0.25元,同比增长3.8%。 盈利预测及估值 我们预计2020-2022年公司EPS分别为-0.12、0.75、0.86元。考虑到2020年新冠疫情对公司的业务量将产生较大的影响,我们的假设是ASK同比下滑22%、客座率同比下滑10%。由于2020年是非正常经营下的年份,我们无法以2020年的业绩对公司做相对估值。我们假设2021年疫情完全恢复,则公司将进入正常经营状态,当前市值对应2021年PE13倍。我们给予公司2021年PE18倍,对应目标价13.5元,给予“增持”评级。 风险提示 新冠疫情恢复进度不及预期,行业需求不及预期,油价大幅上涨等。

业绩低于预期,扣非净利润同降4.2%;等待疫情缓解,维持“买入” 吉祥航空2019年营收167.49亿元,同增16.59%,归母净利润9.94亿元,同降19.34%,扣非归母净利润9.04亿元,同降4.16%;其中四季度营收37.46亿元,同增15.13%,归母净利润-2.41亿元,2018年同期为-2.02亿元。公司年度归母净利润较我们此前预测(14.06亿元)低29%,四季度航空淡季,国际线新增运力带来经营压力。新冠疫情对于民航业冲击显著,我们调整2020E/21E归母净利润至3.4/28.3亿元,更新目标价区间为13.28-14.61元,但悲观预期充分,政府扶持政策以及国际油价大跌将边际利好航司业绩,长期依旧看好公司未来充分发挥宽体机优势,维持“买入”。 四季度国内改善,国际线面临压力,整体收益水平小幅下滑 四季度航空淡季,国内线供需结构有所好转,ASK/RPK分别同增7.2%/7.6%,推动客座率同增0.3pct至85.9%,但国际线由于日本时刻增加较多,ASK同增84.6%,并且宽体机和洲际航线仍在培育过程中,客座率同降10.0pct至70.7%,对整体收益水平形成拖累,我们测算四季度单位座公里收益同比小幅下滑0.4%。目前由于疫情影响,吉祥每周仅开通4班国际航班,公司2020年引进B787由原计划4架降为2架,共引进飞机9架,净增5架。 油价下跌利好成本,扣非净利润同降4.2% 2019年下半年,公司营业成本75.01亿元,同增16.2%。成本增速稍小于营收增速(16.8%),毛利率同增0.5pct至13.7%,主要由于油价同比下跌,使得下半年航空煤油出厂均价同降13.8%,公司单位座公里燃油成本同降11.7%。但由于B787的运营和洲际航线的开辟,2019年下半年单位座公里扣油成本同增3.2%,对于业绩产生拖累,全年扣非净利润同降4.2%,宽体机和洲际航线运营效率仍有提升空间。 下调盈利预测,调整目标价区间至13.28-14.61元,维持“买入”评级 新冠疫情对航空业需求造成惨重影响,我们下调2020E/21E净利润预测值-84.0%/1.0%至3.4/28.3亿元。国内疫情逐步好转,民航出行需求存在边际复苏迹象;长期看,公司总共将引进10架B787宽体客机,有利于充分利用一线机场稀缺时刻资源,看好公司引入宽体机后发展潜力。伴随与东方航空合作逐渐深入,上海两场竞争格局将产生优化,有助于公司提高票价水平。参考公司上市以来至20Q1年估值倍数(均值为2.9xPB),给予2.0-2.2x2020PB(反映较低的ROE,预测2020年BPS为6.64元),调整目标价区间13.28-14.61元,维持“买入”评级。 风险提示:新冠疫情影响超预期,经济低迷,国际贸易与政治摩擦,市场竞争加剧,油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,737MAX8复飞时点超预期。

公司公告 2019年报:1)财务数据:实现收入 167.5亿,同比增长 16.6%,归属净利 9.94亿,同比下降 19.3%,利 扣非净利 9.04亿,同比下降 4.2%。 。其中Q4扣非后亏损 2.48亿,同比减亏 0.22亿。18年非经为出售华瑞租赁获得的一次性收益。2: )经营数据: 19年 RPK 同比增长 15.8%,ASK 同比增长 17.2%,客座率 85.2%,同比下降 1个百分点,其中国内航线 86.6%,国际航线 78.9%,地区航线 80.99%,同比分别下降 0.18%、3.92%及 1.22%。3) ) 分机队看收益水平:九元航空盈利翻倍。a )A320机队客座率 83.6%,同比下降 1.3%,日利用率 10.65小时,提升 0.6%, 客公里收益 0.5元,同比持平。b )九元航空下 旗下 737机队客座率 91.3%,同比微降 0.1%,利用率 10.59小时,同比微降0.7%, 客公里收益 0.37元,提升 2.8%,客座率水平略超低成本航空龙头春秋(90.8%)。披露九元 19年收入 28.1亿,同比增长 25%,实现净利 0.9亿,同比翻倍增长(122%,18年利润 0.4亿),预计来自成本下降。c )宽体机 787机队:客公里收益 0.56元,同比下降 6.7%,预计因执飞洲际线,航距拉长,摊薄单位收益水平。日利用率达到 11.4小时,18年为 8.7小时,客座率 84.2%。 年度看:收益水平微降, 油价下跌及民航基金减半致单位成本涨幅收窄。1) )收益水平:19年公司客公里收益 0.47元,同比增长 0.5%,测算座公里收益0.4元,同比下降 0.7%。2)成本端:a )19年成本 144亿,同比增 18%。其中航油成本 44亿,增 10%,占比 30.3%;扣油成本同比增 22%。 测算单位座本 公里成本 0.353元,同比增 0.7% ,扣油座公里成本 0.25元,同比增 3.8%,18年为增长 7%,意味着随着 787机队的磨合,单位成本获得了一定程度摊薄。 b )重要非油成本项目中,租赁折旧费 25.66亿,占比 17.9%,同比增 20.8%; 起降费 22.4亿,占比 15.5%,同比增长 31%;修理费 8.5亿,占比 5.9%,大幅增长 53%;此三项涨幅明显超过 ASK 增速;人工成本 27.2亿,占比 18.9%,同比 17.4%,与 ASK 增速基本持平;受民航基金减半影响,该项目 2.95亿,占比 2.1%,下降 14%。3)费用端:计 公司三费合计 14.6亿(销售费用 6.8亿,管理费用 4.5亿,财务费用 3.4亿),费率 8.7%,同比下降 0.2个百分点。 : 分季度看:Q4。 座收降幅较大,扣油座收及费用率有所提升。1: )收入端:Q1-4ASK增速分别为 14.5%、17.7%、20.9%、15.6%,测算座公里收益同比分别 2.2%、1.3%、-0.7%,-6.6%,Q4座收跌幅扩大,降幅与东航相近,预计因局部航线放量竞争相对激烈有关。2)成本端:Q1-4扣油座公里成本同比为 7%、2%、2%、5%。3)Q4相关费用有所提升,三费环比 Q3增加 0.9亿,Q4三费率提升至 12.2%,环比增长 5.2%,但同比下降 1.4%。预计或与费用确认节奏有关。 上海主基地 市场份额提升:19年公司上海两场运输旅客 1103万人,占公司64%,增长 13.5%,明显超过上海两场增速(3.53%),公司在上海份额达 9.06%,较 18年提升 0.8个百分点。此前我们提出公司引进宽体机的战略意图之一即把握上海市场增量(因其大机型+洲际线)。 投资建议:1)疫情影响评估:公司 1-2月 ASK 下降 26%,客座率下降 16%至 68.7%,2月客座率仅 49.7%。我们预计国内线或于 6月恢复至去年同期水平,但海外疫情的扩散成为国际线的不确定性。2)盈利预测:综合考虑前述因素,我们下调 2020-21年盈利预测至 2.4及 14.3亿元(原预测为 18.8及 22.8亿)。参考历史经验,预计疫情冲击过后航空股或迎来较强反弹,给予 12个月目标价 11.7-13.1元,对应 21年 PE16-18倍,预计较现价 18-30%空间,基于当前仍需观察高频数据表现,调整为“推荐”评级。 风险提示:疫情冲击超预期,经济大幅下滑。

事件:2019年公司实现营业收入167.49亿元,同比增长16.59%;净利润9.94亿元,同比减少19.34%;扣非净利润9.04亿元,同比减少4.16%。 经营数据企稳回升,运力增速拐点已现。经营数据层面公司2019年RPK较去年同期增长15.82%,其中国内、国际、地区分别增长11.36%、47.39%与14.05%;ASK同比增长17.19%,其中国内、国际、地区分别增长11.59%、54.47%与19.56%。全年实现旅客运输量1724.1万人次,在上海市场占有率达到9.06%,宽体机的引入与国际航班的增开进一步拓展了公司在主基地的市场份额。整体看来公司经营数据增速已经企稳回升,ASK增速自2018年的10.41%回升至17.19%,其中国际线的大幅增长是主要推动因素,引入波音787宽体机与布局洲际长航线对运力拉动效应已经显现,在行业整体呈现供需两弱态势下增速一枝独秀;但宏观经济放缓下需求增速暂未跟上,全年平均客座率为85.23%,同比下降1.01个百分点,但仍保持了较高的绝对值水平,民营航空的运营效率与成长性已经体现。 宽体机尚处培育期,未来提升空间广阔。公司2018年末引进的B787宽体机已达6架,尽管当前仍处培育期,但运营效率提升已初步体现:2018年全年B787飞行小时数仅为8.7小时,2019年已提升至11.35小时,总旅客运输量达到171.38万人次,客座率也维持在84.22%的较高水平。但从客收层面B787运营仍有较大空间:2019年公司B787整体客收水平为0.56元,尽管高于B320系列的0.5元,但较2018年的0.6元有小幅下降,其主要原因是报告期内公司陆续开通赫尔辛基、大阪、东京等航线,国际航线数量大幅增加,新航线开辟初期引流政策所致,仍具备广阔提升空间。 盈利预测:我们预计2020-2022年实现利润-15.66亿元、12.69亿元与15.39亿元,对应当前股价的PE为-12.45、15.37和12.67倍,短期疫情影响不改长期价值,公司拐点将随疫情缓解逐步显现,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:疫情持续时间超预期,需求恢复不及预期。

投资建议:吉祥航空具有优质的航线结构,与东航交叉持股改善上海地区竞争格 局,同时南京辅基地发育良好。公司今年 8月将完成全部 10架 B787宽体机的引 进,可以支撑 4条国际航线,虽面临巨大挑战,但随着 B787日利用率提高,预计 20年单位运营成本继续下降。由于参股东航,2020年投资收益将有明显增加。我 们预测公司 19/20/21年 EPS(摊薄后)为 0.67/1.01/1.18元,2020年预计利润增 速较快,给予目标价 20元,维持“强烈推荐-A”评级。 ? 吉祥航空国内时刻资源优质,收益水平良好。吉祥航空的上海两场客流充沛、 航线时刻优质。同时公司与主基地航司东航交叉持股、以资本合作为纽带深 化业务合作,上海航空市场竞争格局得到显著改善。新培育的南京辅基地客 流增速较高,优质时刻价值开始显现。吉祥航空占据高价值国内航线,收益 良好,为运力增投和航线扩张提供较强盈利支撑。大众化航空出行大势所趋, 三四线城市航空出行增速加快,公司旗下低成本品牌九元航空将充分受益。 ? 引入 B787宽体机运营国际长航线,单位运营成本逐步下降。B787是专为国 际长航线设计,执飞 8小时以上国际长航线更经济。公司 2018Q4引入此机 型执飞国内航线,成本居高不下,产生较大亏损;随后公司开始执飞高收益+ 高客座率航线,座公里成本下降,收益水平提升。2020年 B787将执飞几条 远程洲际航线,日利用率将明显提升,将有效摊薄固定成本。我们经过严格 测算,预计吉祥航空上海-赫尔辛基 19年合计亏损约 4000万元,加上约 3000万元航线补贴,19年公司洲际航线将大幅减亏,利润弹性十足。 ? 当前多重因素边际出现积极变化,航空股的春天来临。1)B737Max 暂停生 产,2020年中国民航 ASK 增速将迅速下降到 6.5%左右。目前全球未交付订 单 4600架,全球运力供给端明显受限。2)中美双方就第一阶段经贸协议文 本达成一致。此举将促进两国关系缓和,人民币汇率将企稳甚至升值。3)春 运旺季即将来临,从春运 40天预订同比数据来看,量价齐升。4)央行降准 开启货币宽松,基建托底将有利于航空行业需求复苏,公司将逐步受益。 ? 风险提示:油价大涨、人民币大幅贬值、国际航线需求继续低迷。

投资要点应包括公司基本特点、主要业务看点、研究员的投资逻辑和推荐依据、业绩预期、投资评级、估值分析、风险提示等核心内容。 要点应区分先后次序,重要的放在前面。要点 3-5个,总字数不超过 1000字。 y吉祥航空发布 19年三季报:19Q3营业收入 49.42亿,同比增长 18.17%,实现归属上市公司股东的净利润 6.58亿元,同比下滑 19.50%;归属上市公司股东的扣非净利润 6.56亿元, 同比增长 2.53%。 需求增速持续攀升,客座率同比基本持平。19年 1-9月吉祥航空投放客运运力 306.36亿座公里,同比增长 17.72%,其中国内航线同比增长 13.12%,国际航线同比增长 46.05%,地区航线同比增长 25.86%。截至 19年 9月底,吉祥航空目前持有 68架空客 A320系列(其中 41架空客 A320,27架空客A321)、 5架波音 B787-9,旗下九元航空目前持有 18架波音 737系列飞机。 单位成本控制良好,宽体机盈利有望走出低谷。19年 1-9月吉祥航空营业成本合计 117.13亿元,同比增长 20.01%,稍高于运营规模增速。考虑三季度国际油价同比下滑导致国内航空煤油出厂价同比下滑 11%,燃油压力同比减轻;受益油价下跌、民航基金减半征收等利好政策的实施,2019年 1-9月吉祥航空单位营业成本为 0.34元,同比增长 3.03%,显示了良好的成本控制能力,也表明 787宽体机对于成本的拖累告一段落。 投资策略:受益中国航空业因私消费占比的提升,吉祥航空特殊的差异化定位使得它能享受成本端和收入端的双弹性;考虑到未来三大航都受737max 运力缺口影响,吉祥航空拥有大量和三大航的共飞航线,并受一二线航线价格上限打开,票价收益弹性大;同时 787宽体机增加经营杠杆,伴随日利用率的大幅提升,宽体机对业绩的拖累消除,吉祥航空业绩有望探底回升。调整公司 19-21年 EPS 为 0.71、0.89、1.17元,对应 11月 4日 PE 为 22、17、13倍,维持“买入”评级。 风险提示:行业相关政策不确定性,行业供需失衡,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件