公司公告 2024年报及 2025一季报： 1、财务数据： 1） 2024年实现收入 485.4亿，同比增长 7.9%。实现归母净利 19.14亿，同比增长 17.8%，扣非净利 16.4亿，同比增长 18.3%，扣非净利率 3.4%。 2） 2025Q1实现收入 121.9亿，同比增长 9.3%。实现归母净利 3.2亿，同比-22.1%，扣非净利 3.1亿，同比-19.9%，扣非净利率 2.5%。 2、经营表现： 1）业务量： 24全年完成件量 237.83亿，同比+26.1%，市占率 13.58%； 25Q1完成 60.76亿件，同比+22.9%，市占率 13.46%。 2）单票快递收入： 2024年单票快递收入 2.01元，同比-12.3%（ -0.28元）； 25Q1单票快递收入 1.98元，同比-10.0%（ -0.22元）。 3）单票毛利： 24年单票毛利 0.19元，同比-4.3%（ -0.01元）；其中单票面单毛利 0.07元，同比-0.07元，单票中转毛利-0.04元，同比-0.08元。 4）单票利润： 24年单票净利 0.08元，同比-6.6%(-0.006元）， 25Q1单票净利0.053元，同比-36.6%(-0.031元）。 24年单票扣非净利 0.069元，同比-6.3%（ -0.005元）， 25Q1单票扣非净利 0.051元，同比-34.8%（ -0.027元）。 5）期间费用率： 24年期间费用率 4.1%，同比-1.2pct； 25Q1期间费用率 4.0%，同比-0.7pct。 v 投资建议： 1）盈利预测： 考虑一季度表现及行业竞争， 我们调整公司 25-26年盈利预测为预计实现归母净利 19.2、 21.7亿（原预测为 23.8、 27.8亿），同时引入 27年盈利预测为 24.2亿，对应 25-27年 EPS 分别为 0.66、 0.75、 0.83元，PE 分别为 11、 10、 9倍。 2）投资建议： 我们分析认为行业“反内卷”是大势所趋，利于快递公司业绩弹性释放。 a） 行业主管部门明确提出快递行业“反内卷”。 b） 行业格局在优化。主要快递企业资本开支持续放缓，为行业格局优化奠定基础。 c） 我们持续看好公司件量增速保持领先行业下， 单票成本费用下降推动盈利水平提升。 3）目标价： 我们预计快递行业业务量增速 2025-26年仍将维持 15%左右，具备改善潜力的企业可维持超越行业件量增速的业绩增长水平，龙头公司至少应修复至 15倍 PE 以上。韵达作为持续恢复期的企业，我们给予 2025年盈利预测 13倍 PE，对应目标市值约 250亿， 目标价 8.63元，预期约 21%空间， 维持“推荐”评级。 v 风险提示： 网购增速明显放缓，价格战加剧。

公司发布2025年一季报：1）一季度，公司实现营业总收入32.4亿元，同比增长39.1%；归母净利润2.3亿元，同比增长88.3%；扣非净利润2.2亿元，同比增长87.2%。一季度扣非业绩创单季度新高，2024Q1-4公司分别实现归母净利润1.2、1.62、1.09、0.7亿元。2）投资收益：公司一季度投资收益0.42亿，同比增加0.39亿元，主要系公司联营单位确认隆鑫通用投资收益导致。24年参股公司宗申新智造（公司持股48.2912%）完成了对隆鑫通用的收购（持有24.5513%），穿透公司持股约12%，而隆鑫通用一季度实现归母净利5.1亿，同比增97%。3）一季度公司收入同比大增，主要系公司大力拓展市场，通用机械及摩托车发动机业务增长。隆鑫通用一季度收入同样大增41%，体现该领域的景气度。 我们持续看好公司未来价值链可提升的发展路径：我们归纳为三箭齐发。1）宗申航发：聚焦航空动力系统核心赛道，以中小型航空活塞发动机为主，涵盖无人机及轻型通航飞机市场，我们预计低空经济蓬勃发展或为航发公司带来新机遇。2024年报介绍，航空动力板块（宗申航发）围绕“低空经济”发展动力需求与应用场景解决方案需求开展技术创新，实现营业收入1.6亿元，同比+71.74%，净亏损362万元，亏损较2023年收窄3960万元。我们预计2025年将一步改善。2）宗申摩发：国内龙头，我们预计受益于出口+升级双驱动。2024年，公司摩托车发动机业务实现产品销售298.52万台，同比+18.44%；实现营业总收入38.2亿元，同比+13.8%；实现净利润1.53亿元，同比+18.84%，归母净利率4%，同比提升0.2pct。3）宗申通机：2024年，公司通用动力和终端产品销售合计483.45万台，同比+37.34%；实现营业总收入52.2亿元，同比+35.4%，实现净利润3.59亿元，同比+39.33%，净利率6.9%，同比提升0.2pct。参考海外龙头公司，我们预计逐步朝价值链提升方向前行。 此外，我们建议关注两点：其一、公司后续与隆鑫通用业务一旦实现有效整合，双方具备潜在的协同效用，产业逻辑或将大有可为。其二、公司在越南设有海外工厂，在全球贸易局势下或为公司海外业务带来先机。 投资建议：1）盈利预测：考虑公司业务高增超预期，以及隆鑫通用事项带来的投资收益，我们上调公司2025-27年盈利预测至7.1、8.3、9.5亿，（原预测为6.3、7.3亿、8.3亿元），对应EPS分别为0.62、0.73、0.83元，对应PE分别为33、28、24倍，强调“推荐”评级。 风险提示：整合进展不及预期；国内低空政策推动不及预期；宏观经济不及预期

公司披露 2024年报： 2024年实现归母净利 2.9亿元，同比+4.4%。 1）财务数据： 2024年实现收入 16.5亿元，同比-9.7%； 归母净利 2.9亿元，同比+4.4%； 扣非净利 2.3亿元，同比+0.8%。根据公司公告，受到新能源 L 客户业务收入同比减少 4.3亿元，对公司本年收入造成一定影响。其中 24Q4实现营业收入4.0亿元，同比-14.6%；归母净利 0.75亿元，同比+112.9%；扣非净利 0.51亿元，同比+67.0%。 2） 2024年毛利率 25.1%，同比提升 2.5个百分点； 24Q4毛利率 20.2%，同比下降 0.6个百分点。 分产品板块： 1） 制造业物流服务板块收入 13.8亿元， 同比下降 20.6%。 其中消费电子 12.9亿，同比+2.9%，新能源汽车 0.9亿，同比-81.3%，主要系新能源 L 客户业务收入同比减少 4.3亿元，扣除 L 客户因素之后，公司生产物流服务板块收入同比上升 0.7亿元。 2） 物流装备及物流机器人制造业务板块， 2024年实现收入 1.41亿元， 其中半导体 AMHS 设备 0.81亿，显示面板 AMHS 设备 0.41亿， 公司 AMHS 及物流机器人制造业务板块实现了快速发展，年内成功交付中国大陆、中国台湾等地的多个项目。 分行业看： 1）电子信息行业 2024年营业收入 15.0亿元，同比+16.6%；毛利率 25.6%，同比上升 1个百分点。 2）新能源汽车行业 2024年营业收入 0.9亿元，同比-81.3%；毛利率 13.6%，同比下降 0.05个百分点。 3月 21日，我们发布公司重大事项点评报告《携手乐聚，以智能物流领域知识沉淀赋能人形机器人应用场景》。 对于海晨股份，我们认为核心潜力看点在于： 公司能否通过智能物流领域多年深耕的经验沉淀，开发行业大模型，聚焦于探索开发人形机器人“大脑”，为人形机器人赋能，使其具备在物流场景中的实际应用能力。我们分析公司的优势如下： 其一、 长期服务于世界级品牌制造企业，锻造了全方位生产物流服务保障能力，具有深厚的智能物流领域知识沉淀。 其二、 公司有覆盖全国的制造物流履约网络，以及打造多个自动化智能仓储基地，给人形机器人应用空间。 其三、 公司近年来积极转型，重视研发，长期重视机器人和人工智能等新技术在物流领域的应用。软件方面，公司核心业务系统均为自主开发，已实现全场景物流要素数字化，高度匹配现代高端制造业生产物流场景。硬件方面，公司具备多种类型的物流机器人和物流装备设计、研发及制造能力，亦能对外提供自动化设计和整体实施解决方案能力。 公司在年报中也表示， 依托公司技术团队在机器人和人工智能等领域的长期积累和领先优势，在全国打造了多个具有行业标杆意义的“场域智能体”项目。 未来，公司还将在公司多个场域智能体内，引入包括人形机器人和场域大模型在内的新一代技术，带来新一轮产业变革，推动生产物流行业从“人机分离”向“人机协同”转变、从“机械执行”向“生态智能”跃迁。 公司研发投入也持续增加，同比增长 19.0%， 研发费用占收入比在同业中较为领先。 盈利预测： 1） 我们维持公司 25-26年盈利预测为 3.2、 3.6亿，同时引入 27年盈利预测为 4.0亿， 同比分别增长 10%、 13%及 10%， EPS 分别为 1.40、 1.58和 1.74元。 2）目标价： 我们认为公司介入机器人产业链新兴市场或带来估值提升，给予 25年预计净利润 20倍 PE，对应 65亿市值，目标价 28.03元，预期较现价 44%增长，强调“强推”评级。 风险提示：新能源汽车客户拓展不及预期、消费电子行业景气度不及预期。

公司公告 2024年报及 2025年一季报： 1）业绩表现： 2024年实现归母净利4.17亿元，同比-11.75%； 24Q4实现归母净利为-0.07亿元，同比-107.59%； 25Q1实现归母净利为 1.64亿元，同比-34.65%。 2）营业收入： 2024年实现营收 20.99亿元，同比+7.88%； 24Q4实现营收 5.41亿元，同比+10.80%； 25Q1实现营收 5.74亿元，同比-13.85%。 3）毛利率： 2024年毛利率为 51.43%，同比+1.71pct； 24Q4毛利率为 49.72%，同比+5.08pct； 25Q1毛利率为 55.82%，同比-7.28pct。 4）资产减值： 2024年公司计提各项资产减值准备共计 2.56亿元， 减少 2024年归母净利润约 1.90亿元。 经营数据： 1）电量层面： 2024年上网电量 33.60亿千瓦时，同比+8.48%。 分类型看， 陆上风电/海上风电/光伏项目发电量分别为 22.22/10.29/2.85亿千瓦时，同比+1.04%/+19.89%/+89.12%。 25Q1上网电量 8.97亿千瓦时，同比下降15.85%， 分类型看，陆上风电/海上风电/光伏项目发电量分别 6.32/2.45/0.60亿千瓦时，同比-12.83%/-26.65%/+17.65%，主要系 25Q1江苏地区来风情况不佳。 2）利用小时数： 2024年陆上风电/海上风电/光伏项目利用小时数分别为2253/2940/1220小时，同比变化分别为+23/+488/+50小时。 3）装机层面： 2024年末， 公司控股装机容量 170万千瓦，同比增长 2.41%。 其中风电、生物质项目装机容量分别为 134、 11.5万千瓦，同比基本持平； 光伏发电项目装机容量24.6万千瓦，同比增长 20.00%。 4）市场化交易： 2024年公司市场化交易总电量为 514万千瓦时， 占比公司总上网电量的 0.15%。 我们此前在深度报告中提示公司的两大核心逻辑。 1）海风成长空间大。 未来新能源增量中或迎来风电与光伏的结构性调整，且海风目前有较快增长趋势，截至 2024年存量海风装机仅 41GW，占装机的比重仅为 1.2%。在新一轮海洋经济的发展浪潮之下，空间展望或将进一步乐观。 2）江苏新能是海风运营环节的核心标的之一。 作为江苏唯一的省属新能源运营上市公司平台有望在海风推进过程中充分受益，而江苏地区较为紧张的电力供需，保障了项目收益率，电价风险较低。 投资建议： 1）盈利预测： 结合公司当前运营情况，我们调整 2025~2026年盈利预测至 6.21亿、 7.18亿（前值 6.68、 7.58亿元）， 新增 2027年盈利预测为9.68亿元， 对应 25~27年 EPS 分别为 0.70、 0.81、 1.09元，对应 PE 为 18、16、 12倍。 2）估值： 对公司采用可比公司估值法， 可比公司参照中闽能源、龙源电力和三峡能源，对应 26年的 PE 为 15x，由于公司明显受益于江苏的海风催化，同时未来业绩弹性明显，在可比公司估值的基础上给予一定溢价，给予 26年 19x PE， 对应 136亿目标市值，目标价 15.3元， 维持“强推”评级。 风险提示： 新能源建设及资产注入不及预期；自然资源波动及电价下行；宏观经济波动及需求不及预期；政府补贴应收账款拖欠等。

公司公告 2024年报： 1）业绩表现： 2024年实现归母净利 1.69亿元，同比-16.90%； 24Q4实现归母净利为 0.93亿元， 同比+15.07%。 2）营业收入： 2024年实现营收 14.20亿元，同比-5.97%； 24Q4实现营收 5.85亿元，同比+3.85%。 3）毛利率： 2024年毛利率为 41.97%，同比+0.56pct； 24Q4毛利率为 44.89%，同比+4.56pct。 24年公司营收、 业绩均有所承压。 1）分业务看： 生态环境监测系统实现销售收入 11.38亿元， 同比下降 5.83%；工业过程分析系统实现销售收入 1.85亿元， 同比下降 24.13%；其他业务实现销售收入 0.97亿元， 同比增长 67.54%，主要系子公司节能环保工程收入增加所致。 2）毛利率方面： 生态环境监测系统业务毛利率同比下降 0.92pts 至 44.31%；工业过程分析系统业务毛利率同比提升 8.44pts 至 38.73%。 3） 宏观因素影响，国内环境监测市场需求偏弱且竞争加剧， 2024年分析系统销量实现 5486套，同比小幅下降 0.92%。 聚焦生态环境监测及工业过程分析的传统主业，多行业切入深挖下游需求。 双碳背景下，公司继续发展碳监测碳计量和工业过程分析等成长业务，抓住鼓励碳排放在线连续监测设备国产化趋势带来的市场机会，重点在火电、钢铁、水泥、铝冶炼等行业推广碳排放在线监测设备， 持续拓展碳计量数字凭证体系、可信碳计量产品、船舶 CO2-CEMS 产品的应用推广。 与此同时，公司抓住制造业转型升级等带来的设备更新机会， 不断加强与石化化工、钢铁冶金、水泥建材等行业大型企业客户、设计院等深度合作，推广防爆工业气相色谱仪、防爆激光气体分析仪等全线自产产品， 加大 Orthodyne 品牌产品在国内半导体、核电等行业的推广， 依托技术迭代与场景延伸构建全产业链价值闭环。 关税扰动背景下，科学仪器国产替代有望加速。 公司后续将继续培育科学仪器、计量仪器及关键核心零部件等种子业务，通过质子转移飞行时间质谱仪、工业色谱仪、激光分析仪等国产化项目的实施， 依托科学仪器创新中心平台资源，推动公司向更高端的分析仪器领域迈进，并加速实现对上游光学器件、检测器等核心零部件的覆盖， 通过五大技术研发平台协同科技成果转化与产业链投资，深化国产替代"仪器+零部件"双线覆盖，推动科学仪器领域实现全产业链自主化突围。 投资建议： 1）盈利预测： 结合当前经营情况对公司业绩进行预测，我们预计公司 2025~2027年分别实现归母净利 2.08亿、 2.38亿和 2.61亿，对应 25~27年 EPS 分别为 0.33、 0.37、 0.41元，对应 PE 为 21、 18、 17倍。 2）估值： 我们选取雪迪龙在环境监测仪器领域主要的竞争对手聚光、皖仪及华测检测等作为可比公司，考虑到公司海外科学仪器子公司技术与国内产品结合仍处于早期阶段，给予 25年 PE 为 25倍，预计一年期目标市值为 52亿，对应目标价 8.2元，预期较现价约 19%空间，维持“强推”评级。 风险提示： 相关政策推进不及预期、海外子公司技术国内产业化失败、市场竞争激烈、 G 端业务下滑。

公司公告 2024年年度报告： 1） 2024年实现营业收入 92.46亿元，同比-0.53%，实现归母净利润 11.45亿元，同比-50.8%，实现扣非归母净利润 10.74亿元，同比-52.05%， 公司归母净利润下滑明显， 主要为本年度公司联营企业联合置地房产开发收益大幅减少、集团计提资产减值准备增加等所致。 2）分季度看： 2024Q1-4分别实现营业收入 20.38、 17.19、 21.03、 33.86亿元，分别同比+7.06%、-22.62%、 -6.39%、 +15.8%，分别实现归母净利润 4.71、 3.03、 6、 -2.29亿元，同比+6.42%、 -37.77%、 -1.55%、 -129.05%，分别实现扣非净利润 4.02、 2.71、5.54、 -1.53亿元，同比-7.95%、 -26.29%、 -9.69%、 -118.67%。 3） 盈利指标： 2024年销售毛利率 31.6%，同比-4.4pct，销售净利率 13.18%，同比-12.49pct。 4） 分红： 根据 2024年度利润分配方案， 公司拟向全体股东每股派发人民币0.244元（含税）， 现金分红总额 6.19亿元，占剔除应支付永续债投资者的投资收益后净利润的 64.35%，占归母净利润总额 54.08%，分红比例继续提升。 收费公路业务： 营业收入同比-5.98%， 沿江二期开通运营， 益常高速出表。 1）2024年实现路费收入 50.53亿元，同比-5.98%， 年中沿江二期—深中通道深圳侧接线与深中通道同步开通，为公司路费收入贡献增量，但受所在地区的不利天气、实施节假日小型客车免费通行的天数较上年同期增加，以及益常高速自2024年 3月 21日开始不再纳入公司合并范围等综合因素影响，公司 2024年路费收入同比略有下降（扣除益常公司的影响，同口径相比，公司附属收费公路本年路费收入同比基本持平）。 2） 毛利率 48.27%，同比-2.11pct， 由于清连高速四季度实施路面提质改造、大部分附属收费公路路费收入有所减少、部分附属收费公路本年养护费用增加， 2024年公司整体毛利率有所下降。 3） 项目进展方面， 截至 2024年 12月 31日，外环三期已完成约 14.3%工程形象进度，机荷高速改扩建已完成约 11.4%工程形象进度。 收费公路业务分地区看： 1）广东省深圳， 日均混合车流量同比+0.47%，日均路费收入同比+1.39%； 2）广东省其他地区，日均混合车流量同比+0.09%，日均路费收入同比-1.35%； 3）其他省份， 受益常高速出表影响，日均混合车流量同比-4.59%，日均路费收入同比-6.1%。 大环保板块：产业战略布局日趋完善。 1）清洁能源： 风力发电业务方面， 公司投资和经营的风力发电项目累计装机容量达 668MW，实现风力发电业务收入 5.49亿元，同比-15.83%， 主要原因是部分风场项目受风资源波动及弃风率上升影响。 2）固废资源化处理： 有机垃圾处理业务方面， 实现有机垃圾处理量 1400.96千吨，实现运营收入 7亿元。 3）项目进展： 滁州项目于 2024年 6月 27日起转为试运营项目；光明环境园项目自 2024年 5月进入试运营阶段，并已获批于 2025年 2月 6日正式转商业运营。 投资建议： 考虑到公司 2024年业绩超预期下滑， 我们下调 2025-26年业绩预测至 14.2、 16.7亿元（原预测 29.4、 32.7亿元），引入 27年盈利预测 17.3亿元， 对应 2025-2027年 EPS 分别为 0.56、 0.66及 0.68元， PE 分别为 20、 17、17倍。 持续看好公司双主业推进，持续提升产业链价值， 维持“推荐”评级。 风险提示： 车流量受疫情影响下滑超出预期，环保项目落地不及预期等。

锦江航运：亚洲区域内精品航运服务商。 1）公司概况： 公司成立于 1983年，主要从事国际、国内海上集装箱运输业务， 2023年于上交所主板上市； 公司控股股东为上港集团， 合计持有公司 85%的股份。 2）运力规模： 截至 2024年底，公司共经营 50艘船舶，包括 26艘自有船舶和 24艘租赁船舶，总运力达到 5.3万 TEU。截至 2025年 4月，根据 Alphaliner，公司总运力位列中国大陆集装箱班轮公司第 7位，世界集装箱班轮公司第 35位。 3）航线网络： 公司主要经营东北亚航线、东南亚航线及国内航线； 2020-2024年公司上海-日本、上海-两岸间航线市场占有率行业第一。 4）服务模式： 公司坚守品牌战略，聚焦客户高品质航运细分需求，构建精品航线、 HDS 以及 Super HDS 多层级的服务模式，为客户提供高准班率的精品航运服务。 公司选择了集运优质细分赛道。 1）亚洲航线： 需求端看： 亚洲航线作为集装箱航运增速最快的细分领域， 2001-2024年亚洲航线集装箱运输货运量 CAGR为 6.85%， 受益于区域经济发展、 RCEP 推动及产业转移等多重利好， 亚洲区域内海运贸易需求有望持续增长； 供给端看， 3000TEU 以下集装箱船在手订单占比 3.59%，而船龄 20岁以上的老船占比达 24%，未来新增运力难以覆盖潜在淘汰运力， Clarksons 预计全球 3000TEU 以下集装箱船 2025、 2026年运力增速分别为 0.59%、 -2.97%。 2）两岸间航线： 需求端依托于两岸经贸往来，供给端受到特殊管理，市场发展较为稳健。 公司看点： 1） 坚持精品航运战略，东北亚航线压舱石稳固。 东北亚航线即为公司依托精品航运服务，建立起差异化竞争优势的典型，东北亚航线一直以来发挥公司业绩压舱石作用， 2019年-2023年上半年收入占比在 54%~70%； 2019年、 2020年、及 2023年上半年毛利占比均值约 92.4%。 2） 精品航线模式在东南亚市场加速复制， 有望铸成公司第二成长曲线。 近年来公司将精品航线的经营战略和商业模式正加速在东南亚等区域复制，加大运力投入及航线布局，“海防丝路快航”、“泰越丝路快航”、“泰越快线” 等精品航线成功复制， 我们预计公司有望充分受益于区域市场红利， 将东南亚市场打造为第二增长曲线。 投资建议： 1）盈利预测： 考虑到当前地缘因素对运价水平的扰动，我们预计公司 2025~2027年归母净利润分别为 7.7、 7.8、 8.0亿元，对应 PE 分别为 15、15、 14倍。 2）估值与投资建议： 锦江航运是亚洲区域内精品航运服务商， 依托精品航运服务，建立起差异化的竞争优势，在上海-日本/两岸间航线市占率领先； 公司近年来加大东南亚市场开拓，我们长期看好产业转移趋势下东南亚市场的快速增长，公司有望充分受益。 结合可比公司估值，我们给予公司 2025年 1.6~1.8倍 PB，对应目标市值为 142~160亿元，目标价 11.0~12.4元，预期较现价有 24%~39%增长空间。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险，红海绕行结束，市场竞争加剧等。

公司公告2024年报：1）2024年，公司实现营业总收入161.3亿元，同比+2.41%；归母净利润45.16亿元，同比+26.44%；扣非净利润40.47亿元，同比+21.2%。投资收益65.47亿元，同比+3.12%，其中来自上港集团的投资收益为41.82亿元，同比+13%，宁波舟山港投资收益11.34亿元，同比+8%。每股收益1.81元，同比+26.57%；ROE7.51%，同比+1.16pct。2）分季度看：24Q1、Q2、Q3、Q4，归母净利润分别实现10.37、15.1、11.89、7.8亿元，同比+21.96%、+43.51%、-4.63%、+84.67%；扣非净利润分别实现8. 13、13.51、11.92、6.91亿元，同比+12.2%、+25.48%、-0.77%、+105.23%；投资收益分别为13.24、21. 14、15.75、15.34亿元，同比-12.34%、+26.05%、-24.44%、+42.46%。3）分红：根据2024年度利润分配预案，公司拟向全体股东每10股派7.4元现金（含税），合计分配现金分红总额为18.43亿元，分红比例为41.92%，对应4月3日收盘价股息率为3.7%。 经营数据：集装箱业务呈现高景气。1）集装箱业务：2024年，国内及海外港口集装箱业务均呈现较快增长态势，公司集装箱业务表现优于行业整体水平，主要区域市场份额有所提升。公司港口项目共完成集装箱吞吐量19515.9万TEU，同比+8.3%。其中，内地港口项目完成集装箱吞吐量15230.1万TEU，同比+8.5%；香港及台湾地区共完成集装箱吞吐量602.3万TEU，同比+3.4%；海外地区港口项目共完成集装箱吞吐量3683.5万TEU，同比+8.1%。2）散杂货业务：2024年，公司港口项目散杂货吞吐量为12.6亿吨，同比+0.6%。其中，内地港口项目共完成散杂货吞吐量12.5亿吨，同比+0.4%；海外港口完成散杂货吞吐量925.4万吨，同比+33.8%。 核心看点：重视海外港口战略资产价值。招商港口是“一带一路”先行者，公司拥有稀缺的海外港口布局能力，全球港口组合特点使得公司过往业绩增速高于同业水平。我们认为海外港口战略资产价值会越来越凸显，为市场所认知，并且长期看，全球港口组合会贡献业绩稳定性&成长性。公司为泛红利资产景气度领先，具备三大特色（业绩高景气、海外资产布局、提升分红比例），或驱动估值弹性提升。 投资建议：1）盈利预测：由于24年公司业绩超预期，我们调整公司2025-26年盈利预测至46.1、48.7亿元（原预测44、47.5亿元），引入27年盈利预测51.2亿元，对应EPS分别为1.84、1.94、2.05元，PE分别为 11、 10、10倍。2）目标价：我们维持估值方式，认为公司估值应至少修复至1倍pb，给予公司2025年目标价25.6元，预期较当前29%空间，强调“强推”评级。 风险提示：经济出现下滑、分红不及预期、海外港口拓展及运营不及预期。

公司发布2024年报：1）2024年，公司实现营业总收入284.94亿元，同比+7.34%；归母净利润31.96亿元，同比-3.07%；扣非净利润29.14亿元，同比-0.58%。每股收益0.54元，同比-5.92%；ROE8.95%，同比-0.35pct。2）分季度看：24Q1、Q2、Q3、Q4，归母净利润分别实现7.69、8.63、8.83、6.81亿元，同比-6.7%、-7.7%、-2.74%、+8.08%；扣非净利润分别实现7.3、8.21、8.6、5.03亿元，同比-7.43%、-11.81%、+6.99%、+23.45%。3）分红：根据2024年度利润分配预案，公司拟每股派发现金红利0.42元（含税），分红比例为63.76%，对应当前股息率为4%。 公路主业通行费收入下滑，其他业务相对稳健。1）通行费：2024年实现通行费收入99.3亿元，同比下滑5.95%。其中，济青高速实现通行费收入31.7亿元，同比-12.12%，主要由于济青中线通车分流，交叉路段改扩建影响；G104国道泰曲段实现通行费收入0.19亿元，同比-17.79%，主要原因是地方路段全封闭大中修工程，车辆无法转行泰曲路；河南济晋高速实现通行费收入1.36亿元，同比-11.67%，主要是由于平行路段开通，部分货车回流至地方道路所致；济荷高速实现通行费收入5.3亿元，同比-11.63%，主要是因济菏改扩建施工，道路通行能力下降，部分车道或收费站封闭。2）投资运营：2024年公司实现投资收益14.03亿元，同比增长2.33%。3）轨道交通：2024年轨道交通累计实现营业收入48.46亿元，同比增长6.51%，净利润4.31亿元，同比下滑3.58%。4）齐鲁高速：2024年齐鲁高速实现营业收入70.22亿元，同比增长25.19%，其中通行费收入10.76亿元，同比下降8.73%；实现净利润4.97亿元，同比下滑6.93%。5）信息集团：2024年信息集团实现营业收入44.69亿元，同比增长2.5%，净利润3.69亿元，同比增长17.89%。 核心看点：1）收费剩余时间长，尤其占通行费收入比重超30%的济青高速剩余年限19年9个月，济青高速、京台高速相关路段改扩建路产业绩正处于释放阶段。2）每股分红金额稳中有升，承诺2020-24分红比例不低于60%。 投资建议：1）盈利预测：由于2024年业绩略有下滑，我们调整25-26年业绩预测至33.6、35.2亿元（原预测35.4、36.9亿元），引入27年盈利预测37亿元，对应2025-2027年EPS分别为0.69、0.73及0.76元，PE分别为15、14、14倍。2）假设公司25年维持每股分红0.42元，对应当前股价股息率为4%，我们以2025年预期股息率3.5%为其定价，目标价12元，预期较现价15%空间，维持“推荐”评级。 风险提示：客车、货车流量恢复不及预期，新路产投建不及预期等。

公司发布 2024年报： 1） 2024年，公司实现营业总收入 105.06亿元，同比增长 28.89%；归母净利润 4.61亿元，同比增长 27.45%；扣非净利润 4.42亿元，同比增长 42.92%。 2）分季度看： 2024Q1-4公司分别实现归母净利润 1.2、 1.62、1.09、 0.7亿元，同比+8%、 +9.17%、 -4.08%、 +718.27%；扣非净利润分别实现1.18、 1.5、 1.01、 0.73亿元，同比+11.24%、 +3.64%、 -8.12%、 +242.31%。 3）经营效益： 2024年公司毛利率 13.6%，同比下降 1pct， 期间费用率 8.4%，同比下降 1.7pct， 主要得益于人民币兑美元汇率波动形成的汇兑收益同比增加，财务费用同比下降 43.6%； 归母净利率 4.4%，同比下降 0.1pct。 4）分红： 根据公司 2024年度利润分配预案，拟每 10股派 2.00元现金（含税），合计分配现金分红总额为 2.29亿元，分红比例为 49.64%。 出口+升级驱动下游需求向好， 传统业务稳步向上。 1） 通用机械业务： 2024年，公司通用动力和终端产品销售合计 483.45万台，同比+37.34%；实现营业总收入 52.2亿元，同比+35.4%，实现净利润 3.59亿元，同比+39.33%，净利率 6.9%，同比提升 0.2pct。 2）摩托车发动机业务： 2024年，公司摩托车发动机业务实现产品销售 298.52万台，同比+18.44%；实现营业总收入 38.2亿元，同比+13.8%；实现净利润 1.53亿元，同比+18.84%， 归母净利率 4%，同比提升 0.2pct。 新兴业务增长动力足。 1） 产品零部件业务： 2024年实现营业收入 5.06亿元，同比+7.05%。 其中，航空动力板块（宗申航发） 围绕“低空经济”发展动力需求与应用场景解决方案需求开展技术创新， 实现营业收入 1.6亿元，同比+71.74%，净亏损 362万元，亏损较 2023年收窄 3960万元。 2）新能源业务： 公司在新能源业务领域取得显著进展，推动电驱动系统、储能及氢能源等产业的布局与发展， 2024年实现营业收入 5.79亿元，同比+334.84%。 我们看好公司未来价值链可提升的发展路径：我们归纳为三箭齐发。 1） 宗申航发： 聚焦航空动力系统核心赛道，以中小型航空活塞发动机为主，涵盖无人机及轻型通航飞机市场，我们预计低空经济蓬勃发展或为航发公司带来新机遇。 2） 宗申摩发： 国内龙头，我们预计受益于出口+升级双驱动。 3） 宗申通机： 参考海外龙头公司，我们预计逐步朝价值链提升方向前行。 24年参股公司宗申新智造完成了对隆鑫通用的收购，后续一旦实现有效整合，双方具备潜在的协同效用，产业逻辑或将大有可为。 投资建议： 1）盈利预测： 考虑隆鑫通用事项带来的投资收益， 以及对未来主营业务增速的调整， 我们调整公司 2025-26年实现归母净利预测分别为 6.3、7.3亿（原预测为 7.1、 8.7亿），新增 2027年预测 8.3亿元， 对应 EPS 分别为0.55、 0.63、 0.73元，对应 PE 分别为 39、 34、 29倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 整合进展不及预期； 国内低空政策推动不及预期；宏观经济不及预期。

公司公告 2024年报： 1）2024年，公司实现营收 189.41亿元，同比增长 4.23%； 归母净利润 52.35亿元，同比增长 6.33%；扣非净利润 50.77亿元，同比增长5.93%。 2024年，公司经营业绩实现稳健增长，主要得益于集装箱处理及配套服务板块的出口重箱业务量增加，以及物流及港口增值服务板块受益于集装箱业务量增加，带动场站及代理业务增长。 2）分季度看： 2024Q1、 Q2、 Q3、 Q4，公司归母净利润分别实现 13.17、 13.25、 12.9、 13.03亿元，同比+4.6%、 +1.56%、+5.31%、 +14.83%；扣非净利润分别实现 12.93、 12.98、 12.94、 11.92亿元，同比+5.33%、 +0.29%、 +9.01%、 +9.98%。 3） 经营效益： 24年毛利率 35.45%，同比减少 0.16个百分点；期间费用率 6.8%，同比减少 0.5百分点；净利率27.6%，同比增长 0.5个百分点。 货物吞吐量与集装箱均保持稳健增长。 2024年， 公司分公司、子公司、合营及联营公司合计完成货物吞吐量 6.94亿吨，同比增长 4.5%；完成集装箱吞吐量 3217万标准箱，同比增长 7.2%。 分季度看： 2024Q1、 Q2、 Q3、 Q4， 分别完成货物吞吐量 1.72、 1.82、 1.79、 1.61亿吨，同比+6.93%、 +6.42%、 +3.90%、+0.72%；分别完成集装箱吞吐量 767、 815、 831、 804万标准箱，同比+11.48%、+6.68%、 +6.27%、 +4.69%。 投资收益稳健增长。 公司投资收益主要由合营企业 QQCT、青岛实华贡献，二者业绩分别基于集装箱吞吐量、液体散货吞吐量，并受益于全港的协同经营。 2024年，公司实现投资收益 16.93亿元，同比增长 7.83%。 分季度看， 2024Q1、Q2、 Q3、 Q4， 公司分别实现投资收益 4.22、 4.18、 4.54、 3.99亿元，同比+10.41%、+4.40%、 +11.18%、 +5.23%。 投资建议： 1）盈利预测： 由于 24年公司液体散货业务增速有所下降， 且现金收购资产事项暂未完成尚不纳入考虑， 我们调整公司 2025-26年盈利预测至54.9、 58.4亿元（原预测 59.6、 64.4亿元），同比分别增长 5%、 6.2%，引入 27年盈利预测 62亿元， 对应 EPS 分别为 0.85、 0.9、 0.96元， PE 分别为 11、 11、10倍。 2）目标价： 我们认为公司估值至少应向头部公路企业靠拢， ROE 水平相近的宁沪（ 1.94倍 PB）、皖通（ 2.17倍 PB） PB 均超过 1.8倍， 我们给予公司 2025年预计每股归母净资产 1.8倍 PB，对应目标价 12.7元，预期较现价29%空间， 维持“强推” 评级。 风险提示： 经济出现下滑、腹地经济明显波动。

公司发布2024年报：1）2024年度营业总收入59.85亿元，同比下降20.12%；归属于上市公司股东的净利润12.79亿元，同比增长8.65%；扣非净利润10.81亿元，同比增长5.06%；基本每股收益0.55元，同比增长10%；加权平均净资产收益率7.05%，上升0.22个百分点。2）分季度看：2024Q1-4公司分别实现归母净利润3.91、2.36、5.25、1.27亿元，同比-7.7%、-23.5%、+49%、+36.7%；实现扣非净利润3.83、2.68、2.72、1.59亿元，同比+22.4%、-5.6%、-8.1%、+15.8%。3）公司成本和财务费用持续优化，2024年毛利率39.3%，同比+7.3pct，其中财务费用下降明显，全年财务费用3.12亿元，同比减少超8000万，下降20.75%，财务费用率5.2%，同比-0.1pct。4）分红：公司拟向全体股东每股派发现金红利0.17元（含税），分红比例为31.04%。 通行服务收入稳健增长，毛利率同比改善。实现通行服务收入35.80亿元，同比增长2.11%，主要系公司所辖路段车流量稳步增长所致，高速公路运营业务的毛利率为54.45%，较上年增加3.17个百分点。其中，昌九高速实现营业收入11.96亿元，同比增长2.9%，实现毛利率68.88%，同比增加0.1个百分点；昌泰高速实现营业收入7.82亿元，同比增长11.22%，毛利率73.18%，同比增加2.53个百分点；昌樟高速实现营业收入5.86亿元，同比减少3.25%，实现毛利率46.72%，同比增加2.21个百分点；九景高速实现营业收入6.03亿元，同比减少1.78%，实现毛利率53.28%，同比下降0.82个百分点。 其他板块业绩略下滑。智慧交通业务收入7.44亿元，同比下降44.99%，系子公司方兴公司受行业竞争加剧影响，业务规模较上期下降所致，智慧交通业务毛利率19.53%，同比增加4.44个百分点；成品油销售收入14.65亿元，同比下降9.84%，系公司柴油销量下降所致，成品油业务毛利率16.96%，同比增加2.29百分点；房地产销售业务收入0.34亿元，同比下降95.92%，房地产业务毛利率47.01%，同比增加30.33个百分点。 我们强调公司优化空间明确，资产价值被低估。看点1：我们认为财务费用有明确的改善空间。2024年规模为23亿元的14赣粤02（利率为6.09%）已到期，而公司近期发行的超短期融资券利率不断降低，将带来财务费用的持续优化。2024年财务费用3.12亿元，同比减少超8000万，下降20.75%，我们预计2025年仍有财务费用优化空间。看点2：公司核心路产剩余收费年限长，改扩建释放全新增长潜力，价值被低估。昌九高速、昌樟高速剩余收费年限较长；昌泰高速樟吉段改扩建项目于2022年正式开工。 投资建议：1）盈利预测：我们预计公司2025-27年实现归母净利分别为13.5、14.3、15.3亿元，原预测为25、26年分别为14.1、14.8亿元，由于2024年公司实现较大的公允价值变动收益，我们预计25、26年该金额或减少，小幅度下调25、26年盈利预测，2025-27年对应EPS分别为0.58、0.61、0.65元，对应PE分别为9、8、8倍。2）目标价：当前高速公路主要上市公司平均PE为11倍左右，我们给予公司2025年预期净利润11倍PE，对应目标市值149亿，目标价6.4元，预期较现价24%空间，维持“强推”评级。 风险提示：改扩建进度和效果不及预期；车流量增长幅度不及预期。

3月20日公司公告完成了收购Volocopter相关资产的交割工作，为了厘清收购意义，解析其eVTOL领域棋局，本篇报告我们着重讨论如下三个话题：1）Volocopter是谁？2）万丰奥威为什么要收购Volocopter？3）万丰能否完成海外资产有效整合？万丰奥威收购的Volocopter是谁？欧洲eVTOL先驱。1、成立于2007年，专注于eVTOL开发，是可持续城市空中交通（UAM）的先驱。2、主要三款机型，其中多旋翼载人型号VoloCity（2座，18个旋翼），旨在满足最严格航空标准设计，目前正在获取TC的冲刺阶段，截止25年3月，已成功完成2000多次试飞。公司表示，截止2月完成了75%的欧洲航空安全局EASA审核，有望成为欧美最早取得TC的公司之一。 万丰奥威为什么要收购Volocopter？1、收购对价合适。基于此前已经申请破产重组，万丰收购的相关资产账面价值共计约4200万欧元，最终交易价格为1000万欧元，3月20日已经完成交割，重组到奥地利钻石飞机新公司名下。 2、丰富eVTOL产品矩阵，商业化进程可明显提速。其一、丰富eVTOL产品矩阵。由于VolocityTC取证进度预计快于公司与大众（德国）合作研发款，本次收购后，或意味着万丰在eVTOL商业化进展速度将大大提升，同时Volocity未来主打城市内空中交通，与公司合作研发的eVTOL（复合翼）用于城际之间可形成相互补充。3、我们将eVTOL与直升机和固定翼通航飞机做了比较，发现：Vs直升机：环保、经济、安全，eVTOL更胜一筹；Vs通用固定翼飞行器：可作为有效互补。4、助力开拓全球市场：欧美市场规模有多大？1）欧美开放的空域是低空繁荣潜力基础；2）欧美法规已为eVTOL适航、运营铺平道路；3）欧洲为例，民众对eVTOL接受程度较高；4）欧美城市空中交通空间有多大？我们以巴黎为例，按照机场通勤、市内短途、旅游观光三类载人场景模拟测算预计初始需求近400架，欧美一线16个城市合计需求超6000架，假设三年内完成，相当于年均2000架。 万丰能否做好海外整合？1、公司有成功的海外整合经验。1）以钻石飞机为例，总部在奥地利，公司2020年收购后，20-23年毛利率基本稳定，收入利润均实现增长，从20年16亿收入升至23年28亿，利润从3.4亿到4.9亿，体现有效整合。2）以收购万丰镁瑞丁为例。研发中心在加拿大，2015年完成收购，近年来镁合金零部件产销量及营收稳健增长，目前北美市占率达65%以上。2、我们看好钻石飞机+Volocopter：有望实现更有机的协同，帮助推动eVTOL商业化。1）钻石飞机整机及核心环节的制造优势帮助Volocopter降本增效。2）全球化产业布局可以助力未来的规模化生产。3）完整的全球网络与客户资源，对其销售、交付与售后可提供重要的支撑。 投资建议：1、盈利预测：我们维持盈利预测，即预计2024-26年实现归母净利9.1、10.7、13.2亿，对应EPS为0.43、0.5及0.62元，对应PE为41、35、28倍。2、投资建议：我们看好公司通用航空+eVTOL双轮战略驱动，同时作为A股稀缺的主机厂标的，强调“推荐”评级。 风险提示：低空政策不及预期、低空飞行器安全风险。

1、 公司公告 2024年报： 1）业绩表现： 2024年归母净利润 19.2亿，同比+23.4%； 扣非归母净利润 16.7亿，同比+8.6%。 Q4归母净利润 2.7亿，同比-25%；扣非归母净利润 2.8亿，同比-19.5%。 2）营业收入： 2024年营业收入 64.8亿，同比+4.5%； Q4营业收入 14.7亿，同比-5.3%。 3）毛利率： 2024年毛利率为32.5%，同比-0.25%； Q4毛利率为 25.5%，同比-6.4%。 4）费用率： 2024年三费率为 1.8%，同比-1.0pcts，其中管理费用率、销售费用率保持稳定，财务费用大幅减少主要系有息债务余额减少及利息收入增加； Q4三费率为 2.5%，同比-1.3pct。 5）资产处置： 2024年处置 4艘老旧船舶， 贡献资产处置收益 2.7亿元。 2、 分业务来看： 1） 成品油运输业务毛利率同比下滑。 2024年成品油运输营收 37.5亿，同比+9.3%，毛利率 32.8%，同比-2.88%；主要是由于国际成品油市场大幅波动， 参考 2024年 MR-TCE 均值约 2.8万美元/天，同比-4.7%； TC7、 TC11-TCE 均值 2.8、 2.3万美元/天，同比+6.6%、 +16.2%。 节奏方面，2024年国际成品油运输市场运价呈现前高后低的走势， 进入三季度后，大型原油油轮跨界挤占成品油轮市场份额，下半年成品油轮市场收益下滑明显；参考 2024Q4MR-TCE 均值约 1.7万美元/天，同比-41.8%； TC7、 TC11-TCE 均值 1.5、 1.0万美元/天，同比-32%、 -42.5%。 2） 原油及化学品运输业务营收规模继续增长，毛利率稳中有升。 2024年原油运输营收 18.7亿，同比+4.1%，毛利率 37.7%，同比+0.41%；化学品运输营收4.7亿，同比+6.4%，毛利率 18.7%，同比+1.35%；乙烯运输营收 2.0亿，同比+10.6%，毛利率 32.4%，同比+4.1%。 3、 成品油轮市场供需展望： 1）需求端： 长期方面， 老旧炼能退出、贸易流动转变持续支撑了吨海里的需求增长；短期方面， 随着 4月 OPEC+逐步增产，有望给市场带来增量货盘，原油轮运价好转可能带动成品油市场有效供给的减少。 2）供给端： 新增运力可控， 近两年新签成品油轮建造订单数量逐渐增加，截至 2025年 3月在手订单占现有船队运力的 20.8%， 对应 25-26年运力增速分别为 5.6%、 6.8%； 存量运力老龄化， 目前成品油轮船队中， 20岁以上的运力占比为 18%、 15-20岁的运力占比为 30%，预计未来几年老龄船的占比会大幅提升； 叠加 CII 等环保法规实施，有望推动老旧船舶出清。 投资建议： 1）盈利预测： 基于当前市场需求与运价水平，我们调整 25、 26年盈利预测为预计实现归母净利 18.2亿、 18.3亿（原预测为 21.5亿和 22.7亿），新增 27年归母净利预测为 19.1亿， 对应 25-27年 EPS 分别为 0.38、 0.38、 0.40元，对应 PE 为 8.1、 8.0、 7.7倍。 2）估值： 维持此前估值方法，给予 2025年业绩 10倍 PE，对应目标市值 182亿，一年期目标价 3.78元，预期较现价 24%空间， 维持“推荐”评级。 风险提示： 油运需求不及预期、油价波动风险，老船拆解进程不及预期、地缘政治风险等。

3月 16日，我们发布报告《海晨、海科、海特、海直：龙腾四海，交运科技服务主题四小龙》，就机器人、人工智能、深海科技、低空经济四大方向结合公司主业精选四个标的， 海晨股份作为四小龙之一，我们看好公司携手乐聚，物流大模型+人形机器人，探索机器人在生产性智能物流领域应用前景。 25年 2月 24日， 海晨股份和乐聚机器人举行项目签约， 双方将共同探索人形机器人在物流仓储、分拣、运输等环节的应用场景， 打造人形机器人与物流业务深度融合的示范项目。 我们认为： 此次合作中，双方可以实现优势互补，即乐聚可发挥在人形机器人本体技术研发、生产制造及应用推广方面的领先技术优势和丰富经验； 海晨则可凭借物流行业的广泛业务网络、丰富管理经验， 双方共同推动人形机器人技术在物流行业的创新应用。 对于海晨股份， 我们认为核心潜力看点在于：公司能否通过智能物流领域多年深耕的经验沉淀，开发行业大模型， 聚焦于探索开发人形机器人“大脑”， 为人形机器人赋能，使其具备在物流场景中的实际应用能力。 我们分析公司的优势如下： 其一、 长期服务于世界级品牌制造企业，锻造了全方位生产物流服务保障能力， 具有深厚的智能物流领域知识沉淀。 其二、 公司有覆盖全国的制造物流履约网络， 以及打造多个自动化智能仓储基地，给人形机器人应用空间。 24年中报公司介绍：公司国内及海外网点总数近 80个，旗下自动化仓储面积持续增加，坚持“新基建、碳中和、机器换人”战略，积极推进自动化仓库的新建或改造工程。 其三、 公司近年来积极转型，重视研发，长期重视机器人和人工智能等新技术在物流领域的应用。 软件方面， 公司核心业务系统均为自主开发，已实现全场景物流要素数字化，高度匹配现代高端制造业生产物流场景。 硬件方面， 公司具备多种类型的物流机器人和物流装备设计、研发及制造能力，亦能对外提供自动化设计和整体实施解决方案能力。 财务数据角度： 2024年公司面对客户结构调整压力积极应对，有效消化， 2025年起我们预计收入重回两位数增长。 1） 新能源汽车物流领域： 24年公司在面对 L 客户业务大降的困难面前，充分发挥技术优势，增加了 S 和 V 两个客户业务。 2）公司积极发展半导体物流装备及自动化业务成为新增亮点。 2023年，借助外延式发展， 公司完成了对盟立自动化（昆山）有限公司的收购，将原有自动化能力进一步扩展至物流自动化装备和物流机器人制造领域， 其中公司AMHS 产品技术水平在行业内较为领先，最新一代天车系统可应用于包括晶圆工厂和封测工厂在内的多种半导体制造场景。 2024年上半年， 该部分收入增长 0.85亿元。 公司从制造业生产性合同物流服务商，升级成： 为制造业企业提供物流自动化集成并运维的服务型加工制造企业。 投资建议： 1）盈利预测： 基于前篇报告发布时间为 24年 4月，间隔相对较久，公司客户结构发生变化，我们给予公司 24-26年盈利预测至 2.8、 3.2、 3.6亿，同比分别增长 0.1%、 15%及 13%。 2）目标价： 我们认为公司介入机器人产业链新兴市场或带来估值提升，给予 25年预计净利润 25倍 PE，对应 81亿市值，目标价 35.04元，预期较现价 53%增长，强调“强推”评级。 风险提示：新能源汽车客户拓展不及预期、消费电子行业景气度不及预期。