公司公告2023年年报：23年业绩同比增长8.6%。1）业绩表现：2023年实现润归母净利润15.6亿元，同比+8.6%；扣非归母净利润15.4亿元，同比+8.7%。 其中Q4实现归母净利润3.5亿，同比-26.3%；扣非归母净利润3.5亿，同比-27.4%。2）营业收入：2023年实现营业收入62.0亿元，同比-1.1%；其中Q4入实现营业收入15.5亿，同比-17.4%。3）利润率：2023年毛利率32.8%，同比+2.8pts，归母净利率25.1%，同比+2.2pts；扣非归母净利率24.8%，同比+2.2pts。 其中Q4毛利率31.9%，同比-2.9pts，环比-0.5pts；归母净利率22.8%，同比-2.8pts、环比-1.3pts；扣非归母净利率22.5%，同比-3.1pts、环比-1.5pts。4）费用率：2023年公司率三费率（不含研发）为2.8%，同比下降0.1pts；其中Q4三三费率为3.9%，同比下降0.5pts。5）船队结构：2023年末，公司拥有队船队68艘艘，共计252万载重吨，其中节能型船舶比例达到30%。 经营端：2023年，国际成品油市场全年走势前高后低。以MRTC7线（新加坡-澳大利亚东海岸）为例，2023年平均TCE为26,212美元/天，2022年平均TCE为34,370美元/天。分业务看，2023年全年：1）油品运输实现营收52.2亿元，同比+3.4%，营收占比约为84.3%，毛利率约为36.3%，同比提升2.4pts；化工品运输实现营收4.4亿元，同比+3.8%，营收占比分别为7.1%，毛利率约为17.3%，同比下降3.5pts；乙烯运输实现营收1.8亿元，同比+8.4%，营收占比分别为2.9%，毛利率约为28.3%，同比下降8.2pts。2）外贸业务实现营收35.1亿元，同比+1.9%，营收占比约为56.7%，毛利率约为33.9%，同比提升2.9pts；内贸业务实现营收26.8亿元，同比-4.6%，营收占比约为43.3%，毛利率约为31.5%，同比提升2.7pts。 成本端：降全年营业成本下降5.1%。其中燃料、润料、物料成本下降7.5%，港口费同比增加10.3%，船员薪酬增加9.5%，折旧费-3.5%，租费增加12.1%。 供需格局向好，运价有望中枢抬升。1）需求端：欧洲和中东地缘政治、老旧炼能退出、贸易流动转变持续支撑了吨海里的需求增长，2023年全球成品油贸易量增长3.0%，吨海里增长约11%。2）供给端：2023年新签成品油轮建造订单数量有所恢复，但在手订单仅占现有船队运力的6.9%，仍处于历史相对低位。叠加EEXI、CII等环保法规实施、燃油价格走高、超15年船龄船舶占比增加，促使船东采用低速航行，进一步降低了运力供给能力。 投资建议：：1）盈利预测：基于当前市场需求与运价水平，我们小幅调整24-25年盈利预测为预计实现归母净利22.0亿、23.2亿（原预测为21.5亿、23.1亿），同时引入26年盈利预测为预计实现归母净利23.6亿。对应24-26年EPS分别为0.46、0.48、0.49元，对应PE为7.1、6.7、6.6倍。2：）估值：维持此前估值方法，即采用周期股景气周期10倍PE，给予2024年业绩10倍PE，对应目标市值220亿，一年期目标价4.59元，预期较现价41%空间，维持“推荐”评级。 风险提示：油运需求不及预期、油价波动风险，老船拆解进程不及预期、地缘政治风险等。

事件：公司发布 2023 年年度报告，实现归母净利润 15.57 亿元2023 年公司实现营业收入 61.97 亿元，同比-1.08%； 实现归母净利润 15.57 亿元，同比+8.55%； 实现扣非归母净利润 15.37 亿元，同比+8.71%。 其中， 2023年公司资产处置收益约 1558 万元，主要系处置 1 艘老旧船舶。23Q4 实现营业收入 15.49 亿元，同比-17.43%； 实现归母净利润 3.54 亿元，同比- 26.33%；实现扣非归母净利润 3.49 亿元，同比-27.83%。 Q4 业绩大幅下滑，主要源于国际成品油运运价同比大幅下滑， 23Q4 TC7 航线运价平均约 2.13 万美元/天，同比-51.97%。? 收入端： 外贸收入同比+1.87%，大幅跑赢行业运价波动2023 年， 国际成品油市场前高后低， MR TC7 航线（新加坡-澳大利亚东海岸）平均 TCE 为 2.62 万美元/天，较 2022 年的 3.44 万美元/天同比-23.74%， 公司业绩大幅跑赢行业运价波动，显示出了较强的经营管理能力。1） 分地区来看， 外贸业务： 实现收入 35.12 亿元，同比+1.87%，毛利率为33.90%，同比+2.92pct， 内贸业务： 实现收入 26.81 亿元，同比-4.64%，毛利率为 31.48%，同比+2.66pct。2） 分业务来看， 油品运输业务： 实现收入 52.24 亿元，同比+3.42%，毛利率为36.25%，同比+2.42pct； 化学品运输业务： 实现收入 4.38 亿元，同比+3.81%，毛利率为 17.34%，同比-3.52pct； 乙烯运输业务： 实现收入 1.80 亿元，同比+8.43%，毛利率为 28.30%，同比-8.17pct。? 成本端： 受油价下降影响，燃料润料物料成本同比下降 7.50%2023 年，公司实现营业成本 41.62 亿元，同比-5.06%，其中，燃料润料物料、港口费、船员薪酬、折旧费分别占营业成本的 35.45%、 8.50%、 16.07%和11.13%。 2023 年 WTI 原油累计下跌 8.46%，布伦特原油累计下跌 7.56%， 受油价下降影响， 2023 年公司燃料、润料、物料成本约 14.75 亿元， 同比-7.50%。? 货运量情况： 2023 年完成货运量同比+4.58%， 2024 年计划货运量同比+2.56%截至期末，公司拥有船舶 68 艘，共计 252 万载重吨。 2023 年公司完成货运量4680 万吨，同比+4.58%，完成货运周转量 910 亿吨千米，同比+1.34%， 根据年报，公司计划 2024 年实现货运量 4800 万吨，较 2023 年增长 2.56%，计划实现营业收入 62 亿元， 较 2023 年增长 0.05%。? 短期展望：关注红海冲突、俄罗斯袭击等地缘政治对油运板块的推升石油具有重要战略地位，油运板块受地缘政治事件扰动明显。 2023 年年底红海冲突事件以来，油轮船东绕行带动有效运力下降，油运运价环比大幅提升， 叠加近期俄罗斯首都莫斯科造恐怖袭击等地缘政治事件，或推高整体油运板块风险溢价， 24Q1（截至 3-22） TC7 航线平均运价约 3.81 万美元/天，环比 23Q4 上涨78.54%， 建议关注后续地缘政治事件对整体油运板块的推升作用。? 中长期展望： 2024 年国际成品油运供需差约 5.5%，基本面具备支撑1） 外贸成品油运基本面具备支撑，运价中枢显著提升： a）供给端： 随着 IMO新规落地，存量船舶面临降速及更新换代压力，油轮在手订单处于历史低位，成品油运运力供给承压为行业上行周期提供强支撑。 b）需求端： 炼厂东移及俄油制裁带动全球成品油运贸易路线重构，运距拉长或带动成品油运运力需求提升。根据 Clarksons 数据（截至 3-25）， 2024 年全球成品油运运力需求吨海里增速约7.3%， 有效运力供给增速约 1.8%，供需差约 5.5%，基本面支撑国际成品油运运价中枢提升。2） 内贸油品运输及危化品运输业务稳中求进： 公司为最大的 MR 内贸成品油船东，化工品运输规模位居国内第一梯队，乙烯特种气体运输保持国内经营先发优势，随着国内经济逐步复苏，油品及化工品贸易量有望稳步提升，带动公司内贸运输收入稳步提升。? 盈利预测公司为远东成品油运市场领先者，有望受益于行业景气度上行周期， 运价上涨带动公司业绩增长；内贸油品及化工品运输带来稳定收益，市场份额逐步提升，专业化经营筑高壁垒。预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 22.68 亿元、 23.18亿元和 23.53 亿元，对应 PE 分别为 6.94、 6.79 和 6.69 倍， 维持 “增持”评级。? 风险提示全球宏观经济波动风险、地缘政治风险、 成品油轮订单增加风险等

建议增持。2023 年成品油运景气持续，公司盈利中枢显著上升。预计未来数年炼厂东移与贸易重构将继续，且新船订单不改供给刚性，景气上升与持续将超预期。维持 2023-25 年净利预测 16/24/25 亿元。 公司具有盈利与估值双重空间，维持目标价 7.37 元，维持增持评级。 需求：炼厂东移成长期趋势，制裁趋严或加速重构。自 2020 年以来，欧美澳等发达国家逐步永久关停部分炼厂，而全球新增炼厂产能主要集中在中东/印度/中国等。过去一年全球炼厂东移接力恐慌抢运保障成品油运需求增长，未来将继续推升跨区域贸易。同时，欧美对俄制裁执行日益趋严，有望加速成品油运贸易重构，进一步拉长航距。 供给：MR 订单压力有限，船东规模下单意愿已下降。成品油轮船东乐观预期景气持续，2023 年小规模下单新船，却引发资本市场对供给与景气持续担忧。我们认为 2024-26 年 2%/4%/3%的 MR 交付压力有限，船队老龄化与环保监管趋严将约束供给弹性与加速替代。考虑船价高企、环保选型困难、且交付需待 2026 年之后，船东继续规模下单意愿已下降。公司谨慎资本开支，仅下单 1 艘不锈钢化学品船。 公司盈利弹性充足，轻资产运营奠定加速发展基础。公司目前自有 MR船 34 艘，估算 TCE 每升 1 万美元将增加净利超 6 亿元人民币，盈利弹性充足。继 2022 年委托管理中远海能 MR 船队，近日公司公告与国银金租光租项目，将租入不超过 5 艘 MR 船舶。轻资产运营模式的积极探索，不仅反映业界对公司经营能力的高度认可，更将进一步提升公司船队规模经营能力与竞争优势，为未来加速发展奠定良好基础。 风险提示。经济波动、地缘形势、制裁与环保措施执行不及预期等

2023年成品油运景气持续。小规模新船订单不改未来供给刚性，预计未来数年景气将超预期上升与持续。公司是“成品油运 ETF”，盈利弹性充足。增持。 投资要点： 被低估的油运弹性标的，增持。2023年成品油运产能利用率维持较高水平，行业持续盈利。预计未来数年炼厂东移与贸易重构，新船订单不改供给刚性，景气上升与持续将超预期。考虑运价低于先前假设，下调 2023年净利预测至 16.1（原 19）亿元，维持 2024-25年 23.6/25.2亿元。公司具有盈利与估值双重空间，维持目标价 7.37元。 Q3业绩随运价环比回落，基本符合预期。公司 2023年前三季度归母净利 12亿元人民币，同比增长 26%。前三季度业绩对应 MRTCE 行业均值(收入确认滞后约半个月)分别为 3.1/2.9/2.3万美元/天，其中 Q3去库缓慢与炼厂检修致运价略降，仍维持盈利区间。公司 Q3归母净利 3.6亿元人民币，环比 Q2随运价回落 17%，船队规模增长、降速节油、以及公司精细化管理对冲部分运价影响，业绩基本符合预期。 成品油运需求动能由短变长，小规模订单不改供给刚性。2022年战争恐慌与抢运囤油，主导创历史记录运价飙升。2023年短期因素消失而景气超预期持续，疫后复苏与炼厂东移接力保障产能利用率维持较高水平。预计未来数年成品油消费仍将具有韧性，且跨区域贸易将随炼厂东移而持续增长。若对俄制裁执行加强，贸易重构将进一步拉长航距。小规模新船订单不改未来数年供给刚性，市场或过于担忧。 公司盈利弹性充足，经营能力备受认可。公司是 A 股唯一成品油运标的，盈利弹性充足。估算 MR TCE 每升 1万美元，将增加净利超 6亿元人民币。实业界对未来成品油运景气上行与持续预期乐观，公司积极探索轻资产运营模式，经营能力备受业界认可。 风险提示。经济波动、地缘形势、制裁与环保措施执行不及预期等。

事件： 公司发布三季度报告， 23Q3实现归母净利润 3.60亿元23Q3公司实现营业收入 14.91亿元，同比-18.88%，实现归母净利润 3.60亿元，同比-30.80%，实现扣非归母净利润 3.59亿元，同比-30.95%；前三季度公司实现营业收入 46.47亿元，同比+5.91%，实现归母净利润 12.03亿元，同比+26.11%，实现扣非归母净利润 11.88亿元，同比+27.29%。 Q3成品油运运价环比小幅震荡，国内成品油消费稳定增长1） 国际市场： 受传统淡季及减产等影响， 23Q3国际成品油运输指数 BCTI 平均为 1317点，同比-44.8%，环比-0.7%； 2） 国内市场： 中国沿海成品油运价指数平均为 1495点，同比+8.0%，环比-0.6%。 23Q3我国成品油表观消费量（气煤柴）同比+29.8%，环比+2.8%，国内成品油消费需求稳定增长。 短期旺季临近运价有望持续上行，中长期供需格局奠定景气基础1） 短期看， 冬季成品油用油需求提升，炼厂开工率有望逐步提升，截至 10月25日，山东地炼厂开工率为 67.48%，旺季成品油运运价有望逐渐走强，量价齐升下四季度盈利能力有望大幅提升。 2） 中长期看， 一方面，欧盟对俄油制裁叠加全球炼厂东移背景下，成品油运贸易格局重塑或将持续推进；另一方面，航运业减排措施逐步推进， IMO 环保新规叠加欧盟碳税逐步落地，成品油轮运力供给增长面临技术路径及经济因素的制约，供给约束奠定周期上行基础。 3） 根据 Clarksons 数据， 截至 2023年 8月， 预期 2023-2024年成品油轮运力供给增速分别为+1.9% /+1.3%，需求增速为+11.9%/+6.3%， 运力供需差分别为 10.0%/ 5.0%， 供需差为成品油运价提供较强的支撑。 盈利预测公司为远东成品油运市场领先者，有望受益于行业景气度上行周期， 运价上涨带动公司业绩增长；内贸油品及化工品运输带来稳定收益，市场份额逐步提升，专业化经营筑高壁垒。预计 2023-2025年公司 EPS 为 0.39、 0.53、 0.53元/股， 维持“增持”评级。 风险提示全球宏观经济波动风险、地缘政治风险、 成品油轮订单增加风险等。

事件公司近日发布 2023 年中报，实现营业收入 31.6 亿元，同比增长23.8%，归母净利润 8.43 亿元，同比增长 94.8%；EPS 为 0.17 元。 点评公司为石化企业提供原料进厂、产成品出厂的油化气综合运输服务解决方案为主；运输货种包括：原油、成品油、化工品和气体等；航线是内外贸兼营，国内以沿海为主，国际以苏伊士运河以东的亚太区域为主。2022 年财务报表数据显示，外贸收入占比超过 50%。 公司持续优化船舶排放标准，上半年除了改装和清污之外，还新增 3 艘新型节能船舶，淘汰 1 艘高能耗船舶。截至 6 月 30 日，拥有及控制运力 67 艘，共计 249 万载重吨。 投资评级我们看好公司内外贸兼营策略。可利用自身优势更好的调节船队跨越两个市场的冷热程度，减少船舶等待时间，提高船舶运营效率和收益；此举能有效防范单边市场运作风险，提高自身市场竞争力。我们维持“增持”评级。 风险提示经济增长乏力或衰退导致对能源和化工品需求下滑

招商南油发布 2023年中报。2023年上半年，公司实现营业收入 31.56亿元，同比增长 23.78%；实现归母净利润 8.43亿元，同比增长 94.44%； 实现扣非归母净利润 8.29亿元，同比增长 100.49%。业绩强劲，凸显公司经营实力。 投资要点: 俄乌冲突影响叠加炼化区域失衡铸就外贸成品油市场高景气。 1）需求：自上半年俄乌冲突迄今，贸易格局持续演变。与此同时，欧美炼化产能持续萎缩，而亚太和中东地区的炼油产能不断扩张，导致炼化供需格局的地域错位，从而进一步推动了长距离航运需求的增长。2）供给：2023年上半年共新下水 MR 型油轮 19艘，较年初增加了 1.10%的运力，增速有所减缓，且受到 EEXI、CII 等环保法规以及不断攀升的油价的共同影响，船东普遍选择低速航行以应对，这将进一步降低有效的运力供应，预计减少 4.3%。3）紧平衡下，MR TC7航线 2023年上半年平均 TCE 为 28,627美元/天，同比上涨 27.67%。 船队结构与耗能优化调整，业绩弹性进一步提升。 报告期内，公司船队结构得到了优化与壮大。一艘老旧油轮被转卖，三艘新型节能型船舶投产，同时续租四艘中远海能的 MR。另外，公司开展了一套管理和技术减碳措施，减少排放的同时，还可以节约能耗。通过这些船队优化措施，公司下半年业绩弹性有望进一步增强。 中期看，景气上行有条不紊；短期看，旺季冲高指日可待 当下MR 船型在手订单比例仅有 7.5%，未来 3年交付量整体下了一个台阶。同时船只老龄程度日益严重，20岁以上的 MR 载重吨占比 9%，有效供给愈发不足。在此基础上，船厂供给受限，短期较难出现大规模运力投放。考虑到供给端限制日益变强，油运景气中枢大概会不断攀升。短期来看，四季度向来是油运旺季，需求环比预计会显著提升，基于当下紧张的供需环境，运价上行有望。 盈利预测和投资评级 招商南油是亚洲成品油运输龙头，聚焦内外贸成品油、化学品、气体运输。基于行业最新的供需关系，我们调整了盈利预测，预计招商南油 2023-2025年营业收入分别为69.22、74.76与 77.75亿元，归母净利润分别为 20.24、23.37与 24.64亿元，对应 PE 分别为 7.98、6.91、6.56倍。考虑到行业景气仍明确向好，维持“增持”评级。 风险提示 IMO 监管不及预期；金融危机；汇率波动风险；地缘政治风险；公司经营业绩/分红不达预期；成品油轮订单量超预期增长。

事件：上半年归母净利润同比增长 86.83%至 100.66%公司发布 2023年半年度业绩预增公告，预计实现归母净利润 8.10至 8.70亿元，较上年同期增长约 3.76至 4.36亿元，同比增长 86.83%至 100.66%；预计实现扣非归母净利润约 8.00至 8.60亿元，同比增长 93.45%至 107.96%。 其中，23Q2预计实现归母净利润 4.04至 4.64亿元，同比增长约 22.65%至40.86%。 上半年国际成品油运价高位运行，国内炼厂开工率同比提升公司业绩同比大幅增长，一方面受益于上半年国际成品油运运价处于高位，23H1成品油运输 TC7航线平均运价约为 2.84万美元/天，同比增长约 24.87%，其中 23Q2平均运价约为 2.85万美元/天，环比增长约 0.75%；另一方面受益于国内炼厂开工率同比有所提升，带动国内原油船队提质增效。 未来展望：供需差奠定周期向上基础，旺季运价有望反弹近期欧盟对俄第 11轮制裁通过，主要限制 STS 转运及关闭 AIS 定位行为，对运力供给形成进一步制约，截至 7月初，成品油轮在手订单运力占比为 9.34%，订单运力有限，供给收缩趋势奠定向上基础，根据 Clarksons 数据，预期 2023-2024年成品油轮运力供给增速分别为+1.8% /+1.3%，需求增速为+11.4%/+6.2%，运力供需差分别为 9.6% / 4.9%，为成品油运价提供较强的支撑，看好旺季炼厂开工率提升带动成品油运运价持续上行。 盈利预测公司为远东成品油运市场领先者，有望受益于行业景气度上行周期，运价上涨带动公司业绩增长；内贸油品及化工品运输带来稳定收益，市场份额逐步提升，专业化经营筑高壁垒。预计 2023-2025年公司 EPS 为 0.39、0.53、0.53元/股，维持“增持”评级。 风险提示全球宏观经济波动风险、地缘政治风险、订单大幅增加风险等

一季度利润略超预期，运价大涨带动外贸业务收入大幅增长23Q1公司实现营业收入16.18亿元，同比增长47.76%，营业成本10.78亿元，同比增长19.64%，实现归母净利润4.06亿元，同比增长292.67%，实现扣非归母净利润3.93亿元，同比增长281.92%，业绩大幅增长主要系市场有效运力供给下降，国际成品油运运价大幅上涨，公司外贸业务收入大幅增长。 俄油制裁叠加炼厂检修带动Q1运价回落，短期催化渐进运价有望持续回升23Q1受俄油制裁落地及炼厂检修影响，国际成品油运运价指数环比有所回落，一季度BCTI指数平均为918点，同比增长22%，环比22Q4下降39%，TC7航线TCE运价平均为2.8万美元/天，同比增长157%，环比22Q4下降36%。随着炼厂检修逐步结束，欧美炼厂开工率稳步提升，截至4月7日，美国炼厂开工率为89.3%，较2月末提升3.5pct，叠加欧美释放补库预期，有望带动欧美成品油运运输需求提升。若国内后续下发第二批成品油配额，有望进一步提振成品油运市场，多重催化下，成品油运运价有望持续回升。 订单运力低位叠加贸易格局重塑，供需差为长期运价提供强支撑油轮在手订单处于历史低位，根据克拉克森数据，截至2023年4月初，全球油轮总订单运力占比仅3.86%，成品油轮订单运力占比5.99%，2024年前运力增长有限，IMO新规进一步加强存量运力约束，运力供给承压为行业上行周期提供强支撑。根据Clarksons数据，2023-2024年，全球成品油轮有效运力供给增速分别为+1.2%/+0.2%，吨海里运输需求增速分别为11.5%/7.1%，供需差分别为10.3%/6.9%，成品油运力供需差为运价提供强支撑。 盈利预测与估值公司为远东成品油运市场领先者，外贸成品油运业务提供强业绩弹性，根据我们测算，成品油运TCE运价上涨1万美元，公司外贸成品油运业务净利润上涨约6.73亿元，公司有望受益行业景气度上行周期，获得强业绩释放；内贸油品及化工品运输带来稳定收益，市场份额逐步提升，专业化经营筑高壁垒。预计2023-2025年公司EPS为0.41、0.55、0.50元/股，维持“增持”评级。 风险提示成品油消费需求不及预期；地缘政治风险；弹性测算偏差风险等。

事件:招商南油发布2023年一季度报告：1Q2023公司实现营收16.18亿元，同比增长47.76%；归母净利润4.06亿元，同比增长292.67%；扣非净利润3.93亿元，同比增长281.92%；基本每股收益0.08元。 投资要点:一季报业绩略超预期，验证公司优异经营能力由于季节性原因以及俄罗斯对成品油的制裁影响，1Q2023MR-TC7航线的TCE环比下滑了36.22%。尽管如此，公司1Q2023业绩仅环比下降15.42%。 公司的业绩下降幅度低于季度运价环比变化，这既有收入确认滞后运价的影响，也反映了公司超出市场平均的经营能力。 欧洲柴油新一轮去库开启，或短期提振成品油运价欧洲在2月俄成品油禁运后并未寻找到充足的柴油进口，3月进口量较去年平均水平大致下滑20-30万桶/天。这一变化在欧洲柴油库存上有所体现。 去年欧洲柴油紧缺，裂解价差高企时的库存水平约为1300万桶附近，经过去年年底的囤油，短暂提升至2000万桶的安全水平。现在由于禁运导致入不敷出，库存正在快速向1700万桶左右滑落。线性外推，再过10-20天，欧洲柴油库存或将回落至类似去年紧张时刻的较低水平，届时有望看到更远更多的柴油进口，带动成品油运价上行。 俄油制裁加剧成品油区域失衡，2023年需求增长延续欧美成品油裂解价差仍在高位，曾经区域内的供需平衡被各种因素打破。2023年这种失衡在俄成品油禁运和炼厂继续东移的背景下进一步加剧，成品油贸易的吨公里需求有望进一步上涨。同时，公司也投放更多供给到外贸成品油市场。后续仍会在2023年4月30日和6月30日各投放一艘MR，2023年业绩弹性有望进一步扩大。 有效供给愈发不足，景气中枢不断攀升。当下MR船型在手订单比例仅有6.0%，未来3年交付量整体下了一个台阶。同时船只老龄程度日益严重，20岁以上的MR载重吨占比7.3%，有效供给愈发不足。根据克拉克森测算，2023-2024年MR供给增速分别为1.4%和0.6%。在此基础上，船厂供给受限，短期较难出现大规模运力投放。考虑到供给端限制日益变强，油运景气中枢大概会不断攀升。盈利预测和投资评级招商南油是亚洲成品油运输龙头，聚焦内外贸成品油、化学品、气体运输。在油运景气度持续提升的判断下，我们预计招商南油2023-2025年营业收入分别为69.54、76.49与79.55亿元，归母净利润分别为23.80、28.28与29.79亿元，对应PE分别为7.85、6.61、6.27倍。维持“增持”评级。 风险提示成品油消费需求不及预期；金融危机；成品油轮订单量超预期增长；汇率波动风险；地缘政治风险；安全事故。

短期催化因素加强，欧美炼厂开工率提升叠加补库预期有望拉动成品油运需求随着欧美炼厂开工率，成品油运短期催化因素加强，截至2023年3月31日，美国炼厂开工率达89.6%，较2月末提升3.8pct，随着3月份欧美炼厂检修完成，后续炼厂开工率有望逐步提升。根据4月12日财联社发布，美国能源部长格兰霍姆称美国计划补充战略石油储备，希望将战略石油储备恢复到俄乌冲突前的水平，欧美补库预期提升，有望拉动成品油运需求。 国内出行复苏促进成品油消费需求提升，成品油配额有望进一步提振油运市场国内出行持续复苏，根据航班管家数据，国内三大航执飞量较2019年恢复率达九成，随着五一假期临近，出行需求提升促进国内成品油需求，若国内后续下发第二批成品油配额，有望进一步提振成品油运市场。 俄罗斯成品油长距离出口转向得以验证，炼厂产能变化下成品油贸易路线重构，运距拉长逻辑有望持续演进俄油制裁实施后，全球成品油运格局改变，根据Kpler数据，3月俄罗斯成品油出口大幅增加，达3118千桶/天，环比增长22%，为近两年的最大出口量，主要增加了对沙特阿拉伯、土耳其等长距离国家的出口。中长期看，随着欧美炼厂炼能持续下降，全球炼厂产能东移将带动贸易格局持续变化，为运距拉长提供长期逻辑支撑。 短期存在运价扰动因素，供需差为长期运价提供强支撑油轮在手订单处于历史低位，根据克拉克森数据，截至2023年4月初，全球油轮总订单运力占比仅3.86%，成品油轮订单运力占比5.99%，2024年前运力增长有限，IMO新规进一步加强存量运力约束，运力供给承压为行业上行周期提供强支撑。根据Clarksons数据，2023-2024年，全球成品油轮有效运力供给增速分别为+1.2%/+0.2%，吨海里运输需求增速分别为11.5%/7.1%，供需差分别为10.3%/6.9%，成品油运力供需差为运价提供强支撑。 盈利预测与估值公司为远东成品油运市场领先者，外贸成品油运业务提供强业绩弹性，根据我们测算，成品油运TCE运价上涨1万美元，公司外贸成品油运业务净利润上涨约6.73亿元，公司有望受益行业景气度上行周期，获得强业绩释放；内贸油品及化工品运输带来稳定收益，市场份额逐步提升，专业化经营筑高壁垒。预计2023-2025年公司EPS为0.41、0.55、0.50元/股，维持“增持”评级。 风险提示成品油消费需求不及预期；地缘政治风险；弹性测算偏差风险等。

事件招商南油发布2022年度年报。公司2022年实现营业收入62.64亿元，同比增长62.20%，归母净利润14.34亿元，同比增长383.67%，主营利润创历史新高。全年共完成货运量4475万吨，同比增长2.29%，货运周转量898亿吨千米，同比增长27.38%。 投资要点俄乌冲突抬升油价，支撑外贸营收大幅上涨。公司2022年实现外贸收入34.47亿元，同比增长189.91%，毛利率为30.98%，同比增长21.92%。全球成品油供需错配刺激盈收弹性。需求端，国际贸易模式重构，成品油运距拉长，欧洲自中东、亚洲成品油进口拉动需求复苏。供给端：1）全球MR成品油轮增速放缓，船东当前新船在手订单仍处低位；2）CII及EEXI限制船舶速度，运力供给受限。供需失衡催化运价高位大幅震荡，预期成品油外贸运输景气上行。 国内经济复苏需求较稳定，内贸业务平稳上行。公司2022年实现内贸收入28.11亿元，同比增长5.25%，毛利率为28.82%，同比增长6.63%。原油运输方面，海洋油增产、地炼采购增加拉动国内水运物流中转需求，内贸运价稳定，预期原油运输市场良性发展。成品油运输方面，全年经济增速放缓成品油需求稳定，预计2023年新基建投资提速或刺激成品油需求上涨。化工品及气体运输方面，配套投产设施陆续落地保证运力，乙烯运输出口地规模扩大或提升整体运量，预期内贸业务进入平稳上行阶段。 全球油轮运输市场走强，2023年业绩增长延续。顺应全球市场趋势，2023年业绩弹性有望进一步扩大。运力端，公司与广船国际的MR委托建造合同已有一艘交付，2023年后续运力投放将持续推进，整体运力充足。供给端，OPEC+减产叠加俄油制裁，全球石油供应预计减少。需求端，中国经济复苏释放乐观情绪，成为推动石油需求反弹主要因素。成品油油轮收益预期继续维持上涨态势。 盈利预测与投资评级招商南油是亚洲成品油运输龙头，拥有远东地区最大的MR成品油船队。公司具备国内外原油、成品油、化工品、气体等全产品运输服务资质。在油运市场需求复苏进程中，供给端的低速增长为市场上行提供支撑。我们预计招商南油2023-2025年营业收入为69.85/77.32/81.19亿元，归母净利润22.14/25.60/27.27亿元，对应EPS分别为0.46/0.53/0.56元，对应PE分别为8.26/7.15/6.71倍。维持“买入”评级。 风险提示地缘政治风险；成品油消费需求不及预期；行业政策新规；汇率风险；安全风险。

事件：公司发布2022 年年度报告，归母净利润同比增长384%2022 年实现营业收入62.64 亿元，同比+62.20%，其中，22Q4 实现营业收入18.76 亿元，同比+79.14%。 2022 年实现归母净利润14.34 亿元，同比+383.67%，其中，22Q4 实现归母净利润4.80 亿元，同比+1300.76%。 收入端：国际成品油运景气上行带动外贸业务大幅增长2022 年，受俄乌冲突影响，全球油运供需差拉大带动景气度上行，原油运价指数（BDTI）同比上涨115.76%，成品油运价指数（BCTI）同比上涨131.30%，其中，TC7 航线2022 年均TCE 为3.41 万美元/天，同比+348%，22Q4 年均TCE为4.44 万美元/天，同比+485%。国际成品油运运价大幅上涨，带动公司外贸业务收入大幅增长。 1）分地区来看，外贸业务：实现收入34.47 亿元，同比+189.91%，毛利率为30.98%，同比+21.92pct，内贸业务：实现收入28.11 亿元，同比+5.25%，毛利率为28.82%，同比+6.63pct。 2）分业务来看，油品运输业务：实现收入50.51 亿元，同比+77.68%，毛利率为33.83%，同比+14.38pct；化学品运输业务：实现收入4.22 亿元，同比+30.47%，毛利率为20.86%，同比-1.17pct；乙烯运输业务：实现收入1.66 亿元，同比34.67%，毛利率为36.47%，同比-8.22pct。 成本端：有息债务减少及汇率变动影响，财务费用率同比下降46%2022 年受燃油价格上涨及船员薪酬提升等影响，公司实现营业成本43.84 亿元，同比+38.63%；期间费用合计1.81 亿元，同比-26.2%，期间费用率为2.89%，同比-3.46pct。主要受有息债务总额减少及汇率变动影响，公司实现财务费用0.51亿元，同比-46%，财务费用同比大幅减少。 未来展望：国际成品油供需差夯实上行周期基础，内贸运输业务稳步提升根据2022 年年报，公司计划2023 年实现货运量4525 万吨，同比+1.1%，实现营业收入64.32 亿元，同比增长2.8%，营业成本控制在46.35 亿元内。展望后市，外贸成品油运供需差持续拉大夯实上行周期基础： 1）供给端：随着IMO 新规落地，存量船舶面临降速及更新换代压力，油轮在手订单处于历史低位，成品油运运力供给承压为行业上行周期提供强支撑。2）需求端：炼厂东移及俄油制裁带动全球成品油运贸易路线重构，运距拉长叠加全球疫后复苏，成品油运运力需求有望提升。根据Clarksons 数据，2023 年-2024 年，全球成品油运运力需求增速分别为10.1%和6.1%，供给增速分别为1.5%和0%，供需差为成品油运运价提供较强支撑。内贸油品运输及危化品运输业务稳步提升：公司为最大的MR 内贸成品油船东，化工品运输规模位居国内第一梯队，乙烯特种气体运输国内独家经营，随着国内疫后经济逐步复苏，油品及化工品贸易量有望稳步提升，带动公司内贸运输收入稳步提升。 盈利预测及估值公司为远东成品油运市场领先者，外贸成品油运业务提供强业绩弹性，有望持续受益行业景气度上行周期；内贸油品及化工品运输带来稳定收益，市场份额逐步提升，专业化经营筑高壁垒。预计 2023-2025 年公司 EPS 为 0.41、0.55、0.50 元/股，维持 “增持”评级。 风险提示成品油消费需求不及预期；地缘政治风险等。

事件：公司发布 2022年业绩预增公告2022年归母净利润预计为 14.1亿元~14.7亿元，同比增长 375.64%~395.88%，其中，22Q4实现归母净利润约 4.56亿元~5.16亿元.2022年扣非归母净利润预计为 13.9亿元~14.5亿元，同比增长 392.96% ~414.28% ，其中，22Q4实现扣非归母净利润约 4.54亿元~5.14亿元。 国际成品油运景气上行带动外贸业务大幅增长业绩大幅增长主要受益于：1）受俄乌冲突影响，成品油有效运力供给显著下降，国际成品油运运价大幅上涨，2022年成品油运输指数（BCTI）平均为1231，同比上涨 131%。2）有息债务余额减少及汇率变动，财务费用同比下降； 3）处置 3艘老旧船舶，资产处置收益同比增长。 外贸成品油运输业务：运力供给承压为上行周期提供支撑，运距拉长叠加疫后复苏有望带动运力需求提升展望后市，近期受淡季影响，油运运价小幅回调，中长期来看，1）供给端：随着 IMO 新规落地，存量船舶面临降速及更新换代压力，油轮在手订单处于历史低位，成品油运运力供给承压为行业上行周期提供强支撑。2）需求端：炼厂东移及俄油制裁带动全球成品油运贸易路线重构，运距拉长叠加全球疫后复苏，成品油运运力需求有望提升。 内贸运输业务：疫后复苏有望带动内贸业务稳步提升公司的原油运输业务在国内和近洋地区占据了重要的地位，市场份额稳步提升，化工品运输规模位列国内第三，乙烯特种气体运输为国内独家经营，随着国内疫后经济逐步复苏，原油及化工品贸易量有望稳步提升，带动公司内贸运输收入增长。 盈利预测及估值公司为远东成品油运市场领先者，外贸成品油运业务提供较业绩弹性，内贸原油运输带来稳定收益，市场份额逐步提升，危化品运输规模位列国内第三，专业化经营筑高壁垒。预计 2022-2024年公司 EPS 为 0.30、0.53、0.57元/股，维持 “增持”评级。 风险提示成品油消费需求不及预期；地缘政治风险等。

事件：招商南油 发布 2022 年度业绩预增公告，预计公司归母净利润同比增长375.6%-395.9%，为14.1-14.7 亿元，实现扣非后净利润13.9-14.5 亿元，同比增长393%-414.3%。 多因素影响下，成品油运价高位回调。俄乌冲突下，波罗的海TC9 航线运价持续走高，12 月初录得WS 600 点，较2月初上涨229%；12 月欧洲加速进口俄罗斯成品油，月底WS 收于1063 点，较月初进一步飙涨77%。受货运需求减少、船位逐步累积等因素影响，TC7 航线运价自12 月上旬有所回调，此外部分新下水VLCC承载柴油货盘，运价承压，截至1月18 日，TC7-TCE 1 月均值32525，较12 月下降40%。 禁令生效在即，运价调整进入尾声，有望强势回升。据IEA 统计，2021 年俄罗斯出口120 万桶/天成品油到欧盟，其中柴油出口50 万桶/天。参照12 月原油禁令执行力度，我们保守预计石油产品禁令将会给欧洲带来120 万桶/天成品油缺口。随着2 月5 日石油产品禁令生效，成品油运价调整进入尾声，有望强势回升。 “东油西运”显著拉长运距，推动需求持续上涨。中国2023 年首批成品油出口配额下发，共计1899 万吨，同比上升46%，中国成品油出口提振国际成品油运市场；近年来欧美、澳洲部分炼厂关闭，中东、亚洲炼厂产能不断释放，中长期炼厂东移趋势不变，成品油运景气持续向上。 成品油轮供给放缓，供需增速差加大支撑运价中枢上移。较高的造船成本、不确定的燃料技术以及宏观经济下行风险使得船东造船意愿较低，据Carksons预计，2023 年成品油轮运力供给为181 百万载重吨，增速放缓为1.9%，同时IMO新规EEXI和CII于1月1日正式实施，船速放缓使得有效运力进一步收紧。 盈利预测与投资建议：成品油运价高位回调不改投资逻辑，看好一季度石油产品禁令生效、中国成品油出口提振市场或引领成品油运景气再次上行；同时中长期炼厂东移趋势不变，而油轮运力供给放缓，供需增速差加大将带来运价中枢上移，预计招商南油2022/23/24 年归母净利润分别为14.7、35.9、48.9 亿元，每股收益分别为0.3、0.74、1.01 元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、地缘政治风险、运价上涨不及预期风险等。