白云机场 2023 三季报： 归母净利润环比略升根据白云机场 2023 年三季报， Q3 公司实现营业收入 17.2 亿元，环比 23Q2 增长12%，同比 22Q3 增长 35%，恢复至 19Q3 的 87%；归母净利润约 1.2 亿元，恢复至 19Q3 的 80%，环比 23Q2 增长 3%。 2023 年前三季度， 公司营业收入 46.1 亿元，同比 22Q3 增长 39%；归母净利润 2.7 亿元，同比扭亏。 运营数据： Q3 国内旅客量已超过 19Q3，出入境旅客量环比进一步恢复根据公司月度运营数据公告， Q3 白云机场旅客吞吐量 1736 万人次，环比 23Q2增加 14%，恢复至 19Q3 的 92%，其中国内线、国际及地区线旅客吞吐量分别为1471、 265 万人次，环比 23Q2 分别+10%、 +38%，分别恢复至 19Q3 的 105%、55%。 Q3 白云机场飞机起降架次 12.2 万架次，恢复至 19Q3 的 98%。 Q3 白云机场货邮吞吐量 53.1 万吨，恢复至 19Q3 的 108%。 收益分析： 三季度收入、归母净利润环比分别+12%、 +3%收入端， Q3 公司实现营业收入 17.2 亿元，环比 23Q2 增长 12%，恢复至 19Q3 的87%。根据白云机场与中国中免签署的免税补充协议，基于 23Q3 国际客流恢复至 19 年的 55%，我们预计 23Q3 免税租金收入约 0.6-0.8 亿元（预计 Q2 约 0.5- 0.6 亿元）。 成本费用端： 23Q3 公司营业成本 13.4 亿元，同比+11%，环比+11%；销售费用 0.34 亿元，同比+17%；管理费用 1.14 亿元，同比+7%。 利润端， 三季度归母净利润约 1.2 亿元，恢复至 19Q3 的 80%，环比 23Q2 增长 3%。 国际恢复趋势明确，静待机场业绩修复根据民航资源网，东航预计 2023 年底国际航线运力恢复至 19 年的 80%以上。白云机场作为国内三大国际枢纽机场之一，国际航线恢复率将领跑全国机场，国际恢复趋势相对明确。随着旅客量恢复，以及机场免税、有税商业业态活力修复，机场业绩与估值有望修复。 投资建议我们预计公司 23-25 年净利润分别约 4.07、 16.10、 25.00 亿元， 维持“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期， 机场商业恢复不及预期

2023 年三季报业绩： 23Q3 业绩持续改善2023 年前三季度公司实现营业收入 328.35 亿元，同比-6.84%；归母净利润 11.64亿元，同比+56.05%，扣非归母净利润 9.70 亿元，同比+39.10%； 23Q3 实现营业收入 112.61 亿元，同比-9.15%，实现归母净利润 2.96 亿元，同比+51.46%，扣非归母净利润 1.80 亿元，同比+10.19%。 2023 年以来虽行业景气度下行，需求弱复苏，产品结构优化+成本管控推动公司业绩持续改善。 23Q3 淡季价格承压，成本持续优化单价： 2023 年春节后以来局部地区价格竞争较激烈， 根据公布的月度经营数据， 2023 前三季度公司单票收入为 2.39 元，同比-6.11%； Q3 作为行业传统淡季，快递价格继续承压， 23Q3 公司单票快递收入为 2.22 元，同比-14.2%，环比23Q2 的 2.40 元下降 0.18 元。9 月公司单票收入为 2.29 元，环比提升 0.12 元，改善明显，我们推测或因公司散单件有所增加，叠加行业旺季将至，单票收入有所修复。单票归母净利润： 2023 年前三季度单票归母净利润为 0.09 元，相较 2022 年的0.06 元同比+50.54%，其中 23Q3 实现单票归母净利润 0.06 元，相较于 2022 年同期的 0.05 元同比+27.08%，环比 23Q2 下降 0.05 元。快递量： 2023 前三季度公司完成快递业务量 132.67 亿件，同比+1.16%， 市场份额为 14.25%，同比 2022 年前三季度下降约 2.15pct，我们认为份额的下降或主要由于公司采取挺价控量的竞争策略，梳理低价件，改善包裹结构； 其中 23Q3 完成 48.65 亿件，同比+6.36%， 23Q3 的公司市占率为 14.48%， 同比 22Q3 的15.89%下降约 1.41pct，相较于 23Q2 市占率 14.02%环比提升 0.46pct。快递业务收入： 2023 年前三季度公司实现快递业务收入 317.63 亿元，同比- 5.02%；其中 Q3 实现快递业务收入 107.98 亿元，同比-8.71%， 环比-1.48%。成本&费用： 2023 年前三季度公司单票营业成本 2.22 元，同比 2022 年同期- 9.69%；其中 23Q3 单票营业成本 2.11 元，同比 22Q3 下降 15.51%，环比 23Q2的 2.15 元下降 0.04 元，我们估算， 23Q3 公司核心运营成本继续保持下降趋势。2023 年前三季度期间费用为 18.08 亿元，同比-15.71%； 23Q3 期间费用为 5.89 亿元，同比-22.3%，环比 23Q2 下降 7.82%。成本费用下降明显。 旺季将至单票价格初现回暖，期待量价双升带来行业景气度改善根据国家邮政局数据， 2023 年 9 月快递行业业务收入完成 1057.4 亿元，同比增长 14.4%， 9 月快递业务量完成 116.6 亿件，同比增长 20.0%，据此我们估算 9 月快递单票价格 9.07 元/单，环比+2.0%。 整体来看， 9 月以来线上消费进一步升温。 旺季到来或将进一步刺激快递件量的增长，同时 9 月行业单价已现季节性修复趋势，我们预计 Q4 快递行业有望量价双升带来行业景气度改善。 成本仍有优化空间，期待公司盈利进一步改善2023 年以来消费弱复苏的背景下，行业快递量增速仍较疲弱，待消费信心提振有望逐步提升。年初以来头部企业份额关注度明显提升，份额诉求坚定。同时局部地区的价格竞争引发市场担忧。 邮管局仍严格监管非理性价格战，良性竞争将加速行业集中。 公司 2023 年以来单票盈利同比改善明显，整体利润情况持续向好。公司将继续通过优化包裹结构及价格政策、健全公司激励机制、改善成本与费用、持续推进数字化经营工具赋能、推进重点区域网格仓建设和末端经营生态优化等重点工作，推动盈利质量进一步提升。 盈利预测考虑 2023 年以来局部地区价格竞争较激烈， 公司单票收入承压， 同时行业分化趋势明显，公司挺价控量的策略下市场份额有明显下滑， 盈利能力仍有改善空间，我们预计韵达速递 2023-2025 年归母净利润分别为 16.1、 23.6、 30.4 亿元，对应 PE 分别为 16.6 倍、 11.4 倍、 8.8 倍，维持买入评级。 风险提示经济下行风险， 行业增速低于预期， 快递价格战恶化。

事件：申通快递发布 23Q3业绩， 实现归母净利润 274万元23Q3公司实现营业收入 102.50亿元，同比+12.43%，实现归母净利润 274.14万元，同比-87.73%，实现扣非归母净利润-800.12万元，同比+30.10%； Q1至 Q3实现营业收入 293.36亿元，同比+21.84%，实现归母净利润 2.21亿元，同比+4.77%，实现扣非归母净利润 2.09亿元，同比+36.32%。 公司业务量持续领跑行业， Q3市占率环比提升 0.31pct23Q3公司完成快递业务量 45.98亿件，同比增长 26.08%， 环比增长 5.34%，三季度行业快递业务量为 335.93亿件，同比增长 16.69%，环比增长 2.93%，公司业务量持续领跑行业， Q3公司快递业务市占率达 13.69%，同比提升 1.02pct，环比上季度提升 0.31pct。 淡季单票价格环比下降 0.13元，单票营业成本环比下降 0.11元1）单价情况： 受行业淡季影响， 23Q3公司快递业务单票收入 2.12元，同比下降0.31元，降幅约 12.59%， 环比下降 0.13元， 降幅约 5.75%。 Q1至 Q3公司快递业务单票收入约 2.26元，同比下降 0.24元，降幅约 9.72%。 2）单票成本： 23Q3公司单票营业成本为 2.16元， 同比下降 0.27元，降幅约 11.11%， 环比下降 0.11元，降幅约 4.75%。 持续推动产能提升项目， 前三季度资本开支约 21.40亿元公司持续推进百亿级产能提升项目，推动产能提升，解决核心城市中转场地供应短缺问题， 前三季度公司资本开支约 21.40亿元， 较 2022年同期的 22.79亿元小幅下降 6.11%，其中 Q3资本开支约 10.61亿元，同比-5.27%，环比+96.06%。 未来展望： 旺季量价齐升业绩有望改善， 长期成长性无忧短期看， 四季度旺季行业价格中枢有望提升，叠加公司业务量快速增长，量价齐升下 Q4业绩有望改善；中长期看，随着公司持续加大时效和质量投入，产品力逐步提升，价格有望逐步向头部水平修复， 看好后续公司市占率提升叠加价格修复带来的盈利弹性。 投资建议： 随着公司产能持续提升叠加数字化及自动化投入，业务增速有望超越行业平均水平，规模效应持续释放下带动盈利能力提升。预计 2023-2025年公司实现营业收入分别为 402、 481和 552亿元，归母净利润分别为 3.53、 8.94和 12.33亿元，EPS 分别为 0.23、 0.58和 0.81元/股， 维持“增持”评级。 风险提示消费走弱风险、行业竞争加剧风险等。

23Q3：营收 60.32亿元，同比-23%；归母净利润 9.88亿元，同比增加 1%。 前三季度归母净利润合计 37.58亿元，同比-2.81%。 分业务： 油运： 传统淡季叠加欧佩克减产并推高油价，导致运价低于预期。 根据波交所， 6-8月 VLCC-TD3C-TCE 运价均值为 30,905美元/天，同比增长890%，但环比 Q2下滑 40%。 公司灵活经营，运价水平跑赢市场：前三季度VLCC TCE 4.76万美元， Aframax TCE 3.48万美元。 由于公司在 Q3集中坞修和加装脱硫塔使得经营天数减少，油运贡献净利润 5.33亿元，环比 Q2下滑明显。前三季度合计 23.47亿元/同比+8482%。 干散： 积极应对低迷市场。 公司前三季度各船型 TCE 均跑赢指数， 其中好望角型高出 30.4%，大灵便型高出 28%。 Q3BDI 均值 1193/同比-28%，公司干散业务净利润 2.11亿元。前三季度合计5.66亿元/同比-72%。 滚装： 内外贸持续高景气， 业绩爆发式增长。 积极增开外贸航线。截至三季度末，公司滚装船队外贸运力约占全公司滚装运力的 50%。 滚装业务前三季度净利润 2.17亿元/同比+471%， 其中 Q3净利润 0.91亿元。 集运： 下行周期中显韧性。 集装箱市场受需求减弱影响，干线旺季运价上涨动力不足， CCFI 均值同比下降 69.48%。 公司优秀经营管理能力持续体现， 集运业务Q3实现净利润 1.75亿元，前三季度合计 6.37亿元/同比-65%。 当下时点，油、散利好不断累积： 1）委内瑞拉石油重返市场，油运需求或将因此增加2）万亿国债与新一轮房改有望催化干散需求向上3）美国宣布将回补 600万桶 SPR，欧美后续补库将有望支撑油运需求4）七国集团将两艘违反俄油制裁的商船列入黑名单。 盈利预测与估值供给刚性不改，需求边际改善，期租与底层资产持续高景气，继续看好未来景气演绎。 预计 2023-2025年归母净利润 51、 79、 91亿元，维持“增持”评级。 风险提示： 风险提示：全球经济衰退、产油国大幅减产、船东大规模下单造船等。

国内最早民营快递企业之一，三十周年强者归来申通快递最早于1993年在浙江杭州创立，1998年注册品牌标识，成为中国快递行业中较早建立品牌体系的民营快递企业，2016年12月公司在深交所上市。公司的快递业务采取“中转直营、网点加盟”的经营模式，核心转运中心直营化管理，末端网点采取加盟模式，截至2022年末，公司拥有直属转运中心72个，全网独立网点达4850余家，服务站点及门店达45000余家，已经形成了覆盖率高且响应迅速的全国快递服务网络。 外部阿里系多向赋能，总部加大基础设施投入，加盟商扁平化进程持续推进1）外部资源助力：2019年公司引入阿里作为战投，截至2023年9月菜鸟供应链持有公司25%股份，阿里系的入股为申通快递带来了管理、技术、资源等层面的多向优化。a)管理优化：公司现任总经理王文彬、副总经理韩永彦、副总经理兼财务负责人梁波等，均具有阿里多年的工作经历，2022年2月，公司发布第一期员工持股计划，进一步推进公司的转型变革；b)技术加持：2019年5月，公司成为首个全面上云的快递企业，夯实数据底盘，稳定性提升10倍以上，安全性提升50倍，目前公司已经形成了一整套自上而下的数智化系统和产品，包括面向商家的超级商家平台、面向总部的片区管家、面向网点的移动网点管家、面向快递员的申行者、面向现场管理者的移动昆仑系统等；c)菜鸟优势互补：2023年5月24日，申通快递联合菜鸟启动全国重点经济圈物流升级计划，发布智选仓配“经济圈次日达”产品，主打极致的性价比，结合申通的分拨能力、干线能力、配送能力和菜鸟精锐的仓储资源，以经济型价格提供高质量服务。 2）总部加大基础设施投入：公司启动 “三年百亿”产能提升计划，加强基础设施建设，提升全网吞吐产量，截至2022年末，公司自营转运中心达72个，较2018年增加12个，自营转运中心数量较同行而言基本补齐，2022年公司常态日均吞吐能力量级达5000万单，预期2023年将达6000万单。 3）加盟商扁平化逐步推进。2019年起，公司大力整治网点，推进网点优化工作，解决网点痛点，减少加盟环节，推行末端扁平化管理，以保持网络的稳定，激发末端网点经营活力。2019年以来，公司前十大加盟商员工总数逐年下降，截至2022年末，公司前十大加盟商员工总数为5233人，较2019年下降80%。 变革实现逆势增长，规模效应释放下盈利能力逐步向好随着公司基础设施投入加大，产能逐步提升，公司业务量增速领先行业，2023年上半年，公司Q1、Q2快递业务量增速分别为24%和46%，增速在行业内领先，市占率分别提升1.34pct 和2.33pct，市占率持续提升。得益于业务量的增长及全网吞吐能力的提升，公司规模效应继续释放，23H1公司快递业务单票成本为2.25元，同比下降0.19元，降幅达-7.98%。2022年以来，公司单票营收和单票归母净利润持续向好，22Q3以来公司季度单票归母净利润持续提升，23Q1单票营收下降叠加单票归母净利润提升，体现了公司规模效应的释放带动盈利能力向好。 行业步入高质量发展阶段，新兴商业模式注入新动力随着国内传统电商增速放缓，快递行业业务量增速进入换挡期，2022年直播电商行业市场规模同比增长48%，直播电商GMV 份额较2021年提升6pct，仍处于高速成长阶段，一方面有助于进一步提升下沉市场网购渗透率，带来增量市场，另一方面加速快递单包裹货值下降，有望带来快递包裹量提升，为快递行业注入新动力。行业现已步入以自身服务和效率驱动为主的良性竞争阶段，抓住数字化及自动化机遇，提升精细化运营能力和客户体验，降低全链路成本，在未来竞争中奠定竞争优势，我们认为，申通快递有望在数字化及自动化竞争中脱颖而出。 盈利预测与估值随着公司产能持续提升叠加数字化及自动化投入，业务增速有望超越行业平均水平，规模效应持续释放下带动盈利能力提升。预计2023-2025年公司实现营业收入分别为404、483和555亿元，归母净利润分别为5.25、10.91和14.59亿元，EPS 分别为0.34、0.71和0.95元/股，对应PE 分别为30、14和11倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示消费走弱风险、行业竞争加剧风险等。

华南铁路龙头，客货业务兼备，2020年前业绩整体较稳健广深铁路是国内第一家铁路股份制企业，公司路产为坪石-广州-深圳段铁路，业务按收入分为广深城际(C 字头)、香港直通车、长途车(2020年前以绿皮车为主)和货运业务，2014-2019年营收 CAGR 为 7.4%。 我国高铁建设方兴未艾近年来我国铁路投资迅速提升，其中 2004-2014十年 CAGR 为 24.5%，随后每年基本维持在约 8000亿元的水平。在“八纵八横”铁路网建设规划下，我们认为，未来铁路投资额将维持高位。高额投资带来高铁里程占比迅速提升，主要替代普通铁路和公路出行。截至 2022年，高铁里程占比 27%。根据规划，目标到2025/2035年高铁里程占比分别达到 30%/ 35%。 未来利润增量来源：公司有望全面迈入高铁运营领域，业绩想象空间巨大2021年末：赣深高铁接入广深城际，公司开始进军高铁运营公司可担当非自身线路车次，赣深高铁于 2021年末通车，并与公司广深城际线路实现互联互通，公司增开了部分广州东站、深圳站始发赣深铁路方向的跨线动车组列车，开始进军高铁运营领域，客流结构得到优化、客票和收入大幅提升。 2023年初：过港直通车改为高铁动车，同时公司增开多对过港高铁过港直通车业务曾在 2021-2022年期间暂停运营，2023年起直通车业务改为高铁动车组列车、线路改为广深港高铁香港段。同时，公司增开多对开往香港的高铁列车，根据我们的统计，截至 9月 15日，公司每日担当约 17对全国各地至香港西九龙的高铁。在公司整体客流未恢复的情况下，驱动公司 23H1业绩快速恢复，营收同比 19H1增长 22%，实现归母净利润 6.77亿元。 2023年底：广汕铁路开通在即，公司有望获得往潮汕、厦门方向高铁承运资格广汕高铁即将在 2023年底开通，同时随着新塘站与广州东站的联络线建成，广汕高铁未来将与广深城际在新塘站实现联通，公司也有望获得部分从广州东发往潮汕、厦门方向高铁的承运人资格，有望带来可观业绩增量。 2027年：广州和广州东站或改建成高铁站，公司有望全面迈入高铁运营领域目前广州市仅广州南一座高铁站，且离市中心较远，根据广东省“十四五”交通运输体系发展规划，广州站和广州东站或改建为高铁站、同时广州站将与广州南站建立联络线，未来全国开往广州市的高铁有望进入广州站/广州东站，意味着公司有望获得开往全国各地的长距离高铁的承运人资格，业绩想象空间巨大。 ? 我们测算，公司每新增 5对广汕/赣深高铁方向担当高铁，年化业绩分别增厚 2.0/2.6亿元；由广州/广州东向全国增开 10对公司担当高铁，年化业绩将增厚 6.1亿元。（暂不考虑新开高铁线对原有线路的分流影响，详细假设与测算过程请见正文） 盈利预测与估值预计公司 2023-2025年归母净利润 12.4、13.9、15.2亿元，对应 EPS 分别为0.17、0.20、0.21元，公司当前股价分别对应 2023-2025年 16.86、15.08、13.75xPE，0.79、0.75、0.71xPB。过去公司主要经营城际列车和绿皮车，未来随着赣深高铁和广汕高铁接入，以及广州站和广州东站或改建为高铁站，公司有望完全进入高铁运营领域，带来业绩、估值双升，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示新开通高铁车次数量不及预期、其他高铁线路分流等。

上海机场公布 2023半年度报告：Q2扭亏为盈，盈利 2.3亿元根据上海机场 2023半年度报告，23H1，公司营业收入 48.7亿元，同比 22年+93%；归母净利润约 1.3亿元，扣非归母净利润约 1.1亿元，扭亏为盈。其中23Q2，营业收入约 27.1亿元，同口径下（前后均考虑虹桥等资产并表）同比 22年+281%，归母净利润约 2.3亿元，扣非归母净利润约 2.1亿元。 运输数据：国内市场基本恢复，国际客流 6月恢复至 19年的 46%起降架次：根据公告，23Q2公司起降架次约 17万架次，同比+723%。 旅客量：根据公告，上海机场 23Q2旅客吞吐量为 2324万人次，恢复至 19Q2的75%左右。其中国内航线方面，Q2旅客量恢复至 19年的 95%左右；国际及地区航线方面，4-6月旅客量分别恢复至 19年同期的 33%、38%、46%。 货邮吞吐量：根据公告，23Q2上海机场货邮吞吐量约 92万吨，同比+58%。 收益分析：Q2免税租金收入 4.5亿元，投资收益约 2.2亿元收入端：23H1，公司营业收入 48.7亿元，同比 22年+93%，主要因为业务量同比大幅增长。1）航空性收入：23H1约 19.1亿元，同比+146%，其中架次相关收入 8.9亿元，同比+75%，旅客及货邮相关收入 10.2亿元，同比+285%。2）非航空性收入：23H1为 29.6亿元，同比+69%；其中免税租金收入 7.8亿元，Q1、Q2分别为 3.3、4.5亿元；其中物流服务收入 6.5亿元，同比-5%，主要是受货物消杀处理服务量同比减少影响。 成本端：23H1，公司营业成本 43.8亿元，同比+4%，主要因为业务量同比增长，运营保障人员支出相应增加，以及折旧摊销成本同比增加所致。 投资收益：23H1，公司取得投资收益约 2.2亿元，同比+719%。其中，广告投资收益 0.72亿元，油料公司投资收益 0.76亿元，Uni-Champion 投资收益约-839万元，日上互联投资收益约-15万元。 利润端：受益于业务量恢复，23Q2归母净利润约 2.3亿元。 盈利预测与投资建议公司业绩将随着客流恢复而持续修复，鉴于 23Q2免税租金计算公式中的“客流调节系数*面积调节系数”的值下降，我们略下调公司盈利预测，预计公司 23-25年归母净利润分别为 10.55、45. 12、62.46亿元，下调至“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，油价、汇率大幅波动。

快运快递双轮驱动，深耕细作拐点已至公司 2004年起深耕快运主业，2013年发力大件快递，2015年开启仓储与供应链、跨境物流等多元布局，致力于向综合物流服务商迈进。公司以传统快运业务为压舱石，借力完备快运网络大力发展高速成长的大件快递，构建“快运+快递”双增长引擎，2022年两大业务合计收入占比 97%。22年 7月被收购后，德邦股权结构及管理层变更，京东物流间接持有德邦 71.93%股权。精细化运作管控成本及资本开支收窄，22Q2迎来业绩拐点，2022全年实现归母净利润 6.49亿元，归母净利率同比提升 1.6pts 至 2.1%。 两大趋势两大壁垒，铸就高端零担快运龙头行业层面，万亿级零担快运市场集中度仍有较大提升空间，快运快递化趋势下全网快运企业可上探电商大件下切大票市场以持续抢占市场份额，且直营高端快运市场已进入双寡头竞争格局，格局改善+价格回暖有望驱动龙头盈利修复。 公司层面，德邦作为高端快运引领者，一方面在产品端通过打造标准化产品体系，“精准分层+优质服务”树立高端品牌形象，另一方面在网络端具备稳健的直营底盘和强大的运营能力，完备全链路资产布局构筑高端快运核心壁垒。 23年看，两大边际变化引领公司快运业务盈利释放：1）快运强周期属性，经济复苏推升业绩修复弹性；2）格局改善量价齐升，科技赋能持续挖掘降本空间。 大件基因优势赋能，快递业务盈利向好大件商品电商化趋势方兴未艾，催生市场结构性扩容，大件快递大有可为。我们测算 2025年大件快递市场或将增长至千亿元。德邦作为快递新生力，拥有大件基因，具备网络、运能和先发三重优势，从切入、聚焦到深耕，通过多年持续的大件配称体系完善和底盘建设后，已逐步构建品牌心智。随着网络布局趋于完善，资本开支从规模化投入向维稳投入转变，此外规模效应仍有降本空间，驱动快递业务盈利释放有望超预期。 与京东深度融合，多维赋能大物流体系强强联合，独立运营，优势互补。2022年 7月京东以 89.76亿元完成对德邦 66.5%股权收购，此后德邦正式并入京东物流版图，未来有望多维赋能德邦主业：1）京东是 3C 品类市场领头羊，导流空间巨大，预计 2023年双方在采购、劳务输出输入、资产租赁等相关合作的关联交易金额突破 30亿元，协同价值释放赋能短期业绩；2）通过深度复用网络资源，资源整合或加速末端变革，2023年 6月末，公司公告拟 1.06亿元购买京东物流及其控股子公司 83个转运中心的部分资产，融合加速度逐渐凸显，整合路径逐渐清晰。 盈利预测与估值我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别 8.8亿元、12.0亿元、15.5亿元，对应PE 分别 19倍、13倍、10倍。考虑公司受益经济复苏，顺周期驱动快运业务盈利向好，大件快递业务仍有较高增速，以及与京东深度融合后或带来增量合作空间和估值溢价，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示宏观经济复苏不及预期、快运市场竞争加剧、大件快递市场增速放缓、京东融合进度不及预期、资本开支超预期、数据引用偏差风险。

投资要点中国东航发布 23H1 业绩：营业收入 494.25 亿元，同比增加 155.37%，实现归母净利润-62.49 亿元，同比大幅减亏（22H1 为-187.36 亿元）。其中 Q2，营业收入271.64 亿元，同比增加 306.10%，实现归母净利润-24.46 亿元，亏幅同比大幅收窄（22Q2 为-109.76 亿元）。 按照公司 23 中报口径，我们测算人民币兑美元汇率每贬值 1%，将导致公司净利润减少 2.41 亿元，我们预计 Q2 人民币贬值产生的汇兑损失导致公司净利润减少约 12.41 亿元，加回汇兑损失影响后，预计公司 23Q2 归母净利润约-12.05 亿元。 Q2 出行淡季不淡，运力持续恢复、需求数据持续回暖经营数据：23H1，ASK、RPK、客座率同比 19H1 分别-23%、-32%、-9.2pct。 其中 Q2，ASK、RPK、客座率同比 19Q2 分别-8%、-19%、-10.1pct。 机队规模：截至 2023 年 6 月 30 日，机队规模 782 架，当年净引进 4 架。 单位成本同比大幅改善：23H1 单位 ASK 成本 0.47 元，同比下降 39%，同比19H1 增加 21%，其中 1）公司 23H1 单位 ASK 航油成本 0.16 元，同比下降 20%，较 19H1 增加29%；2）利用率提升有效摊薄非油成本：公司 23H1 单位 ASK 非油成本 0.31 元，同比下降 45%，较 19H1 增加 17%客收同比仍有大幅提升：23H1 整体客公里收益为 0.60 元，同比增加 9%，较19H1 增加 16%；其中国内、国际、地区线分别为 0.58、0.77、0.82 元，分别较19H1 下降 0.2%、增加 87%、增加 20%。 盈利预测与投资建议十四五期间行业运力供给增速确定性放缓，未来需求恢复过程中有望出现明显供需错配，公司业绩弹性有望充分释放，预计 2023-2025 年归母净利润-36、141、168 亿元，维持“增持”评级。 风险提示需求不及预期、油价大幅上涨、人民币兑美元大幅贬值等

中远海能发布 23H1业绩：营业收入 115.75亿元，同比增加 54.08%，实现归母净利润 28.06亿元，同比增长 1667.48%；其中 Q2，营业收入 59.45亿元，同比增加 47.33%，实现归母净利润 17.10亿元，同比增长 1179.17%，高于公司 23H1业绩预告 25.6亿元，对应 Q2归母净利润 14.64亿元。 Q2运价波动剧烈，处历史同期高位上半年运价波动剧烈，行业季节性特征淡化，5月 30日-6月 20日期间，运价最高反弹至 7.5万美元/天，累计涨幅 241%。主要源于国内需求恢复以及美湾和巴西长运距航线的贡献。 根据波交所，2023年 1-6月，VLCC-TD3C-TCE 均值高达 43,147美元/天，同比+562%；其中，Q2运价均值 39,003美元/天，同比+442%。按照行业规律，一般Q2业绩主要参照 3-5月运价（51,920美元/天），而 Q1参照的 12-2月运价中枢为34,371美元/天。 VLCC 零星下单不改行业供给刚性，景气周期持续性有望超预期根据克拉克森，2023年至今共有 11艘 VLCC 新船订单，新订单运力占总运力比重为 2%，仍处历史低位。我们认为，在双碳目标下，油轮船东规模下单的意愿仍然不强，且新订单的预计交付时间都排在 2026年之后。此外，叠加 IMO 日渐趋严的环保规定，以及各国对老旧船的限制，未来 2-3年的供给刚性难以撼动。 当前淡季运价平淡，但我们对旺季运价高度仍有信心，下半年主要关注： 1）后续成品油出口配额下发； 2）国内复苏以及原油进口量恢复； 3）第 11轮制裁的执行力度； 4）油价能否企稳。近期油价出现反弹，影响货主拿货意愿，若油价趋于稳定或带来贸易恢复； 5）欧佩克减产背景下，全球原油出口结构变化，我们认为，上游减产并不直接影响下游的需求，故来自美国及南美等长运距产油国的出口量增加有望替代中东减产部分，带来运距的进一步拉长。 盈利预测与估值当前油运已处高景气阶段，随着炼厂集中检修完成、传统旺季即将到来，我们继续看好公司作为全球油运龙头在景气周期中盈利弹性得到充分释放，预计 2023-2025归母净利润 61.8、74.5、81.4亿元，维持“增持”评级。 风险提示全球经济衰退、产油国大幅减产、船东大规模下单造船等。

2023年上半年，上港集团实现营收161.12亿元，同比降低19.82%；实现归母净利润73.28亿元，同比降低32.24%；实现扣非归母净利润70.27亿元，同比降低33.09%。 分季度看，2023年第二季度，公司实现营收84.63亿元，同比增长10.17%；实现归母净利润37.77亿元，同比降低29.00%；实现扣非归母净利润36.85亿元，同比降低27.91%。 码头主业初步复苏：利润49.47亿元，同比下滑0.15%，占利润总额55.92%。 2023年上半年，公司吞吐量稳步复苏，实现货物吞吐量2.76亿吨，同比增长13.6%。其中，集装箱吞吐量实现2373.7万标准箱，同比增长5.3%；散杂货吞吐量实现4304.6万吨，同比增长42.9%，主要系2022年上半年基数偏低所致。 财务层面，码头主业实现营收154.97亿元，同比降低1.18%。分业务看：集装箱板块：实现营收78.84亿元，同比增长1.46%。 散杂货板块：实现营收7.96亿元，同比增长9.89%。 港口物流板块：实现营收53.43亿元，同比下滑13.49%。 港口服务板块：实现营收14.74亿元，同比增长45.80%，主要系22H1基数偏低所致。 地产、航运板块阶段性承压。 2023年上半年，公司地产板块贡献利润0.82亿元，同比下滑92.45%，占利润总额0.93%。分公司看：瑞泰公司：贡献1.69亿元，同比下滑64.44%。 瑞祥公司：贡献-0.87亿元，同比下滑144.05%。 2023年上半年，公司航运板块贡献利润12.52亿元，同比下滑71.06%，占利润总额14.15%。分公司看：锦江航运：全资子公司。实现营收26.60亿元，同比下滑19.97%；实现归母净利润5.47亿元，同比下滑47.10%。 东方海外：参股9.07%。贡献投资收益7.04亿元，同比下滑78.83%。 银行板块维持稳增：利润29.10亿元，同比增长10.68%，占利润总额32.90%。 分公司看，2023年上半年：上海银行：贡献投资收益10.35亿元，同比增长4.22%。 邮储银行：贡献投资收益18.75亿元，同比增长14.61%。 盈利预测与估值综合考虑公司各业务板块情况，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为133.15亿元、142.75亿元、154.85亿元，现股价对应PE分别为9.02、8.42、7.76倍，维持“增持”评级。 风险提示外需不及预期；港口相关政策不及预期；各投资项目收益不及预期。

南方航空发布 23H1 业绩：营业收入 718.30 亿元，同比增加 75.98%，实现归母净利润-28.75 亿元，同比大幅减亏（22H1 为-114.88 亿元）。其中 Q2，营业收入377.75 亿元，同比增加 95.26%，实现归母净利润-9.77 亿元，亏幅同比大幅收窄（22Q2 为-69.92 亿元），含可转债的衍生工具部分公允价值变动收益 6.09 亿元。 按照公司 2023 中报口径，人民币兑美元汇率每贬值 1%，将导致公司净利润减少2.84 亿元，我们预计 Q2 人民币贬值产生的汇兑损失导致公司净利润减少约 16.15亿元，加回汇兑损失影响后，预计公司 23Q2 归母净利润约 6.38 亿元。 Q2 出行淡季不淡，运力持续恢复、需求数据持续回暖机队规模：截至 2023 年 6 月 30 日，机队规模 897 架，当年净引进 3 架。 经营数据：23H1公司 ASK、RPK、客座率同比 19H1分别-13%、-20%、-6.9pct；其中 Q2，ASK、RPK、客座率同比 19Q2 分别-7%、-13%、-5.5pct。 客收：23H1 整体客公里收益为 0.56 元，同比增加 3.7%，较 19H1 增加 17.2%；其中国内、国际、地区线分别为 0.54、0.66、0.94 元，分别较 19H1 增加 4.2%、74.6%、25.3%。 单位成本：23H1 单位 ASK 成本 0.46 元，同比下降 30%，同比 19H1 增加 20%；其中 1）油价：单位航油成本 0.16 元，同比下降 18%，较 19H1 增加 27%，2）利用率提升，摊薄非油成本：单位 ASK非油成本 0.31元，同比下降 34%，同比 19H1 增加 16%。 盈利预测与投资建议十四五期间行业运力供给增速确定性放缓，未来需求恢复过程中有望出现明显供需错配，公司业绩弹性有望充分释放，预计 2023-2025 年归母净利润分别 23、140、171 亿元，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期、油价大幅上涨、人民币兑美元大幅贬值等

公司公布 23H1 业绩：收入 129.90 亿元，同比下降 5.37%；归母净利润 27.71 亿元，同比下降 4.13%；其中 Q2，收入 71.07 亿元，同比下降 6.87%，归母净利润 16.49 亿元，同比增加 4.05%。 分业务 油运：Q2 运价波动剧烈，处历史同期高位上半年运价波动剧烈，行业季节性特征淡化，5.30-6.20 期间，运价最高反弹至7.5万美元/天，累计涨幅241%。主要源于国内需求恢复以及美湾和巴西长运距航线的贡献。 根据波交所，2023 年 1-6 月，VLCC-TD3CTCE 均值高达 43,147 美元/天，同比+562%；其中，Q2 运价均值 39,003 美元/天，同比+442%。按照行业规律，一般Q2 业绩主要参照 3-5 月运价（51,920 美元/天），而 Q1 参照的 12-2 月运价中枢为34,371 美元/天。 23H1，公司油运业务贡献净利润 18.14 亿元/+6354.25%。 干散：BDI 指数 Q2 环比大幅改善，但仍低位蛰伏，静待边际改善23H1，BDI 平均 1157，同比下降-49%，其中，Q2，BDI 平均 1313，同比-48%，环比 Q1+30%。根据克拉克森，干散货航运 2023-2024 年供需差分别为 0.5%、0.4%。 23H1，公司干散业务贡献净利润 3.55 亿元/同比-75.88%。 集运业务：23H1 贡献净利润 4.62 亿元/同比-63.54%。 滚装运输：23H1 贡献净利润 1.26 亿元/同比+1304.76%。 VLCC 零星下单不改行业供给刚性，旺季运价高度值得期待根据克拉克森，2023 年至今共有 11 艘 VLCC 新船订单，新订单运力占总运力比重为 2%，仍处历史低位。我们认为，在双碳目标下，油轮船东规模下单的意愿仍然不强，且新订单的预计交付时间都排在 2026 年之后。此外，叠加 IMO 日渐趋严的环保规定，以及各国对老旧船的限制，未来 2-3 年的供给刚性难以撼动。 下半年主要关注:1）国内复苏以及原油进口量恢复；2）第 11 轮制裁的执行力度；3）油价能否企稳。近期油价出现反弹，影响货主拿货意愿，若油价趋于稳定或带来贸易恢复；4）欧佩克减产背景下，全球原油出口结构变化，我们认为，上游减产并不直接影响下游的需求，故来自美国及南美等长运距产油国的出口量增加有望替代中东减产部分，带来运距的进一步拉长；5）全球尤其国内宏观复苏带动干散需求修复。 盈利预测与估值公司 VLCC 运力规模全球第一、干散船队规模世界领先，盈利弹性大，后续将显著受益景气周期，预计 2023-2025 年归母净利润 60.28、79.77、83.97 亿元，维持“增持”评级。 风险提示全球经济衰退、产油国大幅减产、船东大规模下单造船等。

华夏航空 2023 中报：Q2 亏损 4.8 亿元，同比小幅减亏根据华夏航空 2023 中报，23H1，公司实现营业收入 22.2 亿元，同比+77%。归母净利润-7.5 亿元，同比 22 年减亏约 2 亿元。其中 23Q2，公司实现营业收入11.7 亿元，同比 22 年+80%，同比 19 年-5%。归母净利润-4.8 亿元，同比 22 年减亏约 0.2 亿元。 运营数据：23Q2 客座率较 19 年-3pct，缺口大幅收窄? 机队规模：23H1 末公司拥有 67 架飞机，较 22 年末净增 2 架 A320 飞机。 ? ASK ：23Q1、23Q2 同比 19 年分别-0.1%、+1.6%。 ? RPK：23Q1、23Q2 同比 19 年分别-13%、-2%。 ? 客座率：23Q1、23Q2 分别为 70.6%、74.8%，同比 19 年分别-10、-3 个百分点。 ? 通程业务发展情况：23H1，公司通程出行人数达到 44.87 万人，同比增加37.05%，占总载运人数的比例 16.4%。 收益分析：Q2 单位客收同比 19 年-2%、单位成本环比-9%收入端：23Q2，公司单位 ASK 收入为 0.424 元，同比 19 年-6%，环比-4%；单位 RPK 收入为 0.566 元，同比 19 年-2%，环比-9%。 成本端：23Q2，公司营业成本约 13.0 亿元，同比 22 年+33%。单位 ASK 营业成本为 0.469 元，环比-9%，同比 19 年+16%，主要因为油价上涨、利用率尚未恢复。油价方面，23Q2 我国航空煤油进口到岸完税价平均为 6103 元/吨，环比23Q1 下降 13%，同比 19Q2 增长 20%。 费用端：23Q2，公司销售费用、管理费用分别为 0.55、0.64 亿元，同比 22 年分别+25%、+10%。单位 ASK 销售费用、单位 ASK 管理费用分别为 0.020、0.023元，同比 22 年分别-25%、-34%，同比 19 年分别+6%、+50%。 财务费用：23H1，公司财务费用约 4.2 亿元，同比 22 年+8%，其中 Q2 为 3.49亿元，同比 22 年+23%。根据 2023 半年报，由于 23H1 末人民币汇率较 22 年末贬值 3.8%，导致公司 23H1 产生汇兑损失 1.46 亿元，上年同期为汇兑损失 1.62亿元。 盈利预测与投资建议公司受益于行业供需大周期，暑运旺季行业量价齐升，公司业绩拐点或至。我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为-6.9、4.9、9.2 亿元，维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，油价、汇率大幅波动。

投资要点 23H1 公司营业收入同比-18.69%，归母净利润同比-87.12%23H1 公司实现营业收入 4.49 亿元，同比-18.69%，实现归母净利润 1651.68 万元，同比-87.12%；其中，23Q2 实现营业收入 2.58 亿元，同比-1.92%，实现归母净利润 3198.96 万元，同比-46.26%。 国际业务毛利率下降 31.34pct，外贸程租航次增加带动营业成本增长1）收入端：上半年公司国内业务收入为 2.35 亿元，同比-24.52%，国内业务毛利率为 7.09%，较上年同期-10.42pct；国际业务收入 2.15 亿元，同比-11.18%，国际业务毛利率为 14.59%，较上年同期-31.34pct。 2）成本费用端：上半年公司营业成本为 4.01 亿元，同比+3.67%，营业成本同比增长主要源于公司外贸业务程租航次增多，导致燃油成本、港使费增加。 新增 2 艘散货船建造，形成“4+2+2”的新造船建造规划2023 年 1 月公司启动“4+2”艘 73800 载重吨散货船舶的建造，4 月增加 2 艘同类型可选择散货船的建造。预计明年 3 月份将交付第一艘绿色节能新船，后续每隔2-3 月陆续交付一艘新船，新船交付有望带动公司盈利能力提升。 Q2 国际干散货运价指数环比小幅回升1）国际市场：上半年国际干散货航运市场景气度下行，Q2 运价指数环比回升，1-6 月 BDI 指数平均为 1157 点，同比-49.2%，23Q2 平均指数为 1313 点，同比-48.1%，环比+29.9%。 2）国内市场：上半年国内干散货运价指数先涨后跌，1-6 月 CCBFI 指数平均为1034 点，同比-6.9%，23Q2 平均指数为 1016 点，同比-7.0%，环比-3.5%。 未来展望：旺季需求提升有望带动运价上行IMO 新规落地加速老旧船舶退出叠加在手订单低位，干散货运力供给有限，根据Clarksons 数据，预计 2023-2024 年，干散货航运运力供给增速分别为 2.8%和2.0%，需求吨英里增速分别为 3.3%和 2.4%，供需差分别为 0.5%和 0.4%，随国内外干散货运输旺季渐近，需求提升有望带动运价回暖。 盈利预测受经济增速放缓影响，上半年干散货航运运价承压，下半年旺季有望实现业绩修复，预计公司 2023 年至 2025 年归母净利润分别为 0.91 亿元、1.30 亿元和 1.49亿元，对应 EPS 为 0.16、0.23 和 0.27 元/股，维持“增持”评级。 风险提示宏观经济波动风险，运力退出不及预期风险，油价上涨风险等。