深圳机场：24Q1盈利中枢9772万元，同比扭亏为盈 根据深圳机场2023年报，公司2023年营业收入41.65亿元，同比+56%，实现归母净利润3.97亿元，扣非归母净利润-1.56亿元，扣非同比减亏约11亿元，其中非经常性损益主要来自深江铁路项目房屋征收补偿款5.56 亿元。 根据2024年一季度业绩预告，公司预计24Q1归母净利润0.83-1.13亿元（23Q1为-1.08亿元），扣非归母净利润6250-8450万元（23Q1为-1.35亿元）。 ? 运营数据：24Q1旅客吞吐量恢复至19Q1的118% 2023年，深圳机场航班起降架次约39.3万架次，同比22年+67%，同比19年+6%；旅客吞吐量5273万人次，同比22年+145%，同比19年-0.4%，其中国内航线旅客吞吐量5025万人次，同比22年+135%，国际航线旅客吞吐量215万人次，同比22年+1305%，地区航线旅客吞吐量约33万人次；货邮吞吐量160万吨，同比22年+6%。 24Q1，深圳机场航班起降架次约10.9万架次，同比+21%；旅客吞吐量1557万人次，同比+36%，恢复至2019年同期的118%，其中国内航线旅客吞吐量1445万人次，同比+28%，国际航线旅客吞吐量101万人次，同比+459%，地区航线旅客吞吐量约11万人次，同比+4960%；货邮吞吐量40.6万吨，同比+21%。 ? 收益分析：民航市场回暖，公司24Q1扭亏为盈 2023年，公司实现营业收入41.65亿元，同比+56%，实现扣非归母净利润-1.56亿元。分业务看，1）航空主业业务收入30.37亿元，同比+72%，营业利润（剔除子公司分红）-2.47亿元。2）航空物流业务收入3.15亿元，同比+23%，营业利润1.07亿元。3）航空增值服务业务收入4.35亿元，同比+64%，营业利润2.66亿元，其中免税商铺租金收入约5930万元。此外，公司与深免合资成立的鹏盛空港免税公司于2023年11月开始运营，当年收入2775万元、净利润-92万元。4）航空广告业务收入3.78亿元，同比-2%，营业利润3.76亿元，主要因为2023年深圳机场广告经营权调整，过渡期间广告收入小幅下滑。 2024年一季度，随着民航市场持续回暖，公司主营业务收入进一步提升，预计实现归母净利润0.83-1.13亿元。 ? 投资建议与盈利预测 深中通道、深江铁路陆续开通将扩大深圳机场对广东地区的辐射，公司有望持续完善国际航线网络，建设国家物流枢纽，升级商业业态。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.57、6.64、7.73亿元，维持“增持”评级。 ? 风险提示：客流量不及预期，商业发展不及预期等。

吉祥航空2023年盈利7.5亿元，其中Q4亏损3.8亿元 2023年，公司实现营业收入200.96亿元，同比+144.76%；归母净利润7.51亿元，同比+118.11%。其中23Q4，公司实现营业收入42.16亿元，同比+144.78%，归母净利润-3.82亿元，亏损同比收窄7.93亿元。 ? 运营数据：Q4客座率基本恢复至19年同期，2024年计划净增12架飞机 根据公司公告，2023年公司ASK、RPK同比19年分别+17%、+14%，客座率82.8%，同比19年-2.4pct，可用飞机日利用率10.34小时（2019年为10.67小时）。 其中23Q4，ASK、RPK同比19年分别+16%、+16%，客座率83%，同比19年-0.1pct。 机队规模方面，2023年底公司共有117架飞机，当年净增7架。展望2024年，公司计划净增12架飞机，即到2024年底预计有129架飞机，同比+10.26%。2025-2026年，公司计划分别引进1、6架飞机。 ? 收益分析：23年单位RPK收入较19年增长6%，单位燃油成本受高油价拖累 收入端：1）2023年公司营业收入200.96亿元，同比19年+20%，对应单位ASK收入、单位RPK收入分别为0.421、0.508元，同比19年分别+3%、+6%。2）23Q4公司营业收入42.16亿元，同比19年+13%，对应单位ASK收入、单位RPK收入分别为0.358、0.432元，同比19年-3%、-3%。 成本端：2023年公司单位ASK营业成本0.361元，同比19年+2%；其中单位ASK燃油成本、单位ASK非油成本分别为0.133、0.228元，同比19年分别+30%、-9%，主要因为油价处于高位。2023年航空煤油均价约6808元/吨，较2019年均价+38%。 费用端：2023年公司单位ASK销售费用、单位ASK管理费用分别为0.015、0.011元，同比19年分别-12%、-2%；财务费用约15亿元，其中汇兑净损失约1.36亿元，主要因为2023年末人民币较2022年末贬值约1.7%。根据2023年报，假定除汇率以外的其他风险变量不变，人民币兑美元汇率变动使人民币升值（或贬值）1%，则公司将减少（或增加）净利润约人民币8000 万元左右。 九元航空：2023年公司全资子公司九元航空扭亏为盈，实现营业收入36.5亿元，净利润约2.6亿元（2022年为亏损6.7亿元） ? 2024年民航旅客量有望超过2019年4.6%，公司业绩有望同比正增长 国际市场持续恢复，我们认为2024年航司业绩有望实现同比正增长。 1）国际航班持续恢复将推动飞机利用率恢复，利于摊薄固定成本，并减轻国内市场供给压力，利好航司业绩释放。 2）2024年航司或首次享受到机票全价提价红利。2018年以来机票全价已经过多轮提价，票价天花板上移对航司业绩的拉动作用在过往几年非常态化需求环境下并未明显体现，我们认为航司2024年或首次明显享受到提价红利，长期看航司盈利中枢有望持续上移。 3）波音、空客面临质量问题与供应链瓶颈，交付节奏不及预期，航空供给侧约束持续收紧，“十四五”供给增速确定性下降，需求侧有望维持景气，供需差或持续积累。在2024年全国民航工作会议上，民航局表示2024年力争完成旅客运输量6.9亿人次，同比23年增长11%，同比19年增长4.6%。 ? 投资建议 预计公司24-26年归母净利润分别约15.9、20.2、22.3亿元，维持“买入”评级。 ? 风险提示： 需求恢复不及预期，油价、汇率大幅波动风险。

【核心逻辑】华夏航空是国内唯一规模化的独立支线航空公司，运力恢复压制因素持续缓解，预计未来利用率恢复后净利润将超市场预期。 【中期视角】支线航空蓝海市场渗透率提升潜力大，支线机队、支线航网建设构筑公司核心竞争力。2019年我国支线机场占比69%、支线航线旅客量占比12%，未来低线城市居民消费需求提升将支撑支线航空需求增长。公司是国内唯一规模化的独立支线航空公司，已基本构建了全国性的支线航空网络，2022年末独飞航线占在飞航线的89%，差异化航线网络优势显著。综合考量通达性需求与经济性，我们认为中期地方政府将保持较强的支付意愿。随着运力恢复，机构运力购买收入、客票收入将随运力恢复而双双修复。我们预计公司中期机队规模增速将保持高于行业平均水平，未来低线城市旅游需求提升有望支撑客票收入占比提升，将释放更强的盈利弹性，支撑业绩高增长。 【市场预期】1、公司压实安全生产压力较大，当前机长数量短缺，而培养周期较长，市场预期机队利用率恢复节奏较慢。 2、公司机构运力购买收入占比较大，对补贴的依赖程度较高，市场担心公司承担较大的地方政府支付意愿下降、补贴下降风险。 【独到前瞻】1、我们预计2024年公司有望实现机长数量与机队规模的较优匹配，机队利用率至有望恢复至2019年水平，运力恢复正常增长节奏后，业绩有望超预期。根据公司公告、航班管家，2023年11月华夏航空机队规模较2019年末增长约39%，日均执飞量较2019年同期下降约10%，我们认为前期运力恢复节奏较慢主要受限于机长短缺。通过外部引进、自主培养等方式，机长约束将持续缓解，2024年公司机长数量有望与机队规模达成较优匹配，运力将加速恢复。 2、地方政府支付意愿不减，公司取得补贴规模有望随航班量恢复而恢复。公司补贴与机构运力购买收入来源分散，面临风险较为有限。根据民航局，2024年支线航空补贴共计14.05亿元（2024年预算以22H2-23H1运输数据为依据，以此类推），较2020年补贴规模增长约28%，可看出地方政府对支线航空保持较高的支持力度。其中华夏航空2024年支线航空补贴为1.45亿元，我们认为补贴二连降主要受到航班量恢复节奏较慢影响，而补贴规模与航班量强挂钩。随着地方政府财政边际改善、公司航班量持续恢复，我们认为公司取得的补贴规模将有所恢复。 3、收入结构有望持续优化，公司盈利弹性有望增强。2019年公司机构运力购买收入占约3成，客票收入占约7成。一方面，地方政府用“小资金”为当地引流从而撬动“大利益”的支付意愿较强，公司凭借品牌效应与服务质量能够保障机构业务基本盘；另一方面，通过发力旅游产品、通程产品，公司有望持续提高客票收入占比，优化收入结构，拓宽安全边际，提高需求景气周期的盈利弹性。 【盈利预测与估值】】预计公司2023-2025年归母净利润分别为-9.6、6.1、10.3亿元，现价对应24-25年PE分别为16.2、9.6倍，公司基于正常业绩下的估值在民营航司中处于较低水平。公司机队规模扩张增速有望高于行业平均水平，运力增长节奏逐步恢复正常，利用率恢复后业绩有望超预期，上调至“买入”评级。 【风险提示】】需求不及预期，运力恢复不及预期，油价、汇率大幅波动风险，应收账款风险。

白云机场 2023 三季报： 归母净利润环比略升根据白云机场 2023 年三季报， Q3 公司实现营业收入 17.2 亿元，环比 23Q2 增长12%，同比 22Q3 增长 35%，恢复至 19Q3 的 87%；归母净利润约 1.2 亿元，恢复至 19Q3 的 80%，环比 23Q2 增长 3%。 2023 年前三季度， 公司营业收入 46.1 亿元，同比 22Q3 增长 39%；归母净利润 2.7 亿元，同比扭亏。 运营数据： Q3 国内旅客量已超过 19Q3，出入境旅客量环比进一步恢复根据公司月度运营数据公告， Q3 白云机场旅客吞吐量 1736 万人次，环比 23Q2增加 14%，恢复至 19Q3 的 92%，其中国内线、国际及地区线旅客吞吐量分别为1471、 265 万人次，环比 23Q2 分别+10%、 +38%，分别恢复至 19Q3 的 105%、55%。 Q3 白云机场飞机起降架次 12.2 万架次，恢复至 19Q3 的 98%。 Q3 白云机场货邮吞吐量 53.1 万吨，恢复至 19Q3 的 108%。 收益分析： 三季度收入、归母净利润环比分别+12%、 +3%收入端， Q3 公司实现营业收入 17.2 亿元，环比 23Q2 增长 12%，恢复至 19Q3 的87%。根据白云机场与中国中免签署的免税补充协议，基于 23Q3 国际客流恢复至 19 年的 55%，我们预计 23Q3 免税租金收入约 0.6-0.8 亿元（预计 Q2 约 0.5- 0.6 亿元）。 成本费用端： 23Q3 公司营业成本 13.4 亿元，同比+11%，环比+11%；销售费用 0.34 亿元，同比+17%；管理费用 1.14 亿元，同比+7%。 利润端， 三季度归母净利润约 1.2 亿元，恢复至 19Q3 的 80%，环比 23Q2 增长 3%。 国际恢复趋势明确，静待机场业绩修复根据民航资源网，东航预计 2023 年底国际航线运力恢复至 19 年的 80%以上。白云机场作为国内三大国际枢纽机场之一，国际航线恢复率将领跑全国机场，国际恢复趋势相对明确。随着旅客量恢复，以及机场免税、有税商业业态活力修复，机场业绩与估值有望修复。 投资建议我们预计公司 23-25 年净利润分别约 4.07、 16.10、 25.00 亿元， 维持“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期， 机场商业恢复不及预期

春秋航空2023三季度业绩：23Q3业绩创单季度新高，表现超预期根据春秋航空2023三季报，23Q3公司实现营业收入60.7亿元，同比19Q3增长38%；归母净利润18.4亿元，同比19Q3增长113%，创单季度历史最佳，业绩大超预期。2023前三季度，公司实现营业收入141亿元，同比19Q3增长22%；归母净利润26.8亿元，同比19Q3增长56%。 生产数据：Q3客座率至环比继续提升，基本恢复至19年同期ASK：23Q3同比19Q3来看，整体ASK增长19%，其中国内线、国际及地区线ASK分别+55%、-49%。23Q3环比23Q2来看，整体ASK增长16%，其中国内线、国际及地区线ASK分别+16%、+17%。 RPK：23Q3同比19Q3来看，整体RPK增长19%，其中国内线、国际及地区线RPK分别+54%、-50%。23Q3环比23Q2来看，整体RPK增长20%，其中国内线、国际及地区线RPK分别+19%、+26%。 客座率：23Q3为91.8%，同比19Q3下降0.1pct，环比23Q2增长3pct机队规模：截至23Q3末公司共有122架飞机，其中Q3净增2架。 收益分析：下需求拉动下23Q3单位客收同比19Q3增长16%，税盾优惠增厚业绩收入端：23Q3公司单位ASK收入0.447元，同比19Q3增长16%，环比23Q2增长25%；单位RPK收入0.487元，同比19Q3增长16%，环比23Q2增长21%。 成本端：23Q3公司单位ASK营业成本0.308元，同比19Q3增长6%。其中单位ASK燃油成本同比19Q3增长22%、环比23Q2增长7%，主要因为23Q3油价同比19Q3上涨33%。公司成本管控能力优异，23Q3单位ASK非油成本同比19Q3下降2%、环比23Q2下降3%。 费用端端：23Q3单位ASK销售费用、单位ASK管理费用分别为0.005、0.005元，同比19Q3分别-17%、+36%。 利润端：23Q3公司所得税约1.3亿元，仅占利润总额的7%（正常情况下一般在25%上下），我们认为主要因为公司将部分可抵扣亏损（2022年报披露未确认递延所得税资产的可抵扣亏损约20.9亿元）确认为递延所得税资产导致，按照25%税率计算，我们预计此次使用税盾优惠增厚业绩约3.6亿元。23Q3公司归母净利润约18.4亿元，我们预计剔除税盾影响后的经营所得归母净利润约14.8亿元。 三季度为大周期兑现起点，上游产能瓶颈加剧，看好航空供需大周期演绎中长期看，上游产能瓶颈进一步支撑航空供需大周期逻辑演绎。波音、空客均出现制造缺陷、劳动力和原材料短缺等供应链问题，产能恢复或进一步放缓，飞机交付计划或进一步推迟，导致航空供给增速确定性下台阶。 三季度强劲业绩证明了航空在经济弱复苏背景下的盈利能力与利润弹性。公司作为低成本航司龙头，成本管控优异，看好大周期业绩持续兑现。 盈利预测与投资建议预计公司23-25年归母净利润分别约25、40、42亿元，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，油价、汇率大幅波动。

中国中免 2023 年三季度业绩符合预期根据中国中免 2023 三季报， 前三季度公司实现营业收入约 508 亿元，同比+29%，实现归母净利润 52.06 亿元，同比约+12.5%。其中 23Q3，营业收入149.8 亿元，同比+27.9%，归母净利润 13.4 亿元，同比+94.2%， 毛利率约34.5%，同比 22Q3 增加约 9.8pct，环比 23Q2 增加约 1.6pct。归母净利率 9.0%，同比 22Q3 增加 3.1pct，环比 23Q2 下降 1.4pct。 收益分析： 公司注重利润与规模的均衡增长， Q3 毛利率环比继续修复收入端， 23Q3 营业收入环比基本持平，海南旅游淡季表现相对稳健，出入境免税恢复待改善。成本端， 公司注重可持续性，追求规模和利润的均衡增长， 23Q1-3 公司主营业务毛利率持续修复，分别为 28.75%、 32.47%、 34.27%。费用端， Q3 销售费用 26.7 亿元，对应费率 17.8%，环比+3pct，主要因为三季度上海/北京/广州机场出入境旅客量环比进一步恢复带动线下免税店租金上涨。财务费用-2.2 亿元，其中利息收入环比增加至 2.8 亿元。利润端， 公司 Q3 归母净利率约 9.0%， 同比 22Q3 增加 3.1pct，环比 23Q2 下降1.4pct，我们认为主要是机场免税店租金环比增加产生一定程度的影响。 海南旅游旺季来临， 期待销售进一步回暖国庆假期收官，海南旅游旺季来临，海南离岛免税市场有望进一步回暖。 根据海南省商务厅数据， 国庆假期海南离岛免税店总销售金额 16.3 亿元， 日均销售额比 22 年国庆假期日均销售额+34%。三亚凤凰机场免税店二期于 9 月开业，中免海南免税面积扩容 5000 平；三亚国际免税城二期（重点推进重奢品牌引进）静待开业，将完善重奢布局，进一步实现免税扩容。市内店渠道方面，政策有望落地，公司积极推进市内店选址、定位、规划等工作，增量贡献可期。 盈利预测我们预计中国中免 23-25 年归母净利润分别为 65.4、 91.2、 111.1 亿元， 维持“增持”评级。 风险提示销售不及预期，政策不及预期等

嘉友国际 2023年三季度业绩：超过预增公告区间上限，表现略超预期根据嘉友国际 2023三季报， 三季度公司实现营业收入 22.9亿元，同比+14%，归母净利润 2.5亿元，同比+44%，超过预增公告区间上限。前三季度公司实现营业收入约 51亿元，同比+34%；归母净利润超 7.5亿元，同比+62%。 前三季度业绩增长主要得益于中蒙业务与非洲业务双轮驱动。 中蒙市场：业务量回到高位， 单季度业绩受蒙煤相关业务季度波动影响中蒙贸易量的提升及蒙古国炼焦煤进口重回高位为公司业务增长带来了良好的发展环境，根据甘其毛都口岸数据， 1-9月甘其毛都口岸完成进出口货运量约 2747万吨，同比+139%；其中，进口煤炭约 2650万吨，同比+148%，占全部进出口货运量的 96.45%；进口铜精粉 65.2万吨，同比+11.5%。 由于公司主焦煤供应链贸易业务交付期或长至 1-2个月，导致收入存在季度间跨期情况，我们预计 5-6月低运量、低运费部分体现在三季度业绩中，而 8-9月蒙煤进口的高运量、高运费或部分延迟在四季度体现。 增量市场、增量业务开花结果，打造第二增长曲线。 公司以内陆国家的陆港资产投资为核心的发展战略， 2022-2023年中非、中亚市场迎来物流核心节点资产密集投产，协同效应持续显现。我们认为， 未来中非、中亚新市场拓展以及新业务放量的增量效应将对业绩增长形成强劲支撑。 非洲业务快速推进， 第二增长曲线形成。 2023年刚果（金）卡萨项目已进入运营阶段， 9月 29日卡萨公路、口岸单日出入境车辆首次突破 1000辆， 10月初萨卡尼亚陆港项目落成，形成新的业务增量。 2023年公司公告拟投资刚果（金）迪洛洛项目、赞比亚口岸与道路项目， 投产后将进一步打通中非铜钴矿带矿产品运输通道，与物流服务协同发展，为远期成长性奠定坚实基础。 2023年 8月公司中标紫金矿业刚果（金） Kamoa 铜矿铜产品跨境物流运输项目， 初步完成端到端物流业务构想， 非洲跨境多式联运业务发展迈入新的里程碑。 根据公司 10月 26日公告， 与紫金矿业的 2023年度日常关联交易预计金额由 1亿元提高至 2.6亿元，预计双方协同效应将持续增强。 盈利预测我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 9.18、 10.65、 13.42亿元。考虑到嘉友的增量市场、增量业务逐渐开花结果，将有效增厚业绩，伴随规模效应释放， 盈利能力有望提升， 维持“增持”评级。 风险提示海外市场政治、经济环境变化风险， 运量不及预期，运价不及预期。

华夏航空 2023三季报： Q3扭亏，归母净利润 0.55亿元根据华夏航空 2023三季报， 2023前三季度， 公司实现营业收入 38.5亿元，同比22年同期+90%； 归母净利润-7.0亿元，同比 22年同期亏损收窄约 8.1亿元。 其中 23Q3，公司实现营业收入 16.4亿元，同比 19年同期+5%； 归母净利润 0.55亿元， 实现单季度扭亏为盈。 运营数据： 23Q3客座率较 19年同期-2.7pct，缺口环比进一步收窄? 机队规模： 23Q3末公司拥有 68架飞机，较 Q2末净增 1架 A320飞机，较22年末净增 3架飞机。 ? ASK ： 23Q1、 23Q2、 23Q3同比 19年同期分别-0.1%、 +1.6%、 +9.2%。 ? RPK： 23Q1、 23Q2、 23Q3同比 19年同期分别-13%、 -2%、 +6%。 ? 客座率： 23Q1、 23Q2、 23Q3分别为 70.6%、 74.8%、 80.1%，同比 19年同期分别-10.2、 -3.0、 -2.7个百分点。 收益分析： Q3单位客收基本恢复至 19Q3、单位成本同比 19年+11%收入端： 23Q3，公司营业收入 16.4亿元，同比 19Q3增长 5%；单位 ASK 收入为 0.508元，同比 19年同期-4%，环比+20%；单位 RPK 收入为 0.634元，同比19年同期-0.4%，环比+12%。 成本端： 23Q3，公司营业成本约 14.6亿元，同比 19Q3增长 22%。单位 ASK 营业成本为 0.452元，环比-4%，同比 19年同期+11%，主要因为油价上涨、利用率尚未恢复。油价方面， 23Q3我国航空煤油进口到岸完税价平均为 6555元/吨，环比 23Q2上涨 7%，同比 19Q3增长 33%。 费用端： 23Q3，公司销售费用、管理费用分别为 0.66、 0.64亿元，同比 22年同期分别+43%、 +14%。单位 ASK 销售费用、单位 ASK 管理费用分别为 0.02、0.02元，同比 19年同期分别+2%、 +30%。 Q3财务费用为 1.05亿元，三季度末美元兑人民币汇率中间价变动导致人民币较二季度末升值约 0.6%， 基于 2023H1汇兑损失规模， 我们预计公司 Q3产生汇兑收益约 0.2至 0.3亿元。 盈利预测与投资建议公司航班量逐步回归正轨，受益于航空大周期，业绩拐点已现。我们预计公司23-25年归母净利润分别为-7.9、 4.8、 9.1亿元， 维持“增持”评级。 风险提示： 需求不及预期，油价、汇率大幅波动。

上海机场公布 2023半年度报告：Q2扭亏为盈，盈利 2.3亿元根据上海机场 2023半年度报告，23H1，公司营业收入 48.7亿元，同比 22年+93%；归母净利润约 1.3亿元，扣非归母净利润约 1.1亿元，扭亏为盈。其中23Q2，营业收入约 27.1亿元，同口径下（前后均考虑虹桥等资产并表）同比 22年+281%，归母净利润约 2.3亿元，扣非归母净利润约 2.1亿元。 运输数据：国内市场基本恢复，国际客流 6月恢复至 19年的 46%起降架次：根据公告，23Q2公司起降架次约 17万架次，同比+723%。 旅客量：根据公告，上海机场 23Q2旅客吞吐量为 2324万人次，恢复至 19Q2的75%左右。其中国内航线方面，Q2旅客量恢复至 19年的 95%左右；国际及地区航线方面，4-6月旅客量分别恢复至 19年同期的 33%、38%、46%。 货邮吞吐量：根据公告，23Q2上海机场货邮吞吐量约 92万吨，同比+58%。 收益分析：Q2免税租金收入 4.5亿元，投资收益约 2.2亿元收入端：23H1，公司营业收入 48.7亿元，同比 22年+93%，主要因为业务量同比大幅增长。1）航空性收入：23H1约 19.1亿元，同比+146%，其中架次相关收入 8.9亿元，同比+75%，旅客及货邮相关收入 10.2亿元，同比+285%。2）非航空性收入：23H1为 29.6亿元，同比+69%；其中免税租金收入 7.8亿元，Q1、Q2分别为 3.3、4.5亿元；其中物流服务收入 6.5亿元，同比-5%，主要是受货物消杀处理服务量同比减少影响。 成本端：23H1，公司营业成本 43.8亿元，同比+4%，主要因为业务量同比增长，运营保障人员支出相应增加，以及折旧摊销成本同比增加所致。 投资收益：23H1，公司取得投资收益约 2.2亿元，同比+719%。其中，广告投资收益 0.72亿元，油料公司投资收益 0.76亿元，Uni-Champion 投资收益约-839万元，日上互联投资收益约-15万元。 利润端：受益于业务量恢复，23Q2归母净利润约 2.3亿元。 盈利预测与投资建议公司业绩将随着客流恢复而持续修复，鉴于 23Q2免税租金计算公式中的“客流调节系数*面积调节系数”的值下降，我们略下调公司盈利预测，预计公司 23-25年归母净利润分别为 10.55、45. 12、62.46亿元，下调至“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，油价、汇率大幅波动。

华夏航空 2023 中报：Q2 亏损 4.8 亿元，同比小幅减亏根据华夏航空 2023 中报，23H1，公司实现营业收入 22.2 亿元，同比+77%。归母净利润-7.5 亿元，同比 22 年减亏约 2 亿元。其中 23Q2，公司实现营业收入11.7 亿元，同比 22 年+80%，同比 19 年-5%。归母净利润-4.8 亿元，同比 22 年减亏约 0.2 亿元。 运营数据：23Q2 客座率较 19 年-3pct，缺口大幅收窄? 机队规模：23H1 末公司拥有 67 架飞机，较 22 年末净增 2 架 A320 飞机。 ? ASK ：23Q1、23Q2 同比 19 年分别-0.1%、+1.6%。 ? RPK：23Q1、23Q2 同比 19 年分别-13%、-2%。 ? 客座率：23Q1、23Q2 分别为 70.6%、74.8%，同比 19 年分别-10、-3 个百分点。 ? 通程业务发展情况：23H1，公司通程出行人数达到 44.87 万人，同比增加37.05%，占总载运人数的比例 16.4%。 收益分析：Q2 单位客收同比 19 年-2%、单位成本环比-9%收入端：23Q2，公司单位 ASK 收入为 0.424 元，同比 19 年-6%，环比-4%；单位 RPK 收入为 0.566 元，同比 19 年-2%，环比-9%。 成本端：23Q2，公司营业成本约 13.0 亿元，同比 22 年+33%。单位 ASK 营业成本为 0.469 元，环比-9%，同比 19 年+16%，主要因为油价上涨、利用率尚未恢复。油价方面，23Q2 我国航空煤油进口到岸完税价平均为 6103 元/吨，环比23Q1 下降 13%，同比 19Q2 增长 20%。 费用端：23Q2，公司销售费用、管理费用分别为 0.55、0.64 亿元，同比 22 年分别+25%、+10%。单位 ASK 销售费用、单位 ASK 管理费用分别为 0.020、0.023元，同比 22 年分别-25%、-34%，同比 19 年分别+6%、+50%。 财务费用：23H1，公司财务费用约 4.2 亿元，同比 22 年+8%，其中 Q2 为 3.49亿元，同比 22 年+23%。根据 2023 半年报，由于 23H1 末人民币汇率较 22 年末贬值 3.8%，导致公司 23H1 产生汇兑损失 1.46 亿元，上年同期为汇兑损失 1.62亿元。 盈利预测与投资建议公司受益于行业供需大周期，暑运旺季行业量价齐升，公司业绩拐点或至。我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为-6.9、4.9、9.2 亿元，维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，油价、汇率大幅波动。

中国中免 2023年半年度业绩快报：Q2表现略超预期根据中国中免 2023半年度报告，23H1，公司营业收入 358.6亿元，同比+30%； 毛利率 30.6%，同比-3.4pct，环比 22H2提升约 8pct；归母净利润 38.7亿元，同比-1.8%，归母净利率 10.8%，同比-3.5pct。其中 23Q2，营业收入 150.9亿元，同比+39%，毛利率 32.8%，环比一季度+3.8pct，同比-1.1pct；归母净利润 15.7亿元，同比+14%，归母净利率 10.4%，同比-2.3pct，环比-0.7pct，表现略超预期。 收益分析：更加重视利润与规模的平衡，23H1毛利率环比 22H2提升约 8pct收入端， 23H1公司营业收入 358.6亿元，同比+30%，主要受益于国内旅游市场逐步恢复向好，带动销售收入尤其是线下销售持续增长。其中，免税收入约 240亿元，同比+48%；有税收入约 117亿元，同比+5%，占比约 33%，同比-8pct。 成本端， 23H1毛利率环比 22H2提升约 8pct，我们判断，主要因为：①公司更加重视利润与规模的平衡，通过全岛统一定价、优化促销折扣力度、改善品类销售结构等措施提升盈利能力；②22年底至 23年初人民币升值导致进货成本降低；③采购招商方面，公司以提升毛利率为核心，持续优化商品结构和采购招商策略，增加高毛利商品采购比重，加快引进精品品牌，加强重点商品采购。 费用端， 23Q1-Q2销售费用率分别约 10%、15%，同比分别+1pct、+11pct，主要因为机场国际客流逐步恢复导致线下免税店租金增加。23H1财务费用-3.6亿元（22H1为 5.4亿元），主要因为汇兑收益增加所致（23H1汇兑收益 2.5亿元，22H1为汇兑损失 4.7亿元）。 利润端：Q2毛利率环比提升、但归母净利率环比下降 0.7pct，我们认为主要因为国际旅客量持续恢复导致重要机场线下免税租金增加。 渠道拆分：日上上海净利率受线下租金增加所拖累海南地区：23H1，三亚国际免税城销售额 168.8亿元，同比+10%，归母净利润16.9亿元，同比-31%，净利率 10.0%，同比-6pct。海免销售额 28.1亿元，同比-19%，归母净利润 1.5亿元，同比-19%，净利率 10.3%，同比基本持平。 日上上海： 23H1，日上上海销售额 82.0亿元，同比+50%，主要因为 22H1低基数；归母净利润 0.1亿元，同比-97%，净利率 0.2%，同比-8.6pct，主要因为23H1国际客流恢复导致上海机场免税店租金增加。 展望：海南旅游旺季将至，销售有望进一步回暖，中免多点开花可期根据海南省商务厅数据，23H1海南离岛免税店总销售额 324亿元，同比+31%。 海南旅游旺季即将来临，海南离岛免税市场有望进一步回暖。中免海南布局进一步扩容在即。三亚国际免税城二期（重点推进重奢品牌引进）、三亚机场免税店二期静待开业，将完善重奢布局，进一步实现免税扩容。 市内店渠道方面，政策有望落地，公司积极推进市内店考察、选址、定位、规划等工作，增量贡献可期。 海外渠道方面，上半年公司成功获取柬埔寨暹粒吴哥国际机场免税店经营权，期待其他海外项目拓展推进。 盈利预测我们预计，中国中免 23-25年归母净利润分别为 73.0、100.5、126.7亿元，维持“增持”评级。 风险提示销售不及预期，政策不及预期等。

吉祥航空公布 2023中报：Q2扣汇归母净利润表现超预期23H1，公司实现营业收入 93.3亿元，同比 22年+174%，同比 19年+16%；归母净利润 0.62亿元，同比扭亏。其中 23Q2，公司营业收入 48.9亿元，同比 19年+24%；归母净利润-1.03亿元，主要受汇兑损失拖累。 按照公司 2023中报口径，美元兑人民币汇率变动使人民币贬值 1%，将导致公司净利润减少 7445万元。按照美元兑人民币中间价口径，我们预计 Q2人民币贬值产生的汇兑损失导致公司净利润减少约 3.8亿元，加回汇兑损失影响后，预计公司 23Q2归母净利润约 2.8亿元，同比 19年+70%左右。 运营数据：6月客座率 84%，较 19年同期的降幅收窄至 2.3pct根据公司公告，23Q2，公司 ASK、RPK、客座率同比 19Q2分别+21%、+16%、-4.2pct。其中，4-6月公司客座率分别为 81%、80%、84%，同比 19年分别-4.3、-5.8、-2.3个百分点。机队规模方面，截至 23年 6月末，吉祥航空机队规模114架，当年净增 4架。 上半年吉祥受汇兑损失拖累，九元表现超预期收入端：23Q2，公司单位 ASK 收入约 0.402元，同比 19年+2%；单位 RPK 收入约 0.495元，同比 19年+8%。 成本端：23H1，单位 ASK 成本约 0.355元，同比 19年+3%。其中，23H1单位ASK 燃油成本 0.129元，同比 19年+22%，主要因为 23H1航空煤油均价（约6540元/吨）较 19H1均价增长 32%；单位 ASK 非油成本 0.225元，同比 19年下降 6%。 汇兑损失：23H1末人民币汇率较 22年末贬值 3.75%，根据中报，23H1公司产生汇兑损失约 3.1亿元。我们认为，汇兑损益仅短暂影响报表端，对公司实际经营与现金流影响有限。 利润端：23H1公司归母净利润 0.62亿元，同比扭亏。根据 2023中报，若美元兑人民币汇率变动导致人民币贬值 1%，公司净利润将减少约 0.74亿元。按上述口径计算，加回汇兑损失影响后，公司 23Q2净利润约 2.8亿元，同比 19年+70%。 控股子公司九元航空： 23H1收入 16.4亿元，同比 19年+21%；净利润 3668万元，同比 19年+91%。 展望：暑期旺季航司业绩有望爆发，Q3将成大周期兑现起点三季度是航空传统旺季，出行恢复后的首个暑运旺季叠加航空大周期弹性，我们认为，Q3有望成为航空大周期业绩兑现起点，公司归母净利润或创历史新高。 中期来看，十四五行业运力供给增速确定性放缓，供需错配涨价预期下航司利润弹性可观。作为民营航司龙头，凭借高效率以及宽体机利用率优化，公司大周期业绩兑现有望超预期。1）吉祥航空与三大航重叠的优质航线占比较高，在三大航主导市场的情况下，有望充分受益票价弹性。2）受宽体机低利用率拖累，18-19年业绩为低基数。在补贴与利用率提升的双重促进下，宽体机单机盈利能力有望迎来改善。3）19年起九元航空在主基地广州的时刻开始放量，21夏秋获得一线互飞时刻，未来航网效应有望显现，低成本市场空间广阔。4）中期公司将保持快于行业的增速，成长性相对突出。 投资建议我们预计公司 23-25年净利润分别约 12、30、32亿元，维持“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期，油价、汇率大幅波动风险