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上海机场 公路港口航运行业 2019-09-03 84.40 -- -- 86.81 2.86%
86.81 2.86% -- 详细
事件:上海机场发布《2019年度半年报》,2019年H1公司实现营收54.55亿元(同比+21.11%),实现归母净利润27.00亿元(同比+33.54%)。 免税收入高增长,盈利能力持续提升:2019年H1,公司实现归母净利润27.00亿元(同比+33.54%),业绩较快增长,主要系“免税店重新签订带来的非航收入业绩释放”。2019年H1,投资收益5.50亿元(同比+34.06%),主要系对上海民航华东凯亚的会计核算方法变化所致。经营活动现金流量净额为21.96亿元(同比+12.83%)。2019年H1,公司毛利率、净利率、加权ROE分别为56.37%、51.47%、9.12%,同比分别变动5.03pct、4.80pct、1.39 pct,资产盈利能力持续提升。 航空性业务较为稳定,卫星厅投产存在一定成本压力:2019年H1,公司航空性收入20.23亿元(同比+3.03%),其中:1)架次相关收入8.79亿元(同比+2.08%),主要系飞机起架架次同比增加1.92%;2)旅客及货邮相关收入11.45亿元(同比+3.77%),主要系旅客吞吐量同比增加4.16%。2019年H1底,上海浦东机场三期扩建工程(预算数167亿)及飞行区下穿通道及5号机坪改造项目(预算数19亿)的工程进度分别为95%、98%,预计投产后年化折旧金额在20亿元左右。 免税收入驱动非航业务高增长:2019年H1,非航空性收入34.31亿元(同比+35.09%),非航业务占比达62.90%(同比+6.51pct)。非航空性收入中,商业餐饮(含免税)收入27.74亿元(同比+45.99%),其他非航收入6.58亿元(同比+2.73%)。随着消费回流及免税政策利好释放,2019年H1免税合同贡献营收达19.27亿元。此前公司预计2019-2025年每年免税保底销售提成410亿元,驱动业绩稳定增长。 投资建议:预计2019-2021年净利润分别为51.2亿元、49.4亿元、56.8亿元,EPS分别为2.66元、2.56元、2.95元,当前股价对应PE分别为31.8X、33.0X、28.7X。非航业务(尤其是免税)高成长、确定性高、现金流充裕,使上海机场估值向消费股看齐,给予32X-34X市盈率估值,对应合理区间在85.1-90.4元,首次覆盖给予【谨慎推荐】评级。 风险提示:免税收入增速不及预期;市内免税店对机场免税店冲击。
上海机场 公路港口航运行业 2019-09-02 84.40 95.00 19.78% 86.81 2.86%
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投资建议:核心枢纽机场作为稀缺流量入口,护城河明显。当前境外免税回流叠加香化消费升级,非航收入将会持续贡献业绩增量。上海自由港片区扩容方案落地,浦东机场将向世界级航空枢纽迈进。当前公司商业租赁收入超预期,我们上调盈利预测,预计 2019-2021年 EPS为 2.85/3.28/4.06,结合长期 DCF估值(2000亿),给予目标价 95元。 公司公布 19年中报: 上海机场 2019年上半年实现营收 54.55亿元(+21.11%YOY);归母净利润 27亿元(+33.54% YOY);基本 EPS1.40元(+33.33%YOY),略超我们预期。 经营数据稳健增长,国际旅客占比维持 51%。19H1上海机场旅客吞吐量维持稳健增长,其中国际&地区旅客量继续保持全国第一,占比维持 51%。报告期内实现起降架次 25.56万(+1.92% YOY),旅客吞吐量 3822万人(+4.16%YOY),其中国际+地区旅客 1941万人(+4.05% YOY)。 非航收入驱动业绩上行,商业租赁收入(含免税)增速高达 46%。受益于境外免税消费回流,国内香化产品消费升级,当前上海机场非航收入达 34.31亿元,占比提升至 62.9%(同比+6.5pcts),向国外成熟机场看齐。19H1商业租赁收入达 27.73亿元,增速高达 46%,其中免税收入达 19.27亿。随着卫星厅 S1&S2的投产+新免税合同的生效,2019-2025年期间上海机场将收获超 500亿元的免税租金收入,超过约定保底租金收入。 上海自由港片区扩容方案落地,支持浦东机场建成为世界级航空枢纽。新片区总方案提出要发挥开放型制度优势,促进整体区域产业升级。同时扩大浦东机场第五航权安排,吸引相关国际地区航空公司开辟经停航线,支持浦东机场探索航空中转集拼业务,助力浦东国际机场建成世界级航空枢纽。长期来看上海机场国际旅客、航空货运、非航收入都将打开成长空间。 风险提示:航空需求增速不及预期、市内免税分流影响超预期、关联交易成本增加。
上海机场 公路港口航运行业 2019-09-02 84.40 89.93 13.39% 86.81 2.86%
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业绩符合预期, 商业租赁业务亮眼,上调目标价区间 上海机场 2019年上半年营收 54.6亿,同增 21.1%,归母净利润 27.0亿,同增 33.5%。 净利润较我们此前预测(人民币 27.5亿) 低 1.9%, 基本符合预期。 公司非航增速依旧可观, 资本开支有望继续下调, 但考虑到暑运旺季航空需求较弱,我们调整 2019E/20E/21E 净利预测至人民币54.2/64.2/74.8亿,上调目标价区间至 89.93-98.35元,维持“增持”。 二季度流量增速继续放缓,航空性收入小幅提升 受到民航局时刻紧缩政策以及航空出行需求疲软影响,公司 2019年二季度流量增速相比一季度继续放缓。 4-6月公司完成起降架次 12.9万次, 同增 1.5%(一季度/上半年同增 2.4%/1.9%),旅客吞吐量 1,939万人次, 同增 3.4%(一季度/上半年同增 4.9%/4.2%)。上半年国际线占比 50.8%,同比小幅下滑 0.1pct,不过受益于整体客座率提升,公司整体单机收入同比提升 1.1%, 带动航空性收入同比小幅提升 3.0%。 预计 2019年三季度卫星厅投产,时刻有望小幅放量,今明两年航空性收入增速或逐年提升。 商业餐饮贡献业绩主要增量, 免税业务稳健增长 2019年上半年公司非航收入 34.3亿,同增 35.1%,其中商业餐饮收入 27.7亿, 同增 46.0%,贡献整体营收增量的 91.9%。预计主要来自于免税销售额增加以及免税新协议更高的扣点率,我们测算 2019年上半年免税销售额同增约 30%。分季度来看, 考虑国际旅客量增幅二季度放缓 1.3pct(一季度 4.9%vs 二季度 3.6%),预计二季度免税销售额增幅小幅低于一季度。 考虑免税发展空间和卫星厅投产后新增商业,我们预计今明两年商业租赁收入平均增速有望达 50%。 营业成本控制得当, 投资收益增长稳健,资本开支可控 2019年上半年营业成本 23.8亿, 同增 8.6%, 小于营收增幅, 推高毛利率5.0pct 至 56.4%。主要由于摊销成本因部分固定资产折旧到期, 同降10.9%。 投资收益上半年录得 5.5亿, 同增 34.1%, 增厚在于民航凯亚结算方式改变推高投资收益 0.5亿, 以及德高动量收益同增 33.9%。 三期工程建设接近尾声,截至目前投资 80.4亿, 工程进度达 95%, 考虑主体工程后的机器设备等投资,实际投资金额或将少于预算数,减小折旧压力。 上调目标价区间至 89.93-98.35元,维持“增持”评级 综合考虑免税业务发展,卫星厅投产后成本变化以及自身流量增长, 我们调整 2019E/20E/21E 净利润预测值-5.4%/1.9%/0.6%至人民币 54.2/64.2/74.8亿元; 考虑公司地理位置得天独厚, 未来非航业绩值得期待, 我们看好其长期发展空间逻辑不变,测算目标价区间 89.93-98.35元, 基于 35x 2019PE( 门户枢纽平均 PE),得出目标价 98.35元;基于自由现金流折现法,得出目标价 89.93元( 无风险利率 3.1%, WACC8.8%); 维持“增持”评级。 风险提示:经济增速放缓、 免税销售不及预期、重大疫情或自然灾害等不可抗力、高峰时刻增长不达预期。
上海机场 公路港口航运行业 2019-09-02 84.40 -- -- 86.81 2.86%
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事件:上海机场发布2019年半年报,公司实现营业收入54.6亿元(+21.1%),实现归母净利润27.0亿元(+33.5%)。其中2019Q2公司实现营收26.8亿元(+20.6%),归母净利润13.1亿元(+30.4%)。 低流量增速背景下的免税价值变现仍在持续。2019H1浦东机场起降架次25.6万架次(+1.9%)、旅客量3822万人次(+4.2%),其中国际及地区旅客量1940万人次(+4.1%),流量延续了17年以来的低增速、其中国际流量占比50.8%保持稳定。2019H1上机航空性收入20.2亿元(+3.0%)、非航收入34.3亿元(+35.1%),非航占比达到62.9%(同比提升6.5pp)。 新免税合同的执行使上机非航业务如预期内再上一个台阶,上半年录得商业餐饮收入27.7亿元(+46.0%),其他非航6.6亿元(+2.7%)。半年报披露2019H1浦东T2免税店贡献免税提成19.27亿元,我们测算上半年全部免税业务贡献上机的商业收入约26亿元,同比增长约51%,扣点率的如期提升与免税销售额的超预期增长共同造就了上机2019H1的优异业绩。考虑到18H2浦东免税销售的高基数,下半年免税增速料将回落。 成本控制优异、德高广告盈利略超预期。2019H1公司包含三费的总成本24.3亿元(+9.25%)。成本拆分方面公司对项目进行了重分类,可比项目下人工成本9.4亿元(+11.3%)有较大上涨,运营维护成本11.9亿元(+15.26%),增幅较18年回落。下半年卫星厅投运后季度折旧提升1.5-2亿元,整体成本端压力延续。投资收益方面,核心子公司航油盈利6.9亿元(+3.1%)基本保持稳定,核心孙公司德高动量收入7.5亿元(+25.7%),净利润4.5亿元(+33.8%)。 盈利预测与评级:上海机场正处在自身国际流量免税变现的黄金时期,免税回流的逆周期动能、叠加长三角地区国际航线稳定的流量格局,公司依然是投资者分享中国免税业成长周期的最佳标的,其良好的公司治理及S1&S2卫星厅投产后对普通商业/免税商业面积及服务能力确定性提升。我们长期看好上海核心枢纽流量价值中枢的抬升,公司投资价值仍属稀缺,维持此前的盈利预测不做调整,继续给予“买入”评级。 风险提示:免税销售增速下滑,时刻放量低于预期,重大安全事故。
上海机场 公路港口航运行业 2019-09-02 84.40 -- -- 86.81 2.86%
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公司发布半年报:1)财务数据:营业收入54.55亿,同比增长21.1%,归母净利润27亿,同比增长33.5%,扣非增长31.1%,业绩符合预期。分季度看:Q2实现收入26.8亿,利润13.1亿,同比分别增长20.6%及30.4%,Q1则分别为27.7及13.4亿(增速21.6%及36.7%);2)经营数据:上半年起降架次25.6万,同比增长1.9%,旅客吞吐量3822万人,同比增长4.2%,其中国内旅客同比增长4.27%,国际旅客同比增长4.23%,地区旅客同比增长3.21%,国际+地区旅客合计1941万人,占比50.8%;货邮吞吐量170万吨,同比减少8.1%。3)收入结构看:非航业务占比迅速提升至62.9%。航空性业务收入20.24亿元,同比增长3%,与业务量增速基本一致,非航业务收入34.31亿元,同比大幅增长35.1%,占比达到62.9%,同比提升6.5个百分点。 免税维持高景气,颜值经济黄金时代受益者。1)受免税销售额快速增长及新合同下T2航站楼扣点提升至42.5%刺激,公司上半年确认免税合同下收入19.27亿元(仅对应T2,相当于免税销售额45.34亿元,考虑T1约为T2的50-60%,测算上半年免税销售额约70亿,同比增长约30%,人均免税贡献约360元。9月卫星厅启用后免税面积增加一倍以上达1.6万平,料进一步刺激销售。2)受益免税增速,非航业务中商业餐饮收入27.7亿,大幅增46%,占总收入比重51%;其他非航收入6.58亿,同比增长2.73%;航空性收入中架次相关收入8.79亿,同比增长2.1%,旅客及货邮收入11.45亿,同比增长3.8%。 成本管控优异,毛利率同比提升5个百分点;投资收益贡献较好增长。1)上半年营业总成本24.36亿,同比增长9.25%,远低于收入增速。其中因部分固定资产折旧年限到期,摊销成本3.47亿,同比减少10.9%;人工成本9.37亿,同比增长11.3%,主要因员工结构调整及薪酬同比增加;运营维护成本11.91亿,同比增长15.26%,主要由于委托管理费、维修维护费、场地资产租赁费等增加。2)三期工程(卫星厅)等在建工程当前账面仅90亿左右,项目进度已完成95%,显著低于最初186亿预算(三期167亿),一定程度反映公司对成本管控得力。若最终转固资产金额仅为100亿左右,则单年折旧摊销成本约5亿,较此前预期节省在3亿左右。3)投资收益贡献较好增长。公司实现投资收益5.5亿元,同比增长34%(1.3亿),对上海民航华东凯亚的投资采用长期股权核算,增加0.52亿,广告公司德高动量实现利润2.24亿,增加0.57亿,油料公司实现2.70亿,增加830万,自贸区一期基金-83万减亏0.28亿。 投资建议:1)盈利预测:暂不考虑卫星厅折旧或调减,我们小幅调整2019-21年公司净利润分别为53.4、60.5和75.2亿(原预测为53.2、59.6、73亿),对应PE32、28和22倍。2)香化占比接近80%的品类设置下,免税销售的源动力是对高档香化品的需求。参考日本70-80年代的情况以及当前我国潜力,预计颜值经济黄金时代可持续5-10年;静态测算免税回流空间约3倍(1000-1500亿规模)。继续看好上海机场2025年3000亿市值,其中预计国际旅客5948万人,人均免税贡献724元,免税销售额430亿,机场确认收入180亿,则免税净利135亿,其他业务利润15亿,150亿利润,20倍PE对应3000亿市值。维持“推荐”评级。 风险提示:卫星厅投产后成本超预期,市内免税店冲击超预期,经济大幅下滑。
上海机场 公路港口航运行业 2019-09-02 84.40 -- -- 86.81 2.86%
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公司披露2019中期业绩,营收同增21.11%至54.55亿元,营业成本同增8.60%至23.80亿元,归母净利同增33.54%至27.00亿元,归母扣非净利同增31.09%,盈利增速较19Q1略有下滑主要源于管理费用支出扰动。 免税收入同增约50%,贡献增量收入超90%,毛利率提升至56.4% 19H1营业收入同增9.51亿元,其中航空性收入增加0.60亿元,增量占比5.8%;非航收入增加8.91亿元,增量占比93.2%。非航收入增量预计主要由免税收入贡献,受益免税销售额增长(预计H1 YOY约30%)及T2扣点率提升(32%→42.5%)双重带动。非航贡献下,19H1毛利同增33.0%,增速较Q1 32.5%略有加快,毛利率由Q1的55.2%提升至56.4%。 航空业务受调控影响增速有所放缓,结构相对保持稳定 受时刻增量限制,19H1公司起降架次同增1.9%(18H1为3.0%),旅客吞吐同增4.2%(18H1为7.5%)。结构相对稳定,国际及地区起降架次占比为46.90%(18H1为47.53%),旅客占比为50.78%(18H1为50.83%)。 营业成本控制得当,人工、运营为主要增量 19H1营业成本同增8.6%至23.8亿元。其中人工成本和运营成本分别同增11.3%和15.3%至9.4亿元、11.9亿元,为最主要的两个增量。人工成本的增长主要是18年末员工数量同增12.8%以及薪酬同比增长;运营维护成本的增长主要是向集团承租的场地、资产金额共4.9亿元(+40.6%)。除此之外的成本费用合计3.1亿元,同比下滑13.3%,总体成本控制得当。 盈利预测及投资建议 考虑到去年下半年基数效应,19H2免税销售额将有所降速,其次7月中下旬S1S2卫星厅开始转固,预计2019-2021年分别实现利润52.1、58.5、68.1亿元,对应PE为32.4、28.8、24.8倍。坚定看好免税回流趋势下公司非航业务的加速放量,DCF价值约91.42元,维持“买入”评级。 风险提示:航空需求不及预期,时刻增速显著低于预期,旅客消费意愿大幅萎缩,油价大幅下跌。
上海机场 公路港口航运行业 2019-08-30 85.42 -- -- 86.81 1.63%
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l上海机场披露2019年中期业绩。2019H1,公司实现营业收入54.55亿元/+21.1%(/表示同比,下同),实现归母净利润27.0亿元/+33.54%,实现扣非净利润26.5亿元/+31.09%,基本每股收益1.4元/股。中报归母净利润基本符合我们此前的预测。其中Q2,公司实现营业收入增速20.6%,归母净利润增速30.4%。 收入端:非航表现出色,免税同比增长50%+。航空性业务:2019H1,公司起降架次、旅客吞吐量分别为25.56万架次/+1.9%、3821.97万人次/+4.2%,其中国际及地区旅客吞吐量1940.78万人次/+4.1%,占比50.8%。受益于起降架次和旅客吞吐量的增长,公司航空性收入20.24亿元/+3.0%,占总收入的37.1%,占比较去年同期下降6.5pct。非航业务:2019H1,公司非航收入34.3亿元/+35.1%,占总收入的62.9%。其中商业餐饮收入27.7亿元/+46.0%,其他非航收入6.6亿元/+2.7%。我们预计,2019H1上海机场免税销售额70亿元,同比增长26%,受益于免税合同重签,上海机场的免税提成比率由2018年的约32%上升至2019年的39%,19H1免税为上海机场贡献的收入约为25.75亿元,同比增长54%。 按此计算,上海机场的免税收入已占其利润总额的72%,消费股属性进一步增强。 成本端:成本控制能力突出。2019H1,公司营业成本23.8亿元/+8.6%,增速较快的项目主要是人工成本9.4亿元/+11.3%和运营维护成本11.9亿元/+15.3%。人工成本的增长我们认为主要原因是2018年公司员工数量同比增长12.8%以及薪酬同比有所增加;运营维护成本的增长主要是向集团承租的场地、资产金额共4.8亿元/+38%。除此之外的成本费用合计3.1亿元,同比下滑13.9%,总体成本控制能力佳。 投资收益&资本开支:19H1德高动量投资收益大涨。2019H1公司实现投资收益5.5亿元/+34.1%,剔除华东凯亚由于会计核算方法变更的一次性收益0.5亿元外,长期股权投资收益5.0亿元/+22.0%。主要由于公司合营企业德高动量实现净利润4.49亿元/+33.9%,公司持股40%的航空油料公司实现净利润6.87亿元/+3.1%。浦东机场三期扩建工程将于2019年9月投产,本期实际投入金额10.5亿元,累计投入金额80.4亿元,我们预计Q4折旧压力将增加。 卫星厅投产在即,免税二次爆发可期。根据《上海市综合交通“十三五”规划》,浦东机场卫星厅预计将于2019年9月启用,规划了9000平米面积,较现有T1、T2航站楼免税面积扩大了1倍多。并计划于2022年底前,陆续引进19个奢华时装皮具品牌和7个顶级珠宝腕表品牌。在继续保持免税香化品的全球价格竞争力外,浦东机场还将提高烟、酒、百货和食品类各30种共计120种畅销品在亚太区机场的价格竞争力,打造“亚太机场免税店最佳价格”品牌。我们认为,卫星厅投产后,浦东机场免税销售品类将大大丰富,支撑其免税高速增长的动力,将由现在的香化品类逐渐扩张至香化、烟酒、精品等品类。我们预计,卫星厅的投产将使得上海机场免税迎来二次爆发!盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年EPS分别为2.79、3.08、3.74元,考虑其行业龙头地位及未来免税空间,给予2019年PE28-30倍,相对估值对应价值区间78.12-83.70元。绝对估值方面,我们认为由于卫星厅的投产,免税将迎来二次爆发,因此上调2021-2025年的免税增速,在中性假设和悲观假设下,采用DCF估值方法测算上海机场合理市值、市值下限分别为2319、1714亿元,对应价值区间为88.97-120.36元,采取DCF和相对估值方式取平均,我们给予上海机场合理价值区间83.55-102.03元,维持“优于大市”评级。 风险提示:免税收入增速下滑,市内免税冲击,时刻放量不及预期。
上海机场 公路港口航运行业 2019-08-30 85.42 -- -- 86.81 1.63%
86.81 1.63% -- --
上海机场 公路港口航运行业 2019-08-29 87.46 92.50 16.63% 86.81 -0.74%
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事件上海机场披露中报,上半年实现营业收入 54.55亿,同比增长 21.1%,实现归母净利润 27.0亿,同比增长 33.5%。 航空主业稳定提升, 旅客吞吐量增速持续超越架次增长, 制衡产能瓶颈上半年公司保障飞机起降架次 25.56万架次, 同比增长 1.92%, 完成旅客吞吐量 3821.97万人次, 同比增长 4.16%,货邮吞吐量 170.19万吨, 同比减少 8.05%。在时刻依旧紧张的浦东机场,航空公司意愿投放大飞机,单机载客量不断走高,拉动对机场业绩贡献最大的旅客吞吐量持续超越架次增长,制衡产能瓶颈。公司航空性收入同比增长 3.03%, 基本与业务量增速保持一致。 免税继续绽放异彩,拉动非航收入大增 35.1%上半年受益于国人消费升级及海外消费回流, 发生于上海机场的免税品销售额持续走高,我们测算免税销售额同比增速约为 30%,约在 70亿元左右,叠加提成率提高,公司商业餐饮收入同比大增 46%,带动非航收入增长35.1%。其他非航收入微升 2.73%。 人工运维成本有所增长,摊销成本微降,业绩基本符合预期成本费用方面, 人工及运营维护成本均有所增长, 增幅分别为 11.34%和15.26%,但绝对增量仅 2.5亿, 折旧摊销成本因部分固定资产折旧到期而减少 10.86%。财务费用仍为负值,管理成本及其他成本由于咨询费用及税金附加费用同比减少均有所下降。整体来看,业绩基本符合预期。 卫星厅投产在即,成本可控,业绩预计将持续增长2018年报显示上海机场卫星厅投资总额修正至 167亿元,参考投资约 180亿元的白云机场 T2航站楼,自投产后完整的三个季度报告期成本增量14.55亿,折年化 19.4亿,其中包括成本自然增长、航站楼投产带来的增量成本和潜在的一次性成本。上海机场卫星厅与白云机场 T2航站楼投资额相近,因此我们认为其投产后首年年化成本应在 20亿元左右。而如免税品销售额在 2018年约 110亿元的基础上如增长 30%,则将带来 13.5亿的收入增量, 考虑到还有航空主业、 有税商业及广告业务带来的收入利润增量以及卫星厅扩容免税面积优化商品品类及购物体验带来的一次性及持续刺激, 预计公司收入增速依然将大于成本增速, 业绩仍将持续增长。 投资建议我国免税行业仍处于高速发展期, 机场作为旅客出入境的核心集散地, 将持续受益于免税销售持续增长下的租金红利。上海机场卫星厅投产后,时刻大概率将逐步放量,航空主业及非航业务有望形成共振,业绩持续向好,小幅上调 2020-2021年盈利预测 59.0亿、 67.4亿分别上调 3.4%、 5.8%至61.0亿、 71.3亿。维持“买入”评级,考虑到市场当前更加偏好确定性高,具备长期持续增长潜质的龙头标的,自 70.5元上调目标价 31.2%至 92.5元,对应 2021年 EPS 的 PE 估值为 25倍。 风险提示: 宏观经济超预期下滑, 免税增速不及预期, 安全事故
上海机场 公路港口航运行业 2019-08-29 87.46 -- -- 86.81 -0.74%
86.81 -0.74% -- 详细
事件: 上海机场发布 2019年半年报, 上半年公司实现营业收入 54.55亿元,同比增长 21.11%;归母净利润 27亿元,同比增加 33.54%;扣非后归母净利润 26.5亿元,同比增加 31.09%,业绩整体符合预期。 航空性业务稳健增长, 非航业务表现靓丽。 2019年上半年公司起降架次25.56万次,同比增长 1.92%,其中国内、国际、地区航线分别增长 3.24%、0.48%、 1.0%;旅客吞吐量 3821.97万人次,同比增长 4.16%,其中国内、国际、地区航线分别增长 4.27%、 4.23%、 3.21%。 分业务看,航空性收入20.23亿元,同比增长 3.03%,占比下降 6.51个百分点至 37.1%。非航收入 34.31亿元,同比增长 35.09%, 占比上升 6.51个百分点至 62.9%。其中商业餐饮收入 27.74亿元, 同比增长 45.99%,免税业务贡献了绝大部分业绩增量。按国际旅客吞吐量 1601万人次,返点率 42.5%计算,客单价较去年全年约 300元上升 30%至近 400元,免税业务增速小幅超预期。 其他非航收入 6.58亿元, 同比增长 2.73%。 2019年上半年公司航空运输业成本上涨 9.25%,主要是人工成本、运营维护成本增加。整体业务发展稳健,其中非航业务消费属性逐步显现, 免税发展仍具备广阔空间。 卫星厅投入在即, 折旧增加无需担忧。 报告期末公司在建工程期末数为93.48亿元,较年初 81.56亿元小幅增长,三期扩建工程进度已达 95%,预计卫星厅将如期于 19年 Q3投入使用。 按总预算数 167亿,房屋及建筑物 8-35年、跑道及停机坪 15-30年的折旧期限大致取 25年折旧,则每年新增折旧约 6亿元。 此外由于三期扩建工程需占用增量土地, 公司报告期内向集团支付租金由 3.5亿增加至 4.8亿元,租赁合同维持一年一签。 整体看 19年成本端压力有增加, 但主业高增长仍可消化无需担忧。 盈利预测: 预计 2019-2021年实现利润 49.8亿元、 56.1亿元与 66.1亿元,PE 为 33.9、 30.0和 25.5倍。 长期看仍具备配置价值, 维持“推荐”评级。 风险提示: 非航业务增速不达预期, 宏观经济下行拉低旅客吞吐量。
上海机场 公路港口航运行业 2019-08-28 87.68 -- -- 87.46 -0.25%
87.46 -0.25% -- 详细
事件: 上海机场发布 2019年半年度报告。 2019H1营业收入 54.55亿元,同比增长 21.11%,归母净利润 27亿元,同比增长 33.54%,扣非净利润26.5亿元,同比增长 31.09%。 2019Q2营收 26.81亿元, 同比增长 20.55%,归母净利润 13.08亿元, 同比增长 30.36%。 航空性收入稳健增长。 2019年上半年航空性收入 20.24亿元,同比增长3.03%,其中架次相关收入 8.79亿元,同比增长 2.08%, 主要受益于飞机起降架次同比增长 1.92%; 旅客及货邮相关收入 11.45亿元,同比增长3.77%, 主要受益于旅客吞吐量同比增长 4.16%, 其中国际及地区旅客吞吐量达到 1940.78万人次,同比增长 4.05%,占旅客吞吐量 50.78%。 上海自贸区临港新片区总体方案提出支持浦东国际机场建设世界级航空枢纽, 打造区域性航空总部基地和航空快件国际枢纽中心, 上海机场有望持续受益。 新免税协议实施,出行旅客消费意愿增强带动非航免税收入高增。 非航空性收入 34.31亿元, 同比增长 35.09%,其中商业餐饮收入 27.74亿元,同比增长 45.99%, 公司公告 2019H1新免税合同租金收入 19.27亿元, 预计销售额为 45.34亿元,Q2免税租金收入 9.17亿元,预计销售额为 21.58亿元,主要由 T2免税店贡献; 受益于新免税协议实施扣点率提升, 加之 T1进境免税店开立, 出行旅客消费意愿增强带动非航免税高增, 随着卫星厅免税店投入使用以及 T2进境免税店开立,将持续刺激免税销售。其他非航收入 6.58亿元,同比增长 2.73%,主要由于浦东机场航空延伸服务收入同比增长所致。 财务费用率有所增长。 公司毛利率提升 5.02pct 至 56.37%, 主要系非航免税收入占比提升。 费用率方面, 子公司销售费用支出同比减少, 使得销售费用率下降; 受益规模效益, 研发费用率和管理费用率下降 0.09pct 至 2.55%; 财务费用率增长 0.47pct 至-1.62%, 主要系公司银行存款利息收入同比减少所致。 公司投资收益为 5.5亿元,同比增长 34.06%,主要系对上海民航华东凯亚系统集成有限公司的投资会计核算方法变化,采用长期股权投资核算增加当期收益以及相关投资企业经营效益同比增加所致。 投资策略: 我们预测上海机场 2019-2021年归母净利润为 55.18、 56.91、67.98亿元,分别增长 30.4%、 3.1%、 19.5%,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济不及预期风险、 时刻增长不及预期风险、 消费者购买力下降风险、 市内免税店分流风险。
上海机场 公路港口航运行业 2019-07-03 85.81 102.16 28.81% 85.68 -0.93%
88.90 3.60%
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背靠长三角,主枢纽机场国际航线价值凸显。上海机场为长三角地区级别最高的机场,2018年旅客吞吐量为7400.63万人次,国内排名第二,连续三年全球排名第九。上海机场背靠中国经济规模最大的城市群,2018年上海机场国际和地区旅客吞吐量超过一半,对比首都机场、白云机场占比为27.1%、24.84%,这形成上海机场独特的优势。下半年卫星厅启用后预计起降架次、旅客吞吐量持续增加带动航空性业务增长。2018年上海机场营收93.13亿元,同比增长15.51%,归母净利润42.31亿元,同比增长14.88%,非航收入占比57.38%。 政策促境外消费回流,机场免税受益。2018年,中国消费者奢侈品消费市场规模为7700亿元人民币,境外消费市场规模达到5390亿元,到2025年将达到1.2万亿元。国家通过政策引导消费回流,将极大刺激免税行业的发展,尤其是机场免税。《电子商务法》自2019年1月1日起施行,海关对代购检查更加严格,有利于消费回流机场免税渠道。 新协议实施、卫星厅投产带动免税业务增长。上海机场国际航线优质,旅客购买力相对较高,在口岸免税业务中,尤其是香化品类,在全球范围内占据了价格、品质、品牌等诸多优势,促进了销售额的持续增长。我们认为免税业务将持续发力:1)上海机场执行新的免税协议,T2扣点率由25%提升至42.50%,T1扣点率由38%提升至42.5%,将显著增厚公司利润。2)下半年卫星厅建成启用后,上海机场免税面积将新增约9062平方米,届时免税面积将达到16915.37平方米,4月份新增T1进境免税店面积510平方米,T2进境免税店也即将开立。进境店开立有利于减少弃购率的发生,免税店面积增加产品种类会更加丰富,改善旅客购物体验,促进免税商品销售。 市内免税店冲击有限。市场担心市内免税店对上海机场免税业务产生冲击,我们认为冲击有限:1)市内免税店初期服务的是境外人士,境外人士占旅客吞吐量约为23.78%,影响相对较小;2)提货点位于T1且面积较小,影响市内免税店销售;3)中免集团在不同渠道产品会有区分,机场免税以香化为主,预计市内免税以衣服、包等体验消费为主,对机场渠道冲击有限。 投资策略:我们预测上海机场2019-2021年归母净利润为55.18、56.91、67.98亿元,分别增长30.4%、3.1%、19.5%。随着上海机场新协议实施、卫星厅投产将带动免税业务增长,具有高成长性,结合绝对估值和相对估值,考虑市场对核心资产的溢价,我们给予公司102.96元目标价,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济不及预期风险、时刻增长不及预期风险、消费者购买力下降风险、市内免税店分流风险。
上海机场 公路港口航运行业 2019-06-04 69.16 74.42 -- 87.98 26.23%
88.19 27.52%
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消费回流空间可承接市内店体量,于上海机场免税店无明显冲击。①近年来亚太地区免税销售额的高速增长几乎全部由香化品类的高增长驱动。未来,中国免税行业空间:短期看香化,中期看精品,长期看国产品崛起。②测算在仅考虑香化品类回流带来的免税行业增量空间,预计 19-21年香化品类带来的免税品销售规模增量分别为 36亿元/38亿元/54亿元。两种办法下,预计上海市内免税店首年落地营收规模在 8-20亿元左右,成熟期 70亿元以内。未考虑精品类,香化品回流增量空间亦可完全覆盖市内店收入规模。 机场 vs 市内渠道战略之平衡:机场店扩规模,市内店谋盈利。①市内店盈利能力好,市场担心中免对渠道有不同侧重。②DFS 成长路径最具参考意义:以机场店为运营基石,扩张之路以机场店为筹码向市内店延伸,联合扩张并做大做强。中免未来成长中,机场作为免税核心流量目的地具有战略意义,向市内店等其他业态扩张更加自然,上海机场战略价值不容小觑。③单一机场店业态往往使其免税运营商盈利能力堪忧。市内店良好的盈利能力对维持机场店价格优势具备重要意义。中免规模效应带来毛利提升的边际改善空间已然有限,开设新免税业态可使机场店价格优势得以维持。④上海机场对冲空间亦足够:假设市内免税店首年落地规模 15亿元,且行业无明显增量空间,预计影响上海机场当年免税收入 7%。而国际旅客增速边际提升1.5pct 或渗透率提升 2pct 或人均客单价提升 2pct,可实现完全对冲。 我国市内免税店占比难及韩国水平。①中韩两国对奢侈品需求的狂热和免税品价差优势,决定两国均具备免税行业广阔成长空间。②但市场普遍忽视中韩两国在奢侈品渠道结构、推动免税行业发展背后的政策诉求、两国免税行业竞争结构上的较大差异。③渠道结构差异,决定奢侈品生产商在中国更需平衡免税 vs 有税渠道。政策诉求差异,决定中国市内店大概率需对消费额度进行限制,且我国政策力度难及韩国水平。竞争结构差异,决定市内店规模盲目扩张与价格战难在中国发生。 投资建议 由于市内免税店政策放开尚未落地,我们维持公司 19-21年免税业务收入预计分别为 53亿元/72亿元/93亿元,对应 EPS 分别为 2.75元/2.97元/3.38元,对应 PE 分别为 24X、22X、20X,3个月目标价 75元,维持“买入”评级。 风险提示 新建卫星厅成本增量超预期,免税销售低于预期,突发性事件影响。
上海机场 公路港口航运行业 2019-06-03 69.46 74.42 -- 86.30 23.29%
87.80 26.40%
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定位国际枢纽机场,区位优势带来巨大客流增长潜力 浦东机场作为立足长三角地区的超大型国际枢纽机场,三大优势决定其未来客流增长潜力巨大:第一,上海市地理位置优越,位于亚洲、欧洲和北美大三角航线的端点;第二,长三角经济发达,上海作为长三角中心城市,未来能够产生大量的商务出行需求以及旅游需求;第三,我国三大航之一的东航目前是浦东机场的基地航空公司,随着东航航线网络的进一步完善,浦东机场的航空需求也将随之增长。 小时容量有小幅提升可能,卫星厅投产将打开客流增长空间 为了解决国内机场准点率过低的问题,民航局对国内机场提出“控总量、调结构”的调控政策,并以准点率作为调整机场时刻容量的标准。在这一背景下,浦东机场的起降架次和旅客吞吐量增速近几年持续下滑,但从过去一年的情况来看,浦东机场的准点率已有9个月高于80%,调增小时容量的基本条件已经具备,未来小时容量可能会有小幅提升。从浦东机场自身的地面保障能力来看,跑道利用水平仍有提升空间,而航站楼目前负荷率较高,今年下半年卫星厅投产后公司的设计旅客吞吐量将增长至8000万人。随着卫星厅产能的逐步释放,我们预计未来几年公司的旅客吞吐量年化增速将达到5%-6%的水平。 扣点率提升叠加卫星厅投产,免税租金收入即将迎来快速增长 根据公司与日上上海新签的免税合同,从合同规定之日起,T1、T2航站楼新扣点率均为42.5%,相比于之前的扣点率有较大幅度的提升。如果在2018年的业绩基础上仅考虑扣点率的提升所带来的影响,根据我们的估算,T2航站楼扣点率提升至42.5%将带来新增免税租金收入8.6亿元,对应归母净利润增量约为6.5亿元。另外,今年下半年卫星厅投产后,公司的旅客吞吐量也将逐渐增加,如果综合考虑扣点率提升及卫星厅投产的影响,我们预计2019-2021年公司的免税租金收入将分别达到47.8亿元、59.6亿元和71.8亿元,对应的非航业务收入分别为71.5亿元、84.5亿元和98.0亿元。 新增免税租金将抵消成本端压力,首次覆盖给予买入评级 从上海机场过去的利润情况分析,几乎每次产能投放都会对公司的利润及盈利能力造成冲击。根据我们的测算,此次卫星厅投产后将增加年化成本18.6亿元,但由于其今年投产时间较晚,因此2020年这部分成本才能完全体现。我们综合考虑收入端及成本端受到的影响后,预计卫星厅带来的免税租金增量将超过其所带来的成本压力,我们预计2019-2021年公司将分别实现营业收入112.3亿元、127.5亿元、143.2亿元,归母净利润分别为53.8亿元、55.5亿元、67.7亿元,首次覆盖给予买入评级。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名