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招商公路 公路港口航运行业 2020-05-11 7.12 8.53 18.47% 7.17 0.70%
8.16 14.61%
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高速公路重启收费,估值有望获得修复 全国高速公路从5月6日起恢复收费,公司主业重回正轨,估值有望获得修复,基于:1)车流量基本面持续向好;2)潜在的政府补偿措施。公募REITs试点政策推出,有助于盘活收费公路运营资产。凭借优秀的投资管理能力,我们认为公司有望获益。我们预计2020/21/22年EPS为0.40/0.76/0.84元,目标价为8.53-8.58元。维持“增持”评级。 我们对车流量持乐观展望,期待后续的政府补偿 3月和4月全国高速公路车流量同比增加10.4%和21.4%;五一假期前一周,车流量同比增加37.0%。疫情期间高速公路用路需求不减,我们认为主要因为:1)私家车可避开拥挤人群;2)油价大幅下降,自驾边际成本减少;3)货车从普通道路驶入高速公路。高速公路恢复收费的第一天(5月6日),全国高速公路车流量同比仅减少2.1%。考虑油价大幅降低、促进汽车消费政策、疫情期间自驾比例提高,我们对后续车流量展望乐观。交通部表示正在制定保障政策,包括延缓付息、本金展期或者续贷及适当延长经营期限等。政府补偿或部分弥补免费政策产生的损失。 公募REITs政策破冰,或助力公路行业长期发展 4月30日,证监会和发改委联合发布推进基础设施REITs试点工作通知,收费公路被列入优先支持的行业名单。我们认为,公募REITs的推出将有助于盘活存量收费公路资产,具体体现在:增加资产证券化渠道、降低公路行业杠杆、提升融资效率、反哺新路建设。招商公路作为具有投资运营优势的龙头企业,有望从公募REITs的发展中受益,基于:1)打通“融投管退”周期中的退出环节,提升投资回报率与资金周转效率;2)优秀的投资能力有望获得估值溢价;3)商业模式或从重资产部分转向轻资产,投资的现金压力减小,长期看分红率亦有望提升。 ETC95折继续影响客车费率,货车费率下调的影响将在2Q体现 自2019年7月起,全国ETC通行费实施95折优惠,伴随ETC使用率提升,客车通行费支付费率小幅下降。我们认为,市场对客车优惠已有充分的预期。五一假期,各省交通主管部门纷纷挂网货车通行费说明。与年初相比,受货车差异化政策的影响,江西、广西、湖北等省的货车通行费支付费率有小幅下降,将在恢复收费后的业绩中有所体现。 考虑交通部潜在的补偿措施,维持“增持”评级 因公路恢复收费时间(5月6日)早于我们预期(7月1日)、部分省份货车费率下降,我们调整2020/21/22年归母净利预测至25.11/49.49/54.95亿元(前次15.41/52.02/56.60亿元),预计2020/21/22年度股息率为2.3/4.5/5.0%(假设分红率为40%)。我们认为公路免费为一次性事件,看好公司在长期赛道中投资里程增长与后端产业链发展前景。据分部估值法,我们调整目标价至8.53-8.58元(前次8.35-8.40元)。维持“增持”评级。 风险提示:恢复收费后车流量低于预期;政府补偿方案进展迟缓。
招商公路 公路港口航运行业 2020-05-11 7.12 -- -- 7.17 0.70%
8.16 14.61%
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证监会、发改委发布REITs试点通知:2020年4月30日,中国证监会、国家发展改革委发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知》,明确了基础设施REITs试点的基本原则、试点项目要求和试点工作安排,标志着境内基础设施领域公募REITs试点正式起步。其中提出聚焦的重点行业,优先支持基础设施补短板行业,包括仓储物流、收费公路等交通设施。REITs可以有效盘活存量资产、形成良性投资循环,提升直接融资比例,降低企业杠杆。同时作为中等收益、中等风险融资工具,有利于丰富资本市场投资品种,拓宽社会投资渠道。 高速公路资产回收期长、现金流稳定,具备REITs试点条件。信托投资基金(REITs)指将流动性较低的、非证券形态的不动产资产投资,直接转化为资本市场上的证券资产的金融交易过程。基础设施类REITs产品是以基础设施等不动产财产或不动产收益权作为基础资产,以未来产生的运营现金流为主要收益来源的一种标准化金融产品。高速公路资产开展公募REITs试点具有天然的条件和需求:1)高速公路资产具有稳定的正现金流;2)收费公路无形资产主要为特许经营权,权属清晰,收费期明确;3)高速公路是典型的资本密集型行业,发行的公募REITs有利于提前回收资本金、降低负债率加快资产周转率。 招商公路是具有REITs基因的高速公路运营商:招商公路是中国投资经营里程最长、覆盖区域最广、产业链最完整的综合性公路投资运营服务商。 公司具有天然的REITs基因、也有相应需求,一方面公司具有较强的高速公路投资能力、投资经验较为丰富、且投资范围遍布全国各地;此外公司近期频繁收购导致负债率明显提升,推进REITs有助于公司降低负债率,加快资产周转率。招商公路受益于REITs可能的方向为1)公募REITs产品的基础仍是资产运营,招商公路是中国投资经营里程最大的高速公路运营服务商,未来可以开拓运营托管服务范围,扩宽业务模式以及范围,增厚公司利润。2)公司现有高速资产以及未来新收购的高速资产均可使用REITs模式,降低负债率、加快周转率,提供了轻资产快速扩张的新可能。 3)公司旗下的光伏资产等也具有发行REITs可能性,将进一步缓解公司融资压力,降低运营风险。综上,我们认为招商公路具有发行REITs产品的能力也相应有一定需求,同时发行REITs产品有助于公司拓宽融资方式、新增盈利模式;加快公司资产周转、降低负债率、提升利润、通过轻资产模式快速扩张。 短期受疫情影响业绩下滑,但对长期估值影响不大:2019年公司全年实现营业收入81.85亿元,同比增长21.09%,实现归母净利润43.27亿元,同比增长10.65%,业绩稳健符合预期。2019年公司收购中国中铁高速公路存量资产、牵头联合多家国内上市公司签约土耳其三桥项目,外延并购优质项目保证高速公路收入稳健性;智能交通业务板块齐头并进,收入增速位列公司所有业务板块之首。2020年Q1,公司实现营业收入8.70亿元,同比下降49.09%;归母净利润为亏损7.14亿元。公司一季度亏损主要是受疫情影响全国高速公路自2月17日起免费通行,公司主营业务受到较大影响。但随着5月6日全国高速公路恢复收费,我们预计公司业绩将很快恢复,且未来很有可能通过延长收费期限的方式弥补损失,因此我们认为在DCF估值下,短期冲击对公司长期价值影响不大。 投资策略:2020年高速公路免费政策短期影响公司盈利水平,但随着复产复工不断推进及免费政策结束,预计公司业绩将很快恢复。此外,公司提出股权激励计划,优化公司治理;发行可转债体现了对未来发展的信心。我们下调2020年盈利预测,预计公司2020-2022年实现归母净利润22.77、52.11、57.75亿元,EPS为0.37、0.84、0.93元,对应2020年5月6日收盘价7.17元,PE为19.5X、8.5X、7.7X,假设未来几年分红率维持40%,股息率约为2.1%、4.7%、5.2%,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济影响车流量、收费政策风险、新增投资不及预期等。
招商公路 公路港口航运行业 2020-04-23 7.00 8.35 15.97% 7.29 4.14%
8.16 16.57%
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2019年,收入同比+21.09%,归母净利同比+10.65%,业绩高于预期 4月17日,公司发布2019年报:1)收入同比增长21.09%至81.85亿元,归母净利增长10.65%至43.27亿元,扣非净利增长13.18%至42.01亿元;2)业绩高于我们预期(41.62亿元)。盈利增长主要来自:资产收购使并表范围扩大、参股公司投资收益提升、一次性债务重组收益。公司拟按40%分红率派发股息,对应2019年度股息率为4.0%。我们预计2020-2022年摊薄EPS为0.25/0.80/0.86元,目标价8.35-8.40元,维持“增持”评级。 车流量稳健提升,但ETC折扣小幅拖累费率 公司投资运营、交通科技、智慧交通、招商生态板块的毛利润占比分别为89.5%、5.8%、4.0%和0.7%(2019年)。其中,投资运营收入和毛利润同比增长14.3%和14.4%,主要因为资产收购使并表范围扩大。剔除2018年新收购路产的影响后,总通行费收入同比增长约4%。其中,车流量受益于汽车保有量的自然增长,全国高速公路客车和货车流量同比增加8.3%和6.6%,但通行费率受到全国普及ETC95折优惠的小幅拖累。公司拥有完整的产业链布局,智慧交通业务正在成为新亮点。公司在取消省界收费站工程中把握发展机遇,智慧交通收入和毛利同比增长137%和149%。 公路主业持续扩张,海外布局获得突破 在投资方面,公司于2019年底收购中铁旗下11条高速公路资产股权后,管理里程接近翻倍;长期股权投资因此增加约57.66亿元。我们测算,项目平均造价接近5000万元/公里,具有良好回报前景(IRR约9.2%);项目目前处于盈亏平衡期,随着车流量增长,业绩贡献将逐步加码。此外,公司已完成土耳其三桥项目签约,海外公路拓展有望实现突破。 高速公路在疫情期间暂时免费通行,股价已充分反映负面预期 从2月17日至疫情防控工作结束,全国收费公路免收车辆通行费。我们认为,公司股价已充分反映免费通行政策的负面影响。交通部在3月6日新闻会表示正在制定保障政策,包括延缓付息、本金展期或者续贷及适当延长经营期限等。我们期待政府补偿方案的出台。我们对疫情结束后的车流量持乐观展望。3月,全国高速公路网车流量同比提升10%;与之相比,铁路和民航客运量仍同比减少75%和73%。建议关注公路政策的变化,我们认为,免费期结束或补偿方案出台可能刺激行业估值修复。 考虑交通部潜在的补偿措施,维持“增持”评级 基于公路免费政策(假设6月30日结束),我们调整2020/2021年归母净利预测至15.41/52.02亿元(前次45.95/49.35亿元),并且引入2022年预测56.60亿元。我们预计2020-2022年度股息率为1.4%/4.8%/5.3%(假设分红率为40%)。我们认为疫情与公路免费为一次性事件。在长期赛道,我们看好公司的公路投资里程增长与后端产业链发展前景。据分部估值法,我们调整目标价至8.35-8.40元(前次9.35-9.40元)。维持“增持”评级。 风险提示:疫情影响出行意愿,车流量低于预期,免费期长于预期。
招商公路 公路港口航运行业 2020-04-21 7.00 -- -- 7.29 4.14%
8.16 16.57%
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投资运营板块收入同比增长14.25%,保障利润及现金流稳增长 从板块收入看,2019年投资运营板块收入54.58亿元,同比稳增14.25%,占公司全年营收的66.68%,支撑了公司经营性现金流的稳增长。其中路产经营业务方面,根据我们测算,日均交通量22.18万辆,同口径下同比增长6.25%,带来通行费收入44.93亿元,较原口径同比增长12.76%,剔除路产收购因素看,同口径下同比仍稳增4.31%。 智慧交通板块及交通科技板块收入高增智慧交通板块,公司在2019年1月增资并表招商华软,同时依托招商新智等子公司,开发行云数聚等产业化增值服务平台,同时抓住ETC系统推广的机会,全年实现营收8.97亿元,同比大增136.99%。交通科技方面,依托交科院继续申报并推进产业工程项目,全年实现确认营收16.75亿元,同比增长18.20% 收购广西中铁高速,权益里程规模达3074公里2019年,公司按照自身发展战略,继续推进路产收购项目落地,不断扩大高速投资运营版图。2019年12月,公司联合工银投资以60.01亿元的交易对价收购广西中铁高速51%股权,权益交割后,公司权益里程增加911公里至3074公里,管理里程达1824公里,实现路产运营板块的规模新突破。? 联合多家路企收购土耳其高速,开启海外路产投资之路2019年12月,公司董事会审议通过海外投资议案,拟联合招商局联合发展以及其他4家高速企业,以成立联合体的方式,收购土耳其北马尔马拉高速51%经营权。按照股权分配,待完成收购后公司将持有北马尔马拉高速15.81%权益,正式开启海外路产的投资之路。? 盈利预测及估值 2020年受新冠肺炎疫情影响,2月17日开始全国高速路网实行免费通行,直至疫情防控结束。考虑到免费通行影响,我们假设免费通行影响全年收入25%-30%,且假设2021年恢复正常,同时不考虑未来新购路产的影响,预计2020-2022年归母净利润分别27.51亿元、52.03亿元、55.89亿元,对应PE分别15.7倍、8.3倍、7.7倍。此外我们考虑到对于本次免费通行,未来有延长路产收费期弥补业绩损失的预期,从DCF角度看整体投资价值或有增厚。前期估值下杀20%左右,在整体投资价值或有增厚的假设下,有估值修复预期,给予“增持”评级。 风险提示:高速公路补偿措施不及预期;车流量增长不及预期。
招商公路 公路港口航运行业 2020-01-01 8.73 9.50 31.94% 8.97 2.75%
8.97 2.75%
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事件: 2019]年末,公司陆续发布多份公告,涉及购买广西中铁高速 49%股权及相关债权,与多家高速公路公司组建联合体收购海外路桥公司和养护公司,投资基础设施股权投资基金等。 事件点评招商公路牵头组建联合体用于收购土耳其路桥公司股权 51%及51%股东借款,整体交易标的价格 6.885亿美元, 此为中方公司首次大笔收购海外成熟公路资产。因该项目涉及博斯普鲁斯第三大桥,具有极强的区位优势和增长潜力。同时,公司作为本轮海外联合体投资的最大股东,凸显公司在践行一带一路战略的公路龙头地位。 目前公司四大业务线条分别是,投资运营、交通科技、智慧交通和招商生态等板块, 其中包括各类路桥资产的投资运营是最核心业务。 公司已在基础设施股权投资基金、金融服务协议和储架债券等方面做好准备,未来的投资运营板块可期待。另外,公司未来在智慧交通领域的技术探索和市场开拓,值得重点关注。 投资评级预计未来 3年归母净利润(百万元)分别为 4381、 4692、 5105,EPS 分别为 0.71、 0.76和 0.83,对应 PE 分别为 12.4、 11.6和 10.7倍。 我们首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示公路车流量下滑超出预期,经济发展不及预期。
招商公路 公路港口航运行业 2019-11-06 8.26 -- -- 8.37 1.33%
8.97 8.60%
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核心观点: 公司披露19年三季报业绩,营业收入累计同增24.51%至56.20亿元,单季同增8.20%至19.32亿元;归母净利累计同增9.59%至33.21亿元,单季同增0.13%。Q3利润增速放缓主要源于去年公路收购并表带来的基数效应消除,并且单季投资收益同降0.39亿元,单季营业外支出同增0.35亿元。 单季营收同增8.20%,路产组合表现稳定 公司分别于18年4月、7月并表渝黔、沪渝及亳阜高速,19Q3是首个并表效应消除的季度。我们拆算19H1剔除新并表路产,存量路产收入增长约5%,参考Q3营收8.2%的增速,并且考虑通行费收入的营收占比达60%以上,估计19Q3通行费收入增速保持稳定。 新兴业务前瞻布局,紧抓ETC转型机遇 ETC收费推广下,路企收费闸口改造、龙门架加装等资本开支相应带来折旧成本。公司智慧交通板块紧抓省站取消契机,积极布局公路收费前端的工程改造业务,增量收入有望对公司收费公路板块的折旧成本形成对冲。 投资收益单季同降4.70%,费用支出管控良好 19Q3公司投资净收益为7.83亿元,同比减少0.39亿元,环比减少1.87亿元,考虑Q2新增持股企业,预计Q3投资收益主要为财务确认扰动,全年增速将有所回升。19Q3季末长期有息负债规模同增3.7%,而Q3单季利息费用同降19.2%,主要源于公司利用低利率可转债对高利率银行借款进行置换。管理费用单季环比下降8.0%,三费合计环比下降1.76%。 盈利预测与投资建议 考虑公司路产质量优良,新兴业务增长趋势相对乐观,不考虑外延落地情况下,预计2019-2021年归母净利分别为43.3、47.8、52.2亿元,对应PE为11.8、10.6、9.8倍。长期看,公司路产储备充足,剩余经营年限较长,全产业链经营赋能路产盈利,根据DCF测算合理价值约9.58元/股,维持“买入”评级。 风险提示:公路车流增长不及预期,再投资项目经营表现不及预期,交通科技业务扩张不及预期,光伏发电业务受限电影响超出预期。
招商公路 公路港口航运行业 2019-10-14 8.03 -- -- 8.56 6.60%
8.97 11.71%
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业绩增长确定性高,兼具成长性及稳健性:我们预计公司未来年化净利润增速达到 10%-15%,增量主要来源为:1)外延并购提供成长性:依靠优秀的投资运营管理团队以及央企资源,优选全国高收益路产,项目收益率要求高。2)内生增长提供稳健性:参股全国高速公路最优质的资产,给公司带来稳健增长的投资收益。3)拓展科技板块、锦上添花:公司积极拓展交通科技、智慧交通板块,亦对公司的业绩有一定贡献。 公司治理优秀,发行可转债及股权激励,提供业绩及股价上涨动力:1)公司发行可转债,由于未来公司资本开支较大、大股东持股比例高,因此希望通过股权融资、转股诉求强,目前强制转股价为 11.8元,相对目前股价尚有 50%空间。 2)公司实施股票期权激励计划,期权行权价格为 9.07元/股,远高于目前股价,且行权条件要求未来 5年扣非归母净利润复合增速不低于 9%,期权积极计划极大的提高了管理层的积极性和创造力,有利于提升公司业绩。 投资策略:高速公路公司股价上涨的核心驱动因素是业绩的稳健增长,而股息率是最低收益保障。我们认为招商公路是目前高速公路板块业绩增长确定性最强的公司之一,预计未来几年年化业绩增长 10%-15%。此外公司是高速公路板块唯一实施股权激励及发行可转债的公司,无论是转股诉求以及管理层激励,都有利于进一步提升公司业绩。综上,我们上调评级至“买入”,预计 2019-2021年,公司 EPS 为 0.72元、0.81元、0.91元,相对 2019年 10月 8日收盘价 7.8元,PE 估值为 11X、9.7X、8.6X。 风险提示:高速公路受宏观经济以及分流等因素影响,科技板块不确定性等。
招商公路 公路港口航运行业 2019-09-02 7.91 9.35 29.86% 8.31 5.06%
8.56 8.22%
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上半年,收入同比+35.18%,盈利同比+14.38%,业绩符合预期 8月28日,招商公路发布2019年中报:1)收入同比增长35.18%至36.88亿元,归母净利增长14.38%至23.01亿元,扣非净利增长13.97%至22.58亿元;2)业绩符合预期(我们盈利预测为22.82亿元)。盈利增长主要来自:资产收购使并表范围扩大、参股公司投资收益提升。我们预计2019-2021年摊薄EPS为0.64/0.70/0.76元,基于分部估值法,调整目标价至9.35-9.40元,维持“增持”评级。 并表范围扩大增厚盈利,但路费内生增速放缓 上半年毛利润同比增加3.55亿元,增幅27.21%,主要源自收费公路的外延并购。公司在2018年收购的沪渝、渝黔、亳阜高速增厚1H19毛利润约2.53亿元;因新增项目债务较重,其借款并表使利息支出增加约1.50亿元;三项目增厚营业利润约0.8亿元。上半年,控股路段的路费收入增速出现明显放缓,主要受到经济疲弱、路网分流的拖累;参股公司投资收益同比增长8.1%,增速稳健,增厚盈利约1.34亿元,占盈利增量的46%。 ETC升级进行时,资本开支与路费折扣短期略有影响 受国家取消省界收费站政策的影响,公司将在下半年集中完成ETC改造,任务包括改造与新建ETC车道、安装虚拟站门架、配置入口超限检测系统等。短期看投资现金支出较高,但长期看收费效率有望提升,人工成本有望下降。据交通部部署,今年年底高速公路ETC使用率将达到90%;从7月1日起,各省全面执行ETC通行费95折优惠。我们基于全国口径测算,ETC折扣变化对综合费率的同比影响约为-1.7%(2H19)、-2.7%(1H20)、-1.1%(2H20),但效率提升与费率下降亦有望吸引新增车流量。 后端产业链前景广阔,智慧交通或成新亮点 有别于其他公路上市公司,招商公路拥有完整的公路产业链布局,旗下资产除收费公路特许经营权外,还通过招商交科院涉及公路工程咨询、勘察、设计、工程承包等交通科技类业务,通过招商华软、招商新智打入取消省界收费站路侧设备市场,拓展智慧交通类业务。上半年,公司这两项业务收入同比增加4.26亿元,毛利润增加0.45亿元,业务拓展均有较大突破。 调整目标价至9.35-9.40元,维持“增持”评级 基于中报运营情况、ETC资本开支和路费折扣,我们调整2019/20/21年归母净利预测至41.62/45.95/49.35亿元(前次41.61/46.10/52.11亿元)。假设2019-2021年度分红率维持40%,股息率预计为3.41%/3.77%/4.04%(收盘价2019/8/29),分红率和股息率在A股高速公路板块排名适中。公司目前处于规模扩张期,资金占用影响短期分红决策;但在长期赛道,我们看好公司的公路里程增长、后端产业链发展前景。据分部估值法(详见下文),我们调整目标价至9.35-9.40元。维持“增持”评级。 风险提示:车流量低于预期、路网分流、行业条例修订低于预期。
招商公路 公路港口航运行业 2019-09-02 7.91 -- -- 8.31 5.06%
8.56 8.22%
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招商公路公布中报业绩,公司 2019年中报实现营业收入 36.88亿元,同比增长 35.18%,实现归母净利润为 23.01亿元,同比增长 14.38%。 实现扣非归母净利润为 22.57亿元,同比增长 13.97%。 分季度看, Q1/Q2分别实现营业收入17.08/19.79亿元,同比增长 29.07%/40.94%,实现归母净利润为 10.28/12.74亿元,同比增长 16.92%/12.41%。 评论: 公路投资运营龙头,主业维持快速增长。 公司是中国投资经营里程最长、覆盖区域最广、产业链最完整的综合性公路投资运营服务商。截至 2019年中报,招商公路投资经营的公路总里程达 8824公里,在经营性高速公路行业中稳居第一。投资运营板块实现收入 26.62亿元,同比增长 25.78%,主要是新并购项目渝黔高速、沪渝高速及亳阜高速收入贡献 4.62亿元。光伏业务随着限电情况逐步改善,通过积极开展电力市场化交易, 2019年上半年各光伏电站实现上网电量 22,501万千瓦时,发电收入 1.91亿元,分别同比增长 3.1%, 2.0%。 投资运营板块合计贡献毛利 15.7亿元,毛利率为 58.96%,同比下降 0.7个百分点。 交通科技与智慧交通收入实现高增长。上半年公司交通科技板块实现营业收入7.32亿元,同比增长 52.79%,贡献毛利 0.67亿元,毛利率 9.1%。 2019年上半年,招商交科院继续围绕交通科技主业,一方面融入新技术、拓展新业务、增强新动能,另一方面,推进大专业事业部体制机制创新,并做好重点项目管理工作。得益于交通科技板块所在行业市场回暖,公司交通科技产业板块营业收入实现同比大幅增长,科技产业公司上半年发展稳中有升。智慧交通板块贡献收入 2.44亿元,同比增长 245.06%,毛利贡献 0.16亿元。 参股多家上市高速企业,投资收益稳定增长。 报告期公司参股多家优质收费公路公司,其中 A 股公路上市公司共 12家,覆盖沪深 A 股近三分之二的业内公司。近年来,参股公司贡献的投资收益保持持续增长趋势,不仅为公司效益增长提供了坚实的保障,亦赋予了公司独特的行业地位和发展空间。 上半年公司投资收益合计 18.07亿元,占公司营业利润比例为 66.7%,投资收益科目同比增长 8.4%。其中对联营合营企业投资收益合计 17.91亿元,同比增长 8.08%。 投资建议: 防御属性看:公司的投资收益可占利润的 60%以上,参股上市公司多达 12家,因此投资招商公路某种程度相当于对公路板块进行了一揽子配置,具备传统公路的防御属性。 同时公司有一定成长潜力:不同于传统企业的是,公司具备强外延能力,其投资能力是一般公路企业所难媲美,也因其扩张能力打破传统公路公司看股息的防御属性,有一定的成长潜力。 我们维持公司盈利预测,预计 2019归母净利润为 42亿元,对应 PE 为 12倍。 持续“ 推荐” 。 风险提示: 经济波动导致车流量下降,公路收费政策变动。
招商公路 公路港口航运行业 2019-09-02 7.94 -- -- 8.31 4.66%
8.56 7.81%
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新闻/公告。招商公路发布2019年中报,上半年,公司实现营业收入36.88亿元,同比增长35.18%,实现归母净利润23.01亿元,同比增长14.38%,扣非归母净利润22.58亿元,同比增长13.97%,最终实现基本每股收益0.3725元,加权平均ROE为4.96%,同比提升0.37个百分点,业绩符合预期。 路产收购,彰显扩张成长性,保障利润及现金流稳增长。招商公路作为招商局旗下高速公路上市平台,背靠招商局全国范围收购路产,截止报告期末,公司共计管控的14条收费公路项目,总里程超过900公里,得益于去年收购沪渝高速、渝黔高速、成渝高速(重庆)、亳阜高速等高速路段,报告期内包含发电收入的投资运营板块收入26.62亿元,较去年同期并表数额增长25.78%,彰显业务扩张的成长性。我们剔除路段并购影响,同口径看,报告期内14条并表路段总日均车流量24.78万辆,同比增长4.78%,总通行费收入25.25亿元,稳步增长2.8%,整体看公司路产业务具有稳健成长性。在控股路产收入增长带动下,公司上年经营性现金流达14.44亿元,同比大增25.31%,实现利润现金流双增长。 继续参股多家上市高速,降低经营风险,同时助于业务扩张。公司在控股经营高速路产外,仍参股包括12家A股上市高速企业在内的多家优质上市企业,上半年共贡献17.91亿元投资收益,同比增长8.1%,占公司利润总额65%。这一方面为公司带来稳定投资收益,降低自身经营风险,另一方面也有助于公司借助股东身份促成交通科技及智慧交通板块业务合作。 交通科技及智慧交通板块步入正轨。报告期内,公司交通科技业务依托交科院,一方面加强科技创新项目申报和产业项目推进,另一方面加大海外推广力度落地韩国汉娜大桥和大田产业园项目,实现营收7.31亿元,同比增长53%。智慧交通板块并表招商华软,在收费和管养方面继续推进智能化研发,并中标多省及直辖市,上半年实现营收2.44亿元,同比增长245%,此外公司基于自身健全的ETC门架检测技术,下半年有望在ETC推广浪潮中博取超额收益。 九五折推广ETC或将影响收入,但风险可控不需过度悲观。从行业角度看,大力推广车辆安装ETC,要求19年底前,争取ETC安装率达80%,高速ETC结算率达90%,同时对ETC用户给予不少于5%折扣。从全行业口径看,我们预测对利润影响4%-5%,但此影响为一次性影响,相对风险可控,且长期看,必将降低人工成本并提升通行效率,长期促进行业发展,因此我们认为不需过度悲观。 维持盈利预测。业绩基本符合我们此前预期,我们维持此前盈利预测,在不考虑未来收购路产收益的基础下,我们预计2019-2021年归母净利润分别44.19亿元、48.36亿元、52.72亿元,对应现股价PE 分别11倍、10倍、9倍。 上调至“买入”评级。前期股价超跌,同时我们考虑到公司路产收购模式带来的发展领先于行业,可以享受估值溢价,当前估值偏低。此外,公司上半年向包括董事长、总经理在内的233名对象授予4125.96万份股票期权,行权价9.07元,高于当前股价(8月28日收盘价)15%左右,这一方面彰显管理层对公司未来业绩的信心,另一方面有助于激励管理层提质增效促进业务发展。基于以上考虑,我们保守估测公司估值具有30%修复空间,将评级由“增持”上调至“买入”,建议低位布局。 风险提示:货车收费模式改变致使车流量大幅下滑。
招商公路 公路港口航运行业 2019-08-02 8.38 9.90 37.50% 8.39 0.12%
8.56 2.15%
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全国高速公路行业龙头,运营里程全国第一招商公路主营高速公路投资运营,截至 2018年底其投资经营的公路总里程达 8824公里,权益里程 2163公里,在国内经营性高速公路企业中稳居第一。控股路产方面,公司拥有甬台温、北仑港、京津唐等多条公路,控股总里程为 879.9公里,2018年日均车流量合计达到 20.9万辆,全年实现通行费收入 47.9亿元。同时,公司还参股了多家高速公路公司的部分股份,每年都能为公司贡献大量投资收益,2018年公司共实现投资收益 32.3亿元,占其利润总额的比重达到 66.3%。 现有路产内生增长放缓,外延扩张成为主要业绩驱动因素一般来说,高速公路的车流量主要是由区域内的汽车保有量及销量决定,而招商公路作为全国性的高速公路投资运营平台,其路产对应的车流则是与全国的汽车保有量挂钩。近几年由于受到购置税政策透支、宏观经济增速放缓以及中美贸易战等多重因素的影响,2018年下半年以来我国乘用车销量同比有所减少,同时保有量的增速近几年也出现了明显下滑,因此我们判断公司现有路产的内生增长将大概率随之放缓,外延扩张有望成为公司业绩的主要推动因素。从公司过去收购的路产情况来看,公司具有极强的投资能力,其所选路产区位优势明显,车流增长空间极大。另外,2018年底公司的资产负债率为 40.8%,与公路行业其他上市公司相比仍处于相对较低的水平,债务融资空间仍然较大,而且公司可以依靠其深厚的大股东背景,能够以相对较低的成本进行融资,从而进一步提高了公司收购路产项目的收益率。 产业链纵向延伸,多业务协同发展除公路投资运营板块以外,公司还依托其“一院三平台”的发展战略,布局交通科技、智能交通、生态环保等三大产业板块,并与原有的公路投资运营业务形成了较强的协同效应。2018年,三大板块分别实现营业收入 14.17亿元、3.78亿元和 1.86亿元,同时交通科技板块中标 215项,中标金额 17.4亿元,智慧交通板块中标 66项,中标金额 6.8亿元,生态环保业务中标 35项,中标金额 8684万元。 首次覆盖给予公司买入评级我们认为,在国内乘用车销量负增长、汽车保有量增速下滑的背景下,外延扩张未来将为公司贡献主要的业绩增量。我们预计2019-2021年公司将分别实现营业收入 77.5亿元、 91.1亿元、 105.8亿元,归母净利润 43.9亿元、48.4亿元、53.7亿元,另外根据我们 FCFE 模型的计算结果,公司目前的合理股价在 9.9元,首次覆盖给予买入评级。
招商公路 公路港口航运行业 2019-05-14 7.92 -- -- 8.39 2.69%
8.61 8.71%
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国内最大公路投资运营商,打造全产业链综合服务 招商公路是招商局集团旗下主要从事公路相关经营收费和交通科技业务的唯一上市平台,业务围绕“投资运营、交通科技、智慧交通及招商生态”四个板块展开,其中通行费盈利占比高达90%以上。 路产跨区域投资能力突出,通行费增长稳定性较强 突出的路产再投资能力是公司领跑行业的核心壁垒,公司投资经营的公路总里程达8824公里,权益里程达2163公里,多数路产属于国家高速路网干线,占据重要地理位置,区位优势明显,盈利水平良好。其中,东部省份路产城市属性较强,地区经济活力带动车流需求稳健增长,甬台温高速是公司通行费收入的稳定器。中部省份多为主运输干道,国网枢纽效应抵御周期波动,九瑞及广西四高速增长趋势较好。西部省份立足成长性城市,区域发展推动路产表现,沪渝高速培育期增长较快。 新兴业务构建产业优势,光伏发电盈利保持平稳 公司对待资本开支态度审慎,注重投资回报效率,同时考虑公司科研创新实力及全产业链运营能力,预计新兴业务发展节奏较为平稳。光伏发电业务公司承诺不进行扩张,预计该块业务将贡献稳定盈利。 盈利预测与投资建议 招商公路作为旗舰型高速公路平台企业,具备突出的跨区域路产投资能力,路产储备相对充足,剩余经营年限较长,同时路产区位优势构筑了较为稳定内生增长潜力。预计2019-21年EPS分别为0.69、0.77、0.83元/股,对应PE为12.0、10.8、9.9倍,估值与同类公司相比处于合理区间。根据DCF测算,公司合理价值约为10.74元/股,给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行导致车流量增长未达预期,交通科技业务增长不达预期,智慧交通及招商生态业务经营波动超出预期。
招商公路 公路港口航运行业 2019-05-03 7.95 9.21 27.92% 8.27 0.85%
8.61 8.30%
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公司发布19 年一季报,收入较快增长,业绩略超预期。19Q1 实现营业收入17.08 亿,同比增长29.07%,归母净利润10.28 亿元,同比增长16.92%,扣非后归母净利润10.16 元,同比增长16.11%,经营活动产生的现金流量7.22 亿元,同比增长893.02%; 19Q1 毛利率下滑,并购项目导致期间费用率上涨。一季度公司实现营收17.08 亿,营业成本13.05 亿元,毛利率为23.60%,相较去年同期的28.87%下滑5.27%。一季度管理费用1.01 亿,同比增加33.40%,主要系并购项目及薪酬增加。2018 年公司以合计28.34 亿元受让中信公路资产包项目,同时承接债权合计16.98 亿元,并购项目带入新的有息负债导致19Q1 财务费用增加161.24%。 并购路产效益良好,经营活动现金流大幅上涨。19Q1 公司经营性现金流7.22 亿,同比增长893.02%,其中并购项目使得本期通行费增加4 亿元,18 年公司陆续收购中信资产包的成渝、渝黔、沪渝高速公路路产以及亳阜高速,完成收购后公司新增主控里程276 公里、参股里程109 公里,路产规模进一步增大,亳阜高速是G35 济广高速公路组成部分,与京福、沪蓉等高速公路相通,将形成高速公路网的规模效益,增强皖西北公路运输能力,随着周边路网完善及规划中的亳州机场建成,亳阜高速未来收益预计稳步提升。成渝、黔渝、沪渝高速位于直辖市重庆,地理位置优越,受益于重庆市与周边城市的经济往来和人口流动预计客流量将保持较高速增长。 投资收益稳健增长。19Q1 公司取得投资收益8.38 亿元,同比增长17.16%,截止一季度末公司资产负债率为39.88%,位于行业较低水平,预计公司将凭借优越的股东背景和多年的全国跨区域投资布局经验进一步收购优秀路产。 盈利预测和投资建议。预计未来公司收费公路及交通科技等板块收入稳健增长,参股公司的投资收益为公司带来坚实的保障,我们维持对公司未来三年的盈利预测,预计2019-2021 年实现营业收入76 亿元、82 亿元、89 亿元,同比增长11.8%、9.0%及7.8%,实现归母净利润分别为44 亿元、47 亿元、51 亿元,EPS 分别为0.71 元、0.77 元和0.82 元,目前对应PE 分为11.8/10.9/10.2 倍,参照公司历史估值波动和19 年行业估值中枢,我们认为公司2019 年的合理估值是13.5 倍,对应目标价9.50 元,维持“增持”评级。 风险提示:高速公路受宏观经济以及分流等因素影响,多元业务发展不及预期。
招商公路 公路港口航运行业 2019-04-29 8.22 9.21 27.92% 8.49 0.12%
8.61 4.74%
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招商公路为高速公路行业市值龙头。招商公路系中国投资经营里程最长、跨区域最广、产业链最完整的综合性公路投资运营服务商,形成公路行业科研、设计、特色施工、投资、养护、运营于一体的全产业链、全方位的产业布局。截至2018年末,公司第一大股东为招商局集团(合计持股68.65%),近年来,招商局集团内资源整合动作频频,产融互动协同有效,促进了招商公路对内的资源互补,对外构建独特的竞争优势。 聚焦投资运营,构筑四大板块产业布局。2018年公司业务升级调整后分为投资运营(含经营公路与光伏)、交通科技、智慧交通及招商生态四大模块。2014-2018年经营公路相关业务CAGR为12.17%。近年来,参股公司贡献的投资收益保持持续增长趋势,不仅为公司效益增长提供了坚实的保障,亦赋予了公司独特的行业地位和发展空间。 发行可转债支付并购资金,业务竞争力持续提升。公司于2019年3月发行50亿可转债用于对外收购路产,将有助于进一步推进公司高速公路投资运营主业,扩大投资范围及主控里程,提升路网完整度,而开拓公路行业相关的PPP项目亦有利于借助公司在项目建设期提前锁定优质控股项目。 防御属性及投资能力并举。公司区别于其他A股上市高速公路公司的点在于:1)拥有较强的外延实力且能突破区域局限,在全国范围内投资路产;2)覆盖公路前中后端包括勘察、设计到投资、运营、养护等公路全产业链业务形态,四大板块协调优势显著;3)投资能力突出,公司作为战略投资者可以投资于高潜力的非上市资产,并形成内部协同,同时优质参股上市公司的投资收益铸就招商公路坚实的“安全底部”,因此投资招商公路某种程度相当于对公路板块进行了一揽子配置,具备传统公路的防御属性。“防御属性基本盘”+“投资优势扩张力”+“公路产业链全覆盖”的优势打破传统公路上市公司仅看分红股息等防御属性的投资逻辑,我们认为公司具备较强的成长潜力。 高速公路行业优等生,首次覆盖给予“增持”评级。预计公司2019-2021年实现营业收入76亿元、82亿元、89亿元,同比增长11.8%、9.0%及7.8%,实现归母净利润分别为44亿元、47亿元、51亿元,EPS分别为0.71元、0.77元和0.82元,对应PE分为12.3/11.8/11.0倍,参照公司历史估值波动和19年行业估值中枢,我们认为公司2019年的合理估值是13.5倍,对应目标价9.50元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:高速公路受宏观经济以及分流等因素影响,多元发展及扩张存在不确定性风险。
招商公路 公路港口航运行业 2019-04-16 8.99 -- -- 9.04 0.56%
9.04 0.56%
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新闻/公告。招商公路发布2018年年报,2018年公司实现营业收入67.59亿元,同比增长26.56%,归母净利润39.10亿元,同比增长16.09%,扣非归母净利润37.12亿元,同比增长12%,最终实现基本每股收益0.6329元,加权平均ROE为8.73%,同比提升0.09个百分点,业绩基本符合预期。 背靠招商局全国范围布局路产,凸显稳健成长价值。公司为招商局旗下高速公路平台公司,一方面全国范围收购优质路产,2018年以来公司先后成功收购沪渝高速、渝黔高速、成渝高速(重庆)、亳阜高速项目,新增主控里程276公里、参股里程109公里,目前总权益里程2163公里;另一方面参股优质高速上市平台公司,其中A股公路上市公司共12家,覆盖沪深A股近三分之二的业内公司,打造专业高速投资经营平台。2018年公司控股路产总日均车流量达23.49万辆,我们根据各条路收入测算总通行费收入达44.28亿元,同比增长39.56%。长期看,我们再次强调两方面优势:1)路产收购模式,带来经营的可持续性,公司整体经营受路产收费期限限制相对较小;2)增速相对行业领先,公司收入利润驱动相对行业,除既有路产原生增速外,还受新购路产驱动,两方面叠加带来公司收入及利润增速高于行业水平。整体看,可持续经营性叠加相对高增速,凸显公司稳健成长价值。 放眼交通行业大格局,积极布局交通科技、智慧交通、招商生态业务。公司积极调整发展战略,围绕路产主业,布局发展交通科技、智慧交通、招商生态等业务。其中交通科技板块借助旗下招商交科院雄厚的科研实力和技术积累,致力于发展交通科技,推进信息化、智能化业务落地,报告期内贡献收入14.17亿元;智慧交通板块以“互联网不停车收费”、“交通大数据”、“高速营改增”等创新项目为抓手,形成“一院三平台”的智慧交通业务布局,报告期内实现收入3.78亿元;招商生态板块创新发展生态环保、新产品制造、智能检测、景观路面等新兴业态,报告期内实现收入1.86万元。 实施期权激励,各业务线条效率有望进一步提升。公司拟向包括董事长、总经理等10名高管在内的243名核心员工首期授予4257.2万股股票期权,行权价为9.07元/股。此次期权激励涉及面相对交广,有望在新路产收购、新业务布局拓展等多业务线条提高效率,进一步保障公司既有发展优势的扩大。 调整盈利预测,维持“增持”评级。根据公司当前运营情况,我们调整19/20年预测并新增2021年预测,预计2019-2021年归母净利润分别44.19亿元、48.36亿元、52.72亿元(原19/20年预测为42.48亿元、46.24亿元),对应现股价PE分别13倍、12倍、11倍,相对行业具有溢价空间,维持“增持”评级。 风险提示:路产收购项目不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名