国内电商快递龙头之一，快递业务贡献主要业绩公司成立于2000年5月，于2005年率先和淘宝电商合作，开启“线上线下”融合新模式，并于2016年借壳登陆上交所主板上市。公司自创立以来，优先发展国内电商快递业务并与领先的电商平台开展合作，2023年快递行业收入及毛利占总收入及总毛利比重分别为90.6%及91.6%。此外，公司尝试国际化出海拓展，一方面于2014年成立圆通航空，成为通达系唯一拥有自有航空机队的企业，另一方面于2017年收购中国香港上市公司“先达国际”（22年12月更名为“圆通国际快递”）切入国际货代业务，2023年航空及货代业务营收占比分别为2.1%和5.3%，未来有望构筑中长期第二增长极。 行业竞争秩序整体仍将稳定，为稳健发展创造良好条件基于对政策、龙头意向情况、新进入者三因素的综合研判，我们分析，从相对2023年的边际变化角度，未来行业价格竞争或将缓和。 政策监管方面，工作重点是提升快递行业的发展质量，新《快递市场管理办法》自24年3月起正式实施，将快递业高质量发展产生了一些成熟经验和制度需求上升为制度安排，为快递市场建立明确的制度预期。此外叠加快递行业劳动密集型的特性，我们分析监管的“托底”或具备持续性，2023年监管价格竞争秩序的手段相对灵活，主要是在局部时间、局部区域定点消除“跑冒滴漏”现象，我们预计2024年从边际的角度，价格仍有望维持稳定。 龙头意向方面，展望未来1-2年的时间维度，考虑头部电商快递公司的表态及经营策略，我们认为龙头或会对份额及盈利的增长目标有所兼顾。 新进入者方面，我们分析极兔或将更加重视国内业务的发展质量，此外在行业高质量发展成为重点的大背景下，其余潜在新进入者通过过去的“低价-份额扩张-融资-低价”传统路径实现规模增长的逻辑链路已经不被允许，未来或难有契机再度发起恶性竞争。 三大核心优势赋能公司快递业务经营能力全网数字化工程夯实精益管理组织能力。圆通在通达系加盟制快递公司中率先推动全面数字化转型，2009年合作开发拥有自主知识产权的快递服务运营底层数据系统——“金刚系统”，把分公司数字化标准化作为一号工程，打造“非直营的直营体系”，我们分析本质上是将数字化工程带来的精益运营红利从总部的干线及分拣层面扩散至全链路（末端），从帮助加盟商降本增效的过程当中获取末端服务品质的改善、网络凝聚力的提升以及对加盟商补贴开支的下降。 规模效应及资产布局夯实经营履约能力。1）干线资产方面，公司通过路由优化、装载率提升和运力管理改善增强干线运输能力，运输工具的账面价值由2013年末1.65亿元高增至2023年末7.14亿元；全网干线车辆数量由2018年5100辆增长至2023年7500辆，车辆自有化率从2018年23.5%提升至2023年71.4%，单车日均运输票数由2018年3580件提升至2023年7746件（复合增速16.7%）。2）分拣资产方面，公司早期重视投资“通胀型”的房屋建筑物及土地使用权资产，对于自动化设备的布局逐步后来居上，2023年末房屋建筑物账面价值109.70亿元，土地使用权账面价值46.42亿元；枢纽转运中心数量从2016年62个提升至2023年73个，单个转运中心日均操作业务量从2016年19.65万件提升至2023年79.58万件（复合增速22.1%）。通过策略纠偏、资产布局、服务品质提升及数字化等手段，公司推动自身件量份额提升，2023年包裹市占率回升至行业第二，后续有望稳健增长。 职业经理人制度夯实战略决策能力。圆通是国内快递行业较早引入职业经理人制度的公司，2016年上市前期及初期，公司先后从UPS、顺丰、中国外运、德邦等公司引入职业高管；2019年，公司进一步深化职业经理人制度建设，潘水苗先生（具备高新技术实体行业及一级金融市场投资复合背景）出任公司总裁；2024年一季度，公司引入周建（曾就职顺丰、百世）出任圆通速递国际执行董事及副总裁。我们认为，职业经理人制度的深化，反映的是公司快速学习反应能力的提升以及治理的完善。 航空货运及国际业务有望构筑公司的第二增长极公司在国际化战略方面资产壁垒高筑，截止2023年末自有航空机队数量13架；圆通航空累计开通航线超130条；浙江嘉兴“东方天地港”已经全面开工，公司预计2024年全面建成，2025年全面投产，未来枢纽网络布局将以“一主九从、3+3”为关键节点。展望未来，公司有望继续深化国际化发展战略，推进“快递出海”工程，围绕国际快递、国际货运和供应链业务进行拓展布局，重点发力国际快递。 盈利预测及估值评级我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为43.79亿元、51.54亿元、59.82亿元，同比分别增长17.6%、17.7%、16.1%，对应市盈率分别13倍、11倍、9倍。结合公司历史上的PE估值与业绩匹配度情况，同时考虑行业及公司经营改善带来的估值修复，若给予24年PE估值中枢17倍，则目标市值744亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降。

2024年5月11日，中曼石油参与了伊拉克石油部第五（+）轮和第六轮油气区块招标，成功中标获得伊拉克EastBaghdadFieldNorthernExtension区块（又称NorthExtensionE.Baghdad区块，简称“EBN区块”）和MiddleEuphrates区块（又称MiddleFurat区块，简称“MF区块”）的开发权。 本次中标后，公司将结合伊拉克油气田开发相关政策和公司实际情况，尽快与伊拉克石油部开展下一步的合同谈判工作。 点评：伊拉克时隔六年再度招标，并启用了利润分享协议。在本轮招标之前，伊拉克石油部已经在2008、2009、2010、2012年完成了四轮招标，并与承包商签署技术服务合同（TechnicalServiceContract,TSC，每桶油给予承包商固定报酬费）。2018年，伊拉克在第五轮招标中引入了利润分享协议（即勘探、开发和生产合同(Exploration,DevelopmentandProductionContract,EDPC)或开发和生产合同(DevelopmentandProductionContract,DPC)，可视为产品分成合同）。2023年，伊拉克宣布第五轮（+）和第六轮共30个项目招标，中标公司或财团须签订EDPC或DPC合同，合同主要条款包括：1）合同期限：EDPC的勘探期为5至9年，开发期为25年。DPC的开发期为20年，并有可能延长5年。 2）回收费用：承包商承担石油投资并有权收回石油成本，对于某些被归类为补充费用的费用，承包商有权加速收回这些费用并获得利息。石油成本从认定收入净额(认定收入减去特许权使用费)中支付，补充费用从认定收入净额减去石油成本和报酬中支付。 3）其他费用：EDPC合同需要承包商支付签字费用，以及在宣布商业化后需进一步支付一定费用。DPC合同需要承包商支付签字费，并在第一个商业生产日后支付进一步的费用。这些费用不包含在收回成本中，也不能抵税。 4）税费：承包商需缴纳认定收入的15%作为特许权使用费。并在伊拉克当地缴纳所得税。 5）报酬：按剩余净认定收入(认定收入减去特许权使用费减去支付的石油成本)的(投标)百分比支付。本轮投标竞价指标即为承包商获取的报酬百分比，伊拉克石油部将接受合同区域最低报酬百分比的投标。 6）支付方式：除非伊拉克选择以现金支付，否则石油收回成本、补充费用和承包商报酬将以出口石油支付。这些支付在第一个商业化生产日后发生。7）其他义务：承包商将有义务提供培训和技术转让以及雇用当地人员和采购当地货物和服务。承包商将向基础设施基金捐款，这些捐款将被视为石油成本。中曼石油中标仅有的两个DPC项目。在伊拉克石油部第五（+）轮和第六轮油气区块招标中，中曼石油成功中标EBN区块和MF区块。EBN区块为东巴格达油田的北部扩边，区块面积231平方公里，已钻7口井。 东巴格达油田面积为822平方公里，2018年中国振华石油公司中标该区块，2019年该油田投入生产，2022年初油田日产达到2.5万桶。MF区块面积1073平方公里，已钻6口井。以上两个区块均为DPC合同，按统一合同条款，开发期限为20+5年。勘探开发及钻井装备服务一体化有望更好保障新项目的盈利水平。2023年10月底，中曼石油获得伊拉克油气田开发及作业资质，2024年5月，中曼石油成功中标伊拉克两个油气田区块开发合同。公司将依托一体化业务布局，充分发挥自身技术和管理优势及协同创效能力，实现对伊拉克油气区块的高效开发利用，为公司原油开采业务及后续油气上产注入新动力。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为10.89、13.51和15.23亿元，同比增速分别为34.4%、24.0%、12.8%，EPS分别为2.72、3.38和3.81元/股，按照2024年5月15日A股收盘价对应的PE分别为9.32、7.51和6.66倍，PB分别为3.04、2.32、1.85倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量快速增长，2024-2026年公司有望继续保持良好业绩，我们维持对公司的“买入”评级。 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险

国内油气开采龙头，全产业链一体化竞争优势显著。 公司是中国油气行业占主导地位的油气生产和销售商， 全球资产布局具备国际竞争力， 同时兼具炼油、化工等石化下游产业链，国内油气龙头地位稳固。公司盈利能力与油、气价格高度相关， 同时炼化资产近年来抗风险能力持续提升，在油价中高位背景下依旧实现了盈利正向贡献。从财务表现看，公司资产负债率稳定，经营性现金流充沛，近十年来公司经营活动现金流基本维持在 2500 亿以上；资本开支方面， 在上下游景气度切换背景下，公司油气板块资本开支仍占主导，推动业绩潜力持续释放。 公司上游资产规模质量全球领先， 油气量价齐升助力勘探开发板块业绩高增。 公司油气资源禀赋良好，近年来原油产量稳中有升，天然气产量增长潜力持续释放。公司实现了国内领先、全球优化布局的资产格局，国内采取加大老区油气稳产、 新区增量上产策略，同时推动非常规油气高效勘探开发，发现和落实了一批亿吨级和千亿立方米级规模储量区，未来产量提升和桶油成本降低均有较大空间。 油气价格方面， 我们认为，预计未来全球供给受控、边际供应成本上升、需求有望上涨或将对中高位的原油价格形成较好支撑，国际 LNG 价格在以需定供的市场特点和俄乌冲突的中期扰动下或仍将保持较强的脆弱性和潜在的上行动力，国内逐步推行的气价改革和顺价措施也有望为公司售价提升打开空间。公司勘探开发板块业绩贡献可期。 炼化板块资产质量稳步提升， 气头产业链发展有望助力公司业绩抗风险能力进一步增强。 炼油板块，公司千万吨级炼厂达 13 座，占全国千万吨级炼厂数量的 38%，平均炼厂规模高达 900 万吨，规模化优势突出。公司油品供给位居国内前列，作为国内合规经营龙头，在成品油消费税趋紧及产能优化、双碳目标推进的供给侧改革背景下，行业集中度有望进一步提升。此外， 2023 年疫后复苏表现可观，国内出行带来成品油消费表现明显提升，公司炼销一体化在油价中高位背景下有望增强盈利保障能力。化工板块，公司化工业务基石稳固，同时化工装置大型化增强竞争优势。此外，公司实现了勘探开发副产物利用，打造乙烷等原料的资源壁垒，同时带来化工板块新的业绩增长极， 根据我们测算， 基于 2011- 2023 年数据，预计单套 120 万吨乙烷制乙烯项目 EBITDA 中枢或为 40-50亿左右， 或能有效抵御国际油价大幅波动对炼化板块盈利的影响， 化解高油价下炼化板块业绩承压掣肘，公司炼化资产有望迎来重估。 资产质量优化及央国企改革深化，公司价值重估仍处半途。 我们复盘了公司及石油工业改革历程，近年来公司深化市场化改革，强调创新驱动与高质量发展战略， 国资委于 2022 年提出《提高央企控股上市公司质量工作方案》 ， 在方案指导下， 公司生产经营活力、经营效率有望进一步提升。在考核体系方面，伴随“一利五率”、市值管理等体系化、指标化考核手段加码，公司经营效益有望提升。此外，我们通过横向对比三桶油及海外油气公司，公司持续深化改革成效显著、经营效益有所提升，尤其是其自由现金流优异， 但其估值仍未被市场完全反映，特别在与海外油气龙头估值对比仍处于相对低位。 伴随近年来公司资产质量提升，业绩释放潜力仍值得期待， 我们认为， 公司仍具备较高的投资价值。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2024-2026 年的营业收入将分别达到 31912.72、 32998.73 和 33290.05 亿元，同比增速分别为 5.99%、3.40% 和 0.88%。 2024-2026 年归母净利润分别为 1844.15、 1980.44 和2096.82 亿元，同比增速分别为 14.44%、 7.39%、 5.88%， EPS（摊薄）分别为 1.01、 1.08 和 1.15 元/股。对应 2024 年 4 月 30 日收盘价,我们预计 2024-2026 年中国石油 A 股 PE 分别为 10.19、 9.49、 8.96 倍，中国石油 H 股 PE 分别为 6.41、 5.97、 5.64 倍，低于行业平均水平。考虑到公司作为国内陆上油气勘探开发龙头，同时上游板块景气度仍处于相对高位，叠加公司一体化布局，在油价中高位背景下业绩释放潜力较大，同时公司作为油气领域国央企龙头，有望受益于国央企深化改革，其内生成长性或将持续释放， 2024-2026 年公司业绩有望稳步增长，对公司 A 股及 H 股给予首次覆盖“买入”评级。 股价催化剂： 公司增储上产与油价中高位运行共振、公司资产质量优化、国央企市场化改革带来业绩增长潜力、全产业链抗风险能力优异、“双碳”背景下市场集中度加速提升、顺周期背景下需求端动能释放。 风险因素： 1） 原油、国际天然气价格剧烈波动的风险。 2） 增储上产不及预期风险。 3） 全国炼能过剩风险。 4） 新能源汽车对成品油消费替代过快风险。 5） 化工品过剩风险。 6） 终端需求恢复不及预期的风险。7）新投产项目盈利不及预期风险

事件： 4 月29 日晚， 公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入 567.12亿元，同比增长 12.32%； 实现归母净利润 67.05 亿元，同比增长 64.31%；扣非后归母净利润 65.89 亿元，同比增长 66.76%；经营活动产生的现金流量212.68 亿元，同比下降 3.17%，基本每股收益 0.875 元。 其中， 2023Q4 公司实现营业收入 141.6 亿元，同比增长 15%；实现归母净利润 6.5 亿元，同比扭亏为盈。同日，公司发布 2024 年一季报， 2024Q1 公司实现营业收入 141.08 亿元，同比增长 6.43%； 实现归母净利润 20.35 亿元，同比增长 26.14%。2023 年及 2024Q1 归母净利润大幅增长主要由于： 1）雅砻江水电上网电价同比提升； 2） 全社会用电量持续增长、水电来水不足以及 2023 年底钦州三期电厂投产带来火电电量大幅提升，同时燃煤成本同比显著下降。 3）新能源装机量增长带来电量提升。 点评：2023 年公司水电业务实现营收 255.75 亿元，同比增长 7.61%，毛利153.84 亿元，同比增长 5.13%，占比 75.2%。火电业务实现营收 228.74亿元，同比增长 13.09%，毛利 24.67 亿元， 扭亏为盈，占比 12.1%。新能源业务实现营收 45.55 亿元，同比增长 25.86%，毛利 36.19 亿元，同比增长 25.1%，占比 12.56%。 水电： 2023 年各流域来水同比偏枯， 上网电量小幅下滑，雅砻江电价上涨带动盈利提升。 2023 年，受各流域来水偏枯的影响， 公司水电上网电量 936.43 亿千瓦时，同比下降 5.05%，其中 Q4 公司水电上网电量245.05 亿千瓦时，同比增长 4.21%； 2023 年水电平均上网电价 0.300 元/千瓦时，同比上升 10.29%。 分流域来看： 1）雅砻江水电： 2023 年雅砻江水电上网电量 837.66 亿千瓦时，同比下降 4.86%，其中 Q4 水电上网电量 221.64 亿千瓦时，同比增加 3.12%；受益于锦官电源组送苏电价的抬升以及来水偏枯带来的电价上浮， 全年雅砻江水电平均上网电价0.310 元/千瓦时，同比上升 11.11%。 2）国投大朝山： 2023 年国投大朝山实现上网电量 61.48 亿千瓦时，同比减少 9.53%，其中 Q4 实现上网电量 13.14 亿千瓦时，同比增加 19.15%； 全年平均上网电价 0.186 元/千瓦时，同比上升 0.54%。 3）国投小三峡： 2023 年国投小三峡上网电量 37.29 亿千瓦时，同比减少 1.30%，其中 Q4 上网电量 10.26 亿千瓦时，同比增加 11.86%； 全年平均上网电价 0.251 元/千瓦时，同比下降4.56%。2024Q1 雅砻江来水同比偏枯，小三峡有所改善， 水电上网电价持续抬升。 2024Q1 公司水电上网电量 213.04 亿千瓦时，同比下降 8.35%； 水电平均上网电价 0.318 元/千瓦时，同比上升 4.26%。 1）雅砻江水电：2024Q1 雅砻江水电上网电量 195.16 亿千瓦时，同比减少 8.25%； 平均上网电价达到 0.328 元/千瓦时，同比上升 4.46%。 2） 国投大朝山： 2024Q1 国投大朝山实现上网电量 11.51 亿千瓦时，同比减少 17.74%；平均上网电价 0.187 元/千瓦时，同比上升 1.08%。 3）国投小三峡： 2024Q1国投小三峡来水有所恢复， 实现量价齐升， 上网电量 6.37 亿千瓦时，同比增加 10.88%； 平均上网电价 0.271 元/千瓦时，同比上升 4.23%。 火电： 2023 年火电电量大幅增长， 燃煤成本下降带动盈利修复。 收入端： 公司火电机组所在区域全社会用电量增长叠加水电出力不足， 2023年公司火电上网电量 545.59 亿千瓦时，同比增长 15.29%，其中 Q4 火电上网电量 127.30 亿千瓦时，同比增长 5.30%。 2023 年公司火电平均上网电价 0.472 元/千瓦时，同比下降 1.87%。 成本端： 2023 年煤价中枢同比显著下降，秦皇岛动力煤（ Q5500）平仓价同比下降 23.85%， 广州港印尼煤（ Q5500）库提价同比下降 20.59%。2024Q1 受益于新机组投产，火电电量持续增长，电价同比微降。 收入端： 受益于部分地区社会用电量增长以及国投钦州二电首台机组（ 66 万千瓦）投产的影响， 2024Q1 公司火电上网电量 142.54 亿千瓦时，同比增长 17.91%； 此外， 国投钦州电厂三期 2 号机组（ 66 万千瓦） 已于2024 年 4 月 29 日正式投产发电，公司火电发电量有望持续提升。 火电平均上网电价 0.463 元/千瓦时，同比下降 1.91%。 成本端， 2024Q1 煤价中枢同比下降，秦皇岛动力煤（ Q5500）平仓价同比下降 20.09%；广州港印尼煤（ Q5500）库提价同比下降 9.74%，公司燃料成本压力持续缓解。 新能源： 2023 年及 2024Q1 新能源装机增长带动电量大幅上升。 电量方面， 2023 年公司新增新能源装机量 243.24 万千瓦，其中风电 23.31万千瓦，光伏 219.93 万千瓦； 2024Q1 新增装机容量 8.01 万千瓦，主要为光伏。受新能源项目投产以及部分区域风光资源好于同期的影响， 2023 年公司新能源实现上网电量 92.54 亿千瓦时，同比增长 40.75%，其中风电上网电量 63.38 亿千瓦时，同比增长 33.24%，光伏上网电量29.16 亿千瓦时，同比增长 60.42%。 2024Q1 公司新能源实现上网电量28.89 亿千瓦时，同比增长 45.32%，其中风电上网电量 17.42 亿千瓦时，同比增长 16.17%，光伏上网电量11.47 亿千瓦时，同比增长 134.71%。电价方面， 受电力市场化程度不断提高及新投产机组平价上网的影响， 2023 年新能源上网电价下降，风电平均上网电价 0.486 元/千瓦时，同比下降 4.33%, 光伏发电平均上网电价 0.665 元/千瓦时，同比下降21.30%。 2024Q1 公司风电平均上网电价 0.492 元/千瓦时，同比上升1.03%, 光伏发电平均上网电价 0.551 元/千瓦时，同比下降 33.21%。 展望未来， 公司雅砻江水电业务兼具稳健及高成长性， 两杨电站有望为雅砻江水电贡献明显的发电增量，长期具备 1000 万千瓦以上的装机增量空间。火电有望继续受益于电量增长及成本下降带来的业绩改善，新能源装机增长提速下成长空间大。 雅砻江优质大水电资产稀缺性凸显，水电业务兼具稳健及高成长性。 公司水电业务的核心资产雅砻江水电为雅砻江流域水电资源开发的唯一 主体。雅砻江为我国第三大水电开发基地，流域自然资源禀赋优越，作为优质大水电资产的稀缺性凸显。此外，流域已建成二滩、锦屏一级、两河口三大调节水库，梯级调度能力强，雅砻江流域水电的发电利用小时数高且年际波动较小，公司水电的经营稳健性凸显。 雅砻江全流域规划装机量 3000 多万千瓦，目前已开发 1920 万千瓦，待开发资源储备丰富。 2021-2022 年两河口、杨房沟电站陆续投产，装机量合计 450 万千瓦，随着两河口基本完成蓄水、 电站自身发电能力及对下游的梯级补偿效益将不断释放，我们预计 2024 年雅砻江流域水电仍将贡献明显的发电增量。 此外，卡拉、孟底沟水电站在建，装机量合计 342 万千瓦，公司预计将于 2029-2030 投产； 中游牙根一级（已获核准）、牙根二级、愣古以及上游 10 座水电站处于前期规划阶段，装机量合计 738 万千瓦。 雅砻江水风光互补优势显著，新能源装机增长提速下成长空间可期。 截至 2023 年底，公司新能源装机量合计 703.58 万千瓦，其中风电 318.25万千瓦，光伏 385.33 万千瓦。根据公司规划， “十四五”期间公司新能源装机规模将达 1472 万千瓦， 2024-2025 年装机增长空间超过 700 万千瓦。 公司在雅砻江打造水风光一体化基地有显著的项目获取及消纳优势，雅砻江流域水风光互补示范基地远期规划新能源装机量超 4000 万千瓦，开发潜力大。 盈利预测及评级： 国投电力坐拥雅砻江优质、稀缺大水电资产， 随着来水改善以及两杨电站发电量的释放，水电业绩有望显著增长；火电有望继续受益于电量增长及成本下降带来的业绩改善。 新能源装机量快速增长，未来增长空间大。 我们预测公司 2023-2026 年归母净利润预测分别为 83.9 亿元、 92.7 亿元、 98.4 亿元，对应增速 25.1%/10.6%/6.1%， EPS分别为 1.12 元、 1.24 元、 1.32 元， 对应 4 月 29 日收盘价的 PE 分别为13.56X/12.26X/11.56X，维持“买入”评级。 风险因素： 国内外煤炭价格大幅上涨；公司水电项目所在流域来水较差；两杨电价不确定性；公司新能源项目建设进展不及预期。

事件： 202 4年 4月 28日晚， 中国石化发布 2024年一季度报告。 2024年一季度公司实现营业收入 7899.67亿元，同比下降 0.17%，环比增长6.43%；实现归母净利润 183.16亿元，同比下降 8.88%，环比增长144.31%； 实现扣非后归母净利润 181.86亿元，同比下降 7.76%，环比增长 74.65%；实现基本每股收益 0.15元，同比下降 8.93%，环比增长150.00%。 点评： 一季度公司经营稳健， 增产增销成效显著。 油价端， 2024年一季度布伦特平均油价为 81美元/桶，同比及环比均下降 1%左右。 分板块盈利看， 上游板块实现营业利润 127.06亿元，同比增长 11%； 炼油板块营业利润 64.12亿元，同比下滑 35%；成品油销售板块营业利润 79.47亿元，同比下降1%；化工板块营业利润-18.28亿元，同比增长15%。 整体上看，公司上游板块有效抵御了油价中枢下行影响，以增储上产和降本增效实现盈利有效增长；炼化板块紧贴市场优化调整，化工板块减亏明显；成品油销售板块维持稳健盈利贡献。 增储增产与降本增效成效显著， 上游板块盈利稳步抬升。 2024年一季度，公司上游勘探开发板块增储、增产、增效成果显著。在增储方面，公司加强高质量勘探，取得一批油气新发现， 在塔里木盆地、四川盆地、江汉盆地等地区取得油气勘探重要突破， 天然气产供储销体系建设持续完善。 在增产方面， 一季度油气当量产量 1812万吨，同比增长 3.4%，其中原油产量 70.36百万桶，同比增长 1.3%， 天然气产量 99亿立方米，同比增长 6.0%。 在增效方面，公司降本增效持续发力，一季度油气现金操作成本 15.2美元/桶油当量，同比下降 0.3美元/桶油当量。 生产及销售结构调整， 炼化业务持续开展成本优化。 炼油板块， 2024年一季度公司原油加工量为 63.3百万吨，同比增长 1.7%，成品油产量38.83百万吨，同比增长4.1%， 炼油现金操作成本为3.83美元/桶，同比下降 0.2美元/桶， 同时公司增加成品油出口规模，优化出口节奏和结构，在降本同时进一步优化盈利结构；在成品油销售方面，一季度公司成品油总经销量 59.81百万吨，同比增长 6.5%， 同时，公司实施差异化策略，汽油经营量同比增长 5.4%，车用 LNG 零售量同比增长 119.3%。 整体来看，公司炼油板块产销稳步提升。 化工板块， 一季度公司着力成本管控， 单位完全加工成本为 1370元/吨，同比下降10%，同时公司通过优化原料、装置、产品结构， 实现化工板块大幅减亏。我们认为， 2023-2024年整体炼能增速趋缓， 而国家经济持续向好，居民出行常态化发展，成品油需求仍有一定修复空间；化工板块受国内地产端疲软影响，芳烃、烯烃板块景气度或呈现分化格局，公司炼化板块盈利仍有上行空间。 资本开支结构优化，聚焦增储上产及炼化资产效益提升。 一季度公司资本开支合计 205亿元，同比下降 29亿。在结构方面，公司仍聚焦于上游增储上产和炼油化工增效，整体来看，一季度勘探开发、炼油板块资本开支占比同比均增长 2pct，化工板块占比下降 4pct。在上游领域，公司资本开支主要用于济阳、塔河等原油产能建设，川西等天然气产能建设以及龙口 LNG 等油气储运设施；炼化板块主要集中于镇海扩建、广州和茂名技术改造等项目及镇海二期乙烯、茂名乙烯等项目。我们认为，公司资本开支运用水平高效， 有望持续为公司带来资产质量和效益水平提升， 进一步增强盈利及抗风险能力。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为805.82、 903.34和 1012.58亿元，归母净利润增速分别为 33.3%、12.1%和 12.1%， EPS（摊薄）分别为 0.66、 0.74和 0.83元/股，对应 2024年 4月 26日的收盘价， 对应 2024-2026年 PE 分别为 9.88、8.81和 7.86倍。 我们看好公司行业龙头及全产业链优势， 叠加公司降本增效成效显著， 公司未来业绩成长性与投资价值有望得到凸显，我们维持公司“买入”评级。 风险因素： 原油价格大幅波动风险； 公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险； 新能源汽车销售替代风险

事件： 2024 年4 月25 日，平煤股份发布2024 年第一季度报告，公司单季度营业收入82.44 亿元，同比下降4.47%，环比下降2.61%；单季度归母净利润7.40 亿元，同比下降35.40%，环比下降14.45%；单季度扣非后净利润7.55 亿元，同比下降26.12%，环比下降20.53%。基本每股收益0.3157 元/股， 同比下降36.24%。 点评： 十二矿事故影响一季度产量，煤价同环比上涨，毛利率仍维持较高水平。2024 年一季度公司原煤产量663 万吨，同比下降117 万吨（-15.04%）， 环比下降103 万吨（-13.42%）；商品煤销量691 万吨，同比下降102 万吨（-12.86%），环比下降101 万吨（-12.75%）；可能受煤炭产品结构改善（精煤占比抬升）的影响，一季度煤价同环比上升，公司商品煤单位售价1156 元/吨，同比上升100 元/吨（+9.49%），环比上升163 元/吨（+16.41%）；受十二矿矿安全事故等因素影响，一季度公司商品煤单位销售成本834 元/吨，同比上升84 元/吨（+11.25%），环比上升163 元/吨（+24.37%）；受产量同环比下降等的影响，公司一季度煤炭采选业务实现销售收入79.90 亿元，同比下降4.58%，环比增长1.57%。受成本抬升的影响，毛利率27.86%，同比下降1.14pct，环比下降4.62pct。 承诺未来三年分红比例不低于60%，高股息彰显投资价值。2023 年11 月，公司发布《平顶山天安煤业股份有限公司2023 年至2025 年股东分红回报规划》，《规划》指出在满足现金分红条件下，公司每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可供分配利润的60%。2023 年，公司兑现承诺现金分红比率达60.59%，截至4 月25 日收盘价，按照分红预案公司2023 年分红后股息率为7.42%。我们认为，高股息带来了出色的股东回报，彰显了公司的长期投资价值。 公司提前布局转型发展，统筹推进煤炭清洁高效利用。2024 年4 月， 公司发布公告拟设立全资子公司“河南卡宝瑞材料有限公司”，与顺鑫煤化工公司开展技术合作，建设6000 吨/年煤基碳材料耦合工艺技术中试项目。该项目为研发项目，估算总投资 2.3 亿元，其中技术使用费 3000 万元，固定资产投资约 2 亿元。该项目为公司在高质量转型发展方向的尝试，在不会对公司的财务状况和经营成果产生重大影响下，积极布局煤炭清洁高效高附加值利用，如果实验成功，未来项目规模有望进一步扩大，推动公司创新发展。 辅业剥离改革提效，降本增效保障行稳致远。公司持续深化主辅分离与“减员提效”战略，2023 年，公司分三个批次对煤矿辅业实施实质性分 8605 人；公司人均功效由2022 年的571 吨/人提升至2023 年689 吨/人，同比大幅提升。公司进一步剥离生产辅助与生活辅助业务，推动公司市场化体制改革，提高生产经营效率，为公司更加长期的战略发展与转型升级筑牢基础。 盈利预测与投资评级：我们看好焦煤行业基本面和公司开展“智能化” 新基建、“减员提效”和精煤战略产品结构优化带来的效益提升，控股股东资产注入带来的煤、焦产业的延伸与增长，以及在钢铁行业转型升级进程中的业绩弹性。我们预计公司2024-2026 年归母净利润为45.91 亿、50.48 亿、54.19 亿，EPS 分别1.85/2.04/2.19 元/股；截至4 月25 日收盘价对应2024-2026 年PE 分别为7.12/6.48/6.03 倍；我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内宏观经济增长失速；安全生产风险；产量出现波动的风险。

事件： 202 4 年4 月 22 日晚， 恒力石化发布 2024 年一季度报告。 2024 年一季度公司实现营业总收入 584.12 亿元，同比增长 4.02%，环比下降5.34%；实现归母净利润 21.39 亿元，同比增长 109.8%， 环比增长77.66%； 实现扣非后归母净利润 18.19 亿元，同比增长 211.5%， 环比增长 78.33%； 实现基本每股收益 0.3 元，同比增长 114.29%，环比增长76.47%。 公司资产负债率为 77.21%，同比-0.25pct。 点评： 成本及供需基本面改善，公司经营业绩持续增长。 2024 年一季度公司经营业绩向好， 盈利进一步改善。我们认为，公司业绩持续向好主要来自成本端企稳运行及供需基本面改善。成本端， 2024 年一季度布伦特油价维持中高位震荡运行，整体价格中枢稍有回落，季度均价为 81美元/桶，同比及环比均下降 1%左右，公司原油采购成本偏稳； 同时，受益于煤炭价格中枢下行，公司煤炭采购成本较去年同期明显优化，平均进价同比下降 25%，叠加公司在炼化行业内独有的油煤耦合竞争优势，成本端压力有所缓解。从供需基本面看， 供给端，由于2023 年炼化行业增量产能较少，开年炼能供给格局相对稳定；需求端， 一季度受益于春节假期， 人员流动大幅增加，出行需求表现旺盛，对成品油消费拉动明显；化工品中，受益于成品油消费带来的调油需求，叠加行业供给增量有限，芳烃板块仍保持较高景气度，整体炼化行业基本面有所改善。 依托大化工平台布局， 新材料业绩增长潜力值得期待。 今年来看， 公司年产 60 万吨功能性聚酯薄膜、功能性薄膜及 30 亿平方米锂电隔膜项目有望在下半年逐线投产； 年产 80 万吨功能性聚酯薄膜和功能性塑料项目一期也有望在年内实现达产； 年产 160 万吨高性能树脂项目在二季度即将全面投产。依托大化工平台，公司将持续向锂电、光伏、工程塑料、高端涤纶等板块进军。根据中石化经研院数据，目前我国在高性能树脂、高性能工程塑料、高性能膜材料等领域仍有较大进口替代空间，公司未来将重点发展高端聚烯烃、专用树脂、特种工程塑料、高端膜材料等化工新材料板块，顺应行业发展趋势，亦有望为公司打开第二成长曲线。 与沙特阿美签署谅解备忘录， 拟引入战投开创合作新篇。 根据公告，控股股东恒力集团已与沙特阿美签署了《谅解备忘录》， 主要内容包括： （ 1） 沙特阿美拟向恒力集团收购占恒力石化已发行股本百分之十加一股的股份； （ 2） 恒力集团将支持和促使恒力石化与沙特阿美在原油供应、原料供应、产品承购、技术许可等方面进行战略合作。 我们认为，自 2023 年以来，中东与国内炼化企业战略合作持续深化，此次沙特阿美战略入股完成后，公司在原料供应保障、产品销售渠道开拓及技术合作等方面有望迎来全新机遇，其业绩增长空间值得期待。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2024-2026 年归母净利润分别为93.17、 121.27 和 134.77 亿元，同比增速分别为 34.9%、 30.2%、11.1%， EPS（摊薄）分别为 1.32、 1.72 和 1.91 元/股，按照 2024 年4 月 22 日收盘价对应的 PE 分别为 11.76、 9.04 和 8.13 倍。考虑到公司受益于自身竞争优势和行业景气度回升， 2024-2026 年公司业绩有望增长提速，维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 原油价格短期大幅波动的风险；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险； 新增产能投产不及预期风险； 拟分拆康辉新材料重组上市进度不及预期风险。

事件： 202 4 年4 月 19 日， 潞安环能发布 2023 年度报告， 2023 年，公司实现营业收入 431.37 亿元，同比下降 20.55%，实现归母净利润 79.21 亿元，同比下降 44.11%；扣非后净利润 78.89 亿元，同比下降 45.11%。经营活动现金流量净额 88.52 亿元，同比下降 73.79%；基本每股收益 2.65 元/股，同比下降 44.09%。资产负债率为 43.04%，同比下降 5.04pct。2023 年第四季度，公司单季度营业收入 101.24 亿元，同比下降 29.3%，环比下降 9%；单季度归母净利润 6.52 亿元，同比下降 86.7%，环比下降 67%；单季度扣非后净利润 6.47 亿元，同比下降 87.4%，环比下降 67.2%。2024 年第一季度，公司单季度营业收入 86.59 亿元，同比下降 27.2%，环比下降 14.5%；单季度归母净利润 12.88 亿元，同比下降 61.9%，环比增长97.5%；单季度扣非后净利润12.85亿元，同比下降61.7%，环比增长98.6%。点评： 煤价大幅下滑影响 2023 年业绩，毛利率水平仍维持高位。 2023 年公司原煤产量 6040 万吨，同比增长 350 万吨（ +6.2%）；其中， 四季度原煤产量 1548 万吨，同比增长 227 万吨（ +17.2%）。 2023 年公司商品煤销量 5500 万吨，同比增长 206 万吨（ +3.9%）；其中， 四季度商品煤销量 1459 万吨，同比增长 29 万吨（ +2.0%）。受商品煤价格大幅下降的影响，公司 2023 年吨煤售价为 727 元/吨，较去年同期 931 元/吨下降 203 元/吨（ -21.8%）。但需要注意的是，公司不断加强成本管控，公司 2023 年吨煤成本降至 348 元/吨，较去年同期 359 元/吨下降 12 元/吨（ -3.3%）。整体来看，公司煤价同比下降叠加成本管控，公司煤炭业务 2023 年毛利率仍维持高位， 达 52.22%， 较去年同期的 61.4%下降9.16pct。 公司继续执行“丰年”高比例分红政策。 2023 年，积极响应国家“提升上市公司质量和投资价值”的政策导向，积极呼应上海证券交易所“提质增效重回报”的行动呼吁，积极回应广大投资者现金分红的合理诉求，公司现金分红占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比率仍为 60%，现金分红金额（含税） 47.53 亿元，每 10 股派息数 15.89元，体现了公司“厚报股东”理念。 公司战略上持续扩张资源， 做好“加法”。 公司坚持发展为纲，加快资源扩充、项目建设、技术改造、并购重组、产业延伸、产品升级，推动煤焦产业规模壮大、产业素质提升、产品结构优化，整体提高发展后劲实力。年内完成黑龙、伊田、黑龙关和慈林山四座矿井的产能核增手续。按照“能争尽争、应拿尽拿”原则，突出抓好上马、西营等整装资源和五阳、后堡等扩区资源市场化竞买工作，适时择机推动控股股东煤炭资产注入工作低长协带来业绩高弹性，净现金彰显投资价值。 公司保供电煤长协占比较低，多为市场煤销售，尤其是喷吹煤长协为锁量不锁价的月度长协，喷吹煤价格跟随市场价格波动，在煤炭价格上涨时有望支撑公司业绩快速增长。 同时，需要注意的是， 截至 2023 年报，公司货币资金 267.5亿元，带息负债 44.96 亿元，有息债务现金覆盖率达 595%，体现了公司优异的资产质量及稳健的经营理念。 盈利预测与投资评级： 我们认为潞安环能作为国内喷吹煤行业龙头，煤炭资产优、成本管控强，叠加产能内生外延增长和高比例市场煤销售，企业稳健经营的同时又具有高增长潜力。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润为 80.92 亿、 89.00 亿、 93.91 亿， EPS 分别 2.71/2.98/3.14元/股； 截至 4 月 18 日收盘价对应 2024-2026 年 PE 分别为8.87/8.06/7.64 倍；我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。 风险因素： 国内宏观经济增长严重失速；安全生产风险；产量出现波动的风险。

事件： 3 月 29日晚粤电力 A 发布 2023年业绩， 2023年公司实现营业收入597.08亿元，同比上升 13.38%； 实现归母净利润 9.75亿元， 实现扭亏为盈。 公司 23Q4单季度实现营业收入 145.33亿元，同比上升 10.31%，环比下降 13.67%。 由于计提 12.92亿元减值影响， 23Q4实现归母净利润-7.52亿元，同比减亏 5.32亿元。 点评： 火电板块： 降本增效成果显著，盈利能力有所恢复 1）装机及电量：继续加码煤电气电项目，用电需求持续增长。 2023年，公司在建火电规模 1267.42万千瓦。 2023年，火电板块新增投产粤华气代煤项目 66.7万千瓦， 2024年 1-3月投产肇庆鼎湖天然气项目 46万千瓦，惠州大亚湾石化区综合能源站项目 66.5万千瓦。 我们预计公司在建火电机组有望在 2024-2026年间密集投产，为火电板块电量增长带来成长空间。 同时，受益于广东用电量需求的持续增长，公司售电量稳步提升。 2023年，公司累计完成火电发电量 1141.50亿千瓦时，同比增加5.03%；其中煤电完成 956.39亿千瓦时，同比增加 2.15%，气电完成185.11亿千瓦时，同比增加 23.09%。 2）电价： 23年受益于广东电价的顶格上浮，但 24年面临电价回落压力。 公司售电结构中，年度长协电量占售电量约七成，代购电等月度交易和现货交易占比约三成。 2023年广东年度电力交易价格实现顶格上浮，在年度长协可锁定大部收入的背景下，助力公司收入端改善明显。 2023年公司火电上网电价为 0.58元/千瓦时（含税），同比上升 0.4元/千瓦时，同比上涨 7.41%。 然而， 根据广东电力交易中心于 2023年 12月公布的交易结果，全省 2024年年度双边协商交易、年度挂牌交易、年度 集中竞争交易的成交均价同比有所下降，其中双边协商成交电量2431.14亿千瓦时，成交均价 465.64元/千千瓦时（含税， 下同），同比上年下降 88.24元/千千瓦时。广东省中长期市场交易电价的下降，公司 2024年面临电价回落压力， 公司有望通过持续优化电力市场交易策略， 降低电价回落的负面影响。 3） 成本： 受益于国内外煤炭均价同比回落，燃料成本下降。 公司煤炭长协比例较低，进口煤占比较高。 受益于 2023年国内外煤炭平均价格的同比回落，尤其是进口煤价同比较大幅度下行，公司 2023年燃料成本同比出现大幅改善。 2023年， 公司全年发电燃料成本 402.66亿元，同比下降 6.90%； 2023年实现火电度电燃料成本 0.353元/千瓦时（不含税），同比下降 11.31%。 展望 2024年，公司有望进一步严控各项成本费用、 控制燃料采购成本，带动火电度电成本的进一步降低。 绿电板块： 装机电量增长较为可观，“十四五” 后两年成长空间广阔。 1）装机电量： 2023年，公司新能源板块装机和电量增长较为可观。其中，风电装机新增 45万千瓦，同比增长 19.19%；光伏装机新增 197.3万千瓦。上网电量方面，风电完成 47.18亿千瓦时，同比增加 14.63%； 光伏完成 3.76亿千瓦时， 上年同期为 0.03亿千瓦时。 2）电价： 2023年，公司风电板块实现度电上网电价 0.70元/千瓦时（含税），同比下降4.11%；光伏板块实现度电上网电价 0.30元/千瓦时（含税），同比下降44.44%。 3）展望： 根据公司规划，“十四五”新能源装机增长空间有望达到 1400万千瓦。 风电方面， 广东海风资源禀赋较好。 8月，公司全资子公司广东省风力发电有限公司拟以公开挂牌方式增资扩股，我们认为公司海上风电装机在省补退坡前有望加速推进。光伏方面，公司光伏板块自“十四五”初起步发展，受益于光伏组件价格近期的快速下行，公司光伏装机规模有望加速提升。同时，公司火电板块盈利及现金流的大幅改善，或将有助于绿电装机的建设。 盈利预测及估值： 由于广东 24年电价回落，我们下调公司 2024-2026年的归母净利润预测至分别为 20.25亿、 27.83亿、 34.45亿，同比增速 107.8%/37.4%/23.8%；对应 3月 29日收盘价 5.17元的 PE 分别为13.40/9.75/7.88倍，维持“增持”评级。 风险因素： 国内外煤价再度大幅上涨；公司新能源项目拓展建设节奏不及预期；广东电力市场化改革推进不及预期。

事件： 公司发布 2023 年报， 2023 年实现归母净利润 67.67 亿元，同比增长 39.2%；扣非归母净利润 50.95 亿元，同比增长 30.5%。其中单四季度归母净利润 24.04 亿元，同比增长 97.6%；扣非归母净利润 7.73 亿元，同比增长 40.2%。点评： 剔除招商中铁股权按公允价值重新计量利得等非经影响后， 2023 年扣非业绩稳健增长公司 23 年归母净利润 67.67 亿元，同比增长 39.2%； 剔除招商中铁原 49%股权按公允价值重新计量产生的 16.46 亿元利得等非经后，公司 23 年扣非归母净利润 50.95 亿元，同比增长 30.5%，较 21 年复合增长 2.6%。其中， 23Q4 归母净利润 24.04 亿元，同比增长 97.6%；扣非归母净利润 7.73 亿元，同比增长 40.2%。剔除股权公允价值重估影响后， 2023 年扣非业绩稳健增长。 收费公路主业业绩向好22 年疫情及四季度货车费率折扣影响逐步消除后， 公司 23 年投资运营业务（主要为收费公路业务）营收 64.04 亿元，同比增长 24.6%，较 21 年复合增长 4.9%；毛利率同比提升 0.54 个百分点至 47.15%，带动板块毛利润同比增长 26.1%至 30.19 亿元。此外公司参股上市及非上市路桥企业业绩同样稳中向好， 23 年投资收益 59.88 亿元，同比增长 72.9%，较 21 年复合增长23.1%； 其中对联合营企业投资收益 43.32 亿元，同比增长 28.9%，较 21年复合增长 5.0%。优质主业公路资产外延收并购节奏持续，夯实全国路产运营平台能力。 2023年公司资产整合节奏积极，年初与广州越秀集团股份有限公司联合完成平临高速竞拍项目，通过法拍手段新增高速公路投资里程 106 公里； 2023 年 11月， 公告拟与关联方浙江杭沪甬共同出资 26.83 亿元设立合资公司“浙江之江交通控股有限公司”并收购湖南永蓝高速公路公司 60%股权（ 已完成交割），此外子公司佳选控股拟出资 44.12 亿元收购路劲（中国）基建有限公司 100%股权。公司作为全国高速公路运营龙头平台，年内优质资产外延收并购节奏持续，叠加亳阜高速公募 REITs 项目的推进，有望增厚盈利以及实现营运模式的再升级。 未来依然看好公司智慧交通及交通科技板块向外向下输出优势我国交通数智化建设势在必行，公司依托合作企业平台及旗下招商交科在行业内率先布局智能交通（ 23 年营收占比 8.5%）及交通科技（ 23 年营收占比22.6%）相关业务，先发优势明显。持续看好公司凭借股东实力及投资优势持续推进相关板块业务对下对外输出。 公路运营龙头平台， 债转股事项落地， 高成长溢价有望凸显公司是具备强α的公路运营龙头平台，我们持续看好两大成长性： 1）路产主业方面，公司相对同行维持更为积极的优质标的资产外延收并购节奏，且自身既有路产相对同行较为年轻，因此有望贡献可观业绩增长； 2）公路产业链业务方面，公司发力布局智慧交通及交通科技业务，具备较为广阔的业务对外输出空间。 从情绪面看， 公司可转换债券的债转股已经完成，最新总股本增加至 68.20 亿股，事项落地带来股价情绪面向好。 锁定 22-24 年现金分红比例承诺，带来绝对收益配置价值公司《未来三年（ 2022 年—2024 年） 股东回报规划》 承诺每年拟以现金方式分配的利润不低于当年归母净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者（如有）分配后的利润的 55%。 2023 年，公司拟现金分红 36.22 亿元，同比多增 10.61 亿元，创上市以来新高，股息率 4.7%。 盈利预测与投资评级我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别 70.68 亿元、 77.95 亿元、 85.55亿元，对应 PE 分别 11 倍、 10 倍、 9 倍。我们认为公司作为行业央企龙头运营管理能力突出， 且延续高分红力度， 或可享受一定的估值溢价， 维持“买入”评级。 风险因素： 外延收购不及预期；车流量增长不及预期；公路费率政策波动

事件： 南方航空发布 2023年度业绩报告。 2023年全年，公司实现营业收入1599亿元，同比+83.7%，较 2019年同期+3.6%；对应录得归母净利润-42.09亿元，较 2022年大幅减亏 284.73亿元。 总营收基本恢复至 2019年水平，国际及地区线营收仍待修复。 收入端看，23Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收 341/378/477/404亿元，较 2019年同期分别-9.5%/+7.0%/+9.0%/+7.4%。分地区看，国内/国际/地区实现营收分别 1176/352/18亿元，同比+119%/+20%/+220%，较 2019年同期+9.5%/-15.4%/-30.7%，国际及地区线仍待恢复； 2023年单位客公里收益达到 0.55元，较 2019年同期的 0.49元增长 13.4%。 受航油价格影响，公司单位燃油成本增长较多，但非油成本管控得当。 成本端看，2023年公司实现营业成本 1476亿元，同比+39.4%，较 2019年 同 期 +8.8% ； 其 中 23Q1/Q2/Q3/Q4公 司 营 业 成 本 分 别 为333/336/395/412亿 元 ， 较 2019年 同 期 分 别+3.8%/+3.8%/+12.4%/+14.1%，全年成本控制得当，三四季度主要受航空煤油价格影响，成本增长较多。 2023年单位 ASK 营业成本为 0.47元，较 2019年同期的 0.39元增长 18.4%，其中单位 ASK 燃油成本较2019年同期+32.3%，对应单位 ASK 非油成本+11.9%。 公司毛利率明显回升，但距 2019年仍有差距。 利润端看， 2023年公司毛利率为 7.72%， 同比 2022年毛利率-21.6%明显修复， 较 2019年毛利 率 仍 相 差 4.37pct ； 其 中 Q1/Q2/Q3/Q4毛 利 率 分 别2.23%/11.04%/17.21%/-1.95% ， 较 2019年 分 别 -12.5/+2.7/-2.5/-6.0pct；对应归母净利润分别-18.98/-9.77/41.95/-55.29亿元，较 2019年同期-171.6%/-1.9%/+75.7%/-287.5%。受国际航线恢复较慢、国内外供需不平衡、油价维持高位及四川航空战投消化等多方面因素影响，公司全年业绩出现较大亏损。 国内线运力及周转量均已超过 2019年水平，国际线约恢复至四成，客座率均还存在修复空间。 经营情况看， 2023年公司可用座公里 ASK、旅客周转量 RPK 分别达到 2019年同期的 91.9%、 86.7%，客座率达到 78.09%，较 2019年相差 4.72pct；分地区看，公司国内线 ASK、RPK 较 2019年同期+13.3%、 +6.4%，客座率较 2019年-5.03pct；国际线 ASK、 RPK 恢复至 2019年同期 45.2%、 43.2%，客座率较 2019年-3.75pct；地区线 ASK、 RPK 恢复至 2019年同期 55.9%、 55.5%，客座率较 2019年-0.51pct。 2024年 1-2月，公司 ASK、 RPK 分别达到 2019年同期的 108.9%、 109.7%，客座率超出 0.6pct。 机队规模位居行业前列，利用率仍待提升。 机队引进及利用率方面， 截至 2023年 12月底，公司机队规模达到 908架，其中客机、货机分别891、 17架，较 2022年底分别净增 12、 2架。公司 2023年飞机日利用率达到 8.93小时，较 2019年的 9.96小时还差 1.03小时。至 2024年 2月底，公司机队规模达到 913架，其中客机、货机分别 896、 17架。公司在 2024-2026年计划净增加 40、 18、 10架飞机，运力规模保持行业领先。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年实现归母净利60.23、 91.21、 111.78亿元，同比分别+243.1%、 +51.4%、 +22.5%，对应每股收益分别为 0.33、 0.50、 0.62元，现价对应 PE 分别为 16.82、11. 11、 9.06倍。当前公司国内外航线恢复，供需关系加速改善， 看好公司未来盈利持续改善， 维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 出行需求不及预期，国际航线恢复不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。

事件： 中国国航 发布 2023年度业绩报告。 2023年全年，公司实现营业收入1411亿元，同比+166.7%，较 2019年同期+3.6%；对应录得归母净利润-10.46亿元，较 2022年大幅减亏 375.73亿元。 与 2019年相比，总营收略有提升， 单位客收益水平增长 14.1%。 收入端看， 23Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现营收 251/345/459/356亿元，较2019年同期分别-23.0%/+5.5%/+21.4%/+7.6%。分地区看，国内/国际/地区实现营收分别 1052/214/40亿元，同比+221%/+346%/+419%，较 2019年同期+28.9%/-42.6%/-30.6%， 国内线营收水平超过 2019年同期， 国际及地区线营收仍相差较多； 2023年单位客公里收益达到0.6094元，较 2019年同期的 0.5340元增长 14.1%。 受航油价格影响，公司单位燃油成本增长较多。 成本端看， 2023年公司实现营业成本 1340亿元，同比+61.8%，较 2019年同期+18.3%； 其中 23Q1~Q4公司营业成本分别为 263/329/381/367亿元，较 2019年同期分别-2.3%/+18.1%/+34.1%/+22.1%。 2023年单位 ASK 营业成本为 0.4581元，较 2019年同期的 0.3935元增长 16.4%，其中单位ASK 燃油成本较 2019年同期+27.8%，对应单位 ASK 非油成本+12.1%。 毛利率显著回升， 仍有较大向上空间。 利润端看， 2023年公司毛利率为 5.02%， 同比 2022年毛利率-56.6%明显修复， 与 2019年毛利率相差 11.8pct，毛利率仍有较大回升空间； 其中 Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别-4.99%/4.79%/16.82%/-2.90% ， 较 2019年 分 别 -22.3/-10.2/-7.8/-12.2pct；对应归母净利润分别-29.26/-5.24/42.42/-18.38亿元，较 2019年同期分别-207.5%/-225.8%/+17.1%/-419.9%。受国际航线恢复较慢、国内外供需不平衡、油价维持高位等多方面因素影响，公司全年业绩仍有亏损，但已有显著修复。 客座率较 2019年存在较大差距，国际线恢复较慢。 经营情况看， 2023年公司可用座公里 ASK、旅客周转量 RPK 分别达到 2019年同期的87.9%、 79.1%，客座率达到 73.2%，较 2019年相差 8.2pct；分地区看，公司国内线 ASK、 RPK 较 2019年同期+13.8%、 +2.3%，客座率较 2019年-8.4pct；国际线 ASK、 RPK 恢复至 2019年同期 42.4%、36.3%，客座率较 2019年-11.5pct；地区线 ASK、 RPK 恢复至 2019年同期 65.2%、 57.5%，客座率较 2019年-9.0pct。 2024年 1-2月，公司ASK、 RPK 分别达到 2019年同期的 114.1%、 111.4%，客座率还存在1.9pct 差距。 利用率仍待提升，未来机队引进规模可观。 机队引进及利用率方面， 截至 2023年 12月底，公司机队规模达到 905架， 平均机龄 9.36年。公司 2023年飞机日利用率达到 8.14小时，较 2019年的 9.72小时还差1.58小时。至 2024年 2月底，公司机队规模达到 908架。公司在 2024-2026年计划净增加 33、 24、 55架飞机，运力规模保持行业前列。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年实现归母净利79.59、 101.97、 122.34亿元，同比分别+860.6%、 +28.1%、 +20.0%，对应每股收益分别为 0.48、 0.61、 0.74元，现价对应 PE 分别为 15.22、11.88、 9.90倍。当前公司国内外航线恢复，供需关系加速改善，看好公司未来盈利持续改善，维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 出行需求不及预期，国际航线恢复不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。

事件： 2024年3月 28日，淮北矿业发布 2023年度报告， 2023年， 公司实现营业收入 733.87亿元，同比增长 6.26%，实现归母净利润 62.25亿元，同比下降 11.21%；扣非后净利润 58.91亿元，同比下降 15.5%。经营活动现金流量净额 130.31亿元，同比下降 21.83%；基本每股收益 2.51元/股，同比下降 11.31%。资产负债率为 52.24%，同比下降 2.54pct。 2023年第四季度，公司单季度营业收入 178.49亿元，同比增长 51.93%，环比下降 2.13%；单季度归母净利润 11.66亿元，同比下降 34.93%，环比下降 20.68%；单季度扣非后净利润 10.04亿元，同比下降 37.99%，环比下降 30.66%。 点评： 公司全年吨煤售价基本持平，煤炭业务毛利率维持近 50%。产销方面，不包含自用部分， 2023年公司商品煤产量 2197万吨，同比下降 93万吨（-4.06%）；其中， 四季度商品煤产量 523万吨，环比下降 20万吨（-3.60%），同比增长 29万吨（+5.78%）。 2023年， 公司商品煤销量 1783万吨，同比下降 99万吨（-5.28%）；其中， 四季度商品煤销量 404万吨，环比增长 6万吨（+1.41%），同比增长 45万吨（+12.68%）。 价格方面， 不包含自用部分， 公司 2023年商品煤售价为 1160元/吨，同比基本持平； 其中， 四季度商品煤售价 1025元/吨，环比基本持平，同比下降 9元/吨（-0.82%）。 成本方面， 不包含自用部分， 公司 2023年吨煤成本 592元/吨，同比增长 5元/吨（0.78%） ；其中， 四季度吨煤成本 482元/吨，环比下降 29元/吨（-5.7%）。总体来看，公司煤炭业务毛利率基本持平， 2023年煤炭业务毛利率达 48.92%，同比-0.41pct；其中， 四季度煤炭业务毛利率为 52.97%，环比+2.84pct。 四季度焦炭产销回升，吨煤售价有所回升。 产销方面， 不包含自用部分，2023年公司焦炭产量 377万吨，同比增长 8万吨（+2.22%）；其中，四季度焦炭产量达 104万吨，环比增加 5万吨（+4.51%），同比增加13万吨（+14.67%）。 2023年， 公司焦炭销量 375万吨，同比基本持平；其中， 四季度焦炭销量 103万吨，环比增加 2万吨（+2.24%），同比增加 5万吨（+4.79%）。 价格方面， 公司 2023年焦炭售价（不含税）下降至 2330元/吨，同比下降 570元/吨（-19.66%）；其中， 四季度焦炭售价（不含税） 2321元/吨，环比上涨 309元/吨（+15.37%），同比下降 266元/吨（-10.29%）。 总体来看，焦炭板块营收仍处于萎缩状态， 2023年， 公司焦炭销售收入 87亿元，同比下降 21亿元（-19.64%）；其中， 四季度焦炭销售收入 24亿元，环比增加 4亿（+17.94%），同比下降 2亿元（-6.0%）。 2023年甲醇产销大幅提升。产销方面， 2022年 9月， 50万吨/年甲醇项目投产，甲醇总产能增至 90万吨/年。 2023年，受部分甲醇产能亏损影响，公司 50万吨/年甲醇项目（煤气化）阶段性停产， 40万吨/年甲醇项目（焦炉尾气）因全部使用焦炉尾气整体成本较低进而保持正常生产。 2023年， 公司甲醇产量 52.8万吨，同比增长 15.1万吨（+40.16%）；其中， 四季度甲醇产量达 17.1万吨，环比增长 6.2万吨（+57.35%），同比增长 3.7万吨（+27.86%）。 2023年， 公司甲醇销量 51.9万吨，同比增长 15.7万吨（+43.37%）；其中， 四季度甲醇销量 16.3万吨，环比增加 5.7万吨（+54.56%），同比增长 3.7万吨（+29.67%）。 价格方面， 受市场价格大幅下跌影响，公司 2023年甲醇售价（不含税）大幅下降至 2124元/吨，同比下降 207元/吨（-8.87%）； 其中， 四季度甲醇售价（不含税） 2103元/吨，环比上涨 79元/吨（+3.88%），同比下降 201元/吨（-8.73%）。 总体来看， 2023年，公司甲醇销售收入 11.01亿元，同比增长 2.6亿元（+30.6%）；其中，四季度甲醇销售收入 3.4亿元，环比增加 1.3亿元（+60.56%），同比增加 0.5亿元（+18.34%）。 公司持续推进强链延链补链战略，长期业绩增长可期。 煤炭方面， 公司陶忽图矿井正在加快建设，临涣矿收储深部资源 5374万吨，袁二矿年产能由 150万吨核增至 180万吨。 电力方面， 绿电项目加快推进， 84MW集中式光伏发电项目并网发电。 化工方面， 化工产业提档升级，延链项目加快实施， 全球单系列规模最大的年产 60万吨无水乙醇项目、驰放气制备高纯氢项目建成运行；年产 10万吨碳酸二甲酯项目正在加快建设；焦炉煤气分质深度利用项目、年产 3万吨碳酸酯项目正式开工， 高端化、多元化、低碳化发展迈出坚实步伐。 非煤方面， 非煤矿山资源收储步伐加快，全年收储 3.07亿吨。未来随着信湖煤矿的恢复生产及诸多项目的投产，公司业绩增长可期。 可转债赎回落地，估值压制有望得到缓解。 公司股票自 2024年 2月 7日至 2024年 3月 7日期间，连续 16个交易日中有 15个交易日的收盘价格不低于当期转股价格 14.12元/股的 130%（即 18.36元/股） 。触发“淮 22转债”的有条件赎回条款，公司于 2024年 3月 7日决定行使“淮 22转债”的提前赎回权利。淮 22转债将自 2024年 4月 3日起在上海证券交易所摘牌。截至 3月 27日，“淮 22转债” 未转股比例 9.7%，未转股余额 2.9亿元。可转债的强赎在即有望促进可转债转股， 转债对正股股价的压制或解除， 有望带来估值的触底回升。 现金分红比例提高，每股分红绝对额基本持平。 根据《淮北矿业控股股份有限公司关于 2023年度利润分配方案的公告》，公司拟向全体股东每股派发现金红利 1.00元（含税）。合计派发现金红利 26.52亿元（含税），占 2023年度归属于上市公司股东净利润的比例为 42.60%。 2022年，公司每股派发现金红利 1.05元（含税） ， 派发现金股利 26.05亿元（含税），占公司 2022年度归属于上市公司股东净利润的 37.16%。 2023年每股派发现金红利同比下降 0.05元， 派发现金股利同比上涨0.47亿元，现金分红比例同比上涨 5.44pct。公司在业绩同比较大下降的背景下，每股现金红利仍能基本持平，现金分红比例有所上涨，彰显了公司重视股东回报的态度，截至 3月 28日收盘价，预计股息率为6.1%， 我们认为， 公司更具长期投资价值。 盈利预测与投资评级： 我们看好焦煤行业基本面和公司持续推进煤炭产业强链、化工产业延链、新兴产业补链战略带来的业绩韧性，在钢铁行业转型升级进程中的业绩弹性，以及精益经营带来的强劲动能。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润为 72.63亿、 81.87亿、 97.09亿， EPS分别 2.74/3.09/3.66元/股； 截至 3月 28日收盘价对应 2024-2026年PE 分别为 5.98/5.31/4.47倍； 我们重点推荐公司，维持公司“买入”评级。 风险因素： 国内宏观经济增长放缓；安全生产风险；产量出现波动的风险。

事件： 3 月 22 日公司发布 2023年年报， 2023年公司实现营业收入 1437.54亿元，同比减少 6.68%；实现归母净利润 70.91亿元，同比增长 21.34%；实现扣非后归母净利润 24.59亿元，同比下降 47.35%；实现核心利润 63.78亿元，同比增长 5.12%；实现基本每股收益 2.3元，同比增长 21.05%。拟向全体股东每股派发现金股利 0.91元（含税）。 2023Q4公司实现营业收入 478.43亿元，同比增加 0.82%；实现核心利润 17.04亿元，同比减少 18.36%；实现归母净利润 39.88亿元，同比增加 48.56%。 同时， 公司发布计提资产减值公告，对公司控股子公司新能能源对甲醇整体装置及相关资产计提减值准备 13.28亿元，减少公司 2023年归母净利润10.64亿元。 此外，公司于 2023年 12月 9日发布公告，对控股子公司新新能源可能发生减值迹象的固定资产及在建工程-稳轻烃装置及配套设施计提减值准备 5.2亿元，减少公司 2023年归母净利润 4.16亿元。 点评： 零售气量同比小幅下滑， 成本优化推动平均采销价差提升。 气量方面，2023年公司零售气销量 251.44亿方，同比减少 3.1%。其中， 受电厂用户拖累，公司实现工商业气量 194.86亿方，同比减少 4.4%；民用气量53.48亿方，同比增长 3.8%；加气站气量 3.11亿方，同比减少 25.1%； 2023年下半年公司调整销售策略，零售气量同比增速转正，其中 2023Q4公司实现零售气量 71.89亿方，同比增长 1.1%。 平均采销价差方面，2023年公司零售气平均售价 3.56元/方，同比下降 0.03元/方；平均采购价 3.01元/方，同比下降 0.05元/方； 平均采销价差 0.55元/方，同比提升 0.02元/方。 国内平台交易气量快速增长， 平台交易气业务核心利润维持高增速。 2023年年报中， 公司将以往的直销气业务更名为平台交易气业务， 反映了公司希望依托好气网平台进行业务模式的更迭，以适应市场和客户需求的变化，探索扩大业务的可能性。 2023年公司实现平台交易气量（原直销气） 50.5亿方，同比增长 44%。 其中， 国内交易气量 31.13亿方，同比增长 110.3%， 下游客户主要为城市燃气（45%）、 能源集团及大工业（41%）， 从区域来看主要分布在浙江（55%）、广东（15%）、福建（13%）等省份； 国际交易气量 19.37亿方，同比减少 4.4%， 下游客户主要为油气公司（58%）及能源贸易商（16%），从区域来看主要分布在欧洲（60%）及亚洲（35%）； 2023年公司平台交易气业务贡献核心利润 34.14亿元，同比增长 56.5%， 占公司当期核心利润总额的 53.5%； 2023Q4公司实现直销气 13.79亿方，同比增长 83.1%，贡献核心利润5.71亿元，同比下降 41.9%。 成本优化、顺价推进叠加气量修复， 2024年公司城燃业务业绩有望持续改善。 上游气源成本方面， 2024-2025合同年中石油管道气售价淡季持平、旺季小幅下降，国内市场化气源及海外 LNG 现货价格大幅下降（2024年 1-3月我国进口 LNG 平均到岸价为 9.27美元/百万英热，同比下降 33%）， 公司以舟山 LNG 接收站为支点，加大国际低价现货气源采购力度，优化上游资源成本。 下游售价方面， 2022年以来我国部分省市已陆续完善并启动居民、非居民天然气顺价机制， 我们预计 2024年更多城市有望启动天然气顺价机制，疏导公司历史购气成本的上涨，推动公司毛差进一步修复。售气量方面，上游气价回落、经济复苏及“双碳”政策推进下国内天然气消费量有望持续增长， 公司作为五大全国性城燃公司之一， 2023年受销售策略等因素影响，售气量增速低于同行，随着公司调整销售策略、增强成本及售价竞争力， 2024年公司零售气量有望重回增长轨道。 三年分红递增承诺叠加特别派息规划，公司高股息确定性价值显著提升。 2023年公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 9.1元（含税），其中每 10股派发现金红利 6.6元（含税）为公司 2023年年度分红，每 10股派发现金红利 2.5元（含税）为特别派息。 根据《新奥股份未来三年（2023-2025年）股东分红回报规划》，公司未来三年分配现金红利每年增加额不低于 0.15元/股（含税），即公司 23-25年每股分红不低于0.66/0.81/0.96元（含税）。 此外， 公司公告拟将出售新能矿业 100%股权所得投资收益进行三年特别派息， 23-25年每股特别派息分别为0.25/0.22/0.18元（含税）。 综合分红承诺及特别派息规划， 2023-2025年公司每股分红将不低于 0.91/1.03/1.14元（含税），按 2024/3/22收盘价计算，股息率至少分别为 4.8%/5.4%/6.0%。 2025&2026年 710万吨/年长协有望放量，公司直销气业务具备高成长性。 截至 2023年年报，公司已与海外 LNG 供应商签订 9份海外长协，合同量合计 1016万吨/年，其中与美国 LNG 供应商签订 5份 HH 挂钩的低价长协，合同量合计 740万吨/年。截止目前，新奥股份在执行长协约 234万吨/年， 2025/2026年分别有 60/650万吨/年的增量长协将开始执行，支撑直销气业务的高速扩张。同时，公司正在进行舟山 LNG 接收站的扩建工作，以匹配未来大幅增长的长协气量。 舟山目前处理能力750万吨/年， 2025年处理能力有望提升至 1000万吨/年。 盈利预测及评级： 新奥股份具备天然气全产业链优势，有助于抵御气价波动，支撑盈利的持续稳健增长。直销气业务 25&26年共 710万吨/年长协气源有望放量，下游市场快速开拓，推动直销气业务的高增长；零售气业务上游资源池成本优化，下游顺价持续推进， 24年城燃毛差有望进一步修复，零售气量有望恢复增长，推动公司城燃业务盈利提升。 我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别为 60.85亿元、 73.77亿元、108.5亿元， EPS 分别为 1.96元、 2.38元、 3.50元，对应 3月 22日收盘价的 PE 分别为 9.75/8.04/5.47倍，维持“买入”评级。 风险因素： 国内经济严重下行，天然气消费量增速不及预期；接收站项目建设进度低于预期；国内天然气顺价程度不及预期；综合能源销售量低于预期。

事件：2024年3月25日晚，新凤鸣发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入614.69亿元，同比增长21.03%；实现归母净利润10.86亿元，同比增长628.44%；实现扣非后归母净利润9.01亿元，同比增长337.41%；实现基本每股收益0.72元，同比增长614.29%。公司资产负债率为62.79%，同比+0.80pct。公司扣非后加权平均净资产收益率为6.68%，同比+7.96pct。 点评：点评：成本压力缓解叠加需求改善，公司年度业绩扭亏为盈。成本端，2023年原油价格中枢有所回落，布伦特原油均价82.49美元/桶，同比-16.72%，原料端成本压力明显缓解。2023年公司产品主要原料PTA、MEG平均进价同比分别下降4.7%、11.1%，较产品端降幅扩大。需求端，伴随2023年国内疫情防控政策优化，居民线下消费明显修复，涤丝及下游织机开工维持高位运行，根据我们统计，2023年全年涤纶长丝及下游织机平均开工负荷分别为83%、58%，分别同比增长6pct、7pct，产销两旺助力公司业绩持续释放。供给端，2023年我国涤纶长丝产能达到4286万吨，同比增长高达9.98%，但受需求端拉动，供给的高增速得到有效消化，库存持续去化，根据我们测算，2023年涤纶长丝平均库存为21天，同比下降11天。公司在行业需求回暖及成本端压力缓解背景下，业绩扭亏为盈，生产经营情况持续向好。 涤纶长丝供给扩能明显放缓，产品盈利修复可期。根据隆众资讯数据，2024年全国预计新增涤纶长丝产能110万吨，环比2023年缩减300余万吨，此外，考虑到杭州逸暻75万吨产能搬迁，在不考虑行业其它落后产能退出的情况下，2024年行业净新增涤纶长丝产能或不及百万吨，产能增速不到1%，较2023年产能增速大幅放缓。我们认为，受益于行业供给增量明显缩窄，供需格局持续优化，产品单吨盈利有望持续修复。 内需拉动及海外或迎补库周期，纺服消费潜力释放正当时。从内需角度看，截至2024年2月，我国纺服零售累计值为2521亿元，较去年同期增长1.9%，考虑到气温转暖，换季需求来临，下游增量订单有望提升。从海外情况看，截至2024年1月，美国服装批发商库存为315.21亿美元，较2022年高点下降近27%，此外，2023年四季度美国服装价格指数为103.21点，同比提升近2%，我们预计海外纺服库存实际量下降幅度或更加明显，海外有望迎来纺服补库周期。在国内纺服需求拉动及海外或迎来补库背景下，涤纶长丝需求潜力有望持续释放，公司作为国内长丝行业龙头或将优先受益。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.20、18.22和22.41亿元，归母净利润增速分别为40.0%、19.9%和23.0%，EPS（摊薄）分别为0.99、1.19和1.47元/股，对应2024年3月25日的收盘价，2024-2026年PE分别为13.89、11.59和9.42倍。我们看好公司长丝板块盈利修复，伴随行业供给扩能减缓与内外需共振，我们认为公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。