山东钢铁股份有限公司（下称“山钢股份” 或“公司”）作为区域性特大型钢铁企业， 围绕支撑山东省制造强省战略， 依托山东钢铁集团（下称“山钢集团”） 和中国宝武集团（下称“中国宝武”） 的产业优势， 现逐步发展成为山东省先进钢铁材料产业链的“链主”， 发挥创新引领、 龙头带动作用， 工艺技术和装备达到国内领先水平。 当前， 公司依托山钢集团和中国宝武股东优势以及山东省经济发展的区域优势， 纵深推进企业改革， 全面提升经营质效，“困境突围” 未来可期， 且当下股票估值相对低估， 企业高度重视资本市场，处于困境反转的前夜， 具有良好的投资价值。 山钢股份辉煌跌宕 70年， 借中国宝武战投山钢集团新契机， 公司复兴蓄势待发。 回顾过去， 山东钢铁展现出了坚韧的发展历程。 公司前身是济南钢铁股份有限公司与莱芜钢铁股份有限公司， 近 70年的发展历程积淀了深厚的文化底蕴， 在复杂多变的市场环境中， 凭借其卓越的生产技术和扎实的管理运营团队， 不断优化产品结构， 培育品牌优势， 拓展市场份额， 为企业的稳健发展奠定了坚实基础。 立足当下， 山钢股份正积极应对行业的新挑战和新机遇。 2008年山钢集团成立， 2012年山东钢铁股份有限公司完成重组。 但受钢铁行业周期下行及企业产品结构重叠、 战略落地滞后等影响， 重组后， 公司较长期处于亏损与微利震荡， 乃至面临退市风险。 2023年 12月， 山钢集团引入中国宝武集团作为战略股东， 迎来新的发展契机。 此背景下， 公司紧紧围绕“变革求生” 管理主题， 树立“扭亏增盈、 归母为正” 的根本目标，全面对标战略股东中国宝武集团， 着力打造日照钢铁精品基地、 莱芜基地，持续推进技术创新、 产业升级和深化改革， 加强内部治理， 优化管理结构，降本提质增效， 不断打造比较优势和提升核心竞争力， 公司“困境突围” 可期。 展望未来， 我们认为钢铁产业有望迎来底部向上周期， 山钢股份优质资产或更受益。 随着国内经济复苏回暖、 制造业的转型升级以及钢铁行业的整合重组， 我们认为钢铁产业有望迎来底部向上的景气周期。 同时， 山钢股份已制定清晰的发展战略， 在中国宝武集团赋能和“旭日” 复兴计划的变革下，其拥有先进的钢铁生产线， 且持续提升资产质量、 技术创新能力和管理水平，我们预计未来公司将实现跨越式增长。 公司聚焦钢铁主业， 生产工艺先进， 产品结构丰富， 产品质量优良， 板材、型材是核心优势产品。 公司始终聚焦钢铁产业， 拥有从焦化、 原料、 烧结、球团、 炼铁、 炼钢到轧钢完整的生产工艺系统， 钢材品种主要有型钢、 棒材、钢筋、 板材等， 产品结构丰富， 产品质量优良， 适应市场能力强。 其中， 多项钢产品（如 20CrMnTiH 齿轮钢、 螺纹钢等）获得行业品质卓越产品、 国家免检产品等称号。 从营收占比看， 长期以来， 公司钢材产品贡献了绝大部分营业收入和利润， 2023年， 钢材板块营收 635亿元， 占总营收的 83%； 其他板块营收 130亿元， 占总营收的 17%。 从产量规模看， 公司钢筋、 棒材等建材品种和板卷为主要产品， 占整体产销量的 80%以上。 从营利结构看， 板卷是公司主要利润来源。 2023年， 钢材板块实现营业收入 634.7亿元， 其中卷材营收达 191亿元， 占比为 30%， 板带材营收达 183.3亿元， 占比为 39%； 钢材板块实现毛利 27亿元， 其中卷材实现毛利达 8.6亿元， 占比为 32%，板带材毛利达 18.4亿元， 占比为 68%， 贡献了公司主要的利润。 近年来受钢铁行业下行影响， 公司营收利润明显下滑。 2020-2023年以来，公司钢铁产销量总体稳定。 2023全年钢材产量 1495万吨， 同比下降 58万吨（-3.75%）。 2023年， 钢材销量 1615万吨， 同比下降 72万吨（-4.27%）。 受行业景气度下滑影响， 2021年以来公司吨钢售价持续下降。 2023年， 公司钢材销售单价下降至 3931元/吨， 同比下降 9%， 连续两年吨钢售价下跌。 2021年以来， 公司吨钢毛利下降明显。 2023年公司吨钢毛利为 167元/吨，同比下降 26.34%。 2023年公司毛利率下降至 4%， 同比下降 1.56pct， 连续两年毛利率下跌。 受钢铁主业不景气的影响， 2023年归母净利润大幅下跌。 2023年公司实现归母净利润-4亿元， 同比下降-172%。 2024年上半年， 公司实现归母净利润-9.68亿元， 同比下降 287.8%。 公司逆周期布局优质产能， 资产质量规模大幅提升， 叠加山东区域钢铁需求旺盛， 有望助力穿越周期底部向上。 在 2016年钢铁行业供给侧改革前后的行业低迷期， 诸多钢铁企业大幅收缩资本开支， 而山钢股份于 2017-2018年逆周期集中资本开支建设日照精品钢基地， 于 2019年一期工程正式交付完工。 日照精品钢基地装备先进， 高炉容量优势明显， 资产质量和规模均得以显著提升， 与同业样本公司相比处于领先水平。 同时， 山钢股份基本完成钢铁产能置换， 产业布局逐步向日临-莱泰一线转移（截至 2023年， 日照、 临沂、 莱芜、 泰安四地的炼钢产能占全省总产能的占比已经超过 80%）， 区域产业集中度和供给质量得到显著提升， 具备行业周期底部向上的潜力。 需关注的是， 控股股东山钢集团积极推动资本运营工作， 其所属银山型钢亦有望逐步注入上市公司， 或进一步增强公司竞争能力。 引入中国宝武集团， 经营质效边际改善明显， 其实质意义远超一般股权投资内涵。 2024年是山东省委省政府与中国宝武集团战略合作推动山钢集团重组的元年， 山钢集团和山钢股份重新组建新一届领导班子， 均有中国宝武集团派驻的核心管理人员。 2024年以来， 公司积极应对严峻的市场形势， 紧紧围绕“变革求生” 管理主题， 明确了包括“扭亏增盈、 归母为正”、 生产经营与资本运营“双轮驱动”、“四大战役” 在内的工作目标， 为企业复兴提出新方案。 一方面， 公司全方位深化管理变革， 坚持算账经营， 压缩管理机构， 深化精益管理， 抓实全体系降本， 努力提升购销差价； 另一方面， 公司日照基地和莱芜基地充分对标学习中国宝武集团先进经验， 借助其管理、 技术、 人才及资源等优势， 强化协同支撑， 从采购、 营销、 生产运行、 财务管理、 人力资源等多个方面组织落实近 100余项变革支撑项目， 实现全面深度融合。 值得注意的是， 企业管理变革是厚积薄发的慢变量， 后续公司将持续加强中国宝武集团的协同支撑， 强化一系列改革举措的落地， 变革成效将持续显现，企业效益改善将愈加明显。 投资建议： 总体上， 我们认为钢铁行业现阶段面临供需矛盾突出等困扰， 行业利润整体下行， 在宏观经济回暖复苏和产业结构调整中， 未来钢铁行业产业格局有望稳中趋好。 反观山钢股份作为山东区域龙头钢铁企业， 资产质量相对优异， 区域经济优势凸显， 正逢中国宝武集团战略投资山钢集团的重要战略机遇期， 树立以“扭亏增盈、 归母为正” 为根本目标， 全面实施对标提升和管理变革， 公司“困境反转” 未来可期。 截至 9月 12日收盘价， 我们 预测公司 2024-2026年归属于母公司的净利润分别为-12.80、 1.35、 6.40亿元； EPS 为-0. 12、 0.01、 0.06元/股； 对应 PB 为 0.65x、 0.65x、 0.63x， 小于可比公司均值。 我们看好公司较优的资产质量、 引入宝武及管理层调整带来的管理变革， 首次覆盖给予公司“买入” 评级。 风险因素： 宏观经济不及预期； 房地产持续大幅失速下行； 钢铁冶炼技术发生重大革新； 公司管理变革实施不及预期； 公司发展规划出现重大调整。

事件：2024年9月5日，陕西煤业公告与控股股东陕西煤业化工集团签订《资产转让意向协议》，陕煤集团有意将其持有的陕煤电力集团有限公司全部股权转让给陕西煤业。本次交易是公司迈向“煤电一体化”运营的第一步，能够进一步减少关联交易、增加营业收入、延伸煤炭主业产业链，促进公司高质量发展。 点评：坐拥陕北优质资源，煤炭主业行稳致远。公司煤炭资源储量丰富，拥有煤炭可开采储量104.41亿吨（截至2023年末），可开采年限达70年以上。97%以上的煤炭资源位于陕北、彬黄等优质采煤区，煤炭品质优异、赋存条件好，开采成本低。公司共拥有煤炭核定产能1.62亿吨，且公司在陕北矿区拥有5对千万吨级别矿井，产能优势显著。公司煤炭产量稳步提升，2024年1-8月累计实现煤炭产量1.14亿吨，同比+2.45%。未来随着小壕兔一号和西部勘查区相关井田批复建设，叠加公司低开采成本和高服务年限优势，公司煤炭主业有望行稳致远。电力资产以煤电为主，盈利情况较好。 截至2024年3月末，陕煤电力集团可控装机容量为941.8万千瓦，其中火电902万千瓦。机组主要分布在河南、陕西、山西、湖南等省份。电量方面，2023年集团实现发电量349.39亿千瓦时，上网电量326.61亿千瓦时。电价及成本方面，集团实现平均售电电价437元/兆瓦时，实现入炉标煤单价846.44元/吨，供电煤耗324.03克/千瓦时。按集团2023年利润总额17.98亿元和25%所得税率计算，机组度电盈利达到3.86分。受益于集团煤炭资源协同供应，公司入炉标煤单价较主要火电公司具有明显优势，即便供电煤耗水平受热电机组拖累，依然实现度电3.86分钱的盈利。公司整体盈利情况较好。 在建及核准项目体量可观，装机成长可期。在建煤电项目包括长安益阳200万千瓦、陕煤石门132万千瓦，陕煤信电200万千瓦，陕煤汨罗200万千瓦，合计732万千瓦煤电项目。另有陕煤上高200万千瓦获得核准，在建及待建项目合计932万千瓦，全部建成投产后集团煤电装机容量可实现翻倍增长。且在建及待建机组主要分布于湖南、江西等电力供需矛盾较为突出省份，我们预计公司在建及待建机组有望受益于区域电力供需格局，实现电价电量“双高”。 煤电一体协同发展，业绩和盈利确定性有望提升。2024年，国家能源局印发《2024年能源工作指导意见》，提出推动煤炭、煤电一体化联营，合理布局支撑性调节性煤电。公司本次收购陕煤电力集团是打造“煤电一体化”运营模式的重要举措，通过“煤电一体化”运营熨平煤炭价格波动和电力需求变化带来的影响，使企业能够保持稳定运营。同时，通过延伸煤炭主业产业链公司盈利空间也将得以提升。煤电一体协同发展背景下，未来公司业绩空间和经营稳定性均有望得以提升，估值抬升空间广阔。 盈利预测与投资评级：我们认为在能源大通胀持续背景下，国内动力煤价格中枢有望中高位运行。陕西煤业坐拥陕北优质煤炭资源，长期来看具备较大的产量释放空间，公司未来发展前景广阔。未考虑股价波动对净利润的影响，我们预计公司2024-2026年实现归母净利润为216/223/232亿元；EPS为2.23/2.3/2.39元/股，PE为10.79/10.46/10.07倍，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济；煤炭、电力相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全生产事故等。

2024年 8月 29日，中曼石油发布 2024年半年度报告， 2024年上半年，公司实现营业收入 19.18亿元，同比上涨 3%，实现归母净利润 4.28亿元，同比上涨 1%；扣非后净利润 4.18亿元，同比下降 0.19%。经营活动现金流量净额 4.88亿元，同比上涨 45%；基本每股收益 1.09元/股，同比上涨2%。资产负债率为 70.60%，较 2023年全年上涨 2pct。 2024年第二季度，公司单季度营业收入 11.11亿元，同比上涨 17%，环比上涨 38%；单季度归母净利润 2.56亿元，同比上涨 22%，环比上涨 49%； 单季度扣非后净利润 2.48亿元，同比上涨 23%。 点评： 2024H1，公司收入和利润增长主要来自原油销售板块贡献。 上半年公司营收主要来自钻井服务和原油销售，两者分别占总收入比重为 34.29%、58.08%，同比分别-7.54pct、 +11.17pct，公司营收增长主要来自原油销售业务。公司毛利率为 46.93%，同比-0.09pct，其中，钻机及配件/钻井服务/原油销售/贸易业务毛利率分别为 14.20%、 5.95%、 74.86%、55.77%，同比分别-15.64pct、 -9.62pct、 -5.92pct、 +41.50pct。 原油产量持续增长，资源基础进一步夯实。 2024Q2， 公司实现原油产量20.72万吨，同比+27.04%，环比+4.75%。其中，温宿原油产量为 16.18万吨，同比+11.66%，环比+4.72%；坚戈原油产量为 4.54万吨，同比+149.45%，环比+4.85%。对于温宿项目，柯柯牙油田储量上报工作稳步推进，公司完成了油气处理站和天然气管道可研方案（上半年温宿伴生气产量 1.1万吨）。坚戈项目已经进入产能快速提升期。 Q2公司完成岸边 87%权益收购， 岸边项目已完成老矿权延期工作以及油田建设可研方案，为转入开发打下基础。 同时，公司成功竞得伊拉克 EBN 区块和 MF区块开发权，进一步夯实了产量长期增长的资源基础，并与托克集团签署战略合作框架协议，助力资源开发和销售。 2024H1， 公司桶油利润有所下降，或可能是坚戈油田并入影响。 上半年我们推算公司桶油实现价格为 53.61美元/桶，同比-8.94美元/桶，我们认为主要受坚戈区域原油销售价格较低有关；桶油生产成本 13.48美元/桶（主要包括作业费用和折旧摊销），同比+1.46美元/桶。 2024Q2， 公司利润率实现同环比增长。 二季度， 公司毛利率为 47.60%，同比+1.32pct，环比+1.60pct。 净利率为 23.12%，同比+0.09pct，环比+0.25pct。 费用方面，由于借款利息及汇兑损失增加导致公司财务费用有所增长， Q2同比增幅 0.39亿元，环比增幅 0.27亿元。 原油价格预期仍维持高位。 2024Q2，国际油价在地缘政治风险和 OPEC减产支撑下维持高位震荡，布伦特原油均价 85.03美元/桶，同比+7.30美元/桶（+9%），环比+3.27美元/桶（+4%）。 展望下半年，我们认为OPEC+四季度退出减产或使原油供给端有所承压，但油价整体仍有望保持高位运行，公司桶油盈利空间仍然可观。 公司派发现金股利，积极回馈股东。 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 4.30元（含税） ，分红比例为 45.98%，较 2023年 35.26%的比例提升。 按 2024年 8月 29日收盘价，公司 2024年中期分配股息率为2.15%。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别为10.28、 12.87和 15.08亿元，同比增速分别为 26.9%、 25.2%、 17.2%，EPS 分别为 2.22、 2.78和 3.26元/股，按照 2024年 8月 29日 A 股收盘价对应的 PE 分别为 8.98、 7.17和 6.12倍， PB 分别为 2. 13、 1.77、1.47倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量快速增长， 2024-2026年公司有望继续保持良好业绩， 我们维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 经济波动和油价下行风险；公司上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。

事件：2024年8月18日，海油工程发布2024年半年度报告，2024年上半年，公司实现营业收入134.29亿元，同比下降7.01%，实现归母净利润11.97亿元，同比上涨22%；扣非后净利润8.39亿元，同比上涨7%。经营活动现金流量净额25.94亿元，同比下降10.83%；基本每股收益0.27元/股，同比上涨23%。资产负债率为40.82%，较2023年全年上涨3pct。2024年第二季度，公司单季度营业收入77.58亿元，同比下降3.57%，环比上涨37%；单季度归母净利润7.22亿元，同比上涨35%，环比上涨52%；单季度扣非后净利润4.39亿元，同比下降3.86%。 点评：2024Q2公司净利率同比改善明显，主要受消费税退税影响。2024Q2，公司销售毛利率为11.49%，环比+1.58pct，同比-1.33pct，同比下降的主要原因是上年同期海外项目集中交付，本期新承揽的海外项目处于启动阶段。公司销售净利率为9.59%，环比+1.09pct，同比+2.58pct，同比提升的主要原因是消费税退税带来的其他收益增加和信用减值损失转回，其中，2024Q2公司消费税退税确认2.33亿元，上年同期无此事项，主要受消费税退税申报和确认的时间和区间影响；2024Q2公司信用减值损失转回0.18亿元，同比+0.99亿元，主要原因是本年收回逾期应收款项转回减值损失，上年同期计提减值损失综合影响所致。 2024Q2，公司利润环比保持增长，主要受海上安装工作量提升影响。2024Q2，公司运行项目72个，钢材加工量13.53万结构吨，同比+19.0%，环比-0.5%。海管铺设99.1公里，同比+10.1%，环比+43.8%。海上作业投入船天0.66万天，同比-1.5%，环比+37.5%；海上安装导管架和组块16座，同比+60.0%，环比+6.7%。同时我们认为公司海上船舶使用效率提升，有利于进一步降低成本。2024年下半年，公司计划35个项目建成投产，公司预计建造加工量可能超过14万吨，投入船天超过1.5万个，公司下半年的海上安装工作量继续提升，或有利于公司利润率持续改善。2024Q2公司海外新签合同稳步推进。2024Q2，公司新签订单节奏有所放缓，新签总额60.01亿元，同比-50%，环比-7.92%，其中，国内、海外新签订单分别为14.33、45.68亿元，同比分别-75%、-27%，环比分别-76.55%、+1022.36%。公司海外市场开发工作稳步推进，新签海外主要项目包括浦项制铁四期开发总包项目、中海油北美公司MSAEPC框架协议、沙特阿美CRPO125/126导管架运输和安装项目等。截止本次报告期末，在手订单总额约为388亿元，为公司业务持续发展提供有力支撑。 公司核心竞争力持续提高，为国内深水项目开发及公司承接国际订单提供基础支撑。2024上半年，成功完成亚洲第一深水导管架——“海基二号”海上安装，“海基”深水系列产品实现新升级，全类型浮式生产储卸油装置设计建造技术实现高水平自主化。成功打造亚洲首艘圆筒型FPSO“海葵一号”，建造周期较国际同类型产品缩短近50%，进一步提升了公司在高端FPSO建造领域的行业话语权。成功完成国内首个深水高压气田“深海一号”二期项目建设任务，有效助力“深海一号”超深水大气田高峰年产量提升50%。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为22.58、25.81和29.15亿元，同比增速分别为39.3%、14.3%、13.0%，EPS（摊薄）分别为0.51、0.58和0.66元/股，按照2024年8月16日收盘价对应的PE分别为10.69、9.35和8.28倍。我们认为，公司未来有望受益于中海油高水平资本开支和行业景气度持续回升，2024-2026年公司业绩或将持续增长，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济波动和油价下行风险；需求恢复不及预期风险；上游资本开支不及预期风险；地缘政治风险；汇率波动风险。

洪城环境作为南昌市综合环境运营商，具备稳定盈利ummary]]+高分红属性。公司大股东为南昌水业集团（持股29.79%），公司充分依托集团资源，先后注入水务、燃气、固废等优质资产，已经成为区域环境综合运营商。 公司水务业务运营能力领跑行业，2023年供水业务毛利率45%，污水业务毛利率42%。同时，公司在江西省支持下资产的获利能力较强，公司资产周转率显著高于行业。2023年公司ROE达到14.4%，位居行业可比公司第一，体现公司突出的盈利能力。公司运营业务毛利占比接近80%，占抵销前净利润比重近90%，盈利具有较强的稳定性。同时公司承诺2024-2026年分红比例不低于归母净利润50%，2023年静态股息率达到4.82%，2024年预测股息率为4%。 水务业务发展稳健，持续贡献稳定现金流。供水业务：公司目前供水产能194万吨/日，在南昌市供水市场处于领先地位，且成本控制能力较强，板块毛利率维持在45%，在可比公司中排名靠前。当前江西省已有多地开展水价调整，南昌市存在水价上调的可能。我们预计供水业务有望伴随水价改革而带来盈利增厚。同时，公司积极拓展直饮水业务，并目标在2024年底建成100个直饮水项目，实现直饮日供水量达400吨的目标。污水处理业务：公司现有污水处理产能370万吨/日，在江西省内市占率超过80%，产能利用率超过85%。江西省正在推进水污染治理改革，2022年江西省城市生活污水收集率不到50%，不及全国平均水平。公司顺应改革趋势进行厂网一体化投资建设，目前已经完成项目投资37亿元，项目内部收益率在5%-10%，厂网一体化的推进或将为公司带来运营和工程的收入和盈利增量。 燃气顺价机制落地有望保障板块盈利稳定性。公司燃气板块分为燃气销售与燃气工程两部分业务，合计毛利占比15.67%。公司燃气销售在南昌市具有垄断经营地位，2018-2023年燃气用户数复合增长率为9.3%，支撑燃气销售收入稳步增加。2022年受到上游气价上涨影响，毛利率有所收缩，2023年恢复至10%。我们认为伴随天然气价格联动机制调整，上游成本压力有望得到及时疏导，燃气业务经营稳定性或将增强。 鼎元生态连续三年完成业绩承诺，近期新注入资产增厚盈利。2023年鼎元生态新增光伏发电项目及飞灰填埋业务，全年实现毛利率分别为67%、81%，有望提高板块综合盈利水平。根据业绩承诺，2024年鼎元生态完成净利润不低于1.35亿元。 投资建议：公司深耕水务环保行业，盈利能力突出。同时，公司做出分红承诺，2024-2026年将保持50%以上比例分红，持续为投资者创造分红回报。考虑到公司运营业务较为稳定，且水务、燃气业务有望受益价格改革，而带来盈利增加。我们预测公司2024-2026年营业收入分别为84.47/89.05/94.19亿元，归母净利润11.69/12.35/12.89亿元，按7月31日收盘价计算，对应PE为12.27x/11.61x/11.13x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：水价上调不及预期风险；项目进展不及预期；市场拓展风险。

事件：2024年7月30日，新集能源发布2024年半年报。2024年H1公司实现营业收入59.85亿元，同比减少4.40%；实现归母净利润11.76亿元，同比减少10.11%；扣非后净利润11.38亿元，同比减少11.57%。经营活动现金流量净额17.55亿元，同比减少10.24%；基本每股收益0.45元/股，同比减少10.00%。其中，单Q2公司实现营业收入29.27亿元，同比减少12.99%，环比减少4.27%；实现归母净利润5.78亿元，同比减少19.03%，环比减少3.25%；扣非后净利润5.56亿元，同比减少21.03%，环比减少4.50%。 点评：煤炭板块：安监力度升级叠加刘庄煤矿停产整顿，煤炭产量同比下滑。 煤质提升实现以价补量，板块业绩基本维持稳定。煤炭产销量方面，2024年H1公司原煤产量1037.90万吨，同比-7.65%；商品煤产量936.02万吨，同比-4.82%；商品煤销量910.36万吨，同比-10.24%。其中，单Q2原煤产量536万吨，同比-6.02%，环比+6.99%；商品煤产量467万吨，同比-7.82%，环比-0.43%；商品煤销量458万吨，同比-14.52%，环比+1.33%。价格方面，2024年H1煤炭销售均价564元/吨，同比+4.53%。 其中，单Q2煤炭销售均价546元/吨，同比+0.45%，环比-5.11%。成本方面，2024年H1商品煤成本339元/吨，同比+2.72%。其中，单Q2商品煤成本332元/吨，同比-1.19%，环比-4.33%。综合来看，2024年3月淮河能源集团谢桥煤矿发生瓦斯爆炸事故，全省煤炭安全监管力度有所加强，Q2安徽省原煤累计产量为2540万吨，同比-10.82%。同时，5月国家矿山安全局安徽局就2023年顶板事故责令公司刘庄煤矿停产整顿。安监力度升级叠加刘庄煤矿停产整顿，公司煤炭产销量同比下滑，但下降幅度低于安徽省整体水平。且得益于煤质提升，公司煤炭板块实现以价补量。我们预计下半年随着煤矿生产安全事故影响逐步减弱，公司煤炭产量有望恢复至正常水平。 电力板块：煤电联营优势突出，板集二期电厂即将投产有望贡献业绩增长。2024年上半年，受益于电价电量同比双提升的优势，公司电力板块业绩实现稳中有增。电量方面，板集一期电厂实现发电量同比高增。2024年H1实现发电量46.10亿千瓦时，同比+12.41%。其中单Q2发电量21.48亿千瓦时，同比-0.74%，环比-12.75%。电价方面，受益于安徽电价顶格上浮，板集一期电厂实现平均上网电价（不含税）411.5元/兆瓦时，同比+1.28%，继续维持较高的电价水平。我们预计，随着板集二期电厂在下半年落地投产发电，公司电力板块业绩有望实现同比提升，为公司创造增量业绩贡献。 核心优势：煤电一体化协同发展，盈利稳定估值有望提升。公司在建及规划燃煤机组容量高达596万千瓦，分布于安徽、江西等地。其中，板集电厂二期有望于2024年10月投产；江西上饶电厂、滁州电厂和六安电厂均已开工，公司预计均于2026年投运。至2026年，公司煤电控股装机有望达到796万千瓦，未来三年装机与板块业绩有望实现高速增长。未来其电厂的煤炭需求主要由公司自产煤供应，新建电厂有望具备较强的燃料成本优势，形成“煤电一体”产业新格局。至2027年公司有望实现商品煤由大部分外销转向基本内销，实现从煤炭公司向煤电一体化公司的转型，从而获得稳定盈利实现估值修复。同时，在安徽经济高速发展推动用电量需求增长的大背景下，新建煤电机组的利用小时数有望维持高位，且我们预计可维持较好的电价水平。叠加安徽电力现货市场加快推进，省内煤电机组有望获得现货增量收益。 盈利预测及估值：新集能源作为中煤能源集团控股的华东地区动力煤央企龙头，其煤炭资产优质、成本管控能力强，叠加未来煤电一体化的协同发展，稳健经营的同时又具有高增长潜力。基于公司Q2煤炭产销量下滑的影响，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测分别为22.60/24.51/28.22亿元；EPS分别为0.87/0.95/1.09元/股；对应7月30日收盘价的PE分别为9.73/8.97/7.79倍。我们看好公司煤电一体化战略实施带来的业绩成长性，目前仍处于低估状态，维持公司“买入”评级。 风险因素：煤电利用小时数下滑风险；煤电电价下降风险；煤矿安全生产事故风险；煤质下降风险。

民营航空巨头，服务覆盖低中高全旅客市场y]。公司于2006年在上海成立，经营规模稳步扩张。2014年，公司进军低成本航空市场，投资控股设立九元航空。2015年，公司在上交所上市。经过近二十年发展，公司现已实现航空产业高、中、低端旅客市场全覆盖，实行双品牌及双枢纽运行的发展战略。2023年公司营收创新高，利润已实现扭亏为盈。24Q1公司实现盈利，归母净利录得3.7亿元，同比增长124.6%，较2019年同期-7.4%。 运营情况：旅客市场覆盖全面，国内外航线稳步发展。 1）枢纽建设：双品牌双枢纽战略高效服务旅客市场。公司以上海和广州两地为主枢纽基地，持续打造长三角区域及珠三角区域的高价值航线网络。同时设立双品牌吉祥航空和九元航空，覆盖航空高、中、低端旅客市场，形成了精准的市场定位优势和独特的差异化竞争优势，充分发挥规模化机队运营效率的同时减少了成本支出，有利于实现效益最大化。 2）国内航线：航网覆盖持续扩大，优质时刻资源稳步增加。根据2024年夏秋航季航班时刻计划，吉祥航空国内线的周度航班时刻量达到2779班次，较2019年夏秋航季增长15.6%。其中，公司一类机场互飞时刻占比为4.4%，三大航基本为20%左右。对比2023年夏秋航季占比3.8%及2019年夏秋航季占比2.6%有一定提升。具体航班时刻量看，新航季公司一类机场互飞航线的周计划航班量达到288班次，较2019年夏秋航季+144.1%。与自身航班计划量相比，新航季吉祥/九元一类机场互飞时刻量占自身总航班时刻量的比重提升至8.3%/5.8%，此前2019年夏秋航季这一比重分别为4.9%、0%。 3）国际航线：时刻资源仍在恢复，积极布局洲际航线。2024年夏秋航季，公司国际航线周计划航班量为353班次，对比2019年夏秋航季计划航班量减少3.6%；公司国际航线航班时刻量占自身总航班时刻量中占比8.6%，对比2019年夏秋航季的占比10.8%也下降了2.2pct，国际航线时刻量仍在恢复中。洲际航线方面，新航季公司在芬兰、希腊及意大利的航班时刻量增加到20班次，较2019年夏秋航季增加42.9%，公司航班量占比提升至14.2%，超过东航，较2019年夏秋航季11.6%的比例增加2.6pct。 收入费用：单位收益接近三大航，成本管控紧贴春秋航空。 1）收入端：毛利率位居航司前列，单位客收益比肩三大航。2014~2019年，公司毛利率保持在14%以上，超过三大航平均水平，2023年取得五大航司中毛利率最高。单位客收益方面，2019年，吉祥单位客公里收益达到0.4681元，相较于国航/南航/东航分别-12.34%/-3.70%/-5.87%，与三大航单位收益差距已有显著缩减，高于春秋航空29.40%。 2）成本端：单位成本紧贴春秋航空，显著低于三大航。2023年，吉祥航空单位ASK成本0.3605元，相较于国航/南航/东航/春秋的单位ASK成本分别-19.6%/-22.7%/-21.5%/+10.3%。与2019年相比，吉祥单位ASK成本上涨最少，仅增长2.1%，低于其余航司。此前2019年，吉祥航空单位ASK成本相较于国航/南航/东航/春秋的单位ASK成本分别-10.3%/-10.5%/-11.0%/+17.6%，公司成本优势进一步提升。3）费用端：单位费用接近春秋航空，财务费用有所上涨。2019年前，公司期间费用率基本保持稳中有降，至2019年期间费用率降低至9.07%，相较于春秋航空高出4.49pct，低于三大航水平。与2019年对比，2023年公司单位管理及销售费用分别下降1.6%和11.6%，且单位管理费用与春秋航空的差距有所缩减；公司财务费用方面有所上涨。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年实现归母净利16.22/22.65/27.16亿元，同比分别+115.93%、+39.62%、+19.89%，对应每股收益分别为0.73、1.02、1.23元，现价对应PE分别为15.87、11.37、9.48倍。考虑到公司作为民营航空巨头，双品牌发展战略铸造经营强优势，行业提振背景下业绩修复加快。综合历史估值情况考虑，首次覆盖，我们给予公司“增持”评级。 股价催化剂：行业供需状况明显改善，年报业绩超预期，公司月度经营数据超预期等。 风险因素：出行需求恢复不及预期，国际航线需求不及预期，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。

事件：青岛港（601298.SH）发布发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书草案，调整2023年6月末预案。拟收购资产合计对价94.40亿元，2023年合计归母净利润8.12亿元，合计归母净资产69.57亿元，对应PE为11.62倍，对应PB为1.36倍。各标的相关情况如下：来自日照港集团的资产：合计对价46.29亿元，公司拟通过现金购买，计划对不超过35名投资者发行股份募集不超过20亿元配套资金，剩余部分采用自有资金解决。日照港油品码头有限公司（油品公司）100%股权：标的主要从事液体散货港口装卸及罐区仓储等业务，2023年ROE为5.72%，收购对价为28.38亿元，对应PE为19.68倍，对应PB为1.13倍。日照实华原油码头有限公司（日照实华）50%股权：标的主要从事液体散货港口装卸业务，2023年ROE为12.52%，收购对价为17.91亿元，对应PE为11.60倍，对应PB为1.45倍。 来自烟台港集团的资产：合计对价48.12亿元，公司计划对烟台港集团以每股6.90元的价格发行6.97亿股股份购买，暂不考虑募集配套资金的影响，本次交易完成后，山东省港口集团分别通过青岛港集团、烟台港集团持有公司50.36%、9.70%股份，合计持有公司60.06%股份，较原水平提升4.29个百分点。山东联合能源管道输送有限公司（联合管道）53.88%股权：标的主要从事液体散货港口装卸、罐区仓储、管道输送等业务，2023年ROE为19.17%，收购对价为32.64亿元，对应PE为8.51倍，对应PB为1.63倍。山东港源管道物流有限公司（港源管道）51%股权：主要从事液体散货港口装卸、罐区仓储、管道输送等业务，2023年ROE为10.83%，收购对价为15.48亿元，对应PE为11.89倍，对应PB为1.29倍。 点评：资产范围优化，剔除原方案ROE低于5%的资产。为更好地提升上市公司质量和每股收益水平，本次草案中，公司调整拟收购资产范围，基于各项目2022年财务数据，现有方案拟收购范围内已不包含原资产范围中ROE低于5%的标的，并新增前次预案公告后盈利及建设进度提升较快的港源管道51%股权。方案调整后，拟收购资产2023年合计ROE为11.68%，高于A股港口板块除青岛港外的所有上市公司。 收购资产ROE与上市公司接近，但对价估值低于上市公司水平。基于2023年财务数据，青岛港ROE为12.22%，与拟收购资产合计ROE水平11.68%接近。基于2024年7月9日（公司7月10日起停牌5天）收盘价，青岛港A股市值641.97亿元，对应2023年归母净利润及归母净资产，PE为13.0倍，PB为1.59倍。拟收购资产合计对价94.40亿元，2023年合计归母净利润8.12亿元，合计归母净资产69.57亿元，对应PE为11.62倍，对应PB为1.36倍，低于上市公司估值水平。 我们预计本次交易将增厚公司EPS。本次收购中，来自日照港集团的资产由现金支付，公司计划对不超过35名投资者发行股份募集不超过20亿元配套资金。根据公司备考数据测算，不考虑募集配套资金的影响，本次交易完成后，预计2023年EPS从0.76元/股提升至0.80元/股，提升5.20%，2024年第一季度EPS从0.20元/股提升至0.21元/股，提升3.78%。考虑到募集配套资金规模较小，预计相关新增股本对EPS的摊薄影响较低，我们预计本次交易将增厚公司EPS。 山东港口整合推进，省内将加快资产整改，后续尚无相关收购计划：暂不考虑募集配套资金的影响，本次交易完成后，山东省港口集团分别通过青岛港集团、烟台港集团持有公司50.36%、9.70%股份，合计持有公司60.06%股份，提升4.29个百分点。现阶段，山东省港口整合已进入以青岛港为核心的深入业务整合阶段，本次收购将加快对山东省优质液体散货码头的一体化整合，促进主业规模化、集约化、协同化发展，提升综合竞争力。山东省港口集团承诺在2027年1月前解决同业竞争，省内其他装卸业务资产存在盈利能力不足、仍处建设阶段等问题，暂不具备注入上市公司的条件，仍需整改，青岛港上市公司后续尚无相关资产收购计划。 盈利预测与投资评级：青岛港业绩增长稳健，暂不考虑本次收购影响，预计公司2024～2026年实现营业收入187.11、195.57、202.87亿元，同比增长3.0%、4.5%、3.7%，实现归母净利润53.27、58.00、63.15亿元，同比增长8.2%、8.9%、8.9%，对应EPS为0.82、0.89、0.97元，2024年7月9日收盘价（公司7月10日起停牌5天）对应PE为12.05、11.07、10.17倍，维持“买入”评级。 风险因素：港口整合推进不及预期；集装箱吞吐量不及预期；液体散货吞吐量不及预期。

国内电商快递龙头之一，快递业务贡献主要业绩公司成立于2000年5月，于2005年率先和淘宝电商合作，开启“线上线下”融合新模式，并于2016年借壳登陆上交所主板上市。公司自创立以来，优先发展国内电商快递业务并与领先的电商平台开展合作，2023年快递行业收入及毛利占总收入及总毛利比重分别为90.6%及91.6%。此外，公司尝试国际化出海拓展，一方面于2014年成立圆通航空，成为通达系唯一拥有自有航空机队的企业，另一方面于2017年收购中国香港上市公司“先达国际”（22年12月更名为“圆通国际快递”）切入国际货代业务，2023年航空及货代业务营收占比分别为2.1%和5.3%，未来有望构筑中长期第二增长极。 行业竞争秩序整体仍将稳定，为稳健发展创造良好条件基于对政策、龙头意向情况、新进入者三因素的综合研判，我们分析，从相对2023年的边际变化角度，未来行业价格竞争或将缓和。 政策监管方面，工作重点是提升快递行业的发展质量，新《快递市场管理办法》自24年3月起正式实施，将快递业高质量发展产生了一些成熟经验和制度需求上升为制度安排，为快递市场建立明确的制度预期。此外叠加快递行业劳动密集型的特性，我们分析监管的“托底”或具备持续性，2023年监管价格竞争秩序的手段相对灵活，主要是在局部时间、局部区域定点消除“跑冒滴漏”现象，我们预计2024年从边际的角度，价格仍有望维持稳定。 龙头意向方面，展望未来1-2年的时间维度，考虑头部电商快递公司的表态及经营策略，我们认为龙头或会对份额及盈利的增长目标有所兼顾。 新进入者方面，我们分析极兔或将更加重视国内业务的发展质量，此外在行业高质量发展成为重点的大背景下，其余潜在新进入者通过过去的“低价-份额扩张-融资-低价”传统路径实现规模增长的逻辑链路已经不被允许，未来或难有契机再度发起恶性竞争。 三大核心优势赋能公司快递业务经营能力全网数字化工程夯实精益管理组织能力。圆通在通达系加盟制快递公司中率先推动全面数字化转型，2009年合作开发拥有自主知识产权的快递服务运营底层数据系统——“金刚系统”，把分公司数字化标准化作为一号工程，打造“非直营的直营体系”，我们分析本质上是将数字化工程带来的精益运营红利从总部的干线及分拣层面扩散至全链路（末端），从帮助加盟商降本增效的过程当中获取末端服务品质的改善、网络凝聚力的提升以及对加盟商补贴开支的下降。 规模效应及资产布局夯实经营履约能力。1）干线资产方面，公司通过路由优化、装载率提升和运力管理改善增强干线运输能力，运输工具的账面价值由2013年末1.65亿元高增至2023年末7.14亿元；全网干线车辆数量由2018年5100辆增长至2023年7500辆，车辆自有化率从2018年23.5%提升至2023年71.4%，单车日均运输票数由2018年3580件提升至2023年7746件（复合增速16.7%）。2）分拣资产方面，公司早期重视投资“通胀型”的房屋建筑物及土地使用权资产，对于自动化设备的布局逐步后来居上，2023年末房屋建筑物账面价值109.70亿元，土地使用权账面价值46.42亿元；枢纽转运中心数量从2016年62个提升至2023年73个，单个转运中心日均操作业务量从2016年19.65万件提升至2023年79.58万件（复合增速22.1%）。通过策略纠偏、资产布局、服务品质提升及数字化等手段，公司推动自身件量份额提升，2023年包裹市占率回升至行业第二，后续有望稳健增长。 职业经理人制度夯实战略决策能力。圆通是国内快递行业较早引入职业经理人制度的公司，2016年上市前期及初期，公司先后从UPS、顺丰、中国外运、德邦等公司引入职业高管；2019年，公司进一步深化职业经理人制度建设，潘水苗先生（具备高新技术实体行业及一级金融市场投资复合背景）出任公司总裁；2024年一季度，公司引入周建（曾就职顺丰、百世）出任圆通速递国际执行董事及副总裁。我们认为，职业经理人制度的深化，反映的是公司快速学习反应能力的提升以及治理的完善。 航空货运及国际业务有望构筑公司的第二增长极公司在国际化战略方面资产壁垒高筑，截止2023年末自有航空机队数量13架；圆通航空累计开通航线超130条；浙江嘉兴“东方天地港”已经全面开工，公司预计2024年全面建成，2025年全面投产，未来枢纽网络布局将以“一主九从、3+3”为关键节点。展望未来，公司有望继续深化国际化发展战略，推进“快递出海”工程，围绕国际快递、国际货运和供应链业务进行拓展布局，重点发力国际快递。 盈利预测及估值评级我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为43.79亿元、51.54亿元、59.82亿元，同比分别增长17.6%、17.7%、16.1%，对应市盈率分别13倍、11倍、9倍。结合公司历史上的PE估值与业绩匹配度情况，同时考虑行业及公司经营改善带来的估值修复，若给予24年PE估值中枢17倍，则目标市值744亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：实物商品网购需求不及预期；电商快递价格竞争恶化；末端加盟商稳定性下降。

2024年5月11日，中曼石油参与了伊拉克石油部第五（+）轮和第六轮油气区块招标，成功中标获得伊拉克EastBaghdadFieldNorthernExtension区块（又称NorthExtensionE.Baghdad区块，简称“EBN区块”）和MiddleEuphrates区块（又称MiddleFurat区块，简称“MF区块”）的开发权。 本次中标后，公司将结合伊拉克油气田开发相关政策和公司实际情况，尽快与伊拉克石油部开展下一步的合同谈判工作。 点评：伊拉克时隔六年再度招标，并启用了利润分享协议。在本轮招标之前，伊拉克石油部已经在2008、2009、2010、2012年完成了四轮招标，并与承包商签署技术服务合同（TechnicalServiceContract,TSC，每桶油给予承包商固定报酬费）。2018年，伊拉克在第五轮招标中引入了利润分享协议（即勘探、开发和生产合同(Exploration,DevelopmentandProductionContract,EDPC)或开发和生产合同(DevelopmentandProductionContract,DPC)，可视为产品分成合同）。2023年，伊拉克宣布第五轮（+）和第六轮共30个项目招标，中标公司或财团须签订EDPC或DPC合同，合同主要条款包括：1）合同期限：EDPC的勘探期为5至9年，开发期为25年。DPC的开发期为20年，并有可能延长5年。 2）回收费用：承包商承担石油投资并有权收回石油成本，对于某些被归类为补充费用的费用，承包商有权加速收回这些费用并获得利息。石油成本从认定收入净额(认定收入减去特许权使用费)中支付，补充费用从认定收入净额减去石油成本和报酬中支付。 3）其他费用：EDPC合同需要承包商支付签字费用，以及在宣布商业化后需进一步支付一定费用。DPC合同需要承包商支付签字费，并在第一个商业生产日后支付进一步的费用。这些费用不包含在收回成本中，也不能抵税。 4）税费：承包商需缴纳认定收入的15%作为特许权使用费。并在伊拉克当地缴纳所得税。 5）报酬：按剩余净认定收入(认定收入减去特许权使用费减去支付的石油成本)的(投标)百分比支付。本轮投标竞价指标即为承包商获取的报酬百分比，伊拉克石油部将接受合同区域最低报酬百分比的投标。 6）支付方式：除非伊拉克选择以现金支付，否则石油收回成本、补充费用和承包商报酬将以出口石油支付。这些支付在第一个商业化生产日后发生。7）其他义务：承包商将有义务提供培训和技术转让以及雇用当地人员和采购当地货物和服务。承包商将向基础设施基金捐款，这些捐款将被视为石油成本。中曼石油中标仅有的两个DPC项目。在伊拉克石油部第五（+）轮和第六轮油气区块招标中，中曼石油成功中标EBN区块和MF区块。EBN区块为东巴格达油田的北部扩边，区块面积231平方公里，已钻7口井。 东巴格达油田面积为822平方公里，2018年中国振华石油公司中标该区块，2019年该油田投入生产，2022年初油田日产达到2.5万桶。MF区块面积1073平方公里，已钻6口井。以上两个区块均为DPC合同，按统一合同条款，开发期限为20+5年。勘探开发及钻井装备服务一体化有望更好保障新项目的盈利水平。2023年10月底，中曼石油获得伊拉克油气田开发及作业资质，2024年5月，中曼石油成功中标伊拉克两个油气田区块开发合同。公司将依托一体化业务布局，充分发挥自身技术和管理优势及协同创效能力，实现对伊拉克油气区块的高效开发利用，为公司原油开采业务及后续油气上产注入新动力。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为10.89、13.51和15.23亿元，同比增速分别为34.4%、24.0%、12.8%，EPS分别为2.72、3.38和3.81元/股，按照2024年5月15日A股收盘价对应的PE分别为9.32、7.51和6.66倍，PB分别为3.04、2.32、1.85倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量快速增长，2024-2026年公司有望继续保持良好业绩，我们维持对公司的“买入”评级。 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险

国内油气开采龙头，全产业链一体化竞争优势显著。 公司是中国油气行业占主导地位的油气生产和销售商， 全球资产布局具备国际竞争力， 同时兼具炼油、化工等石化下游产业链，国内油气龙头地位稳固。公司盈利能力与油、气价格高度相关， 同时炼化资产近年来抗风险能力持续提升，在油价中高位背景下依旧实现了盈利正向贡献。从财务表现看，公司资产负债率稳定，经营性现金流充沛，近十年来公司经营活动现金流基本维持在 2500 亿以上；资本开支方面， 在上下游景气度切换背景下，公司油气板块资本开支仍占主导，推动业绩潜力持续释放。 公司上游资产规模质量全球领先， 油气量价齐升助力勘探开发板块业绩高增。 公司油气资源禀赋良好，近年来原油产量稳中有升，天然气产量增长潜力持续释放。公司实现了国内领先、全球优化布局的资产格局，国内采取加大老区油气稳产、 新区增量上产策略，同时推动非常规油气高效勘探开发，发现和落实了一批亿吨级和千亿立方米级规模储量区，未来产量提升和桶油成本降低均有较大空间。 油气价格方面， 我们认为，预计未来全球供给受控、边际供应成本上升、需求有望上涨或将对中高位的原油价格形成较好支撑，国际 LNG 价格在以需定供的市场特点和俄乌冲突的中期扰动下或仍将保持较强的脆弱性和潜在的上行动力，国内逐步推行的气价改革和顺价措施也有望为公司售价提升打开空间。公司勘探开发板块业绩贡献可期。 炼化板块资产质量稳步提升， 气头产业链发展有望助力公司业绩抗风险能力进一步增强。 炼油板块，公司千万吨级炼厂达 13 座，占全国千万吨级炼厂数量的 38%，平均炼厂规模高达 900 万吨，规模化优势突出。公司油品供给位居国内前列，作为国内合规经营龙头，在成品油消费税趋紧及产能优化、双碳目标推进的供给侧改革背景下，行业集中度有望进一步提升。此外， 2023 年疫后复苏表现可观，国内出行带来成品油消费表现明显提升，公司炼销一体化在油价中高位背景下有望增强盈利保障能力。化工板块，公司化工业务基石稳固，同时化工装置大型化增强竞争优势。此外，公司实现了勘探开发副产物利用，打造乙烷等原料的资源壁垒，同时带来化工板块新的业绩增长极， 根据我们测算， 基于 2011- 2023 年数据，预计单套 120 万吨乙烷制乙烯项目 EBITDA 中枢或为 40-50亿左右， 或能有效抵御国际油价大幅波动对炼化板块盈利的影响， 化解高油价下炼化板块业绩承压掣肘，公司炼化资产有望迎来重估。 资产质量优化及央国企改革深化，公司价值重估仍处半途。 我们复盘了公司及石油工业改革历程，近年来公司深化市场化改革，强调创新驱动与高质量发展战略， 国资委于 2022 年提出《提高央企控股上市公司质量工作方案》 ， 在方案指导下， 公司生产经营活力、经营效率有望进一步提升。在考核体系方面，伴随“一利五率”、市值管理等体系化、指标化考核手段加码，公司经营效益有望提升。此外，我们通过横向对比三桶油及海外油气公司，公司持续深化改革成效显著、经营效益有所提升，尤其是其自由现金流优异， 但其估值仍未被市场完全反映，特别在与海外油气龙头估值对比仍处于相对低位。 伴随近年来公司资产质量提升，业绩释放潜力仍值得期待， 我们认为， 公司仍具备较高的投资价值。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2024-2026 年的营业收入将分别达到 31912.72、 32998.73 和 33290.05 亿元，同比增速分别为 5.99%、3.40% 和 0.88%。 2024-2026 年归母净利润分别为 1844.15、 1980.44 和2096.82 亿元，同比增速分别为 14.44%、 7.39%、 5.88%， EPS（摊薄）分别为 1.01、 1.08 和 1.15 元/股。对应 2024 年 4 月 30 日收盘价,我们预计 2024-2026 年中国石油 A 股 PE 分别为 10.19、 9.49、 8.96 倍，中国石油 H 股 PE 分别为 6.41、 5.97、 5.64 倍，低于行业平均水平。考虑到公司作为国内陆上油气勘探开发龙头，同时上游板块景气度仍处于相对高位，叠加公司一体化布局，在油价中高位背景下业绩释放潜力较大，同时公司作为油气领域国央企龙头，有望受益于国央企深化改革，其内生成长性或将持续释放， 2024-2026 年公司业绩有望稳步增长，对公司 A 股及 H 股给予首次覆盖“买入”评级。 股价催化剂： 公司增储上产与油价中高位运行共振、公司资产质量优化、国央企市场化改革带来业绩增长潜力、全产业链抗风险能力优异、“双碳”背景下市场集中度加速提升、顺周期背景下需求端动能释放。 风险因素： 1） 原油、国际天然气价格剧烈波动的风险。 2） 增储上产不及预期风险。 3） 全国炼能过剩风险。 4） 新能源汽车对成品油消费替代过快风险。 5） 化工品过剩风险。 6） 终端需求恢复不及预期的风险。7）新投产项目盈利不及预期风险

事件： 4 月29 日晚， 公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入 567.12亿元，同比增长 12.32%； 实现归母净利润 67.05 亿元，同比增长 64.31%；扣非后归母净利润 65.89 亿元，同比增长 66.76%；经营活动产生的现金流量212.68 亿元，同比下降 3.17%，基本每股收益 0.875 元。 其中， 2023Q4 公司实现营业收入 141.6 亿元，同比增长 15%；实现归母净利润 6.5 亿元，同比扭亏为盈。同日，公司发布 2024 年一季报， 2024Q1 公司实现营业收入 141.08 亿元，同比增长 6.43%； 实现归母净利润 20.35 亿元，同比增长 26.14%。2023 年及 2024Q1 归母净利润大幅增长主要由于： 1）雅砻江水电上网电价同比提升； 2） 全社会用电量持续增长、水电来水不足以及 2023 年底钦州三期电厂投产带来火电电量大幅提升，同时燃煤成本同比显著下降。 3）新能源装机量增长带来电量提升。 点评：2023 年公司水电业务实现营收 255.75 亿元，同比增长 7.61%，毛利153.84 亿元，同比增长 5.13%，占比 75.2%。火电业务实现营收 228.74亿元，同比增长 13.09%，毛利 24.67 亿元， 扭亏为盈，占比 12.1%。新能源业务实现营收 45.55 亿元，同比增长 25.86%，毛利 36.19 亿元，同比增长 25.1%，占比 12.56%。 水电： 2023 年各流域来水同比偏枯， 上网电量小幅下滑，雅砻江电价上涨带动盈利提升。 2023 年，受各流域来水偏枯的影响， 公司水电上网电量 936.43 亿千瓦时，同比下降 5.05%，其中 Q4 公司水电上网电量245.05 亿千瓦时，同比增长 4.21%； 2023 年水电平均上网电价 0.300 元/千瓦时，同比上升 10.29%。 分流域来看： 1）雅砻江水电： 2023 年雅砻江水电上网电量 837.66 亿千瓦时，同比下降 4.86%，其中 Q4 水电上网电量 221.64 亿千瓦时，同比增加 3.12%；受益于锦官电源组送苏电价的抬升以及来水偏枯带来的电价上浮， 全年雅砻江水电平均上网电价0.310 元/千瓦时，同比上升 11.11%。 2）国投大朝山： 2023 年国投大朝山实现上网电量 61.48 亿千瓦时，同比减少 9.53%，其中 Q4 实现上网电量 13.14 亿千瓦时，同比增加 19.15%； 全年平均上网电价 0.186 元/千瓦时，同比上升 0.54%。 3）国投小三峡： 2023 年国投小三峡上网电量 37.29 亿千瓦时，同比减少 1.30%，其中 Q4 上网电量 10.26 亿千瓦时，同比增加 11.86%； 全年平均上网电价 0.251 元/千瓦时，同比下降4.56%。2024Q1 雅砻江来水同比偏枯，小三峡有所改善， 水电上网电价持续抬升。 2024Q1 公司水电上网电量 213.04 亿千瓦时，同比下降 8.35%； 水电平均上网电价 0.318 元/千瓦时，同比上升 4.26%。 1）雅砻江水电：2024Q1 雅砻江水电上网电量 195.16 亿千瓦时，同比减少 8.25%； 平均上网电价达到 0.328 元/千瓦时，同比上升 4.46%。 2） 国投大朝山： 2024Q1 国投大朝山实现上网电量 11.51 亿千瓦时，同比减少 17.74%；平均上网电价 0.187 元/千瓦时，同比上升 1.08%。 3）国投小三峡： 2024Q1国投小三峡来水有所恢复， 实现量价齐升， 上网电量 6.37 亿千瓦时，同比增加 10.88%； 平均上网电价 0.271 元/千瓦时，同比上升 4.23%。 火电： 2023 年火电电量大幅增长， 燃煤成本下降带动盈利修复。 收入端： 公司火电机组所在区域全社会用电量增长叠加水电出力不足， 2023年公司火电上网电量 545.59 亿千瓦时，同比增长 15.29%，其中 Q4 火电上网电量 127.30 亿千瓦时，同比增长 5.30%。 2023 年公司火电平均上网电价 0.472 元/千瓦时，同比下降 1.87%。 成本端： 2023 年煤价中枢同比显著下降，秦皇岛动力煤（ Q5500）平仓价同比下降 23.85%， 广州港印尼煤（ Q5500）库提价同比下降 20.59%。2024Q1 受益于新机组投产，火电电量持续增长，电价同比微降。 收入端： 受益于部分地区社会用电量增长以及国投钦州二电首台机组（ 66 万千瓦）投产的影响， 2024Q1 公司火电上网电量 142.54 亿千瓦时，同比增长 17.91%； 此外， 国投钦州电厂三期 2 号机组（ 66 万千瓦） 已于2024 年 4 月 29 日正式投产发电，公司火电发电量有望持续提升。 火电平均上网电价 0.463 元/千瓦时，同比下降 1.91%。 成本端， 2024Q1 煤价中枢同比下降，秦皇岛动力煤（ Q5500）平仓价同比下降 20.09%；广州港印尼煤（ Q5500）库提价同比下降 9.74%，公司燃料成本压力持续缓解。 新能源： 2023 年及 2024Q1 新能源装机增长带动电量大幅上升。 电量方面， 2023 年公司新增新能源装机量 243.24 万千瓦，其中风电 23.31万千瓦，光伏 219.93 万千瓦； 2024Q1 新增装机容量 8.01 万千瓦，主要为光伏。受新能源项目投产以及部分区域风光资源好于同期的影响， 2023 年公司新能源实现上网电量 92.54 亿千瓦时，同比增长 40.75%，其中风电上网电量 63.38 亿千瓦时，同比增长 33.24%，光伏上网电量29.16 亿千瓦时，同比增长 60.42%。 2024Q1 公司新能源实现上网电量28.89 亿千瓦时，同比增长 45.32%，其中风电上网电量 17.42 亿千瓦时，同比增长 16.17%，光伏上网电量11.47 亿千瓦时，同比增长 134.71%。电价方面， 受电力市场化程度不断提高及新投产机组平价上网的影响， 2023 年新能源上网电价下降，风电平均上网电价 0.486 元/千瓦时，同比下降 4.33%, 光伏发电平均上网电价 0.665 元/千瓦时，同比下降21.30%。 2024Q1 公司风电平均上网电价 0.492 元/千瓦时，同比上升1.03%, 光伏发电平均上网电价 0.551 元/千瓦时，同比下降 33.21%。 展望未来， 公司雅砻江水电业务兼具稳健及高成长性， 两杨电站有望为雅砻江水电贡献明显的发电增量，长期具备 1000 万千瓦以上的装机增量空间。火电有望继续受益于电量增长及成本下降带来的业绩改善，新能源装机增长提速下成长空间大。 雅砻江优质大水电资产稀缺性凸显，水电业务兼具稳健及高成长性。 公司水电业务的核心资产雅砻江水电为雅砻江流域水电资源开发的唯一 主体。雅砻江为我国第三大水电开发基地，流域自然资源禀赋优越，作为优质大水电资产的稀缺性凸显。此外，流域已建成二滩、锦屏一级、两河口三大调节水库，梯级调度能力强，雅砻江流域水电的发电利用小时数高且年际波动较小，公司水电的经营稳健性凸显。 雅砻江全流域规划装机量 3000 多万千瓦，目前已开发 1920 万千瓦，待开发资源储备丰富。 2021-2022 年两河口、杨房沟电站陆续投产，装机量合计 450 万千瓦，随着两河口基本完成蓄水、 电站自身发电能力及对下游的梯级补偿效益将不断释放，我们预计 2024 年雅砻江流域水电仍将贡献明显的发电增量。 此外，卡拉、孟底沟水电站在建，装机量合计 342 万千瓦，公司预计将于 2029-2030 投产； 中游牙根一级（已获核准）、牙根二级、愣古以及上游 10 座水电站处于前期规划阶段，装机量合计 738 万千瓦。 雅砻江水风光互补优势显著，新能源装机增长提速下成长空间可期。 截至 2023 年底，公司新能源装机量合计 703.58 万千瓦，其中风电 318.25万千瓦，光伏 385.33 万千瓦。根据公司规划， “十四五”期间公司新能源装机规模将达 1472 万千瓦， 2024-2025 年装机增长空间超过 700 万千瓦。 公司在雅砻江打造水风光一体化基地有显著的项目获取及消纳优势，雅砻江流域水风光互补示范基地远期规划新能源装机量超 4000 万千瓦，开发潜力大。 盈利预测及评级： 国投电力坐拥雅砻江优质、稀缺大水电资产， 随着来水改善以及两杨电站发电量的释放，水电业绩有望显著增长；火电有望继续受益于电量增长及成本下降带来的业绩改善。 新能源装机量快速增长，未来增长空间大。 我们预测公司 2023-2026 年归母净利润预测分别为 83.9 亿元、 92.7 亿元、 98.4 亿元，对应增速 25.1%/10.6%/6.1%， EPS分别为 1.12 元、 1.24 元、 1.32 元， 对应 4 月 29 日收盘价的 PE 分别为13.56X/12.26X/11.56X，维持“买入”评级。 风险因素： 国内外煤炭价格大幅上涨；公司水电项目所在流域来水较差；两杨电价不确定性；公司新能源项目建设进展不及预期。

事件： 202 4年 4月 28日晚， 中国石化发布 2024年一季度报告。 2024年一季度公司实现营业收入 7899.67亿元，同比下降 0.17%，环比增长6.43%；实现归母净利润 183.16亿元，同比下降 8.88%，环比增长144.31%； 实现扣非后归母净利润 181.86亿元，同比下降 7.76%，环比增长 74.65%；实现基本每股收益 0.15元，同比下降 8.93%，环比增长150.00%。 点评： 一季度公司经营稳健， 增产增销成效显著。 油价端， 2024年一季度布伦特平均油价为 81美元/桶，同比及环比均下降 1%左右。 分板块盈利看， 上游板块实现营业利润 127.06亿元，同比增长 11%； 炼油板块营业利润 64.12亿元，同比下滑 35%；成品油销售板块营业利润 79.47亿元，同比下降1%；化工板块营业利润-18.28亿元，同比增长15%。 整体上看，公司上游板块有效抵御了油价中枢下行影响，以增储上产和降本增效实现盈利有效增长；炼化板块紧贴市场优化调整，化工板块减亏明显；成品油销售板块维持稳健盈利贡献。 增储增产与降本增效成效显著， 上游板块盈利稳步抬升。 2024年一季度，公司上游勘探开发板块增储、增产、增效成果显著。在增储方面，公司加强高质量勘探，取得一批油气新发现， 在塔里木盆地、四川盆地、江汉盆地等地区取得油气勘探重要突破， 天然气产供储销体系建设持续完善。 在增产方面， 一季度油气当量产量 1812万吨，同比增长 3.4%，其中原油产量 70.36百万桶，同比增长 1.3%， 天然气产量 99亿立方米，同比增长 6.0%。 在增效方面，公司降本增效持续发力，一季度油气现金操作成本 15.2美元/桶油当量，同比下降 0.3美元/桶油当量。 生产及销售结构调整， 炼化业务持续开展成本优化。 炼油板块， 2024年一季度公司原油加工量为 63.3百万吨，同比增长 1.7%，成品油产量38.83百万吨，同比增长4.1%， 炼油现金操作成本为3.83美元/桶，同比下降 0.2美元/桶， 同时公司增加成品油出口规模，优化出口节奏和结构，在降本同时进一步优化盈利结构；在成品油销售方面，一季度公司成品油总经销量 59.81百万吨，同比增长 6.5%， 同时，公司实施差异化策略，汽油经营量同比增长 5.4%，车用 LNG 零售量同比增长 119.3%。 整体来看，公司炼油板块产销稳步提升。 化工板块， 一季度公司着力成本管控， 单位完全加工成本为 1370元/吨，同比下降10%，同时公司通过优化原料、装置、产品结构， 实现化工板块大幅减亏。我们认为， 2023-2024年整体炼能增速趋缓， 而国家经济持续向好，居民出行常态化发展，成品油需求仍有一定修复空间；化工板块受国内地产端疲软影响，芳烃、烯烃板块景气度或呈现分化格局，公司炼化板块盈利仍有上行空间。 资本开支结构优化，聚焦增储上产及炼化资产效益提升。 一季度公司资本开支合计 205亿元，同比下降 29亿。在结构方面，公司仍聚焦于上游增储上产和炼油化工增效，整体来看，一季度勘探开发、炼油板块资本开支占比同比均增长 2pct，化工板块占比下降 4pct。在上游领域，公司资本开支主要用于济阳、塔河等原油产能建设，川西等天然气产能建设以及龙口 LNG 等油气储运设施；炼化板块主要集中于镇海扩建、广州和茂名技术改造等项目及镇海二期乙烯、茂名乙烯等项目。我们认为，公司资本开支运用水平高效， 有望持续为公司带来资产质量和效益水平提升， 进一步增强盈利及抗风险能力。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为805.82、 903.34和 1012.58亿元，归母净利润增速分别为 33.3%、12.1%和 12.1%， EPS（摊薄）分别为 0.66、 0.74和 0.83元/股，对应 2024年 4月 26日的收盘价， 对应 2024-2026年 PE 分别为 9.88、8.81和 7.86倍。 我们看好公司行业龙头及全产业链优势， 叠加公司降本增效成效显著， 公司未来业绩成长性与投资价值有望得到凸显，我们维持公司“买入”评级。 风险因素： 原油价格大幅波动风险； 公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险； 新能源汽车销售替代风险

事件： 2024 年4 月25 日，平煤股份发布2024 年第一季度报告，公司单季度营业收入82.44 亿元，同比下降4.47%，环比下降2.61%；单季度归母净利润7.40 亿元，同比下降35.40%，环比下降14.45%；单季度扣非后净利润7.55 亿元，同比下降26.12%，环比下降20.53%。基本每股收益0.3157 元/股， 同比下降36.24%。 点评： 十二矿事故影响一季度产量，煤价同环比上涨，毛利率仍维持较高水平。2024 年一季度公司原煤产量663 万吨，同比下降117 万吨（-15.04%）， 环比下降103 万吨（-13.42%）；商品煤销量691 万吨，同比下降102 万吨（-12.86%），环比下降101 万吨（-12.75%）；可能受煤炭产品结构改善（精煤占比抬升）的影响，一季度煤价同环比上升，公司商品煤单位售价1156 元/吨，同比上升100 元/吨（+9.49%），环比上升163 元/吨（+16.41%）；受十二矿矿安全事故等因素影响，一季度公司商品煤单位销售成本834 元/吨，同比上升84 元/吨（+11.25%），环比上升163 元/吨（+24.37%）；受产量同环比下降等的影响，公司一季度煤炭采选业务实现销售收入79.90 亿元，同比下降4.58%，环比增长1.57%。受成本抬升的影响，毛利率27.86%，同比下降1.14pct，环比下降4.62pct。 承诺未来三年分红比例不低于60%，高股息彰显投资价值。2023 年11 月，公司发布《平顶山天安煤业股份有限公司2023 年至2025 年股东分红回报规划》，《规划》指出在满足现金分红条件下，公司每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可供分配利润的60%。2023 年，公司兑现承诺现金分红比率达60.59%，截至4 月25 日收盘价，按照分红预案公司2023 年分红后股息率为7.42%。我们认为，高股息带来了出色的股东回报，彰显了公司的长期投资价值。 公司提前布局转型发展，统筹推进煤炭清洁高效利用。2024 年4 月， 公司发布公告拟设立全资子公司“河南卡宝瑞材料有限公司”，与顺鑫煤化工公司开展技术合作，建设6000 吨/年煤基碳材料耦合工艺技术中试项目。该项目为研发项目，估算总投资 2.3 亿元，其中技术使用费 3000 万元，固定资产投资约 2 亿元。该项目为公司在高质量转型发展方向的尝试，在不会对公司的财务状况和经营成果产生重大影响下，积极布局煤炭清洁高效高附加值利用，如果实验成功，未来项目规模有望进一步扩大，推动公司创新发展。 辅业剥离改革提效，降本增效保障行稳致远。公司持续深化主辅分离与“减员提效”战略，2023 年，公司分三个批次对煤矿辅业实施实质性分 8605 人；公司人均功效由2022 年的571 吨/人提升至2023 年689 吨/人，同比大幅提升。公司进一步剥离生产辅助与生活辅助业务，推动公司市场化体制改革，提高生产经营效率，为公司更加长期的战略发展与转型升级筑牢基础。 盈利预测与投资评级：我们看好焦煤行业基本面和公司开展“智能化” 新基建、“减员提效”和精煤战略产品结构优化带来的效益提升，控股股东资产注入带来的煤、焦产业的延伸与增长，以及在钢铁行业转型升级进程中的业绩弹性。我们预计公司2024-2026 年归母净利润为45.91 亿、50.48 亿、54.19 亿，EPS 分别1.85/2.04/2.19 元/股；截至4 月25 日收盘价对应2024-2026 年PE 分别为7.12/6.48/6.03 倍；我们看好公司的收益空间，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内宏观经济增长失速；安全生产风险；产量出现波动的风险。

事件： 202 4 年4 月 22 日晚， 恒力石化发布 2024 年一季度报告。 2024 年一季度公司实现营业总收入 584.12 亿元，同比增长 4.02%，环比下降5.34%；实现归母净利润 21.39 亿元，同比增长 109.8%， 环比增长77.66%； 实现扣非后归母净利润 18.19 亿元，同比增长 211.5%， 环比增长 78.33%； 实现基本每股收益 0.3 元，同比增长 114.29%，环比增长76.47%。 公司资产负债率为 77.21%，同比-0.25pct。 点评： 成本及供需基本面改善，公司经营业绩持续增长。 2024 年一季度公司经营业绩向好， 盈利进一步改善。我们认为，公司业绩持续向好主要来自成本端企稳运行及供需基本面改善。成本端， 2024 年一季度布伦特油价维持中高位震荡运行，整体价格中枢稍有回落，季度均价为 81美元/桶，同比及环比均下降 1%左右，公司原油采购成本偏稳； 同时，受益于煤炭价格中枢下行，公司煤炭采购成本较去年同期明显优化，平均进价同比下降 25%，叠加公司在炼化行业内独有的油煤耦合竞争优势，成本端压力有所缓解。从供需基本面看， 供给端，由于2023 年炼化行业增量产能较少，开年炼能供给格局相对稳定；需求端， 一季度受益于春节假期， 人员流动大幅增加，出行需求表现旺盛，对成品油消费拉动明显；化工品中，受益于成品油消费带来的调油需求，叠加行业供给增量有限，芳烃板块仍保持较高景气度，整体炼化行业基本面有所改善。 依托大化工平台布局， 新材料业绩增长潜力值得期待。 今年来看， 公司年产 60 万吨功能性聚酯薄膜、功能性薄膜及 30 亿平方米锂电隔膜项目有望在下半年逐线投产； 年产 80 万吨功能性聚酯薄膜和功能性塑料项目一期也有望在年内实现达产； 年产 160 万吨高性能树脂项目在二季度即将全面投产。依托大化工平台，公司将持续向锂电、光伏、工程塑料、高端涤纶等板块进军。根据中石化经研院数据，目前我国在高性能树脂、高性能工程塑料、高性能膜材料等领域仍有较大进口替代空间，公司未来将重点发展高端聚烯烃、专用树脂、特种工程塑料、高端膜材料等化工新材料板块，顺应行业发展趋势，亦有望为公司打开第二成长曲线。 与沙特阿美签署谅解备忘录， 拟引入战投开创合作新篇。 根据公告，控股股东恒力集团已与沙特阿美签署了《谅解备忘录》， 主要内容包括： （ 1） 沙特阿美拟向恒力集团收购占恒力石化已发行股本百分之十加一股的股份； （ 2） 恒力集团将支持和促使恒力石化与沙特阿美在原油供应、原料供应、产品承购、技术许可等方面进行战略合作。 我们认为，自 2023 年以来，中东与国内炼化企业战略合作持续深化，此次沙特阿美战略入股完成后，公司在原料供应保障、产品销售渠道开拓及技术合作等方面有望迎来全新机遇，其业绩增长空间值得期待。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2024-2026 年归母净利润分别为93.17、 121.27 和 134.77 亿元，同比增速分别为 34.9%、 30.2%、11.1%， EPS（摊薄）分别为 1.32、 1.72 和 1.91 元/股，按照 2024 年4 月 22 日收盘价对应的 PE 分别为 11.76、 9.04 和 8.13 倍。考虑到公司受益于自身竞争优势和行业景气度回升， 2024-2026 年公司业绩有望增长提速，维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 原油价格短期大幅波动的风险；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险； 新增产能投产不及预期风险； 拟分拆康辉新材料重组上市进度不及预期风险。