23年收入/归母净利同比-14.9%/-19.7%，维持“买入”评级公司23年实现营收1150亿，同比-14.9%，归母净利90亿，同比-19.7%，归母净利低于我们预期（135亿），主要系受土地政策、汛期及安全检查、隐患排查影响及锂电行业市场环境影响，公司传统及新业务板块表现不及预期，其中Q4实现营收255亿，同比-47.5%，归母净利12.5亿元，同比-67.4%。 考虑到土地政策存在持续性影响，我们调整公司24-26年归母净利预测为92/98/104亿（24-25年前值160/197亿），可比公司24年Wind一致预期均值5xPE，考虑到公司23年股息率7.1%，高于可比均值5.1%，给予公司24年8xPE，目标价8.41元（前值12.40元），维持“买入”评级。 毛利率同比提升，国外市场实现较快扩张分业务看，工程施工/矿业及新材料/清洁能源/贸易销售/公路投资运营实现营收1039/17/5/52/30亿，同比-8.9%/-56.8%/+130.3%/-62.9%/+23.6%，毛利率18.0%/0.9%/37.7%/0.3%/66.3%，同比-0.5/-7.5/+4.1/-0.3/+7.9pct。受土地政策、汛期及安全检查影响等原因影响，施工主业收入及毛利率均出现下滑，但清洁能源、公路投资运营收入规模及毛利率均实现显著提升，23年综合毛利率同比+1.09pct至18.14%。分地区看，省内/省外/国外分别实现收入960.8/162.6/20.8亿，同比-18.1%/+2.5%/+20.6%，毛利率分别为20.3%/6.8%/14.6%，同比+1.6/+1.5/+0.5pct。 收入下滑抬升费用率拖累归母净利率23年期间费用率7.7%，同比+1.3pct，主要系收入下滑致费用率抬升，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.03%/1.84%/3.47%/2.36%，同比+0.01/+0.60/+0.20/+0.49pct，管理费用同比+26.5%，主要系管理人员增加、市场开拓所致。减值支出占比同比+0.29pct至0.78%，综合影响下23年归母净利率同比-0.47pct至7.83%。23年经营活动现金流量净额-21.2亿，同比多流出155.1亿，收/付现比83.6%/88.2%，同比-5.9/+5.4pct。 24年工程主业有望受益于省内良好投资，新产业加快布局四川省23年公路水路投资2685亿，24年目标2600亿以上，大股东蜀道集团23年完成投资1969亿，24年目标确保达到2100亿，公司工程主业有望延续稳定态势，23年中标1685亿，同比+20.1%，24Q1中标292亿，同比+1.2%。另一方面，公司加快矿产及锂电新材料、绿电清洁能源等新兴产业的投资布局，截至23年末，拥有矿山超过10座；三元正极材料、磷酸铁锂、电池回收项目均已建成投产；（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约540万千瓦。 风险提示：锂电矿产、材料业务发展不及预期；订单落地不及预期。

项目进度放缓支持业绩承压，关注高分红高股息投资价值23 年公司实现营业收入 1150.4 亿元，同比-14.88%，实现归母净利润 90.04亿元，同比-19.7%，扣非归母净利润 90.18 亿元，同比-6.98%，受防灾减灾、土地政策、征拆进度及安全隐患排查的影响，部分新开工项目实施进度放缓，导致业绩明显承压。单季度看， 23Q4 公司实现收入 254.89 亿元，同比-47.48%，归母净利润 12.5 亿元，同比-67.38%。 23 年公司现金分红金额45.06 亿元，现金分红比例为 50%，对应 4 月 22 日收盘股息率为 6.65%。展望 24 年，公司在手订单充沛（ 23 年中标合同同比+20%， 24Q1 同比+1.15%），同时矿业及新材料板块稳步推进，清洁能源项目加速拓展。此前公司发布股东回报规划，预计 22-24 年现金分红比例不低于当期归母净利润的 50%，我们预计后续公司的高股息高分红仍有望延续。工程板块承压，矿产&清洁能源稳步推进分业务来看， 23 年公司工程建设、矿业及新材料、清洁能源分别实现收入1038.89、 16.87、 4.58 亿元，同比分别-8.9%、 -56.8%、 +130.3%；毛利率分别为 18.0%、 0.9%、 37.7%，同比分别-0.5、 -7.5、 +4.1pct，受土地政策、汛期及安全检查、锂电市场环境影响，工程建设板块、矿业及新材料板块收入下滑，而收购毛尔盖公司后，清洁能源发电业务取得较好增长。至 23年末，公司（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约 5.4GW。矿业方面， 23 年末拥有矿山超 10 座，其中阿斯马拉项目进入建设运营阶段， 23年产出及销售直销矿 20 万吨，克尔克贝特、库鲁里钾盐项目等均有序推进中。盈利能力小幅提升，现金流仍有较大改善空间23 年公司毛利率为 18.1%，同比+1.09pct， 我们判断或与公司收入结构优化有关，高毛利清洁能源业务占比有所提升， 期间费用率为 7.7%，同比+1.3pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.01、 +0.6、 +0.2、+0.49pct，收入下滑导致各项费用未能有效摊薄。 23 年公司计提资产及信用减值损失合计 8.94 亿元，同比多损失 2.42 亿元，综合影响下净利率为7.86%，同比-0.55pct。 23 年公司 CFO 净额为-21.18 亿元，同比转负，多流出 155.07 亿元，主要系 2022 年末集中收到开工预付款项，资金于 2023 年完成支付所致。收现比、付现比分别同比-5.9、 +5.4pct 至 83.6%、 88.17%。低估值价值属性凸显， 维持“买入”评级考虑到公司受山洪事件、防灾减灾等因素影响， 23 年施工及收入确认节奏有所放缓， 导致业绩不及我们此前预期， 预计公司 24-26 年归母净利润分别为 97、 106、 117 亿元（ 24-25 年前值为 124/136 亿元）， 同比分别+8%、+9%、 +10%， 继续推荐， 维持“买入”评级。 风险提示： 省内基建景气度不及预期；矿产资源投产节奏不及预期；清洁能源业务盈利能力不及预期；订单结转速度放缓。

事件1：公司发布2024年一季报：实现营业收入57亿元（同比-11%，环比-42%），归母净利润4.75亿元（同比+6%，环比+92%），扣非后归母净利润4亿元（同比+23%，环比+155%）。 事件2：公司发布《未来三年（2024-2026年）股东回报规划》，除特殊情况外，在公司现金能够满足公司持续经营和长期发展的前提下，公司采取现金方式分配股利，分红比例不低于30%。 市场开发顺利，推动公司业务持续发展：截至24Q1，公司实现承揽额65.17亿元，同比+11%，其中国内61.10亿元，海外4.07亿元。截至24Q1，公司在手订单总额约为405亿元。 在建项目稳步推进，工作量饱满带动业绩提升：1）国内方面：截至24Q1，公司积极推进国内外油气工程建设，共运行规模以上项目63个，其中4个项目完工交付；完成了19座导管架和7座组块的陆上建造、9座导管架和6座组块的海上安装、68.9公里海底管线和39公里海底电缆铺设；建造业务完成钢材加工量13.6万吨，同比+13%；安装等海上作业投入0.48万船天，因工作量分布不同，本报告期总投入船天同比-23%，但其中大型船舶结构物安装船天同比+336%，自有船舶船天同比+438天。2）国外方面：我国首个沙特阿美海洋油气独立总承包项目——沙特CRPO122项目第一批6座导管架在青岛场地完成装船并正式进入海上运输与安装阶段；乌干达KingFisher项目CPF设备及管廊基础全面推进，已开始储罐安装工作；沙特Marjan项目、巴油P79FPSO上部组块项目、巴斯夫模块项目正在按计划稳步推进；卡塔尔ISND5-2项目已开展前期筹备。 中海油海上油气资本开支增加，公司直接受益：2024年中海油资本支出总预算为1250-1350亿元，其中，中海油预计，勘探、开发、生产资本化支出分别占16%、63%、19%；中国、海外分别占72%、28%。中海油加大资本开支力度，将增加海上工作量，有利于增厚公司业绩。 盈利预测与投资评级：基于公司在国内外项目的开展情况，以及公司工作量大幅增加，我们维持公司2024-2026年归母净利润分别19.4、23.3、27.5亿元。按2024年4月24日收盘价，对应PE分别15、12、10倍。 考虑高油价背景下，油服工程行业持续高景气度，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；国际油价剧烈波动风险；汇率波动风险；上游资本开支不及预期；油气田开发项目进度不及预期

海油工程 2024 年 Q1 业绩增长符合预期，净利率提升明显2024 年 Q1 公司营业收入达 57 亿元，同比-11.3%，主要原因可能系订单确定结构及收入确认节奏；归母净利润为 4.75 亿元，同比+6%。净利率方面， 2024Q1 公司净利率为 8.5%，而 2023 年同期仅 7.06%，净利率提升显著， 我们认为可能是因为公司降本提质增效显著，成本费用管控能力进一步加强。工作量饱满， 陆地建造和海上安装工作量齐升工作量方面，公司 2024 年 Q1 陆地建造导管架 19 座（同比增加 12 座）、组块 7 座（同比增加 6 座），海上安装导管架 9 座（同比增加 9 座）、 组块6 座（同比增加 5 座），铺设海底管线 68.9 公里和海底电缆 39 公里。建造业务完成钢材加工量 13.6 万结构吨，同比+13%；投入船天 0.48 万天，同比-23%， 大型船舶结构物安装船天同比+336%，自有船舶船天同比增加 438天。新签订单持续增长，国内订单稳增长订单方面，公司 2024 年 Q1 新签合同 65.17 亿元，同比+11%。 其中，国内合同 61.1 亿元， 同比增速+17%； 海外合同 4.07 亿元， 主要项目包括文莱壳牌 PRP9 海管更换项目合同、中海油北美公司 25kV L512 升级项目等。盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 维 持 2024/2025/2026 年 归 母 净 利 润 为19.7/24.5/28.5 亿元，当前股价对应 PE 分别 14.4/11.6/10 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 中海油 2024 年资本开支不及预期的风险；国际油价大跌影响油公司资本开支意愿的风险；海外订单拓展或作业进展不及预期。

汇兑收益增加及蒙古焦煤项目盈利放量， Q1 业绩延续高增。 2024Q1 公司实现营业收入 50 亿元，同增 4.6%；实现归母净利润 2.6 亿元，同增 36%，业绩在同期高基数上仍维持较快增长（ 23Q1 业绩同比高增 85%） ，扣非归母净利润同增 42%， 表现亮眼，主要因： 1） 蒙古煤炭一体化项目利润增加； 2） 汇率波动产生较多汇兑收益； 3）应收账款减值计提减少。 截止 2023 年末公司已生效正执行项目合同额 57.5 亿美元（折合人民币约 417 亿元） ，为 2023 年工程承包收入 5.5 倍， 已签约未生效订单 89.9 亿美元（折合人民币 651 亿元） ， 在手订单充裕，有望支撑全年工程板块稳健增长。运营业务方面，受益焦煤贸易量增加、 价格上行，叠加孟加拉火电站逐步投产，贸易及发电收入有望持续高增， 驱动全年业绩保持较快增速。汇兑收益促财务费用率大幅下行， 减值计提减少， 净利率显著提升。 2024Q1公司综合毛利率 9.62%，同比下降 3.23pct，预计主要因工程板块盈利能力有所下降以及低毛利率的贸易业务占比提升。期间费用率 3.31%，同比下降2.44pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 变 动+0.02/+0.57/+0.22/-3.24pct，财务费率下降较多，主要因汇率波动致汇兑收益有所增加。资产（含信用）减值损失少计提约 6612 万元，主要系期末应收账款额有所减少。所得税率 8.72%，同比下降 5.69pct。少数股东损益占比 5.37%，同比降低 8.37pct。净利率 5.26%，同比提升 1.22pct。 Q1 公司经营性现金流净流入 3.4 亿元，同比少流入 3.6 亿元，预计主要因孟加拉火电站建设产生较多开支。蒙古焦煤贸易持续高增，孟加拉火电站有望贡献新增长点。 2023 年公司蒙古煤炭一体化项目各环节实现大幅增长，其中通关仓储板块全年过货 520万吨，同比增长 70%；焦煤贸易全年销售 531 万吨，同比增长 194%。今年以来项目增长趋势强劲，截止至 4 月 10 日，满都拉口岸通关货运量突破201.84 万吨，同比增长 62.47%，预计全年焦煤贸易板块有望延续较快增长。公司孟加拉火电站项目去年建设进度加快，总体进度已完成 90%，预计于2024 年下半年投产运营。项目完成后我们测算每年实现净利润 1 亿美元，约合人民币 7.2 亿元， 按照 50%持股比例，有望贡献投资收益 3.6 亿元，占公司 2023 年归母净利润 39%，预计将显著拉动今明两年业绩。投资建议： 我们预测公司 2024-2026 年实现归母净利润 10.4/13.1/14.9 亿元，同比增长 14%/26%/14%，对应 EPS 分别为 1.04/1.31/1.49 元，当前股价对应 PE 分别为 12.0/9.5/8.4 倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 海外市场经营风险，汇率大幅波动风险，煤炭价格波动风险、投建营项目投产后盈利不达预期等。

2023 年营收/扣非归母同比+6.5%/+26.2%， 维持“增持”评级公司 23 年实现营收 3046 亿， 同比+6.5%， 归母净利/扣非归母净利 15.6/11.0亿， 同比+14.9%/+26.2%，归母净利基本符合业绩快报（15.1 亿）， 其中Q4 实现营收 816 亿， 同比-19.4%， 归母净利/扣非归母净利 2.6/3.2 亿， 同比-77.8%/+43.0%。 考虑到公司地产业务承压， 我们调整 24-26 年公司归母净利预测为 17/19/21 亿（24-25 年前值 27/31 亿）。可比公司 24 年 Wind一致预期均值 8xPE， 考虑公司逐渐消化地产包袱轻装上阵，资产质量及现金流表现较好， 24 年订单目标彰显信心，中长期有望实现稳健增长， 给予公司 24 年 14xPE， 目标价 2.72 元（前值为 3.25 元），维持“增持” 评级。建材工业营收快速增长， 毛利率显著提升分业务， 公司 23 年建筑施工/设计咨询/建材工业/房产开发/城市建设投资实现营收 2650/59/168/83/17 亿， 同比+7.3%/+10.3%/+24.2%/-37.1%/+0.9%，毛利率 7.5%/23.5%/13.7%/1.0%/90.0%，同比-0.01/-8.8/+0.7/-4.6/+5.0pct，建材工业营收较快增长，同时得益于混凝土原材料降价，毛利率有较高提升，但房地产受行业影响结转毛利率下降， 2023 年公司综合毛利率为 8.9%，同比-0.17pct， 其中 23Q4 毛利率为 10.8%，同比-0.1pct，环比+2.5pct。收款转好带动经营性现金流大幅改善23 年公司期间费用率为 7.2%，同比-0.1pct， 其中销售/管理/研发/财务费用率为 0.25%/2.56%/3.55%/0.79%，同比-0.02/+0.10/-0.01/-0.17pct。 23 年减值支出占比同比-0.24pct 至 0.62%；投资收益同比减少 8.9 亿，占收入比例降低 0.31pct 至 0.06%； 23 年公允价值变动收益为-2.6 亿，同比减亏 6.2亿，主要系交易性金融资产和非流动金融资产公允价值下降。 综合影响下，公司 23 年归母净利率为/扣非归母净利率 0.5%/0.4%，同比+0.04/+0.06pct，其中 23Q4 分别为 0.3%/0.4%，同比-0.85/+0.17pct。 23 年经营性净现金流210 亿，同比多流入 120 亿， 收、付现比 106.5%/98.4%，同比+12.3/+11.4pct。24Q1 新签订单同比+14.4%，全年力争同比+16%，新兴业务快速成长23 年新签合同额 4318 亿，同比-4.4%，上海地区占 71%。其中，建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询同比-5.1%/+3.3%/+5.6%/-0.5%，城市更新、生态环境、水利水务、工业化建造、新基建、建筑服务等六大新兴业务新签合同额 955 亿，占比 22%，在建合同额两位数增长。 24Q1 新签合同额 1153亿，同比+14.4%，其中， 建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询同比+22.1%/-61.3%/+1.1%/-24.3%， 全年新签合同力争 5000 亿，同比+16%。 风险提示：订单落地不及预期；工程回款不及预期。

24Q1营收/归母净利同比+1.1%/+5.7%，维持“增持”评级 公司24Q1实现营收/归母净利/扣非归母8.89 /0.53/0.50亿元，同比+1.14%/+5.68%/+50.57%，归母净利基本符合我们的预期（0.54亿），利润增速高于收入增速主要系毛利率提升、汇兑收益增加所致。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为3.7/4.1/4.6亿元。可比公司24年Wind 一致预期均值33xPE，考虑到公司数字化业务及低空经济布局领先同行设计院，同时基础设施有望先行，认可给予公司24年36xPE，调整目标价至10.55元（前值7.33元），维持“增持”评级。 综合毛利率同比提升，期间费用率降低，扣非归母净利率显著改善 24Q1公司综合毛利率25.23%，同比+0.54pct，期间费用率为18.09%，同比-2.99pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.37%/12.22%/4.46%/-0.95%，同比-0.07/+0.71/-0.82/-2.81pct，其中财务费用-848万元，同比减少152%，主要系汇兑收益同比增加所致。24Q1减值支出占营收比同比-0.01pct至0.06%，投资收益占收入比例同比-1.53pct至-0.12%。综合影响下，归母净利率为5.99%，同比+0.26pct，环比+1.31pct，扣非归母净利率为5.59%，同比+1.83pct，环比+1.28pct。 受季节因素影响，Q1现金流同比流出增加 24Q1经营性净现金流-5.18亿元，同比多流出1.84亿元，收、付现比分别为115.9%/70.2%，同比-5.5/+8.6pct，收现比降低而付现比提升，我们认为主要系受季节因素影响，Q1支出增加较多。24Q1末资产负债率约46.82%，同比3.91pct，较23年末上升1.64pct，有息负债率为21.5%，同比+4.7pct，较23年末上升6.6pct。 加速推进数字化，率先布局低空经济 公司在数字化、产业化新赛道倾注资源，加速布局低空经济业务，开启第二增长曲线价值创造。数字化方面，2023年公司城市生命线、结构健康监测等以智慧安全为主的数字化业务承接合同额同比增长80%。低空经济方面，近年来承接国家及部省市级重大航空咨询类项目60余项，2024年1月23日公司参与成立了国内首个低空经济创新发展联盟，4月11日，与深圳联合飞机集团签订低空经济合资项目，未来将打造“总体应用、基础设施、空域智联、检测认证（安全）、低空培训”五类能力。 风险提示：新签订单增长不及预期，低空经济业务发展不及预期。

事件： 公司发布 2023 年年报。 业绩符合预期， 房地产新签合同额逆势增长。 公司 2023 年实现营收 3046.28亿元，同增 6.50%，归母净利润 15.58 亿元，同增 14.91%，扣非后归母净利润11.04 亿元，同增 26.18%。 2023 年， 公司商品混凝土产量达 5,500 万立方米，同增 34%，砼构件产量 78 万立方米，同增 8%， 钢构件产量 27.7 万吨，同增3.7%。 2023 年新签合同额 4318 亿元， 同降 4.4%，分业务看，建筑施工新签合同额 3494.23 亿元，同降 5.10%， 其中政府和国企投资项目占比达到 85%，延续了较好的经营格局； 设计咨询新签合同额 228.68 亿元，同降 0.5%； 建材工业新签合同额 282.79 亿元，同增 3.29%； 房产开发新签合同额 169.38 亿元，同增 5.57%。 2024Q1，公司新签合同额 1153.20 亿元，同增 14.38%，建筑施工/设计咨询/建材工业/房产开发分别同比+22.07%/-61.33%/+1.12%/-24.29%。 建材工业毛利率提升， 经营现金流明显改善。 公司 2023 年毛利率为 8.87%，同降 0.17pct，分业务看，建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发、城建投资毛利率分别为 7.49%、 23.49%、 13.69%、 1.03%、 90%，分别同比-0.01pct、-8.80pct、 +0.67pct、 -4.57pct、 +4.99pct。建材工业得益于混凝土原材料降价毛利率有所提升； 受房地产行业景气度低迷及调控政策影响，房产开发业务结转毛利率下降，部分存货进行了较大额的减值计提。 2023 年销售/管理/财务费用分别同比-3.06%/+10.82%/-12.11%， 管理费用增加主要因业务规模扩大， 薪酬及福利同增 3.89 亿元，折旧及摊销同增 1.01 亿元等。 财务费用增长主要系加快房产项目、资产周转，公司有息负债下降，本期利息支出 同减 3.09 亿元等。2023 年公司经营现金流量净额为 209.81 亿元，同比多流入 134.23%， 主要是公司加强项目结算， 本期收取的工程款、预收房产销售款增加。 数字化转型加速推进，新兴业务快速成长。 2023 年， 公司推动数字化与专项 建 造 深 度 融 合 ， 发 布 了 建 筑 行 业 首 个 百 亿 字 符 知 识 增 强 对 话 大 模 型Construction-GPT，推出了智能管桩焊接机器人、石库门定型化卸解装备等智能装备。 2023 年， 六大新兴业务新签合同额 955 亿元，占集团新签合同总额22%。 城市更新领域中标上海内环高架设施提升及功能完善、天津天美艺术街区城市更新等项目； 生态环境领域中标雄安容东片区东侧绿地、陆家嘴焕彩水环品质提升、山西太化南厂区土壤修复等项目； 水利水务领域中标南昌朝阳污水处理厂治理片区污水系统整治、嘉定新城污水处理厂三期扩建等项目； 新基建领域中标沪苏湖铁路松江南站、市域线崇明线 24 标陈家镇停车场、龙源海南东方 CZ8 和华能海南临高 CZ1 海上风电海底电缆等项目； 建筑服务业领域营造商平台建设不断推进，招投标平台撮合交易额突破 1,500 亿元。 投资建议： 预计公司 2024-2026 年营收分别为 3254.91 亿元、 3528.16 亿元、3846.82 亿元，同比分别增长 7.23%、 8.39%、 9.03%，归母净利润分别为 18.02亿元、 20.75 亿元、 24.80 亿元，同比分别增长 15.70%、 15.11%、 19.55%， EPS分别为 0.20 元/股、 0.23 元/股、 0.28 元/股，对应当前股价的 PE 分别为 11.93倍、 10.37 倍、 8.67 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 订单落地不及预期的风险； 应收账款回收不及预期的风险。

23H2业绩明显承压，看好海外业务拓展及业务结构优化23年公司实现营业收入165.06亿元，同比+5.04%，实现归母净利润5.48亿元，同比-21.59%，扣非归母净利润4.88亿元，同比-27.02%。单季度看，23Q4公司实现收入49.53亿元，同比+7.54%，归母净利润0.13亿元，下半年以来业绩明显承压，我们判断主要由于23年毛利率100%的专利授权业务拓展不及预期，同时主业毛利率有所下滑所致。另外公司23年现金流明显改善，现金分红比例提升至21.8%，同比+12pct。24年公司目标为新签订单同比+10%以上，我们认为公司后续海外业务拓展有望提速（23年收入/订单均快速增长），业务结构有望持续优化。 工业、公共建筑保持稳健增长，专利授权业务仍有上升空间分业务来看，23年公司工业建筑、公共建筑、EPC业务分别实现收入111.7、31.3、17.6亿元，同比分别+12.7%、+15.4%、-33.7%，毛利率分别为12.0%、12.9%、12.1%，同比分别-0.6、-1.4、-0.5pct。全年新签合同202.7亿元，同比+8%。其中，工业建筑、公共建筑、EPC及装配式合同分别新签100.8、61.4、33.1亿元，同比分别+18.8%、-12.2%、+16.2%。24Q1新签订单仍保持较好增长态势，同比+10.8%。合营连锁方面，23年公司专利授权业务收入2649万元，同比-72%，毛利率100%，23年末在19个地区发展了装配式技术加盟合作伙伴，承接钢结构项目近4亿元，已发展合营伙伴7家，实现签约项目合同金额5.5亿元，24Q1在重庆新增装配式技术加盟合作伙伴1家，签约金额4000万元。海外业务方面，23年公司新签海外工业建筑订单7.3亿元，同比+188.8%，实现收入12.8亿元，同比+17%，24Q1海外新签5.0亿元，已超过23年全年的60%。 盈利能力阶段性承压，现金流为三年来首次转正23年公司毛利率为12.45%，同比-1.14pct，期间费用率为8.7%，同比+0.13pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.13、+0.07、+0.19、-0.25pct，利息收入增加带动财务费用率下降。23年公司计提资产及信用减值损失合计1.43亿元，同比少损失0.51亿元，综合影响下净利率为3.46%，同比-1.1pct。23年公司CFO净额为4.71亿元，同比多流入6.41亿元，收现比、付现比分别同比-4.5、-10.4pct至80.24%、74.7%。 后续边际改善值得期待，维持“买入”评级考虑到公司23年下半年以来盈利能力明显承压，业绩不及我们此前预期，我们预计公司24-26年归母净利润分别为6.2、6.8、7.6亿元（24-25年前值为10.7/13.1亿元），同比分别+12%、+11%、+11%，从估值角度，截至4月17日收盘，公司PE（TTM）为9.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业景气度持续下滑，钢价大幅波动，在手订单执行不及预期，项目回款不及预期。

事件： 公司发布 2023年年报。 营收规模保持增长， 新签订单金额增速较快。 公司 2023年实现营业收入730.24亿元，同比增长 3.29%；实现归母净利润 22.89亿元， 同比减少 15.15%； 实现扣非后归母净利润 20.17亿元，同比减少 14.44%。 分行业看， 路桥工程施工业务实现收入 638.54亿元，同比减少 0.24%，占营业收入的 87.44%；养护工程施工业务实现收入 44.70亿元，同比增加 7.5%，占营业收入的 6.12%。 分地区看，华东地区贡献了主要营收，实现营收 551.21亿元，同比减少 0.21%，占营业收入的 75.47%，中南地区拓展良好，实现收入 35.41亿元， 同比增加2.15%， 占营业收入的 4.85%。 2023年公司实现中标额 1186.90亿元， 较去年同期 876.20亿元（不含 2023年度收购的山东高速交通建设集团有限公司）增加 35.46%。 毛利率有所改善， 财务费用和减值拖累业绩。 2023年公司毛利率为 12.93%，较上年提高 0.74pct， 净利率为 4.21%，较上年降低 0.67pct。 其中， 路桥工程施工业务毛利率为 12.38%，比上年提升 0.66pct。 2023年公司经营性现金流净流出 39.57亿元， 较去年多流出 41.22亿元，主要系地方财政进一步承压，工程计量结算周期较大拉长、建设期结算比例大幅降低，销售收款与资金支付的错配进一步加大所致。 公司销售、管理、财务、研发费用分别为 0.07、 16.85、8.53、 22.13亿元，同比分别增加 26.57%、 0.96%、 101.26%、 23.38%， 其中财务费用大幅增长主要系公司有息负债增长。 2023年公司新增计提各项资产减值准备合计 10.26亿元， 较 2022年增加 5.05亿元， 占归母净利润的 44.81%，主要为应收款项、合同资产、 固定资产。 巩固省内龙头地位，加大海外市场开拓力度。 公司围绕主业，聚焦路桥建设养护、轨道交通建设、桥隧工程施工、水利工程施工等领域关键核心技术研究，全面提升技术服务水平和科技创新能力。 山东省内，公司承建山东“十四五”重点工程项目、山东省“九纵五横一环七射多连”高速公路网重要组成部分、济南至潍坊高速公路、临淄至临沂高速公路、济南至宁津高速公路、庆云至章丘高速公路等。 2023年，公司在山东省内市场中标额占年度中标额的 73%，中标济南至临清高速，济南至宁津高速，董梁高速，庆章高速等 7条山东省“十四五”重点工程项目， 巩固山东传统市场； 海外市场方面， 公司不断提升海外总承包能力、海外资源整合能力与产业链协同能力，围绕“一带一路”沿线国家，精耕细作非洲、东欧优势区域，重点跟踪中亚、东南亚市场，在坦桑尼亚连续中标多个项目，首次在菲律宾、缅甸、乌干达等 4个国别签约项目。 2023年公司实现海外营收 44.17亿，同比增长 1.51%。 投资建议： 预计公司 2024-2026年营收分别为 777.08亿元、 843.13亿元、932.12亿元，同比分别增长 6.41%、 8.50%、 10.56%，归母净利润分别为 24.57亿元、 27.05亿元、 30.14亿元，同比分别增长 7.37%、 10.07%、 11.45%， EPS分别为 1.57元/股、 1.73元/股、 1.93元/股，对应当前股价的 PE 分别为 3.72倍、 3.38倍、 3.03倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 订单落地不及预期的风险； 应收账款回收不及预期的风险。

事件： 苏交科发布 2023年报，公司 2023年实现营业收入 52.8亿元，同比+0.98%，实现归母净利润 3.3亿元，同比-44.5%，基本符合预期。 主业聚焦工程咨询与工程承包，控股南京交科数智 60%股份，并成立江苏交通智慧云平台，进军智慧交通领域。 （1） 苏交科致力于为客户提供高品质的工程咨询一站式综合解决方案，已形成以规划咨询、勘察设计、环境业务、综合检测、项目管理为核心业务的企业集团。 苏交科是国内首家工程咨询 A 股上市公司，在科研水平、业务技术、企业资质、品牌和市场占有率方面居国内前列，具有较强的市场竞争优势。 （2） 公司聚焦道路智慧建设与智慧养护典型场景，力求小产品推动行业“小”进步，特色产品包括路面智能施工系统（设备）、智慧工地平台、道路资产管理平台、养护科学决策系统（模块）、智能养护巡查系统（设备）等，目前公司已获得软件企业认证，智慧施工产品或系统在15个省份 7000余公里公路建设工程中得到应用。 先发布局低空经济。 苏交科集团在已有的江苏航空产业发展研究中心团队基础上，整合低空经济行业头部资源，形成一手面向政府端，提供低空经济政策法规研究咨询及顶层设计，一手面向产业端，提供低空经济基础设施建设技术服务以及多场景运营服务的核心能力和团队。 与联合飞机集团签约低空经济合资项目，打造低空经济第二成长曲线。 合资公司将作为苏交科发展低空经济战略业务的重要载体，将围绕低空经济产业发展与低空交通运输两大体系的构建，针对政府、平台公司、应用方等客群主体，打造“总体应用、基础设施、空域智联、检测认证（安全）、低空培训”五类能力，提供包括低空经济领域政策与产业发展全过程咨询、低空飞行运营服务一站式解决方案、低空基础设施与飞行管理平台投建管运一体化解决方案等技术服务，建设成为低空经济发展的高端智库型科技企业。 盈利预测： 工程咨询景气度修复，低空经济打造第二曲线。我们预计公司 2024-2026年的营业收入分别为 55.9/ 60.4/ 64.6亿元， 2024-2026年归母净利润分别为 4.9/ 5.6/ 5.6亿元，对应的 PE 分别为 16/ 14/ 14倍。 给予 2024E 的盈利 23倍 PE 估值，对应目标价 8.97元， 首次覆盖，给予 “买入”评级。 风险提示： 低空经济进展不及预期、盈利预测与估值判断不及预期

中国建筑发布2024年1-3月经营情况简报：新签合同额11885亿元，同比+9.6%。其中建筑业务新签合同额11107亿元，同比+14.3%；地产业务合约销售额、销售面积分别同比变动-30.8%、-48.0%。建筑业务中，房建、基建、设计新签合同额分别为8062亿元、3005亿元、40亿元，同比分别变动+11.4%、+23.2%、-3.6%。公司近年来发力工业厂房、教育设施、医疗设施等高景气度公共建筑赛道，对冲地产行业下行影响成效显著，房建订单实现10%以上增长，支撑公司建筑业务基本盘稳定。基建订单前3个月单月增速分别达到17.3%、27.6%、23.3%。对比中国中铁、中国铁建等其他建筑央企，公司当前基建业务规模并不突出，在各基建赛道中的市占率仍有较大发展空间。预计下一阶段公司基建订单仍能维持显著超越行业水平的增速。 分区域来看，境内、境外新签合同额分别同比变动+13.9%、+38.4%。境内需求好转、海外市场有序恢复支撑公司新签合同额稳健增长。今年以来工地开复工情况整体偏缓，但公司1-3月实物工作量实现平稳增长，我们判断系公司承接对工期要求较高、资金到位情况较好的重大项目比重较高所致。1-3月地产销售降幅收窄。2024年1-3月累计合约销售额、销售面积分别为778亿元、263万平方米，分别同比变动-30.8%、-48.0%。2024年1-3月百强房企销售金额8978.3亿元，同比-49%。1-3月新增土储较去年同期增加较多，我们判断主要系中建地产拿地加力，新增土储向一线城市汇聚，投资收益相对有保障。公司期末土储8487万平米，同比-6.9%；累计新增土储162万平米，去年同期为68万平米。盈利预测与评级：我们维持对公司的盈利预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为546.23亿元/580.33亿元/613.52亿元，EPS分别为1.31元/1.39元/1.47元，2024年4月16日收盘价对应PE分别为4.0倍/3.8倍3.5倍，维持“增持”评级。风险提示：宏观经济下行风险、在手订单落地不及预期、施工项目进度缓慢、现金流情况恶化、坏账损失超预期。

事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收11.76亿元，同比增长47.19%；归母净利润7789万元，同比+318.55%。 行业景气度修复，公司营收规模快速修复。PVC地板出口额同比增速拐头向上，2023年8月开始，氯乙烯聚合物制铺地制品出口额单月同比降幅收窄至-9.08%，并于9月同比转正，PVC地板出口景气度提升。公司“智造能力持续领先+北美产能快速扩张”的战略稳步实施，2023年营收规模显著修复，同比增长47.19%。分产品看，公司主要产品锁扣地板实现营收9.35亿元，同比增长82.26%；悬浮地板0.93亿元，同比下滑39.88%；普通地板1.28亿元，同比增长11.90%。分季度看，公司2023Q1-4营收增速为-31.52%/+24.68%/+107.67%/+124.26%，收入逐季改善。 成本下降及规模效应之下盈利水平显著回升。2023年公司销售毛利率18.53%，同比+15.11pct，主要系原材料成本下行及收入规模增加产能利用率提升。分产品看，锁扣地板毛利率18.77%，同比变动+14.62pct；悬浮地板毛利率1.30%，同比变动+12.46pct；普通地板毛利率27.02%，同比变动+9.37pct。期间费用率方面，2023年公司销售费用率1.55%，同比-1.06pct；管理费用率7.25%，同比-0.74pct；研发费用率2.81%，同比-0.32pct，费用率均有所摊薄，主要系公司收入规模增加；财务费用率-0.15%，同比+1.49pct，主要系2023年汇兑损益减少。公司2023Q4销售净利率11.92%，环比提升3.88个百分点，盈利能力显著修复。 北美产能加速布局，公司中期业务发展弹性较大。公司2021年开始在美国建设生产基地，目前北美生产基地基本建成，已经开始试产，并将逐步投入生产经营；2023年7月公司拟在墨西哥新设子公司并投资不超过3000万美元建厂，公司已完成全资墨西哥子公司的厂房租赁协议的签署，预计未来将进一步提高公司的海外交付能力。 盈利预测与投资评级：公司在PVC地板方面深耕多年，与国际知名地板用品贸易商、品牌商VERTEX建立了稳定的合作关系，被纳入HOMEDEPOT等全球知名家居建材超市的供应链体系。随着海外地产景气度提升、下游逐步开启补库周期，原材料价格低位、海运价格及人民币汇率因素的影响减少，公司盈利水平逐步修复。我们维持预计公司2024-2025年归母净利润为1.36/1.92亿元，新增预测2026年归母净利润为2.41亿元，对应PE分别为16X/11X/9X，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险、汇率波动的风险、美国贸易政策的风险、客户集中度较高的风险。

事件： 2024年 4月 15日，公司发布 2023年年度报告， 2023年公司实现营收约44.44亿元，同比+35.55%， 实现归母净利润约 8.01亿元，同比+25.19%，实现扣非归母净利润约 6.54亿元，同比+17.73%；单季度来看， 23Q4公司实现营收约 12.29亿元，同比+28.74%，环比-3.70%，实现归母净利润约 2.38亿元，同比+15.86%，环比+0.51%，实现扣非归母净利润约 1.18亿元，同比-21.20%，环比-48.99%。 公司每 10股拟派发现金红利 0.22元(含税)，合计分红 4395.05万元，分红率 5.49%。 高空作业平台规模持续扩张，超额完成考核目标。 23年国内高空作业平台保有量已超 60万台，同比增长超 25%，行业仍在迅速扩容， 公司紧抓行业机遇扩大市占率， 23年公司高空作业平台设备管理规模达 12.11万台，同比增长 55.33%，市占率提升至 20%，平均台量出租率达 85.31%，稳居国内高空设备租赁第一梯队。 公司 23年高空作业平台业务营收达到 31.07亿元，同比+68.60%，占主营业务收入比重提升至 69.92%，毛利率 45.57%，同比下降 2.65pct， 我们认为或系出租价格未明显改善叠加转租模式毛利率或低于重资产模式且规模进一步扩大所致；建筑支护设备业务营收为 13.05亿元，同比-7.29%，毛利率 49.78%，同比下降 3.89pct。 公司 21-23年营收分别为 26.07/32.78/44.44亿元，截至目前均顺利达成 21年第一期及第二期期权激励业绩考核。 我们认为， 高空作业平台行业持续维持高景气叠加公司市占率不断提升， 公司业绩高成长性有望维持， 公司最新一轮期权激励计划草案已发布，对应 24-25年营收增速均需达到 35%或归母净利润增速均需达到 30%，高业绩增长目标体现出公司较强的业绩增长信心。 财务费用率小幅提升， 商誉减值影响净利润表现。 23年公司费用率为 25.82%，同比-0.1pct， 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 9.0%/4.0%/1.9%/11.0%，分别同比+0.2pct/-1.4pct/-0.3pct/+1.4pct， 财务费用率上升幅度较大或主要系租赁负债及长期应付款增加引起利息支出增加所致。 公司 23年归母净利润同比+25.19%至 8.01亿元，归母净利润率 18.02%，子公司经营不达预期影响公允价值变动损益及商誉减值。 子公司湖北仁泰、浙江粤顺与浙江恒铝主要从事集成式升降操作平台与铝模板租赁，客群集中在地产链；浙江吉通主要从事基坑施工及维护，下游以基础工程建设为主。受宏观经济环境、房地产投资增速持续下降影响， 子公司相关业务需求下滑导致未完成业绩承诺， 合计提供业绩补偿 1.56亿元，计入以公允价值计量且其变动计入当期损益的交易性金融资产，并形成公允价值变动损益。 公司另对浙江恒铝与浙江吉通计提商誉减值约 1961.14万元， 同时公司计提信用减值损失 9314.91万元，同比多计提 953.87万元，多重因素共同影响业绩表现。 渠道+多品类+数字化+轻资产， 持续巩固竞争优势。 我们认为， 公司高空作业平台租赁龙头竞争优势不断巩固，市占率有望提升，业绩成长性有望加速兑现： 1）渠道方面， 23年公司新增 82个网点，网点总数达 274个，其中包含轻资产模式运营主体城投华铁的 14个网点。公司继续加密东南沿海网点布局的同时，稳步推进租金价格和出租率双高的西北、西南、云贵区域核心城市的网点布局。此外，公司 23年成立海外拓展部积极探索海外市场，现已成功在韩国试点拓展高空作业平台租赁业务，预计 24年将产生效益。线上方面，公司通过 400电话、小程序、APP 等平台开拓线上业务渠道，线上业务渠道共出租设备超 2.6万台、创造收入超 1.31亿元，同比增长 284.17%。 2） 多品类方面， 公司持续探索多品类经营，将叉车作为重点拓展品类， 叉车潜在客户与高空作业平台存在重叠，且潜在租赁市场空间广阔。公司已完成叉车业务供应链、团队建设及数字化系统调试等前期工作， 24年预计将形成较大运营规模。 3） 数字化方面， 公司数字化战略赋能业务运营，同时强化资产管理能力。业务运营层面， 公司“擎天系统”上线业务双表模块，包括各类精细化数据看板反馈门店实际经营情况。 单合同核算功能则将利润核算的颗粒度细化至合同实时核算， 同时财务数字化方面已实现无审核结算单占比 90%，整体对账结算效率提升 80%。 资产管理层面， 公司重点发力设备全生命周期管理， 零配件已实现一物一码精细管理。公司上线蜂运 APP，对设备调度等流程实现可视化跟踪，并优化物流任务派单。创新应用层面， 公司通过“华铁业务协同平台” 小程序共享各业务渠道获取的项目信息，在 23年签订的合同金额已达 2.34亿元，同比增长 65.17%，进一步强化了各业务协同发展。 4）轻资产方面， 轻资产是公司资产规模实现突破性增长的重要模式， 23年公司轻资产管理设备超 1.9万台，同比增长 84.15%。 其中， 合资公司模式下， 23年公司与东阳城投的合作顺利推进，首批设备共计 3400台、资产总额为 3.3亿元，目前已全部交付至 14家轻资产门店并投入运营，剩余 12亿元设备将在后期逐步落实。 转租模式下，公司分别从徐工广联、苏银金租、海蓝集团等公司转租设备近 16000台，同比增长 51.22%，资产规模超 23亿元。 公司另有合资模式下铜都华铁 15亿元合作、 转租模式下欧力士融资租赁 20亿元合作、横琴华通 10亿元合作在手，预计轻资产模式有望助力公司加速规模扩张，同时控制资产负债率。 投资建议： 我们认为， 公司高空作业平台管理规模持续快速提升， 数字化+轻资产+多品类战略持续推进， 有望打开第二成长曲线， 公司高成长性可期。 我们预计公司 24-26年归母净利润为 10.43、13.58和 17.40亿元，现价对应 PE 分别为 10.49、8.06、 6.29倍，维持“买入”评级。 风险提示： 租金水平与出租率超预期下降、 高空作业平台管理规模扩张不及预期、管理效率提升不及预期。

23Q4收入/归母净利同比+28.7%/+15.9%，维持“买入”23年公司实现收入/归母净利44.4/8.0亿元，同比+35.6%/+25.2%，归母净利略低于我们预期（8.4亿）；其中23Q4收入/归母净利12.3/2.4亿元，同比+28.7%/+15.9%。我们认为设备管理规模增长有望带动公司快速发展，预计公司24-26年归母净利为10.0/12.2/15.0亿元。可比公司一致预期均值对应24年13xPE，考虑到公司轻资产、数字化有望持续推动管理效率提升，且股权激励有望为公司成长注入活力，我们认可给予公司24年15xPE，目标价7.65元，维持“买入”评级。 高空作业平台管理规模及收入快速增长，Q4毛利率同比小幅下滑23年公司高空作业平台/建筑支护设备分别实现收入31.1/13.1亿元，同比+68.6%/-7.3%，高空作业平台延续较快增长；毛利率分别为45.6%/49.8%，同比-2.6/-3.9pct。23年公司整体毛利率46.5%，同比-3.8pct；Q4毛利率46.2%，同/环比-5.8/-2.5pct，主要系租金下滑及折旧成本上升。23年公司设备管理规模持续增长，截至23年底公司高空作业平台管理规模达12.1万台，同比+55.3%，其中轻资产管理规模超1.9万台，同比+84.2%。同时，23年末公司建筑支护/铝合金模板/民用钢支撑保有量达47.8万吨/95.6万方/2.3万吨，同比+6.5%/+18.0%/+6.3%。 期间费用率整体保持稳定，经营性净现金流明显改善23年公司期间费用率25.8%，同比-0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.0%/4.0%/1.9%/11.0%，同比+0.2/-1.4/-0.3/+1.4pct，财务费用率增加主要系租赁负债及长期应付款增加引起利息支出增加。23年末公司资产负债率/有息负债率分别为70.5%/28.2%，同比+3.0/+6.1pct，主要系长期借款明显增加。23年公司经营性现金流净额为19.4亿元，同比+38.5%，Q4经营性现金流净额为7.0亿元，同比+27.5%，业务回款明显加强。 线上线下业务及服务渠道持续完善，股权激励计划延续高增速目标23年公司新增网点82个，线下网点布局达到274个，其中包含轻资产模式运营主体城投华铁的14个网点，并成立海外拓展部，以韩国为试点积极探索海外市场；400电话、小程序、APP等线上业务渠道创收超1.3亿元，与线下业务形成协同。同时，公司公布新一轮员工持股及股权激励计划草案，公司层面考核要求以2023年营业收入为基数，2024/2025年营收增长率不低于35%/82.25%，或以2023年归母净利为基数，2024/2025年归母净利增长率不低于30%/69%，灵活和全面的激励机制有望驱动公司业绩增长。 风险提示：需求增长放缓，资产管理效率提升不及预期，盈利能力下滑。