工程承包与勘测设计：能源电力维持较高景气，或将充分受益于雅鲁藏布江下游水电项目年初以来，能源电力工程新签持续高增，传统水利工程业务不断巩固，24年1-5月，公司新签合同金额同比增长6.78%，其中，能源电力/水资源与环境/基础设施新签合同同比分别+28.06%/-1.29%/-29.94%，基建类订单持续下滑，工程业务结构持续优化。我国“十四五”规划和2035年远景目标提出，对雅鲁藏布江下游水电进行开发。我们估算雅鲁藏布江下游水电项目投资额预计在10261亿元左右。公司作为全球水利水电行业的领先者，承担了国内大中型水电站80%以上的规划设计任务、65%以上的施工建设任务，约占全球50%以上的大中型水利水电建设市场。曾参与了长江三峡水电站等举世瞩目的水电工程项目。我们认为公司作为水利水电建设龙头或承担主要的规划勘察设计及施工任务，我们预计公司工程承包与勘测设计板块或将充分受益，在中长期迎来显著提升。 电力投资与运营：新增装机大幅提升，新能源投资仍保持较高强度截至23年末，公司控股并网装机容量2718.85万千瓦，同比增长33.4%；23年公司电力运营业务资产总额达到1952亿，占公司全部总资产比例达16.91%。公司坚持“控制规模、优化结构、突出效益”原则，加强电力投资项目全生命周期的管理，加快推进以风电、太阳能光伏发电、水电等清洁能源为核心的电力投资与运营业务。截至23年末，公司风电、太阳能发电、水电、火电和独立储能装机841.28、772.71、685.06、364.5、55.3万千瓦，同比+9.97%/+189.66%/-0.07%/+15.35%/+1006%。24年，公司计划安排投资1389亿元，其中，能源电力板块投资计划为865亿元、同比+44.99%，其中新能源项目投资计划为811亿元、同比+70.8%，仍保持较高投资强度。 矿业：参股华刚矿业，或将充分受益本轮铜价上行周期公司持有华刚矿业25.28％的股权，华刚铜钴矿项目矿石储量约2.5亿吨，铜矿石品位3.47%，钴矿石品位0.215%，探明金属资源储量含铜868万吨、含钴54万吨。华刚矿业19-23年为公司贡献投资收益CAGR为41.1%，扣除所得税后的投资收益占中国电建当期归母净利润的比从19年的4.74%上升到23年的11.11%，持续为公司贡献业绩增量。23年年底以来，铜矿供给端持续偏紧，新兴市场需求显著增长，铜供需错配不断推高铜价上涨，公司凭借参股华刚矿业，或将充分受益本轮铜价上行周期。此外，公司是目前国内砂石资源储量最大的企业，也是现阶段规划砂石年产能最大的企业，未来将加快打造绿色砂石全产业链，持续扩大品牌影响力。我们预计24年工程板块/电力板块/铜钴矿/绿色砂石对应的归母净利润分别为109/18/14/7亿元，24年公司合计目标市值1464亿，对应24年整体PE9.92x，较当前还有55%的上涨空间，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；电力及基建投资弱于预期；资产减值风险；测算具有一定主观性。

承担了我国80%以上的河流规划及大中型水电站勘测设计任务，承担了我国大中型水电站65%以上的建设施工任务，占有全球50%以上的大中型水利水电建设市场。 投资要点：总书记座谈会听取电力体制改革建议，国务院[Table_Summary]发布节能降碳行动方案。 (1)维持增持。维持预测2024-2026年EPS0.82/0.91/0.98元增9/10/8%。维持目标价7.5元，对应2024年9倍PE。(2)5月23日总书记主持召开企业和专家座谈会，国电投董事长就深化电力体制改革等提出意见建议。 (3)5月28日国家能源局关于做好新能源消纳工作保障新能源高质量发展的通知要求省级能源部门明确新增抽水蓄能、新型储能和负荷侧调节能力规模。(4)5月29日国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》提出有序建设大型水电基地，积极发展抽水蓄能、新型储能，到2025年底全国抽水蓄能、新型储能装机分别超过6200万千瓦、4000万千瓦。 中国电建前5月新签4785亿元增7%，能源电力新签2884亿元增28%。 (1)中国电建2024年1-5月新签4785亿元增7%，两年复合增速11%。2024年单5月新签721亿元下降5%。(2)2024年1-5月新签分业务：能源电力新签2884亿元(占比60%)增28%，水资源与环境新签733亿元(占比15%)下降1.3%，基础设施新签972亿元(占比20%)下降30%，其他业务新签196亿元(占比4.1%)增97%。(3)2024年1-5月新签境内订单4046亿元(占比85%)增6%，境外订单739亿元(占比15%)增9%。 承担我国大中型水电站65%以上的建设施工任务，是水电和新能源产业的发起者、推动者。(1)公司承担了我国80%以上的河流规划及大中型水电站勘测设计任务，承担了我国大中型水电站65%以上的建设施工任务，占有全球50%以上的大中型水利水电建设市场。(2)公司是水电和新能源产业的发起者、推动者，创造过全球最高大坝等一系列世界纪录，持续攻克百万千瓦水电机组应用、超长泄洪洞群水力安全等一系列世界级难题。 (3)2023年水利工程新签1007亿元增70%。(4)“十四个五年规划和2035年远景目标纲要”提出实施雅鲁藏布江下游水电开发等重大工程。 承担我国抽水蓄能电站78%的建设任务，是我国抽水蓄能建设领域的绝对主力。(1)公司承担了我国抽水蓄能电站90%的勘察设计和78%的建设任务，深化发展“三地一区”抽水蓄能建设技术，成功建造世界最大“超级充电宝”丰宁抽蓄电站。(2)2023年抽水蓄能业务合同金额780.5亿元，同比增长220.6%。(3)截至2023年底，公司控股并网装机容量2719万千瓦增33%，其中风电841万千瓦增10%；太阳能773万千瓦增190%；水电685万千瓦基本持平；火电365万千瓦增15%；独立储能55万千瓦增1006%。 风险提示：电力体制改革推进低于预期，重点项目进度缓慢等。

事件：公司公告2024年1-5月经营数据，24年1-5月，公司新签合同金额1674亿元，同比+18.1%，24年5月单月新签166亿元，同比-2.7%。 1-5月新签合同同比增长18.1%，化学工程新签合同增长保持韧性：24年1-5月公司建筑工程承包/勘察设计监理咨询/实业及新材料销售/现代服务业新签合同金额为1598/16/34/5亿元，同比+18.9%/-31.2%/+13.2%/-65.2%；24年5月单月，公司建筑工程承包/勘察设计监理咨询/实业及新材料销售/现代服务业新签合同金额为157/2/6/1亿元，同比+0.8%/-13.8%/-13.0%/-87.4%。建筑工程承包中，24年1-5月，化学工程/基础设施/环境治理新签合同同比+18.6%/29.6%/-17.0%，5月单月同比+13.5%/-31.9%/-95.3%。 境外新签合同持续高增，境内新签合同增长有所承压：24年1-5月公司境内/境外新签合同为1308/367亿元，同比-2.8%/+410%，24年5月单月，公司境内/境外新签合同为112/54亿元，同比-32.9%/+1256%。公司海外持续发力，5月斩获两个印尼项目及一个俄罗斯项目，低基数下实现同比高增。公司境内新签合同增长有所承压，公司5月单月境内新签合同同比跌幅较上月扩大4.2个百分点，使1-5月境内累计新签同比转负，境内市场有所承压。 实业业务负荷持续提升，积极布局战新产业：公司实业业务负荷持续提升，截至24年5月末，己二腈项目45%负荷运行、气凝胶项目83%负荷运行。公司积极布局新材料、工业软件、新能源、节能环保、高端装备制造和相关服务业等战略性新兴产业，积极攻克“卡脖子”技术，自主研发丁二烯法己二腈“卡脖子”核心技术并在山东投资建设己二腈及尼龙系列一体化产业基地，打破己二腈完全依赖进口困境，同步布局高温尼龙、长链尼龙、阻燃尼龙、发泡尼龙、透明尼龙等系列高性能尼龙材料技术研发，5000吨/年尼龙12装置已进入试车阶段；攻克光伏电池板关键原料冷氢化法多晶硅生产技术，达到国际先进水平，生产成本下降95%。公司全资子公司中国天辰已连续四次荣获“科改行动”标杆，2023年战新产业收入增长率达44.77%，科技研发实力雄厚。 盈利预测、估值与评级：公司新签合同整体保持高增，我们看好公司海外拓展及实业业务的发展，维持公司24-26年归母净利润预测为58.9/64.2/71.2亿元，维持“买入”评级。 风险提示：己二腈产品售价大幅回落风险，实业项目投产不及预期风险，工程原材料价格大幅波动风险等。

报告要点：深耕行业四十余年，聚焦工程咨询及工程承包公司是国内首家工程咨询A股上市公司，在科研水平、业务技术、企业资质、品牌和行业地位等方面具有领先的优势。公司主营业务包括工程咨询和工程承包两大类，致力于为客户提供创新性、引领性的一站式综合解决方案，为工程建设从投资决策到建设实施提供全过程以及专业化服务。 顶层设计大力支持，地方政府积极响应国家力推低空经济，打造万亿市场。“低空经济”在今年全国两会首次写入政府工作报告。工业和信息化部、科学技术部、财政部、中国民用航空局印发《通用航空装备创新应用实施方案（2024—2030年）》，提出到2030年，推动低空经济形成万亿级市场规模。地方政府积极响应，江苏全省加速布局。江苏省积极打造低空经济“新引擎”，加快构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系。江苏省政府提出《江苏省航空航天产业发展三年行动计划（2023－2025年）》，聚焦通航整机及无人机，重点发展水陆两栖飞机、固定翼多用途飞机、10座以上中大机型通航飞机、中轻型直升机、旋翼机、新一代垂直起降点飞行器，推动通航飞机在市政管理、应急救援、低空旅游、商务出行、飞行驾驶培训等方面的运用。“7+3”投资助力南京“低空经济”发展提速，总投资超20亿，南京市政府高度重视低空经济的引导和布局，聚焦产业集聚、资源整合、基础配套、应用场景等维度，计划用3年时间推动南京跻身低空经济全国第一方阵，形成超500亿元产业规模；苏州市政府提出《苏州市低空经济高质量发展实施方案（2024—2026年）》，主要围绕“2026年成为全国低空经济示范区”的总目标，确定了打造低空产业生态、完善飞行保障体系、培育低空应用场景、争创低空领域示范等4大重点任务。 布局低空经济业务，加快发展新质生产力低空经济作为国家战略性新兴产业，发展空间广阔。公司在京津冀、长三角及粤港澳等地区密集布局低空应用飞行服务、无人机设备检测与鉴定、低空飞行培训、低空经济产业发展研究、低空飞行基础设施及监管体系建设、各类应用场景策划与开发等六大业务方向，针对政府主体、投资平台主体及市场应用主体，开拓低空飞行服务新场景、构建低空交通运输新体系、孵化低空经济产业新业态，立足低空产业经济发展和交通运输体系构建，致力打造成为低空经济发展的高端智库型科技企业。截至目前，公司承接了江苏省交通运输厅的《江苏省民航统计服务及民航专项统计调查(2023-2024年)》、《江苏省民航发展蓝皮书（2023年）暨年度发展分析报告》，苏州市交通运输局的《苏州市通用机场发展战略研究》、牡丹江市重大项目建设保障中心的《牡丹江海浪机场改扩建项目可研阶段净空障碍物测量》等低空经济项目，积极开拓低空经济业务，打造第二增长曲线。 合资成立低空经济公司，整合核心优势资源2024年4月，公司与深圳联合飞机集团新设低空经济合资公司，双方股权各占40%。合资公司作为公司发展低空经济战略业务的重要载体，围绕低空经济产业发展与低空交通运输两大体系的构建，通过整合双方核心优势资源，聚力打造低空咨询服务能力、低空飞行服务能力与低空产业服务能力，提供包括低空经济领域政策与产业发展全过程咨询、低空飞行运营服务一站式解决方案、低空基础设施与飞行管理平台投建管运一体化解决方案等技术服务，建设成为低空经济发展的高端智库型科技企业。 注重技术创新和产品研发，布局海外业务助力国际化公司重视技术创新和产品研发，在科研水平、业务技术、企业资质、品牌和行业地位等方面具有领先的优势，创新开发了梁体偏位报警、一体化车船撞击报警等新技术。 公司坚持自主科技创新，先后申请并获准成立了两个国家级科研平台，2006年及2008年被国家科学技术部认定为“国家火炬计划重点高新术企业”。公司加快布局海外市场，2016年投资了西班牙EPTISA公司，标志着企业的国际化发展战略取得了实质性的进展。西班牙EPTISA公司是全球领先的工程咨询公司，公司业务包括水利、环境、交通、社会经济发展、信息化、工业建筑和能源等，在西亚、东欧、南亚地区运营多年，在“一带一路”地区拥有较为完善的布局。 公司业绩分析2023年公司营业收入52.78亿元，同比+0.98%；归母净利润3.30亿元，同比-44.47%。 2018-2023年公司营业收入从70.30亿元降至52.78亿元，五年CAGR为-5.57%，归母净利润从6.23亿元降至3.30亿元，五年CAGR为-11.93%，主要系国内短期需求下行叠加全球通货膨胀、地缘政治所带来的需求不足。2023年公司毛利率为35.99%，同比-1.04pct；净利率为5.81%，同比-6.34pct。2023年公司期间费用率为28.2%，同比+3.3pct。 其中销售费用率为1.78%，同比-0.11pct，主要系业务招待费的下降。管理费用率10.41%，同比+0.51pct，主要系差旅费、业务招待费、咨询会务费的增加。研发费用率5.51%，同比-0.07pct，主要系材料费、工程委外费的下降。 投资建议与盈利预测公司是国内首家工程咨询A股上市公司，专注于工程咨询和工程承包，通过合资成立低空经济公司，打造低空经济产业发展与低空交通运输两大体系，整合优势资源，有望在低空经济发展的浪潮中充分受益。预计2024-2026年，公司归属母公司股东净利润分别为：4.72、5.54、5.92亿元，对应基本每股收益分别为：0.37、0.44、0.47元/股，按照最新股价测算，对应PE估值分别为19.58、16.67、15.60倍，给予公司“增持”的投资评级。 风险提示基础设施投资、环保方面的政策变化的风险；投资并购整合的风险；低空经济发展不及预期的风险；商誉减值的风险；汇率波动的风险。

事件描述4月 28日，中国化学发布 2023年年度报告和 2024年一季度报告， 2023年公司实现营业总收入 1791.96亿元，同比+13.10%；实现归母净利润54.26亿元，同比+0.20%；实现扣非归母净利润 52.02亿元，同比+3.86%； 2023Q4公司实现营业总收入 475.33亿元，同比+25.56%，环比+17.91%；实现归母净利润 17.03亿元，同比+0.48%，环比+119.28%； 实现扣非归母净利润 14.94亿元，同比+6.82%，环比+96.87%。 2024Q1公司实现营业总收入 451.71亿元，同比+5.54%，环比-4.97%；实现归母净利润 12.16亿元，同比+9.50%，环比-28.59%；实现扣非归母净利润 11.51亿元，同比+3.70%，环比-22.95%。 6月 17日，中国化学发布 2024年 1-5月主要经营情况， 2024年 1-5月累计新签合同金额 1674.43亿元，同比增长 18.11%。 新增订单稳步增长，全年业绩再创新高2023年公司实现营业总收入 1791.96亿元，同比+13.10%；实现归母净利润 54.26亿元，同比+0.20%。 2023年，公司营收再创新高， 主要原因为：一是公司加大经营力度，订单量大幅增长促进业绩提升，全年合同金额 3267.51亿元，同比增长 10.05%；二是积极开展精细化管理，生产运营高效推进；三是积极开展提质增效行动，企业核心竞争力和综合实力明显增强。 坚持“技术＋产业”一体化发展战略， 深耕技术壁垒型实业中国化学实业发展坚持“创新驱动”，探索“创新技术＋特色产业”的一体化开发模式，以技术研发为“核”，聚焦于高性能纤维、高端尼龙新材料、可降解塑料等化工新材料和特种化学品研发，主攻己内酰胺、己二腈、气凝胶、环保可降解塑料等技术，拓展高附加值的新材料领域，实现“产业反哺、研发支撑、工程优化、产业提升”的有机结合。 2023年天辰齐翔、华陆新材、东华天业等新投运实业项目积累运行数据和生产经验，不断优化运行，逐步提升生产运行负荷。 2023年 12月 19日，中国化学天辰泉州 60万吨/年环氧丙烷项目双氧水浓缩装置一次性开车成功，并产出合格的 50%浓度双氧水产品。 2023年，赛鼎科创 3万吨/年相变储能材料等项目顺利实现机械中交，预计 2024年第二季度投产运行。 投资建议我们看好公司“技术＋产业”一体化发展战略， 但考虑到受宏观环境影响，公司新签工程合同金额增速放缓，我们下调 2024-2025年盈利预期。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 58.23、66.94、70.80亿元（原2024-2025年预测值未 80.16、 93.25亿元），同比增速为+7.3%、+15.0%、 +5.8%。对应 PE 分别为 8.5、 7.4、 7.0倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）股权激励不及预期。

国内核电建造龙头，有望充分受益本轮核电资本开支加速可再生能源大规模发展面临较多挑战，核电可作为清洁的基荷电源。核能①是清洁高效的非化石能源，可作为基荷能源、替代化石能源，同时②还可以适当调峰运行，配合可再生能源利用，对于东部沿海地区新型电力系统构建具有重要意义。 2019年起我国核电核准重启，2022-2023年提速。2011年日本福岛核事故发生后，世界各国对核电站建设态度趋于谨慎。2018年后多台三代机组投入商运，三代机组安全性和可靠性得到印证。2019年7月，国家能源局明确表态山东荣成、福建漳州和广东太平岭核电项目核准开工，标志着核电审批正式重启，“十四五”以来核电政策转向积极，2022-2023年单年核准的核电机组均达到10台。 核电站工程建设全周期一般需10年时间，其中主体工程建设一般需5年时间。 考虑到2019年起我国核电核准重启，2019-2023年我国核准的核电机组总共达33台，我们预计2024年起核电资本开支加速上行，例如2023年我国核电投资额为949亿元、同比+40%，2024年1-4月投资额同比+25%。中国核建拥有全球领先的核电建造能力，有望充分受益本轮核电资本开支加速，截至2023年末，累计建设88台核电机组，其中62座己投产运营，在建机组26台。控股股东为中国核电业的泰山北斗，协同效应明显。 全球核电发展趋势明确，中国核电掘金“一带一路”市场截至2024年1月，全球在建核电反应堆58座、总净装机容量为59.87GW，其中中国外区域总净装机容量36.14GW，中国外区域总净装机容量占比达60.4%。清洁能源转型加速、同时国际能源市场波动不断的背景下，全球核电发展趋势明确。根据国家能源局规划，到2030年“一带一路”周边沿线国家将新建107台核电机组、新增核电装机合计115GW，新增装机占除中国外世界核电市场的81.4%。核电出海，掘金“一带一路”市场。 中国核建：核电工程建设步入高景气阶段，期待信用减值影响下降核电工程建设步入高景气阶段。公司核电工程从2014年的119.22亿元增长至2023年的239.26亿元，CAGR达8.0%，其中受核电批复影响、2014-2021年核电工程业务未实现增长，2022年核电工程业务收入167.48亿元、同比+40%，2023年核电工程业务收入239.26亿元、同比+43%。 公司前期归母净利受信用减值影响较大，2019-2023年公司信用减值/归母净利比重约在70-90%之间，远高于其它建筑央企，潜在利润弹性大。 投资建议：我们看好公司①国内核电建造龙头，有望充分受益本轮核电资本开支加速，②前期归母净利受信用减值影响较大，潜在利润弹性大，③全球核电发展趋势明确，中国核电掘金“一带一路”市场。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为24.05、28.19和32.37亿元，现价对应动态PE分别为10x、9x、8x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：核电核准不及预期；核电出海不及预期；核电项目安全风险；信用减值风险。

中材国际：全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，提供研发设计、装备制造、土建安装、矿山服务、生产运维等“一站式”系统集成服务。工程主业是公司业绩压舱石，业务结构转型，国际化发展取得卓著成果，2023年工程、装备、运维业务分别贡献毛利的47%/21%/26%。 公司提出2024-2026年如无重大投资计划或现金支出等事项，每年现金分红不低于可供分配利润的40%，持续稳定现金分红回报股东。 水泥工程市场：“一带一路”沿线贡献新建EPC需求，国内外存量技改与运维市场空间广阔。（1）国内水泥行业低碳减排改造任务紧迫，数字化转型带来水泥工业数字智能改造需求，按照2025年能效达到标杆水平产能比例超过30%的目标，仍有约3亿吨产能存在技改升级的需求。 （2）海外：“一带一路”基建高景气支撑新建EPC需求，减碳趋势下存量技改需求有望加速释放。全球水泥产能延续低速增长，一带一路地区基建需求升温，其中东南亚地区和西亚北非国家基建景气度表现抢眼，中东、非洲等国近年来水泥产量增速较快，有望持续贡献EPC增量需求。发达地区市场受减碳政策影响，存量老线升级改造的潜力较大，欧洲等存量市场技改需求空间可观。 公司：立足水泥工程产业链优势，一核双驱+国际化打开长期成长空间。 （1）工程业务：公司成功把握疫情后海外市场机遇，2023年以来境外新签EPC重大项目集中落地，驱动新签工程订单加速增长，在手未完合同额持续上升。（2）装备业务：整合完成后公司加速聚合内外部资源，打造世界一流材料装备平台。加强与工程板块、属地公司的协同发展，提升境外收入占比，不断提高装备自给率和市场占有率，发布了《工程和装备协同管理办法》，2023年装备境外业务收入占比提升至25%，外行业收入占比提升至32%。（3）生产运营服务：矿山运维存量市场份额持续提升，在国内水泥石灰石矿山、骨料需求下行、矿山投产节奏放缓的背景下，公司2023年、2024年一季度分别新签矿山运维合同79.75亿元、26.33亿元，同比增长7%/32%，公司拥有开采其他露天矿的技术储备，矿山运维业务向行业外和海外开拓已有显著成果，新签“两外合同”16个。在海外工程订单高增长的带动下，公司水泥运维业务有望保持较快增长，数字化、智能化业务持续向集团外、境外和外行业拓展，开拓新应用场景。（4）立足国际化属地化运营优势，参股协同中材水泥拓展境外基础建材投资，有望形成境外基础建材投资新一成长曲线。 盈利预测与投资评级：公司秉持“一核双驱、三业并举”顶层设计，推动结构优化调整，装备、运维业务形成新增长极，打开长期成长空间，当前在手合同保障充分，有望支撑未来3年业绩稳健增长。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为33.6/39.3/44.9亿元，对应市盈率分别为9.6/8.2/7.2倍，维持“买入”评级。 风险提示：水泥工程需求不及预期、订单转化不及预期的风险、业务结构优化调整速度不及预期、海外经营风险。

事件描述公司发布2024年1-5月主要经营情况，2024年1-5月新签合同总额4784.74亿元，同比+6.78%，其中能源电力2884.31亿元，同比+28.06%，水资源与环境732.69亿元，同比-1.29%，城市建设与基础设施971.65亿元，同比-29.94%。 事件评论l今年以来能源电力业务继续维持高增速，但单月来看5月增速放缓。2024年1-5月新签合同总额4784.74亿元，同比+6.78%，其中能源电力2884.31亿元，同比+28.06%。单月来看，5月新签合计720.62亿元，同比-5.05%；其中，能源电力419.87亿元，同比7.90%；水资源与环境86.94亿元，同比-43.15%；城市建设与基础设施189.83亿元，同比-10.45%；其他23.98亿元，同比391.39%。能源电力新签增速有一定波动，主要原因可能是业主端发包进度有一定放缓，根据国际能源网，4月约34.0GW光伏组件采购项目定标，5月约21.6GW光伏组件采购项目定标，同比有一定回落。 l分地区来看，1-5月境外增速高于境内，但单月同比转负。1-5月境内4046.08亿元，同比6.31%；境外738.65亿元，同比9.43%；单月来看，境内631.22亿元，同比-5.33%；境外89.39亿元，同比-3.03%。 l基建投资数据表明电力仍然是固定资产投资的重要支撑，据此我们认为公司能源电力订单全年有望维持高增速。5月当月来看，电力类投资依然表现最优，水利投资增速环比回升。当月狭义基建投资同比增加4.9%，增速环比减少0.2pct；广义基建投资同比增加3.8%，增速环比减少2.1pct；其中，电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资同比增加17.7%，增速环比减少3.0pct；交通运输、仓储和邮政业投资同比增加3.7%，增速环比减少5.0pct；水利、环境和公共设施管理业投资同比减少2.7%，增速环比增加0.9pct。 l双碳政策持续推进带动增量，新能源+抽水蓄能构成未来增长点。1）政策方面，2021年国务院《2030年前碳达峰行动方案》强调，大力发展新能源，全面推进风电、太阳能发电大规模开发和高质量发展，加快建设风电和光伏发电基地，到2030年，风电、太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上，风电光伏市场增长潜力巨大。能源局发布《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》，到2025年，抽水蓄能投产总规模6200万千瓦以上；到2030年，投产总规模1.2亿千瓦左右。2）报告期内，电建新能源公司股份制改造圆满完成，公司获取全年新增建设指标、新增投资立项、新增开工项目等三项指标均突破1000万千瓦。同时，公司重视能源电力业务优化，抢占抽水蓄能、光伏、风电等新能源市场，积极向清洁低碳能源转型，截至2023年底，公司控股并网装机容量2718.85万千瓦，同比增长33.39%。其中：风电装机841.28万千瓦，同比增长9.97%；太阳能发电装机772.71万千瓦，同比增长189.66%。整体来看，清洁能源占比达到84.6%。继续看好未来运营商转型机遇。预计2024、2025年公司实现归属净利润149.9、171.3亿元，对应当前股价PE分别为：6.0、5.2倍，“买入”评级。 风险提示1、政策推进不及预期；2、原材料价格大幅波动。

工程业务：新能源及抽水蓄能业务快速增长，传统基建业务占比下降。2023年公司新签订单11428亿元，同增13%，其中能源电力订单6168亿元，占总订单的54%，同比大幅增长36%；水资源与环境/基础设施分别订单分别为1548/3360亿元，同比变化-12%/-6%。能源电力订单结构拆解来看，太阳能/抽水蓄能/火电/风电分别新签2799/781/336/1148亿元，同比变化+45%/+221%/+50%/-21%，光伏与抽蓄订单快速增长，是当前公司订单增长的核心动能。2024年1-4月公司新签订单同增9%，其中能源电力/水资源与环境/城市建设与基础设施订单分别同比变化+32%/+10%/-33%，今年以来能源电力业务持续驱动公司签单稳步增长。整体看，当前公司以光伏、抽蓄为代表的能源电力订单持续快速增长，传统基建类订单下滑，业务结构不断优化。当前国内以新能源为主体的新型电力系统加速构建，2023年电源工程建设投资完成额9675亿元，同比快速增长30%，后续公司有望持续受益国内能源电力建设景气。 雅鲁藏布江下游水电站若开建，有望为公司贡献业务增量。国家“十四五”规划提出将“加快西南水电基地建设”、“建设雅鲁藏布江下游水电基地”，雅鲁藏布江下游水资源开发有望提速。根据电力工业部实地考察结果，雅鲁藏布江水能开发以米林县派区到墨脱县希让村的260km“大拐弯”峡谷段最优，河段差约2350m。据中国能源报，雅鲁藏布江下游水电装机规模约6000万千瓦，按1.72万元单位千瓦投资额测算，总投资额可达10295亿元，按15年工期对应年均投资额686亿元。中国电建是我国水电建设领域最大的国有骨干领军企业，曾参与建设长江三峡水电站、南水北调工程、黄河小浪底水电站、二滩水电站等多个里程碑式水电工程项目，业务优势凸显，后续有望承接雅鲁藏布江下游水电基地主体部分建设项目。中国电建在全球大中型水利水电建设市场份额达50%以上，以此测算公司年均完成项目投资额约343亿元，占2023年收入的6%，考虑到公司在设计环节业务优势的带动作用（国内大中型水电站规划设计市占率80%以上），有望在雅下水电站建设中获取更高份额。 新能源发电业务：新增装机大幅增长，未来两年落地有望提速。2023年公司发电业务营收240亿元，同增0.7%，占总营收的4%，毛利率44.4%，同比提升4.3pct；其中新能源发电收入95亿元，同增10%，毛利率52.5%，同比下降3.2pct。2023年底公司控股并网装机2719万千瓦，同比快速增长33%，其中风电/太阳能/水电/火电/独立储能分别为841/773/685/365/55万千瓦，同比变化+10%/+190%/-0.1%/+15%/+1006%。公司当前风电、光伏等新能源装机快速增长，根据公司“十四五”规划，公司目标“十四五”期间新增30GW新能源装机，截至2023年末已完成约10.1GW，后续装机有望加快，驱动公司发电板块收入提速；同时考虑到新能源发电毛利率更高，后续公司发电板块盈利能力有望增强，贡献利润占比将进一步提升。 矿产资源业务：参股华刚矿业、布局砂石骨料，受益铜价上涨业绩贡献有望提升。参股华刚矿业：2008年，公司与中国中铁、浙江华友组成中方企业集团，与刚果民主共和国政府代表刚果（金）矿业总公司采用“资源财政化一揽子合作模式”设立国际化矿业公司华刚矿业，中国电建持股25.28%。 华刚铜钴矿是世界级特大露天铜钴，矿石储量约2.5亿吨，截止2023末，铜资源储量约692万吨、钴资源储量约55万吨，中国电建对应权益储量为铜175万吨，钴13.8万吨。华刚矿业持续为公司贡献业绩增量，2023年投资收益为17.6亿元，2019-2023年CAGR高达41%，扣除所得税后约占公司归母净利润的11%。2024年初以来铜价大幅上涨，截至2024/6/14均价较2023全年提高7%，受益铜价上涨，华刚矿业投资收益贡献有望进一步提升。绿色砂石业务：公司布局绿色砂石产业，打造绿色砂石全产业链、塑造供应链，持续扩大中国电建绿色砂石品牌影响力。截至2023年末，公司绿色砂石资源储备量为89.34亿吨，设计产能达5.05亿吨/年，投运产能达1.32亿吨/年。2023年度销量约为9000万吨，实现营业收入46.3亿元，占公司总收入的0.8%，以2023年中报披露砂石业务毛利率46.9%估算，毛利占比为2.7%，毛利率高于公司整体34个pct；我们估算净利润约14.5亿元，占公司整体归母净利润的11%，后续在建及待开工项目有望持续贡献业绩。我们估算2023年资源业务合计净利润约29亿元，约占公司整体归母净利润的22%。 电力运营与资源业务价值重估空间大：利润方面，公司施工业务结构不断优化，盈利能力有望提高；新能源装机未来两年陆续落地有望带动利润贡献提升；在建及待开工绿色砂石项目有望持续贡献业绩增量；参股华刚矿业有望显著受益铜价上涨增厚投资收益，我们预计公司2024年工程/电力运营/绿色砂石/铜钴矿净利润贡献分别为77/36/17/17亿元。估值方面，分别参考建筑央企、电力、水泥、有色行业可比公司2024年平均PE对公司各项业务进行分部估值（考虑到地产景气度偏弱，砂石业务PE取6X），重估后平均PE约10X，对应市值为1304亿元，较当前市值高出47%。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为146/164/181亿元，同比增长13%/12%/11%，对应EPS分别为0.85/0.95/1.05元/股，当前股价对应PE分别为6.1/5.4/4.9倍，PB-lf仅0.67倍，估值处于历史底部区间。公司新能源及抽水蓄能工程业务快速增长，施工业务结构不断优化；新能源装机未来两年落地有望提速，贡献利润有望进一步提升；参股华刚矿业显著受益铜价上涨，分部估值市值较当前市值高出47%，重点推荐。 风险提示：新能源及抽蓄业务开拓不及预期，雅鲁藏布江下游水电站开建进度偏慢，铜价下行风险，测算误差风险等。

风电塔筒管桩领先企业，海外业务布局领先。公司深耕风电塔架/管桩市场超过20年，产品已出口至包括英国、德国、法国在内的30多个国家和地区。 公司是亚洲首家出口欧洲超大型单桩的海工装备企业，与国际知名企业建立长期合作关系；2023年公司实现营收43.3亿元，归母净利润4.3亿元。 海工产能优势突出，海外收入订单快速增长。公司蓬莱海工基地具有深水良港和对外开放口岸资质两项硬件优势，可实现超大单桩制造与出口；公司新增布局唐山、盘锦两大出口基地，未来还将打造风电装备特种运输船队。2023年公司出口发运总量同比增长超60%，其中海工达10万吨，出口收入占比40%，达到17亿元。2023年公司欧洲单桩签单量同比增长50%，正在参与竞争的海外海工项目总需求超300万吨。 国内海风蓄势已久，欧亚海风拐点在即。国内海风蓄势已久，2024年交付招标预计同时回到正增长趋势；2023-2027年国内海风年新增装机CAGR预计达26%。欧洲海风资源禀赋优秀，2023-2030年累计新增装机有望达140GW；欧洲市场此前受供应链、劳动力、利率等因素开发进度有所放缓，预计2025-2026年进入建设加速期。亚洲地区海风开发潜力巨大，2023-2030年新增装机CAGR预计超40%（不含中国），其中日本、韩国和越南是重点市场。 欧洲大单桩需求外溢，中国企业迎来发展契机。由于欧洲人工、能源和材料成本较高，欧洲市场海风单桩加工费持续上涨且远高于国内水平。考虑欧洲企业已有扩产计划，2027年起欧洲本地单桩需求进一步外溢，目前中国管桩企业在欧洲已获取批量订单或产能布局。我们预计2025-2026年欧洲管桩市场有望迎来招标窗口期，中国管桩领先企业有望充分受益。 中国企业成本优势突出，已深度参与日/韩/越南海风市场。中国具有较为成熟的海风产业链，成本与交付速度具有较强的竞争力，国内风电企业布局日本、韩国和越南市场较早，目前已深度参与当地海风开发与供应链配套。越南未来有望成为中国海风企业重要市场。 盈利预测与估值：预计2024-2026年公司实现归母净利润6.46/9.30/13.19亿元（+52%/44%/42%），EPS分别为1.01/1.46/2.07元。通过多角度估值，预计公司合理估值25.68-28.28元，相对目前股价有8%-19%溢价，首次覆盖，给予“优大于市”评级。 风险提示：海外市场开拓进度不及预期；欧洲海风新增装机不及预期；竞争加剧；原材料价格大幅上涨；公司电站开发进度不及预期。

事件：2023年公司实现营业收入66.52亿元，同比增长16.30%；归母净利润3.10亿元，同比增长50.23%；扣非后归母净利润2.78亿元，同比增长66.42%。公司2024年一季度营收12.39亿元，同增2.30%；归母净利润0.55亿元，同增6.61%；扣非归母净利润0.55亿元，同增10.00%。点评如下：工程总承包营收增速较快，Q4营收和利润高增长。分行业看，公司工程总承包、设计业务、监理业务、其他主营业务分别实现营收46.71、12.90、4.10、1.57、1.06亿元，分别同增23.63%、-1.20%、-9.27%、-4.15%、904.29%。分地区看，境内和境外分别实现营收56.41和10.11亿元，分别同增15.68%和19.94%。分季度看，公司2023Q1、Q2、Q3、Q4单季度营收分别同比增长9.78%、8.79%、13.41%、27.44%，归母净利润分别同比增长31.90%、15.11%、0.70%、252.01%，扣非后归母净利润分别同比增长25.68%、7.49%、-13.40%、1203.92%；单季度净利率分别为4.28%、5.04%、4.68%、4.61%。 毛利率有所上升，净利率上升，减值下降，经营现金流净流出上升。毛利率方面，2023年毛利率同增1.27个pct至14.56%，其中工程总承包、工程设计、工程监理、工程咨询毛利率分别同增2.71、0.06、-0.72、5.41个pct。期间费用率方面，2023年期间费用率同增1.39个pct至8.67%，其中销售费用率同增0.21个pct至0.66%；管理费用率（含研发费用）同增0.54个pct至8.76%；财务费用率同增0.65个pct至-0.75%。资产+信用减值合计0.23亿元，同比减少0.81亿元。净利率方面，2023年净利率同增1.05个pct至4.67%。2023年经营现金流净流出2.37亿元，流出增加2.37亿元；其中收现比同减28.38个pct至91.12%，付现比同增4.59个pct至78.81%。2024Q1，毛利率同增1.07个pct至14.65%，期间费用率同增1.43个pct至9.34%，此外资产减值+信用减值合计0.02亿元，同比减少0.05亿元；综上，净利率同增0.18个pct至4.46%；经营现金流净流入1.65亿元，流入增加5.09亿元。 高基数下新签订单下滑，日用化工、新能源新材料、医药行业新签订单高增长。公司2023年新签订单80.16亿元，同减19.22%。分行业看，公司制浆造纸、日用化工、食品发酵、新能源新材料、民建公建、环保、市政、医药和其他行业新签订单17.11、13.88、12.37、11.39、8.26、8.21、2.89、1.71、4.33亿元，分别同增-49.93%、101.50%、-39.81%、70.14%、-24.46%、-40.30%、26.20%、172.51%、30.62%、-19.22%。分地区看，境内和境外新签订单67.10亿元和13.06亿元，分别同减16.69%、30.12%。 盈利预测与评级。轻工行业全过程龙头，看好公司未来增长前景。我们预计公司24-25年EPS分别为0.77和0.92元，给予24年20-22倍市盈率，合理价值区间15.40-16.94元，维持“优于大市”评级。 风险提示。回款风险，业务拓展风险，政策风险。

旗下拥有全国设计咨询领域龙头企业华东院，实控人为上海国资委。公司是以工程设计咨询为核心，为城镇建设提供高品质综合解决方案的集成服务供应商。集团前身是1952年成立的华东工业部建筑设计公司和1953年成立的上海市建筑工程局生产技术处设计科。1998年，“两院”合并组建上海现代建筑设计（集团）有限公司。旗下华东建筑设计研究总院，是华建集团中从事设计咨询领域的龙头企业，在全国重点区域与城市完成了一大批各类型重大重点工程。公司第一大股东上海国有资本投资有限公司，持股30.97%（2024/06/11），实控人为上海国资委。2023年营收分业务看，工程设计、工程承包、工程技术管理服务、信息化服务及销售分别占比51.60%、39.52%、8.33%、0.35%。 加速业务数字化升级与转型，提质增效人均创利明显提升。在工程数字化方面，子公司华建数创研发自主可控的ArctronArcOS系列产品已迭代至2.0版本，基于ArctronArcOS研发了建筑级数字底座产品BuidingArcBase和城市级数字底座产品CityArcBase，并以自有核心产品持续推进“数字孪生”和“智慧赋能”两大业务板块。在数字孪生板块，基于BIM及CIM等技术，致力于城市数字孪生的建设，在浦东机场T3航站楼、太原机场改扩建工程、金桥集团CIM平台等项目中进行了深入应用。在智慧赋能板块，以ArcOS+“6+1”基线产品+外部应用场景产品集成的形式，落地标杆项目；以软件产品提供商的身份，赋能合作伙伴。2021-2023年公司人均创利从3.08万元增长至3.88万元，复合增速为12.24%。 归母净利润稳定增长，新签订单有所增长。2021-2023年公司营收复合增速为0.02%，归母净利润复合增速为13.83%。2023年，和去年相比公司毛利率方面，公司毛利率下降0.46个百分点至23.42%。公司2023年计提信用减值损失和资产减值损失共计2.90亿元，减值增加1.18亿元，同增68.60%。净利率为5.11%，同减0.41个百分点。ROE（加权）下降0.56个百分点至8.95%。 经营性现金流净流入4.57亿元，流入减少0.05亿元。收现比由94.90%下降5.84个百分点至100.74%；付现比由54.52%上升12.21个百分点至66.73%。 2023年公司新签123.72亿元，同比增长3.66%。 盈利预测与评级。公司旗下拥有全国设计咨询领域龙头企业华东院，我们预计公司24-25年EPS分别为0.50、0.57元，公司作为行业龙头，享有一定的龙头效应，给予24年15-17倍市盈率，合理价值区间7.50-8.50元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示。回款风险，政策风险，经济下滑风险。

国内洁净室领先龙头，专注IC半导体、光电面板等高端领域。公司成立于2003年，2022年在上交所上市，圣晖国际直接控股，截至2024Q1持股比例65.00%，台湾圣晖间接控股。公司是国内领先的洁净室系统集成工程一站式专业服务商，专注于先进制造业，具备“工程施工设计+采购+施工+维护”EPCO能力，属于洁净室产业链中游施工行业。2023年主营收入分行业看，IC半导体、精密制造、光电行业、其他行业分别占比67.09%、23.96%、5.06%、3.89%；分地区看，境内、境外分别占比78.27%、21.73%。洁净室行业景气度向好，公司技术及研发优势突出。据智研咨询和前瞻产业研究院，至2027年我国洁净室市场规模有望接近4000亿元（2022年为2143.17亿元），22-27年复合增速约13.3%。IC半导体等目前为洁净室工程最主要的下游行业，据中国电子企业协会援引TechInsights数据，2022年中国IC产值占中国IC市场的比重仅为18.2%，2027年将升至26.6%；据SEMI微信公众号，预计中国芯片制造商将在2024年开始运营18个项目，洁净室有望受益于半导体国产替代带来的市场增量。业内高等级洁净室技术领先，持续增加研发投入。公司在高端洁净室领域拥有较高市场份额，是业内领先的知名企业。截至23年末公司持有专利61项（发明专利9项、实用新型专利52项），拥有行业领先的计算流体力学分析应用技术和空气采样与分析技术。23年公司研发支出占营收比重1.25%，同增0.08个pct，且24年预计保持3%以上研发投入。积极开拓业务区域多元化，客户优质且粘性强。境内辐射长三角、珠三角，境外东南亚市场发展潜力巨大。在境内，公司具有苏州、深圳两大业务中心以及深圳分公司、厦门分公司等，服务范围辐射长三角、珠三角区域，并积极开拓华中、华南等地区，23年华中、华南地区营收分别同比高增137.60%、464.18%。在境外，公司较早布局东南亚，2007年开始在越南建置营运据点，2011年布局马来西亚，2013年在印度尼西亚设立子公司，2019年开启在泰国的战略部署，适逢东南亚投资热潮的东风，公司在东南亚市场发展潜力巨大。 23年公司境外营收同增54.28%，其中越南、泰国营收分别同比高增58.02%、123.64%。客户优质且粘性强。公司IC半导体产业领域客户涵盖中芯国际、三安集成等，光电面板行业客户涵盖三安光电、纬创资通，精密制造业客户涵盖富士康、奇力新、大东科技等，且矽品科技、富士康科技集团等均与公司保持15年以上的合作关系，下游客户抗风险能力均较强，对公司订单可提供稳定保障。2019-2023年公司前五大客户营收占比均超40%，客户粘性较强且结构稳定。在手订单充裕。截至2024Q1，公司在手订单余额为18.92亿元（未含税），同增43.10%；其中IC半导体行业、精密制造行业、光电及其他行业在手订单余额分别为12.77、3.92、2.23亿元。投资建议。公司是国内高端洁净室工程龙头，研发技术优势突出，客户优质粘性强，且在手订单充裕，受益于行业景气度向好，看好公司成长前景。我们预计公司24-25年EPS分别为1.66元和1.98元，给予24年22-24倍市盈率，合理价值区间36.58-39.91元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。风险提示。下游需求不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动风险

我国核建龙头企业，赛道景气铸就三张表拐点。公司核心业务为核电工程建设，是全球唯一一家连续30余年不间断从事核电建造的企业，代表着我国核电工程建造的最高水平。目前公司承建了国内已建和在建的绝大多数核电机组和核岛工程建设。2018年末，得益于我国核电重启核准，公司核心主业迎来景气拐点，2021-2023年，公司核电工程业务年营收增速分别为15.03%、39.99%、42.86%，随着高毛利率、优现金流的核电工程业务占比快速提升，公司三张表呈现基本面拐点，有望带来戴维斯双击机会。 核电进入历史性景气通道，工程建设高峰将至，景气周期有望超预期。碳中和背景下我国电力结构开始重塑，核电定位为新型电力系统中的基荷能源，有望破解电力“不可能三角”，加速具有必要性。但相较全球（9%）和发达国家（普遍超过20%）平均水平，我国（不足5%）核电占比仍低，潜在空间大，工程建设大有可为。根据《中国核能发展报告（2023）》，预计到2035年，我国核能发电量在总发电量的占比将达到10%左右，我们保守按照2035年我国总发电量与当前相当计算，实现目标需要再建设约58座核电站，预计未来几年新核准核电机组中枢将继续维持高位，此轮核电建设景气周期有望超预期。 大额减值掩盖经营性业绩，潜在弹性大。我们认为，当下公司的预期差主要在于市场高估了非核业务中房建业务的占比，认为公司传统业务仍有增速向下以及大额减值风险，对剔除简直后公司的盈利能力认知不足。参照可比的中字头上市建筑企业，公司减值力度明显更大，一方面，公司对0.5-1年期限信用减值政策较为保守，低年份应收账款减值比例更为激进；另一方面，公司“信用减值损失占营业收入比例”和“信用减值损失占归母净利润比例”亦显著更高，2023年，信用减值损失为19.13亿元，占营业收入的1.7%，占归母净利的92.7%，均远高于其他建筑公司的占比，后续减值比例或出现均值回归特征。我们判断，近两年公司已通过新能源等业务的高增消化对冲了传统房建业务的下行压力，此前的减值拖累未来将为利润端带来大额的边际弹性。以2024年业绩为例，若我们假设公司不进行信用减值，预计归母净利同比将增长超1.5倍，潜在弹性大。 盈利预测与估值202220232024E2025E2026E营业总收入（百万元）99,138109,385117,674131,161149,968同比增长率（%）18.410.37.611.514.3归母净利润（百万元）17772063242229703836同比增长率（%）16.016.117.422.629.2每股收益（元/股）0.590.680.800.981.27毛利率（%）10.111.411.411.511.7ROE（%）7.17.211.412.313.7市盈率14121086盈利预测与评级：我们判断，公司减值高峰将近，未来潜在减值区间约60-90亿元（或有），保守起见，我们按照2024~2026年信用减值分别为27.79、28.99、30.34亿元测算，公司归母净利分别为24.22、29.70、38.36亿元，对应增速分别为17%、23%、29%，当前股价对应PE分别为10倍、8倍和6倍；若不考虑信用减值影响，公司2024~2026年归母净利分别为52.01、58.68、68.69亿元，对应增速分别为152%、13%、17%，当前股价对应PE分别为5倍、4倍和4倍，而可比公司对应24-26年PE分别为13倍、11倍、9倍，公司估值远低于可比公司，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：核电安全风险、项目进度不及预期。