事件：公司发布系列股权交易公告，主要内容包括：1）四川路桥全资子公司路桥集团拟将矿业集团20%股份作价6.5亿元转让给蜀道集团，蜀道集团拟以路桥矿业40%股权+货币资金25.4亿对矿业集团增资，路桥集团拟再将路桥矿业20%股份作价3.6亿元转让给矿业集团，交易完成后蜀道集团/四川路桥对矿业集团、对路桥矿业的持股均变为60%/40%（（四川路桥此前对上述两个标的公司的持股分别为80%/60%）。2）蜀道集团拟对四川路桥全资子公司清洁能源集团增资扩股，增资60.3亿元（含铁能电力60%股权+铁投康巴70%股权+30亿货币资金），交易完成后蜀道集团/四川路桥对清洁能源集团的持股比例变为60%/40%。有利于公司释放资金和管理压力，进一步做强施工主业。 上述交易对应公司矿产新材料、新能源板块两大新业务板块主要资产，当前两大板块仍处培育期，需要大量资金投入；且对公司业绩有所拖累，2023年矿业集团/路桥矿业/清洁能源集团净利润分别为-4.6/+0.2/-0.6亿元。本次交易若顺利完成，则公司两大板块将从上市公司出表，一方面将为公司本年度增加8亿净利润（两个板块各增加4亿），并获得蜀道集团约55亿货币资金投入；另一方面，公司投资压力及业务管理压力有望明显减小，后续将重点聚焦工程施工主业增长，并加快主业智能化、自动化、绿色化转型升级，轻装上阵行稳致远。有利于两大板块在蜀道集团内更好发展，且公司仍可分享未来收益。交易若顺利完成，矿产新材料、新能源板块两大板块将放入蜀道集团层面进行孵化培育，在集团内部战略层面有望更高，获得的集团协同资源有望更丰富，后续有望展现更好发展前景，取得更好经营业绩。本次交易后四川路桥仍将持股矿业集团40%、路桥矿业64%、清洁能源集团40%，因此未来公司仍可通过投资收益的方式分享两大板块的经营成果。四川省基建需求景气，公司有望保持中长期高股息特征。 四川系新时代西部大开发、国家战略腹地、成渝双城经济圈建设等国家战略核心区域，基础设施需求有望持续景气。其中四川规划到2035年高速公路网达2万公里，截至2024年9月刚突破1万公里，未来10年省内高速公路有翻倍建设空间。蜀道集团是四川交通建设主体（建成四川73%高速公路），后续预计蜀道集团将持续通过投建一体化模式支持四川路桥获得充裕高质量订单，支撑公司业绩长期稳健增长。同时公司在行业需求景气、经营策略稳健，以及两大板块出表减少投资压力的背景下，后续有望中长期维持50%以上分红率，驱动公司保持高股息特征（当前25E股息率6.6%）。投资建议：根据公司最新季报及订单数据，我们较前次报告下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为79/87/96亿元，同比变动-13%/+11%/+10%，EPS分别为0.90/1.00/1.10元，当前股价对应PE分别为8.4/7.5/6.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：交易进度不及预期风险，行业需求下降风险，订单签署不及预期风险等。

低空基建规划设计龙头，全链条服务优势突出。公司自2015年建立民航团队，旗下北京民航院拥有民航行业乙级设计资质，作为行业智库主编《民航工程建设行业标准体系》等多项标准，业务积淀深厚。2024年起公司加快整合行业智库+规划设计+行业运用三大领域，组建集团低空经济专班，大力开拓低空经济产业，当前已形成从行业规划、标准政策研究、到通用航空设计咨询、管控平台建设及无人机落地运用的全链条服务布局。 落地多个低空标杆性项目，有望受益低空基建需求放量。今年以来公司参与江苏省级、苏州/南京/绍兴市级等多地低空发展方案规划，同时承接苏州通用机场工可、太仓市民用无人机试飞基地等多个标杆性项目，其中太仓项目集成规划设计、配套建设、后端服务全链条低空服务能力，包括智联网建设、空管平台、总体方案研究（空域、场址研究等），为苏州首家、江苏省第二家民用无人机试飞运行基地，业内影响力突出。当前低空发展政策密集出台，基建作为产业发展核心预计将率先放量，我们测算2025年低空基础设施建设规模有望达3000亿，其中设计规划约100亿，现已有多个省市发布起降点/通用机场建设规划，预计明年起低空基建将迎来建设高峰期。公司为我国交通智库规划龙头，低空业务一体化集成优势显著，且具备标杆项目落地基础，有望受益基建需求放量。 联合上下游龙头签署战略合作协议，布局转型城市级低空飞行运营商。低空基建高峰过后，我们预计后端低空航线运营管理将成为低空设计龙头核心争夺市场。后端运营本质属前端规划延伸，设计院可较好切入，同时有望依托空管运营权逐步转型城市级低空飞行监管平台，打造类“滴滴打车”管理体系，商业模式有望显著优化。近期公司与沃飞长空、莱斯信息、九州集团等产业链上下游龙头签署战略合作协议，同时与南京秦淮区、成都天府新区等多地政府深化交流合作，有望进一步夯实全产业链优势，未来转型低空运营服务商具备较大潜力。 “车路云”建设加速落地，业务成长可期。今年7月五部委发布20个“车路云”试点城市名单，路侧基建建设迈入快速发展期，预计2030年“车路云”行业总产值将达2.6万亿，其中路侧基建规模约4174亿。公司参与主编全国首个智慧公路车路协同路侧建设技术指南，自研AIoT智慧公路产品体系，先后承接无锡S342、南京S126、扬州G233等一批智慧公路试点示范项目，业务储备丰富。当前北京、武汉等多地已公布大规模车路云一体化基建项目，后续随着各地项目建设推进，有望带动公司“车路云”业务规模快速扩张。传统主业盈利质量优异，化债推进有望带动经营改善。近年来公司毛利率逐年提升，且大幅优于同业，现金流持续优异，盈利质量较优。 今年受地方资金趋紧影响，公路、铁路等基建项目推进有所放缓，公司收入业绩短期承压，后续随着化债政策逐步落地，地方有望腾挪更多资金用于基建，项目执行有望提速。此外，近期公司中标赣粤运河预可研项目，该项目为国家战略性工程，总投资匡算1500亿，后续有望纳入“十五五”编制，设计规划环节订单约30亿，公司作为预可研参与方，有望承接部分标段，预计将为整体签单额贡献较大增量。 投资建议：今年由于地方化债等因素导致基建实物工作量不及预期，公司收入业绩有所下滑，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.99/5.44/5.90亿元，同比-29%/+9%/+8%，对应EPS分别为0.73/0.80/0.86元/股，当前股价对应PE分别为13/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：低空建设推进不及预期、化债推进不及预期、测算结果存在误差等。

化债背景下各地供热改造资金问题有望大幅缓解，驱动公司释放业绩弹性。公司下游客户主要为各地国有供热公司，在“市场煤、计划热”情况下供热公司普遍亏损，运营长期依赖政府资金。前期在政府资金偏紧情况下，各地供热改造项目减少，公司订单承接及落地实施进度放缓，致营收与利润表现偏弱。 11月初我国通过近年来力度最大化债举措，近期财政部已将6万亿元债务限额下达各地，其中部分省份已启动发行工作。化债政策有望快速落地，地方财政有望腾出资金更大力度支持供热等民生基建领域，存量项目有望加快推进、新增项目有望增多，公司作为智慧供热行业领军者后续业绩有望展现较大向上弹性。我国城市管网改造有望显著发力，其中供热改造实施动力强。10月8日发改委表示我国城市发展已经进入了增量建设和存量更新并重的阶段，城市改造更新的任务将越来越重，其中预计未来五年需要改造的城市燃气、供排水、供热等各类管网总量将近60万公里，投资总需求约4万亿（年均8000亿元，较19-22年均约3700亿大幅提升）。其中供热设施改造不仅有较高的民生效益，同时有明显的节能经济效益，政府改造意愿更强，有望更快推动落地实施。公司智慧供热产品可综合节能10%-30%，后续有望重点受益城市管网更新改造政策落地。 新疆战略地位持续凸显，公司新疆业务有望持续增多。新疆是西部大开发核心区域、““一带一路”向西开放桥头堡，战略地位持续突出，未来区内基建投入有望持续加强。公司目前已成功开拓新疆区域业务，并设立新疆瑞纳同创节能科技有限公司（主要经营伊犁州）、乌鲁木齐瑞纳金科节能服务有限公司“（主要经营乌鲁木齐），公司后续新疆业务占比有望持续提升。SiC需求快速增长，公司积极布局有望打造新增长点。 碳化硅（SiC）作为第三代半导体材料，可广泛应用于5G通信、新能源汽车、光伏产业、轨道交通等领域，行业需求快速增长。目前SiC行业主要由国际巨头主导，国内企业主要通过引进国外先进技术或自主创新快速追赶。公司旗下全资子公司合肥高纳半导体从事第三代半导体SiC单晶生长和设备研发、衬底加工、外延生产销售，截至2024H1已有8英寸电阻炉和电感炉10台。当前公司碳化硅晶体研发和量产工作持续推进，同时还进行衬底加工生产线的建设及其研发、验证和小规模量产，后续有望打造新增长点。 投资建议：考虑到今年以来公司订单承接与实施偏慢，后续有望逐步提速，我们调整预测公司2024-2026年归母净利润分别为0.8/1.1/1.4亿元，同比增长16%/40%/30%，当前股价对应PE为42/30/23倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期，新区域业务开拓不及预期，SiC业务开拓不及预期等。

钢构龙头经营韧性强劲彰显内功夯实，领先优势持续扩大。鸿路钢构为国内钢结构制造龙头，2024年公司年产能已达600万吨，规模居于行业首位。近年来新增产能有序释放，2023年产量/销量分别为449/426万吨，同比+28%/31%，产能利用率/产销率分别达90%/95%。依托规模化采购、智能化生产与精细化管理能力，公司持续扩大成本优势、提高生产效率并优化产品质量，竞争力不断增强。 受益于大单履约及快速交货能力，公司与下游大型建筑央国企以及制造业优质客户形成深度合作，客户粘性与订单稳定性持续提升。国内钢结构渗透率提升空间充足，龙头有望享行业扩容+整合红利。2023年全国钢结构产量为1.17亿吨，同比增长11%，2016-2023年CAGR达11%。根据行业“十四五”规划及2035年远景目标，2025/2035年钢结构用量将达1.4/2亿吨，占粗钢产量比例达15%/25%以上（2023年为14%），以此计算2023-2025年钢结构产量CAGR超9%，行业有望持续扩容。 当前行业竞争格局高度分散，2023年上市公司产量CR5仅7%（鸿路钢构3.8%），项目大型化叠加行业转型升级趋势下，落后中小产能加速出清，龙头份额有望延续提升趋势。海外市场空间广阔，借船出海拓展增量市场。新兴国家城镇化、工业化进程提速，国内制造业与工程企业加快出海进程。公司积极承接客户境外项目订单，产品间接出口业务逐步增长，2024年泰国、印尼、墨西哥等海外项目已陆续成功交货。公司钢结构产品已被多家业主方及总包企业列入指定采购名录，后续有望不断承接客户海外项目订单。间接出海风险可控且预计海外订单附加值更高，有望带动公司整体盈利能力提升。智能化改造加速推进，扩产提质降本增效多维赋能。公司持续推动产线智能化改造，聚焦切割、焊接、喷涂三大核心环节。 切割：现已配备500余台激光切割机，大幅提高切割效率及精度，原料利用率可提升0.9%。焊接：焊接机器人实现由外购到自主集成的重要突破，采购成本大幅下降，后续有望凭借丰富数据积累及实践场景进一步突破复杂工序软件研发。焊接机器人可通过延长作业时间提高产能利用率，大幅降低人工成本。喷涂：智能化喷涂可节约20%的涂料，喷涂效率及质量亦有明显提高。经测算，在25%/50%/80%的焊接机器人替代率下，毛利率可提升0.9/1.3/1.8pct；考虑产能利用率提升影响，毛利率可提升2.4/3.8/4.8pct，降本增效成果显著。 投资建议：前期行业需求偏弱叠加自身研发投入加大致业绩短期承压，当前PE处历史底部区间。展望后续，我们认为估值压制因素有望化解，国内制造业景气回暖以及海外增量市场提供充足需求，同时智能化改造成效逐步兑现进一步增强竞争优势，公司业绩与估值有望迎来向上双击。我们预测公司2024-2026年归母净利分别为8.6/9.7/10.7亿元，同比变动-26.9%/+12.3%/+11.0%，EPS分别为1.25/1.40/1.56元/股，当前股价对应PE分别为13.4/11.9/10.7倍。 风险提示：智能化改造不及预期风险、需求恢复不及预期风险、钢材价格波动风险、测算误差风险等。

Q3业绩下滑幅度扩大，政策发力有望带动 Q4业绩修复。 2024Q1-3公司实现营业收入 7581亿元，同降 6.0%；实现归母净利润 157亿元，同降19.2%；扣非归母净利润 148亿元，同降 19.8%，业绩降幅大于收入降幅，主要受费用率提升拖累。分季度看， Q1/Q2/Q3分别实现营业收入2749/2412/2420亿元，同比变动+0.5%/-9.8%/-8.8%；分别实现归母净利润 60/59/38亿元，同比变动+2.0%/-24.1%/-34.3%， Q3业绩降幅加大，主要受毛利率下滑与费用率增加影响。 展望后续，中央加杠杆以及化债增量政策可期，预计将促进 Q4基建资金面改善，推动实物工作量加快形成，公司 Q4业绩有望边际修复。 Q3毛利率下滑，费用率增加，经营性现金流边际改善。 2024Q1-3公司毛利率为 9.16%， 同比-0.01pct，基本持平； Q3单季度毛利率为 9.24%， 同比-0.45pct， 预计主要因 1） 业主资金紧张导致公司项目执行进度持续放缓， 部分成本支出刚性导致确认毛利率下降。 2）房地产业务结算毛利率下降。 Q1-3期间费用率为 5.33%， 同比+0.63pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.03/+0.01/+0.17/+0.48pct， 财务费用率提升较为明显，主要因本期融资规模扩大导致利息费用同比大幅增加 48%。 2024Q1-3资产（含信用）减值损失同比少计提约 12亿元， Q3单季同比少计提 15亿元。投资收益同比增加 24亿元， Q3单季同比增加 16亿元。少数股东损益占比提升 0.04pct。归母净利率 2.1%， 同比-0.34pct。经营活动现金净流出 890亿元，同比多流出 458亿元， Q3单季净流出 73亿元，同比少流出 165亿元。收现比与付现比分别为 101%/111%， YoY-3/+1pct。 单季新签订单降幅收窄，矿山开采、水利等细分领域表现亮眼。 2024Q1-3公司累计新签合同额 14734亿元，同降 17.5%， Q3单季同降 12.7%（ Q2下降 33%），降幅有所收窄。分业务看， Q1-3工程承包业务新签合同额为 10407亿元，同降 14%（（ Q3单季同增 0.3%）；非工程业务中，投资运营/绿色环保/新兴产业/设计咨询/工业制造/房地产开发/物资物流/产业 金 融 分 别 同 比 变 动 -66%/+43%/+3%/-28%/+10%/-19%/-18%/-15%，绿色环保业务延续高增态势。基建项目新签合同额为 12388亿元，同降 17.8%，其中铁路/公路/城轨/房建/市政/矿山开采/水利/机场/电力分别同比变动-6%/-59%/-2%/-18%/-29%/+308%/+39%/-43%/-9%， 矿山开采与水利订单表现亮眼。分区域看， 2024Q1-3境内/境外分别新签订单 13681/1053亿元，同降 18%/10%（ Q3单季同降 13%/5%）。截止2024Q3末，公司在手未完合同额 7.1万亿元，较 2023年末增加 6%，为公司 2023年营收 6.2倍，在手订单充裕，有望为公司后续业绩增长提供支撑。 投资建议： 根据三季报情况，我们对公司盈利预测进行调整，预计公司2024-2026年 归 母 净 利 润 分 别 为 221/221/222亿 元 ， 同 比 -15%/-0.3%/+0.6%， EPS 分别为 1.63/1.62/1.63元/股，当前股价对应 PE 分别为 5.5/5.5/5.5倍，维持“买入”评级。 风险提示： 基建投资不及预期、海外业务经营风险、应收账款减值风险等。

处置子公司收益带动 Q3业绩改善。 2024Q1-3公司实现营业收入 5366亿元，同降 2.3%；实现归母净利润 163亿元，同降 0.6%，业绩表现符合预期。扣非归母净利润同降 11.5%，增速显著低于归母业绩，主要因处置子公司股权等非经常性收益增加（公司在 Q3发行了安江高速公路持有型不动产ABS）。分季度看， Q1/Q2/Q3分别实现营业收入 1769/1805/1792亿元，同比+0.2%/-5%/-2%；实现归母净利润 61/53/49亿元，同比+10%/-10%/-1%， Q3营收业绩增速均环比改善，在处置子公司带来的投资收益驱动下业绩降幅显著收窄。展望后续，中央加杠杆以及化债增量政策可期，预计将促进 Q4基建资金面改善，推动实物工作量加快形成，公司 Q4业绩有望延续修复。 毛利率有所提升，投资收益同比增多。 2024Q1-3公司毛利率 11.54%，同比提升 0.28pct。期间费用率 6.14%，同比提升 0.28pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.08/+0.03/+0.1/+0.06pct，各项费用率均略有提升，预计主要因收入规模下降但费用支出相对刚性。资产（含信用）减值损失较上年同期多计提 1.6亿元。投资收益较上年同期增加 12亿元，主要因处置子公司股权产生一次性收益。所得税率同比提升 0.4pct。净利率 3.0%，同比提升 0.1pct。 Q1-3经营性现金流净流出 770亿元，较上年同期多流出272亿元， Q3单季净流出 29亿元，同比多流出 24亿元。收现比/付现比分别为 97%/113%，同期变动+3/+9pct。投资性现金流净流出 221亿，较上年同期少流出 281亿元，主要因公司控制投资类项目支出以及处置子公司收到现金增加。 Q3签单环比提速，新兴领域增势较好，投资类订单明显收缩。 2024Q1-3公司新签合同额 12805亿元，同增 9.3%； Q3单季新签 3196亿元，同增 12.1%，环比 Q2提速 6.4pct。分业务看，基建业务新签合同额 11495亿元，同增10.0%（ Q3单季同增 12%），其中港口/道路与桥梁/铁路/城市建设分别新签订单 622/2024/131/6128亿元，同比-1%/-18%/-38%/+20%， Q3单季分别同比-15%/+48%/-85%/+15%。基建设计/疏浚/其他业务分别新签合同额387/842/81亿元，同比+7%/+9%/-42%。公司积极打造中交特色新质生产力， Q1-3新兴业务领域实现新签合同额 3900亿元，同比增长 27%。分区域看，境内/境外分别新签合同额 10153/2652亿元，同增 5.9%/24.7%， Q3单季同比+17%/-3%，境内订单显著提速。各业务按照公司股比确认基础设施等投资类项目合同额为 809亿元，同降 34%，规模明显收缩。 投资建议： 我们预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 240/249/257亿元，分别同比变动+1%/+4%/+3%， EPS 分别为 1.48/1.53/1.58元/股，当前股价对应 PE 为 7.0/6.7/6.5倍， PB-LF 为 0.61倍，维持“买入”评级。 风险提示： 基建投资不及预期、海外业务经营风险、应收账款减值风险。

上海国资城建运营龙头，盈利质量优异。 公司为上海国资基建龙头，业务覆盖隧道、路桥、水务等城市基建设计、施工、投运全产业链， 2023年基建施工/投资运营占比 83%/12%，投运业务占比持续提升。 2013-2023年公司营收/业绩 CAGR分别为 12%/9%， 宏观冲击扰动下仍维持较稳健增长， 经营韧性强， 其中华大九天产生的投资收益贡献较大利润弹性。公司减值损失比、净现比水平均优于同业，且 ROE 逐年上行，盈利质量较优。 施工业务区位优势显著，签单有望维持稳健增长。 公司施工业务集中于长三角地区（2023年江浙沪合计营收占比 75%），核心市场综合财力规模及自给率均处于全国前列，基建资金保障力度强， 2023年固投增速领先全国，且后续上海轨交四期、“两旧一村”改造等规划推进有望推动区域基建投资持续放量。 2024H1公司施工业务新签订单同增 13%， 维持较快增速， 截至 2023年末订单保障倍数 2.1倍，后续受益区域基建需求上行，签单有望持续稳健增长。 投资运营盈利占比持续提升，带动业务模式优化。 公司运营业务分基建运营、 PPP等投资项目两大类： 1）基建运营： 2020年收购上海城建运营，布局基建全生命周期运管， 2020-2023年基建运营订单 CAGR 达 20%，随着存量交通基础设施规模扩张，相关运管需求有望持续提升。 2） PPP 等投资类项目： 累计投资 52个项目，目前投资进度约 92%，已有 6个重大项目进入运营期/回款阶段。公司运营业务盈利能力显著优于工程主业， 2023年营收/净利润占比 8%/21%，后续随着运管需求上行、 PPP 在建项目进入运营期，运营业务规模有望逐步扩张，带动整体盈利性提升，同时未来结合 REITs 等方式有望推进轻资产化运营，带动整体资产负债率下降、 ROE 上行，业务模式有望显著优化。 沉淀优质交通及市政数据，探索多种数据要素商业模式潜力大。 自十九大四中全会将数据列为生产要素以来，“数据二十条”等相关政策及交易系统稳步推进，数据资源可交易性提升，《会计处理暂行规定》实施后数据资源可以存货或无形资产入表，有望提升当期盈利水平。公司参与上海市基建全生命周期，承担全市 95%以上市管道路、 100%越江隧道运管养护，通过数字盾构、智能交通、智慧管养等数字化业务积累丰富交通及基础设施运营数据，首个数据产品“低速作业车时空”已于 2023年达成首笔交易，未来基于丰富在手数据有望进一步探索应用场景结合、催生数据产品转化兑现，打造新业绩增长点。 产业基金投资项目回报丰厚，有望持续贡献投资收益。 近年来公司通过设立产业基金等模式，参与投资了国内 EDA 龙头华大九天上市、徐工机械增资等重要项目，2023年实现投资收益 26.6/2.8亿，大幅增厚业绩，从当前持股比例看仍有较多收益待兑现（与减持节奏有关），后续有望持续贡献业绩弹性。 投资建议： 我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别 30.3/31.2/32.5亿元，同比增长 3.2%/3.0%/4.1%，对应 EPS 分别为 0.96/0.99/1.03元/股， 当前股价 PE分别 7.1/6.9/6.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 基建投资下行风险、 PPP 等投资类项目运营期回款不及预期风险、数据资源转化不及预期风险等。

第三方工程评估开拓者，盈利质量稳步恢复。 公司为国内较早参与第三方工程质量与安全风险评估行业的市场主体之一，业务模式包括第三方评估、项目管理（驻场管理、管理咨询）等， 2023年收入占比 64.5%/35%。 2022年起受地产下行影响，行业需求收缩、减值计提增加，公司营收业绩明显承压， 2023年起公司积极调整业务结构，降低地产客户占比，开拓产业、保险等客户，同时调整组织架构，减少人员开支，经营业绩显著恢复，全年业绩同增 161%。 工程评估： 传统优势主业，地产“竞品质”提振需求。 第三方工程评估为公司核心主业，受益地产“竞品质”发展趋势，渗透率稳步提升，行业需求相对稳定，我们测算 2023年房建工程第三方评估市场规模约 34-84亿。 竞争优势： 1）品牌： 公司高度重视廉洁管理，内部建立完善廉洁风控体系，打造强品牌公信力，下游积累各级住建局、产业及保险龙头、优质地产商等丰富客户资源，2023年国央企、政府客户收入占比约 60%。 2）产品： 覆盖工程项目全周期，产品矩阵完善，同时建立涵盖 50万项目标段风险评估数据的““瑞捷数据库”，并基于丰富数据打造““瑞捷指数”、“工程医院”、“智慧工地监管平台”等多款数字化产品，应用场景丰富。 3）区域： 业务覆盖超 700城，全国化布局完善，同时依托优质客户“借船出海”，积极探索海外市场。 保险评估： IDI-TIS 先发优势显著，有望受益房屋保险试点推进。 当前我国多地推行 IDI“（工程质量陷保保险）试点，上广等等地区强新建建住投保保 IDI产品， 我们测算 2023年全国 IDI 市场规模约 36-50亿。近期住建部表示研究建立房屋体检、房屋保险、房屋养老金三项新度，如若 22个试点城市全面铺开 IDI，我们测算市场规模将增长至 117亿，有望带动工程风险评估（TIS）需求广行。公司可提供工程全生命周期保险减量服务，与人保、平安、太平洋、国寿等财险龙头建立业务合作，先发优势显著，2024H1保险类收入同增 26%，后续受益 IDI 等工程险种渗透率逐步提升，保险评估业务有望维持高增。 开拓优质产业客户，落地酒店品评、物业运维等建模式。 1）建客户： 2023年起加大腾讯、中国移动、华为等优质产业客户开拓力度， 提供项目建设评估及管理服务，与主业协同性强， 2024H1产业类收入同比高增 190%。 2）建场景： 基于“服务+平台+数据” 模式探索酒店品评、物业运维等建应用场景，与华住集团、尚美数智等酒店集团，以及中海物业集团、融侨集团等知名企业达成合作。 3）建战略： 2023年发布“1125”战略， 业务定位由“工程咨询”转型“综合技术服务”，后续将基于质量、安全两大核心价值持续开拓六大客群，推动业务结构优化，打造地产以外建增长点（2024H1末地产收入占比已由高点的 90%降低至 47%），带动盈利质量改善。 保资建议： 我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别为 0.38/0.52/0.70亿元，同比-7%/+38%/+33%，对应 EPS 分别为 0.25/0.34/0.46元/股，当前股价对应 PE 分别为 74/54/40倍， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 地产评估毛利率大幅下行、房屋保险新度推进不及预期、建客户开拓不及预期、测算存在误差风险等。

国资入主是国内设备租赁龙头企业发展的优选方案。设备租赁是重资产行业，企业运营需要重点解决购买设备的资金问题和客户渠道问题。参考行业规模龙头宏信建发模式，依托国资背景一方面可以通过品牌影响力和信用资质，扩大资金来源、降低融资成本；另一方面可以通过国资导流快速获取下游领域优质客户。华铁应急作为民企，长期以来在手货币资金偏紧、客户开拓不易，引入国资是公司发展的优选方案。今年7月，海南国资斥资约20亿获公司13.96%股份（转让价7.258元/股，较2024/9/23收盘价高74%），公司实控人成功变为海南国资，后续海南国资有望对公司多领域持续赋能，静待后续经营效益显现。海南国资/海南省政策均有望对公司成长赋能。 海南国资层面：海南控股是海南省属国有企业的中流砥柱（截至2024年7月底，公司资产总额1923亿元，在岗从业人员超2万人），是海南省机场投资建设运营主体、海南公共服务领域最大的代管代建企业。海南控股旗下的机场建设及运营、区域开发、免税城运营、酒店运营等业务，均有望与公司建筑支护设备、高空作业平台租赁业务形成协同；海南控股旗下清洁能源则有望为公司智算业务提供低成本电力支持。海南省政策层面：2021年《海南自贸港法》出台，海南将在2025年底前适时启动全岛封关运作，若公司总部迁至海南，则有望稳定享受海南企业所得税率15%等税收优惠，智算业务有望受益海南数据要素市场、国际数据中心等领域建设不断推进政策，低空经济业务有望受益海南系列低空经济发展促进政策。 测算公司债务融资成本有望降低1.2pct。海南发展控股系AAA主体信用等级国有企业，依托高评级主体，海南控股将给予公司包括但不限于统筹集团的融资资源，发挥集团议价能力，助力公司获得低息贷款等资金，提出“力争协调融资授信金额50亿元以上”。对比宏信建发，当前公司债务融资成本偏高（我们测算公司2023年6.9%，高宏信建发2.2pct）。考虑50亿元授信可能不全额使用，我们假设海南控股使用25亿元3.5%利率债务资金置换公司原有带息债务，则可降低公司债务融资成本1.2pct，对应减少利息支出约0.85亿元（以2023年带息债务测算），占公司2023年归母净利润的11%。 高机业务持续扩张，多品类布局打造新动能。我国高机行业仍在扩容阶段，公司高机业务快速扩张，业绩有望稳健释放（2023年末公司保有量12.1万台，较2022年底大幅增长55%，2023年高机营收31.07亿元，同增69%，占比70%）。多品类布局方面，公司当前积极延伸至叉车、低空经济等领域，运用高机业务渠道，有望持续打造多品类设备协同优势；此外，公司今年5月公告拟投资10亿元开展智能算力业务，预计1年内完成算力设备采购以及智算中心机房/设备部署，投资回收期预计3.5年，目前公司已落地两单智能算力合同，合计规模2.4亿元，持续打造成长新动能。 投资建议：预测2024-2026年公司归母净利润分别为8.4/10.5/13.1亿元，同增4%/25%/25%(2023-2026年CAGR为18%)，EPS分别为0.42/0.53/0.66元，当前股价对应PE为9.8/7.8/6.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：国资赋能不及预期，主要设备出租率/租金下行风险，叉车/低空经济/智算等业务开拓不及预期，假设测算关键预期不能成立风险等。

大基建软土地基处理龙头，盈利质量优异。公司于2001年首创“快速‘高真空击密法’软基处理法”，依托2003年上海浦东机场标杆性项目落地，市场影响力迅速扩大，2009年起逐步通过技术输出将业务延伸至印尼、越南等海外地区，在东南亚等市场具备明显区域优势。2022年起受益海外经营环境改善，公司业绩显著恢复，2021-2023年归母净利润CAGR达68%，同时得益于技术方案及境外优质客户资源优势，公司毛利率大幅优于同业；近五年净现比103%，盈利质量较优。 新兴国家城镇化进程提速，软基处理行业需求旺盛。地基处理属建筑工程前端环节，2023年全球地基处理市场约3630亿元，占建造投资总额4%，其中软土地基性能较差，为地基处理主要对象。当前新兴国家经济正处快速发展期，城镇化发展显著提速，基建需求快速增长，有望带动地基处理需求上行：1）东南亚：多国出台基建投资规划，2021-2030年均基建投资预计超1.4万亿，其中印尼作为东南亚最大经济体，投资景气较高，2022年推出迁都计划，有望带动超2000亿基建投资。2）沙特：发布Vision2030，规划投资超3万亿美元推动经济多元化转型，推出Neom新城等多个巨型项目，后续基建投资预计维持较快增长。当前全球头部地基处理公司包括凯勒、梅纳等跨国集团，CR3约17%，业务区域以欧美为主，与公司优势市场（东南亚、中东）相对错位。 软基处理技术领先，全球版图持续拓宽。1）技术优势：公司自主研发快速“高真空击密法”，对比传统软基处理方法可节约1/2-1/3工期，造价仅传统工法的40%80%，且处理后承载力较高，综合优势突出。近年来公司持续迭代技术体系，进一步开发真空预压、振冲密实系列技术，方案能力逐步完善，在复杂软基处理领域具备明显技术优势。2）客户资源：公司优质工程业绩丰富，参与主编多项软基处理技术规范，下游客户多为境外大型业主，回款质量优，净现比、应收周转率明显优于同业。3）区域布局：公司依托印尼PIK2、新加坡樟宜机场等重大项目在东南亚形成较强市场影响力（2023年东南亚收入占比59%），当前正以东南亚为支撑，逐步开拓中东、南亚及拉美市场，业务版图有望持续拓宽。 新签订单有望持续高增，股权激励彰显业绩增长信心。2024H1公司新签订单额12亿，同比高增78%，其中境外/境内分别同增92%/41%；5月公司公告联合体中标3.9亿大连新机场地基处理项目，该项目总投资超500亿，地基处理部分约25亿，后续如若有新标段订单落地，叠加海外需求高景气，公司新签订单额有望持续高增。24H1受上年签单弱、股份支付费用影响，业绩短期承压，下半年起随着今年签单逐步转化、同期业绩基数走低，增速有望迎边际改善。根据股权激励考核目标，2023-2025年扣非业绩同比增速需不低于32%/26%/17%，对应2022-2025年CAGR约25%，预计后续公司业绩将维持较快增长。 投资建议：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为2.2/2.9/3.7亿元，同比增长27%/30%/27%，对应EPS分别为0.90/1.17/1.49元。当前股价对应PE分别为20/15/12倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：跨国项目执行风险，汇率波动风险、“一带一路”区域基建需求下行风险等。

广州国资旗下第三方计量检测龙头，管理层换届迎发展新征程。公司前身电子工业部电子602计量站，近年来延伸“计量+检测”一体化产业链，业务以科研创新为导向，覆盖计量、环试、电磁兼容、集成电路、化学分析等多领域，下游持续拓宽，涉及军工、汽车、航空航天、轨交、船舶等。2023年12月公司管理层换届，调整经营策略为利润导向，落实精细化管理，同时在产业布局上进一步聚焦航空航天、集成电路等战略性新兴业务；2024年2月大股东广州无线电集团改组更名广州数科集团，定位生态融合型数字科技领军企业，后续有望在数据治理、信息化等多方面为公司数字转型赋能，助力开启发展新征程。 核心主业：计量规模稳步扩张，检测下游主赛道高景气。1）计量：传统优势主业，下游需求相对刚性，2023年实现营收7亿，占总收入比25%，市占率由3%（2016年）稳步提升至6%，龙头优势凸显。2）检测：公司检测板块主要服务于科研创新领域，围绕产品研发、设计、定型、样品生产到量产提供环试、电磁兼容、化学分析等业务，技术优势显著，下游行业中特殊行业、汽车约占50%。军工检测为公司起家业务，近年来受益国防预算支出增长、第三方检测渗透率提升，需求景气较高，2023年受行业采购政策变化影响，项目落地及执行速度有所放缓，2024年有望迎恢复性增长；汽车检测覆盖新能源车“材料-零部件-整车”全产业链，当前新能源车渗透率上行、车型迭代提速，车企研发需求维持高增。 成长业务：乘国产化之风，布局战略新兴赛道。1）航空航天：公司为国内参与民机型号最多的三方计量检测机构，曾参与C919燃油系统及飞机减振装置的国产化验证工作，在航空领域围绕“初始适航”及“持续适航”构建标准制定、科研咨询、适航取证、试验鉴定等一站式服务，此前深度参与亿航eVTOL取证试验，后续有望受益大飞机产业链国产化及低空经济发展提速。2）集成电路：2020年公司自建布局半导体检测业务，覆盖失效分析、材料分析、可靠性测试全产业链，2023年实现营收2亿，同比高增34%。当前芯片国产化进程持续推进，同时专业分工模式下三方实验室渗透率上行，下游需求旺盛，板块收入预计将维持较快增长，有望带动产能利用率提升，促业务毛利率改善，助力打造新业绩增长点。经营业绩拐点显现，激励考核目标彰显信心。 历史复盘：2021年起公司经营业绩有所承压，我们分析主要因：1）资本开支增长致折旧比例提升，压低整体毛利率；2）新拓食品、环境检测业务，与主业协同性较弱，盈利压力较大；3）外延并购（中安广源）、政府账期拉长致减值规模提升。 拐点已现：新管理层全面落实“利润导向”经营策略，多措并举提升净利率，包括：1）调整资本开支策略，新增投资围绕战新领域，收缩亏损线投入，同时兼顾轻重资产投入结构；2）优化业务结构，提高航空航天、集成电路等高毛利业务占比，推动食品、环境等低效板块减亏；3）推动精细化运营，将人效提升作为主要目标。根据股权激励考核目标，2024-2026年公司扣非净利润同比增速需达34%/25%/21%，24H1公司营收/归母净利润分别同增9%/32%，净利率已有明显改善，后续随着业务规模扩张、产能利用率恢复，叠加精细化管理推进，公司业绩有望进入新一轮快速成长期。 投资建议：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为2.62/3.26/3.99亿元，同比增长31.4%/24.5%/22.1%，对应EPS分别为0.45/0.56/0.68元/股，当前股价对应PE分别为30/24/20倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：精细化管理措施落地不及预期、行业竞争加剧风险、减值计提风险、测算存在误差风险等。

Q2收入与业绩降幅扩大， 下半年有望边际改善。 2024H1公司实现营业总收入5445亿元，同降 7.8%；实现归母净利润 142.8亿元，同降 12.1%；扣非业绩同降 14.0%。 业绩下滑主要因今年以来受地方化债及专项债发行偏慢影响，基建资金面承压，制约实物工作量形成。 分季度看， Q1/Q2分别实现营收 2656/2789亿元，同降 2.6%/12.3%；分别实现归母净利润 75/68亿元， 同降 5.0%/18.7%， Q2单季降幅加大， 主要因收入下滑幅度扩大、 期间费用率提升（单季同比+0.3pct）、投资收益减少（单季同比-3亿）以及减值损失增加（单季损失同比+3亿）。 分地区看， 境内/境外分别实现营收 5104/341亿元， 同比-8.6%/+6.1%。 分业务看，基 建 / 设 计 咨 询 / 装 备 制 造 / 地 产 开 发 / 其 他 业 务 分 别 实 现 营 收4730/90/120/145/360亿元，同比-7%/-4%/-10%/-31%/-10%。 展望后续， 伴随年内专项债及特别国债加速发行，基建整体资金面有望改善， 推动实物工作量加快落地。 公司作为重大项目主要执行方预计将受益， 后续业绩增速有望在低基数下实现边际改善。 基建主业盈利能力优化， 经营性现金流承压。 2024H1公司毛利率 9.04%， 同比下降 0.01pct， 其中基建/设计咨询/装备制造/地产开发/其他业务毛利率分别同比+0.20/-1.58/-1.48/-2.42/-0.14pct（资源利用毛利率同比-5.22pct） ，基建主业毛利率有所提升。期间费用率 4.80%，同比增加 0.15pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+0.02/+0.13/-0.05/+0.05pct，财务费用率增加主要因部分工程项目业主付款滞后导致对外借款增加，推升利息支出增加。资产（含信用）减值损失多计提约 1亿。 少数股东损益占比降低 2.2pct。 归母净利率 2.6%， 同比下降0.13pct。上半年公司经营活动现金净流出 693亿，较上年同期多流出 394亿元，预计主要因业主资金偏紧导致付款有所延迟； 投资性现金流净流出 221亿，较上年同期收窄 124亿，主要因收回投资增加以及长期资产投入减少。 Q2整体签单规模下滑， 房建、公路等传统领域承压，新兴业务高增。 2024H1公司新签合同额 10785亿元，同降 15%， Q2单季新签 4569亿元，同降 25%， 主要因传统基建房建市场项目增量收缩。 分业务看， 24H1工程建造新签合同额 7802亿元，同降 16%，其中铁路 /公路/市政/城轨/房建 /其他业务分别新签1345/581/709/270/4409/489亿元，同比+5%/-11%/-31%/-62%/-18%/+94%； 特色地产/资产经营降幅较大，分别同降 63%/69%；新兴业务表现亮眼，同增 32%，其中水利水电/清洁能源分别同增 58%/48%。 分区域看，境内/境外业务分别新签9961/824亿元，同降 16%/2%。 铜价上涨带来业绩弹性，资源板块价值有望重估。 公司铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位，矿山自产铜、钼产能已居国内前列。 2024H1子公司中铁资源实现归母净利润 20.2亿元，占总归母净利润 14.2%。 2024年初以来（截至2024/8/29） LME 铜价均价较 2023年上涨 8%， 若后续铜价继续上涨， 资源板块利润贡献有望提升。此外，公司如将矿产资源向国资委申请为拟培育主业获批，后续有望依托全球业务渠道资源收购新矿山加速发展， 进一步打开价值重估空间。 投资建议： 考虑到当前行业景气有所承压， 我们调整 2024-2026年公司归母净利润 预 测 值 为 311/323/336亿 元 ， 分 别 同 比 -7%/+4%/+4% ， EPS 分 别 为1.26/1.31/1.36元，当前股价对应 PE 分别为 4.6/4.4/4.2倍，最新 PB-lf 为 0.50倍，维持“买入”评级。 风险提示： 基建投资不及预期、应收账款减值风险、大宗商品价格波动风险等。

业绩增速符合预期， 境外收入表现亮眼。 2024H1公司实现营收 209亿元， 同增 1.7%； 实现归母净利润 14亿元， 同增 2.3%， 扣非业绩同增 6%，增速符合预期。 分季度看： Q1/Q2分别实现营收 103/106亿元，同增 2.7%/0.7%； 实现归母净利润 6.4/7.6亿元，同增 3.1%/1.6%。 分业务看： 工程/装备/运维分别实现营收 121/29/57亿元， 同增 5%/-23%/22%， 装备板块收入下滑较多，预计主要因上半年受境内水泥需求疲弱影响，业主资本开支意愿较低。 分区域看： 2024H1公司境内/境外分别实现营收 114/94亿元， 同比-7%/+15%，境外营收增速亮眼，后续受益新兴国家工业化、城镇化提速，水泥建设需求有望维持景气，驱动工程订单稳健增长，叠加运维市占率提升、装备出海加速，海外收入有望延续较快增长。 海外盈利增长驱动毛利率上行， 经营性现金流大幅改善。 2024H1公司综合毛利率 19.4%，同比提升 1pct，其中境内/境外毛利率同比-1.5/+3.7pct，海外毛利率延续改善， 预计主要系运维盈利水平提升带动（H1工程/装备/运维毛利率分别同比+0.6/-0.5/+3.2pct）。 H1期间费用率 10.5%，同比提升 0.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.07/+0.6/-0.32/+0.7pct， 财务费用率提升较多， 预计主要因 3月埃镑贬值产生较多汇兑损失（本期汇兑损失2.2亿，上年同期 0.55亿）； Q2单季期间费用率 9.76%，同比基本持平。 H1少数股东损益占比同比下降 1.2pct。归母净利率 6.7%，同比提升 0.04pct。 H1经营现金流净流入 8.9亿，较上年同期多流入 18亿， 现金流明显好转， 主要因公司加强合同结算，项目回款有所改善。 运维订单高增 41%， 利润贡献比持续提升。 2024H1公司运维业务新签订单89亿元， 同比高增 41%；实现营收/毛利 57/12亿，同增 22%/43%，占比27%/31%，较上年同期增长 5/8pct，对利润贡献比进一步提升。 展望后续，1）矿山运维： H1新签订单 55亿，同增 47%（Q2同增 62%），增速持续亮眼；完成供矿量 3.06亿吨，同增 9%；实现营收 36亿元，同增 28%， 水泥供矿市占率进一步提升。当前矿山安全监管、绿色化要求趋严，大型专业运维商竞争优势持续凸显，公司市占率有望加速提升，同时有望逐步开拓境外市场（H1末境外线占比仅 2%），成长空间广阔。 2） 水泥运维： 在手水泥产线 62条，年提供产能超 1亿吨，市占率约 21%， 后续依托 EPC 龙头优势有望进一步开拓中东、非洲、南亚等市场。 对比工程主业，运维业务需求稳定、现金流优异，后续随着业务规模持续扩张、利润占比提升，公司商业模式有望显著优化，带动整体估值进一步扩张。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 34/39/44亿元，同比增长 15.5%/15.1%/12.4%， EPS 分别为 1.27/1.47/1.65元，当前股价对应PE 分别为 7.5/6.5/5.8倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 汇兑损失风险、海外业务经营风险、运维/装备拓展不达预期等。

浦东基建排头兵，投建营一体化综合发展。 公司前身是上海浦东路桥建设总公司， 2004年上市，目前已发展成工程建设为主业，集工程投资、施工、养护、沥青混合料供应等投建营一体化的综合性企业。 公司近几年公告订单中浦东项目占比达 93%， 是浦东区域建设排头兵。 公司第一大股东为浦发集团， 直接间接合计持股比例为 37%，实控人为浦东国资委。公司是大股东旗下唯一的上市企业。 2023年公司实现营收/归母净利润 177.3/5.8亿元，同比增长 19%/3%， 2018-2023年 CAGR 为 37%/5%。 占据先天浦东区位优势，发展潜力充足。 2023/2024H1上海固投增速分别为 13.8%/10.2%，大幅高于全国整体， 财政自给率 86%，居全国首位。浦东新区是上海经济的“发动机”，固投增速快于全市整体，其承担着我国建设高水平改革开放、打造社会主义现代化建设引领区的重任，未来建设需求多，发展潜力大。 公司大股东在浦东发展中占据骨干地位，有望为公司业务持续提供有力支持。 近年来公司新签订单保持强劲增长态势。 2023年施工新签合同额同比高增 48%，截至 2023年底，在手合同额为 733.5亿，系当年营收的 4.14倍，为后续业绩增长提供较强支撑。 积极开拓园区运营业务，增加稳定可持续业绩贡献。 依托浦东新区产业优势资源， 2019年公司明确把聚焦园区业务作为拓展方向，并着力打造“主业+投融资能力+园区招商运营能力” 的竞争优势，目前已经在稳定运营浦东金桥德勤园区， 2023年实现收入 5413万元，净利润 1481万元。 2023年底新投入运营浦东中环内 TOP 芯联项目， 满租情况下该项目年收入估算约 2.5亿元，假设按照 30%净利率估算，该项目可贡献净利润约 7500万元。两个项目稳定运营后预计合计收入 3亿元，合计利润约 9000万元，占公司 2023年利润的 15.6%。 资产质量优异， 现金流充沛，分红具备较大提升潜力。 公司 2023年底在手货币类资产合计 87.7亿，有息负债率仅 9.8%，大幅低于可比公司，扣除有息负债后账面可供使用资金约 58.6亿元，高于当前市值。近年来公司应收账款与合同资产规模持续低于应付账款与合同负债规模，且业主大多为浦东新区国资委等地方国资控股的国有企业，回款具备较强保障，减值风险低。 2019-2023年经营性现金合计净流入 32.3亿元，充分覆盖归母净利润（合计 25.3亿元） ，现金流情况优异。公司历史现金分红率稳步提升，2023年分红率为 36%，预计仍有明显提升空间。近期上海市国资委召开市值管理工作座谈会， 政策导向下预计公司分红提升动力进一步强化。 假设2024年分红提升至 45%，对应股息率约 5%。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别 6.2/6.9/7.4亿元，同比增长 8%/10%/8%，对应 EPS 分别为 0.64/0.71/0.77元/股，当前股价对应 PE 分别为 8.9/8.1/7.5倍， PB-lf 仅 0.72倍， 处于历史最低区间，首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 浦东新区投资增长不达预期，产业园运营不达预期，上海市场竞争加剧， 数据统计误差风险。

己二腈项目成功突破“卡脖子”技术，尼龙 66国产化发展有望显著提速。尼龙-66（PA66）为使用量最大尼龙产品之一，具备强度高、耐磨性好、润滑性优良等优势，下游包括工程塑料、工业丝、民用丝等领域。己二腈作为 PA66核心上游中间体，生产技术长期由海外巨头垄断（2022年我国己二腈年消费量 38万吨，进口占比 74%）。 近年来我国持续推动己二腈国产化突破，2019年中国化学公告投资 100亿建设天辰齐翔尼龙 66新材料基地，其中一期包含 20万吨己二腈装置，为我国首个具备自主知识产权，采用丁二烯直接氢氰化法大规模量产己二腈的项目，技术路线具备较好经济性，目前项目一期已经成功投产逐步提升负荷，突破海外技术垄断，有望加速国内尼龙 66产业发展。 供给格局：全球 CR3产能占比超 80%，国产“丁二烯法”仅天辰齐翔投产，后续在建及规划产能较大，但释放节奏存在不确定性。截止 2023年末全球己二腈产能集中于 6家公司，共计 236万吨，其中英威达、奥升德、巴斯夫合计产能占全球 80%以上。为打通尼龙-66产业链，我国多家化工龙头加快己二腈产能布局。其中已投产主要有天辰齐翔 20万吨（丁二烯法，更具经济性路线）、华峰集团 20万吨（己二酸法，成本较高）。此外国内还有 51万吨产能在建、286万吨规划产能，但由于丁二烯法壁垒较高，从中试到大规模生产可能遇到较多难题，技术消化需要时间，后续实际产能释放节奏存在不确定性。 需求分析：己二腈国产化加速、成本下行带动 PA66应用拓宽。受制于原材料价格较高及海外技术垄断，我国 PA66消费量总体稳定，2023年约 65万吨，需求未充分释放，后续随着己二腈国产化提速，成本有望明显下降，带动 PA66价格下行，从而加速下游产业应用。1）工程塑料（占比 59%）：新能源车渗透率提升带动汽车轻量化进程加速，尼龙 66具备轻量化、耐热性、耐油性、阻燃性优势，可替代传统金属材料应用于汽车发动机系统、电气系统、底盘系统等，“以塑替钢”应用空间广阔。2）合成纤维（占比 41%）：尼龙 66由于具备更高熔点及热变形温度，在纺丝领域拥有更大拉伸及压缩强度，在制成超细纤维和高强度服装面料更具优势，但受上游己二腈供给约束影响，当前尼龙 66在民用丝应用比例较低（13%），后续如若民用丝技术成功突破，有望部分替代尼龙 6市场（2023年我国 PA6/PA66表观消费量 9:1、全球 7:3，PA6民用丝占比 60%），进一步打开广阔成长空间。根据不完全统计，当前在建的尼龙-66产能约 583万吨（截止 2024年 7月已有产能 96万吨），头部加速扩产，叠加下游应用领域拓宽，有望持续带动上游己二腈需求增长。 中化己二腈项目进展顺利，满产后测算贡献利润可观。今年以来公司己二腈项目进展顺利，截至目前己二腈项目 45%负荷运行，近期公司自有技术丁二烯法制成己二胺首次出口，标志着生产工艺受境外市场认可。2024年以来 PA66需求有所恢复，均价较 2023全年上涨 5%，后续随着上游己二腈国产化提速、下游应用领域拓宽，PA66需求有望持续增长，带动项目盈利改善。按 2.5万元/吨己二胺价格测算，项目一期（20万吨）/二期（50万吨）满产后可贡献权益利润 6.9/17.2亿。 投资建议：截止 2024/8/5，公司 PE（TTM）7.93倍，PB（LF）0.76倍，分别位于上市以来的 5%/3%分位，估值仍处于历史最低区间。我们预测公司 2024-2026年实现归母净利润 60/69/80亿元，同比增长 10%/15%/17%，当前股价对应 PE 分别为 7.5/6.5/5.6倍。考虑到公司海外订单持续放量、国内订单稳健、实业项目发展潜力大，且盈利质量高、现金流充裕，分红具备提升潜力，当前继续重点推荐。 风险提示：尼龙-66需求不及预期、项目盈利低于预期、测算误差风险等。