维持增持。Q1淡季占比低全年受疫情影响或较轻,且考虑新增专项债发行提速、铁路轨交超2万亿招投标推进,看好订单业绩延续较高增长,维持预测公司2019/20/21年EPS为0.8/0.9/1元增速15/13/11%,维持目标价10.02元,对应2020/21年11.1/10倍PE,增持。 Q1淡季占比低,经济下行压力期基建重器重要性增强。1)Q1基建施工淡季,公司过往5年Q1收入/净利占全年比重均值仅20/18%;若2月疫情有效控制则实质性影响比往年晚最多2周,且考虑旺季赶工期全年影响有限;2)2020年全面小康经济增长有底线,服务业/社零等受疫情影响较高,而基建项目对制造业全产业链具有一定拉动和刺激作用,疫情结束后基建将成稳经济稳就业重器;3)疫情显示部分中心城市基建/民生建设明显不足,补短板力度较强;4)后续逆周期调节力度望增强、更积极货币财政政策或可期,助推基建提速。 2019Q4新签增速45%近3年新高,看好2020年延续高增趋势。1)2019年新签订单约2.16万亿增速27.9%(同比+19.2pct);基建约1.79万亿增速25.1%(同比+19.2pct),其中铁路3112亿元增速22.5%/公路3091亿元增速2.5%/房建增速75.2%/市政增速51.5%;2)2019年单季新签增速0/20/23/45%逐季提速,Q4为近3年最高,彰显拿单实力及龙头地位;3)看好2020年延续高增:①新增专项债发行提前并大幅增长(1月已超7000亿/2019Q1仅6660亿),投向基建比例提升(超60%)②据基建通大数据统计,2019年约2.3万亿公铁轨重大项目获批(分别4584/8878/9700亿元),2020年开工大年③政策支持加码/十三五最后一年需赶工期/铁路轨交超2万亿招投标④恢复收购马来西亚邦达望受益一带一路⑤国内中长期基建空间仍高。 2020年业绩望延续好转、负债率望降低,预测PE仅5.7倍创新低。1)在手订单丰沛(订单保障倍数近4倍)/订单结构优化(市政/房建高增长)助盈利改善/新签望保持高增,看好2020年业绩延续好转;2)子公司中铁交通拟向招商公路/工银投资出售中铁高速51%股权及相关债权,交易对价99.5亿元,净回笼资金拟用于归还银行借款,将助负债率由77.28%降低到76.46%;3)2020年预测PE仅5.7倍创近5年新低。 核心风险:疫情扩散、基建投资不及预期、资金面转紧等。

新签订单维持高位增长,基础设施投资项目强化龙头优势 公司2019年全年新签订单共2.16万亿元,同增27.9%。其中基建建设业务新签订单1.79万亿,同比增长25.1%。2019年基建业务累计新签合同额中包含新签基础设施投资项目(PPP、BOT等)3845.6亿元,同比增长16.6%。在中国基础设施投融资体制的变化以及央企资金优势下,公司在多个基建领域创新投资建设模式,行业的集中度进一步向公司等中字头集中。 报告期内,公司市政、房建、其他业务同比增长51.5%/75.2%/57.7%,受益于公司在建筑行业的龙头优势,同时公司的市政、其他项目市场通过不断积累已然打开,而市政业务的高位增长预计将进一步提高公司整体毛利率水平。报告期内房地产开发方面新签订单696.8亿,同比增长31.4%;同时新开工面积为807万平方米,同比增长62.4%,公司房地产业务稳健增长,充足的在手订单为未来业绩高增提供支撑。 同时,公司境外业务新签订单增速为21.6%,一带一路在海外扩张速度提高。报告期内公司旗下全资子公司中国铁路工程(马来西亚)有限公司与马来西亚当地公司依海控股组建的依海中铁有限公司恢复参与收购邦达公司60%股权事宜,继续深入拓宽海外业务。 出售高速铁路子公司,优化公司报表结构 2019年12月16日,公司与招商公路管理公司及工银投资公司签订了产权交易合同。根据合同,招商公路及工银投资同意购买中铁交通其持有的广西中铁交通高速公路管理有限公司51%股权及人民币33.15亿元相关债权,本次交易的对价接近100亿元。 在本次出售资产之后,中铁高速将不再为本公司的附属公司。根据公告,本次交易所得资金拟用作归还中铁交通借款,同时中铁高速在合并层面的银行借款出表,共预计可减少带息负债规模共计288.6亿元;并将使公司资产负债率由77.28%降低到76.46%,降低0.82个百分点。同时,预计可增加本年投资收益约45亿元,扣除税费后预计增加本年净利润约37亿元。此次出售后,广西中铁高速将引入专业的高速公路运营团队,有望进一步提升高速公路资产的运营效率,公司从中也会获得相应投资收益;同时和招商公路的此次合作为以后新公路施工业务奠定了良好的合作基础。 投资建议 2019年公司整体业绩维持稳健增长,在手订单处于高位。此外公司期间费用率维持稳定,高毛利率市政项目占比不断提高,未来业绩具有较好支撑。且公司作为基建龙头企业,有望受益于基建稳增长政策。鉴于公司出售中铁高速取得税后投资收益约37亿,且现金回笼减少带息负债规模,我们调高2019-2021年预测净利润至229亿、233亿、258亿(原198亿、219亿、247亿),对应EPS为0.93、0.95、1.05元/股,对应PE为6.1、6.0、5.4倍。维持目标价格为8元,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资增速下滑,公司项目回款不及预期。

2019年公司累计新签合同额21648.7亿元,同比增长27.9%,大幅高于2018年增速(8.70%);其中第四季度新签合同额10751.9亿元,同比增长45.1%,新签订单呈现逐季加速趋势。 分类型来看,基建订单同比增长25.10%,基建订单增长额占新签订单总增长额的83%,是促使新签合同大幅增长的主要因素。分业务来看,2019年中国中铁新签基建建设、勘察设计与咨询、工程设备与零部件制造、房地产开发、其他业务订单分别同比增长25.1%、30.3%、14.4%、31.4%、57.7%。其中新签基建订单较2018年增加了3600亿元,占新签订单总增长额的83%,为公司订单提升的主要驱动力。 基建细分领域来看,铁路、市政业务、公路业务的全面复苏为公司基建业务高增长的主要驱动因素,公司公路业务较上年同期回升明显(2018年公司公路订单增速-11.0%);其中,市政板块主要由市政、房建驱动。2019年公司国内、海外新签订单增速分别为28.4%、21.6%。 地产业务来看,2019年公司土地储备小幅提升4.8%,开工面积同比增长62.4%,地产签约金额在高基数上依然大幅增长超过60%。 盈利预测与估值:我们维持公司2019-2021年的EPS分别为0.80元、0.94元、1.05元,1月22日收盘价对应的PE分别为7.1倍、6.1倍、5.4倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、新签订单放缓、在手订单落地不及预期、现金流情况恶化、坏账损失超预期。

订单增速继续提升,维持“增持”评级 2020年1月21日晚,公司发布2019年经营数据,2019年公司新签订单2.16万亿元,首次突破2万亿大关,同比增加27.9%,较19Q1-3订单增速14.5%提升13.4pct,其中19Q4单季度新签订单1.08万亿元,同比增加45.1%,新签订单增速延续回暖态势,我们预计20Q1财政发力有望助力基建投资增速实现较好的向上弹性,继续看好基建新签订单延续好转趋势及转化速度,预计19-21年EPS为0.91/0.93/1.05元,目标价6.32-6.51元,维持“增持”评级。 新签订单增速持续回暖,19Q4单季度增速达17年以来最高值 累计订单增速角度看,2019Q1/Q1-2/Q1-3/Q1-4公司累计订单增速分别为0.3%/20.4%/22.7%/27.9%,19年全年增速达近10个连续累计季度的最高值;单季度订单增速角度看,2019Q1/Q2/Q3/Q4公司单季度订单增速分别为0.3%/20.4%/22.7%/45.1%,19Q4单季度订单增速为17年以来最高值,较19Q3单季度增速提升22.4pct,我们判断2019Q4订单回暖主要源于市政、房建、勘察设计等细分领域订单和地产销售合同的高速增长。 基建订单增速持续改善,市政及房建子板块19年订单增速超50% 细分板块来看,19年基础设施建设新签订单1.79万亿元,同比增长25.1%,较Q1-3增速18%提升7.1pct,铁路/公路/城轨、市政、房建等其他领域三大板块订单同比增长22.5%/2.5%/33.6%,其中市政/房建子板块的新签订单增速分别为51.5%/75.2%,公司推进城市建设市场开发成效显著;勘察设计新签订单288亿,同比增长30.3%,勘察设计订单增速在央企中表现亮眼;房地产开发业务实现新签订单696.8亿,同比增长31.4%,其中Q4单季度增速达66.2%,地产业务在18Q4单季度高增长(39.9%)的基础上依然大幅提速。 盘活存量资产,增厚利润,优化资产负债结构2019年12月16日公司公告,全资子公司中铁交通拟向招商公路、工银投资出售其持有的广西中铁高速51%股权(交易对价66.3亿)及33.15亿相关债权(交易总对价99.45亿),净回笼资金拟用于归还银行借款。据中国中铁测算,股权处置预计增加19年净利润约37亿(占18年净利润的21.2%),资产负债率有望从77.28%下降至76.46%,资产负债结构进一步优化,同时盘活存量高速公路等资产,引入专业的高速公路运营团队,将其管理手段和经验同步植入,有望进一步提升高速公路资产的运营效率。 订单有望维持高增长,维持“增持”评级 公司订单有望维持高增长,考虑股权处置增厚净利润水平以及现金回笼减少带息负债规模等因素,上调2019年EPS预测至0.91元(原预测0.81元),维持20-21年EPS0.93/1.05元,参考当前可比公司2020年Wind一致预期平均PE6.71倍水平,认可给予公司2020年6.8-7.0倍PE,目标价为6.32-6.51元,维持“增持”评级。 风险提示:工程订单结转不及预期,毛利率提升持续性不及预期。

Q3业绩高增超预期,盈利能力提升 公司2019Q1-3营业收入为5718.71亿元,同比增加15.35%(若无特别说明,货币单位均为人民币);实现归母净利润154.78亿元,同比增加18.65%;实现扣非净利润147.63亿元,同比增加20.96%。分季度看,Q1-Q3营业收入同比分别增长7.97%/20.25%/16.88%;Q1-Q3归母净利润同比分别增长20.21%/4.96%/42.13%,收入稳健增长,Q3业绩高增超预期。公司2019Q1-3毛利率为9.81%,较18年同期持平,净利率为2.93%,较18年同期提升0.26pct。其中,公司19Q3毛利率和净利率分别为9.74%/2.61%,较18年同期分别提升0.25/0.49pct。 Q3现金流改善显著,负债率略有提升 公司19Q1-3经营性现金流净额为-409亿元,同比增加现金流净流出82亿元,其中Q3经营性现金流净额+89亿元,同比增加现金流净流入128亿元,Q3现金流改善显著。公司19Q1-3收现比/付现比分别较18年同期下降4.5/5.5pct,付现比下降较多,说明公司对下游议价能力较强。截止2019年三季度末,公司资产负债率为77.28%,较18年底提升0.85pct。公司前三季度期间费用率为5.79%,较18年同期下降0.10pct,其中销售费用率/管理费用率(含研发)/财务费用率分别较18年同期变动+0.06/-0.02/-0.13pct。 Q3新签订单提速,市政订单发力明显 公司19Q1-3新签订单10896.8亿元,同比增长14.5%;分业务看,基础设施建设/勘察设计与咨询服务/工业设备与零部件制造/房地产开发/其他业务新签订单同比分别变动+17.9%/-6.5%/+1.7%/+15.5%/-4.7%,工程承包订单中:铁路/公路/市政及其他(其中城轨占比12.3%)新签订单同比分别增长11.0%/-13.5%/28.8%(其中城轨同比下滑3.6%);分地区看,境内新签合同10308.5亿元,同比增长13.6%;境外新签合同588.3亿元,同比增长34.8%。Q3单季度新签订单3883.4亿元,同比增长22.7%;其中,基础设施建设/勘察设计与咨询服务/工业设备与零部件制造/房地产开发/其他业务新签订单同比分别变动+27.6%/-4.0%/+12.5%/+41.7%/-3.4%;工程承包订单中:铁路/公路/市政及其他(其中城轨占比12.3%)新签订单同比分别增长6.2%/-31.2%/52.2%(其中城轨同比下滑8.0%);分地区看,境内新签合同3658.7亿元,同比增长20.6%;境外新签合同224.6亿元,同比增长69.4%。 盈利预测及投资评级 公司为铁路建设龙头,1-9月铁路投资高增利好公司承接订单。此外,公司19年前三季度新签订单增速逐季提升,未来将逐渐转化为收入及利润,预计公司19-21年归母净利润分别为197/217/236亿元。公司19年PE约为6.9倍,PB仅为0.64倍,维持公司A股合理价值7.47元/股、H股合理价值6.12港元/股的判断不变,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资不及预期;基建补短板效果不及预期;资产负债率偏高风险;境外经营相关风险等。

中国中铁发布19 年三季报。前三季度公司实现收入5,718.7 亿,YoY 15.4%,归母净利154.8 亿,YoY 18.6%;单三季度收入2030.0 亿,YoY 16.9%, 归母净利496.4 亿,YoY 42.1%。 点评: 三季度收入、新签均进一步提速: 公司19 年前三季度收入YoY 15.4%,增速同比+10.4pcts;单三季度收入YoY 16.9%,增速同比+12.5pcts。收入进一步提速。分业务看,前三季度基建建设/勘设咨询/工业设备与零部件/地产收入增速分别为17.8%/7.4%/ 7.0%/13.2%。主业基建建设延续较快增长,收入占比达86.8%,接近近年最高水平,判断主要受益于基建投资边际向上,充足在手订单开工、推进节奏有所加快;地产收入结转延续较快增速。考虑到新签订单额亦在同步提速,且经济下行压力加大的背景下逆周期调节预期升温,收入大概率延续较快增长。 前三季度公司新签合同额10,896.8 亿,YoY 17.9%,增速同比+16.4pcts, 单三季度新签合同额3,102.9 亿,YoY 27.6%,增速同比+39.0pcts,新签订单增速亮眼、持续提速。分业务看,前三季度基建建设/勘设咨询/工业设备与零部件/地产业务新签增速分别为17.9%/-6.5%/1.7%/15.5%,增速分别同比+16.3/-10.1/-13.4/-35.2pcts ; 其中单三季度四项业务新签增速分别为27.6%/-4.0%/12.5%/41.7%,增速分别同比+16.2/+2.4/-23.2/-3.6pcts。主业基建建设新签延续2Q19 提速趋势,占总新签合同额比例同比提升2.4pcts 至83.3%,房地产销售合同额3Q19 明显转暖,勘设咨询仍阶段承压。 基建建设新签订单中,前三季度铁路/公路/市政新签合同额YoY 分别为11.0%/-13.5%/28.8%,增速分别同比+16.9/+6.4/+15.3pcts,铁路、市政新签明显提速,公路新签降幅明显收窄。 三季度盈利能力改善,有望延续: 19 年前三季度公司综合毛利率10.1%,同比-0.1pct,单三季度毛利率10.0%,同比+0.1pct。分业务看,前三季度基建建设/勘设咨询/工业设备与零部件/地产业务毛利率分别为7.5%/27.1%/7.0%/30.6%,分别同比0.0 pct /-0.4 pct /+0.1pct/+4.4pcts。基建建设毛利率稳定,单三季度略有改善;地产毛利率边际向上。前期成本上涨正逐渐消化、订单结构改善,基建建设毛利率有向上空间;另一方面,参考订单占比,毛利率相对较低的基建建设收入占比提升空间有限,公司综合毛利率有望向上。 前三季度负债率降低、资金利用效率提升带动财务费用率同比下降0.1pct 至0.7%,大力回款压两金带动减值损失占收入比例同比下降0.3pct 至0.6%; 但投资收益同比减少,综合带动同期净利率同比提升0.2pct 至2.9%。1H19 计提永续债利息带动少数股东损益同比大幅增加,拖累归母净利率仅同比提升0.1pct至2.7%。单三季度归母净利率同比+0.5pct至2.4%,主要源于减值损失同比大幅减少。不利因素影响趋弱,管理提效、压降两金成效逐渐显现,后续净利率有望进一步修复。 大幅溢价增发股份,顺利完成债转股:公司于近期增发A股股份合计约17.3亿股(约占发行后总股本之7.0%)于中国国新等九家机构,购买其由于实施债转股而持有的公司控股子公司中铁二局、三局、五局及八局股权,之后成均将成为公司全资子公司。股份登记手续已于9月19日办理完毕,股份增发价格为6.75元,较公司A股10月30日收盘价格有17.0%溢价。 公司A股、H股均维持“买入”评级:考虑到3Q19新签、收入均进一步提速,后续有望延续较快增长;盈利能力有望得到进一步修复,上调19-21年归母净利预测至196.5/220.6/243.0亿(前值189.7/209.8/234.9亿),对应EPS为0.80/0.90/0.99(考虑近期股本调整),现价对应公司A股、H股19年PE分别仅7x、5x,维持“买入”评级。 风险提示:基建投资增速明显下滑、融资收紧、海外订单推进不及预期

公司近期公布 2019年三季度报告, 2019年前三季度实现营收 5701.81亿元,同增 15.56%;归母净利润 154.78亿元,同增 18.65%。点评如下: 基建建设主业稳定增长,充足在手订单为未来业绩提供支撑公司 2019年前三季度新签订单共 1.09万亿元,同增 14.55%。其中基建建设业务新签订单 9081亿,同比增长 17.94%, 前三季单季增速分别为3.71%/23.09%/27.55%。 在中国基础设施投融资体制的变化以及国家对 PPP模式的大力推广和不断完善下,公司在多个基建领域创新投资建设模式,重视提高基础设施建设领域施工承包商优势。 报告期内公司境外业务新签订单增速为 34.8%,受益国外订单基数较小,且一带一路在海外扩张速度提高。 公司 2019年第三季度末累计已签约未完工订单额为 3.10万亿,为2018年营收 4.19倍,充足的在手订单为未来业绩高增提供支撑。 公司营收延续高位增长, 高毛利市政业务占比提高公司 2019年前三季度完成营业收入 5701.81亿元,同比增加 15.56%, 单季度同比增速分别为 7.97%/20.25%/16.88%,市政等业务的发力带动基建建设业务收入稳步提升业绩加速回暖,以及资产减值与信用资产减值同比减少近 50%。毛利率为 9.81%,与上期持平。 公司整体业务结构优化, 高毛利的市政等业务占比有所提高。 其中基础设施建设业务实现营业收入4964.34亿元,同增 17.75%,实现毛利率 7.53%,维持稳定。 管理费用率保持平稳,归母净利率增速公司期间费用率为 5.79%,同比下降 0.1个百分点。其中销售费用率为0.51%,同比上升 0.06个百分点;管理费用率为 2.78%,下降 0.27个百分点,或受益于公司作为基建龙头产生规模效应;财务费用率为 0.66%,下降 0.13个百分点;研发费用率为 1.84%,同比上升 0.24个百分点。公司计提资产减值与信用资产减值 15.21亿元, 同减 49.81%,或因本期其他应收账款坏账损失减少。公司净利率为 2.93%,较去年同期上升了 0.25个百分点。报告期内,公司实现归母净利润 154.78亿元,同增 18.65%。 收付现比基本不变,经营性现金流保持稳定公司收现比为 1.0836,同比下降 4.76个百分点;同期公司付现比为 1.1276,同比下降 5.56个百分点。同期经营活动产生现金流净流出 409.16亿,较去年同期多流出 82.36亿。公司资产负债率为 77.28%,较 2018年底增长0.84个百分点; 主因业务整体规模增长和结构调整影响。 投资建议2019年前三季度公司业绩维持稳健增长,公司在手订单处于高位。 此外公司期间费用率维持稳定, 高毛利率市政项目占比不断提高, 未来业绩具有较好支撑。 且公司作为基建龙头企业,有望受益于基建稳增长政策。 公司估值处于 2015年以来较低水平,提升空间较大。 维持 2019-2021年净利润 198亿、 219亿、 247亿不变, 由于公司增发股票,我们相应调整2019-2021年 EPS 为 0.80、 0.89、 1.01元/股, 对应 PE 为 7.2、 6.5、 5.7倍。 维持目标价格为 8元, 维持“买入”评级。 风险提示: 固定资产投资增速下滑, 公司项目回款不及预期。

事项: 中国中铁发布 2019年三季报:公司 2019年前三季度实现总营收 5718.71亿元,同比+15.35%,归母净利 154.78亿元,同比+18.65%。经营性现金流净额-409.16亿元,同比多流出 82.37亿元。 评论: 营收稳健增长, 业绩大幅提速: 公司 19Q1-Q3实现总营收 5718.71亿元,同比+15.35%,净利润/归母净利各为 167.22亿/154.78亿元,同比+26.69%/+18.65%。 利润增速明显高于营收增速, 我们判断主要系信用减值损失同比减少 15.64亿所致,归母净利增速略低主要系少数股东损益同比增 10.9亿至 12.44亿元。 分季度看, 19Q1/Q2/Q3营收同比各+7.97%/+20.25%/16.88%,归母净利同比各+20.21%/+4.96%/+42.13%, Q3业绩大幅提速。 公司各项业务多点开花, 除工程设备外, 营收同比均较 19Q2提速: ①基建业务实现收入 4964.34亿元, 占总营收 86.81%, 同比+17.75%, 增速较 19H1提高 0.7个 pp; ②房地产开发收入 206.35亿元,同比+13.16%;③工程设备收入同比+6.95%至 127.82亿元,同比增速下滑 2.74个 pp;④设计咨询收入 112.58亿元,同比+7.44%。 Q3新签订单提速,地产趋严土地储备减少: 2019年前三季度公司新签订单同比+14.5%至 1.09万亿元,增速较 19H1提高 4个 pp。 分项看: 1)基建新签订单 9081.9亿元,同比+17.9%,增幅扩大 4.4个 pp。其中,铁路订单同比+11.0%至 1490.0亿元; 市政订单同比+28.8%至 6375.7亿元, 增幅较 19H1扩大 10.3个 pp,是新签提速最主要的贡献板块;公路订单同比-13.5%至 1216.4亿元; 分业务模式看, 基础设施投资类新签订单同比+51.2%至 1512.8亿元; 2)设计咨询订单 174亿元,同比-6.5%, 降幅收窄 1.1个 pp; 3)工程设备订单 271.6亿元,同比+1.7%, 增速由负转正; 4)房地产签约销售额 420.7亿元, 同比增速大幅提升 13.6个 pp 至 15.5%; 新增土地储备同比-17.46%至 140.73万平米,增幅下跌 54.96个 pp, 我们认为主要系地产调控趋严,公司谨慎拿地所致。 毛利下滑净利率提升, 费率改善现金流承压: 1)公司 19Q1-Q3综合毛利率为9.99%,同比-0.19个 pp。分项看, 基建及设计咨询毛利下滑,同比各降 0.02个/0.41个 pp 至 7.53%/27.08%; 工程设备、房地产毛利提升,同比各+0.13/+4.41个 pp 至 24.09%/30.62%; 2)净利率小幅上涨, 同比+0.26个 pp 至 2.93%; 3)期间费率略有改善,同比-0.10个 pp 至 5.79%, 分项看, 销售费率 0.51%,同比+0.06个 pp;管理费率 4.60%,同比-0.03个 pp;财务费率 0.66%,同比-0.12个 pp; 4)经营性现金流净额-409.16亿元,同比多流出 82.37亿元。 盈利预测及评级: 我们维持预计 2019-2021年公司增发后 EPS 为 0.80、 0.91、1.02元,计算 PE 为 7x、 6x、 5x。 公司基建业务稳健增长,积极推进房地产转型,在手订单充沛, 我们认为充足的在手订单能够保持稳健增长, 给予公司2020年目标估值 8倍,上调目标价至 7.28元, 维持“推荐”评级。 风险提示:基建投资不达预期,业务转型不达超预期,海外拓展不达预期。

业绩超预期,维持“增持”评级 公司发布19年三季报,实现营业总收入5718.7亿元,YoY+15.4%,实现归母净利润154.8亿元,YoY+18.7%,扣非归母净利润YoY+21%,业绩超出我们与市场的预期。19Q1-3公司经营性现金净流量为-409.2亿元,同比多流出82.4亿元,现金流仍承压。截止19Q3末,公司在手未完工合同额为3.1万亿,较18年末增长7%,是18年收入的4.2倍,公司在手订单饱满,我们继续看好订单业绩向上趋势,预计19-21年EPS为0.81/0.93/1.05元,维持“增持”评级。 Q3归母净利提速,施工主业稳健增长 19Q1-3收入增速15.4%,其中Q1/Q2/Q3单季度增速分别为8%/20%/17%,Q3收入增长略有放缓,19Q1-3归母净利增速18.7%,其中Q1/Q2/Q3单季增速分别为20%/5%/42%,业绩加速回暖主要系前三季度施工主业保持较高增长及资产减值(含信用)损失同比大幅减少50%。19Q1-3公司实现施工业务收入4964亿元,YoY+17.8%,施工主业保持稳健增长,勘察设计/装备制造/房地产开发三项业务分别实现营收112.6/127.8/206.4亿元,YoY+7.4%/+7%/+13.2%,地产业务收入增速较19H1(12.6%)略有提升。 净利率提升,费用控制能力增强,资产负债结构优化 19Q1-3公司综合毛利率下滑0.19pct至9.99%,基建建设/勘察设计/装备制造/房地产毛利率同比分别变化-0.02/-0.41/+0.13/+4.41pct,净利率较去年同期提升0.26pct至2.93%。19Q1-3期间费用率为5.79%,同比下降0.1pct,其中销售/管理(加回研发)/财务费用率分别为0.51%/4.60%/0.66%,分别同比变动+0.06/-0.03/-0.12pct,费用控制能力有所增强。19Q1-3资产负债率为77.28%,较去年同期下降1.37pct,我们认为债转股一定程度上可以缓解公司的财务负担,优化资产负债结构。 新签订单继续提速,达18年以来最高增速 19Q1-3公司新签合同总计10896.8亿元,YoY+14.5%,较19H1提升4pct,其中Q3单季度YoY+22.7%,环比升2pct,为18年以来最高增速。分板块,19Q1-3基建建设新签合同9081.9亿元,YoY+17.9%,较19H1提升4.5pct,其中铁路/市政同比增速分别达11%/29%,是基建订单回暖的主要原因。Q3单季度基建建设YoY+27.6%,环比升4pct,达18年以来最高水平。19Q1-3地产销售420.7亿元,YoY+15.5%,Q3单季度YoY+41.6%,地产销售提速。分地区,19Q1-3国内新签合同10308.5亿元,YoY+13.6%,海外新签合同588.3亿元,YoY+34.8%,海外扩张力度加大。 营收及业绩增长稳健,维持“增持”评级 公司营收及业绩增长稳健,在手订单饱满,我们预计公司19-21年EPS为0.81/0.93/1.05(前值为0.87/1.00/1.13元,调整主要系发行股份购买资产引起的总股本变动),参考当前可比公司19年Wind一致预期7.63倍PE水平,认可给予公司19年7.5-8.0倍PE,目标价为6.08-6.48元,维持“增持”评级。 风险提示:工程订单结转不及预期,毛利率提升持续性不及预期。

业绩高增长,订单加速回暖 2019年前三季度公司实现营业收入5719亿元,同比增长15%;实现归母净利润155亿元,同比增长18.7%,扣非净利润148亿元,同比增长21%。分业务来看,基础设施建设实现营业收入4964亿元,同比增长17.8%;勘察设计实现营业收入113亿元,同比增长7.4%;工程设备实现营业收入128亿元,同比增长7.0%;房地产实现收入206亿元,同比增长13.2%。公司前三季度新签合同10,897亿元,同比增长14.5%;投资类业务新签合同额1513亿元,同比增长51%;新签订单提速,其中基建合同9082亿元,同比增长17.9%,铁路和市政增速较快;地产销售额421亿元,同比增长15.5%。 海外新签588亿元,同比增长35%。截至三季度末,公司在手未完合同额为31,046亿元,较上年末增长7.0%,订单保障比达4.2倍,创新高。 经营稳健,负债率下降 公司2019年前三季度毛利率为9.81%,跟去年同期持平;净利率为2.93%,同比提升0.26pct。期间费用率为5.79%,同比下降0.10pct,其中管理费用率下降0.03pct至4.60%,财务费用率下降0.12pct至0.66%,销售费用率提升0.06pct至0.51%。资产负债率为77.28%,同比下降1.37pct。实现经营性净现金流-409亿,现金流流出略有增多,去年同期为-327亿元。 收入保持高增长,Q3净利润大幅增加 分季度来看,公司18Q4、19Q1、Q2、Q3分别完成营收2447亿元、1603亿元、2016亿元、2100亿元,分别同比增长10.67%、7.97%、20.25%,16.88%;实现净利润41.5亿元、38.4亿元、66.7亿元、49.6亿元,同比增长-17.45%、20.21%、4.96%、42.13%。收入保持高增长,三季度利润大幅增加。 投资建议:基建龙头,维持“买入”评级 基建投资已经触底反弹,公司在手订单充沛,我们维持之前的盈利预测,预计19-21年EPS为0.84/0.96/1.11元,当前股价对应PE分别为6.9/6.0/5.2倍。 介于公司的行业地位及交通强国战略的实施,我们认为合理估值区间应为8-9倍PE,对应价格6.72-7.56元,维持“买入”评级。 风险提示:应收账款坏账,基建投资放缓,订单落地不及预期等。

公司近日发布 2019年半年报,报告期内实现收入 3618.87亿元,同比增长14.48%;实现归母净利润 105.14亿元,同比增长 10.06%。点评如下: 订单回暖增长稳定,充足在手订单提供业绩支撑 2019H1公司新签合同额 7013.4亿元,同比增长 10.5%;其中铁路新签 1008.6亿元,同增 13.4%;市政新签 4076.2亿元,同增 18.5%,主要受益于新型城镇化建设和多个区域规划深入推进,其中房建业务新签 1223.1亿元,同增 50.5%; 房地产开发新签 244.8亿元,同增 1.9%;公路新签 894.3亿元,同减 4.6%,主要系施工承包模式公路订单减少;勘察设计新签 121亿元,同减 7.6%。 2019年上半年,公司稳健推进 BOT、 PPP 等投资经营业务, 相关新签合同累计1189.8亿元,同增 63.5%,主要系 2018年受 PPP 项目规范清理影响基数较低。 截至报告期末,公司未完成合同额为 30946.4亿元,较 2018年末增长 6.6%,约为 2018年营业收入的 4.18倍,订单充足为业绩增长提供支撑。 政策驱动实现营收稳步增长,毛利率略有下降 2019H1公司实现营业收入 3618.87亿元,同比增长 14.48%,营收增长主要受益于上半年国家加大基建补短板力度,稳增长作用日益显著,报告期内公司基建业务实现营收 3134.98亿元,同增 17.05%。 2019H1毛利率为 10.05%,同比减少 0.33个百分点,主要受 PPP(BOT)运营业务及金融业务毛利率下降影响,其中 PPP(BOT)运营业务毛利率为 45.73%,同比减少 9.18个百分点,金融业务毛利率为 77.77%,同比减少 10.64个百分点。 截至报告期末, 与 PPP 投资出表相关的 SPV 公司约 64个,较 18年末约 60个有所增加, PPP 出表收入约227亿,占收入约 6.29%, 较 18年全年比重有所提升。 基建龙头规模效应助力,期间费用率下降 2019H1公司期间费用率为 5.55%,同比下降 0.08个百分点。其中销售费用率为0.51%, 财务费用率为 0.72%,基本保持不变;管理费用率为 2.79%,同减 0.26个百分点,受益于规模效应;研发费用率为 1.53%,同增 0.16个百分点,主要系推进科研创新,加大研发投入。 报告期内发生资产减值损失与信用减值损失合计12.29亿元,同减 43.88%,主要系本期其他应收账款坏账损失减少。 2019H1归属少数股东损益达 7.49亿元,较去年同期增加 8.89亿元,导致归母净利润增速不及净利润增速,我们认为主要与债转股的分红有关。 综合来看,实现归母净利润105.14亿元,同比增长 10.06%,净利率为 2.91%,同减 0.12个百分点。 收付现比保持稳定, 业务结构调整杠杆率略有提高 2019H1公司收现比为 1.09,同比下降个 0.31个百分点;付现比为 1.08,同比增长 4.19个百分点。综合来看,经营性现金流净额为-498.05亿元, 较上年同期增加 210.6亿元现金净流出。截至报告期末,公司资产负债率为 77.29%,较 2018年末的 76.43%上升了 0.86个百分点,主因业务规模增长和结构调整影响。 投资建议 公司新签订单增速回升,营收、净利润稳步增长。 作为基建龙头企业,有望受益于基建稳增长政策。 但由于少数股东损益增加可能对归母净利润造成影响, 我们调整2019-2021年 EPS 为 0.87、 0.96、 1.08元/股(原为 0.92、 0.96、 1.03元/股), 对应 PE 为 7.0、 6.3、 5.6, 由于行业估值在一季度小幅回升后再次回落,目前行业 PE 为 9.83,较一季度下降近 25%, 处于历史低位,下调目标价格为 8元(原为目标价 10.5元),维持“买入”评级。 风险提示: 固定资产投资增速下滑,公司项目推进不及预期

Q2收入提速,少数股东损益增加致归母净利润增速下滑 公司2019H1实现营业收入3608.2亿元,同比增长14.7%(人民币,若无特别说明,货币单位均为人民币);归母净利润105.1亿元,同比增长10.1%,低于净利润增速(19.7%),主要原因为少数股东损益增加;扣非净利润99.4亿元,同比增长7.7%。分季度看,Q1/Q2分别实现营业收入1602.6/2016.2亿元,分别同比增长8.0%/20.3%;归母净利润分别为38.4/66.7亿元,同比分别增长20.2%/5.0%;公司Q2收入增速提升而业绩增速有所下滑。公司毛利率/净利率分别为10.05%/2.91%,较18H1分别变动-0.33/-0.12pct,公司毛利率下降主要由于公司毛利率较低的基础设施建设业务比重下降。分业务看,基础设施/勘察设计与咨询/工程设备和零部件制造/房地产开发业务19H1收入同比分别变动+17%/+5%/+10%/13%,毛利率分别较18H1变动-0.15/+0.01/+1.16/+4.13pct。 期间费用率下降,负债率有所提升 (1)现金流方面,公司19H1经营性现金流净流出498亿元,较18H1多流出211亿元,收现比/付现比分别为109%/120%,收现比较18H1保持不变,付现比较18H1提升0.04pct。(2)负债率方面,截止19Q2末,公司资产负债率为77.29%,较18年末提升0.86pct。(3)费用率方面,公司19H1期间费用率为5.57%,同比下滑0.18pct,其中,销售/管理/财务费用率分别为0.51%/4.32%/0.72%,同比分别变动+0.03/-0.10/-0.10pct,费用率有所下降。(4)公司19H1计提资产减值损失12.3亿元,同比减少9.6亿元,主要为公司其他应收款坏账损失减少。 新签订单稳健增长,铁路/房建发力明显 根据公司中报,公司19H1新签订单7013亿元,同增10.5%,国内/境外订单分别同增10%/20%。分季度看,Q1/Q2订单分别同增0.3%/20.4%,Q2订单增速明显提升。截止19Q2末,公司在手订单为30946亿元,为公司18年收入的4倍,在手订单充足,支撑公司未来收入持续增长。分业务看,基础设施/勘察设计与咨询/工程设备与零部件制造/房地产开发19H1新签订单5979/121/161/245亿元,同比分别变动+14%/-8%/-5%/+2%,基础设施订单中,铁路/公路/房建/轨交19H1新签订单1009/894/1223/1076亿元,同比分别变动+13%/-5%/+51%/-2%。铁路、房建订单高增,其中铁路订单主要受益于上半年铁路投资高增。 盈利预测及投资评级 公司为铁路建设龙头,上半年铁路投资高增,预计随着2020年专项债额度提前下达以及专项债作为项目资本金比例提升,公司将持续受益。此外,近期MSCI扩容将公司纳入指数,有助于带来资金增量。公司19年PE约为7.6倍,8家建筑央企19年PE均值为7.7倍,考虑到国常会要求加码专项债及宽信用政策的转向,未来基建链估值或迎修复,给予公司19年9倍PE,预测公司19年EPS为0.83元/股,对应A股合理价值7.47元/股,维持“买入”评级。H股方面,按最新收盘价计算H股折价率0.75,对应H股合理价值6.12港元/股,维持“买入”评级。 风险提示:固定资产投资不及预期;基建补短板效果不及预期;资产负债率提升公司去杠杆压力增加;海外经营风险等。

Q2新签订单明显提速,受益 H2施工旺季及基建投资有望好转,订单业绩有望维持较高增长,当下估值低涨幅低与基本面好转明显错配。投资要点: [Table_Summary] 维持增持。公司 H1营收约 3608亿元/+14.7%、净利约 105亿元(+10.1%)符合预期; 维持预测 2019/20/21年 EPS为 0.86/0.97/1.08元增速 15/13/11%,维持目标价 10.02元,对应 2019/20/21年 11.7/10.3/9.3倍 PE,增持。 净利率小幅提升,资产负债率下降。1)Q1/Q2营收增速 8/20.3%、净利增速 20.2/5%;2)毛利率 9.85%(-0.14pct),因高权重的基建业务毛利率下降(7.49%/-0.15pct);净利率 3.12%(+0.13pct), 因费用率下降(5.57%/-0.18pct); 3)经营净现金流-498亿元(上年同期-287亿元),因材料储备、支付供应商款项及土地储备等;4)资产负债率 77.3%(-1.3pct)。 Q2新签订单增速 20%明显提速。1)H1新签订单 7013元增速 10.5%:基建 5979亿元增速 13.5%,基建细分中铁路 1009亿元增速 13.4%/公路 894亿元增速-4.6%/市政及其它 4076亿元增速 18.5%; 2)H1境内新签 6650亿元占比 95%增速 10%/境外占比 5%增速 19.7%; 3)Q2单季新签增速 20.4%/基建增速 23.1%均为 2018Q2至今最快; 4)截止 H1末未完成合同 2.9万亿(+6.6%)保障倍数 3.9倍。 H2订单业绩将延续好转,估值低/涨幅低与向好的基本面明显错配。1)H2为建筑施工旺季,铁路轨交超 2万亿招投标稳步推进,叠加资金环境/基建投资望好转,公司铁路市占超 45%/轨交超 40%最受益;2)坚实拓展海外市场;3)年初至今涨幅-12.2%远低沪深 300(26.2%);2019预测 PE 仅 7倍近 5年最低,PB(MRQ)仅 0.84倍;MSCI 扩容后将更获外资青睐。 风险提示:经济好于预期、基建投资下滑、资金面转紧等

事项:公司公布 2019年半年度报告,实现营业总收入 3608.21亿元,比上年同期增加 14.73%;实现归属于上市公司股东的净利润 105.14亿元,比上年同期增加 10.06%,扣非后同比增加 7.71%。实现 EPS0.399元。 Q2营收增速大幅提升,归母利润稳健增长。公司 2019年上半年实现营业总收入 3608.21亿元(同比+14.48%) ,为近五年同期最高增速,相当于 2018年全年营收的 48.91%。期内非经常性损益合计 5.74亿元,较 2018年同期 3.24亿元有所增加,主要对非金融企业收取的资金占用费有所变动所致。从业务结构来看,公司各主业分别实现营收及增速: 基建建设 3134.98亿元(同比+17.05%)、房地产 137.38亿元(同比+12.56%)、勘察设计 77.54亿元(同比+4.82%)、工程设备和零部件制造 80.17亿元(同比+9.69%)、其他主营业务 188.80亿元(同比-11.58%)。 基建业务收入占比达到 86.63%(同比+1.90个 pct),仍为公司最主要收入来源,其中市政、铁路、公路营收占比分别为 44.23%(同比+1.45个 pct)、29.14%(同比-0.37个 pct)、13.26%(同比+0.82个 pct) 。从市场结构来看,2019H1境内业务实现营收 3410.14亿元(同比+15.14%),占比 94.23%(同比+0.54个 pct);境外外业务实现营收 208.72亿元(同比-0.54%),占比 4.68%(同比+4.67个 pct),境内业务收入增速较快。 分季度来看,公司 Q1、Q2分别实现营收 1620.63亿元(同比+7.97%)、2016.24亿元(同比+20.25%),Q2营收同比增速大幅提升。期内公司实现归属于上市公司股东的净利润 105.14亿元(同比+10.06%) ,相当于 2018年全年归母净利润的 61.13%,归母利润增速低于去年同期水平,期内投资净收益同比减少 9.87亿元,少数股东损益同比增加 8.89亿元。 铁路业务毛利率下滑较多,期间费用控制有效,净利率水平提升: 毛利率方面,报告期内公司综合毛利率达到 9.85%,较 2018年同期小幅下滑了 0.14个 pct。从业务结构来看,各主业毛利率分别为:基建建设 7.49%(同比-0.15个 pct)、房地产 31.96%(同比+4.13个 pct)、勘察设计 27.27%(同比+0.01个 pct)、工程设备和零部件制造 24.53%(同比+1.16个 pct)、其他主营业务 24.54%(同比-0.97个 pct)。期内基建业务毛利率下滑,其中市政、铁路、公路业务毛利率分别为 10.09%(同比+0.81个 pct)、3.06%(同比-1.84个 pct)、8.59%(同比+0.0个 pct),铁路业务毛利率下滑较多。分市场看,期内境内业务毛利率为 10.24%(同比-0.22个 pct),境外业务毛利率为 6.92%(同比-2.35个 pct),国内业务毛利率有所提升,境外毛利率下降或由于境外铁路项目成本增高所致。期间费用方面,期内公司期间费用率(加回研发)为 5.57%(同比-0.09个 pct),管理、销售、财务、研发费用率分别为 2.80%(同比-0.27个 pct) 、0.51%(同比+0.03个 pct)、0.72%(同比-0.01个 pct) 、1.54%(同比+0.16个 pct) ,其中管理费率控制有效。资产及信用减值方面,期内公司资产减值损失为 0.07亿元,较去年有所增加,但信用减值损失较上年同期大幅减少 9.85亿元。净利率及 ROE 方面,期内销售净利润率为 3.12%,较 2018年同期提升了 0.13个 pct;ROE(加权)为 5.60%,较 2018年同期下降了 0.49个 pct。存货及合同资产方面,报告期末存货较年初增加 496.95亿元(+30.07%),主要因为:1)土地储备增加,2)为确保工程项目施工进度和应对原材料价格上涨加大了原材料储备,3)工业企业在手订单上升,在手产品增加。合同资产较年初增加 140.94亿元(同比 12.90%),主要是收入规模增长的正常带动。 经营性净现金流出增加,筹资性现金大幅流入:报告期内公司经营性净现金流为-498.05亿元,较 2018年同期增加流出 210.6亿元,主要为项目垫资及土地购置增加所致。投资性净现金流为-152.02亿元,较 2018年同期减少流出 16.54亿元,主要为投资类项目股权投资和在建工程投入增长所致。筹资活动产生的现金流量净额为 424.42亿元,较 2018年同期同比多流入 235.57亿元,主要是外部融资规模增加所致。报告期末公司货币资金余额为 1092.29亿元,较 2018年末减少 252.47亿元(-18.77%),主要为经营性及投资性现金流流出增加所致。资本结构方面,期末公司资产负债率为 77.29%,较 2018年末提高了 0.86个 pct,较 2018年同期降低了 1.27个 pct。应收账款及应收票据方面,期末公司应收票据及应收账款为 1176.12亿元,较 2018年末增加 81.22亿元。 基建新签合同保持较快增速,或将受益于基建投资增速恢复:公司2019H1累计新签合同 7013.4亿元,同比增长 10.5%。从业务结构来看,基建业务新签合同 5979.0亿元,同比增长 13.5%;勘察设计业务新签合同 121.0亿元,同比减少 7.6%;工程装备业务新签合同 160.8亿元,同比减少 4.6%;房地产业务新签合同 244.8亿元,同比增长 1.9%;其他业务新签合同 507.8亿元,同比减少 5.8%,基建业务新签合同增速较快,其中铁路、市政及其他新签合同增速分别为 13.5%、18.5%。从地区结构来看,境内业务实现新签合同 6649.8亿元,同比增长 10%; 境业务实现新签合同 363.7亿元,同比增长 6.2%。至报告期末,公司未完合同额 30946.4亿元,较 2018年末增长 6.6%。目前建筑政策逐步回暖,财政政策和货币政策双管齐下,行业政策也逐步从规范整顿向规范发展转变,基建托底预期日益强劲,中西部建设需求强劲,全国多地城轨交通规划批复,基建补短板有望迎来新的发展契机,公司作为国内两大铁路、城轨建设巨头之一,后续或将受益于基建投资增速的恢复上行。 投资建议:我们预测公司 2019年~2021年的收入增速预测分别为7.3%、8.2%、8.3%,净利润增速分别为 13.4%、13.6%、14.5%,实现EPS 分别为 0.85、0.97、1.11元。维持公司买入-A 投资评级,6个月目标价为 8.50元,相当于 2019年 10倍的预期市盈率估值。 风险提示:宏观经济大幅波动,国内基建投资增速下滑,PPP 项目执行不达预期,海外项目执行不达预期,项目回款风险等。

盈利预测及评级:我们维持公司2019-2021年的EPS分别为0.80元、0.94元、1.05元,8月30日收盘价对应的PE分别为7.5倍、6.4倍、5.7倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济下行风险、新签订单放缓、在手订单落地不及预期、现金流情况恶化、坏账损失超预期。