事件： 公司拟通过以 5.60亿美元、 2.78亿美元现金收购两家标的公司股权的方式间接收购关联方豪瑞尼日利亚水泥标的资产 83.81%的股权。 大手笔收购尼日利亚水泥资产完善非洲布局，海外水泥产能将大幅增加47%。（ 1） 标的资产卖方持有本公司第一大股东 Holchin B.V.100%股权，本次交易构成关联交易。最终标的公司为尼日利亚最早的水泥企业，在尼日利亚拥有 4家大型水泥工厂及 6家混凝土工厂，业务覆盖尼日利亚全国市场，其中水泥产能 1060万吨/年，混凝土产能 40万方/年。 （ 2）此次交易一方面将进一步完善公司非洲市场布局，填补西非区域空白，尼日利亚为非洲第一人口大国和第一大经济体，经济、基建需求处于快速增长阶段，将成为公司西非的重要战略支点。（ 3） 此次交易另一方面将一次性大幅扩充公司海外水泥产能，标的公司产能相当于公司 2024年三季度末海外水泥产能的 47%， 交易完成后公司海外水泥粉磨产能合计将超过 3300万吨/年。 并购后技术和管理优化的潜力可观，有望继续发挥降本、增产等并购增值效应。（ 1） 最终标的公司 2024年 1-9月营业收入、净利润分别为 2.90亿美元、 0.36亿美元。按照 EBITDA 1.51亿美元计算，交易对价约合 6.3倍 EV/EBITDA 比率，约合 89美元/吨产能企业价值，估值低于历史交易以及重置价值，反映定价合理。（ 2） 尼日利亚水泥消费量增长空间大，水泥市场仅三家主要企业，市场集中度高，行业格局良好，为稳定的行业效益提供保障。标的公司拥有丰富的石灰石资源及较好的区位优势，随着公司并购后对其进行改造降本增效增产，有望进一步提升其盈利能力，实现并购增值。 2024年前三季度公司海外水泥平均吨净利达到 70元人民币，显著优于国内市场，后续随着尼日利亚标的资产的交割和技改降本增效，有望贡献可观的利润增量。 盈利预测与投资评级： 海外率先布局、并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着国内水泥行业自律改善，景气有望筑底反弹，公司一体化及绿色低碳战略持续强化主业竞争力，海外持续拓展，持续贡献新增量。 暂假设该交易 2025年完成交割， 我们预计 2024-2026年归母净利润为 17.5/23.5/27.5亿元（前值 17.4/21.3/23.6亿元），对应市盈率 15/12/10倍，维持“增持”评级。 风险提示： 交易进一步取得相关部门批准时点的不确定性，市场竞争加剧、国内水泥需求超预期下行的风险。

事件：公司发布2024年三季报，24Q1-3实现营收63.0亿元，同比+0.3%，归母净利润5.2亿元，同比+10.7%；其中单Q3实现营收23.9亿元，同比+4.6%，归母净利润1.7亿元，同比+2.1%。 单三季度收入利润同比微增，预计公司矿服收入占比进一步提升。24Q1-3公司分别实现营收17.8/21.4/23.9亿元，同比分别+4.5%/-7.0%/+4.6%，毛利率21.3%/26.0%/23.1%，同比分别-1.1/+3.4/-2.7pct，归母净利润1.3/2.2/1.7亿元，同比分别+4.2%/+23.8%/+2.1%。Q3归母净利润规模及同比增速较Q2出现下滑，或与部分区域民爆市场需求不足，且公司战略性退出部分低效市场有关，预计公司Q3民爆器材产品营收同比出现下滑；但与此同时公司在以新疆为核心的西北区域进一步聚焦，整体经营效益向好，预计公司爆破服务收入稳步增长，营收占比进一步提升。 销售、管理费用率进一步压降，经营活动现金流明显改善。（1）24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/7.1%/5.5%/0.2%，同比分别-0.3/-2.4/+0.4/+0.2pct，销售、管理费用率继续得到压降，经营质效进一步提升；信用减值损失为316万元，环比二季度冲回1119万元；（2）24Q3公司实现经营活动净现金流4.3亿元，同比+234.7%，收现比/付现比分别为66.1%/26.5%，同比分别-1.5/-9.7pct；（3）截至24Q3末公司应收账款余额为20.6亿元，同比+2.5亿元，主要是由于矿山总承包业务规模增加所致；（4）截至24Q3末公司带息债务余额为4.0亿元，较期初-0.2亿元，资产负债率为30.9%，较期初+1.9pct。 在手爆破服务订单充足，保障公司业绩增长。24Q1-3公司新签或开始执行的爆破服务工程类日常经营合同额为79.8亿元，其中大部分由新疆爆破取得；分季度来看，Q1-3实现的新签经营合同额分别为39.2/30.1/10.5亿元。2023全年公司实现新签爆破服务订单额为319.0亿元，远超2023年营收体量；公司持续优化民爆产能全国布局，进一步聚焦西北以新疆、内蒙、西藏为核心的区域，为业绩增长提供充分保障。 盈利预测与投资评级：易普力是国内民爆龙头，入疆较早，有望抓住新疆建设大型煤炭基地的契机实现新签订单的增长，且根据在手订单情况，公司中长期业绩成长性良好。考虑到短期内公司退出部分民爆器材需求不足的低效市场，导致民爆器材产品收入承压，我们调整公司24-26年归母净利润至7.2/8.7/10.2亿元（前值为7.6/8.9/10.3亿元），10月31日收盘价对应市盈率分别为21.1/17.7/15.0倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济增长不及预期的风险；西部区域开发力度不及预期的风险；订单执行进度不及预期的风险；原材料价格波动的风险。

事件： 公司发布 2024年三季报，前三季度实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 5366/163/135亿元，同比分别-2.3%/-0.6%/-11.5%，其中单三季度实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 1792/48/29亿元，分别同比-1.7%/-0.7%/-32.9%。 期间费用率控制较好， 处置子公司产生一次性收益。（ 1）分季度看， 24Q1-3公司分别实现营收 1769/1805/1792亿元，同比分别 +0.2%/-5%/-2%，营收同比增速较 Q2有所改善； 单三季度公司实现综合毛利率 11.3%，同比-1.0pct，环比 24Q2小幅下滑 0.1pct； （ 2） 单三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.4%/2.0%/4.2%/0.4%，同比分别持平/持平/-0.1pct/-0.6pct，期间费用率水平控制较好； 资产/信用减值损失分别为-0.4/-8.5亿元，同比分别多计提 0.3/7.7亿元， 实现投资收益 8.7亿元，同比+9.5亿元，主要是由于处置子公司股权产生一次性收益；综合影响下 24Q3公司归母净利率为 2.7%，同比+0.1pct。 Q3现金流环比改善，资产负债率水平稳定。 （ 1） 单三季度公司经营活动净现金流为-28.9亿元，同比多流出 24.2亿元，主要是由于经营活动支出增加所致，但环比 Q2少流出 317亿元，实现明显改善；收现比/付现比分别为 133.4%/138.3%，同比分别+1.1/-10.2pct； 投资活动净现金流为-64.8亿元，同比少流出 108.5亿元，主要是处置子公司收到现金流入增加； （ 2） 截至三季度末公司带息债务余额为 6502亿元，较期初+314亿元，资产负债率为 75.2%， 较期初基本持平。 新签合同额稳健增长，境外和新兴领域贡献较多增量。 24Q1-3公司实现新签合同额 12805亿元，同比+9.3%，其中单 Q3新签合同额为 3196亿元，同比+12.1%；分业务来看， 24Q1-3基建建设/基建设计/疏浚工程业务分别实现新签 11495/387/843亿元，同比分别+10.0%/+6.7%、 +9.3%，基建建设中城市建设/境外工程实现新签合同额 1404/676亿元，同比分别+20.1%/+27.7%，贡献较大增量； 此外， 公司加快构建新兴业务格局，加大新兴业务市场开拓力度，积极打造中交特色新质生产力，新兴业务领域实现新签合同额 3900亿元，同比增长 27%。 盈利预测与投资评级： 公司是国内领先的特大型基础设施综合服务商，且作为建筑央企“走出去”的主力军将充分受益于“一带一路”发展机遇。公司紧盯国资委“一利五率”考核要求，经营质量持续提升。 考虑到国内基建建设增速放缓，以及公司计提减值损失等影响， 我们调整公司 24-26年归母净利润预测至 248/262/278亿元（前值为 258/276/295亿元）， 10月 31日收盘价对应 24-26年 PE 分别为 6.8/6.4/6.0倍，维持“买入”评级。 风险提示： “一带一路”提振海外业务不及预期；基建投资增速不及预期；国企改革推进不及预期。

事件： 公司发布 2024年三季报， 24Q1-3实现营业收入 9.4亿元， 同比+4.8%，归母净利润 1.1亿元，同比-24.5%；其中单三季度实现营收 3.1亿元，同比-6.3%，归母净利润 3506万元，同比-7.9%。 公司持续发力“一带一路”沿线国家业务， 短期境内收入增速或受影响。 （1） 单公司 Q3营收下滑 6.3%，预计主要是受到境内外业务结构调整的影响。 近年来公司战略重心转向海外，发力东南亚、中东等“一带一路”沿线市场，境外新签订单及收入增长势头良好； 但与此同时境内业务规模有所收缩，短期或导致公司收入增速承压； （2） 单 Q3公司实现毛利率 30.6%， 同比+1.0pct， 环比 24Q2下滑 5.1pct；公司于东南亚、中东等地区承接优质项目， 利润率水平较好， 单三季度毛利率承压或因部分项目处于前期阶段， 发生成本的同时产值确认较慢所致。 期间费用率小幅提升， 经营性应收项目增加导致现金流水平承压。 （1）24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.7%/16.1%/2.9%/0.7%，同比分别-0.5/+0.8/+1.9/+2.0pct； 综合影响下公司 24Q3实现归母净利率11.2%，同比-0.2pct，环比 Q2-1.6pct； （2）24Q3公司经营活动净现金流为-5655万元，同比多流出 1.4亿元， 预计主要是由于公司经营性应收项目增加所致， 截至 24Q3末公司应收账款余额为 4.7亿元，同比+1.5亿元， 环比 Q2末+1.0亿元； 24Q3公司收现比/付现比分别为 85.5%/115.4%， 同比分别-7.2/+30.7pct； （3） 24Q3公司设备采购增加，购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为 7867万元，环比 Q2继续增加 2580万元；截至三季度末公司资产负债率为 19.1%，同比-0.1pct。 新签订单额处于历史较高水平， 大连机场项目工程进度取得突破， 支撑公司业绩增长。 公司年初至今在东南亚地区的印尼、新加坡、菲律宾等国家及中东地区取得较多订单， 24Q1-3实现新签合同额 18.7亿元， 其中单三季度实现新签 6.9亿元，境内/境外分别为 6283万元/6.2亿元，处于历史较高水平； 近期大连机场航站楼深层地基处理项目进度有所推进，预计四季度起有望开始确认产值， 且跑道区地基处理一标段也已经开始招标， 叠加“一带一路” 沿线国家市场需求高景气，预计将对公司业绩增长实现有力支撑。 盈利预测与投资评级： 公司为全球客户提供岩土工程综合服务，受益于东南亚、中东地区基建高景气与公司的海外订单获取能力，我们看好公司的中长期发展前景。考虑到短期内公司订单结构调整导致境内业绩下滑、部分项目产值确认滞后于预期、 以及股份支付费用的影响，我们调整公司 2024-2026年归母净利润预测至 2.0/2.9/3.5亿元（前值为2.1/3.1/3.7亿元）， 10月 30日收盘价对应 PE 分别为 24/16/13倍， 维持“增持”评级。 风险提示： 东南亚、中东基建需求不及预期的风险；境外开展业务的风险；汇率大幅波动的风险。

事件： 公司发布 2024年三季报。 2024前三季度公司实现营收 37.73亿元，同比+0.71%；归母净利 6.24亿元，同比-28.64%。其中， Q3公司实现营收 14.3亿元，同比-5.24%；归母净利 2.84亿元，同比-25.27%。 季度收入承压， 零售 PPR 管道预计维持稳健。 行业需求压力在三季度有所增加，公司 Q3营收同比下滑 5.24%，预计以零售为主的 PPR 业务表现相对稳健，而受市政及建筑工程需求下滑影响相关产品收入压力有所增加； 另外， 收购的浙江可瑞公司对公司前三季度的收入端有并表影响（ 2023年 10月开始纳入公司合并报表）。 毛利率维持稳健， 销售费用率有所提高。 2024Q1-Q3销售毛利率分别为41.48%/42.58%/43.11%，同比分别变动+4.3pct/-1.24pct/-4.9pct，三季度毛利率同比下降较多，预计受到整体行业价格竞争压力的影响，预计零售PPR 管道毛利率相对平稳， PVC 产品毛利率影响较大。 期间费用率方面， 2024Q3公司管理费用和研发费用保持平稳， 销售费用率较上年提高了 2%，增加主要受到浙江可瑞的并表影响较多，整体费用管控稳健。 2024前三季度公司投资收益-216万元， 上年同期为 1.4亿元。 经营性现金流保持良好。 公司 2024前三季度经营活动产生的现金流量净额 8.12亿元，同比略有改善， Q3经营性现金流净流入 5.2亿元，同比增加 31%。 公司在需求和盈利有所承压下，继续保持了高质量经营状态。 盈利预测与投资评级： 公司持续推进“双轮驱动”战略落地，零售端强化渠道下沉、空白市场扩张及同心圆产品延伸，工程业务稳健拓展，在地产、市政等领域拓展增量市场同时保证经营质量。 考虑到下半年竣工端 压 力 较 大 ， 我 们 下 调 公 司 2024-2026年 归 母 净 利 润 预 测 为11.07/12.81/14.41亿元（前值为 13.51/15.22/17.12亿元）， 10月 31日收盘价对应 PE 分别为 21X/19X/16X， 考虑到公司经营质量较优， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下行的风险；原材料价格大幅波动的风险；竞争加剧的风险；新业务开拓不及预期的风险。

事件：公司发布2024年三季报，24Q1-3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润16265.4/397.0/370.2亿元，同比分别-2.7%/-9.1%/-9.8%，其中单Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润4819.2/102.5/100.7亿元，同比分别-13.6%/-30.2%/-31.1%。 受市场调整影响，公司单季度收入利润同比承压。公司坚持“两优两重”市场策略，加大优质项目拓展力度，优化业务结构，推动重点项目履约、产值转化，但受房地产市场持续调整、基础设施投资放缓、房地产市场持续调整等影响，营业收入和毛利率承压。分业务来看，房建/基建/房地产开发/勘察设计业务24Q3分别实现营收约2947/1150/596/15亿元，同比分别约-14.1%/-22.4%/+31.2%/-30.5%，分别实现毛利率约7.1%/6.6%/13.6%/5.2%，同比分别-0.2/-0.7/-5.1/-12.5pct；公司深耕境外优势市场和重点市场，24Q3境外实现营收约280亿元，同比约+21.2%，实现毛利率7.2%，同比-4.1pct。 期间费用率承压，单季度现金流表现有所改善。（1）24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/1.3%/1.5%/0.9%，同比分别+0.1pct/+0.2pct/基本持平/+0.2pct，期间费用率预计主要是受到分母端营收承压的影响而被动提升；资产/信用减值损失分别为7644万元/3.0亿元，同比24Q3分别多计提6158万元/冲回3.5亿元，投资收益为1.3亿元，同比-5.3亿元，综合影响下公司24Q3归母净利率为2.1%，同比-0.5pct；（2）公司24Q1-3经营活动净现金流为-770亿元，同比多流出-607亿元，其中单Q3为318亿元，同比+376亿元；单Q3收现比/付现比分别为118.4%/115.4%，同比分别+12.3/+3.0pct；截至24Q3末公司带息债务余额为8852亿元，环比Q2末-538亿元，资产负债率为76.2%，环比Q2末-0.1pct。 24Q1-3新签订单结构有所改善，境外订单高速增长。24Q1-3公司实现新签合同额3.25万亿元，同比+4.7%，其中房建业务实现新签合同额20011亿元，同比+0.9%，基建业务实现新签合同额9763亿元，同比+25.9%；结构方面，房建业务工业厂房领域新签合同额同比+26.4%，基建业务能源工程/水务及环保领域新签合同额分别同比+107.5%/+50.4%。公司境外订单高速增长，实现新签合同额1651亿元，同比+77.6%。 盈利预测与投资评级：公司是全球规模最大的工程承包商，新一轮国企改革驱动经营质量进一步提升，“一带一路”倡议带来海外发展新机遇。考虑到公司Q3业绩受到传统基建投资增速放缓，房地产市场持续调整等因素而承压，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至510/518/526亿元（前值为575/609/655亿元），10月25日收盘价对应PE为5.13/5.06/4.98倍，维持“买入”评级。 风险提示：房地产行业景气恢复不及预期；基建投资增速不及预期；“一带一路”提振海外业务不及预期；国企改革推进不及预期。

公司披露2024年三季报：前三季度分别实现营业收入、归母净利润317.31亿元/20.60亿元，同比分别+0.7%/+2.9%，单三季度分别实现营业收入、归母净利润108.36亿元/6.61亿元，同比分别-1.1%/+4.2%。 单季收入保持平稳，净利率改善明显。（1）公司前三季度营收累计同比+0.7%，Q3单季营收同比-1.1%，环比+2.2%，预计主要是国内水泥行业景气持续处于低位背景下，国内工程、装备收入拖累。随着前期海外新签订单逐步生效实施，国内新签订单改善，收入端有望得到进一步支撑。（2）公司前三季度毛利率为18.9%，同比+0.2pct，Q3单季毛利率为17.8%，同比-1.3pct。（3）前三季度、Q3单季归母净利率分别为6.5%/6.1%，同比分别+0.1pct/+0.3pct，主要得益于Q3单季公允价值变动收益、投资净收益分别同比增加0.50亿元/0.64亿元（去年同期为损失0.45亿元/0.51亿元），Q3单季期间费用率为10.3%，同比保持稳定。 经营性现金流有所承压，但负债率继续压降。公司前三季度经营活动产生的现金流量净额为-2.60亿元，同比多流出2.46亿元，预计主要是国内水泥市场行情影响回款进度所致。截至三季度末，公司资产负债率为61.0%，同比减少1.8pct，反映资本结构持续优化，公司带息债务余额为62.38亿元，同比小幅增加2.38亿元。 单季度新签订单显著提速，矿山运维、海外装备订单持续表现亮眼，有望支撑收入中期增长。（1）Q3单季新签合同额157.0亿元人民币，同比+35%，带动前三季度累计新签订单同比增速回升至1%，主要得益于单季国内EPC、海外装备业务新签订单的贡献，两者分别新签49.4亿元/8.9亿元，同比+309%/163%，此外矿山运维业务持续表现亮眼，Q3单季新签26.6亿元，同比+41%。（2）截至三季度末，公司未完合同额为620.6亿元，较上期增长4.8%，在手订单保障充分，有望支撑收入端持续增长。 盈利预测与投资评级：公司立足水泥工程产业链优势，装备、运维业务形成新增长极，一核双驱+国际化打开长期成长空间，积极提升分红回报股东。我们维持公司2024-2026年盈利预测为32.6亿元、36.8亿元、41.9亿元，对应市盈率8/7/6倍，维持“买入”评级。 风险提示：水泥工程需求不及预期、订单转化不及预期的风险、业务结构优化调整速度不及预期、海外经营风险。

事件：公司发布2024年三季报，24Q1-3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润116.3/15.3/11.6亿元，同比+1.8%/-42.7%/-28.8%；单Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润38.9/5.7/5.3亿元，同比+8.3%/-6.4%/+49.2%。 行业复价稳价举措带动产品均价提升，叠加成本管控加强，公司盈利能力逐季改善： （1）24Q1-3公司收入同比+1.8%，较24H1实现转正；其中单Q3收入同比+8.3%，较Q2增幅扩大3.5pct。公司坚持复价稳价策略，带动行业复价落地，产品均价也实现改善。根据卓创资讯，截至三季度末行业缠绕直接纱2400tex/SMC纱2400tex/喷射纱2400tex主流报价为3650/4750/6150元/吨，同比分别+200/+850/+200元/吨，电子纱/布主流报价为9100元/吨、4.0元/米，同比分别+450元/吨，+0.5元/米；产品结构方面，公司风电、热塑等中高端产品占比较高，销量增速或优于其他领域，进一步带动三季度传统淡季下收入水平的提升； （2）单Q3毛利率为28.2%，同/环比+1.0/+5.6pct，预计是由于产品价格改善叠加生产效率提升带来的单位成本下降。 财务费用率环比略有提升，资产处置收益继续下降： （1）24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/4.3%/3.3%/2.2%，同比分别-0.2/-0.4/-0.2/-0.6pct，财务费用率环比Q2+1.1pct，或受到公司产品出口占比提升，汇率变动导致汇兑损失的影响； （2）24Q3资产处置收益为2279万元，环比24Q2也进一步下降，铑粉等贵金属处置量自Q1以来逐季降低； （3）综合影响下公司24Q3扣非归母净利润同比+49.2%，大幅改善。 经营活动净现金流明显好转，资本开支略有回升： （1）24Q3公司经营活动净现金流为8.5亿元，同/环比+7.3/+4.3亿元，收/付现比分别为90.2%/73.4%，同比+17.0/-4.9pct，环比+29.1/+24.3pct，公司现金流水平大幅改善，主要是受到收入增长且兑付到期应付银行承兑汇票减少的影响；（ （2）24Q3固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为4.9亿元，同/环比分别+1.4/+3.0亿元，经营效益好转之下公司资本开支水平有所回升； （3）截至24Q3末公司存货余额为40.0亿元，同/环比分别-3.2/+2.8亿元，预计Q3传统淡季导致公司略有累库；资产负债率为42.0%，同/环比分别-0.4/-0.7pct。 公司产品结构持续改善，发力海外市场，结构优势凸显：公司风电、短切等产品占比高于同行，风电产品有望充分受益于风电行业抢装影响，销量实现上行；且公司面向海外市场持续发力，在内需温和改善的背景之下海外市场有望成为公司业绩的新增长点。 盈利预测与投资评级：公司在行业下行期把握中高端市场机会，立足成本优势进行扩产，市占率逆势上行；行业复价稳价卓有成效，公司作为行业龙头充分受益于规模和成本优势，且在中高端产品和海外市场持续发力，业绩修复可期。由于Q4复价节奏趋缓、资产处置收益逐步减少，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至22.2/27.9/36.2亿元（前值为25.2/34.7/45.0亿元），10月24日收盘价对应PE为19/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：内需回升幅度不及预期的风险，海外经济进一步衰退的风险，原燃料价格上升超预期的风险。

事件：公司披露2024年中报，上半年实现营业总收入112.20亿元，同比-23%，实现归母净利润-8.06亿元，同比-120%；其中Q2单季实现营业总收入78.79亿元，同比-15%，实现归母净利润2.93亿元，同比-31%。 水泥需求持续承压，骨料贡献增量，Q2。毛利率改善明显。 （1）公司上半年实现水泥及熟料综合销量3818万吨，同比-13%，主要是国内水泥需求超预期下行的影响，测算吨均价/吨毛利分别为241元/25元，分别同比-40元/-5元，吨毛利降幅小于同行整体水平，吨成本的下降主要因煤价的下降以及公司成本管控加强，上半年公司熟料单位产品综合能耗同比下降4.18%。 （2））骨料业务随产能释放量增利升，上半年实现营收7.29亿元，同比+24%，毛利率50.7%，同比+2.8pct。此外危废固废处置受市场竞争加剧影响收入继续承压，上半年实现营收4.52亿元，同比-5%，但毛利率降幅收窄。 （3）公司Q2实现毛利率20.5%，同比+3.2%，环比+22.8pct，预计主要得益于水泥吨毛利的提升，其中东北市场在前期行业持续亏损的背景下，随着供给侧优化和行业自律强化，价格和盈利明显改善，此外公司产能集中的华北市场价格走势亦优于南方。 费用端整体平稳，资本开支有所收缩，负债率略有下降。 （1）公司上半年单吨水泥及熟料销量对应期间费用61.2元，同比+5.8元，主要是销量减少导致单位固定费用上升所致，期间费用总额则同比-4%。 （2）公司上半年经营活动产生的现金流量净额为8.33亿元，同比-15%，好于盈利表现，上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为6.08亿元，同比-34%，资本开支节奏有所放缓。 （3）截至二季度末，公司资产负债率/带息债务余额分别为50.26%/209.67亿元，环比下降0.87pct/减少13.61亿元。 北方区域行业自律率先改善，中长期静待格局进一步优化以及政策加速供给侧出清。在今年供需矛盾和行业亏损幅度进一步加剧的背景下，以东北为代表的北方市场行业自律率先改善，错峰生产执行力度大幅强化，价格明显反弹，下半年区域景气有望保持改善态势。中长期，双碳、环保政策进一步趋严为供给侧带来更强约束，中短期产业政策对行业自律的约束有望强化，有利于行业竞争格局的优化和供给侧的加速出清，需观察落地节奏。以东北为代表的北方区域在行业经历持续亏损后有望迎来格局进一步优化整合的契机。 盈利预测与投资评级：公司作为北方区域水泥龙头，受区域产能过剩加剧影响，吨盈利受冲击，但公司内部强化降本增效，外部推动行业生态优化，推动重点市场战略整合、矿山增储、“水泥+”产业布局以及海外产能布局，经营有望底部改善。基于年内水泥需求不及预期，我们预测2024-2025年归母净利润为0.14/3.57亿元（前值为7.12/10.97亿元），新增2026年归母净利润预测为6.93亿元，维持“增持”评级。 风险提示：水泥需求超预期下行的风险，北方市场竞争格局改善不及预期的风险。

事件：公司发布2024年半年报，实现营业收入6.3亿元，同比+11.3%，归母净利润7381万元，同比-30.4%；其中单Q2实现营业收入3.4亿元，同比-5.9%，归母净利润4371万元，同比-43.6%。 境外营收贡献亮眼增速，东南亚地区业务毛利率提升明显：（1）24H1公司地基处理/桩基工程业务分别实现营收4.1/2.2亿元，同比分别-10.3%/+100.9%，境内/外分别实现营收5978万元/5.7亿元，同比分别-71.4%/+59.8%；近年来公司战略重点转向海外市场，持续深耕并巩固优势的东南亚市场，深挖“一带一路”沿线重点国家和中东国家的市场潜力，24H1东南亚/中东地区分别实现营收4.7亿元/9411万元，同比分别+77.9%/+15.7%；（2）24H1公司实现综合毛利率36.4%，同比+1.1pct，其中地基处理/桩基工程业务分别实现毛利率40.3%/28.6%，较2023全年水平分别同比+2.1/+9.1pct，东南亚地区毛利率较2023全年提升11.7pct至37.9%，毛利率的大幅提升体现了公司项目获取、成本管控等核心竞争力的进一步加强。 计提股份支付费用导致公司利润水平略有承压：（1）24H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.7%/17.4%/3.0%/-1.0%，同比分别-0.1/+5.6/+1.0/0.8pct；管理费用增加主要是受到股权激励及员工持股计划的股份支付的影响，扣除后上半年管理费用率为12.3%；上半年汇兑收益增加导致财务费用率下降；（2）资产/信用减值损失分别为861/45万元，同比多计提278/806万元；综合影响下公司归母净利润同比-30.4%，归母净利率下滑7.0pct至11.7%；若剔除股份支付的影响，24H1公司归母净利润同比-5.8%。 经营活动净现金流阶段性下滑，设备采购力度加大：（1）24H1公司经营活动净现金流为-1574万元，同比-7120万元，主要是受到净利润下滑以及经营性应付项目减少所致；公司收现比/付现比分别为91.3%/106.5%，同比分别-5.0/+10.9pct；（2）24H1公司设备采购增加，购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为6066万元，同比+3679万元；截至24H1末公司资产负债率为19.5%，同比+0.6pct。 境外订单高增、国内重大订单落地，共同支撑公司中期业绩增长：24H1公司实现新签合同额11.9亿元，超过2023全年新签订单总额，其中境内/境外分别实现新签合同额2.5/9.4亿元，境内新签合同额大部分来自于大连机场航站楼地基处理项目（与中建八局组成联合体，中标金额3.9亿元）；我们预计下半年大连机场跑道区地基处理工程有望开标，叠加一带一路与中东市场高景气，预计将对公司中期业绩增长实现有力支撑。 盈利预测与投资评级：公司为全球客户提供岩土工程综合服务，受益于东南亚、中东地区基建高景气与公司的海外订单获取能力，我们看好公司的中长期发展前景。考虑到短期内公司订单结构调整、境内业绩下滑以及股份支付费用的影响，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测至2.1/3.1/3.7亿元（前值为2.3/3.0/3.8亿元），维持“增持”评级。 风险提示：东南亚、中东基建需求不及预期的风险；境外开展业务的风险；汇率大幅波动的风险。

事件：公司发布2024年半年报。2024H1公司实现营收30.94亿元，同比-14.72%；归母净利2.11亿元，同比-45.22%。其中，Q2公司实现营收20.82亿元，同比-16.16%；归母净利2.22亿元，同比-42.04%。 市场需求疲弱，卫浴业务小幅增长。面对疲弱的市场环境，24H1公司采取积极的市场开拓、产品创新和精益管理等应对策略，瓷砖单位制造成本同比下降3.60%，主力规格产品和SKU更加聚焦，Top10占比同比上升4.5个百分点。分产品看，2024H1公司有釉砖/无釉砖/卫生陶瓷/卫浴产品分别实现营收25.06/0.73/2.37/1.99亿元，同比分别-15.63%/47.39%/-5.12%/+20.93%，上半年市场需求压力较大，卫浴业务方面公司通过加强渠道管理和效率、布局优质大客户、紧抓智能卫浴增长趋势，收入同比增长5.22%。分渠道看，2024H1公司经销/直销渠道分别实现收入11.27/19.24亿元，分别同比-13.64%/-17.01%。 毛利率同比略下滑，期间费用有所压缩。2024H1瓷砖业务实现毛利率31.96%，同比变动-1.50pct；洁具业务毛利率21.66%，同比变动-2.19pct。 分渠道看，2024H1公司经销/直销渠道毛利率分别为30.57%/30.47%。 期间费用率方面，2024H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别变动0.42/-0.18/+0.21/+0.01pct，期间费用有所压缩。此外，2024H1公司资产减值损失-6194万元，信用减值损失-2911万元。 经营性现金流同比下滑，收现比下降、付现比提升。2024H1公司经营活动产生的现金流量净额2.26亿元，同比-75.86%，主要系本期销售回款减少及银承到期兑付增加所致。1）收现比：2024H1公司收现比121.19%，同比变动-4.59pct；2）付现比：2024H1公司付现比139.36%，同比变动+29.31pct。 盈利预测与投资评级：公司是国内瓷砖卫浴领军企业，具有强大的C端经销网络，同时在开拓中小微工程中也具备优势，经销为主的渠道结构为公司提供了较好的利润与现金流。考虑到行业需求较弱且竞争加剧，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测为5.76/6.40/7.22亿元（前值为7.75/8.76/9.90亿元），对应PE分别为11X/10X/9X，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、原材料及能源价格大幅波动风险、下游需求波动风险。

事件： 公司发布 2024年半年报。 2024H1公司实现营收 152.18亿元，同比-9.69%；归母净利 9.43亿元，同比-29.31%。其中， Q2公司实现营收80.69亿元，同比-13.77%；归母净利 5.96亿元，同比-37.23%。 深化零售优先的渠道调整战略，直销渠道规模大幅收缩。 分产品看，2024H1公司防水卷材 /涂料 /砂浆粉料 /工程施 工分别实现收入60.48/47.60/21.28/12.55亿元，同比分别-15.82%/-8.19%/+11.76%/-8.22%。 分 渠 道 看 ， 24H1公 司 零 售 / 工 程 / 直 销 渠 道 分 别 实 现 收 入54.38/66.99/28.28亿元，同比分别+7.66%/+9.07%/-46.01%。 分区域看，2024H1公司境外收入 4.05亿元，同比+6.06%。 毛利率保持平稳，期间费用率有所增加。 分产品看， 2024H1公司防水卷材/涂料/砂浆粉料业务毛利率分别为 27.83%/37.58%/27.46%，同比分别变动+0.39/+0.03/-0.76pct， 公司积极调整业务结构， 以民建集团、建筑涂料零售、建筑修缮集团雨虹到家服务为代表的 C 端零售业务稳健发展，使得公司毛利率保持平稳。 分渠道看， 24H1公司零售/工程/直销渠道毛利率分别为 40.82%/23.31%/22.88%，同比分别变动+0.11/+0.06/-3.20pct。 期间费用率方面， 2024H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+1.19/+0.39/+0.39/+0.18pct，其中销售费用增加主要系广告宣传、差旅费及职工薪酬等增加所致。 经营性现金流同比增加，付现同比减少。 2024H1公司经营活动产生的现金流量净额-13.28亿元，同比+66.33%，主要系公司付现减少。 1）收现比： 2024H1公司收现比 93.35%，同比变动-0.72pct； 2）付现比： 2024H1公司付现比 97.66%，同比变动-9.14pct。 2024H1末公司应收账款及应收票据余额 126.89亿元，同比-10.29%。 盈利预测与投资评级： 公司作为防水行业龙头，积极通过组织架构调整来覆盖空白市场，拓展非房地产项目，优化经营质量。同时公司积极培育新业务板块，有望通过内部资源整合和协同快速发展。公司防水主业市占率持续提升，非房板块和非防业务有望进一步打开成长空间。考虑到市场需求疲弱、减值计提风险，我们下调公司 2024-2026年归母净利润预测为 19.32/26.51/31.52亿元（前值为 31.98/37.18/42.05亿元），对应PE 分别为 13X/9X/8X， 考虑到公司业务结构调整中， 维持“买入”评级。 风险提示： 下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险； 行业竞争加剧风险；应收账款风险。

事件： 公司发布 2024年半年报。 2024H1公司实现营业收入 23.35亿元，同比-19.78%；归母净利 8260万元，同比-49.77%。 其中， Q2公司实现营业收入 15.16亿元，同比-16.16%；归母净利 7297万元，同比-53.69%。 工程业务收入大幅收缩，经销占比提升。 分产品看， 2024H1瓷质有釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板&薄型陶瓷砖收入分别同比-16.17%/-54.81%/-18.05%。 2024H1建陶行业消费市场总体需求萎缩，行业开窑率较低。 分渠道看，公司 2024H1经销收入 17.66亿元，同比-4.26%；工程战略业务收入 5.69亿元，同比-46.64%。 公司根据市场环境变化，坚持稳健经营原则， 主动放弃了部分账期长、收款风险大、毛利水平低的工程订单。 毛利率同比略下滑， 期间费用率有所增加。 2024H1公司销售毛利率26.83%，同比变动-1.09pct；其中 2024Q1-Q2毛利率分别为 26.51%/27%，同比分别变动+2/-3pct。分产品看， 2024H1公司瓷质有釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板&薄型陶瓷砖毛利率分别为 26.88%/19.88%/34.60%，同比分别变动-2.11/+0.49/+6.80pct。 期间费用率方面， 2024H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.39/+2.14/+0.33/+0.34pct， 销售规模下滑致费用摊薄减少。此外，公司 2024H1计提信用减值损失 2770万元。 经营性现金流同比大幅增长，收现比提升、付现比下降。 2024H1公司经营活动产生的现金流量净额为 3.76亿元，同比增长 123.25%，主要系公司加强产销协同管理、优化库存结构；加强降本管理；加强应收回款管理，推出多种销售政策促进销售回款。 1）收现比： 2024H1公司收现比 109.52%，同比变动+8.67pct， 2024H1公司应收账款及应收票据余额10.24亿元，同比-11.55%； 2）付现比： 2024H1公司付现比 98.42%，同比变动-5.11pct。 盈利预测与投资评级： 公司经销与战略工程渠道双轮驱动，公司近年来与多家地产商达成战略合作，同时拓展整装、家装等小 B 渠道，零售端继续加大渠道下沉开拓力度，经销占比继续提升，经营质量逐步改善。 考虑到行业需求较弱及行业竞争加剧， 我们下调公司 2024-2025年归母净利润预测为 2.66/3.57亿元（前值为 6.12/7.13亿元），新增 2026年归母净利润预测为 4.23亿元，对应 PE 分别为 12X/9X/7X， 考虑到公司积极调整渠道结构、 优化经营质量， 维持“增持”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动风险；房地产行业波动的风险；市场竞争加剧风险；信用减值损失计提不充分的风险。

事件： 公司披露 2024年中报，上半年实现营业总收入 208.95亿元， 同比+1.7%，实现归母净利润 13.99亿元，同比+2.3%。 Q2单季实现营业总收入 106.07亿元，同比+0.7%，实现归母净利润 7.63亿元，同比+1.6%。 上半年收入维持平稳， 业务结构转型提速。 （1）公司上半年工程、 装备、运维分别实现收入 120.99、 29.16、 56.73亿元， 同比分别+4.8%、 -23.1%、+22.2%。 上半年境内外分别实现营业收入 114.38、 93.53亿元，分别同比-7.2%、 +15.2%。 （2） 在国内水泥行业大面积亏损的背景下，国内收入占比较高的装备业务以及国内工程收入受到明显拖累，但公司境外工程订单维持平稳增长， 装备业务中来自境外、来自外行业的收入比重分别提升至 32%、 49%， 反映境外和外行业开拓成效良好。 （3） 此外公司加速工程向服务转型，运维业务提质增速效果显著，矿山运维、水泥及其他运维业务维持较快增长，分别实现营业收入 35.95、 20.78亿元，同比分别+27.9%、 +13.5%。 经营质量继续提升，毛利率延续上升态势，经营性现金流同比改善。 （1）公司上半年毛利率为 19.4%，同比提升 1.0pct， 其中工程、装备、运维业务毛利率分别为 15.5%、 23.3%、 21.9%， 同口径同比分别+0.6pct、-0.5pct、 +3.2pct。 （2） 公司上半年期间费用率为 10.5%，同比+0.9pct，主要因财务费用率同比增加 0.7pct 至 1.1%，源于尼日利亚奈拉、埃磅汇率波动形成汇兑损失 2.17亿元。 （3）公司上半年实现经营活动现金净流入 8.85亿元， 同口径同比改善 18.25亿元，得益于公司加强合同结算，积极督促项目回款。 （4）公司中报资产负债率 62.5%，同比下降1.5pct。 2024-2026年持续提升现金分红比例回报股东，海外基础建材投资进入落地期。 （1） 公司发布《2024年度“提质增效重回报”行动方案》，公 司管理层拟向董事会建议，2024年-2026年现金分红分别不低于可供分 配利润的 44%、 48.40%、 53.24%”（对应股利支付率约为 39.6%、 43.56%、47.92%）。 （2）公司参股协同中材水泥拓展境外基础建材投资，有望形成新一成长曲线，首次并购落地非洲，收购突尼斯 CJO 及其所属 GJO公司 100%的股权，目前已订立股份购买协议。 盈利预测与投资评级： 公司立足水泥工程产业链优势，装备、运维业务形成新增长极，一核双驱+国际化打开长期成长空间，积极提升分红回报股东。 基于国内水泥行业景气超预期下行影响公司境内营收表现，我们调整公司 2024-2026年盈利预测为 32.6亿元（-3%）、 36.8亿元（-6%）、41.9亿元（-7%），对应市盈率 8/7/6倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 水泥工程需求不及预期、订单转化不及预期的风险、业务结构优化调整速度不及预期、海外经营风险。

事件：布公司发布2024年半年报。2024年上半年公司实现营收54.9亿元，同比+15.7%，归母净利润4.5亿元，同比-64.2%；其中24Q2公司实现营收29.3亿元，同比+30.0%，归母净利润1.4亿元，同比-83.5%。 锂价下跌及回溯调整卤水采购金额等导致蓝科锂业利润下滑，公司业绩承。压。参股公司蓝科锂业24H1实现碳酸锂销量2.03万吨，同比增长超过30%，但碳酸锂售价大幅下跌导致收入同比下降约49.5%至16.9亿元；此外，盐田及采卤系统维护费增值税税率调整和卤水采购费用的回溯调整导致蓝科锂业24H1增加营业成本约4亿元，综合影响下24H1对公司的归母净利润贡献为1.4亿元，同比减少7.2亿元，导致公司归母净利润的大幅下滑。 陶机业务全球化、服务化、通用化共振，海外建材版图持续扩张。24H1公司实现主营业务收入55.0亿元，同比+15.7%，毛利率25.6%，同比-6.1pct。 （1）建材机械业务实现营收27.1亿元，同比+29.0%。上半年陶机业务海外接单占比超60%，欧洲订单明显增长，且配件耗材业务高速增长，设备通用化方面铝型材挤压机订单显著增加，亦为营收贡献增量；（（2））海外建材业务实现营收19.8亿元，同比+4.0%。公司肯尼亚基苏木洁具工厂、喀麦隆陶瓷项目K1、K2线相继投产，上半年建筑陶瓷产量同比增长约20%，但瓷砖市场结构性竞争、项目策略性调价等因素导致毛利率同比下滑12.7pct至31.0%。（3））上半年公司负极材料产销量均有提升，但行业供需关系趋紧、价格下行，锂电材料业务实现营收3.0亿元，同比-26.6%，毛利率下降3.4pct。 非洲货币贬值、。汇兑损失的增加进一步影响了公司的利润水平。（（1）24H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.5%/7.6%/3.1%/2.7%，同比分别-0.4/+0.5/+0.1/+4.0pct，财务费用率的增加主要是由于美元持续加息，部分非洲国家货币贬值，造成上半年汇兑损失为6326万元（去年同期为汇兑收益1.1亿元）；（2）24H1公司实现资产处置收益3994万元，同比+0.7%；（3））公司归母净利润为4.5亿元，同比下滑64.2%，若扣除蓝科锂业的业绩影响，公司归母净利润为3.2亿元，同比-23.5%。 非洲陶瓷价格底部已形成，预计下半年利润将实现修复。公司对非洲瓷砖市场竞争采取的调价策略导致上半年海外建材盈利有所压缩，6月以来市场环境出现改善，公司已对肯尼亚、坦桑尼亚、加纳等国家的瓷砖售价进行调整，预计下半年盈利将明显修复；此外，汇率波动对业绩的影响预计在下半年也将有所减轻，且盐湖股份对于蓝科锂业的卤水费用追溯为一次性影响，我们预计公司业绩底已经形成，下半年利润率水平将有所提升。 盈利预测与投资评级：公司是全球陶瓷机械设备龙头，近年来转型整厂整线供应商，发力海外市场，布局耗材配件等品类和通用化领域，提升建材机械业务成长性；此外，海外建材业务受益于非洲人口增长及城镇化率提升将为公司业绩增长提供动能。由于上半年建筑陶瓷利润承压，叠加蓝科锂业卤水费用一次性追溯，我们下调2024-2026年归母净利润预测至12.8/16.7/21.3亿元（前值为17.1/20.3/23.3亿元），8月21日收盘价对应市盈率为10.0/7.7/6.1倍，考虑到海外业务的成长性，继续维持“买入”评级。 风险提示：海外建材业务竞争加剧的风险；国内陶瓷机械需求进一步下滑的风险；业务开展所在国货币贬值的风险；碳酸锂价格波动的风险。