公司发布2025年一季报。2025Q1公司实现营业收入2492.83亿元，同比-6.2%，归母净利润60.25亿元，同比-19.5%，扣非归母净利润55.53亿元，同比-22.5%。 营收继续承压，毛利率基本稳定：（1）分业务来看，公司Q1基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他业务分别实现营收2168/47/62/67/149亿元，同比分别-8.0/-2.2/-5.8/+59.5/+3.2%，整体营收增速受传统基建业务承压的影响；（2）综合毛利率8.5%，同比下滑0.1pct，其中基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他业务毛利率分别为7.1%/22.5%/19.3%/13.1%/19.3%，同比分别-0.5/-1.1/-2.0/4.6/+5.7pct，传统业务毛利率均有所下降，但得益于毛利率较高的设计咨询、房地产开发业务收入占比提升和其他类业务毛利率的上升，整体毛利率基本稳定。 财务费用率和资产负债率有所上升：（1）Q1公司期间费用率为4.9%，同比+0.2pct，主要是财务费用率同比+0.3pct至0.7%所致，预计主要是带息债务规模增加所致；（2）公司Q1资产/信用减值损失分别为-2.17/5.08亿元，同比分别多计提1.34亿元/少计提0.74亿元，综合影响下公司2025Q1实现归母净利率2.4%，同比-0.4pct；（3）Q1公司经营活动净现金流为-774亿元，同比多流出93亿元，收现比/付现比分别为91.0%/113.3%，同比分别-7.5/-8.2pct，主要受业主支付节奏影响；2025年一季报公司资产负债率为77.3%，同比+2.7pct。 境外、资产经营新签合同额表现亮眼，在手订单保障充分：Q1公司实现新签合同额5601亿元，同比-9.9%，其中工程建造/装备制造/资产经营/新兴业务分别新签4214/118/270/721亿元，同比分别-10.4%/18.7%/+123.7%/-16.7%；分地区来看，境内/外分别实现新签合同额4944/657亿元，同比分别-13.6%/+33.4%；截至一季度末公司在手订单余额为72341亿元，同比+16.0%.盈利预测与投资评级：外部冲击影响下宏观经济下行压力仍在，政治局会议指出要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，我们认为增量的财政政策支持和融资端的改善对投资端和实物量的效果将逐渐显现，同时扩内需预期增强，基建投资和重点区域建设有望政策加码。基于传统基建业务承压，我们预计公司2025-2026年归母净利润为280/285亿元（预测前值为396/431亿元），新增2027年归母净利润预测为291亿元，我们认为化债、稳内需政策有望持续发力，考虑公司作为基建龙头央企估值仍处历史低位，有望得到修复，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期的风险、新兴业务拓展不及预期的风险、海外经营风险。

公司发布 2025年一季报， 2025Q1公司实现营业收入 1427.36亿元，同比+1.6%， 实现归母净利润 26.36亿元，同比-12.0%，扣非归母净利润25.98亿元，同比-14.0%。 营收平稳增长， 毛利率有所承压。（ 1） 公司 2025Q1营收同比+1.6%， 较2024Q4增速有所放缓， 实现综合毛利率 10.8%，同比下滑 1.0pct。 （ 2）费用控制较好，期间费用率基本稳定，公司 2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.2%/3.1%/2.3%/1.6%，同比分别基本持平/+0.1pct/基本持平/+0.1pct；（ 3） 2025Q1资产减值转回确认收益 0.13亿元，同比+4.33亿元，信用减值损失为-6.80亿元，同比少计提 8.20亿元；投资净收益为 0.77亿元，同比减少 2.08亿元，主要因联营、合营企业投资收益下降；综合影响下公司 2025Q1归母净利率为 1.85%，同比-0.32pct。 经营活动现金流净流出略有增加， 加强投资管控， 资产负债率小幅提升。 （ 1） 2025Q1经营活动净现金流为-405.19亿元，同比多流出 15.16亿元，收现比/付现比分别为 97.6%/121.8%，同比分别+1.2/-1.1pct； （ 2）2025Q1购建固定无形长期资产支付的现金流为 108.56亿元，同比-58.48亿元，反映投资强化管控下资本支出节奏有所放缓。（ 3） 截至一季度末，公司带息债务余额为 5383亿元，同比增加 599亿元，资产负债率为79.6%，同比+1.4pct。 2025Q1新签订单下降， 但水电、风电领域延续亮眼表现。 2025Q1公司新签合同额 2993亿元，同比-9.6%，分业务来看，能源电力/水资源及环境/城市建设与基础设施/其他业务分别实现新签合同额 1802/379/750/62亿元，同比分别-9.3%/-29.1%/+7.9%/-34.4%，其中水电、风电等细分领域新签订单延续亮眼表现，分别完成新签合同金额 348/555亿元，同比分别+20.2%/+67.3%。 分地区来看， 境内外分别完成新签合同金额2350/643亿元，同比-15.4%/+20.9%，境外新签订单增速加快。 盈利预测与投资评级： 公司作为“懂水熟电” 的基建龙头央企， 工程业务有望受益于国内水利水电重大基础设施投资加码，新能源投资运营业务持续扩张下形成新的增长极。 基于新签订单/收入转化及毛利率承压，我们预计公司 2025-2026年归母净利润为 125/132亿元（前值为 163/184亿元）， 新增 2027年归母净利润预测为 142亿元， 对应市盈率分别为6.5/6.2/5.7倍， 考虑公司新能源投资运营业务第二增长曲线成型， 维持“买入”评级。 风险提示： 新能源投资运营项目进展及盈利不及预期，在手订单转化不及预期的风险，信用减值风险。

公司发布2025年一季报，Q1公司实现营业总收入2567.62亿元，同比-6.6%，实现归母净利润51.51亿元，同比-14.5%，实现扣非归母净利润49.75亿元，同比-13.9%。 营收继续承压，毛利率、归母净利率小幅下降。（1）公司2025Q1营收同比-6.6%，降幅基本与2024Q4相当，2025Q1实现综合毛利率7.5%，同比-0.3pct。（2）费用控制效果良好，期间费用率在收入下降的背景下略有压缩，2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.50%/1.98%/1.15%/0.53%，同比分别-0.06/-0.15/+0.12/+0.02pct；（3）2025Q1资产减值/信用减值损失分别为-2.54/-1.83亿元，同比分别-0.84亿元/+1.11亿元；投资净收益为-1.36亿元，同比+0.40亿元，主要是对联营合营企业的投资收益改善；综合影响下公司2025Q1归母净利率为2.01%，同比-0.19pct。 现金流有所改善，资产负债率小幅上升。（1）2025Q1经营活动净现金流为-389.47亿元，同比少流出76.47亿元，收现比/付现比分别为107.3%/119.1%，同比分别+2.6/-0.5pct；（2）2025Q1投资活动现金流出总额135.23亿元，同比少流出35.21亿元。（3）截至一季度末，公司带息债务余额为5411亿元，同比增加1416亿元，资产负债率为77.6%，同比+2.0pct。 2025Q1新签订单下降，铁路、矿山、电力等领域及海外订单表现突出。 （1）2025Q1公司新签合同额4928亿元，同比-10.5%，其中工程承包类型继续承压，Q1新签合同额同比-18.7%至3710亿元，绿色环保类型Q1新签合同额同比+77.1%至490亿元，主要得益于集团积极发展环保产业、加大项目承揽力度，显现转型成效；房地产开发Q1新签合同额同比+35.3%至186亿元，受益于集团核心城市市场表现同比改善，顺销项目成交规模同比增幅较大。（2）基础设施建设新签订单分行业来看，铁路/矿山/电力等领域表现亮眼，分别完成新签合同额496/456/181亿元，分别同比+66.3%/+139.3%/+29.2%。（3）分地区来看，境内外分别完成新签合同金额4487/442亿元，同比-13.2%/+30.1%，境外订单延续较快增长。（4）公司截止2025一季度末的未完合同额为78613亿元，较上年同期+12.5%，在手订单保障充分。 盈利预测与投资评级：外部冲击影响下宏观经济下行压力仍在，政治局会议指出要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，我们认为增量的财政政策支持和融资端的改善对投资端和实物量的效果将逐渐显现，同时扩内需预期增强，基建投资和重点区域建设有望政策加码。公司作为基建龙头央企估值仍处历史低位，有望得到修复。基于传统基建业务承压，我们预计公司20252027年归母净利润为219/224/229亿元（2025、2026年预测前值为311/342亿元），对应市盈率分别为4.8/4.7/4.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期的风险、新兴业务拓展不及预期的风险、信用减值风险。

事件： 公司发布 2024年年报及 2025年一季报。 2024全年实现营业收入 12.97亿元，同比+1.5%，实现归母净利润 0.93亿元，同比-46.9%； 24Q4/25Q1分别实现营业收入 3.5/3.7亿元，同比-6.3%/+29.3%，实现归母净利润-1635/3570万元，同比-154.3%/+18.6%。 公司聚焦东南亚和中东地区， 充分发挥出海 20年积累的丰富经验与资源优势，在巩固现有全生命周期定制化综合服务的基础上，进一步创新服务模式，增强客户粘性，全力开拓高质量优质订单， 2024年全年累计新签项目数量 72个，金额 20.5亿元，同比+93%；截至 2024年底期末在手订单总金额 14.1亿元，同比+58%。其中，已签订合同但尚未开工项目金额 3.5亿元，在建项目中未完工部分金额 10.5亿元。 项目结构影响毛利率， 费用前置影响净利率。 （ 1） 2024全年地基处理/桩基工程业务分别实现营业收入 8.2/4.3亿元，同比分别-16.9%/ +55.1%，境内/外分别实现营收 2.1/10.8亿元， 同比分别-35.5%/+13.7%。（ 2） 2024全年公司实现综合毛利率 29.6%，同比-4.7pct， 境内/外毛利率水平分别为 20.3%/ 31%，同比分别-26.7/+1.4pct； 25Q1实现综合毛利率 25.9%，同比-11.4pct。 （ 3） 2024全年新签订单大幅增加，导致期间费用及费用率有所增加， 2024全年净利率 6.7%，同比-6.6pct。 收现情况有所恶化，大幅增加设备购置：（ 1） 2024全年实现经营活动净现金流-0.83亿元，同比下降 2.17亿元，收现比为 86.5%，同比-5.8pct； （ 2） 2024年全年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为 2.16亿元，同比增加 1.38亿元；（ 3） 截至 2024年末公司资产负债率为 22.4%，同比+3.1pct。 第二曲线钙钛矿材料或加速发展： 公司组建了实力雄厚的研发团队，成功攻克极限温度考验与稳定性难题， 申请了 20余项专利， 成功发射了5颗搭载钙钛矿材料的卫星， 在商业航天领域具有明显的先发优势。随着我国卫星战略的深入推进，公司的钙钛矿材料或将加速发展。 盈利预测与投资评级： 公司以创新技术和岩土工程综合服务能力为发展的基石和引擎， 同时积极开拓以钙钛矿新材料为核心的第二增长曲线，我们看好公司的中长期发展前景；考虑到贸易冲突下全球经济形势的不确定性，我们下调公司 2025-2026年归母净利润预测至 2.5/3.2亿元（原值为 2.9/3.5亿元），新增 2027年预测为 3.9亿元， 4月 30日收盘价对应市盈率为 19/15/13倍，维持“增持”评级。 风险提示： 全球经济衰退的风险；境外开展业务的风险；汇率大幅波动的风险。

公司披露2024年年报及2025年一季报，公司2024年全年/2025Q1分别实现营业总收入54.48亿元/9.51亿元，分别同比-14.8%/+4.6%，分别实现归母净利润6.27亿元/0.80亿元，分别同比-15.7%/+447.6%。公司拟每10股派发现金红利6.3元（含税），年度分红比例95.7%。 水泥主业降本增效、盈利企稳回升，两翼业务持续推进。（1）公司2024年实现水泥及熟料销量2075万吨，同比-3%，对应吨毛利55元，同比-6元，但2024年下半年吨毛利较上半年回升5元，得益于水泥行业供给自律改善、供需平衡修复，价格明显反弹。同时降本增效成果明显，2024年公司熟料能耗成本可比口径同比下降2.12元/吨，水泥生产优化原材料配比，制造成本同比实现下降。（2）两翼业务稳步拓展，光、储新能源项目陆续并网投产，全年光伏发电同比增长206%，物流业务供应链与生态链效率效益稳步提升；新经济股权投资翼聚焦半导体、新能源、新材料产业链优质标的稳健推进。（3）公司2024年全年/2025Q1毛利率分别为26.2%/27.4%，分别同比-1.6/+5.1pct，Q1的毛利率改善预计主要因核心水泥市场价格反弹。 费用端控制良好，投资板块贡献盈利增量。（1）公司2024年期间费用率15.9%，同比+0.8pct，对应水泥单吨费用42元，同比-3元，其中财务费用同比增加0.72亿元，主要因理财与委托贷款收益计入投资收益，但管理费用同比下降21.5%，得益于部分停产费用计入成本、日常管理费用下降等因素。（2）2025Q1期间费用率20.2%，同比-4.3pct，主要得益于管理费用率同比-4.4pct。（3）2024年全年/2025Q1公允价值变动损益分别为1.46亿元/0.19亿元，主要得益于二级市场投资股票市值的增长。2024年全年/2025Q1分别实现投资净收益0.48/0.04亿元，主要是新经济股权投资等贡献。 资本开支节奏放缓，资产负债率有所下降。（1）公司2024年全年/2025Q1分别实现经营活动净现金流10.39亿元/0.84亿元，同比-6.9%/+686.3%，好于盈利表现；（2）2024年全年/2025Q1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为2.45/0.21亿元，同比-73.2%/-58.9%，反映公司审慎调整资本开支节奏；（3）2025年一季度末资产负债率为43.1%，同比5.4pct。 提升中长期分红回报，五年规划谋划新增长极。（1）2024-2026年分红回报规划提出分红比例原则上不低于35%，现金分红金额原则上不低于4亿元，当年净利润低于当年现金分红金额时，将采取特别分红由未分配利润中补足，充分保障股东分红回报。（2）2025-2029年五年规划在建材基石类业务、股权投资资本型业务基础上规划布局新质材料增长型业务，规划2029新质业务占营收比重超过20%，形成“三驾马车”共驱稳固增长。 盈利预测与投资评级：行业景气底部但公司水泥主业盈利持续优于同行，同时积极提升股东回报，五年规划谋划新增长极。随着水泥行业自律改善，景气筑底反弹，公司估值有望迎来修复。基于行业供给自律成效显现，我们预计公司2025-2027年归母净利润7.62/8.97/9.96亿元（2025、2026年预测前值6.61/6.97亿元），对应市盈率12/10/9倍，维持“增持”评级。 风险提示：水泥行业竞合态势恶化；两翼业务开拓不及预期的风险。

事件： 公司发布 2024年报和 2025年一季报。 2024年公司实现营收 23.80亿元，同比-15.02%；归母净利润-5.39亿元； 2025Q1公司实现营收 4.66亿元，同比-11.83%；归母净利 0.07亿元，同比-15.89%。 需求承压下主动管控地产直销， 毛利率同比有所下降。 24年公司收入同比下滑， 主要是公司在需求压力和地产信用风险暴露下， 主动压缩回款周期较长的地产商直销业务规模导致直销渠道收入下降，同时地产业务相关收入占比进一步下降；分产品来看，防水卷材收入同比下降 24.3%，防水涂料业务同比下降 31.5%，防水施工业务同比增长 25.5%；毛利率方面， 24年公司整体毛利率 19.9%，同比下降了 2.15pct，需求承压和行业竞争加剧是毛利率下降主要原因，分品类来看，防水卷材业务毛利率下降了 1.52pct，防水涂料业务同比提高了 1.72pct，同时低毛利率的施工业务占比增加也是拉低毛利率的因素。 期间费用率上升， 大额减值影响当期业绩。 2024年公司期间费用率提高了 5.3pct，其中销售费用率同比提高了 1.6pct，主要是公司广告宣传费增加所致，管理费用率同比提高了 2.4pct，主要是期内公司新设子公司投入运营、抵债资产折旧及处置费用增加所致； 2024年公司信用减值损失-4.81亿元（ 上年同期为-1.41亿元）、资产减值损失-1.06亿元（上年同期为 613万元），主要是公司对应收账款的坏账计提和对客户以房抵债的房产计提减值。 收购佳智彩，外延开拓新业务增长点。 公司此前公告以现金方式收购苏州佳智彩光电科技有限公司 51%股权，通过并购方式积极开拓新的增长点。 根据苏州佳智彩公司官网信息，公司成立于 2017年 11月，是一家专业从事显示面板、新能源及半导体行业光、机、电测试及生产解决系统、工艺设备和软硬件研发、集成生产、销售与服务的“一站式“提供商，长期专注与深耕显示面板检测及修复设备的研发制造。根据交易公告，佳智彩公司 25-27年业绩承诺为分别不低于 5500万元、 7500万元、 11000万元，即累积净利润为 2.4亿元，有望成为新的业绩增长点。 盈利预测与投资评级： 公司在应对需求承压和竞争加剧积极调整客户结构和渠道结构，控制风险同时积极寻找业务增长，并通过外延并购尝试新业务的拓展。 我们调整公司 2025-2026年并新增 2027年归母净利润预测为 0.71/1.06/1.47亿元（ 2025-2026年前值为 1.37/1.98亿元），对应PE 分别为 57X/38X/27X， 考虑到公司主业盈利有望恢复和外延并购业务增长预期， 维持“增持”评级。 风险提示： 房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险；股权质押风险。

事件： 公司发布业绩， 2024年总营收 7.51亿元(yoy-10%)； 归母净利润1.55亿元（ yoy-18%）。分配方面，拟 10转增 3派 3.5元（含税）。 2025年一季度总营收 0.17亿元(yoy-77%)； 归母净利润 0.37亿元（ yoy-864%）。 2024年收入下降主要原因是出海展会竞争加剧，尤其是东南亚市场，政府补贴不到位等。 2024年公司分别在波兰、阿联酋、巴西、日本、印尼、越南、墨西哥、南非、美国共九个国家举办 14场展会。 总 7500家企业参展，总办展面积近 30万平方米，到展买家近 24万人。 2025年自办展节奏变动导致一季度收入大幅下降，合同负债显示二季度收入有保障。 公司 2025年越南展会调整为 5月份，导致一季度没有自办展收入，仅有代理收入 0.17亿元。 2025年一季度合同负债 1.93亿元，同比增长 13.5%。 公司坚持转型专业展会，同时拥抱新质生产力、 “AI+数据”驱动赋能，坚持高质量发展，努力打造贸易展会的新形态。 1） 数字化：公司加快布局数智化展览，不仅仅以“AI+数据”驱动赋能展会，同时将重构参展范式。 公司将 AI 眼镜硬件与展会及外贸出海场景深度耦合，打造出全球首款 AI 数智化参展解决方案。 公司已发布 AI 慧展产品，该产品以买卖家智能推荐和匹配算法为核心，为出海企业提供展前、展中、展后的全链路、 全场景的商机赋能。 2）专业化： 在公司 Homelife 专业展逐渐成熟落地的基础上，公司加大对Machinex 工业机械各个细分行业的深耕与开拓。 2025年公司工业机械巡展将覆盖 8个国家，举办 9场展会，重点聚焦“一带一路”、 RCEP 以及金砖国家等关键市场区域。 3） 本土化： 公司已在迪拜、印尼、大阪完成战略布点，境外办展体系初步形成。 与此同时， 公司立足境外本地资源， 推动自办展会的展商来源本土化， 目前在迪拜、印尼已组建专业团队负责展商招募工作，成效初显。 4） 平台化： 公司以服务出海为己任，打造展会平台为目标。 一方面，公司将进一步深化与现有合作展览平台的战略合作，另一方面，公司将积极加强与国内主流展览平台的沟通与交流，积极寻求合作契机，整合优质品牌展会 办展单位的力量，依托公司强大的办展平台，孵化更多专业展会项目，打造融合内外贸服务的展览服务平台。 盈利预测与投资评级： 我国贸易增量结构上转向一带一路的趋势已成，公司积极拥抱新科技，努力打造新型贸易展会形态。基于贸易的压力，我们下调 2025-2026年归母净利润预测为 2.66/3.4亿元（此前为 4.1/5.5亿元），新增 2027年归母净利润预测为 4.0亿元， 4月 28日收盘价对应 PE 为16/13/11倍， 调整为“增持”评级。 风险提示： 宏观经济波动、 汇率波动、 境外办展地政治经济风险、 投资并购项目实施风险。

公司披露2024年年报和2025年一季报，2024年实现营业收入156.49亿元，同比-0.2%，实现归母净利润/扣非后归母净利润3.83/2.89亿元，同比-78.1%/-82.6%。2025Q1实现营业收入34.84亿元，同比-9.7%，实现归母净利润/扣非后归母净利润4.70/-0.03亿元，同比+6.4%/-100.7%。 浮法玻璃、光伏玻璃盈利持续承压，2025Q1毛利率有所改善。（1）浮法玻璃：我们测算公司2024年浮法原片销量同比-6%，对应单箱毛利13.4元，同比-8.3元，主要因地产竣工端需求下滑加剧行业供需矛盾，2024年年内浮法玻璃下跌至底部后低位震荡。（2）光伏玻璃：2024年销售光伏玻璃加工片4.35亿平，同比+124%，实现收入57.53亿元，同比+68.6%，单平毛利1.2元，同比-2.6元，虽然随着公司产能爬坡，单位成本得到压缩，但光伏玻璃行业产能过剩矛盾加剧导致均价出现明显下跌。（3）2024Q4/2025Q1单季毛利率为5.5%/12.0%，分别同比-23.6pct/-14.1pct，预计是浮法玻璃、光伏玻璃单位毛利同比均显著下滑所致，但随着光伏玻璃价格企稳反弹，2025Q1毛利率环比回升6.5pct。 财务费用增加致期间费用率小幅上升，资产减值计提影响利润。（1）公司2024年期间费用率为12.2%，同比增加1.0pct，因财务费用同比增加1.66亿元，主要是光伏生产线投入运营，借款和费用化的利息支出增加所致。（2）2025Q1单季期间费用率同比+0.6pct至12.6%，主要因财务费用率同比增加1.6pct，管理费用率延续压缩的趋势。（3）2024年资产减值损失2.57亿元，主要因计提存货跌价准备2.38亿元。2025Q1确认资产处置收益5.29亿元，主要因绍兴老厂区搬迁相关资产处置所致。 2025Q1现金流改善，资本开支节奏显著放缓。（1）公司2024年经营活动现金流量净额9.12亿元，同比-6.31亿元，主要是盈利下滑所致，2025Q1经营活动现金流量净额0.17亿元，同比+3.34亿元，主要得益于大宗原材料价格下降、采购支付的现金减少，以及上年同期生产线商业化运营初期营运资本增加导致基数较低。（2）2024Q4、2025Q1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为3.90亿元、5.76亿元，分别同比-77.2%/-51.1%，反映资本开支节奏明显放缓。（2）2025年一季报资产负债率为59.0%，同比上升4.5pct。 盈利预测与投资评级：公司多元产业布局成型，浮法、光伏压延玻璃成本、国际化布局综合竞争优势强化，享有超额利润。当前产能过剩矛盾下浮法、光伏玻璃盈利承压，但盈利底部位置行业供给出清有望持续，行业有望进一步洗牌，龙头企业有望持续提升份额，估值有望率先修复。基于浮法、光伏玻璃供给过剩矛盾尚未充分化解，我们预计公司2025-2027年归母净利润为6.0/7.6/11.3亿元（2025、2026年预测前值为6.5/11.2亿元），对应市盈率25/20/13倍，维持“增持”评级。 风险提示：地产竣工下行超预期、光伏玻璃竞争格局恶化、新业务开拓不及预期的风险。

事件： 公司发布 2024年报和 2025年一季报。 2024年公司实现营收 71.31亿元，同比-6.76%；归母净利 0.67亿元，同比-84.28%； 2025Q1公司实现营收 10.5亿元，同比-7.46%；归母净利-0.73亿元。 需求压力仍在， 下半年同比降幅有所收窄，智能坐便器保持量增。 分季度看， 2024Q1-Q4公司营收分别同比+2.26%/-15.96%/-5.55%/-2.89%， 需求总体偏弱之下，下半年同比降幅有所收窄， 预计主要受益于国补政策。 分渠道看， 2024年公司经销零售门店/电商/家装/工程渠道分别实现营收27.89/15.29/11.82/15.51亿元，分别同比-5.54%/-4.92%/+3.25%/-17.42%，零售门店收入受到行业竞争加剧影响同比有所下滑，家装渠道开拓效果明显，同比有所增长，工程渠道管控风险，下滑幅度较大。 分区域看，2024年公司境外收入 3.09亿元，同比增长 137.73%， 公司持续推进国际化战略， 加速海外市场多元化布局。 智能坐便器方面， 2024年销售数量同比增长 8.94%，智能坐便器收入同比下降 2.49%，主要系轻智能销量占比提升及全智能产品价格竞争加剧的影响。 价格竞争加剧导致毛利率下滑，期间费用率有所增加。 2024年公司销售毛利率 25.24%，同比变动-3.1pct， 主要系行业竞争加剧致产品价格下降，分渠道来看，经销和直销毛利率同比分别变动-2.99/4.97pct，直销毛利率下滑幅度高于整体。期间费用率方面， 2024年公司期间费用率同比增加了 1.95pct，主要系收入规模下滑和折旧摊销增加导致费用摊薄减少。 2025Q1公司毛利率同比提升了 4.62pct，同比改善预计主要系国补政策和产品结构优化的影响。 经营活动现金净流量同比下滑。 2024年公司经营活动产生的现金流量净额为 5.14亿元， 同比减少 55.90%，主要系公司销售商品收到的现金减少、支付购买材料和职工薪酬增加所致。 2025Q1公司经营性净现金流净额-6.83亿元，上年同期为-9.39亿元，同比改善主要系付现比的下降。 盈利预测与投资评级： 公司是国内卫浴龙头，在品牌力、产品力和渠道力方面均有较为深厚的积累。 行业需求承压和竞争加剧情况下，公司积极调整，未来将在零售渠道重点发力并带动全渠道扩张，通过提升产品力和品牌营销有望实现产品结构优化和门店店效增长。我们调整公司2025-2026年并新增 2027年归母净利润预测为 3.05/3.56/4.2亿元（ 2025-2026年前值为 4.31/5.26亿元），对应 PE 分别为 26X/22X/19X，维持“增持”评级。 风险提示： 下游需求波动的风险、市场竞争加剧的风险、原材料及能源价格大幅波动的风险等。

事件：公司披露2025年一季报，Q1实现营业总收入44.79亿元，同比+32.4%，实现归母净利润/扣非后归母净利润7.30/7.44亿元，同比分别+108.5%/+342.5%。 量价齐升下收入加速增长，单季扣非盈利逐季提升。（1）公司Q1营业收入同比增长32.4%，较2024Q4的增速加快10.0pct，得益于2025年初以来风电、热塑市场延续高景气、电子布需求景气改善，预计Q1粗纱、电子布销量同比保持较快增长，均价同比明显反弹。（2）Q1毛利率为30.5%，同比/环比分别提升10.4/2.0pct，扣非后销售净利率为16.6%，同比/环比分别提升11.6/1.7pct，得益于Q1风电纱等中高端粗纱品类复价落地，电子布推动新一轮提价，同时单位成本持续压缩，预计粗纱、电子布单位净利环比进一步改善。量价齐升下公司Q1扣非后归母净利润7.44亿元，环比增长17.8%，延续逐季提升的趋势。 费用控制成效良好，存货周转天数环比减少，资产负债率持续下降。（1）公司Q1期间费用率为9.3%，同比-2.8pct，主要得益于费用总额控制成效和收入快速增长的摊薄，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比压缩0.3/1.6/0.4/0.6pct。Q1资产处置收益同比减少1.70亿元，主要是去年同期贵金属处置收益基数较高。（2）公司Q1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金2.04亿元，同比-53%，环比+11%，反映资本开支力度仍处低位。（3）公司一季度末存货周转天数环比2024年末减少15天至118天，反映公司库存加速去化，趋近近年来的中位水平。（4）公司一季度末资产负债率40.2%，同比下降3.1pct，主要得益于盈利的改善和资本开支的控制。 行业供给释放有望显著放缓，景气有韧性，公司作为龙头优存量调结构、有序扩张，盈利能力有望持续改善。一季度以来，行业之中前期推迟点火的生产线陆续投产，阶段性供给冲击逐步消化，但行业库存上升的压力可控。同时当前行业盈利仍处历史低位，二三线企业盈利承压，持续制约资本开支节奏，行业中长期供给扩张仍受到明显约束。尽管短期随着全球贸易摩擦反复，外需不确定性增强，但产能投放的显著收缩有望支撑景气的韧性，若下游需求景气延续，有望进一步打开盈利上升空间。公司持续推动产品结构优化，中高端占比提升，实施粗纱产线冷修技改，扩张细纱电子布产能，中长期盈利能力有望持续改善。 盈利预测与投资评级：玻纤行业供给释放放缓，景气底部向上，叠加公司降本调结构下竞争优势巩固，盈利能力有望延续回升态势，股东回报也进一步提升，估值有望继续修复。基于一季度量价表现超预期，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为32.6/39.8/46.3亿元（前值为30.5/39.8/45.8亿元），对应市盈率为15/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：内需回升幅度不及预期、外需衰退的风险，全球贸易摩擦加剧的风险。

事件： 公司发布 2024年报。 2024年公司实现营收 62.67亿元，同比-1.75%；归母净利 9.53亿元，同比-33.49%。其中， Q4公司实现营收 24.94亿元，同比-5.26%；归母净利 3.29亿元，同比-41.09%。 零售业务稳健、份额继续提升，海外开拓势头良好。 分产品看，公司 2024年 PPR 系列产品实现收入 29.4亿元，同比-1.72%； PE 系列产品收入14.2亿元，同比-6.9%； PVC 系列产品 8.3亿元，同比-8.1%，其他产品收入 10.3亿元，同比+12.9%，零售为主的 PPR 业务在 24年下半年有所承压，但整体表现稳健， 预计市场份额继续稳步提升， 而受市政及建筑工程需求下滑影响， PVC 和 PE 相关产品收入承压较大， 24年下半年压力有所缓解；其他产品收入增长主要由于浙江可瑞公司合并报表。 公司海外开拓势头保持良好状态， 2024公司境外收入 3.6亿元，同比+26.7%。 毛利率有所下降， 销售费用率有所提高。 2024Q1-Q4销售毛利率分别为41.48%/42.58%/43.11%/40.56%，同比分别变动+4.3pct/-1.24pct/-4.9pct/-4.32pct， 下半年毛利率同比下降较多，预计受到整体行业价格竞争压力的影响， 分产品看各产品系列毛利率均有不同程度下降， PPR 产品毛利率下降 1.6pct， PVC 产品毛利率下降幅度较大。 期间费用率方面，公司管理费用和研发费用保持平稳， 销售费用率较上年提高了 2.1pct，增加主要受到浙江可瑞的并表影响较多。 另外， 2024年公司投资收益 0.26亿元， 上年同期为 1.87亿元；资产减值损失 0.86亿元，上年同期为 0.11亿元，主要系商誉减值损失的增加。 经营性现金流保持良好， 分红率进一步提高。 公司 2024年实现经营活动产生的现金流量净额 11.5亿元，整体保持良好， Q4经营性现金流净流入 3.4亿元，同比有所减少。 公司在需求和盈利有所承压下，继续保持了高质量经营状态。 公司 24年累计分红 9.43亿元， 接近 100%股利支付率， 公司重视股东回报， 多年保持高分红比例。 盈利预测与投资评级： 公司在需求承压、行业竞争加剧环境下，通过“战略聚焦”和“转型升级”， 实现零售市场份额持续提升的同时， 保持了高质量发展的态势， 同时商业模式升级和海外市场开拓也取得了良好效果。 我们调整公司 2025-2026年并新增 2027年归母净利润预测为10.82/12.25/13.59亿元（ 2025-2026年前值为 11.07/12.81亿元），对应 PE分别为 18.3X/16.2X/14.6X， 考虑到公司转型升级和经营质量优秀， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下行的风险；原材料价格大幅波动的风险；竞争加剧的风险；新业务开拓不及预期的风险。

公司披露2024年年报：全年实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润7719.44/233.84/198.12亿元，同比分别+1.7%/-1.8%/-8.4%。公司年度拟向全体股东分配股息0.30166元/股（含税），扣除中期利润分配后拟派发股息0.16161元/股（含税），年度分红比例同比提升1pct至21%，Q4营收增长提速，海外业务贡献增加、占比提升。（1）分业务看，2024年公司基建建设/基建设计/疏浚业务分别实现营收6814/363/594亿元，同比分别+2.3%/23.3%/+11.1%，毛利率分别为11.1%/20.0%/12.8%%，同比分别-0.5/+1.5/-0.3pct；基建建设业务收入维持稳定增长，主要得益于海外业务贡献增加；基建设计业务因结构调整聚焦设计主业，EPC项目减少，收入下降但毛利率改善。（2）分地区看，2024年公司境内/境外分别实现营收6367/1353亿元，同比分别-0.9%/+16.4%，毛利率分别为12.8%/10.0%，同比分别-0.1/-1.0pct，公司综合毛利率为12.3%，同比-0.3pct，预计主要因海外业务收入占比提升且毛利率承压所致。2024年海外业务在总营收中占比同比+2.2pct至17.5%。（3）公司Q4单季营收同比+12.2%，增速较Q3加快14.0pct，毛利率14.0%，同比-2.0pct。 费用管控成效良好，信用减值损失有所减少，但毛利率及投资净收益下降影响拖累盈利表现。（1）2024年公司期间费用率为6.0%，同比压减0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/2.3%/3.4%/-0.1%，同比分别+0.1/-0.1/-0.2/+0.1pct。公司费用管控得当，管理费用率持续压降，财务费用率略有提升主要因汇兑收益下降所致。（2）公司全年投资收益为-15.08亿元，主要因个别联营企业和合营企业亏损增加所致，信用减值损失-61.32亿元，损失规模减少7.60亿元，主要得益于部分长账龄项目应收款项收回所致；（3）公司全年归母净利率3.0%，同比-0.1pct，其中Q4单季归母净利率3.0%，同比-0.6pct，受到毛利率及投资净收益同比下降影响。 Q4现金流显著改善，持续做优投资控制规模。2024年公司经营活动净现金流净额为125.06亿元，同比多流入4.32亿元，收现比/付现比分别同比+2.3pct/+4.9pct，得益于公司加强现金流管理和加大资产盘活力度，项目回款增加所致；其中Q4单季度经营活动净现金流净额为895.35亿元，同比多流入276.31亿元。公司全年投资性现金流净流出为296.19亿元，同比少流出262.67亿元，反映做强投资、严控资本性支出以及处置金融资产回收现金的效果，公司2024年按照股比确认基础设施等投资类项目合同额同比-38%。 新签订单稳健增长，海外、新兴业务表现亮眼，在手订单保障充分。公司2024年新签合同额18812亿元，同比+7.3%，其中海外工程、城市建设、水利项目表现亮眼，公司2024年境外地区新签合同额同比+12.5%，占新签总额的19%，2024年来自于新兴业务领域的新签合同额7053亿元，同比+46.4%，年末公司在手未完合同金额34868亿元，为2024年营收的4.52倍。 盈利预测与投资评级：公司是国内领先的特大型基础设施综合服务商，秉承“做大现汇、做强投资”策略，持续升维海外业务，培育新兴业务领域，着力优化经营质量，积极强化股东回报。考虑国内建筑市场承压，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测至247/263亿元（前值为262/278亿元），新增2027年归母净利润预测为279亿元，对应市盈率分别为6.0/5.7/5.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：海外拓展不及预期、基建投资增速下行、国企改革推进不及预期的风险。

事件： 公司发布 2024年年报。 2024年公司实现营收 258.21亿元，同比增长 15.14%；归母净利 36.47亿元，同比增长 3.49%。其中，单 Q4实现营收 54.58亿元，同比+1.5%；归母净利 5.02亿元，同比-34.65%。 石膏板主业稳健，防水、涂料业务持续扩张。 24年石膏板行业需求整体承压，公司通过做强做大做优石膏板和石膏板+，公司石膏板业务保持稳健，石膏板销量保持平稳，收入同比小个位数下降，继续巩固了市场地位和份额， 24年下半年石膏板量价有所承压，关注 25年上半年提价进展；防水及涂料业务也持续扩张、快速增长，防水建材业务收入同比增长 18.65%，涂料建材业务受益嘉宝莉并表，实现收入 35.9亿。在国际化方面，聚焦东南亚、中亚、中东、欧洲及环地中海四大区域，推进全球布局， 24年公司境外收入 4.17亿元，同比+87.6%。 毛利率保持平稳，新并购子公司致费用有所增加。 2024年公司毛利率29.88%，整体保持平稳，分业务来看石膏板毛利率 38.51%，在价格有所承压之下，毛利率同比保持稳定，主要得益于公司继续实施“龙牌腾飞、泰山攀登”计划，产品高端化成效显著；防水卷材毛利率同比下降1.65%，涂料业务毛利率 31.94%，同比有所提升。公司期间费用率方面， 2024公司销售/管理费用率同比有所提高，特别是 2024Q4销售和管理费用率同比分别增加了 4pct 和 3.4pct，预计主要系新并购子公司导致费用有所增加；研发费用和财务费用率同比略有下降。 现金流表现持续优异。 2024年公司经营活动产生的现金流量净额 51.34亿元，同比增长 8.5%，主要系公司收入增加致销售回款相应增加，同时新并购的子公司产生经营活动净流量。防水建材分部经营活动产生的现金流量净额 4.5亿元，较上年同期增长 80%，预计销售回款有明显改善； 涂料建材分部实现经营性现金流净额 1.8亿元。营运能力有所提升，存货和应收账款周转率同比均有所提升。 盈利预测与投资评级： 公司在“一体两翼、全球布局”的战略引领之下，石膏板主业在全球的市占率有望继续提升，防水和涂料业务通过内生外延也将贡献持续的快速增量，股权激励计划的推出体现发展信心的同时，也有望进一步激活成长动力。我们下调公司 2025-2026年归母净利润预测并新增 2027年归母净利润预测为 45.61/49.86/53.68亿元（此前为 46.77/55.72亿元），对应 PE 分别为 10.8X/9.8X/9.1X，考虑到公司新业务拓展潜力及公司主业稳健运营能力，维持“买入”评级。 风险提示： 房地产行业波动风险、宏观经济波动风险、原材料及能源价格上涨风险、新业务开拓不及预期的风险。

事件：公司发布2024年年报。2024年公司实现营收66.38亿元，同比14.92%；归母净利0.90亿元，同比-72.23%。其中，Q4公司实现营收17.27亿元，同比-23.33%；归母净利0.57亿元，同比-68.22%。 整体收入承压明显，海外市场先发布局效果显现。2024Q4公司收入同比下滑超过20%，环比来看下滑压力依然较大，地产竣工端需求压力的增加是主要原因，分品类看门窗五金、家居类及门控五金等与地产强相关品类收入同比下滑超两位数，基建工程相关的点支撑幕墙构配件保持较好增长，在国内市场需求疲弱之下，公司积极开发新场景、开拓新市场，部分新产品如家居卫浴类、淋浴房、新风系统等品类经过培育收入实现较快增长，渠道和产品集成优势逐步体现。公司海外市场扩张保持较好增长态势，公司24年海外收入同比增长约15%，收入占比13.32%，海外销售网点不断扩张同时，公司海外云采平台也在不断迭代升级，未来复制推广至海外市场，助力海外市场快速开拓和效率提升。 毛利率略有下降，销售费用相对刚性，期待销售人效改善。2024年公司毛利率31.65%，同比变动-0.61pct，Q4毛利率32.63%，同比下降了1.32pct，预计受到行业竞争加剧和产品结构变化的影响，门窗五金等优势品类毛利率保持相对平稳；期间费用率方面，由于收入下滑且费用相对刚性，导致费用率提高较为明显，销售和管理费用率同比均有增加，截止到2024年末公司销售人员较年初下降约12.3%，销售人均效能有所下降，随着人员优化调整，预计2025年费用端压力将有所缓解。另外公司2024年计提信用减值损失1.5亿元（上年同期为1.02亿元）。 经营性现金流保持良好，资产负债率有所下降。2024年公司经营活动产生的现金流量净额+3.94亿元，上年同期为净流入4.99亿元，收现比同比有所下降，公司在主动控制订单执行的资金风险，同时通过多种结算方式加快清理应收账款，但地产项目相关回款预计仍有压力；期末公司资产负债率39.67%，较年初下降了约6pct，保持了下降趋势。 盈利预测与投资评级：公司坚持围绕建筑构配件集成供应商的战略定位，整合拓展新品类并不断提升产品力，积极开拓新场景和新市场，在行业景气下行期公司升级服务能力并迭代销售和产品模式，阶段业绩承压但我们认为公司竞争优势依然明显，期待经营调整效果显现。考虑到市场需求恢复缓慢和刚性费用，我们调整公司2025-2026年、并新增2027年归母净利润预测为2.60/3.45/4.04亿元（2025-2026年前值为2.72/4.15亿元），对应PE分别为31.6X/23.9X/20.4X，考虑到公司未来业绩恢复弹性及人效提升空间，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；并购整合风险；新品类发展不及预期的风险。

公司披露2024年年报，全年实现营业总收入461.27亿元，同比+0.7%，实现归母净利润29.83亿元，同比+2.3%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利4.5元（含税）。 Q4营收逆势保持平稳，境外工程、运维业务表现亮眼。（1）2024全年工程/装备/运维分别实现收入271.25/62.13/129.20亿元，同比分别+1.7%/-13.4%/+21.9%，占公司营收比重分别为58.8%/13.5%/28.0%；2024全年境内外主营业务分别实现收入236.48/222.68亿元，同比分别-7.2%/+10.9%，占公司营收比重分别为51.3%/48.3%，其中境外工程收入160.39亿元，同比+12.2%，有效对冲了境内工程市场的下行（。2）公司Q4单季实现营收143.96亿元，同比+0.7%，在境内市场拖累下保持平稳，在手订单结转有所加快。 毛利率延续改善趋势，运维业务毛利贡献显著提升。（1）公司全年毛利率为19.6%，同比提升0.2pct，主要因工程业务毛利率延续改善趋势，以及运维业务收入占比的提升，反映公司深化内部协同、持续优化效率的效果。（2）分业务来看，全年工程/装备/运维毛利率分别为16.0%/22.8%/21.5%，同比分别+0.2pct/-2.7pct/-0.3pct，工程/装备/运维业务在公司毛利中的占比分别为47.8%/15.7%/30.7%，同比分别+0.7pct/-4.9pct/+4.7pct。（3）公司全年期间费用率为10.8%，同比增加0.2pct，基本保持平稳。（4）此外，公司2024年计提资产减值损失2.79亿元，同比增加0.61亿元，投资净收益同比增加0.87亿元至0.55亿元，主要得益于中材水泥的贡献。 经营活动现金流承压，负债率有所下降。（1）公司全年经营活动产生的现金流量净额为22.90亿元，同比-35.2%，主要是水泥市场效益下滑影响业主结算及回款进度，经营性应收科目余额增长较多所致。（2）公司全年收现比为79.7%，同比-2.2pct，付现比为73.5%，同比-1.1pct。（3）公司年末资产负债率为61.3%，同比下降0.8pct。 2024年Q4新签订单增速加快，支撑公司中长期稳健增长。公司2024年Q4新签订单同比增长13%，较前三季度显著加快，得益于工程订单的加速以及海外装备订单的突破，运维保持稳定增长，反映公司两外拓展成效。公司2024年境外业务占装备收入比重提升至36%，外行业占装备收入比重提升至37%。2024年末未完合同额597.18亿元，同比+1%。 盈利预测与投资评级：公司立足水泥工程产业链优势，装备、运维业务形成新增长极，一核双驱+国际化打开长期成长空间，积极提升分红回报股东。基于国内水泥市场拖累、在手订单执行进度影响，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测至31.9/35.2亿元（前值36.8/41.9亿元），新增2027年归母净利润预测38.2亿元，对应市盈率8/8/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：水泥工程需求不及预期、订单转化不及预期的风险、业务结构优化调整速度不及预期、海外经营风险。