全球电力工程龙头企业，打造水利水电工程全产业链中国电建是我国电力工程龙头企业，具有一体化的水利水电产业链，承担国内80%以上的河流规划及大中型水电站勘测设计任务，65%以上大中型水电站建设任务，在全球中大型水利水电建设中占据逾50%的市场份额。公司筑牢传统业务基建工程优势的同时，围绕新能源电力打造第二成长曲线。我们预计2024-2026年归母净利润分别为148.9/161.7/180.2亿元，EPS分别为0.86/0.94/1.05元，当前股价对应PE分别为6.5/6.0/5.4倍。首次覆盖给予“买入”评级。 业绩保持稳定上行，新签订单额维持高增态势上市以来公司营业收入和利润稳步增长，2023年公司营业总收入6094.08亿元，同比增长6.4%，五年CAGR为15.0%。2023年公司净利润171.85亿元，同比增长9.6%，五年CAGR为12.8%。公司年订单量持续增长，从2014年的2379.70亿元增长至2023年的11428.44亿元，2014-2023年间CAGR为19.0%。其中2023年公司新签能源电力业务合同金额6167.74亿元，占新签合同总额的53.97%，同比增长36.17%。水利和水资源与环境业务合同金额1547.99亿元，同比减少12.38%。基础设施业务合同金额3,360.25亿元，同比减少5.77%。2024年前5月新签合同额4784.74亿元，同比增长6.78%。 新能源运营和抽水储能有望成为业务新增点公司未来的业务增长点在新能源运营和抽水储能。抽水储能方面，截至2023年底，我国抽水蓄能装机总容量5094万千瓦，如果要达到2025年抽水蓄能装机容量目标，2024-2025年需保持10.3%左右的年增速。中国电建是抽水储能领域的行业龙头，参与了国内约90%以上的抽水蓄能项目建设，2023年抽水蓄能电站新签合同额780.51亿元，同比高增220.61%。新能源投资运营方面，截至2023年底，公司控股并网装机容量2718.85万千瓦，其中：风电、太阳能发电、火电、独立储能装机同比均实现增长，总体清洁能源占比达到84.6%。 风险提示：电力投资与运营业务不及预期、新签订单增长不及预期、宏观经济下行风险

工程承包与勘测设计：能源电力维持较高景气，或将充分受益于雅鲁藏布江下游水电项目年初以来，能源电力工程新签持续高增，传统水利工程业务不断巩固，24年1-5月，公司新签合同金额同比增长6.78%，其中，能源电力/水资源与环境/基础设施新签合同同比分别+28.06%/-1.29%/-29.94%，基建类订单持续下滑，工程业务结构持续优化。我国“十四五”规划和2035年远景目标提出，对雅鲁藏布江下游水电进行开发。我们估算雅鲁藏布江下游水电项目投资额预计在10261亿元左右。公司作为全球水利水电行业的领先者，承担了国内大中型水电站80%以上的规划设计任务、65%以上的施工建设任务，约占全球50%以上的大中型水利水电建设市场。曾参与了长江三峡水电站等举世瞩目的水电工程项目。我们认为公司作为水利水电建设龙头或承担主要的规划勘察设计及施工任务，我们预计公司工程承包与勘测设计板块或将充分受益，在中长期迎来显著提升。 电力投资与运营：新增装机大幅提升，新能源投资仍保持较高强度截至23年末，公司控股并网装机容量2718.85万千瓦，同比增长33.4%；23年公司电力运营业务资产总额达到1952亿，占公司全部总资产比例达16.91%。公司坚持“控制规模、优化结构、突出效益”原则，加强电力投资项目全生命周期的管理，加快推进以风电、太阳能光伏发电、水电等清洁能源为核心的电力投资与运营业务。截至23年末，公司风电、太阳能发电、水电、火电和独立储能装机841.28、772.71、685.06、364.5、55.3万千瓦，同比+9.97%/+189.66%/-0.07%/+15.35%/+1006%。24年，公司计划安排投资1389亿元，其中，能源电力板块投资计划为865亿元、同比+44.99%，其中新能源项目投资计划为811亿元、同比+70.8%，仍保持较高投资强度。 矿业：参股华刚矿业，或将充分受益本轮铜价上行周期公司持有华刚矿业25.28％的股权，华刚铜钴矿项目矿石储量约2.5亿吨，铜矿石品位3.47%，钴矿石品位0.215%，探明金属资源储量含铜868万吨、含钴54万吨。华刚矿业19-23年为公司贡献投资收益CAGR为41.1%，扣除所得税后的投资收益占中国电建当期归母净利润的比从19年的4.74%上升到23年的11.11%，持续为公司贡献业绩增量。23年年底以来，铜矿供给端持续偏紧，新兴市场需求显著增长，铜供需错配不断推高铜价上涨，公司凭借参股华刚矿业，或将充分受益本轮铜价上行周期。此外，公司是目前国内砂石资源储量最大的企业，也是现阶段规划砂石年产能最大的企业，未来将加快打造绿色砂石全产业链，持续扩大品牌影响力。我们预计24年工程板块/电力板块/铜钴矿/绿色砂石对应的归母净利润分别为109/18/14/7亿元，24年公司合计目标市值1464亿，对应24年整体PE9.92x，较当前还有55%的上涨空间，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；电力及基建投资弱于预期；资产减值风险；测算具有一定主观性。

承担了我国80%以上的河流规划及大中型水电站勘测设计任务，承担了我国大中型水电站65%以上的建设施工任务，占有全球50%以上的大中型水利水电建设市场。 投资要点：总书记座谈会听取电力体制改革建议，国务院[Table_Summary]发布节能降碳行动方案。 (1)维持增持。维持预测2024-2026年EPS0.82/0.91/0.98元增9/10/8%。维持目标价7.5元，对应2024年9倍PE。(2)5月23日总书记主持召开企业和专家座谈会，国电投董事长就深化电力体制改革等提出意见建议。 (3)5月28日国家能源局关于做好新能源消纳工作保障新能源高质量发展的通知要求省级能源部门明确新增抽水蓄能、新型储能和负荷侧调节能力规模。(4)5月29日国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》提出有序建设大型水电基地，积极发展抽水蓄能、新型储能，到2025年底全国抽水蓄能、新型储能装机分别超过6200万千瓦、4000万千瓦。 中国电建前5月新签4785亿元增7%，能源电力新签2884亿元增28%。 (1)中国电建2024年1-5月新签4785亿元增7%，两年复合增速11%。2024年单5月新签721亿元下降5%。(2)2024年1-5月新签分业务：能源电力新签2884亿元(占比60%)增28%，水资源与环境新签733亿元(占比15%)下降1.3%，基础设施新签972亿元(占比20%)下降30%，其他业务新签196亿元(占比4.1%)增97%。(3)2024年1-5月新签境内订单4046亿元(占比85%)增6%，境外订单739亿元(占比15%)增9%。 承担我国大中型水电站65%以上的建设施工任务，是水电和新能源产业的发起者、推动者。(1)公司承担了我国80%以上的河流规划及大中型水电站勘测设计任务，承担了我国大中型水电站65%以上的建设施工任务，占有全球50%以上的大中型水利水电建设市场。(2)公司是水电和新能源产业的发起者、推动者，创造过全球最高大坝等一系列世界纪录，持续攻克百万千瓦水电机组应用、超长泄洪洞群水力安全等一系列世界级难题。 (3)2023年水利工程新签1007亿元增70%。(4)“十四个五年规划和2035年远景目标纲要”提出实施雅鲁藏布江下游水电开发等重大工程。 承担我国抽水蓄能电站78%的建设任务，是我国抽水蓄能建设领域的绝对主力。(1)公司承担了我国抽水蓄能电站90%的勘察设计和78%的建设任务，深化发展“三地一区”抽水蓄能建设技术，成功建造世界最大“超级充电宝”丰宁抽蓄电站。(2)2023年抽水蓄能业务合同金额780.5亿元，同比增长220.6%。(3)截至2023年底，公司控股并网装机容量2719万千瓦增33%，其中风电841万千瓦增10%；太阳能773万千瓦增190%；水电685万千瓦基本持平；火电365万千瓦增15%；独立储能55万千瓦增1006%。 风险提示：电力体制改革推进低于预期，重点项目进度缓慢等。

工程业务：新能源及抽水蓄能业务快速增长，传统基建业务占比下降。2023年公司新签订单11428亿元，同增13%，其中能源电力订单6168亿元，占总订单的54%，同比大幅增长36%；水资源与环境/基础设施分别订单分别为1548/3360亿元，同比变化-12%/-6%。能源电力订单结构拆解来看，太阳能/抽水蓄能/火电/风电分别新签2799/781/336/1148亿元，同比变化+45%/+221%/+50%/-21%，光伏与抽蓄订单快速增长，是当前公司订单增长的核心动能。2024年1-4月公司新签订单同增9%，其中能源电力/水资源与环境/城市建设与基础设施订单分别同比变化+32%/+10%/-33%，今年以来能源电力业务持续驱动公司签单稳步增长。整体看，当前公司以光伏、抽蓄为代表的能源电力订单持续快速增长，传统基建类订单下滑，业务结构不断优化。当前国内以新能源为主体的新型电力系统加速构建，2023年电源工程建设投资完成额9675亿元，同比快速增长30%，后续公司有望持续受益国内能源电力建设景气。 雅鲁藏布江下游水电站若开建，有望为公司贡献业务增量。国家“十四五”规划提出将“加快西南水电基地建设”、“建设雅鲁藏布江下游水电基地”，雅鲁藏布江下游水资源开发有望提速。根据电力工业部实地考察结果，雅鲁藏布江水能开发以米林县派区到墨脱县希让村的260km“大拐弯”峡谷段最优，河段差约2350m。据中国能源报，雅鲁藏布江下游水电装机规模约6000万千瓦，按1.72万元单位千瓦投资额测算，总投资额可达10295亿元，按15年工期对应年均投资额686亿元。中国电建是我国水电建设领域最大的国有骨干领军企业，曾参与建设长江三峡水电站、南水北调工程、黄河小浪底水电站、二滩水电站等多个里程碑式水电工程项目，业务优势凸显，后续有望承接雅鲁藏布江下游水电基地主体部分建设项目。中国电建在全球大中型水利水电建设市场份额达50%以上，以此测算公司年均完成项目投资额约343亿元，占2023年收入的6%，考虑到公司在设计环节业务优势的带动作用（国内大中型水电站规划设计市占率80%以上），有望在雅下水电站建设中获取更高份额。 新能源发电业务：新增装机大幅增长，未来两年落地有望提速。2023年公司发电业务营收240亿元，同增0.7%，占总营收的4%，毛利率44.4%，同比提升4.3pct；其中新能源发电收入95亿元，同增10%，毛利率52.5%，同比下降3.2pct。2023年底公司控股并网装机2719万千瓦，同比快速增长33%，其中风电/太阳能/水电/火电/独立储能分别为841/773/685/365/55万千瓦，同比变化+10%/+190%/-0.1%/+15%/+1006%。公司当前风电、光伏等新能源装机快速增长，根据公司“十四五”规划，公司目标“十四五”期间新增30GW新能源装机，截至2023年末已完成约10.1GW，后续装机有望加快，驱动公司发电板块收入提速；同时考虑到新能源发电毛利率更高，后续公司发电板块盈利能力有望增强，贡献利润占比将进一步提升。 矿产资源业务：参股华刚矿业、布局砂石骨料，受益铜价上涨业绩贡献有望提升。参股华刚矿业：2008年，公司与中国中铁、浙江华友组成中方企业集团，与刚果民主共和国政府代表刚果（金）矿业总公司采用“资源财政化一揽子合作模式”设立国际化矿业公司华刚矿业，中国电建持股25.28%。 华刚铜钴矿是世界级特大露天铜钴，矿石储量约2.5亿吨，截止2023末，铜资源储量约692万吨、钴资源储量约55万吨，中国电建对应权益储量为铜175万吨，钴13.8万吨。华刚矿业持续为公司贡献业绩增量，2023年投资收益为17.6亿元，2019-2023年CAGR高达41%，扣除所得税后约占公司归母净利润的11%。2024年初以来铜价大幅上涨，截至2024/6/14均价较2023全年提高7%，受益铜价上涨，华刚矿业投资收益贡献有望进一步提升。绿色砂石业务：公司布局绿色砂石产业，打造绿色砂石全产业链、塑造供应链，持续扩大中国电建绿色砂石品牌影响力。截至2023年末，公司绿色砂石资源储备量为89.34亿吨，设计产能达5.05亿吨/年，投运产能达1.32亿吨/年。2023年度销量约为9000万吨，实现营业收入46.3亿元，占公司总收入的0.8%，以2023年中报披露砂石业务毛利率46.9%估算，毛利占比为2.7%，毛利率高于公司整体34个pct；我们估算净利润约14.5亿元，占公司整体归母净利润的11%，后续在建及待开工项目有望持续贡献业绩。我们估算2023年资源业务合计净利润约29亿元，约占公司整体归母净利润的22%。 电力运营与资源业务价值重估空间大：利润方面，公司施工业务结构不断优化，盈利能力有望提高；新能源装机未来两年陆续落地有望带动利润贡献提升；在建及待开工绿色砂石项目有望持续贡献业绩增量；参股华刚矿业有望显著受益铜价上涨增厚投资收益，我们预计公司2024年工程/电力运营/绿色砂石/铜钴矿净利润贡献分别为77/36/17/17亿元。估值方面，分别参考建筑央企、电力、水泥、有色行业可比公司2024年平均PE对公司各项业务进行分部估值（考虑到地产景气度偏弱，砂石业务PE取6X），重估后平均PE约10X，对应市值为1304亿元，较当前市值高出47%。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为146/164/181亿元，同比增长13%/12%/11%，对应EPS分别为0.85/0.95/1.05元/股，当前股价对应PE分别为6.1/5.4/4.9倍，PB-lf仅0.67倍，估值处于历史底部区间。公司新能源及抽水蓄能工程业务快速增长，施工业务结构不断优化；新能源装机未来两年落地有望提速，贡献利润有望进一步提升；参股华刚矿业显著受益铜价上涨，分部估值市值较当前市值高出47%，重点推荐。 风险提示：新能源及抽蓄业务开拓不及预期，雅鲁藏布江下游水电站开建进度偏慢，铜价下行风险，测算误差风险等。

事件描述公司发布2024年1-5月主要经营情况，2024年1-5月新签合同总额4784.74亿元，同比+6.78%，其中能源电力2884.31亿元，同比+28.06%，水资源与环境732.69亿元，同比-1.29%，城市建设与基础设施971.65亿元，同比-29.94%。 事件评论l今年以来能源电力业务继续维持高增速，但单月来看5月增速放缓。2024年1-5月新签合同总额4784.74亿元，同比+6.78%，其中能源电力2884.31亿元，同比+28.06%。单月来看，5月新签合计720.62亿元，同比-5.05%；其中，能源电力419.87亿元，同比7.90%；水资源与环境86.94亿元，同比-43.15%；城市建设与基础设施189.83亿元，同比-10.45%；其他23.98亿元，同比391.39%。能源电力新签增速有一定波动，主要原因可能是业主端发包进度有一定放缓，根据国际能源网，4月约34.0GW光伏组件采购项目定标，5月约21.6GW光伏组件采购项目定标，同比有一定回落。 l分地区来看，1-5月境外增速高于境内，但单月同比转负。1-5月境内4046.08亿元，同比6.31%；境外738.65亿元，同比9.43%；单月来看，境内631.22亿元，同比-5.33%；境外89.39亿元，同比-3.03%。 l基建投资数据表明电力仍然是固定资产投资的重要支撑，据此我们认为公司能源电力订单全年有望维持高增速。5月当月来看，电力类投资依然表现最优，水利投资增速环比回升。当月狭义基建投资同比增加4.9%，增速环比减少0.2pct；广义基建投资同比增加3.8%，增速环比减少2.1pct；其中，电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资同比增加17.7%，增速环比减少3.0pct；交通运输、仓储和邮政业投资同比增加3.7%，增速环比减少5.0pct；水利、环境和公共设施管理业投资同比减少2.7%，增速环比增加0.9pct。 l双碳政策持续推进带动增量，新能源+抽水蓄能构成未来增长点。1）政策方面，2021年国务院《2030年前碳达峰行动方案》强调，大力发展新能源，全面推进风电、太阳能发电大规模开发和高质量发展，加快建设风电和光伏发电基地，到2030年，风电、太阳能发电总装机容量达到12亿千瓦以上，风电光伏市场增长潜力巨大。能源局发布《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》，到2025年，抽水蓄能投产总规模6200万千瓦以上；到2030年，投产总规模1.2亿千瓦左右。2）报告期内，电建新能源公司股份制改造圆满完成，公司获取全年新增建设指标、新增投资立项、新增开工项目等三项指标均突破1000万千瓦。同时，公司重视能源电力业务优化，抢占抽水蓄能、光伏、风电等新能源市场，积极向清洁低碳能源转型，截至2023年底，公司控股并网装机容量2718.85万千瓦，同比增长33.39%。其中：风电装机841.28万千瓦，同比增长9.97%；太阳能发电装机772.71万千瓦，同比增长189.66%。整体来看，清洁能源占比达到84.6%。继续看好未来运营商转型机遇。预计2024、2025年公司实现归属净利润149.9、171.3亿元，对应当前股价PE分别为：6.0、5.2倍，“买入”评级。 风险提示1、政策推进不及预期；2、原材料价格大幅波动。

事件描述公司 2023 年实现营业收入 6084.39 亿元，同比增长 6.44%；归属净利润 129.88 亿元，同比增长 13.58%；扣非后归属净利润 117.13 亿元，同比增长 13.17%。公司实现单四季度营业收入 1878.05 亿元，同比增长 7.23%；归属净利润 34.98 亿元，同比增长 23.98%；扣非后归属净利润 24.63 亿元，同比减少 26.66%。 事件评论 受益新能源业务规模迅速扩张， 工程承包与勘测设计营收增长稳中有进。 公司 2023 年实现营业收入 6084.39 亿元，同比增长 6.44%；单四季度营业收入 1878.05 亿元，同比增长 7.23%。分业务来看，工程承包与勘测设计板块实现营业收入 5,505.60 亿元，同比增长 9.16%，占主营业务收入的比重为 90.84%。增长主因是公司在巩固水利水电等传统业务优势的同时，太阳能发电工程承包等新能源业务规模迅速扩张。 毛利率逆势突破， 汇兑损失拖累财务费用。 公司 2023 年综合毛利率 13.23%，同比提升1.02pct；费用率方面，公司 2023 年期间费用率 8.77%，同比提升 0.72pct，其中，销售、管理、研发和财务费用率分别同比变动 0.00、 0.10、 0.18、 0.44pct 至 0.23%、 3.01%、3.82%和 1.71%。单四季度公司扣非净利率与净利率差距较大的原因在于公司 2023Q4 大额计提了 28.14 亿的信用减值损失，同比增长 19.22 亿元。拆分来看，主要系应收账款贡献，其中：公司根据账龄进行了组合计提，占比达 98.7%。 公司 2023 年订单增长稳健， 能源电力增长亮眼。 2023 年公司新签订单 11428 亿元，同比增长 13.24%，其中，能源电力新签 6168 亿元，同比增长 36.2%（能源电力业务包括水电、风电、太阳能发电、火电、电网等）；基础设施新签 3360 亿元，同比下降 5.8%；水资源与环境新签 1548 亿元，同比下降 12.4%。分地区来看，境外新签 2152 亿元，同比增长 11.87%，境内新签 9277 亿元，同比增长 13.6%。 双碳政策持续推进带动增量， 新能源+抽水蓄能构成未来增长点。 1）政策方面， 2021 年国务院《 2030 年前碳达峰行动方案》强调，大力发展新能源，全面推进风电、太阳能发电大规模开发和高质量发展，加快建设风电和光伏发电基地，到 2030 年，风电、太阳能发电总装机容量达到 12 亿千瓦以上，风电光伏市场增长潜力巨大。能源局发布《抽水蓄能中长期发展规划（ 2021-2035 年）》，到 2025 年，抽水蓄能投产总规模 6200 万千瓦以上；到 2030 年，投产总规模 1.2 亿千瓦左右。 2）报告期内，电建新能源公司股份制改造圆满完成，公司获取全年新增建设指标、新增投资立项、新增开工项目等三项指标均突破 1000 万千瓦。同时，公司重视能源电力业务优化，抢占抽水蓄能、光伏、风电等新能源市场，积极向清洁低碳能源转型，截至 2023 年底，公司控股并网装机容量 2718.85 万千瓦，同比增长 33.39%。其中：风电装机 841.28 万千瓦，同比增长 9.97%；太阳能发电装机 772.71 万千瓦，同比增长 189.66%。整体来看，清洁能源占比达到 84.6%。继续看好未来运营商转型机遇。 风险提示1、政策推进不及预期； 2、原材料价格大幅波动。

事件： 公司发布 2024年一季报。 2024Q1公司实现营业收入 1401.5亿元，同比+5.2%，归母净利润 30.4亿元，同比+0.8%，扣非归母净利润30.2亿元，同比+1.3%。 营收平稳增长， 利润率水平较稳定。 （1） 24Q1公司实现综合毛利率11.8%，同比下滑 0.4pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.2%/3.0%/2.3%/1.5%，同比基本持平/+0.1pct/+0.1pct/-1.2pct， 财务费用率大幅下降主要是受到一季度实现汇兑净收益的影响； （2） 24Q1资产/信用减值损失分别为-4.2/-15.0亿元，同比分别多计提 4.1/4.0亿元，主要是受到对合同资产计提减值损失增加、应收账款规模增加及账龄结构变动所致； 投资净收益为 2.9亿元，同比减少 1.6亿元，主要是由于合营联营企业投资收益下降；综合影响下公司 24Q1归母净利率为 2.2%，同比-0.1pct。 经营活动现金流净流出增加， 资产负债率略提升。 （1） 24Q1公司经营活动净现金流为-390.0亿元，同比多流出 60.4亿元，收现比/付现比分别为 96.4%/122.9%，同比分别+8.7/+18.3pct； （2）截至一季度末，公司带息债务余额为 4784亿元，同比增加 636亿元，资产负债率为 78.2%，同比+0.5pct，环比 23Q4末+0.7pct。 24Q1新签订单保持增长， 能源电力、水资源及环境业务增速较高。 24Q1公司实现新签合同额 3311.2亿元，同比+2.7%，分业务来看，能源电力/水资源及环境/城市建设与基础设施/其他业务分别实现新签合同额1987/535/695/94亿元，同比分别+26.5%/+6.3%/-34.3%/+2.2%； 24Q1全国完成水利建设投资 1933亿元，创历史同期最高纪录， 新开工水利项目 9683个、投资规模 4733亿元，分别同比增长 33.8%、 47.6%；水利项目对财政资金依赖度较大， 去年四季度增发万亿国债将为重大水利项目实施提供有力的资金保障，对水利基建端有较强带动作用，公司水利业务有望充分受益。 盈利预测与投资评级： 公司是全国特大型综合性工程建设企业集团， 近年来加速推进“投建营”一体化， 工程新签合同额受益于能源电力投资有望延续高景气， 水利板块业务有望受益于水利投资高增长， 新能源投资运营业务推进节奏加快。我们调整公司 2024-2025年归母净利润预测至 146.4/163.3亿元（前值为 155.2/176.9亿元）， 新增 2026年预测为183.5亿元， 4月 30日收盘价对应市盈率分别为 6.0/5.4/4.8倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新能源建设不及预期；公司“投建营”一体化推进不及预期； 基建投资增速不及预期；国企改革推进不及预期。

中国电建发布2024年一季报：公司2024年一季度实现营业收入1401.54亿元，同比增长5.15%；实现归母净利润30.45亿元，同比增长0.79%；实现扣非后归母净利润30.21亿元，同比增长1.32%。 公司2024年一季度新签合同额3311.18亿元，同比增长2.71%。分业务来看，能源电力、水资源与环境、基础设施、其他业务分别新签合同额1987.56亿元、534.27亿元、695.35亿元、94.00亿元，分别同比变动+26.51%、+6.27%、-34.27%、+2.24%。公司作为能源电力建设领域的主力企业，加大主业聚焦力度，积极响应国家“3060”双碳战略，能源电力业务成为公司新签订单的主要增长点。基础设施订单增速有所回落，我们判断系一季度专项债发行节奏偏慢，招投标放量有所减少所致，随着专项债发行节奏加快，二季度基建订单增速预计逐步改善。 公司2024年一季度实现营业收入1401.54亿元，同比增长5.15%。公司持续聚焦主业，深化业务调整转型升级，营业收入平稳增长。 公司2024年一季度实现综合毛利率11.79%，同比下降0.41pct。实现净利率2.86%，同比下降0.04pct。毛利率下滑，我们判断主要系当期确认收入的业务结构差异所致。净利率下降幅度小于毛利率降幅，主要是期间费用率减少所致。 公司2024年一季度期间费用98.92亿元，占收入端比重为7.05%，同比下降0.97pct，主要系本期汇兑净收益，上年同期汇兑净损失影响导致财务费用率下降。公司2024年一季度资产+信用减值损失为19.20亿元，占收入端比重为1.37%，同比上升0.53pct。 公司2024年一季度每股经营性现金流净额为-2.26元，同比多流出0.35元。从收、付现比来看，公司2024Q1收、付现比分别为96.4%、131.8%，同比分别变动+8.7pct、+18.7pct。收现比增长幅度小于付现比，是现金流减少的主要原因。 盈利预测与评级：我们维持对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为144.08亿元、159.67亿元、175.38亿元，EPS分别为0.84元、0.93元、1.02元，4月29日收盘价对应的PE分别为6.2倍、5.6倍、5.1倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、在手订单落地不及预期、施工项目进度缓慢、现金流情况恶化、坏账损失超预期

Q4业绩增长提速，全年增速符合预期。 2023年公司实现营业收入 6084亿元，同增 6.4%；实现归母净利润 130亿元，同增 14%；扣非归母净利润同增 13%，业绩增速符合预期。 分季度看： Q1/Q2/Q3/Q4单季营收分别同增 4%/8%/6%/7%；单季归母净利润分别同增 9%/13%/8%/24%， Q4业绩显著提速，主要因： 1）单季毛利率提升 1.9pct； 2）单季实现投资收益 1.1亿， 同增 11.5亿。 分业务看： 工程承包业务实现营收 5199亿元，同增 8%，其中水利水电/其他电力/基建工程分别实现营收 966/2072/2161亿元，同比+8%/+28%/-6%。 勘测设计/电力投资与运营/其他业务（设备制造、砂石骨料等）实现营收 307/240/315亿，同比+29%/+1%/-24%。 分区域看： 境内/境外分别实现营收 5247/813亿元，同增 6%/9%。 毛利率提升驱动净利率上行， Q4现金流显著改善。 2023年公司综合毛利率 13.2%，同比提升 1pct， 其中工程承包毛利率提升 0.5pct（水利水电/其他电力/基建工程毛利率分别同比+2/持平/+0.8pct），勘测设计/电力投资/其他业务毛利率分别提升5/4/6pct。 分区域看，境内/境外毛利率分别提升 0.7/3.1pct，海外项目盈利水平显著提升。 期间费用率 8.77%，同比提升 0.72pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比持平/+0.1/+0.2/+0.4pct， 财务费率提升较多主要因本期产生汇兑损失 4.3亿（上年同期为汇兑收益 17亿） 。资产（含信用）减值损失同比多计提 17亿元。 投资收益同比减少 0.45亿。所得税率 17.84%，同比-0.7pct。少数股东损益占比24.42%，同比-2.7pct。归母净利率 2.13%，同比+0.13pct。公司全年经营性现金流净流入 223亿元， 较上年同期少流入 86亿； Q4单季净流入同增 94亿，显著改善。 新能源装机规模显著提升， 电力运营净利润占比达 15%。 公司持续推进以风光水等清洁能源为核心的电力投资及运营业务， 截至 2023年底公司控股并网装机容量27.2GW， 其中风电/光伏/水电/火电/独立储能装机分别达 8.4/7.7/6.9/3.6/0.55GW，同增 10%/190%/-0.07%/15%/1006%，新能源装机规模达 16.1GW， 同增 56%，占比由 51%提高至 59%。 2023年公司电力投资运营实现营收 240亿，同增 1%，占比 4%； 毛利率 44%（其中新能源运营毛利率 52.5%） ， 贡献毛利润 106亿，占比 13%；实现净利润 25.6亿，占比 15%，盈利能力优异。 2023年公司获取新能源资源储量和开发建设实现跨越式发展，新增建设指标、投资立项、开工项目三项指标均突破 1000万千瓦，后续装机规模有望稳步扩张，带动电力运营利润持续放量。 能源电力签单持续高增，光伏、抽蓄建设高景气。 2023年公司新签合同额 11428亿元，同增 13.2%。分业务看， 能源电力新签合同额 6168亿，占比 54%，同增 36%，其 中 光 伏 / 抽 水 蓄 能 / 火 电 / 风 电 分 别 新 签 2799/781/336/1148亿 ， 同 增45%/221%/50%/-21%，光伏及抽蓄建设需求持续增长。 水资源与环境/基础设施/其他项目分别新签合同额 1548/3360/352亿，同比-12%/-6%/+53%。 2024Q1公司新签合同额 3311亿，同增 3%，其中能源电力签单同增 27%，延续较高增速。 截至 2023年底公司合同存量 18484亿， 为 2023年营收 3倍，在手订单充裕。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 146/164/181亿元，同比增长 13%/12%/11%，对应 EPS 分别为 0.85/0.95/1.05，当前股价对应 PE 分别为6.0/5.4/4.9倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新能源建设需求不及预期、 基建投资低于预期、 资产减值风险、 海外业务经营风险等。

公司发布 23 年主要经营数据公告， 23 年公司新签合同额 11,428 亿元， yoy+13%， 单 12 月新签 1,698 亿元， yoy+123%。 23 年全年新签维持较快增长强度， 12 月单月新签大幅提速。 能源电力新签动能强劲， 水资源与环境/基建承压分 业 务 ， 23 年 新 签 能 源 电 力 / 水 资 源 与 环 境 / 基 础 设 施 分 别 为6,168/1,548/3,360 亿， 分别 yoy+36.2%/-12.4%/-5.8%。 12 月新签分别yoy+81.4%/369.4%/173.9%。 全年能源电力新签快速增长，水资源与环境/基建新签承压。 12 月单月新签全面提速。 分区域， 23 年境内/境外分别新签 9,277/2,152 亿，分别 yoy+13.6%/11.9%。 12 月境内/境外新签分别yoy+288.3%/-1.2%。 万亿国债聚焦水利领域， 24 年水利投资有望提速2023/10/25 国务院新闻办公室召开国务院政策例行吹风会，决定在 23Q4 增发国债 1 万亿，资金投向聚焦水利领域，包括灾后恢复重建、 重点骨干防洪治理工程、其他重点防洪工程、城市排水防涝能力提升行动、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设等八大方向。 23 年全国完成水利建设投资 11,996 亿元， yoy+10.1%。 水利工程投资规模大、建设周期长、公益性强，我们认为万亿国债或破解其投融资堵点， 24 年水利景气或向上。 受益水利工程景气向上，给予“买入”评级我们预计公司 23-25 年营业收入分别为 6,295/7,094/8,067 亿元，同比增速分别为 10%/13%/14%，归母净利润分别为 126/143/164 亿， 同比增速分别为 10%/14%/15%， EPS 分别为 0.73/0.83/0.95 元/股， 3 年 CAGR 为 12.9%。万亿国债增发落地，水利投资有望提速， 公司工程业务成长前景较好。 电力运营或持续优化利润结构及商业模式， 砂石项目有亮点有预期差。 我们给予公司 24 年目标 PE 10x， 目标价 8.33 元， 给予“买入”评级。 风险提示： 战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期

事件：公司 2023年前三季度实现营业收入 4206.35亿元，同比增长 6.08%； 归母净利润 94.91亿元，同比增长 10.18%；扣非归母净利润 92.50亿元，同比增长 32.31%（主要是非流动性资产处臵收益 1.99亿元，同比减少 84.31%所致）。 点评如下： Q3收入、净利润增速放缓，扣非后净利润保持较高增长。分季度看，公司2023Q1、Q2、Q3单季度营收分别同比增长 0.66%、11.12%、6.55%；归母净利润分别同比增长 8.70%、13.25%、7.77%；扣非后归母净利润分别同比增长22.49%、58.17%、16.71%。 毛利率提升、净利率下降，经营现金流出大幅增加。毛利率方面，公司 2023前三季度毛利率同升 0.64个 pct 至 12.30%。期间费用率方面，公司期间费用率同升 0.66个 pct 至 8.05%，其中销售费用率同降 0.02个 pct 至 0.21%；管理费用率（含研发费用）同升 0.13个 pct 至 6.09%；财务费用率同升 0.54个 pct至 1.73%（主要因为利息费用增加及汇兑收益减少）。此外，2023年前三季度公司投资收益 7.16亿元，同比减少 62.55%；计提资产+信用减值损失 34.27亿，同比减少 11.42%。综上，公司 2023年前三季度净利率同比下降 0.13个 pct 至2.92%。经营活动现金净流出 359.23亿元，较 2022年同期净流出同增 100.37%（主要因为收到税收返还减少、规模增长带动两金增加）。其中收现比同比上升2.57个 pct 至 91.33%，付现比同比上升 2.15个 pct 至 94.29%。 海外新签高增 43.19%，增持股份彰显发展信心。2023前三季度，公司新签合同 8168.29亿元，同增 5.67%。其中，境内、境外分别新签 6643.34亿元、1524.95亿元，分别同比-0.33%、43.19%。2023前三季度分业务看：能源电力业务4331.55亿元，同增 36.06%；水资源与环境业务 1245.15亿元，同减 19.12%； 基础设施业务 2396.10亿元，同减 16.57%；其他业务 195.48亿元，同增 44.62%。 2023年 9月 26日控股股东中国电力建设集团有限公司拟增持公司 A 股股份，累计增持比例不低于增持前公司已发行总股本的 1%，不超过增持前公司已发行总股本的 2%，增持总金额不超过人民币 24亿元，显示电建集团对公司价值的认可及未来持续稳定发展的信心。 盈利预测与评级。公司从水电行业领军者向新能源投资运营商转型顺利，受益“一带一路”，海外新签高增，且“水、能、砂”发展速度亮眼。我们预计公司23-24年 BPS 分别为 10.14和 10.95元，给予 2024年 0.7-0.8倍市净率，合理价值区间 7.67-8.76元，维持“优于大市”评级。 风险提示。回款风险，业务拓展风险，政策风险。

事件：公司发布 2023三季度报告。报告期内公司实现营收 4214.01亿元，yoy+6.08%（ 调 整 后 ）， 实 现 归 母 净 利/扣 非 净 利 94.91/92.50亿 元 ，yoy+10.18%/+32.31%（ 调 整 后 ）。23Q3单 季 度 ， 实 现 营 收 1396.53亿 元 ，yoy+6.48%（ 调 整 后 ）， 实 现 归 母 净 利/扣 非 净 利 27.12/26.50亿 元 ，yoy+7.77%/16.54%（调整后）。业绩符合预期。 23Q3营收稳增 6%，扣非净利高增 17% 23Q1-3，公司实现营收 4214.01亿元，yoy+6.08%（调整后），归母净利/扣非净利分别 94.91/92.50亿元，yoy 分别+10.18%/32.31%（调整后）；23Q3，公司实现 营 收 1396.53亿 元 ，yoy+6.48%（ 调 整 后 ）， 归 母 净 利/扣 非 净 利 分 别27.12/26.50亿元，yoy 分别+7.77%/16.54%（调整后），非经常性损益同比减少1.8亿元。 23Q3毛利率改善，经营性现金流小幅承压 毛利方面：23Q1-3，公司毛利率为 12.30%，yoy+0.64pct；分季度看，23Q1/Q2/Q3毛利率分别 12.21%/11.83%/12.88%，yoy 分别+1.16/-0.19/+1.00pct。 费用方面：23Q1-3，期间费用率为 4.88%，yoy+0.49pct，销售 / 管理 / 财务 / 研发费用率分别为 0.21% / 2.93% / 1.73% / 3.16%，yoy 分别-0.02/ -0.03/ +0.54/+0.16pct。其中财务费用率上升主系利息费用增加及汇兑收益减少。23Q3，期间费用率为 5.30%，yoy+0.74pct，销售 / 管理 / 财务 / 研发费用率分别为 0.22%/ 3.15% / 1.93% / 3.84%，yoy 分别-0.01/ -0.21/ +0.96/ +0.27pct。 现金流方面：23Q1-3，公司经营性现金流净流出 359.23亿元，同比多流出179.94亿元（调整后），主系收到税收返还减少、规模增长带动两金增加；23Q3，经营性现金流净流入 33.76亿元，同比多流出 10.28亿元。 海外业务高景气持续，水利业务有望受益万亿国债增发 “一带一路”高峰论坛成果丰硕，看好海外业务持续性。2023年 10月 17-18日，第三届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行，国家主席在开幕式上宣布中国支持高质量共建“一带一路”的八项行动，提及：构建“一带一路”立体互联互通网络，统筹推进标志性工程和“小而美”民生项目，持续深化绿色基建、绿色能源、绿色交通等领域合作，继续举办“一带一路”国际合作高峰论坛等。10月 17日，“一带一路”企业家大会举行，中国电建在海水淡化、水利、水电、新能源、垃圾发电等多个领域累计签约 110亿美元，涉及亚太、中东北非、美洲、欧亚等区域。 万亿国债聚焦水利水务等领域，公司“懂水”规划设计优势凸显。2023年 10月24日，人大常委会决议，23Q4将增发 1万亿元国债。规模看，全部通过转移支付方式安排给地方使用，初步考虑在 2023年安排使用 5000亿元，结转 2024年使用 5000亿元；投向看，其资金主要用于 8个方向，聚焦水利水务、灾后重建等领域。公司具备“懂水”规划设计和全产业链一体化优势，积极构建并完善水环境业务管控体系。23M9，公司新签环北部湾广东水资源配置工程 A1标施工合同、沙湾河深圳水库截排工程施工总承包Ⅱ标段等项目。 新签额看，公司能源电力、境外业务表现亮眼。23Q3，公司新签额 2131.98元，同比稳增 8.85%。分业务看，能源电力、水资源与环境、基础设施新签额分别 1149.79/224.53/707.21亿元，yoy 分别+25.21%/-22.44%/-0.33%；分地区看，境内、外新签额分别 1646.87/485.11亿元，yoy 分别+5.70%/ +21.07%。 申报发行基础设施公募 REITs，转型轻资产运营模式、拓宽融资渠道 据公司 2022年 8月 5日公告，中国电建拟以五一桥水电站（1-5号机组）为底层资产开展基础设施公募 REITs 申报发行工作。五一桥水电站位于四川省甘孜藏族自治州九龙县，总装机容量约 13.7万千瓦。进展方面，2023年 9月 25日，公司收到证监会和上交所对本次发行基础设施公募 REITs 的受理通知，尚需获得其审核同意。我们认为，发行基础设施公募 REITs 可盘活公司存量资产，提供股权融资通道和投资退出渠道，助力公司转型轻资产运营模式和打通项目“投融建管退”全流程良性循环。 盈利预测与投资建议：预计公司 2023-2025年营业收入 6589、7668、8906亿元，同比增长 15.26%、16.38%、16.14%，归母净利润 133.09、157.19、186.57亿元，同比增长 16.39%、18.11%、18.69%，对应 EPS为 0.77、0.91、1.08元。现价对应 PE为 6.77、5.73、4.83倍。当前公司价值低估，维持“买入”评级。 风险提示事件：基建投资不及预期，相关业务开展不及预期，大宗商品价格波动风险

事件： 公司发布了2023年三季报。 2023年前三季度， 公司实现营业总收入4214.0亿元， 同比增长6.1%； 归母净利润94.9亿元， 同比增长10.2%； 扣非归母净利润92.5亿元， 同比增长32.3%。 2023年Q3， 公司实现营业总收入1396.5亿元， 同比增长6.6%； 归母净利润27.1亿元， 同比增长7.9%， 扣非归母净利润26.5亿元， 同比增长16.7%。 点评：公司前三季度业绩稳健增长， 境外新签合同增速亮眼。 2023 年前三季度，公司营业总收入、 归母净利润和扣非归母净利润分别同比增长 6.1%、10.2%和 32.3%， 业绩增长较为稳健。 前三季度经营净现金流-359 亿元，上年同期为-179 亿元。 2023 年 1-9 月， 公司新签合同额约 8168 亿元，同比增加 5.7%； 其中， 境内新签合同金额为 6643 亿元， 同比减少 0.3%，境外新签合同金额为 1525 亿元， 同比增加 43.2%； 能源电力、 基础设施、水资源与环境新签合同额分别占累计新签合同金额的 53.0%、 29.3%、15.2%。 公司前三季度毛利率有所提升。 2023 年前三季度， 公司毛利率同比提升1.0 个百分点至 12.9%， 或因公司业务结构优化； 期间费用率同比上升0.7 个百分点至 8.1%， 其中销售费用率、 管理费用率分别为 0.2%、 2.9%，均同比持平； 财务费用率为 1.7%， 同比提升 0.5 个百分点。 2023 年 Q3公司毛利率环比 Q2 提升 0.6 个百分点至 12.3%， 销售净利率环比 Q2 下降 0.1 个百分点至 2.9%。 公司是清洁能源电力建设龙头， 投建营一体化快速发展。 公司核心业务包括工程承包与勘测设计业务、 电力投资与运营业务。 公司拥有完整的水电、 火电、 风电和太阳能发电工程的勘察设计与施工、 运营核心技术体系， 水利电力建设一体化能力和业绩位居全球第一， 是全球水电、 风电建设的领导者， 清洁可再生能源行业领军地位日益巩固。 投资建议： 公司是清洁能源电力建设龙头， 未来成长可期。 预计公司2023-2024年的每股收益分别为0.75元、 0.92元， 当前股价对应PE分别为7倍、 6倍， 维持对公司“买入” 评级。 风险提示： 新签订单增速下滑； 回款进度不及预期； 货币政策超预期紧缩

继续看好公司成长前景，维持“买入”评级中国电建发布三季报， 23Q1-3实现收入 4206亿，同比+6.08%，归母净利润为 95亿，同比+10.18%，扣非净利润为 92亿，同比+32.31%；单三季度实现收入 1393亿，同比+6.48%，归母净利润为 27亿，同比+7.77%，扣非净利润为 26亿， 同比+16.71%，其中 23Q3非经常性损益项目较去年同期减少 1.81亿。 截至 23年 10月 17日， 控股股东电建集团以集中竞价交易方式累计增持公司 0.34亿股至 91.15亿股 A 股股份， 持股比例由 51.82%增至 52.91%， 后续将按照增持计划继续择机增持公司股份， 央国企增持体现出股东对于公司未来发展的信心，彰显央国企中长期投资价值。 能源电力订单维持高增长，海外市场景气回升23M1-9公司实现新签订单总额 8168亿元，同比增长 6%， 约为全年新签合同计划的 74%，其中能源电力/水资源与环境/基础设施分别新签合同金额 4332/1245/2396亿元，分别同比+36%/-19%/-17%； Q3单季新签订单2132亿元，同比增长 9%， 能源电力/水资源与环境/基础设施分别新签合同金额 1150/225/707亿元，同比分别+25%/-22%/-0.3%，能源电力订单保持高增长，能源类基建仍维持较高景气度。 从地区分布来看， 海外新签订单高增长， 23M1-9公司海外订单新签达 1525亿元，占总订单金额比例为19%，同比增+43%， Q3单季海外新签订单增速达 21%，受益于“一带一路”战略持续推进，公司海外市场规模有望进一步增长。 盈利能力小幅改善，现金流阶段性承压23Q1-3公司毛利率为 12.3%，同比+0.64pct，单三季度毛利率 12.88%，同比+1pct，盈利能力小幅改善。 23Q1-3期间费用率 8.05%，同比+0.66pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.02/-0.03/+0.16/+0.54pct，其中财务费用同比+54.22%，主要为利息费用增加及汇兑收益减少。 前三季度资产及信用减值合计计提 34亿，同比减少 4.42亿，投资净收益同比减少11.96亿至 7.16亿，综合影响下公司净利率为 2.92%，同比-0.13pct， Q3单季度净利率为 2.57%，同比-0.12pct。 23Q1-3CFO 净额为-359亿，同比多流出 180亿，收付现比分别为 91%/94%，分别同比变动+2.57pct/+2.15pct。 拟分拆电建新能源上市，打造新能源板块旗舰上市平台分拆完成后，公司仍控股并表电建新能源。电建新能源作为公司唯一的集约化发展新能源业务品牌，充分整合了公司旗下各子企业持有的新能源电站资产，主营风力及太阳能发电项目的开发/投资/运营/管理。 考虑到项目推进或分拆预案推进不及预期，我们调整公司 23-25年归母净利润至132/153/176亿（前值为 133/156/184亿）， 认可给予公司 24年目标 PE8x，对应目标价为 7.08元，维持“买入”评级。 风险提示： 战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期、分拆上市预案落地存在不确定性。

事件： 公司发布 2023 年三季报。 业绩稳健增长， 盈利能力小幅提升。 2023Q1-3，公司实现营业收入 4214.01亿元，同比增长 6.12%，实现归母净利润 94.91 亿元，同比增长 10.18%，实现扣非后归母净利润 92.50 亿元，同比增长 32.31%。单季度来看， 2023Q3 公司实现营业收入 1393.42 亿元、同比增长 6.48%，实现归母净利润 27.12 亿元、同比增长 7.77%，实现扣非后归母净利润 26.50 亿元，同比增长 16.54%。2023Q1-3， 公司经营性现金流净流出 359.23 亿元， 较去年同期多流出 179.94亿元。 2023Q1-3 公司毛利率为 12.30%，较去年同期提升 0.64pct，盈利能力小幅提升。 能源电力新签合同增速较快。 公司 2023Q1-3 新签合同金额 8168.29 亿元，同比增长 5.67%。 按业务类型分， 能源电力业务（ 包括水电、风电、太阳能发电、火电、电网等） 新签合同 4331.55 亿元， 同比增长 36.06%；水资源与环境业务（ 包括水利、水务、水环境治理和水生态修复等） 新签合同金额为 1245.15亿元， 同比减少 19.12%；基础设施业务（ 包括市政、房建、铁路、城市轨道交通、公路、机场、港口与航道等） 新签合同金额为 2396.10 亿元， 同比减少16.57%； 其他业务新签合同金额为 195.48 亿元， 同增 44.62%。 “一带一路”成果丰硕，境外订单增速亮眼。 共建“一带一路”十年来，公司在海外共签署能源电力合作项目合同总额约 6,700 亿元，占公司海外新签合同总量的 50.68%；在“一带一路”沿线国家共签署能源电力合作项目合同总额约 3,900 亿元，占海外能源合作项目总量的近六成。 公司参建了老挝南欧江梯级水电站、巴基斯坦风电项目群、巴西美丽山特高压输电线路等一大批重点能源电力工程和中老铁路、雅万高铁等一大批基础设施互联互通项目。 在最近召开的第三届“一带一路”高峰论坛期间， 公司签约沙特 PIF 第三轮 Saad 2 光伏项目、阿根廷波德综合水利枢纽项目和老挝色贡 1000 兆瓦风电项目设计、采购、运输合同等一系列项目。 高峰论坛前后公司共签署各类协议合同金额共计约 110 亿美元。 2023Q1-3，公司新签境外合同额 1524.95 亿元，同比增长43.19%。 作为中国企业“走出去”的重要力量和电力建设行业走向海外的领军企业，公司将紧抓政策性机遇，继续深耕传统市场、拓展新兴市场，持续推动公司海外业务实现高质量发展。 投资建议： 预计公司 2023-2025 年营收分别为 6,425.02 亿元、 7,148.11 亿元、7884.54 亿元，分别同增 12.21%、 11.25%、 10.30%，归母净利润分别为 130.44亿元、 153.58 亿元、 177.57 亿元，分别同增 14.06%、 17.74%、 15.62%， EPS 分别为 0.76 元/股、 0.89 元/股、 1.03 元/股，对应当前股价的 PE 分别为 6.95 倍、5.90 倍、 5.10 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 订单落地不及预期的风险； 应收账款回收不及预期的风险。