基建设计龙头受益江苏省基建投资高位及稳增长政策加码，具备科研/技术/市占率领先优势，突破检测认证/资产管理/安全咨询SaaS 等；目标25年咨询业务100亿营收。 投资要点：[维Ta持ble增_S持um。m2a0r2y1] 年净利增 22%低于预期，下调预测 2022-23 年 EPS 为0.43/0.48 元（原0.65/0.77 元）增速14/13%。预测公司24 年EPS 为0.53元增速10%。考虑到公司受益江苏省基建投资及稳增长政策加码，发力安全咨询/数字化等新业务，上调目标价至8.28 元，对应22 年19 倍 PE。 营收降7%净利增22%，毛净利率提升。1）21 营收51 亿元（-7%）其中工程承包占5%营收下降45%，Q1-Q4 单季营收增速24/-25/-14/1%。21 归母净利润4.7 亿元（+22%）系费用及项目管控，Q1-Q4 单季度增速351/6/18/18%（去年同期-91/-22/-52/-40%），扣非净利增27%，减值4.1 亿元（-7%）。2）毛利率38.3%（+2.44pct），四费率18.79%（-0.19pct），净利率9.8%(+2.25%)。3)经营净现金流0.87 亿（-89%）,ROE8.1%(+0.26pct)。 地方设计龙头具科研/技术/市场优势，加速数字化智能化。1）国内首家工程咨询A 股上市公司，科研/技术能力、市占率等居国内前列。2）突破检测认证/资产管理/安全咨询SaaS/PaaS 等业务领域，探索培育智慧/城市运营/双碳/数字化平台等新领域。3）引进珠实集团作为战略股东，目标2030年ENR 全球工程设计公司150 强TOP20，苏交科广州业务中心将力争成为广州市属最大的全球领先工程咨询企业。 经济下行压力下稳增长需持续加码，江苏省基建建设投资维持高位。1）一季度GDP 增速4.8%。国际国内环境超预期变化经济下行压力加大，稳增长政策实施力度需加大，重点项目开工建设加快形成更多实物工作量。 2) 央行下调金融机构存款准备金率0.25 个百分点，释放长期资金约5300亿元。3）2022 年江苏省年度投资计划5590 亿元，其中基础设施项目28个，年度投资2162 亿元占比约40%。 风险提示：政策发力不及预期，疫情反复，国际化经营风险等

Q2业绩高增28%；公司作为国内基建设计龙头将受益基建增速趋势回升，订单业绩望延续高增长；积极推进工业化建造。 投资要点： [维Ta持bl增e_持Su。mmHa1ry营] 收20.2亿元(+5.3%)、归母净利2.26亿元(+9.2%)、扣非增速17.1%符合预期，我们维持预测2020-22年EPS 为1.15/1.38/1.65元增速23/21/20%；基建增速趋势回升，基建设计龙头先行受益，上调目标价至19.34元，对应2020-22年16.8/14/11.7倍PE，增持。 毛/净利率提升，经营净现金流略好转。1)Q1/Q2单季营收增速-27/27.7%、净利增速-22.3/27.7%；2)H1毛利率33.4%(+2.7pct)，我们推测或因高毛利率的设计业务占比提升且EPC业务毛利率亦提升；净利率11.3%(+0.2pct)； 3)四费率15.1%(-0.3pct)，销售费用率4.7%(+0.7pct)/管理6.4%(-0.3pct)/研发4.1%(-0.4pct)；4)经营净现金流-4.2亿元(上年同期-4.6亿元)；5)资产负债率62.1%(+1.1pct)。 H1新签订单高增26%，推进工业化建造，持续推动人才储备及激励。1)H1新签订单50.4亿元增速+26%，其中勘察设计38.8亿元增速+16.7%、工程承包11.6亿元增速约66%，彰显较强抗风险及市场开拓能力；2)专项债+特别国债等助基建资金来源好转，看好基建增速趋势回升4个季度以上；且十四五重大项目前期规划将落地、江苏交通基建投资力度强，公司为行业龙头将充分受益；3)与省交建局成立“江苏省交通工程工业化建造研发中心”，致力达到数字孪生的工业化智能建造水平；完成改扩建工程近20km 新型全预制装配式桥梁设计，开展预制构件产品的自动化、智能化生产线研发；加快推进工业化建造基地选址；4)继续推进智慧交通/智慧养护/高铁设计等；5)拟实施第二期员工持股将激励动力；自2020年起拟每年投入不低于1000万元用于关键人才的引进。 催化剂：基建增速反弹、订单落地提速、推进工业化建造等核心风险：应收账款风险、订单执行情况低于预期等

维持增持。公司2019年营收214亿元(+6%)、净利10.2亿元(+10.7%)符合预期,扣非增速32.9%;考虑疫情影响,下调预测公司2020-21年EPS至0.7/0.77元(原0.8/0.91元)增速6/9%,预测2022年EPS为0.85元增速11%;参考同业可比公司估值并考虑公司为国内民营PPP龙头之一,给予2020年16倍PE,上调目标价至11.2元,增持。 毛毛/净净利率小幅提升,经营现金流大幅好转。1)2019年单季度净利增速21/-1/16/8%;2)毛利率10.2%(+0.8pct),其中土建施工9.8%(+1.1pct);净利率4.82%(+0.16pct);3)四费率2.56%(+0.29pct);4)经营净现金流3.6亿元(上年-11亿元)因加强施工项目回款/应收回收,收现比68.3%(+3.6pct)/付现比59.6%(+8.1pct);5)应收账款占总资产17.2%(-2.6pct),负债率80.3%(+1pct)。 数业务结构持续优化,在手订单保障倍数3.7倍倍。1)2019年新签204亿元,传统施工业务171亿元(+3%)、PPP项目33亿元;2)传统施工业务中公建/厂房/市政类项目占比47.9%,房建占比从上年的96.8%下降至41.3%;从投资主体角度看,非民营投资项目占比49.7%;3)截至2019年末在建项目783亿元,保障倍数3.7倍;4)2020年计划新签300亿元(+47%)。 积极布局装配式建筑/新基建/医护康养等多元新兴领域。1)子公司龙元明筑将S-SYSTEM钢结构全装配化产品迭代升级到2.5版本,最高装配率95%;2)PPP投建有序推进,截至目前共设立SPV公司66家、累计开工率超90%;未来将持续发展运营业务,打造国内领先的PPP全生命周期投资运营服务平台;3)推进可转债、拟资产证券化,将为项目建设赋动能; 4)将布局新基建潜在机会如智慧城市/数据中心等;拟联合设立医养产业基金拓展医养市场;将利用PPP优势探索分布式光伏发电业务。 风险提示:订单增长/新业务拓展不及预期,基建投资下行等

本报告导读: 2019年业绩增速11%、新签订单增速13%,公司深化改革推出大工管/营销/专业设计平台,推进BIM/装配式装修等研发,看好订单业绩延续较高增长。 投资要点: 维持增持。公司2019年营收308亿元(+22.9%)、净利23.5亿元(10.6%)、符合预期;考虑疫情影响,下调预测公司2020-21年EPS至1.01/1.15元(原1.05/1.18元)增速15/14%,预测2022年EPS为1.32元增速14%;维持目标价12.62元,目标价对应2020/21年12.5/11倍PE,增持。 毛/净利率略下降,经营现金流高流入。1)2019年装饰/互联网家装/设计收入占比75/13/6%,增速27/16/2%;2)单季净利增速9/16/8/11%;3)毛利率18.4%(-1.1pct),互联网家装降幅明显21%(-8.7pct);净利率7.3%(-1.3pct);4)四费率8.65%(-0.69pct);5)经营净现金流17.6亿元(+6.4%),连续四年维持高流入彰显收款能力强;收付现比92%(+0.3pct)/87%(+3.1pct);6)负债率61%(+1.8pct),应收账款占总资产55.7%(-0.1pct)。 新签增速13%仍较快,公装增速17%亮眼。1)2019年新签订单442亿元增速13%(2018年24%),单季度增速30/21/4/1%,H2增速明显下滑因主动控制B端地产业务且C端扩张放缓;公装新签250亿元增速17%较快,住宅165亿元增速6%,设计28亿元增速20%;2)截至2019年末已签约未完工订单670亿元增速17%,保障倍数约2.2倍。 深化改革推出大工管/营销/专业设计平台,推进BIM/装配式装修等研发。 1)深化改革,首创大工管平台、实现集资源/降成本/增效率;建立营销大平台、打造专业设计平台;2)引领BIM/VR/装配式装饰等关键技术研发,“装配式建筑产业基地”之一、加速推进3.0版本的开发研究,将实现由点向面的快速市场突破;3)受益政策支持装饰工程总承包/全装修比例要达到30%,行业龙头将最受益;4)股权激励2019年要求已满足,2020-21年要求营收+16.7/14.3%、净利+13.1/11.6%(满足其一),将激发动力。 风险提示:基建投资增速快速下行、地产政策趋紧等

增持。公司 2019年营收 20.2亿元(+26.5%)、净利 3.6亿元(+11%)低预期,因融资环境/地方财政等制约。考虑疫情影响,下调预测 2020-21年 EPS至 1.47/1.93元(原 1.6/1.94元)增速 30/32%,预测 2022年 EPS 为 2.51元增速 30%。考虑园林板块风险偏好提升,且参考同业可比公司估值,给予2020年 17倍 PE,上调目标价至 24.99元,上调评级为增持。 Q4。 净利增速大幅回升,经营现金流承压。1)2019年单季度净利增速12/11/-23/34%,Q4明显回升;2)2019年毛利率 28.8%(+0.64pct),净利率 18.65%(-1.76pct);3)四费率 6.62%(+1.35pct),管理费用率 7.02%(+1.44pct)因人员和薪酬增加、新增无形资产摊销,研发费用率 3.09%(+1.27pct);4)经营净现金流-0.78亿元(-10.3%)因支付的工程采购款及保证金增加;5)应收账款占总资产 11.3%(-1.8pct),资产负债率 49.7%(+6.1pct)。 2019年新签订单高增 163%,未来将继续突出生态核心、增强设计施工统筹力度。 未来将继续突出生态核心、增强设计施工统筹力度。1)公司 2019年收入占比生态修复 53%、市政景观 45%,市政占比提升因完成产值增加;2)2019年累计中标 90.6亿元(+199%)、累计签订67.8亿元(+163%);3)继续以生态修复为核心,持续强化在生态湿地/水体治理/沙漠公园/国储林/森林公园等领域的品牌优势与先发优势;4)增强设计与施工的统筹力度,优化设计与施工的协同效果;5)加大研究生态湿地以及水治理专项硬技术,不断提升环境保护的软实力。 拟定增夯实主业,员工持股激发动力。1)拟以 14.69元/股定增募资不超过5.15亿元,控股股东及一致行动人拟全额认购,将用于补流/保障在建项目顺利实施/优化资本结构/增强持续经营能力/降低经营风险;2)2019年首期员工持股已完成购买,15.26元/股、总金额 2015万元,将激励动力。 核心风险:基建投资/生态环保投资力度低于预期,新签订单增速下滑等

维持增持。公司披露 2020年一季报,营收约 17.7亿元(-2.6%)、归母净利约 1.02亿元(+16.8%)符合预期;维持预测 2020-22年 EPS 为 0.41/0.54/0.66元增速 58/32/22%;公司为钢结构行业新签最快且装配式医院等领域优势强,参考同业可比公司估值并给予一定估值溢价,综合 PE 及 PS 两种估值法,上调目标价至 11.68元,对应 2020/21年 28.5/21.6倍 PE,增持。 Q1订单高增 147% 超预期,着力实施 1号工程+ 装配式 EPC 双引擎驱动战略,积极推进装配式双引擎驱动战略,积极推进装配式+ 大健康特色模式。1)Q1新签 49.8亿元(+147.4%),截至 Q1末已中标尚未签约 16.1亿元;2)Q1高增因持续转型升级和发展创新,EPC 总包优势提升,在装配式医院/学校/体育场馆 EPC 及机场/火车站等基建领域实力强劲;且装配式钢结构建筑迎重大发展机遇;3)公司抢抓 1号工程,从分包向 EPC 总包转型,业绩弹性超预期将释放;4)致力成为国内装配式学校/医院第一品牌,将发挥大股东旗下萧山医院的品牌效应,培育装配式+大健康的特色商业模式;5)拟投建年产 20万吨新型装配式钢结构数字化工厂;6)拟回购股份用于股权激励彰显发展信心。 从 钢结构行业渗透率将从 7%到 到 30% 迎黄金 10年,浙江大力推进装配式公司将充分受益。 年,浙江大力推进装配式公司将充分受益。1)国内钢结构渗透率约 7%远低发达国家 30-50%,四大需求端爆发助渗透率提升迎黄金 10年;2)国家会议强调加强传统基建,浙江推进沿海高铁/超级磁浮等工程,总投资超 3万亿,基建领域钢结构需求将爆发;3)浙江大力推进装配式,提出 2020年新开工装配式建筑占比30%以上、累计建成钢结构装配式住宅 500万平米以上;4)且考虑杭州2022年亚运,公司深耕浙江将充分受益,且 EPC 总包亦实现省外突破。 催化剂:新签订单提速、政策支持钢结构力度增强等风险提示:总包/装配式推进不及预期、传统建造方式的桎梏等

维持增持。公司2019年营收16.2亿元(-1.8%)、归母净利3.25亿元(-25.6%)低于此前预期,因土地环保约束导致项目推进延缓且周期延长等,下调预测公司2020-21年EPS为0.87/1.06元(原1.37/1.58元)增速21/23%,预测2022年EPS为1.31元增速23%;参考同业可比公司估值,土地环保新政利好项目推进、刺激政策落地利好基建反弹,给予公司2020年16倍PE,下调目标价至13.92元,维持增持。 毛/净利率下滑,经营现金流承压。1)2019年单季净利增速4/-25/-37/-52%;2)2019年毛利率43.5%(-4.1pct)因利润率高的勘设占比下降、利润率低的工程占比提升;净利率20.1%(-6.4pct);3)四费率12.7%(+0.7pct),其中研发费用率4.3%(+0.6pct);4)经营净现金流0.52亿元(-80%)因销售回款低于上年同期;5)应收账款占总资产49.6%(+4pct),资产负债率30.5%(-0.1pct)。 刺激政策频加码,安徽交通基建将迎热潮。1)国家会议首提加强传统基建;财政部近期拟再提前下达1万亿专项债额度;环保土地新政将加快基建在手订单转化和新项目立项;2)安徽是交通强国第二批试点,到2025年新增高速公路里程1900km以上/总通车里程6800km(2019年末4877km);3)十四五开局年重大项目前期规划将落地,设计将先行受益。 坚持“1233”战略,推进数字化转型。1)2019年新增合同20.38亿元增速11.6%(2018年-20%),省内占比72%增速7.6%/省外占比28%增速25.6%;在手订单35.34亿元增速19.5%;2)公司2020年经营计划:营收增长10-30%,归母净利增长10-30%;3)坚持“1233”战略,巩固省内+加强省外,新拓展省外地市级以上市场36个;4)拓展美好乡村/环境治理等新兴业务;5)加强技术研发,推进数字化转型如智慧交通/云勘察等。 核心风险:基建投资低于预期、订单执行情况低于预期等。

事件: 公司披露2020Q1经营数据,新签订单3402亿元增速14.4%。 评论: 维持增持。疫情全球扩散导致经济就业压力大增/财政货币政策后续仍可期,基建增速将提升,公司订单保障倍数近4倍且新签望延续较高增长,维持预测2020-22年EPS为1.72/1.93/2.15元增速15/13/11%,维持目标价14.74元,对应2020/21年8.6/7.6倍PE,维持增持。 Q1新签增速14.4%/工程承包增速22%超预期,看好2020年延续较高增长。1)公司Q1新签订单约3402亿元增速14.4%(2019Q1为6.3%),延续了2019Q2起的较快增长;工程承包约3070亿元增速22%(2019Q1为6.3%),其中铁路约530亿元增速53.1%/公路约421亿元增速-39.7%;勘察设计约79.5亿元增速89.9%;2)Q1境外新签约468亿元增速366.6%;3)Q1新签超预期彰显疫情影响下超强抗风险能力及市场开拓能力,且印证份额提升逻辑;4)看好2020年订单延续较高增长:2020年计划新签约2.14万亿(较2019年目标+29%);新增专项债投向基建比例超75%/用作资本金比例提升;后续货币上继续降息降准、财政上赤字率上调/发行特别国债/增加专项债规模等或可期。 经济下行财政货币宽松将延续,高铁轨交央企龙头份额提升将显著受益。1)3月新增社融约5.2万亿超预期(同比多增2.2万亿);新增人民币贷款2.9万亿(同比多增1.2万亿);2)较多中长期贷款流向基建,3月末基础设施业中长期贷款余额约23万亿增速10.5%(+1.8pct);3)金融委会议强调加大逆周期调节、要素市场化改革鼓励盘活存量建设用地、发改委印发2020年新型城镇化的相关任务、中国经营报《关于征求上调铁路工程造价标准编制期综合工费方案意见》国家铁路局7种工程类别上调幅度15~35%之间,近期政策利好不断加码;4)考虑疫情全球扩散致经济/就业压力大增,基建增速望回升,公司为国内高铁轨交央企龙头份额提升将显著受益。 在手订单保障倍数高+基建资金来源好转等,业绩望保持较高增长。1)公司2020/21年预测PE仅5.5/4.9倍几近10年新低,远低沪深300的10/8.9倍;国际对比看,公司PE(TTM)仅6.4倍远低于法国万喜的14.3倍;2)2019年末基金持仓比例3.98%(2018年末6.11%);3)新签望高增长(2019年增速27%)/在手订单丰沛(保障倍数近4倍)/订单结构优化(非铁路/非工程占比提升)将改善盈利,2020年十三五最后一年赶工期/基建资金来源好转/财政货币仍可期,业绩望保持较高增长;4)我们判断公司2020年经营现金流好于上年,2021年亦将维持较好水平;5)拟引进太平人寿等8家战投,债转股将降低负债率;央企首家披露分拆上市望进一步提振估值。 核心风险:疫情扩散、基建投资不及预期、资金面转紧等。

维持增持。国家会议首提加强传统基建,刺激政策再加码基建投资趋势回升,土地环保新政加快项目推进,维持预测2020-22年EPS为1.38/1.66/1.98元增速23/20/20%。参照历史平均24倍PE,参考同业可比公司估值及公司龙头地位,给予2020年15倍PE,上调目标价至20.7元,维持增持。 复盘历史两次大涨股价最高涨幅50%以上,PE均值过去5年24倍当下仅11倍。1)2016年财政货币宽松/PPP加杠杆/资管大发展,江苏公路投资增速从-17%到83%,公司并购+异地扩张助业绩增速31%,最高涨幅56%,PE从25到37倍;2)2018Q4-2019Q1,政策定调稳增长,江苏公路投资增速从-45%到4%,公司开启全球布局/拓展EPC业务,2018/19年业绩增速34/31%,最高涨幅64%,PE从9到13倍;3)公司过去5年平均PE为24倍,当前仅11倍,国际设计龙头之一WSP为36.1倍(TTM)。 国家会议首提加强传统基建,Q2业绩筑底反转、趋势回升至少1年以上。 1)国家会议定调将加大宏观政策力度、首提加强传统基建,正名定位超此前市场悲观预期;2)5月两会将是政策高峰期,Q2财政货币加码政策将集中落地,财政上如专项债扩大/赤字率上调/特别国债等、货币上如降准降息等,基建投资将趋势回升;3)土地环保新政将加快基建在手订单转化和新项目立项;4)江苏/浙江等省加强交通基建力度。 多区域多行业设计龙头,积极布局智慧城市/智慧交通等新基建。1)2019年新签80.1亿元(+25%),2020年目标增长15%-35%;2)行业新老基建双驱动:①从公路设计主导到高铁/轨交设计取得突破+成为国内机场APM领域技术主导;②积极布局环保/智慧城市/智慧交通等;3)区域全国市场布局基本完成+积极拓展海外;4)拟实施第二期员工持股将激励动力。 核心风险:应收账款风险、订单执行情况低于预期等。

维持增持。公司2019年营收107.5亿元(+37%)、归母净利5.6亿元(+34%)、扣非增速81%超此前预期,因新建产能释放、管理效率提高等,上调预测2020-21年EPS至1.29/1.62元(原1.26/1.52元)增速21/25%,预测2022年EPS为1.99元增速23%;钢结构板块风险偏好提升,且参考同业可比公司估值,给予公司2020年16倍PE,上调目标价至20.64元,增持。 Q4净利大增165%,经营净现金流下降45%因加大采购。1)公司2019年单季净利增速31/-7/-1/165%,Q4大增或因产能释放/回款较好/减值冲回;2)2019年毛利率14.2%(-1.4pct),钢结构业务11.8%(-0.64pct)或因产能爬坡;净利率5.2%(-0.08pct);ROE11.96%(+2.11pct);3)期间费用率7.42%(-2.17pct),其中研发费用率2.82%(-0.29pct)/管理费用率2.17%(-0.54pct)/财务费用率0.62%(-0.94pct);4)经营净现金流8.7亿元(-44.8%)因加大采购;5)应收账款占总资产13.2%(-2.3pct),资产负债率61.3%(+3.7pct)。 2019年制造订单大增58%,成本/产业链/规模化等优势将助集中度提升。1)2019年产能约240余万吨(+50%)、产量187万吨(+29.9%),未来产能将扩至400万吨同业第一/利用率将提升;2)2019年新签149亿元(+26.6%),制造类138亿元(+57.6%),承接雄安高铁站(二标段)/济南超算中心/宁德时代湖西锂离子电池扩建等重大项目;3)专注高端制造,技术要求高/制造难度大/工期要求紧的订单竞争优势及议价能力更强;4)人口城镇化/高科技新基建/消费升级推动钢结构需求爆发,公司完善采购体系增强成本优势,且智能制造/产业链/产品线/规模化/专业化/生产管理高效等优势,目前市占率仅约3%将提升;5)加强装配式/智能车库等技术研发。 催化剂:产能释放及利用率好转、政策支持钢结构力度增强等 风险提示:产能释放及利用率提升不及预期、传统建造方式的桎梏等。

维持增持。公司2019年营收436亿元(+17.1%)、净利21.4亿元(+8%)略低预期或因成本抬升,且考虑疫情影响,我们下调预测2020-21年EPS至0.74/0.8元(原0.75/0.82)增速8/9%,预测2022年EPS为0.88元增速9%;维持目标价6.9元,目标价对应2020/21年9.3/8.6倍PE,增持。 成本费用抬升致净利增速低于收入增速,经营现金流大幅好转。1)2019年单季净利增速7/3/16/7%;2)2019年毛利率12.29%(-0.29pct),其中施工业务11.32%/+1.59pct;净利率5%(-0.36pct);3)四费率8.02%(+0.15pct),其中研发费用率3.75%(+0.33pct)/财务费用率1.39%(+0.18pct);4)资产+信用减值损失-0.1亿元(2018年0.57亿元);5)经营净现金流48.8亿元(+217%),因预收款项/应付账款增加;6)资产负债率74.2%(+1.81pct)。 2019年新签增速5%,房产工程41%/市政工程14%较亮眼。1)公司2019年新签(施工+设计)约619亿元增速5%,相较2018年的-9.7%明显提速;2)施工新签约583亿元增速5.3%,房产工程(地基+房建)占比20%增速41%/市政工程占比37%增速14%/轨交占比16%增速-20%/道路占比17%增速-5%;3)按地域分,上海市内新签增速25%/市外-13%/海外56%。 深耕长三角区位优势佳,受益轨交建设热潮。1)长三角一体化发展规划纲要已印发,交通基建是城市群联通的现实需求,公司长三角收入比重超72%将持续受益;2)经济下行财政货币宽松将延续,专项债等修复资金来源,轨交批复已逾1.6万亿,公司为区域龙头将充分受益;3)拟以现金5.39亿元收购上海城建持有的运营集团100%股权,将补足城市基础设施养护运营业务环节、提升全产业链服务能力;4)增量奖励计划2018-19年均达目标将激发动力;5)将继续受益一带一路。 核心风险:疫情扩散、基建投资不及预期、资金面转紧等。

维持增持。公司2019年营收8305亿元(+13.7%)、净利202亿元(+12.6%)、扣非增速9.7%略低预期因Q4减值等;铁公基龙头受益基建反弹,维持预测2020-21年EPS为1.72/1.93元增速15/13%,预测2022年EPS为2.15元增速11%;维持目标价14.74元,对应2020/21年8.6/7.6倍PE,增持。 经营现金流大幅好转,资产负债率明显下降。1)公司2019年单季度净利增速14/18/17/4%;2)2019年毛利率9.64%(-0.14pct),其中工程承包业务毛利率提升(7.46%/+0.19pct),净利率2.72(+0.01pct);3)四费率5.27%(-0.04pct),其中财务费用率0.44%(-0.42pct);4)资产+信用减值损失同增5.4亿元,占营收比0.6%(-0.01pct);5)经营净现金流400亿元(+634%),因提供建设服务及销售商品收到现金增加;6)资产负债率75.77%(-1.64pct)。 2019年新签高增27%,看好2020年延续高增。1)公司2019年新签约2.01万亿增速26.7%(+21.6pct);工程承包约1.73万亿增速28%,其中铁路23.2%/轨交71.4%/房建48.5%;境外增速107%;2)截至2019年末完成3.28万亿保障倍数3.9倍;3)2020年计划营收约8409亿元/新签约2.14万亿(较2019年目标+29%);4)看好2020年延续高增:①疫情全球扩散致经济/就业压力增加②政治局会议提适度提高赤字率/发行特别国债/增加专项债规模等③新增专项债投向基建比例/用作资本金比例提升。 2020年业绩望延续好转,预测PE仅5.7倍几近新低。1)新签望延续高增/在手订单丰沛/订单结构优化,业绩望保持较高增长;2)2020年经营现金流望好于上年,2021年亦将维持较好水平;3)拟引进太平人寿等8家战投,债转股将降低负债率;央企首家披露分拆上市望进一步提振估值;4)2020年预测PE仅5.7倍几近5年新低。 核心风险:疫情扩散、基建投资不及预期、资金面转紧等。

维持增持。公司2019年营收约46.9亿元(+11.7%)、净利约5.2亿元(+30.7%)超预期,拟10转2派2.5元;公司位于基建产业链最前端且综合实力强将先行受益基建反弹,上调预测2020-21年EPS为1.38/1.66元(原1.34/1.65元)增速23/20%,预测2022年EPS为1.98元增速20%;维持目标价16.2元,对应2020-22年11.7/9.8/8.2倍PE,维持增持。 毛/净利率明显提升,经营现金流好转。1)公司2019年单季度归母净利增速29/20/14/47%;Q4高增长或因多个重要项目确认;2)2019年毛利率31.2%(+5pct)因利润率高的勘设等业务占比提升且毛利率提升,利润率低的工程业务占比下降;净利率11.4%(+1.7pct);3)三费率14.5%(+3.1pct),研发费用率4.1%(+3pct);4)经营净现金流4亿元(+23.7%),因业务规模扩大及业务收款增加;5)应收账款占总资产56.1%(+3pct)。 新老基建双轮驱动,拟实施第二期员工持股激励动力。1)2019年新签订单80.1亿元(+25%),勘察设计新签64.1亿元(+12.3%),彰显较强抗风险及市场开拓能力;2)全国市场布局基本完成,积极拓展东南亚等海外市场;3)新老基建双轮驱动:①高铁/轨交设计取得突破,承接苏南沿江等大型项目设计工作;作为国内基建设计龙头之一望先行受益政策加码基建反弹;②成为国内机场APM领域技术主导公司;③环保/水务均取得长足进展;④依托人工智能/5G/BIM等技术,在智慧城市/智慧交通均有突破;4)拟实施第二期员工持股将激励动力:规模不超过3300万元(员工自筹资金:公司计提奖励基金为3:1)/均价11.79元每股/不超过170人/锁定12个月;5)拟以不超过15元/股回购3000-6000万元股份用于实施员工持股。 催化剂:基建增速反弹、订单落地提速等 核心风险:应收账款风险、订单执行情况低于预期等。

维持增持。维持预测公司2019-21年EPS为0.22/0.28/0.36元增速121/28/26%,维持目标价6.33元,对应2020/21年22.6/17.6倍PE,增持。 中标11.3亿元装配式医院项目彰显实力超群。1)该项目中标金额11.3亿元占公司2018年营收的13.1%,工期1080日历天,是公司迄今为止承接的最大医院类装配式建筑项目;2)该项目属于2020年绍兴市重点建设项目(基础设施项目),采用公司装配式集成医院建筑产品,要求主要楼院单体装配化率达60%;3)该项目是公司GBS体系在医院市场的重大突破,以总包模式承建,体现公司在装配式技术体系上的领先优势及竞争力,也彰显公司承接重大总包项目的实力,对未来开拓医院市场有促进作用。 继续看好EPC总包模式订单业绩巨大弹性空间,叠加装配式助腾飞。 1)从分包到EPC总包,收入具翻多倍潜力、盈利能力增强、利润具翻多倍潜力,将助力业绩弹性超预期将释放;2)2019年新签订单中总包占比提升(亿元以上增速30%超过全部订单增速),2020年受益政策支持+技术优势望延续高增长;3)公司在绍兴有50万平方产能的装配式基地,未来将继续新建产能推动装配式业务加速发展,且技术加盟方亦助业务拓展;4)子公司装配式技术获国家科学技术进步奖一等奖;GBS体系覆盖全面且装配化率可高达95%;工业建筑领域JR4精致屋面系统技术领先。 复盘历史,政策支持+商业模式跃迁助股价大涨,动态PE最高到33-99倍。1)2008年四万亿出台叠加政策宽松+钢结构多个规范标准出台+“鸟巢”示范效应,公司股价最高涨3.3倍涨时约12个月,PE从11倍到33倍,2008/09年业绩增长28/53%;2)2014-15年宽松周期叠加光伏催化,公司股价最高涨2.8倍涨时约12个月(2014年64%),PE从19倍到99倍,2014/15年业绩增长12/-28%;3)公司披露Q1业绩预增公告,预计净利1.17-1.38亿元增速10-30%,扣非增速5-25%,疫情影响下仍高增长,且继2019年业绩预增109-131%后再超预期;4)钢结构渗透率从7%到30%超4倍提升空间,且新老基建双轮驱动,公司在老基建领域品牌优势强,GBS体系突破医院/学校/住宅等新兴市场,抢占华为5G实验室/苹果数据中心等新基建,当前PE仅12.6倍明显低估(钢结构板块平均14.6倍)。 风险提示:总包/装配式推进不及预期、传统建造方式的桎梏等。

维持增持。维持预测2019-21年EPS为0.22/0.28/0.36元,增速121/28/26%,维持目标价6.33元,对应2020/21年22.6/17.6倍PE,增持。 Q1业绩预增10-30%再超预期。1)公司披露Q1业绩预增公告,预计净利1.17-1.38亿元增速10-30%,扣非增速5-25%,疫情影响下仍高增长;且继2019年业绩预增109-131%后再超预期;2)原因一:分包升级到总包,收入/利润可翻多倍且盈利增强,Q1技术加盟和EPC贡献利润高达50%;3)原因二:新老基建双轮驱动,老基建领域品牌优势强;GBS体系突破医院/学校/住宅等新兴市场;抢占华为5G实验室/苹果数据中心等新基建。 装配式/EPC商业模式跃迁助腾飞,技术优势一流。1)公司在绍兴有50万平方产能的装配式基地,未来将继续新建产能推动装配式业务加速发展,且技术加盟方亦助业务拓展;2)EPC总包业绩弹性超预期将释放,2019年新签订单总包占比提升(亿元以上增速30%超过全部订单增速),2020年受益政策支持+技术优势望延续高增长;3)子公司装配式技术获国家科学技术进步奖一等奖;GBS体系覆盖全面且装配化率可高达95%;工业建筑领域JR4精致屋面系统技术领先。 复盘历史,政策支持+商业模式跃迁助股价大涨动态PE最高到33-99倍。 1)2008年四万亿出台叠加政策宽松+钢结构多个规范标准出台+“鸟巢”示范效应,公司股价最高涨3.3倍涨时约12个月,PE从11倍到33倍,2008/09年业绩增长28/53%;2)2014-15年宽松周期叠加光伏催化,公司股价最高涨2.8倍涨时约12个月(2014年64%),PE从19倍到99倍,2014/15年业绩增长12/-28%;3)钢结构渗透率从7%到30%超4倍提升空间+新老基建需求增强,公司当前PE仅13倍明显低估。 风险提示:总包/装配式推进不及预期、传统建造方式的桎梏等。