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龙元建设 建筑和工程 2019-09-25 7.34 -- -- 8.49 15.67% -- 8.49 15.67% -- 详细
基建稳增长加码促行业加快复苏,PPP进入高质量发展期。近期国常会要求专项债加快发行及使用,金融委会议要求加大逆周期调节力度,央行全面降准资金持续释放,在地产明确不作为短期刺激经济手段背景下,基建稳增长有望持续加码,促行业加快复苏。当前PPP行业已进入高质量发展期,在监管系列PPP清理整顿政策出台后,行业洗牌加速,专业性及合规性高的龙头公司所面临的竞争环境趋于改善,市占率有望逐步提升。 充足订单护航稳健增长,项目陆续进入投资运营回收期。在PPP行业规范调整之际,公司战略性放缓业务扩张节奏,加大项目回款力度,主动控制经营风险,以实现健康可持续发展,2019H1营收及业绩分别增长9%及11%,进入稳健增长新阶段。目前公司累计承接PPP业务量达840亿元,约为2018年PPP业务收入的10.8倍,截至2019H1末账上货币资金达45.9亿元,同时在手前期PPP已进入运营回款阶段,有望进一步改善公司资金情况,充足订单及现金助力公司强化竞争优势,实现持续稳健增长。 PPP资产交易市场迎发展良机,公司专业定价能力突出有望受益。近期《政府和社会资本合作(PPP)资产交易规则》正式发布,明确了PPP资产交易详细相关规则,有望为PPP社会资本方提供重要变现渠道,提升资金使用效率,PPP二级市场迎发展良机,专业定价能力强的企业有望获得重要发挥空间。公司旗下龙元明城与杭州城投为国内一流PPP投融资、建设和运营团队,拥有国家发改委PPP专家库专家8位,财政部PPP专家库专家9位,是双库专家人数最多的社会资本之一,公司能够清晰地把握项目运行各个环节成本,业内定价实力突出,PPP资产交易定价有望成为全新业务增长点。 基础设施运营能力储备雄厚,停车场业务有望快速发展。我国存量基础设施规模庞大,对专业运营管理服务的需求与日俱增,目前公司已拥有园区运营、停车、市政道路养护等运营机构,并重点布局医疗养老、文化体育、教育、环保等民生运营领域,相关业务能力储备雄厚。同时730政治局会议大力推进城市停车场补短板工程建设,公司所投资的益城停车是国内最早进入停车产业的企业之一,拥有丰富产业资源、技术支持和运营经验,投资建设运营泊位总数超过1.3万个,未来有望持续受益停车场建设运营市场快速发展。 投资建议:我们预测19-21年公司净利润分别为10.1/11.6/13.7亿元,同比增长10%/14%/18%,对应EPS分别为0.66/0.76/0.89元(18-21年CAGR为14%),当前股价对应PE分别为11/10/8倍,PB(LF)仅1.1倍。考虑到公司在行业内独特的竞争力及未来持续稳健增长潜力,维持“买入”评级。 风险提示:PPP落地不达预期风险,项目融资进度不及预期风险,PPP政策风险,利率快速上行风险,传统房建业务下滑风险等。
龙元建设 建筑和工程 2019-09-03 7.00 -- -- 7.96 13.71%
8.49 21.29% -- 详细
H1业绩增长11%有所减速,行业调整之际主动减速求稳。2019H1公司实现营收113.3亿元,同比增长9%,其中实现PPP业务收入43.8亿元,同比稳健增长9%,占比达39%与去年同期基本持平,在PPP行业调整之际,公司未进一步加快相关业务扩张节奏,控制经营风险,以求实现稳健可持续发展。2019H1实现归母净利润4.4亿元,同比增长11%,在同业公司业绩普遍显著下滑之际仍能实现稳健增长难能可贵。非经常性损益3637万元,较上年同期增加3211万元,主要系向参股公司项目建设提供资金支持取得利息收入较多所致,扣非后归母净利润4.0亿元,同比增长3%。分季度看,2019Q1/Q2分别实现营收增速8%/10%,实现归母净利润增速21%/-1%,Q2单季在收入加快增长同时业绩基本持平,主要因高利润率PPP业务收入占比有所下降。 毛利率提升,费用率持平,融资较为顺畅。2019H1公司毛利率9.4%,较去年同期提升0.28个pct,其中传统土建施工/PPP施工业务分别实现毛利率8.2%/11.7%,YoY+2.7/-1.6个pct,PPP施工业务毛利率有所下降预计主要因部分收益率较低PPP项目阶段性贡献收入较多所致。期间费用率3.0%,与去年同期基本持平,其中销售/管理(加回研发)/财务费用率YoY+0.0/+0.1/-0.1个pct。所得税率31.4%,较上年上升2.7个pct。归母净利率3.8%,YoY+0.06个pct。经营性现金流净流出14.4亿元,较上年同期流出收窄3.4亿元,主要因公司19上半年PPP项目施工有所放缓(公司对PPP项目并表处理,收到项目的工程款内部抵消,支付项目的成本资金构成了流出量);投资性现金流净流出21亿元,同比多流出2.2亿元,主要因公司报告期内新投PPP项目资本金及前期费用增长;筹资性现金流净流入40.2亿元,预计主要由PPP项目贷款流入贡献,表明公司PPP项目融资较为顺畅。公司账上货币资金达45.9亿元,充足资金有望助力公司强化竞争优势,实现长期稳健增长。 持续优化存量业务,完善运营布局,追求长期稳健发展。在上半年行业较为低迷之际,公司持续调整经营策略,推进存量业务高质量发展,具体来看:1)持续推进PPP项目有序落地,上半年公司共投资设立SPV项目公司6家,累计投资设立PPP项目公司62家,项目进展顺利。上半年政府回款100%如期履约,回款合计3.73亿元。2)不断开拓PPP业务融资渠道,上半年新增5家合作金融机构,共完成11个PPP项目融资批复,批复金额达34.5亿元,融资提款总额为42.8亿元,较上年同期大幅提高42.5%。项目融资与项目建设进度、项目周期有效匹配。3)打造专业运营服务能力,目前已拥有园区运营、停车、市政道路养护等运营机构,并重点布局医疗养老、文化体育、教育、环保等有关民生运营领域。4)优化传统房建业务结构,公司加大项目精选,国有、外资项目占比提升至45.08%,控制未来回款风险。 投资建议:我们预测19-21年公司净利润分别为10.2/11.6/13.7亿元,同比增长10%/15%/18%,对应EPS分别为0.66/0.76/0.90元(18-21年CAGR=14%),当前股价对应PE分别为11/9/8倍,PB(LF)仅为1.1倍。 考虑到公司在行业内独特的竞争力及未来持续稳健增长潜力,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目融资进度不及预期风险,PPP政策风险,利率大幅波动风险,应收账款风险等。
龙元建设 建筑和工程 2019-09-02 7.00 9.50 13.77% 7.96 13.71%
8.49 21.29% -- 详细
公司近期公布了2019年半年度报告,上半年实现营业收入113.28亿元,同比增长9.09%;净利润4.37亿元,同比增长10.94%。点评如下: 把控风险精选项目,新签订单大幅收缩 2019H1公司累计新签订单71.72亿元,同减61.02%。2019H1公司PPP没有新承接业务,传统施工业务同比下降19.6%,主要系公司目前正在推进PPP项目资产流动性管理,从项目承接源头把控风险,精选项目。截止目前累计中标PPP项目超过800亿元,公司在手订单较充足。公司严格把控项目质量,在手项目优良,毛利率有望上升。 营收稳健增长,毛利率略有上升 2019H1公司实现营业收入113.28亿元,同增9.09%,其中PPP项目为43.81亿,同比增长8.96%。公司持续推进PPP项目有效落地,累计投资设立PPP项目公司62家,项目进展顺利。公司整体毛利率为9.42%,同比增加0.28个百分点。其中PPP项目投资毛利率为0.53%,同比减少30.85个百分点,或因融资情况仍受约束,投资成本增大。PPP施工业务毛利率11.66%,同比减少1.65个百分点。公司积极拓展融资渠道保障资金需求,未来投资成本有望降低,整体毛利率或有提升。 期间费用率稳定,归母净利润提升 2019H1公司期间费用率为2.96%,同比减少0.05个百分点。其中销售费用率0.04%,基本不变;管理费用率1.89%,同比减少0.27个百分点,主要系研发费用单列以及成本管控;财务费用率0.72%,同比减少0.1个百分点,基本不变;研发费用率0.32%。2019H1公司发生资产减值损失和信用减值损失合计0.69亿,同比降低8.1%,主要系公司传统施工业务产生的应收账款下降,坏账损失减少;但不计提坏账的长期应收账款(主要是PPP业务)本期增加较多。归母净利润4.37亿元,同增10.94%。 经营现金流略有好转,资产负债率略有增加 2019H1公司收现比为0.5333,同比增加0.13个百分点,主因上半年政府回款100%如期履约,回款合计3.73亿元。付现比0.6076,同比降低0.03个百分点。经营性现金流净流出14.4亿元,同比好转3.37亿元,公司回款能力增强,经营现金流情况略有好转。资产负债率为80.27%,同比增加1.6个百分点,因报告期内公司积极拓展融资渠道,新增5家合作金融机构,融资提款总额同增42.52%导致。随下半年公司PPP项目进入运营期,公司加大力度回收应收款,资产负债率有望降低。 投资建议 公司PPP订单有效落地执行,高质量签单毛利率有望提升。但考虑到PPP项目营收增长率及毛利率不及预期,我们小幅下调2019-2021年EPS为0.72、0.90、1.12元/股(原0.8、1.03、1.18元/股)对应PE为10、8、6倍,下调目标价至9.5元(原10.4元),维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目推进不达预期,资产负债率过高融资能力受限。
龙元建设 建筑和工程 2019-07-26 6.62 8.04 -- 7.29 10.12%
8.49 28.25% -- 详细
公司起家于房建,发展为PPP龙头民企公司起家于房建,在PPP业务上不断深化发展,现已具备PPP项目融资、施工、运营的全周期运营能力,同时还在积极深化投管、投顾业务,不断提升PPP业务专业服务能力。目前在手PPP项目70个,总投资额超800亿,在手项目具有入库率高、地区结构优化、融资到位佳、开工率高等特征。 多渠道募集资金补充弹药2018年公司非公开发行募集资金总额约28.67亿元用于渭南等4项PPP项目中。公司今年全面加强催收工作,加快资金回笼,同时也在积极推进包括应收账款ABS、可转债等工具,多渠道补充弹药。 PPP行业进入有序发展时期2019年初以来,财金10号文、40号文以及《政府投资条例》等文件再次强调PPP的合规性,其初衷是防止部分PPP项目增加地方政府隐性债务。虽然短期内部分不合规的PPP项目可能面临清库的影响,但是长期来看有利于行业向更稳健、合规的方向发展。 风险分析PPP相关政策趋紧;PPP项目落地率不达预期;定增资金减持;基建整体投资增速可能不及预期。
龙元建设 建筑和工程 2019-04-29 7.34 10.31 23.47% 7.43 0.27%
7.36 0.27%
详细
新签订单小幅收缩,PPP项目质量优良 报告期内公司累计新签订单371.51亿元,同减24.99%。其中传统施工建筑业务全年承接业务165.82亿元,同减4.99%;PPP新承接业务205.69亿元,同减35.88%,或因监管趋严融资收紧背景下公司审慎承接PPP项目,确保项目高质量。截止目前累计中标PPP项目849.47亿元,公司在手订单较充足;共有国家级PPP示范项目12个,省级PPP示范项目8个,入库率近100%,项目质量优良;四季度PPP新签订单86.03亿元,同增24.19%,呈现边际回暖态势。公司计划19年新接订单不低于350亿元,略低于18年;其中PPP项目不低于150亿元,助力业绩提升。 营收稳健增长,PPP项目贡献升高 公司2018年实现营业收入202.13亿元,同增13.09%,其中PPP项目收入占比为38.07%,同比增加12.83个百分点,主要系入库PPP项目中46项已进入执行阶段,相关收入为76.18亿元,落地执行情况较好。四季度营收50.82亿元,同减4.40个百分点,或因大环境所致订单收入确认时点滞后。公司整体毛利率为9.46%,同比增加1.07个百分点;其中PPP项目投资毛利率为17.73%,同比减少20.22个百分点,或因融资趋紧投资成本扩大;PPP施工业务毛利率13.74%,同比增加1.28个百分点。随19年公司PPP项目进入运营期,未来整体毛利率或有提升。由于PPP业务增加,公司长期应收款增加至181.25亿元,同增152%。 期间费用率下降,归母净利润提升 期间费用率为2.27%,同比减少0.74个百分点。其中销售费用率0.02%,同比基本持平;管理费用率1.65%,同比减少0.51个百分点,主系研发费用单列;财务费用率0.32%,同比减少0.51个百分点,或因公司定增带来利息收入;研发费用率0.27%。归母净利润9.22亿元,同增52.05%。因PPP项目保持较高落地率并成功转化,预计19Q1归母净利润将持续快速增长。 现金流稍有恶化,定增使资产负债率降低 公司收现比为0.65,同比减少4.82个百分点,或因房建业务垫资增多;付现比0.52,同比增加2.21个百分点,或因向供应商付现金增加。经营性现金流净流出10.98亿元,流出量同增6.83亿元。资产负债率为79.30%,同比减少4.04个百分点,因报告期内定向增发2.68亿股,募集资金28.40亿元;公司19年将加大力度回收应收款,资产负债率有望持续降低。 投资建议 PPP订单边际回暖,落地执行持续加速,毛利率高于传统业务,定增支撑业绩快速增长。我们维持公司19年EPS为0.80元/股,小幅下调20年EPS为1.03元/股(原1.11元/股),新增21年EPS1.18元/股,对应PE为9、7、6倍,维持目标股价10.4元/股,维持“买入”评级。 风险提示:融资成本较高影响盈利能力;PPP项目推进不达预期
龙元建设 建筑和工程 2019-04-26 7.66 -- -- 7.58 -1.94%
7.51 -1.96%
详细
18年业绩逆势高增长52%符合预期,PPP业务推进持续顺利。公司2018年实现营收202.1亿元,同比增长13%,其中实现PPP业务收入76.5亿元,同比大幅增长70%,占比达38%,较17年提升12.8个pct,PPP项目开拓顺利,公司在PPP行业经历调整之际避免了项目停摆,显示出出众的PPP专业能力。2018年实现归母净利润9.2亿元,同比增长52%,符合市场预期,在同业公司业绩普遍低于预期之际实现逆势高增长难能可贵。非经常性损益2.9亿元,较上年增加1.6亿元,主要系向象山县影视城开发公司收取的项目延付款利息收入,以及向参股公司的项目建设提供资金支持取得利息收入较多所致,扣非后归母净利润6.3亿元,同比增长32%。分季度看,Q1-4分别实现营收增速36%/16%/10%/-4%,实现归母净利润增速81%/58%/24%/51%,预计随着PPP行业触底回归健康发展,融资环境持续改善趋于宽松,2019年公司在手PPP订单有望继续保持较快转化,实现业绩稳健增长。 毛利率提升,费用率降低,新开工项目增多致现金流出增加。2018年公司毛利率9.5%,YoY+1.1个pct,其中PPP项目施工业务毛利率13.7%,YoY+1.3个pct,高利润率PPP业务占比提升带动公司毛利率延续提升趋势。期间费用率2.3%,YoY-0.4个pct,其中销售/管理(加回研发)/财务费用率YoY+0.0/-0.1/-0.4个pct,财务费用率有所下降主要系募集资金使用效率增强所致。资产减值损失1亿元,与上年持平。所得税率25.3%,较上年下降2.2个pct。归母净利率4.6%,YoY+1.2个pct。经营性现金流净流出11.0亿元,较上年同期多流出6.8亿元,主要系公司18年新开工PPP项目增多所致(公司对PPP项目并表处理,收到项目的工程款内部抵消,支付项目的成本资金构成了流出量);投资性现金流净流出44亿元,同比增加7.5亿元,主要系公司18年新投PPP项目资本金及前期费用增长所致;筹资性现金流净额77.0亿元,同比增长132%,其中非公开发行募集资金28.7亿元,银行流贷及PPP项目贷款增加约48.3亿元(其中PPP项目贷款预计主要以无担保长期贷款形式发生在项目公司层面,上市公司并表处理偏保守)。总体来看,公司18年在PPP行业下行周期中虽放慢节奏,但仍稳步推进PPP项目投资和建设规模。 充裕的在手现金与优质订单促未来业绩稳健增长。公司15-18年新承接PPP订单额分别为76.5/217.1/309.4/205.7亿元。2018年公司在在手订单较为充足的情况下优先追求订单质量,适度放慢了订单承接速度。公司计划2019年新签订单不少于350亿元,其中PPP业务不低于150亿元。截至2018年末,公司累计承接PPP业务量826亿元,约为2018年PPP业务收入的10.8倍,订单量充足,且其中有4个项目(合计超38亿元)进入财政部第四批示范项目、有12个国家级示范项目、8个省级示范项目,PPP入库率接近100%,订单质量十分优质。目前公司在手货币资金达41.9亿元,充足的资金有望助力公司强化竞争优势,实现长期稳健增长。 投资建议:我们预测19-21年公司净利润分别为11.5/14.2/17.3亿元,同比增长25%/23%/22%,对应EPS分别为0.75/0.93/1.13元(18-21年CAGR=23%),当前股价对应PE分别为10/8/7倍。考虑到公司在行业内独特的竞争力及未来持续稳健增长潜力,目前具有较强投资吸引力,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目融资进度不及预期风险,PPP政策风险,利率大幅波动风险,应收账款风险等。
龙元建设 建筑和工程 2019-04-02 8.20 10.96 31.26% 8.61 5.00%
8.61 5.00%
详细
维持增持。政策改善民企融资叠加PPP全产业链落地,公司业绩有韧性,维持预测2018-2020年EPS为0.60/0.79/0.98元,增速53/31/24%。因板块估值中枢上行及公司龙头优势,给予2019年14.0倍PE,对应上调目标价11.06元(原10.27元),对应2018-2020年PE为18.4/14.0/11.3倍,34%空间,增持。 政策及融资改善助推PPP施工提速叠加地产产业链回暖保障公司短期业绩增长韧性,PPP全产业链业务落地支撑中长期成长弹性。1)2018年末在手未执行订单收入比3.35倍,外部PPP政策稳定叠加信用改善、内部公司团队及资源优势驱动,公司旗下PPP项目融资及施工进度将提速保障工程利润较快增长。同时回报率-融资成本剪刀差保障投资回报上升;2)2019年地产政策预期改善,2019年前2月施工面积同增6.8%显著提升,房建业务受益;3)公司前瞻布局前端投顾/中端建设管理/后端运营及资产交易等PPP全产业链业务2019年或全面落地贡献盈利,打开成长空间。 公司目前估值仅反映了工程施工逻辑、尚未反映PPP全产业链业务平台成长优势,间接持股航宇科技或提升估值弹性。1)目前公司股价对应2019年PE仅10.4倍与建筑板块估值(10.4倍)持平,表明市场对公司估值逻辑仅在于工程施工业务增长预期,或因之前PPP项目多数处于建设期,PPP全产业链逻辑缺乏市场基础。伴随2019年PPP项目集中进入运营期,PPP全产业链业务市场逐步成熟,市场将对公司PPP全产业链成长逻辑重新估值定价;2)公司间接持有航宇科技25.27%股权,受益科创板题材。 催化剂:社融增速上行、央行降准降息、PPP产业链业务规模高增等。 风险提示:信用持续收紧、融资成本大幅上行、财政支出大幅下滑等。
龙元建设 建筑和工程 2019-03-26 8.90 -- -- 8.96 0.67%
8.96 0.67%
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我们认为公司在2014年迎来战略拐点大举进军深耕PPP市场,稳步转型PPP投融资运营服务商,有力推动业绩增长和结构优化。 当前业绩增速快、盈利稳提升,现金流并表致负但改善空间大,有息负债率低于同业水平,资金充裕; 公司成长于宁波、壮大于上海,耕耘江浙沪市场近四十载,当前业务仍聚焦长三角区域,有望充分受益区域内一体化国家战略实施; 公司是最专业的PPP社会资本之一,具备先发优势、专业优势和生态优势这三大显著业务优势,专业能力和理念贯穿前中后端全产业链; 公司PPP项目储备充裕,绝大多数入库并处于执行阶段,且具备良好运营基础; 公司秉持合规为王的业务风格,当前更加稳健,业务业绩表现超越市场; 公司有能力应对民企开展PPP业务面临的三大挑战,实现健康发展; PPP市场将在不断规范中稳步增长,PPP民企高弹性业绩和估值有望充分受益紧信用环境转暖,未来在政策倾斜下市场份额将有提升,PPP条例出台等因素有望成行业良性催化剂; 与市场观点的不同之处: 市场普遍低估公司的专业合规优势对业务的积极影响。公司承接业务时相比同行更为审慎,在紧信用环境下未出现被清退项目、未主动放弃项目、业绩未出现大幅回调,且项目入库率极高,大多数已处在执行阶段; 市场普遍低估民企承接的PPP项目的可经营性和投资收益规模、高估民企项目的政府付费比例。我们认为公司2018-2020PPP投资收益能达到5.5亿/15.8亿/24.2亿,毛利率趋于40%左右。公司仅在医教文体等垂直民生设施领域就拥有约150亿项目,相对市场具备运营利润空间优势; 市场普遍对PPP模式带来的影响和PPP民企前景过度存疑、整体态度中性偏悲观。我们通过剖析Vinci提出对我国PPP企业的五点启示,认为PPP业务确实具有长期想象空间,能够稳定推动业绩、提升整体盈利、贡献更大比例和更高质量的现金流、实现健康的财务状况和更高的市场认可度; 投资策略:我们建立了公司2015-2020 PPP项目进度模型以估算历年PPP施工收入,对2015-2017施工收入实现了较好复盘,并预测了2018-2020收入。预计公司2018年-2020年营业收入分别为224亿元、260亿元和281亿元,每股收益分别为0.6元、0.79元和0.95元,对应PE分别为14.7X、11.2X和9.3X。通过对比9家代表性PPP园林民企,我们认为当前公司合理估值为18倍,对应10.81元/股,上调至“强烈推荐”评级。 风险提示:PPP政策风险,订单落地不及预期,财务风险。
龙元建设 建筑和工程 2019-03-21 8.77 -- -- 9.40 7.18%
9.40 7.18%
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公司公告签署《富阳区大源镇及灵桥镇安置小区建设工程PPP项目合同》,项目总投资23.2亿元,采用PPP+EPC模式,合作期限为18年,其中建设期3年,运营期15年,公司为项目社会资本方联合体牵头人。 在手现金及优质订单充足,未来业绩增长动力强劲。公司15年/16年/17年/18年/19年初至今新承接非框架PPP订单额分别为77/217/309/184/39亿元。2018年公司在手订单较为充足的情况下优先追求订单质量,适度放慢订单承接速度。目前在手未执行PPP订单额约为700亿元,预计为2018年PPP相关收入的9倍,十分充足。公司截至最新披露财报账上货币资金达41.3亿元,有息资产负债率仅为23%,在当前紧信用的环境下,充足资金有助于强化竞争优势、跨越成长。 专业性及合规性优异,助力穿越行业周期。凭借出众的PPP领域专业能力以及对资产负债表的合理管理,公司在2018年PPP行业经历调整之际避免了项目停摆,使得项目如期推进;在合适时候正确选择股权融资充实资本,使得在信用收缩环境中公司拥有充足现金平稳度过,2018全年继续实现50%-60%的较快增长。预计随着PPP行业触底回归健康发展,融资环境持续改善趋于宽松,2019年公司在手优质PPP订单有望继续保持较快转化、实现业绩持续快速增长。 PPP行业逐步迎来复苏,优质民营PPP龙头有望加快成长。2019年两会政府工作报告提出“有序推进政府与社会资本合作(PPP)”,与2018年报告中PPP内容缺位相比,体现了管理层对经历规范整顿后的PPP持支持鼓励态度。近期财政部外发财金10号文肯定PPP行业发展方向,明确合规PPP执行标准,厘清PPP与地方隐性债务关系,明确政府付费类项目实施条件,并在民资及外资参与,项目股权融资与盘活存量资产方面给予大力支持,有利于促进当前PPP加快发展。结合当前信用趋于扩张、资金成本下降的环境下,预计今年PPP行业将逐步迎来复苏,前期资金充足、业务合规稳健的公司有望在行业复苏期内加快成长。 投资建议:我们预测2018-2020年公司净利润分别为9.5/12.5/16.3亿元(17-20年CAGR=39%),对应EPS分别为0.62/0.81/1.06元,当前股价对应PE分别为14/11/8倍。考虑到公司在行业内独特的竞争力及未来持续快速增长潜力,目前具有较强投资吸引力,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目融资进度不及预期风险,PPP政策风险,利率大幅波动风险,应收账款风险。
龙元建设 建筑和工程 2019-03-14 7.75 -- -- 9.40 21.29%
9.40 21.29%
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新签订单现边际好转,PPP项目落地加速促盈利提升 监管趋严融资收紧背景下公司审慎选择PPP项目,适度放缓签单速度,但目前在手订单较为充足,且基建投资回暖背景下公司第四季度PPP项目签单已出现边际改善,未来签单情况有望好转。高质量PPP项目落地转化速度快,公司目前项目执行率较高,根据我们的统计入库项目中落地率达82.14%,PPP业务为整体毛利率水平的提升做出较大贡献。根据PPP项目具体情况,我们对各个PPP项目未来所能带来的收入进行了大致预测,预计2018年PPP项目将贡献80以上的收入,2019年有望突破100亿。此外,财政部10号文出台进一步规范PPP项目,公司应当注意部分项目所在地的财政风险。 政策利好解民企之困,多渠道融资解决资金需求 信用环境逐渐好转,多项政策出台为民企融资解困,公司作为PPP龙头企业之一有望直接受益于融资端的改善,推进业务顺利执行。2018年上半年,PPP融资审批与提款工作顺利推进,公司获新项目贷款30多亿元,具体情况预计将在今年4月30日之后于财政部PPP平台公布。除此之外公司积极拓展融资渠道,采取资产证券化、定向增发股票与转让债权等多种方式回笼资金,减轻融资压力。目前公司在手货币资金较为充裕,单季财务费用有所回落,未来料稳中有降;2018Q3单季现金流环比改善显著,前三季度较上年同期好转;公司的净利率逐年提升。 定增回笼资金,上半年两批限售股解禁 公司为提升融资能力、推进PPP业务的持续发展曾于2016年2月与2018年4月进行两次定向增发,第一批发行价格为4.37元/股,为公司募集资金净额13.62亿元,已于2019年2月上市流通,第二批发行价为10.71元/股,为公司募资28.40亿元,该批限售股将于今年4月上市流通。两次定增使公司的净资产大幅增加,融资能力有所提高,为公司推进各项业务的持续发展提供必要的资金支持。定增使公司的所有者权益增加,资本结构的稳健性增强,为公司加杠杆构建了一定的空间。 投资建议 PPP项目新签订单情况已现边际好转,落地执行持续加速,毛利率高于传统建筑施工业务,支撑公司业绩快速增长;信用环境改善,多政策出台为民营企业纾解融资困境,公司财费压力有所减轻,净利率逐年提升;过往两次定向增发改善公司现金状况,并且均于今年上半年解禁。预计公司2018-2020年的EPS为0.62、0.80、1.11元/股,对应的PE为12、10、7倍,目标股价为10.4元/股,给予“买入”评级。 风险提示:固定资产投资增速下滑;PPP项目受政策风险影响推进不及预期;融资成本较高影响盈利能力
龙元建设 建筑和工程 2019-02-01 6.18 -- -- 8.13 31.55%
9.40 52.10%
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2018年业绩预增50%-60%,逆势高增长难能可贵。公司预告2018年实现归母净利润9.1-9.7亿元,同比增长50%-60%,略超预期;实现扣非归母净利润7.8-8.1亿元,同比增长63.1%-69.4%;其中Q4单季实现归母净利润3.5-4.1亿元,同比继续大幅增长45%-70%。公司在经济下行及同业公司业绩普遍低于预期之际实现逆势高增长难能可贵。这得益于公司在PPP领域的专业能力以及对资产负债表的合理管理:在PPP行业经历调整之际公司凭借出众的PPP专业能力避免了项目的停摆,使得项目如期推进;在合适的时候正确选择股权融资充实资本,使得在信用收缩环境中公司拥有充足现金平稳度过。公司业绩持续高增长主要系在手优质PPP项目持续落地转化所致。预计随着PPP行业触底回归健康发展,融资环境持续改善趋于宽松,2019年公司在手PPP订单有望继续保持较快转化、实现业绩持续快速增长。 在手现金及优质订单充足,未来业绩增长动力强劲。公司15年/16年/17年/18年新承接PPP订单额分别为76.5/217.1/309.4/205.2亿元。2018年公司在在手订单较为充足的情况下优先追求订单质量,适度放慢了订单承接速度。目前在手PPP订单约为700亿元,约为2018年预计PPP相关收入的9倍,十分充足。公司截至最新披露财报账上货币资金达41.3亿元,在当前紧信用的环境下,充足资金有助于强化竞争优势、跨越成长。 PPP行业触底有望回暖,融资环境持续宽松,公司将趋势受益。财政部前期发布征求意见稿中提到,政府对合规PPP项目的支出责任不是隐性负债。该征求意见如成正式稿,则明确给予PPP合规操作的空间。此外,发改委及国办此前也表示PPP条例有望适时推出,将给予行业发展长期稳定的政策预期。在逆周期调节环境中,市场利率不断下行,公司将从中趋势受益。 投资建议:我们预测2018-2020年公司净利润分别为9.4/12.4/16.2亿元(17-20年CAGR=39%),对应EPS分别为0.62/0.81/1.06元,当前股价对应PE分别为10/8/6倍,PB仅1倍。考虑到公司在行业内独特的竞争力及未来持续快速增长潜力,目前具有较强投资吸引力,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目融资进度不及预期风险,PPP政策风险,利率大幅波动风险,应收账款风险。
龙元建设 建筑和工程 2018-11-02 7.15 -- -- 8.17 14.27%
8.17 14.27%
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公司2018年前三季度净利润同比增长53%,低于我们的预期(65%)。18年前三季度公司实现营业收入151亿元,同比增长20.5%,实现归属于上市公司股东净利润5.58亿元,同比增长53.0%。其中3Q18实现收入47.5亿,同比增长10.3%,实现净利润1.64亿,同比增长23.7%。今年以来受紧信用环境影响,民营企业面临融资难困境,公司稳健经营项目推进放缓,导致三季度业绩增速低于我们预期。 随着近期高层表态,民营企业融资支持政策陆续出台,公司未来有望受益于外部环境边际改善。 PPP 业务持续落地提升公司盈利能力,公司综合毛利率继续提升0.65个百分点,净利率提升0.88个百分点。2018年前三季度公司综合毛利率较去年同期提升0.65个百分点至9.15%,加回研发支出,期间费用率较去年同期小幅降低0.20个百分点至2.60%,其中销售费用率基本持平,管理费用率同比降低0.13个百分点至2.06%,财务费用率同比降低0.08个百分点至0.74%,其中PPP 项目开展导致长期借款同比增加38.7亿,但短期借款同比减少0.76亿,上半年定增获得28亿资金缓融资压力的同时亦对财务费用形成一定正向贡献,截至9月末,公司在手货币资金41.3亿元;公司资产减值损失占营业收入比重较去年同期降低0.16个百分点至0.88%,综合影响下公司净利率提升0.88个百分点至3.74%。 付现比降幅大于收现比,叠加支付给职工等现金同比减少使得经营性现金流净额同比少流出1.1亿元,三季度较多PPP 项目推进,投资活动产生的现金流净额同比多流出15.0亿元。18年前三季度公司经营活动现金流量净额为-7.06亿元,同比少流出1.09亿元,2017Q4/2018Q1/Q2/Q3单季净额分别为4.0亿/-9.3亿/-8.5亿/10.7亿,三季度单季改善明显。公司前三季度支付给职工以及为职工支付的现金同比减少2.81亿元,收现比51.5%,同比下降10.9个百分点,长期应收款随PPP 业务开展同比增加19.3亿元,应收账款及应收票据同比增加6.21亿元,存货同比减少9.89亿元,预收款项同比增加1.5亿元;付现比48.5%,同比下降16.3个百分点,应付账款及应付票据同比增加1.19亿,预付款项同比增加2.53亿元。18年前三季度投资活动产生的现金净额为-39.3亿元,同比多流出15.0亿元,其中支付其他与投资活动有关的现金42.0亿元,同比增加16.8亿,趋势上来看2017Q4/2018Q1/Q2/Q3公司单季度支付其他与投资活动有关的现金分别为11.9亿/15.0亿/5.6亿/42.0亿,显示公司三季度较多PPP 项目在执行。 PPP 业务先锋,承接项目优质,利润率水平较高。公司对市场上的大量项目进行了跟踪和筛选,2018年上半年公司承接业务量185亿元,同比增长8.79%,其中传统施工业务89亿元,同比增长14.7%,PPP 业务95.6亿元,同比增长3.78%。公司凭借对PPP 板块的深入研究和丰富实践经验,成功获得较多优质项目,截至2018年6月末,已承接PPP 项目63个,累计总规模742亿元,项目所在地多集中在浙江、山东、陕西等地,其中浙江占比达30%,项目的规范度、可融性、收益率较好,从落地到业绩释放具有更高保障。 融资能力突出,定增用于PPP 项目保障业务发展,发行底价构筑一定安全边际。公司通过多种方式融资支持PPP 业务发展,上半年虽然受到外部紧信用环境影响,仍合计获新项目贷款批复5笔,提款30亿元,项目贷款与项目周期及项目建设进度充分匹配;此外,除债券融资外,18年4月公司第一期应收账款ABS 获得上海证券交易所批准,注册规模为5.19亿元,期限为2.5年,成为国内首单民营企业作为原始权益人获批注册的工程类应收账款ABS 产品;同时公司以10.71元/股的价格非公开发行不超过2.68亿股,募集不超过28.67亿元用于PPP 项目投资,目前定增发行底价倒挂构筑一定安全边际;近期公司再次尝试通过向信达资产转让2.09亿债权加速资金回笼,盘活存量资产。 控股股东及高管增持,彰显对公司未来发展信心。公司控股股东赖朝辉、副总裁颜立群、董事会秘书 张丽,于2018年6月21日至2018年7月10日期间合计增持公司股票300.9万股,累计成交额2000万元,成交均价6.65元/股。 下调盈利预测,维持“增持”评级:PPP 项目推进放缓,下调18-20年盈利预测,预计公司18-20年净利润为9.11亿/12.75亿/16.57亿(原值10.03亿/14.02亿/18.93亿),增速分别为50%/40%/30%; 对应PE 分别为11.2X/8.0X/6.2X,给予增持评级。
龙元建设 建筑和工程 2018-10-31 6.58 7.93 -- 8.17 24.16%
8.17 24.16%
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业绩简评 公司前三季度营收/归母净利151.3/5.58亿元,同比+20.49%/52.95%。 经营分析 民营PPP龙头业绩略有放缓。公司2018前三季度实现营收/归母净利/扣非归母净利润分别为151.3/5.58/5.46亿元,同比+20.49%/52.95%/76.39%。2018Q3单季度营收/归母净利润分别为47.46/1.63亿元,同比+10.28%/23.67%,增速放缓或与行业整体增速下滑有关。 毛利率略有提升,期间费用率保持稳定。公司2018前三季度毛利率/净利率分别为9.17%/3.74%,同比增加0.65pcts/0.87pcts,利润率的上升主要因为高毛利率的PPP业务占比提升。2018年1-9月期间费用率(含研发费用)为2.83%,同比下降0.2pct,基本持平。销售/管理/财务费用率分别+0.01pct/-0.36pct/+0.15pct至0.03%1.83%/0.97%,财务费用率因业务扩张融资增加有所上升。 经营性现金流逐季好转,资产质量总体逐步提升。公司2018前三季度经营性现金流净流出7.06亿元(去年同期-8.15亿元),但2018Q1-Q3经营性现金流为-9.3/-8.5/+10.7亿元,呈现好转趋势,全年有望恢复净流入(2017净流出4.15亿元)。报告期内公司收现比/付现比分别为51.46%/44.09%,同比-10.86pcts/-15.18pcts,收现比有所恶化。因PPP项目融资需求增加,公司9月末长期借款期末较期初增加37.5亿元,占总资产比例提升5.1pcts。叠加4月底通过定增募资28.4亿元,公司9月末货币资金41.26亿元,占总资产8.60%,相较年初4.75%的占比大幅提升。资产负债率78.95%依旧处在高位,但较年初下降4.39pcts,资产质量总体逐步提升。 新签订单充裕,规范PPP融资或成基建资金重要来源。1)根据公司公告,前三季度新签订单219.7亿元(PPP占比57.0%),与2017年营收比达1.23倍,充裕的订单保障未来业绩高增;2)当前内忧外患的宏观环境下,基建托底经济的作用愈加重要。基建补短板的时间和空间需要开拓更多资金来源,在减费降税以及土地购置费增速下行的背景下,我们认为加大规范PPP项目的股权和债权融资或将成为基建资金的重要来源。 投资建议 预计公司2018/2019 年EPS为0.60/0.80元,考虑近期市场风险偏好下降,下调目标价至8.0元,对应2018/2019年PE为13/10倍。 风险提示:PPP政策风险、财务成本风险、回款风险。
龙元建设 建筑和工程 2018-10-30 6.70 8.50 1.80% 8.17 21.94%
8.17 21.94%
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1-9月营收151亿/+20.5%、净利5.6亿/+53.0%略低于预期,小幅下调2018/19年EPS为0.60/0.79元(原0.63/0.87元),增速53/30%。 因板块估值中枢下移,下调目标价为8.58元(原12.75元元),30%空间,增持。 Q3营收放缓拖累业绩不及预期、毛/净利率提升、经营净现金流边际改善。 1)Q1~Q3营收增速36.11/16.30/10.28%,净利增速80.91/57.63/23.67%,Q3增速放缓或主因融资趋紧;2)毛利率9.17%/+0.65pct,净利率3.74%/+0.87pct或主因PPP收入占比提升,三项费用率2.60%/-0.43pct(考虑研发费用同口径三项费用率2.82%);3)经营净现金流-7.06亿(2017年同期-8.15亿)主因付现比降低较多(收现比51.46%/-10.87pct,付现比48.53%/-16.26pct);4)资产负债率78.95%/-3.7pct,资产减值损失占收入比0.88%/-0.16pct。 公司在手现金相对较充裕利于在手订单执行落地,专业PPP团队保驾护航项目推进更合规、更稳健。1)2018年三季度末公司在手现金41.26亿元、占流动资产比13.6%相对较高,利于在手订单稳健落地;2)公司旗下龙元明城和杭州城投发挥PPP人才优势保障PPP项目合规运作/融资推进盈利管控,在未来在市场竞争及发展过程中表现更加稳健;3)2017年9月完成购买的员工持股计划成本11.31元/股(倒挂71%),2018年4月完成定增价格10.67元/股(倒挂62%),2018年6月控股股东及高管增持2000万元/成本6.5-6.7元;4)9月底机构持仓仅7.79%创2016年来最低。 催化剂:PPP项目融资加快、PPP项目回报率提升、基建投资回暖等。 风险提示:利率持续快速上行、PPP项目继续整顿、财政支出收缩等
龙元建设 建筑和工程 2018-10-30 6.70 -- -- 8.17 21.94%
8.17 21.94%
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前三季度业绩增长53%符合预期,PPP 利润贡献占比不断加大。2018 前三季度公司实现营业收入151.3 亿元,同比增长20%;归母净利润5.6 亿元,同比增长53%,符合预期。Q3 单季实现营业收入47.5 亿元,同比增长10%;归母净利润1.6 亿元,同比增长24%。三季度增长放缓主要因公司面对紧信用外部环境主动控制在手PPP 项目开工及施工节奏,积极回收现金所致。前三季度业绩增速也符合我们此前对公司全年业绩增速(约50%)的判断。 目前公司在手现金及优质订单充足,保持了较好的后续增长动能。 毛利率有所提升,三项费用率保持平稳。2018 前三季度公司毛利率9.17%,较上年同期提升0.65 个pct,主要系高利润率PPP 业务占比提升所致。三项费用率2.60%,较上年同期下降0.43 个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.01/-0.36/-0.08 个pct 较为平稳。资产减值损失较上年增加0.02亿元。净利率上升0.78 个pct,为3.69%,盈利能力呈持续提升趋势。 紧信用环境下积极回流现金,PPP 项目融资能力突出。1、经营性现金流:前三季度经营性现金流净额-7.1 亿元,去年同期为-8.2 亿元,其中Q3 单季净流入10.7 亿元,表明公司在紧信用环境下加快账款回收、放慢支出进度产生积极成效。前三季度公司收现比为51.5%,同比显著下降是因为公司对PPP 项目公司采取并表会计处理,公司从PPP 项目收回的工程款被内部抵消处理、而对应支出的成本款项却被记为经营性现金流流出所致。2、投资性现金流:同样由于并表处理,公司投资性现金流流出并非为对项目公司的资本金支出(对项目公司资本金的支出被内部抵消,在投资性现金流里无体现),投资性现金流的流出主要为SPV 公司在PPP 项目中对前期费用的投资。前三季度投资性现金流净额-39.2 亿元,去年同期为-24.3 亿元,同比多流出61%,表明随着公司PPP 项目的新开工增多,项目前期费用支出显著加大。3、筹资性现金流:2018 前三季度筹资性现金流净额68.6 亿元,同比增长88%,其中非公开发行募集资金28.7 亿元,上市公司银行流贷及PPP项目贷款增加约39.9 亿元,反映出PPP 项目融资进展顺利、公司PPP 业务专业能力较强。 在手现金及订单充足,未来业绩增长动力强劲。公司15 年/16 年/17 年/18年至今新承接PPP 订单额分别为76.5/217.1/309.4/172.1 亿元。截至目前在手PPP 订单约为650 亿元,约为2018 年预计PPP 相关收入的6 倍,在手订单十分充足。公司目前账上货币资金达41.3 亿元,在当前紧信用的环境下,在手充足资金有助于强化竞争优势、跨越成长。 投资建议:我们预测2018-2020 年公司净利润分别为9.1/13.6/17.8 亿元(17-20 年CAGR=43%),对应EPS 分别为0.60/0.89/1.16 元,当前股价对应PE 分别为11/8/6 倍,考虑公司高成长潜力,维持“买入”评级。 风险提示:PPP 项目融资进度不及预期风险,PPP 政策风险,利率大幅波动风险,应收账款风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名