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苏博特 基础化工业 2020-11-12 27.78 34.60 34.84% 28.40 2.23% -- 28.40 2.23% -- 详细
行业缓慢增长,集中度加速提升。减水剂市场规模约 350亿,目前进入缓慢增长期,随着预拌混凝土渗透率以及机制砂占比的提升,预计减水剂需求有望维持 3%的增长。行业整体格局相对分散,目前初步形成双龙头格局。 受环保影响,小企业逐渐退出,此外,随着骨料质量下降,下游客户更依赖龙头企业的技术/服务能力,导致行业集中度提升加快,CR3在 15-17/17-19年分别提升 3.4/6.2pct,趋势有望延续。随着骨料质量降低以及适用性更强的第三代减水剂占比提升,行业定制化属性增强,技术服务需求增加,行业定价有望从成本加成模式逐渐转向“产品+服务”模式,行业周期性弱化。 技术/成本优势明显,全国性布局提升竞争力。公司产品性能/技术服务更优,导致工程业务占比较高,而工程业务单价更高,支撑公司整体高均价,19年公司减水剂吨均价 2272元,高出垒知约 12%。公司是行业唯一一家具备聚醚单体合成能力的企业,自产聚醚可提升产品研发能力,同时降低原材料成本,19年公司减水剂吨成本 1199元,低于垒知约 15%。公司母液生产基地相对集中,运输费用率高出垒知约 5pct,随着产能全国性布局的不断完善,运输费用率有望下降,且可提高响应速度增强保供能力,加快市占率提升。 减水剂产能快速扩张,功能性材料加速成长。为打破产能瓶颈,公司 10月份投产泰州 19.2万吨母液,规划 21年投产大英 7.5万吨母液,全部投产后公司高性能减水剂母液产能可达 54.1万吨,较 2019年末增长 97.4%。由于持续的研发投入,近几年公司孵化出较多功能性材料新产品并迅速放量,功能性材料收入增速明显加快,13-16/16-19年收入 CAGR+4.6%/59.8%。 随着品类进一步丰富以及应用不断推广,功能性材料高增长趋势有望延续。 财务预测与投资建议预测公司 20-22年 EPS 1.28/1.73/2.23元,CAGR+28.0%。公司在技术/成本上优势明显,产能迅速扩张,全国性布局逐渐完善。可比公司 21年平均PE15X,22年可比公司/公司平均归母净利润YoY+21%/29%,给予公司30%溢价至 20XPE,对应目标价 34.60元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:地产需求不及预期;原材料价格大幅波动风险;行业价格战风险。
东南网架 钢铁行业 2020-11-05 7.81 10.50 32.58% 8.43 7.94%
8.43 7.94% -- 详细
行业空间大、集中度低,未来将向规模化制造和总包施工两端分化。钢结构比传统结构单平用工工时少42%,在混凝土涨价而钢价下行趋势下,钢结构在成本和效率方面的替代优势较为突出。预计20年行业市场空间近8000亿,其中工程端市场规模超6500亿,到22年CAGR+13%。在制造端鸿路钢构已建立起一定的规模优势,未来其他企业或更多在施工端发力,与其形成合作而非竞争关系。专门从事钢构业务的上市公司工程业务市占率不到3%,项目大型化趋势下龙头的规模和技术优势突出,未来集中度有望提升。 向从分包向EPC转型,构建学校/医院等公建的差异化竞争优势。据市场调查钢结构分包金额在项目整体中占比20%左右,转型总包后可获取更多利润、快速扩大业务规模,并改善营运能力和现金流。我们预计公司20Q1-Q3新签订单YOY+38%,其中EPC占比达到61%,已经在EPC转型中体现出较好的效果。公司在装配式医院/学校等公共建筑领域技术成熟、建造速度和品质上具备优势,我们估计20Q1-Q3订单中30%为学校/医院项目,未来品牌影响力有望扩大,并与集团“大健康”战略形成协同效应。政策推动下未来多省市新建公共建筑将优先采用钢结构,我们预计浙江省每年采用钢结构的公共建筑投资超400亿,华东地区(即江浙沪)的市场空间则超1200亿,公司目前在华东的市占率估计不到5%,未来仍有较大提升空间。 化纤业务筑底,未来对业绩的拖累有望减小。下游纺织服装需求萎缩以及原材料减值双重影响下,20H1公司化纤板块收入/毛利YOY-38%/-151%。我们认为化纤板块业绩已筑底,主要由于需求方面近期海外订单回流、国内服装生产回暖,原料方面原油价格继续下行空间有限、发生大额减值可能性低。 财务预测与投资建议预计20-22年EPS0.37/0.50/0.66元,CAGR+32.92%,可比公司平均PE24/19/15X,由于未来公司盈利增速高于可比公司平均值,给予10%估值溢价,即21年21XPE,对应目标价10.50元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示新签订单及订单转化率不及预期、钢材价格大幅波动、应收账款坏账
石英股份 非金属类建材业 2020-11-03 19.00 22.21 0.36% 20.49 7.84%
22.16 16.63% -- 详细
受期间费用率拖累,业绩不及预期。报告期内公司实现营业收入4.7亿,YoY+1.5%;归母净利润1.5亿,YoY+31.1%;扣非归母净利润0.9亿,YoY-14.0%。Q3单季度实现收入/业绩/扣非净利润1.61/0.28/0.25亿,YoY+3.5%/-25.9%-26.8%,业绩不及预期,主要受期间费用率上升拖累。 高纯石英砂延续高增长,半导体业务开拓低于预期。我们判断报告期内公司高纯石英砂延续高增长,主要由于光伏单晶市场需求旺盛。受疫情影响,公司半导体业务认证进度所有放缓,且市场开拓进度不及预期,我们判断报告期内公司半导体产品订单/销量仅有10%左右增长。我们判断报告期内公司光纤业务销量略有增长,但价格下滑较多,考虑到光纤业务下游竞争仍相对较为激烈,我们认为年内光纤业务价格仍有承压但继续下滑空间有限。 管控能力减弱三费均有提升,承兑增加导致现金流有所恶化。报告期内公司毛利率42.3%,同比下降1.5pct;净利率31.7%,同比提升7.2%,主要受非经常性损益影响。期间费用率18.9%,同比提升2.5pct,其中销售/管理费用率提升0.1/0.5pct;研发费用率提升1.2pct,主要由于新技术研发投入增加;财务费用率提升0.8pct,主要受汇兑损益影响。报告期内公司经营性现金流净额-86万,YoY-102%,主要由于公司收到承兑增加而收到现金减少。 认证持续推进,市场开拓力度有所加大。公司公告近期通过海外知名半导体设备厂商认证,预计21H2有望通过美国应材及国内主流设备厂商认证。公司通过TEL认证后市场开拓进度不及预期,公司近期调整销售团队加大市场开拓力度,预计半导体业务增长有望加快。公司Q3开启变电站建设,预计21年6月完工,6000吨电子级产能有望在21H2全部投产,放量可期。 财务预测与投资建议 预测20-21年EPS为0.53/0.58/0.82元(原EPS0.62/0.90/1.13元),考虑到电子级业务拓展低于预期,调减20年电子级产品销量/均价假设。公司是石英材料龙头,参考半导体材料/光伏/光源行业20年平均109/41/19xPE,采用分部估值法对应市值78.4亿,目标价22.21元,下调至“增持”评级。 风险提示:投产时间延迟;电子级产品销量不及预期;原材料短缺及涨价风险。
旗滨集团 非金属类建材业 2020-11-02 9.23 13.20 15.69% 13.92 50.81%
13.92 50.81% -- 详细
Q3盈利超预期,为历史巅峰。Q1-Q3收入65.55亿,YOY+0.35%;归母净利润12.16亿,YOY+31.13%;Q3单季度收入/净利润YOY+12.11%/73.59%,环比Q2提升0.42/61.68pct。我们预计Q3原片销量接近3200万重箱,净利润21元/重箱,同比增加8元。相比较Q2,Q3原片的销量有所下滑,但玻璃价格在5月份呈现V字反转,单价环比提升。 业绩增速较快主要因为成本端(纯碱和燃料)的下滑。深加工业务也延续较快发展,预计单季度盈利超3000万元。Q4为传统地产赶工期,对需求形成一定支撑,叠加今年竣工预期较好,预计Q4价格大幅下滑风险较小。 受益于低成本毛利率同比提升,现金流改善。整体毛利率35.05%,同比提升6.91pct,主要由于玻璃价格持续上涨且纯碱、燃料成本下降较多。期间费用率13.86%,同比提升2.33pct,其中管理费用率提升1.88pct至10.66%,主要由于员工股权激励、业绩绩效以及维修费增加。前三季度经营性净现金流16.33亿,YOY+60%,增量主要发生在Q3,主要原因是收款能力大幅提升(收现比同比提升11.49pct),同时公司更多使用承兑汇票付款。 加码布局光伏/,药用玻璃,稳步落实中长期发展规划。报告期内公司先后公告将在郴州投资1200吨光伏面板、在绍兴投资1200吨光伏背板以及两条25吨中性硼硅药用玻璃及制瓶生产线。光伏玻璃在未来相当长时间产能存在缺口,价格有望长期保持高位。而药玻由于认证周期较长,市场空间较大,亦是较好的赛道。公司稳步落实“一体两翼”的中长期发展规划,推进产品高端化、优化产品结构,传统浮法周期性波动对公司业绩的影响有望逐步减弱。 财务预测与投资建议预计20-22年EPS为0.60/0.75/0.84元,CAGR+19.01%。公司作为浮法玻璃龙头,旺季中盈利弹性可期,多元化布局有望提估值。根据可比公司平均估值给予公司20年22XPE,对应目标价13.20元,维持“买入”评级。 风险提示地产投资大幅下滑;原料价格快速提升;电子玻璃量产不及预期
北新建材 非金属类建材业 2020-11-02 35.99 42.12 7.86% 42.73 18.73%
42.73 18.73% -- 详细
Q3主业稳健增长,防水带动盈利提速。报告期实现营收120.8亿,YOY+23%;归母净利润20.1亿;扣非归母净利润19.7亿,YOY+6.8%,由于19Q2有诉讼案导致18.3亿元的非经常性损益,扣非净利润增速具有可比性。Q3单季度营收/扣非净利润YOY+36.4%/46%,我们估计增长一方面有防水业务首次并表的因素,另一方面传统主业也有恢复性增长(石膏板/龙骨销量均有增长,预计YoY+10%/30%,单价基本环比持平)。公司预计20年净利润24.6-27亿,对应Q4业绩4.6-7亿元。 产品结构变动影响毛利率,防水业务并表导致应收账款增加。报告期毛利率33.2%,同比下降1.4pct,我们认为主要由于中低端石膏板以及龙骨业务占比的提升。期间费用率12.38%,同比下降0.09pct,其中管理费用率提升0.78pct至8.8%,主要由于防水业务整合支出增加;销售费用率下降1.17pct至3.04%,主要由于运输和广告费用增加较少。Q3单季度实现经营性净现金流8.85亿,同比增加1.87亿,主要由于石膏板/龙骨销售增加。报告期末应收账款账面达22.79亿,YOY+486%,主要由于防水业务增长且其中部分需要垫资,对比其他防水企业情况来看属于正常变动。 竣工需求支撑石膏板稳健增长,防水业务潜力较大。从Q3情况来看下游需求已逐步恢复,由于Q4为传统的赶工期,且今年竣工预期较强,对石膏板需求形成一定的支撑。受益地产基建新开工需求并叠加今年沥青低成本的行业红利,防水业务盈利能力强、为公司贡献了主要的业绩增量,应收账款虽有增长但风险可控,整体看整合后经营质量较好,未来有望依托自身的销售渠道、资金以及产业协同优势取得跨越式发展,成为公司新的业绩增长点。 财务预测与投资建议预计20/21/22年EPS为1.56/1.84/2.09元(原EPS为1.53/1.80/2.05元),盈利上调主要由于调增防水毛利率及其他收益假设。可比公司20年平均PE27X,我们给予公司27XPE,对应目标价42.12元,维持“买入”评级。 风险提示房地产宏观调控政策、低端产能出清不及预期、防水业务整合不及预期
长海股份 非金属类建材业 2020-10-30 12.60 19.76 30.95% 15.62 23.97%
15.64 24.13% -- 详细
Q3业绩降幅收窄,符合预期。报告期内公司实现收入14.8亿,YoY-11.3%,归母净利润2亿,YoY-16.4%,其中Q3单季度收入/业绩5.7/0.7亿,YoY-1.6%/-18.7%,降幅环比Q2(-9.8%/-25.3%)收窄,业绩符合预期。Q3业绩下滑主要受汇兑影响,剔除此影响后我们测算Q3单季度业绩YoY+8.5%。 需求景气恢复,产能扩张逐步兑现。受益国内风电/基建领域需求提升,以及海外需求边际好转,公司玻纤及制品业务产销持续向好,我们预计前三季度玻纤及制品产能利用率达106%,为近三年新高。可转债发行已上会通过,10万吨池窑项目准备动工,预计21Q2点火。公司加速扩张薄毡/短切毡产能,第一条新建薄毡线已实现产能利用预期,第二条生产线预计Q4投产。 盈利能力有望提升,汇兑损失影响短期业绩。报告期内公司毛利率29.9%,同比提升0.3pct,我们判断主要由于化工业务毛利率提升(受益油价大幅下跌),而玻纤及制品业务毛利率略有下降。公司期间费用率14.2%,同比提升1.3pct,其中销售/管理/财务费用率分别同比提升0.4/0.3/0.6pct,财务费用率上升较多,主要由于汇兑损失增加。综合影响下,公司净利率13.3%,同比下降0.9pct。玻纤行业从9月份进入价格上行通道,随着公司的价格调整的逐步执行,公司Q4盈利能力有望提升。报告期内公司经营性现金流净额2.2亿,YoY-5.7%,主要由于公司收到的商业承兑增加而回款现金减少。 周期上行叠加产能释放,21年盈利弹性可期。受国内需求持续向好及海外需求改善,21年玻纤行业景气有望持续。公司6/8月分别公告新建5.65亿平薄毡/10万吨玻纤纱/6.88万吨短切毡产能,较19年底产能分别增长130%/50%/81%,重回高增长。玻纤/化工业务相互协同,盈利能力继续提升。 财务预测与投资建议 预计20-22年EPS0.73/1.04/1.35元,CAGR+23.9%。公司玻纤产能扩张规划较确定,基数较低,盈利弹性较大。随着产能利用率提升,化工业务盈利亦有上行空间。据历史估值法,公司过去3年平均PE为19X,我们认可给予公司21年19XPE,对应目标价19.76元,维持“买入”评级。 风险提示:海外疫情扩大影响终端需求;产能如期投产风险;汇率大幅波动。
华阳国际 建筑和工程 2020-10-30 27.67 29.48 29.13% 28.29 2.24%
28.29 2.24% -- 详细
Q3收入提速,订单高增长奠定未来业绩基础。报告期实现营收11.26亿,YOY+42.95%;归母净利润1.1亿,YOY+22.74%;其中Q3单季度营收/净利润YOY+72.34%/35.64%,环比Q2上升39.7pct/下降67.3pct,收入增速提升主要由于H1签订了17.6亿EPC订单并在Q3逐步执行;净利润增速下降主要由于EPC业务毛利率较低且Q3增速快于设计业务。H1新签设计订单9.04亿,YOY+76%,我们预计到Q3仍可保持较快增长。 业务结构变动影响毛利率,现金流同比改善。报告期毛利率27.56%,同比下降3.96pct,其中Q3单季度毛利率同比下降8.18pct至28.82%,主要由于低毛利率的EPC业务占比提升。期间费用率14.35%,同比下降2.28pct,其中管理费用率下降1.98pct至12.32%,主要由于EPC业务分摊的单位管理费用较少;销售费用率下降0.67pct至1.87%,主要由于EPC业务的单位投标费用较少;财务费用率提升0.35pct至0.15%,主要由于贷款利息、保函手续费增加;本期计提信用减值损失2500万,同比增加700万;综合影响下,净利率为10.32%,同比下降1.79pct。本期实现经营性净现金流-0.46亿,同比少流出5500万,主要由于回款增加,收现比同比提升5.69pct。 全产业链优势突出,人均效能有望提升。政策推动下全过程咨询将成为行业发展必然趋势,公司具备设计-制造-施工的全产业链能力,未来可承接体量较大的全过程咨询订单,成长边界有望逐步拓宽。随着业务扩张公司员工持续增长,18/19年为员工增长高峰、达到58%/46%,但19年人均产值仅30.35万,较17年下滑4.43万,主要由于新员工生产效能未完全释放。对标其他上市建筑设计企业,公司的人均产值/收入仍有较大的提升空间。 财务预测与投资建议 预计20-22年EPS为0.91/1.34/1.83元(原EPS为0.91/1.29/1.81元),盈利上调主要由于小幅调增21-22年设计业务毛利率假设。参考可比公司平均估值给予公司21年22XPE,对应目标价29.48元,维持“增持”评级。 风险提示 应收账款坏账;装配式政策推进不及预期;新签订单及订单转化不及预期。
海螺水泥 非金属类建材业 2020-10-30 51.00 66.20 19.37% 58.67 15.04%
58.67 15.04% -- 详细
Q3经营稳健,业绩符合预期。公司报告期内实现营业收入1239.8亿,YoY+11.9%,归母净利润247.2亿,YoY+3.8%,其中Q3单季度实现收入/归母净利润499.8/86.5亿,YoY+27.8%/1.1%,业绩符合预期。Q3业绩增速较Q2(+21.6%)放缓,主要由于水泥熟料业务吨均价低于去年同期。 需求韧性仍存,行业景气持续。受赶工需求拉动,我们测算公司Q3水泥熟料自产品销量约8879万吨,YoY+3.2%,拉动公司前三季度销量达2.3亿吨,与19年同期基本持平。我们测算Q3公司水泥熟料自产品吨均价下降17元至300元(YoY-5.4%),主要受较长梅雨季影响;吨成本同比下降14元至163元(YoY-7.9%),主要受益于煤价下行。随着上半年基建申报项目在Q4陆续开工并在21年进入主要建设阶段,水泥行业景气有望持续。 其他业务拉低整体盈利能力,管控能力较强费用率持续下降。报告期内公司毛利率/净利率为28.9%/20.6%,分别同比下降3.5/1.4pct,主要由于1)公司水泥熟料吨均价同比有所下滑;2)公司其他业务收入占比提升,而其他业务毛利率较低。公司期间费用率4.0%,同比下降1.1pct,其中销售/管理/财务费用率分别下降0.5/0.6/0.1pct,研发费用率提升0.2pct,研发费用率提升主要由于公司新增部分研发项目。报告期内公司经营性现金流净额235.1亿,YoY-9.6%,主要由于贸易业务规模扩大导致预付款增加较多。 产业链一体化加速推进,价值投资首选。公司销售区域主要在华东/华南地区(20H1收入占自销比重80.4%),区域竞争格局较好,且存在长期需求潜力。公司加快产业链一体化布局,骨料项目落地有望加快,打开盈利增长空间。随着海外业务协同性增强,盈利能力有望进一步提升。公司在手现金充沛,截至20Q3末,公司在手现金+理财约840亿,分红率有望提升。 财务预测与投资建议 预测20-22年EPS为6.62/6.74/6.83元。参考公司2014年至今平均10XPE,公司水泥行业龙头,核心布局区域长期需求有支撑,公司竞争优势明显。我们认可给予公司20年10XPE,对应目标价66.20元,维持“增持”评级。 风险提示:地产需求不及预期;原材料成本大幅上升;海外业务拓展不及预期。
科顺股份 非金属类建材业 2020-10-29 24.19 32.50 53.81% 24.63 1.82%
24.63 1.82% -- 详细
业 绩高增长 ,净利润 环比提 速 。报告期实现营业收入 43.36亿,YOY+30.34%;归母净利润 5.75亿,YOY+113.22%;扣非归母净利润 5.81亿,YOY+122.85%。Q3单季度营收/净利润 YOY+23.98%/175.08%,较 Q2减少 15.74pct/增加 65.02pct,收入增速下降主要由于同期基数较高,19年Q3收入 YOY+75%;净利润增速提升主要由于净利率同比大幅提升。 受益于低成本毛利率同比提升,现金流小幅改善。报告期销售毛利率为39.63%,同比提升 5.94pct,主要由于防水材料成本降价,Q390#及 200#沥青价格虽小幅提升但 Q1-Q3均价仍 YOY-12%;期间费用率 20.33%,同比下降 1.65pct,其中销售费用率下降 1.47pct 至 11.18%,主要由于运输和广告费等同比减少。净利率为 13.25%,同比增加 5.15pct,净利率提升较少主要由于上半年计提了 1亿的存货跌价损失和应收账款坏账。报告期实现经营性净现金流-0.41亿,同比少流出 5600万,其中 Q3单季度实现经营性净现金流 2.9亿,同比增加 600万,主要由于销售回款小幅增加。 Q4业绩仍具备增长弹性,百亿成长空间确定性强。参考 17-19年 Q4单季度收入基本不低于 Q3,若假设今年 Q4收入与 Q3持平,相对去年同期仍有 26%的增速,而 19年 Q4毛利率仅 33%,显著低于目前超 40%的毛利率水平,低基数下公司 Q4的业绩仍有望维持高增长。公司提出到 22年收入突破百亿的发展目标,CAGR+29%,根据新基地投产计划预计 21/22年产能 YOY+28%/22%,随着产能稳步释放,公司中长期业绩增长确定性较强。 财务预测与投资建议公司预计全年净利润增长 100%-150%,我们通过调减 20-22年防水材料成本、管理和销售费用率并调增政府补贴收益假设相应地上调盈利预测,20-22年 EPS 由 0.96/1.30/1.68元上调至 1.30/1.67/2.16元。20年可比公司平均 28X PE,考虑到公司未来的业绩增速低于可比公司平均值,给予 10%的折价,即 25X PE,对应目标价 32.50元,维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅上涨、下游地产需求大幅下滑风险、应收账款坏账风险
东方雨虹 非金属类建材业 2020-10-28 34.00 40.00 14.74% 40.43 18.91%
40.43 18.91% -- 详细
业绩略超预期,Q3继续提速。报告期实现营业收入149.78亿,YOY+16.15%;归母净利润21.30亿,YOY+43.35%;其中Q3单季度营收/净利润YOY+24.22%/58.96%,环比Q2提速3.24/22.66pct,我们认为业绩高增长主要由于1)受益于地产基建新开工需求旺盛,防水材料发货增速较快;2)成本低于去年同期;3)建筑涂料、保温等新品类快速成长。 受益于沥青降价毛利率同比提升,回款能力增强带动现金流持续改善。报告期毛利率39.95%,同比提升3.49pct,主要由于防水卷材成本下降,Q390#及200#沥青价格虽小幅提升但Q1-Q3均价仍YOY-12%。期间费用率20.27%,同比下降1.24pct,其中管理费用率提升0.33pct至7.55%,主要由于股权激励费用增加;销售费用率下降0.74pct至11.18%,主要由于运输和广告费减少;财务费用率下降0.88pct至1.54%,主要由于可转债转股利息减少;净利率为14.24%,同比仅提升2.01pct,主要由于1)疫情影响下部分欠款无法收回,信用减值损失同比增加1.8亿;2)政府补助同比减少2亿。实现经营性净现金流-9.08亿,同比少流出11.4亿,其中Q3单季度同比少流出3.42亿,主要由于回款能力增强,收现比同比提升4.03pct。 定增加码布局新赛道,经营质量有望持续提升。近期公司公告定增预案,拟募集不超过80亿元资金,70%用于扩产高分子卷材、涂料、保温、减水剂等非传统防水材料,赛道拓宽、进一步完善综合性建材业务布局;剩余30%用于补充流动资金,通过融资可增强公司的资金实力并进一步降低资产负债率,未来经营模式将更加注重收益质量和现金流,报表仍有望持续改善。 财务预测与投资建议调减20-22年防水材料成本、管理和销售费用率假设,20-22年EPS由1.20/1.49/1.87元上调至1.25/1.60/2.02元。20年行业可比公司平均29XPE,由于公司为行业龙头且三季报业绩超预期、新业务潜力较大,给予公司20年10%溢价至32倍PE,对应目标价40.00元,维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅上涨、下游地产需求大幅下滑风险、应收账款坏账风险
鸿路钢构 钢铁行业 2020-10-26 42.98 44.64 23.14% 41.96 -2.37%
41.96 -2.37% -- 详细
Q3业绩提速,新签订单增速受统计口径影响。报告期实现营收 95.10亿,YOY+24.46%;归母净利润 5.02亿,YOY+48.52%;其中 Q3单季度营收/净利润 YOY+57.21%/85.80%,环比 Q2提速 19.88/40.74pct,我们认为业绩高增长主要由于产能爬坡加快、订单转化速度提升。当期政府补贴 1.30亿,同比增加 0.5亿,扣除政府补贴后的经营性净利润 YOY+44%。Q3新签订单 49.6亿,YOY+5%,其中制造类订单 48.4亿元,YOY+4%,订单增速环比 Q2有所下降主要由于 1)去年同期订单基数较高;2)当期承接了部分加工量大但只计算加工费的来料加工订单,导致订单统计口径偏小。 盈利能力持续提升,原材料采购增加影响现金流。毛利率 13.33%,同比提升 0.06pct,若假设单吨售价与去年同期持平,吨毛利则有所提升,我们认为与产能利用率的提升有关。期间费用率 5.20%,同比下降 1.73pct,其中管理费用率下降 1.09pct 至 3.35%,主要由于规模效应及管理效能提升;销售费用率下降 0.24pct 至 1.22%,主要由于运输费用下降;财务费用率下降0.4pct 至 0.63%,主要由于会计准则的项目调整;本期实现经营性净现金流2.58亿,YOY-51.41%,主要是本期原材料采购以及支付保证金增加所致。 受益政策推动需求保持高景气,未来议价能力有望提升。近年来政策大力推广装配式钢结构建筑,新建公共建筑原则上要采用钢结构,住宅领域的渗透率也有望不断提升。我们预计年底公司产能或达到 340万吨,大幅领先同行,作为加工龙头的规模优势日益稳固,由于目前公司新产能爬坡影响了整体产能利用率,未来产能利用饱和后议价能力将增强,加工费用有望增加。 调增 20-22年产能利用率、产销率及 20年补贴收益假设,20-22年 EPS 由1.33/1.75/2.32元上调至 1.44/1.95/2.61元,CAGR+34.67%。可比公司 20年平均 PE 25X,未来两年可比公司/公司平均净利润 CAGR+25%/35%,给予公司 25%溢价至 31X PE,对应目标价 44.64元,维持“增持”评级
华阳国际 建筑和工程 2020-09-23 28.05 31.85 39.51% 29.58 5.45%
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建筑设计呈现“大行业、小公司”的格局,公司在广东占据较高市占率。建筑设计市场规模超千亿,市场参与主体较多,行业较分散,CR10仅30%。 公司立足深圳、深耕广东,广东省建筑设计市场开放、地方保护主义较少,我们测算公司在广东省/深圳市占有率达到8%/20%,随着未来在华南业务继续扩大、市占率依然有提升空间,同时借助大客户资源有望推进全国布局。 BIM引领装配式设计变革,公司有望抢占先机。随着装配式住宅政策不断加码,预计到2023年装配式建筑新建面积CAGR+16%,渗透率达到24%。 BIM正向设计可承载更多的PC构件细节信息,较传统的翻模效率更高、成本更低,是装配式设计的必然选择。公司是行业内开展BIM研究的先行者和标准制定者,并持续加大研发投入,未来有望抢占行业变革的先机;20H1设计新签订单YOY+76%,BIM对设计主业的带动作用有望逐步显现。 整合全产业链资源,全过程咨询有望做大做强。全过程咨询模式解决了传统承包模式下设计施工环节割裂的问题,在政策推动下成为行业发展必然趋势。公司是上市建筑设计公司中为数不多布局PC制造的企业之一,2015年后业务延伸至工程总承包和造价咨询,入选首批“全过程工程咨询试点单位”,是广东省唯一一家入选的上市设计公司,未来成长边界有望逐步拓宽。 人才储备充足,人均效能有望提升。公司持续扩充团队,18/19年为员工增长高峰、达到58%/46%,但19年人均产值仅30.35万,较17年下滑4.43万,主要由于新招员工生产效能未完全释放。对标其他上市建筑设计企业,公司的人均产值/收入仍有75%的潜在提升空间。参照苏交科的人均产值高点滞后人员增长高峰两年,我们预计公司人均产值将在20-22年持续上升。 财务预测与投资建议预计20-22年EPS为0.91/1.29/1.81元,CAGR+37.64%。公司具备全产业链能力,人才储备足,未来人均产值有望提升。参考可比公司平均估值给予公司20年35XPE,对应目标价31.85元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示应收账款坏账;装配式政策推进不及预期;新签订单及订单转化不及预期
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名