中芯国际发布2025年一季报。25年第一季度，公司实现营业收入163亿元，同比增长29%；按照国际财务报告准则，毛利率为22.5%，环比大致持平。由于工厂生产性波动，一季度后半部平均销售单价下降，该影响会延续到二季度；二季度，公司给出的收入指引为环比下降4%到6%，毛利率指引为18%到20%。 持续产能扩充，产能和产能利用率同步提升。25Q1，公司整体出货量为229万片折合8英寸标准逻辑晶圆，出货量环比增长15%；公司25Q1产能利用率上升至89.6%，环比增长4.1pct。其中，12英寸产能利用率保持稳健，8英寸产能利用率上升至12英寸厂的平均水平。公司2-3年内，预计仍将保持每年5万片12英寸晶圆上下的产能增长，与75亿美元左右的资产开支规划相对应。 工业与汽车收入环比增长超两成。2025年第一季度，公司晶圆收入按应用分，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车占比分别为24%，17%，41%，8%和10%，主要受益于国际形势变化引起的客户提拉出货、国内以旧换新、消费补贴等政策推动的大中类产品需求的上升，以及工业与汽车产业的触底补货。尤其是汽车电子，得益于主要客户在汽车领域取得的进展和公司过去几年加大对汽车电子平台的投入和重点布局，在BCD、CIS、MCU、域控制器等领域与产业链紧密合作，公司车规产品的出货量稳步提升。 平台方面，持续推进工艺迭代和产品性能升级。25Q1，在广泛温和复苏的市场环境下，BCD、MCU、特殊存储器总体收入环比增长20%左右。在高压显示驱动HVCMOS领域，受限于产能，应用在40nm和28nm的AMOLED小屏显示驱动平台供不应求；此外，公司协同战略客户及战略合作伙伴首推40纳米HV-RRAM附加值高及高性价比的显示驱动芯片产品，实现量产及终端行业应用；在图像传感器CIS及图像信号处理器ISP方面，公司持续加大技术平台部署和产能建设。 我们预测公司25-27年归母净利润分别为56.1/68.0/78.7亿元（原25-26年预测为56.1/71.0亿元，主要调整了营收和毛利率），采用DCF估值法，给予129.48元目标价，维持买入评级。 风险提示生产设备难以购买；价格竞争过于激烈；政府补助、投资收益等其他收益不确定的风险。

公司发布 24年年报和 25年一季报。 2024年公司营业收入同比增长 50%到 32.6亿元，归母净利润同比增长 272%到 4.6亿元。 25Q1公司实现营收 9.9亿元，同比增长 52.3%，归母净利润 1.91亿元，同比增长 590%。 公司营收结构持续多元化，逐步向平台型芯片公司迈进。 2024年，公司智能手表/手环芯片实现营收 10.5亿元，同比增长 116%， 成为公司营收增长的最大动力， 营收占比提升至约 32%； 蓝牙音频类产品营收占比则从 2023年的 71%下降至 62%。25Q1公司创单季度营收历史新高，主要原因是（ 1） 智能可穿戴市场持续增长，国补促进消费需求；（ 2）智能手表芯片销售占比提升， 销售均价较去年同期提升。 未来公司有望继续丰富产品结构， 向平台型芯片公司迈进，驱动业绩持续增长。 公司强化智能可穿戴市场战略布局，新一代智能可穿戴芯片量产落地。 2024年公司新一代智能可穿戴芯片 BES2800实现量产。 BES2800采用 6nmFinFET 工艺，单芯片集成多核 CPU/GPU、 NPU、大容量存储、低功耗 Wi-Fi 和双模蓝牙。 在智能手表应用中， BES2800可显著降低运行功耗，支持心率、血氧等健康算法全天候运行；在智能眼镜中， 基于 BES2800的智能眼镜方案可实现轻量化模型的本地运行；在无线音频处理方面， BES2800支持专业音频设备对音频传输的多并发、高带宽、低延时、长续航的要求。目前， BES2800已经在客户旗舰耳机项目中量产落地， 2025年将在 TWS 耳机、智能手表、智能眼镜等产品中全面应用。 公司在多领域持续投入研发，核心技术能力不断提升。 2024年公司研发费用 6.17亿元，较上年同期增加 0.67亿元，同比增长 12%。 2024年，公司在基于先进工艺的低功耗无线计算 SoC 平台、 可穿戴低功耗计算平台基础 IP、 蓝牙技术、 低功耗数字化无线射频技术及可穿戴感知和音频处理技术等方面取得重要研发成果，进一步巩固业内技术领先地位， 持续强化核心竞争力。 我们预测公司 2025-2027年每股收益分别为 6.97、 10.40、 15.23元， （ 原 25-26年预测为 3.38、 4.83元，主要调整了营业收入和费用率） ， 根据可比公司 26年平均43倍 PE 估值水平，对应目标价 447.20元，维持买入评级。 风险提示 可穿戴设备需求不及预期， 客户验证进展不及预期， 公司研发效果不及预期。

营收利润均双位数增长。公司25Q1实现营收115亿元，同比增长17%，连续5个季度营收双位数同比增长，归母净利润5.7亿元，同比增长24%，扣除股权激励摊销费的归母净利润6.4亿元，同比增长38%，还原股权激励产生的费用等影响后公司经营性利润增长明显。业绩增长主要受益于大客户海内外业务增量，新业务机器人、折叠屏、服务器散热业务等逐步放量。公司毛利率同比提升0.17pct至15.2%，主要得益于核心主业持续降本增效以及产品结构优化，25Q1毛利润17.4亿元，同比增长18%。 新业务发展迅猛，布局AI眼镜、机器人、折叠屏、服务器等各类AI终端。24年公司AI终端相关收入超400亿元，同比增长33%，其中AI终端的传感器及相关模组收入大幅增长104%，影像显示类产品收入大幅增长103%；AI眼镜及XR可穿戴设备收入增长43%。公司在各类AI终端百花齐放，1）机器人：24年公司机器人业务收入爆发式增长，毛利率约60%，公司卡位国内外头部客户，北美客户人形机器人硬件量产，并获得两家国内机器人客户整机订单。2）AI眼镜：24年公司AI眼镜及可穿戴设备收入约40亿元，同比增长43%。3）折叠屏：公司提供中框、VC均热板、屏幕支撑层、功能件、结构件、充电器、等关键组件，价值量及技术壁垒高。4）服务器：公司与知名全球客户在GPU、CPU及AI应用的散热产品上合作，2024年成功晋升为AMD核心供应商，25Q1GPU散热模组客户端市场份额提升至20%。 海内外双循环布局彰显韧性。公司在全球多个国家和地区布局了58个生产据点及研发中心包括土耳其、巴西、印度、越南、法国、新加坡、北美等，区域覆盖熟，产能储备充足。公司国际化布局、本地化交付能力将进一步体现公司核心竞争力和经营韧性。25Q1公司境外基地产品量价齐升，后续在客户端地位有望进一步加强。 我们维持公司25-27年每股收益分别为0.38/0.51/0.65元的预测，根据可比公司25年30倍PE估值水平，对应目标价为11.40元，维持给予买入评级。 风险提示北美大客户出货量不及预期风险；新业务整合与拓展不及预期风险；汇兑损失风险；资产减值风险

事件： 公司发布 2025年一季报。 业绩稳步增长， 盈利韧性凸显。 公司 2025Q1单季度营收 11.6亿元（同比+10%），归母净利润 1.5亿元（同比+11%），整体业绩延续稳健增长， 展现出较强的成长韧性。 25Q1单季度毛利率达 24.3%， 同比提升 0.7pct，环比下降0.15pct；净利率达 13.2%， 同比提升 0.03pct，环比提升 0.53pct， 主要受益于下游需求恢复和产品结构改善。 铝电解持续拓展应用场景，薄膜电容进入快速成长期。 铝电解电容在新能源、 消费电子、电动汽车和充电桩等应用领域实现增长， 收购的日立 AIC 公司业绩逐年增长。固态叠层高分子电容器 MLPC 在多家战略客户通过认定，固液混合电容器在汽车领域实现突破，有望实现 50%以上增长。 此外， 薄膜电容器不仅在消费电子和工业装备进入大批应用阶段，而且在新能源、电动汽车、军工等领域开始批量交付，业绩拐点已形成，进入快速成长期。 新兴业务驱动， 超级电容在 AI 服务器打开成长空间。 25年 3月台达展出最新的Power Capacitance Shelf 机架，集成了新型锂离子超级电容（ LIC）解决方案，其具有长寿命、高能量密度和高功率密度等优势，对于满足 AI 和数据中心日益增长的功率需求具有重要意义。 公司的超级电容器特别是锂离子超级电容器获得国内外多个领域的著名企业认可，在轨交、汽车、医疗仪器、新能源、电网、港口机械等进入批量应用阶段，营收快速成长，在发电侧和用户侧调频以及大型装备功率补偿进入实质性试运行，在 AI 服务器应用前景可期。 我们预测公司 2025-2027年归母净利润分别为 8.4、 10.1、 11.8亿元（原 25-26年预测为 11.0/13.0亿元，主要下调了铝电解/薄膜电容的营收，以及铝电解/薄膜/超级电容的毛利率预测），根据可比公司 25年平均 23倍 PE 估值，给予目标价22.54元，维持买入评级。 风险提示 下游需求不及预期、 市场竞争加剧、新品进展不及预期。

25Q1超预期增长，盈利能力环比持续改善。公司24年全年营业收入达1099亿元，同比增长29%，归母净利润29.3亿元，同比增长8%。公司各业务板块均实现较快增长，智能终端、高性能计算、AIOT及其他、汽车及工业产品分别增长13%/29%/188%/91%。公司25Q1营收及利润超预期增长，营收350亿元，同比增长116%，归母净利润8.4亿元，同比增长39%，扣非归母净利润7.6亿元，同比增长44%。Q1营收高增长主要得益于智能手机、穿戴、数据中心、AIOT等业务，其中智能手机、穿戴及高性能计算收入均实现翻倍增长。毛利率同比下滑主要由于相对低毛利的数据中心业务快速起量占比提升，公司毛利率已呈现环比改善之势，25Q1毛利率环比提升0.15pct至8.42%，连续2个季度改善。 端侧AI多品类全面布局，云侧数据中心业务25年延续高增长。智能手机方面公司连续多年年出货量上亿，根据counterpoint统计，公司24年智能手机ODM份额稳居前二。穿戴方面公司24年出货量同比增长75%，已成为全球头部穿戴产品主要供应商。公司PC发货量保持高速增长，实现包括笔电、一体机、台式机等全栈式产品组合出货，并突破北美客户，市场份额不断扩大。AIoT方面，公司XR、智能家居、游戏掌机等产品持续量产交付驱动高增长。数据中心业务方面，公司通过头部互联网客户和行业渠道客户的双轮驱动，持续保持业绩的高速增长，已成为多个国内知名互联网厂商的核心供应商，在当前复杂环境下公司预计25年数据中心业务仍将保持较大增长。 全方位品类布局&全球化产能布局彰显韧性。公司实施“China+VMI”全球供应链布局战略，国内制造以东莞和南昌为主，海外在VMI（越南，墨西哥，印度）建立了全球化的制造布局。24年在越南和印度已经实现了产品量产交付，墨西哥已处于并购交割阶段，整体进展顺利，全球化产能布局有效对冲风险。从营收结构看，公司海外业务占比在50%左右，但其中直接销往美国的产品收入占比约10%，单一市场或客户对公司影响较为有限。 我们预测公司25-27年归母净利润分别为39/48/58亿元(原25年预测为38亿元，主要上调收入预测，小幅下调毛利率预测)，根据可比公司25年21倍PE估值，对应目标价为80.01元，维持买入评级。 风险提示终端需求不及预期风险、贸易环境变动风险、其他收益占比过高风险。

公司发布2024年年报及25Q1业绩预告。公司24年业绩实现高速增长，营收36.4亿元，同增59%，归母净利润14.1亿元，同增213%；主要受益于DDR5渗透率提升及高性能算力芯片放量。其中24Q4实现营收10.7亿元，同增40%，实现归母净利润4.34亿元，同增100%。公司25Q1预计实现营收约12.2亿元，同增66%，实现归母净利润5.10亿元~5.50亿元，同增128%~146%。 内存接口及模组配套芯片需求实现恢复性增长，DDR5渗透率持续提升。受益于全球服务器及计算机行业需求逐步回暖，内存接口及模组配套芯片需求实现恢复性增长。作为内存接口芯片行业领跑者和DDR5RCD芯片国际标准牵头制定者，公司在DDR5世代的竞争中持续领先。公司DDR5内存接口芯片出货量超过DDR4内存接口芯片，DDR5第二子代内存接口芯片出货量超第一子代，第三子代RCD芯片开始规模出货，第五子代RCD芯片已顺利向客户送样。 PCIeRetimer芯片出货量快速增长，累计出货超百万颗。作为全球主要供货PCIe5.0Retimer芯片的两家厂商之一，24年公司PCIeRetimer芯片出货量快速增长，累计出货超百万颗，市场份额显著提升。25年1月，公司推出PCIe6.x/CXL3.xRetimer芯片并成功送样，该芯片采用自研PAM4SerDesIP，具备低传输时延和高链路预算等特点，最高数据传输速率可达64GT/s。 MRCD/MDB芯片及CKD芯片开始在行业规模试用，有望为公司贡献新的业绩增长点。公司是MDB芯片、CDK芯片国际标准的牵头制定者，引领相关技术创新并保持行业领先地位。24年搭配澜起科技第一子代MRCD/MDB芯片的MRDIMM开始在行业规模试用，推动公司MRCD/MDB芯片销售收入显著增长。此外，公司于25年1月推出了第二子代MRCD/MDB芯片。CKD芯片方面，公司率先试产CKD芯片并开始在行业内规模试用，并为公司贡献超过千万元人民币的销售收入。预计从2025年起MRCD/MDB芯片和CKD芯片将在下游开始规模应用。 我们预测公司25-27年每股收益分别为1.75、2.52、3.29元（原预测25-26年分别为1.85/2.52元，主要调整了主营业务收入），根据可比公司25年平均67倍PE，对应目标价为117.25元，维持买入评级。 风险提示DDR5市场份额提升不及预期；新产品进展不及预期。

事件： 4月 1日-3日，华工科技亮相第 50届美国 OFC 光纤通信展，展示 CPO 超算光引擎、 3.2T 模块解决方案以及最新高速光模块进展。 联接业务持续放量，光模块和铜缆布局全面。 1）光/铜业务协同布局： 公司持续整合从基于各种化合物光芯片到器件、模块、智能终端的全系列产品， 400G/800G 光模块持续上量， 1.6T 光模块年内实现商用， 3.2T 硅光模块应用提速，同时并行布局有源铜缆 ACC 和 AEC 等增量应用。 2）产品矩阵持续升级： 公司已在多家头部客户进行 400G、 800G 以及 1.6T 产品的测试。 800G LPO 产品已获得明确需求，目前在加紧测试并尽快导入， 1.6T 产品正加快送样测试，整体进度处于行业第一梯队。 3）海外产能有望释放： 公司光联接业务海外工厂已经实现投产条件， 目前已达到投产状态，海外需求主要以 800G 和 1.6T 为主，规划月产能为 10万只。 制造业务高端化加速，感知业务平台化升级。 1） 制造业务方面， 随着国内大规模设备换新， 公司聚焦新能源汽车、船舶制造行业快速拓展，持续加大技术创新力度； 精密系统事业群不断拓展战略空间， 产品跟随 3C、半导体、氢能等行业的持续放量，同时抓住AI手机、微纳激光增材智能制造风口， 为公司增长提供持续动能。 2）感知业务方面， 公司积极构建全能型传感器企业，巩固智能家电领域温度传感器的全球领先地位， PTC 热管理业务从单一零件控制能力向系统控制能力拓展，从热管理领域零件供应商向集成供应商发展。 公司国际业务持续开拓，随着新能源汽车及家电企业生产基地向东南亚市场进行海外布局，以及欧美市场拓展，未来感知业务有望加速增成长。 我们预测公司 2024-2026年每股收益分别为 1.20、 1.76、 2.21元（原 24-25年预测分别 为 1.37、 1.72元，主要下调了激光加工装备和敏感元器件业务的营收，以及光电器件业务的毛利率），根据可比公司 25年 27倍 PE 估 值，对应目标价为 47.52元，维持买入评级。 风险提示 下游需求不及预期；竞争加剧风险

Q4季度营收创新高，利润拐点明确。公司24年取得营收442亿元，同比大幅增长30%，归母净利润17.5亿元，同比下降15%，扣非归母净利润16.3亿元，同比基本平稳。单四季度来看，公司Q4实现营收127亿元，同比增长34%，创单季度营收新高，归母净利润3.5亿元，同比增长92%，扣非归母净利润4.4亿元，同比大幅增长。公司24年AI终端各类收入显著增长，利润端同比增速自24Q3以来拐点明确，全年利润下滑主要受1）北美工厂运营初期盈利能力不及预期；2）部分老产线搬厂导致成本增加；3）部分项目处于前期研发阶段尚不成熟等因素影响。 新业务发展迅猛，布局AI眼镜、机器人、折叠屏、服务器等各类AI终端。24年公司AI终端相关收入超400亿元，同比增长33%，其中AI终端的传感器及相关模组收入大幅增长104%，影像显示类产品收入大幅增长103%；AI眼镜及XR可穿戴设备收入增长43%。公司在各类AI终端百花齐放，1）机器人：24年公司机器人业务收入爆发式增长，毛利率约60%，公司卡位国内外头部客户，目标成为机器人本体总成制造商，25年有望正式进入量产阶段。2）AI眼镜：24年公司AI眼镜及可穿戴设备收入约40亿元，同比增长43%。3）折叠屏：公司提供中框、VC均热板、屏幕支撑层、功能件、结构件、充电器、等关键组件，价值量及技术壁垒高。4）服务器：公司与知名全球客户在GPU、CPU及AI应用的散热产品上合作，2024年成功晋升为AMD核心供应商。此外公司具备千瓦级高功率电源产品的量产供货能力，在海外批量组装出货的“电源柜”及“遥测柜”产品。 卡位北美大客户创新大周期，公司有望深度受益。公司是北美大客户主要精密功能件供应商之一，深度参与北美大客户机型硬件功能创新，单机价值量&料号数量持续提升，其下一代手机在散热、电池、快充、材料等领域均有望迎来创新升级，从而显著拉动公司单机价值量。公司北美客户业务营收占比高且参与度广泛，有望深度受益其折叠屏、AR眼镜、智能家居等全品类创新周期开启。 我们预测公司25-27年每股收益分别为0.38/0.51/0.65元（原25/26年预测分别为0.46/0.56元，主要上调收入预测，下调毛利率预测），根据可比公司25年32倍PE估值，对应目标价为12.16元，维持买入评级。 风险提示北美大客户出货量不及预期风险；新业务整合与拓展不及预期风险；汇兑损失风险；资产减值风险

国内领先的12英寸晶圆代工厂，业绩持续改善。根据公司业绩快报，公司2024年实现营业收入92.5亿元，同比上升约28%，实现归母净利润5.33亿元，同比上升约152%，实现扣非归母净利润3.96亿元，同比上升约740%，业绩持续改善。公司专注于12英寸晶圆制造代工服务，在第一主轴DDIC业务外，大力投入发展CIS、PMIC、MCU和Logic等技术平台，制程工艺涵盖150-55nm范围。目前40nm高压OLED显示驱动芯片已小批量生产，未来将导入更先进制程技术。 晶圆代工景气度好转，国产替代需求显著。半导体市场增长势头强劲，代工需求上升。据世界半导体贸易统计协会数据，2024年第四季度全球半导体市场同比增长17%到1709亿美元，较24Q3环比增长3%。2024年全年市场规模为6280亿美元，同比增长19%。24年中国芯片设计行业的销售总额预计达到6460亿元人民币，同比增长12%，国内芯片设计行业的蓬勃发展将催生更多的制造代工需求；与此同时，全球晶圆代工产业逐渐向中国大陆转移，据TrendForce预计近年来中国大陆在纯代工市场的份额将保持增长态势，中国大陆晶圆代工行业有望持续增长。 产能扩充+产品结构优化同行，发力车载芯片市场。近年来公司为紧抓行业发展机遇积极进行产能扩充，持续购置生产设备，建立以DDIC、CIS、PMIC、MCU、Logic五大产品为主轴的产品矩阵，月产能由2021年的4.75万片增长至24H1的12万片，产能利用率持续维持饱和状态；持续扩产中高端CIS产能，预估2025年CIS晶圆代工产能将提升至7-8万片/月。公司持续投入研发，不断改善产品结构，2024H1公司55nm制程占主营业务收入的比例提升至9%，随着产品结构中55nm及以下制程比重持续增加，ASP有望提升。在下游应用方面，汽车电子需求旺盛，公司积极布局汽车芯片领域，联合产业链上下游组建安徽省汽车芯片联盟，已初步形成产业生态体系。公司产品陆续通过车规级认证，为未来公司发展打开天花板。 我们预测公司24-26年每股净资产分别为10.41、11.32、11.91元，根据可比公司25年平均3.05倍PB估值水平，给予34.52元目标价，首次给予买入评级。 风险提示下游需求不及预期；产品结构改善不及预期；技术开发进度不及预期。

中芯国际发布2024年第四季度未经审核业绩公告，销售收入连续七个季度实现增长。24Q4公司实现营业收入人民币159.2亿元，同比增长31%；毛利为人民币33.6亿元，毛利率为21.1%。2024年度，公司未经审计的营业收入为人民币578.0亿元，同比增长约28%；实现归母净利润人民币37.0亿元，同比下降约23%，主要是由于资金收益下降所致。25年第一季度，公司销售收入指引为环比增长6-8%，毛利率预计在19%-21%之间。在外部环境无重大变化的前提下，公司2025年指引为：销售收入增幅高于可比同业的平均值，资本开支与上一年相比大致持平。 加快产能扩充节奏，产能和产能利用率同步提升。2024年半导体市场整体呈现复苏态势，为满足市场和客户的需求，公司加速产能扩充的节奏，进一步提升平台的完备性。2024年全年公司资本开支为73.3亿美元，年底约当8英寸晶圆月产能为94.8万片，较2023年的80.6万片约当8英寸晶圆月产能同比增长约18%；24年平均产能利用率为85.6%，较去年增长了约11pct。2025年公司持续进行产能建设，规划资产开支基本上跟去年持平，在75亿美元左右；公司会以持续盈利为目标，通过提高产能利用率来对冲折旧的影响，也通过持续的新技术迭代来支撑ASP和产能利用率。 下游需求向好，国家刺激消费政策红利带动客户补库存意愿。2024年公司晶圆收入按应用分，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车占比分别为28%，16%，38%，10%和8%，受益于产能扩张及国家刺激消费政策带动等因素，消费电子、智能手机等应用收入有大幅增长。2025年，公司预计AI需求继续高速成长，市场其他应用领域需求持平或温和增长。其中汽车等产业向国产链转移切换的进程从验证阶段进入起量阶段，国家刺激消费政策带动下客户补库存意愿较高，今年公司有望享受到产业链切换、国内政策刺激红利的带动。 我们预测公司24-26年归母净利润分别为37.0/56.1/71.0亿元（原24-26年预测为44.7/54.9/69.0亿元，主要调整了所得税率和少数股东损益），采用DCF估值法，给予114.63元目标价，维持买入评级。 风险提示生产设备难以购买；价格竞争过于激烈；政府补助、投资收益等其他收益不确定的风险。

计算芯片持续拓展产品布局，自主研发 AI 算法和 NPU。 公司计算芯片主要面向消费类市场，其中 80%以上面向安防监控类产品； 面对激烈的市场竞争， 公司持续拓展产品布局， 把握市场新需求， T 系列芯片已应用于 AI 眼镜、 AI 耳机等可穿戴产品，X2600、 T41等芯片在扫地机器人、斗宠机器人等新领域也得到了应用。 公司计算芯片核心 IP 持续自主研发和优化迭代， 自主研发的 NPU 具有一定端级 AI 能力， AI 算法也已被很多客户采用； 公司积极布局 RISC-V 架构，自研 RISC-V CPU 核已应用于部分芯片产品中。 针对安防市场双摄需求的普及，公司研发了更具性价比优势的T32产品，已于 24年实现投片； 着力中高端市场，预计 25年将推出 T42芯片。 存储芯片价格趋稳， DRAM 新工艺进展顺利。 公司存储芯片主要应用在汽车、工业、医疗等行业市场， 按收入占比划分， 24年汽车市场占比约 40%以上。 尽管目前行业市场需求仍处于相对低位， 行业市场相比消费市场稳定性较高，公司存储芯片的毛利率较为稳定。 SRAM 产品方面， 公司持续进行产品推广，努力提高市场份额； Flash 产品方面， 公司产品线涵盖目前全球主流的 NORFlash 存储芯片，大容量 NORFlash 布局持续推进； DRAM 产品方面， 21nm、 20nm 工艺 DRAM 产品将于 2025年推出， 其中 21nm 工艺将首先用于提升 DDR3性能，后续更新工艺将用于 DDR4和 LPDDR4产品。 模拟互联产品竞争优势明显，利润率持续维持较高水平。 公司模拟产品下游包括车规、办公设备、白色家电、工业、部分消费， 其中面向汽车市场的销售占比超过50%。公司竞品以 TI、英飞凌相关产品为主，国内竞争优势明显， 成长空间广阔，毛利率维持在 50%以上。 互联产品 Green PHY 继续进行产品推广，并持续有新客户进行设计导入，公司支持部分 Tier1厂商进行了方案设计，部分客户的产品逐渐落地。 我们预测公司 24-26年每股收益分别为 0.90、 1.19、 1.38元（原 24-25年预测为1.58、 1.94元，主要因行业景气度低迷，下调了各项主营业务的营收），根据可比公司 25年平均 71倍 PE 估值，给予 84.49元目标价，维持买入评级。 风险提示 需求恢复不及预期； 新产品进展不及预期； 代工成本降低不及预期；市场波动可能带来的估值风险。

重视NORFlash应用于端侧AI的相关机会。公司NORFlash产品份额位居全球第二，在工业、汽车等市场持续寻求突破之外，公司重视NORFlash应用于端侧AI的相关机会。公司通用NORFlash产品可广泛应用于消费电子、智能可穿戴设备等终端领域。AIPC方面，BIOS程序量代码量的不断增长带动NORFlash容量提升的需求；可穿戴设备方面，AI眼镜、AI耳机等产品渗透率的提升，也将拉动对NORFlash容量的需求，公司NORFlash产品有望从端侧AI应用趋势中受益。 围绕利基型市场布局，持续推进DRAM业务。利基型DRAM价格下行空间已较有限，据公司预计行业供给格局可能在25Q2或最晚25H2出现改善。公司积极切入DRAM存储器利基市场，已推出DDR4、DDR3L等产品，在消费电子、工业、网络通信等领域取得了较好营收。公司2025年将持续推进DDR48Gb产品在TV等领域的客户导入，并将推出LPDDR4进一步补齐利基型DRAM产品线，广泛服务网通、工业、TV、智能家居等客户。未来规划方面，公司预计持续围绕利基型市场布局，再经1~2年补齐DDR4、LPDDR4小容量产品，继而投入LPDDR5开发。 MCU业务持续挖掘新方向，车规产品发展进入快车道。公司MCU业务持续在工业领域深耕，不断提升产品竞争力，此外车规类MCU的发展已进入快车道。公司24Q3推出了重要的车规产品GD32A7，芯片功能丰富度和性能较第一代产品显著升级，采用M7内核，产品符合ASIL-B、ASIL-D标准，应用领域拓展到域控、车灯、电池管理、底盘等方面。24年11月，公司新增募投项目“汽车电子芯片研发及产业化项目”，未来将逐步完善汽车MCU产品布局，提升高端MCU产品研发能力，丰富产品线，进一步扩展市场空间，增强公司竞争力。 收购赛芯，迈出进军模拟的重要一步。公司致力于成为多品类综合芯片供应商，关注模拟领域产品布局。在内生研发之外，公司注重外延并购，于24年11月收购了模拟芯片设计公司苏州赛芯电子，为公司模拟业务提供了有益补充。 我们预测公司24-26年每股收益为1.68、2.38、3.04元（原24-25年预测为2.02、2.74元，主要因供需周期下行下调了主营业务营收和毛利率，上调了费用率），根据可比公司25年平均61倍PE估值，给予145.18元目标价，维持买入评级。 风险提示需求复苏不及预期、价格上涨不及预期、新产品进展不及预期。

事件：公司发布 2024年业绩快报。 公司预计 2024年实现营业收入 55.1亿元， 同比下降 27%，预计实现归母净利润11.9亿元， 同比下降 53%。报告期末公司财务状况良好，预计实现归母所有者权益124亿元，较期初增加 6%，预计资产负债率 26.4%，较期初下降 6.7pct。 特种业务持续产品研发。 24年公司特种集成电路业务受市场下游需求不足影响，面临部分产品价格下降和去库存压力， 仍坚持技术创新， 在特种 FPGA、特种存储器、 AI 智能芯片及模拟领域均保持市场领先地位。 新一代更高性能 FPGA 产品推广进展顺利，已取得多家核心客户订单。 新开发的特种新型存储器已向用户供货，HBM 存储芯片已处于样品系统集成验证阶段；新研发的交换芯片已开始批量供货，并累计完成十余系列研发工作。以特种 SoPC 平台产品为代表的四代系统级芯片、RF-SOC 产品、通用 MCU 整体推进情况良好，均已获用户订单。图像 AI 智能芯片、数字信号处理器 DSP 已完成研发并在推广中实现用户选用；中高端 MCU、视频芯片等领域的产品研制进展顺利。 模拟产品领域，公司完成了高性能射频时钟、多通道开关电源、高性能运算放大器、以太网 PHY、大功率片上隔离电源的设计并流片成功，并推出了射频采样收发器、超高速射频 ADC、超低噪声线性电源以及功率监控电路等产品。 汽车电子等领域全面布局，提供新动能。 24年公司智能安全芯片业务总体保持平稳， 持续完善以信息安全和功能安全为基础，逐步覆盖周边配套产品的汽车电子业务布局，打造了汽车控制芯片、汽车安全芯片、功率器件等产品。 紫光同芯发布了国内首颗通过 ASIL D 产品认证的 R52+内核车规 MCU—THA6系列产品，其中THA6206在产品安全性、可靠性、算力、实用性方面全面对标国际大厂，多家主机厂和 Tier1正基于该芯片进行开发测试；高端旗舰级产品 THA6412适应动力底盘域控场景需求，特别是多合一电驱控制器、发动机、底盘域控、区域控制等应用。 我们预测公司 24-26年每股收益分别为 1.40、 1.97、 2.53元（原 24-25年预测为4.20、 5.19元，主要系下调了主营业务营收和毛利率），根据可比公司 25年平均36倍 PE 估值，给予 70.92元目标价， 维持增持评级。 风险提示 电子产业链下游需求恢复不及预期；智能安全芯片业务增长不及预期风险。

事件： 多家厂商在 CES 展示 AI 电视。 谷歌和三星在 CES 2025展示 AI 电视相关内容。 谷歌在 CES 2025表示，计划在2025年底 Google TV 设备发布新 Gemini 功能， Google TV 设备正成为日常生活核心部分，可充当信息中心、艺术展示和生产力工具，具备智能交互、环境感知与交互、智能家居控制中枢等能力。 三星亦发布了发布 Vision AI 战略，让三星电视感知周边环境、适配用户偏好并自主提供直观功能，可具备点击搜索、实时翻译、生成式壁纸等能力。晶晨股份 T 系列芯片的客户海信和 TCL 都将推出相关 Google TV产品 。 电视智能化提升将加强对 SoC 主控芯片的 AI 算力需求，晶晨 T 系列芯片性能突出： 支持 8K 视频解码、高动态画面处理、 MEMC 运动补偿、实时动态插帧、迭代的画质处理引擎、支持全球数字电视标准、 AV1解码、远场语音和杜比音效、 AINPU 等。晶晨已与全球主流电视生态系统深度合作，包括 Google TV、 AmazonFire TV、 Roku TV、 RDK TV、 Xumo TV、 TIVO TV 等，广泛应用于小米、海尔、 TCL、创维、海信等客户。 2024年上半年 T 系列产品销售收入同增约 70%。 流媒体等其它场景芯片也有 AI 算力需求： 公司已有超 15款芯片带 1T~5T 的 NPUAI 算力，覆盖流媒体、电视、智能家居、智能座舱等多个应用场景。公司业界首款集成 4K 和 AI 功能的 6nm 芯片 S905X5， 可实现翻译、记录、识别等功能。公司在研机器视觉智能芯片, 在边缘侧实现机器人视觉的深度计算，实现多传感器融合,主要面向机器人等领域，当前处于试产阶段。公司车载信息娱乐系统芯片和智能座舱芯片已成功商用于多客户多车型，支持多系统多屏幕显示，功能覆盖影音娱乐、导航、 360全景、个性化体验、人机交互、个人助理、 DMS 等。 我们预测公司 24-26年每股收益分别为 1.94、 2.71、 3.63元（原 24-25年预测分别为 1.68、 2.42元，主要下调了费用率和资产减值损失），根据可比公司 26年 36倍PE 估值，对应目标价为 130.68元，维持买入评级。 风险提示 AI 电视落地不及预期；行业景气度不及预期；新产品研发进展不及预期； 研发费用率下降不及预期。

国资背景平台型设备龙头，业绩增长持续强劲。北方华创是目前国内集成电路高端工艺装备的领军企业，公司立足半导体基础产品领域，深耕半导体装备、真空及锂电装备和精密电子元器件等业务领域，致力于成为半导体基础产品领域引领者。公司营业收入持续较快增长，从2017年的22.2亿元增长至2023年的220.8亿元。公司刻蚀、薄膜沉积、清洗和炉管等数十种核心工艺装备逐步得到市场认可，工艺覆盖度及市场占有率均保持增长，业绩增长持续强劲。 半导体设备成长型行业需求乐观，国产化空间广阔。半导体设备是半导体制造的基石和行业基础，晶圆制造设备是半导体设备行业需求最大的领域。在人工智能、物联网、智能汽车、云计算等新兴应用领域强劲需求的带动下，半导体设备中长期需求乐观。根据国际半导体产业协会（SEMI）数据，2024年半导体设备市场总规模投资将达到1090亿美元，其中前道设备投资980亿美元，占比高达90%；预计2025年全球半导体设备市场总规模将同比增长16%至超过1270亿美元，创下新的纪录。全球半导体产业向中国大陆转移，中国2024年晶圆产能将以13％的增长率居全球之冠。半导体设备国产替代势在必行，随着国产半导体设备国产化率提升，国产设备厂商市场规模有望迅速提升，千亿市场空间广阔。 刻蚀设备和薄膜沉积设备国内先进，不断开拓打造平台化能力。公司刻蚀设备实现硅、金属、介质刻蚀机全覆盖，计划推出12英寸双大马士革CCP介质刻蚀机，预计将拓展在存储、CIS和功率半导体等多个领域的新业务。薄膜沉积设备实现了对逻辑芯片和存储芯片金属化制程的全覆盖，成功实现功率半导体、三维集成和先进封装、新型显示、化合物半导体等多个领域的量产应用，12寸先进集成电路制程金属化薄膜沉积设备实现量产突破。截至2023年底已推出40余款PVD设备，PVD设备与刻蚀设备累计出货均超3500腔。公司致力于打造平台化能力，清洗设备和热处理设备板块不断拓展，并推出去胶机等新产品，产品品类不断拓展。 我们预测公司24-26年每股收益分别为10.51/14.05/18.08元，根据可比公司25年39倍PE估值，对应目标价为547.95元，首次覆盖给予买入评级。 风险提示国际和国内竞争加剧，技术迭代风险，下游需求不及预期风险，宏观经济波动风险，政策变化风险，假设条件变化影响测算结果。