业绩好于市场预期。公司前三季度营业收入19.94亿元，同比增长25.2%；归母净利润1.90亿元，同比增长76.9%；扣非归母净利润1.48亿元，同比增长38.0%。3季度营业收入7.56亿元，同比增长20.1%，环比增长18.0%；归母净利润0.78亿元，同比增长116.9%，环比增长47.1%；扣非归母净利润0.59亿元，同比增长70.8%，环比增长25.9%。 3季度毛利率同环比大幅提升，费用率受可转债利息及汇兑影响略有增加。前三季度毛利率26.3%，公司变更会计准则，将保证类质保费用计入营业成本，同口径下前三季度毛利率同比提升2.4个百分点；3季度毛利率28.8%，同口径下同比提升4.0个百分点，环比提升3.9个百分点，预计主要受益于稀土等原材料价格低位维稳；前三季度期间费用率15.7%，同口径下同比提升0.8个百分点，其中财务费用率同比提升1.5个百分点，预计主要系可转债利息费用增加及汇兑收益同比减少。 前三季度经营活动现金流净额1.96亿元，同比下降6.2%。 新能源客户放量有望促进公司业绩持续向上。公司在巩固原有客户合作关系的同时，持续加快新能源及自主客户开拓，与赛力斯、蔚来、理想、零跑、比亚迪、吉利、奇瑞、长城等车企建立配套关系，并获得T客户、M客户等新客户定点项目；据可转债跟踪评级报告，2023年两家新能源车客户A、B取代福特、大众，跃升为公司前两大客户，随着M客户项目等新项目开始批量供货，预计公司营收将跟随自主及新能源客户销量及市场份额提升实现持续增长。公司已具备扬声器、功放、AVAS的先进产能及车载声学系统调音核心技术，能够为客户提供全面的产品解决方案，未来公司将继续推进声学关键材料和结构的创新研究，持续丰富产品系列；同时将推进软件、硬件、调音系统集成开发及音效算法开发，巩固公司在汽车声学系统领域的竞争优势。 合肥工厂建设稳步推进，海外工厂盈利能力有望逐步改善。合肥募投项目预计年内实现部分产品试生产和小批量交付，达产后将新增低音扬声器1200万套、中音扬声器600万套、低音炮90万套、电子产品（车载功放及AVAS）180万套的年产能，有助于缓解公司产能受限状况，助力公司在手订单投产释放。公司将继续推动新项目在海外工厂属地化投产及生产制造效率提升，助力捷克及墨西哥工厂规模效应释放，预计海外工厂盈利能力将有望逐步改善。 调整毛利率、费用率等，预测2024-2026年EPS分别为1.66、2.14、2.77元（原1.53、2.01、2.59元），可比公司24年PE平均估值28倍，目标价46.48元，维持买入评级。 风险提示车载扬声器业务配套量低于预期、车载功放业务、AVAS业务配套量低于预期、原材料价格波动风险。

季度营收创新高，利润拐点已现。公司前三季度取得营收315亿元，同比增长28%，归母净利润14.1亿元，同比下滑25%。其中Q3单季度取得营收124亿元，同比增长32%，环比增长33%，季度营收创历史新高；单季度归母净利润同比增长15%至7.1亿元，环比大幅改善；扣非归母净利润6.1亿元，同比微增，环比同样大幅改善。营收端北美大客户备货旺季及新业务的带动下持续显著增长。利润端，在汇率波动财务费用上升（Q3单季度财务费用2.1亿元，同比增长74%）、资产减值计提同比上升等情况下，公司三季度利润仍呈现明显改善，利润拐点已至。毛利率也伴随北美大客户进入新品周期量价向好而改善，Q3毛利率17.2%，环比提升2.2pct。 全面布局消费电子散热功能件，受益AI终端散热升级趋势。随着AI的持续渗透，各类AI终端功能日益复杂、性能和集成度不断提高，发热量也随之增加。在高端智能手机中，以石墨膜等散热材料和VC均热板为主的散热设计系统逐渐成为主流趋势。公司为客户提供包括石墨散热片、VC均热板、中板、中框等多种复合结构散热产品组合。VC均热板方面，公司可以为客户提供铜、不锈钢、纯钛等不同材质的VC均热板散热方案，公司各类超薄VC均热板及散热解决方案被多款中高端手机机型搭载并实现量产出货。 卡位AI智能终端硬件创新核心环节，消费电子长期成长空间足。长期看，公司是北美大客户主要精密功能件供应商之一，深度参与北美大客户机型硬件功能创新，单机价值量&料号数量持续提升，未来伴随北美客户AI边缘端大模型应用趋势，其手机在散热、电池、快充、材料等领域均有望迎来创新升级，从而显著拉动公司单机价值量。同时公司已具备提供“一站式”智能制造服务及解决方案的能力，业务已纵深拓展至充电模组、笔记本键盘模组等范畴。按终端品类划分，当前公司手机产品营收占比约60%,按客户结构划分，公司北美客户营收占比约60%，北美客户业务营收占比高且参与度广泛，有望深度受益其全品类创新周期开启。 盈利预测与投资建议：我们预测公司24-26年每股收益分别为0.30/0.46/0.56元，（原24-26年预测分别为0.30/0.46/0.55元，小幅上调营收预测，下调毛利率预测），根据可比公司25年27倍PE估值水平，对应目标价为12.42元，维持给予买入评级。 风险提示：北美大客户出货量不及预期风险；新业务整合与拓展不及预期风险；汇兑损失风险；资产减值风险。

Q3业绩符合预期，全年指引稳健增长。公司前三季度取得营收1,772亿元，同比增长14%；归母净利润91亿元，同比增长23%，扣非归母净利润81亿元，同比增长15%。对应Q3单季营收736亿元，同比增长27%，环比增长44%；归母净利润37亿元，同比增长22%，环比增长26%；扣非归母净利润32亿元，同比增长10%，环比增长14%。公司Q3归母位于此前业绩预告中上区间，各业务进展顺利，仅立铠受客户智能头显产品的影响，吸收了较大的成本费用损失。公司受汇率影响三季度财务费用3亿元，同环比均大幅增加，但同时外汇套期保值操作盈利则计入非经常性损益科目，造成扣非与归母短期增速差异。公司同时发布24年业绩预告，预计24年归母净利润131-137亿元，同比增长20%-25%，业绩增长稳健。 AI赋能北美大客户创新周期开启，消费电子业务迎来新动能。根据IDC，三季度Iphone全球出货量5600万部，同比增长3.5%,出货量创三季度历史新高。苹果AppleIntelligence将于本周起逐步上线，也有望渐进式推动新机需求，并有望在25年迎来更强劲的换机周期。公司持续深化垂直整合、智能制造以及跨领域的协同赋能等优势，在内生外延策略的帮助下，持续在北美大客户中提升份额及业务边界。 立臻手机组装业务份额有望持续提升，带来利润弹性，同时公司在零组件环节不断拓展能力圈，未来产品覆盖度有望进一步深化带动单机价值量增长。 “通讯+汽车”开启第二增长曲线，跨领域协同优势突出。当前公司通讯业务已形成电连接、光连接、射频通信、热管理、电源五大产品线，在铜连接产品的带动下，公司光模块产品已快速进入前三大数据中心客户项目，散热产品也得到国际上大的数据中心客户认可，未来几年有望进入高速成长期，电源模块也正在进入AI服务器系统项目，未来公司通讯互联业务各产品线有望百花齐放。汽车业务方面，目前公司产品品类布局在整车单车价值量近3万元人民币，在国内市场高速增长的同时，公司近期公告收购全球线束龙头莱尼加速拓展海外市场，持续打造汽车线束全球领导地位。 我们预测公司24-26年每股收益分别为1.88/2.42/2.95元，（原24-26年预测分别为为1.90/2.45/3.02元，小幅调整投资收益），根据可比公司24年30倍PE估值水平，对应目标价为56.40元，维持买入评级。 风险提示大客户占比较高风险、行业竞争加剧风险、中美贸易冲突加剧风险。

三季度业绩同环比高增，多业务线共振驱动增长。 公司前三季度取得营收 462亿元，同比增长 37%，归母净利润 23.7亿元，同比增长 44%。 Q3单季度取得营收174亿元，同比增长 27%，环比增长 30%，创历史三季度营收新高；三季度归母净利润 15.1亿元，同比增长 38%，环比增长 173%。公司自 7月以来进入北美大客户备货旺季，在手订单充沛，各个板块均处于满负荷生产状态，驱动业绩同环比高增。同时毛利率也伴随稼动率提升以及公司玻璃、金属-模组-组装垂直整合能力的提升而显著回升， Q3单季毛利率 21.4%，同比提升 1pct，环比大幅提升近 5pct。 受益北美大客户 AI 硬件外观创新趋势，公司卡位优势明确。 根据 Canalys 数据，24Q3苹果手机出货量创三季度历史新高，全球份额 18%与三星共享第一。后续Apple Intelligence 功能逐步上线完善也有望推动新机销量。此外， 据报道苹果春季新机型 SE4已开启备货，预计 25年春季发布，有望对公司短期业绩带来正向贡献。 且中长期维度， 公司是北美大客户主要外观材料及功能件供应商之一，深度参与北美大客户机型硬件功能创新，未来伴随北美客户 AI 边缘端大模型应用趋势，其手机在散热、材料、外观件、结构件等领域均有望迎来创新升级，从而显著拉动公司单机价值量。 纵向一体化布局夯实核心竞争力，横向全面布局各类 AI 终端客户。 端侧 AI 不仅有望加速智能手机和 PC 的换机周期，更对产品设计、硬件性能提出了更高要求， 包括算力提升对应的散热性能提升、空间结构优化等，进而推动了相关产业链价值提升。除配合北美大客户外， 公司已成功量产新客户的手机、笔电等金属中框及小件业务，例如北美笔电客户的 AIPC 金属结构件等。 组装业务也自 23H2起逐步放量，公司持续深化垂直整合优势， 以组装业务为抓手，驱动公司玻璃、金属等外观件、结构件与模组的渗透率与客户覆盖度持续提升。 我们预测公司 24-26年归母净利润分别为 39/55/69亿元（原 24-25年预测分别为42/51亿元， 主要上调营收预测，下调毛利率预测）， 根据可比公司 25年 27倍 PE估值水平，对应目标价为 29.70元，维持买入评级。 风险提示 大客户手机出货量不及预期、公司新产品良率爬坡不及预期。

重视芯片核心技术，上下游协同发展。纳思达注重核心技术，耗材+打印机业务与芯片业务协同发展，相互促进，耗材和打印机业务为芯片业务提供下游需求，芯片业务提升耗材和打印机的竞争力，有望形成类似华为+海思的垂直整合能力。公司芯片相关业务都在当前持股81%的控股子公司极海微，包括打印芯片业务（艾派克品牌）和非打印芯片业务（极海品牌）。 内生外延，成就打印机耗材芯片领域王者。纳思达在2000年代初就实现了国内通用耗材芯片的国产化，后续通过收购SCC、晟碟相关芯片业务、杭州朔天等举措，巩固了在通用打印耗材芯片技术的领先优势。目前，打印机耗材芯片业务在纳思达芯片业务中仍占有较高比重，有望随着打印耗材市场规模增长而稳定增长。 自主可控，扛起打印机主控芯片国产化重任。研发国产打印机主控芯片对保障信息安全和解决产业链依赖至关重要。纳思达大力投入该领域研发，2015年募资5亿投入核高基SoC项目，2017年自主研发的国产CPU打印机主控SoC芯片问世，并承担核高基重大专项01项目。公司重视“产学研用”深度融合，参与的课题获中国电子学会科技进步一等奖。纳思达打印机主控SoC具有完全自主的芯片安全架构，为奔图等国产打印机信息安全提供保障。 开拓创新，MCU+SoC+混合模拟IC全面布局。极海积极拓展非打印芯片设计业务，形成MCU、模拟与混合信号IC产品线和安全定制芯片等三大产品线。中国MCU行业快速增长，工控和汽车电子领域国产化率仍有待提高，极海的工业级MCU、汽车通用MCU和无线蓝牙MCU有望抓住国产化发展机遇。安全芯片方面，极海具备强大的芯片设计技术能力和丰富的安全加解密领域经验，推出大川系列安全芯片，并对有需求的客户开放ASIC/SoC设计服务。模拟与混合信号IC业务方面，公司陆续推出新品，首颗国产替代车用超声波雷达专用芯片进展顺利并通过认证，推出了电源管理IC领域的BMS应用方案，汽车前灯LED矩阵控制芯片等。 我们预测公司2024-2026年每股收益分别为1.06、1.41、1.76元，维持可比公司24年36倍PE估值，对应目标价为38.16元，维持买入评级。 风险提示新产品进展不及预期风险，行业需求不及预期风险，资产减值风险及商誉减值超预期影响公司业绩的风险等。

精密制造平台型龙头标杆，业务布局多元化前景辽阔。公司以消费电子连接器起家，通过内生外延现已形成精密零组件到功能模组再到系统集成的全方位能力，横向布局消费电子、汽车电子、通讯等三大应用领域。公司消费电子基本盘稳固，做深客户做大价值，有望在未来3-5年内保持快速增长，并在之后仍保持平稳增长。同时公司依托在消费电子领域积累的强大的全球化精密制造和开发能力，成功在汽车和通讯领域取得头部客户信赖，经过前期布局也已进入收获放量阶段，产品单机价值量、客户覆盖度双维成长，将成为后续公司增长动能。 AI赋能北美大客户创新周期开启，消费电子业务方兴未艾。公司深度参与北美大客户主要终端品类的创新，十余年来公司围绕大客户需求，以材料、工艺、制程为技术底座夯实核心竞争力，通过垂直整合提高在大客户供应链中的地位以及价值量。 行业层面，北美大客户AI软硬件创新有望推动其产品开启新一轮换机潮；公司层面，立臻手机组装业务份额有望持续提升，带来利润弹性；立铠也有望受益于大客户稳定量产的产品线以及大客户XR产品持续迭代，同时公司在零组件环节不断拓展能力圈，未来产品覆盖度有望进一步深化带动单机价值量增长。 “通讯+汽车”开启第二增长曲线，积淀深厚卡位明确快速起量。公司汽车及通讯业务发展异曲同工，以拳头产品线束及连接器产品带动其他产品线发展。当前公司通讯业务已形成电连接、光连接、射频通信、热管理、电源五大产品线，在铜连接产品的带动下，公司光模块产品已快速进入前三大数据中心客户项目，散热产品也得到国际上大的数据中心客户认可，未来几年有望进入高速成长期，电源模块也正在进入AI服务器系统项目，未来公司通讯互联业务各产品线有望百花齐放。汽车业务方面，目前公司产品品类布局在整车单车价值量近3万元人民币，充分利用在消费电子和通信领域深耕多年所积累的规模量产及研发能力、快速迭代能力，结合对车规级产品安全性与可靠性的深刻理解，迅速实现向汽车产业的跨界赋能。2023年，汽车业务营收持续上升，达到92.5亿元，同比增长50%。 我们预测公司24-26年每股收益分别为1.90/2.45/3.02元，根据可比公司24年平均23倍PE估值水平，对应目标价为43.70元，首次给予买入评级。 风险提示大客户占比较高风险、行业竞争加剧风险、中美贸易冲突加剧风险

营收和订单快速增长：24H1营收同增36%至34.5亿元，归母净利润同减48%至5.17亿元，主要因为23H1投资收益税后净收益约4.06亿元及24H1研发费用同增2.76亿元。24H1毛利率下滑至41.3%，因公司根据会计准则变化，将预计产品质量保证损失9,478万元计入营业成本。24H1公司新增订单同增40%至47.0亿元，预计前三季超75亿元，同增超50%；全年将达110-130亿元，全年付运台数将增长超200%。公司生产专用设备833腔，同增约420%，对应产值同增约402%至68.7亿元，为全年出货及确认收入打下基础。发出商品余额6月末约27.7亿元，较期初增长19.0亿元；合同负债余额约25.4亿元，较期初增长约17.6亿元。 刻蚀设备持续高增长：营收同增57%至27亿元，新增订单同增51%至39.4亿元。 针对先进逻辑和存储器件制造中关键刻蚀工艺的高端产品新增付运量显著提升，CCP和ICP刻蚀设备在国内主要客户芯片生产线上市占率大幅提升。公司大力投入先进芯片制造中关键刻蚀设备研发和验证，针对最关键刻蚀工艺的多款设备已在客户产线验证。公司自主开发的PrimoUD-RIE已在生产线验证出具有刻蚀≥60:1深宽比结构的量产能力，公司积极布局超低温刻蚀技术，积极储备更高深宽比结构（≥90:1）刻蚀的前卫技术。多款ICP设备在先进逻辑芯片、先进DRAM和3DNAND产线验证推进顺利并陆续取得批量订单。晶圆边缘Bevel刻蚀设备完成开发，将进入客户验证，TSV硅通孔刻蚀设备更多应用在先进封装和MEMS器件生产。 薄膜沉积设备开始贡献：公司新产品LPCVD设备实现首台销售，上半年收入0.28亿元，新增订单1.68亿元；已有多款新型薄膜沉积设备产品进入市场，其中部分设备已获重复性订单，其他多个关键薄膜沉积设备研发项目正顺利推进。公司钨系列薄膜沉积产品可覆盖存储器件所有钨应用，并已完成多家逻辑和存储客户验证，取得了客户订单。公司近期已规划多款CVD和ALD设备，增加薄膜设备的覆盖率。 公司已形成EPI设备自主知识产权及创新的预处理和外延反应腔的设计方案，EPI设备已顺利进入客户验证阶段，以满足先进制程中锗硅外延生长工艺的需求。 我们预测公司24-26年归母净利润分别为14.4、23.1、31.3亿元（原24-25年预测为21.1、26.5亿元，主要调整了毛利率和研发费用率），采用DCF估值法，给予175.25元目标价，维持买入评级。 风险提示研发费用增长影响盈利；晶圆厂扩产进度影响后续新增订单增长；业绩不及预期。

24H1公司营收和归母净利润分别为56.2和1.8亿元，同比分别增长67%和-16%。 汽车电子业务优势明显，产业链齐全：长信已完成“车载Sensor+触控模组+盖板+触显一体化模组”产业链布局，也提供仪表盘模组、后视镜模组及中控屏模组、B柱、抬头显、正副驾驶显示屏、扶手屏等模组封装业务，正进一步开发大尺寸贯穿屏全贴合产品，将仪表、中控、娱乐、驾驶屏集中于一块大屏，提供27～44.8寸车载显示全贴合产品解决方案。公司热压成型技术能力强，可将平面玻璃加工成V、C、S、L、U、W等不同形态曲面玻璃，助力汽车座舱更好的一体化显示效果。公司具备光学膜层技术优势，正拓展HUD抬头显示相关产品，已掌握车载HUD曲面反射镜技术并完成相关项目对接，同步开拓国外客户，正规划HUD量产车间。汽车电子客户包括日系、欧系、美系、德系品牌车商，覆盖全球70%以上车辆品牌。 消费电子减薄、UTG和模组竞争力强：减薄业务规模雄居国内首位，服务于国际国内最高端客户群体，是A公司在中国大陆唯一通过认证的减薄供应商。长信已研发出新形态的不等厚可折叠玻璃UFG、超薄玻璃贴合盖板、超薄玻璃涂层盖板和SUS玻璃衬板，巩固公司在可折叠领域的一体化供应能力，产品覆盖2-20寸尺寸，30-100μm板厚，满足穿戴、折叠笔电等应用。长信已搭建完成200K月产能UFG生产线，处于设备调试和良率提升阶段。子公司东信光电已获国内主要头部品牌客户项目定点，与Vivo、OPPO、中兴、谷歌及其他国际国内主流手机客户均深入合作，今年将会为客户提供过百万台UTG产品。公司VR显示模组业务布局早，正为北美VR旗舰客户提供Quest3的VR头显模组产品，并研发搭载microled的VR头显模组。公司供货国际前五大智能可穿戴终端客户等，独供小天才Z系列、华为GT系列、小米旗舰手表，为OPPO提供第一款可穿戴手表等，成功掌握柔性OLED模组封装的核心技术，已向北美消费电子巨头批量出货多种柔性OLED可穿戴显示模组。公司也积极拓展笔电、平板和手机模组业务。 我们预测公司24-26年每股收益分别为0.23/0.37/0.52元（原24-25年预测分别为0.31/0.38元，主要受市场环境影响调整了主营业务毛利率），根据可比公司24年平均28倍PE估值，给予目标价人民币6.44元，维持“买入”评级。 风险提示UTG业务进展不达预期；汽车行业价格压力；行业竞争加剧；下游需求不及预期。

上半年，公司营收同比增加15%至335.9亿元，归母净利润同比下降89%至1.4亿元，经营活动产生的净现金流为26.4亿元。 半导体业务二季度毛利率环比大幅改善：24H1营收同降8%至70.4亿元，毛利率35.0%，研发投入8.74亿元，净利润同降22%至10.8亿元。2Q单季营收和净利润分别为36.2和5.6亿元，环比均改善，毛利率环增7pct至38.2%。汽车半导体营收24H1占比近63%，较21年的44%大幅提升。公司扩充功率分立器件产品组合，覆盖低压和高压MOSFET、IGBT、硅整流器、SiC整流器和FET、GaN等；公司投入模拟IC领域，覆盖电压转换器、I2C、负载开关、栅极驱动器、Ideal二极管、DC/DC转换器、PMIC等产品。安世在6月宣布计划投资2亿美元研发SiC和GaN等宽禁带半导体，高压D-ModeGaN晶体管和SiC二极管生产线已投产，将建200毫米SiCMOSFET和低压GaNHEMT生产线；控股股东闻天下投资的上海临港12英寸车规级晶圆厂24H1陆续通过全球头部Tier1客户VDA6.3审核。 产品集成业务三季度盈利有望改善：营收24H1同增27%至261.2亿元，毛利率2.5%，研发投入约11.6亿元，净亏损8.5亿元。其中，2Q韩国大客户与北美大客户出货量提升，单季营收137亿元，净亏损5.0亿元。2Q采取的降本增效措施和价格调整措施已落地实行，相关效果主要体现在3Q。北美大客户收入占比约40%，公司配合北美特定客户合作生产的AIPC已于2024年初全球销售，2Q快速上量，同时新一代项目正在合作推进。公司已积极拓展头部国内新能源汽车客户、Tier1客户等，重点发力车载屏幕（二排电动翻转屏总成、扶手屏控制器等）、车联网系统（远程通讯控制器T-BOX等）相关产品和解决方案，并为飞机供应屏幕产品，目前公司后排屏产品在新能源头部厂商已实现量产稳定出货。公司在家电领域以吹风机为突破口拓展业务，已有多个项目顺利落地开展并盈利，将持续拓展其他品类。 我们预测公司24-26年每股收益分别为1.09、2.01、2.73元（原24-25年预测2.66、3.20元，主要调整了毛利率和其他业务销售收入等），根据可比公司24年平均28倍PE估值，给予30.52元目标价，维持买入评级。 风险提示半导体业务不及预期风险、行业需求不及预期风险、行业竞争加剧风险。

业绩符合预期，营收多线增长。24H1公司营收191亿元，yoy+25%，归母净利润6.9亿元，yoy-45%。Q2单季度营收93亿元，yoy+15%，净利润2.3亿元，yoy-62%。业绩符合预期。营收端增长主要受益于手机、PC、平板、MR、机器人等AI终端及通讯类业务快速增长，实现收入176亿元，同比增长30%，其中散热、电池、摄像头类产品表现亮眼。汽车业务方面，24H1实现收入10.2亿，同比增长43%。利润端下滑主要由于1）营收结构变化，部分新业务盈利能力还在提升，24H1公司毛利率15%，同比下滑5.5pct。2）汇兑等费用影响。 旺季备货情况良好，业绩拐点将至。短期看，根据CounterpointResearch，iPhone16系列面板已于7月开始出货，新品系列的面板7月初始出货量比同期iPhone15系列初始面板出货量高出20%。伴随北美大客户进入传统备货旺季且备货情况出色，公司主要精密件业务量价均有望改善，叠加公司新业务如汽车和光伏储能业务营收及盈利能力进一步修复，公司业绩有望在三季度迎来回暖，业绩拐点明确。 位卡位AI智能终端硬件创新核心环节，消费电子长期成长空间足。长期看，公司是北美大客户主要精密功能件供应商之一，深度参与北美大客户机型硬件功能创新，单机价值量&料号数量持续提升，未来伴随北美客户AI边缘端大模型应用趋势，其手机在散热、电池、快充、材料等领域均有望迎来创新升级，从而显著拉动公司单机价值量。同时公司已具备提供“一站式”智能制造服务及解决方案的能力，业务已纵深拓展至充电模组、笔记本键盘模组等范畴。按终端品类划分，当前公司手机产品营收占比约60%,；按客户结构划分，公司北美客户营收占比约60%，北美客户业务营收占比高且参与度广泛，有望深度受益其全品类创新周期开启。 我们预测公司24-26年每股收益分别为0.30/0.46/0.55元（原24-26年预测分别为0.33/0.42/0.50元，主要下调24年毛利率预测，同时考虑到北美大客户AI软硬件创更新带来的业务增量，上调25/26年精密功能件及结构件业务营收预测），根据可比公司25年21倍PE估值，对应目标价为9.66元，维持给予买入评级。 风险提示北美大客户出货量不及预期风险；新业务整合与拓展不及预期风险；汇兑损失风险；资产减值风险。

事件：三环集团发布24年中报。 业绩符合预期，盈利能力持续修复。2024H1公司实现营业收入34.3亿元（yoy+30%），实现归母净利润10.3亿元（yoy+40%）；24Q2实现收入18.6亿元（yoy+29%），实现归母净利润5.9亿元（yoy+44%）。业绩增长主要受益于消费电子、光通信等下游行业需求持续改善，以及公司MLCC下游市场和应用领域的持续拓展。盈利水平方面，24H1毛利率为41.9%，同比+2.2pct；净利率为29.9%，同比+2.1pct，盈利能力持续改善。 MLCC行业持续复苏，公司扩产叠加结构改善驱动业绩。当前MLCC行业景气度逐步向好，各厂商库存去化叠加稼动率持续改善，加之AI服务器、AIPC、汽车电子等下游领域的强劲拉动，我们看好产业链相关企业因此受益。TrendForce显示，24H1AI服务器订单需求稳健增长，下半年英伟达GB200服务器以及AIPC等终端逐步进入量产将增强MLCC原厂备货动能，有望推升MLCC行业出货量及均价。三环集团MLCC产品形成了丰富的产品矩阵，广泛应用于移动通信、智能终端、新能源等行业，24H1公司超高容MLCC产品荣获第十二届中国电子信息博览会创新金奖。高容量系列多层片式陶瓷电容器扩产项目当前投资进度为15%，预计2025年5月达产，公司卡位高端，逐步建立起强有力的竞争优势，国产替代有望加速。 持续加大研发投入，各业务多点开花。公司继续加大研发投入，研发投入金额同比增长13%。公司光纤陶瓷插芯、片式电阻器陶瓷基板被国家工业和信息化部评为“单项冠军”产品。同时，公司持续推进以固体氧化物燃料电池（SOFC）为代表的一系列新产品的创新开发，推动产业转型升级。公司加快建设成都三环研究院和苏州三环研究院，目前成都三环研究院已投入使用，苏州三环研究院项目工程主体结构顺利封顶。 我们预计公司24-26年归母净利润分别为21.8、31.6、39.6亿元（24-25年原预测为23.0、28.7亿元，主要调高了电子元件及材料业务的营收，调低了电子元件及材料业务的毛利率、半导体部件业务的营收和毛利率、管理费用率），根据可比公司25年22倍PE估值，对应目标价为36.3元，维持买入评级。 风险提示下游需求不及预期、产能扩张不及预期、行业竞争加剧风险。

业绩符合预期。公司上半年营业收入12.38亿元，同比增长28.5%；归母净利润1.12亿元，同比增长56.6%；扣非归母净利润0.89亿元，同比增长22.4%。2季度营业收入6.41亿元，同比增长25.3%，环比增长7.2%；归母净利润0.53亿元，同比增长28.5%，环比下降9.3%；扣非归母净利润0.47亿元，同比增长4.7%，环比增长11.3%。 2季度毛利率微升，现金流大幅改善。上半年毛利率24.8%，同比提升0.7个百分点；2季度毛利率24.9%，同比提升0.1个百分点，环比提升0.2个百分点。上半年期间费用率15.5%，同比提升1.0个百分点，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比降低0.8/0.2/0.8个百分点；财务费用率同比提升2.8个百分点，主要系可转债利息计提以及汇兑损失所致（上半年汇兑损失114万元，去年同期汇兑收益为2309万元）。上半年经营活动现金流净额2.68亿元，同比增长75.7%，主要系销售增长及客户回款好于预期所致。 三大核心产品实现营收齐升，新能源客户持续开拓。公司具备声学系统方案及相关调音算法开发能力，产品从扬声器逐步拓展至功放及AVAS，能够为客户提供全面的产品解决方案，实现单车价值量持续提升。上半年公司三大核心产品并驱放量，扬声器/功放/AVAS业务分别实现营收9.42/2.07/0.59亿元，同比分别增长20.2%/58.2%/62.4%。公司持续开拓新能源及自主客户，为赛力斯、蔚来、理想、比亚迪、吉利、奇瑞、长城等多家知名车企深度服务，并成功开拓T客户、M客户等新客户、新项目。随着国内及全球新能源渗透率持续提升、整车声学系统不断升级，公司有望跟随下游新能源客户车型放量实现持续较快发展。 国内外产能扩张及改造继续推进。合肥募投项目已完成厂房基建，产线安装调试正在进行，预计年内实现部分产品试生产和小批量交付；蔚来、比亚迪、大众、奇瑞等整车企业工厂均落户合肥，预计合肥新工厂投产后将有助于公司进一步开拓市场、更好地服务客户，提升国内竞争力。海外捷克及墨西哥工厂自动化产线改造及新产线建设继续推进，公司将推动更多海外项目在当地落地以应对逆全球化风险，同时通过优化生产制造过程与工艺技术、强化过程管控、加大节能设施应用等措施实现降本增效，促进海外工厂盈利改善。 调整收入、毛利率、费用率等，新增2026年预测，预测2024-2026年EPS分别为1.53、2.01、2.59元（原2024-2025年为1.59、2.05元），可比公司24年PE平均估值21倍，目标价32.13元，维持买入评级。 风险提示车载扬声器业务配套量低于预期、车载功放业务、AVAS业务配套量低于预期、原材料价格波动风险。

根据24年半年度业绩预告，24H1公司预计实现营收14.8到15.3亿元，同比增长79%到85%；预计实现归母净利润1.15亿元到1.35亿元，同比增长20%到41%；预计实现扣非归母净利润1.05亿元到1.25亿元，同比增长317%到396%。24H1业绩增长主要受益于报告期内国内半导体市场需求的强势增长、国外半导体市场的复苏，以及公司持续加大生产能力建设。 半导体市场需求增长，公司在手订单充足。根据SEMI预测，半导体制造设备全球总销售额在2024年将达到1090亿美元，创下新的行业纪录，2025年也将持续增长，行业需求增长会为公司带来更大的发展空间。公司2024年上半年订单同比翻倍增长，二季度环比一季度持续增长，基于下游行业需求，预计下半年订单会继续保持增长态势。 筹划收购亦盛精密，补足非金属半导体零部件技术能力空白。公司正在筹划以不超过8亿元收购北京亦盛精密半导体有限公司。亦盛精密具有先进制程非金属脆性半导体零部件的研发及制造能力，在产品、客户和技术等方面与公司具有较强的业务协同，符合公司致力打造半导体零部件平台的战略定位。通过交易，公司将增加非金属半导体零部件品类，进入国内主流12英寸晶圆厂客户的金属、非金属半导体零部件耗材市场，可打造半导体零部件全生命周期服务体系。 海外业务复苏，工厂建设有序进行。公司海外业务整体呈复苏态势，源于存储capex的恢复，目前已提供的产品类型会带来一定增量，新拓展业务也会带来一定的收入贡献，新拓展业务仍以零部件、机械模组、管路业务为主。目前新加坡和美国工厂正在按照计划有序建设中，新加坡工厂2024年下半年将邀请目标客户进行验厂并计划年内陆续投产，该工厂的建设将为公司与海外大客户的合作关系带来助力。 我们预测公司24-26年归母净利润分别为3.02、4.04、5.32亿元（原24-25年预测为4.10、5.83亿元，主要下调了主营业务毛利率预测），根据DCF估值法，对应目标价为38.21元，维持买入评级。 风险提示市场竞争加剧；研发或新产品发展不及预期；产能建设及释放不及预期：存货及应收账款周转不及预期；超预期资本开支可能影响公司现金流和估值结果的风险。

中芯国际发布2024年第二季度未经审核业绩公告，销售收入及毛利率均好于指引。24Q2公司实现营业收入19.0亿美元，环比增长9%，同比增长22%，主要得益于晶圆销售量的增加。24Q2公司毛利率为13.9%，环比增长0.2个百分点；经营利润为0.87亿美元，环比增长3522%；归属于本公司拥有人的应占利润为1.65亿美元，环比增长129%；息税折旧及摊销前利润为10.56亿美元，息税折旧及摊销前利润率为55.5%。三季度，公司给出的收入指引是环比增长13%~15%，毛利率介于18%到20%的范围内。 产能和产能利用率同步提升。公司的8英寸利用率有所回升，12英寸产能在过去几个月处于接近满载状态。今年上半年，公司新增了一定的有效产能，以8英寸晶圆约当量计，中芯国际月产能由24Q1的81.5万片增加至24Q2的83.7万片。新增产能快速投入生产，公司综合产能利用率环比增长了4个百分点，从24Q1的80.8%提升至24Q2的85.2%。预计今年公司今年年底相较于去年年底，产能总体增量6万片左右的12英寸产能。 手机和消费电子等下游需求增长提供动能。在晶圆应用分类方面，24Q2晶圆收入中智能手机占32%，电脑与平板占13%，消费电子占36%，互联与可穿戴占11%，工业与汽车占8%，其中智能手机和消费电子类占比同环比均有所提升。智能手机和消费电子市场逐步复苏，公司二季度的成长动能主要来自于广泛应用于消费电子和智能手机的平台。BCD平台，包括电源管理、开关稳压器、LCD驱动等，销售收入环比增长超过20%；射频CMOS平台，包括蓝牙WiFi接收器、收发器等，销售收入环比增长近30%。 我们预测公司24-26年归母净利润分别为44.7/54.9/69.0亿元（原24-26年预测为26.6/36.1/52.2亿元，主要调整了晶圆代工业务营收和毛利率预测，下调费用率预测），采用DCF估值法，给予60.14元目标价，维持买入评级。 风险提示生产设备难以购买；价格竞争过于激烈；产能爬坡不及预期；客户导入不及预期；优惠税率持续性不确定性风险；政府补助、投资收益等其他收益不确定的风险。

北美大客户老牌供应商，受益大客户 AI 硬件升级趋势。 公司已有超过 10年为全球智能手机头部品牌服务的经验，提供的产品包括 LCP 射频天线、无线充电模组、结构件等产品，所供应产品类别及客户终端品类覆盖度不断拓宽。 2024年 6月，大客户发布面向手机、平板、及电脑的个人智能化系统 Apple Intelligence， 可结合用户情况提供相关的智能化功能一方面终端维度有望迎来换机潮。根据 IDC 数据， 24年全球生成式 AI 手机出货量有望达到 2.3亿部，渗透率约 19%， 25年有望进一步高增73%至近 4亿部。另一方面，硬件端芯片及存储的升级以及 AI 功能的创新也将倒逼其他零部件环节如散热、电池、射频、材料、结构件、快充等环节的升级迭代，公司有望深度参与大客户核心零部件环节创新，带动新机型单机价值量提升。 加快拓展卫星通讯业务，第二增长曲线初成型： 根据 Statista 数据， 2021年 11月至2023年 11月，星链累计在轨卫星从 953颗上升至 5420颗。随着在轨卫星数量的上升，终端出货量也在同步上升，截至 2023年 5月，星链用户数量已远超 150万人。 目前卫星通讯相关业务是公司的重点拓展方向， 公司在商业卫星领域可以为客户提供天线及模组、连接器、精密结构件等零部件， 目前公司已为国外大客户批量供货高精密连接器。根据年报，公司子公司亚力盛连接器有限公司 23年取得营收 6.3亿元，净利润 1亿元，公司第二增长曲线清晰，此外公司也在积极导入新产品及新客户，相应领域收入规模有望进一步扩大。 以材料为基，多元业务布局打造新兴增长极。 除卫星通讯业务之外，公司已拓展UWB、汽车互联产品、被动元件、连接器等新业务， 实现从消费电子到“消费电子+卫星通讯+智能汽车”多业务发展阶段的跨越。 汽车产品方面，公司加大客户及业务的拓展，取得特斯拉、大众、东风本田、广汽本田、一 汽红旗、一汽奔腾、 长安汽车、 Rivian、美国伟世通等国内外主机厂及 Tier1的供应资质， 按照公司可以提供的产品来看， 单车价值量合计可达几百元至上千元。 公司已在墨西哥建厂，计划于2024年下半年开始生产汽车、商业卫星、数据中心等相关零部件，海外产能布局也有助于公司进一步取得客户及产品进展。 我们预测公司 24-26年归母净利润分别为 7.6/ 10.1/12.4亿元(原 24-25年预测分别为11.6/14.9亿元， 主要考虑终端需求影响下调营收预测)，根据可比公司 25年 22倍PE 估值， 对应目标价为 22.88元，维持买入评级。 风险提示 射频行业发展不达预期；公司新增业务发展不达预期；其他收益不及预期风险。