营收规模持续增长。公司 22年实现营业收入 259亿元，同比+13%；实现归母净利润 19亿元，同比+60%；毛利率为 32.6%，同比-1.5pct；净利率为 7.9%，同比+0.9pct。23Q1实现营业收入 65亿元，同比+12%；实现归母净利润 2.1亿元，同比-52%，主要因为极海微研发费用同比增长 29%和汇率波动等影响；毛利率为34.9%，同比-1.3pct，环比+3.3pct；净利率为 3.4%，同比-5.4pct，环比-0.6pct。 A3复印机预计年内量产上市。1）奔图：奔图 22年营收增长 23%至 48亿元，净利润增长 12%至 7.6亿元。23Q1营业收入增长 30%至 13亿元，净利润同比略有增长，虽然信创出货同比显著下降，但商用市场的高增长拉动打印机整体销量同比增长 37%，体现了奔图强大的产品竞争力。23Q1由于居家办公以及春节假期等影响，原装耗材出货量同比下降 24%。奔图自主研发 A3黑白/彩色复印机也正按照预期规划有序推进，预计本年度内量产上市。2）利盟：利盟 22年营收增长 7%至 23亿美元，打印机销量增长 21%，耗材收入与去年同期持平，EBITDA 下降 9%至 2.5亿美元。23Q1受 OEM 业务出货趋缓影响，利盟打印机整体销量同比下降 17%，营收下降 7%至 5.3亿美元。EBITDA 受欧元汇率贬值影响同比下降 5%，剔除汇率影响和去年同期基本持平。 芯片布局逐渐完善。22年极海微出货量增长 3%至约 4.6亿颗，营收增长 34%至 19亿元，净利润 7.1亿元。其中打印机通用耗材芯片业务营收增长 23%至 13亿元，非打印耗材芯片业务营收增长 74%至 6.0亿元。22年底极海微研发人员规模现已超过500人，全方位推动面向打印、工控、汽车电子、新能源等领域的新产品研发与产业化落地。目前极海微在工控领域已经推出 6大系列共 24款 APM 工业级 MCU； 在汽车电子领域共计推出 9款通过 AEC-Q100认证的车规级 MCU 新品；在新能源领域相关产品已广泛应用于 5G 基站 BMS 系统、便携式储能电源、交流/直流充电桩、微型光伏逆变器等领域。23Q1极海微总体芯片出货量近 1亿颗，同比略有下滑，营收下降 15%至 4.3亿元，主要是部分芯片价格短期承压。 我们预测公司 2023-2025年每股收益分别为 1.78、2.48、3.20元（原 23-24年预测为 1.93、2.68元，主要调整了收入和毛利率），根据可比公司 23年 34倍 PE 估值，对应目标价为 60.43元，维持买入评级。 风险提示 商誉减值风险；行业需求不及预期；汇兑损益风险。

事件：4月7日公司发布2022年年报，全年实现营收258.55亿元，同比增长13.44%；实现归母净利润18.63亿元，同比增长 60.15%；扣非归母净利润16.71亿元，同比增长154.04%。基本每股收益1.32元，同比增长34.8%，业绩符合预期。 打印机业务维持增长，深入布局打印机全产业链报告期内利盟打印机业务实现营收23.37亿美元，同比增长7.34%；奔图打印机实现营收47.61亿元，同比增长23.01%；极海微电子实现营收19.28亿元，同比增长34.61%。通用耗材业务全年实现营收61.22亿元，同比增长11.43%。公司已覆盖了打印机全产业链，包括整机、原装耗材、主控SoC芯片、耗材芯片、打印机通用耗材、打印管理服务业务，上下游形成复合保护壁垒，全产业链融合发展模式，有助于提升盈利能力和抗风险能力。 持续加大研发投入，拆分极海微有利于战略聚焦公司重视技术研发，报告期内公司研发投入17.15亿元，同比增长18.15%。 2023年1月4日公司公告称将筹划分拆控股子公司极海微电子股份有限公司独立上市，此举将有利于公司聚焦打印机产业的同时，提高极海微的战略聚焦和治理能力，持续加大芯片业务投入，加快在集成电路领域的技术推进、人才引进和中高端芯片国产化进程，实现上市公司除打印机产业外，再打造一个中国领先的集成电路企业的目标。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年营业收入分别为314.14/377.91/447.83亿元（23-24年原值为324.99/378.75亿元）， 对应增速分别为21.50%/20.30%/18.50%，归母净利润分别为21.62/25.41/31.17亿元（23-24年原值为21.19/24.96亿元）， 对应增速分别为16.07%/17.50%/22.68%， EPS 分别为1.53/1.79/2.20元/股，3年CAGR约为18.72%。鉴于公司在打印机龙头地位，给予23年36xPE，目标价55.08元，维持“买入”评级。 风险提示：1.外部经济形势及汇率风险2.新产品升级换代进度不达预期3.知识产权纠纷风险；4、商誉减值风险。

深耕打印行业二十余载，内生外延并举，打造全产业链一体化布局，助力公司迈向全球打印行业龙头梯队。纳思达成立于2000年，通过内生外延并举，打造全产业链一体化全球布局，目前已成为全球第四大激光打印机厂商，2020年激光打印机销量全球市占率6.7%，且近十年稳居全球通用打印耗材行业龙头地位。 公司主要看点：奔图借助信创持续提高在国内激光打印机市场的市占率；“利盟+奔图”联合，提高在全球市场的竞争力；由打印机及耗材芯片拓展至通用MCU领域，开启第二成长曲线。 2022年公司发布新一轮股权激励计划，按100%解锁目标，2022-2024年净利润考核目标分别为18.61亿元、25.13亿元、34.43亿元，较2021年分别增长60%、116%及196%，高增速利润考核指标彰显管理层对公司未来业绩增长的良好预期。 信创带来国产打印机全新增量市场空间，奔图竞争优势明显。根据我们测算，2023年我国政府机构及国央企单位激光打印机及硒鼓市场总规模有望达到167.3亿元，对应相应规模的信创市场空间。纳思达旗下奔图电子掌握打印机各级源代码及软固件核心技术，拥有自主可控的打印机SoC芯片等关键零部件及自主知识产权的打印机引擎，在党政信创市场招投标项目平均覆盖率96.79%，参与的招投标项目平均中标率70.12%，市场份额领先。目前公司产品已逐步由中低端的A4黑白打印机向中高端的A4彩色及A3打印机延伸，产品力的不断提升亦为公司行业信创市场拓展奠定持续竞争优势。 “利盟+奔图”一体化协同，带动全球市占率提升；奔图产品线持续升级，打开中高端打印机更广阔市场空间。产品端，奔图以中低端打印机为主，并向中高端产品布局，利盟以中高端为主；生产端，利盟已将部分原装耗材及中低端彩色打印机产线转移至具有打印产业集群优势的珠海；销售端，利盟以欧美发达国家市场为主，奔图以中国等发展中国家市场为主，两公司在产品、生产、销售端的一体化协同有望驱动纳思达激光打印机全球市占率持续提升。此外，奔图产品线已逐步由中低端A4黑白打印机向中高端A4彩色打印机及A3打印机延伸，进一步打开更广阔的产品市场空间。 并购扩张带来通用打印耗材市场集中度提升，全产业链一体化布局，纳思达龙头地位稳固。通用耗材市场厂商众多，头部厂商通过兼并重组不断沿产业链扩张，形成上下游一体化竞争优势。纳思达近十年稳居全球通用打印耗材行业龙头地位，品牌、技术、营销、资源整合能力均较强，凭借全产业链一体化优势，市占率有望进一步提升。 打印芯片为基，物联网芯片开启第二成长曲线。纳思达是国内通用耗材芯片行业龙头，2019年按外部销售额计算的国内市占率达到41.5%，伴随下游通用耗材市场份额进一步向以纳思达为代表的龙头厂商集中，其通用耗材芯片业务亦有望持续受益。此外，公司凭借多年打印机及耗材芯片领域技术积累，业务向以通用MCU为代表的物联网芯片延伸，并实现通用MCU业务在工控、汽车等中高端应用领域的快速增长，伴随芯片产业国产替代加速，以通用MCU为代表的物联网芯片有望开启公司芯片业务第二成长曲线。此外，1月3日，公司公告筹划芯片业务控股子公司极海微电子分拆上市，有望进一步提高极海微电子的战略聚焦和治理能力，助力芯片业务快速发展。 首次覆盖，给予“买入”评级：我们认为，公司是A股能在激光打印机领域实现技术、专利、生产制造全领域闭环的稀有标的，伴随行业信创催化、奔图打印机产品线持续向中高端领域延伸、利盟及奔图一体化协同带来的全球市占率提升以及并购整合效应逐步显现带来的公司整体经营管理效率提升，纳思达业绩有望保持快速增长。预计2022-2024年EPS分别为1.34/1.84/2.51，对应PE为39.0/28.5/20.9倍，按分部估值法测算，对应2023年总市值为1,275亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1.信创推进进展不及预期；2.奔图及利盟全球市场业务推进不及预期；3.行业竞争加剧，产品价格下跌；4.物联网芯片业务发展不及预期。

事件：公司披露了 2022年一季度业绩预告及 2021年度业绩快报，业绩同比大增。 （1） 2022Q1业绩预告： 2022Q1公司归母净利润 4.2亿-4.6亿（同比+69%至 85%）： 2022Q1奔图净利润同比+30%，打印机销量同比+33%，原装耗材随保有量提升而快速增长，同比+60%，同时加大了中高端机型的研发投入抬升了成本； 2022Q1利盟 EBITDA 同比+16%，打印机销量+7%，随着欧美市场逐渐取消疫情管控，原装耗材开始显著恢复； 2022Q1通用耗材净利润-20%，主要受疫情、春节用工短缺等因素影响，呈现出先低后高、逐渐恢复的态势； 2022Q1芯片净利润同比+10%，工控与安全、汽车与新能源、消费电子业务实现快速增长，营收同比+150%，预计 2022H1将有数款 32位 MCU 芯片产品将进行车规 AEC-Q100认证，同时 ISO26262汽车功能安全体系认证和新品研发也按进度顺利推进。 （2） 2021年年度业绩快报： 2021年公司实现营业总收入 227.92亿（+7.94%）， 营业利润20.25亿（+823%）， 利润总额 20.06亿（+800%），归母净利润 11.63亿（+701%）。 观点： （1）短中期打印机及原装耗材的全球化和国产替代带来的业绩增长有望持续超出市场预期。 市场担忧公司主业打印机和耗材领域作为成熟市场空间较为有限， 我们则认为打印赛道关注的重点不应在于行业整体规模是否高成长，而是全球化和国产替代。 打印机是垄断赛道，竞争对手极为有限，完成供应链整合后的公司打印机及耗材赛道在国内没有竞争对手，行业竞争态势远优于大部分高成长赛道。 打印机及耗材虽然较为成熟，但是具有高技术和专利壁垒、高资金投入壁垒，是典型的垄断性行业， 全球及国内的主要玩家均为美日企业，如惠普（占比约 40%）、佳能、 兄弟等； 公司在国内信创为首的市场已经开始大量替代美日企业。 根据公司公告 2016-2020年公司在国内出货量占比从 1.3%提升到 4.1%，提升 4.09%；与之对比的是京瓷和其他厂商销量占比下降合计 10.86%，我们可以看到公司已经替代了中小厂商萎缩份额的 37.66%； 全球打印机升级和缺芯供应不足的背景下，公司充分抓住了机遇，利用好了利盟的技术支持和通用耗材积累的全球营销网络实现了中端打印机在全球的放量，此外原装耗材也将随整机保有量的增加而在接下来的几年高速增长。 （2） 公司业绩短期看奔图打印机，中期看原装耗材， 同时关注 IOT 芯片。 短期关注奔图整机全球化和国产替代。 2021年海外打印机销量+60%，中国打印机销量+48%， 奔图整机及原装耗材在未来能继续提供约 50%的归母净利润； 中期关注随保有量上升的原装耗材。 原装耗材厂商一般享有新机上市后 6-18个月的保护期， 这就意味着奔图打印机保有量的提升将会显著带动未来两年原装硒鼓的销售，同时欧美市场逐渐取消疫情管控也使得利盟企稳回升，减少了业绩的不确定性； 此外更应当关注 IOT 芯片。 芯片目前因高毛利率已经占据了公司 50%左右的归母净利润，公司在芯片上的核心竞争力就是对其他厂商的兼容替代能力和攻防经验，我们认为随着公司在新能源、工控、汽车领域的批量合作和供货， 公司在空间更为广阔的 IOT 芯片领域中有望充分获益。 风险提示： 芯片等元器件供应不足、国内疫情反复、国外无纸化办公趋势、 打印机全球及国内替代放量趋势减缓、通用耗材市场严重萎缩、 国外主要竞争对手封锁和打击等。

扣非净利润高增，业绩符合预期公司披露了 2022年度业绩预告，扣除股权激励摊销成本约 1.3亿元后，预计2022年实现归母净利润 18.5~ 20亿元（+59.04% ~ +71.94%），扣非净利润 17~18.5亿元（+158.47% ~ +181.28%），按照 2022年三季报倒推可得 2022Q4单季度实现归母净利润 2.98~ 4.48亿元 （按调整后的同期相比-10.39% ~ +34.66%），扣非净利润 1.48~ 3.28亿元（按调整后的同期相比-32.57% ~ +49.38%），增长势头不改，业绩符合预期。 奔图打印机+原装耗材持续增长验证成长逻辑，未来有望受益于行业信创进程2022年奔图预计营收约为 50亿元（+30%），打印机销量同比增长约 40%，原装耗材出货量同比增长超 60%，产品线进一步扩充，A4彩色激光打印机、A4中高速黑白激光打印机销量同比增长显著，公司短期内中高端打印机新品带动保有量增长、中期高毛利原装耗材贡献净利润的逻辑得到持续印证，2023年行业信创有望逐步开展，预计奔图业务将持续实现快速成长。 利盟、通用耗材业绩稳定，芯片业务积极投入备战分拆上市规划 （1）2022年利盟营收 23亿美元（同比增长超 7%），利盟打印机销量同比增长超 20%，EBITDA 预计约 2.5亿美元，同比下降约 8%； （2）通用耗材业务预计营业收入约 61亿元，同比增长约 11%； （3）极海微预计营业收入约 19亿元（其中打印机耗材芯片营业收入约 13亿元），汽车领域已建立起符合汽车功能安全最高等级“ASIL-D”级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级 MCU 的能力，工业领域推出 6大系列、共 24款 APM32工业级 MCU，已成功应用于电梯控制等领域，此外为了发展非打印行业芯片业务，加大了研发投入和人才引进，导致研发费用同比大幅上升；根据公司公告，极海微未来将独立分拆上市，有望在资本市场的支持下实现更大发展。 盈利预测公司打印机新品带动原装耗材逻辑得到了持续验证，我们预计 2023年行业信创有望带动奔图打印机业务增长，预计 2023-2024年营收 338.39/402.12亿（+19.04%/18.83%），归母净利润 28.59/37.49亿（+ 44.87%/31.13%），给与 “买入”评级。 风险提示竞争加剧、打印机新品及原装耗材推广不及预期、芯片业务研发和市场拓展不及预期等。

事件：公司发布 22年全年业绩预告，预计 22年实现归母净利润 18.5-20.0亿元，同比增长 59%-72%；预计实现扣非净利润 17.0-18.5亿元，同比增长 159%-181%，其中已扣除股权激励摊销成本约 1.3亿元。 奔图产品竞争力强，产品线进一步扩充。奔图 22年营业收入预计约为 50亿元，同比增长约 30%；打印机销量同比增长约 40%，原装耗材出货量同比增长超 60%。奔图产品线进一步扩充，A4彩色激光打印机、A4中高速黑白激光打印机的销量同比增长显著。奔图今年持续加大研发投入，在产品线的扩充上取得重要突破，为后续提升盈利能力打下坚实的基础。奔图国内外打印业务均实现增长，随着 5月份珠海平沙激光打印机产业园区的正式启用以及 9月份合肥激光打印机智造产业园的正式开工，奔图的产能会得到保证和提升，未来能更好地满足国内外市场对激光打印机的需求。利盟 22年营业收入增长超 7%至 23亿美元，打印机销量同比增长超20%，利盟管理层报表 EBITDA 约 2.5亿美元，同比下降约 8%。 筹划极海分拆上市，车载业务进展顺利。极海微 22年预计营业收入约 19亿元，其中打印机耗材芯片营业收入约 13亿元。在汽车、新能源领域，2022年极海积极拓展，共获得 7张 AEC-Q100车规认证证书， 并在 9月份获得 TüV 莱茵 ISO 26262功能安全管理体系认证，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级 MCU 的能力。在工业级领域，极海微推出 6大系列、共 24款 APM32工业级 MCU，且已成功应用于电梯控制、伺服驱动器、变频器、逆变器、HMI、电机控制等领域，收获了众多国内外客户的高度认可和支持。为进一步发展非打印行业芯片业务，极海微在 2022年加大了研究投入和人才引进，引导研究开发费用同比大幅上升，此外将在上海临港投资 22亿元建设芯片研发项目。目前公司积极筹划极海分拆上市，实现公司除打印机产业外，再打造一个中国领先的集成电路企业的目标。 我们预测公司 22-24年每股收益分别为 1.37/1.93/2.68元的预测（原 22-24年预测为1.47/2.02/2.80元，主要调整了营业收入和毛利率预测），根据可比公司 23年 38倍PE 估值，对应目标价为 73.31元，维持买入评级。 风险提示 商誉减值风险；行业需求不及预期；汇兑损益风险；极海分拆进度不及预期风险； 假设条件变化影响测算结果。

公司筹划极海分拆上市。公司于1月3日召开第七届董事会第四次会议及第七届监事会第四次会议，审议通过了《关于筹划控股子公司分拆上市的议案》，同意上市公司筹划芯片业务的控股子公司极海微电子股份有限公司分拆上市事项。本次分拆上市将有利于公司坚定聚焦打印机产业的同时，提高极海的战略聚焦和治理能力，持续加大芯片业务投入，加快在集成电路领域的技术推进、人才引进和中高端芯片国产化进程，实现公司除打印机产业外，再打造一个中国领先的集成电路企业的目标。截至1月3日，公司持有极海81%的股份，本次分拆上市后公司仍将维持对极海的控制权，不会对公司其他业务板块的持续经营构成实质性影响，不会损害公司独立上市的地位和持续盈利能力。 极海车规级芯片进展顺利。公司控股子公司极海在12月获得5张SGSAEC-Q100车规认证证书。安全是汽车设计中需要考虑的首要因素，汽车领域对于电子产品的稳定性和可靠性要求极高，入局门槛也高。面对关注度日益升高的功能性安全需求，MCU厂商必须要保证可靠性，以及拥有硬件系统的汽车资格认证。2022年9月，极海顺利通过ISO26262功能安全管理体系认证，是大湾区首个获得TüV莱茵ISO26262功能安全管理体系认证的集成电路设计企业。这标志着极海已建立起符合汽车功能安全最高等级ASIL-D级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU的能力。极海的5款产品已获得7张AEC-Q100车规认证，其中2款产品同时获得Grade1及Grade2双等级证书，车规级芯片已实现批量供货。极海将在上海临港投资22亿元建设芯片研发项目。 我们维持公司22-24年每股收益分别为1.47/2.02/2.80元的预测，维持可比公司22年47倍PE估值，对应目标价为69.15元，维持买入评级。 风险提示商誉减值风险；行业需求不及预期；汇兑损益风险；假设条件变化影响测算结果。

极海车规级芯片进展顺利。纳思达控股子公司极海近日获得5张SGSAEC-Q100车规认证证书。安全是汽车设计中需要考虑的首要因素，汽车领域对于电子产品的稳定性和可靠性要求极高，入局门槛也高。面对关注度日益升高的功能性安全需求，MCU厂商必须要保证可靠性，以及拥有硬件系统的汽车资格认证。2022年9月，极海顺利通过ISO26262功能安全管理体系认证，是大湾区首个获得TüV莱茵ISO26262功能安全管理体系认证的集成电路设计企业。这标志着极海已建立起符合汽车功能安全最高等级ASIL-D级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU的能力。目前极海的5款产品已获得7张AECQ100车规认证，其中2款产品同时获得Grade1及Grade2双等级证书，车规级芯片已实现批量供货。 A3打印机市场空间广阔，奔图逐步完善产品线。A3激光打印机常常在打印速度、分辨率等方面具有较高性能，对打印机内部的机械结构设计和零部件的性能提出了较高要求，例如更快的激光扫描速度、更高运算速度的主控芯片和更大容量的存储空间等。从全球市场来看，由于A3机的性能和技术难度，其价格相对较高。A3激光打印机市场缺乏绝对优势的龙头厂商，奔图自2019年起切入A3机市场，逐步掌握了数据控制板等关键技术，与国际主要大厂商惠普、佳能等的差距逐步缩小。国内打印机市场仍存在较大增长空间，A3打印机占比略低于全球水平。未来受国内市场对激光打印机消费水平提高、打印需求多元化等多重因素影响，中国A3激光打印机市场规模有望持续增长。 我们维持公司22-24年每股收益分别为1.47/2.02/2.80元的预测，维持可比公司22年47倍PE估值，对应目标价为69.15元，维持买入评级。 风险提示商誉减值风险；行业需求不及预期；汇兑损益风险；假设条件变化影响测算结果。 盈利预测与投资建议

公司新闻：公司控股子公司珠海极海半导体车规级MCUAPM32A407VGT7、APM32A407ZGT7、APM32A103VET7的AEC-Q100 认证测试，其中APM32A407ZGT7 及APM32A103VET7 系列产品同时获得Grade1 及Grade2 双等级证书，可用于环境温度范围-40°C 到125°C 的车载应用环境。 国信电子观点：半导体企业进入汽车领域，AEC-Q100 系列认证是车规级芯片应用于汽车制造领域的基本门槛，此次极海车规级MCU A 系列产品通过SGS 机构颁发的AEC-Q100 认证，充分验证了极海产品的可靠性，获得了国际安全体系的认证与肯定。此前，极海于9 月顺利通过ISO 26262 功能安全管理体系认证，标志着极海已建立起符合汽车功能安全最高等级“ASIL-D”级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU 的能力。我们看好公司打印+集成电路双轮驱动战略，预计22-24 年营收同比增长25%、20%、19%至284、342、405 亿元，归母净利润同比增长81%、38%、36%至21、29、39 亿元，当前股价对应2022-2024 年35.1、25.3、18.6 倍PE，维持“买入”评级。 评论： 控股子公司极海半导体车规级获AEC-Q100 认证，非打印耗材芯片业务加快成长三颗MCU 一次性获五张AEC-Q100 认证证书。APM32A407VGT7、APM32A407ZGT7 基于Arm? Cortex?-M4 内核，工作主频168MHz，Flash 1MB，SRAM 192+4KB；APM32A103VET7 基于Arm? Cortex?-M3 内核，工作主频120MHz，Flash 512KB，SRAM 128KB。极海三款车规级MCU 均拥有高效运算处理性能，增强型存储空间，并集成多种通信接口与丰富模拟外设，可实现多样化的通信与车身控制应用设计，可广泛适用于车身控制、安全系统、信息娱乐系统、动力系统等车用场景。 目前极海已经获得7 张AEC-Q100 车规认证证书， 型号分别为APM32A407VGT7 、APM32A407ZGT7 、APM32A103VET7、APM32F072RBT7、APM32F103RCT7，这是对极海技术优势、产品体系的有力证明，标志着极海已搭建起完善全面符合国际标准的车规级别的品质管控体系。根据公司新闻，极海还有4 款产品即将通过AEC-Q100 Grade1 及Grade2 标准认证。 前三季度非打印耗材芯片业务翻倍增长，顺利通过高等级车规认证。1-3Q 公司集成电路业务营业收入为15.23 亿元（YoY 43%），净利润为6.71 亿元（YoY19.65%）。其中，非打印耗材芯片（工控与安全、汽车与新能源、消费电子等）业务营业收入为3.92 亿元(YoY 106%)。9 月，公司通过ISO 26262 功能安全管理体系认证，标志着公司已建立起符合汽车功能安全最高等级“ASIL D”级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU 的能力，公司集成电路业务有望继续快速成长。 “三化”打开汽车32 位MCU 增量空间，国产替代迎新机遇微控制单元(Microcontroller Unit，MCU)作为关键的节点控制芯片在六大汽车功能域中广泛使用。目前，汽车电子电气架构正在经历从分布式架构，到基于域的集中式架构，再到基于域融合的带状架构的发展历程，智能座舱、高精度导航、车身电子、电驱电控系统等应用对MCU 需求量大增。MCU 在汽车的动力总成、辅助驾驶、网络互连、地盘安全、信息娱乐以及车身电子六大功能域中均有广泛的应用，是汽车电子生态系统中的重要节点处理芯片。 32 位MCU 占汽车MCU 市场规模7 成，单价较8 位和16 位MCU 更加高昂。根据Omdia 数据，2021 年8 位、16 位、32 位MCU 在汽车MCU 领域销量占比分别为19%、36%和45%，销售额占比分别为7%、22%和71%。由于汽车MCU 性能和车规稳定性、安全性要求高于其他MCU，因此8 位、16 位、32 位MCU 单价分别为0.9、1.4 和3.5 美元，显著高于全球MCU 均价0.64 美元。 汽车迈向“三化”对MCU 的规格要求进一步提升，驱动汽车32 位MCU 的需求增长高于8 位和16 位MCU。 受益于整车控制、智能仪表、多媒体信息系统、动力系统、辅助驾驶等高端功能控制需求提升，根据Omdia预测，2021 年至2026 年，32 位汽车MCU 市场规模复合增长率为12%，高于16 位和8 位MCU 的10%和2%。 中国汽车MCU 市场规模2025 年有望达32.9 亿美元，国产MCU 厂商积极进入。根据智研咨询预计，2025年我国汽车MCU 市场规模将达到33 亿美元，海外厂商主导的市场下国产替代空间巨大。目前，国产MCU厂商主要以功能安全要求较低的车身电子等领域作为主要切入点，以32 位MCU 为主要产品系列。在全球汽车半导体供给失衡、国际关系日渐复杂背景下，本土汽车工业崛起及新能源车高速发展为中国MCU 厂商创造重要机遇，未来国产MCU 将有望逐步实现向更高功能安全领域的拓展未来。 风险提示需求不及预期；新品研发导入不及预期等；汇率波动风险。

全球第四的激光打印机厂商和行业内优秀的集成电路设计企业公司创立于2000 年，专注打印显像行业二十余年，拥有包括“艾派克(APEXMIC)”、“格之格”、“G&G”、“利盟国际(LEXMARK)”、“奔图(PANTUM)”等多个行业内的知名品牌。2021 年，公司实现营业收入227.92亿元，同比增长7.94%；实现扣非归母净利润6.58 亿元，同比增长1164.14%。2022 年2 月28 日，公司发布《2022 年限制性股票激励计划（草案）》，授予价格为24.82 元/股，首次授予部分考核目标以公司2021 年净利润为基数，2022-2024 年净利润增长率分别不低于60%、116%、196%。 打印机行业受疫情影响减弱，集成电路行业市场需求旺盛1）打印机行业：从国内市场来看，2020 年疫情期间，家庭打印需求呈现出了井喷式爆发。进入2021 年，疫情得到有效控制，消费市场需求出现回落。 根据智研咨询的数据，2021 年，中国打印机出货量为1845.2 万台，同比下降8.56%。2）集成电路行业：该行业是关系国民经济和社会发展全局的战略性、基础性和先导性产业。根据中国半导体行业协会的数据，2021 年中国集成电路产业销售额为10458.3 亿元，同比增长18.2%。 打印机业务规模快速扩大，通用耗材业务创新力不断提升1）打印机业务：利盟业绩向好，奔图业绩快速增长：2021 年，利盟实现营业收入21.77 亿美元，同比增长约8.75%；奔图实现营业收入38.70 亿元，同比增长71.87%。2）耗材业务：公司旗下品牌“格之格”不断创新，自主研发高性能嵌入式CPU，致力于构建安全打印环境，同时研发健康耗材，注重环境保护。3）集成电路业务：子公司艾派克拥有CPU 设计技术、多核SoC 专用芯片设计技术、安全芯片设计技术、通用耗材芯片设计技术等核心技术，2021 年，公司推出了全新基于Cortex M4F 系列MCU 产品。 盈利预测与投资建议公司致力于成为打印行业领先的科技服务型企业，为全球用户提供优质的打印体验。预测公司2022-2024 年的营业收入为273.55、320.77、370.70亿元，归母净利润为19.53、26.23、34.22 亿元，EPS 为1.38、1.85、2.42元/股，对应PE 为41.14、30.63、23.48 倍。目前，计算机（申万）指数的PE TTM 为52 倍，考虑到公司的成长性，给予公司2023 年40 倍的目标PE，对应的目标价为74.00 元。首次推荐，给予“买入”评级。 风险提示外部经济形势及汇率风险；新冠疫情带来供应链风险；知识产权纠纷风险。

事件：公司发布] 2022年三季度业绩报告，2022年前三季度，公司实现营业收入 189.8亿元，同比增长 12.1%；实现归母净利润 15.5亿元，同比增长 86.9%。 Q3业绩符合预期，费用端结构改善。1、从单 Q3来看，公司实现营收 66.8亿元，同比增长 16.0%；实现归母净利润 4.9亿元，同比增长 59.9%。2、从费用端看，2022年前三季度，销售、管理费用率分别为 9.0%（-0.85pp）和 7.7%（-1.09pp），经营管理有所提升；研发费用率为 6.4%（+0.07pp），公司加大产品线扩充，为后续盈利提升打下坚实基础；财务费用率为-3.6%（-6.39pp），主要系汇率波动导致汇兑收益增加所致。 奔图与利盟销量高速增长，“打印+耗材”模式加速推进。1、奔图：整体来看，2022年前三季度，奔图实现营收为 34.2亿元，同比增长 21%，净利润为 5.6亿元，同比增长 3.6%。利润增速环比下滑主要系信创打印机市场出货量放缓所致。长期来看信创市场需求刚性，后续利润弹性值得期待。从销量来看，前三季度打印机销量同比增长 40%，其中单 Q3销量同比增长 58%，今年 350万台出货量目标有望提前兑现。耗材方面，原装耗材出货量大幅增加，单 Q3同比增长 86%，而上半年增速为 48%，随打印机保有量增加，高端打印机量产，有望推动商业模式快速升级，盈利能力大幅提升。2、利盟：2022年前三季度，利盟供应链恢复良好，实现营收 17.5亿美元，同比增长 10%；息税折旧及摊销前利润（EBITDA）为 1.9亿美元，同比下降 11.5%。利盟打印机销量同比增长 27%（其中单 Q3销量同比增长 44%），主要由代工订单驱动。此外，今年 7月，利盟完成了再融资(Refinance)，为利盟未来五年的经营发展提供良好流动性保障。 3、打印机通用耗材业务：2022年前三季度，通用耗材业务实现营收 45.8亿元，同比增长 15%，净利润为 2.0亿元，同比增长 27.7%。 集成电路业务持续突破，非打印耗材芯片增速亮眼。2022年前三季度，集成电路业务实现营收 15.2亿元，同比增长 43%，净利润为 6.7亿元，同比增长 19.7%。 其中，非打印耗材芯片（工控与安全、汽车与新能源、消费电子等）呈翻倍增长，实现营收 3.9亿元，同比增长 106%。此外，2022年 9月，公司通过 ISO 26262功能安全管理体系认证，建立起符合汽车功能安全最高等级“ASILD”级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级 MCU的能力，后续增长潜力强劲。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年，公司归母净利润复合增速达 50.4%。 在信息安全市场快速发展的背景下，国产打印机企业迎来曙光。公司作为打印全链布局龙头企业，充分受益于国产化趋势，打印机销量快速增加；同时，海外市场业绩得到修复，为公司稳定发展提供强力支撑；叠加耗材与芯片业务加速放量，为公司盈利提升提供动力，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、政策推进力度不及预期，技术研发不及预期等。

事件： 公司发布2022年三季报，前3季度实现营收189.76亿元，同比增长12.08%；归母净利润15.52亿元，同比增长86.89%；基本每股收益1.10元。其中第3季度实现营收66.80亿元，同比增长16.04%；归母净利润4.86亿元，同比增长59.85%，扣非归母净利润6.12亿元，同比增长191.65%。 业绩超预期。 打印机业务： “奔图+利盟”双品牌持续发力前3季度奔图实现营收34.23亿元，同比增长21%，净利润5.59亿元，同比增长3.58%，打印机销量同比增长40%，原装耗材出货量同比增长60%。利盟前3季度实现营收17.50亿美元，同比增长10%，利盟打印机销量同比增长27%。 珠海平沙激光打印机产业园区的正式启用、合肥激光打印机智造产业园的正式开工以及利盟再融资的完成为公司后续提升打印机业务盈利能力打下坚实的基础。 集成电路业务表现亮眼公司前3季度，集成电路业务实现营收15.23亿元，同比增长43%，净利润6.71亿元，同比增长19.65%；其中非打印耗材芯片业务增长迅速，前三季度实现营收3.92亿元，同比增长106%。 2022年9月，公司通过IS026262认证，标志着公司具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU的能力。公司预计继续加大研发力度，推动集成电路业务进一步发展。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2022-2024年营业收入分别为 270.38/324.99/378.75亿元，对 应 增 速 分 别 为 18.63%/20.20%/16.54% ， 归 母 净 利 润 分 别 为16.77/21.19/24.96亿元，对应增速分别为 44.15%/26.39%/17.76%， 3年CAGR 约为 28.97%； EPS 分别为 1.18/1.50/1.76元/股，对应 PE 为46x/37x/31x。鉴于公司打印机业务的龙头地位，且耗材业务具有很强的业务粘性，车规 MCU 潜力巨大， 给予公司 23年 43倍 PE，目标价 65.84元，维持“买入”评级。 风险提示系统性风险，信创落地不达预期，客户需求不及预期风险，市场竞争加剧风险。

事件：公司发布22 年前三季度业绩预告。 前三季度业绩成倍增长。公司Q1-Q3 归母净利润预计为15.0 亿元-16.0 亿元，同比提升81%-93%，其中Q3 归母净利润预计为4.3 亿元-5.3 亿元，同比提升43%-76%。 国内外打印业务均实现增长，产能保障能力提高。2022 年前三季度，奔图营业收入约为34.2 亿元，同比增长约21%，打印机销量同比增长约40%（其中第三季度销量同比增长超过50%），原装耗材出货量同比增长约60%；利盟营业收入约为17.50 亿美元，同比增长约10%，利盟打印机销量同比增长约27%（其中第三季度销量同比增长超过40%）。奔图今年持续加大研发投入，在产品线的扩充上取得重要突破，为后续提升盈利能力打下坚实的基础。随着5 月份珠海平沙激光打印机产业园区的正式启用以及9 月份合肥激光打印机智造产业园的正式开工，奔图的产能会得到保证和提升，未来能更好地满足国内外市场对激光打印机的需求。 芯片业务增速显著，通过ISO 26262 认证。2022 年前三季度，集成电路业务营业收入约为15.23 亿元，同比增长约43%。其中，非打印通用耗材芯片（工控与安全、汽车与新能源、消费电子）业务快速增长，营业收入约为3.9 亿元，同比增速超100%。9 月份，公司通过ISO 26262 功能安全管理体系认证，标志着公司已建立起符合汽车功能安全最高等级“ASIL-D”级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU 的能力。公司已有2 款32 位MCU已通过车规AEC-Q100 认证，并批量供货汽车前/后装市场（车身域控制器、智能座椅、中控、BMS 控制板、汽车EDR 等场景），今年还将有数款MCU 陆续通过车规AEC-Q100 认证，并持续推出更多车规级芯片。 我们维持公司22-24 年每股收益分别为1.47/2.02/2.80 元的预测，维持可比公司22年47 倍PE 估值，对应目标价为69.15 元，维持买入评级。 风险提示商誉减值风险；行业需求不及预期；汇兑损益风险；假设条件变化影响测算结果。

事件：公司发布] 2022年度半年度业绩报告，实现营业收入 123.0亿元，同比增长 10.0%，实现归母净利润 10.7亿元，同比增长 102.5%；扣非归母净利润为9.4亿元，同比增长 311.9%。 打印机行业龙头企业，自主品牌“奔图+利盟”齐头并进。1）奔图电子：2022H1，随着商用市场需求逐渐修复，奔图实现营收 21.1亿元，同比增长 13%。销量增速达 33%。同时，奔图核心技术自主可控，先发优势凸显，已率先进入国家相关采购目录，市场份额领先，在国产替代趋势愈演愈烈的情况下，未来高增速将持续。2）利盟国际：伴随海外国家对疫情管控逐渐放松，海外市场需求复苏明显，利盟销量增速恢复至 18%左右，上半年实现营收 11.6亿美元，同比增长9.3%，业绩逐渐修复。此外，利盟与奔图在渠道、供应链方面实现协同，有助于公司进一步丰富产品线、降低成本、扩大销售，实现国内外市场加速扩张。 原装耗材销量高速增长，通用耗材渠道加速扩张。1）原装耗材方面：2022H1，随着打印机装机量提升，公司原装耗材出货量同比增长 48%。同时，原装耗材壁垒较高，价值约为打印机的 10倍，毛利高达 70%以上，为公司盈利能力快速提升提供动能；2）通用耗材方面：2022H1，通用耗材业务实现营收 31.0亿元，同比增长 16.5%，实现净利润 1.4亿元，同比增长 42.3%。公司加大海外市场品牌、渠道拓展力度，有望充分把握海外需求复苏机遇。整体来看，在打印机保有量稳定上升的情况下，公司原装、通用耗材双管齐下，充分发挥“剃须刀”模式特征，盈利能力提升值得期待。 芯片自主可控性强+多领域扩张，有望打造第二增长极。2022H1，公司芯片业务实现营收约 10.5亿元，同比增长 54.9%。其中，1）打印机通用耗材芯片营收为 7.6亿元；SoC芯片核心技术已实现自主可控性，国产化程度高。2）非打印机耗材芯片收入 3.0亿元，通用 MCU芯片在工控，汽车、新能源、消费电子等中高端应用领域快速增长，并与知名厂商（通力电梯、汇川、长虹、美的、上汽五菱、小鹏、长城等）达成合作，国产化进程进一步推进。此外，两款车规级 MCU 芯片已通过 AEC-Q100认证，并批量供货汽车前、后装市场，随着下半年数款车规级芯片陆续推出，全年有望保持高速增长趋势。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年，公司归母净利润复合增速达 51.51%。 在信息安全市场快速发展的背景下，国产打印机企业迎来曙光。公司作为打印全链布局龙头企业，充分受益于国产化趋势，打印机销量快速增加；同时，海外市场业绩得到修复，为公司稳定发展提供强力支撑；叠加耗材与芯片业务加速放量，为公司盈利提升提供动力，给予公司 2023年 27倍 PE 估值，对应目标价 57.78元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：政策推进力度不及预期，行业竞争加剧、技术研发不及预期等。