公司发布 2024年年度报告，实现营业收入 33.15亿元，同比下降 26.44%，实现归母净利润-2.26亿元，23年同期为盈利 7.41亿元，业绩符合此前业绩预告。其中，24Q4营业收入 9.89亿元，同比下降 49.88%，归母净利润-0.16亿元，去年同期为盈利 5亿元。收入下降主要是由于安全预算下滑、部分项目延期所致。由于公司参股公司股价波动，导致投资收益和公允价值变动收益较 23年同期下降 3.52亿元。我们预计公司 2025年与中国移动协同收入量、质将持续提升，收入恢复增长，维持买入评级。 毛利率有所提升，费用支出偏刚性导致三费率增加2024年公司全年毛利率为 58.77%，同比提升 1.00pct。安全产品收入 19.05亿元，同比-26.12%，毛利率 60.85%，同比+1.06pct，安全运营与服务收入 13.83亿元，同比-27.20%，毛利率 56.06%，同比+1.05pct。销售/管理/研发费用率为 29.79%/6.22%/25.70%，同比+7.03pct/+1.94pct/+7.63pct。，销售/管理/研发费率分别为29.79%/6.22%/25.70%，同比+6.9/1.95/7.63pct，主要是由于收入下降导致费用率提升。2024公司销售商品、提供劳务收入为 36.92亿元，同比增长 1.10%，收入质量显著提升。 中国移动带动公司新兴业务快速发展公司在数据安全、工业互联网安全、安全运营等 20类产品和服务连续多年保持了国内市占率第一名，研发能力、服务能力突出。24年公司云安全收入增长超 20%，信创安全收入增速超 15%。中国移动战略发展新型信息基础设施和新型信息服务体系，在人工智能、数据要素、车路云、工业信息化、低空经济、卫星互联网等新兴领域不断开拓。自 2022年中国移动入股后，公司与中国移动持续开展深入合作，成为中国移动网信安全专业子公司。我们认为，中国移动将助力公司挖掘新市场机遇，进一步巩固行业竞争地位。 25Q1利润显著改善，全年盈利能力有望恢复公司发布 25年 Q1业绩预告，营收 6亿元-6.8亿元，较上年同期减少26%-35%，主要是由于 24Q1基数较高（收入增速 17.13%），净利润 110万元-165万元，24年同期亏损 1.13亿元。我们认为 25年公司进一步降本增效，提升收入质量，全年盈利能力有望恢复。 盈利预测与估值考虑网络安全需求仍整体承压，我们预计公司 2025-2027收入分别为37.14/41.64/46.70亿元（前值 25-26年 54.89/65.58亿元）。参考可比公司Wind 均值 4.1倍 25PS，考虑中国移动带来的增量业务空间，给予公司 6.0倍 25PS，目标价 18.29元（前值 24.48元，对应 30x 25PE，可比均值 29.3x）。 风险提示：与中国移动合作进展节奏不达预期，新业务发展不及预期。

2024年营收 19.60亿元(yoy +49.53%），归母净利润-4.03亿元(yoy-31.95%) ， 符 合 业 绩 快 报 。 2024年 Q4单 季 度 营 收 5.94亿 元（yoy+91.64%/qoq+14.93%），归母净利 482.53万元，同环比扭亏。 我们看到公司围绕汽车布局新产品正逐步进入收获期， 2024年公司汽车收入占比提升 5.9pct 至 36.88%。 但受行业竞争等影响，毛利率同比下降 5.9pct至 32.7%。公司剔除股份支付费用后的研发费用同比增长 44.6%，盈利水平短期承压。 我们看好 1)2025年模拟下游如汽车工业等需求持续回暖，叠加麦歌恩并表，公司收入有望持续高增； 2）受中美关税政策影响， 模拟降价压力有望缓解，国产化导入有望加速，公司有望率先受益， 维持“买入”。 2024回顾：收入同比高增， 信号链+电源管理+传感器新产品进展顺利 （1）信号链： 2024收入 9.63亿元（yoy +36.57%），隔离产品持续丰富，MCU+产品已累计出货超过 200万片，通用信号链自 2024年第三季度开始逐步量产； （2） 电源管理： 2024年收入 7.03亿元（yoy +64.37%）， 汽车主驱功能安全栅极驱动已完成多家主机厂板级验证并开始小批量装车， 持续丰富车灯 LED driver， 高低边开关等品类； （3） 传感器： 2024年收入 2.74亿元（yoy +65.29%），公司进一步完善车规级磁性角度传感器芯片，麦歌恩 2024年 11-12月并表收入 0.75亿元。 公司收入 2024年显著提升，受宏观经济以及竞争加剧的影响，公司产品售价承压，毛利率同比下降 5.9pct。 2025展望： 汽车等领域新产品逐步上量，关税政策有望加速国产替代2024年公司汽车电子收入占比为 36.88%；泛能源收入占比为 49.49%，消费电子占比为 13.63%。 截至 2024年报公司料号 3300余款，其中麦歌恩料号为 1000余款。 2024年公司推出功率路径保护、高边/低边开关、小电机驱动 SoC、磁开关、角度传感器、温湿度传感器、固态继电器等一系列车规新产品， 多通道尾灯驱动芯片、磁电流传感器芯片及部分接口芯片已稳定量产， MCU+产品已累计出货超过 200万片， 2025年马达驱动类芯片与集成式电机驱动 SoC 芯片有望量产。展望 2025，行业景气度持续向上， 中美关税政策升级， 模拟芯片降价压力有望缓解，国产化导入有望加速。 看好公司稳健成长，维持“买入”评级考虑到新品放量及麦歌恩并表， 我们预测 2025-2026年营业收入为 28.03亿元/35.9亿元（上调： 9.5%/10.1%）， 对应归母净利润分别为-0.76/1.5亿元。近期板块估值上调明显， 看好公司内生+外延的成长性， 基于可比公司2025年 Wind 一致预期 PS 均值 12.6倍，给予公司目标价 247.8元（前值： 149.02元，基于 8.34倍 2025年 PS），维持“买入”评级。 风险提示：下游景气度复苏不及预期，行业竞争加剧。

公司公布2024年年报：公司2024全年实现收入238.8亿元，同比增长7.2%；归母净利润6.8亿元，同比增长299.9%，低于我们此前预期的7.6亿元，主因公司研发投入高于我们此前预期。公司4Q24收入68.0亿元，同比增长6.9%，环比增长13.3%；归母净利润1.3亿元，同比下降46.3%，环比下降45.6%，Q4营收同环比增长主因行业需求逐步复苏以及产品结构优化，而Q4归母净利润同环比下降主因大尺寸先进封装与车载封装等研发投入增长带来的费率增加。我们看好公司下游客户需求修复持续性以及新产线持续落地，同时中高端收入占比提升带来的利润率增长，维持“买入”评级。 4Q24&2024年回顾：行业复苏以及产品结构优化带动业绩增长4Q24公司营收同环比增长主要来源于全球半导体周期回暖以及产品结构优化，据WSTS数据，4Q24全球半导体市场规模达1709亿美元，同增17%，环增3%，公司产品结构持续优化，其中中高端手机SoC收入增长46%，Memory业务深化与原厂战略协同，营收增长超40%，FCBGA产线受益国内重要客户产品量产，带动FC全线收入增长52%，公司中高端业务收入增长明显，也带动了稼动率持续增长，推动毛利率增长，2024全年实现毛利率14.8%，同比+3.2pcts。研发费率在大尺寸先进封装以及车载封装研发投入增加的影响下有所上升，同比增长1.2pcts至6.4%。 2025展望：持续推进新产线建设+外延并购强化业务布局展望2025年，封装业务方面，苏通三期SiP项目机电安装工程及通富通科Memory二层建设项目机电安装改造施工完成，同时完成了通富超威槟城新工厂Bumping项目生产线建设工程、槟城新工厂先进封装项目生产线建设工程、通富超威苏州88号工厂的建设、苏州新工厂的建设及一期一阶段机电安装工程，我们看好新产线持续落地为未来业绩增长提供产能保障。测试业务方面2025年2月13日京隆电子26%股权交割完成，京隆电子产线涵盖Memory、Logic&混合、SoC、CIS/CCD、LCD驱动、RF/Wireless，收购完成后将进一步强化测试业务布局。 目标价33.34元，维持“买入”评级我们看好行业需求复苏持续性，基本维持公司2025年归母净利润预测11.20，考虑到公司中长期持续研发投入，对2026年归母净利润预测下调17%至13.29亿元，并预计2027年归母净利润16.12亿元，对应EPS为0.74/0.88/1.06元。基于2025年BPS10.42元，给予3.2x2025年PB（可比公司PB均值3.0x，考虑公司封测领域的领先地位给予一定溢价），上调目标价至33.34元（前值：31.29元，25年PB3.0x），维持“买入”评级。 风险提示：半导体行业周期下行；核心客户需求减弱致业绩不及预期。

太极股份 2024年实现营收 78.36亿元（yoy-14.77%），归母净利 1.91亿元（yoy-49.08%），扣非净利 1.76亿元（yoy-48.53%）。其中 Q4实现营收34.99亿元（yoy-11.95%），归母净利 2.19亿元（yoy-9.82%）。公司业绩低于我们预期，主要由于下游客户传统项目招投标进展延后。公司 24年重点发力云与数据服务业务，业务进展顺利。我们认为，公司后续有望充分受益于 AI 与数据需求，看好政府云与行业云业务的进展，维持“买入”评级。 云与数据业务进展顺利，看好公司信创卡位优势公司 24年重点发力云与数据业务，营收 11.73亿元（yoy+12.34%），收入占比同比提升 3.61pct 至 14.97%。自主软件产品、行业解决方案、数字基础设施收入分别为 19.31、34.38、11.50亿元，同比-6.25%、-15.98%、-37.70%，三类业务收入同比下滑主要受下游客户招投标进展延后影响。业务收入体量缩减背景下，公司更加关注经营质量，云与数据、自主软件产品、数字基础设施三类业务毛利率均有提升，分别同比+0.17、+0.26、+0.09pct。 我们认为，云与数据业务有望成为公司收入增长核心驱动，公司有望充分发挥“信创”的卡位优势，看好公司 25年政府云与行业云的业务机遇。 金仓数据库收入稳健增长，看好行业信创机遇24年子公司人大金仓收入 4.33亿元（yoy+16.02%），净利润 8,007万元（yoy+6.42%），受益于行业信创需求，金仓数据库业务稳步推进，24年金仓数据库在政务（应急管理部）、能源（中国海油）、医疗（浙江省人民医院）、交通（武汉地铁）的行业均有标杆案例落地。同时公司加速产品迭代，金仓数据库管理系统 V9和金仓分布式 HTAP 数据库集群软件 V3通过国家 2024年安全可靠测评，安全技术继续处于行业领先水平。我们认为，伴随行业信创持续落地，金仓数据库业务需求加速释放，看好 25年金仓收入增长提速。 盈利预测与估值考虑到公司业务结构调整（集成类项目收缩），我们下调 25、26年收入预测，预计公司 25-27年收入分别为 85.58、95.01、107.56亿元（25、26年下调 22%、26%）。25-27年归母净利为 4.08、6. 14、8.72亿元（25、26年下调 24%、10%）。分部估值，预计 25E 金仓数据库业务（持股 54.62%）收入 5.41亿元，可比公司平均 25E 15.1x PS (Wind)，给予 25E 15.1x PS； 其他业务 25E 净利 3.34亿元，可比公司平均 25E 60.1x PE (Wind)，给予25E 60.1x PE，总市值 282亿，目标价 45.32元（前值 36.94元，对应25E 金仓数据库 13.6xPS，传统业务 35.9xPE），维持“买入”评级。 风险提示：信创推进不及预期，数据要素市场建设不及预期。

公司发布 2024年年度报告，实现营业收入 75.2亿元，同比下降 1.86%，实现归母净利润 1.97亿元，同比下降 0.49%。其中，24Q4营业收入 28.86亿元，同比增长 1.13%，归母净利润 7.77亿元，同比增长 4.46%。2024年经营性现金流 8.12亿元，造血能力保持行业领先。公司在国际市场实现收入 4.81亿元，同比增长 39.09%，国际竞争力持续提升。我们预计随着25年本地部署 DeepSeek 等大模型需求加速释放，有望带动公司云业务增长提速，维持买入评级。 毛利率受原材料成本上涨影响，人效显著提升2024年公司全年毛利率为 61.47%，同比下降 3.67pct，主要由于原材成本上涨所致。网络安全业务收入为 36.29亿元，同比-6.75%，毛利率 79.31%，同比-1.93pct；云计算及 IT 基础设施业务收入 33.84亿元，同比+9.51%，毛 利 率 44.24% ， 同 比 -3.23pct 。 销 售 / 管 理 / 研 发 费 率 分 别 为33.33/5.07/28.16%，同比变动-1.93/0.22/-1.41pct，费用管控能力进一步加强。公司人员数量为 7410人，同比下降 11.86%，人均创收 101.48万元，同比提升 11.35%，人均创利 2.66万元，同比提升 12.90%，人效显著提升。 网络安全业务龙头地位稳固，静待行业复苏公司在网络安全领域取得显著突破，持续引领行业技术创新与应用。2024年，公司推出安全 GPT3.0钓鱼攻击检测大模型和 4.0数据安全大模型，显著提升威胁检测精度；XDR 产品被 IDC MarketScape 评为领导者；成为国内首家通过信创基础设施即服务测试的云厂商。尽管现阶段网络安全行业需求承压，但公司依然保持研发投入，不断加强产品竞争力。未来一旦行业需求复苏，公司网络安全业务将体现出超越行业的成长性。 超融合领先厂商，受益于 Deepseek 本地化部署热潮公司在超融合领域市场份额再创新高，并深度受益于 Deepseek 本地化部署。根据 IDC 数据，公司超融合 HCI 软件 2024年第三季度跃居中国市场第一。DeepSeek 以低成本与开源属性引发国内本地部署热潮，公司在全球有近 10万家企业级客户，同时其超融合技术平台具备部署 Deepseek 能力，公司具备渠道资源和技术能力双重优势，将持续受益 AI 产业发展机遇。 盈利预测与估值我们预计 2025-27年收入分别为 87.42/102.52/121.68亿元（前值 25-26年90.36/103.02亿元），参考可比公司 Wind 一致预期平均 5.5倍 25PS，考虑公司及云计算业务开启第二成长曲线，给予公司 6.5倍 25PS，目标价 134.69元（前值 86.09元，对应 4.0x 25PS，可比均值 3.5x）。 风险提示：云计算业务推广低于预期；市场竞争加剧。

公司公布 24年报业绩：收入 1009.5亿(yoy +2.41%），归母净利润 26.7亿(yoy +144.93%)，毛利率 11.1%（yoy+2.1pp），符合业绩预告。4Q24营收313.1亿（yoy+27%/qoq+7%），归母净利 3.2亿（yoy+63.2%/qoq-71.5%），毛利率 10.3%，声学传感器、XR、无线耳机、可穿戴产品营收规模和盈利能力改善。公司 4Q24计提固定资产、存货资产减值合计 4.12亿元，我们认为存货主因部分产品库龄较长进行计提，固定资产主要为各产品方向上老旧产线设备减值。展望 2025年，我们认为 VR/PS5行业出货量下滑或对公司收入产生拖累，但 AI 眼镜/AR 头显等产品或成为增长驱动。维持“买入”。 2H24：各产品线盈利情况同比修复2H24分产品来看，精密零组件产品收入 87.4亿（yoy-11.2%/hoh+38.6%）,毛利率 20.8%（yoy+0.4pp/hoh-1.6pp），主因声学传感器等产品性能升级，产品价值量和盈利能力有所提升。智能声学整机产品收入 135.1亿（yoyyoy-9.5%/hoh+5.6%），毛利率 9.1%（yoy+0.7pp/hoh-0.7pp），主营智能无线耳机份额修复，营收规模和盈利能力均有所改善；智能硬件产品收入373.5亿（yoy +27.1%/hoh+88.2%），毛利率 9.1%（yoy+0.5pp/hoh-0.1pp）。 公司下半年计提资产减值损失 5.57亿元（去年同期 2.43亿），拖累利润率。 25年展望：盈利能力改善，关注 VR 业务复苏进展25年，我们预计 1）公司在智能耳机行业增长带动下，智能声学整机收入同比增长 6%，且毛利率继续改善预计回到 9.9%，2）根据 IDC，预计 25年全球 VR 出货量下滑 12%至 650万台，同时 PS5进入产品周期末尾，我们认为将拖累公司智能硬件产品收入，但与 Meta、小米合作的 AI 眼镜和XR 产品预计从 25年开始逐渐成为公司增长的新驱动。整体看，我们预计公司 25年收入同比下滑 4%至 969亿元，毛利率同比修复 0.9pp，归母净利润同比增长 23%至 32.9亿元。 盈利预测与估值我们下调 VR 全球出货量，预计公司 25/26/27年归母净利润 32.9/38.1/42.8亿元（较 25/26年前值下调 18/13%）。可比公司 Wind 一致预期 25年 PE均值 24.2x，考虑到公司在 AI 眼镜和 AR 方向的潜力及成长弹性，给予 25年 31.13xPE 估值（前值 24年 33.6xPE 估值），维持 29.26元目标价。维持买入评级。 风险提示：TWS/VR/AR 需求不及预期；量产爬坡、原材料涨价拉低利润率。

泛微网络2024年实现营收23.62亿元（yoy-1.31%），归母净利2.03亿元（yoy+13.58%），扣非净利1.67亿元（yoy+13.03%）。其中Q4实现营收9.76亿元（yoy-1.93%），归母净利1.17亿元（yoy-30.23%）。公司24年营收略低于我们预期，主要由于AI产品商业化节奏逊于我们此期的预期。 但从24年AI产品储备以及25年初订单来看，公司AI产品已充分具备商业化能力，我们看好公司25年AI驱动下的收入提速，维持“买入”评级。 24年归母净利同比+14%，降本增效效果显著公司24年毛利率93.25%，同比下降0.69pct，其中软件产品与技术服务毛利率分别为99.31%、94.31%，分别同比下降0.39、0.76pct。公司毛利率基本维持高位稳定，小幅下滑主要受外包服务成本增长影响。公司24年销售/管理/研发费用率为68.31%/3.09%/13.75%，分别同比-1.37pct/-0.57pct/-1.05pct，公司费用控制持续加强，员工人数下降至1,448人（yoy-13%）。 我们认为，AI战略下公司人效有望持续提升，看好25年盈利能力优化。 AI产品持续迭代，卡位优势有望凸显公司在智能小e的基础上研发并推出了以“大模型+小模型+智能体”为架构的泛微数智大脑Xiaoe.AI，为业务系统提供智能服务基座。其中，大模型为Xiaoe.AI提供基础推理能力，叠加不同职能的小模型强化Xiaoe.AI在特定业务场景的专业能力，目前AI功能已全面渗透人事管理、文档管理、采购管理、合同管理等十四大专项场景。我们认为，伴随AI产品成熟度提升，商业化落地有望同步提速，看好公司凭借卡位优势加速AI产品的业务渗透。 营销体系强化，腾讯合作加强，看好AI产品商业转化24年公司新增90支服务团队填补了32个空白城市，已在全国九大区域200多个城市建立超600个服务团队；此外，公司已在澳大利亚、阿联酋、新加坡、马来西亚、印尼、越南、日本7个国家设立本地化的服务团队。公司持续加强与腾讯云、企业微信、腾讯支付、腾讯会议方面的产品合作，与腾讯企业微信共构20余种成熟应用场景。我们认为，公司AI产品商业化有望充分受益于营销体系的持续强化，同时看好公司与腾讯后续的业务协同。 盈利预测与估值考虑公司降本增效持续推进，我们预计公司25-27年EPS分别为1.07、1.42、1.76元（25-26年前值为1.06、1.23元）。可比公司2025年Wind一致预期PE均值63.9x，考虑公司AI产品优势与卡位优势，给予公司2025年70xPE，目标价74.90元（前值49.99元，对应25E47.1xPE），维持“买入”。 风险提示：产品拓展不及预期，下游需求不及预期，市场竞争加剧。

金山办公2024年实现营收51.21亿元（yoy+12.40%），归母净利16.45亿元（yoy+24.84%），扣非净利15.56亿元（yoy+23.30%）。其中Q4实现营收14.94亿元（yoy+16.21%），归母净利6.05亿元（yoy+42.58%）。公司年报业绩超出我们的预期（预期收入51.04亿元，归母净利14.99亿元），主要得益于WPS个人业务及WPS365业务的超预期增长。我们认为，AI战略下，公司产品有望凭借优势卡位加速商业化落地，维持“买入”评级。 受益于AI，WPS个人业务&WPS365业务增长强劲公司年报重新调整收入披露口径，分为WPS个人业务、WPS365业务、WPS软件业务、其他业务四类，24年对应营收分别为32.83、4.37、12.68、1.32亿元（yoy+18%/+149%/-8.56%/-37.17%）。WPS个人业务、365业务的强劲增长主要得益于AI战略有效推进。面向个人用户，公司推出WPSAI办公助手，面向WPS365客户，公司推出WPSAI企业版与政务版。我们认为，针对不同客群打造的精细化AI功能有望持续带动公司业务增长。 月活设备数突破6亿，卡位优势持续强化公司具备良好的客户基础，截至24年末，WPSOffice全球月度活跃设备数为6.32亿（yoy+6.22%），其中，WPSOfficePC版/移动版月度活跃设备数分别为2.91亿、3.41亿（yoy+9.81%、+3.33%）。1）2C：国内累计年度付费个人用户数4,170万，同比增长17.49%；海外累计年度付费个人用户数174万；WPSAI月度活跃用户数达1,968万；2）2B：WPS已服务1.8万余家头部政企客户，并为200余所高校搭建一体化教学平台。我们认为，凭借良好的产品卡位与用户基础，公司AI商业化成效有望逐步显现。 强化研发加速AI布局，看好25年商业化提速2024年公司销售/管理/研发费用率分别为19.36%/7.86%/33.11%，同比-1.87pct/-1.89pct/+0.79pct。研发费率增长主要由于AI产品研发的投入持续加大，24年公司在湖北武汉光谷发布政务大模型，并与东湖高新区签署战略合作协议，并于2025年正式入驻武汉研发基地。我们认为，强劲的研发投入与明确的AI战略下，25年公司产品AI升级与商业化有望同步提速。 盈利预测与估值我们预计公司25-27年收入分别为62.39、77.05、96.78亿元（前值25-26年62.45、78.14元）。可比公司25年Wind一致预期PS均值为18.3倍，考虑公司卡位优势与产品优势，给予公司25年30倍PS，对应目标价404.54元（前值351.05元，对应25E26xPS，可比均值16.1xPS），维持“买入”。 风险提示：付费用户增长不及预期、AI商业化不及预期。

东土科技发布年报，2024年实现营收10.29亿元（yoy-11.52%），归母净利3863.35万元（yoy-85.16%），扣非净利923.44万元（同比扭亏）。其中Q4实现营收4.62亿元（yoy-10.29%，qoq+213.32%），归母净利1.89亿元（yoy-54.57%，环比扭亏）。2024年公司营收同比下滑，预计主因工业通信等传统行业下游需求节奏放缓。我们看好国产替代背景下25年公司工业OS营收高增长，以及机器人量产化带动工控产品起量。维持“买入”。 业务结构性调整持续推进，盈利改善可期2024年公司工业网络通信业务收入6.61亿元，同比-3.87%；智能控制器及解决方案业务收入2.27亿元，同比-37.43%。工业操作系统及相关软件服务收入1.40亿元，同比+25.80%。我们认为，公司大力推动工业软件产品放量，主动收缩其他毛利率较低业务，有望带动盈利能力逐步回暖。 工业OS国产替代有望加速软件营收放量2024年9月20日，工信部印发《工业重点行业领域设备更新和技术改造指南》，要求在2027年完成80万套工业操作系统和200万套工业软件更新换代任务，国产替代或加速。2024年公司基于工业OS鸿道3.0，与半导体、机器人、数控机床等行业20余家企业签订了规模化应用协议。我们认为，利好政策推动下，公司紧跟产业需求，工业软件相关业务有望加速放量。 工业控制产品有望受益于机器人量产化2024年3月公司推出了与大模型结合的AI控制器，该系统内嵌了鸿道工业操作系统、MaVIEW工业软件、AI大模型推理引擎，为具身机器人提供融合的智能与实时控制平台。此外，公司研发了用于具身智能机器人的工业软件MaVIEWRobo，适配国内外主流的机械臂伺服驱动器以及人形机器人关节电机，主要应用于分拣码垛、喷涂、焊接、装配等场景。我们认为，公司积极布局机器人软硬件产品，有望受益于机器人量产化进程。 盈利预测与估值考虑下游行业需求放量节奏，下调收入预测。预计公司25-27年EPS分别为0.13、0.23、0.33元（25-26年前值0.16、0.25元）。采用分部估值法，软件业务可比公司平均26E4.9xPS（iFind），考虑25-26年软件业务营收CAGR102%，高于可比公司均值14%，给予26E10.5xPS；工业硬件可比公司平均26E24.4xPE（iFind），给予26E24.4xPE。综上，给予公司26年目标市值99.4亿元，上调目标价至16.17元（前值13.83元），主因软件/硬件业务可比公司估值提升。 风险提示：下游景气度不及预期；市场竞争加剧。

首次覆盖莱斯信息并给予“增持”评级，目标价124.95元/股。公司是中国民航空管领军者，我们看好：1）公司作为低空信息化主力军，低空飞行服务平台产品或在多个省市密集落地，同时有望凭借承建经验与地方政府合资成立运营公司，深挖低空产业价值；2）立足传统民航空管份额优势，把握大型区管“8+N”扩容机遇，同时持续开拓机场信息化/出海/车路云市场。 低空经济：先行经验铸就低空信息化建设“领跑者”，加速区域延展2024年低空经济在政策端/产业端/应用端均迎来突破，公司低空飞行服务平台产品有望成为地方低空信息基建的“底座”。我们测算，27年低空平台累计市场规模可达189-337亿元，25-27年投资规模中枢值CAGR为66%。 回顾24年，公司基于过去在通航/民航领域的积累，与多地政府完成先期论证工作，已落地珠海市级、江苏省级平台项目。展望25年，各地省市级低空信息基础设施招标有望密集发布，公司有望持续受益。 主业：把握“8+N”扩容机遇，机场信息化/国际业务/车路云齐发力我们看好：1）民航空管：根据三胜咨询，22年公司空管自动化市占率达42%，未来或受益于区域空管新建及更新需求，其中我们测算24-27年“8+N”新建区管累计空间达15亿元；2）机场业务：我们测算25-27年中小机场信息化年化市场空间约9亿元，公司将以淮安机场为标杆加速渗透；3）国际业务：23年公司海外收入0.72亿元，接近从零到一，23年海外在手订单达2亿元，未来有望持续新签并释放成果；4）车路云：“智核”产品有望受益车路云建设，SAE预测26E-30E路侧基础设施规模增速为80%。 我们与市场观点不同之处市场或担忧公司低空飞行服务平台业务在长三角以外地域开拓受阻，但我们认为公司有望凭借以下优势突破地域限制，成为低空信息化主力军：1）高空（民航）空管领域积累的技术实力、集成能力、优越资质；2）稀缺的“军民地”协同经验；3）低空信息化领域的前瞻布局、已有项目经验。 盈利预测与估值公司业务广泛，采用SOTP估值法：1）我们预计25年民航空管收入9.57亿元，考虑到公司的龙头地位，低空平台业务卡位优势明显，收入增速领先，给予25年15.2xPS（可比平均7.6x）；2）预计25年城市交管+城市治理+企业信息化净利润0.86亿元，由于政府端回款存在压力，给予25年68xPE（可比平均73x）。对应25年目标价124.95元/股，给予“增持”评级。 风险提示：1）市场竞争加剧风险；2）低空平台及民航空管扩容空间不及预期；3）区域拓展不及预期；4）地方政府财政支出收紧。

产品线拓展和份额提升齐发力，Q4单季营收再创历史新高顺络电子发布年报，2024年营收58.97亿元(yoy+16.99%），归母净利润8.32亿元(yoy+29.91%)。4Q24单季度营收17.02亿元（yoy+24.72%/qoq+13.16%），归母净利2.08亿元（yoy+27.54%/qoq-18.77%）。2024全年公司在手机、消费电子不断拓宽产品线种类，新产品线延续高速增长，份额提升明显；在汽车电子、数据中心、AI+等新兴战略市场不断拓展客户，取得了多位全球顶级客户的一致认可，实现了持续强劲的高速增长；同时高端化也带来毛利率同比显著提升。看好顺络作为全球电子元器件龙头在AI+、智能驾驶、机器人产业背景下取得显著成长。给予25/26/27年EPS预测1.34/1.62/2.04元，考虑新兴业务成长性，给予30x25年PE（可比公司中位数29x），给予目标价40.2元（前值：35.5元），维持买入评级。 2024：汽车电子及储能营收增速达62.1%，传统存量业务仍持续增长分业务看，2024年公司:1)信号处理类收入为22.7亿，同比增长10.12%。 2)电源管理类收入为19.5亿，同比增长4.31%。3)汽车电子及储能专用类收入11.0亿，同增62.10%，随着汽车电子新品导入加速，各类变压器产品迅速放量，公司在国内新能源车头部客户份额提升，同时功率电感及共模等产品也在迅速接入新客户。4)陶瓷、PCB及其他业务收入为5.8亿，同比增长33.35%。公司1-3Q24毛利率逐季提升，4Q24毛利率受销售结构变化、全年绩效奖金及客户销售价格调整影响出现环比下滑，我们认为未来通过生产效率、经营效率提升，毛利率存在修复机会。 2025：AI云边端全面渗透+智驾趋势崛起，看好顺络成长机遇展望2025，我们认为电感行业有望受益于AI端侧和AI服务器迎来新一轮升级扩容，叠加公司新品份额提升，手机业务基本盘有望实现高于行业的增速。同时随着公司在汽车电子和AI/数据中心的持续开拓，新兴业务有望夯实公司中长期增长。分重点新兴应用来看：1)汽车电子：公司产品已实现三电系统等电动化场景全面覆盖，并且延伸至智能驾驶、域控制器、智能座舱等全方位智能化应用场景覆盖。2)数据中心：公司密切与头部企业保持合作与联系，在AI服务器、DDR5、企业级SSD等场景为客户提供了多种节能降耗的产品组合与方案。3）公司在氢燃料电池和人形机器人领域积极布局。 给予目标价40.2元，维持买入评级我们给予25/26/27年归母净利润预测10.79/13.07/16.45亿元。考虑到公司作为全球电感龙头具备领先优势，新兴业务逐步放量，给予30倍25年预期PE，给予目标价40.2元（前值：35.5元），维持买入评级。 风险提示：电感产品国产替代进度低于预期，下游需求复苏进度低于预期。

2024年公司实现营收91.62亿元（yoy：+52.40%），归母净利润19.31亿元（yoy：+52.87%），扣非归母净利润18.16亿元（yoy：+59.79%），营收超我们此前预期（89.01亿元），但归母净利低于预期（21.08亿元）。其中4Q24实现营收30.26亿元（yoy：+46.22%，qoq：+27.47%），归母净利润4.05亿元（yoy：+12.09%，qoq：-39.72%），扣非归母净利润3.41亿元（yoy：+12.70%，qoq：-48.14%）。四季度收入环比增长但归母净利润环比下滑主因：1）4Q24研发费用环比增加4.13亿元至10.12亿元，研发投入资本化率进一步下降（2H24:15.47%，1H24:19.42%）；2）DCU销售占比提升，产品结构变化导致4Q24毛利率环比下滑9.29pct至59.84%。 公司收入屡创新高，2025年国内互联网大厂将继续加大AI基建投入，公司新一代DCU产品有望带来显著增量贡献，目标价176.6元，“买入”评级。 2024回顾：CPU/DCU收入均实现较快增长，战略备货大幅提升2024年公司在运营商/金融等行业招标表现稳定，在国内CPU市场份额稳中有升。DCU产品快速迭代，营收保持同比较快增长。毛利率方面，由于公司高端处理器（7000系列）销售表现突出，2024年综合毛利率同比提升4.05pct至63.72%。费用方面，公司24年研发投入34.46亿元（yoy：+22.63%），资本化比重同比减少12.89pct至17.04%，研发人员数量同比增长31%；为扩大市场推广及生态建设，销售费用亦有所增加（1.76亿元，yoy：+58.11%）。公司持续加大战略备货，截至2024/12/31存货账面价值54.25亿元，较三季度末增加15.29亿元，其中以原材料为主。 2025年展望：国内AI基建加码，新一代DCU有望带来显著增量我们预计25-27年党政及行业信创工作将加速落地，公司处理器产品在运营商、金融等市场已有较高份额，叠加CPU持续迭代拉动均价提升，CPU营收有望保持较快增长。当前国内AI企业面临AI基建需求旺盛和AI芯片供给受限的矛盾，新一代DCU产品将成为本土市场采购的主要选择之一。目前，海光DCU已与DeepSeek-V3和R1完成适配。由于下游需求旺盛（我们认为尤其是DCU需求好于预期），根据公司公告，2024年5月6日至2024年度股东大会召开日期间，公司向关联交易方（公司A及其控制的其他公司）销售商品和提供劳务的预计额度至80.72亿元（原预计63.22亿元）。 投资建议：目标价176.6元，维持“买入”评级考虑公司将持续受益于芯片国产替代加速以及算力基础设施建设加码，我们预计25/26/27营收分别为146.63/220.49/254.06亿元（前值：129.5/166.07/-元），给予28X25EPS（Wind可比公司一致性预期中值26x），目标价176.6元（前值：139.3元，对应25X25EPS，主要系收入预期上调及可比公司估值上升），维持“买入”评级。 风险提示：“实体清单”供应链不确定性、市场竞争加剧、研发不及预期。

同花顺发布2024年年报，2024年实现营收41.87亿元（yoy+17.47%），归母净利润18.23亿元（yoy+30.00%），扣非净利17.65亿元（yoy+28.93%）。 其中24Q4实现营收18.52亿元（yoy+55.39%，qoq+95.93%），归母净利11.72亿元（yoy+85.54%，qoq+306.94%）。受益于四季度市场景气度回升的影响，公司业绩加速增长。维持“买入”评级。 市场景气度回升，公司活跃用户数领先公司业务与证券市场活跃度关联紧密，根据iFinD数据，2024年A股成交金额257万亿，yoy+21.3%；2024Q4A股成交金额113万亿，yoy+126.5%，qoq+160.6%。分产品看，广告及互联网业务收入20.25亿元（yoy+49.00%），主要系证券市场回暖及公司AI应用带来的平台活跃度上升驱动；增值电信业务收入16.16亿元（yoy+5.70%），软件销售及维护收入3.56亿元（yoy-18.61%），主要系随券商信创升级逐渐完成，相关业务需求减少所致；基金代销及其他服务收入1.9亿元（-20.50%），其中基金代销业务基本保持稳定。2024年同花顺全年月活均值为3246万，稳居第一。我们认为随市场活跃度持续提升，凭借领先的用户基数，公司业务有望加速增长。 接入DeepSeek推理能力提升2024公司销售/管理/研发费用率为14.14%/5.29%/28.50%，同比+0.19/-0.45/-4.59pct。公司加大营销力度，销售费用率有所上升；研发费用率虽有所下降，但公司博士研发人员数量同增28.8%，在大模型、NLP等领域持续突破，在AAAI、ACL、IJCAI等国际顶级AI学术会议及期刊上发表论文数二十余篇。同时，同花顺问财、同创智能体平台已接入DeepSeek，推理能力实现提升。伴随大模型的持续突破，公司产品竞争力有望持续提升。 AI能力覆盖多业务场景，Agent产品加速落地公司HithinkGPT大模型持续迭代，AI应用加速迭代。问财投资助手升级为原生AI对话产品，实现更自然、精准的交互。同创智能体平台集成大模型、低代码和实时金融数据，助力上百家机构共建超5000个智能体，日均调用量超300万次。iFind构建AI产品矩阵，AIFinD飞研优化写作分析能力，产业智绘平台提供全景产业链研究。HiPilot智能编码助手增强代码理解生成能力，新增慢思考问答、代码可视化、测试套件生成等功能。我们认为公司具备良好的用户、数据、场景基础，Agent产品有望持续迭代，加速落地。 盈利预测与估值我们预计公司25-27年EPS分别为5.41/7.04/7.93元（25-26前值3.12/3.53元，上调73.4%/99.4%）。可比公司2025年iFinD一致预期PE均值为78.6倍，给予公司2025年78.6倍PE，目标价425.23元（前值231.36元，PE×74.2），维持“买入”评级。 风险提示：A股交易量波动；技术落地效果不及预期。

DeepSeek模型凭借“开源/可商用/低成本”特性，全面加速国产AI应用进程，应用提速有望带动基础设施用量快速增长，网宿科技作为国内CDN龙头或将全面受益。1）CDN：应用流量快速增长将拉动CDN业务量，公司核心业务受益趋势明朗；2）边缘计算：公司逐步将CDN节点升级为具备存储、计算、传输、安全功能的边缘计算节点，为AI应用提供低延迟、高性能的算力支持；3）算力云与IDC：24年5月，公司与航锦科技签署战略合作协议，计划打造NVIDIAL20万卡集群，应用加速下IDC业务或提速。 我们认为，DeepSeek后时代，网宿科技业务有望全面受益，维持“买入”。 CDN：看好25年AI应用流量增长，CDN业务或充分受益DeepSeek应用于2025年1月11日正式发布，上线仅21天（截至1月31日），应用日活DAU突破2,215万。同时，DeepSeek模型获得海内外软件商高度认可，1）海外：Microsoft、Amazon等科技巨头纷纷在24Q4业绩电话会中肯定DeepSeek的模型贡献，同时强调应用有望进入加速期；2）国内：用友网络、泛微网络、万兴科技等软件商纷纷官宣接入DeepSeek模型，应用功能快速升级。我们认为，公司作为全球领先的CDN服务提供商，拥有全球2800多个节点网络，有望充分受益于应用流量增长。 边缘计算：边缘算力有望承担小参数量模型的推理任务公司推出网宿边缘计算平台ECP，基于全球广泛分布的节点资源，融合计算、网络、存储等核心能力构建的边缘开放平台，就近为用户提供边缘算力等服务。DeepSeek开源模型支持模型蒸馏，小参数量版本表现效果优异，边缘算力有望全面支持此类模型的推理需求，后续业务成长空间广阔。 算力云及IDC：AI算力需求强劲，子公司业务机遇明朗公司24年与航锦科技达成战略合作，打造NVIDIAL20ClusterAIDC项目，同时子公司爱捷云瞄定算力云定位，子公司绿色云图自主研发服务器液冷技术。我们认为，应用增长有望快速拉动AI算力需求，公司算力云及IDC相关业务有望提速，看好算力服务商在DeepSeek后时代的普遍受益性。 盈利预测与估值我们认为，公司主业有望充分受益于模型平权后的应用提速，上调25/26E收入预测至52.16、57.20亿元（前值为49.45、51.94亿元），预计公司24-26年归母净利分别为6.39、7.60、8.95亿元（前值为6.39、7.33、8.34亿元），可比公司2025年Wind一致预期PE均值为56.8倍，给予公司2025年56.8倍PE，目标价17.61元（前值12.04元，对应24E46xPE），维持“买入”。 风险提示：AI应用流量增长不及预期；CDN行业竞争格局恶化。

虹软科技发布2024年业绩预告：预计营收8.15亿左右，yoy+21.6%；归母净利1.78亿左右，yoy+101.16%；扣非净利1.56亿，yoy+128.87%。公司营收及归母利润均超出我们预期（预期营收8亿元，归母净利1.49亿），预计主要系智能驾驶业务营收高增长及智能手机业务营收较快增长所致。公司智能驾驶业务营收有望维持高增长，智能手机业务也有望维持高盈利水平，未来业绩弹性可期，维持买入评级。 24Q4单季：收入同比增长29%左右，归母净利同比增长12倍左右虹软24Q1-Q3营收同比增速分别为13.94%、10.20%、18.54%，归母净利润同比增速分别为21.21%、24.90%、（-15.14%）。24Q4公司营收和归母净利润同比增速分别为29%、12倍左右，我们预计营收提速主要系智能手机业务24Q4单季营收增速相比前三季度有所提升，归母净利显著提速主要系23Q4归母利润低基数及季度间费用有所波动所致。 智能驾驶业务：24年加速增长，25年重点关注舱外定点的落地情况公司智能驾驶业务24年预计实现高速增长，主要得益于智能座舱算法的持续量产出货，虹软已是国内智能座舱DMS领域的龙头厂商，市占率不断提升，且已在海外获得多个定点，公司已量产车型数量相比已定点车型数量，仍有很大的增长空间，为未来持续的收入增长奠定坚实基础。公司目前正在全力突破舱外ADAS定点客户，2025年有望获得核心主机厂的量产定点。 此外，公司新研发出面向数量更庞大的低端车型的ADAS解决方案，具备出色的性价比优势，有望在未来一个季度实现大规模推广。 智能终端：25年AI手机、AI眼镜有望成为新增量24年智能终端业务预计营收实现了较快增长，且保持了高盈利水平。展望25年，智能终端业务有望维持较快增长：一是公司持续推出更多超域融合解决方案，并向视频应用延伸；二是大模型在手机的落地将打开新空间；三是AI眼镜有望成为公司新的增长点。此外，智能商拍业务，公司现已占据主流电商平台渠道，正积极拓展价值量更高的中大型品牌客户。 盈利预测与估值鉴于公司智能终端和智能驾驶业务营收超预期，以及公司加强费用管控，期间费用同比增速低于我们预期，因此上调24-26年EPS至0.44/0.71/0.98（前值0.37/0.58/0.79元）。可比公司25年均值PE76倍（Wind），鉴于公司在智能驾驶、商拍等领域均处于领先地位，给予公司25年目标PE83倍，对应目标价58.71元（前值48.50元，对应25PE84倍）。 风险提示：智能终端销量及智能汽车量产不及预期；AIGC等推进不及预期。