2024年公司营业收入同比增长 29.28%至 56.21亿元，归母净利润同比增长31.72%至 26.48亿元，符合业绩快报。 2025年一季度公司营业收入同比增长 3.57%至 12.05亿元，归母净利润同比下降 1.15%至 5.62亿元。公司 2024年全年累计派发现金红利 23.99亿元，分红率达到 90.59%。 虽然短期内关税政策变化使得发货节奏有所放缓，但是公司计划 2025年将部分供应链转移至海外，积极防范和化解局部市场的贸易风险， 我们依然看好公司依靠在产品、渠道方面建立的竞争优势实现会议产品及商务耳麦业务的持续拓展，构筑第二增长曲线， 维持“买入”评级。 会议产品/云办公终端延续高增长， 发力“AI+”新品研发2024年公司下游需求呈现出边际改善趋势，各业务线持续向好。分板块而言， 会议产品实现营业收入 19.97亿元，同比增长 36.21%，加速打造新增长动能；云办公终端实现营业收入 5.37亿元，同比增长 62.98%， 表明商务耳麦新品顺利打开市场，获得较高认可度；桌面通信终端实现营业收入30.82亿元，同比增长 21.13%，公司持续夯实行业竞争优势，实现了市场份额的提升。展望 2025，公司将以 AI+为发力点，推出新一代音视频会议平板系列、智能视讯一体机等众多新品， 进一步强化产品竞争力。 盈利能力保持平稳， 开拓海外供应链以应对贸易政策变化的风险2024/1Q25公司毛利率分别为 65.45%/64.54%，同比下降 0.27/0.09pct，相对保持平稳；净利率分别为 47.10%/46.64%，同比变化 0.87/-2.23pct，公司的盈利能力始终维持在较高水平，体现出其较强的产品竞争力及成本管控能力。 为应对局部市场的潜在贸易风险，公司一方面已提前通过境外仓部署保障美国市场订单交付能力，另一方面，推进海外地区的供应链建设以分散区域政策风险，加大非美市场的开拓力度。 我们认为虽然短期关税政策对订单节奏造成一定影响，但长期来看，公司的产品、渠道竞争力及品牌认可度有望成为坚实的护城河，帮助公司在不确定的市场环境中保持业绩韧性。 维持“买入”评级我们看好公司会议产品及云办公终端等新产品线持续增长，复制公司在 SIP话机领域的成功之路，打开第二成长曲线。 考虑到公司新产品销售及市场拓展顺利，我们预计公司 25~27年归母净利润为 30.38/34.31/38.57亿元（前值： 29.63/34.50/-亿元）。 可比公司 2025年 Wind 一致预期 PE 为 22.43倍，考虑到关税政策变化风险，我们适当下调目标估值，给予公司 2025年 18xPE，目标价 43.26元/股（前值： 51.58元/股，基于 22倍 2025年 PE），维持“买入”评级。 风险提示： 海外需求景气度下滑风险；云办公/会议产品推广不及预期；贸易政策变化风险。

2024年公司营收为81.89亿元，同比增长6.13%；归母净利润为6.68亿元，同比增长18.53%，低于我们的预期（7.5亿元）。其中4Q24单季公司营收为19.72亿元，同比增长9.45%，归母净利润为0.16亿元，同比减少85.21%，我们判断主要系毛利率短期承压的影响。展望未来，我们看好物联网模组市场需求的复苏，以及公司在AI算力向边缘侧/端侧渗透背景下的发展前景，维持“买入”评级。 2024年无线通信模块收入稳健增长分产品来看，2024年公司无线通信模块营收为79.09亿元，同比增长5.30%，在3Q24锐凌车载业务出售背景下仍实现稳健增长；解决方案及其他营收为2.80亿元，同比增长36.73%。分地区来看，2024年公司境内华南、华东地区业务分别实现收入18.85、10.20亿元，分别同比+10.27%、-12.85%；境外业务实现收入49.72亿元，同比增长10.89%。 2024年毛利率短期承压，费用管控良好2024年公司综合毛利率为19%，同比下滑4pct，主要系公司产品结构及材料价格波动所致。费用方面公司管控良好，2024年公司销售/管理/研发费用率分别为2.35%/2.18%/8.39%，分别同比-1.16/-0.05/-0.78pct。2024年公司投资收益为1.6亿元，同比明显提升（2023年为569万元），主要系出售锐凌海外车载前装业务产生的投资收益。 聚焦优质大颗粒市场，长期有望把握万物智联时代机遇短期来看，我们认为公司国内车载、海外FWA等业务需求有望延续向好态势；另一方面，随着后续公司出货结构改善，盈利能力有望企稳回升。长期来看，我们认为AI算力由云端向边缘侧渗透为大势所趋，公司作为国内智能模组领域的领先厂商，有望把握未来边缘计算市场带来的广阔新机遇，其中我们认为AIPC、户外机器人等市场有望为公司贡献新的业绩增长点。 维持“买入”评级考虑到PC等板块收入增速波动影响，我们下调公司2025-2026年收入预测，并引入2027年预测。我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为5.8/6.9/8.0（前值：6.5/7.7/-）亿元，可比公司2025年Wind一致预期PE均值为36x，考虑到公司在端侧/边缘测AI的领先布局，给予公司2025年38xPE（前值：22x，主要系可比公司估值的提升），对应目标价28.89元（前值：18.62元），维持“买入”评级。 风险提示：端侧AI产业进展不及预期、市场竞争加剧等。

公司 2024年营业收入同比增长 16.78%至 105.01亿元，归母净利润同比增长 30.25%至 6.71亿元，略低于彭博一致预期（7.12亿元），主要系季度间产品发货节奏、毛利率水平略有波动。 随着下游需求持续向好，公司收入、利润均实现了较为亮眼的增长，公司也进一步拓展了包括液冷超充、机器人核心部件及系统、 AI+智能硬件在内的新型部件及整机类产品，为后续发展构筑核心增长动能。 长期而言，在智能化升级、控制器产业链东移趋势下，我们看好公司作为行业龙头的发展潜力， 维持“增持”评级。 工具及家电板块稳步扩张， 紧抓机器人赛道新机遇2024年公司工具及家电板块实现收入 79.81亿元，同比增长 25.48%，受益于新品类扩张、下游渠道继续补库存，同时公司面向头部企业的全球化供应能力持续增强。 数字能源和智能汽车板块实现收入 20.52亿元，同比下降6.32%，其中，数字能源领域受电芯市场价格下滑的影响，收入略有承压，但智能汽车业务收入同比增长 121%至 3.8亿元，公司的激光雷达电机和液冷超充产品均建立了较强的市场竞争力。 2024年公司机器人业务实现收入4.68亿元，同比增长 6.09%，公司面向人形机器人构建了 8nm 和 10nm 的空心杯电机产品平台，处于行业领先地位且已实现批量供货。 盈利能力持续提升， 海外布局优势凸显盈利能力方面， 2024年公司实现综合毛利率 22.97%，同比提升 0.66pct，得益于公司持续提升各基地的运营能力，强化内部系统性技术协同，提升优势品类产品的毛利水平，后续随着 AI 整机等新产品和新业务的持续开拓，公司的盈利水平有望进一步提升。 产能方面， 2024年公司海外制造平台产值超 22亿元，同比增长超 70%，为进一步深耕海外市场奠定了坚实基础，据公司 2025年 3月 28日投资者交流公告， 2024年海外产值占比约为 22%，未来或将根据客户需求将占比进一步增加至 30%-40%。 看好公司长期发展，维持“增持”评级我们观察到智能控制器行业景气度回暖，公司积极把握机遇，持续扩大国内外业务布局，为未来增长打下了坚实基础， 此外，机器人业务有望提供新的成长动能。 考虑到关税政策变化对下游需求的潜在影响，我们下调 25-26年归母净利润预测至 8.08/9.72亿元（前值： 9.41/11.79亿元，分别调整-14.1%/-17.6%），并引入 27年归母净利润预测 11.64亿元，可比公司 25年 Wind 一致预期 PE 均值为 29.17倍， 考虑到公司的行业龙头地位及未来业务拓展潜力，给予其 25年 30倍 PE，对应目标价 19.44元/股（前值： 15.09元/股，基于 20倍 2025年 PE），维持“增持”评级。 风险提示： 上游元器件价格大幅上涨；智能控制器需求不及预期；产能扩张不及预期。

中国联通公布 2024年度业绩，公司 2024年实现营业收入 3895.9亿元，同比增长 4.56%，实现归母净利润 90.3亿元，同比增长 10.5%，符合我们此前盈利预测（90.27亿元）。公司 2024年合计派发 0.41元股息，同比增长20.1%，2024年派息率达到 60%，同比提升 5pct。我们认为 DeepSeek 发布后，联通云计算、数据中心等数智业务收入增长动能有望进一步提升，为公司带来新周期发展机遇，维持 A 股“增持”/H 股“买入”评级。 联网业务稳健发展，关注 AI 为算网数智业务带来的积极变化分业务来看，移动和宽带用户数累计 4.7亿户，净增 1952万户，联网业务收入同比增长 1.5%，作为公司的业绩基本盘保持良好态势。算网数智方面，联通云收入达到686亿元，同比提升17.1%，公司智算总规模超17EFLOPS，在呼和浩特、上海临港建设万卡超大规模智算中心，此外，公司也规划建设多个智算训推一体枢纽节点。AIDC 提速发展的背景下，公司数据中心业务收入达到 259亿元，同比提升 7.4%，IDC 机架上架率达 68%。我们认为DeepSeek 发布后，公司的云计算、数据中心等业务有望迎来利用率的提升及盈利能力的改善，建议关注国内 AI 需求放量后算网数智业务的积极变化。 资本开支同比下降 17%，利润有望进一步释放盈利能力及现金流方面，公司 ROE 同比提升 0.4pct 至 5.8%，净利率同比提升 0.27pct 至 5.29%，主要受益于经营效率的提升，此外，资产处置收益有所增加。资本开支方面，2024年公司资本开支同比下降 17%至 613.7亿元，但算网数智类投资同比上升 19%，用以支撑公司 AI 基础设施的建设与AI 算力资源的储备。2025年公司预计其资本开支为 550亿元，其中，算网数智类的资本开支将同比增长 28%。我们认为随着 5G 基站建设进入尾声，资本开支步入下降周期，公司后续的利润及现金流有望进一步释放。 盈利有望持续增长，维持 A 股“增持”/H 股“买入”评级我们认为 DeepSeek 发布后，公司算网数智业务的收入及盈利有望进一步改善，预计公司 25-27年的 A 股归母净利润为 100.6/110.7/120.2亿元。参考全球运营商彭博一致预期 2025年 PB 平均值为 1.31倍，给予 A 股 1.31倍 2025年 PB，对应目标价 7.62元，维持“增持”评级。由于美国 13959号行政令的影响，公司 H 股相较 A 股有一定程度折价，考虑到近期DeepSeek 催化下 H 股有望迎来估值修复机遇，给予 H 股 1.0倍 2025年PB，对应目标价 13.46港元，维持“买入”评级。 风险提示：1）ARPU 改善幅度低于我们预期；2）5G 资本支出超出我们预期；3）竞争加剧；4）公司采取更为保守的股息政策。

首次覆盖莱斯信息并给予“增持”评级，目标价124.95元/股。公司是中国民航空管领军者，我们看好：1）公司作为低空信息化主力军，低空飞行服务平台产品或在多个省市密集落地，同时有望凭借承建经验与地方政府合资成立运营公司，深挖低空产业价值；2）立足传统民航空管份额优势，把握大型区管“8+N”扩容机遇，同时持续开拓机场信息化/出海/车路云市场。 低空经济：先行经验铸就低空信息化建设“领跑者”，加速区域延展2024年低空经济在政策端/产业端/应用端均迎来突破，公司低空飞行服务平台产品有望成为地方低空信息基建的“底座”。我们测算，27年低空平台累计市场规模可达189-337亿元，25-27年投资规模中枢值CAGR为66%。 回顾24年，公司基于过去在通航/民航领域的积累，与多地政府完成先期论证工作，已落地珠海市级、江苏省级平台项目。展望25年，各地省市级低空信息基础设施招标有望密集发布，公司有望持续受益。 主业：把握“8+N”扩容机遇，机场信息化/国际业务/车路云齐发力我们看好：1）民航空管：根据三胜咨询，22年公司空管自动化市占率达42%，未来或受益于区域空管新建及更新需求，其中我们测算24-27年“8+N”新建区管累计空间达15亿元；2）机场业务：我们测算25-27年中小机场信息化年化市场空间约9亿元，公司将以淮安机场为标杆加速渗透；3）国际业务：23年公司海外收入0.72亿元，接近从零到一，23年海外在手订单达2亿元，未来有望持续新签并释放成果；4）车路云：“智核”产品有望受益车路云建设，SAE预测26E-30E路侧基础设施规模增速为80%。 我们与市场观点不同之处市场或担忧公司低空飞行服务平台业务在长三角以外地域开拓受阻，但我们认为公司有望凭借以下优势突破地域限制，成为低空信息化主力军：1）高空（民航）空管领域积累的技术实力、集成能力、优越资质；2）稀缺的“军民地”协同经验；3）低空信息化领域的前瞻布局、已有项目经验。 盈利预测与估值公司业务广泛，采用SOTP估值法：1）我们预计25年民航空管收入9.57亿元，考虑到公司的龙头地位，低空平台业务卡位优势明显，收入增速领先，给予25年15.2xPS（可比平均7.6x）；2）预计25年城市交管+城市治理+企业信息化净利润0.86亿元，由于政府端回款存在压力，给予25年68xPE（可比平均73x）。对应25年目标价124.95元/股，给予“增持”评级。 风险提示：1）市场竞争加剧风险；2）低空平台及民航空管扩容空间不及预期；3）区域拓展不及预期；4）地方政府财政支出收紧。

根据公司2024年年报，2024年公司营收为27.45亿元，同比增长23.35%；归母净利润为6.31亿元，同比增长20.07%。其中4Q24单季公司营收为8.04亿元，同比增长42.70%，归母净利润为2.08亿元，同比增长16.43%。 2024年公司业绩实现良好增长，主要系公司在境内境外市场持续发力，带来电监测终端和通信模块收入增长所致。展望未来，我们认为公司有望持续受益于我国新型电力系统建设所带来的产业机遇，并看好公司在海外市场的发展潜力，维持“增持”评级。 2024年感知层收入快速增长，海外市场快速开拓分板块来看，2024年公司感知层营收为10.63亿元，同比增长55.19%，实现快速增长；网络层营收为15.23亿元，同比增长10.26%，其中通信模块营收同比增长17.95%至7.76亿元，通信网关营收同比增长3.27%至7.47亿元；应用层营收为1.48亿元，同比减少0.11%。分地区来看，2024年公司境内业务实现收入23.14亿元，同比增长16.40%；境外业务实现收入4.21亿元，同比增长85.40%。截至2024年末，公司已设立境外子公司及销售代表处10余家，沙特、印尼工厂已在建设中，进一步推进公司国际化战略。 综合毛利率维持高位，费用管控平稳2024年公司综合毛利率为40%，维持高位，其中通信层毛利率同比提升2pct至45%，感知层毛利率同比下滑4pct至34%。费用方面公司管控平稳，2024年公司销售/管理/研发费用率分别为4.57%/1.94%/8.78%，分别同比-0.16/+0.17/-1.44pct。 在手订单充沛，持续布局新产品公司在手订单持续充盈，截至2024年末，公司在手合同为40.17亿元，同比增长15.35%，我们认为充沛的在手订单有望为公司后续业绩发展提供有力支撑。展望未来，我们继续看好公司受益于我国电力系统转型升级，以及海外市场的快速开拓。同时公司持续推进新产品布局，2024年公司推出近50款产品及方案，实现新产品收入13.38亿元，占主营业务收入比例达到49%，其中AI产品收入占新产品收入的30%，有望成为新的增长看点。 维持“增持”评级我们维持2025-2026年预测，并引入2027年预测，预计公司2025~2027年归母净利润分别为8.16/9.99/11.93（前值：8.16/9.99/-）亿元，可比公司2025年Wind一致预期PE均值为33x，给予公司2025年33xPE，对应目标价54.74元（前值：53.10元，对应PE32x），维持“增持”评级。 风险提示：中标金额不及预期，确认收入不及预期，毛利率下降的风险。

公司发布 2024年业绩预告，预计 2024年归母净利润为 2.30~2.75亿元，超过我们此前的预期（2.29亿)，同比增长 48%~77%。其中 4Q24单季度来看，取预告区间中间值测算，归母净利润为 1.07亿元，同比增长 112%，环比增长 61%。我们判断公司 4Q24业绩的高增长或因 MPO 市场景气度的进一步提升，以及美元升值带来汇兑收益的贡献，维持“增持”评级。 2025年 MPO 市场有望迎接量价齐升机遇我们认为 MPO（高密度光纤连接器）作为高密度光网络中必备的无源器件，具备一定的光模块市场后周期属性，2025年在全球 800G/1.6T 光模块需求高增背景下，MPO 行业有望迎来量价齐升的高景气机遇：大规模 GPU 集群带来 MPO 用量快速增长，以及 16/24芯 MPO 渗透率提升推动产品价值量抬升。公司作为我国 MPO 行业龙头厂商，基于产品质量、交付能力、性价比等方面优势，已切入海外云厂商供应链体系，且未来份额有望进一步提高，分享行业发展红利。 长期来看，CPO 有望为 MPO 市场注入新的增长动力长期来看，CPO 有望成为数据中心光电技术领域重要的发展趋势之一。常规交换机内部以电信号传输为主，故交换机内部无光纤部署的需要；而未来CPO 交换机内部由于有光信号的传输，所以需额外增加光引擎到交换机机箱前面板的光纤连接器。考虑到机内布线复杂度以及前面板容量的限制，CPO 内部光路或以 MPO 承载。我们预计 CPO 机内或将引入保偏型 MPO、光纤柔性板等高价值量方案，从而为 MPO 市场注入新的发展驱动力。 维持“增持”评级考虑到 MPO 行业景气度有望继续提升，以及汇兑收益或对公司业绩产生正向贡献，我们上调公司 2024~2026年归母净利润预期分别至 2.51/4.17/5.79（前值：2.29/4.06/5.65）亿元，上调幅度分别为 10%/3%/3%。可比公司2025年 Wind 一致预期 PE 均值为 67x，考虑到公司在 MPO 行业的领先地位，给予公司 2025年 70x PE（前值：48x），对应目标价 128.47元（前值： 85.77元），维持“增持”评级。 风险提示：AI 产业发展不及预期；行业竞争加剧。

首次覆盖华测导航并给予买入评级，目标价 44.22元。 公司是国内高精度卫星导航定位应用产业龙头， 19-23年营收/归母净利 CAGR 为 23/34%， 未来成长有望由两方面驱动： 1）横向拓宽： 从建筑、 地理信息等传统应用向精准农业、 自动驾驶、低空经济等新兴领域延伸，加速全球化扩张； 2）纵向做深： 加强上游芯片和算法以及下游运营服务的布局， 增强盈利能力。 政策、需求、技术三元共振，我国卫星导航定位应用产业高景气从政策面看，单北斗、 中国时空信息集团、 万亿国债等有望推动北斗应用渗透率提升，我国卫星导航产业景气度有望进一步上行。从需求面看，自动驾驶、 精准农业、 无人智能等领域对高精度导航定位需求旺盛， 2023年我国高精度市场规模达 215亿元， 11-23年 CAGR 超 25%。从技术面看，我国产业链自主齐备，核心元器件生产技术领先，部分指标已超过海外龙头。 技术+产品+渠道打造竞争优势， 有望成长为全球性导航定位龙头技术力方面，公司掌握 GNSS 芯片与算法、自动驾驶感知与控制、三维点云航测等核心技术， 形成明显壁垒。 产品力方面，公司紧跟客户需求， 持续迭代产品， 在测量测绘、农机自动驾驶、位移监测等领域保持市占率领先，并凭借性价比优势实现出口销量高增， 21-23年海外收入 CAGR 54%。 渠道力方面，公司建立了直销与经销并重的全国营销体系和强大的海外经销商网络， 打造营销服务优势， 为全球市场拓展奠定坚实基础。 横向拓宽业务领域打开成长空间，纵向深化发展增强盈利能力公司横向拓宽业务版图，乘用车自动驾驶业务突破小米、萝卜快跑等新客户并实现量产出货，积极布局低空经济， 加快开拓国际业务。 公司纵向深化发展，布局芯片/算法/终端与系统集成/运营服务全产业链， 提供软硬一体的解决方案， 有望增强盈利能力，并实现从设备商向平台型公司的升级。 我们与市场观点不同之处市场担心北斗行业成长性不强， 公司成长空间有限。 我们认为北斗产业近期迎来众多积极变化，景气度将持续上行：政策力推北斗应用、技术成熟驱动成本下降、单北斗和高精度需求高增。 公司作为龙头将受益行业快速发展。 盈利预测与估值我们预计 24-26年归母净利 5.96/7.57/9.58亿元， 同比+33%/+27%/+27%，参考 25年可比公司 Wind 一致 PE 均值， 给予公司 2025年 PE32x，目标价 44.22元， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险； 国际政治不确定性风险；应用拓展不及预期。

长光华芯发布三季报，3Q24实现营收7536万元（yoy-2.4%、qoq+0.7%），归母净利-2091万元（yoy-78.3%、qoq+9.2%）。公司前三季度收入逐季攀升，我们认为下游工业需求环比恢复，期待后续高端光通信芯片逐渐贡献收入，光芯片平台优势打开成长空间。维持“买入”评级。 3Q24回顾：工业需求环比恢复，毛利率环比改善公司3Q24实现营收7536万元，环比增长0.7%，我们认为下游工业需求已经显示恢复态势，但激光器市场竞争激烈，工业市场光纤耦合模块等产品价格进一步下滑。3Q24毛利率29.0%（yoy-11.6pp，qoq+2.2pp），环比增长或因产品结构变化导致。 展望：静待高端光通信芯片贡献收入公司高端光通信芯片已形成EML、VCSEL、CWDFB的完整布局，在送样验证中取得了较好评价：2023年，公司推出单波100GEML（56GBdEML通过PAM4调制）、50GVCSEL（25GVCSEL通过PAM4调制）、100mWCWDFB大功率光通信激光芯片；2024年9月，公司在光博会上发布新品100GPAM4VCSEL和配套PD、以及70mWDFB硅光光源产品。我们看好高端光通信芯片在4Q24开始贡献营收，静待25年实现更大规模出货。 持续整合平台资源，静待光芯片平台优势打开成长空间公司以“一平台、一支点、横向扩展、纵向延伸”为战略，持续整合平台资源，我们期待光芯片平台优势打开成长空间：1）持股19.55%的华日精密主要经营固体及超快激光器，应用在精密微加工领域，与公司形成良好的产业链协同效应；2）全资子公司苏州半导体激光创新研究院与中科院苏州纳米所成立“氮化镓激光器联合实验室”，并与团队合资成立镓锐芯光，填补国内在氮化镓蓝绿光激光器领域产业化的空白；3）入股特殊领域行业龙头激光器企业中久大光，加大特殊科研领域深度合作。4）借力研究院产业平台，先后投资成了从事高端铌酸锂、钽酸锂系列晶体开发加工的匀晶光电和从事光学超晶格频率转换器件的睿科晶创，拓宽公司产品与技术的应用领域。 给予目标价51.15元与“买入”评级考虑到公司部分下游市场竞争仍然激烈，我们下调24-26年归母净利润至-0.7/0.1/0.2亿元（前值：-0.6/0.3/0.4亿元）。据Wind一致预期，25年可比公司平均PS为13.4x，考虑到公司在高功率激光芯片的龙头地位，以及在高端光通信芯片布局领先，给予公司25年PS22.5x（前值：18.0x24年PS），给予目标价51.15元（前值：33.84元）。维持“买入”评级。 风险提示：EML芯片研发进展不及预期、数通市场客户开拓不及预期。

普天科技2024年Q1-Q3实现营收34.20亿元（yoy-12.01%），归母净利1825.07万元（yoy-71.58%），扣非净利1160.79万元（yoy-77.01%）；Q3实现营收9.83亿元（yoy-23.37%），归母净利-0.21亿元（yoy-1831.58%），低于我们前瞻中的预期（-0.01亿元），主要系专网通信需求波动导致收入同比下滑较大。展望未来，随着公司不断做实ICT融合服务基本盘，公网通信、专网通信等业务有望获得稳健增长；随着自主可控、国产化替代的稳步推进，PCB、高端时频器件、特种晶振等前景良好；6G、低空经济和卫星互联网等新兴领域将打开公司长期发展空间。维持“买入”评级。 盈利能力同比小幅下滑，费用率控制良好9M24公司综合毛利率为16.39%（同比-1.47pct），归母净利率0.53%（同比-1.12pct）；3Q24毛利率13.42%（同比-1.13pct），归母净利率-2.14%（同比-2.06pct），整体盈利能力略微下滑。公司9M24销售/管理/财务/研发费用率分别为4.28%/5.23%/-0.03%/5.61%，同比-0.60/+0.18/-0.24/+0.34pct，财务费用率同比下降的主要原因是公司借款减少，以及借款利率降低，导致利息支出大幅减少，总体费用率水平控制良好。 电科网通唯一上市平台，加速布局卫星互联网领域公司是控股股东电科网通唯一上市平台。电科网通集团由中电科技集团授权托管的五个通信类研究所（第七研究所、第三十四研究所、第三十九研究所、第五十研究所、第五十四研究所）及其所属企业组成。其中，电科54所是国内卫星互联网研发的核心单位，持有公司股权比例为0.97%；7月29日，公司聘任了两位副总裁，均拥有电科54所任职背景。公司作为通信央企，积极布局卫星互联网研究，推进高端PCB产品、恒温晶振、北斗短报文终端和通信服务及产品等在卫星互联网领域的应用，以及面向应急、人防等专网通信类业务应用，有望受益行业快速发展趋势。 维持“买入”评级考虑到公司专网通信领域需求尚待恢复，我们预计公司24-26年归母净利润为0.71/1.81/2.19亿元（前值：1.67/2.04/2.39亿元），参考可比公司PS均值，给予25年PS3.4x，对应目标价29.92元/股（前值：22.21元/股），维持“买入”评级。 风险提示：应收账款减值风险；传统业务发展不及预期。

公司 9M24实现营收 18.14亿元（ yoy-35.83%），归母净利 3.06亿元（yoy-31.93%），扣非净利 2.99亿元（yoy-27.25%）； Q3实现营收 5.11亿元（yoy-43.51%），归母净利 0.62亿元（yoy-56.28%），低于我们在前瞻中的预期（1.2亿）。 受到军品行业短期波动，以及 5G 基站投资的下滑，公司T/R 组件和射频模块业务收入同比有所承压。 展望 25-26年，我们认为随着军工行业逐步恢复常态，公司 T/R 组件业务有望复苏； 5.5G 商用落地有望带来公司基站射频模块迭代升级需求；公司加快向手机终端领域拓展， 随着产品量产，射频芯片业务有望快速增长。 维持“增持”评级。 盈利能力持续提升， 保持高比例研发投入2024年前三季度，公司实现毛利率 36.39%，同比提升 4.14pct， 实现净利率 16.90%，同比提升 0.97pct，公司毛利率提升主要系自研芯片应用比例提升以及良好成本管控。 费用率方面， 2024年前三季度公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 0.38%/5.36%/-1.06%/14.16%，分别同比+0.13/+2.06/-0.45/+4.85pct，公司持续加大 T/R 组件、移动通信射频芯片等新产品新领域的研发投入， 构筑竞争优势。 电科系增持传递积极信号， 彰显长期发展信心10月 19日，公司发布控股股东及其一致行动人增持计划公告： 国基南方增持 2~3亿元，电科投资增持 2~4亿元； 增持计划自公告披露之日起 12个月内实施。 国基南方和中电科投资均为中国电子科技集团有限公司控制的下属单位， 此次增持计划不仅体现了电科集团对公司发展前景的看好，也说明了其认为公司目前市值处于相对低位。电科系作为大型科技央企集团，在市场中起着示范带头作用，本轮增持传递了积极市场信号，有助于增强投资者信心。公司是中国电科旗下的核心上市平台， 有望在军民品两翼驱动下实现长期稳健增长。 维持“增持”评级考虑到军品行业需求波动影响，我们下调收入增速预测， 我们预计 24-26年归母净利润为 4.59/6.07/7.61亿元（前值： 5.72/7.38/9.27亿元）， 展望25-26年，我们认为随着军工行业逐步恢复常态，公司业务有望复苏，参考25年可比公司 Wind 一致预期均值 PE60x，考虑到公司军品 T/R 组件高增长以及民品射频芯片的快速突破，我们给予 25年目标 PE63x，对应目标价64.18元/股（前值： 55.70元/股），维持“增持”评级。 风险提示： 大客户依赖风险；存货减值风险。

源杰科技发布三季报，2024年Q3实现营收5801.89万元（yoy+82.04%、qoq-3.46%），归母净利-1130万元（yoy-1336万元、qoq-1152万元）。2024年Q1-Q3实现营收1.78亿元（yoy+91.20%），归母净利-55万元（yoy-102.56%）。公司3Q24业绩承压主要由于电信市场中低速率产品竞争加剧。公司CW光源、100G/200GEML等数通领域光芯片产品处于国内第一梯队，展望2025年，我们看好公司CW光源等高端产品放量，毛利率有望改善。维持“买入”评级。 3Q24回顾：中低速率产品市场竞争加剧影响利润3Q24，公司收入环比微降，归母净利润由盈转亏主要由于：1）收入仍以电信市场为主，2.5G产品占出货比例较高，其中部分产品毛利率承压，导致整体毛利率下降至22.0%（同比-17.1pp，环比-10.0pp）。2）随着价格竞争加剧，部分存货进一步计提减值，3Q24资产减值损失879万元。3）为积极应对中低速率产品市场竞争加剧，加强高端市场拓展，公司持续加大EML、硅光产品的研发，3Q24研发费用1397万元，达到单季度新高。4）政府补助、理财收益等同比减少。 2025年展望：CW光源开始放量，毛利率有望改善展望2025年，我们认为CW光源或将初步放量，产品结构改善将带来毛利率提升。目前主要高端产品中，1）CW光源70mW产品已在部分客户通过测试，我们看好CW光源在2H24初步放量，同时良率逐渐爬坡，毛利率有望持续改善；2）100GPAM4EML正在客户端送样测试；3）200GPAM4EML处于产品研发阶段，初步完成性能研发及厂内测试。国内龙头光芯片公司技术已基本追平海外，若25年数通领域光芯片产生供给缺口，以源杰为代表的国内高端光芯片公司有望充分受益。电信市场方面，我们看好公司持续调整产品结构，加大10G等高端产品占比，同时持续提升良率、优化控制成本，使电信市场毛利率有更强支撑。 给予目标价168.82元与“买入”评级我们维持2024-2026年归母净利润预测为0.5/1.4/1.9亿元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为54.8倍，考虑到公司在高端光通信芯片领域的龙头地位，CW光源与100G/200GEML等产品在国内进展领先，CW光源或在25年贡献显著收入，给予公司25年102倍PE，给予目标价168.82元（前值：124.13元）。 维持“买入”评级。 风险提示：EML芯片研发进展不及预期、数通市场客户开拓不及预期。

9M24公司实现营收 1.76亿元（ yoy-18.38%），归母净利-0.91亿元（yoy-45.37%），扣非净利-1.01亿元（yoy-18.40%），单季度来看，公司Q3营收 0.70亿元（ yoy+1.02%， qoq+83.87%），归母净利-0.39亿元（yoy+18.32%， qoq+6.58%），超过我们前瞻中的预期（-0.53亿元）。 展望 25-26年，随着军工行业逐步恢复，以及军用 5G、数据链新产品的应用，公司主业收入与利润有望迎来复苏；卫星板块有望跟随千帆星座组网实现快速增长；随着公司收入规模扩张，费用率有望摊薄，进而推动利润恢复。 我们看好公司长期发展前景， 维持“买入”评级。 3Q 盈利能力有所恢复，费用率随着收入扩张有望摊薄9M24公司毛利率为 60.98%，同比+17.12pct， 其中 3Q 毛利率 49.85%，同比+18.00pct， 主要系卫星收入增长拉动。 公司 3Q 归母净利率虽仍为负，但较去年同期提升 13.24pct，其中 3Q24销售/管理/财务/研发费用率同比变动-1.38/+10.74/+10.56/-6.47pct，管理费用率同比增长主要系房屋折旧费和无形资产摊销增加，财务费用率同比增长主要系利息收入有所减少。随着公司收入的增长，各项费用率有望持续摊薄，推动净利率回正。 千帆星座建设核心受益标的，卫星互联网业务有望进入放量期10月 15日， 千帆星座第二批组网卫星成功发射， 标志着我国低轨卫星部署进度正在按计划快速推进。根据垣信卫星的规划， 千帆星座计划在 2027年前完成 1296颗卫星组网，在 2030年将实现 15000颗卫星组网， 并提供手机直连业务。 展望 25-26年，我国火箭可回收技术的成熟将成为行业的关键转折点， 有望推动低轨星座建设的加速发展。 作为垣信卫星的核心供应商，公司在卫星通信载荷、终端、 地基基站等核心环节进行布局， 并已进入卫星产品量产阶段。随着下游星座建设需求的持续高涨，我们认为公司卫星业务收入将实现快速增长，公司经营有望步入新发展阶段。 维持“买入”评级考虑到公司军用区域宽带业务短期承压，我们适度下调 24年收入和毛利率预测， 预计 24年归母净利-0.84亿元（前值： -0.68亿元）； 受益信息化建设与卫星互联网快速发展， 公司收入有望在 25-26年保持快速增长，并带动费用率降低， 驱动利润恢复，预计 25-26年归母净利润为 3.08/3.98亿元（前值： 2.72/3.65亿元）。 考虑到公司在 G60星链的核心卡位以及军用区域宽带龙头地位，我们给予公司 25年 PE53x（可比公司均值 50x），目标价 26.01元/股（前值： 19.96元/股），维持“买入”评级。 风险提示： 新型装备列装不达预期风险；国防信息化发展不及预期。

公司 2024年前三季度营业收入同比增长 139.11%至 64.10亿元，归母净利润同比增长 35.13%至 15.14亿元，收入利润保持高增长势头。单季度来看，3Q24营业收入同比增长 184%至 28.35亿元，归母净利润同比增长 30.92%至 5.47亿元，符合我们此前预期（5.31亿元）。我们认为 AIGC 浪潮下，国内智算需求逐步上量，公司积极把握新一轮产业革命带来的新机遇，率先覆盖 AI 头部客户， 未来随着新机柜持续交付上架、 AIDC 贡献新增长点，公司发展有望再上新台阶， 维持“买入”评级。 前瞻性开展全国智算中心布局， AIDC 业务需求端进一步提振IDC 业务方面，公司前瞻性进行全国性战略布局， 已在廊坊、平湖、佛山、惠州、重庆、儋州、兰州等地拥有丰富的智算中心资源储备，着力打造超大规模算力基础设施集群，进一步夯实竞争力。展望 4Q24-1H25客户上架进度或将提速，带动 IDC 业务收入快速增长。 AIDC 业务方面， 国内算力需求热度不减，字节 AI 视频生成模型、智谱 Auto GLM 等新应用均引起较为积极的市场反响， AIDC 业务需求端进一步提振。公司持续加大智算领域的资金投入及研发投入，吸引了众多 AI 头部客户将核心训练模组部署于公司的智算中心，也为公司长期保持领先奠定牢固基础。 费用率控制良好，夯实智算领域优势盈利能力方面， 9M24公司毛利率/归母净利率分别为 30.73%/23.61%，仍然保持较高盈利水平。费用率方面，公司销售/管理/财务费用率分别同比下降 0.04/2.44/0.14pct 至 0.03%/2.05%/2.19%，主要受益于收入规模的扩大，经营效率有所提升。 2024年以来，为匹配客户需求，公司积极推进已交付数据中心向更高功率改造，此外，公司在廊坊 B 区、平湖 B 区规划的大规模人工智能应用中心陆续开工建设，我们认为公司在 AIDC 领域的前瞻性投入将能够夯实其在智算领域的领先优势，为长期发展注入动力。 盈利有望持续增长，维持“买入”评级我们认为 AIGC 浪潮下， 国内智算相关需求将持续提升，给公司 IDC 及 AIDC相关业务带来增长机遇，带动公司收入、利润保持高速增长的势头， 我们维持盈利预测不变， 预计公司 24-26年归母净利润分别为 22.1/33.0/39.4亿元。 考虑到公司 AIDC 业务发展迅速，业绩增速高于行业平均，给予其 19倍 2025年 EV/EBITDA（可比平均： 13.5），对应目标价 41.40元/股，维持“买入”评级。 风险提示： 客户上电进度不及预期；项目建设及交付进度不及预期。

9M24公司实现营收 37.67亿元（ yoy-6.66%），归母净利 1.85亿元（yoy-48.43%），扣非净利 8268.22万元（yoy-70.62%），单季度来看，公司 Q3营收 11.75亿元（yoy+1.46%），归母净利-0.11亿元（yoy-123.10%），低于我们前瞻中的预期（0.28亿元）。公司利润同比下滑主要系无线通信业务同比承压， 以及研发费用率增长。 展望未来， 我们看好公司在两大发展动能下实现业绩增长： 1） 北斗、 无人、卫星、 低空等新业务依次兑现； 2）25-26年，无线通信终端有望全面复苏并实现高增。 维持“买入”评级。 毛利率受产品结构影响短期下滑， 研发投入扩大构筑竞争优势2024年前三季度，公司实现毛利率 29.97%，同比下滑 3.78pct， 实现归母净利率 4.91%，同比下滑 3.98pct。 随着未来高毛利的北斗业务增长和无线通信收入恢复，公司毛利率有望提升。 费用率方面， 2024年前三季度公司销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 财 务 费 用 率 / 研 发 费 用 率 分 别 为3.25%/6.26%/-0.59%/18.64%，分别同比-0.27/+0.28/+0.02/+2.51pct，公司在军品低迷的行业环境下加强北斗、卫星互联网、无人、低空等新兴领域研发投入， 有望构筑竞争优势。 中国移动持续增持并派驻管理人员，加大与公司的业务合作截止三季度末，中国移动持有公司 4900.94万股，持股比例从二季度末的1.40%提升至 1.97%。根据公司三季报， 近日中移资本向公司控股股东广州数科集团协商推荐一名中国移动管理人员为海格通信董事候选人， 广州数科集团原则上接受，待中移资本确定人选后，广州数科集团及公司将按相关规定履行审议程序。 2024年 10月 11-13日， 公司作为战略合作伙伴亮相 2024中国移动全球合作伙伴大会，和中国移动在北斗高精度服务及终端应用领域展开紧密合作， 未来将在北斗+行业应用、空天地一体化、低空产业基础设施建设、车路云一体化建设、综合运维五个方面拓展业务协同。 维持“买入”评级受行业客户需求短期波动影响，公司无线通信业务短期承压，我们下调预测，预计 24年归母净利 5.95亿元（前值： 8.12）；展望 25-26年， 随着新业务成长以及无线终端复苏，公司利润有望恢复， 预计 25-26年归母净利润为9.00/11.84亿元（前值： 10.29/13.32）， 考虑到公司通导龙头地位以及多领域协同效应，给予 25年 PE38x（可比公司 Wind 均值： 29x），目标价 13.78元/股，维持“买入”评级。 风险提示：军品订单不及预期，业务开拓不及预期；商誉减值风险。