传统汽车上单车扬声器数量在4-8个，高端车型或配置上扬声器数量可达8个以上。随着新能源车兴起，造车新势力将音响系统作为新的切入点，带动单车扬声器搭载量提升。在消费升级、智能座舱配置更好的音响系统等因素的驱动下，车载扬声器市场有望快速扩张。 车载功放：功放是扬声器的驱动，数字功放因稳定性高、失真小等优点逐渐成为主流。中低端车型扬声器数量少，对功放性能、功率要求低，功放通常集成在车机内；对于配置较高的车载音响系统，扬声器数量增多、引入低音炮等对功放的功率及性能要求更高，需要搭载独立功放。 数字功放、独立功放成为趋势，将带动车载功放市场规模提升。 AVAS：新能源车低速行驶时噪音低，因此需要AVAS产生警示音。随着各地政策落地，AVAS成为新能源车刚需增量，新能源车渗透率增长带动了AVAS市场空间不断增长。 国内领先的汽车声学供应商，车载扬声器量价齐升，功放、AVAS持续增长。公司深耕车载声学领域三十载，业务拓展至美洲、欧洲等全球多个主要汽车生产地，产品矩阵丰富，具备包括多个重放频段在内的扬声器产品以及车载功放和AVAS产品。客户资源优质稳定，包括全球多家整车厂及电声品牌制造商。公司自产扬声器核心零部件以保证产品性能，具备车载音响系统调音核心能力，通过长期研发投入和经验积累，形成了多项车载声学领域核心技术。公司在车载扬声器领域有较高的市场占有率，车载扬声器业务有望实现量价齐升，同时，凭借车载扬声器领域的积累实现了向车载功放和AVAS业务的拓展，随着项目持续落地验证，车载功放和AVAS业务将成为新的营收增长点。此外，公司募集资金投资产能扩产项目并且发行可转债进一步提升产能布局，为业务放量储备产能。 盈利预测及评级：预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.32亿元、2.92亿元、3.55亿元，EPS分别为1.45元、1.82元、2.22元，PE分别为20.15倍、16.04倍、13.16倍。维持“买入”评级。 风险提示：下游汽车行业需求不及预期，公司业务拓展不及预期，原材料价格及海运费上涨

事项： 公司发布 2023年报及 2024年一季报， 2023年实现营收 23.3亿元、同比+32%，归母净利 1.59亿元、同比+82%，扣非净利 1.56亿元、同比+1.4倍。 1Q24实现营收 6.0亿元、同比+32%， 归母净利 0.58亿元、同比+95%，扣非净利 0.42亿元、同比+51%。 评论： 1Q24营收符合预期。 1Q24公司实现营收 6.0亿元、同环比+32%/-18%， 环比主要靠大客户销量展现营收韧性。 1Q24扣非净利受益于原材料降价超预期， 毛利率在年降压力下企稳。 1Q24公司实现归母净利 0.58亿元、同环比+95%/+13%，净利率 9.8%、同环比+3.1PP/+2.6PP，扣非净利 0.42亿元、同环比+51%/-15%，具体地： 1) 非经： 0.16亿元， 其中政府补助 0.19亿元、 同比+0.19亿/环比+0.15亿元，初步数值在上个月 3/29已公告； 2) 毛利率： 24.7%、同环比+1.3PP/-3.2PP，其中估计 4Q23有部分稀土补偿计入毛利而 1Q24没有。 1Q 营收环比-18%，所以规模是负向影响，大客户年降也有一定影响，但钕铁硼稀土价格同环比-40%/-15%，一定程度上对冲了毛利率的下滑幅度。 3) 期间费率： 16.9%、同环比+1.2PP/+1.4PP，其中财务费率 1.5%、同环比+2.0PP/+1.3PP，其中 1Q 人民币中间价兑欧元升值 2.3%； 4) 减值： 4Q23减值合计损失 0.36亿、 1Q23为盈利 0.04亿，对应环比影响净利率 5.6PP。 公司的核心投资要点在于市场扩容、 ASP 提升、国产替代及商业模式变革： 1） 车载扬声器随消费升级不断增配从而推动行业扩容。 上声全球市场份额约13%，国内份额第一， 2023年达到 13.1%， 远期销量有望从当前接近 8000万只升至 1亿只+。 2） 高端声学系统上车，公司成为国产替代先锋、推动行业趋势。 公司目前已实现对蔚来全面配套， 前期已新获蔚来、理想、零跑、华为金康等车企的声学系统新定点，未来客户及项目有望进一步扩大。 3） 随产品升级，商业模式有望变化，壁垒及 ROE 有望提升。 公司产品/业务从扬声器到声学系统，再到调音，价值量走高，商业模式从单一零件制造到系统部件制造，再到人力服务，壁垒相应变化、投资回报也有望相应变化，是当前国内汽车零部件行业少有的三段模式变化型发展企业。沿演进方向，我们预计公司产品净利率将从 6-7%提至 10%+， ROE 有望在 10%左右基础上进一步提升。 投资建议： 消费升级、行业竞争带动汽车声学市场升级扩容，公司扬声器、声学系统业务已获可观新项目支撑，调音服务有望突破，业绩与商业模式迎来积极变化。 根据 2023年报及 2024年一季报、新能源客户定点放量预期， 我们将公司 2024-2025年归母净利预期由 2.08亿、 2.56亿元调整为 2.33亿、 3.00亿元，并引入 2026年归母净利预期 3.74亿元，对应增速+47%、 +28%、 +25%，对应当前 PE 20倍、 16倍、 12倍。根据公司历史估值、板块当前估值及滚动订单带来的业绩实现预期， 我们将公司 2024年目标 PE 由 30倍调整为 25倍，目标价相应调整为 36.5元。维持“推荐”评级。 风险提示： 汽车产销不及预期，功放新项目获取不及预期，原材料、 运费涨价、人民币升值等

公司 2023 年报符合预期，1Q24 表现亮眼，单季度业绩创新高，汽车声学升级趋势不断兑现，工艺优化、规模效应叠加外部因素改善，盈利能力持续向上。 投资要点： 维持增持评级，维持目标价 47.4 元。维持公司 2024-2025 年 EPS 预测为 1.58 /2.14 元，新增 2026 年 EPS 预测为 2.63 元，考虑公司所处汽车声学领域产品升级，有望实现量价齐升，估值高于可比公司，给予 2024 年 30 倍 PE，维持目标价 47.4 元，维持增持评级。 2023 年报符合预期，收入业绩快速增长。公司 2023 年收入 23.3 亿元，同增 31.5%，归母净利 1.6 亿元，同增 82.4%；扣非归母 1.6 亿元，同增 140%，2023 年报与此前预告接近，收入业绩符合预期。4Q23收入 7.3 亿元，同增 29%，归母净利 0.5 亿元，同增 81%。汽车声学系统升级，公司新订单释放，收入业绩快速增长，2023 年车载扬声器、功放销量 7907 万只、42 万台，分别同增 18.3%、24.1%。 1Q24 业绩再创新高，重点客户不断放量。公司 1Q24 实现收入 6 亿元，同增 32%，归母净利 0.6 亿元，同增 95%，扣非归母 0.4 亿元，同增 51%，公司重点客户华为、理想、小米等新车交付持续攀升，新增客户订单释放，叠加盈利改善，公司季度业绩再创新高。 盈利能力表现亮眼，量质齐升。公司 1Q24 毛利率 24.7%，同增 1.3pct，净利率 9.8%，同增 3.2pct，外部因素扰动缓解，工艺改善，自动化率提升以及部分产品价格调整，盈利质量逐步展现。2023 年车载扬声器毛利率28.1%，同增7.6pct，车载功放毛利率15.6%，同减0.1pct，AVAS 毛利率 16.3%，同增 1.9pct。 风险提示：原材料价格上涨，新产品销售不及预期

声学系统放量带动营收增长。上声电子2023年实现营业收入23.26亿元，同比增长31.5%，归母净利润1.59亿元，同比增长82.40%。2024Q1实现营收5.98亿元，同比增长32%，环比下降18.5%，实现归母净利润0.58亿元，同比增长95.4%，环比增长12.9%。公司营收增长主要得益于新产品、新能源客户（蔚来、理想、华为、比亚迪等）订单开始放量，蔚来2023年交付16万辆，同比增长31%，理想2023年共交付37.6万辆，同比增长182%，2023年公司车载扬声器销量7907万只，同比增长18.3%，功放产品销量42.42万只，同比增长24.1%。 2023年毛利率稳步向上。公司2023年销售毛利率为25.48%，同比+5.19pct，销售净利率为6.83%，同比+1.92pct。2024Q1公司销售毛利率24.67%，同比+1.26pct，环比-3.16pct，销售净利率9.75%，同比+3.12pct，环比+2.61pct。公司盈利能力提升预计得益于原材料价格下降以及产品放量的规模效应：公司核心原材料铷铁硼的价格在2023年末相较于年初下降约33%；公司测算2023年车载扬声器业务全球、国内市场市占率分别为13%、23%，保持领先地位。 声学优质赛道，随着公司声学系统放量，综合竞争力提升。随着产品品类从扬声器向扬声器+功放+AVAS的声学组合升级，公司单车配套价值从100-200元（单车4-6个扬声器），中档配置可以提升至300-500元，部分车型单车价值量提升至1000元左右。公司具有全球交付能力，苏州生产基地已拥有车载扬声器、车载功放、AVAS及相关产品的零部件生产能力，公司在捷克、巴西、墨西哥建立了车载扬声器生产基地。目前公司功放产能在100万台左右，合肥工厂于2023年底完成基建，预计合肥工厂达产后产能达到200万台以上。根据公司2024年度“提质增效重回报”行动方案，公司将保持较高的研发费用率（不低于6%），用于巩固在车载扬声器方面的优势，并重点突破音效算法，阵列扬声器，主动降噪，多区域声场、电子产品等声学领域项目。 风险提示：汽车行业销量不及预期、客户拓展风险、原材料涨价风险、同业竞争风险、政策风险、市场风险、技术风险。 投资建议：考虑到行业竞争加剧，下调公司盈利预测，预测公司2024-2026年归母净利润为2.38/3.21/4.01亿元（原2024/2025年预测为2.50/3.56亿元），同比增长49.5%/35.0%/24.8%，每股收益1.49/2.01/2.50元，对应PE为20/15/12倍，维持“增持”评级。

公告要点：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年业绩符合业绩预告，2024年一季报超预期。2023年实现营收23.3亿，同比+32%；实现归母净利润1.6亿，同比+82%；实现扣非归母净利润1.56亿，同比+140%。24Q1实现营收6.0亿，同环比+32%/-18%，实现归母净利润0.6亿，同环比+95%/+13%，实现扣非归母净利润0.4亿，同环比+51%/-15%。 基盘产品扬声器量利齐升，增量产品功放/AVAS快速放量。2023年公司扬声器产品收入增速同比+33.8%，毛利率为28.1%，同比+7.6pct，主要系公司核心配套车型放量，叠加单车扬声器配套价值提升所致。2023年公司功放/AVAS产品收入增速分别同比+34.6%/+51.2%，功放及AVAS产品处于渗透率提升阶段，收入增速更快，二者毛利率分别为15.6%/16.3%，同比分别-0.1pct/+1.9pct，存在进一步上量后盈利修复空间。2023年公司总体毛利率为25.5%，同比+5.2pct，主要系公司海外声学产品的单价提升及原材料成本下降所致，2023年直接材料占总成本比重为74.9%，同比-0.3pct。 市场开拓+加大研发，费用率有所提高。费用维度，2023年公司期间费用率为15.47%，同比+1.9pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.86%/7.26%/6.41%/-0.06%，同比分别+0.4/+0.1/+0.2/+1.2pct，财务费用率同比上升较大，主要为2023年公司利息支出增加，及受汇率波动及外币金额有所减少影响2023年汇兑收益同比下降所致。 24Q1毛利率高位震荡，业绩加速释放。24Q1公司毛利率为24.7%，同环比+1.3pct/-3.2pct；期间费用率为17.0%，同环比+1.2pct/+1.4pct。受益于较大额其他收益（24Q1其他受益为0.21亿元）影响公司归母净利润释放超预期，24Q1归母净利率为9.8%，创2021年以来新高，同环比分别+3.2pct/+2.7pct。 盈利预测与投资评级：考虑到下游汽车行业竞争激烈化或对供应链盈利有所影响。我们维持公司2024~2025年营业收入预测为31.6/37.9亿元，预计2026年营业收入为45.8亿元，分别同比+36%/+20%/+21%，下调2024~2025年归母净利润为2.3/2.9亿元（原为2.7/3.6亿元），预计2026年归母净利润为3.8亿元，分别同比+45%/+27%/+29%，对应PE为20/16/12倍，维持“买入”评级。 风险提示：汽车行业周期波动；原材料价格大幅波动；行业竞争加剧。

事件概述。 公司披露 2023年年度报告及 2024年第一季度报告： 1） 2023年营收 23.23亿元，同比+31.52%， 归母净利润 1.59亿元，同比+82.40%， 扣非归母净利润 1.56亿元，同比+140.41%； 2） 2023Q4营收 7.33亿元，同比+29.10%，环比 16.47%，归母净利润 0.52亿元，同比+81.25%，环比+43.86%，扣非归母净利润 0.49亿元，同比 342.64%，环比 42.93%； 3） 2024Q1营收5.98亿元，同比+31.98%，环比-18.45%，归母净利润 0.58亿元，同比+95.38%，环比+12.93%， 扣非归母净利润 0.42亿元，同比+50.97%，环比-14.71%。 23年业绩符合预期， 24Q1迅猛增长。 1）营收端： 受全球汽车市场增长、海外市场需求回暖与中国汽车市场结构变动影响， 公司产销实现较大幅度增长。 2023年公司营收 23.23亿元，同比+31.52%，其中车载扬声器、车载功放、 AVAS业务营收同比分别+33.78%/+34.47%/+51.01%，三大产品并驱放量。 2023Q4营收 7.33亿元，同比+29.10%，环比 16.47%。 2024Q1营收 5.98亿元，同比+31.98%，环比-18.45%； 2）利润端： 公司持续加强成本与费用管控， 叠加原材料价格下降影响， 盈利能力提升明显。 2023年公司归母净利润为 1.59亿元，同比+82.40%， 略低于此前业绩预告值。 2023Q4归母净利润 0.52亿元，同比+81.25%，环比+43.86%，同环比增长表现亮眼。 2024Q1归母净利润为 0.58亿元，同比+95.38%，环比+12.93%， 同比继续迅猛增长。 2024Q1公司毛利率为 24.67%，同比+1.26pct，环比-3.16pct， 净利率为 9.75%，同比+2.61pct，环比+3.13pct； 3）费用端： 利息支出增加+汇兑波动影响， 导致财务费用率明显提升。 2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.86%/7.26%/6.41%/-0.06%，同比分别+0.38/+0.12/+0.20/+1.18pct。 2024Q1销售/管理/研发/财务 费 用 率 分 别 为 1.37%/7.34%/6.74%/1.49% ， 同 比 分 别 -0.32/-0.20/-0.35/+2.04pct， 环比分别-1.18/+0.47/+0.81/+1.29pct。 车载扬声器量价齐升， 市占率稳步提升筑牢强大基盘。 2023年，公司车载扬声器销售额同比+33.78%， 毛利率同比+7.63pct，实现量价齐升， 三大驱动因素： 1）深耕车载扬声器业务数十载，与国内外知名车企保持长期稳定合作； 2）音响系统消费者易感知， 成为新势力车型重要卖点之一，单车需求量提升明显； 3）紧抓消费升级市场机遇， 升级迭代扬声器系统产品， 发力中高端产品研发。 2021-2023年，公司全球市占率分别为 12.92%、 12.95%、 13.11%，国内市占率分别为 19.77%、 20.66%、 23.32%。在国内同行供应商中，公司车载扬声器产品市场占有率第一。 新客户持续扩张+新产品加速导入，蓄力公司未来成长。 1）新客户： 公司新近赢得 M 客户， T 客户等新客户、新项目， 预计 1-2年后陆续实现批量供货，客户多样性进一步丰富，形成自主品牌+传统车厂+新能源车厂全覆盖； 2）新产品： 公司基于既有产品技术积累， 发力新产品拓展， 结合声学与电子信息技术，数字功放、 AVAS 等新产品已形成规模化收入，将成为公司未来增长极。 投资建议： 电动智能趋势下，车载声学以易感知、场景化必备特点成为智能座舱增配首选， 公司作为自主车载扬声器龙头，持续受益电动智能趋势及采购体系变化。我们预计公司 2024-2026年营收 32.01/41.96/48.33亿元，归母净利2.58/3.65/4.33亿元， EPS 为 1.61/2.28/2.70元。对应 2024年 4月 29日27.40元/股收盘价， PE 分别 17/12/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 汽车行业景气度不及预期；汽车电子产品客户拓展不及预期；原材料价格波动；海运费价格波动等。

事件概述。公司披露2023年度业绩预增公告：公司2023年全年预计实现营业收入23.0亿元，同比+30.0%；预计实现归母净利润1.6亿元，同比+83.6%；预计实现扣非归母净利润1.6亿元，同比+144.1%。 2023Q4单季度归母净利润同环比高增长业绩创新高。单季度看，公司2023Q4预计实现营业收入7.1亿元，同比+24.5%，环比+12.4%；预计实现归母净利润0.53亿元，同比+82.8%，环比+47.2%；预计实现扣非归母净利润0.52亿元，同+134.1%，环比+51.5%。 主营业务整体发展良好规模效应助力盈利水平回暖。据公司披露，公司2023年持续加强成本与费用的管控，强化自动化升级改造与全员劳动生产率的提升，带动公司盈利能力的提升。公司不断进行技术创新、新产品布局、新材料应用等举措，增强了产品的竞争优势；通过不断优化关键工艺技术和自动化、智能化制造的流程管理，规模效应逐步显现，2023年产品毛利率得到明显改善。 行业扩容+市占率提升夯实扬声器基盘业务。汽车声学作为人车交互核心载体（另一为视觉），持续受益电动智能+消费升级趋势。行业层面，电动智能+消费升级趋势下，车载扬声器迎来量价齐升（单车搭载数量提升+扬声器技术升级），空间扩容；公司层面，自主龙头地位稳固，竞争对手主要为海外企业，依托技术及全球交付优势进一步开拓欧美市场，2019-2022年公司全球市占率分别12.1%、12.6%、12.9%、13.0%，稳步提升，中长期全球市占率预计可提升至18-20%，持续夯实扬声器基盘。 扬声器单品到完整声学解决方案打开广阔增长空间。业务横向拓展，从单品到汽车完整声学解决方案（扬声器+独立功放+AVAS）。1）技术层面看，独立功放（单车500-1000元）向中低端车型渗透，新能源汽车AVAS（单车40-100元）政策强制标配，带动单车配套价值较单扬声器提升两倍以上；2）客户层面，整车音响系统获蔚来、理想、华为金康等多客户定点，2022Q2起逐步迎来放量，未来有望凭借扬声器同功放固有粘性拓宽至更多客户。 投资建议：电动智能趋势下，车载声学以易感知、场景化必备特点成为智能座舱增配首选，公司作为自主车载扬声器龙头，持续受益电动智能趋势及采购体系变化。我们预计公司2023-2025年营收23.0/34.8/43.1亿元，归母净利1.60/2.58/3.47亿元，EPS为1.00/1.61/2.17元。对应2024年1月17日34.60元/股收盘价，PE分别35/21/16倍，维持“推荐”评级。 风险提示：汽车行业景气度不及预期；汽车电子产品客户拓展不及预期；原材料价格波动；海运费价格波动等。

智能电动化带动座舱升级，看好声学赛道量价齐升声学赛道具备智能化+电动化+消费升级三重属性，由此带来在乘用车尤其是新能源乘用车上的量增和价升，从单纯的扬声器到功放、 AVAS 和软硬件结合的完整解决方案，对应单车价值量 9倍的增长。根据盖世汽车研究院数据，随着高阶座舱声学技术的不断迭代升级，预计到 2025年，全球乘用车声学系统市场空间有望达到 905亿元， 2022-2025年 CAGR 为 9%。 消费者对更好座舱交互的需求提升，声学系统作为容易被用户感知的部分成为主机厂展示产品力的重要指标，优秀上游声学公司迎来发展机会。 此外，新能源及自主品牌的崛起为本土企业实现国产替代提供了机遇。 为什么看好上声：品类扩张+客户优质+调音构筑壁垒本质上是看好品类扩张+优质客户+调音能力赋予公司的成长性。 公司深耕汽车声学领域 30年，业务专注度高，客户资源覆盖国内外传统车企+新能源龙头，并基于产品耦合度以及整车调音技术积累，将产品线从单一扬声器拓展至扬声器+功放+AVAS 的产品组合。因此，我们认为公司成套解决方案具备较强竞争力。 从扬声器单品到完整解决方案，单车价值量提升的同时有望抬高公司市占率天花板；持续扩产+导入新能源客户，加强了燃油车下滑背景下的公司成长动能。 行业壁垒在调音软件，我们认为公司凭借调音技术积累、专业调音团队以及硬件设计优势，有望逐步实现调音业务突破，如此一方面可以提升产品性价比+客户黏性，另一方面有望提供新的业务增长点。 投资建议盈利预测：预计公司 2023-2025年营收分别为 22.78/32.95/44.11亿元，同比增长 28.80%/44.61%/33.88%；归母净利润将分别达到 1.61/2.59/3.75亿元，同比增长 84.37%/61.07%/44.76%。 估值： 行业 beta+公司 alpha，量价齐升逻辑简单清晰，市场容易形成一致预期； A 股声学龙头，标的具备稀缺性。公司当前市值对应 2023-2025年PE 分别为 40/25/17X，以华阳集团、国光电器等可比公司平均 PE 作为参考，考虑未来三年预计具备较高的增速，而作为 A 股车载声学龙头有一定稀缺性， 因此我们给予公司 2025年 25X PE，目标价 58.55元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动的风险、汽车销量不及预期的风险、客户集中度较高的风险、汇率波动风险、市场竞争加剧的风险、技术创新风险

声学系统放量带动营收增长。公司前三季度实现营业收入15.93亿元，同比+32.66%，归母净利润1.07亿元，同比+82.95%。其中2023Q3实现营收6.29亿元，同比+31.17%，环比+23.14%，归母净利润0.36亿元，同比+62.22%，环比-12.81%。公司营收增长得益于新能源客户订单放量（蔚来、理想、华为、比亚迪供应链等），声学系统订单释放。新能源客户方面，2022年蔚来营收占比提升至10.3%，华为进入第五大客户，营收占比提升至7.6%。蔚来在Q3交付5.54万辆汽车，同比+75.4%，环比+135.7%；理想在Q3交付10.51万辆，同比增长296.3%，随着问界销量有所回升，新能源客户的放量将继续拉动公司增长。 毛利率稳步向上，汇兑影响第三季度费用率提升。公司2023Q3销售毛利率24.82%，同比+6.04pct，环比+0.06pct，销售净利率5.64%，同比+0.98pct，环比-2.40pct。前三季度毛利率提升得益于原材料价格下降，公司核心零部件钕铁硼磁钢原材料中包含稀土，铷铁硼的价格在三季度末相较于年初下降约28%。费用端，2023Q3公司财务费用率为2.45%，环比+5.54pct，第三季度相较于二季度减少了汇兑收益，净利率环比有所下滑。公司保持较高的研发费用，着力研发成长中的电子和声学应用软件，在声学产品仿真与设计、整车音响设计、声学信号处理、数字化扬声器系统四个研发方向搭建核心技术平台。 声学优质赛道，随着公司声学系统放量，综合竞争力提升。公司2022年车载扬声器业务全球、国内市场市占率分别为13%、21%，保持行业领先优势，同时公司加大对汽车音响系统及电子产品项目的开发：1、生产基地方面，苏州生产基地已拥有车载扬声器、车载功放、AVAS及相关产品的零部件生产能力，并将工艺技术输出实现全球化本地供应，在捷克、巴西、墨西哥建立了车载扬声器生产基地。2、核心零部件方面，延龙电子、乐玹音响为纸盆、盆架生产基地，保障零部件自制能力。3、销售与网络布局方面，在中国、美国、德国建立销售、售后、技术支持团队。4、新建产能方面，茹声电子三条产线验收，合肥新工厂稳步推进。 风险提示：汽车行业销量不及预期、客户拓展风险、原材料涨价风险、同业竞争风险、政策风险、市场风险、技术风险。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。预测公司2023-2025年归母净利润为1.60/2.50/3.56（原为1.70/2.73/4.01亿元），同比增长83.3%/56.4%/42.5%，维持“增持”评级。

公告要点：公司发布2023年三季报，业绩符合我们的预期，高于先前披露的三季度经营数据。2023年Q3实现营收6.29亿，同比+31.17%，环比+23.15%；实现归母净利润0.36亿，同比+62.22%，环比-12.81%；实现扣非归母净利润0.34亿，同比+57.54%，环比-22.83%。 核心客户销量回暖，公司全球布局竞争力逐渐提高。1）国内客户方面，蔚来Q3产量为5.54万辆，同环比分别+75.38%/+135.68%，在新价格政策以及ES6/ET5T等新车交付双重刺激下，蔚来产量实现同环比大幅增长；赛力斯Q3产量为1.54万辆，同环比分别-48.73%/+31.54%，爆款车型推动赛力斯车型周期向上；2）国际客户方面，核心客户大众/福特Q3销量分别为219.4万辆/101.0万辆，环比分别+1.50%/-4.01%，基本保持稳定；公司在捷克与墨西哥生产基地继续推进自动化生产线改造以及新产品产线建设，全球交付优势明显，全球竞争力不断提升。 规模效应红利兑现，汇兑影响费用端略有提升。1）毛利率维度，2023Q3公司毛利率为24.82%，同环比+6.04pct/+0.06pct，主要系公司产品放量产生规模效应；2）费用维度，2023Q3公司期间费用率为16.89%，同环比+5.01pct/+3.60pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.15%/7.22%/6.08%/2.45%，环比分别-0.73pct/-0.38pct/-0.84pct/+5.54%，由于Q2汇兑收益基数较大，财务费用率环比上升较大，其他三费受益于规模效应费用率环比下滑。刨除汇兑因素公司三季度盈利中枢维持稳定，业绩稳健兑现。 盈利预测与投资评级：白牌音响行业龙头主业持续发力，与功放与AVAS迅速上量。我们维持公司2023~2025年营业总收入预测为24.19/31.58/37.88亿元，分别同比+37%/+31%/+20%，维持归属母公司净利润预测为1.75/2.68/3.56亿元，分别同比+100%/+53%/+33%，对应PE为41/27/20倍，维持“买入”评级。 风险提示：汽车行业周期波动；原材料价格大幅波动；行业竞争加剧。

事件：公司发布2023年三季报，23Q1-3实现营收15.93亿元，同比+32.7%；归母净利润1.07亿元，同比+83%，毛利率24.4%，同比+3.3pp；净利率6.7%，同比+1.8pp。其中23Q3实现营收6.29亿元，同比+31.2%，环比+23.2%；归母净利润0.36亿元，同比+62.2%，环比-12.8%。毛利率环比稳定，汇兑收益环比下降。今年以来全球汽车行业回暖，23Q1-3全球汽车销量6280万辆，同比+7.7%（Marklines），公司主要客户销量均实现增长，其中福特全球同比+8.7%，通用全球+0.14%，大众全球+7.2%，理想+296%，蔚来+33.4%，公司营收实现快速增长。此外受益于原材料成本价格回归、运输费用下降，23Q1-3综合毛利率大幅回升，叠加上半年汇率变动产生的汇兑收益均增厚利润。Q3受汇兑环比下降影响，净利率有所下滑，实现毛利率24.8%，同比+6pp，环比持平；净利率5.6%，同比+0.9pp，环比-2.3pp。车载扬声器规模增长，产品结构不断丰富。 （1）23H1公司销售车载扬声器3422.8万只，同比+12.8%；营收7.84亿元，同比+32.1%。消费升级趋势下，车载扬声器量价齐升，市场规模不断扩容，公司是全球车载扬声器龙头，市场占有率有望保持增长态势，国产替代持续推进。（2）随着整车音响配置升级及电动车渗透率提升，独立功放和AVAS需求量不断增长，23H1公司功放销量14.3万台，同比+36.5%，营收1.31亿元，同比+74%；AVAS销量为78.7万只，同比+45%，营收0.36亿元，同比+86.9%。合计占比从2017年1%提升至23H1的17.3%，产品结构不断丰富。客户不断开拓，产能稳步扩张。（1）公司积极挖掘客户潜力，继续深化与现有客户的合作，上半年已获得多家知名汽车制造厂商的新项目定点信，预计将在未来1-2年陆续实现批量供货。（2）产能稳步扩张，23H1茹声电子IPO募投项目三条产线十万级净化车间竣工验收，产能及工艺水平均得到提升；捷克与墨西哥上声继续推进自动化生产线改造以及新产品的产线建设；可转债已上市，合肥新工厂建设按照计划时间稳步推进。盈利预测与投资建议。预计公司23-25年EPS为0.97/1.40/1.96元，对应PE为47/33/23倍，归母净利润CAGR为53.1%，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；行业不景气风险。

业绩符合预期。公司上半年营业收入 9.64 亿元，同比增长 33.7%；归母净利润 0.71亿元，同比增长 95.6%；扣非归母净利润 0.72 亿元，同比增长 126.7%。2 季度营业收入 5.11 亿元，同比增长 44.8%，环比增长 12.8%；归母净利润 0.41 亿元，同比增长 72.9%，环比增长 37.9%；扣非归母净利润 0.45 亿元，同比增长 125.0%，环比增长 60.5%。上半年功放及 AVAS 等产品逐步上量，叠加原材料价格下降及汇兑收益增加等正向影响，公司营收及利润同环比实现较快增长。 2 季度毛利率同环比提升，现金流大幅改善。上半年毛利率 24.1%，同比提升 3.1个百分点；2 季度毛利率 24.8%，同比提升 2.8 个百分点，环比提升 1.3 个百分点，毛利率提升预计主要系原材料价格下降带动。上半年期间费用率 14.5%，同比下降0.7 个百分点，其中管理费用率同比下降 0.3 个百分点，财务费用率同比下降 1.5 个百分点，主要系汇兑收益增加影响（上半年汇兑收益 2309 万元，去年同期 810 万元）。上半年经营活动现金流净额 1.53 亿元，同比提升 171.1%，主要系公司销售回款增加，前期备货减少本年采购所致。 主要产品销量增长较快，汽车声学产品发展空间广阔。上半年公司继续巩固车载扬声器领域优势，另一方面加大对车载功放、AVAS 等产品的市场推广力度，实现单车配套价值提升。上半年公司车载扬声器销量 3422.84 万只，同比增长 12.8%；受益于整车音响配置升级，上半年公司功放产品销量 14.32 万台，同比增长 36.5%；受益汽车产销量增长，上半年公司 AVAS 产品销量 78.71 万只，同比增长 45.0%。 公司已进入特斯拉、比亚迪、蔚来、理想、华为金康等国内外知名新能源客户配套体系，为蔚来、理想、华为金康等客户配套整车音响系统；在新势力品牌带动下，预计汽车声学产品高端化趋势将延续，对扬声器数量配置及车载功放的性能需求有望持续提升，公司主要产品将具备广阔的市场空间。 产能建设继续推进。公司继续推进自动化生产线改造以及低音炮、AVAS 等产线建设、国内扬声器生产设备的升级改造等工作。目前苏州上声总部按募投项目建设电子产品线、扬声器生产线；可转债发行申请已获证监会同意注册，合肥新工厂建设稳步推进；海外捷克和墨西哥工厂对原有制造设备进行升级改造以提升自动化生产能力，同时还新增扬声器低音总装线、低音炮喇叭与低音炮箱体组装线、AVAS 组装线。新建产线将进一步提升公司产能水平及就近服务能力，为公司长远发展奠定坚实基础。 调整毛利率、费用率等，预测公司 2023-2025 年 EPS 分别为 1.17、1.65、2.11 元（原 1.26、1.71、2.25 元），按 23 年 PE 估值，可比公司 23 年 PE 平均估值 50倍，对应目标价为 58.5 元，维持买入评级。 风险提示车载扬声器业务配套量低于预期、车载功放业务、AVAS 业务配套量低于预期、原材料价格波动风险。

事件概述公司发布 2023年半年报：23H1实现营收 9.64亿元，同比+33.7%，归母净利 0.71亿元，同比+95.6%，扣非归母净利0.72亿元，同比+126.7%。其中 23Q2实现营收 5.11亿元，同比+44.8%，环比+12.8%，归母净利 0.41亿元，同比+72.9%，环比 +37.9%，扣非归母净利 0.45亿元，同比 +125.0%，环比+60.5%。 分析判断: 23Q2：业绩符合预期 2023加速升级营收端：23Q2公司实现营收 5.11亿元，同比+44.8%，环比+12.8%，我们预计主要受益新势力、新能源客户（蔚来、理想、华为金康、零跑、比亚迪等）配套增长拉动，其中理想拉动相对较显著，总体符合我们预期。分业务来看，23H1扬声器、功放、AVAS 收入分别 7.84、1.31、0.36亿元，同比分别32.1%、74.0%和 86.9%。 利润端： 23Q2公司毛利率 24.8%，同比+2.8pct，环比+1.4pct，创 22Q1以来新高，盈利能力提升显著，我们预计主要受益于原材料价格下降。根据 Wind 行业数据，公司重要原材料金属钕 23Q2价格平均 48.2万元/吨，同比-47.1%，环比-27.7%，较 22Q1高点回落 50%以上。23Q2净利率 8.1%，同比+1.3pct，环比+1.5pct，同毛利率趋势基本一致，拉动利润高增。 费用端： 23Q2公司销售、管理、研发、财务费率分别1.9%、7.6%、6.9%、-3.1%，同比分别+0.4、-0.8、+1.4、-2.0pct，环比分别+0.2、+0.1、-0.2、-2.6pct，研发费率同比较大幅度提升（23H1研发投入 0.67亿元，同比+51.9%），财务费率变化主要源于汇兑收益增加。 行业扩容+市占率提升 夯实扬声器基盘业务汽车声学作为人车交互核心载体（另一为视觉），持续受益电动智能+消费升级趋势，至少可看 10年以上长期发展，空间巨大。行业层面，电动智能+消费升级趋势下，车载扬声器迎来量价齐升（单车搭载数量提升+扬声器技术升级），空间扩容； 公司层面，自主龙头地位稳固，竞争对手主要为海外企业，依托技术及全球交付优势进一步开拓欧美市场，2019-2022年公司全球市占率分别 12.1%、12.6%、12.9%、13.0%，呈现稳步提升趋势，中长期全球市占率预计可提升至 18-20%，持续夯实扬 声器基盘。 扬声器单品到完整声学解决方案 打开广阔增长空间业务横向拓展，从单品到汽车完整声学解决方案（扬声器+独立功放+AVAS）。1）技术层面看，独立功放（单车 500-1000元）向中低端车型渗透，新能源汽车 AVAS（单车 40-100元）政策强制标配，带动单车配套价值较单扬声器提升两倍以上； 2）客户层面，整车音响系统获蔚来、理想、华为金康等多客户定点，22Q2起逐步迎来放量，未来有望凭借扬声器同功放固有粘性拓宽至更多客户。 从硬件到软件，构筑中长期核心竞争力。公司重视核心技术研发积累，拥有声学产品仿真与设计、整车音效设计、声学信号处理技术、数字化扬声器系统等多项技术储备，从现有定位向软件拓展，提高产品附加值并持续增强公司在声学领域的核心竞争力。 投资建议电动智能趋势下，车载声学以易感知、场景化必备特点成为智能座舱增配首选，公司作为自主车载扬声器龙头，持续受益电动智能趋势及采购体系变化。维持盈利预测，预计公司2023-2025年 营 收 25.2/36.8/47.9亿 元 ， 归 母 净 利2.18/3.66/5.38亿元，EPS 为 1.36/2.29/ 3.36元。对应 2023年 8月 29日 41.70元/股收盘价，PE 分别 31/18/12倍，维持“买入”评级。 风险提示汽车行业景气度不及预期；汽车电子产品客户拓展不及预期； 原材料价格波动。

事件： 公司发布 2022年报和 2023Q1季报。2022年公司实现营业收入 17.69亿元，同比增长 35.86%，实现归母净利润 0.87亿元，同比增长 43.68%；其中 2022Q4营业收入 5.68亿元，同比增长 47.54%，环比增长 18.34%，归母净利润 0.29亿元，同比增长 74.79%，环比增长 28.75%。 2023Q1公司实现营业收入 4.53亿元，同比增长 22.98%，环比下降 20.23%，归母净利润 0.3亿元，同比增长 138.9%，环比增长 4.77%。 投资摘要： 国内扬声器市占率第一，功放开启第二增长曲线。公司较早实现了车载扬声器的国产化配套，是公司主要收入来源，2022年公司车载扬声器产品销量 6684.62万只，同比增长 11.41%，收入 13.82亿元，同比增长 21.27%，国内市占率 20.66%，常年保持第一，全球市占率 12.95%。随着整车配置音响升级，车载功放产品实现大幅增长，2022年销量 34.17万只，同比增长 200.89%，收入 2.68亿元，同比增长 226.4%，主要得益于主要配套客户理想、蔚来、华为金康等的销量增长。 新能源汽车销量增长，带动 AVAS 需求的提升，2022年 AVAS 产品销量 139.44万只，同比增长 146.18%，收入 0.57亿元，同比增长 116.09%。 毛利率短期承压，逐季改善。2022年毛利率 20.29%，同比下降 6.44pct。其中，车载扬声器业务毛利率 20.45%，同比下降 4.28pct，车载功放业务毛利率15.69%，同比下降 17.26pct， AVAS 业务毛利率 14.38%，同比下降 3.64%。 受芯片供应短缺，主要原材料稀土、大宗金属（铁锡铜等）以及电子元器件等价格大幅上涨影响，主要产品毛利率均出现下滑，同时公司为拓宽功放市场适当降低了产品价格导致功放毛利率下滑幅度最大。但随着原材料成本回落，2022Q4开始毛利率逐季改善，2022Q4毛利率 20.67%，同比下降 8.14pct，环比上升1.89pct；2023Q1毛利率 23.41%，环比上升 2.74pct。 产能扩张加速，股权激励绑定人才。公司通过 IPO 募资和发行可转债等方式扩大扬声器和汽车电子产品产能，巩固竞争地位。2023年 4月，公司发布股权激励计划，拟授予的限制性股票数量为 320万股，首次授予 293.3万股，预留 26.7万股，首次授予价格为 26.6元/股，首次授予的激励对象为 182人，业绩考核目标为（公司层面归属比例 100%）：2023-2025年净利润不低于 0.97/1.12/1.27亿元。通过健全公司长效激励约束机制，吸引和留住优秀人才，激发全员主观能动性，保证公司业绩稳步提升。 规模效应下公司有望量价齐升。在汽车声学系统高端化的趋势下，完整汽车声学系统整体单车价值量大幅提升。目前新势力造车单车价值量为 1000-2000元，平均配置 8-12个扬声器、车载功放以及 AVAS，部分车型扬声器数量达 20个以上。 同时车载音响软硬解耦的趋势愈加明显，白牌音响更受青睐。我们认为公司车载扬声器销售单价和单车搭载量以及车载功放、AVAS 渗透率有望稳步增长，实现量价齐升。 投资建议： 我们预测公司 2023-2025年营业收入为 23.78/30.38/36.93亿元，同比增长34.5%/27.7%/21.6% ， 归 母 净 利 润 为 1.62/2.25/3.05亿 元 ， 同 比 增 长85.9%/38.7%/35.7%，对应 PE 分别为 41.9/30.2/22.2倍。考虑公司作为国内汽车声学龙头，赛道成长空间大，技术和客户积累深厚，产品拓展顺利，给予公司2023年 60倍 PE 的估值，对应股价 60.76元，市值 97.2亿元，维持“买入”评级。

业绩符合预期。2022年营业收入17.69亿元，同比增长35.9%；归母净利润0.87亿元，同比增长43.7%；扣非归母净利0.65亿元，同比增长30.4%。4季度营业收入5.68亿元，同比增长47.5%，环比增长18.3%；归母净利润0.29亿元，同比增长74.8%，环比增长28.8%；扣非归母净利0.11亿元，同比下降9.7%，环比下降49.1%。1季度营业收入4.53亿元，同比增长23.0%；归母净利润0.30亿元，同比增长138.9%；扣非归母净利0.28亿元，同比增长129.5%。 1季度毛利率同环比回升，现金流大幅好转。2022全年毛利率20.3%，同比下降6.4个百分点，毛利率下降预计主要系产品结构调整以及原材料价格上涨所致；2023年1季度毛利率23.4%，同比提升3.4个百分点，环比提升2.7个百分点，预计主要系原材料价格下降带动。2022全年期间费用率13.6%，同比下降7.5个百分点，其中管理费用率同比下降2.9个百分点，主要系21年存在上市费用、员工海外差旅补助费等；财务费用率同比下降3.6个百分点，主要系汇兑收益增加较多。 2023年1季度期间费用率15.8%，同比下降0.3个百分点。2022全年经营活动现金流净额-0.35亿元，21年同期为-0.22亿元，主要系应收账款余额、存货余额、研发支出增加等因素影响所致；2023年1季度经营活动现金流净额0.61亿元，同比增长156.4%，主要系公司业务增量回款增加、收到出口退税增加所致。 扬声器产品量价齐升，功放、AVAS等汽车电子产品带动单车价值提升。公司深耕车载扬声器业务数十年，与国内外知名车企形成长期稳定合作关系，持续扩大市场份额，2022年公司车载扬声器在全球及中国市场市占率分别提升至12.95%、20.66%；2022年车载扬声器收入13.82亿元，同比增长21.3%；扬声器单价约20.7元，同比增长约9%；汽车电子产品车载功放及AVAS等持续放量，2022年车载功放业务收入2.68亿元，同比增长226.4%；AVAS业务收入0.57亿元，同比增长116.1%，功放及AVAS等产品放量有望进一步丰富公司产品结构，实现单车配套价值持续提升。 发布股权激励计划，助力公司长远发展。公司发布2023年限制性股票激励计划草案，激励对象包括8名董事或高管、6名核心技术人员及168名其他员工，拟授予的限制性股票数量为320万股，占股本总额约2%，授予价格为26.6元/股。此次激励计划公司层面考核目标（归属比例100%）为：以2020-2022三年净利润（扣除股份支付费用后的归母净利润）为基数，2023/2024/2025年净利润增长率不低于30%/50%/70%，对应2023/2024/2025年净利润分别为0.97/1.12/1.27亿元。此次激励计划有助于将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合，充分调动管理团队和员工积极性，吸引和留住公司优秀人才，为公司长远发展夯实基础。 调整2023-2024年收入、毛利率、费用率等，增加2025年预测，预测公司2023-2025年EPS分别为1.26、1.71、2.25元（原2023-2024年为1.40、1.92元），可比公司23年PE平均估值42倍，对应目标价为52.92元，维持买入评级。 风险提示车载扬声器业务配套量低于预期、车载功放业务、AVAS业务低于预期、声学行业市场空间问题、汽车芯片供给问题。 盈利预测与投资建议