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张程航

华创证券

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工作经历: 证书编号:S0360519070003,曾就职于天风证券<span style="display:none">。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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比亚迪 交运设备行业 2021-02-09 248.99 322.80 58.38% 270.66 8.70% -- 270.66 8.70% -- 详细
1月销量同比强劲、环比下滑符合预期,汉交付维持高位。公司1月销量同比较强主要因为2020年的低基数,环比下滑主要因为: 1)1月防疫及原地过年政策影响终端需求,1-2线城市新能源汽车受影响更大; 2)往年12月和1月落差大,年底销售有透支现象、补贴退坡影响(4.5千元); 3)DM4.0推出后,部分潜在客户已下订单或处于观望,影响现售车型销量。另外,月初比亚迪汉的交付周期仍然较长,预计1月交付量维持在高位。 1-2月休整,预计3月将迎来高增长。1月份由于各地出台了较严的防疫政策和原地过年的倡议,汽车终端消费受到不同层次影响。在1-2线人口流出城市,旅游出行、购车回乡的消费需求被抑制。2月中即将迎来春节,节后复工需要配合各地防疫政策,实际产能的全面恢复需要时间。今年春节对销量的扰动现象仍然存在,预计公司2月销量也将有所调整。3月,预计产能将得到良好恢复,同时DM-i平台新车开始交付,公司销量有望迎来高增长。 近期公司经营动作较多,为电动智能、品牌提升的长期发展蓄力。 1)1月29日,公司H股增发共募集约298亿港元,资金主要用于补充营运资金、降低负债和研发投入; 2)2月2日,公司公告将以现金方式对旗下三家子公司合计增资8.5亿美元加60亿元人民币,鼓励子公司业务开展; 3)2月3日,公司宣布成立王朝网销售事业部、e网销售事业部、品牌及公关事业部以及售后服务事业部,原汽车销售总经理调任高端品牌,负责筹建工作。 长期看,公司增发资金将在新能源汽车业务上重点加码,有望加快智能化发展的相关布局。公司成立四大事业部将进一步完善渠道网络管理及品牌营销工作,独立的高端品牌事业部已开启筹建,促进公司品牌力的提升。 投资建议:全球电动化步伐加快,比亚迪作为国内电动车企龙头成长加速。短期,汉和DM-i平台有望成为公司销量增长支柱,新一代纯电平台及独立品牌将开启电动智能新篇章。中长期,电池、半导体的外供持续突破,有望成为全球电动技术综合供应商。我们维持公司2020-2022年归母净利润预测50亿元、70亿元和105亿元,对应EPS1.76元、2.43元和3.68元。维持2021年目标PS3.8倍、A股目标价293.5元,对应市值约8,000亿元,维持“强推”评级。考虑A/H溢价1.10,维持H股目标价322.8港元。 风险提示:汉或DM-i销量不及预期、降本不及预期、电池外供低于预期。
长安汽车 交运设备行业 2021-02-02 17.16 34.80 100.12% 20.46 19.23% -- 20.46 19.23% -- 详细
4Q20表观业绩低于市场预期。此前我们以及市场对公司4Q20自主板块经营性盈利的预期是5亿-10亿元、合资预期为0亿-5亿元,合计5亿-15亿元,预告的扣非-17亿至-5亿元大幅低于预期。之所以会有上述预期,主要在于公司自3Q19强劲的新品周期开始以来,市场竞争力进而销量、终端价格表现都非常不错,4Q20自主与合资板也都延续了此前的状态,其中自主乘用车同比+23%、环比+16%,长福同比+59%、环比+24%,长马同比+14%、环比+12%。 4Q20受计提等因素影响,加回后自主板块经营性盈利情况还可以。这次扣非大幅亏损的原因公司也给予了公告: 1)4Q20大额计提约12亿元:公司在包括固定资产、存货、无形资产等多方面都进行了计提,全年影响净利14亿、4Q20约12亿元; 此外我们估计公司4Q20还受以下因素影响, 2)购买双积分;3)疫情、芯片等因素影响降本进度(相较于往年)。 估计4Q20合资板块也有计提等因素影响使其微亏,按预告中值为基准,自主板块加回计提、双积分影响后经营性盈利在5亿-10亿元,情况尚可。 从长安身上我们可以有哪些领悟呢?过去3个季度公司业绩都miss了,第一次是因为原材料涨价,第二次是因为降本节奏变慢,第三次是因为计提、积分(估计)、降本节奏慢(估计)。每一次看起来都合理,把这些影响因子加回去,强产品所带来的业绩表现还是不错的。但公司经营是综合的,股东们的回报也要看整体情况。如果要总结原因,我们倾向于归因到长安整体的经营不够robust(相较于行业前列的民企)、资产黑洞多、管理层的变化也带来波动,导致总有意外的“出血点”,人出我出、人不出我还出。 但我们依然认为公司2021年股价有表现空间。这个4Q20业绩预告站在积极角度理解,算是为2021年轻装上阵做准备。在行业景气向上的大背景下回到造车卖车的主业角度,无论自主还是福特,公司过去一段时间表现都在线,2021年我们估计延续,尤其长安自主所呈现的“产品型”公司的特征非常明显。下半年往后看,与华为宁德合作的全新平台/品牌有望给予成长性的延伸。 投资建议:结合业绩预告,我们将公司2020-2022年归母净利预期由55亿、64亿、78亿元调整为34亿、63亿、67亿元,EPS分别0.64、1.18、1.26元,对应2020-2022年PE27、15、14倍,PB1.7、1.6、1.4倍。考虑行业展望乐观、公司基本面稳步增长、未来与华为合作有望打开成长空间,以及公司上一轮产品周期上行时PB围绕3倍波动,我们维持目标价34.8元,对应2021年PB3.1倍/PE30倍,维持“强推”评级。v风险提示:长安自主新车销售不及预期、长福战略定位不清晰、与华为合作低于预期、非经营性财务表现低于预期等。
安车检测 电子元器件行业 2021-01-29 37.00 53.47 46.90% 41.17 11.27% -- 41.17 11.27% -- 详细
公司主营业务是机动车检测系统,积极整合运营业务。公司是国内机动车检测领域整体解决方案的主要提供商,是国内少数集机动车检测系统、检测行业联网监管系统、机动车尾气遥感检测系统与智能驾驶员考试与培训系统四大业务于一身的综合服务龙头。公司近年通过并购转型,实现向下游机动车检测服务运营领域延伸。得益于汽车保有量的增加与2019年环检升级带来的需求释放,公司2019年实现营业收入9.73亿元,同比增长84.3%;归母公司净利润为1.89亿,同比增长50.6%。 乘用车迎来检测周期,市场空间巨大。截至2019年底,我国保有车辆平均车龄约4.9年,将迎来检测高峰期。虽然受新规影响,2021年汽车检测需求将同比下降7%。随着汽车保有量不断增长,2022年后汽车检测市场或将恢复正增长,我们预计2021-2025年年均复合增速约为11%。截止2019年底,国内每万辆机动车对应的检测站数量仅0.42个,日本该指标达3.51个/万辆,美国为2.50个/万辆。对标发达国家,测算得出未来国内检测站数量需达5.2万,检测系统潜在市场空间约1300亿元,年均运营收入理论规模约1300亿元。且在开放机动车检测市场定价后,价格有望不断上行,行业量价催化并存。 国际比较,收购扩张是检测行业的优选之路。收购扩张模式得到验证:Opus通过不断收购车检公司,快速占领市场份额成为行业龙头的模式是成立且可以借鉴的。区域扩张与多业务结合打开新局面:Opus除了经营车检业务之外,还发展了智能车辆支持业务;Applus+作为车检领先企业,而其车检业务仅占其总收入的22%,多区域开拓多业务经营的模式是巨头企业的重要策略。品牌战略是长期路线:Applus+的四个业务均属于工业测试行业,相辅相成,互筑名声,在行业各细分领域共同打造公司品牌,稳走长期品牌发展路线。形象建设吸引潜在客户:Applus+不仅重点投资于作为工业企业基石的创新与专有技术,还大力发展企业领导力、提高员工满意度等,从而提高企业声誉,为企业带来更多潜在业务。 内生+并购,转型运营。公司通过并购转型,实现向下游机动车检测服务运营领域延伸。公司通过参与设立德州常盛新动能、临沂新动能、收购兴车检测70%的股权、临沂正直70%股权及中检汽车部分股权正式进入机动车检测运营领域。临沂正直平均产能利用率为41.5%,净利率高达37%。通过并购培育优质检测站,公司的盈利能力将得到极大提升。 盈利预测及投资建议:我们预计公司2020-2022年实现营业收入9.8、12.6、16.9亿元,归母净利润2.0亿元、3.0亿元和4.7亿元,同比增长5%、50%、57%;考虑增发影响,对应EPS为1.03、1.34、2.09,对应PE为36、28、18。据测算,2020-2025年,公司归母净利年均复合增速40%,我们给予公司2021年40倍PE估值,对应目标股价53.47元/股,较当前股价有43%的提升空间,首次覆盖,给予“强推”评级。 风险提示:并购不及预期;检测政策风险;检测行业竞争加剧;检测价格不及预期;新能源车检测不及预期。
长城汽车 交运设备行业 2021-01-27 44.00 52.70 68.53% 44.50 1.14% -- 44.50 1.14% -- 详细
事项:公司发布2020年业绩快报,预计2020全年营收1033亿元/+8.6%,归母净利53.9亿元/+19.9%,扣非归母净利39.7亿元/-0.4%。 评论:4Q20单季财务表现超预期。根据快报,公司4Q20营收411亿元、同比+22%、环比+57%,对应整车销量同比+28%、环比+51%(主要H6、大狗、欧拉带来同环比增量)。净利28亿元、同比+78%、环比+95%。扣非21亿元,同比+50%、环比+95%。归母和扣非都高于我们此前预期。 单车指标表现较好:1)单车均价:9.5万元、同比-0.5万、环比-0.4万元;ASP会受非整车收入、实际入账销量等其它因素影响,最好和单车盈利、成本结合起来看。 2)单车营业利润:0.63万元、同比+0.2万、环比+0.03万元。考虑新车占比逐渐提升、折旧进一步摊薄,我们估计毛利率环比仍呈上扬趋势。单车营业利润环比提升幅度没有ASP那么大,我们估计主要受4Q20费用环比上升影响,但由于3Q20基数已经开始上抬,估计4Q20环比幅度不会有往年那么大。 3)单车盈利:净利0.65万、同比+0.2万、环比+0.1万元;扣非0.49万、同比+0.1万、环比+0.1万元,在费用增加的情况下实现同环比增长,情况较好。 公司4Q20非经7亿,其中3.7亿来自于营业外开支,我们估计主要由补贴构成,此外汇兑可能也有正面影响。 城长城2021。年一个核心潜在超预期的点在于盈利端。公司2021年新品极其丰富,对量利的拉动潜力很强,尤其越野细分市场新车型开辟了新的国产领域,鲜有竞争者。考虑4Q20费用、新车占比还在爬坡,这份数据未必能全面体现。回过头来,毛利率实际是一个重要指标,建议在年报中观察。 管理全面升级+电动智能+海外,打造中长期成长引擎。公司在过去一轮景气下行中进行了关键战略、营销体系、人资制度、组织结构等多方位调整,为中长期成长奠基,包括1)引入外部人才、推出2020年股票和期权激励计划调动员工积极性,2)加强电气化、智能、软件前瞻技术布局,3)加码全球化产能落地俄罗斯、印度、泰国,4)强化零部件对外竞争能力等。在此基础上,公司3Q20发布柠檬、坦克和咖啡三个新技术品牌,面向下个五-十年分别对传统大众车型、中大/越野车型、泛智能技术进行全面升级,进入强新产品周期。 盈利预测:根据公司业绩快报、以及我们对公司2021年新品的良好预期,将公司2020-2022年归母净利预期由48亿、100亿、104亿元上调至54亿、120亿、128亿元,同比+20%、+123%、+6%。应当前A股PE73、33、31倍,2020年PB6.8倍;考虑公司经营拐点、预计未来两年全新产品周期叠加内生变化强劲、中期智能化带来商业模式的升级,上调A股21年目标PE至40倍,相应上调目标价至52.7元,维持“强推”评级。对应当前H股PE41、19、18倍,2020年PB3.9倍,基于上述考量,上调H股21年目标PE至25倍,相应目标价至38.1港元,维持“强推”评级。 风险提示:经济不及预期、新车型表现不及预期、成本费用上升幅度过大等。
比亚迪 交运设备行业 2021-01-25 246.50 293.50 44.00% 273.37 10.90%
273.37 10.90% -- 详细
混动汽车金黄金15年,替代燃油车成主流路线之一。《节能与新能源汽车技术路线图2.0》中明确指出:到2025年、2030年和2035年,国内新能源汽车占总销量的20%、40%、50%以上;混动新车占传统能源乘用车的比例达50%、75%、100%以上。未来15年,PHEV和HEV混动车型将成为车企车型更新换代的主流方向。另一方面,新能源汽车双积分管理办法对油耗要求不断提高,2017-2019年燃油积分的下降趋势明显,传统燃油车企积分缺口压力增加,低碳化转型迫在眉睫。2021年,长城汽车、吉利汽车和比亚迪都将推出全新混动技术,大幅改善此前自主燃油车的油耗短板,给合资车企带来压力。 混动车型经济性至关重要迪,比亚迪DM4.0提供低成本解决方案。虽然混动技术在油耗上优于燃油车,但本身结构复杂、零部件成本高,最终市场竞争力较弱。比亚迪是国内最早研发混动系统的自主车企,十余年时间深耕于DM架构,从并联方案升级到以电为主的混联技术方案,完成了性能和成本的平衡。 2021年1月,公司正式发布DM-i超级混动,主推低油耗、低成本的混动解决方案,率先实现了混动系统向10-15万元市场的突破,竞争合资燃油车型。 DM-i基于超级电混系统、以电为主。在架构上,DM-i超级混动以超安全大容量电池和高性能大功率扁线电机为设计基础,主要依靠大功率高效电机进行驱动,汽油发动机的主要功能是在高效转速区发电,适时直驱,改变了传统混动技术主要依赖发动机、以油为主的设计架构,从而大幅降低了油耗。100%的自研与自供使得成本可控,核心部件包括:双电机EHS超级电混系统、骁云-插混专用高效发动机、DM-i超级混动专用功率型刀片电池、整车控制系统、发动机控制系统、电机控制系统以及电池管理系统。系统的领先性体现在:1)续航里程超过1000km,解决里程焦虑;2)百公里加速提升至在7s左右,比燃油车平均快1-2s;3)百公里油耗在3-5L,追平日系混动车型的实测油耗,比燃油车油耗更低;4)100%自主研发、自主供应的混动系统。 1Q21。开启混动新品周期,总销量有望再突破。伴随DM-i架构的问世,秦PLUSDM-i、宋PLUSDM-i和唐DM-i同步开启预售。与日系混动产品及传统燃油产品相比,三款DM-i产品性价比卓越。预计月均销量有望分别达到1万辆、3千辆和4千辆,合计全年有望贡献16.3万辆。2021年仍是比亚迪产品大年:汉和唐扎根20万元以上高端市场、DM-i超级混动开启新一轮产品周期、比亚迪滴滴合作的网约出行新物种D1带动ToB销量,预计总销量有望达到55万辆/+28%,其中新能源汽车销量突破40万辆/+123%。 投资建议:短期,公司高端电动车估值向美股电动车企接近,刀片电池凭借成本优势有望外供出货。中长期,公司有望成为全球电动技术综合供应商。我们维持公司2020年归母净利润预测50亿元;由于DM-i及后续新品放量,上调2021-2022年归母净利润预测至70亿元和105亿元,对应EPS1.84元、2.55元和3.86元。考虑电动车市场供给增加,公司2021年重心在混动市场,调整目标PS至3.8倍、A股目标价293.5元,对应市值约8千亿元,维持“强推”评级。考虑A/H溢价1.10,调整H股目标价至322.8港元。 风险提示:汉或DM-i销量不及预期、降本不及预期、电池外供低于预期。
长安汽车 交运设备行业 2021-01-08 21.34 34.80 100.12% 24.70 15.75%
24.70 15.75% -- 详细
12月批发减量,低于此前预期。 按自主(重庆+合肥) +长福+长马口径,公司 12月核心业务批发 13.3万辆、同比+10%、环比-13%有所减量。其中: 自主:重庆+合肥 12月 8.8万辆、同比-3%、环比-21%,低于我们此前季末上 量的预期较多,估计与年末降低经销商库存、芯片供给影响有关,但产量总体 仍旧高于销量,估计受产品结构供给调整影响。终端需求我们估计保持旺盛, 经销商库存估计处于极低水平。 4Q20合计 31.0万辆,同比+27%、环比+18%。 长福: 3.1万辆,同比+74%、环比+8%,锐际、探险者、林肯冒险家各 0.4万 辆,飞行家 1600辆,高价位车表现良好; 4Q208.6万辆、同比+56%、环比+24%。 长马: 1.4万辆、同比+11%、环比+4%; 4Q204.3万辆、同比+14%、环比+12%。 与华为战略合作打开成长空间。 11月公司宣布与华为、宁德时代将合作打造 全新电动智能汽车高端品牌,三者优势将分别在整车设计/销售、 ICT、能源方 向上发挥。目前三者正联合开发智能网联电动汽车平台和产品,预计平台将搭 载华为的智能座舱平台、自动驾驶域控制器以及部分三电零部件,估计首车 2022年面市。市场高度关注华为汽车业务进展,主要来自于对华为能力、近 年汽车业务加速布局的认可。从智能网联变革模式、人才流动、技术关联等角 度看,华为的确在智能车领域中具备诸多优势,我们此前也一直说,长安长城 吉利中长期并不互为对手,传统车企对手是华为这样的科技公司。 市场在认可华为之余还担心长安逐步“代工化、空心化”,我们观点略有不同: 汽车是复杂工业体系下的消费品,长安有自己的积累, 2019年 Plus 和 UNI 系 列是证明; 新模式都还在摸索中,但对长安而言长安-华为-宁德组合终究是增量,赋予了 公司更多成长性。 股价进入趋势投资阶段。 此前我们提及长安投资机会来自于自主盈利、长福销 量及利润预期差的收敛,近一个月受与华为合作驱动,公司股价快速上行,反 映投资者对公司后续成长性上扬的认可,也消化掉部分上述预期差带来的空 间。在 2021年行业恢复、公司销量/业绩稳步增长的基础预期下,与华为的合 作有望不断拓宽市场对公司中期成长性的认知,强化估值提升趋势。 投资建议: 考虑 12月批发量低于预期,我们将公司 2020-2022年归母净利预 测由 62亿、 64亿、 78亿元调整至 55亿、 64亿、 78亿元, EPS 分别 1.02、 1.19、 1.45元,对应 2020-2022年 PE 21、 18、 15倍, PB 2.1、 1.8、 1.7倍。考虑行 业展望乐观、公司基本面稳步增长、未来与华为宁德合作的全新平台/品牌有 望进一步打开成长空间,考虑公司上一轮产品周期上行时 PB 围绕 3倍波动, 我们维持目标价 34.8元,对应 2021年 PB 3.0倍/PE 29倍,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济恢复较慢、长安自主新车销售不及预期、长福战略定位不 清晰、与华为合作低于预期等。
比亚迪 交运设备行业 2021-01-07 219.72 366.80 79.96% 270.80 23.25%
273.37 24.42% -- 详细
新能源环比小幅增长, 旗舰车月销维持高位。 12月,新能源车销量同比翻倍、 环比小幅增长,仍然由汉的销量带动增长。估计汉 EV/DM交付 12k,环比+20%; 估计唐 DM 销量维持在 3k 附近,环比增长。 全球电动化浪潮加速,公司电动车+电池快速增长。 2020年即使受疫情影响, 全球新能源汽车销量仍然高速增长。由特斯拉引领,新势力及自主品牌跟随的 电动化浪潮正在加速。比亚迪核心业务处于本轮高速发展的快车道中: 1) 整车: 高端旗舰车型汉与特斯拉及新势力正面竞争获成功、中低端车型销 量持续恢复、 2021年开启 DM 4.0的新品周期:秦 Plus、宋 Plus 等车型有 望大幅提升销量规模,整车估值有望跟随特斯拉及新势力继续抬升; 2) 电池: 2020年出货量接近宁德时代 30%, 刀片电池扩产符合预期,后续 外供有望持续突破,整体产能跟随行业发展进入新一轮扩张,在出货量保 持的前提下电池估值对标行业龙头宁德时代; 3) 其他: 比亚迪电子业务进入苹果产业链后有望持续增长, 比亚迪半导体分 拆在即,光伏及云轨业务发展稳定。 公司是国内电动车龙头和动力电池龙二,当前市场偏好下进入趋势投资阶段。 电动车+电池的预期持续增强、估值继续抬升,市值有望向万亿迈进。我们给 予 2021年高端电动车 15倍 PS(特斯拉、新势力近三月以来 PS 在 20倍以上)、 刀片电池 12倍 PS(约为宁德时代、国轩高科近三月 PS 的最低值、最高值)。 投资建议: 全球电动化加速,比亚迪作为国内电动车企龙头成长加速。短期, 高端电动车估值向美股电动车企接近,动力电池估值对标行业龙头宁德时代。 中长期,有望成为全球电动技术综合供应商。 我们维持公司 2020-2022年归母 净利润预测 50亿元、 51亿元和 65亿元,对应 EPS 1.85元、 1.86元和 2.36元。 上调 2021年目标 PS 至 5.3倍、 A 股目标价 366.8元,对应市值约 10,000亿元, 维持“强推”评级。考虑 A/H 溢价 1.10,上调 H 股目标价至 400.00港元。 风险提示: 销量低于预期、刀片电池及 DM-i 降本低于预期、外供低于预期。
豪能股份 机械行业 2020-12-23 20.95 32.70 58.89% 23.00 9.79%
23.00 9.79% -- 详细
收购核心目的在于防止全力做大做强时产能掣肘。 标的公司重庆青竹为公司齿 环、齿套、结合齿最大的坯件供应商, 2019年占公司采购总额 23%,公司也 是重庆青竹最大客户, 2019年占其营收 74%。 零部件供应商要做大做强,一 个很关键的点是产能要匹配上客户需求,不能临时掉链子。 收购重庆青竹主要 是为保证未来在加速拿单上量过程中,公司整个体系的产能可以跟上。因此豪 能本次出价 7,218万元是按净资产 1倍定价, 主要看中资产而非利润。重庆青 竹 2019年营收 1.3亿、净利 275万, 2H20营收 0.7亿、净利 285万,利润不 高、收购 PE 偏高。 豪能比我们此前评估的要更有格局、进取心和行动力。 汽车金属零部件公司多 是苦活累活,能做出来的公司都比较谨慎踏实,但从 1)豪能收购昊轶强并快 速接手管理注资扩产,以及 2)本次公告向上游延伸并购,可以看到豪能管理 层的格局、冲劲和行动力比我们之前评估或想象的要强很多,这有利于推动公 司业务走向更综合、更高格局的状态。 估计后续公司会尽快接手重庆青竹运营 管理(与子公司很近),优化产能、成本,为主业开拓做准备。 3Q 以来公司股价随军工主题、零部件板块而表现低迷,当前估值具备吸引力: 汽车主业新周期提供安全边际。 自 4Q19以来,汽车主业的经营拐点已显著体 现,并持续获得未来新产品、新客户定点订单。我们预计公司 2021年汽车主 业订单保持充沛状态,营收有望在 2020年高基数的基础上实现近 30%的增速, 预计 2023-2025年营收有望较 2019年增 1.0-1.4倍、归母净利增 2.1-3.2倍对应 3.8亿-5.1亿元,中期目标 PE 20倍,对应目标市值为 76亿-101亿元。 昊轶强拓展航空第二主业打开成长空间。 3Q20公司已完成对昊轶强的收购, 我们看好其未来发展: 1)预计国产航空航天装备在十四五期间保持高增速, 2) 主机厂零部件外协比例料将加速提升,从当前 2-3成提至 7成, 3)昊轶强的 供应资质与豪能的资金实力、制造管理能力得到结合,进而做强做大。考虑昊 轶强成长性及市场可比公司估值,给予昊轶强短期目标估值 14-28亿元、中期 36-53亿元(按豪能约占 69%)。 投资建议: 公司逐步迈上全球舞台,未来有望实现汽车+飞机双主业发展。维 持公司 2020-22年归母净利预期 2.0亿、 3.0亿、 3.8亿元,同比+64%、 +50%、 +28%,对应当前 PE 22、 15、 11倍,标的保持业绩爆发力与低估值安全边际。 目标估值维持 2021年汽车主业 20-25倍目标 PE,对应 54-68亿市值,昊轶强 维持 2021年 14-28亿市值目标,目标价区间维持 32.7-45.9元, 中期目标维持 112亿-154亿元; 维持“强推”评级。 风险提示:海外订单低于预期、新项目低于预期、昊轶强整合进度低于预期等。
长城汽车 交运设备行业 2020-12-09 25.50 32.60 4.25% 39.30 54.12%
51.72 102.82% -- 详细
销量迫近历史高点。在乘用车和皮卡的双重拉动下,公司11月整车销量继续攀升至仅次于2016年12月的15.1万辆,整体库存也保持轻盈状态,其中: 1)乘用车:合计12.3万辆、同比+28%、环比+6%;其中哈弗10.2万/+22%,WEY0.9万/-13%,欧拉1.2万辆、同比大增4倍。其中H6系列合计5.5万辆、同比+32%、环比+4%;大狗0.9万辆、环比+22%。 2)皮卡:合计2.3万辆、同比+19%、环比+11%,保持平稳增长状态,其中炮1.2万辆、风骏1.1万辆。v近期公司仍在快速上新,推高2021年新品周期基础。近期开启预售的车型包括大狗2.0T、初恋、坦克300,欧拉好猫正式上市,后续三代H62.0T版本也将上市。值得一提的是坦克300,作为公司新一代打造越野文化的首款车型,首发动力组合为2.0T+8AT,3款配置预售价分别17.58万、19.58万、21.38万元,定价好于此前市场预期,从市场关注度看潜力很大。此外,公司计划2021年快速投放第三代平台体系产品,换代车型预计包括WEYVV5、VV6、哈弗F5、F7、H4、H5、H9,可能新增WEYA0SUVVV3。强劲新品周期将有力拉动公司销量、业绩、整体经营状态上台阶。 经营战略调整,打造中长期成长引擎。公司三季度发布柠檬、坦克和咖啡三个新技术品牌,面向下个五-十年分别对传统大众车型、中大/越野车型、泛智能技术进行全面升级,进入强新产品周期。此外,公司在过去一轮景气下行中进行了关键战略、营销体系、人资制度、组织结构等多方位调整,为中长期成长奠基,包括1)引入外部人才、推出2020年股票和期权激励计划调动员工积极性,2)加强电气化、智能、软件前瞻技术布局,3)加码全球化产能落地俄罗斯、印度、泰国,4)强化零部件对外竞争能力等。 投资建议:维持公司2020-2022年归母净利预期48亿、100亿、104亿元,同比+8%、+106%、+5%。对应当前A股PE47、23、22倍,2020年PB4.0倍;考虑公司经营拐点、预计未来两年全新产品周期叠加内生变化强劲,以及历史估值水平,维持A股21年目标PE30倍,维持目标价32.6元,维持“强推”评级。对应当前H股PE23、11、11倍,2020年PB1.9倍,维持H股21年目标PE15倍,维持目标价18.9港元,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济不及预期、新平台车型表现不及预期等。
上汽集团 交运设备行业 2020-11-06 25.78 33.80 59.89% 28.80 11.71%
28.80 11.71%
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3Q20业绩表现再次好于预期,但又在情理之中。上汽今年车型表现整体疲弱,市场对公司业绩恢复预期比对自主车企低。但是继2Q20业绩总量好于预期之后,3Q20再次好于预期,我们认为也是情理之中。此前在中报点评中我们也曾提到,“终端价格有所支撑,零部件销量对应正增长,海外需求带动出口恢复,料板块整体都将处于恢复通道中,上汽恢复相较于豪华/自主滞后,但也不例外,大众逐步调整,通用已基本调整到位,自主与五菱跟随行业恢复,我们估计公司财报表现在3Q20将延续恢复趋势,内部结构可能有所变化”,这在三季报中的确有所体现: 1)总量:归母83亿元、同比+17%、环比+13%,扣非归母80亿元、同比+27%、环比+23%,本季度非经较少。 2)自主乘用车:3Q20销量同比+1%、环比+14%,营收同比+2%、环比+33%,体现环比ASP提升;剔除销售费用后的毛利率为-1.9%、同比收窄2.6PP、环比略放大0.4PP,财务费用本次同环比上升4-5亿元,其它费用、支出端大致稳定,最终销售和财务费用影响下,经营性净利-16亿元、同比增亏3亿、环比增亏5亿。 3)合资公司:3Q20联营合营投资收益达到65亿元、同比+3%、环比+58%,成为3Q18以来最好表现,高于我们此前预期约15亿元,回顾3Q20合资公司销量,上汽大众同比-4.1%、环比+15%、上汽通用同比+2.6%、环比+5%,反映整体合营联营公司3Q20盈利能力有所增强。 4)其它:本季度公司非经较少,剔除联营合营后的投资收益增幅较大,为24亿元、同比+107%、环比+174%,估计主要由金融资产等项目带来。 维持对上汽投资机会的锚定:预计行业基本面+低估值共同带来投资机会。公司经营步入改善通道。上汽投资β属性明显,尤其在下属车企基本面相对偏弱背景下,自身基本面与股价的边际变化都需要行业推动。4Q20我们预计乘用车批发同比+4%,同时终端价格、零部件销量维持正面影响,预计板块整体都将处于恢复通道中。上汽恢复相较于豪华/自主滞后,但也不例外。 板块中的低估值β品种。在基本面走向恢复的基础上要注意上汽估值仍处于低位,PB1.1倍左右,市场目前已经开始认识到汽车景气回升,且弹性标的已经率先大涨,估计之后上汽的关注度将较此前明显提升。 投资建议:公司为中国汽车行业龙头,综合竞争力为车企之首,经营顺周期并滞后表现,当期低估值配置机会已经显现。维持2020-2021汽车景气修复预期,继续看好行业景气恢复后上汽的β机会。结合三季报,我们将公司2020-2022年公司归母净利预期由204亿、279亿、319亿元调整至232亿、304亿、320亿元,EPS分别1.98、2.60、2.74元,同比分别-9%、+31%、+5%,对应PE12倍、9倍、8倍,考虑行业与公司业绩恢复超预期,给予2021年目标PE13倍、PB1.5倍,调整目标价至33.8元,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济不及预期、行业销量不及预期、通用及五菱表现不及预期。
比亚迪 交运设备行业 2020-11-02 160.00 220.00 7.94% 198.85 24.28%
251.73 57.33%
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事项:公司披露2020年三季报:1)业务:3Q20实现汽车销售11.0万辆/+2%,其中新能源5.0万辆/+7%;2)营收:3Q20445.2亿元/+41%、1-3Q201,050.2亿元/+12%;3)毛利率:3Q2022.3%/+8.5PP、1-3Q2020.8%/+4.7PP;4)费用:3Q20销管财研费用合计63.6亿元/+60%、1-3Q20145.8亿元/+18%;5)归母净利:3Q2017.5亿元/+1,363%、1-3Q2034.1亿元/+117%;6)现金流:1-3Q20经营活动现金流净额+287亿元/增加249亿元、投资活动-100亿元/收窄65亿元、筹资活动-180亿元/减少290亿元。 评论::Q3业绩符合预期,比亚迪电子贡献大。此前公司发布盈利上修公告,预计前三季度归母净利34-36亿元,实际为34.1亿元。其中集团Q3单季归母净利17.5亿元,比亚迪电子为18.6亿元,贡献较大。本次公司也给出全年指引,预计2020年归母净利42-46亿元,同比增长160%-185%。主要因为整车业务汉+唐大量订单在手以及宋Pro和宋Plus热卖带动销量上升;手机部件及组装业务的客户份额持续提升;光伏业务平稳发展;防疫物资市场供给稳定。 资金宽裕,供需两端有望全面开花。Q3经营性净现金流再创新高,财务费用受汇兑损益影响上升,销售和研发费用有主动增加。公司短期借款较期初大幅减少,借款获得现金同环比也大幅减少,体现了公司对未来现金流充满信心。 资金宽裕的前提下,销售和研发的持续投入料将促使供需两端有望全面开花:1)供给:汉+唐进攻B级电动车市场、Q4DM4.0发布、明年或推出全新纯电动车型平台、智能化硬件还将推出底盘域控制器;2)需求:国家倡导纯电+混动技术路线发展、汉+唐积累大量订单、燃油车和商用车依然景气、手机业务及防疫物资客户的需求旺盛。 电动车估值向新势力看齐,竞争中更加敏捷。按照分部估值,比亚迪整车市值现已超过2000亿,对应今年电动车营收预计为5-6倍PS,相当于特斯拉Q1和蔚来汽车Q2股价启动初期的水平,料未来仍有成长空间。现阶段国内电动车的竞争由特斯拉、新势力和自主车企主演。国内车企凭借敏捷开发能力和配套供应优势,与标杆特斯拉形成了差异化竞争。供给侧产品力不断提升,终端数据同步验证。资金宽裕,比亚迪往后在电动车竞争中有望更加敏捷和灵活。 投资建议:短期,供需两端有望全面开花,电动智能化发展更敏捷。中长期,有望成为全球电动技术综合供应商。基于Q3财报与国家政策对混动的支持,我们下调2020年营收至154亿元,上调2021-2022年营收至187亿、211亿元,对应增速+21%、+21%、+13%。维持2020-2022年归母净利润50、51、65亿元的预测。考虑2021年有望成为公司产品和技术爆发大年,估值料将追赶新势力。我们上调目标价至220元,对应市值约6000亿元,目标PS3.2倍,维持“强推”评级。考虑A/H溢价1.10,上调港股目标价至230港元。 风险提示:销量低于预期、刀片电池及DM-i降本低于预期、外供低于预期。
广汇汽车 批发和零售贸易 2020-10-29 3.80 5.55 110.23% 3.95 3.95%
3.95 3.95%
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3Q20业绩同比增长,疫情反复、车险费改影响大。3Q20乘用车批发+8%、上险+14%,公司营收和归母净利同比增长,但收入增速弱于行业销量增速。主要因为3Q20西北、大连地区尤其是新疆地区(大本营)的疫情有所反复,对新车、佣金和售后的收入及盈利影响大。另外,三季度车险费改正式实施,公司车险佣金收入、盈利性较去年均有下滑。4Q20行业进入销售旺季,国内疫情出现大范围反复概率有限,预计公司收入和利润有望伴随行业继续增长。 现金流压力被动增加,4Q20旺季料将有改善。3Q20经营性净现金流-23.4亿元,同环比大幅减少,单季消耗账面现金约13.7亿元,余额75.4亿元。我们估计由于上述疫情和费改影响,公司3Q20被动加库存(存货新增约19亿元)、毛利率降低(同比-1.5PP、环比-1.3PP),现金流压力有所增加。4Q20通常是经销商经营性现金流表现最强的季度,公司现金流的压力在4Q20有望放松。 加强精细化管理,围绕门店优化和二手车发展。3Q20公司持续推进降本增效策略,期间费用率仅6.1%,同比-0.9PP、环比-0.2PP,精细化管理下展现更强的经营效率。未来,公司仍将围绕门店升级和二手车业务重点发展。1-3Q20公司通过新建方式新增11家4S店,关闭了31家门店,以品牌组合结构的调整抓住豪华车增长的机遇。此外,公司搭建全国性的二手车平台,升级和开拓新网点,对接和落实各地政府政策,业务增长及盈利均在提升。 投资建议:3Q20汽车基本面持续改善,板块复苏强劲。公司受到疫情反复影响较大,但业绩仍有增长,是经营管理改善的直接体现。公司未来以门店升级和二手车为重点,收缩负担大的并购门店及融资融租,料将有效降低商誉及信用减值风险。公司当前PB0.8倍,处于历史底部,安全边际较高。短期看,行业景气持续和经营改善料将撬动公司估值修复。中长期,二手车及衍生业务有望带来更强α收益。我们维持2020-22年归母净利25亿元、39亿元、40亿元预测,EPS分别0.30、0.48、0.49元,对应当前PE13.2倍、8.4倍、8.1倍。维持公司2020年目标PB1.1倍,维持目标价5.55元,维持“强推”评级。 风险提示:销量低于预期、售后及衍生低于预期、商誉及信用减值风险加剧。
新坐标 有色金属行业 2020-10-29 31.67 52.30 81.09% 37.82 19.42%
37.82 19.42%
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事项:公司发布2020年三季报,3Q20单季营收1.0亿元、同比+26%、环比+21%,归母净利0.42亿元、同比+33%、环比+12%,扣非0.38亿元、同比+36%、环比+30%。 评论:3Q20开始加速增长,但营收表现略低于预期。此前我们预期公司3Q20营收有望增30%以上,实际同比+26%、环比+21%略低于该预期。从细分板块看,我们估计公司3Q20柴油机业务继续保持50%-100%的高增速,境外业务环比大幅度恢复也实现同比正增长,国内乘用车业务同比增长、环比略增。营收低于预期可能源自今年上汽大众相对疲弱(3Q20批发同比-4%、环比+15%),影响公司主力产品EA211传动组零件配套量恢复。 利润率持续提升。在营收扩增、产品组合盈利能力保持稳定的大背景下,公司3Q20扣非净利率达到36.4%回到2017年高位水平。其中毛利率继续保持高位为64.3%、同比+2.4PP、环比+0.2PP,管销研费用环比稳定、费用率受营收扩增而下降,财务费用受汇兑影响有略有上升。 计预计4Q20-2021年增速进一步上移。不同于其它汽车金属件公司,新坐标的高毛利率减弱了折旧摊销带来的正负规模效应,同时公司的成本结构也比较稳定,因此收入端的变化是公司基本面运行的最核心推动因素。考虑2-3Q20国内乘用车新项目的量产情况好于预期,3Q20开始出口恢复以及捷克工厂投产,国内重卡销量保持较高水平+公司配套份额提升,随之后国内行业和大众恢复,我们预计公司4Q20营收增速有望接近40%、2021全年有望达到40%以上。 平台型技术公司即将强化第一波全球配套。公司为国内少有专注冷锻工艺、实现大批量生产的汽车零部件公司,从2H20起凭借大众全球的认可+欧美两地工厂的落成,我们估计单大众就可能为公司未来3-5年带来40%-20%复合营收增速,考虑福特、PSA、通用、国内自主车企等其它客户的配套,以及其它新产品的开拓,空间则更大(合计体量为大众的1.9倍)。无论燃油车还是电动车,都离不开各类金属件,尤其精密金属小件,冷锻工艺具备较强的品质和成本优势。在汽车发动机外,公司已成功开发变速器、ESP、ABS等其它汽车精密电子部件,有望在未来几年看到这些以及更多产品的逐步上量。在汽车以外,电动工具、航空航天等领域也有进一步开拓的空间。 投资建议:考虑三季报营收略低于预期、净利率略高于预期,我们将公司2020-2022年归母净利预期由1.7亿、2.1亿、2.6亿元微调至1.6亿、2.2亿、2.7亿元,同比+25%、+33%、+24%,对应当前PE20倍、15倍、12倍。考虑公司清晰的成长路径、优质的财务报表,以及未来三年业绩增速(25+%)预期高于行业可比公司,维持2021年目标PE25倍,目标价相应调整至52.3元,维持“强推”评级。我们认为后续公司业绩表现超预期、海外大众配套提速、新品放量突破都可能成为市场对公司认知变化的催化剂。 风险提示:大众与海外销量不及预期,配套份额提升速度不及预期,海外工厂成本项高于预期等。
爱柯迪 交运设备行业 2020-10-29 13.68 17.30 2.37% 17.26 26.17%
17.26 26.17%
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营收表现强劲,创单季新高。3Q20海外需求开始恢复,叠加国内恢复、新订单生产,公司本季度营收达到7.1亿元实现历史新高。我们估计4Q20随行业进一步恢复,公司单季营收有望环比进一步抬升。此外,2Q20末公司新能源车及轻量化项目厂房竣工交付,预计后续将随中欧两地电动车放量为公司带来配套增量。 毛利率受收入确认节奏影响,预计4Q20开始明显好转。虽然公司3Q20营收扩增摊薄固定成本(环比降约8PP),但未能带动毛利率上行,3Q20为30.8%、同比-4.8PP、环比+0.4PP,我们估计这主要因为部分收入/成本确认实际为2Q20生产的产品,彼时低产销对2-3Q20两个季度的毛利率都形成了拖累。按产销不断上扬的节奏我们预计公司毛利率在4Q20有望重新回到正常水平。 净利表现基本符合预期。公司3Q20归母净利1.1亿/+20%实现增长,其中有约0.3亿元来自于未交割结售汇、外汇期权的公允价值影响。单看扣非净利,3Q20为0.7亿元、同比-36%、环比+111%,主要受到毛利率尚未改善的影响,管销研费用端同环比有增加,但影响不大。 进入订单收获期,持续挖掘管理效能,强化核心竞争力。公司作为小铝合金压铸件领先公司,受益于传统汽车和新能源汽车轻量化大趋势,产品品类不断扩张,近两年持续储备新产能以承接更多行业需求和更高市场份额。于此同时,公司全面推进员工持股计划、力推数字工厂强化精益生产、并持续布局新技术与上下游产业链环节,来提高内部能效,降低成本,由此进一步扩大成本优势、提升资产回报率。此外,在全球疫情大背景下,公司作为全球供应商我们估计短期将持续受益于中国疫情控制、公司稳定经营,份额有望较海外对手提升。 投资建议:公司依靠精益管理已建立对手难以复制的成本和效率优势,品类拓展性强,中长期成长性突出。考虑3季度产销情况好于预期、毛利率阶段性拖累,我们将2020-2022年归母净利预期由4.6亿、5.5亿、6.3亿元调整为4.1亿、5.9亿、7.1亿元,增速分别为-7%、+44%、+20%,对应PE29倍、20倍、17倍。考虑公司竞争力在全球二级零部件供应商中凸显、现金流回流较好、3Q20起订单量产销售加速,给予2021年目标PE25倍,对应目标价17.3元,维持“强推”评级。 风险提示:疫情持续时间长、汇率波动较大、国内外汽车产销恢复低于预期等。
长城汽车 交运设备行业 2020-10-26 23.50 18.90 -- 29.90 27.23%
51.72 120.09%
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长城3季报数据乍看不太好,实际这是一份给予信心的财报。此前市场预期公司3Q20净利表现大于等于2Q20,因此净利环比下滑看起来不算太好。但实际上,车企经营核心要素在向好通道上,2Q20财务数据带来的一些困惑在3Q20基础上落实,我们认为反而给予后续乐观预期良好基础。具体而言: 1)营收符合预期:3Q20单季销量+24%、营收+24%,单车收入9.2万元(总收入口径),同比持平、环比-0.4万元。 2)关键,单车毛利符合预期:3Q20为1.74万元,同比+0.03万元,环比+0.07万元,环比增长由折旧摊薄带来0.05万元,定价/可变成本带来0.01万元,这一块的稳定非常关键,可以确认老车型组合的盈利水平相对稳固;3Q20新车型尚未带来盈利影响,但从行业上行、长城新品具备竞争力的角度来看,后续新车型获得更高市场定价进而更高盈利能力料是大概率事件。 3)费用增长略超预期:这是三季报不及市场预期的核心原因,其中财务费用环比增8亿元至4.7亿元市场基本有所预期,因为卢布汇率波动;销售费用率4.6%,同比+0.4PP、环比+1.9PP,我们估计主要由新平台宣传、系列车型导入的广宣活动增加带来,环比增5.7亿元,这属于新品导入的必要花销,随行业上行、渡过导入期,费用预计将回落;管理和研发费用率环比平稳,总额略增。 4)最终单季净利14.4亿元,同比+3%、环比-20%;扣非10.7亿元,同比-20%、环比-20%。加回财务费用、销售费用的阶段性影响,单季扣非净利能达到20亿左右,我们认为这是一个不错的季度财务表现。 全新产品周期+经营战略调整,夯实增长基础。公司三季度发布柠檬、坦克和咖啡三个新技术品牌,面向下个五-十年分别对传统大众车型、中大/越野车型、泛智能技术进行全面升级,陆续在今年推出换代H6、哈弗大狗、换代H2、WEY坦克300,以及明年一系列更多车型,进入强新产品周期。此外,公司在过去一轮景气下行中进行了关键战略、营销体系、人资制度、组织结构等多方位调整,为中长期成长奠基,包括1)引入外部人才、推出2020年股票和期权激励计划调动员工积极性,2)加强电气化、智能、软件前瞻技术布局,3)加码全球化产能落地俄罗斯、印度、泰国,4)强化零部件对外竞争能力等。 投资建议:基于三季报结构向好,我们将公司2020-2022年归母净利预期由47亿、72亿、74亿元上调至48亿、100亿、104亿元,同比+8%、+106%、+5%。对应当前A股PE47、23、22倍,2020年PB4.0倍;考虑公司经营拐点、预计未来两年全新产品周期叠加内生变化强劲,以及历史估值水平,给予A股21年目标PE30倍,相应上调目标价至32.6元,维持“强推”评级。对应当前H股PE21、10、10倍,2020年PB1.5倍;维持H股21年目标PE15倍,相应上调目标价至18.9港元,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济不及预期、新平台车型表现不及预期等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名