事项：布公司发布2024年中报：1）营收：单季31.8亿元/同比+18%、环比+7%，1H2461.5亿元/+17%；2）毛利率：单季20.9%/同比持平、环比-0.7PP，1H2421.2%/+0.6PP；3）期间费用率：单季12.9%/同比+0.6PP、环比-0.3PP，1H2413.1%/+0.2PP；4）净利：单季归母2.1亿元/同比+33%、环比+10%，1H244.0亿元/+41%；5）归母净利率：单季6.6%/同比+0.7PP、环比+0.2PP，1H246.5%/+1.1PP。 评论：Q2业绩位于预告区间，扣非归母净利继续增长。此前公司发布2024年业绩预告，预计1H24归母净利4.0-4.2亿元，实际半年度业绩位于预告区间内。上半年零部件行业面临原材料涨价、海运费用上升等问题，公司通过经营管理改革以及内部考核机制完善等措施，对冲了相关不利因素。Q2扣非归母1.8亿元/同比+25%、环比+3%，1H24扣非归母3.6亿元/同比+41%。报告期内海外经营体盈利能力明显改善：1）北美：营收7.1亿元/+51%、净利润0.2亿元/扭亏；2）欧洲：营收0.9亿元/+91%、净利润-0.1亿元/显著减亏。 加速第三曲线业务，新订单持续增加。公司第三曲线数字与能源热管理业务获得突破，报告期内突破了4家战略客户、2家大客户，在储能热管理、低空领域、数据中心领域均有新项目获取。期内累计新获取超130个项目，根据客户需求与预测，项目达产后将为公司新增年销售约41.4亿元。结构上，国际/国内比例约为46%/54%，乘用车/商用车及非道路/数字能源约为63%/23%/14%。 革新组织架构，布局第四曲线、迎接全球化。公司将原有以33322为核心的组织架构改成以44332为核心的新组织架构，调整包括新建联席例会与联合管理决策机制、增加AI数智产品部（第四曲线）、独立采购和人力资源部门、新设贸易公司等。公司正式布局第四曲线，聚焦和加快芯片换热、人形机器人及核心零部件等人工智能相关业务。革新组织架构去落实海外发展五年规划纲要，应对全球的机遇和挑战。 市场或担忧海外政策风险，但公司战略重心并未迁移。中国自主/新能源品牌崛起带动了国内零部件企业快速成长，优秀公司份额已超过海外品牌，国内汽车产业出海成为下一阶段发展的必由之路。短期，市场较担心例如关税等海外政策的风险，但风险与机遇往往并存。公司的战略重心并未发生迁移，依旧在出海、多元化业务布局上持续推进。 投资建议：千里之行，始于足下。看好公司热管理业务多元化发展。我们维持24-26年归母净利预测8.5/11.0/13.0亿元，同比+38%/+30%/+18%。考虑公司过去PE中枢及各业务24-26年成长性，进行分部估值并汇总，维持目标市值180亿元，对应2024年PE约21倍。调整目标价至21.71元，维持“强推”评级。 风险提示：利润率不及预期、新项目投产不及预期、数字与能源业务不及预期。

事项：公司发布2024年中报，24Q2归母净利1.52亿元、同比+10%、环比+46%，其中自主盈利占比50%、同比+4.3PP、环比+3.5PP，24Q2扣非归母1.40亿元、同比+2.2%、环比+30%。 评论：奇瑞与新能源项目放量，营收快速增长。24Q2本部营收13亿元、同比+32%、环比+24%，主要受益自主奇瑞和零跑等新能源客户增长较好，24Q2奇瑞/零跑批发销量55/5.2万辆、同比+41%/54%、环比+7.3%/57%，24H1公司新能源销售收入占比达32.5%，公司配套零跑门板仪表板项目，也已切入比亚迪、特斯拉、蔚小理、极越、奇瑞新能源、小米等客户，后续随肇庆、合肥、安庆等新基地产能逐步释放，新能源与自主客户项目有望进一步放量。 本部经营向好，联合营收益回到正轨。（1）本部：24Q2本部归母净利0.76亿元、同比+20%、环比+57%，对应归母净利率5.8%、同比-0.5PP、环比+1.2PP，净利率已跨过24Q1最低点4.6%，预计24H2随新基地投产爬坡，盈利能力有望进一步提振。具体来看，24Q2毛利率19.1%、同比-1.1PP、环比+2.1PP，其中生产性折摊摊薄估计环比贡献2.0PP；24Q2期间费用率12.0%、同比-0.4PP、环比-0.9PP，其中管理/销售/研发费率6.3%/1.0%/3.7%、同比-0.5PP/+0.4PP/-0.3PP、环比+0.3PP/+0.3PP/-1.2PP。（2）合资：24Q2联合营收益0.76亿元、同比+1.4%、环比+36%，恢复至正常水平，24H1联合营收益1.3亿元、同比+25%、环比+3.4%，其中，长春一汽富晟贡献0.5亿元、同比+25%、相较23H2增长17倍，盈利能力回到正轨。 多元化客户基础+产能稳步释放+拓展新品类，看好24年公司稳健成长。预计近几年内，整车行业格局和供应商体系会慢慢稳固，各家主机厂都会建立起自己较稳定的供应体系，让某品类产品由特定的几家供应商竞争。常熟已实现豪华车（BBA、捷豹路虎）、传统合资（一汽大众）、自主（奇瑞、红旗、比亚迪、吉利、长城）、新势力（蔚小理、零跑、小米、极越）、特斯拉等全方位的客户覆盖体系，客户结构多元化，未来在各车企发包时都具备准入资格，从而有希望斩获更多项目定点。同时，公司24年新产能建设不断推进，肇庆、合肥、安庆、天津二期将陆续投产爬坡，保障营收业绩的稳健增长。除此之外，公司23年8月、24年2月均公告取得德国知名豪华品牌主机厂的底护板、轮毂罩定点，并计划建立华晨宝马全系列产品的底护板供应基地（产能27万套），未来公司在外饰产品等其他新品类有望实现进一步成长。 中长期有望开启出海之旅，步入成长新阶段。23年3月、12月董事长带领团队至欧洲拜访德国奔驰、宝马、大众，公司技术研发实力受到主机厂认可，24年将直接参与RFQ项目报价，并开始筹建海外基地。公司已突破第一道壁垒成功进入德国主机厂体系，叠加民营企业相比外资更优异的成本控制能力和服务响应速度，我们认为公司未来会快速推进出海计划，实现进一步成长。 投资建议：公司作为低估值、有变化的零部件标的，24年将受益于本部前期积累的新项目陆续投产放量，中长期开启出海之旅有望进入新一轮的成长阶段。结合24Q2汽车行业市场环境变化，我们将公司2024-26年归母净利润预测调整至6.3、8.0、10.1亿元（前值6.7、8.2、10.3亿元），同比+15%、+28%、+26%，对应当前PE7.0、5.5、4.4倍，给予2024年PE10倍，对应目标市值63亿元、目标空间42%，维持“强推”评级。 风险提示：原材料价格上涨、主机厂超额年降风险、豪华车销量低于预期、核心客户销量增长不及预期、海外业务开拓速度低于预期等。

事项：公司发布2024半年报，2Q24营收33亿、同比+32%、环比+37%，2Q24归母净利3.51亿、同比+34%、环比+45%。评论：基本盘客户稳健叠加优质新能源项目放量，营收创历史新高。公司24Q2单季营收33亿、同比+32%、环比+37%，创历史新高。 客户端，一汽大众24Q2批发销量35万辆、同比-24%、环比-11%，但奇瑞/红旗24Q2批发销量55/11万辆、同比+41%/+37%、环比+7%+10%，一定程度上可以弥补合资客户下滑，基本盘相对稳健。此外，公司优质新能源项目问界M9、理想L6等进入放量周期，2Q24问界M9销量约4.8万辆、环比+3.5倍，假设ASP1.5万元，贡献约7.2亿元销售收入；理想L6今年四月上市，2Q24销量约3.9万辆，假设ASP2500元，贡献约0.98亿元销售收入。 毛利率费用率环比改善，24Q2归母净利率同环比+0.1PP/0.6PP。24Q2公司归母净利3.51亿、同比+34%、环比+45%，对应归母净利率10.6%、同比+0.1PP、环比+0.6PP。其中，公司24Q2毛利率20.4%、同比-1.5PP、环比+0.7PP，生产性折摊摊薄估计环比贡献1.2PP；24Q2期间费率8.3%、同比-0.7PP、环比-2.0PP，其中管理费率2.1%、同比-0.5PP、环比-0.5PP，研发费率4.8%、同比-1.0PP、环比-1.0PP。但公司24Q2资产减值损失0.21亿元、信用减值损失0.30亿元，合计减值0.50亿元、同比多减值0.10亿元、环比多减值0.62亿元。 公司作为好赛道中极富竞争力的民营车灯企业，产品&客户结构有望持续优化，带来进一步成长。产品端，2017至23年，公司前照灯/后组合灯占比由8%/18%提升至13%/24%，车灯产品均价由66元提升至162元，未来前照灯/后组合灯（特别是ADB、DLP及贯穿式车灯）占比有望进一步提升，助力营收规模的加速增长。客户端，公司23H2起新能源转型进程加速，据我们测算，2022至23年公司新能源收入占比从不到5%提升至15%以上，24年公司在华为、蔚小理、极氪等新能源客户份额有望持续提升，新能源收入占比有望突破30%，能够对冲合资下滑的经营风险，持续带来优于行业的业绩表现。 中长期与华为合作紧密，全球化布局加速，有望打开中长期成长空间。公司是华为在智能车灯领域的战略合作伙伴，后续有望获取更多车BU相关新项目，成为华为光学方向核心供应商；同时公司于2020年进军海外，在欧洲市场塞尔维亚星宇2023年实现营收1.1亿元，公司也已注册墨西哥星宇和美国星宇，有望向北美市场进军，推进全球化布局。根据QYResearch，2028年全球车灯市场规模有望扩容至476亿美元，假设星宇全球市占率达到10%，则规模有望增长至338亿元，成长为全球性的车灯领军企业。 投资建议：车灯行业壁垒高，在下游新能源/自主车企崛起、汽车行业内卷加剧、产品不断升级过程中星宇这类头部企业有望进行第二轮国产替代，我们预计公司2024-26年营业收入133、157、188亿元，同比+29%、+19%、+19%；归母净利15、19、23亿元，同比+38%、+24%、+22%，给予公司2024年目标PE30倍，对应目标市值456亿元、目标价159.5元，维持“强推”评级。 风险提示：新能源新项目定点不及预期、燃油车客户配套销量不及预期、智能车灯渗透低于预期、主机厂超额年降压力、海外开拓进程不及预期等。

公司发布 2024年 7月产销快报： 1）新能源汽车销量： 34.2万辆/同比+31%、环比持平； 2） BEV 销量： 13.0万辆/同比-4%、环比-10%; 3） PHEV 销量： 21.1万辆/同比+67%、环比+8%; 4）锂电出货： 16.5Gwh/同比+33%、环比+3%; 5）出口销量： 3.0万辆/同比+65%、环比+11%。 评论： 7月产量环比略降、销量持平，高温淡季产销节奏有所调整。 7月公司新能源汽车产量 32.1万辆/环比-6%、销量 34.2万辆/环比持平。 虽然 5月底 DM5.0平台新车秦 L 和海豹 06获得了较多订单未交付，但 7月是传统高温淡季，产销节奏略有调整。分品牌看， 比亚迪王朝和海洋网销量 32.8万辆、腾势 1.0万辆、仰望 439辆、方程豹 1842辆。 预计后续产能爬坡后，订单交付有望加速。 DM 5.0加推 SUV 产品，插混产品周期强化。 7月 25日， DM5.0新车宋 L 和宋 Plus 上市，定价 13.58-17.58万元，在整车内外饰、动力性能和使用经济性上均有提升。 继秦 L 和海豹 06两款 DM5.0平台轿车上市后，比亚迪再推两款DM5.0平台 SUV，延续并加强了插混产品周期。后续汉系、唐系经典车型也有望更新至 DM5.0平台，完成旗下核心产品的平台切换。 高端品牌新车或密集上市，推动高端化战略发展。 除了主品牌的新平台车型切换，公司计划在今年推出多款高端品牌车型，如腾势 Z9、方程豹豹 3&豹 8、仰望 U7。 公司有望在高价格带市场推动技术平权，抢占设计与性能的高地。 出口短期承压， 出海战略方向不改。 7月欧盟电动车临时关税正式加征、巴西电动车关税边际也有提升。考虑航运周期，公司在此前 4-5月份出口表现较好， 6月/7月出口分别为 2.7/3.0万辆，有所下降。 但公司出海战略方向不改，7月泰国工厂正式投产，年产能 15万，以比亚迪海豚、 BYD ATTO 3、宋 PLUSDM-i 为主要生产车型。随着海外事业部经营策略调整以及本地化产能不断完善， 公司遇到的关税问题有望缓解。 投资建议： 公司竞争意愿强劲叠加产品周期顺利切换，有望在国内份额、出海销量和高端化多点开花。 我们维持 2024-2026年盈利预测： 1） 归母净利364/475/548亿元，同比+21%/+30%/+15%； 2） EPS： 12.52/16.32/18.83元。 公司基本面稳健，考虑未来 6-12月或发生的估值切换，给予 2025年 20倍 PE，对应目标市值 9,496亿元，维持 A 股目标价 326.4元。考虑汇率及 A/H 溢价，调整 H 股目标价至 320.1港元，对应 A/H 溢价 1.1倍。维持“强推”评级。 风险提示： 新能源汽车销量不及预期、出口进展不及预期、高端化不及预期等。

事项：公司发布2024年6月销量：1）新能源汽车：34.2万辆/同比+35%、环比+3%;2）BEV：14.5万辆/同比+13%、环比-1%;3）PHEV：19.5万辆/同比+58%、环比+6%;4）锂电出货：16.1Gwh/同比+36%、环比+14%;5）出口：2.7万辆/同比+156%、环比-28%。 评论：6月批发符合预期，出口略低于预期。自5月底DM5.0平台车型上市后，公司新产品热销同时亦带动门店其他车型销量增长。6月分品牌看，王朝+海洋销售32.5万辆/同比+35%、腾势1.2万辆/同比+11%、方程豹0.27万辆、仰望418辆。下半年各品牌新品储备依旧丰富，预计将维持月销持续增长的趋势。 另一方面，6月出口销量环比下降，估计主要受7月欧盟、巴西进口关税增加影响，短期交付下降。后续随着市场开拓、关税影响淡化，出口有望继续增长。 Q2批发98.7万辆/环比+58%，规模效应加持下单车净利有望增加。Q2批发销量98.7万辆/同比+40%、环比+58%，增速强劲。2月底公司推出荣耀版车型后持续热销，5月底推出的DM5.0车型进一步提高热销状态。考虑到荣耀版和DM5.0车型在Q2的销量结构和利润率情况，我们预计Q2ASP环比下滑、单车边际毛利略降。但由于Q2规模效应明显，单车折旧摊销下降较快，预计单车净利有望达到0.8万元，环比提升约0.1-0.2万元。 平台、产品迭代次第开启，中期放眼全球市场。公司DM4.0/E3.0平台于2021年发布，通过3年持续研发，今年5月公司发布了DM5.0和E3.0Evo，完成了插混和纯电平台升级，后续基于新平台的换代车型将陆续推出，完成生命周期切换，短期或将进入量价齐升的上行周期。中期，新一代DM5.0平台车型的空间、油耗、续航和性价比极具优势，有望凭此突破日系燃油、混动的目标客群，更以此打开海外市场。2H24开始，公司布局的海外工厂（泰国/巴西/匈牙利）将相继投产，开启汽车出海属地化运营时代。 投资建议：公司竞争意愿强劲，有望在国内份额、出海销量和高端化多点开花。 考虑DM5.0车型热销和海外关税影响，我们调整24-26年核心预测：1)销量：386/447/488万辆，同比+28%/+26%/+9%；2)营收：7,173/8,800/10,005亿元，同比+19%/+23%/+14%；3）归母净利：364/475/548亿元，同比+21%/+30%/+15%，原值337/434/502亿元；4）EPS：12.52/16.32/18.83元。 公司基本面稳健，考虑未来6-12月或发生的估值切换，给予2025年20倍PE，对应目标市值9,496亿元，调整目标价至326.4元。考虑汇率及A/H溢价，调整H股目标价至318.9港元，对应A/H溢价1.1倍。维持“强推”评级。 风险提示：价格竞争加剧、出口销量不及预期、高端化不及预期等。

事项：2024年6月3日，公司发布《关于控股股东增持股份计划的公告》、《关于公司部分董事、监事及高级管理人员增持股份计划的公告》。 评论：大股东及董监高计划增持公司股份，对未来持续发展有信心。基于对公司的长期价值的认可和信心，控股股东及董监高计划利用自有资金增持公司股份，并承诺增持期间及法定期限内不减持：1)控股股东广汇集团拟增持不低于5000万、不高于10,000万元，增持前其股份占比为32.5%；2）董事长马赴江、总裁王胜等共8名董事、监事及高级管理人员共计增持不低于130万元、不高于230万元，增持前除总裁助理彭松持有0.0001%股份，其他人未持有公司股份。 市场竞争激烈，大股东及董监高宣布增持彰显了对公司未来持续发展的信心。 24年公司将推进品牌结构优化，深入布局新能源、出海二手车。2024年公司将推进翻建、盘活弱势品牌和低效门店，23年已关闭50家低效门店，转换17家品牌，布局超豪华、豪华品牌网点达245家。另外，公司将积极整合资源，扩大新能源品牌覆盖，23年已申请54家新能源门店授权，与赛力斯、阿维塔、小鹏等20多个新能源品牌建立密切联系与沟通。二手车方面，23年已获取出口资质，公司将积极拓展平行出口业务。子公司广汇宝信参股的二手车交易平台汽车街于港股挂牌上市，或将获得业务的反向赋能。另外，公司将重点构建高效财务管理体系，通过财务共享机制、集团化采购持续实现“降本增效”。 车市价格竞争激烈，传统经销商集团处于转型阶段。汽车市场自主与合资、新能源与燃油的份额竞争愈发激烈，在2023年已经有较大规模的价格竞争基础上，2024年仍然延续了这一趋势。另一方面，整车出口增速亮眼、国家推动汽车市场以旧换新及梯次利用，均是国内汽车市场发展的新增长点。传统汽车经销商集团以合资品牌为主，市场份额、业绩表现当下均承压。头部经销商集团正谋求积极转型，瞄准了新能源以及二手车市场。行业格局稳定后，经销商模式有望助推头部车企完成下沉渠道布局，届时经销商业绩有望回归增长轨道。 投资建议：大股东及董监高计划增持，经销商模式价值静待重估。考虑当前市场竞争状态，我们调整公司24-25年盈利预测，引入2026年预测：1）营收：1,449/1,519/1,589亿元，同比+5%/+5%/+5%；2）归母净利：5.8/8.1/11.7亿元，同比+48%/+40%/+45%；3）EPS：0.07/0.10/0.14元。 公司处于业务转型阶段，且市场竞争激烈背景下盈利承压，结合过去2年的估值水平，我们给予2024年PB0.3倍估值，目标市值119亿元。下调目标价至1.46元，维持“推荐”评级。 风险提示：价格竞争超预期、合资品牌份额下降超预期、汽车需求不及预期等。

事项：公司发布2023年度报告，23Q4实现归母净利0.24亿元、同比+3.4%、环比+20%；23全年实现归母净利0.84亿元、同比-7.3%。此外，公司发布2024年一季报，24Q1实现归母净利0.24亿元、同比+40%、环比-0.7%，扣非归母0.19亿元、同比+20%、环比-4.6%。 评论：23年国内外投入加大、盈利承压，23Q4起步入规模高速成长期。公司23Q4营收3.1亿元、同比+57%、环比+29%，营收增长超预期。23Q4毛利率27.4%、同比-2.1PP、环比+2.3PP，期间费率15.3%、同比-0.52PP、环比-4.1PP，毛利率同比下滑主要受产能爬坡影响，规模效应下毛利率环比提升、费用率环比降低明显，但23Q4计提资产&信用减值损失共0.14亿元，导致归母净利率同环比下滑，最终归母净利0.24亿元、同比+3.4%、环比+20%，对应归母净利率7.8%、同比-4.0PP、环比-0.63PP。相比18-22年公司营收CAGR18%，23年全年营收同比增速37%，增速上扬，驶入快速发展期。24Q1营收/归母同比+45%/+40%，净利率拐点已现。公司24Q1营收2.6亿元、同比+45%、环比-16%，毛利率25.6%、环比-1.8PP，期间费率15.9%、环比+0.56PP，归母净利0.24亿元、同比+40%、环比-0.66%，对应归母净利率9.1%、同比-0.35PP、环比+1.4PP，归母净利率在23Q3、23Q4连续下滑后24Q1已开始恢复，24Q2至24Q3随国内外新工厂产能逐渐爬坡，盈利能力有望进一步恢复。 国内市占率提升与品类拓展并进，支撑24年增长。公司在内饰零件细分领域竞争优势突出，工艺品类更全、更精，精益生产管理能力相对更好，国内产能布局亦广泛，拥有更好的就近配套优势，我们认为公司有望获得主机厂和Tier1认可，不断提升客户份额与市场占有率。2023年公司在国内分两期建设芜湖新工厂，投资总额5.06亿元，2024年芜湖新工厂产能爬坡有望带来国内营收业绩的快速增长，其中T客户、比亚迪、奇瑞有望贡献主要增量。远期假设公司国内市占率提升至10%，国内营收有望达到38亿元。同时，公司与KOJIN合资设立福赛宏仁，拓展嵌件业务，实现工艺能力的延伸，有望提升产品配套价值量，为中长期发展赋能。墨西哥二期投产顺利，全球化进程加速。公司23年加速布局海外，有望进一步加深与北美大客户、日系客户关系，墨西哥二期工厂已投产，23年墨西哥福赛营收1.1亿元、同比+71%，随在手订单逐步量产，24年海外收入有望快速增长。公司也将寻找其他国际市场机会，远期有望成长为全球性的内饰零件领先者。 投资建议：公司不断开拓客户和丰富产品线，并逐步建设配套生产基地，随着新工厂投产、新项目进入量产周期、叠加降本增效措施推进，公司业绩有望步入快速发展通道。但考虑北美大客户24Q1交付量低于预期，结合其近期产能、新项目规划，我们谨慎下修24-26年北美大客户销量预测，因此预测公司2024-26年归母净利润1.28（前值1.34）、2.00（前值2.28）、2.71亿元，对应增速+52%、+56%、+36%，给予2024年PE25倍，对应目标市值32亿元、对应目标股价37.8元，维持“强推”评级。 风险提示：客户开拓节奏低于预期、主要客户销量低于预期、海外经营不及预期、超额年降风险。

事项： 2023年 12月，公司获得美国某电动车厂商、欧洲某汽零厂商定点。 评论： 2023年海外工厂投产，公司处于承接海外项目高速期。2023年，公司墨西哥及波兰工厂于 2-3季度相继投产，不仅配套北美客户，还将持续开拓新客户。 公司 2023年 10月、12月分别公告获得国际客户定点：1）10月获得汉格斯特定点，计划 24Q3配套奔驰车型，生命周期内预计销售额 7,085万元人民币； 2）12月获得美国某电动车厂商定点，计划 24Q3配套空调箱，生命周期内预计销售额 4,176万美元；3）12月获得欧洲某汽零厂商定点，计划 26Q2配套空调箱，生命周期内预计销售额 8,210万欧元。近些年，国际疫情、地缘冲突致使整车厂青睐“本地化”以确保供应安全，公司正处于承接海外项目高速期。 2023年业绩预告：全年归母 5.9-6.4亿元、Q4估计 1.5-2.0亿元。公司 2023年12月发布年度业绩预告，预计 2023年归母净利 5.9-6.4亿元，同比+54%至+67%；扣非归母 5.6-5.8亿元，同比+84%至+90%。考虑前三季度业绩，Q4归母净利估计 1.5-2.0亿元，同比-4%至+29%、环比-7%至+24%。自 22Q3以来公司业绩持续同比增长，降本增效成果显著，预计将完成 2022年股票激励方案中 2023年的业绩考核目标：收入不低于 108亿元、归母不低于 5.4亿元。 市场对超额年降担忧高，应相信优质汽零厂商的缓释/对冲能力。2023年乘用车价格竞争激烈，2024年预计竞争烈度将延续。投资者担心下游价格压力向中上游过度传导（超额年降）。我们认为应相信优质汽零厂商的缓释/对冲能力： 1）下游客户对汽零厂商利润率的负面影响或主要来自：负规模效应、新项目递延、超额年降。当下电动车供给繁荣则对部分汽零厂商有正规模效应、新项目加速的正向影响，能够对冲部分超额年降。年末年初的产业链谈判，不仅包括年降内容，还包括新一年的销量规划和新项目计划，双方均有博弈空间。 2）放眼海外，欧洲/北美电动车市场潜力广阔，随着海外客户对国内优质供应商认可提高，海外市场将成为汽零厂商的重要新增点。 银轮是国内行业布局均衡（商用/乘用/民用工业）、客户覆盖广（新能源领域客户广泛）的优质热管理供应商，缓释/对冲客户价格压力的能力更全面。 投资建议：看好公司热管理业务均衡发展，中长期稳健兑现经营目标。考虑新项目、海外经营节奏，我们调整 24-25年盈利预测： 1）营收：109/135/163亿元，同比+29%/+23%/+21%，原值 109/132/159亿元； 2）归母：6.1/8.2/10.9亿元，同比+60%/+34%/+33%，原值 6.1/8.0/11.1亿元； 3）EPS：0.76/1.02/1.36元，原值 0.76/1.00/1.38元。 考虑公司过去 PE 中枢及各块业务 24-25年成长性，进行分部估值及汇总，上修目标市值至 184亿元。目标市值对应 2024年整体 PE 约 22倍，对应目标价上修至 22.82元，对应当前股价空间约 32%，维持“强推”评级。 风险提示：利润率不及预期、新项目投产不及预期、数字与能源业务不及预期。

事项：公司发布2021年报，4Q归母净利1.97亿元、同比-4.8%、环比+34%；2021年归母净利8.4亿元/-7%，其中自主部分（本部）2.6亿元/+40%、自主部分（控股）归母0.43亿元/-60%、参股部分5.4亿元/-12%；自主利润占比36%/+4PP、参股利润占比64%/-4PP。 评论：自主部分：4Q21归母0.5亿元、同比+5.7倍、环比-22%，利润占比26%。 2H21本部利润率提升带动利润增长：本部3Q、4Q盈利弥补了控股部分的亏损，2H21贡献归母1.5亿元、同比+1.9倍、环比+30%，归母净利率9.5%、同比+7.5PP、环比+5.6PP，增长主要来自：1）毛利率提升：2H2120.2%、同比+5.1PP、环比+2.7PP：2）费用率改善：销售费用改善，整体费用率2H219.8%、同比-2.5PP、环比-1.9PP。 2H21控股业务毛利率下滑、研发增加拖累利润。4Q21少数股东损益-0.3亿元、同比-0.2亿、环比-0.08亿，可以看出控股4Q延续了3Q亏损。2H21控股贡献归母-0.31亿元、同比-0.86亿元、环比-1.1亿元。控股业务以底盘、环境系统、汽车电子为主，其中环境系统、汽车电子业务毛利率下滑，叠加研发费用率增加，影响控股下半年业绩表现。 参股部分：4Q21联合营投资收益1.5亿元、同比-27%、环比+78%，与大客户一汽大众4Q同比-23%、环比+57%吻合，利润占比74%、同比-22PP、环比+19PP。 预计2022年优势业务保持高增速。2021年占比最大的底盘业务营收68.8亿元/+17.5%、最具潜力的汽车电子业务营收4.2亿/+2.2倍，2022年公司继续推进乘用车底盘铝合金结构部件产品及工艺开发，凭借轻量化技术有望开拓新能源客户；富赛汽车电子包括摄像头、显示屏等产品已正式量产，有望依托一汽系客户加速放量，预计2022年两大优势业务将延续高增速。虽然3月一汽系受到长春疫情影响停产，但目前已逐步复工，疫情扰动产销有望后续冲量补回。 中长期智能电动新业务有望贡献可观增量。电动化，公司在原有逆变器、热泵系统、电池盒等产品线上新开拓电控悬架，目前已获得客户认可并取得订单。 智能化，富赛汽车电子聚焦智能座舱、智能驾驶和网联服务，定位一汽体系内智能网联的核心战略资源，我们预计智能化产品ASP和配套量将不断上行，2025年营收有望破50亿元。 投资建议：公司智能电动业务进展顺利、新能源客户积极开拓，我们看好公司后续稳健增长，参考2021年报及今年疫情、原材料等情况，我们将公司2022-2023年归母净利预测由11.2亿、14.5亿元调整为10.5亿、13.1亿元，引入2024年预期15.7亿元，增速分别+25.3%、+24.7%、+19.1%，对应当前PE9.4、7.5、6.3倍。调整2022年目标PE15-20倍至15倍，目标价相应调整至8.73元，维持“强推”评级。 风险提示：原材料价格上涨、疫情反复、新客户及智能电动业务开拓低于预期。