事件： 星宇股份发布 2020年业绩快报： 2020年实现营收 72.51亿元，同比增 长 19.03%，归母净利润 11.57亿元，同比增长 46.45%。 业绩超预期，新项目贡献主要增量。 2020Q4，星宇营收 25.03亿元，同比增长 25.97%， Q4归母净利润 4.5亿元，同比增长 73.97%。 Q4业绩超预期（我们此前 预期 2020年净利润 10.55亿元），我们预计增长主要来源于： 1）一汽红旗 2020Q4销量表现亮眼（同比+90.64%）； 2） 2019Q4之后量产的新项目，如致炫、探岳 X、 迈腾等车型销量表现较好。 2020Q4星宇净利率 17.98%，环比提升 1.09pct、同比 提升 4.97pct，我们预计主要在于： 1）公司产品结构进一步提升，大灯&尾灯占 比提升，小灯占比下降， 结构改善带动公司毛利率提升； 2）公司费用管控较好。 行业向好，一季报预期乐观。 根据汽车之家的数据，春节后汽车行业持续向 好，星宇的核心客户：一汽大众、一汽丰田、一汽红旗均复苏较好，且星宇产 品结构改善的趋势仍在持续，高毛利率水平有望维持，因此，我们对公司一季 报预期乐观。 丰田产品迎来大周期，星宇全年业绩仍有望预期。 2021年开始，南北丰田新 品周期开启， 据汽车之家， 如换代汉兰达、亚洲狮、凌尚、 Harrier 等重量级车 型将陆续上市，星宇为其配套比例高，且这些新车价值量高，预计车灯价值量 亦不低。南北丰田对星宇的业绩弹性较大，另外， 据公司公告， 在其他核心客 户， 如一汽大众、奥迪等， 星宇也有重要新车型量产， 我们预计 2021年星宇业 绩仍有望超预期（截止 2021年 3月 10日，万得一致预期为 13.2亿元）。 投资建议： 由于新订单、客户销量（红旗等） 超出我们预期，我们上调公司 2021-2022年归母净利润至 14.41、 17.79亿元（此前分别为 12.74、 15.52）。 对应 现价， PE 估值分别为 31.6、 25.6倍。 未来 3-5年，星宇将在全球加速扩张， 我 们认为业绩持续高增长确定性强， 维持“买入-A”评级。

事件概述公司发布2020年度业绩预告：预计报告期内营业总收入72.5亿元，同比+19.0%，归母净利11.6亿元，同比+46.5%，扣非归母净利10.8亿元，同比+47.2%。 分析判断:Q4业绩超预期利润端表现亮眼报告期内公司实现营收72.5亿元，同比+19.0%，归母净利11.6亿元，同比+46.5%，扣非归母净利10.8亿元，同比+47.2%，在2020年国内乘用车市场受新冠疫情影响，产量同比-6.2%的大背景下逆势走强。分季度来看，公司20Q4实现营收25.0亿元，同比+26.0%，归母净利4.5亿元，同比+74.0%，扣非归母净利4.3亿元，同比+78.9%，利润端表现超过预期。我们判断一方面源于公司产品结构升级，高毛利订单放量带动盈利能力提升，另一方面则源于成本费用管控能力的持续加强。 受益车灯智能升级产品结构持续优化受益汽车智能化浪潮，车灯正从传统的功能安全件转向电子化和智能化，LED大灯渗透率持续提升，且正逐步演变出矩阵式LED、AFS、ADB等功能。公司在LEB和智能大灯等方面布局充分：LED大灯供货南北大众、一汽丰田等一线车企，且在新产品周期中配置率提升；ADB前照灯上车一汽红旗，单车配套价值预计4,000元以上；具有迎宾功能的律动式尾灯也已研发成功。相比于传统卤素或氙气大灯，LED及智能大灯单车价值显著提升，且毛利率更高，未来伴随新项目相继投产，公司产品结构有望持续优化。 客户结构优化向上立足国内志在全球公司作为自主车灯龙头，利用本土的研发迭代、客户响应以及成本管控优势，逐步在国内市场实现进口替代：在南北大众、一汽丰田等核心客户基本盘稳固的前提下，公司正向中高端品牌渗透，已大量配套奥迪（A3、Q3、Q5等）、宝马（2系）、奔驰（GLC尾灯项目）。国内市场企稳，公司适时拓展全球市场：2019年公司启动塞尔维亚工厂建设计划——该工厂将是生产各类车灯的综合型工厂，拥有注塑、表面处理及组装等主要工艺环节，预计于2021Q1竣工。塞尔维亚工厂成本相对较低，将主要辐射欧洲客户。公司短期成长主要来自国内，而中长期看，公司对以欧洲为主的全球市场的渗透必将在未来时点为公司业绩增长持续贡献新的更大的增量。 投资建议调整盈利预测，预计2020-2022年营收由72.5/93.2/115.1亿元调整为72.5/86.3/104.8亿元，归母净利由9.6/12.5/15.7调整为11.6/13.8/16.9亿元，对应的EPS为4.19/5.00/6.13元，当前股价对应PE为39/33/27倍。参考汽车电子细分行业平均估值，鉴于公司产品和客户结构双升级，给予公司2021年45倍PE估值，目标价由203.85元上调至225.00元，维持“买入”评级。 风险提示乘用车市场回暖趋势不及预期；海外疫情影响下的新客户拓展不及预期；原材料价格上涨；全球化进程不及预期等。

事件：公司发布 2020年业绩快报，营业总收入实现 72.51亿，同比2019年+19.03%；营业利润 13.84亿，同比+45.93%；归母净利润 11.57亿，同比+46.45%；扣非归母净利润 10.82亿，同比 47.19%。Q4实现销售收入 25亿，环比+33.85%，同比+25.88%。 1、 公司全年业绩超预期，交付完美答卷：公司全年营收实现 72.51亿，同比增长 19.03%；但是归母净利润 11.57亿，同比大幅增加46.45%。净利率高达 15.96%左右，这是公司从 2011年开始至今的峰值。回顾公司近些年的发展，从本土客户奇瑞逐渐扩展到一汽，接着又不断向上延伸拿到一汽大众,奥迪项目，随后又开拓出日系客户如丰田，本田。在这漫长发展之中，客户结构不断优化，同时，项目也从低毛利的小灯，尾灯业务优化到毛利较高的头灯业务。除了自身优秀的能力和公司文化，公司也受益于车灯赛道的附加值提升，由传统卤素车灯更新到 LED，后续又实现 ADB 功能大灯，进一步提升单车价值量以及利润率。这其中公司稳扎稳打，从小到大，从简单到复杂，夯实基础，不断超预期。 2、 回顾历史业绩，走出优异上行曲线：公司从 2016年年报开始到2019年，净利率分别为 10.45%，11.04%，12.03%，12.97%，不断提高。尤其到了 2020年，由于上半年受疫情影响导致净利率一季度为 12.68%，略有下降，从二季度到三季度不断攀升。单 Q3实现净利率 16.89%。2020年 Q4实现净利率 17.98%，环比提高 1.1pct，创历史新高。2020年净利和毛利高速攀升的原因主要是 ADB 大灯的放量，以及 LED 车灯占比提升，同时低毛利的产品小灯销售相对下降。 3、 战略客户红旗 2020年累计销量 20万台，BBA 新突破看好长期增长：红旗是公司第一款 ADB 大灯量产客户，2020年销量翻倍意味着公司高端 LED 产品以及矩阵大灯的出货量增长巨大。据车市观察新闻，2021年红旗目标销量高达 40万辆，进一步翻翻，将会利好公司 ADB 大灯占比和利润率进一步提高。2020年公司在宝马，奔驰等新客户也有突破，凭借极高的产品力，服务力，价格优势，展望未来几年有望实现全球性的实质突破。公司海外工厂即将实现投产，刚刚进入欧洲市场，依然先从小灯和尾灯开始批产，但 是基于优秀的过往历史业绩，以及全球车厂面临成本优化的必然路径，双重因素叠加有望尽快实现全球化。 投资建议：国内车灯龙头企业，长期看好 LED 大灯普及率提升，单车价值提升；以及公司具备完整的技术储备，海外市场开拓能力。提高盈利预测: 20/21/22年归母净利润 11.57/14.33/18.83亿。 风险提示：汽车行业销量低于预期，车灯 LED 渗透率不及预期。

持续高成长，2020年Q4业绩超预期 3月9日，公司发布业绩快报，预计2020年实现收入72.5亿元，同比+19%，归母净利润11.57亿元，同比+46%，扣非后归母净利润10.82亿元，同比+47%。公司2020年业绩超预期（华泰此前预计2020年实现归母净利润11.21亿元）。其中Q4，公司实现收入25亿元，同比+26%，归母净利润4.5亿元，同比+74%。我们认为公司业绩超预期的原因是Q4客户销量保持高增长、新项目放量以及产品升级带来的毛利率提升。我们预计公司2020-2022年EPS为4.19/5.47/6.64元，维持“增持”评级。 产品升级和全球化成为公司长期成长动力 车灯行业单车价值量大，灯源升级（卤素-氙气-LED）为车灯行业带来成长。受益智能化趋势，单车价值量更高的AFS和ADB大灯渗透率正逐渐提升，为公司带来长期成长。我们认为新订单承接、新产品量产、产能逐步投放为公司长期保持较快增速奠定了基础。2021年，公司在一汽系、日系客户中的渗透率有望进一步提升；盈利性更好的前照灯产品占比有望持续提升，推动单车价值量和毛利率提升；2021年，海外工厂将建成，公司迈出全球化第一步。 车灯行业明珠，上调盈利预测 公司是车灯行业国产替代先锋。车灯单车价值量大，行业空间广阔；受益于LED化和智能化趋势，单车价值量提升，中长期成长路径清晰；公司在塞尔维亚建厂，全球化发展迈出第一步。考虑到毛利率改善，我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为11.57/15.11/18.33亿元（前值11.21/14.18/17.69亿元），对应EPS为4.19/5.47/6.64元。2021年可比公司平均估值32倍PE（Wind一致预期），考虑到公司成长空间大，给予公司2021年35倍PE估值，调整目标价至191.45元（前值194.94元），维持“增持”评级。 风险提示：汽车销量不达预期，海外建厂进度不及预期，产品开发不及预期。

Q4归母净利同比+74%，业绩超预期业绩超预期星宇发布2020业绩快报，2020年全年营收72.5亿，同比+19%，归母利润11.57亿，同比+46%；单Q4来看，营收25亿，同比+26%，归母利润4.5亿，同比+74%，扣非4.27亿，同比+79%。单Q4营收环比+34%，归母利润环比+42%，扣非环比+42%。在去年Q4利润高利润高基数背景下，星宇业绩保持高速增长，表现亮眼。 单单Q4净利率18%，同比大幅提升同比大幅提升5pct2020单Q4净利率18%，相较于2019单Q4的13%同比提升了5pct（维持了三季度的高速增长趋势）；2020年全年净利率16%，相较于2019年全年的13%提升了3pct。利润率超预期的原因有1）产品结构）产品结构改善（小灯占比降低、改善（小灯占比降低、LED和高附加值大灯提升）；2）核心材料自制）核心材料自制率提升；率提升；3）成本费用管控加强）成本费用管控加强。 Q4营收增速超越行业营收增速超越行业增速增速17pct，奇瑞、红旗增速领跑奇瑞、红旗增速领跑2020单Q4国内乘用车产量增长7%，星宇营收增速26%，领先行业增速17pct。我们根据星宇存量客户销量加权增速测算存量端增速为14.6%（一汽大众+2%，一汽丰田+10%，广汽丰田+19%，上汽大众-22%，东风日产+8%，红旗+93%），增量端增速为9%（核心增量车型为迈腾和部分日系车型），奇瑞、红旗增速领跑，持续贡献。 产品升级+全球化步伐加速，全球化步伐加速，中长期增量充足中长期增量充足中长期维度：当前星宇和日系合作愉快（获得丰田全球区域贡献奖、广丰供应商研发、质量多项大奖），海外工厂进展有序，2021-2022年有望实现车型订单+海外工厂+ADB产品释放的带来的业绩共振。 风险提示：行业销量受疫情及芯片影响；原材料价格波动风险。 投资建议：长期具备全球车灯龙头潜力，维持买入评级资建议：长期具备全球车灯龙头潜力，维持买入评级上调盈利预测，预期20/21/22年利润11.6/15.2/19.3亿（原预期10.1/12.7/16.2亿），对应PE分别39/30/24x，参考可比公司，更新星宇一年期目标估值（对应2021年）为182-209元，维持买入评级。

1、 11月红旗销量再创新高：20年 11月，红旗月度销量高达 2.5万台，同比增长 100%。从二月份疫情低谷以来，已经连续 7个月保持高速增长。尤其在 8月单月销量达到 2.1w 辆后, 首次破 2，自此连续四个月销量超 2万台：9月 2.15w，10月 2.3w，11月 2.5w。 目前红旗 1-11月累计销量 17.81w 台，同比增长 102%。只要 12月销量达到 2.2w，就可以完成 20w 台年度目标。实现飞跃式发展。 2、 红旗作为星宇的战略客户，有望带来持续利好：今年 8月，中国一汽董事长徐留平表示，未来五年内红旗将依托四大产品系列推出 21款车型，红旗 21年销量目标为 40w 台，将原定 22年 40w台的销量基础提升至 50万-60万辆。 红旗是星宇第一款 ADB 大灯的客户，助力星宇实现 ADB 的首次量产。如果红旗销量不断突破新高，我们相信星宇的产品格局有望进一步优化，中长期实现营收和利润率的双重增长。 3、 在手订单充足，智能化趋势刺激车灯不断升级：19年全年公司承接 89个车型的车灯项目，20年上半年公司承接 18个新车型，未来两年在手订单充足。同时，行业内中低端车型的 LED 大灯渗透率还在提升；ADB 大灯现在渗透率仅 3%左右，作为辅助自动驾驶的终端，ADB 大灯的渗透会进一步加速，单车 ASP 不断提高，是汽车零部件领域中难得的优质赛道。 4、 公司战略清晰，中高端客户拓展+灯控技术研发：公司现在主要客户是一汽大众，一汽丰田，日产，未来主要目标是本田，奔驰，宝马；同时继续提升在广汽丰田的市占率。而塞尔维亚的工厂也拿到了海外大众，奔驰和宝马的尾灯项目，随着与客户建立进一步信任，有望获取高附加值的头灯项目。同时，灯控作为车灯的大脑，星宇也有能力研发 12通道的灯控技术，尤其在红旗车型上的 ADB 灯控应用，进一步印证了其车灯控制上的布局有新的进展。楷体 投资建议：国内车灯龙头企业，长期看好 LED 大灯普及率提升，单车价值提升；以及公司具备完整的技术储备，海外市场开拓能力。预计20/21/22年归母净利润 10.25/12.69/16.00亿。 风险提示：汽车行业销量低于预期，车灯 LED 渗透率不及预期。

Q3收入利润高增长，毛利率大幅提升。2020年前三季度国内乘用车销量下降12.4%，公司主要客户一汽大众、一汽丰田等表现优异，推动公司收入逆势增长15.7%；受益于LED大灯等占比提升及客户结构改变，毛利率同比提升2.8pct。销售费用增加8.9%，预计成本管控和规模效应所致。管理费用增长13.7%，预计职工薪酬、咨询顾问等费用有所增加。 研发费用增长39.3%，预计相关职工薪酬、折旧摊销等增加。财务费用下降801.0%，主要是利息收入增加、费用减少。前三季度四项费用率小幅上升0.2pct，加上收入增长及毛利率提升，扣非净利润增长31.9%。Q3国内汽车销量回暖，公司延续良好表现，整体收入增长33.8%；预计产品和客户结构改善带来毛利率大幅提升4.7pct；销售、管理、研发费用增加，财务费用下降，四项费用率同比下降0.9pct，实现扣非净利润3.0亿（+65.6%），业绩表现超预期。 产品结构改善，客户结构优质。产品方面，公司从卤素到氙气再到LED大灯逐步拓展，目前ADB大灯也已逐步量产，单车价值量持续提升。LED大灯等高价值产品占比提升，产品结构改善有望持续提升公司的毛利率水平。客户方面，上半年国内乘用车销量下滑，但豪华车、日系、一汽大众等表现优于行业，公司也将持续受益于相关客户的配套增长。 全球产能扩张，未来发展看好。伴随着客户拓展，公司在国内外持续扩充产能。国内智能制造产业园一期项目已经竣工，二期项目预计2020年四季度竣工。海外塞尔维亚工厂建设项目预计2021年一季度竣工，已获得奔驰尾灯等项目，预计2022年有望贡献收入。产能扩充为收入增长奠定良好基础，海外拓展有望打开新的成长空间，未来发展看好。 估值 考虑行业回暖公司表现优异，我们调整了盈利预测，预计公司2020-2022年每股收益分别为3.89元、4.82元和5.90元，并调整至增持评级。 评级面临的主要风险 1）配套车型销量不及预期。2）新项目进展与毛利率低于预期。

单 Q3利润+65%， 业绩超预期 星宇股份前三季度营收47.5亿，同比+15.7%；归母7.07亿，同比+33%， 扣非 6.5亿，同比+32%。单 Q3营收 18.7亿，同比+34%，归母净利 3.16亿，同比+65%，扣非 3亿，同比+66%。 三季度营收、利润双高 增速， 毛利率创 9年以来单季新高， 业绩超预期。 Q3毛利率同比+4.71pct， 费用率管控到位 前三季度毛利率为 26.52%，同比上升 2.79pct，净利率为 14.89%，同 比上升 1.95pct。单三季度毛利率为 28.96%（创 2011Q2年以来单季 新高，或为产品和客户结构改善、规模效应所致）。 同比上升 4.71pct， 环比上升 1.58pct，净利率为 16.89%，同比上升 3.16pct，环比上升 2.6pct。前三季度四费率为 8.94%，同比上升 0.18pct， 单三季度四费 率 8.11%，同比下降 0.87pct。 Q3营收增速超越行业产销 25pct，红旗成本季黑马 单 Q3来看， 星宇在国内车市产销+8%的背景下营收持续超越 25个百 分点，一方面核心存量客户产销强于行业（ Q3星宇核心车企客户产量： 一汽大众+10%、一汽丰田+48%、广汽丰田+20%、红旗约翻倍增长）， 另一方面， 迈腾、卡罗拉等增量车型持续贡献。 产品升级+全球化步伐加速， 中长期增量充足 中长期维度： 当前星宇和日系合作愉快（ 获得丰田全球区域贡献奖、 广丰供应商研发、质量多项大奖），海外如预期开工（未受疫情拖累进 度， 21年一季度规划投产）， ADB 今年内量产（红旗车型）， 2021-2022年有望实现车型订单+海外工厂+ADB 产品释放的带来的业绩共振。 风险提示： 海外工厂受疫情及全球局势影响；原材料价格波动风险。 投资建议：长期具备全球车灯龙头潜力，维持买入评级 考虑 Q3毛利率大幅提升， 略微上调盈利预测， 预计 20/21/22年利润 10.1/12.7/16.2亿（原预期 9.3/11.8/14.7亿），对应 PE 分别 44/35/28x， 维持此前中报给予的一年期（对应 2021年）目标估值区间 171-200元， 长期具备全球车灯龙头潜力， 维持买入评级。

事件：公司发布2020年3季报：三季度实现营收18.7亿元，同比增长33.77%，归母净利润3.16亿元，同比增长64.62%。 业绩超预期，红旗贡献重要力量。2020Q3，公司收入、归母净利润环比分别增长15.39%、36.4%，业绩超出预期。我们认为，公司三季度业绩超预期的核心原因在于：1）2020Q3一汽红旗销量呈现超高速增长：3季度销量达5.92万辆，同比增长94.62%，环比增长31.33%，预计其为星宇股份贡献了显著业绩增量；2）由公司配套车灯的换代卡罗拉销量表现非常亮眼：2020Q3，卡罗拉销量同比增长46.26%；3）公司配套前后车灯（前矩阵式LED，后OLED）的红旗H9于8月份正式上市，上市后关注度持续上升，由于价值量、毛利率均较高，预计为星宇股份贡献了显著业绩增量。 毛利率表现优异，费用管控好。2020Q3，公司综合毛利率28.96%，同比提升4.71pct，环比提升1.58pct，毛利率数据优秀，我们预计其主要是：来自于红旗（H9、H5、HS5等车型热销）的收入占比提升所致，而为红旗配套的产品毛利率较高。三季度公司的销售/管理/研发财务费用率分别为2.34/2.17/3.98/-0.38%，比去年同期分别减少0.37/0.42/-0.47/0.55，除了研发投入占比提升外，其他费用率均有下降，管控较好。 收入&&盈利双提升，未来仍值期待。我们认为，展望未来公司收入仍有较大增长空间：1）南北丰田强大新品周期将在2021年开启，公司作为其核心供应商，将受益客户的销量扩张；2）车灯行业的升级（更美观、更酷炫、更安全）将在相当长的时间内持续进行，LED车灯和ADB大灯都不会是车灯行业的天花板，公司有望持续受益行业升级红利；3）公司海外业务发展迅速，有望在2021年上半年，即可为为公司带来显著业绩增量。另外，公司毛利率亦有提升空间，主要来自于：产品结构优化升级、核心件（如电子件等）自制率提升。 投资建议：由于公司三季度超出我们预期，另外，一汽红旗销量亦超出预期，我们上调公司2020-2022年归母净利润至10.55、12.74以及15.52亿元（此前分别为9.29、11.46以及13.47亿元），对应当前市值，PE分别为42.5、35.2以及28.9倍，公司新品周期已经开启，维持“买入-A”评级。 风险提示：

LED化、智能化推动ASP提升，经营效率持续提升，国内外产能布局以及新产品推出有望带来增长新动力，维持“审慎增持”评级。LED大灯渗透率持续提升，公司有望从中获益。智能车灯领域，公司也具备技术实力和相关订单（AFS、ADB都已量产），拥有中长期发展动力。毛利率、经营效率持续提升，海外工厂即将投产，公司业绩有望持续增长，预计2020-2022年公司归母净利润分别为10.3/13.2/16.2亿元（原预测为9.1/11.6/14.8亿元），维持“审慎增持”评级。

事件：公司前三季度营收47.5亿，同比增长15.67%，实现归母净利润7.07亿，同比增长33%，实现扣非归母净利润6.5亿，同比增长32%。单三季度，营收18.7亿，同比增长34%，实现归母净利润3.16亿，同比增长65%。三季度净利率高达16.89%，为近几年最高，盈利能力超预期。 1、Q3净利率高达16.89%，同比增长3.16pct：公司前三季度毛利26.52%，同比提高2.79pct。单三季度毛利高达28.96%，同比提高4.71pct。我们可以看到今年前三个季度，公司净利逐步提高，12.68%，14.29%，16.89%，第一季度由于疫情影响严重导致固定成本相对较高，从二季度开始恢复，净利率已经超过之前几年平均水平，或由于产品升级，客户结构好所致。三季度的净利，进一步证明了公司的客户结构改善，中高端客户如红旗，大众销量好，且规模效应凸显。 2、战略客户红旗1-10月累计销量为15.3万台，同比增长103%：今年七月份我们已经提到红旗作为星宇的战略客户，是公司第一款ADB大灯量产客户，具有绝对的里程碑意义。而红旗今年累计销量15.3万台，同比大幅增长103%，意味着公司高端LED产品以及矩阵大灯的出货量增长，产品结构改善。尤其今年8月上市的H9,价格类比奥迪A6L，但上市第二个月销量已经高达2501台。未来红旗高端车型的销量进一步提高，有助于公司的产品结构和利润进一步体现。 3、看好未来车灯继续LED化+ADB占比提高+公司海外工厂运营：由于LED车灯以及更进一步ADB矩阵大灯是确定趋势，公司作为该赛道内的重要选手，必然受益。同时，公司的战略客户红旗销量有望进一步提高，ADB的占比也将进一步增加。明年公司海外工厂将实现投产，对于长期业绩也会有进一步促进作用。 投资建议：国内车灯龙头企业，长期看好LED大灯普及率提升，单车价值提升；以及公司具备完整的技术储备，海外市场开拓能力。提高盈利预测：预计20/21/22年归母净利润10.25/12.69/16.00亿。 风险提示：汽车行业销量低于预期，车灯LED渗透率不及预期。

毛利率提升显著，Q3归母净利润增速超过华泰预期 10月30日，公司披露2020年三季报，Q1-Q3实现营收47.5亿元，同比+15.7%；归母净利润7亿元，同比+33%；扣非归母净利6.5亿元，同比+32%。其中Q3实现营收18.7亿元，同比+34%；归母净利润3.2亿元，同比+65%，扣非归母净利润3亿元，同比+66%，公司Q3归母净利润高于我们预期（华泰预期Q3实现归母净利润2.5亿元），主要原因是产品结构改善，公司Q3毛利率同比提升明显。我们预计公司2020-2022年EPS为4.06/5.13/6.40元，维持“增持”评级。 产品结构改善，公司毛利率显著提升 公司Q3收入高速增长的原因是一汽大众（未上市）等客户Q3销量快速增长。公司Q3毛利率为29%，同比+4.7pct，毛利率更高的前照灯和LED灯等产品占比提升，导致公司毛利率显著改善。公司销售费用率2.3%，同比-0.4pct；管理费用率2.2%，同比-0.4pct；由于收入增长带来的规模效应，公司销售和管理费用率降低。研发费用率4%，同比+0.5pct，主要是公司积极承接车灯开发项目，研发人员、研发材料和折旧摊销增加所致。Q3公司实现财务收入715万元，同比+951万元，主要原因是存款利息增加，借款利息减少。经营活动现金净流量4亿元，同比-3%，现金流稳健。 公司H1新订单饱满，ADB前照灯等新产品量产 根据公司中报，公司H1承接了18个车型的车灯开发项目，批产新车型19个。贯穿式尾灯、ADB前照灯量产，具有迎宾功能的律动式尾灯研发成功。公司智能制造产业园一期项目已竣工，公司预计智能制造产业园二期项目2020年Q4竣工，塞尔维亚工厂项目2021年Q1竣工。我们认为新订单承接、新产品量产、产能逐步投放为公司长期保持较快增速奠定了基础。展望明年，公司在一汽系、日系客户中的渗透率有望进一步提升；盈利性更好的前照灯产品占比有望持续提升，推动单车价值量提升；2021年，海外工厂建成，公司迈出全球化第一步。 上调盈利预测，上调目标价 公司是车灯行业国产替代先锋。车灯单车价值量大，行业空间广阔；受益于LED化和智能化趋势，单车价值量提升，中长期成长路径清晰；公司具有成本控制和客户响应优势，市占率有望进一步提升；公司在塞尔维亚建厂，全球化发展迈出第一步。考虑到毛利率改善，我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为11.21/14.18/17.69亿元（前值9.82/12.60/15.69亿元），对应EPS为4.06/5.13/6.40元。2021年可比公司平均估值38倍PE（Wind一致预期），给予公司2021年38倍PE估值，上调目标价至194.94元（前值191.52元），维持“增持”评级。 风险提示：汽车销量不达预期，海外建厂进度不及预期，产品开发不及预期。

国信汽车观点：公司发行可转债旨在进一步扩充产能，延伸车灯产业链，满足客户订单增长需求，符合汽车及车灯行业电子化、智能化的发展方向，中长期有望增强公司核心竞争力。车灯是我们长期推荐的零部件优质细分赛道，兼具“起点高、弹性大、持续长”三大特征，星宇作为国内自主车灯龙头企业，以本土研发响应优势和质量、成本管控逐渐实现进口替代，近年来深耕德系（一汽大众）、挖掘日系（丰田、本田和日产）、进军豪华（ABB），在客户、产能、产品端均有新的突破。中长期维度下，2019年是星宇股份的订单大年+海外元年+ADB 订单元年。当前星宇和日系合作愉快（拿下丰田全球核心奖项，广汽丰田供应商研发、质量两项大奖），海外如预期开工（塞尔维亚建设符合预期），ADB 今年内量产（红旗H9），2021-2022年有望实现车型订单+海外工厂+ADB 产品释放的带来的业绩共振。2020年二季度国内疫情对业绩的压制因素已消除（Q2营收+26%），公司存量和增量车型产销呈现恢复性增长，预计Q3仍将持续，国内新客户、新产能、新产品持续突破，未来3-5年仍将维持稳健增速，具备全球车灯龙头潜力。我们维持此前盈利预测，预计20/21/22年利润9.3/11.8/14.7亿，对应PE 分别47/37/30x，维持一年期（对应2021年）目标估值区间171-200元，维持买入评级。

Q2业绩强势回升 推动H1同比增速转正公司营收占比90%以上的车灯业务以新车配套为主，客户结构逐步向上以及产品升级的持续推进是驱动公司业绩增长的主要因素。2020Q1受汽车行业下行周期叠加新冠疫情影响，公司营收12.58亿元，同比下滑11.7%，归母净利1.60亿元，同比下滑6.2%。2020Q2公司营收及归母净利双双改善、同比转正，最终推动2020H1整体业绩增长，主要原因是：1）Q2疫情逐步受控，市场信心回升，车市下滑趋势缓解，景气度回升；2）分别占据公司营收40%和13%的两大主要客户一汽大众和一汽丰田的整车产销强势回归，带动公司车灯出货量增长；3）报告期承接18个车型的车灯开发项目，并批产新车型19个，优质新项目为公司贡献营收增量。 产品升级费用改善 盈利能力持续提升2020H1公司毛利率为24.9%，同比提升1.5pct，主要受益于车灯产品的优化换代升级（主要客户南北大众和一汽丰田的新产品周期LED 头灯配置率提升，一汽红旗良好市场表现带动ADB 大灯起量）；净利率为13.6%，同比提升1.0pct，主要受益于毛利率提升和费用管控加强。2020H1研发费用率同比提升0.9pct 至4.7%，主因新项目承接（18个车型的车灯开发项目）及新技术开发应用导致的研发人员、研发材料和折旧摊销增加；销售费用率同比维持在2.2%；管理费用率同比增加1.1pct 至7.6%，主要为职工薪酬、折旧摊销增加所致；财务费用率同比下降0.28pct 至-0.3%。公司费用管控总体向好，盈利能力持续提升。 客户结构优化向上 立足国内志在全球公司作为自主车灯龙头，利用本土的研发迭代、客户响应以及成本管控优势，逐步在国内市场实现进口替代：在南北大众、一汽丰田等核心客户基本盘稳固的前提下，公司正向中高端品牌渗透，已大量配套奥迪（A3、Q3、Q5等）、宝马（2系），奔驰（GLC 尾灯项目）。国内市场企稳，公司适时拓展全球市场：19年公司公告拟出资6000万欧元在塞尔维亚投资建厂——该工厂将是生产各类车灯的综合型工厂，拥有注塑、表面处理及组装等主要工艺环节。塞尔维亚工厂成本相对较低，将主要辐射欧洲客户。公司短期成长主要来自国内，而中长期看，公司对以欧洲为主的全球市场的渗透必将在未来时点为公司业绩增长持续贡献新的更大的增量。 投资建议基于上半年国内车市的表现，以及对下半年及未来市场景气度的预期，盈利预测维持不变：预计2020-2022年营收为72.5/93.2/115.1亿元，归母净利为9.6/12.5/15.7亿元，对应的EPS 为3.46/4.53/5.70元。当前股价对应的PE 为44/34/27倍。参考汽车电子细分行业平均估值，鉴于公司产品升级和客户结构向上的良好态势，以及市场景气度整体逐步回升的判断，给予公司2021年45倍PE 估值，目标价由113.25元上调至203.85元，维持“买入”评级。 风险提示乘用车市场回暖趋势不及预期；海外疫情影响下的新客户拓展不及预期；原材料价格上涨；全球化进程不及预期等。

车灯行业国产替代明珠,成长路径清晰 公司是车灯行业国产替代先锋。车灯单车价值量大,行业空间广阔;受益于LED化和智能化趋势,单车价值量提升,中长期成长路径清晰;公司具有成本控制和客户响应的优势,在车企控制成本的大背景下,市占率有望进一步提升;公司在塞尔维亚建厂,全球化发展迈出第一步,为公司长期成长奠定基础;Q2,国内乘用车批发销量同比增速有望转正,公司客户一汽大众等销量表现有望超越行业,我们预计公司Q2归母净利润同比+20%~+25%,预计公司20-22年实现EPS3.45、4.50、5.60元,维持“增持”评级。 车灯行业是优质赛道,国产替代助力公司市占率提升 随着LED渗透率提升,单车价值量持续增加,行业快速增长,前景广阔。智能车灯是未来发展方向,车灯行业长期成长前景明朗。随着自主品牌崛起,合资品牌车企降成本需求迫切,车灯行业也进入了“深度国产化替代”时代。公司凭借成本控制优势,本土研发响应快,持续开拓高端客户和国际市场,深耕一汽大众等原有客户,渗透日系客户(丰田、本田和日产),进入豪华车配套(奥迪、宝马),市占率有望持续提升,推动公司2020-2022年收入和利润较快增长。 Q2以来一汽大众等重要客户销量表现优异,公司有望受益 Q2,国内疫情逐步缓解,国内乘用车批发销量同比增速有望转正,公司主要客户一汽大众、一汽丰田等4-5月销量同比增速超越行业,公司有望受益。海外汽车制造商陆续复工,公司塞尔维亚工厂建设进度未受疫情拖累。公司海外拓展和ADB产品量产进展顺利,为远期发展奠定良好基础。 与科博达比较,公司业务更偏硬件类,ROE略低但逐年改善 星宇股份和科博达(603786.SH,增持,目标价58.95-61.57元)都是汽车车灯领域的优质成长标的,均受益于车灯行业智能化趋势,单车价值量提升。我们认为星宇股份与科博达相比有如下不同:1、星宇股份主业是偏硬件类的车灯总成,而科博达主要产品是软件类为主的车灯控制器;2、星宇股份与科博达成长性差异不大,但星宇股份成长主要动力是车灯单车价值量提升和市占率提升,科博达成长主动力还包括非车灯类控制产品拓展;3、科博达ROE高于星宇,但2017年以来,星宇股份ROE有所改善。 LED化和智能化带来车灯单车价值量提升,维持“增持”评级 考虑公司一汽大众等客户销量表现超越行业,我们预计公司20-22年归母净利润分别为9.52、12.42、15.47亿元,对应EPS3.45、4.50、5.60元(前值3.29、4.26、5.43元)。2020年可比公司平均估值45倍PE(根据万得一致预期),给予公司2020年44~45倍PE估值,上调目标价至151.8~155.25元(前值101.99~105.28元,20年31~32倍PE估值),维持“增持”评级。 风险提示:汽车销量不达预期,海外建厂进度不及预期,产品开发不及预期。