未来三年量价齐升,国内车灯龙头走向国际,首次覆盖,给予“买入”评级 公司专注车灯26载,通过长期积累在成本、品质以及技术方面上形成了核心竞争优势,凭借这些优势成功将客户群体由少数自主品牌拓展升级到主流合资品牌和全球豪华车品牌。未来,公司有望继续利用三大核心竞争优势拓展优质客户,实现市场份额持续扩张,逐步从国内走向全球。受车灯新项目(单价、销量均较大)量产和产品结构升级驱动,公司未来三年有望量价齐升继续保持快速发展。我们预计公司19-21年归母净利润分别为:7.6/9.2/10.7亿元,当前股价对应19-21年PE为31/25/22倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 车灯行业:加速升级扩张,成本技术领先的企业将胜出 随着LED车灯成本的下降(LED芯片、控制器以及PC、PP等上游原材料价格下降),未来车灯行业由卤素大灯、氙气大灯向入门级、中高级LED大灯升级、再向矩阵式LED大灯升级的趋势非常明确。尤其是矩阵式LED大灯,随着成本的大幅下降、内资供应商的技术突破,未来渗透率有望加速提升。我们预计到2022年,中国LED车灯市场规模将达到522亿元,2019-2022年复合增速达15%。车灯行业技术要求高且产品升级频繁,新进入者追赶难度大,行业集中度高(全球CR5为81%,国内CR5为73%)。当LED车灯渗透率达到一定水平后(50%以上),整个行业的技术工艺将趋于成熟,届时有成本优势、品质保证、技术领先的车灯企业有望最终胜出。 三大核心竞争优势,助力公司未来全球扩张 公司成立以来即专注车灯领域,持续在成本控制、品质管控、提升技术三个维度下大工夫,最终形成了公司在成本、品质以及技术上的三大核心竞争优势。公司凭借这些优势,成功将客户群体由少数自主品牌升级到了主流合资品牌和全球豪华车品牌。2007年合资品牌客户仅占星宇收入的20%左右,而2018年已达80%。未来,在日系、豪华车体系(合资&外资)内,星宇的空间仍然广阔,同时这三大核心竞争优势将助力公司逐步由国内走向全球。 风险提示:乘用车行业销量大幅下滑,一汽大众销量不及预期等。 财务摘要和估值指标

受益客户结构优良及产品升级,Q3业绩高增长 10月26日,公司披露2019年三季报,2019Q3公司实现营业收入13.98亿元,同比+9.73%;归母净利1.92亿元,同比+37.92%;扣非归母净利1.82亿元,同比+48.6%;19Q1-Q3实现营收41.05亿元,同比+10.22%;归母净利5.31亿元,同比+20.96%。我们认为公司受益于客户车型产量爬升以及车灯均价提升,公司业绩表现超我们预期。公司是自主车灯龙头,客户结构优良,随着公司客户拓展及产品升级,塞尔维亚建厂开启海外拓展新征程,我们认为公司业绩将继续保持高于行业增长,上调公司2019-21年EPS 预测至2.83/3.67/4.69元(原EPS 预测为2.76/3.53/4.51元),维持“增持”评级。 公司整体费用率保持平稳,受益车灯均价增长毛利率同比提升 2019Q3公司整体费用率为8.94%,同比+0.07pct,其中销售费用率2.72%,同比-0.03pct;管理费用率(含研发)6.08%,同比+0.04pct;财务费用率0.14%,同比+0.06pct,整体保持平稳。2019Q3公司毛利率达约24.35%,同比+3.43pct;净利率达13.73%,同比+2.79pct;Q1-Q3整体毛利率为23.72%,同比+2.36pct。我们认为公司全LED 大灯占比逐步提升,车灯均价不断提高,毛利率实现了稳步提升。根据公司中报,2019上半年公司承接车灯新项目34个,批产新车型23个,我们认为随着新项目的逐步批产落地,公司盈利能力有望继续提升。 德日系优质客户助力业绩强劲增长,海外拓展保障长远发展 公司客户涵盖一汽大众、一汽丰田、上汽大众、奇瑞汽车、一汽轿车、广汽丰田、东风日产等整车制造商。根据乘联会产量数据,2019年1-9月,国内乘用车企业累计同比约-13.12%,一汽大众同比-6.17%,一汽丰田同比-1.5%,上汽大众同比-11.91%,奇瑞汽车同比+9.98%,一汽轿车同比3.35%,广汽丰田同比+13.26%。我们认为,公司主要客户产量表现均较好于行业,助力公司19Q1-Q3业绩实现强劲增长。根据公司公告,公司拟在塞尔维亚建厂,预计将供应德国宝马和奥迪等公司海外客户,我们认为,公司海外建厂,将有助于公司进一步开拓海外客户,提升全球市场占有率。 自主车灯龙头,发展前景看好,维持“增持”评级 公司是国内自主车灯龙头,持续开拓高端客户,高附加值的前大灯产品占比不断提升;公司拟在塞尔维亚建厂,开启海外拓展新征程,我们看好公司长远发展前景。我们预计国内19Q4起乘用车销量将逐步企稳回升,公司主要客户产销表现好于行业, 预计公司2019-21年净利分别为7.82/10.13/12.94亿元(分别上调2.52%/3.95%/3.97%),对应EPS 分别为2.83/3.67/4.69元,同行业可比公司2020年平均PE 约22X,公司是自主车灯龙头,产品单价持续提升,客户结构良好,给予公司2020年25-26XPE 估值,目标价区间91.75~95.42元,维持“增持”评级。 风险提示:汽车销量增速不及预期,一汽大众和一汽丰田销量不及预期,海外建厂进度不及预期,技术研发和产品开发不及预期。

3Q利润增幅较快,毛利率同比大幅提高。2019前三季度实现收入41.1亿元,同比增长10.2%,第三季度收入14.0亿元,同比增长9.7%,净利润1.9亿,同比增长37.9%。第三季度毛利率24.2%,同比提高3.4个百分点,主要是由于产品自制率提高和LED灯配套份额提升导致。第三季度销管财费用率5.5%,同比基本持平,研发费用率3.5%,同比略有提高,持续进行车灯电子模组、模具等领域的研发投入。 毛利率仍有提高潜力、从LED渗透率提升到产品高端化。随行业LED车灯渗透率提高、核心零部件电控模块等自制率提升,公司毛利率仍有提高潜力,预计随业务不断拓展,毛利率的提高和费用率的管控将会在2019-2020年得到延续。预计随公司LED车灯配套的新车(新轩逸、迈腾等)爬坡和量产,公司收入增速将持续超越行业,且其产品预计在B级高端车和豪华车上将不断取得突破。 产能充分、不断拓展优质客户。公司产能加速释放,佛山工厂二期已竣工,配套一汽大众佛山基地、辐射华南日系客户,智能制造产业园一期项目估计已竣工,生产线自动化能力提升,车灯良率有望提高,提振收入增速,塞尔维亚地区工厂投资也将提高与欧系客户的粘性,加深与OEM客户的关系。 盈利预测与投资建议:公司受益于行业LED化,且毛利率回升,配套客户和车型不断升级,盈利将会保持快速增长。由于行业景气度下行,调整业绩预测为2019-2021年EPS分别为2.67、3.35、4.22元(原有业绩预测为2.88、3.76、4.75元),维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)客户销量不及预期,下游主要客户一汽大众车型销量不及预期,对公司收入造成压力;2)研发投入超出预期,大灯产品处在技术快速升级换代过程当中,公司研发投入过大会导致费用率迅速攀升,影响业绩增幅;3)行业景气度不及预期,乘用车市场景气度下滑,对公司产品价格造成压力,影响净利润。

事件:公司公布2019年三季度报告,实现营业收入41.1亿元,同比增长10.2%,实现归母净利润5.3亿元,同比增长21.0%。其中Q3单季度营收同比增长9.7%,归母净利润增长37.9%,超市场预期。 三季度配套轩逸获纯增量,单季度利润增速超市场预期。“价升”驱动毛利率提升持续兑现,业绩确定性进一步得到验证。2019Q3公司单季度实现营收14.0亿元,同比增长9.7%,实现归母净利润1.9亿元,环比增长13.6%,同比增长37.9%,业绩增速超市场预期。主要系公司新配套十四代轩逸(单车1000元)三季度上市,Q3配套产量6.8万辆,同时现有配套车型中宝来(单车1500元)三季度产量8.7万辆同比增长66%,2019Q1新配套速腾(800升至1500元)较同期持续贡献LED灯价升增量,三者Q3合计贡献约2亿元营收增量。且随着公司LED订单陆续投产,“价升”持续驱动Q3毛利率环比上升0.6pct至24.2%,进一步促进净利润增速超越营收。结合现有LED订单兑现情况来看,公司四季度及2020年公司业绩确定性高。 净利润率随毛利持续提升,期间费用保持平稳。2019Q3公司净利润率持续提升至13.7%,环比上升0.5pct,主要受毛利率环比提升0.6pct促进。公司2019Q3期间费用保持平稳,销售/管理费用率分别微降至2.71%/2.59%,研发/财务费用率微升至3.54%/0.17%。公司三季度资本开支1.7亿用于项目建设支出,投资性净现金净流出金额同比增长18.6%,主要系公司对智能产业园一期的持续投入,而佛山二期已于年中竣工。 日系渗透率上升+国际化全球布局,未来三年业绩有望保持30%复合增速。①公司日系渗透率提升空间与确定性皆具备,公司从2012-2019年历时8年在一汽大众(年销量140万)的份额从0%增长到40%,估算来自大众的收入为20亿元(以2018年为例)。目前在日系(丰田+本田+日产=年销量370万,是一汽大众的2.6倍)的收入不到10亿元(以2018年为例),前照灯中仅配套一汽丰田卡罗拉、日产启辰等车型,销量份额比在10%左右。2019年新获轩逸(三季度已配套)、汉兰达、X-RV、致炫等日系订单已经证明了公司渗透日系品牌的竞争力。若未来日系渗透率能到40%,那么收入有望增加40亿-50亿元,高速增长持续性强。②塞尔维亚工厂将打开全球业务,公司拟投资6000万欧元在塞尔维亚建厂,预计于2023年1月最终形成570万只车灯产能(后尾灯300万只,小灯170万只,前大灯100万只)的厂房,年销售额1.24亿欧元。该投资是公司首次正式在海外投建工厂(此前仅为配套宝马在海外设置仓库),有助于公司拓展全球业务,尤其有助于公司进一步提高在宝马等有海外设厂要求客户的产品渗透率。综合来看,公司未来3年有望凭日系渗透率上升+全球化配套实现翻番增长。 维持盈利预测,维持买入评级。我们预计公司2019-2021年实现营收60.55、77.90、98.72亿元,实现净利润8.07、10.52、13.39亿元,同比增长32%、30%、27%,对应PE估值为27倍、20倍及16倍。

公司三季报业绩符合预期,看好中长期成长性。公司发布2019年三季报,前三季度实现营业收入41.05亿元,同比增长10.22%;归母净利润5.31亿元,同比增长20.96%;毛利率23.72%,同比提升2.36个百分点;净利率12.93%,同比提升1.14个百分点。其中Q3实现营业收入13.98亿元,同比增长9.73%;归母净利润1.92亿元,同比增长37.92%;毛利率24.24%,同比增长3.43个百分点;净利率13.73%,同比增长2.79个百分点,Q3业绩表现符合我们此前的预期。基于以下四点理由,我们看好公司中长期成长性:(1)客户层面,2019年下半年开始汽车行业景气度有望好转,下游客户汽车产销增速有望回升;(2)产品层面,车灯产品持续升级,量价齐升与毛利率拐点向上的趋势已经形成;(3)订单层面,近年承接的优质新项目较多,且有新产品持续落地并收获新订单;(4)产能层面,常州、佛山、长春三地的新工厂陆续投产,新增产能将助力未来业绩释放。 产品沿“大灯化+LED化+智能化”路径升级,带来量价齐升与毛利率拐点向上的有利局面。近年来公司产品逐步由车内小灯升级至车外大灯、由卤素灯升级至LED灯,带来单灯均价持续提升;另一方面,由于LED大灯的毛利率高于传统卤素大灯,随LED大灯出货量占比提升,公司毛利率呈现拐点向上的有利局面(2019Q1-Q3公司毛利率分别为23.28%、23.64%和24.25%)。我们预计当前LED大灯在公司大灯收入中占比约10%(大灯业务收入在公司总收入中占比约40%),随LED大灯产能爬坡、产品良率提升,以及未来智能车灯(AFS、ADB大灯)逐步落地并量产,公司车灯业务量价齐升与毛利率拐点向上的有利局面有望延续。 在手订单充裕,新建产能逐步到位助力未来业绩增长。新订单方面,公司2018年及2019年上半年分别承接车灯新项目73个和34个;新产能方面,公司在常州、佛山、长春三地持续扩建产能,2019H1佛山工厂二期已经竣工,常州智能制造产业园一期预计2019Q3竣工。按一款车灯2-3年左右的投产周期,公司近年承接的较多新订单有望支撑未来两年业绩增长,新产能的逐步到位也将助力业绩释放。 投资建议:公司Q3业绩表现符合预期,我们继续看好其中长期成长性,维持2019年至2021年预测每股收益为2.71元、3.28元和3.93元,净资产收益率分别为15.7%、17.3%和18.7%。维持“买入-A”的投资评级。 风险提示:LED车灯出货量增长不及预期;公司下游客户销量增速低于预期;新工厂产能投放进度不及预期。

事件: 公司发布 2019年三季报,前三季度公司实现营业收入 41.05亿元,同比增长 10.22%;营业利润 6.16亿元,同比增长19.52%,归属母公司净利润 5.31亿元,同比增长 20.96%; 折合 EPS 为 1.92元/股。 点评: lQ3净利润同比恢复高增长。 第三季度公司实现营收13.98亿元,较二季度环比增长 8.96%,同比增速则达到9.73%,营收恢复增长。净利润方面,三季度公司实现归母净利润 1.92亿元,同比增长 37.92%, 利润水平在二季度同比出现下滑后恢复高增长。前三季度,国内乘用车产销量分别下降 13.1%和 11.7%%,尽管第三季度同比下滑幅度收窄至 7%, 出现回暖迹象,但行业整体需求仍难言乐观。 在此背景下,公司三季度实现净利润高速增长,尤为可贵。 我们认为公司优质的客户结构及 LED 大灯等高价值产品占比提升是支撑业绩高增长的关键因素。 l弱市之下强化经营质量,毛利率提升。 公司前三季度期间费用率为 8.9%,同比增加 0.4个百分点,其中,销售费用率为 2.4%,同比下降 0.3个百分点;管理费用率为 2.7%,同比上升 0.3个百分点,但第三季度管理费用率较二季度下降 0.01个百分点。在行业整体面临压力的背景下,公司费用管控合理,经营质量不断提升。毛利率方面, Q3公司毛利率为 24.3%,同比提升 3.4个百分点,环比 Q2增加 0.6个百分点,毛利率增加主要由于公司配套的高毛利产品持续上量所致。 l新项目及新技术储备丰富,产能布局稳步推进。 2019年上半年,公司承接车灯新项目 34个,批产新车型 23个,项目储备丰富。另外, 公司佛山工厂二期项目已经竣工,智能制造产业园一期项目将在 2019年三季度竣工。 同时,公司将在塞尔维亚建厂,拓展海外客户并提供相关支持与配套。 新项目、新产品、新产能的稳步推进为公司未来业绩持续增长提供坚实基础。 l公司将长期受益于优质的客户结构和车灯升级趋势。 公司客户覆盖国内外主要的汽车整车制造企业,包括一汽大众、上汽大众、一汽丰田、奇瑞汽车、一汽轿车、上汽通用、广汽丰田、广汽乘用车、东风日产、德国宝马等,其 中一汽大众和一汽丰田为公司前两大客户, 18年业务占比分别在 40%和 15%左右,受益于两家客户新车型的密集投放和 LED 大灯进入普及放量期的影响,公司业绩持续高速增长。我们认为,在全球汽车销量增速放缓、车企成本压力增大以及车灯升级趋势加速的背景下,公司有望凭借优质的客户结构和快速的服务响应能力进一步拓展全新客户,未来成长逻辑未变。 l盈利预测: 鉴于 19年汽车行业整体疲弱的持续时间及影响大于预期, 我们维持对公司的盈利预测, 预计公司2019-2021年营业收入分别为 61.31、76.17和 85.77亿元,归属母公司所有者净利润分别为 7.49、9.31和 10.55亿元,折合 EPS 分别为 2.71、 3.37和 3.82元,对应于最新交易日收盘价 82.3元计算,市盈率分别为 30.4、 24.4和 21.6倍。 鉴于公司客户结构优质,车灯行业已进入 LED 和智能化加速应用的阶段, 同时,公司下游客户迎来全新产品周期,业绩确定性高。我们维持公司“审慎推荐”的投资评级。 l风险提示:( 1)宏观经济持续低迷,汽车市场消费持续疲弱,汽车产销量大幅下滑;( 2)中美贸易摩擦持续并不断升级,人民币汇率出现大幅波动;( 3)公司新客户开拓及订单转化不及预期等。

新项目上量,业绩环比改善,同比增速回升 由于下半年新项目上量,公司业绩环比改善,同比增速回升。公司Q3实现营业收入13.98亿元,同比增长9.73%,增速较Q2上升9.14pct,环比增长8.96%;实现归母净利润1.92亿元,同比增长37.92%,增速较Q2上升38.02pct,环比增长13.50%。 产品结构持续改善,毛利率水平稳步提升 公司毛利率水平随着产品结构的改善而持续提升,Q3毛利率同比上升3.43pct达到24.25%,环比上升0.61pct。公司期间费用率平稳,同比上升0.16pct达到8.98%,其中研发费用率和财务费用率分别上升0.15pct和0.12pct,销售费用率和管理费用率均下降0.05pct。 LED前照灯渗透率提升,公司有望持续受益 LED车灯具备效率高、可靠性高等优点,寿命也远高于传统卤素灯,目前LED车灯在汽车内部照明、尾灯、日行灯等领域已得到普及,在前照灯领域正持续从高端车型向中低端车型渗透,同时LED前照灯价格较卤素灯有较大提升,推动市场规模快速扩大。公司布局LED车灯多年,产品竞争力较强,有望持续受益于LED前照灯渗透率提升趋势。 投资建议 预计公司2019年至2021年归属于母公司股东的净利润分别为7.51亿元、9.31亿元、11.41亿元,对应的EPS为2.72元、3.37元、4.13元,对应的PE为29倍、23倍、19倍,维持“增持”评级。 风险提示 下游客户销售不及预期的风险、新产能投产进度不及预期的风险等。

1、受益下游客户回暖+LED大灯占比提升,三季度业绩增速超预期 收入端:下游客户显著回暖,新车贡献增量公司收入端+9.7%,超过行业表现。主要得益于下游主要客户一汽大众产量端恢复及日系开始贡献增量。三季度以来,汽车行业受益国五国六切换后的补库存、8-9月需求弱复苏,表现环比走强。一汽大众在复苏阶段体现出龙头优势,产量端三季度实现50.4万辆(-3.3%),同二季度-17.1%相比收窄明显。同时,日系三季度开始放量,轩逸国内全系大灯、致炫、卡罗拉高配上量贡献增量部分。 盈利端:受益LED结构优化,毛利率同比提升3.43pct19Q3实现毛利率24.25%,受益LED大灯占比提升同比增长3.43pct,环比提升0.61pct。三费率部分基本保持稳定,销售费用率2.7%,同比下降0.05pct;管理费用率6.1%,同比略有提升0.1pct。 资本开支:在建工程持续增加,确保后续增长报告期末在建工程3.0亿,环比二季度末+15.3%,佛山二期已竣工、智能制造园于三季度竣工(预计)。同时,公司拟6000万欧投建塞尔维亚工厂,设计产能后尾灯300万只、小灯170万只、前大灯100万只。我们认为此举瞄准欧洲客户,配套建厂获取国际化空间。 2、核心逻辑:看好公司的核心逻辑:行业、格局、业绩 1)行业:卤素/氙气-LED-ADB,单车价值量持续翻倍。 伴随18年7月T-ROC上市(全系标配LED),LED大灯已下沉至15万车型,大众作为合资车系的标杆,引领其他合资及自主品牌逐步广泛采用LED,渗透率快速提升。19年三季度开始公司日系上量引领下阶段增速。同时,未来五年行业有望迎来ADB二次升级。单车价值由卤素灯阶段(400-500元/只)至LED灯阶段(800-1000元/只)再至ADB灯阶段(2000元以上/只)不断提升。 2)格局:进口替代当口,销量有望上一台阶。 凭借成本,响应速度,供货稳定性和服务水平,内资车灯企业逐步扩大市场份额,国产替代效应愈发明显。公司在深度绑定一汽大众基础上,向上开拓宝马等豪华品牌、横向拓展东风日产、广汽丰田,一汽丰田、上通五菱等中端合资品牌、开拓吉利奇瑞广汽等自主品牌,当前国内市场份额仅10%,未来提升空间较大。 3)突破日系供应链,打开长期收入确定性。 19年下半年至21年公司进入日系订单密集释放期,此前市场担心在一汽大众新周期释放结束后,公司收入端增长乏力,但日系产业链的突破证明了公司在细分市场的超强业务实力,19年三季度国内轩逸、卡罗拉、致炫等新份额陆续上量,后续汉兰达、GLC等保障20-21年增长。 风险提示:下游新车型销量不及预期。

事件概述公司发布 2019三季报:2019Q1-Q3实现营收 41.1亿元,同比增长10.2%;归母净利 5.3亿元,同比增长 21.0%,扣非后归母净利 5.0亿元,同比增长 27.1%。其中,2019Q3营收 14.0亿元,同比增长9.7%;归母净利 1.9亿元,同比增长 37.9%。 分析判断? Q3营收增速回升,归母净利增速表现亮眼2019Q1-Q3公司营收同比增长 10.2%,而同期乘用车行业产量同比下降 13.1%,营收增速优于行业表现。单季度看,2019Q3公司营收增速为 9.7%,对比 2019Q2的 0.6%有明显回升,而公司前两大客户一汽大众、一汽丰田 2019Q3产量分别下跌 1.3%和 15.6%,我们判断主因是产品结构升级下的价增驱动营收增长。2019Q3归母净利增速37.9%,对比 2019Q2的-0.1%,业绩显著回升。 ? 毛利率持续提升,驱动盈利改善2019Q1-Q3公司毛利率为 23.7%,同比提升 2.4pct,持续提升主要受益于产品结构升级和模具等高自制率;净利率为 12.9%,同比提升 1.1pct。2019Q1-Q3销售费用率同比下降 0.3pct 至 2.4%,管理费用率和研发费用率则同比提升 0.2pct 和 0.3pct 至 2.7%和 3.7%。 单季度看,2019Q3毛利率为 24.2%,同比提升 3.4pct,环比提升0.6pct;净利率为 13.7%,同比提升 2.8pct,环比提升 0.6pct。销售费用率、管理费用率和研发费用率分别达 2.7%/2.6%/3.5%,同比0.0pct/ -0.1pct/ +0.1pct,环比+0.8pct/ 0.0pct/ -0.4pct。 ? 产品和客户齐升级,海外布局实现全球配套1)产品升级迭代驱动单车配套价值提升:目前行业仍处于 LED前大灯渗透率持续提升的阶段,2018年公司正式批产 8款 LED 前大灯业务,且随速腾、迈腾等多个新项目相继投产,产品结构进一步向大灯和后灯倾斜。我们认为毛利率持续提升验证产品结构升级。未来产品还会往 OLED、智能车灯等方向迭代,单车配套价值有望逐年提升。2)客户开拓兼具广度和深度,海外布局实现全球配套:2019H1公司承接车灯新项目 34个,批产车灯新项目23个。一方面公司陆续获得奥迪、宝马、捷豹路虎等主流高端车型的订单,结构不断升级;另一方面公司可单点持续渗透,随着公司在塞尔维亚建厂,未来有望加深对德系、日系等优质客户全球供应体系的渗透,进一步提升盈利能力。 投资建议维 持 盈 利 预 测 : 预 计 2019-2021年 营 收 分 别+15.9%/+22.1%/+26.6%,达 58.8亿元/71.8亿元/90.9亿元,归母净利分别+19.2%/+25.5%/+29.5%,达 7.3亿元/9.1亿元/11.8亿元,EPS 分别为 2.63元/3.31元/4.28元,对应当前 PE 30倍/24倍/18倍。参考公司历史估值中枢 25-30倍,鉴于公司产品和客户楷体结构持续升级,维持公司 2020年 27倍 PE 估值,目标价 89.37元不变,维持 “增持”评级。 风险提示乘用车行业销量不及预期;客户拓展不及预期;原材料价格上涨;中美贸易摩擦升级等。

事件: 公司发布 2019年三季报, 2019年 Q3公司实现营业收入 13.98亿元,同比增长 9.73%; 实现归母净利润 1.92亿元,同比增长 37.92%; 实现扣非归母净利润 1.82亿元,同比增长 48.60%。 营收提速, 毛利率持续提升。 (1)2019年前三季度公司实现营收 41.05亿元,同比增长 10.22%。 单季度来看, Q1、 Q2、 Q3营收增速分别为 21.21%、 0.59%、 9.73%。 在乘用车市场下滑的背景下,随着公司前期拓展的日系订单逐渐释放, 下半年公司营收提速。 (2) 公司大灯产品以及 LED 车灯占比上升、产品结构改善,盈利能力持续提升。 2019年前三季度, 公司销售毛利率为 23.73%, 同比提升 2.36个百分点。单季度来看, Q1、 Q2销售毛利率为 23.28%、23.64%、 24.25%, 分别提升 2.18、 1.50、 3.43个百分点。 公司将充分享受车灯产业升级红利。 (1) LED 车灯量价齐升, 前景开阔。我国 LED 车灯市场进入爆发期, 新车 LED 尾灯普及, LED 前照灯加速渗透。 同时单车配套价值提升显著, 以 LED 渗透率最低的前照灯为例, 一套卤素车灯 400-500元, 氙气车灯 800-1000元, 一套 LED 前照灯价值量可达到 2000元。 (2) 公司多款 LED 车灯、智能车灯已经研发成功, 技术研发顺利。 公司是最大的自主车灯厂商, 已经成功切入一汽大众、一 汽丰田、广汽乘用车等主机厂供应链, 有多年的合作历史, 客户资源优质, 将充分享受行业发展红利。 盈利预测: 我们预计 2019/2020/2021公司将实现归母净利润为 7.71/9.28/10.83亿元,对应的 EPS 为 2.79/3.36/3.92元。 公司作为自主车灯龙头,客户资源优质、 LED 车灯布局早投入大,将深度受益于一汽大众的产品周期以及车灯行业 LED 化的行业红利,给予“ 买入” 评级。 风险提示: 汽车销量增速下滑的风险、 大客户流失风险、 技术研发和产品开发风险。

表现显著优于行业,毛利率持续提升。受益宝骏530等前大灯项目与一汽大众T-roc、新宝来、迈腾等LED大灯陆续批产放量,2019前三季度公司收入快速增长。2019前三季度国内乘用车产量同比下滑13.1%,公司表现远优于行业。受益于价格与毛利率较高的前大灯占比提升,毛利率达23.7%,同比+2.3pct。销售费用同比-1.0%预计主要由于运费和售后服务费下降;管理费用同比+21.4%主要由于职工薪酬及折旧摊销增加;财务费用同比-18.7%主要由于利息收入增加;研发费用同比+21.1%主要由于公司持续投入新项目研发;四项费用率合计8.8%,同比+0.3pct。收入增长与毛利率提升,公司净利润实现较快增长。2019Q3乘用车产量同比-7.3%,环比+7.3%,车市有所回暖,公司收入同比+9.7%,环比+9.0%,毛利率24.2%,同比+3.4pct,环比+0.6pct。2019Q3销售、管理、研发、财务费用分别同比+7.6%、+7.5%、+14.6%、+283.9%,四项费用率合计9.0%,同比+0.2pct。公司收入与毛利率快速提升,净利润同比与环比分别实现37.9%、13.5%的高速增长。 客户优质与不断斩获新订单,推动公司业绩持续高增长。一汽-大众、日系车是公司主要客户,业务占比约70%,一汽-大众前三季度销量同比+0.7%,公司新增配套T-roc、新宝来LED大灯,迈腾与速腾也逐步切换LED大灯,并有望拓展新车型;日系车销量增长强劲,前三季度市占率21.7%,同比+3.2pct,东风日产、广汽本田、东风本田、一汽丰田和广汽丰田五家厂商销量达307万辆,同比+8.1%,公司配套前照灯、尾灯等多种产品,下半年新增广丰致炫LED大灯与日产轩逸前大灯,推动公司销量与业绩提升。公司2019年斩获一丰汉兰达姊妹款车型的大灯和尾灯,广丰汉兰达的尾灯,北京奔驰GLC尾灯等多款项目,车市有望逐步回暖,公司新项目陆续批产,业绩有望持续高增长。 产品升级+自主替代+海外扩张,发展空间广阔。公司LED大灯进入放量期,LED大灯800-1,200元/支,LED尾灯约1,200元/套(4只),是卤素和氙气大灯价格的2-4倍,价值量提升明显。此外公司持续投入研发布局智能车灯,成长路径明确。车市下滑竞争加剧,车厂降本压力大,未来会有更多车厂选择高性价比的自主厂商,目前公司在国内市场市占率约10%左右,公司相对外资厂商成本低且响应速度快,有望不断拓展客户,提升市占率。公司公告将在2020-2023年在塞尔维亚(东欧)投资6,000万欧新建2座车间,计划车灯年产能570万只,公司开启海外扩张进程,未来发展空间广阔。 估值 预计公司2019-2021年每股收益分别为2.72元、3.44元和4.27元,考虑到公司表现显著优于行业,LED大灯逐渐放量,维持买入评级。 评级面临的主要风险 1)配套车型销量不及预期。2)新项目进展与毛利率低于预期。

事件: 公司发布 2019年三季报,前三季度公司共实现营收 41.05亿元,同比增长 10.22%;实现归母净利润 5.31亿元,同比增长 20.96%;实现扣非后归母净利润 4.96亿元,同比增长 27.13%。 其中三季度实现营收 13.98亿元,同比增长 9.73%;实现归母净利润 1.92亿元,同比增长 37.92%;实现扣非后归母净利润 1.82亿元,同比增长48.60%。 对此我们有以下点评: 收入端: 核心客户一汽大众 Q3销量表现亮眼+新增配套日产轩逸,公司收入实现正增长,符合预期。 公司主要客户为一汽大众和日系,其中一汽大众占公司收入近 39%,一丰、广丰、日产合计占公司收入近 28%。一汽大众 Q3销量 55.28万辆,同比+5.04%,其中配套车型宝来、速腾表现亮眼, Q3销量增速分别为+55.84%/+17.21%;日系方面, 7月 16日公司开始为第十四代日产轩逸配套, 轩逸是 2018年及 2019上半年轿车销量冠军, 轩逸 8月/9月销量分别为 33975/42972辆, 继续延续高销量, 而同期我国乘用车销量同比下降 6.59%, 公司核心客户一汽大众 Q3销量表现明显优于行业,叠加新增配套日产轩逸,公司收入实现正增长。 利润端: 前照灯 LED 渗透率带来的价升逻辑持续得到印证, 毛利率、净利率继续向上, Q3利润大幅增长。 三季度公司净利润同比大幅增长37.92%,主要原因是公司毛利率、净利率同比改善较多, Q3毛利率/净利率分别为 24.25%/13.73%,同比+3.43pct/2.79pct。毛利率/净利率改善核心原因为高毛利率的 LED 前照灯渗透率持续提升。 18年第三季度毛利率较低,只有 20.82%,主要原因是 2018年第三季度刚开始配套 LED 前照灯,产品爬坡初期,量没有上规模, 导致当季毛利率偏低,但后面随着高毛利率的 LED 前照灯在公司前照灯产品占比持续提升,公司整体毛利率迅速 改善。 在手订单充足,继续看好公司未来的成长性。 公司在手订单充足, Q4新速腾、迈腾上市,国外的日产轩逸明年初上市,吉利帝豪明年年初开始配套 LED,明年下半年还有新宝来改款 LED 灯、一丰汉拉达姊妹款的大灯+尾灯,广丰汉兰达全系尾灯、奔驰 GLC 尾灯, 并且公司客户较高端, 配套车型销量确定性较高、配套价值较高,量价齐升的投资逻辑通顺, 继续看好公司未来的成长性。 投资建议: 整个车灯赛道正在经历 LED 前照灯普及以及车灯智能化两条升级路径,单车配套价值将提升,整个车灯市场空间将进一步打开。公司是国内车灯市场重要参与者,在手订单充足,且 LED 前照灯渗透率仍较低,兼具成长性和盈利性。另外,外资车灯厂商占据我国车灯市场较多份额,在当前车市下行、主机厂降本压力较大的情形下, 像星宇这样产品性价比高的国产零部件厂商进口替代空间较大。 我们预计公司 19-21年营收依次为 58.76、72.19、 86.17亿元,增速依次为 15.8%、 22.9%、 19.4%,归母净利润依次为 7.29、 9.31、 11.33亿元,增速依次为 19.4%、 27.7%、21.8%,当前市值 214.7亿元,对应 PE 依次为 29.4、 23.1、 18.9倍,维持“推荐”评级。 风险提示: 汽车销量不及预期; 新客户拓展不及预期。

事件: 公司发布 2019年三季报,前三季度实现营收 41.05亿元,同比增长 10.2%,归母净利润 5.3亿元,同比增长 20.96%,扣非后归母净利润为 4.96亿元,同比增长 27.1%。其中三季度单季度实现营收 13.98亿,同比增长 9.7%;归母净利润 1.92亿元,同比增长 37.9%;扣非后归母净利润 1.82亿元,同比增长48.6%。投资摘要: 归母净利润同比增长 37.9%,三季度业绩超预期。19前三季度公司实现营收、归母净利润分别为 41.05亿元、5.3亿元,增速分别为 10.2%、20.96%,有效对抗下行周期。分季度看,Q3单季度营收和净利润增速分别为 9.7%、37.9%,与 Q2的增速 0.6%、-0.1%相比,收入和净利润增速改善明显,业绩超出市场预期。我们认为 Q3较 Q2大幅改善主要原因是下游客户产量的提高和公司价值量更高的 LED 产品配套数量的增加。 Q3单季度毛利率提高 3.4个百分点,期间费用率改善。前三季度公司毛利率为 23.7%,较去年同期提高 2.36个百分点。我们认为公司毛利率提升主要得益于产品结构改善,高毛利率的 LED 产品配套比例提升,低毛利率的卤素大灯逐渐被 LED 取代。Q3单季度毛利率 24.25%,同比提高 3.4个百分点,环比提噶 0.6个百分点。毛利率上升使得公司盈利能力得到提高,Q3净利率同比提高 2.8个百分点,环比提高 0.55个百分点。前三季度公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为 2.4%、2.7%和 3.7%,较去年同期分别变动-0.3pct、-1.93pct 和 2.5pct;Q3单季度销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为 2.7%、2.6%和 3.5%,环比分别变动 0.7pct、-0.01pct 和-0.4pct。 下半年多个重要项目投产,业绩增长确定性较强。随着 LED 车灯向中低端车型普及,公司配套 LED 项目逐渐增多,18-19H1投产的 T-Roc、速腾、探岳等项目爬坡后上量,今年下半年公司投产重要项目主要有轩逸大灯、致炫大灯、迈腾 LED 大灯和尾灯等,使得公司 Q4和明年业绩保持高增长。 产品升级趋势仍将延续,客户拓展顺利。公司受益于卤素车灯向 LED 车灯升级,前大灯单车配套价值由 800元(卤素)增加到 1500元(LED)左右。 目前 LED大灯渗透率还较低,仍有一定的成长空间。未来 LED 大灯将向激光大灯、ADB等智能车灯发展,单车配套价值将再次实现数倍增长幅度。公司长期增长逻辑已得到验证,且能保持较高的盈利水平。同时,公司客户拓展方面进展顺利,已经进入了广汽丰田、广汽本田、东风本田和日产等日系客户供应体系,并和奥迪、宝马等豪华品牌展开合作。 投资建议:公司是国内自主车灯龙头企业,受益于产品升级趋势,营收和净利润保持高增长,有效对抗行业周期波动。预计公司 2019年-2021年的营业收入分别为 59.1亿元、71.5亿元和 85.7亿元,归属于上市公司股东净利润分别为 7.5亿元、9.3亿元和 11.3亿元,每股收益分别为 2.73元、3.38元和 4.1元,对应 PE 分别为 28.5、23、19倍。维持“买入”评级。 风险提示:下游客户销量不及预期,新项目配套数量不及预期

全球各区域齐头并进,小糸成就成长典范小糸车灯从2010 年开始收入和利润增速显著提升,收入复合增长为8.5%,显著高于此前15 年3.6%的收入复合增长。海外市场的发力和车灯市场的扩大是公司收入提速的驱动力,从2010 年到2018 年,日本地区收入占比从64%下降到46%,北美、欧洲以及亚洲均实现了15%以上的复合增长,远高于日本地区5%的复合增速,同时各区域受益车灯升级红利,增速超越行业。 全方位经营提升,从区域看LED 升级的盈利高度与弹性LED 灯在全球各区域渗透率从2012 年不到10%提升到30-50%,,各区域盈利能力均有显著提升。日本地区LED 车型渗透率约在50%,即使承担大量研发任务,盈利能力在各地区仍然最强,营业利润率为15.04%。2013 年-2015 年期间,随着各个区域LED 产品配置的提升,各区域营业利润率均提升5-10%,人均产值和固定资产周转率均显著改善。 路径一致,星宇成长空间广袤星宇目前收入和利润分别小糸的1/11 和1/8,小糸全球的市占率超过20%,而星宇只有2%,星宇依然具有较大发展空间。市场角度,星宇启动塞尔维亚工厂建设,面向全球市场为公司带来全新增量空间。产品角度,国内LED渗透仍在进行时,日系加快LED 渗透带来公司LED 产品持续提升。 小糸日本为鉴,三维度看星宇盈利提升潜力盈利能力来看,过去三年公司产品结构改善和LED 渗透的启动,公司利润率提升了1.5 个百分点。人均产值从60 万提升到80 万,固定资产周转率从3.8次提升到5.2 次,经营效率大幅提升。背后的核心是来自于LED 单车价值提升下投入产出比的大幅优化。对标小糸车灯日本地区,在研发费用率较星宇高出2%的基础上,小糸日本地区仍实现与星宇同样的利润率,主要是源于日本区域的LED 渗透比例较高;我们认为星宇利润率仍有3-5%的提升空间。 投资建议:对标小糸,星宇成长与盈利仍有较大空间通过对小糸车灯的分析,我们看到零部件通过海外市场的发展带来的新增收入动能以及LED 渗透提升可以达到盈利高度。星宇LED 渗透刚拉开序幕,客户持续拓展日系以及豪华车品牌,海外拓展全面落地,未来收入和盈利的空间依然巨大。预计2019-2021 年公司EPS 分别为2.75、3.63、4.54,对应PE 分别为28X、21X 和17X。 风险提示: 1. LED 车灯渗透速度不及预期;2. 行业销量持续大幅度下滑。