事件： 公司发布 2023年年度报告及 2024年一季度报告， 2023年公司实现营业收入 110.18亿元（同比+29.93%）， 归母净利润 6.12亿元（同比+59.71%）， 扣非净利润 5.81亿元（同比+90.36%）； 2024Q1公司实现营收 29.69亿元（同比+16.22%/环比-1.86%），归母净利润 1.92亿元（同比+50.85%/环比+13.62%），扣非净利润 1.79亿元（同比+62.30%/环比+7.01%）。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 1.00元（含税），测算拟合计派发现金红利 0.82亿元（含税），占 2023年度合并报表归属于上市公司股东净利润的 14.10%。 公司盈利能力不断提升，费用管控水平持续优化： 盈利端 2023年公司实现毛利率 21.57%（同比+1.73pcts）。 分产品来看，公司热交换器和尾气处理产品毛利率分别为 20.30%、 23.59%，同比分别 +0.72pct、+7.11pcts； 公司销售毛利率提升明显主要得益于尾气处理产品毛利率的大幅提升、 2023年部分原材料采购价格的下降及产品销量提升产生的规模效应。 24Q1公司实现毛利率 21.56%（同比 +1.38pcts/环比-1.38pcts）， 盈利能力同比实现提升。 费用端， 2023年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为 2.64%/5.50%/4.45%/0.75%，同比分别-0.65/-0.07/-0.10/+0.40pcts， 得益于产品销量提升产生的规模效应及公司在降本增效方面作出的努力，公司费用管控水平得到优化； 财务费用率增加主要由汇率波动引起的汇兑损益增加导致。24Q1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为 2.39%/5.30%/4.61%/0.89%，同比分别+0.20/+0.07/+0.08/-0.61pcts， 财务费用率减少主要由汇率波动引起的汇兑损益减少导致。 新能源汽车业务高速增长， 天然气重卡销量爆发有望给公司提供额外增量： 2023年公司新能源汽车业务营收为 35.84亿元（同比+107.97%），占总营收比重为 32.53%，相比 2022年全年提升了 12.21pcts， 是公司业绩的主要增长点。 2023年公司陆续获得了北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块、比亚迪电池冷却板及冷却模块、宁德时代水冷板、国内造车新势力芯片冷却及集成模块、欧洲客户空调箱等新项目。 随着公司新能源项目逐步导入，公司新能源业务营收增长空间大。 商用车业务方面， 公司有望在重卡市场结构性变化中获得业绩增量。 根据第一商用车网数据， 2023年天然气重卡累计销售 15.19万辆（同比+332%）， 2024年 1-3月天然气重卡累计销售 4.53万辆（同比+135%），天然气重卡的销售势头在 2024年得到持续； 重卡市场结构性变化主要受油气价差影响， 2023年以来随着天然气价格大幅下降，油气价差拉大， 天然气重卡相对柴油车经济性优势显著。 在天然气重卡领域， 公司与头部天然气发动机厂商潍柴、东风、一汽解放、福田康明斯等企业展开深度合作，相关企业在天然气发动机领域市占率达 80%以上。 基于在天然气发动机领域的高市占率，短期内公司将受益于天然气重卡销量爆发获得额外业绩增量。 海外业务及第三曲线工业/民用业务推进顺利，未来有望贡献公司业绩增长新动力： 公司海外业务推进顺利。 2023年底公司墨西哥工厂及波兰工厂均建成投产， 其中墨西哥工厂已于 23Q4实现盈亏平衡。 2023年公司累计获得 223个项目，根据客户需求及预测，生命周期内新获项目达产后将为公司新增年销售收入超 61.06亿元；其中国际订单为25.88亿元，占比 42%。随着海外产能布局的逐步推进， 新项目持续导入， 海外业务的增长将在未来为公司业绩增长提供新动力。 第三发展曲线工业/民用业务方面， 2023年公司陆续获得了阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组、国际客户发电机组冷却模块、国内头部客户储能液冷、三变和江变等客户铝片式变压器换热器、日立能源等风电变压器换热器等项目。 随着项目逐步落地，预计公司工业及民用业务在未来几年将保持高速增长。 投资建议： 我们预计 2024-2026年公司营收为 131.11亿元、 151.36亿元、 176.23亿元，实现归母净利润 7.81亿元、 10.89亿元、 14.10亿元，对应同比增速为 27.54%、 39.43%、 29.56%，当前股价对应 2024年 PE为 20.83倍。考虑公司热管理传统业务的稳定性，新能源业务的高速发展，供应链出海带来的成长性以及民用/工业领域业务的拓展性， 我们看好公司的中长期发展， 参照同行业公司给与 2024年市盈率区间20-25倍，合理区间为 19.0-23.8元， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险， 原材料价格波动风险， 市场竞争风险，汇率波动风险， 新能源汽车销量不及预期。

业绩符合预期。 1季度营业收入 29.69亿元，同比增长 16.2%；归母净利润 1.92亿元，同比增长 50.9%；扣非归母净利润 1.79亿元，同比增长 62.3%。 1季度毛利率同比提升， 费用率略有下降。 1季度毛利率 21.6%，同比提升 1.4个百分点。 1季度期间费用率 13.2%，同比下降 0.3个百分点，其中财务费用率同比下降0.6个百分点，主要系汇兑损失同比减少所致。 新客户、新项目持续突破，在手订单充裕。 公司深耕热管理领域，从商用车、乘用车、非道路热管理拓展至热泵空调、储能、数据中心等数字与能源领域热管理，持续突破新客户、新业务。 2023年公司累计获得 223个项目，新项目达产后将新增年销售收入超 61.06亿元，实现欧洲高端客户以及国内外客户新业务领域定点突破，新能源业务获得北美客户冷却系统及超充冷却模块、 国内造车新势力芯片冷却及集成模块、 比亚迪电池冷却板及冷却模块、宁德时代水冷板等项目；数字与能源业务获得阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组、国内头部客户储能液冷、三变和江变等铝片式变压器换热器、日立能源等风电变压器换热器等新项目；数据中心液冷产品线实现拓展，集装箱式浸没式液冷产品主要服务海外客户， 应用场景包括矿机、边缘计算、预制式机房等， 同时向国内数据中心和服务器客户拓展液冷模块等产品。 公司芯片冷却、 热泵、储能等产品聚焦头部客户，随着在手项目陆续投产放量，预计新能源汽车及数字能源业务将有望继续助力公司 24年营收及利润维持较高增速。 推进国际化产能建设，海外工厂盈利能力有望继续改善。 公司海外产能建设全面提速， 2023年墨西哥工厂、 波兰工厂、美国莫顿后处理工厂均实现投产，墨西哥一期工厂在 4季度实现扭亏为盈，墨西哥二期工厂预计 2024年批产，预计海外产能持续释放将有望带动海外工厂盈利能力继续改善。 预测 2024-2026年 EPS 分别为 1.06、 1.43、 1.79元，可比公司为汽车热交换器及新能源车产业链相关公司，维持可比公司 24年 PE 平均估值 21倍，目标价 22.26元，维持买入评级。 风险提示新能源车热管理系统配套量低于预期、工业及民用业务配套量低于预期、海外工厂盈利低于预期。

事件： 公司发布 2023 年报及 2024 年一季报。 2023 年，公司营收 110 亿元，同比+30%；归母净利润 6.1 亿元，同比+60%；销售毛利率 21.6%，销售净利率 6.4%。 2024Q1， 公司营收 29.7 亿元，同比+16%； 归母净利润 1.9亿元，同比+51%；销售毛利率 21.6%，销售净利率 7.1%。商用车行业需求旺盛+乘用车市场份额提升，公司收入高速增长。 公司客户结构优秀，其中新能源车企客户覆盖比亚迪、蔚来、小鹏等；商用车客户覆盖康明斯、中国重汽、一汽解放等。 2023 年及 2024Q1，公司收入增长主要来源于： 1）商用车： 消费市场需求回暖， 2023 年/2024Q1，国内销量分别完成 403/103 万辆,同比分别+22%/+10%。 2）乘用车： 新能源车渗透率提升， 2023 年/2024Q1， 国内新能源汽车销量分别为 950/209 万辆,同比+38%/+32%。 同时， 公司市场份额持续提升，降低下游客户销量波动对业绩的影响，经营稳健。经营效率持续提升，公司 2024Q1 销售净利率环比增长。 2024Q1， 公司销售毛利率环比略降 1pct，主要系原材料涨价；销售净利率环比提升 0.8pct，主要系严格降本控费，提升经营效率。费用端， 公司销售、管理、研发费用率分别为 2.4%/5.3%/4.6%，同比分别+0.2/+0.1/+0.1pct， 环比分别-1.4/-0.4/+0.8pct， 其中销售管理费用下降，主要系公司持续推动降本增效，加强成本管控。开拓新业务+全球化布局，打开未来发展空间。 2024 年， 公司营业收入目标 130 亿元，争取达 135 亿元， 归母净利润率达 6%以上。 业务增长来自于： 1）开拓新业务： 2023 年，国家发展改革委等部门提出到 2025 年底，国家枢纽节点地区各类新增算力占全国新增算力 60%以上。 目前公司数据中心服务器液冷业务已经实现客户突破。 2）全球化布局： 2023 年，公司新获项目在生命周期内达产后将新增年收入超 61 亿元， 其中国际订单 26 亿元，占比 42%，随着属地产能的提升，国际客户订单呈明显加速。盈利预测与估值： 预计公司 24-26 年归母净利润分别为 8.8/11.4/14.0 亿元，对应 PE 分别为 19/14/12 倍。 风险提示： 下游销量不及预期，行业竞争加剧，客户开拓不及预期

事件： 公司发布 2024年一季度报告。 2024年一季度公司实现营业收入29.69亿元，同比增长 16.22%，环比微降 1.88%；实现归母净利润 1.92亿元，同比增长 50.85%，环比增长 13.61%。公司 2024年一季度业绩符合我们的预期。 2024Q1公司业绩符合预期， 归母净利润实现同环比增长。 收入端，公司 2024Q1实现营收 29.69亿元，环比微降 1.88%。从主要下游的 2024Q1表现来看：国内狭义新能源乘用车批发 194.56万辆，环比下降 34.18%； 国内重卡批发 27.27万辆，环比增长 33.41%；国际知名电动车企上海工厂批发 22.09万辆，环比下降 11.18%。毛利率方面，公司 2024Q1综合毛利率为 21.56%，同比提升 1.38个百分点，环比下降 1.38个百分点。 费用方面，公司 2024Q1期间费用率为 13.19%，环比下降 0.65个百分点，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.39%/5.30%/4.61%/0.89%，环比分别-1.41/-0.36/+0.77/+0.35个百分点。 净利润方面，公司 2024Q1实现归母净利润 1.92亿元，环比增长 13.61%，对应归母净利率 6.45%，环比提升 0.88个百分点。 “技术+产品+布局+客户”四大核心优势，助力公司新能源热管理业务快速发展。 研发上，公司不断加大力度，集中优势资源打造全球化的研发体系，聚焦于新能源汽车热管理方向。产品上，公司在新能源热管理领域拥有“1+4+N”的全面产品布局，且持续发力工业及民用市场，实现第三曲线的提前布局。布局上，公司秉承着国际化的发展战略，在海外各市场持续推动生产及技术服务平台，更好地为全球客户进行属地化的服务。客户上，公司新能源热管理业务覆盖了国际知名电动车企业、CATL、吉利和蔚小理等优质客户，充分享受客户发展红利。 盈利预测与投资评级：我们维持公司 2024-2026年归母净利润为 8.49亿元、 11.13亿元、 13.71亿元的预测，对应的 EPS 分别为 1.03元、 1.35元、 1.67元， 2024-2026年市盈率分别为 19.14倍、 14.61倍、 11.86倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新能源乘用车销量不及预期；原材料价格波动影响盈利。

24Q1 归母净利同比增长 50.85%，符合预告区间银轮股份发布一季报， 24Q1 实现营收 29.69 亿元（ yoy+16.22%， qoq-1.86%），归母净利 1.92 亿元（yoy+50.85%， qoq+13.62%）， 符合业绩预告区间 1.9-2 亿元， 扣非净利 1.79 亿元（yoy+62.30%， qoq+7.01%）。我们预计公司 2024-2026 年归母净利分别为 8.9/11.5/14.3 亿元。可比公司24 年 Wind 一致预期 PE 均值为 19.9 倍，给予公司 24 年 19.9 倍 PE，目标价 21.49 元（前值 19.12 元）， 维持“买入”评级。单季利润持续新高，净利率同环比均提升24Q1 公司营收同比稳健增长、环比仅下滑 1.86%，或系比亚迪、北美电车企业等新能源乘用车项目放量，以及 EGR 业务受益于天然气重卡旺盛需求实现增长。 24Q1 公司单季度归母净利再创新高，毛利率为 21.56%， 同比+1.38pct，环比-1.38pct， 环比回落或受原材料价格波动影响； 净利率则同环比+1.62pct/+0.79pct 至 7.10%。 费用方面， 24Q1 公司销售、管理、研发费用率分别为 2.39%、 5.30%、 4.61%，同环比分别+0.20/-1.41pct、+0.07/-0.36pct、 +0.08/+0.77pct。 24 年公司将继续着力实现 OPACC （扣除资本费用后的利润率）等指标提升，盈利能力有望持续向好。“第三曲线”进展顺利， 24 年或将继续释放增量23 年公司“第三曲线”进展顺利，数字与能源热管理营收同比+37.4%至 7亿元。公司以汽车热管理技术优势赋能储能、变电、超充、数据中心等领域，在技术、成本和产品质量具备竞争优势， 数据中心服务器液冷实现客户“0-1”突破，储能超充液冷机组业务持续扩大。公司在手订单充沛， 23 年共获 223个项目，生命周期内新项目达产后将新增年收入超 61 亿元。我们看好 24年公司芯片液冷等产品配套头部客户释放“第三曲线”增量，降本增效不断推进，共同推动业绩维持较高增速。全球化业务拓展提速，“第四曲线”或打开中长期成长空间2023 年公司明确了国际化、加大产业出海的经营方针和目标， 23 年 12 月以来新增空调箱、商用设备超大型冷却模块等多项海外定点。同时公司墨西哥工厂和波兰工厂已投产，且墨西哥工厂已经实现盈亏平衡， 我们看好公司加大全球项目开拓力度， 24 年海外业务利润逐步释放。 此外，公司积极寻求“第四曲线”即算力及人工智能领域发展， 正积极开展前沿技术研究，布局相关技术专利，或打开公司中长期成长空间。 风险提示： 数字与能源热管理订单释放不及预期；乘用车需求不及预期。

Q4营收再创新高， 23乘用车营收首超商用车。 2023全年公司实现营收 110.18亿元，同比+29.93%；实现归母净利润 6.12亿元，同比+59.71%；实现扣非归母净利润 5.81亿元，同比+90.36%。其中 23Q4实现营收 30.26亿元，同比/环比+22.05%/+10.82%；实现归母净利润1.69亿元，同比/环比+11.05%/+6.59%；实现扣非归母净利润 1.67亿元，同比/环比+38.54%/+7.94%。单季度营收再创历史新高，连续第 6季度环比增长，经营逐季持续向好。全年来看，公司乘用车业务收入达到 54.28亿，首次超过商用车与非道路（45.15亿）成为最大的业务板块，同比+51%，增速远超行业平均水平。 数字能源业务营收 6.96亿元，同比+37%，随着相关项目研发完成并投产，数字能源板块的增速在中长期内将保持乐观。 降本增效持续推进，盈利能力稳健增长。 公司各经营体围绕“变革创新、降本增效、开源创收、数据讲话”全面深化变革，深入推进“承包经营，利润提成”管理考核机制，降本增效成效显著。全年实现毛利率 21.57%，同比+1.73pct，净利率 6.36%，同比+1.07pct； 23Q4公司毛利率为 22.94%，同比/环比+3.60/+0.95pct，主要系收入持续增长带来的规模效应所致，净利率 6.31%，同比/环比-0.64/-0.50pct，净利率略有下降主要系资产减值和信用减值影响。近日，公司发布24Q1业绩预告，预计 24Q1实现归母净利润 1.9—2.0亿元，同比+49.7%—57.5%。随着降本增效持续推荐，公司盈利能力有望持续改善。 卓越能力获全球认可，项目定点破历史新高。 公司通过卓越营销实现了国内新客户新领域的拓展以及欧洲高端客户的突破。 2023年累计获得 223个项目，根据客户需求预测，生命周期达产年销售收入超61.06亿元。其中国际订单 25.88亿元，占比 42%，随着属地产能的提升，国际客户订单呈明显加速。 2023年度战略研讨会上，公司明确了公司深化国际化、加大产业出海的经营方针和目标， 2023年墨西哥工厂及波兰工厂已投产，墨西哥工厂在 23Q4实现了盈亏平衡。 新订单体现了公司在国际市场上的竞争力和客户认可度，未来公司将继续向全球 Tier1迈进。 【投资建议】 短期，国内商用车销量逐步回升，新能源汽车渗透率逐渐提升，公司主业稳健向上，盈利能力持续改善。中长期，公司已经形成了较为完善的新能源汽车热管理产品布局，未来有望成为全球新能源热管理行业 Tier1，同时看好公司在数字与能源热管理领域打造第三增长曲线。 我们调整了2024-2025，新增了 2026年盈利预测， 预计公司 2024-2026年营收分别为132.69、 155.66、 177.61亿元，归母净利润分别为 8.06、 10.03、 12.48亿元，对应 EPS 为 0.98、 1.22、 1.52， PE 为 18、 15、 12倍，维持“买入”评

业绩符合预期。 2023年公司营业收入 110.18亿元，同比增长 29.9%；归母净利润6.12亿元，同比增长 59.7%；扣非归母净利润 5.81亿元，同比增长 90.4%。 4季度营业收入 30.26亿元，同比增长 22.0%，环比增长 10.8%；归母净利润 1.69亿元，同比增长 11.1%，环比增长 6.6%；扣非归母净利润 1.67亿元，同比增长 38.5%，环比增长 7.9%。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 1元。 2024年公司经营目标为： （1）营业收入目标 130亿元，争取完成 135亿元，以 130亿元测算营收同比增速约 18%； （2）海外经营体实现整体盈利，实现归母销售净利率 6%以上。 4季度毛利率同环比向上， 费用率略有改善。 2023全年毛利率 21.6%，同比提升1.7个百分点； 4季度毛利率 22.9%，同比提升 3.6个百分点，环比提升 1.0个百分点。 2023全年期间费用率 13.3%，同比下降 0.4个百分点，其中销售费用率同比下降 0.7个百分点，财务费用率同比提升 0.4个百分点，主要系本期汇兑收益减少4282万元所致。 2023全年经营活动现金流净额 90.75亿元，同比增长 26.7%，主要系本期销售商品收到的现金增加。 新项目定点进展顺利，新能源及第三曲线业务有望维持较快增长。 2023年商用车及非道路/乘用车板块营收分别达 45.16/54.28亿元，同比增长 11.7%/51.2%；毛利率分别达 24.4%/17.3%，同比提升 2.1/2.4个百分点。 2023年新项目定点再创新高，累计获得 223个项目，新项目达产后将新增年销售收入超 61.06亿元，其中国际订单 25.88亿元，占比约 42%。 新能源汽车板块获得北美客户冷却系统及超充冷却模块、比亚迪电池冷却板及冷却模块、宁德时代水冷板、 国内造车新势力芯片冷却及集成模块等项目； 商用车板块获得三一重工冷却模块、宇通客车冷却模块、柳工工程机械冷却模块、中国重汽冷却模块等项目。 2023年数字与能源业务营收 6.96亿元，同比增长 37.4%， 年内获得阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组、国内头部客户储能液冷、三变和江变等铝片式变压器换热器、日立能源等风电变压器换热器等新项目，预计新能源汽车及数字能源业务有望为公司业绩增长持续注入动能。 国际客户订单持续突破，海外工厂盈利能力有望提升。 2023年墨西哥工厂及波兰工厂相继投产，墨西哥工厂在 4季度实现盈亏平衡；据公司 1季度业绩预告， 1季度公司北美区域已整体实现盈利。随着海外产能布局逐步完善，国际客户订单突破呈现加速， 2023年 12月以来新获美国电动车企空调箱、欧洲零部件制造商新能源汽车空调箱及 chiller、欧洲车企全球电动车平台冷凝器、国际著名机械设备公司商用设备超大型冷却模块等多个国际客户项目定点。 随着海外订单陆续投产、 销售规模逐步提升、 海外经营管理逐步成熟，预计公司海外工厂盈利能力有望继续改善。 调整收入、毛利率、费用率等，增加 2026年预测， 预测 2024-2026年 EPS 分别为1.06、 1.43、 1.79元（原 24-25年 1.06、 1.39元），可比公司为汽车热交换器及新能源车产业链相关公司， 维持可比公司 24年 PE 平均估值 21倍，目标价 22.26元，维持买入评级。 风险提示新能源车热管理系统配套量低于预期、工业及民用业务配套量低于预期、海外工厂盈利低于预期。

乘用车板块持续放量， 新能源汽车业务实现翻倍增长。 公司 2023年实现营收 110.18亿元， 同比增长 30%， 归母净利润 6.12亿元， 同比增长 60%，扣非归母净利润 5.81亿元， 同比增长 90%。 分业务看， 乘用车业务实现营收 54.28亿元， 同比增长 51%， 商用车、 非道路业务 45.16亿元， 同比增长 12%， 数字与能源业务 6.96亿元， 同比增长 37%。 乘用车业务受益于新能源的发展， 公司新能源汽车业务 2023年营收 35.84亿元， 占总营收比重提升至 33%， 营收同比增长 108%， 好于行业增速（23年中国新能源汽车销量增长 38%） ， 商用车、 非道路业务得益于行业有所恢复。 降本增效成效显著。 盈利能力提升得益于公司持续推进承包经营、 推动卓越效益经营体建设， 提高各经营体积极性， 公司的盈利能力从 2022年开始持续提升， 2023年公司毛利率达到 21.57%， 同比+1.73pct， 归母净利率达到 5.56%， 同比+1.04pct。 墨西哥工厂于 2023Q4实现盈亏平衡， 海外拓展加速。 公司新能源业务中前端模块、 空调箱等模块化产品持续放量， 海外方面， 墨西哥于 2023年二季度投产， 主要生产供北美客户的新能源汽车空调箱、 冷却模块、 液冷板等热管理产品，墨西哥工厂已于 2023年第四季度实现盈亏平衡。波兰工厂于 2023年 10月份首批 HVAC 产品开始生产发运交付， 开始投产， 配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎批量车型， 后期将陆续建成热泵板换、 储能液冷机组、 电池液冷板等产能， 配套更多欧洲本地客户。 公司在手订单充裕， 2023年新获订单预计达产后为公司新增年销售收入超 61.06亿元， 其中国际订单25.88亿元， 占比 42%。 发展数字与能源业务， 开拓新的成长点。 公司数字与能源业务包括数据中心液冷、 发电及输变电、 储能及 PCS 液冷系统等产品。 公司目前获得了阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组、 国际客户发电机组冷却模块、国内头部客户储能液冷、 三变和江变等客户铝片式变压器换热器、 日立能源等风电变压器换热器等项目， 预计随着订单放量保持高增长。 盈利预测与估值： 上调盈利预测， 维持“买入” 评级。 公司新能源业务放量， 降本增效有效实施， 上调公司盈利预测， 预测公司 2024-2026年归母净利润为8.41/10.80/12.88亿元（原2024-2025年预测为8.13/10.70亿元），同比增长 37.5%/28.3%/19.3%， 每股收益分别为 1.02/1.31/1.57元， 对应PE 分别为 18/14/12倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 新能源汽车销量不及预期， 行业竞争加剧的风险， 原材料上涨的风险， 财务风险， 政策风险等。

23年公司营收、扣非前后归母净利润分别同比+29.9%、+59.7%、+90.4%。公司披露 2023年报，23年实现营收110.2亿元，同比+29.9%； 分别实现扣非前后归母净利润 6.1、5.8亿元，同比+59.7%、+90.4%。 公司 23Q4实现营收 30.3亿元，同比+22.0%，环比+10.8%；分别实现扣非前后归母净利润 1.7、1.7亿元，同比+11.1%、+38.5%，环比+6.6%，+7.9%。23年商用车及非道路、乘用车、数字与能源热管理板块分别实现营业收入 45.2、54.3、7.0亿元，分别同比+11.7%、51.2%、37.4%。 23年公司毛利率、净利率分别同比+1.7pct/+1.1pct。公司毛利率、净利率 23年分别为 21.6%、6.4%，分别同比+1.7pct、+1.1pct；23Q4分别为 22.9%、6.3%，分别同比+3.6pct、-0.6pct，分别环比+1.0pct、-0.5pct。公司期间费用率 23年为 13.3%，同比-0.4pct；23Q4为 13.8%，同比+1.7pct，环比+0.2pct。 新能源汽车热管理领域空间广阔，集成化趋势或持续提升单车配套价值量。公司是我国传统热交换器行业龙头，配套产品按单体-总成-模块-系统路径逐渐升级，单车配套价值量有望持续提升。23年公司累计获得 223个项目，生命周期内新获项目达产后将为公司新增年销售收入超 61.06亿元。其中获得国际订单 25.88亿元，占比 42%。 盈利预测与投资建议：公司是在不断扩容的热管理赛道中，具有一定系统认知能力且相对竞争地位不断提升的热管理龙头，收入端增长逻辑的确定性进一步得到强化，并有望随规模效应及内部效率提升后逐步带来经营效果的大幅改善。我们预计公司 24-26年 EPS 分别为1.04、1.53、2.07元/股。结合可比公司估值，我们给予公司 24年 25倍 PE，合理价值为 26.12元/股，维持“买入”评级。 风险提示：汽车景气度不及预期；原材料价格波动风险；竞争超预期。

上调目标价至24.48元，维持“增持”评级。公司发布2023年报，净利润同比大增，乘用车业务快速放量。调整2024/2025年EPS预测分别为1.03(+0.06)/1.36(+0.02)元，新增2026年EPS预测1.65元，考虑到公司在热交换器领域的竞争优势，给予公司2025年18倍PE，高于可比公司平均，上调目标价至24.48(原为24.25)元。 业绩基本符合预期，盈利能力实现提升。公司2023年归母净利润6.1亿元，同增59.7%，扣非净利润5.8亿元，同增90.4%。2023年Q4归母净利润1.69亿元，同增11.1%，环增6.6%，扣非净利润1.67亿元，同增38.5%，环增7.9%。2023年公司毛利率21.6%，同比+1.7pct，净利润率6.4%，同比+1.1pct，通过精细化管理带来盈利能力提升。 乘用车业务放量，数字与能源热管理业务亦快速发展。2023年公司乘用车业务收入54.3亿元，同增51%，乘用车业务在总收入中的占比达49.3%，同比+6.9pct。受益于新能源汽车的销量增长，公司乘用车业务快速放量。数字与能源热管理业务收入约7.0亿元，同增37%，随着家用热泵领域客户的开拓，以及AI智算和数据中心液冷等需求的不断增长，公司有望持续受益。 全球化布局快速推进，海外盈利有望持续改善。2023年公司墨西哥工厂、波兰工厂投产，墨西哥工厂在Q4实现盈亏平衡。2023年公司获国际订单25.88亿元，海外市场开拓提速，规模效应有望继续增强。 风险提示：下游客户销量低于预期，汇率及原材料价格波动

2m0a2r3y＃年新能源乘用车订单放量驱动全年业绩实现高增长。 2023 年公司营收 110.2亿元， 同比+29.9%， 高于 2023 年汽车行业产销同比增速（分别为+11.6%/+12.0%） 。 公司 2023 年归母净利润 6.1 亿元， 同比+59.7%， 利润增速显著高于收入， 贡献主要来自新能源乘用车业务放量， 营收达到 35.8 亿元， 同比+108.0%。 公司业务分领域来看， 2023 年乘用车业务营收达到 54.3 亿元（同比+51.2%） ， 占总营收比例达到 49.3%（同比+6.9pct） ； 商用车和非道路业务全年营收为 45.2 亿元（同比+11.65%） ， 占比降为 41.0%（同比-6.7pct） ； 数字与能源热管理业务营收为 7.0亿元（同比+37.4%） ， 占比为 6.3%（同比+0.3pct） 。 2023Q4 营收 30.3 亿元， 同环比分别+22.0%/+10.8%； 归母净利润 1.7 亿元， 同环比分别+11.1%/+6.6%。 2023Q4 毛利率同环比提升， 盈利能力持续改善。 2023 年公司综合毛利率为 21.6%（同比+1.7pct） ， 其中商用车和非道路业务毛利率同比+2.1pct， 主要受益于销售结构改善， 天然气重卡行业景气以及重卡高质量发展； 乘用车业务毛利率同比+2.4pct， 主要受益于新能源乘用车业务放量带来规模正效应。 2023Q4 公司毛利率为 22.9%， 同环比分别+3.6pct/+1.0pct， 环比继续提升主要原因为公司乘用车业务规模效应持续体现， 以及公司内部生产管理效率改善。 2023 年公司四项费用率为 13.3%， 同比-0.4pct， 主要来自销售/管理/研发费用率下降， 同比分别-0.65pct/-0.06pct/-0.10pct， 2023 年财务费用率同比+0.4pct 主要来自于汇兑收益同比下降。 海外产能建设持续投入， 2024 年预计将贡献盈利。 公司未来侧重将更多资源投入海外产能建设。 墨西哥工厂 2023 年底已实现盈亏平衡； 欧洲波兰工厂在报告期内已投产； 2024 年 4 月公司公告宣布投资设立美国德州银轮北美总部， 将有利于进一步拓展和服务海外客户。 新能源乘用车业务盈利能力持续提升， 商用车业务结构改善， 第三曲线加速拓展，海外扩产+开始贡献利润， 维持“增持” 评级。 （1） 当前公司新能源乘用车业务处于订单兑现阶段， 盈利能力有望伴随规模效应+客户升级带来盈利能力改善；（2） 重卡景气度回升， 天然气重卡表现超预期， 2024 有望贡献增量； （3） 中长期来看， 第三曲线业务覆盖新能源工业领域多条细分蓝海赛道， 液冷以及其他工业换热产品成长空间广阔， 后续有望加速兑现， 成为公司新盈利增长点。（4） 同时考虑到公司海外产能扩张顺利， 有望提前贡献业绩增量。 调整盈利预测， 预计公司 2024-2025 年归母净利润分别为 8.64/11.57 亿元， 首次给出公司 2026 年归母净利润预测为 14.11 亿元， 维持“增持” 评级。 风险提示： 乘用车/新能源车销量不及预期； 重卡/工程机械销量不及预期； 客户开拓不及预期； 费用率控制不及预期； 原材料价格持续上涨。

事件: 2024年 4月 15日， 银轮股份发布 2023年年报： 2023年公司实现营收110.18亿元， 同比+29.9%； 归母净利润 6.12亿元， 同比+59.7%； 扣非后归母净利润 5.81亿元， 同比+90.4%， 其中： 2023Q4实现营收 30.26亿元， 同比+22%； 归母净利润 1.69亿元， 同比+11.1%； 扣非后归母净利润 1.67亿元， 同比+38.5%。 投资要点: 2023年营收实现较快增长，“乘用车+商用车及非道路” 双轮驱动。 2023年公司实现营收 110.18亿元， 同比+29.9%， 实现较快增长，主要系 2023年公司乘用车业务快速增长叠加商用车及非道路业务逐步恢复所致。 分业务来看， 2023年公司乘用车业务实现营收 54.3亿元， 同比+51.2%； 商用车及非道路业务实现营收 45.2亿元， 同比+11.7%； 数字与新能源业务实现营收 7.0亿元， 同比+37.4%。 2023年归母净利润同比+59.7%， 毛利率逐季提升。 2023年公司归母净利润 6.12亿元， 同比+59.7%。 从公司盈利能力来看， 2023年公司实现毛利率 21.57%， 同比+1.73pct， 分业务来看： 商用车及非道路业务毛利率实现 24.42%， 同比+2.08pct； 乘用车业务毛利率实现 17.28%， 同比+2.37pct。 公司坚定持续推行“变革创新、 降本增效” 经营方针， 通过各类改革举措激发旗下经营体积极性， 经营效益逐季提升， 分季度来看公司 2023年 Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别为 20.18%/20.91%/21.99%/22.94%。 出海布局持续深化， 打造全球换热器优秀供应商。 2023年公司年报提出 2024年营业收入目标 130亿元， 争取完成 135亿元， 海外经营体实现整体盈利， 归母销售净利润率目标 6%以上。 此外， 公司将秉承深化国际化、 加大产业出海的经营方针和目标， 持续布局海外业务。 产能端， 2023年墨西哥工厂及波兰工厂已投产， 且墨西哥工厂在 2023Q4实现了盈亏平衡。 此外国内四川宜宾工厂、 陕西西安工厂已投产， 公司现正积极筹建安徽合肥工厂， 国内外工厂的陆续投产和产能爬坡持续完善公司全球化布局。 客户端， 公司产品面向全球市场， 客户分布广泛， 除吉利、 广汽、 长安等国内客户外， 成功开拓了宝马、 戴姆勒、 奥迪、 法拉利、 通用、 福特等优质海外高端客户资源， 形成稳固伙伴关系， 且产品客户覆盖率正在获得持续提升。 盈利预测和投资评级 考虑到公司出海步伐不断加速， 海外业务有望贡献显著增量， 我们调整盈利预测， 预计公司 2024-2026年实现营业总收入 136.84、 168.98、 197.80亿元， 同比增速为 24%、23%、 17%； 实现归母净利润 8.77、 11.44、 14.25亿元， 同比增速为 43%、 30%、 25%； EPS 为 1.07、 1.39、 1.73元， 对应当前股价的 PE 估值分别为 16、 12、 10倍， 维持“买入” 评级。 风险提示 原材料价格持续上涨； 销量不及预期； 新客户拓展不及预期； 新工厂产能爬坡不及预期； 海外市场拓展不及预期； 新品研发进度不及预期； 公司经营目标不构成业绩承诺， 存在不达预期的风险。

事件： 公司发布 2023 年年度报告， 2023 年公司实现营业收入 110.18 亿元，同比增长 29.93%；实现归母净利润 6.12 亿元，同比增长 59.71%。其中， 2023Q4 单季度公司实现营业收入 30.26 亿元，同比增长 22.05%，环比增长 10.84%；实现归母净利润 1.69 亿元，同比增长 11.05%，环比增长 6.96%。公司 2023Q4 业绩整体符合我们的预期。 2023Q4 业绩符合预期，营收、毛利率均环比提升。 营收端，公司 2023Q4实现营业收入 30.26 亿元， 同比增长 22.05%，环比增长 10.84%。从主要下游来看， 2023Q4 国内重卡销量 20.44 万辆，环比下降 6.32%；国内狭义新能源乘用车批发 295.60 万辆，环比增长 24.97%。毛利率方面，公司 2023Q4 综合毛利率为 22.94%，环比提升 0.95 个百分点，预计主要系收入持续增长带来的规模效应所致。费用率方面，公司 2023Q4 期间费用率为 13.84%，环比提升 0.17 个百分点；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.80%/5.66%/3.84%/0.54%，环比分别+1.39/+0.12/-1.08/-0.26 个百分点。 净利润端，公司 2023Q4 归母净利润为 1.69 亿元，环比增长 6.96%，对应归母净利率 5.58%，环比微降 0.21 个百分点。 “技术+产品+布局+客户”四大核心优势，助力公司新能源热管理业务快速发展。 研发上，公司不断加大力度，集中优势资源打造全球化的研发体系，聚焦于新能源汽车热管理方向。产品上，公司在新能源热管理领域拥有“1+4+N”的全面产品布局，且持续发力工业及民用市场，实现第三曲线的提前布局。布局上，公司秉承着国际化的发展战略，在海外各市场持续推动生产及技术服务平台，更好地为全球客户进行属地化的服务。客户上，公司新能源热管理业务覆盖了国际知名电动车企业、CATL、吉利和蔚小理等优质客户，充分享受客户发展红利。 盈利预测与投资评级： 我们基本维持公司 2024-2025 年归母净利润分别为 8.49 亿元、 11.13 亿元的预测，预计公司 2026 年归母净利润为 13.71亿元， 对应 EPS 分别为 1.03 元、 1.35 元、 1.67 元，市盈率分别为 16.78倍、 12.81 倍、 10.39 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新能源乘用车销量不及预期；原材料价格波动影响盈利。

事件：公司发布23 年业绩快报及 24Q1 业绩预告，2023 年预计实现营收 109亿元，同比+28.5%；归母净利润 6.1亿元，同比+58.9%，符合此前发布的业绩快报预期。24Q1 预计实现归母净利润 1.9-2 亿元，同比+50%~57.4%，环比+15%~21%。 利润持续创新高，经营效率不断提升。随着新车型陆续上市及价格优惠政策频出，24Q1国内乘用车呈现开门红走势，共实现批发销量558.9万辆，同比+10.6%（乘联会），公司季度净利润持续创新高，经营质量不断提升。公司聚焦 OPACC（扣除资本费用后的利润率）指标的提升，通过采购降本，设计降本，质量改善、加快资产周转、产线效率提升等措施，挖掘潜力，克服外部价格传导压力及海外突发事件对海运成本的影响等因素，实现了经营效率持续改善。 热管理单车价值量大幅增长，乘用车及新能源占比持续提升：（1）23H1公司乘用车业务营收 23.3亿元，同比+44.2%，占比 42.3%，同比+7.2pp，增长迅速，客户涵盖国内外主流厂商。（2）新能源汽车热管理单车价值量较传统燃油车提升 2-3倍，23H1公司新能源营收 12.8亿元，同比+66.7%，占比 24.3%，较 22全年+4pp，已超越传统乘用车贡献。随着新能源客户持续开拓，公司新能源营收增长空间大。（3）商用车 23 年以来商用车行业销量触底回升，全年共销售403.1 万辆，同比+22.1%，公司商用车业务跑赢行业增速，实现恢复性增长。 发展第三曲线业务，产能及国际化竞争力提升：（1）公司数据中心液冷、发电及输变电、储能及 PCS 液冷系统等第三曲线业务已获得相关订单，23H1 工业及民用板块实现营收 3.09 亿元，同比+41%。（2）国际化发展加速，墨西哥工厂 23Q2已投产，为北美客户配套的多个项目将陆续进入量产；波兰工厂 23Q3已投产，配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎中批量车型，后期将陆续建成热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能。在“属地化制造、全球化运营”方面取得进一步成果，24Q1 北美区域实现整体盈利。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025 年 EPS 为 0.74/0.99/1.40元，对应PE 为 23/17/12倍，未来三年归母净利润年 CAGR为 44.3%，维持“买入”评级。 风险提示：行业波动风险；市场竞争加剧风险；技术研发不及预期的风险。