公司发布 2023年三季报：公司 2023年前三季度实现营收 79.92亿元，同比增长 33.2%；实现归母净利润 4.44亿元，同比增长 91.6%；3Q23公司实现营收 27.30亿元，同/环比分别+27.9%/+0.9%，归母净利润 1.58亿元，同/环比分别+58.1%/-0.3%，扣非净利润 1.55亿元，同/环比分别+69.7%/+4.6%，扣非净利润同环比向好。 乘用车及新能源板块增长亮眼，毛利率环比持续提升1）营收端：公司 Q3营收 27.3亿，自 2Q22以来连续 7个季度创新高，其中 3Q23公司乘用车及新能源/商用车及非道路板块营业收入分别为13.5/11.5亿元，环比分别+11%/-4.6%，商用车业务跑赢行业（中汽协数据显示 3Q23我国商用车批发销量环比下降 7.5%）。2）盈利端：公司3Q23扣非净利率为 5.7%，同/环比分别增长 1.4pct/0.2pct，拆分看，公司 3Q23毛利率为 22.0%，同/环比分别提升 1.0pct/1.1pct；费用端看公司 3Q23四费费用率为 13.7%，同/环比分别-0.4%/+1.3%，其中销售/财务/研发费用率环比分别提升 0.3pct/0.6pct/0.3pct。 天然气重卡销量持续攀升，关注四季度及后续商用车板块新增量今年以来由于原油价格较高，柴油和天然气形成了稳定的价差导致天然气重卡运营成本优势凸显。据中汽协，2023年前三季度天然气重卡累计销量 1537辆，累计同比增长 407%。公司为天然气重卡配套发动机废气再循环 EGR 和机滤模块，整车空调和冷却模块等产品，若后期油气价差维持，公司将持续受益天然气重卡销量的提升。 投资建议：公司拓展数据与能源热管理业务打造第三成长曲线，海外产能布局即将进入收获期，我们预计公司 2023年、2024年和 2025年实现营业收入为 108.5亿元、133.3亿元和 160.9亿元，对应归母净利润为6.1亿元、8.1亿元和 10.6亿元，以今日收盘价计算 PE 为 23倍、18倍和 13倍，维持“买入”评级。 风险提示：汽车行业销售不及预期，汽车电动化、智能化发展不及预期、汽车行业政策不及预期。

公司业绩高速增长， 盈利能力持续改善： 10月 25日公司发布三季报，23年前三季度公司实现营业收入 79.92亿元（同比+33.19%）， 归母净利润 4.44亿元（同比+91.61%），扣非净利润 4.14亿元（同比+124.31%），基本每股收益 0.56元/股（同比+93.10%）； 其中 23Q3公司实现营业收入 27.30亿元（同比+27.94%）， 归母净利润 1.58亿元（同比+58.10%），扣非净利润 1.55亿元（同比+69.70%）， 基本每股收益 0.2元/股（同比+66.67%），公司业绩实现持续高速增长。 根据公司公告，业绩变动主要来源于乘用车板块新项目、新客户订单增加。 盈利能力方面， 2022年公司展开“降本增效”行动以来， 公司效益逐步提升。 23Q3公司实现毛利率 21.99%（同比+1.01pct，环比+1.08pct），实现归母净利率 5.79%（同比+1.10pct，环比-0.09pct）， 盈利能力稳定提升；其中归母净利率环比下降主要受汇率波动导致的汇兑损失影响， 23Q3公司财务费用为0.8%，环比增加 0.59pct。 新能源汽车业务高速增长， 天然气重卡销量爆发有望给公司提供额外增量： 上半年公司新能源汽车业务营收为 12.76亿元（同比+66.66%），占总营收比重为 24.24%，相比 2022年全年提升了 3.92pct，贡献了公司业绩的主要增长点。随着公司新能源项目逐步导入，公司新能源业务营收增长空间大。 商用车业务方面， 公司有望在重卡市场结构性变化中获得业绩增量。 据第一商用车网数据， 今年 1-9月，天然气重卡累计销售 10.74万辆（同比+255%），其中 9月份销量为 2.46万辆（同比+743%，环比+30%），连续 5个月销量破万。 重卡市场结构性变化主要受油气价差影响， 年初以来，天然气价格下降约 40%，天然气重卡相对柴油车经济性优势显著。 在天然气重卡领域， 公司与头部天然气发动机厂商潍柴、东风、一汽解放、福田康明斯等企业展开深度合作，相关企业在天然气发动机领域市占率可达约 89%。 基于在天然气发动机领域的高市占率，短期内公司有望随天然气重卡销量爆发获得额外业绩增量。 海外业务及第三曲线工业/民用业务推进顺利，未来有望贡献公司业绩增长新动力： 公司海外业务推进顺利。 墨西哥工厂二季度已投产，为北美客户配套的多个项目将陆续进入量产。 波兰工厂正在进行设备的安装及调试，预计今年年底可以投产， 配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎中批量车型，后期已规划热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能。 今年 10月，公司披露已获得汉格斯特油冷器项目定点通知书，该产品最终供应奔驰德国工厂，预计 2024年 7月开始供货，生命周期内预计销售额约 7085万人民币，该项目的获取对公司进一步拓展国际市场，实现中长期战略目标意义重大。随着海外产能布局的逐步推进， 海外业务的增长有望在未来为公司业绩增长提供新动力。 第三发展曲线工业/民用业务方面， 上半年公司获得了奥克斯、同飞、英维克等客户热泵及储能板换订单、阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组、三变和江变等客户铝片式变压器换热器、日立能源等风电变压器换热器。 全部达产后将为公司新增年销售收入约 5亿元。 随着项目逐步落地，预计公司工业及民用业务在未来几年将保持高速增长。 投资建议： 我们预计 2023-2025年公司营收为 109.70亿元、 129.68亿元、 152.02亿元，实现归母净利润 5.86亿元、 7.39亿元、 9.50亿元，对应同比增速为 52.78%、 26.20%、 28.61%，当前股价对应 2023年 PE为 24.72倍。考虑公司热管理传统业务的稳定性，新能源业务的高速发展，供应链出海带来的成长性以及民用/工业领域业务的拓展性， 我们看好公司的中长期发展， 参照同行业公司给与 2024年市盈率区间20-25倍，合理区间为 18.4-23.0元， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险， 原材料价格波动风险， 市场竞争风险，汇率波动风险， 新能源汽车销量不及预期。

事件： 公司发布 2023 年三季报，公司 2023Q1-Q3 实现营收 79.9 亿元，同比+33.2%，实现归母净利润 4.44 亿元，同比+91.6%；其中 23Q3 公司实现营收 27.3 亿元，同比+27.9%，环比+0.9%；归母净利润 1.58 亿元，同比+58.1%，环比-0.6%。点评： 在手订单充沛， 23Q3 营收同比增长。 23Q3 公司实现营收 27.3 亿元，同比+27.9%，环比+0.9%；归母净利润 1.58 亿元，同比+58.1%，环比-0.6%。 公司在手订单充足， 23H1 新增订单有： 1）新能源汽车热管理领域： 获得北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块、比亚迪前端模块和无刷风扇、宁德时代水冷板、沃尔沃前端模块、国内造车新势力前端模块及集成模块、理想汽车空调管路总成和无刷风扇等订单； 2）商用车与非道路热管理领域： 获得卡特彼勒冷却模块、康明斯水空中冷器、中国重汽冷却模块等订单； 3）数字与能源热管理领域： 获得奥克斯、同飞、英维克等客户热泵及储能板换订单、阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组、三变和江变等客户铝片式变压器换热器、日立能源等风电变压器换热器。 据公司数据，预计累计订单新增年收入超 36 亿元，其中：新能源业务约 28.1 亿元，占比约 78%，数字与能源热管理业务约 5 亿元，占比约 14%。 降本增效成效已现，公司盈利能力继续提升。 公司各经营体围绕“变革创新、降本增效、开源创收、数据讲话”全面深化变革，深入推进“承包经营，利润提成”管理考核机制，降本增效成效显著。 公司 23Q3 销售毛利率为 21.99%，同比+1.01pct，环比+1.08pct；销售净利率为 6.81%，同比+1.53pct，环比+0.03pct。 费用情况来看， 23Q3 公司期间费用率为 13.67%，同比-0.40pct，环比+1.34pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 2.41%、 5.54%、 4.92%、 0.80%，同比分别-0.82pct、-0.23pct、 -0.13pct、 +0.78pct，环比分别+0.42pct、 -0.01pct、 +0.34pct、+0.59pct。 23Q3 财务费用率同环比提升的原因主要系银行贷款利息支出以及汇兑收益减少所致。 海外工厂陆续投产，提升属地制造能力。 公司墨西哥工厂已完成团队建设和产线建设，已于二季度投产，为北美客户配套的多个项目将陆续进入量产，目前处于进入产能爬坡阶段； 欧洲波兰工厂正在加快产线建设，配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎中批量车型，后期将陆续建成热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能，配套更多欧洲本地客户。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2023-2025 年归母净利润为 6.0亿元、 8.2 亿元、 11.2 亿元，对应 EPS 分别为 0.75、 1.02、 1.39 元，对应 PE 分别为 25 倍、 18 倍和 13 倍。 维持“买入”评级。 风险因素： 原材料价格波动风险；汇率波动风险； 海外工厂进展不及预期。

事件： 公司发布 2023年三季度报告， 2023年前三季度公司实现营业收入 79.92亿元，同比增长 33.19%；实现归母净利润 4.44亿元，同比增长 91.61%。其中， 2023Q3单季度公司实现营业收入 27.30亿元， 同比增长 27.94%，环比增长 0.85%；实现归母净利润 1.58亿元，同比增长58.10%，环比微降 0.25%。公司 2023Q3业绩整体符合我们的预期。 2023Q3营收环比保持稳定，毛利率环比改善明显。营收端，公司 2023Q3实现收入 27.30亿元，环比保持稳定，特别是在 Q3商用车行业下滑的情况下公司收入端仍表现出较强韧性。从主要下游来看， 国内重卡行业2023Q3批发销量 21.82万辆，环比下降 11.66%；国内狭义新能源乘用车 2023Q3批发销量 236.54万辆，环比增长 15.83%。 毛利率方面，公司2023Q3毛利率为 21.99%，环比提升 1.08个百分点，预计主要系公司新能源业务及工业民用业务持续放量带来的规模效益叠加公司持续推进降本增效工作。期间费用率方面，公司 2023Q3期间费用率为 13.67%，环比提升 1.33个百分点，其中，销售/管理/研发/财务费用率环比分别+0.42/-0.01/+0.34/+0.59个百分点（其中财务费用率环比提升主要系二季度有汇兑收益）。净利端，公司 2023Q3归母净利润为 1.58亿元，环比微降 0.25%，对应归母净利率 5.79%，环比下降 0.06个百分点。 “技术+产品+布局+客户”四大核心优势，助力公司新能源热管理业务快速发展。 研发上，公司不断加大力度，集中优势资源打造全球化的研发体系，聚焦于新能源汽车热管理方向。产品上，公司在新能源热管理领域拥有“1+4+N”的全面产品布局，且持续发力工业及民用市场，实现第三曲线的提前布局。布局上，公司秉承着国际化的发展战略，在海外各市场持续推动生产及技术服务平台，更好地为全球客户进行属地化的服务。客户上，公司新能源热管理业务覆盖了国际知名电动车企业、CATL、吉利和蔚小理等优质客户，充分享受客户发展红利。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2023-2025年归母净利润分别为6.03亿、 8.33亿、 10.35亿的预测，对应的 EPS 分别为 0.75元、 1.04元、1.29元， 2023-2025年市盈率分别为 25.48倍、 18.45倍、 14.84倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新能源乘用车销量不及预期；原材料价格波动影响盈利。

公告内容：10月9日，公司发布几则重要公告：1）获得德国汉格斯特（Hengst）乘用车铝油冷器项目的授权，预计2024年7月开始批量供货奔驰。2）在安徽设立全资子公司，首期投资主要生产前端模块、电池冷却器等产品，配套安徽周边新能源汽车客户。3）本次暂不行使“银轮转债”的提前赎回权利，同时决定在未来六个月内触发有条件赎回条款时，均不行使提前赎回权利。 新获德国汉格斯特定点，欧美属地化订单有望持续落地。获得汉格斯特乘用车铝油冷器项目授权，公司将与汉格斯特共同为奔驰配套产品，在奔驰位于德国的工厂进行总装。该项目产品预计于2024年7月开始批量供货。根据客户预测，生命周期内预计销售额约7,085万元。此次定点彰显了客户对公司国际化战略和全球属地化制造能力的高度肯定，有助于公司不断进行国际化拓展。随着墨西哥工厂陆续投产、波兰工厂产线建设进入尾声（计划Q3投产），公司欧美属地化制造能力有望持续提升，期待欧美属地化订单持续落地。 新工厂持续建设中，国内属地化供货能力不断提升。公司位于陕西西安的新工厂正积极筹建中，主要生产新能源汽车空调箱和冷却模块产品，计划2023年10月开始运营投产。此次计划在安徽合肥设立全资子公司，首期投资1.3亿元，主要生产前端模块、电池冷却器等新能源热管理系统产品。新工厂计划2024年12月开始运营投产，预计2025年实现销售收入2.5亿元。此次安徽工厂建设有助于公司更好配套安徽周边地区新能源客户，不断提升公司属地化服务能力，进一步提升新能源热管理业务的市场占有率和盈利能力。 放弃“银轮转债”提前赎回权，彰显公司未来发展信心。公司于2021年6月7日公开发行了700万张可转换公司债券（“银轮转债”），每张面值人民币100元，合计7亿元，初始转股价格为10.77元/股。2022年、2023年因公司实施年度权益分派，“银轮转债”转股价格分别调整为10.69、10.61元/股。截止2023年9月30日“银轮转债”剩余可转债余额为699,404,100元，累计转股数量55,463股。 公司自2023年9月11日至2023年10月9日期间已触发“银轮转债”有条件赎回条款（在任何连续三十个交易日中至少十五个交易日收盘价格不低于当期转股价格的130%，含130%）。此次不提前赎回可转债，并决定在未来六个月内触发有条件赎回条款时，均不行使提前赎回权利，充分彰显公司对未来发展的信心。 盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润为5.76、7.95、10.62亿元，按照10月9日收盘市值计算，对应PE为27、18、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：汽车销量不及预期风险、整车厂价格竞争加剧风险、热管理国产替代不及预期、市场竞争加剧风险。

事件描述2023年8月26日，公司发布2023年半年度报告：2023年上半年实现营业收入52.62亿元，同比+36.09%；归母净利润2.85亿元，同比+117.10%；扣非归母净利润2.59亿元，同比+177.92%。其中，Q2实现营业收入27.07亿元，同比+49.41%，环比+5.95%；归母净利润1.59亿元，同比+158.80%，环比+24.87%；扣非归母净利润1.48亿元，同比+164.11%，环比+34.38%。 事件点评公司在手订单充足，业绩持续增长。分产品来看，2023H1公司的热交换器、尾气处理业务分别实现营业收入43.74亿元和5.29亿元，相比去年同期分别+39.35%和+35.43%，营收占比分别为83.13%和10.05%，毛利率分别为20.33%和19.74%，相比去年同期分别+1.89pct和+2.61pct，规模效应突显。 公司围绕“节能、减排、智能、安全”四条产品发展主线，专注于热交换器和汽车空调等热管理产品的研发、生产和销售。2023H1在新能源汽车热管理领域，已陆续获得北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块、比亚迪前端模块和无刷风扇、宁德时代水冷板、沃尔沃前端模块、国内造车新势力前端模块及集成模块等订单；在商用车与非道路热管理领域，陆续获得了卡特彼勒冷却模块、康明斯水空中冷器、中国重汽冷却模块等订单；在数字与能源热管理领域，获得了奥克斯、同飞、英维克等客户热泵及储能板换订单和阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组等订单。根据客户需求及公司预测，生命周期内上述项目达产后将为公司新增年销售收入超36亿元，其中新能源业务约28.1亿元，占比约78%，数字与能源热管理业务约5亿元，占比约14%。 目前公司在手订单充足，有望持续受益于新能源行业大发展下对热管理产品的需求量提升。 期间费用持续优化，盈利能力环比提升。2023H1公司毛利率和净利率分别为20.55%和6.15%，比去年同期分别+1.02pct和+1.91pct，其中Q2毛利率和净利率分别为20.91%和6.78%，环比分别+0.73pct和+1.30pct，盈利能力实现环比提升。2023H1公司的销售、管理、研发、财务费用率分别为2.09%/5.40%/4.56%/0.84%，相比去年同期分别-1.39/-0.41/-0.04/+0.07pct，销售费用大幅下降主要是因为公司三包费用及市场推广费用减少，财务费用增加主要系汇兑收益减少。公司期间费用率持续优化，深入推进“承包经营、利润提成”的管理考核机制，降本增效成效显著，盈利能力或将进一步提升。 第三曲线业务提速，国际化战略布局进一步完善。公司成立了“数字与能源热管理事业部”，专注于数据中心液冷、发电及输变电、储能及PCS液冷系统等第三曲线智能热管理产品。目前公司已研发了“集装式数据中心液冷系统”，在储能、充电桩、特高压输变电、船舶及轨道交通、无线车充等领域也有了新的突破，第三曲线业务迅速发展。此外，公司所属墨西哥工厂已完成团队组建和产线建设，今年Q2已经投产，目前处于产能爬坡阶段；波兰工厂正在加快产线建设，计划Q3投产，配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎中批量车型，后期将陆续建成热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能，配套更多欧洲本地客户。公司属地化制造能力大幅提升，国际化战略布局进一步完善。在全球汽车产业已进入上行周期的有利形势下，公司国际业务有望持续受益。 投资建议公司是国内汽车热管理领域龙头企业，产品布局完善，近年来受益于新能源行业大发展，业绩持续提升。公司加强产品研发，打造全球化研发体系，扩大产品应用范围，在新能源业务领域的竞争力持续增强。 同时，公司国际化战略布局进一步完善，海外业务加速扩张，中长期业绩有望持续得以保障。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.25/8.26/10.76亿元，同比分别+62.9%/+32.3%/+30.3%，对应EPS分别为0.78\1.03\1.34元，对应于公司8月30日的收盘价18.75元，PE分别为24.1\18.2\14.0。首次覆盖，给予“买入-A”的投资评级。 风险提示汽车产销量增长不及预期：目前美国和欧洲等发达经济体面临高通胀、经济低增长的不利局面，对汽车等大宗消费品需求减弱，国内消费者信心仍处于复苏当中。全球促进消费的有利因素尚待培育，不排除全年汽车产销量增速低于预期的风险；新业务开拓不及预期：公司集中优势资源发展第三曲线业务，若业务开拓不及预期，可能会对业绩造成不利影响；市场竞争加剧的风险：目前国内进入新能源热管理领域的企业较多，市场竞争加剧可能会对公司的毛利率造成不利影响。

银轮股份披露中报，2023H1营业总收入为52.62亿元，同比增长36.09%；归母净利为2.85亿元，同比增长117.1%；销售毛利率持续提升至20.55%，同比提升1个百分点，销售净利率持续提升至6.15%，同比提升1.9个百分点，净利率提升超预期。 新能源汽车订单持续释放，贡献核心增量2023H1乘用车业务板块实现营收23.28亿元，同比增长63.5%；销售毛利率为16.55%，同比提升1.48个百分点；新能源业务实现销售收入12.76亿元，同比增长66.66%，贡献核心业务增量。陆续获得北美客户芯片冷却及超充冷却模块，比亚迪前端模块和无刷风扇，热管理核心优势与布局逐渐在收入端体现。 工业/民用业务多赛道齐发，打造第三发展曲线新起点工业/民用业务2023H1总营收为3.09亿元，同比增长40.5%。围绕热泵、高压输变电、储能与PCS液冷、数据中心、风电、超级快充等领域提前布局，开拓公司发展第三曲线。2023年H1，获得了多家热泵及储能板换、光伏逆变器液冷机组以及多家铝片式变压器换热器订单。多赛道齐发，打造热管理新起点。 在手订单充沛，经营业绩确定性强新能源乘用车、商用车非道路以及工业民用领域，2023上半年获得多家订单。 公司中报预测生命周期内达产后将新增年销售收入超36亿元，其中：新能源业务约28.1亿元，数字与能源热管理业务约5亿元。 “承包经营+利润提成”管理考核机制深推广，提升经营效率通过管理创新与规模化效应，销售净利率水平达到6.15%，达到三年内新高；销售费用率下降至2.09%，同比下降1.39个百分点，公司盈利能力显著提升。 国外新生产基地陆续投产，开展国际化战略墨西哥工厂已完成团队组建和产线建设，Q2已投产，为北美客户配套的多个项目陆续进入量产，目前处于产能爬坡阶段；波兰工厂计划Q3投产，配套北美客户德国工厂，后续陆续建成热泵板换、储能液冷、电池液冷板等产能，支持第三发展曲线。 盈利预测与估值预计公司2023-2025年营业总收入分别为107.4/130.8/155.7亿元，YOY为26.6%/21.9%/19.0%；预计2023-2025年归母净利分别为6.0/8.3/10.7亿元，YOY为57.3%/37.1%/30.0%，EPS为0.75/1.03/1.34元/股，对应PE为23/17/13倍。 风险提示项目进度不及预期；新能源汽车渗透率不及预期；商用车销量不及预期；原材料价格上涨；海外市场拓展不及预期等。

8月25日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年实现营业收入52.62亿元，同比+36.09%；上半年实现归属于上市公司股东净利润2.85亿元，同比+117.1%；扣除非经常性损益后净利润2.59亿元，同比+177.92%。 2023年第二季度实现营业收入27.07亿元，同比+49.41%，环比+5.95%；第二季度实现归属于上市公司股东净利润1.59亿元，同比+158.80%，环比+24.87%；扣除非经常性损益后净利润1.48亿元，同比+164.11%，环比+34.38%。 报告要点：l三条业务线齐发力，热管理业务定点实现持续突破1）新能源汽车热管理领域，公司陆续获得了北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块、比亚迪前端模块和无刷风扇、宁德时代水冷板、国内造车新势力前端模块，集成模块及空调管路总成等订单；2）商用车与非道路热管理领域，公司陆续获得了特彼勒冷与中国重汽冷却模块、康明斯水空中冷器等订单；3）数字与能源热管理领域，公司持续获得热泵及储能板换、储能及光伏逆变器液冷机组、铝片式变压器换热器、风电变压器换热器等订单。根据客户需求及预测，生命周期内上述项目达产后将为公司新增年销售收入超36亿元，其中新能源业务约28.1亿元，数字与能源热管理业务约5亿元。 l调整组织架构新设事业部，第三增长曲线蓄势发力公司于2023年8月正式调整组织架构，正式成立了第三大事业部“数字与能源热管理事业部”，新事业部将专注于数据中心液冷、发电及输变电、储能及PCS液冷系统等热管理产品的技术研发、生产制造与工程交付，积极开拓工业与民用换热新市场，充分享受各细分行业增长红利。公司新能源汽车与工业/民用换热业务实现协同发展，打开泛热管理赛道增长空间。 l投资建议与盈利预测公司新能源热管理业务在手订单充足，同时公司将继续加深与龙头客户合作，行业龙头地位持续强化。叠加公司商用车业务的持续复苏以及工业民用换热业务的快速放量，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为110.61\136.14\169.48亿元，归母净利润分别为6.74\8.60\11.45亿元，按照当前最新股本测算，对应基本每股收益分别为0.85\1.09\1.45元，按照最新股价测算，对应PE20.31\15.92\11.96倍。维持“买入”评级。 l风险提示市场竞争风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险。

事件：公司发布 2023年半年报，23H1实现营收 52.62亿元，同比+36.1%；归母净利润 2.85亿元，同比+117%，毛利率 20.6%，同比+1pp，净利率 6.2%，同比+2pp。其中 23Q2实现营收 27.1亿元，同比+49.4%，环比+6%；归母净利润 1.59亿元，同比+159%，环比+24.9%；毛利率 20.9%，同比+1pp，环比+0.7pp；净利率 6.8%，同比+2.5pp，环比+1.3pp。 行业销量恢复，推动降本增效。受低基数及价格战影响，23H1国内汽车产销分别 1324.8万辆和 1323.9万辆，同比分别+9.3%和+9.8%（中汽协），公司经营好转，叠加去年同期受疫情影响、原材料价格持续高位、运费上涨、关税等因素影响综合成本上升，23Q2业绩实现快速增长。随着行业企稳，新项目不断放量，预计下半年公司业务将保持较好表现。公司进一步推进客户承包制、产品线责任制建设、卓越运营体系 2.0建设等，全面深化变革，降本增效显著。 热管理单车价值量大幅增长，乘用车及新能源占比持续提升： （1）23H1公司乘用车业务营收 23.3亿元，同比+44.2%，占比 42.3%，同比+7.2pp，增长迅速，客户涵盖国内外主流厂商。 （2）新能源汽车热管理单车价值量较传统燃油车提升 2-3倍，23H1公司新能源营收 12.8亿元，同比+66.7%，占比 24.3%，较 22全年+4pp，已超越传统乘用车贡献。随着新能源客户持续开拓，公司新能源营收增长空间大。 （3）商用车及非道路业务占比不断下滑，23年以来商用车行业销量触底回升，23H1销售 197.1万辆，同比+15.8%，23H1公司商用车营收24.3亿元，同比+18.3%，实现恢复性增长。 发展第三曲线业务，产能及国际化竞争力提升： （1）公司成立了“数字与能源热管理事业部”，专注于数据中心液冷、发电及输变电、储能及 PCS 液冷系统等第三曲线智能热管理业务，已获得相关订单。23H1工业及民用板块实现营收3.09亿元，同比+41%。 （2）国际化发展加速，墨西哥工厂 23Q2已投产，为北美客户配套的多个项目将陆续进入量产；波兰工厂正在加快产线建设，计划23Q3投产，配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎中批量车型，后期将陆续建成热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能，配套更多欧洲本地客户。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025年 EPS 为 0.75/1.02/1.44元，对应PE 为 23/17/12倍，未来三年归母净利润年 CAGR为 44.5%，维持“买入”评级。 风险提示：行业波动风险；市场竞争加剧风险；技术研发不及预期的风险。

事件： 公司发布 2023半年报，2023年上半年公司实现营收 52.62亿元，同比+36.1%；归母净利润 2.85亿元，同比+117.1%；扣非后归母净利润 2.59亿元，同比+177.9%。其中 2023Q2实现营收 27.07亿元，同比+49.4%；归母净利润 1.59亿元，同比+158.8%；扣非后归母净利润 1.48亿元，同比+164.1%。 收入端：23H1营收 52.62亿元，同比高增 36.1%。23H1公司实现营收52.62亿元，同比+36.1%，其中商用车及非道路业务实现营收 24.29亿元，同比+18.3%；工业及民用业务实现营收 3.09亿元，同比+40.5%；乘用车业务实现营收 23.28亿元，同比+63.4%；其他业务实现营收 1.97亿元，同比+15.9%。23H1，国内商用车需求复苏，海外商用车非道路客户订单持续增加，公司商用车及非道路业务营业收入同比稳定增长；工业及民用业务拓展顺利，营业收入同比大幅增长；乘用车业务受益于北美客户等新能源客户放量，实现快速增长。 毛利端：23Q2毛利率 20.91%，同比+1.06pct，环比+0.73pct。 23Q2公司毛利率为 20.91%，同比+1.06pct，主要系商用车及非道路业务回升（商用车及非道路业务毛利率同比+2.09pct），新能源乘用车业务规模效应显现所致（乘用车业务毛利率同比+1.48pct）。 利润端：23Q2归母净利润 1.59亿元，同比+158.8%，环比+24.9%。 公司 23Q2利润增速快于营收增速，主要系公司毛利率增长、费用率快速下滑所致。23Q2期间费用率 12.33%，同比-2.07pct，环比-1.13pct。具体看公司 23Q2销售/管理（不含研发）/财务/研发费用率分别为 1.99%/5.55%/0.21%/4.58%，同比分别-1.35pct/-0.4pct/+0.22pct/-0.54pct，其中销售费用率降低主要系主要系公司三包费用及市场推广费减少所致，管理费用率和研发费用率下降主要是因为营收规模增速快于费用增速所致。 “商用车+乘用车+非车端”三箭齐发，公司驶入增长快车道。 1）商用车。 受益于国内商用车市场回升，公司商用车业务稳定增长，此外在新项目开拓方面，公司陆续获得了卡特彼勒冷却模块、康明斯水空中冷器、中国重汽冷 却模块等订单，未来有望继续为公司商用车业务贡献增量；2）乘用车。在新能源汽车领域，公司已经覆盖北美客户、比亚迪、吉利、广汽、蔚来、小鹏、宁德时代等头部新能源客户，未来有望伴随优质客户共同成长；3）非车端。 公司正式成立了“数字与能源热管理事业部”，新事业部将专注于数据中心液冷、发电及输变电、储能及 PCS 液冷系统等非车端产品，目前获得了奥克斯、同飞、英维克等客户热泵及储能板换订单、阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组等项目，未来非车端业务有望成为公司第三成长曲线。 投资建议及盈利预测：预计公司 2023-2025年营业收入分别为 108.06、132.95、157.91亿元，归母净利润依次为 6.02、8. 11、10.43亿元，对应当前市值，PE 依次为 23、17、13倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，原材料价格大幅上涨，下游新能源车销量不及预期，新产能投放不达预期，芯片短缺问题延续，新产品研发进度不及预期。

业绩简评2023 年 8 月 25 日，公司披露 2023 年半年报：1H23，公司实现营收 53 亿元，yoy+36%；归母净利润 2.9 亿元，yoy+117%，扣非归母净利润 2.6 亿元，yoy+178%。 经营分析业绩符合预期，盈利能力持续增强。2Q23，公司实现营收 27 亿元，yoy+49%，qoq+6%；归母净利润 1.6 亿元，yoy+159%，qoq+25%；扣非归母净利润 1.5 亿元，yoy+164%，qoq+35%；销售净利率 6.8%，环比+1.3pct，主要系公司降本控费效果明显。 全球化布局生产基地，扩大客户覆盖面，提高响应速度。目前公司在浙江、上海、四川、山东、湖北、江苏、广东、广西、江西等地建有子公司和生产基地，并在墨西哥、美国、瑞典、波兰等建有研发分中心和生产基地。 1）西安基地：开拓新能源品牌新客户。此基地预计有望配套头部品牌车企，计划 2023 年 10 月开始运营投产，预计 24 年实现收入2.8 亿元。 2）墨西哥：主要配套北美客户新项目、商用车和非道路客户，产品主要为空调箱、冷却模块、液冷板等，预计银轮蒙特雷公司 2025年预计销售收入 16.75 亿元人民币。 公司产品延展性强，应用场景多元，有望打开未来发展空间。公司液冷产品可从汽车领域延拓至储能、数据中心等。目前，公司获得了奥克斯、同飞、英维克等客户热泵及储能板换订单、阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组、三变和江变等客户铝片式变压器换热器、日立能源等风电变压器换热器。根据客户需求及预测，生命周期内上述项目达产后将为公司新增年销售收入约 5 亿元。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025 年业绩分别为 6.0/8.3/11.7 亿元，同比分别为+57%/+38%/+42%，2023-2025 年 PE 为 23/17/12 倍，维持“增持”评级。 风险提示下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务推进进度不及预期

业绩概览：8 月 25 日，公司发布 2023 年中报。2023H1 公司实现营业收入 52.62亿元，同比+36.09%；归母净利润 2.85 亿元，同比+117.10%；扣非归母净利润2.59 亿元，同比+177.92%。 新能源订单持续释放，Q2 单季度业绩同比+158.80%。2023 年上半年，新能源汽车订单持续释放，营业收入同比大幅增长。随着国内商用车需求复苏，海外商用车非道路客户订单持续增加，商用车及非道路业务营业收入同比呈现较好增长。此外，工业及民用业务拓展顺利，营业收入同比大幅增长。分季度看，2023Q2 单季实现收入 27.07 亿元，同比+49.41%，环比+5.95%；归母净利润 1.59 亿元，同比+158.80%，环比+24.87%；扣非归母净利润 1.48 亿元，同比+164.11，环比+34.38%。 降本控费成效显著，盈利能力持续提升 2023H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.09%/5.40%/4.56%/0.84%，同比分别-1.39pp/-0.41pp/-0.04pp/+0.07pp，期间费率（含研发）合计 12.88%，同比-1.77pp。2023H1 公司销售毛利率/净利率分别为 20.55%/6.15%，同比分别+1.03pp/+1.90pp。分季度而言，2023Q2 单季销售毛利率、销售净利率分别为 20.91%、6.78%，同比分别+1.06pp、+2.52pp，环比分别+0.73pp、+1.29pp，盈利能力进一步提升。 在手订单丰富，保障业绩持续增长。2023H1 公司商用车热管理/乘用车热管理以及第三曲线业务均获得客户定点，在手订单超 36 亿元，其中新能源业务约 28.1亿元，占比 78%，第三成长曲线业务约 5 亿元，占比 14%。 调整组织架构新设事业部，着力发展第三曲线业务。为了更好集中资源发展第三曲线业务，公司正式成立“数字与能源热管理事业部”，目前已研发“集装式数据中心液冷系统”，在储能、充电桩、民用热空调、特高压输变电、绿色发电、船舶及轨道交通、食品化工、SOFC、制氢储氢、无线车充等领域也有了新的突破，未来增长可期。 国内外生产基地陆续投产，属地制造能力大幅提升。墨西哥工厂已完成团队和产线建设，Q2 已投产，为北美客户配套的多个项目将陆续进入量产。波兰工厂正在加快产线建设，计划 Q3 投产，配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎中批量车型，后期将陆续建成热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能，配套更多欧洲本地客户。国内工厂方面，四川宜宾工厂已顺利投产。目前正积极筹建陕西西安工厂，主要生产新能源汽车空调箱和冷却模块产品，计划 2023 年 10 月开始运营投产。 盈利预测与投资建议：预计公司 2023-2025 年归母净利润为 5.76、7.95、10.62亿元，按照 8 月 25 日收盘 139 亿市值计算，对应 PE 为 24、18、13 倍，维持“买入”评级。 风险提示：汽车销量不及预期风险、整车厂价格竞争加剧风险、热管理国产替代不及预期、市场竞争加剧风险。

事件：公司近日发布 2023年中报，报告显示 2023H1公司实现营业收入 52.62亿元，同比增长 36.09%，实现归母净利润 2.85亿元，同比增长 117.10%，扣非后归母净利润为 2.59亿元，同比增长 177.92%。 扣非后归母净利润略超预期，而因政府补助确认方式调整影响，归母净利润略低于业绩预告中值。 乘用车+工业民用+商用车三大业务齐发力，收入快速增长。公司乘用车业务切入特斯拉、蔚小理、广汽、吉利、宁德时代等头部新能源车企及电池供应商，主要配套冷媒冷却模块、前端冷却模块、芯片冷却模块、空调箱、电池冷却板等产品。伴随新能源汽车销量快速增长，2023H1公司乘用车业务实现收入 23.28亿元，同比增长 63%。公司工业及民用业务围绕特高压输变电、发电机组、电力储能、数据中心等热管理领域开展，2023H1实现收入 3.09亿元，同比增长 40%。另外伴随 2023上半年重卡及工程机械销量回暖，公司商用车及非道路板块实现收入 223.28亿元，同比增长 18.27%。2023H1公司三大业务齐发力，收入实现快速增长。 毛利率改善+费用控制出色+收入增长，公司净利润实现跨越式增长。2023H 公司毛利率为 20.55%，同比增长 1.02pcts，净利率为 6.15%，同比增长 1.91%。我们认为公司毛利率同比改善主要得益于客户结构优化及成本管理考核机制改进。2023H1公司费用率为 12.88%，相较于去年同期下降 1.75pcts，其中销售、管理、研发、财务费用分别变动-1.37%、-0.40%、-0.04%、0.06%。2023H1公司毛利率提升及费用控制出色叠加公司收入提升，助力公司净利润实现跨越式增长。 海外业务扩张叠加工业及民用业务持续布局，打开公司中长期增长空间。公司墨西哥及波兰生产基地预计将于 2023年投产，另外公司2023年 7月发布公告，使用自有资金增资 3.25亿元用于墨西哥生产基地建设，主要生产供北美客户的新能源汽车空调箱、冷却模块、液冷板等热管理产品，预计本次增资后银轮蒙特雷公司 2025年销售收入达 16.75亿元人民币。另外 2021年公司开始发展工业及民用板块热管理产品，围绕特高压输变电、地热发电、储能、风力发电、制氢储氢、化工、中央空调、家用热泵空调、数据中心等领域提前布局和发展，公司目前集装箱式数据中心温控系统已与下游客户签订合作协议，预计工业及民用业务随着客户的逐步导入保持较高增速。 盈利预测与估值：我们预计公司 2023-2025年公司实现营收102.79、125.85、156.93亿元，2023-2025年实现归母净利润为5.76、7.66、10.31亿元，对应 2023年 8月 25日收盘价的 PE 分别为 23.80、17.87、13.28倍。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，原材料价格波动，新产品开发进度不及预期等。

推荐逻辑：（1]）公司是国内汽车热管理领先企业、热交换器龙头企业，已形成1+4+N 的产品体系，产品矩阵不断丰富。 （2）公司以商用车业务为主，近年来乘用车及新能源客户占比持续提升，22年占比已分别提升至 42%和 20%，随着新能源客户持续开拓叠加单车价值量提升，新能源营收增长空间大。 （3）产能不断扩张，国际化竞争能力持续增强，当前在建乘用车热泵空调项目、电池及芯片热管理项目，有利于公司在新能源领域竞争力持续提升。 汽车热管理集成化趋势明显，单车价值量大幅提升： （1）新能源汽车热管理单车价值量较传统燃油车提升 2-3倍，随着新能源汽车渗透率提升，预计到 2025年国内新能源汽车热管理系统市场规模为 697亿元，23-25年复合增速为20.3%，其中 CO2热泵规模为 156亿元，23-25年 CAGR为 41.5%，增速可观。 （2）公司形成了 1+4+N 的产品体系，产品涵盖从发动机、电池、电机、电控到车身热管理、尾气处理，能够为客户提供价值数百元到数千元的全系列产品，随着热管理集成化增长趋势明显，单车配套价值有望持续提升。 乘用车及新能源客户占比持续提升： （1）2022年公司乘用车业务营收 35.9亿元，同比+60.5%，占比 42.3%，同比+13.7pp，增长迅速，客户涵盖国内外主流厂商。 （2）22年新能源营收 17.2亿元，同比+105.6%，占比 20.3%，同比+9.6pp，不断提升，随着新能源客户持续开拓叠加单车价值量提升，公司新能源营收增长空间大。 （3）商用车及非道路业务占比不断下滑。随着 23年以来商用车行业销量触底回升，23H1销售 197.1万辆，同比+15.8%，预计全年公司商用车业务也将实现恢复性增长。 发展第三曲线业务，产能及国际化竞争力提升： （1）在民用换热方面，水氟板式换热器、采暖热泵产品水路侧换热器等陆续获得了美的、格力订单；随着人工智能快速发展，算力及芯片散热需求提升，公司数据中心热管理研发已持续数年，取得重要进展，有望贡献增量；储能方面电池冷却板、电子风扇、电子水阀等获得北美新能源标杆车企、宁德时代订单。 （2）自“二次创业”以来，公司加快推进国际化发展，22年墨西哥工厂完成批产前准备，波兰项目工厂已经结顶进入内部装修，为 23年投入批产打下基础，有效匹配海外客户需求。 盈利预测与投资建议。预计公司 23-25年归母净利润 CAGR为 46.1%，给予公司 2024年 25倍 PE，对应目标价 25.25元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；行业不景气风险；市场竞争加剧风险。

公司 H1 业绩超预期，多项业务大幅增长：根据公司 23 年 H1 业绩预告，上半年公司预计实现营业收入 50-53 亿元，同比增长 29.3%-37.1%；归母净利润 2.8-3 亿元，同比增长 112.93%-128.14%；扣非净利润2.40-2.56 亿元，同比增长 157.96%-175.15%；基本每股收益 0.35-0.37元/股，同比增加 105.88%- 117.65%，业绩好于市场预期。根据公司公告，业绩变动主要来源于商用车及非道路业务营收同比实现较好增长，新能源业务、工业及民用业务营收同比实现大幅增长及降本增效成效显著。按照公司反馈，上半年商用车及非道路业务营业收入同比增长17%，高于预期的 10%，增长主要来源于上半年国内商用车销量的回升、商用车海外销量的提升以及国六 a 到国六 b 排放标准切换带来的EGR 后处理业务的增长。新能源业务方面同比实现大幅增长，按照公司估计，今年公司乘用车业务收入预计将增长 17 亿元以上，占营业收入比重将从 2022 年的 42.33%提升至 50%，增量主要来自新能源业务。 盈利能力方面，2022 年公司展开“降本增效”行动以来，净利率逐季提升：2022 年及 2023 年 Q1 公司财报披露的归母净利率分别为：3.4%、3.4%、3.9%、4.5%及 5.0%。按照 H1 业绩预告估算，2023 年全年公司归母净利率预计可达到 6%。 海外工厂建设平稳推进，未来有望助推公司业绩大幅增长：公司海外工厂建设进度平稳推进。波兰工厂去年年底完工后，已于今年 6 月通过特斯拉柏林工厂的 PPAP 生产准入审核，目前正在进行设备的安装及调试，预计今年年底可以开始生产，2024 年预计可实现销售收入 3.5亿元。墨西哥工厂已投产，预计今年 Q4 可实现盈利。按照目前公司已签署的订单预估，墨西哥工厂 2023 年和 2024 年预计可分别实现销售收入 2 亿元和 7 亿元。美国莫顿工厂去年已经投产，主要服务工程机械用户及 EGR 后处理业务，预计今年年底可实现盈利。按照公司的战略规划，2026 年计划实现营业收入 200 亿元，其中大部分营收增长将来自于海外业务的增长。 公司第三发展曲线工业/民用业务多点开花：公司提前布局，将车端热管理技术拓展到第三曲线（工业及民用）业务并且多项业务已经开花结果。在数据中心热管理方面，公司的集装箱式数据中心温控系统采用沉浸式液冷，可将 PUE（PUE=数据中心总能耗/IT 设备能耗，越接近 1 性能越好）降至 1.04，能效水平优秀，并且可根据所需功率搭建多个冷却模块，满足不同规模数据中心的散热需求。目前，该产品已经与下游用户签订合作协议，预计 2024 年可实现出货；未来公司有望搭乘数据中心行业高速发展的顺风车实现新领域增量业务的大幅增长。在储能领域，公司储能热管理系统与头部客户联合开发，目前主要客户有特斯拉及宁德时代；在超充充电桩领域，公司的充电桩液冷系统已获得特斯拉的订单。在民用换热业务方面，公司水氟板式换热器、采暖热泵产品水路侧换热器等业务快速增长，已经获得了美的、格力、海尔、日出东方、美国特灵等客户的批量订单。俄乌冲突以来，为减少对俄罗斯的能源依赖，欧盟在 2022 年 5 月推出了“Repower EU”能源计划， 并提出快速部署热泵、整合太阳能等其他清洁能源。受此影响，国内空气源热泵出口大幅增加，带动了公司民用业务的快速增长。2022 年 10 月，美的斥资 4.2 亿元人民币在意大利投资新的生产研发基地，进行热泵产品的生产；未来公司民用换热业务有望随欧洲市场的需求实现进一步增长。 投资建议：我们预计 2023-2025 年公司营收为 106.33 亿元、127.44 亿元、153.65 亿元，实现归母净利润 5.57 亿元、6.91 亿元、8.38 亿元，对应同比增速为 45%、24%、21%，当前股价对应 2023 年 PE为 26.22倍。考虑公司热管理传统业务的稳定性，新能源业务的高速发展，供应链出海带来的成长性以及民用/工业领域业务的拓展性，我们看好公司的中长期发展，参照同行业公司给与 2024 年市盈率区间 20-25 倍，合理区间为 17.2-21.5 元，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，市场竞争风险，汇率波动风险，新能源汽车销量不及预期。