公司不断实现机制体制的有效突破，董事会及管理层的年轻化有望进一步释放发展红利。公司于2023年12月15日发布公告，公司召开第三次临时股东大会审议通过了《关于选举公司第六届董事会非独立董事的议案》等重要议案；公司于2023年12月30日发布公告，公司召开第六届董事会第二次会议审议通过了《关于聘任公司总经理的议案》等重要议案。董事会及管理层换届选举后进一步年轻化，助力公司中长期发展、释放发展红利，凸显出公司选拔人才的战略眼光。我们认为传统业务有良好的自由现金流及新（能源）转型业务不断突破，随着盈利兑现汽车业务有望逐步形成一致预期，成为下一阶段重要的获利来源。 亚新科：“郑煤机”化后的亚新科积极转型新能源，业务拓展带来新看点。亚新科整合过程中充分实现“郑煤机”化，当前积极布局国际化业务及新能源转型，同时不断拓展业务领域（空气悬架等），推动三个转型：由零件向部件乃至系统集成转型，由国内向国际化转型，由传统汽车零部件向节能减排新能源转型。 SEG：整合后有望逐步进入业绩释放期，高压电动新业务值得期待。：整合后有望逐步进入业绩释放期，高压电动新业务值得期待。 SEG电动具备响应灵活的“中国基因”，源自博世的体系能力以及技术迭代下的后发优势，赋能公司高压电驱动领域快速突破。2022年公司通过获得头部新能源智能汽车解决方案提供商的高压扁线电机定转子量产采购项目订单，高起点切入新能源汽车电驱系统供应链，当前即将进入大批量生产阶段，有望助力高压电机收入的快速提升。 盈利预测与投资建议。公司是治理结构进一步优化后，由有方法论和着眼中长期发展战略的管理层领导的优秀高端制造企业，煤机增长来自智能化及成套化，汽零增长来自国际化及新能源。预计公司23-25年EPS为1.73/2.11/2.61元/股，维持A股合理价值26.4元/股，H股合理价值22.8港元/股（汇率按1.08港元=1元），维持A/H股“买入”评级。 风险提示。原材料价格波动；行业景气度下降；汽零业务改善不及预期。

3Q20营收稳步提升，费用率同比下滑。根据广汽集团三季度报告，公司 9M20/3Q20营 业 收 入 分 别 为 428.5/174.1亿 元 ， 同 比 上 升0.4%/19.5%；归母净利润 9M20/3Q20分别为 50.0/26.8亿元，同比减少 21.0%/上升 89.5%。9M20公司扣非归母净利润为 43.6亿元人民币，同比微升 0.08%。公司 3Q20季度销售/管理/发费用率分别为5.4%/3.0%/1.4%，较去年同期分别下降 1.3/1.5/1.2pct。 3Q20日系合资品牌销量增长，提升公司投资收益。广汽本田9M20/3Q20销量分别为 55.1/23.2万辆，同比下滑 5.7%/上升 29.8%，； 广 汽 丰 田 9M20/3Q20销 量 分 别 为 54.3/22.3万 辆 ， 同 比 上 升9.5%/20.3%。日系合资车企销量增长，提升公司投资收益，公司9M20/3Q20投资收益分别为 76.6/35.5亿元，同比上升 2.1%/39.2%。 3Q20公司发布多款新车型，有序推进智能化汽车发展。根据广汽集团官方平台信息，公司 3Q20发布多款新车型，包括广汽传祺 GS3POWER、M8、GS5科技智领版、广汽本田第四代飞度、广汽丰田百万纪念款汉兰达。此外，广汽集团将深化与华为在智能汽车领域方面的合作，有序推进公司在智能化汽车方面的发展。 益贡献稳定 l 四季度销量有望持续提升 ，维持“买入”评级。我预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 65.1/87.0/106.4亿元人民币，2020-2022年 EPS 分别为 0.64/0.86/1.05人民币元/股。参考公司历史估值，考虑到行业整体销量回暖， 给予公司 2021年 19倍我们 PE估值，对应合理价值为 16.26元人民币/股；考虑 A/H 股溢价情况，给予 H 股 12倍 PE 估值，对应合理价值为 11.66港元/股，维持 AH 股“买入”评级。 风险提示。汽车行业景气下降、竞争加剧；公司新车销量不及预期。

公司 Q3营收同比增长 14.6%，归母净利润同比增长 128.4%。 根据三 季报， 公司 Q3实现营收 36.46亿元（ YoY+14.6%），归母净利润 1.96亿元(YoY+128.4%)；前 3季度累计实现营业总收入 101.07亿元 (YoY+1.7%)，归母净利润 4.90亿元(YoY+47.7%)。 三季度公司轻卡销量持续高速增长。 产销公告显示公司三季度销售各 类整车 44,691台（同比+17.7%/环比-18.4%），其中轻型货车（含非完 整车辆） 39,039台（同比+42.3%/环比-21.0%）延续了 2季度以来轻 卡产品的高景气度； 受疫情需求延后、轻卡治超促进更新需求等因素影 响，复工复产后轻卡行业整体销量快速增长， 2020年前三季度我国轻 卡累计销量达 159.4万辆，同比增长 17.6%，轻卡需求稳定上行。 盈利能力：东风康明斯提供保障，轻卡升级未来有望提供弹性。 根据三 季报，公司 Q3毛利率 13.7%，同比增长 1.5pct。 三季度扣除投资收 益的营业利润率 1.0%， 公司主业盈利能力呈现复苏趋势。 前三季度公 司对合联营企业的投资收益 3.92亿元（ YoY+27.7%）， 18年-20年 H1东风康明斯贡献的净利润占公司总投资净收益的 80.1%， 是公司盈利 能力的保障； 作为国内轻卡市场领先企业， 公司的轻卡业务未来有望乘 行业供给侧改革的东风，为公司盈利提供弹性。 投资建议： 公司是国内轻卡领先企业，并拥有东风康明斯等优质资产， 未来行业规范化下轻卡向高端化升级，轻卡业务有望乘行业供给侧改革 的东风，为公司盈利提供弹性。 我们预计公司 20-22年 EPS 分别为 0.28/0.33/0.37元/股，对应当前股价的 PE 为 23.9/20.5/17.9倍。结合 行业平均及可比公司估值，给予公司 21年 23倍 PE，合理价值为 7.5元/股， 首次给予“买入” 评级。 风险提示。 宏观经济及轻卡行业景气度不及预期；疫情影响超预期等。

公司拟实施新一轮A股股票期权与限制性股票激励计划，进一步完善长期激励机制。2020年9月24日，公司发布《2020年A股股票期权与限制性股票激励计划（草案）》，拟向公司董事、高管、以及核心技术人员等授予股票期权与限制性股票。预期此举有利于完善公司长期激励机制，调动员工积极性、提升公司经营业绩和管理水平。在业绩考核标准方面，公司业绩着重选取净利润增长率、净资产收益率、主营业务收入占比、现金分红比例、研发投入作为参考指标；个人业绩则以上一年的绩效评级为准。根据公司公告，股票期权行权价格为9.98元/股，限制性股票授予价格为4.99元/股。 公司2Q20业务稳步恢复，二季度以来多款新车型发布，研发成果丰厚。公司Q2实现营业收入146.7亿元，同比上升5.8%；Q2归母净利润为22亿元，同比上升2.7%。公司二季度以来共推出多款全新车型和改款车型，主要为广汽传祺GS4PHEV、GS4COUPE、全新GA8、GS8S等，公司产品矩阵更加丰富。研发方面，2020年上半年公司主要在新能源与智能网联两大领域发力。 日系品牌销量趋势有望维持，广汽传祺新车型助力自主品牌销量增长，维持“买入”评级。我们预计公司合资日系品牌在后续增长稳定性高，持续贡献投资收益。另外，广汽传祺的新车型矩阵有助广汽乘用车品牌销量恢复增长。我们预计2020-2022年归母净利润分别为63.1/86.9/105.3亿元人民币，2020-2022年EPS分别为0.62/0.85/1.03人民币元/股。我们给予公司2021年15倍PE估值，对应合理价值为12.75人民币元/股；考虑A/H股溢价情况，给予H股10倍PE估值，对应合理价值为9.55港元/股，维持A、H股“买入”评级。 风险提示。汽车行业景气下行；乘用车行业竞争加剧；公司新车销量不及预期。（注：下文如无特殊说明，货币单位均为人民币）

1Q20盈利增长承压，2Q20业务稳步恢复。根据广汽集团20年中报，公司上半年营业总收入为256.4亿元，其中，营业收入为254.4亿元人民币，同比下降9.5%；归母净利润为人民币23.2亿元，同比下降52.9%；合营联营企业投资收益39.9亿元，同比下降18.1%。受疫情影响，公司Q1营业收入及盈利下降显著，二季度公司业务陆续正常开展，整体业务稳步恢复。Q2实现营业收入146.7亿元，同比上升5.8%；归母净利润为人民币22亿元，同比上升2.7%；合营联营企业投资收益达30.9亿元，同比增长33.3%。 广汽乘用销量下滑，广汽丰田保持稳健销售趋势。2020上半年，公司产销均有所下降，汽车产量合计为79.7万辆，同比下降17.5%；汽车销量合计为82.46万辆，同比下降17.5%。其中，广汽乘用车上半年销量为137,971辆，同比下降26.2%。合营品牌方面，广汽本田累计销量同比下滑20.6%至318,451辆；广汽丰田销量上升，上半年累计销量达320,888辆，同比上升3.1%。 日系品牌销量趋势有望维持，维持“买入”评级。1H20汽车市场整体经营环境严峻的情况下，公司合资日系品牌上半年累计收入轻微下滑2.4%，显示合资日系品牌营收恢复情况理想，预料在下半年增长稳定性高，持续贡献投资收益。我们预计2020-2022年归母净利润分别为63.1/86.9/105.3亿元人民币，2020-2022年EPS分别为0.62/0.85/1.03人民币元/股。我们给予公司2021年15倍PE估值，对应合理价值为12.75人民币元/股；考虑A/H股溢价情况，给予H股10倍PE估值，对应合理价值为9.55港元/股，维持“买入”评级。 风险提示。汽车行业景气下行；乘用车行业竞争加剧；公司新车销量不及预期。（注：下文如无特殊说明，货币单位均为人民币）

受疫情影响Q1营收同比下降47.1%,归母净利润同比下降86.4%。根据财报,公司Q1实现营业总收入1059.5亿元,同比下降47.1%;实现归母净利润11.2亿元,同比下降86.4%;实现投资净收益23.1亿元,同比下降65.5%。 人工折旧等成本刚性拖累业绩表现,经营性净现金流同比有所改善。公司Q1销售毛利率10.9%,同环比分别下降1.8/0.5pct;费用率方面,销售费用率同环比分别下降1.0/0.2pct,固定成本占比较大的管理及研发费用率同环比则均小幅上升,财务费用率同比上升0.6pct,主要由于汇兑损失增加;综合毛利率与费用率,公司Q1净利率1.4%,同环比分别下降4.2/1.5pct。公司Q1支付职工薪酬+应付职工薪酬增加值为73.0亿元,同比下降13.5%,降幅远小于营收下滑幅度;19年全年折旧116.2亿元,同比增长17.0%。公司Q1经营性净现金流净额同比增长90.8%,得益于整车现金流优化及上汽财务放贷减少。 产业链竞争力最强的国内汽车龙头,经营韧性值得期待。今年1季度受疫情冲击整车企业汽车销量均大幅下滑,目前各车企销量处于恢复中,环比已有明显改善。公司作为国内产业链整体竞争力最强车企,继续坚持稳中求进的总基调,巩固存量市场优势的同时全力拓展增量机会,增强运行韧性。 投资建议:疫情不改变中长期价值,公司是国内汽车行业竞争力最强的龙头,经过多年的自主发展与合资合作,有望进入新的发展阶段,打开新的成长空间。我们预计公司20-22年EPS分别为1.97/2.35/2.59元/股,当前股价对应PE9.19/7.69/6.97倍。结合公司历史估值及可比公司估值,我们给予20年13倍PE,合理价值为25.6元/股,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响超预期;汽车行业景气度下降;竞争加剧等。

核心观点 受益 CVT 需求逐步放量,公司 Q3 归母净利润同比增长 30.8%根据财报,公司第 3 季度实现营业收入 12.1 亿元,同比增长 13.2%,归母净利润 1.16 亿元,同比增长 30.8%,扣非归母净利润 0.95 亿元,同比增长51.2%。公司单 3 季度营业收入及业绩同比增速均有明显改善,主要受益于 CVT变速箱下游配套需求逐步放量,中报显示公司上半年 CVT25/18 变速箱配套吉利、奇瑞的部分车型已逐步开始量产。公司 Q3 毛利率为 19.6%,环比下滑约4.8pct,主要由于三季度 CVT25/18 新品产销量环比增加较多,人员和设备需要爬坡逐步提高效率。我们判断 Q3 大概率上是公司综合毛利率的低点,预计未来采购价格随着规模的提升会逐步降低,且单台制造费用下降可期,毛利率有望逐季回升,同时通过费用的管控提升净利润的水平。 乘用车 CVT 渗透率继续向上,成本压力驱动自主 CVT 快速上量我们前期报告强调自动变速箱渗透率提升及国产化是未来零部件领域最确定和最重要的机会之一。根据中机中心,19 年前 9 月乘用车自动变速箱渗透率为 80.5%,同比提升 6.3pct,其中 CVT/DCT 渗透率分别为 24.5%/23.6%,分别同比提升 5.6pct/3.7pct。自主品牌方面,前 9 月自动挡渗透率为 56.8%,同比提升 7.5pct,其中 CVT 渗透率 12.2%,同比提升 4.1pct。3 季度公司主要客户吉利汽车 CVT 配套量快速提升,9 月 CVT 配套率达 32.0%,同比提升15.3pct,今年前 3 季度吉利汽车 CVT 渗透率为 22.4%,同比提升 8.8pct。 具备核心技术的独立自动变速箱供应商在客户和市场拓展上更有优势在下游整车行业竞争加剧的背景下,CVT 由于其自身的天然优势,未来在自主品牌 OEM 中的市场份额加速上升已经基本形成趋势。在当前的供需格局下,国内自动变速箱行业或已进入行业“供给侧改革”的深水区。我们认为具备核心 CVT 技术、有分散的客户基础、有较长产业链基础的独立第三方自动变速箱企业在未来客户和市场的拓展上更具优势。 投资建议万里扬是国内 CVT 自动变速箱龙头企业,已配套奇瑞、吉利多款车型,2019 年业绩拐点得到确立。我们预计 19-21 年 EPS 为 0.37/0.57/0.74 元/股,对应最新股价 PE 为 22.1/14.5/11.1 倍,结合公司历史估值我们认为可以给予2019 年 25 倍 PE 估值,对应合理价值为 9.25 元/股,给予“买入”评级。 风险提示行业景气度下降;自主市占率下降;电动车或对低价车份额产生挤出效应。

技术服务业务推动公司 Q3 业绩同比增长 16%,环比 Q1/Q2 显著改善根据财报,公司前 3 季度营收 16.9 亿元,同比下降 15.9%,其中主营技术服务业务的母公司前 3 季度营收 7.4 亿元,同比增长 16.1%;前 3 季度归母净利润 2.87 亿元,同比增长 11.3%,其中母公司净利润 2.64 亿元,同比增长14.1%。公司 Q3 营收 6.1 亿元,同比增长 8.8%,其中母公司营收 2.9 亿元,同比增长 29.6%;Q3 归母净利润 0.97 亿元,同比增长 15.9%,其中母公司净利润 0.93 亿元,同比增长 31.5%。盈利指标上,公司 Q3 销售毛利率 29.8%,同比提升 2.5pct,其中母公司毛利率 49.1%,同比提升 2.1pct;Q3 销售净利率 16.1%,同比提升 1.1pct,母公司销售净利率 31.8%,同比提升 0.5pct。受益于高毛利率技术服务业务表现亮眼,公司三季度业绩增速如期明显改善,符合我们前期报告中的预判,我们认为公司将持续受益新能源汽车、排放升级等政策利好,全年业绩有望提速。 公司账面现金流情况较好,有息负债率低且分红率仍有提升空间公司账面现金流情况较好,09 年至 19 年 3 季度末公司货币资金由 2.0 亿元增长至 8.9 亿元,因支付 18 年现金红利 2.4 亿元导致 3 季度末货币资金较年初下降 30%。公司 3 季度末应收账款 4.4 亿元,较年初提升 35%,主要由于业务执行进度加快,部分款项将在 4 季度中回款。公司长期资本负债率不到 5%,带息债务/全部投入资本仅 0.1%~0.2%。同时公司近几年分红率持续提升,14-18 年公司分红率由 16%提升至 60%,未来或仍有提升空间。 投资建议公司是汽车检测稀缺标的,检测行业进入壁垒高,汽车标准法规升级、新标准出台将推动公司检测业务量价齐升,今年盈利增速有望逐季提升,公司中长期看点是转型数据服务商及指数平台的建立。我们预计公司 19-21 年 EPS为 0.49/0.58/0.69 元,按最新收盘价计算对应 PE 为 14.7/12.4/10.4 倍。考虑公司盈利趋势与历史估值,我们给予公司 19 年 23 倍 PE 估值,对应合理价值为 11.27 元/股,维持“买入”评级。 风险提示新车种类及政策推进力度不及预期;新投产项目推进不达预期等。

公司前3季度扣非前后归母净利润分别下滑16.0%/15.9% 根据财报,公司19年前3季度实现营业收入63.2亿元,同比下滑7.9%;实现扣非前后归母净利润17.3/15.4亿元,同比下滑16.0%/15.9%。其中,第3季度公司实现营收19.2亿元,同比增长0.9%,实现扣非前后归母净利润4.70/4.26亿元,同比下滑7.9%/5.9%。此外,在此期间公司实施了18年权益分派,每10股派现12元,对应29日A、B股收盘价的股息率分别为7.3%、11.1%,16-18年公司现金分红占归母净利润的比例逐年提升,分别为36.2%、47.1%、50.5%。 投资收益下滑影响公司业绩,未来或将受益于整车行业回暖 公司业绩主要由投资收益贡献,19年前3季度公司投资收益为12.88亿元,占利润总额的69.4%,而公司投资收益主要由两个合资企业博世汽柴、中联电子贡献,而博世汽柴、中联电子业绩受到下游汽车行业前3季度销量同比下滑10.2%负面影响。我们认为,重卡行业供需格局改善,销量稳定性提高带来博世汽柴盈利稳定性提升;乘用车行业终端需求最差的时点已经过去,未来随着下游整车行业景气度回暖,中联电子有望对公司业绩恢复形成有力支撑。 财务状况良好,公司有序布局新兴领域 公司现金流情况较好,自11年来公司货币资金+应收票据+其他流动资产+交易性金融资产总体呈上升趋势,19年上半年末达87.3亿元。同时,公司3季度末资产负债率仅26.0%,长期资本负债率(非流动负债/(非流动负债+股东权益))仅3.14%。公司在控制投入下有序布局新兴领域,18年与Protean进行轮毂电机合作,19年3月发布公告,拟收购燃料电池部件供应商IRD。 投资建议 公司产品壁垒极高,下游重卡稳定性或超预期,乘用车行业有望逐渐回暖。我们预计公司19-21年EPS 分别为2.06、2.14、2.24元,当前股价对应PE分别为8.0、7.7、7.3倍。公司估值处历史低位,结合公司历史估值、SW汽车零部件行业目前23倍左右的PE估值及国际零部件公司近年PE估值中枢,我们给予公司19年15倍PE,合理价值为30.90元/股,维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济增速低于预期;行业竞争超预期;下游景气度不及预期。

受主动去库存影响上半年业绩同比降29%,合资企业投资收益同比微降 根据财报,公司上半年实现营收283.5亿元,同比下降23.8%,归母净利润49.2亿元,同比下降28.9%,合营联营企业投资收益48.7亿元,同比微降1.6%;其中Q2实现营收139.8亿元,同比下降21.2%,归母净利润21.4亿元,同比下降29.4%,合营联营企业投资收益23.2亿元,同比下降7.6%。根据财报披露,上半年公司广本广丰盈利增加,广菲克、广三菱盈利减少。 降价促销致毛利率大幅下降,销售费用管控加强。公司上半年毛利率9.1%,同比下降13.2pct,其中Q2毛利率5.8%,同环比均下降明显,主要受降价促销影响,体现在两个方面:一是18年下半年主力车型官降,二是19年上半年国五车型降价促销。费用率方面,上半年公司销售/管理(含研发)/财务费用率分别为6.1%/7.2%/0.2%,其中销售费用率同比下降约1.7pct,主要与物流费等随业务量下降相应减少及广宣费节减所致,管理/财务费用率有所上升。 自主品牌盈利仍有待恢复,日系合资企业仍表现不错 公司上半年营收业绩同比下降主要受自主品牌广汽乘用车销量下滑影响,根据产销快报,上半年广汽乘用车累计批发销量18.7万辆,同比下降30.3%,在促销去库存带动下上半年广汽乘用车终端销量同比增长2.1%。公司管理层组织机构改革重点强化自主品牌经营效率,更好发挥协同效应。合资企业广本、广丰销量增长稳定性高,仍然是公司投资收益的主要贡献点,上半年广本、广丰分别累计批发销量39.4万辆、31.1万辆,同比增长16.4%、21.9%;上半年广本、广丰实现营收519.0亿元、448.8亿元,分别同比增长15.3%、20.6%。 投资建议 公司主力合资品牌增长稳定性高,持续贡献投资收益,自主品牌短期业绩承压,伴随产能和新车型逐步投放,未来盈利能力有望恢复。我们预计公司19-21年EPS为0.86/0.98/1.10元/股,当前股价对应A股PE为13.7/11.9/10.6倍。结合公司历史估值水平,我们给予A股2020年13倍PE,合理价值为12.7元人民币/股;考虑A/H股溢价情况,给予H股9倍PE,合理价值为9.6港元/股,维持A/H股“买入”评级。 风险提示 汽车行业景气下降;乘用车行业竞争加剧;公司新车销量不及预期。

受益CVT需求逐步放量,公司Q2收入降幅环比收窄,现金流改善明显 根据财报,公司上半年实现营收20.8亿元,同比下降3.6%,归母净利润2.3亿元,同比下降16.9%;其中,单2季度实现营收11.2亿元,同比下降2.2%,降幅较1季度收窄约3pct,实现归母净利润1.2亿元,同比下降21.4%。分业务看,上半年内饰件业务营收同比下降37.0%拖累公司营收增速,乘用车与轻卡变速器业务收入分别同比增长7.2%、6.9%。公司上半年销售毛利率26.0%,同比基本持平,得益于下游对CVT产品需求逐步放量及成本管控改善,其中Q2毛利率24.5%,同环比略降;上半年销售净利率11.0%,同比下降1.9pct,其中Q2净利率10.3%,同环比略有下降,主要受费用率上升影响。单2季度看,财务/销售/管理(含研发)费用率分别同比上升1.3/1.2/0.8pct。公司上半年经营性净现金流7.8亿元,同比大幅增长195%,其中Q2经营性净现金流3.7亿元,同比增长47.9%,主要得益于贴现及购买商品支付现金同比减少。 CVT业务开拓进展顺利,下半年有望贡献较大业绩弹性 根据公告披露,今年上半年CVT25/18配套吉利、奇瑞的部分车型已逐步开始量产,同时获得比亚迪数款车型的定点,相关车型将于2019年内上市,此外公司将为一汽奔腾全系车型提供配套CVT产品。公司CVT技术路线具备一定独立性,同时具备低成本优势及其电气化趋势下具备可持续开发能力,或将持续受益于自动变速箱进口替代加速趋势。 投资建议 我们认为中期趋势来看,具备核心和差异化技术的独立自动变速箱供应商在客户和市场拓展上更有优势,万里扬是国内CVT自动变速箱龙头企业,已配套奇瑞、吉利多款车型,2019年有望迎来基本面拐点。我们预计19-21年EPS为0.37/0.57/0.74元/股,对应最新股价PE为17.1/11.2/8.6倍,结合公司历史估值我们认为可以给予2019年25倍PE估值,对应合理价值为9.25元/股,给予“买入”评级。 风险提示 行业景气度下降;自主市占率下降;电动车或对低价车份额产生挤出效应。

公司19年上半年扣非前后归母净利润分别下滑18.7%/19.2% 根据中报,公司19年上半年实现营业收入40.03亿元,同比下滑11.2%;实现扣非前后归母净利润12.57/11.14亿元,同比下滑18.7%/19.2%,1、2季度我国汽车销量增速分别为-11.3%、-13.5%,公司扣非后归母净利润分别下滑11.3%、27.1%。此外,公司实施了18年权益分派,每10股派现12元,对应26日A、B股收盘价的股息率分别为7.0%、10.0%,16-18年公司现金分红占归母净利润的比例逐年提升,分别为36.2%、47.1%、50.5%。 投资收益下滑影响公司业绩,未来或将受益于整车行业回暖 公司业绩主要由投资收益贡献,19年上半年公司投资收益为8.88亿元,占利润总额的65.5%,而公司投资收益主要由其两个合资企业博世汽柴、中联电子贡献。受下游整车行业上半年销量同比下滑12.4%影响,19年上半年博世汽柴、中联电子净利润同比分别下滑12.0%、30.4%。我们认为,重卡行业供需格局改善,销量稳定性提高带来博世汽柴盈利稳定性提升;乘用车行业终端需求最差的时点已经过去,未来随着下游整车行业景气度回暖,中联电子有望对公司业绩恢复形成有力支撑。 财务状况良好,公司有序布局新兴领域 公司现金流情况较好,自11年来公司货币资金+应收票据+其他流动资产+交易性金融资产总体呈上升趋势,19年上半年末达86.5亿元。同时,公司19年上半年末资产负债率仅25.8%,长期资本负债率(非流动负债/(非流动负债+股东权益))仅3.35%。公司寻求业务转型升级,18年上半年与Protean进行轮毂电机业务合作,19年3月份发布公告,拟收购燃料电池部件供应商IRD。 投资建议 公司产品壁垒极高,下游重卡行业稳定性或超预期。我们预计公司19-21年EPS 分别为2.06、2.12、2.22元,当前股价对应PE分别为8.3、8.0、7.7倍。公司估值处历史低位,结合公司历史估值、SW汽车零部件行业目前23倍左右的PE估值及国际零部件公司近年PE估值中枢,我们给予公司19年15倍PE,合理价值为30.87元/股,维持“买入”评级。 风险提示 观经济增速低于预期;行业竞争超预期;下游景气度不及预期。

公司上半年业绩同比下降20.5,单2季度业绩同比下降34.9% 根据财报,19H1公司实现营收6.1亿元,同比下降5.6;实现归母净利润1.3亿元,同比下降20.5%。其中,19Q2公司实现营收2.9亿元,同比下降8.4;实现归母净利润0.6亿元,同比下降34.9%。受国内汽车产销同比下降影响,公司上半年国内销售收入4.2亿元,同比下降13.5;得益于公司积极开拓国际市场,上半年出口销售收入1.7亿元,同比增长20.9%。 下游整车产销下降等因素影响公司盈利能力,静待3、4季度需求恢复 盈利能力方面,公司19Q2销售毛利率为35.0,同比下降6.5pct,环比下降2.8pct;销售净利率为20.5,同比下降8.3pct,环比下降0.5pct。费用率方面,19Q2公司销售费用率同比下降0.1pct,管理(含研发)费用率、财务费用率分别同比上升0.7pct、0.4pct。 下游客户优质,积极布局新能源轻量化,为中期业绩提供有力支撑 大众是公司第一大客户,公司将受益大众新一轮产品周期及其DCT渗透率提升及单车供货价值量提升周期。此外公司积极布局新能源和轻量化业务,为公司中期业绩提供有力支撑。根据财报披露,公司已获得沃尔沃新能源电动车差速器总成和行星架项目,另外还获得多项外资及自主品牌新能源汽车差速器总成项目。公司近几年EBITDA保持稳定水平,较高的技术、设备、客户和规模壁垒赋予公司良好的议价能力。未来随着公司产能逐步释放,收入和利润水平有望进一步提升。 投资建议 公司是国内乘用车精锻齿轮行业龙头企业,产品技术壁垒高,下游客户优质,中期增长确定性高。考虑到18年4季度商誉减值带来的基数扰动,并且下半年公司业绩环比有望改善,我们维持原来的盈利预测,预计公司19-21年EPS分别为0.75/0.86/0.98元,按最新收盘价计算对应PE分别为15.3/13.3/11.7倍,根据公司历史估值水平给予19年20倍PE估值,合理价值15.0元/股,维持“买入”评级。 风险提示 汽车行业景气度下降;客户销量不及预期风险;产能瓶颈及汇率风险。