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崔琰 3
伯特利 机械行业 2021-02-08 31.60 49.83 40.56% 39.77 25.85% -- 39.77 25.85% -- 详细
事件概述公司发布公告:公司及全资子公司安徽迪亚拉汽车部件有限公司拟通过增加投资的方式,以自有资金先行对墨西哥子公司进行投资,用于墨西哥年产400万件轻量化零部件建设项目的前期建设。截至2021年2月4日,已投资400.2526万美元,后续拟视项目建设进度以自有资金继续投资,待可转债到位后将予以置换。 分析判断:全球化持续推进轻量化高成长可期公司拟投可转债募资资金3.4亿元用于墨西哥年产400万件轻量化零部件建设项目,开启全球化扩张,截至2021年2月4日,墨西哥子公司已完成必要注册登记程序,正式成立。拟筹建的墨西哥工厂将受益于《美国-墨西哥-加拿大协定》(USMCA),在满足75%区域价值量前提下,能够在美国市场享受零关税待遇,有利于大幅降低中美关税对公司产品价格的影响。 公司于2012年同通用供应商萨克迪建立合资公司,开始轻量化业务布局,2019年后逐步从通用Tier2转向Tier1,由毛胚件升级到精加工成品,获得墨西哥通用T1XX与北美通用7平台的26份铸铝转向节订单,预计2020年轻量化业务收入同比增长20%以上,毛利率34%以上,驱动业绩向上。 我们认为墨西哥建厂一方面能够就近配套通用、降低运输等成本,另一方面有利于拓展其他全球客户。我们判断公司海外逆势扩产主因轻量化业务在手订单充足,短期内通用推动快速放量,中长期新客户、新产品有望持续突破,不断贡献增量。 线控制动量产在即BEPB国产替代加速EHB量产在即,有望实现国产替代突破。线控制动EHB将取代车身稳定系统ESP成为智能驾驶执行层的主流产品,渗透率有望加速提升。公司基于ESP量产经验,研发出One-Box产品WCBS(集成式线控制动系统),在性能上优于目前主流Two-Box产品,预计今年5月批量量产,一期产能30万套,将成为国内首家量产的厂商。公司该产品从新能源车市场发力,逐步向燃油车渗透,有望实现国产替代突破。 EPB国产替代加速,客户拓展由自主向合资升级。在SmartEPB、双控EPB等创新技术基础上,公司以性价比优势争夺自主品牌份额,并有望向日系、美系甚至德系车型加速渗透,年EPB业务营收为9亿元,对应市占率约6%,预计2025年营收有望实现30亿元,对应市占率约20%。 电控产品拓展性强智能电动崛起新品电动尾门开闭系统集成双控EPB,具备成本优势,成长空间大,预计公司将凭借成熟的汽车电控系统ECU开发能力和车用电机控制技术开发车身控制相关的更多产品,提升系统集成化。 同时公司目前在研基于前视摄像系统和前向毫米波雷达的ADAS技术,中长期看公司有望成为ADAS系统集成供应商,打开公司新的成长通道。 投资建议公司客户和产品结构双升级,短期受益于轻量化放量和EPB渗透率提升,中长期线控制动和ADAS系统有望贡献显著增量,驱动量价利齐升。调整盈利预测:预计2020-2022年收入由36.9/45.4/54.9亿元调为31.0/40.1/50.3亿元,归母净利由5.0/6.2/7.4亿元调为4.6/6.0/7.6亿元,EPS为1.12/1.48/1.86元,对应当前PE28/22/17倍。参考行业平均估值水平,考虑到公司未来成长性,按照分部估值法给予公司盘式制动器/轻量化/电控产品2022年15/25/35倍PE估值,目标价由49.62元上调至49.83元,维持“买入”评级。 风险提示乘用车行业销量不及预期;整合进展不及预期;客户拓展情况不及预期;行业竞争加剧;原材料成本提升等。
伯特利 机械行业 2021-02-08 34.58 -- -- 39.77 15.01% -- 39.77 15.01% -- 详细
智能驾驶加快渗透、线控制动不可或缺。目前L2级自动驾驶技术已较为成熟,随着高性能芯片和激光雷达的应用,L4级自动驾驶有望加速到来。在此背景下,车辆制动作为自动驾驶的关键执行系统,必须进行产品升级,以满足快响应、低延迟和高精度的制动要求,因此线控制动不可或缺。 伯特利是国内汽车制动领域的龙头。公司2004年以来一直坚持自主研发,以盘式制动器的根基,开发了EPB(电子驻车制动系统)并成为国内该领域的领先企业;成功突破了ABS(防抱死制动系统)和ESC(车身稳定控制系统)技术,并在此基础上成功开发出了线控制动OneBox(将电子助力器和电子稳定控制模块集成为更紧凑的电子液压制动系统)。公司底盘轻量化产品获得多个订单,有望进一步开拓海外市场。 EPB市场空间有望进一步增长,伯特利将量价齐升。国内乘用车市场EPB的渗透率从2018年的31%提升至2020年的65.5%,2025年有望达到95%。公司具有较大的增长潜力:1)客户结构持续改善,公司目前已突破合资企业,如长安福特和东风日产等,未来有望扩展至更多的优质客户;2)新能源汽车搭载EPB的意愿更加强烈,公司与多家新能源整车客户已有合作;3)公司自主开发的双控EPB可提升产品单价。 OneBox是线控制动的发展方向,伯特利先发优势明显。OneBox与Twobox相比,系统集成度高、空间占用小、成本低,我们认为随自动驾驶的发展,OneBox技术路线将成为主流。目前OneBox正处于行业起步阶段,市场增长空间大,全球竞争者少,伯特利与外资竞争对手在同一起跑线,将共同受益于行业的快速发展。与外资竞争对手相比1)公司也有较强的研发能力,目前已着手研发下一代OneBox产品,为未来的竞争做好准备;2)成本优势,单价较外资公司低10-15%,同时开发费用更低;3)快速响应和服务。 轻量化业务快速发展。新能源汽车轻量化有助于降低电耗,提高电动车续航里程,而底盘部件的轻量化将具有更好的效果。公司铸铝业务的综合能力较强,从tier2供应商转变为tier1供应商,进入通用汽车、法国雪铁龙、印度马恒达的体系。此外,公司在墨西哥投建工厂,有望开拓和服务更多的海外客户。 公司核心竞争力凸显,有望推动公司持续进步。1)技术研发实力强,实控人具有深厚的技术背景;2)技术延续性和产品协同效应强:公司在前期研发ABS和ESC的基础上,成功开发出OneBox产品,具有较好的技术延续性;3)掌控核心技术,纵深产业链上游:公司专注于自研技术密集程度及附加值更高的制造环节,同时逐步加大核心零部件的自制,有望降低成本;4)核心员工持股,公司凝聚力强。 投资建议。公司作为国内汽车制动领域的龙头企业,在EPB领域已具备了同外资企业竞争的能力,客户结构优化,未来有望进一步提高出货量。线控制动的OneBox技术路线明确,公司具有先发优势。此外,公司在轻量化铸铝领域有望实现收入和利润的快速增长。我们预计公司2020年至2022年归母净利润分别为4.19亿元、5.62亿元和7.49亿元,对应PE分别为33.7倍、25.1倍和18.9倍,首次覆盖,予以“推荐”评级。 风险提示。1)汽车行业销量不及预期:受全球疫情和宏观经济下滑影响,汽车作为可选消费品,其销量如果出现大幅下滑,对公司将产生巨大的影响;2)电动化、智能化不及预期:公司EPB、OneBox受电动化和智能化的影响,如果以上产品的渗透率不及预期,公司的业绩将无法达到如期水平;3)公司OneBox产品技术和质量不及预期:如果公司OneBox产品在量产车型中由于技术、产品稳定性或产品质量等原因出现严重的问题且公司无法解决,则对公司将产生较大的负面影响。
崔琰 3
伯特利 机械行业 2020-12-03 38.97 49.62 39.97% 38.90 -0.18%
40.19 3.13% -- 详细
事件概述公司公告2020三季报:2020Q1-Q3营收20.3亿元,同比下降4.5%;归母净利3.0亿元,同比下降1.8%,扣非归母净利2.7亿元,同比增长5.0%。其中2020Q3营收8.6亿元,同比增长6.6%,环比增长52.3%;归母净利1.3亿元,同比增长15.6%,环比增长111.6%,扣非归母净利1.3亿元,同比增长15.4%,环比增长169.3%。 分析判断:海外回暖贡献增量业绩有望持续改善2020Q3营收同比增长6.6%,环比增长52.3%,我们判断环比明显增长主要受益于海外轻量化业务随着疫情得到管控而回暖。2019年公司先后获得通用汽车多个轻量化供货合同:1)2月份与墨西哥通用签署T1XX平台供货合同,项目生命周期为7年,预计年销量为35万辆;2)11月份与美国通用、墨西哥通用、加拿大通用签署26份独家供货合同,预计2020年新增收入为4亿元,项目车型生命周期内收入累计将超过18亿元。随着海外复工复产的稳步推进,预计轻量化业务将持续贡献业绩增量。 电控产品方面,我们判断2020Q3公司EPB随着吉利、奇瑞等主要客户的销量回暖而环比改善,预计2020Q4将持续改善。同时EPB持续拓展合资客户,已进入长安福特、江铃福特、东风日产等供应体系,预计2021年随着新项目的量产而快速增长,未来高成长可期。 毛利率显著提升研发持续投入2020Q1-Q3毛利率27.2%,同比提升2.6pct,其中2020Q3毛利率27.9%,同比提升1.6pct,环比提升3.0pct,主要受益于需求回暖致产能利用率提升叠加高毛利的海外轻量化业务占比提升,预计2020Q4毛利率有望延续向上趋势。2020Q3净利率17.2%,同比提升1.2pct,环比提升4.1pct,主要受毛利率提升和费用率下降的影响。 费用方面,2020Q3研发费用0.7亿元(今年累计研发投入1.1亿元/yoy+33.5%),同比增长18.1%,对应研发费用率同比提升0.1pct至4.3%,主因基于前视摄像头的ADAS系统和下一代线控制动系统(WCBS2.0)研发投入加大;财务费用表现为财务收入729.4万元,主要受益于现金理财收入增加;管理费用率同比提升0.1pct至2.1%,销售费用率同比下滑0.2pct至2.1%产品和客户双升级电动智能崛起1)客户从自主到合资:依托奇瑞、北汽起家,逐步拓展到吉利、长安、广汽等自主,近年来又突破通用全球、长安福特、江铃福特、东风日产等合资,客户结构持续优化。 2)产品向电子化和轻量化升级:a.受益底盘电子化,新增车身控制布局。电子驻车EPB国产替代加速,客户拓展由自主向合资升级;线控制动WCBS正在进行年产30万套产线建设,预计年底达到SOP阶段,将受益于行业渗透率提升;新品电动尾门开闭系统集成双控EPB,具备成本优势,成长空间大,预计公司将凭借成熟的汽车电控系统ECU开发能力和车用电机控制技术开发车身控制相关的更多产品,提升系统集成化。中长期看公司有望成为ADAS系统集成供应商,打开公司新的成长通道。b.轻轻量化高成长可期:公司铸铝转向节为国内自主零部件第一,主要客户包括通用全球、吉利、奇瑞等,目前公司重点拓展海外市场,伴随产品线向铸铝卡钳、制动盘的发展,预计轻量化业务有望持续贡献业绩增量。 投资建议公司客户和产品结构双升级,短期受益于轻量化放量和EPB渗透率提升,中长期线控制动系统有望贡献显著增量,驱动量价利齐升。维持盈利预测:预计2020-2022年EPS为1.23/1.51/1.82元,对应当前PE26/21/18倍。参考行业平均估值水平,考虑到公司未来成长性,按照分部估值法给予公司盘式制动器/轻量化/电控产品2021年20/30/40倍PE估值,目标市值203亿元,对应目标价49.62元不变,维持“买入”评级。 风险提示乘用车行业销量不及预期;整合进展不及预期;客户拓展情况不及预期;行业竞争加剧;原材料成本提升等。
伯特利 机械行业 2020-11-02 35.10 47.52 34.05% 41.37 17.86%
41.37 17.86%
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业绩符合预期。公司 2020年前三季度实现营业收人 20.25亿元,同比下滑4.53%,归母净利润 3.00亿元,同比下滑 1.84%,扣非归母净利润 2.67亿元,同比增长 5.03%,EPS 为 0.73元,前三季度公司营收与归母净利润均小幅下滑主要是新冠疫情造成全球汽车市场低迷所致。公司 Q3实现营业收入 8.64亿元,同比增长 6.59%,归母净利润 1.33亿元,同比增长 15.59%,扣非归母净利润 1.28亿元,同比增长 15.43%,第三季度公司利润端增速比营收端增速高主要是因为毛利率提升,费用率控制较好。 3季度毛利率环比提升明显,费用管控边际改善。前三季度毛利率 27.16%,同比提升 2.6个百分点,Q3毛利率 27.89%,同比提升 1.63个百分点,环比提升 3.03个百分点。前三季度,期间费用率为 9.19%,同比提升 1.64个百分点,其中研发费用率 5.28%,同比提升 1.51个百分点,主要原因在于公司研发投入增长较快。Q3期间费用率 7.64%,同比提升 0.24个百分点,环比下滑 3.47个百分点,公司费用管控改善明显。前三季度经营活动现金流净额 4.10亿元,同比下滑 35.44%,主要是购买商品、接受劳务支付的现金增加。 持续开拓新客户。年初至今,公司积极开拓新客户,获长安、通用、某主流合资车企的 EPB、IPB、轻量化等项目,投产项目超 30个。研发方面,公司新推“双控电子驻车制动系统”,并实现在多款新能源汽车上使用;线控制动系统(WCBS)已获部分客户开发协议,正处于同步开发阶段,年产 30万套WCBS生产线正在建设,预计年底达到SOP,未来有望提升公司WCBS订单量。 财务预测与投资建议:预测 2020-2022年 EPS1.18、1.44、1.71元,可比公司为汽车电子及零部件相关公司,可比公司 21年 PE 平均估值 33倍,给予公司 21年 33倍估值,对应目标价为 47.52元,维持买入评级。 风险提示:汽车电控制动配套量低于预期、汽车轻量化产品配套量低于预期、海外疫情时间不确定性影响下游车企配套量。
崔琰 3
伯特利 机械行业 2020-10-30 32.20 49.62 39.97% 41.37 28.48%
41.37 28.48%
详细
海外回暖贡献增量 业绩有望持续改善2020Q3营收同比增长 6.6%,环比增长 52.3%, 我们判断环比明显增长主要受益于海外轻量化业务随着疫情得到管控而回暖。 2019年公司先后获得通用汽车多个轻量化供货合同: 1) 2月份与墨西哥通用签署 T1XX 平台供货合同, 项目生命周期为 7年,预计年销量为 35万辆; 2) 11月份与美国通用、墨西哥通用、加拿大通用签署 26份独家供货合同,预计 2020年新增收入为 4亿元, 项目车型生命周期内收入累计将超过 18亿元。 随着海外复工复产的稳步推进,预计轻量化业务将持续贡献业绩增量。 电控产品方面,我们判断 2020Q3公司 EPB 随着吉利、奇瑞等主要客户的销量回暖而环比改善,预计 2020Q4将持续改善。同时EPB 持续拓展合资客户,已进入长安福特、江铃福特、东风日产等供应体系, 预计 2021年随着新项目的量产而快速增长,未来高成长可期。 毛利率显著提升 研发持续投入2020Q1-Q3毛利率 27.2%,同比提升 2.6pct, 其中 2020Q3毛利率27.9%,同比提升 1.6pct,环比提升 3.0pct,主要受益于需求回暖致产能利用率提升叠加高毛利的海外轻量化业务占比提升,预计 2020Q4毛利率有望延续向上趋势。 2020Q3净利率 17.2%,同比提升 1.2pct,环比提升 4.1pct,主要受毛利率提升和费用率下降的影响。 费用方面, 2020Q3研发费用 0.7亿元(今年累计研发投入 1.1亿元/yoy+33.5%),同比增长 18.1%,对应研发费用率同比提升0.1pct 至 4.3%,主因基于前视摄像头的 ADAS 系统和下一代线控制动系统(WCBS 2.0)研发投入加大; 财务费用表现为财务收入729.4万元, 主要受益于现金理财收入增加; 管理费用率同比提升 0.1pct 至 2.1%,销售费用率同比下滑 0.2pct 至 2.1%。 产品和客户双升级 电动智能崛起1)客户从自主到合资: 依托奇瑞、北汽起家,逐步拓展到吉利、长安、广汽等自主,近年来又突破通用全球、长安福特、江铃福特、东风日产等合资,客户结构持续优化。 2)产品向电子化和轻量化升级: a.受益底盘电子化,新增车身控制布局。 电子驻车 EPB 国产替代加速,客户拓展由自主向合资升级;线控制动 WCBS 正在进行年产 30万套产线建设,预计年底达到 SOP 阶段,将受益于行业渗透率提升;新品电动尾门开闭系统集成双控 EPB,具备成本优势,成长空间大,预计公司将凭借成熟的汽车电控系统 ECU 开发能力和车用电机控制技术开发车身控制相关的更多产品,提升系统集成化。中长期看公司有望成为 ADAS 系统集成供应商,打开公司新的成长通道。 b.轻量化高成长可期: 公司铸铝转向节为国内自主零部件第一,主要客户包括通用全球、吉利、奇瑞等,目前公司重点拓展海外市场,伴随产品线向铸铝卡钳、制动盘的发展,预计轻量化业务有望持续贡献业绩增量。 投资建议公司客户和产品结构双升级,短期受益于轻量化放量和 EPB渗透率提升,中长期线控制动系统有望贡献显著增量,驱动量价利齐升 。维持盈 利预测 :预计 2020-2022年 EPS 为1.23/1.51/1.82元,对应当前 PE 26/21/18倍。参考行业平均估值水平,考虑到公司未来成长性,按照分部估值法给予公司盘式制动器/轻量化/电控产品 2021年 20/30/40倍 PE 估值,目标市值 203亿元, 对应目标价 49.62元不变,维持“买入”评级。
伯特利 机械行业 2020-10-30 32.20 42.56 20.06% 41.37 28.48%
41.37 28.48%
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毛利率同比改善,Q3业绩超预期 公司10月28日发布三季报,Q1-Q3实现营收20亿元(同比-4.5%),归母净利润3亿元(同比-1.8%);扣非归母净利润2.7元(同比+5%)。其中Q3营收8.6亿元(同比+7%),归母净利润1.33亿元(同比+16%),扣非归母净利润1.28亿元(同比+15%);公司Q3归母净利润高于我们预期(华泰预期Q3实现归母净利润1.26亿元),主要原因是公司Q3毛利率同比改善。我们预计公司2020-2022年EPS为1.11/1.33/1.63元,维持“买入”评级。 收入同比增速转正,毛利率同比改善 公司Q3收入同比增速转正,主因海外客户逐渐复产,国内客户销量同比正增长。公司Q3毛利率为27.9%,同比+1.6pct,环比+3pct,主要是毛利率较高的轻量化制动零部件业务占比提升。公司Q3销售费用率2.1%,同比-0.2pct;管理费用率2.1%,同比+0.1pct;研发费用率4.3%,同比+0.4pct,公司继续加大在ADAS方面的研发投入;财务收入729万元,同比增加207万元,主要因为利息收入增加。经营活动现金净流量0.2亿元,同比-91%,主要原因是应收账款及票据增加,公司收到货款同比下滑。 国内主要客户销量同比正增长,线控制动系统即将投产 根据中汽协数据,公司国内主要客户奇瑞(未上市)Q3批发销量16万台,同比+8%;长安自主(未上市)Q3销量27万台,同比+55%;上汽通用(未上市)Q3销量39.5万台,同比+2.6%。根据公司中报,线控制动系统(WCBS)预计2020年底完成产能建设,2021年投产。公司WCBS新增3家一线自主主机厂2个车型项目和1个平台项目(包含多款车型,车辆涉及轿车、SUV、MPV)。 EPB国产替代先锋,维持“买入”评级 公司是EPB国产替代先锋,受益于EPB渗透率提升,电子制动产品业务有望稳健成长。轻量化制动零部件业务受益于轻量化的行业大趋势持续拓展新客户,未来发展值得期待。公司积极投入线控制动技术的研发,公司有望在制动系统领域抢占先机。考虑到公司毛利率同比改善,我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.55/5.45/6.66亿元(前值4.22/5.19/6.40亿元),对应EPS为1.11/1.33/1.63元。2021年可比公司平均估值32倍PE(Wind一致预期),给予公司2021年32倍PE估值,调整目标价至42.56元(前值48.41元),维持“买入”评级。 风险提示:汽车行业增长不及预期,产品开发不达预期,政策支持不达预期。
伯特利 机械行业 2020-10-30 32.20 -- -- 41.37 28.48%
41.37 28.48%
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产品结构优化升级,客户从自主、合资拓展到通用全球,整体毛利率持续提升,线控制动技术国内领先,给予“审慎增持”评级。轻量化产品方面,持续放量的同时拉升整体毛利率水平;电控领域,产品品类从电控制动EPB发展到线控制动WCBS,明年迎来量产,是公司在汽车进入智能网联时代的一大增长点。我们调整2020-2022年公司归母净利润预测4.2/4.9/5.9亿元(原预测为4.3/5.0/6.0亿元),维持“审慎增持”评级。
伯特利 机械行业 2020-10-30 32.20 -- -- 41.37 28.48%
41.37 28.48%
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投资建议: 预计公司2020~2022年的营业收入分别为32.46亿元、41.39亿元和51.31亿元,归属于上市公司股东净利润分别为4.38亿元、5.81亿元和7.09亿元,每股收益分别为1.07元、1.44元和1.75元,对应PE分别为30.06X、22.47X和18.39X。当前公司业绩已触底,主要客户销量持续回升,新客户开拓顺利,明年业绩高增长态势有望延续。综合可比公司估值水平,给予公司2021年30倍PE,对应股价为43.2元。首次覆盖公司,给予“买入”评级。 风险提示: 汽车行业复苏不及预期、客户开拓不及预期、新产品量产进度不及预期。
伯特利 机械行业 2020-08-18 40.42 -- -- 43.66 8.02%
43.66 8.02%
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公司发布2020年半年度报告,报告期内公司实现营业总收入11.6亿元,同比增长-11.4%,归属于上市公司股东的净利润1.7亿元,同比增长-12.4%。 投资要点: 疫情暂时性拖累公司业绩,预计下半年有望改:上半年业绩暂时性承压,主要原因在于受海内外疫情的影响,公司传统盘式制动器及电控制动产品业绩销量暂时性下滑,其中2020H1盘式制动器实现营收4.8亿元,同比下滑22.6%;电控制动实现营收2.7亿元,同比下降16.2%;而轻量化铸铝制动零部件实现营收3.2亿元,同比增长6.5%,增速也有所放缓。我们预计公司业绩下半年有望得到明显改善,一方面国内汽车销量呈现弱复苏趋势,长安、奇瑞、吉利等重点客户销量的上行有望带动公司传统制动器业务及电控制动业务恢复正增长;另一方面,从全球来看,疫情影响因素逐渐消退,通用全球销量有望逐渐回升从而带动公司轻量化铸铝制动零部件业务增速的上升。上半年,公司毛利率26.7%,相比去年同期提升3.2pct,预计主要由高毛利率的轻量化零部件业务占比的提升所致,期间费用率10.3%,相比去年同期提升2.7pct,主要由于人工成本、股权支付的增加导致管理费用激增及对新项目的研发支出的增加所致。 电控产品丰富,客户结构优化:公司作为国内少有的具备正向系统开发的自主优质制动供应商,在制动领域积累较为深厚的技术开发及系统配套经验,产品由机械制动逐步向电控制动、轻量化制动方向升级,尤其是电控制动产品,EPB\ESC 等作为国内自主品牌首家大批投产,能够针对不同动力系统车型开发出多款EPB 产品,技术创新领先且成本、性能更具市场竞争优势。2020年8月6日,公司发布电动尾门新产品,该产品与原有EPB 高度协同,可实现双控EPB集成,进一步丰富公司电控产品线,且极大提升产品性价比优势。 另外,公司客户结构不断优化,由自主向外资、合资不断渗透,轻量化零部件成为通用北美tier-1供应商,EPB 首次获得主流合资的项目订单,线控制动新增3家一线自主主机厂订单,技术实力、产品性能逐步得到主流车企的认可。 EPB、轻量化制动部件有望放量,线控制动有望率先量产。从国内电控制动渗透率来看,自主EPB 目前渗透率不足50%,相对ABS、ESC等明显偏低,汽车电动化、智能化发展趋势将加速EPB 渗透率的提升,行业年复合增速可高达10%以上,公司电控制动产品市占率居自主前列,凭借“技术+成本”优势有望进一步提升其电控制动产品市场份额。底盘轻量化零部件,受汽车轻量化发展大趋势,部分产品由铸铁向铸铝升级,行业空间较大,公司铸铝转向节获北美通用等知名主机厂订单,后期有望在海外持续放量。线控制动是高度自动驾驶的理想执行机构,公司线控制动(WCBS)自2019年7月发布以来,获得市场好评,并获得部分客户的签订开发协议,在建年产30万套线控制动系统生产线也有望今年底投产,进展位国内自主前列。 盈利预测及投资建议:我们预计公司2020-2022年营业总收入分别为34.0亿元、41.4亿元和50.2亿元,归母净利润分别为4.3亿元、5.6亿元和7.1亿元,EPS 分别为1.05元、1.36元和1.75元,对应的PE 分别为37.3倍、28.7倍和22.3倍,考虑到公司轻量化零部件的放量和电控、线控产品成长空间,维持“增持”评级。 风险提示:汽车销量不及预期,电控产品市场拓展不及预期,线控产品市场拓展不及预期。
伯特利 机械行业 2020-08-17 40.42 -- -- 43.66 8.02%
43.66 8.02%
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伯特利近期发布了电尾门产品,协同原有电控制动业务有望产生合力。 电尾门能有效解决双手占用、尾门过脏、身高不够或周边涉水时的开门痛点,渗透率提升空间大。该配置目前在国产SUV中渗透率约为33%,总体国产渗透率约为14%。考虑到国人对便利性的需求不断增强,以及SUV占销量比例不断提升,我们认为电尾门未来的渗透率有望达到50%以上。该细分市场目前国内容量12亿元,我们推测到2022年有望达到28亿,全球市场容量达到114亿元。 (电尾门与伯特利主营的电子驻车制动(EPB)系统将有一定的协同效应,从而降低边际成本。两者执行器的核心均为机电一体化系统,且减速机构的形态、转速和负载均有一定的相似性。在控制器领域,两者可以共用部分ECU,降低整车厂的边际成本。 伯特利在2022年若能占据全球电尾门5%份额,有望增厚营收11%。 公司上半年营收11.6亿元,同比下滑11.4%;扣非净利润为1.39亿元,同比下滑3%。公司主要产品的份额和单价均基本持平,体现了较强的抗风险及议价能力。 盈利预测与评级:我们预计伯特利2020-2022年的营业总收入分别为29.9、41.4和51.9亿元,归母净利润分别为4.12、6.26和7.91亿元,对应EPS分别为1.01、1.53和1.94元。考虑新能源车、“双积分”对轻量化的拉动将持续至2025年,此外EPB等产品受益于ADAS等大趋势,公司将维持相当强的成长性。我们推测未来4个季度公司净利润合计为6亿左右,当前时点对应27.5xPE,而我们推测公司2021H2-2023年的业绩年复合增速仍将保持27.5%以上,维持“推荐”评级。 风险提示:国内外汽车需求不及预期;原材料价格大幅上涨。
伯特利 机械行业 2020-08-17 40.42 -- -- 43.66 8.02%
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产品结构优化升级,向电子化、轻量化拓展,客户从自主、合资拓展到通用全球,产品迎来量价齐升,给予“审慎增持”评级。轻量化产品方面,通用汽车等新增项目将带来确定性增量,墨西哥共产有利于公司打开北美其他客户市场;电控领域,公司产品品类不断拓展,从EPB到WCBS、ELGS,大量订单在手,EPB渗透率持续提升加速国产替代,WCBS业务是公司战略发展的新布局和未来中长期发展的新的增长点。我们调整2020-2022年公司归母净利润分别为4.3/5.0/6.0亿元(原预测为4.7/5.5/6.5亿元),给予“审慎增持”评级。
崔琰 3
伯特利 机械行业 2020-08-17 40.42 49.62 39.97% 43.66 8.02%
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事件概述公司公告2020半年报2020H1营收116亿元,同比下降11.4%11.4%;归母净利1.7亿元,同比下降12.4%12.4%,扣非归母净利1.4亿元,同比下降3.0%。其中2020Q2营收5.7亿元,同比下降15.2%15.2%,归母净利0.6亿元,同比下降15.2%15.2%,扣非归母净利0.5亿元,同比下降27.8%。 分析判断 业绩表现优于行业下半年有望加速复苏2020H1公司营收同比下降对比同期国内乘用车产量同比下降168%%,表现优于行业主要受益于轻量化制动零部件的持续放量。其中:1铸铝转向节等轻量化制动零部件2020H1营收3.2亿元,同比增长其中销量单价分别同比+6.2%/+主因通用全球订单2020Q1贡献显著增量,虽然2020Q2受海外疫情影响有所下滑,但预计2020H2随着海外复工复产的稳步推进将重回高成长2电控制动产品2020H1营收2.7亿元,同比下降16.2%其中销量单价分别同比13.9%/2.7%对比同期主要客户奇瑞吉利销量同比分别下降18.7%和27.6%公司EPB产品持续拓展合资客户,已进入长安福特、江铃福特、东风日产等供应体系,预计2020H1随着国内车市逐步回暖叠加新项目的量产将明显改善3)盘式制动器2020H1营收4.8亿元,同比下降22.6%22.6%,主要受奇瑞、北汽银翔、力帆等客户销量的下滑。扣非归母净利同比下降30%%,增速高于营收主要受益于毛利率的提升。 毛利率同比改善研发投入保持增长2020H1毛利率26.7%26.7%,同比提升3.2pct,其中2020Q2毛利率248%%,同比提升31pct,环比下滑36pct,我们判断环比下滑主因海外疫情致高毛利率的轻量化业务占比下滑2020H1净利率164%%,同比下滑01pct其中2020Q2净利率13.1%同比提升0.6pct,环比下滑6.4pct主要受毛利率下滑和费用率提升的影响。费用方面,2020H1研发费用0.7亿元,同比增长43.6%对应研发费用率同比提升2.3pct至6.0%6.0%,主因基于前视摄像头的ADAS系统和下一代线控制动系统(WCBS2.0)研发投入加大;管理费用0.4亿元,同比增长60.6%60.6%,对应管理费用率同比提升1.6pct至3.6%3.6%,主因人工成本、股权支付增加所致。 产品和客户双升级电动智能崛起1客户从自主到合资:依托奇瑞、北汽起家,逐步拓展到吉利、长安、广汽等自主,近年来又突破通用全球、长安福特、江铃福特、东风日产等合资,客户结构持续优化。2)产品向电子化和轻量化升级:a.受益底盘电子化,新增车身控制布局。电子驻车EPB国产替代加速,客户拓展由自主向合资升级;线控制动WCBS正在进行年产30万套产线建设,预计年底达到SOP阶段,将受益于行业渗透率提升;新品电动尾门开闭系统集成双控EPB,具备成本优势,成长空间大,预计公司将凭借成熟的汽车电控系统ECU开发能力和车用电机控制技术开发车身控制相关的更多产品,提升系统集成化。中长期看公司有望成为ADAS系统集成供应商,打开公司新的成长通道。b.轻量化高成长可期:公司铸铝转向节为国内自主零部件第一,主要客户包括通用全球、吉利、奇瑞等,目前公司重点拓展海外市场,伴随产品线向铸铝卡钳、制动盘的发展,预计轻量化业务有望持续贡献业绩增量。投资建议公司客户和产品结构双升级,短期受益于轻量化放量和EPB渗透率提升,中长期线控制动系统有望贡献显著增量,驱动量价利齐升。维持盈利预测:预计2020-2022年EPS为1.23/1.51/1.82元,对应当前PE33/27/22倍。参考行业平均估值水平,考虑到公司未来成长性,按照分部估值法给予公司盘式制动器/轻量化/电控产品2021年20/30/40倍PE估值,目标市值由183亿元调为203亿元,目标价由44.74元调为49.62元,维持“买入”评级。风险提示乘用车行业销量不及预期;整合进展不及预期;客户拓展情况不及预期;行业竞争加剧;原材料成本提升等。
崔琰 3
伯特利 机械行业 2020-08-12 38.88 44.74 26.21% 43.66 12.29%
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2020年8月6日,公司召开新品发布会,全面展示电动尾门系统的系列产品,包括单驱动电动尾门(SD-ELGS)、双驱电动尾门系统(DD-ELGS)以及双控EPB电动尾门系统(ELGSPLUS)等各类产品及领先技术。 分析判断:布局电动尾门系统完善智能化产品组合公司具备电动尾门系统核心部件正向开发能力:电动尾门系统是实现汽车尾门自动开关的电动控制系统,核心部件包括电子尾门控制器、尾门电动锁、撑杆等,辅助部件则包括脚踢传感器和防夹条。电动尾门系统在关键机械部件上与EPB相似,且公司具备电动撑杆、机械平衡杆及电子控制器(ECU)的完全自主的正向开发能力,拥有完备的试验条件。 三大配置适应不同车型,双控EPB电动尾门系统成本优势凸显:单驱电动尾门系统相对双驱系统成本低;双驱电动尾门系统两撑杆运行平稳性更好;集成双控EPB功能的双驱电动尾门系统的两撑杆平衡性好,功能更丰富,且通过集成公司双控EPB功能可辅助客户相比同行业产品进一步降低ECU数量和成本。 目前公司智能化产品包括ABS/ESC、EPB、WCBS,加上本次发布的ELGS,产品谱系不断完善,背后体现的是公司所具备的成熟的汽车电控系统ECU开发能力和车用电机控制技术,预计未来公司将开发更多产品,提升系统集成化。 电动尾门渗透率提升国产替代开启目前电动尾门仅配置于SUV车型及高级轿车,预计电动尾门整体渗透率约为10%,其中SUV渗透率约为30%。伴随行业电动智能化变革加速,电动车搭载率远高于传统燃油车,智能化驱动轿车搭载率提升,预计2025年SUV渗透率提升至70%,轿车渗透率提升至30%,对应国内市场空间约100亿元。国内电动尾门前装市场被博泽、爱德夏、麦格纳等国外汽车零部件供应商垄断,国内仅有凯迪股份等少数厂商,在全球车企降本诉求加大下,公司有望凭借性价比优势和快速响应能力,打破外资垄断的行业格局,开启电动尾门国产替代征程。 产品和客户双升级智能电动变革崛起1)客户从自主到合资:依托奇瑞、北汽起家,逐步拓展到吉利、长安、广汽等自主,近年来又突破通用全球、江铃福特、东风日产等合资,前五大客户营收占比从2015年的93.3%降低到2019年的48.9%,客户结构持续优化。2)产品向电子智能化和轻量化升级:从盘式制动器到电控制动到轻量化,以及即将量产的线控制动系统,单车配套价值和利润率不断提升,短期受益于轻量化放量和EPB渗透率提升,中长期线控制动系统有望贡献显著增量,驱动量价利齐升。随着智能驾驶的加速渗透,公司有望成为ADAS系统集成供应商,打开公司新的成长通道。 投资建议公司客户和产品结构双升级,短期受益于轻量化放量和EPB渗透率提升,中长期线控制动系统有望贡献显著增量,驱动量价利齐升。维持盈利预测:预计2020-2022年EPS为1.23/1.51/1.82元,对应当前PE30/25/21倍。参考行业平均估值水平,考虑到公司未来成长性,按照分部估值法给予公司盘式制动器/轻量化/电控产品2021年20/30/35倍PE估值,目标市值183亿元,目标价44.74元不变,维持“买入”评级。 风险提示乘用车行业销量不及预期;整合进展不及预期;客户拓展情况不及预期;行业竞争加剧;原材料成本提升等。
伯特利 机械行业 2020-08-11 37.00 -- -- 43.66 18.00%
43.66 18.00%
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事件:2020年8月6日,芜湖伯特利电动尾门系统新品发布会在安徽芜湖隆重举行,芜湖伯特利发布的产品包括了单驱电动尾门系统(SD-ELGS),双驱电动尾门系统(DD-ELGS)以及集成双控EPB功能的双驱电动尾门系统(ELGS-Plus)。 对此我们点评如下:公司发布的产品包括单驱电动尾门系统(SD-ELGS)),双驱电动尾门系统((DD-ELGS)以及集成双控EPB功能的双驱电动尾门系统(ELGS-Plus)),各项性能指标满足并超过行业主流标准要求。 汽车电动尾门是一种将汽车后备箱的打开方式由手动变为自动的装置。汽车电动尾门驱动系统由撑杆、ECU、自吸锁、脚踢、支架以及气动弹簧等部件组成,分为单驱、双驱、电吸以及脚踢等品种。公司电动尾门系统包括单驱电动尾门系统、双驱电动尾门系统以及集成双控EPB(电子驻车系统)功能的双驱电动尾门系统。 ELGS-Plus为公司创新性产品,通过集成双控EPB功能,可辅助客户降低整车采购成本,采购成本降低+定制化开发的模式有望提升公司的产品竞争力。通过配置选择以及与双控EPB功能的集成,公司电动尾门系统可辅助客户降低整车采购成本,其中ELGS-Plus通过集成双控EPB功能,辅助客户相比同行业产品进一步降低ECU数量和成本。公司作为中国品牌首家EPB量产企业,通过将优势产品与全新产品集成的方式,提升了公司电动尾门系统的产品竞争力。目前,公司的ELGS-Plus系统已向国家知识产权局申请相关发明专利,由于技术完全自主,公司可以为客户提供量身定制的需求开发,采购成本降低+定制化开发的模式将有助于公司电动尾门产品的推广。 进军电动尾门系统,围绕电控持续拓展新品类,单车配套价值量持续提升。19年发布的线控制动产品将在2020年年底量产,现在又发布电控尾门系统,电控产品品类进一步丰富。公司已具有电动尾门系统(包括ELGS和ELGS-Plus)的电动撑杆、机械平衡杆及电子控制器(ECU)的完全自主的正向开发能力,有完备的试验条件,并建设高自动化程度的电动尾门系统生产线。新产品的发布丰富了公司电控制动产品业务产线,公司下游客户主要为汽车主机厂商,在汽车智能化的大趋势下,有望对公司下游客户实现电动尾门系统产品的配套,为公司带来新的营收增长点。 投资建议:公司聚焦汽车电控类产品,产品持续升级,产品品类持续拓展,单车配套价值量大幅提升。19年发布的线控制动产品将在2020年年底量产,现在又发布电控尾门系统,电控产品品类进一步丰富。 公司短期受益于EPB渗透率提升和轻量化产品放量,中长期在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统,有望成为ADAS系统集成供应商。 考虑到公司线控制动产品订单超预期,上调2021年和2022年盈利预测,保守预计公司2020-2022年总营收依次为33.56、39.93、47.16亿元,增速依次为6.3%、19.0%、18.1%,归母净利润依次为4.96、6.03、7.16亿元,增速依次为23.7%、21.4%、18.8%,当前市值153亿元,对应PE依次为30.8、25.4、21.4倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:汽车销量增速不及预期;新产品开发不及预期;新客户开拓不及预期;新产能爬坡不及预期。
伯特利 机械行业 2020-06-25 35.80 43.66 23.16% 42.91 19.86%
43.66 21.96%
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核心观点公司从盘式制动到电控制动、线控制动升级。公司以汽车制动产品为主,从机械式盘式制动逐步升级至电控制动EPB等产品,再升级至智能汽车所需的线控制动产品。电控制动产品随着渗透率提升,配套规模将逐步扩大,轻量化制动产品拓展海外客户将是公司盈利增长点之一。 电控制动:从EPB到线控制动,实现产品升级。根据统计结果,合资车企和自主车型EPB渗透率分别在54.8%、51.4%左右,预计未来EPB渗透率有望继续提升。公司EPB产品紧跟汽车电动化趋势,推出双控EPB,并与博世合作研发EPBi。在智能化和电动化的发展趋势下,线控制动系统将逐步取代传统液压/气压制动系统,2019年7月公司正式完成WCBS产品发布。WCBS产品目前已经与部分客户签订开发协议,同步开发产品。 轻量化业务:预计有望快速增长。公司轻量化产品由二级供应商转变为一级供应商,由销售毛坯件变为直接销售给通用轻量化总成,提升产品盈利能力。 与通用汽车签订的订单逐步量产将成为增长点,同时公司通过与美国萨克迪建立的良好合作关系,积极寻求与福特、沃尔沃等整车厂的合作机会,未来有望获取更多订单。 盘式制动业务:预计未来保持平稳增长。盘式制动器下游客户以自主品牌车企为主,吉利汽车、奇瑞汽车、长安汽车为核心客户。下游客户未来车型销量增长是盘式制动器未来营收盈利增长的驱动力之一,预计盘式制动器产品盈利保持平稳。 财务预测与投资建议预测公司2020-2022年EPS分别为1.18、1.44、1.71元,可比公司为汽车电子及零部件相关公司,可比公司20年PE平均估值35倍,给予公司20年37倍估值,对应目标价为43.66元,首次给予买入评级。 风险提示:汽车电控制动配套量低于预期、汽车轻量化产品配套量低于预期、海外疫情时间不确定性影响下游车企配套量。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名