事件：公司发布2022年 1季报：1Q22公司营收为 10.1亿，同/环比分别为+29.0%/-12.9%，归母净利为1.4亿，同/环比分别为+8.3%/+1.8%，扣非归母净利为1.1亿，同/环比分别+0.4%/-2.1%，非经常损益主要为计入政府补助2443万。 收入端：新投产项目放量+核心客户增势良好驱动高增。公司1Q22营收同比+29.0%，我们预计主要得益于：1）新项目投产增量。2021至1Q22公司共投产项目127项（涉及61个车型），新增电子驻车制动系统（EPB）项目108项、线控制动系统（WCBS）项目18项；2）核心客户增势良好。1Q22奇瑞集团销量同比+11.5%。 利润端：毛利率环比企稳+费用率环比下行驱动净利率回升。1）毛利率。 公司1Q22毛利率为22.5%，同/环比分别为-3.2pct/+0.4pct，同比看预计毛利率仍受芯片等原材料涨价影响，环比看毛利率已企稳回升；2）费用率。公司1Q22三费比例为2.8%，同/环比分别+1.0pct/-0.3pct，研发费用率为6.8%，同/环比分别+1.5pct/-1.3pct；3）利润率。公司1Q22扣非净利率为11.0%，同/环比分别为-3.1pct/+1.2pct。同比因素拆分看，毛利率及费用率均为负面影响，少数股东损益正面影响约2pct（2Q21完成对威海伯特利少数股东权益收购）。环比因素拆分看，毛利率上行及费用率下行共同驱动净利率环比走高。 内生业务高速扩张+并购完善业务拼图+针对总经理精准股权激励，公司增长潜力有望加速释放。1）内生业务高速扩张，并购完善拼图。截至1Q22公司在研项目数为233项（涉及112款新车型），1Q22新增项目47项（涉及22款新车型），其中新增EPB 项目25项、WCBS 项目7项、轻量化项目8项。4月份公司发布收购万达公司公告，公司即将形成完整的线控底盘业务布局；2）精准激励总经理，助力潜力释放。4月30日公司发布股权激励草案，拟向总经理颜士富授予41.60万股票期权（授予价格27.89元/股），解锁条件为2022-2026年间相较2021年营收复合增速不低于15%。 投资建议：我们预计公司2022年、2023年和2024年实现营业收入为47.0亿元、61.1亿元和73.7亿元，对应归母净利润为6.7亿元、8.7亿元和11.4亿元，以今日收盘价计算PE 为35.1倍、27.1倍和20.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品开发及量产进度不及预期、原材料成本上升超预期，车市需求复苏不及预期

Q1营收增长29%，净利率环比提升。伯特利发布2022年一季度报，公司2022年Q1实现营收10.14亿元，同比+29%；实现归母净利润1.38亿元，同比+8%。 公司2022年Q1毛利率为22.50%，同比-3.16pct，环比+0.37pct；净利率为13.64%，同比-5.35pct，环比+1.96pct。 四费率有所增长，公司加大研发投入。22Q1四费率为9.6%（同比+2.4pct，环比-1.6pct），销售费用率为1.0%（同比+0.3pct，环比+0.1pct），管理费用率为2.1%（同比-0.2pct，环比-0.2pct），研发费用率为6.8%（同比+1.5pct，环比-1.3pct），财务费用率为-0.3%（同比+0.8pct，环比-0.2pct）。公司加大研发投入，Q1研发费用为0.69亿元，同比+64%。 公布2022年限制性股权激励草案，彰显长期信心。公司拟向激励对象（公司总经理）授予权益总计41.6万份（约占总股本0.1%）标的股票来源为二级市场回购股票，授予价格27.89元（最新收盘价57.55元）。公司全部有效期内激励计划所涉及股票数为330万股（约占总股本0.8%）。 业绩考核以21年营收为基数，22-26年营收增长15%\32\%\52%\75%\101%，对应营收为40\46\53\61\70亿元。 轻量化++智能化叠加国产化进程加速，公司前景广阔。公司是国产制动系统龙头企业，轻量化零部件、电控制动系统前景广阔。1）差压铸造工艺是公司轻量化零部件业务的护城河：国家燃耗与排放标准不断提高，汽车轻量化势在必行；2）受益于国产化替代，电子驻车系统（EPB）是伯特利中短期业绩增长的重要动力；3）线控制动系统将成为公司切入ADAS执行层的核心产品。2022年Q1新增项目47项(22款新车型），其中新能源项目22项（车型11款）。新增项目中EPB25项、线控制动系统7项、轻量化8项。 风险提示：新冠疫情影响持续、原材料价格波动。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到2022年原材料涨价及缺芯持续，我们下调盈利预测，我们预计公司22-24年实现归母净利润6.5/9.5/12.6亿元（前次盈利预测22-24年实现归母净利润6.9/9.5/12.6亿元）。公司线控制动产品取得国产突破，是智能驾驶执行层核心产品，产品竞争力强、客户拓展顺利，有望充分受益于汽车行业智能电动大趋势，长期增长空间大，参照可比公司估值，我们给予伯特利2023年PE为29-31倍，维持一年期目标估值区间为67-72元，维持“买入”评级。

公告要点： 公司发布 2022年第一季度业绩报告， 符合我们预期， 2021年 Q1实现营收 10.14亿元，同比+29.0%，环比-12.9%；实现归母净利润 1.38亿元，同比+8.3%，环比+1.8%；实现扣非归母净利润 1.12亿元，同比+0.4%，环比-2.1%。 毛利率企稳回升，费用率环比下降。公司 2022年 Q1实现毛利率 22.5%，环比+0.38pct，毛利率持续下降 3个季度后企稳回升；费用率为 9.59%，环比-1.58pct，其中管理费用率及研发费用率分别为 2.08%/6.83%，环比-0.22pct/-1.27pct。毛利率提升叠加费用率降低，共同推动公司归母净利润环比微增。 核心客户产量承压，在研项目数持续增加。 2022年 Q1受到疫情及芯片短缺影响，公司核心客户奇瑞汽车实现产量 23.35万辆，环比-15.64%，吉利汽车实现产量 33.15万辆，环比-18.31%，产量环比有较大下降。截至 2022年 Q1，公司新增项目 47项，共涉及 22款车型，其中 EPB 项目 25项， WCBS（线控制动）项目 7项，轻量化项目 8项。在研项目合计为 233项，其中新能源项目 98项，投产项目 8项，涉及 4个车型。 核心管理人员接受股权激励，启动新一轮回购计划并发布考核管理办法。 公司发布《2022年限制性股票激励计划（草案）》，公司总经理颜士富先生获授限制性股票 41.6万股，授予价格为每股 27.89元，首次解除限售期为授予之日起 60个月。同时，公司发布新一轮股权回购计划， 预计董事会通过回购方案12个月内完成，预计回购数量不低于50万股 （含）且不超过 70万股（含），回购价格不超过人民币 90.91元/股，用于实施股权激励或员工持股计划。公司发布《2022年限制性股票激励计划实施考核管理办法》，各年度业绩考核指标如下： 2022/2023/2024/2025/2026年营收增长率以 2021年营收为基数，增长率分别为 15.00%/32.25%/52.09%/74.90%/101.14%。并以此决定限售解除比例，若当年目标完成低于 85%，则当期不得解除限售。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司的盈利预测， 2022-2024年营收分别为 48.39/70.10/94.14亿元，同比分别为+38.6%/+44.9%/+34.3%，归母净利润分别为 6.66/9.30/13.29亿元，同比分别为+31.9%/+39.7%/+43.0%，对应 EPS 分别为 1.63/2.28/3.25元，对应 PE 分别为 35.3/25.3/17.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：乘用车需求复苏低于预期，新能源汽车渗透率提升低于预期，汽车智能化进展不及预期。

芯片荒带来国产替代机会，公司技术领跑优享行业红利。EHB制动能量回收率高（提高续航里程20%+），响应速度快（150毫秒内完成主动制动），且能满足智能驾驶执行需求。传统制动单价约1000元，EHB约2000元。 1、芯片荒，国产替代持续推进：与国外企业相比，国内厂商1）定制化成）定制化成本低：本低：国外企业开发费用达千万元；2）技术开放度高：）技术开放度高：随底盘域集成的推进，主机厂更偏向于开放度更高的国内企业及使用同家企业供EHB+ABS/ESC方案。目前芯片荒，我们预计车用芯片供需紧张局面将持续到2023年。考虑到供应链安全，客户倾向采用国内厂商。制动系统厂商和主机厂合作开发需一年半左右，后期更换供应商概率小。 2、国内首家oebox量产企业，向线控底盘迈进：量产企业，向线控底盘迈进：线控制动升级需要技术积累，公司掌握了ABS/ESC等核心技术，具备产品集成与升级的能力，也是国内稀缺的线控制动供应商。21年公司新增定点项目160项（EPB项目83个，WCBS项目11个），预计年均收入近25亿元，计划22年将新增年产30万套WCBS、30万套ESC620、50万套EPB卡钳等产品。我们预计22年电控收入22亿元，yoy+76%；毛利5.8亿元，yoy+86%，对应毛利率26%。此外，公司收购万达切入线控转向，向线控底盘迈进。 开拓海外市场，品类拓张助力轻量化业务增。长。21年，公司实现全资控股威海伯特利及威海萨伯，配套上汽通用、通用等。公司墨西哥工厂的400万件轻量化零部件项目将达产，预计年均销售4.9亿元。目前公司主要产品为铸铝转向节，未来计划开拓副车架等产品，增厚业绩，预计22年机械制动收入22亿元，yoy+6%；毛利5亿元，yoy+9%，对应毛利率23%。 投资建议投资建议作为国内稀缺的线控厂商，公司技术积累深厚，将受益于高价值量的线控产品的销量增加。因此我们预计22-24年公司净利润分别为6.2、8.5、11.7亿元，并给予公司2022年PE50倍，目标市值310亿元，目标价76元/股，给予“增持”评级。 风险提示提示国内外汽车销量不及预期；制动系统等部件国产化进展不及预期；公司客户拓展不及预期；公司海外业务业绩不及预期。

事件 公司发布2021 年年报，2021 年公司实现营收34.9 亿元，同比+14.8%；归母净利润5.1 亿元，同比+9.3%；其中21Q4 实现营收11.6 亿元，同比+14.5%；归母净利润1.4 亿元，同比-15.8%。 投资要点 2021 年智能电控业务高增长，EPB 产销规模新高、线控顺利量产 2021 年公司营收34.9 亿元，同比+14.8%，主营业务收入34.2 亿元，同比+18.1%，三大主营业务中智能电控业务收入12.7 亿元，同比增长65.4%，盘式制动器收入约12.4 亿元，同比增长约1%，轻量化业务收入约8.6 亿元，同比增长约1.1%。智能电控业务高增长主要得益于①客户从自主到合资、项目从单一车型到平台化，EPB 产销规模创新高达到约129 万套（YOY 约60%）；②线控制动顺利量产贡献全新增量，2021 年线控销量约1.8 万套，收入约3300 万元左右。 受业务结构及原材料涨价等影响，毛利率短期承压 2021 年公司毛利率24.2%，同比-2.24pct，其中主营业务毛利率23%，同比- 1.47pct，三大主营业务中智能电控业务毛利率24.43%，同比+0.98pct，得益于规模效应，盘式制动器业务毛利率同比下降约1pct，轻量化业务毛利率同比下降约4pct，轻量化业务毛利率下降较多的原因为：①出口占大头，汇率影响；②铝价、能源价格高涨。 智能电控产能加码，2022 年高增长有望延续 线控制动：2022 年公司将再新增2 条线控制动产线，预计到2022 年底公司将具备108 万套线控制动产能（2021 年为36 万套） ESC：2022 年公司将新增30 万套/年ESC620 产线，预计到2022 下半年公司将具备48 万套ESC 产能（2021 年为18 万套） EPB：2022 年公司将新增50 万套/年EPB 卡钳组装生产线，2021 年产能160 万套，2022 年产能预计将达到210 万套（2021 年为160 万套） 智能电控产能加码以应对客户需求，2021 年公司新增EPB 项目83 项、线控项目11 项、ADAS 项目9 项、电动尾门项目2 项。 收购转向资产，进击的线控底盘平台型tier 1 公司发布公告，将联合关联方芜湖奇瑞科技全资子公司瑞智联能共同收购万达公司65%股权，其中伯特利收购万达公司45%股权（出资2 亿元），瑞智联能收购万达公司20%股权（出资8900 万元）。伯特利提名的董事超过收购后万达公司董事会人数的一半，收购后万达公司将纳入伯特利合并报表。万达公司是汽车转向系统tier 1，主要产品转向器和转向管柱，2021 年前11 月收入约7.5 亿元，净利润约1714 万元。收购万达是公司线控底盘战略的重要一步，丰富公司在线控底盘领域的产品，后续有望进一步整合悬挂，中长期公司有望成为线控底盘平台型公司，将在电动智能时代获得明显增量。 盈利预测及估值 自主线控制动龙头，线控制动受益智能化+国产化双击，获客进度持续超预期。 转向资产收购完成后公司线控底盘战略加速推进，后续有望进一步整合悬挂，中长期有望成为线控底盘平台型公司，将在电动智能时代获得明显增量。预计2022-2024 年公司归母净利润依次为6.2、8.5、10.7 亿元，YOY 依次为23.7%、36.2%、26.2%，对应PE 依次为35、26、20 倍，给予“买入”评级。 风险提示 芯片供应不及预期、芯片和原材料价格上涨、疫情边际扰动需求、客户拓展不及预期

事件：公司公布2021年报，公司营业收入34.92亿元，同比增长14.81%，归属上市公司股东净利润为5.05亿元，同比增长9.33%。 42021Q4公司总收入创历史新高，定点业务量较多，有望高速成长：公司2021年Q4收入11.64亿元，创历史新高，毛利率22.13%相对2020年Q4有所下降。全年来看公司毛利率24.19%，相比2020年的26.43%有所承压。公司2021年新增定点项目160项，涉及90款新车型，预计这些新定点项目在整个生命周期内贡献收入超110亿元，年平均贡献收入近25亿元。新增线控制动系统（WCBS）项目11项、ADAS项目9项、电动尾门开闭系统(PLG)项目2项、轻量化项目17项。我们认为公司在研、定点业务量较多，将为公司后续的成长提供强劲动力。 公司智能电控制动产品收入高增，同时毛利率提升：公司智能电控产品2021年收入12.75亿元，同比增长65.43%，出货量131.8万套，同比增长58.32%；而毛利率在缺芯的环境下反而相比2020年提升0.98%，达到24.43%，平均单价微增达到968元，提升5.24%。我们认为若未来缺芯情况缓解，以及公司智能电控制动产品的出货量提升，规模效应增强，公司智能电控业务的盈利水平有望继续提升。 缺芯导致轻量化产品22021HH22出货量相比往年较低，大宗涨价影响利润：公司轻量化制动产品2021全年出货量为648.7万套，为2021H1出货量的2.08倍，而同期2019年及2020年该数字则为2.87与2.66倍，我们认为2021H2公司轻量化部件出货量相比往年相对较少，主要原因在于公司轻量化产品客户主要为通用等国际厂商，其在2021H2受缺芯影响产销量较大。此外，2021轻量化部件出口部分毛利率整体下降3.07%，我们认为主要原因在于铝等大宗商品涨价导致。 拟收购浙江万达方向机完善转向系统布局，研发持续投入，为公司后续的持续发展奠定坚实基础：公司收购浙江万达转向机45%的股权，我们认为有助于公司完善在转向业务方面的战略布局。同时，公司2021年研发费用投入2.39亿元，研发费用率6.85%相比2019及2020年的4.04%与5.75%显著提升，相比2020年公司2021年研发费用多投入6449.26万元。公司近年来新产品如：线控制动系统、双控EPB、电动尾门、ADAS等，不断推陈出新，我们认为公司的战略收购及研发投入是未来公司竞争力的有力保证，助力公司发展为底盘级系统供应商。 投资建议：我们认为2021公司业绩略低于预期，受大宗商品价格波动及缺芯影响，我们将公司2022-2023年归母净利润由7.21亿元、9.83亿元，调至6.92、9.78亿元，维持公司“买入”的投资评级。 风险提示：汽车芯片供应恢复不及预期、公司客户车型销量不及预期、公司新项目获取不及预期、公司产品产生质量风险、疫情影响整车销量、收购仍待取得国务院反垄断执法机构批准及股东大会审议

公司发布12021年年报，四季度营收创单季度历史新高。公司2021年实现营业收入34.92亿元，同比增长14.81%；实现归母净利润5.05亿元，同比增长9.33%。其中2021Q4实现营业收入11.64亿元，同比增长14.84%，环比增长47.85%；实现归母净利润1.36亿元，同比下滑15.79%，环比增长6.40%。公司四季度营收创单季度历史新高，但利润端表现不及营收端，主要是由于铁、铝等原材料价格上涨以及研发费用大幅增加所致。2021Q4毛利率为22.13%，同比减少3.34pct，环比减少2.40pct；研发费用为0.94亿元，研发费用率为8.10%，同比增加1.82pct，环比增加1.05pct。公司2022年内部财务预算为营业收入45.41亿元，净利润6.08亿元。 新增定点项目多，智能电控产品成为业绩增长支撑。分产品来看，2021年盘式制动器和轻量化制动零部件销量分别为178.97万套和648.75万件，同比分别变化+6.19%和-4.66%；智能电控产品销量为131.70万套，同比高增57.20%，成为业绩增长支撑点。从新增项目来看，2021年新增定点项目160项，涉及90款新车型，预计整个生命周期贡献收入超110亿元，年均收入近25亿元。其中智能电控项目相比去年大幅增加，新增电子驻车制动系统（EPB）项目83项，比去年多增40项；作为国内首家量产One-Box线控制动系统的厂商，2021年新增线控制动系统（WCBS）项目11项；同时新增ADAS项目9项，电动尾门开闭系统(PLG)项目2项。 持续加码智能电控产品。公司将继续加大在智能电控领域的投入，预计2022年将新增271条智能电控生产线。其中分别新增30万套/年WCBS总成组装生产线、30万套/年ESC620组装生产线、50万套/年EPB卡钳组装生产线、20万套/年双缸EPB卡钳组装生产线以及多条配套生产线。并且预计完成WCBS2.0原理样机开发与发布、ESC620投产、芯片替代方案的设计与投产、EHC系统装车测试、EMB原理样机开发等多个项目。我们认为在当前国产替代的大趋势下，公司EPB和WCBS等智能电控产品有望迎来爆发式增长。 收购万达公司，完善线控底盘领域布局。公司以2.01亿元收购浙江万达汽车方向机股份有限公司（简称“万达公司”）45%的股权，关联方芜湖科技全资子公司瑞智联能收购万达公司20%的股权。本次转让完成后，万达公司的实际控制人将变更为伯特利的实际控制人袁永彬。万达公司主要从事汽车转向系统的研发生产及销售，主要产品为各类型转向器和转向管柱，2021年1-11月营业收入为7.42亿元，归母净利润为0.17亿元。万达公司转向产品在行业内具备较强竞争力，配套大众集团、吉利汽车、奇瑞汽车等多家国内外知名车企，现阶段将主要聚焦新能源汽车转向系统、智能转向系统、吸能转向系统三大核心产品。公司当前收购万达公司，进军汽车转向行业，将为公司成为线控底盘综合供应商打下坚实的基础。 【投资建议】公司是国内制动系统龙头，作为国内首家量产One-Box线控制动系统的厂商，WCBS和EPB等智能电控业务快速增长。同时公司即将进入汽车转向行业，致力于成为线控底盘综合供应商，我们认为公司在智能电控领域具有广阔的成长空间。预计公司2022-2024年营业收入分别为46.87/60.42/75.58亿元，归母净利润分别为6.75/9.17/12.22亿元，对应EPS分别为1.65/2.25/2.99元/股，对应PE分别为35.94/26.46/19.86倍，考虑到公司智能电控业务的高成长性，给予公司“增持”评级。

四季度营收持续增长，利润略有承压。公司2021年实现营收35亿元（+15%），净利润5.05亿元（+9%）；Q4营收12亿元（+14%），净利润1.36亿元（-16%）。 在原材料涨价以及缺芯的背景下，四季度利润略有承压。 受原材料涨价影响，利润率小幅下降。公司2021年毛利率为24.2%，同比下降2.2pct，净利率为15.1%，同比下降1.1pct。Q4毛利率为22.1%，同比下降2.8pct，环比下降2.4pct；净利率为11.7%，同比下降3.4pct，环比下降4.5pct，Q4盈利能力下降我们认为主要受原材料涨价影响。 加大新产品研发投入，研发费用率明显上升。2021年公司四费率为9.7%，同比上升0.8pct，其中管理/研发/销售/财务费用率分别为2.36/6.85/0.81/-0.35pct，同比变动-0.26/+1.11/-0.07/+0.05pct，研发费用变动较大，主要为推进新产品研发及量产交付加大研发费用投入导致。 新业务发展迅速，智能电控产品销量大幅增长。公司产品主要分为机械制动产品（2021年营收占比60%，同比-8%）和电控制动产品（2021年营收占比37%，同比+12%）两大类，受益于EPB国产化替代和WCBS逐步量产，公司智能电控产品2021年销售132万套，同比增长57%，带来12.75亿元营收，同比增长65%。 收购万达转向机，布局转向系统。公司与关联方瑞智联能收购万达方向机公司股权(公司出资2亿,45%股权;瑞智联能出资0.9亿,20%股权)。万达转向机主要业务为汽车转向系统，主要产品为转向器、转向管柱。我们认为公司此次布局转向系统业务有助于公司品类拓展，受益于底盘智能化大趋势。 风险提示：新冠疫情影响持续、原材料价格波动。 投资建议：考虑到2022年原材料涨价及缺芯持续，我们下调盈利预测，预计公司22-24年实现归母净利润6.9/9.5/12.6亿元（前次盈利预测2022-2023年归母净利润7.36/9.77亿元）。公司线控制动产品取得国产突破，是智能驾驶执行层核心产品，产品竞争力强、客户拓展顺利，有望充分受益于汽车行业智能电动大趋势，参照可比公司估值，我们更新一年期目标估值区间为67-72元（前次79-84元），维持“增持”评级。

业绩基本符合预期。2021全年营收34.92亿元，同比增长14.8%，归母净利润5.05亿元，同比增长9.3%，扣非归母净利4.31亿元，同比增长5.8%；四季度营收11.64亿元，同比增长14.5%，环比增长47.8%；归母净利润1.36亿元，同比下降15.8%，环比增长6.4%；扣非归母净利1.14亿元，同比下降18.9%，环比增长15.4%，净利润增速不如营收预计系受原材料价格上涨等影响。2021年公司拟向股东分红每股0.128元。 毛利率短期承压，费用率略微提升。2021年四季度毛利率22.1%，同比下降2.8个百分点，环比下降2.4个百分点；全年毛利率24.2%，同比下降2.2个百分点，毛利率同比下降预计主要系原材料价格上涨所致。2021全年期间费用率同比增加0.8个百分点，其中研发费用率同比增加1.1个百分点，管理费用率同比下降0.3个百分点。2021全年经营活动现金流净额4.33亿元，同比下滑25.9%，主要系报告期内支付货款增加所致。 积极开拓新产品市场，在手订单充裕。2021年公司加大市场开拓力度，轻量化、智能电控制动及智能驾驶产品均实现项目定点。2021年公司新增定点项目达160项，涉及90款新车型，其中新能源汽车项目63项，涉及40款新车型，按照客户规划量纲预测，2021年新定点项目全生命周期收入将超过110亿元，年平均贡献收入近25亿元。具体产品中，电子驻车系统EPB新增定点83项，线控制动系统WCBS新增11项，ADAS新增9项，电动尾门开闭系统PLG新增2项，轻量化项目新增17项。公司各项新产品项目定点取得良好进展，有助于公司巩固自身在国内市场的竞争优势，为公司长远发展夯实基础。 拟收购万达公司股权，加强底盘领域布局。据公司公告，公司拟投资2.01亿元收购浙江万达汽车方向机股份有限公司（以下简称“万达公司”）45%的股权，收购完成后万达公司将纳入公司合并报表范围。万达公司是专业从事汽车转向系统产品研发生产的一级供应商，主要产品包括转向器、转向管柱系列等，此次收购完成后一方面将整合双方技术优势，丰富公司在汽车底盘领域的产品线并形成协同效应，从而提升公司的市场竞争优势；另一方面此次投资合作将具有较好的经济效益，有望进一步增强公司的盈利能力。 调整收入、毛利率等，预测2022-2024年EPS1.54、1.92、2.38元（原22-23年1.66、1.97元），按22年PE估值，参考可比公司估值，给予22年40倍估值，对应目标价为61.6元，维持买入评级。 风险提示汽车电控制动配套量低于预期、汽车轻量化产品配套量低于预期、海外疫情时间不确定性影响下游车企配套量。

制动系统是所有汽车零部件中技术难度最高的部件之一，目前海外厂商仍占据绝对优势：制动系统因涉及到整车制动控制，与驾驶员及乘客的生命安全息息相关，产品涉及到电子控制、应对不同道路情况的算法、液压回路控制等机电液相关的学科，具有极高的技术壁垒，同时对产品成熟稳定性有很高的要求。而在汽车行业的发展过程中海外制动系统零部件公司产品与国际整车公司经过多年验证，产品成熟及稳定性高，且有较大的出货量，也具有一定的性价比优势，目前在国内市场海外厂商占据较大的优势。 随着国内公司技术和能力的不断提升，叠加缺芯给予了国内制动厂商发展良机，目前制动产品国产化进度显著：随着我国汽车零部件行业公司技术能力的整体提升，以伯特利为首的国产供应商逐渐开发出ABS、ESC及线控制动系统等电控制动系统产品。而从去年开始的行业缺芯事件让国内主机厂意识到了拓展本土供应商的重要性，从目前来看国内制动系统零部件国产化进度开始加快，给予了制动系统零部件公司较好的发展机会。 公司是底盘系统的龙头公司，从机械部件到电控部件，公司研发能力较强，具有极强的内生增长动力：在公司的历史发展过程中，最早从事机械制动零部件产品的销售，随后从底盘机械部件入手，切入底盘轻量化产品业务。公司电控类产品2012年EPB及ABS产品量产，而后2021年线控制动及2022年预计ADAS辅助驾驶产品量产，产品不断更新迭代，复杂度显著提升，显示出公司内生增长的强劲动力。 线控制动系统及智能驾驶产品相互配合，有望打造公司第二及第三增长曲线：公司从线控制动系统研发之初即确定了One-Box的技术路线，显示出了对未来技术路线的前瞻判断性，而受益于智能驾驶及新能源汽车的发展，线控制动系统及智能驾驶渗透率有望迅速提升。同时智能驾驶系统在对车辆的控制过程中需要调用线控制动系统，未来公司的线控制动系统产品和智能驾驶产品有望协同配合，实现1+1>2的效果，共同打造公司的第二及第三增长曲线。 管理层拥有海外及大公司丰富的工作经历，立足本土未来有望走向世界：公司创始人袁永彬及新任公司总经理颜士富都具有较长时间海外或大公司的工作经验，同时公司在不断的发展过程中积累了通用、福特、长城、比亚迪等国内外一线主机厂客户，随着公司产品线的不断完善及技术能力的不断提升，我们认为公司未来有望在获取更大的本土市场份额的同时也可以走向海外，成为底盘系统的头部公司。 投资建议：我们认为公司研发能力较强，在国内制动领域具有技术领先优势，考虑到制动产品国产化进度显著，未来智能驾驶渗透率提升，公司在手订单充裕，未来收入增长有较大的可能性。我们预计公司2021-2023年收入为35.98亿元、46.05亿元、59.77亿元，归母净利润为5.57亿元、7.21亿元、9.83亿元，给予公司2022年归母净利润50倍PE估值，目标市值360亿元，首次覆盖，给予“买入”的投资评级。 风险提示：市场竞争加剧、缺芯影响汽车产量，供给受限、智能驾驶技术及新能源汽车渗透率增长不及预期、新客户开拓不顺利、公司产品产生质量风险、测算具有一定主观性、存货跌价风险、应收账款回收风险。

事件概述公司发布公告：1）基于对公司经营管理和长远发展战略考虑，董事长兼总经理袁永彬先生向公司董事会提出辞去公司总经理职务，并将继续担任公司董事长以及董事会相关专门委员会职务，同时聘任颜士富先生为公司总经理；2）公司拟回购股份数量不低于30万股（含）且不超过50万股（含）用于实施股权激励或员工持股计划；3）公司董事会决定本次不行使“伯特转债”的提前赎回权利，不提前赎回“伯特转债”，且在未来6个月内（即2022年1月26日至2022年7月25日），若“伯特转债”触发赎回条款，公司均不行使提前赎回权利。 分析判断: 引入前博世高管 强强联合加速崛起公司将聘任颜士富先生为公司总经理，颜士富先生此前曾任职于天合、博世，2013-2021年在苏州博世担任副总裁，负责销售及项目管理，我们认为颜士富先生的加盟将大大增强公司的销售能力，有利于电控业务的加速拓展。袁永彬先生辞任总经理，仍继续担任董事长，我们预计作为行业资深专家的袁永彬先生将主导公司战略和技术开发，分工明晰，各显所长，相信定将引领公司发展再上一层台阶，于电动智能变革中崛起成为线控底盘龙头。 回购股份用于激励深度绑定核心人才公司拟回购股份数量不低于30万股（含）且不超过50万股（含）用于实施股权激励或员工持股计划，已获公司董事会审议通过，将于即日起6个月内完成，回购价格不超过108.89元/股。公司线控制动等高技术附加值产品的发展不断加速，亟需相关人才，继2021年6月发布首期员工持股计划之后拟再推激励，有助于公司吸引、稳定优秀人才，充分调动核心骨干、员工积极性，提升经营效率，有利于公司中长期发展。 线控制动国产替代 智能电动崛起EHB 顺利量产，国产替代加速突破。线控制动EHB 将取代车身稳定系统ESP 成为智能驾驶执行层的主流产品，渗透率有望加速提升。公司基于ESP 量产经验，研发出One-Box 产品WCBS（集成式线控制动系统），在性能上优于目前主流Two-Box 产品，目前已量产，一期产能30万套，成为国内首家量产的厂商。公司该产品从新能源车市场发力，逐步向燃油车渗透，国产替代加速突破。 电控产品拓展性强，智能电动崛起。新品电动尾门开闭系统集成双控EPB，具备成本优势，成长空间大，预计公司将凭借成熟的汽车电控系统ECU 开发能力和车用电机控制技术开发车身控制相关的更多产品，提升系统集成化。同时公司目前在研基于前视摄像系统和前向毫米波雷达的ADAS 技术，中长期看公司有望成为ADAS 系统集成供应商，打开公司新的成长通道。 投资建议公司客户和产品结构双升级，短期受益于轻量化放量和EPB 渗透率提升，中长期线控制动和ADAS 系统有望贡献显著增量。 维持盈利预测：预计公司 21-23年 营收 35.3/49.7/61.2亿元，归母净利5.5/7.7/9.9亿元，EPS 1.34/1.89/2.43元，对应2022年1月25日73.96元/ 股收盘价， PE 分别为55/39/30倍。考虑到公司未来的成长性及线控制动等新业务的突破，给予公司2023年40倍PE 估值，目标价由75.60元上调至97.20元，维持公司“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨；客户拓展不及预期；缺芯导致行业产量不及预期等。

国产汽车制动系统龙头，经营状况稳健。公司成立于2004年6月，是国内制动系统龙头。主要产品包括盘式制动器、轻量化制动零部件和电子驻车制动系统（EPB），当下主要产品看点在于已经量产的One-Box线控制动系统。公司董事长袁永彬先生是行业内专家，持有公司20.34%的股份。近几年来，公司营收总体保持向上增长的态势，2021年前三季度在下游汽车行业整体缺芯的情况下，依旧实现了营收端和利润端的同步增长。 国内首家量产One-Box线控制动系统厂商。公司凭借在ABS和ESC产品上的技术积累，于2019年7月研发出线控制动系统，并在2021年下半年量产装配客户。作为国内唯一一家量产One-Box线控制系统的厂商，公司线控产品研发进度和技术水平均高于国内同行。在当前行业线控制动渗透率很低，且95%以上的市场份额都被博世、大陆等传统零部件巨头所占据的情况下，我们认为公司有望在行业渗透初期凭借低成本和快速响应的能力实现快速崛起。 海外客户助力公司轻量化业务快速增长。在新能源汽车快速渗透的大背景下，汽车减重降低能耗的意义更加突显，汽车轻量化也成为了行业发展的大趋势。公司轻量化业务以配套通用汽车供应链起家，当前也是深度绑定通用汽车。未来随着墨西哥基地产能的释放，有望继续拓展在墨西哥生产的主流车企，从而支撑公司轻量化业务持续增长。 维持公司“谨慎推荐”评级。预计公司2021-2023年营收分别为35.87亿元、44.27亿元、53.84亿元，对应EPS分别为1.32元、1.67元、2.05元，对应当前股价PE倍数分别为48.45倍、38.36倍、31.21倍。公司主营的电子驻车和轻量化产品营收增长较快，未来业绩确定性较高，我们按照2022年的利润进行估值。公司是智能汽车行业稀缺标的，作为国内首家量产One-Box线控制动的厂商，未来必将受益于智能汽车渗透率的提升。对标行业内可比公司，我们给予公司2022年40-45倍PE估值，对应估值合理区间为66.80-75.15元，维持公司“谨慎推荐”评级。 风险提示：下游汽车产销量不及预期，智能汽车发展不及预期，新业务拓展不及预期，新产品研发进展不及预期，原材料价格波动风险。

深耕制动领域，技术梯队层次明显，产品矩阵互为支持。公司成立于 2004年， 始终致力于汽车制动领域，在原有机械制动产品（盘式制动器）的基础上， 持续研发电控制动技术： 1） 电控驻车制动领域， EPB->SmartEPB->双控 EPB->EPBi 多种电控驻车制动产品； 2）电控行车制动领域，ABS 系统-> ESC 系统->线控制动 Oe-Box 方案 WCBS， 技术梯队层次明显，依次迭代升级。 除此之外，公司轻量化零部件转向节、控制臂等产品借助合资企业进入世界头部企业全球供应链，并依托机械制动产品经验，推广铝合金制动卡钳及制动盘产品。公司机械制动产品（盘式制动器）、电控制动产品、铝合金轻量化产品形成产品矩阵，具备协同效应。截至 2021年 H1，三大产品营收占比分别为 37.9%/31.5%/26.5%。 受益电动智能化趋势，产品单车价值量提升，线控制动自主替代加速。 电动智能化趋势下， EPB 和线控制动的渗透率持续提升， 2021年制动系统单车价值量提升至 2800元。据我们测算， 2025年 EPB 市场空间有望达到 193亿元， 线控制动市场空间有望达到 208亿元。 1）EPB 领域： 凭借技术积累、成本优势以及快速响应，市占率（销量口径）有望从 2021年 7%上升到 2025年 20%。 2） 在底盘域集成的推动下，市场需要更加开放的底盘执行单元供应商，线控制动产品的自主替代进程加速， 公司2025年线控制动产品市占率（销量口径） 有望达到 10%。 2025年公司制动系统业务营收有望达到 74.3亿元， 2021-2025年 CAGR 为 31.9%。 铝合金轻量化赛道不断发力，品类增加+产能扩张推动业绩增长。 凭借在制动领域的深厚技术积累， 公司铝合金轻量化产品从现有的转向节、控制臂产品向制动卡钳、制动盘以及副车架扩展，且不断拓展新的客户。 2019年公司铝合金轻量化产品的毛利率达到 34.38%，为同业最高。随着墨西哥工厂 2022年 Q3投产，铝合金轻量化产能提升至 1300万套，据我们测算，公司 2023年铝合金轻量化产品营收有望达到 18.75亿元，2020年-2023年 CAGR 达到 30%。 2021年公司以 2000万美元净价收购美国萨克迪公司持有的威海伯特利 49%股权以及威海萨伯 51%股权，实现全资控股，进一步增厚公司的业绩。 盈利预测与投资评级： 1） EPB 产品： 受益于自主替代，市占率（销量口径）2023年提升至 13%； 2）线控制动产品： 受益于底盘域集中趋势，自主替代加速， 2023年市占率（销量口径）达到 5%。 3）铝合金轻量化产品：品类增加+产能扩张， 2023年实现营收 18.75亿元。基于以上假设，我们预计伯特利 2021-2023年实现营收 36.36/47.28/62.13亿元，同比 +19.5%/+30.0%/+31.4%，归母净利润 5.10/7.03/9.15亿元 ， 同比+10.7%/+37.7%/+30.2%，对应 EPS 为 1.25/1.72/2.24元，对应 PE 为53.02/38.46/29.56倍。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 全球疫情控制进展低于预期；乘用车需求复苏低于预期等。

三季度业绩符合预期。前三季度实现营收 23.28亿元，同比增长 15.0%；归母净利润 3.69亿元，同比增长 22.8%；扣非归母净利 3.17亿元，同比增长18.8%。三季度营业收入 7.87亿元，同比下滑 8.9%，环比增长 4.3%；归母净利润 1.28亿元，同比下滑 3.9%，环比增长 12.9%；扣非归母净利 0.99亿元，同比下滑 22.5%，环比下滑 7.1%。原材料价格上涨、芯片短缺等因素影响公司三季度盈利能力，四季度芯片短缺缓解后业绩有望改善。 毛利率环比微降，现金流有所下滑。前三季度毛利率 25.2%，同比下降 2.0个百分点，系公司采用新收入准则将运输费、包装费计入营业成本。三季度毛利率 24.5%，同比下降 3.3个百分点，环比下降 0.9个百分点。三季度期间费用率 10.2%，同比上升 2.6个百分点，其中研发费用率 7.0%，同比上升 2.8个百分点，系新技术、新项目等增加导致研发投入进一步增加；销售费用率 0.7%，同比下降 1.4个百分点，系会计准则变动影响。前三季度经营活动现金流净额 2.71亿元，同比下滑 34.0%。 新产品、新技术研发稳步推进。公司专注汽车制动及智能电控领域，稳步推进新技术、新产品研发。基于 SmartEPB 技术的双控电子驻车制动系统已在多款新能源车上配套；线控制动系统（WCBS）已获得多家整机厂商项目定点，年产 30万套生产线建设完工，2021年将有多个车型开始投产，首款产品于 2021年 6月量产，下一代线控制动系统的研发也在积极推进，能够更好地满足 L4及以上智能驾驶的功能需求；自研 ADAS 技术完成装车测试，目前获得 4个项目定点，预计于 2022年上半年量产。凭借丰富的品类及成熟的正向开发能力，公司与蔚来、小鹏、威马、比亚迪、北汽新能源等新能源车企建立了合作关系。随着智能驾驶技术不断发展，公司新产品有望进入更多车企配套体系，促进销量持续提升。 建设新产能提升全球竞争力。为了更好地拓展和服务全球客户，公司计划在墨西哥建设铝部件铸造工厂，达产后将具备 400万件底盘零部件的年产能，预计 2022三季度投产。墨西哥工厂的投产有助于提升公司在全球市场的行业竞争力，有望为业绩增长带来新动力。 财务预测与投资建议:略调整收入及费用率等，预测 2021-2023年 EPS1.34、1.66、1.97元(原 1.42、1.71、2.03元)，芯片影响盈利，按 22年 PE 估值，可比公司 22年 PE 平均估值 42倍，给予 22年 42倍估值，对应目标价为 69.72元，维持买入评级。 风险提示:汽车电控制动配套量低于预期、汽车轻量化产品配套量低于预期、海外疫情时间不确定性影响下游车企配套量。

事件概述 公司公告2021三季报：2021Q1-Q3实现营收23.3亿元，同比增长15.0%，归母净利3.7亿元，同比增长22.8%，扣非归母净利3.2亿元，同比增长18.8%。其中2021Q3实现营收7.9亿元，同比减少8.9%，环比增长4.2%；归母净利1.3亿元，同比减少3.9%，环比增长13.3%，扣非归母净利1.0亿元，同比减少22.5%，环比减少6.6%。 分析判断: 收入环比增长 线控加速突破公司2021Q1-Q3实现营收23.3亿元，同比+15.0%，其中2021Q3营收达7.9亿元，同比-8.9%，环比+4.2%，我们判断环比逆势增长主要受益于EPB 的加速放量，同比下滑主因缺芯影响导致吉利、长安、通用等客户销量疲软。受原材料涨价导致毛利率下滑叠加研发费用投入加大，2021Q1-Q3扣非归母净利达3.2亿元，同比+18.8%，其中2021Q3扣非归母净利1.0亿元，同比-22.5%，环比-6.6%。 我们认为公司业绩表现仍优于行业，电控的业务拓展超出预期，根据工信部披露的数据，目前奇瑞瑞虎8已开始配置公司的WCBS1.0，有望快速上量，实现从0到1的突破。展望2021Q4及2022年，缺芯和原材料涨价的影响将逐步缓解，叠加公司较多的增量项目量产贡献增量，业绩有望实现加速增长，中长期看EPB 和轻量化业务均有望实现份额的持续提升，维持高成长。 毛利率相对稳定 研发显著增加公司2021Q3毛利率为24.5%，环比-0.9pct，主要受原材料价格上涨的影响，但降幅显著低于行业彰显公司较强的价格转嫁能力。费用方面，2021Q3研发费用0.6亿元，同比+48.6%，环比+17.0%，对应研发费用率为7.0%，同比+2.7pct，环比+0.8pct，主因ADAS 系统和下一代线控制动系统（WCBS 2.0）研发投入加大，静待后续开花结果；销售费用率、管理费用率、财务费用率分别达0.6%、2.3%、0.3%，分别环比-0.4pct、-0.2pct、+0.7pct。受毛利率下滑和费用率增加的影响，但政府补助等其他收益增加，2021Q3净利率环比+1.0pct 至16.2%。 线控制动国产替代 智能电动崛起EHB 顺利量产，有望实现国产替代突破。线控制动EHB 将取代车身稳定系统ESP 成为智能驾驶执行层的主流产品，渗透率有望加速提升。公司基于ESP 量产经验，研发出One-Box 产品WCBS（集成式线控制动系统），在性能上优于目前主流-BTowxo产品，目前已量产，一期产能30万套，成为国内首家量产的厂商。公司该产品从新能源车市场发力，逐步向燃油车渗透，有望实现国产替代突破。 电控产品拓展性强，智能电动崛起。新品电动尾门开闭系统集成双控EPB，具备成本优势，成长空间大，预计公司将凭借成熟的汽车电控系统ECU 开发能力和车用电机控制技术开发车身控制相关的更多产品，提升系统集成化。同时公司目前在研基于前视摄像系统和前向毫米波雷达的ADAS 技术，中长期看公司有望成为ADAS 系统集成供应商，打开公司新的成长通道。 投资建议公司客户和产品结构双升级，短期受益于轻量化放量和EPB 渗透率提升，中长期线控制动和ADAS 系统有望贡献显著增量。 因为缺芯及原材料涨价的影响，我们下调公司 21-23年 营收37.9/51.1/61.9亿元的预测至35.3/49.7/61.2亿元，下调21-23年归母净利6.0/8.4/10.6亿元的预测至5.5/7.7/9.9亿元， 下调 21-23年EPS 1.47/2.06/2.59元的预测至1.34/1.89/2.43元，对应2021年10月27日58.72元/股收盘价，PE 分别为 44/31/24倍.考虑到公司未来的成长性及线控制动等新业务的突破，给予公司2022年40倍PE 估值，目标价由52.69元上调至75.60元，维持公司“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨；客户拓展不及预期；缺芯导致行业产量不及预期等。