批发短期扰动不足为虑,终端需求依然强劲。公司批发销量11月单月出现一定下滑,主要为动态控制库存过程,主动减轻经销商库存压力,无需纠结短期的数据波动。公司核心产品竞争力依然强劲,终端需求依旧饱满,年末购车高峰临近,全年销量目标有望顺利达成。 三大王牌车型表现稳定,逆势强力支撑销量。11月公司三大王牌车型H6、F7、M6均表现稳定,其中哈弗H6销量达到4.1万辆,哈弗F7销量达到1.4万辆,哈弗M6销量达到1.5万台,三大车型在车市寒冬中对公司销量形成强有力的支撑。 高端皮卡一“炮”打响,高端车型表现靓眼。高端皮卡“炮”自从上市之后,表现抢眼,11月份销售6259台,有望在国内高端皮卡市场取得一席之地,同时助力皮卡进一步巩固国内优势地位。此外,公司高端车型哈弗H9销量达到2028辆,同比大幅增长101%,WEY系列从10月份开始,销量重回万辆规模,11月份持续维持万辆以上势头,其他中高端车型如F7等均有良好表现。 投资建议:公司11月销量继续保持稳定,年末将是真正的购车旺季,乘用车市场复苏仍存希望,公司仍具备一定的弹性。太平洋汽车持续战略推荐长城汽车,预计公司19年/20年归母净利润分别为49亿元/60亿,维持“买入”评级。 风险提示:汽车行业销量低于预期,降价促销幅度大于预期。

公司动态事项公司发布2019年11月产销数据, 11月销量11.52万辆,同比下降13.08%,环比增长0.15%, 1-11月累计销量95.43万辆,累计同比增长3.81%。 事项点评11月销量环比持平,哈弗主力车型销量稳健公司 11月汽车总销量环比持平,哈弗品牌 11月销量 8.34万辆,环比小幅下降 3.53%,主力车型哈弗 H6、哈弗 M6和哈弗 F7销量分别为4.17万辆、 1.59万辆、 1.40万辆,环比+2.59%、 +4.46%、 -6.67%,WEY 品牌合计销量 1.05万辆,环比+0.83%, 纯电动品牌欧拉合计销量 2252辆,环比+16.60%, 销量表现总体稳健。 高端皮卡新车型长城炮系列持续爬坡9月以来公司高端皮卡长城炮系列的乘用车型和商用车型相继上市,11月销量爬坡至 6259辆,环比增长 24.68%,风骏 11月销量 1.28万辆,环比增长 16.85%。 据公司规划, 2020年长城炮将在海外上市,进一步巩固公司在皮卡领域的领先地位, 并助力公司开拓海外市场。 光束汽车项目获批复, Mii 国产化稳步推进公司与宝马合资成立光束汽车有限公司,光束汽车生产基地项目位于张家港市,建设规模为年产 16万辆燃油乘用车全出口制造及纯电动乘用车研制,计划于 2020年开工, 2022年建成。 近期项目获得批复,宝马 Mii 纯电动车国产化进程稳步推进。 投资建议预计公司2019年至2021年归属于母公司股东的净利润分别为44.71亿元、 52.01亿元、 63.67亿元, 对应的EPS为0.49元、 0.57元、 0.70元,PE为18倍、 16倍、 13倍, 维持“增持”评级。 风险提示汽车销售不及预期的风险; 行业政策不及预期的风险等。

投资要点应包括公司基本特点、主要业务看点、研究员的投资逻辑和推荐依据、业绩预期、投资评级、估值分析、风险提示等核心内容。 要点应区分先后次序,重要的放在前面。要点 3-5个,总字数不超过 1000字。 y事件:公司发布 11月产销快报,11月批售汽车 11.5万辆,同比-13.1%,环比+0.1%,生产汽车 11.9万辆,同比-11.8%,整体符合预期。 销量略有下滑,主要系主动控制渠道库存所致。长城 19M6-M10销量持续维持正增长,表现超越行业,为备战 12月的年货行情,在 9-10月逐步加大了批发销量,而 11月下滑主要是为控制渠道库存合理水平,主动降低批发销量所致。1-11月累计实现汽车批售 95.2万辆,离年度 107万量目标差距较小(11.8万辆),预计完成问题不大。 哈弗承压,WEY 表现稳健,长城炮表现超预期。分结构看,11月哈弗销售 8.34万辆(同比-21.6%), WEY 销售 1.05万辆(同比-8.2%),欧拉销售 0.23万辆(同比+115.9%,基数原因),皮卡销售 1.91万辆(同比+39.4%)。哈弗承压下滑是整体下滑的主要原因,主打车型 H6销售 4.17万辆(同比-23.1%);WEY 和新能源表现稳健;长城炮单月销售超预期的达到 6259辆,环比+24.7%,未来预计伴随皮卡放开与乘用化趋势进一步得到提升,风骏皮卡销售 1.28万辆(同比-6.4%),预计受到炮的分流影响。考虑到皮卡行业增速高、格局好、盈利能力强,公司利润率有望伴随皮卡占比提升而逐渐提升。 单季盈利环比改善,期待新平台切换,维持“审慎增持”评级。公司自2018年推进内部改革以来,研发、产品、管理、营销改善效果逐步显现,2019年销量持续超越行业表现亮眼。19Q3受益降本增效盈利能力改善,单季毛利率恢复至 18.5%,环比+4.9pct。未来伴随皮卡炮销量持续爬坡、欧拉 R2以及 SUV 新车导入,以及 20年全新动力平台产品逐步切换,公司业绩有望稳定增长。预计 2019-2021年公司归母净利润分别为45.7/48.9/53.5亿元,维持“审慎增持”评级。 风险提示:行业销量大幅下滑;公司新车销售低于预期;

哈弗:H6环比表现稳健,整体产品结构优化 哈弗品牌11月批发销量同比减少21.6%(10月同比增长1.7%),产品分化,整体结构优化:1)部分老产品竞争力削弱,哈弗H1、H2、H4、H5、H7、H8单月销量同比减少1.7万辆。2)主力车型H6表现稳健,单月销量4.2万辆,环比增长2.6%,彰显集团销量冠军风采。3)新车系M系列和F系列仍然贡献增量,其中M6销量1.6万辆,同比增长12.7%;F7销量1.4万辆,同比增长131.0%;F5销量2,470辆,同比下滑60.6%,主要是因为F7上市后销量被分流。我们认为,哈弗品牌低价位车型销量占比降低,高价位车型M6、F7销量占比提升,产品结构优化的过程中,平均单车盈利能力有望向上。 WEY:总体销量企稳,经营情况改善 WEY品牌11月销量环比增长0.8%,经营情况逐步改善。分车型来看:1)老车型VV5和VV7分别实现销量3,083辆、2,060辆,同比减少24.3%、1.1%,但环比增长0.4%、2.0%,销量企稳;2)次新车型VV6实现销量5,307辆,同比增长6.1%,环比增长0.6%,继续保持微增趋势。 新能源汽车&皮卡:欧拉销量承压,长城炮爬坡上量 1)新能源汽车欧拉品牌11月销量同比增长115.9%,环比增长26.9%,较过渡期末4,000-5,000辆的月销量下滑较多。根据中汽协数据,新能源乘用车销量在7-10月连续4个月同比下滑,过渡期后销量短期承压。公司电动化转型态度坚决,欧拉、光束、御捷多条线布局,欧拉第三款基于专用平台开发的车型R2即将上市,静待补贴退坡消化后需求转暖。2)皮卡长城炮上市两月,销量持续爬坡。长城炮10-11月销量分别为5,020、6,259辆。长城炮将陆续在全球市场全面上市,与国际主流皮卡品牌展开正面竞争;长期来看,长城炮将进一步助力长城皮卡达成“1-2-3”战略,在保持国内、出口销量第一的同时,力争于2020年实现年销量突破20万辆,2025年全球累计销量突破300万辆的目标。 三季度盈利大幅改善,看好中长期业绩弹性 公司2019Q3实现归母净利润14.0亿元,较Q1/Q2的7.7/7.4亿元环比明显改善,主要是因为毛利率明显回升,2019Q3公司毛利率18.49%,环比Q2提升4.93pct,同比提升4.84pct,原因:1)Q2国五去库存较彻底,Q3排放升级至国六后产品终端折扣收窄,给经销商的返利减少;2)前期坚持降本的效果逐步显现。考虑到:1)公司平台化战略正在稳步推进,2020年首款车型量产,提振销量的同时降本增效更加明显;2)SUV、皮卡和新能源汽车多点位布局,各板块中长期看点较多;3)零部件业务整合,规模效应有望进一步提升,我们看好公司中长期的业绩弹性。 投资建议 维持公司2019-21年归母净利润43.1/58.4/72.5亿元的盈利预测不变,对应EPS为0.47/0.64/0.79元,当前股价对应的PE为18.9/14.0/11.3倍,公司目前处于盈利低点,参考公司过去5年PB水平维持公司2.3倍PB估值,对应目标价12.97元,维持“买入”评级。 风险提示 乘用车板块销量低于预期;自主品牌SUV市占率下滑;新能源车销量低于预期。

1、年底主动降库存,销量受影响 11月公司共销售车辆11.5万台(-13.1%),哈弗品牌8.3万台(-21.6%)、WEY品牌10450台(-8.2%),其中H6+M6共销售5.8万台(-15.7%)。1~11月累计销售车辆95.4万台(+3.8%),其中哈弗69.1万台(+5%)、WEY品牌9.1万台(-29.1%),H6+M6共销售44.4万台(-3.4%),F7共销售13万辆,为长城销量增长做出了重要贡献。我们推测,由于公司主动调整库存,因此11月销量有所下降。 2、皮卡销量高增长,新能源车快速发展 11月长城皮卡销售19062辆(+39.4%),1-11月共销售新车13.3万辆(+7%)。全球化乘用大皮卡长城炮备受消费者关注与认可,11月长城炮销售新车6259辆,环比增长24.68%,风骏系列销量为12803辆。1~11月欧拉品牌累计销量为36212辆,欧拉品牌在新能源汽车市场发展迅速,尤其是欧拉R1销量快速提升。在长城控股集团的资源整合下,蜂巢能源技术中心为欧拉品牌提供动力电池核心技术支撑,欧拉品牌拥有全产业链布局能力,拥有动力电池和整车同步制造的能力,未来的优势将愈加明显。 3、光束项目正式启动,强强联合 11月29日,宝马集团和长城汽车合资的光束汽车项目在江苏省张家港市正式启动。双方的合作不仅限于生产层面,还会对纯电动汽车进行联合研发,预计未来的MINI纯电动汽车以及长城汽车旗下新产品均将在此投入生产。光束汽车项目总投资为51亿元人民币,年标准产能为16万台,预计拥有约3000名员工。长城汽车和宝马集团的合资,是强强联合,有望实现“一加一大于二”的联合效应,与宝马的合作对长城汽车的全球化战略是强有力的支撑。 4、盈利预测与投资建议 公司不断开发新品类,同时积极拓展海外市场,未来有望进一步打开公司的成长空间。预计19年~21年净利润为45.7亿、50亿、53.5亿,维持“审慎推荐-A”评级。 5、风险提示:公司加大促销力度;新车销售不达预期。

同比下滑,低价区间车型退出公司11月销量合计11.52万辆,同比-13.1%;1-11月累计销售95.43万辆,同比+3.8%。批发同比减少1.73万辆,出现双位数下滑,主要是部分低价位区间车型老化,同时对渠道进一步减压。按产品价格区间分拆,11万元以下车型同比减少2.30万辆,11万元以上车型同比增加0.57万辆。参看11万元以下主力车型,H2、H6运动/H6 Coupe、H4、F5与上年同期相比分别减少1.19、0.46、0.26、0.46万辆,同比分别-79.3%、-31.0%、-50.6%、-65.3%。 环比持平,产品结构持续升级公司11月销量环比基本持平,微增0.1%,但结构在持续改善。自9月份开始,公司低价产品比例不断降低,9至11月长城汽车11万元以下车型占比依次为52.7%、45.9%、43.2%,降至近两年的低点,仅次于2018年1月和2019年5月、6月。具体划分价格区间:1)8万元以下低端市场M6销量1.59万辆,环比+4.5%;2)8-11万元中低端市场(H2、H6运动/H6 Coupe、H4、F5、欧拉、风骏5/7)销量合计3.13万辆,环比-16.8%;3)11-14万元中端市场(全新H6、F7/x、VV5)销量合计4.84万辆,环比+3.9%;4)12万元以上中高端市场(炮系列、VV6、VV7、H9、其他)销量合计1.71万辆,环比+8.9%。 亮点依旧,焦点车型符合预期炮系列销量6259辆,环比+24.7%,上市第三个月稳步爬坡;WEY系列销量10450辆,同比-8.2%,环比+0.8%,预计年末实现转正;硬派越野H9月销量突破2000,达到2028辆,同比+101.6%,环比+29.3%,符合我们之前的预期,预计未来稳态维持该水平之上。 平稳过度,Q4业绩将保持增长根据目前产品现状,我们预计2019M12销量为12.1万辆,同比-9%;2019Q4销量35.1万辆,同比-7%;2019全年销量107.5万辆,同比+2%。由此预测2019Q4归母净利润15亿元附近,对应单车名义盈利6000元,考虑费用计提、金融贡献及增量返点。 盈利预测和投资评级:下调公司2019 年盈利至44.2 亿元,维持2020/2021 年盈利为65/85 亿元,对应当前股价PE 分别为18/12/10 倍,下调今年业绩主要是由于11 月批发销量有所减少,系公司主动去库存,短中期看渠道结构优化,因此维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速低于预期;乘用车市场增速回升无力;新车型销量爬坡不及预期;单车盈利能力回升低于预期。

11月销量同比负增长源于保守库存策略,终端销量估计继续跑赢行业:公司11月销量同比-13.1%,表现预计差于行业,主要是由于公司控制库存,提前备战2020年淡季及为车型改款换代做准备,其中哈弗H2、哈弗H4等车型都实施了较为保守的库存策略,而哈弗H6销量环比基本持平,与过去几年哈弗H6年末大幅冲量表现大相径庭,有意控制终端高盈利车型库存余量。预计公司11月终端销量(不含出口)增速约为+10~20%,2018年同期加库存4.7万,估计2019年库存增加值大幅减少,目前库存水平低于行业,预计再经历12月旺季库存去化,公司的库销比有望继续降低,2020年轻装上阵。 高盈利高端皮卡蝉联月销冠军,高盈利SUV销量稳健:11月皮卡销量同比大幅增加39.4%,其中高端皮卡炮销量突破6000台,蝉联高端皮卡销量冠军,其打开乘用车皮卡蓝海市场,拥有极高的盈利能力,公司皮卡2020年销量剑指20万台,炮将贡献绝大部分增量。高盈利车型F7月销量依然稳定在1.4万台以上,哈弗H6销量稳定在4万台以上,两款车型由于F+H系列渠道改革,形成1+1大于2的效果。 短期看产品线继续梳理,长期看龙头潜力显著。针对目前市场担忧的2020上半年公司产品不足问题,我们认为无须悲观,短期公司产品线将会继续梳理,紧凑型产品线之下的2~5系列产品相比其竞品1万+的月销潜力巨大,伴随进一步渠道分裂式扩张和产品内饰更改,行业3-4线城市消费复苏,其2020年月销会进一步提高,不乏出现月销1万车型的可能。长期看高盈利车型皮卡炮新车上市打开皮卡份额提升之路,2020年全新平台使得SUV产品力再上台阶,WEY品牌价值凸显,规模效应增强后公司产品品类有望从SUV进一步扩张,乘用车自主龙头潜力显著。 盈利预测与投资建议:公司多品类策略+新品周期正在逐步兑现,看好未来发展。维持业绩预测,预计2019-2021年EPS分别为0.55、0.94、1.27元,维持“推荐”评级。 风险提示:1)乘用车市场不及预期风险,乘用车行业由于行业透支效应仍然存在,行业增速存在不及预期的风险。2)SUV竞争格局恶化风险,合资品牌SUV价格下探,车型密集推出,恐对自主品牌10-15万价格区间SUV造成压力。3)双积分不达标风险,公司新能源起步较晚,由于产品结构原因油耗积分达标压力较大,双积分存在不达标风险。

长城汽车国内的SUV龙头企业,旗下拥有哈弗、WEY、欧拉和长城皮卡四个品牌,产品涵盖SUV、轿车、皮卡三大品类,具备发动机、变速器等核心零部件的自主配套能力。 汽车产业规模庞大,呈现明显的3-4年的景气周期,库存波动是影响的核心。目前库存低位,销量也在底部,我们认为汽车行业即将进入被动去库和主动加库阶段,在这两个阶段,长城汽车都是典型的弹性+成长属性兼有的优质标的。 行业低端产能大幅出清,龙头加速集中,带动龙头企业盈利翻转。从整体行业产能来看,中国汽车行业正步入一个阶段内的产能周期末期。未来有望随行业供给有效收缩,则全行业盈利能力将出现反转。未来日系、德系和龙头自主品牌将主宰汽车的“剩者为王”时代。 长城汽车乘SUV东风,一跃成为SUV龙头,市场份额在近十年大幅提升。 长城一直坚持过度研发,产品力在自主品牌中也处于领先位置。长城的主销车型哈弗H6也是中国单一年份车型销量记录的保持者,产品力之强可见一斑。2018年长城汽车SUV销量达到90万辆,市占率达9.2%。边际上看,公司有明显的量价齐升的趋势。 WEY品牌助力长城打入15万+的价格区间。2016年,长城汽车公司推出全新高端子品牌WEY,是长城汽车向中高端市场进击的重要一步。WEY品牌陆续推出VV5、VV6、VV7和P8等车型,对比同价位合资品牌,车身尺寸大,智能化配置和安全化配置高,性价比优势非常明显。2019年前十月,WEY品牌SUV累计销量8万辆。对标日系品牌高端化历史,可以发现品牌向上是需要3-5年的时间使得销量逐步爬坡。我们认为未来WEY的销量有望复制日系品牌向上之路,从而带动长城的利润和利润率均向上提升。 皮卡+零部件是长城崛起的另两块重要拼图。长城汽车成立之初的主营业务是皮卡和零部件,公司稳居皮卡市场市占率第一的位置。近几年,随着皮卡进城限制的逐步取消,皮卡行业景气度大幅提升。长城“炮”车型也是皮卡走向乘用化,高端化的开山之作。同时,公司在发动机、变速器等多个领域保持国内领先水平,前期的积累使得长城在零部件行业拥有极高的自产率,建立了属于自己的完整零部件供应链。 投资建议:我们预计长城汽车19-21年的归母净利润分别为41.5亿、56.7亿和71.0亿。 对应PE分别为21倍、15倍和12倍。给予长城汽车2021年16倍PE,对应目标价为12.50元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:乘用车行业销量不及预期,造车新势力加速进入乘用车行业,新能源补贴退坡加速,WEY品牌发展不及预期。

光束合资项目获批,内容整体符合预期。18年2月长城与宝马签署成立合资公司发展新能源汽车初步意向,同年8月长城与宝马全资子公司在柏林签署“光束汽车合资合同”,正式确定合资合作,约定注册资本17亿元,两家公司各持股50%,投资51亿建设16万辆新能源与传统车产能。本次项目得到江苏发改委批复,内容符合预期。其中16万产能包括纯电+燃油,燃油仅出口销售,纯电需进一步获得内销资质审批,我们预计问题不大。车型方面会包括宝马与长城合资的纯电Mini车型,以及两企业部分燃油车型。产能于2020年开始建设,预计2022年建成投产。 宝马长城互利共赢,长城在技术与品牌端有望受益。长城是自主品牌中少有的缺乏与外资龙头合作的SUV领导者,能取得如今成就相对不易。本次与宝马合资,除了有望提升公司未来的销量规模以外,更重要是提升公司的技术与管理能力,提升品牌溢价,进而反哺本部的乘用车产品质量改进提升竞争力。对宝马而言,在中国双积分考核压力加大背景下,选择与本土企业合资生产新能源车型将有效缓解积分压力,本次合作双方整体上是互利互惠的,预计合作将会顺利推进。 单季盈利环比改善,期待新平台切换,维持“审慎增持”评级。公司自2018年推进内部改革以来,经营改善效果逐步显现,2019年销量持续超越行业表现亮眼。19Q3受益降本增效盈利能力改善,单季毛利率恢复至18.5%,环比+4.9pct。未来伴随新车皮卡炮、欧拉R2以及SUV新车,以及全新动力平台切换,公司业绩有望稳定增长。预计2019-2021年公司归母净利润分别为45.7/48.9/53.5亿元,维持“审慎增持”评级。 风险提示:行业销量大幅下滑;公司新车销售低于预期。

光束项目终落地公司11月22日晚间公告称,光束汽车生产基地项目已获江苏省发改委批复,且本次审批仅针对燃油乘用车全出口制造及纯电动乘用车研制。我们回头看长城宝马合资进程中的两次历史公告,第一次公告提及Mini品牌在华制造业务外包,第二次公告提及合资公司专注Mini品牌纯电动及新一代纯电动平台车型的研发生产,本次公告正式明确了合资项目的建设周期及产品投放路径,有利于打消市场顾虑。此外,公告同时表示,光束汽车的纯电动乘用车生产销售前,需获得纯电动汽车整车项目审批,这样也给Mini品牌乃至合资新品牌的国内电动化留下了运作余地。 产销保障第二极Mini品牌在中国的主销车型包括hatchback(经典两厢/3门&5门&敞篷)、CLUBMAN(旅行车)和COUNTRYMAN(SUV),主销车型经销商报价从21万到28万人民币不等,均为进口方式。Mini品牌全球最大销售市场为原产地英国,主销车型与中国市场雷同,售价区间为1.8万英镑-2.9万英镑。产能方面,我们统计的全球Mini整车工厂共有5个,名义产能55.4万/年,其中英国Oxford Plant的产能最大(26万/年),荷兰的VDL Born Plant产能其次(20万/年),但属于和BMW品牌共用,能用于生产Hatchback、Convertible和Countryman的实际产能有限,位于亚洲的印尼&印度&马来西亚三家工厂合计9.4万/年产能,投产车型均为COUNTRYMAN。考虑到目前Mini全球不到40万的销量,我们预计光束汽车有望晋级为Mini全球第二大生产基地,16万产能或定位出口亚太和美国市场,投产车型以SUV和旅行车为主。 电动化带动Mini继德国官方上调补贴金额,大众提高2025年电动车目标至BEV占比20%后,宝马集团近期也通过向CATL大幅追加电池订单的形式,加码电动化布局。宝马2018年电动车销量14.3万,整体渗透率为5.7%,2019年1-10月销量11.1万,渗透率下滑为5.3%。我们预计,为应对大众集团竞争压力,Mini品牌或将是宝马全球电动化加速的重要推手,2019年9月7日,Mini首款BEV产品Cooper SE下线,2016年Mini首款PHEV产品Countryman ALL-4已积累一定口碑。同时,我们考虑到,中国区Mini的销量在宝马集团内部占比为主要市场中最低,2018年仅为5%,远低于全球整体的14.5%,且燃油Mini中国销量已滞涨多年。光束汽车未来若拿到纯电动整车生产资质(不排除二期扩产可能性),即可全面依托蜂巢能源和长城汽车的供应链优势,后程发力带动Mini中国销量恢复增长,同时助力宝马全球电f动化目标的实现。 盈利预测和投资评级:预计公司2019/2020/2021 年盈利为48/65/85 亿元,对应当前股价PE 分别为18/13/10 倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济增速低于预期;乘用车市场增速回升无力;新车型销量爬坡不及预期;单车盈利能力回升低于预期。

光束基地获发改委批准,维持“增持”评级 11月22日,公司公告,与宝马合资的光束生产基地获江苏省发改委批准。长城与宝马合资的光束汽车生产基地项目总投资约51亿元,产能16万辆,拟开工时间2020年,建成时间2022年,该项目主要针对燃油乘用车全出口制造及纯电动乘用车研制,纯电动乘用车生产销售前,还需获得纯电动汽车整车项目审批。我们认为光束汽车获得发改委批准,宝马Mini国产化更进一步,未来光束基地生产的宝马Mini有望出口,销量值得期待。泰州工厂11月已开工,承南起北布局华东。维持公司2019-21年EPS分别为0.49/0.60/0.77元,维持“增持”评级。 光束基地获得批准,宝马Mini国产化稳步推进 光束基地拟开工时间为2020年,拟建成时间为2022年,建设周期为24个月,地点江苏省苏州市张家港市。光束基地项目占地约930亩,新增建筑面积约27.5万平米,购置生产及检测设备约460台。建成后该工厂将负责出口部分燃油车以及纯电动车的生产(目前尚未获得纯电动车生产资质)。18年7月,长城和宝马成立合资公司光束汽车,各持股50%,该公司主要负责宝马Mini的新能源汽车和燃油车的研发和生产。我们认为光束汽车获得发改委批准,宝马Mini国产化更进一步,未来光束基地生产的宝马Mini有望出口,销量值得期待。 泰州工厂已正式开工,承南起北布局华东 根据公司官网,11月泰州工厂已经开工建设,这是长城汽车国内第八个整车项目,将建设汽车整车、内外饰及底盘制造等项目。总投资80亿元,占地1173亩,建成后主要生产哈弗品牌新平台产品及新能源汽车,计划于2020年12月整车批量下线。泰州工厂是长城承南起北的重要战略布局,是未来发展华东地区市场的核心。公司国内现有保定、徐水、天津三大基地,永川基地将于2019年底建成投产,另外还规划有张家港、日照和平湖等基地,未来公司国内将形成八大整车生产基地,覆盖SUV、皮卡和新能源等多种产品。我们认为公司产能持续扩张,彰显公司长远发展的信心。 光束基地进展顺利,未来发展值得期待 我们认为光束汽车基地获得发改委批准,宝马Mini国产化更进一步,未来光束基地生产的宝马Mini有望出口,销量值得期待,公司也可通过与宝马合作获得更先进的生产管理经验;在国内行业销量下滑的背景下,公司产能持续扩张,持续发力海外市场,彰显公司长远发展的信心。我们预计公司归母净利分别约44.88/55.08/69.99亿元,对应EPS分别为0.49/0.60/0.77元,同行业可比公司2020年平均估值约为12XPE,公司是SUV龙头,销量增速持续高于行业,给予公司2020年16~17X PE估值,目标价区间9.6~10.2元,维持“增持”评级。 风险提示:SUV市场竞争加剧,公司新车型推出进度低于预期,汽车行业发展低于预期。

长城10月批发销11.5万辆,同比增长4.5%,与上月相比增速有所放缓,但整体表现仍强劲。H6销量超4万辆,同比降幅明显缩窄,F7和M6月销均超过1.5万辆,表现亮眼;WEY系列VV5、VV7同比下滑放缓叠加VV6表现良好,同比降幅明显缩窄。长城炮表现亮眼,10月批发销量超5千辆,我们预计新车型销量有望持续爬坡,成为又一皮卡旗舰车型。 长城10月推出新哈弗H6Couple智联版、哈弗H4乐享版以及2020款VV5,11月推出2020款哈弗F7、哈弗F7x性能版及2020款哈弗F5三款车型,产品谱系迭代速度行业领先,新增智能化配置性价比突出。哈弗H6Couple智联版及哈弗H4乐享版采用1.5T发动机和7DCT湿式双离合变速器黄金组合,配备360环视、无钥匙进入、在线3D导航及全境域语音系统等智能化功能。2020款VV5配备360高清环视系统、ACC、AEB、FCW等ADAS功能,液晶仪表升级至12.3英寸,与黑豹仿生式前脸设计、动感塑型身姿共同打造全新的高端年轻运动系SUV。2020款F7外观配色新增金、红专属颜色,增配L2级ADAS系统,仪表升级至12.3寸组合仪表,性价比突出。2020款F5则主打智联SUV,首次搭载Fun-Life智能网联系统,配备微信车载、全时双地图在线、OTA迭代升级等功能。10月底及11月中旬长城汽车平湖及泰州整车项目陆续开工,至此“9+5”的全球化生产布局趋于完善。平湖整车项目总投资约110亿元,总占地约1200亩,计划年产能10万辆,打造研发、生产、试验的一体化基地。泰州整车生产项目总投资80亿元,占地面积约1173亩,由泰州整车生产基地与泰州汽车科技产业园两部分组成,投产后将主要生产具有核心竞争力的哈弗品牌新平台产品及新能源汽车,计划于2020年12月整车批量下线。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021年对应EPS为0.54元、0.77元、1.11元,综合参考整车相关标的,考虑公司是SUV细分领域龙头、新增F系列具备较大销量及利润弹性、且作为纯自主品牌具备较大估值弹性,给予公司2019年PEG0.80-0.92水平,对应20-23倍PE,合理价值区间为10.80-12.42元,维持“优于大市”评级。 风险提示。汽车行业景气度波动。F系列销量爬坡低于预期。公司加大产品优惠幅度以致毛利率大幅下降。

事项点评 哈弗品牌F7、M6等贡献增量,主力车型H6销量持续回暖 哈弗品牌和WEY品牌销量环比改善。其中哈弗品牌10月销量8.64万辆,同比增长1.74%,环比增长14.86%。去年11月上市的F7贡献主要同比增量,10月销量达到1.50万辆,环比增长22.05%;M6销量维持高位,10月销量为1.52万辆,同比增长23.92%;主力车型H6运动版和铂金版上市后销量持续回暖,10月达4.06万辆,环比增长28.10%,同比降幅收窄至-1.24%。WEY品牌10月销量8.64万辆,环比增长19.11%,VV5、VV6、VV7分别环比增长50.49%、3.59%、28.76%。 全新平台皮卡长城炮畅销,10月销量超5000辆 公司是皮卡领域领军企业,2018年公司长城皮卡品牌独立,打造中国皮卡第一品牌,今年8月生产全新平台高端皮卡的重庆工厂竣工,长城炮系列的乘用皮卡和商用皮卡9月以来相继上市。长城炮10月销量已达到5020辆,1-10月风骏、长城炮皮卡累计销量达到11.43万辆,同比增长3.05%。据公司规划,2020年全新一代皮卡将在海外上市,持续开拓海外市场,进一步巩固公司在皮卡领域的领先地位。 投资建议 预计公司2019年至2021年归属于母公司股东的净利润分别为44.71亿元、52.01亿元、63.67亿元,对应的EPS为0.49元、0.57元、0.70元,PE为20倍、17倍、14倍,维持“增持”评级。 风险提示 汽车销售不及预期的风险;行业政策不及预期的风险等。

砥砺前行, 10月销量顺势而上: 公司 10月销量合计 11.50万辆,同比+4.5%,环比+15.0%; 1-10月长城汽车累计销售 83.91万辆,同比+6.7%。公司重点车型相继开始放量,符合我们之前的预判: 1)长城炮:销量 5020辆,超出市场预期。 我们一直看好皮卡引领个性化消费的大趋势,对皮卡市场空间的增长持乐观态度, 定位高端、价格中性的炮系列后期销量有望持续超预期。展望未来,长城凭借皮卡专营店渠道加速建设和炮系列快速投放,预计 2020年达到 22万销量, 2021年有望实现 25万销量, 其中炮系列贡献 11万台。 2)WEY系列:批发拐点临近,转正在即。 WEY 系列 10月销量 10364辆,同比-4.8%(9月同比-17.9%,降幅显著收窄),环比+19.1%。其中VV5、VV6、VV7销量分别为 3070、5275、2019辆,环比分别+50.5%、+3.6%、 +28.8%。 我们预计 WEY 年末月度销量 1.1-1.2万辆,实现今年首次批售转正, 2020年 16万销量, 2021年 18万销量。 3)硬派 SUV: H9仍有较大成长空间。 H9在 10月取得 1568辆销量的成绩,同比+44.8%,环比+13.3%,上升势头强劲。中长期, 我们预计H9国内批发销量实现 2000台以上/月的突破(类比一汽丰田普拉多)。 加库存有道,结构致胜 ASP: 长城汽车 10月批售环比增加 14996台,增量主要集中在 11万元以上价格区间车型,其中 8万元以下车型增加 103台, 8-11万元车型增加 240台, 11-14万元车型增加 9981台, 13万元以上车型增加 4672台。重点车型来看, H6运动/H6C、全新 H6、炮系列等环比上量明显,公司整体销量结构显著改善, ASP呈现明显上行趋势。对比其他自主头部企业吉利,长城与吉利 10月销量均环比增加 1.5万台左右,但公司加库存的结构更加偏向于中高价车型,其产品力优势得到市场的进一步验证。 持续进化,哈弗长期立于不败之地: 哈弗前期经历高速成长期、竞争加剧期、 品牌重塑期,面对困难并未停留原地而是持续进化。 2017年 4月推出全新哈弗 H6, 2018年陆续推出哈弗 H4&F5&F7三款衍生型紧凑级 SUV,同时调整原红蓝标销售渠道,产品谱系初步理顺后,再经过运营端的全面重塑,浴火重生的哈弗品牌已经形成了完备的狼群战术。 其市占率在 2018年 4-8月触底 6.1%之后已开始显著反弹, 2018年 9-12月哈弗 SUV 市占率达到 10%, 2019年 1-10月市占率保持在 8%左右。 1) 按照公司目前的产品爬坡趋势,向前展望 2020年,预计哈弗品牌合计月均销售 7-8万台(保守口径) ,全年市占率在 9%左右。 2)再考虑新平台架构推出后的个性化小型的 H2换代(F3)、入门紧凑的 H4换代、中型 7座 H7换代以及中型硬派 5座 H5换代复产,哈弗品牌的 2022年保守稳态月销量应当在 10万以上, 预计哈弗全年市占率也将突破 11%,如考虑 Wey 品牌销量达到 20万台以上,GWM 的整体 SUV 市占率实现 13%以上,超过 2014年的 12.8%高点。 投资评级和盈利预测: 预计公司 2019/2020/2021年盈利为 48/65/85亿元, 对应当前股价 PE 分别为 18/13/10倍,维持“买入”评级。 风险提示: 宏观经济增速低于预期;乘用车市场增速回升无力;新车型销量爬坡不及预期;单车盈利能力回升低于预期。