3 月 29 日公司披露 2023 年年报。2023 年全年公司总销量 123.1 万辆，同比+15.3%，营业总收入 1732.1 亿元，同比+26.1%，归母净利润 70.2 亿元，同比-15.1%。2024 年 1-3 月销量 27.53 万辆，同比+25.1%，其中海外销量 9.28 万辆，同比+78.5%。 降本+产品向上，23Q4 归母净利率同比高增。公司 23Q4 归母净利率 3.8%，同比+3.5pct，主要系公司单车售价及销量持续增长及供应链降本所致，23Q4 产量 36.9 万辆，同比+31.3%，环比+1.2%；受年终奖金计提影响，产量同比提升带来的费用率摊薄效应被稀释，23Q4 期间费用率同比持平，环比大幅上升，其中，销售费用率同比+0.6pct，环比+2.2pct；管理费用率同比-0.7pct，环比+1.0pct；研发费用率同比+0.2pct，环比+0.7pct。 出海加速，盈利结构改善。根据公司公告，哈弗 H6 新能源、坦克 500 新能源、欧拉好猫等多款高价值智能新能源产品成功出海。2023 年全年，长城汽车海外销售 31.6 万辆，同比增长 82.48%；2023 年第四季度，海外销量 10.4 万辆，同比+69.8%、环比+18.9%，8-12 月长城汽车海外单月销量连续破 3 万台，海外销量稳步提升下盈利结构改善。 坦克系列为首带动单车价值上行。根据公司公告，2023 年长城汽车 20 万元以上车型销售22.6 万辆，占比达 18.34%，同比提升 3.07pct，其中坦克系列 2023 年累计销售 16.3 万辆，同比增长 31.21%。2023 年 6 月，坦克 500 Hi4-T 上市，三季度实现销量 9328 辆，四季度实现销量 13425 辆，我们认为其作为长城高利润率车型为三、四季度贡献高净利润。 2024Q1 销量同比增长 25.1%，环比下降 24.9%，但需关注结构性改善带来的潜在超预期机会。2024Q1 海外销量 27.53 万辆，占总销量比重 33.7%，环比+5.2pct，出海车型定价高，且不受国内价格战影响，盈利性更强；坦克品牌销量 4.92 万辆，占总销量比重17.9%，环比+2.1pct，一季度为销量淡季，坦克销量环比下滑较少。一季度整体销量符合预期，但海外销量及坦克品牌销量占比的进一步提升有望带动一季度业绩同比大幅改善。 投资分析意见：公司作为传统自主整车企业，工艺、技术能力及供应链把控能力为其一直以来的长板，车型价值量提升催化净利润快速提升，公司经营拐点已至。考虑到价格战影响，我们下调 24、25 年营业收入由 2048、2347 亿元至 2031、2340 亿元，下调 24、25 年归母净利润由 106、130 亿元至 96、120 亿元。2024 年 4 月 3 日股价对应 24-26年 PE 为 21/17/14 倍，依据历史估值法，参考过去一年平均 PE，给公司 2024 年目标PE 27 倍，对应 4 月 3 日收盘价还有 28%上涨空间，维持买入评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料成本波动超预期，外汇波动超预期

事件: 长城汽车 2024年 4月 1日发布 3月产销快报： 公司 3月实现汽车销售10.03万辆， 同/环比分别为+11.02%/+41.2%。 2024年 1-3月累计销售27.5万辆， 同比+25.11%。 3月哈弗品牌实现销量 5.4万辆， 同/环比分别+13.99%/+20.8%； WEY 品牌实现销量 3608辆， 同/环比分别为+182.98%/+36.2%； 长城皮卡实现销量 1.8万辆， 同 /环比分别为-12.07%/+68.0% ； 欧 拉 品 牌 实 现 销 量 6022辆 ， 同 / 环 比 分 别 为-37.37%/+100.3% ； 坦 克 品牌 实 现 销 量 1.9万 辆 ， 同 /环 比 分 别为+58.6%/+86.5%。 投资要点: 多款热门产品焕新， 新能源&智能化加速推进。 据长城汽车官网资讯， 公司 3月实现新能源汽车销量 2.19万辆， 同比+66.34%，1-3月累计销量 5.92万辆， 同比+112.82%。 3月 8日， 长城汽车芯动半导体与意法半导体签署战略合作协议， 通过稳定 SiC 芯片供应，促进新能源关键零部件升级。 3月， 坦克 700Hi4-T 首发限定版正式交付， 搭载 3.0T V6双涡轮增压发动机的坦克 330也开启交付。 哈弗二代大狗 Hi4版上市， 搭载长城 Hi4智能电混四驱系统和高速智慧导航辅助驾驶系统 NOH， 不断加强越野新能源优势。 坦克 500Hi4-T、 2024款坦克 400Hi4-T 即将于 4月上市， 有望进一步完善新能源产品矩阵。 五大品牌畅销海外， 全球布局不断深化。 3月海外销售 3.6万辆，同/环比分别为+60.66%/+17.1%， 1-3月累计销量 9.28万辆， 同比+78.51%。 公司稳步推进全球化战略， 3月 7日， 长城蚂蚁物流与中远海运特运签署合作协议， 提升产品出海能力； 3月中旬， 坦克 300HEV 登陆墨西哥市场； 在东盟市场， 3月 25日， 长城炮、 哈弗、 坦克、 欧拉品牌现身泰国曼谷国际车展； 3月下旬， 坦克 500和哈弗H6在印度尼西亚正式上市。 目前长城五大品牌市场表现持续向好，预期未来公司将进一步丰富全球产品矩阵， 坚持“生态出海” ， 发挥“整车制造+供应链体系” 系统优势， 持续提升国际市场竞争力。 盈利预测和投资评级 公司高端化新产品周期即将到来， 新能源越野车和出海业务有望贡献显著业绩增量。 我们预计公司未来收入 等业绩指标持续向好， 看好公司未来发展。 公司出海及品牌高端化进展顺利， 我们维持公司盈利预测， 预计公司 2024-2026年实现营业收入 2397、 2743、 2995亿元， 同比增速为 38%、 14%、 9%； 实现归母净利润 109.9、 138.2、 192.0亿元， 同比增速为 56%、 26%、39%； EPS 为 1.29、 1.62、 2.25元， 对应当前股价的 PE 估值分别为 19、 15、 11倍。 维持“增持” 评级。 风险提示 汽车（新能源汽车） 市场销量增速不及预期； 新车开发进程不及预期； 国际市场需求不稳定、 汇率波动风险； 地缘政治因素导致海外市场业务发展不及预期； 智能化发展进度不及预期。

事件：3月29日，长城汽车发布2023年报：公司2023年实现营收1732.1亿元，同比+26.1%，实现归母净利润70.2亿元，同比-15.1%，实现扣非后归母净利润48.3亿元，同比+8.0%；2023Q4实现营收537.1亿元，同比+41.9%，实现归母净利润20.3亿元，同比+1818.2%，实现扣非后归母净利润10.3亿元，同比+652.0%。 观点：2023年单车售价同比+8.9%，量价齐升拉动营收增长。2023年公司整车业务实现量价齐升，营收同比增长26.1%。2023年整车销量同比+15.8%至123万辆，其中新能源汽车销量同比+99%至26万辆，占比达21.3%，同比提升9pct。单车均价同比+8.9%至14.1万元/辆，其中2023Q4单车均价14.6万元/辆，同环比+2.6%/2.0%，主要系高端品牌销量占比提升，2023Q4坦克+魏牌销量占比同环比+0.5pct/2.9pct。 汇率收益影响下归母净利润承压，2023Q4归母净利率同比+3.5pct。2023年公司归母净利润同比-15.1%，排除汇率收益影响后扣非归母净利润+7.98%。其中2023Q4扣非归母净利润率同比+3.5pct，盈利能力同比提升，主要原因有二：一是规模效应降本，2023Q4毛利率同比+0.5pct至18.5%；二是费用控制优化，期间费用率同比-1.4pct至12.98%，其中管理费用率/财务费用率同比-0.7pct/-1.4pct，销售费用率/研发费用率同比+0.6pct/+0.2pct，主要系公司加大对新能源产品的研发的销售投入。 高端品牌进入新产品周期，海外销量持续高增。展望2024年，公司旗下高端品牌坦克和魏牌等进入新产品周期，坦克300Hi4-T、坦克800、魏牌拿铁等重磅新车有望在2024年上市贡献销量增量，推进新能源转型并提高公司整体盈利空间。2024年Q1海外销量同比+79%，维持较高增速。在已有的超千家海外渠道支撑下，随着马来西亚、厄尔多瓜等海外KD工厂逐步建设、投产，公司出海销量有望持续高增。 盈利预测及投资评级：公司2024年进入高端品牌新产品周期，海外渠道、产能逐步建设完善有望维持出口高增速。预计2024-2026年公司归母净利润分别为98.8/123.0/146.9亿元，对应PE分别为20.7/16.7/13.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧；产品销量不及预期；地缘政治风险；上游原材料涨价；测算存在误差，以实际为准；第三方数据统计风险。

公司发布 2023年报， 2023年公司实现营业总收入 1732亿元（同比+26%），实现净利润 70亿元，扣非归母净利润 48亿元，同比增长 8%。分红预案为每股派发现金红利人民币 0.3元（含税）。 平安观点： 海外销售收入增幅较高，整体单车均价持续提升。根据公司年报数据，2023年长城汽车累计销售 123万台辆（同比+16%），其中新能源车销量 25.64万台（同比+114%）， 海外销售超 31万辆（同比+82%）， 20万以上车型销量占比创历史新高达 18%，单车均价提升至 14.14万元，同比提升 1.2万元。分品牌看，哈弗/皮卡/坦克/欧拉销量 72万台/20万台/16万台/11万台，坦克品牌 2023年销量增幅高，皮卡终端市占率近 50%，地位稳固。 2023年长城汽车推出了哈弗枭龙、枭龙 MAX、猛龙、二代大狗 PHEV，魏牌高山、蓝山 DHT-PHEV、坦克 400Hi4-T、 500Hi4-T、 700Hi4-T 等车型，复盘看， 2023年公司新车表现不一，坦克品牌新品获得较好反馈，主航道上的变革遇阻，仍待后续改进举措。 俄罗斯哈弗及四家汽配公司盈利能力较强。 根据公司年报数据， 2023年公司整车业务毛利率 18.4%，同比下降 0.38个百分点。国内业务毛利率15.5%，同比下降 1.9个百分点， 2023年海外收入实现同比翻番增长，海外业务毛利率 26%，高出国内业务 11个百分点。 2023年俄罗斯哈弗公司实现收入 151亿，净利润 15亿，净利率达 10%。四家全资汽配公司精城工科/诺博/曼德电子/蜂巢传动合计净利润为 36亿，且盈利能力强劲。 持股 98%的天津长城滨银汽车金融公司净利润 8.7亿，以上 6家公司净利润之和相当于 2023年公司扣非归母净利润的 124%。 销售费用增速较高。 费用方面， 2023年公司销售/研发费用同比增长41%/25%，其中销售费用增长是由于新能源车推广增多所致， 研发投入110亿（同比-9.4%），其中资本化率达 54%。 汇率波动导致相关收益减少，财务费用由 2022年的-25亿变化至 2023年的-12.6亿。 长城汽车海外业务处于高增长通道。 长城汽车在俄罗斯、泰国、巴西拥有全工艺整车生产基地， 2023年长城汽车加速海外本地化生产布局，推进巴基斯坦 KD 工厂、厄瓜多尔 KD 工厂，马来西亚 KD 工厂新项目的签约和投产，在乌兹别克斯坦等市场，长城汽车联合合作伙伴，积极推动本土化生产，走出一条“整车制造+供应链体系”出海新路。 盈利预测与投资建议： 2024年初以来，中国新能源龙头车企发起“电比油低”的价格战，将压制相关价格带车型盈利，此外长城汽车在主流家用市场的新能源车渗透尚需要较大投入， 由此我们调整公司业绩预测，预计公司 2024/2025年归母净利润为90亿/107亿（前次预测值为 100.3亿/121.2亿），首次给出公司 2026年净利润预测值为 121亿元。 长城汽车插混技术定位独特，皮卡及硬派越野品牌坦克护城河突出，公司长期深耕出口业务，海外盈利能力强劲，我们维持公司“推荐”评级。 风险提示： 1）国际贸易环境的变化可能对汽车企业的进出口业务产生影响。 2）在国内主流家用产品领域，公司新能源转型尚不成功； 3）插混及纯电转型带来各项费用高增长。

新能源与出口齐放量，2023年营收同比增长32%。2023年长城汽车实现营收1732.1亿元，同比+32.04%，实现归母净利润70.22亿元，同比-15.06%，实现扣非净利润48.34亿元，同比+7.98%；单季度看，长城23Q4汽车销量36.69万辆，同比+38.33%，环比+6.03%，其中出口与新能源汽车销量亮眼：Q4出口销量10.43万辆，同比+69.81%，环比+18.86%，新能源车销量9.17万辆，同比+162.49，环比+18.85%，助力长城Q4实现营收537.09亿元，同比+41.86%，环比+8.43%，归母净利润20.27亿元，同比+1818.21%，环比-44.22%，扣非净利润10.26亿元，同比+654.41%，环比-66.45%。 单车营收持续提升。分品牌看，长城汽车23Q4哈弗品牌销量21.9万辆，环比+7.9%；WEY品牌销量0.9万辆，环比-41.7%；皮卡销量5.0万辆，环比-0.8%；欧拉品牌销量3.1万辆，环比+1.8%；坦克品牌销量5.8万辆，环比+25.5%,产品线全面发力。公司23Q4单车营收14.64万元，环比+0.29万元，预计主要系新能源、出口、中高端品牌（坦克）占比提升所致；23Q4长城汽车四费费率13.0%，同比-1.4pct，环比+2.2pct，其中销售费率同比+0.62pct，环比+2.18pct；23Q4单车利润为0.55万元（23Q3为1.05万元，22Q4为0.04万元），单车扣非利润为0.28万元（23Q3为0.89万元，22Q4为0.05万元）。 新能源战略持续推进，看好产品、技术等维度升级带来销量推动力。11）产品维度：长城汽车陆续发布哈弗猛龙及二代大狗PHEV、魏牌高山及蓝山、坦克400Hi4-T及500Hi4-T等10余款新能源车型；22）技术维度：混动、纯电、氢能三大领域精准投入，推出各项战略及先进技术，发布智能四驱电混技术Hi4；智能化方面具备从感知硬件到计算平台的全域自研能力；33）组织变革维度：通过“强后台、大中台、小前台”，建立3.0版组织架构，同时构建套贯穿整车到核心零部件的森林生态体系，持续赋能长城新能源转型及向上发展；44）出海层面：2023年海外市场销售首次突破30万辆，生态出海扎实推进，目前已经出口到170多个国家，全球销售网络超过1000家，旗下五大品牌全部实现出海。 风险提示：行业销量下滑风险，新车型销售不达预期风险。 投资建议：：考虑到新车型加持下的产品矩阵发力带来的销量增长，维持24-25年盈利预测，预计24-26年长城汽车归母净利润为89.3/106.9/127.4亿元，EPS为1.05/1.26/1.50元，对应PE为22/18/15x，继续看好长城新能源战略转型带来的业绩上行动力，维持“买入”评级。

事件: 长城汽车 2024年 3月 28日发布 2023年年度报告：公司 2023年全年实现营业总收入 1732.12亿元， 同比+26.12%。 2023年全年实现扣非归母净利润 48.34亿元， 同比+7.98%。 2023年度拟向股东派发现金股利人民币 0.3元/股（含税） ， 占归属于公司股东净利润的 36.50%。 投资要点: 2023Q4公司业绩同比大幅提升， 费用端有所增长。 2023Q4公司实现营业总收入 537.09亿元， 同/环比分别为+41.86%/+8.43%； 归母净利润 20.27亿元， 同/环比分别为+1818.21%/-44.22%； 扣非归母净利润 10.26亿元， 同/环比分别为+652.03%/-66.44%。 公司营收业绩双增符合市场预期， 原因主要由总销量增长带动， 2023Q4公司实现销量 36.7万辆， 同/环比分别为+38.25%/+6.33%。 2023Q4实现毛利率 18.47%， 同/环比分别为+0.54pct/-3.19pct。 费用端，2023Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.92%/3.06%/4.75%/-0.75%， 同比分别为+0.57pct/-0.72pct/+0.16pct/-1.43pct。 其中， 2023Q4销售费用率同比提升的原因是公司加大了新能源车型的营销投放力度； 财务费用率下降主要受汇率收益波动影响。 2023Q4单车营收稳步提高， 新能源转型持续推进。 2023Q4单车收入提升至 14.6万元， 同比+0.37万元， 环比+0.28万元， 同/环比分别+2.61%/+1.97%。 我们认为， 单车营收的增长主要原因在于海外市场的拓展和产品结构的优化： 1）2023Q4实现汽车出海 10.43万辆， 同/环比分别+69.81%/+18.86%。 2） 公司高价值品牌坦克品牌销量持续提升， 2023Q4实现销量 5.80万辆， 同/环比分别为+67.16%/+25.48%。 此外， 2023年公司销售 20万元以上车型销量为 22.58万辆， 占比达 18.34%， 同比+3.07pct。 依托智能电混技术平台， 2023Q4公司实现新能源汽车销量 9.17万辆， 同/环比分别+162.49%/+18.85%， 智能新能源转型成效初显。 2024年， 随坦克品牌主力车型坦克 300混动产品上市， 将深化“越野+新能源” 品牌标签， 兼顾城市与越野， 有望带动硬派越野 SUV 细分市场整体扩容。 此外， 欧拉品牌即将迎来产品大年， A 级、 C 级等多款车型将陆续推出， 实现市场全面覆盖。 全面布局混动+纯电新能源领域， 进一步加 快新能源战略落地。 “新能源+智能化+全球化” 三轨并行， 长期践行高质量发展战略。 1） 新能源方面， 公司实现“Hi4技术体系”研发量产应用， 自研电控、电驱等核心零部件， 前瞻布局车规级“氢动力系统” 。 2） 智能化方面， 公司已实现从电子电气架构、 智能辅助驾驶、 智慧线控底盘、智能座舱等智能领域的全面布局， 2024年基于大模型算法架构的全场景智能辅助驾驶预期量产交付。 3） 全球化方面， 2023年公司持续开发东盟、 GCC 区域覆盖， 聚焦产品规划、 渠道传播和用户服务并进行资源整合， 展望 2024年， 公司将进一步开拓海外市场， 实现五大品牌全部出海。 盈利预测和投资评级 公司研发实力强劲， 战略布局全面， 在保持内销稳定增长的同时， 不断深入开拓海外市场， 提升品牌竞争力，我们预计随着公司迎来产品大年， 未来业绩将持续向好， 看好公司长期发展， 预计公司 2024-2026年实现主营业务收入 2397、 2743、2995亿元， 同比增速为 38%、 14%、 9%； 实现归母净利润 109.9、138.2、 192.0亿元， 同比增速为 56%、 26%、 39%； EPS 为 1.29、1.62、 2.25元， 对应当前股价的 PE 估值分别为 18、 14、 10倍。 维持“增持” 评级。 风险提示 汽车（新能源汽车） 销量增速不及预期； 国际贸易环境不稳定； 品牌出海及海外销量或不及预期； 汇率波动风险； 智能化水平不及预期； 数字化趋势冲击行业竞争格局。

长城汽车 2024年 3月 5日发布 2月产销快报： 公司 2月实现汽车销售7.1万辆， 同/环比分别为+4.1%/-31.7%。 2024年 1-2月累计销售 17.5万辆， 同比+34.9%。 2月哈弗品牌实现销量 4.5万辆， 同/环比分别+14.2%/-24.3% ； WEY 品 牌 实 现 销 量 2649辆 ， 同 / 环 比 分 别 为147.1%/-20.9% ； 长 城 皮 卡 实 现 销 量 1.0万 辆 ， 同 / 环 比 分 别 为-39.0%/-32.4% ； 欧 拉 品 牌 实 现 销 量 3006辆 ， 同 / 环 比 分 别 为-32.8%/-49.9% ； 坦 克 品 牌 实 现 销 量 1.0万 辆 ， 同 / 环 比 分 别 为+60.2%/-49.3%。 投资要点: 五大品牌多款车型有序发布， 电动智能化加速推进。 据长城汽车公众号， 公司 2月实现新能源汽车销量 1.23万辆， 同比+47.0%，1-2月累计销量 3.73万辆，同比+154.1%。2月 26日，坦克 700Hi4-T正式发布， 搭载新一代智能四驱系统配合良好通过性适应全场景出行， 进一步强化公司在硬派越野 SUV 领域销量第一的市场地位。 公司多款产品即将上市， 魏牌蓝山高阶智驾版、 坦克 300PHEV 以及欧拉 A 级/C 级全新车型， 新能源产品矩阵进一步完善， 高阶智能驾驶产品即将交付。 海外销量同环比提升， 全球化进程顺利进行。 2月海外销售 3.1万辆， 同/环比分别为+123.5%/+16.0%。 公司稳步推进全球化战略，1月 12日， 欧拉好猫在泰国工厂下线， 2月 27日， 坦克 300在南非迎来上市。 目前长城五大品牌均实现出海， 预期未来， 公司将继续加大海外品牌和产品投放， 利用整车海外制造、 供应链体系、 经销渠道等系统优势加快海外业务布局和拓展。 盈利预测和投资评级 公司高端化新产品周期即将到来， 新能源越野车和出海业务有望贡献显著业绩增量。 我们预计公司未来收入等业绩指标持续向好， 看好公司未来发展。 公司出海及品牌高端化进展顺利， 我们维持公司盈利预测， 预计公司 2023-2025年实现主营业务收入 17 11、 2473、 2732亿元， 同比增速为 25%、 45%、 10%； 实现归母净利润 69.3、 112.5、 140.6亿元， 同比增速为-16%、 62%、25%； EPS 为 0.81、 1.32、 1.65元， 对应当前股价的 PE 估值分别为 29、 18、 14倍。 维持“增持”评级。 风险提示 汽车（新能源汽车） 市场销量增速不及预期； 新车开发进程不及预期； 国际市场需求不稳定、 汇率波动风险； 地缘政治因素导致海外市场业务发展不及预期； 智能化发展进度不及预期。

事件：据公司公告，2月批发销量为7.1万台，同比增长4%，环比下滑24%，其中新能源车销售1.2万台，同比增长47%，环比下滑51%。 坦克700Hi4-T上市，坦克500/400Hi4-T、猛龙、蓝山等重点车型销量逐步恢复。 我们认为2月销量整体符合我们预期，批发销量环比下滑3.3万台，主要受到春节假期影响，而根据懂车帝周度数据推算2月公司乘用车零售销量约4.3万台，加上皮卡和出口销量，整体零售销量约8万台，仍持续去库存。分品牌来看：1)坦克：2月销售1.0万台，同比增长60%，环比下滑49%。根据懂车帝数据推算，2月坦克500/400Hi4-T合计零售销量约4千台，3月以来合计日均增加订单已恢复至200台以上；根据坦克公众号，定位豪华硬派越野SUV的坦克700Hi4-T上市后24h订单量达6137台，其与牧马人、Bronco、路虎卫士等竞品相比优势显著，我们预计稳态月销有望达到3千台、贡献较大利润增量。 2)魏牌：2月销售2649台，同比增长147%，环比下滑21%，其中根据懂车帝，蓝山2月零售销量约1300台，2/26-3/5零售销量465台、已恢复超过节前一周水平，预计今年改款推出后，销量有望再上台阶。 3）哈弗：2月销售4.5万台，同比增长14%，环比下滑24%，其中新能源方面，猛龙零售销量约2千台，2/26-3/5零售销量520台、已恢复节前一周水平，未来有望凭借产品差异化优势保持较好销量表现；燃油车方面，3月新哈弗H5四驱版上市。我们预计随着2024年枭龙Max改款、二代大狗Hi4、四代H6等车型上市，哈弗品牌有望实现销量突破。 4）欧拉：2月销售3006台，同比下滑33%，环比下滑50%，欧拉好猫已在泰国、智利、墨西哥等国家上市，2024年国内市场也将有全新轿车、SUV上市，实现从A0到C级市场全覆盖。 5）皮卡：2月销售1.0万台，同比下滑39%，环比下滑32%。 2月出口3.1万台，同比+124%，环比+16%，主要系1月受海外元旦假期影响消除。公司持续深入布局全球化：据公司公众号，（1）中东市场：与卡塔尔当地汽车经销商签署战略合作协议，实现全面覆盖GCC六国市场；（2）南非市场：坦克300正式上市，未来将陆续推出哈弗JOLIONPro、坦克500等重点车型。 新能源越野+出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。 1）新能源越野有望带来高弹性增长。新能源越野行业空间大，坦克500/400热度居高不下，坦克700/300PHEV等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。 2）出海布局加速，俄罗斯市场有望高增。23年长城出口总量超30万，已完成东盟核心市场全覆盖，重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域已上市，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。我们预计俄罗斯市场24年有坦克500混动城市版、哈弗H3、H5、H7、H9、F7、F8等多款新车型上市，有望持续高增。 3）多款新车上市，主流市场有望持续突破。新品定位清晰、营销渠道转型，随着未来枭龙Max改款、蓝山高阶智驾版等新车上市，主流新能源市场有望持续突破。 投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为70.1、140.4、195.3亿元，对应当前市值PE分别为28.6、14.4和10.3倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价41.3元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。

事件：2024年3月5日，长城汽车发布2月产销快报，公司2月实现汽车销量7.1万辆，同比增长4.12%；1-2月累计销量17.5万辆，同比增长34.91%。2月销量同比增长，表现优于行业整体公司2月实现汽车销量7.1万辆，同比增长4.12%，1-2月累计销量为17.5万辆，同比增长34.91%。根据乘联会数据，2月国内乘用车批发销量125.6万辆，同比下降22%，1-2月累计批发销量334.4万辆，同比增长9%，公司2月销量表现优于行业整体。分品牌来看，2月哈弗、魏牌、坦克分别实现销量4.5/0.3/1万辆，同比分别增长14.2%/147.1%/60.21%，助力公司2月销量增长，2月欧拉品牌销量为3006辆，同比下降32.83%。2月海外销量破3万，“生态出海”加速推进公司2月实现海外销量3.1万辆，同比增长123.5%；1-2月累计实现海外销量5.7万辆，同比增长91.9%，出口销量持续高增长表现。出口布局来看，2月27日，公司坦克300正式在南非上市，打开南非高端SUV市场。2月28日，公司自主研发的100kW（乘用）、255kW（商用）大功率氢燃料电池发动机等多款领先产品亮相2024日本国际氢能及燃料电池展（FCEXPO），继续推动“生态出海”进程。 新能源销量高增长，主力品牌丰富产品矩阵公司2月实现新能源车销量1.2万辆，同比增长47.1%，1-2月累计新能源车销量3.7万辆，同比增长154.6%，新能源销量保持高增长。产品布局来看，2月27日坦克700Hi4-T上市，上市24小时订单量便高达6137辆，坦克品牌进一步完成高端豪华越野SUV布局；作为长城新能源品牌，欧拉将于2024年推出轿车、SUV多款全新高品质产品，实现A0到C级市场全面覆盖，进一步丰富产品矩阵，为公司新能源销量增长助力。盈利预测、估值与评级我们预计公司2024-2025年营业收入分别为2312/2952亿元，同比增速分别为33.35%和27.68%，归母净利润分别为99/134亿元，同比增速分别为40.8%和35.8%，EPS分别为1.15/1.57元/股。鉴于公司产品结构优化效果持续释放，盈利有望加速向上，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，对应目标价29元，维持“买入”评级。

事件概述:公司发布2024年2月产销快报：长城汽车批发销量7.1万辆，同比+4.1%，环比-31.7%。在2月批发销量中，新能源车型约1.2万辆，同比+47.1%，环比-51.0%；海外销售3.1万辆，同比+123.5%，环比+16.0%。坦克表现稳定新能源转型取得成效。2024年开年，长城新能源转型稳步推进，1-2月累计销量17.5万辆，同比+34.9%；其中2月新能源约1.2万辆，同比+47.1%；新能源占比达到17.3%，同比+3.7pts。分品牌来看，2月坦克表现稳定，与皮卡销量基本持平达到1万辆，坦克/皮卡同比分别+60.2%/-39.0%。高端品牌方面，Wey在蓝山和高山的驱动下快速增长，2月销售2,649辆，同比+147.1%。哈弗2月销售4.5万辆，同比+14.2%。在高端化方面，魏牌以蓝山+高山力争打造30万级高端智能新能源产品标杆。未来在全面新能源化战略指导下，长城汽车有望发力多个细分赛道，带来销量和盈利的双重提升。海外销量高增开拓东南亚、南非市场。2024年2月，公司海外批发销量3.1万辆，同比+123.5%，环比+16.0%。海外布局方面，魏牌高山正式出口迪拜，现已到港。近期，欧拉好猫在泰国罗勇工厂下线，成为泰国首款本地化量产纯电车型。2月27日，坦克300在南非正式上市。2月28日，长城旗下氢能品牌--未势能源，携自主研发的100kW（乘用）、255kW（商用）大功率氢燃料电池发动机等多款产品及综合服务解决方案，亮相2024日本国际氢能及燃料电池展（FCEXPO），突显长城“生态出海”的强大潜力。 智能化深度布局城市NOH有望量产。长城在智能化方面深度布局，业务涵盖电子架构、智能座舱、智能驾驶、智享生态、云平台等众多领域，重点打造CoffeeOS智能座舱、CoffeePilot智能驾驶两大智能化产品。公司计划于今年年底前将NOH落地100座城市。魏牌蓝山已完成9个月以来的第四次OTA升级，1月上旬，坦克400Hi4-T、哈弗猛龙等也完成了首次OTA升级。1月中旬哈弗H6、坦克500也都在推送最新版本的OTA，坦克500迎来第三次升级。2024年将成为城市辅助驾驶元年，长城有望抓住技术变革机遇，通过智能化技术带来销量的提升。投资建议：公司新品国内外推广顺利，智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升，高端智能化路线愈发清晰。预计2023-2025年营业收入为1,734.1/2,257.3/2,669.6亿元，归母净利润为70.1/108.5/132.8亿元，对应2024年3月6日收盘价23.89元/股，PE为29/19/15倍，维持“推荐”评级。风险提示：车市下行风险；WEY、哈弗等品牌所在市场竞争加剧，销量不及预期；出海进度不及预期。

公告要点： 2024年 2月长城汽车实现合计产批量为 61968/71027辆，分别同比-17.64%/+4.12%，分别环比-35.36%/-31.72%； 2月哈弗品牌产批量分别为 38086/44731辆，分别同比-14.59%/+14.22%，分别环比-32.49%/-24.32%； WEY 品牌产批量分别为 2369/2649辆，分别同比+101.27%/+147.11%，分别环比-24.70%/-20.95%；长城皮卡产批量分别为 9054/10460辆，分别同比-46.11%/-39.03%，分别环比-27.65%/-32.37%； 欧拉品牌产批量分别 3288/3006辆，分别同比-40.03%/-32.83%，分别环比-41.48%/-49.91%；坦克品牌产批量分别为 9171/10164辆，分别同比+28.12%/+60.12%，分别环比-49.54%/-49.35%。 1&2月销量同比大幅增长，出口占比同环比高增。 1&2月长城汽车批发销量合计 17.5万辆，同比 34.91%。 1）分品牌： 哈弗品牌 2月销售 44731辆，同环比分别+14.22%/-24.32%， 1&2月，哈弗品牌累计销量 10.4万辆，同比+32.52%；坦克品牌 2月销售 10164辆，同环比分别+60.12%/-49.35%， 1&2月，坦克品牌累计销量 3.0万辆，同比+146.60%；魏牌 2月销售 2649辆，同环比分别+147.11%/-20.95%， 1&2月，魏牌累计销量0.6万辆，同比+181.95%；欧拉/皮卡等表现相对较弱。 2）出口：公司海外出口同环比高增， 2月出口 30589辆，同环比分别+123.54%/+15.98%，占集团销量 43.1%，同环比分别+23.01/+17.71pct， 1&2月公司累计出口5.7万辆，同比+91.91%，全球化步伐加速。 3）新能源： 2月公司新能源汽车批发量 12270辆，同环比分别+47.12%/-50.98%，新能源产品渗透率 17.3%，同环比分别+5.05/-6.79pct， 1&2月公司累计销售新能源产品3.7万辆，同比+154.28%。 技术加码产品力提升，五大品牌全部出海，全球化加速。 1）新车维度，坦克 700Hi4-T 上市，起售价 42.8万元，上市 24小时订单量高达 6137辆，引领品牌跃迁，带动公司 20万元以上车型占比提升至 21.65%；欧拉品牌计划于 2024年推出多款全新高品质产品，实现 A0到 C 级市场全覆盖； 2）技术维度，全球首创 Hi4性能版首搭高山四驱行政加长版，强大性能+超低能耗+极致操控提升产品竞争力；长城汽车自主研发大尺寸钙钛矿组件稳态效率达 20.7%，刷新世界记录。 3）出口维度，魏牌高山正式出口迪拜，开拓中东豪华商务出行新市场；欧拉好猫于泰国罗勇工厂正式下线，成为泰国首款本地化量产纯电车型；坦克 300于南非上市；长城汽车旗下氢能品牌未势能源亮相 2024日本国际氢能及燃料电池展，彰显“生态出海”强大潜力；此外，长城汽车与卡塔尔知名汽车经销商正式签署战略合作协议，全面覆盖 GCC 六国市场。 盈利预测与投资评级： 我们维持长城汽车 2023~2025年归母净利润预期为 70/89/117亿元，对应 EPS 分别为 0.82/1.04/1.37元/股，对应 PE 估值29/23/17倍。维持长城汽车“买入”评级。 风险提示： 需求复苏进度低于预期；乘用车市场价格战超出预期。

事件：长城汽车公布 2 月销量。2 月长城汽车实现汽车销量 7.1 万辆，同比+4.1%，环比-31.7%。2024 年 1-2 月实现汽车销量 17.5 万辆，同比+34.9%。分品牌看，（1）2 月哈弗品牌销量 4.5 万辆，同比+14.2%，环比-24.3%；2024 年 1-2 月实现销量 10.4 万辆，同比+32.5%；（2）2 月 WEY 品牌销量 0.3 万辆，同比+147.1%，环比-20.9%；2024 年 1-2 月实现销量 0.6 万辆，同比+182.0%；（3）2 月长城皮卡销量 1.0 万辆，同比-39.0%，环比-32.4%；2024 年 1-2 月实现销量 2.6 万辆，同比-10.1%；（4）2 月欧拉品牌销量 0.3 万辆，同比-32.8%，环比-49.9%；2024年 1-2 月实现销量 0.9 万辆，同比+10.5%；（5）2 月坦克品牌销量 1.0 万辆，同比+60.2%，环比-49.3%；2024 年 1-2 月实现销量 3.0 万辆，同比+146.6%。 新能源加速转型，公司产品矩阵不断丰富。2 月新能源汽车销量 1.2 万辆，同比+47.1%，环比-51.0%；1-2 月新能源汽车总销量 3.7 万辆，同比+154.6%。公司不断丰富产品矩阵：2 月 26 日，坦克 700 Hi4T 上市，配置 3.0T Hi4T 顶级大排量混动系统，限定版、极境版、极致版分别定价 70 万元、46.8 万元、42.8 万元，上市 24h 订单量达 6137 辆；2024 年，欧拉计划推出轿车、SUV 多款全新产品，实现 A0 到 C 级市场全面覆盖。油车方面，3 月 1 日，哈弗 H5 上新，汽油车领创两驱升级为领创四驱，柴油领创四驱新增选装包。 海外表现亮眼，出口进程加速。2月汽车出口 3.1万辆，同比+123.5%，环比+16.0%；1-2 月汽车总出口 5.7 万辆，同比+91.9%。2 月 27 日，长城汽车坦克 300 在南非正式上市，为长城汽车在南非市场推出的首款新能源越野 SUV。2024 年公司将继续深耕南非市场，还将陆续推出哈弗 JOLION Pro、坦克 500 等重点车型，不断丰富产品矩阵。目前，长城汽车旗下五大品牌全部实现出海，涵盖哈弗 H6 新能源、坦克 500 新能源、欧拉好猫、魏牌摩卡 PHEV 等多款高价值智能新能源产品。 盈利预测与投资建议：我们维持盈利预测，预计公司 2023-2025 年归母净利润为70.08、96.33、129.99 亿元，对应 PE 为 29、21、16 倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场价格竞争超预期、公司新能源转型不及预期、公司新车销量不及预期。

事件：2月26日坦克700Hi4-T正式上市，极致版、极境版售价分别为42.8万元、46.8万元，较预售价格低4万，限定版售价70万元。定位豪华硬派越野SUV，动力与越野性能表现优秀。根据公司官网，坦克700Hi4-T定位豪华硬派越野SUV，车身长超5m、轴距3m。 （1）动力：搭载3.0TV6发动机+P2电机+9HAT变速器，最大功率265kW，最大扭矩800N·m，百公里馈电油耗10.9L，百公里加速5秒级； （2）越野性能：配备空气弹簧+CDC电磁减振器，拥有智能四驱+Mlock机械锁、12种模式全地形系统，通过性优秀，最大接近角37.8°、最大离去角37.6°、最大涉水深度970mm。新能源越野差异化优势显著，坦克700Hi4--TT与竞品对比综合产品力强。 （1）新能源越野相比城市SUV，具备空间更大、坐姿更高、越野功能强、性价比高等优势；相比燃油越野车，具备驾乘体验好、可外放电、油耗更低、价格更便宜等优势。 （2）我们选取路虎卫士进行对比，坦克700Hi4-T在加速表现、主动安全（多了DOW开门预警、车道居中保持、疲劳驾驶提示等功能）、辅助驾驶（多了车侧盲区影像、自动变道辅助、匝道自动驶出（入）、自动泊车入位等功能）、座椅配置（多了主副驾腿托调节、第二排座椅电动调节等功能）、影音设备等方面均更具优势，且标配前/后桥差速锁，越野性能表现出色，价格也具备显著优势。新能源越野行业格局好，我们预计坦克700Hi4--TT稳态月销有望达3k。新能源越野行业空间大，根据我们此前外发报告《新能源越野：行业从0到1，重点车企加速布局》，远期市场空间有望突破300万，竞争格局好，目前坦克在新能源硬派越野赛道主要竞品仅方程豹。根据公司公告，坦克400、500Hi4-T月销均维持在4-5千台，700Hi4-T上市后坦克品牌成功实现20-50万价格带全覆盖。根据捷豹路虎中国，2023年路虎卫士国内销售2万台，参考竞品销量及产品力对比，我们预计坦克700Hi4-T稳态月销有望达到3千台。新能源越野++出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。1）。新能源越野有望带来高弹性增长。坦克500/400热度居高不下，坦克300/700PHEV等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。2）出海布局加速，俄罗斯市场有望高增。23年长城出口总量超30万，已完成东盟核心市场全覆盖，重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域已上市，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。我们预计俄罗斯市场24年有坦克500混动城市版、哈弗H3、H5、H7、H9、F7、F8等多款新车型上市，有望持续高增。3）多款新车上市，主流市场有望持续突破。新品定位清晰、营销渠道转型，随着未来枭龙Max改款、蓝山高阶智驾版等新车上市，主流新能源市场有望持续突破。投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为70.1、140.4、195.3亿元，对应当前市值PE分别为28.1、14.0和10.1倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价41.3元/股。风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期，行业价格战持续加剧。

事件： 据公司公告， 1月批发销量为 10.4万台，同比增长 69%，环比下滑 8%， 其中新能源车销售 2.5万台，同比增长 126%，环比下滑 16%。 坦克系列表现亮眼，蓝山、猛龙等重点车型维持较好销量。 整体来看， 我们认为 1月批发销量环比下滑 0.8万台，主要系出口下滑以及主动控制库存所致， 剔除皮卡及出口销量后， 1月公司乘用车国内批发销量约 6.3万台，而根据懂车帝 1月公司乘用车零售销量约 8万台。 分品牌来看： 1)坦克： 1月销售 2.0万台，同比增长 239%， 环比增长 16%（增加 2755台），根据坦克公众号， 燃油车方面， 1月坦克 300/500分别销售 9340/1096台，环比+1579/-200台；新能源方面，500/400Hi4-T 批发销量分别为 5045/4586台，环比增加 876/500台， 根据懂车帝，基本无折扣情况下订单表现较好，合计日均增加订单约 250台，等车周期在 1个月左右， 1月第 4周合计零售 2242台、环比增加 285台，产能提升、交付明显加速。 1月 30日坦克700Hi4-T 开启预售， 极致版、极境版预售价分别为 46.8万、 50.8万元，72小时预售量已达 3128台，我们预计后续有望持续贡献利润增量。 2)魏牌： 1月销售 3351台，同比增长 217%，环比下滑 5%， 其中根据懂车帝， 在终端约 3-4万优惠驱动下， 蓝山 1月周均零售量约 700台、较 23Q3周均约 550台已有提升，我们预计今年改款推出后，销量有望再上台阶。 3）哈弗： 1月销售 5.9万台，同比增长 51%，环比下滑 10%， 其中燃油车批发量 5.3万台、环比减少 4457台， 新能源批发量 6005台、环比减少 2018台。重点车型猛龙批发量 4207台（环比减少 1891台）， 1月第 4周零售量1025台、环比增加 141台，凭借产品差异化优势保持较好销量表现。 我们预计随着 2024年枭龙 Max 改款、二代大狗 Hi4、 四代 H6等车型上市，哈弗品牌有望实现销量突破。 4）欧拉： 1月销售 0.6万台，同比增长 63%，环比下滑 40%。 5）皮卡： 1月销售 1.5万台，同比增长 32%，环比下滑 4%。 1月出口 2.6万台， 同比+65%，环比-21%， 拉美、 东盟、中东等市场均有新突破。 公司持续深入布局全球化：据公司公众号， （1）拉美市场：在墨西哥，公司 GWM 品牌、 哈弗 JOLION HEV 分别荣获 2023年“新晋第一汽车品牌”、 “SUV 首席车型”；在智利完成了纯电+混动产品布局， 1月欧拉好猫正式上市，截至 2023年 12月公司在强混 HEV 市场中销量排名第二、 市占率达 27.4%； （2）东盟市场： 1月公司与马来西亚大型制造业上市集团公司EPMB 正式完成 CKD 组装合作签约，预计今年将正式投入组装生产；首台本地生产的欧拉好猫量产车于泰国罗勇工厂下线， 同时公司成为泰国首批获得政府批准的 EV 3.5政策的汽车品牌； （3）中东市场：首批魏牌高山出口迪拜，开拓中东豪华商务出行新市场。 新能源越野+出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。 1） 新能源越野有望带来高弹性增长。 新能源越野行业空间大，坦克 500/400热度居高不下，后续坦克 300/700PHEV 等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。 2） 出海布局加速，俄罗斯市场有望高增。 23年长城出口总量超 30万，已完成东盟核心市场全覆盖，重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域已上市，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。 我们预计俄罗斯市场 24年有坦克 500混动城市版、哈弗 H3、 H5、 H7、 H9、 F7、 F8等多款新车型上市，有望持续高增。 3） 多款新车上市，主流市场有望持续突破。 新品定位清晰、营销渠道转型，随着未来枭龙 Max 改款、蓝山高阶智驾版等新车上市，主流新能源市场有望持续突破。 投资建议：预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 70.1、140.4、195.3亿元，对应当前市值 PE 分别为 25.1、 12.5和 9.0倍。考虑到公司 2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司 2024年 25倍市盈率， 对应 6个月目标价 41.3元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。

公告要点： 2023年 1月长城汽车实现合计产批量为 95873/104030辆，分别同比+74.80%/+69.06%，分别环比-2.55%/-7.53%； 1月哈弗品牌产批量分别为 56419/59103辆，分别同比++61.43%/+50.80%，分别环比+10.42%/-9.87%； WEY 品牌产批量分别为 3146/3351辆，分别同比+270.12%/+217.33%，分别环比-6.67%/-4.58%；长城皮卡产批量分别为12514/15466辆，分别同比+29.65%/+32.41%，分别环比-26.73%/-3.53%； 欧拉品牌产批量分别 5619/6001辆，分别同比+61.28%/+63.25%，分别环比-47.01%/-40.15%；坦克品牌产批量分别为 18175/20067辆，分别同比+208.36%/+239.26%，分别环比+13.49%/+15.91%。 1月销量同比大幅增长，新能源渗透率同比高增。 1月长城汽车批发销量 10.40万辆，同环比+69.06%/-7.53%。 1）分品牌：哈弗品牌整体表现领先公司整体， 1月销售 59103辆，同比+50.80%，其中，哈弗新能源销售 6005辆，同比+276.25%，哈弗猛龙销售 4207辆；坦克品牌 1月销售20067辆，同比+239.26%，其中，坦克新能源车型销售 9631辆，环比+16.67%，创单月新能源销量历史新高，坦克 400Hi4-T、坦克 500Hi4-T 销量分别为 4586/5045辆，包揽中大型插混 SUV 销量冠亚军，坦克300迎来全球第 30万辆下线；魏牌 1月销售 3351辆，同环比分别+217.33%/-4.58%，同比高增；欧拉/皮卡等表现相对较弱。 2）出口：公司海外出口同比高增， 1月出口 26374辆，同环比分别+64.86%/-21.22%，占集团销量 25.4%。 3）新能源： 1月公司新能源汽车批发量 25030辆，同环比分别+295.48%/-16.17%，新能源产品渗透率 24.1%，同环比分别+13.78/-2.48pct。 新车加码电动化智能化转型，出海渠道布局加速。 1）新车维度，全新哈弗 H9亮相，铸造哈弗最硬核旗舰车款；魏牌高山行政加长版正式开启全国交付，成为全域豪华出行头等舱；坦克 700Hi4-T 开启预售， 72小时预售 3128辆；欧拉品牌将于 2024年推出 A 级、 C 级等多款全新高品质车型，实现 A0级到 C 级市场全覆盖；大型高性能豪华皮卡山海炮性能版开启交付，热度持续。 2）智能化维度， 1月中旬，魏牌蓝山、高山同步完成 OTA 升级，“技能制造局”等前沿功能正式上车。 3）出口维度，渠道加速布局， 1月 12日，长城汽车泰国罗勇新能源基地首款本土化生产的欧拉好猫下线；魏牌高山 MPV 正式启航迪拜，出海高势能市场；欧拉好猫正式于智利上市；长城汽车于卡哈尔签约知名经销商，筹备 GWM 全新展厅；此外，哈弗、坦克、欧拉、长城炮等亮相澳洲。 盈利预测与投资评级： 我们维持长城汽车 2023~2025年归母净利润预期为 70/89/117亿元，对应 EPS 分别为 0.82/1.05/1.37元/股，对应 PE 估值27/21/16倍。维持长城汽车“买入”评级。 风险提示： 需求复苏进度低于预期；乘用车市场价格战超出预期。