未来三年量价齐升,国内车灯龙头走向国际,首次覆盖,给予“买入”评级 公司专注车灯26载,通过长期积累在成本、品质以及技术方面上形成了核心竞争优势,凭借这些优势成功将客户群体由少数自主品牌拓展升级到主流合资品牌和全球豪华车品牌。未来,公司有望继续利用三大核心竞争优势拓展优质客户,实现市场份额持续扩张,逐步从国内走向全球。受车灯新项目(单价、销量均较大)量产和产品结构升级驱动,公司未来三年有望量价齐升继续保持快速发展。我们预计公司19-21年归母净利润分别为:7.6/9.2/10.7亿元,当前股价对应19-21年PE为31/25/22倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 车灯行业:加速升级扩张,成本技术领先的企业将胜出 随着LED车灯成本的下降(LED芯片、控制器以及PC、PP等上游原材料价格下降),未来车灯行业由卤素大灯、氙气大灯向入门级、中高级LED大灯升级、再向矩阵式LED大灯升级的趋势非常明确。尤其是矩阵式LED大灯,随着成本的大幅下降、内资供应商的技术突破,未来渗透率有望加速提升。我们预计到2022年,中国LED车灯市场规模将达到522亿元,2019-2022年复合增速达15%。车灯行业技术要求高且产品升级频繁,新进入者追赶难度大,行业集中度高(全球CR5为81%,国内CR5为73%)。当LED车灯渗透率达到一定水平后(50%以上),整个行业的技术工艺将趋于成熟,届时有成本优势、品质保证、技术领先的车灯企业有望最终胜出。 三大核心竞争优势,助力公司未来全球扩张 公司成立以来即专注车灯领域,持续在成本控制、品质管控、提升技术三个维度下大工夫,最终形成了公司在成本、品质以及技术上的三大核心竞争优势。公司凭借这些优势,成功将客户群体由少数自主品牌升级到了主流合资品牌和全球豪华车品牌。2007年合资品牌客户仅占星宇收入的20%左右,而2018年已达80%。未来,在日系、豪华车体系(合资&外资)内,星宇的空间仍然广阔,同时这三大核心竞争优势将助力公司逐步由国内走向全球。 风险提示:乘用车行业销量大幅下滑,一汽大众销量不及预期等。 财务摘要和估值指标

事件:公司公告在马来西亚与当地公司(HICOM)合资建立内饰件生产基地,公司投资0.64亿林吉特(1.05亿人民币),占注册资本51%。东南亚市场是中国自主品牌成长为世界领先车企的必经之路,也将是国内零部件企业的必争之地。众多国内领先主机厂已经开始积极布局:上汽与正大集团在泰国的基地已经投产,吉利收购马来西亚宝腾汽车,并将自有技术导入宝腾品牌,车型已经落地。作为国内领先的内饰件企业,新泉落子马来西亚布局东南亚市场势在必行。 选择当地合资企业有利于合资企业快速布局、减小投资风险。无论是国际车企进入中国市场还是国内车企进入东南亚市场,选择当地合作伙伴的都十分必要,当地合作伙伴在政府关系攻坚、人力资源管理方面都拥有独有的优势,此次与新泉合资HICOM公司是马来西亚少有的具备内饰件生产经验的公司,是合资最佳选择。 自主崛起逻辑仍在。目前市场对汽车零部件成长型公司极度悲观,但长期来看自主品牌整车崛起带动零部件强势企业成长逻辑仍然没有改变,我们看好新泉持续成长为拥有国际竞争力的内饰件巨头,此次公司落子东南亚是成长必经之路,我们看好新泉成为下一个敏实、福耀。 投资建议:我们预计新泉2018、2019年归母净利润分别为3亿和3.6亿,目前2018、2019动态估值仅13倍、10倍,2019汽车市场存在一定压力,但新泉受益配套新品上市,超越行业增长依然值得期待。公司未来三年高速增长确定性高,太平洋汽车持续战略推荐,维持买入评级。 风险提示:东南亚项目进展不达预期,乘用车销量不达预期

事件。吉利汽车发布2018年销量数据:18年共销售整车150万辆(含领克),同比增长20%,18年12月,吉利汽车批发销量9.33万辆,同比减少39%。 吉利主动去库存,19年轻装上阵。吉利12月份销量低于此前市场预期,我们认为其主要由于:2018Q4乘用车整体行业下行压力较大;另一方面,在终端销售较为稳健的背景下,吉利汽车主动管理经销商库存至健康水平,这利于吉利在2019年轻装上阵。 吉利汽车还给出了2019年151万辆的销量目标,考虑到吉利19年仍有多款新车型以及领克品牌卓越的产品力优势,我们认为这一销量数据较为保守,19年大概率会超越这一销量数据。 新泉配套车型销量佳,19年新车型仍较多。作为吉利内饰件产品的核心供应商,新泉在一定程度上受到吉利销量波动的影响,但对于具体车型而言,如:新泉配套主副仪表板产品的吉利缤瑞、缤越在18年销量表现较好,两者12月销量均破万,且缤越上市两个月销量连续破万,成绩亮眼。19年,新泉配套主副仪表板的SX12、coupeSUV等车型将陆续上市,预计可为新泉带来可观业绩。 一汽大众、奇瑞汽车是新泉新的业绩增长点。除吉利汽车之外,新泉配套门板、仪表板产品的一汽大众(B316_0、B316_1)、奇瑞汽车(T18、T19、M1D)相关车型也将在19年上市,届时,两者将成为新泉新的业绩增长点。 发改委表态,汽车板块修复空间大。1月8日晚新闻联播中,央视专访发改委副主任宁吉喆,宁表示:“今年将制定出台促进汽车、家电消费的措施”、“(汽车销量)还有潜力”、“考虑制定相关政策鼓励农民的消费”。 我们预计政策有望带动乘用车总体销量回升;此外,目前终端零售市场正逐步走出购置税退出带来的阴影;叠加18年10月份开始实施的个税减征政策,我们预计19年乘用车销量有望迎来显著复。从板块估值看,目前申万汽车零部件板块PE估值约14倍,处于5年来的底部区域。若乘用车行业盈利出现改善,零部件板块估值有望出现较大修复。 维持“买入”评级。我们预计公司18、19年归母净利润分别为3.0、3.6亿元,对应当前市值,PE分别为13、11倍,公司价值被显著低估。考虑到汽车板块估值有望修复、公司估值被低估、且公司正施行积极的回购等因素,我们认为公司估值修复空间较大,维持“买入”评级。 风险提示。吉利新车型销量不及预期;乘用车市场出现大幅下滑

事件。公司发布2018年三季报,18年前三季度公司实现营收68.6亿元,同比+4.55%,归母净利润20.56亿元,同比+10.89%,扣非净利润18.32亿元,同比+8.42%。 营收表现突出,后处理贡献增量。18Q3公司实现营收19亿元,同比+3.6%,同期,国内市场重卡总销量22.42万辆,同比下滑21.32%,在此背景下,威孚实现营收的增长,实为可贵,我们预计其主要源于后处理业务的贡献(轻卡国四升级国五带来DPF、SCR等产品需求的增长)。随着明年部分城市国六的实施,超过百亿元的后处理市场将迎来爆发式增长,作为国内后处理产品的核心供应商,威孚后处理业务有望进入加速增长的通道(我们预计威孚2018-2021后处理业务复合增速超过30%)。 毛利率短期承压,现金流表现优异。18Q3公司归母净利润5.1亿元,同比-3.29%,好于此前市场预期。18Q3公司综合毛利率21%,同比下滑4.7pct,环比下滑0.59pct,我们预计毛利率下滑的主要原因在在于毛利率较低的后处理业务占比提升,而毛利率较高的重卡油泵等营收占比下降。我们认为,随着高毛利率的重卡后处理产品的放量,威孚的毛利率有望在明年出现改善。18Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.7/7.88/4.74/-0.46%,同比基本平稳。18Q3,公司经营性现金流量净额1.27亿元,同比增长23.13%,主要是当期回款情况较好。 投资收益总体平稳。18Q3,公司对联营与合营企业的投资收益为3.7亿元,同比下滑1.65%,环比下滑20.38%,总体好于重卡的行业情况,我们预计主要原因是:1)博世汽柴降成本效果显著,利润率提升;2)联合汽车电子单季度业绩同比有所增长;3)季度间收入确认的时间可能存在差异。我们预计四季度公司总体投资收益将略高于三季度。 受益国六实施与“蓝天保卫战”。我们预计在基建投资的带动下,2019年重卡销量仍有望维持在较高的水平。除此以外,明年即将实施的国六标准,对高压共轨系统提出了更高的要求,我们预计博世汽柴的共轨系统有望实现5%-10%的价格上涨,作为占据主导地位的供应商,博世汽柴以及威孚高科将显著受益。在实施“蓝天保卫战”政策的背景下,我们也看好明年国三重卡加速淘汰所带来的换车需求的增长。 维持“买入”评级。因2018年下半年重卡市场表现较为平淡,我们略下调公司的盈利预测,我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为25.9、26.5、27.4亿元,对应现价,PE分别为6.7、6.5、6.3倍,如剔除冗余现金,公司2018年实际市盈率仅有4.3倍。若公司分红比例稳定在50%(2017年为47%),那么对应现价,公司未来几年股息率将达到7%以上,我们认为公司价值被显著低估,维持对公司的“买入”评级。 风险提示。重卡销量不达预期;DPF等新产品销量不达预期;

事件。公司发布2018年三季报,18年前三季度,公司实现营收10.4亿元,同比+16.22%,归母净利润3.12亿元,同比+89.96%,扣非净利润1.64亿元,同比+6.59%。 受益客户销量增长,营收表现优异。18Q3公司实现营收3.58亿元,同比增长15.35%,表现远好于行业,我们认为,公司营收增长主要来自于:1)原有配套客户销量的增长:奥迪品牌三季度销量同比增长7.85%、奔驰E级销量同比增长19.72%;2)新客户如领克01车型的持续放量;3)天津基地一期上市公司的全资子公司开始贡献业绩。 毛利率稳步提升,财务费用快速增长。18Q3公司综合毛利率22.2%,同比提高0.53pct、环比提高1.85pct,推测是公司产品结构改善所致(高毛利率的门板、仪表板收入占比提升)。三项费用方面,18Q3公司销售/管理/财务费用率分别同比提升0.34/0.8/2.47pct,财务费用率提高较多主要是公司短期借款(同比,+5.2亿元)、长期借款(同比,+2.07亿元)增加较多而使利息费用增加所致。 受多重因素影响,投资收益波动较大。18Q3公司对联营和合营企业的投资收益为4036万元,同比增长27.28%,环比下滑9.58%。我们认为,同比增长主要是:本期并入了一汽富晟20%股权的投资收益(预计贡献约1500万元),若剔除此因素,对联营和合营企业的投资收益则有一定幅度下滑,主要是今年天津基地新工厂投产初期,折旧金额较大。环比18Q2下滑,我们预计主要是在于:三季度一汽解放重卡销量约4.8万辆,环比下滑37.5%,因此一汽富晟业绩受到一定影响。 天津基地、沈阳基地有望出现持续边际改善。展望四季度及19年,随着领克02的销量爬坡,以及领克03、大众探岳等新车型的上市,我们预计常熟汽饰天津基地的参控股公司(天津常春、天津安通林、天津派格)业绩将出现持续的边际改善,且随着新工厂的逐步达产,我们预计公司未来在奔驰体系中的渗透率有望逐步提升。此外,沈阳派格(2017年8月注册)产能也在逐步爬坡,预计未来可获得更多华晨宝马的订单。 一汽富晟成长潜力大。在增持一汽富晟10%股权后,上市公司有望和一汽富晟开展更深层次的合作,充分利用双方的优势,实现互补共赢:公司在门板、仪表板上具有显著优势;富晟在汽车座椅、汽车电子方面更有优势。2018年10月29日晚间,宁波华翔公告拟以3.9亿元收购宁波峰梅持有的一汽富晟10%股权,宁波峰梅承诺一汽富晟2018-2020年净利润分别不低于4.4、5、5.7亿元,由此亦可见一汽富晟在未来几年具有较大的成长潜力。 维持“买入”评级。我们预计2018-2020年归母净利润分别为3.91、3.86以及4.49亿元,对应当前市值,PE分别为9、9.1以及7.9倍,维持“买入”评级。 风险提示。乘用车销量大幅下滑;豪华车销量不达预期。

事件。公司发布2018年三季报:前三季度公司实现营收37.24亿元,同比增长23.84%,归母净利润4.39亿元,同比增长35.76%,扣非净利润3.9亿元,同比增长38.73%。 营收加速增长,业绩拐点来临。18Q3实现营收12.74亿元,同比增长26.64%。公司营收表现良好,符合我们的预期。相比上半年(+22.43%),三季度营收增速出现加速的势头,我们认为,其主要在于:1)公司配套的大众新宝来、探歌LED大灯量产,且两款车型月销量环比快速增长;2)公司配套的奥迪A3、Q5L氙气大灯持续上量;3)公司配套的日系车型,如广丰、广本、一汽丰田,在弱势背景下均表现优异,公司受益无疑。 短期毛利率较低,但反转在即。18Q3公司综合毛利率20.82%,环比下滑1.32pct,同比下滑1.19pct。我们认为三季度毛利率表现不佳的原因主要是:1)预计公司配套的LED尾灯(毛利率相对最高)占比相对下降,以致公司总体产品结构变化;2)LED大灯在量产初期需要改进之处较多,毛利率并不高,进而拖累总体毛利率。但我们预计,随着LED大灯的产量爬坡,毛利率将稳步提升,预计可超越此前综合毛利率,届时,公司利润弹性将高于营收弹性。 费用控制佳,利润超预期。公司三季度归母净利润1.39亿元,同比增长43.85%,扣非净利润1.22亿元,同比增长54.91%。净利润超出市场预期,主要在于公司三项费用控制较好。18Q3,公司销售/管理费用率分别为2.76/6.01%,同比分别-1.15/-3.02pct,公司销售费用相比去年下滑10.53%,体现公司较好的费用控制能力,另外,研发费用相比去年下滑24%,我们推测主要是去年同期公司试验费用较多所致。 我们认为,星宇正处新一轮高成长的起点,核心逻辑是: 1)受限于公司此前客户范围较窄,公司配套的爆款车型相对较少,但其也意味着,单个爆款车型的配套,可为公司带来非常大的业绩弹性; 2)LED大灯价格高,毛利率相对亦较高,因此其有极高的业绩弹性,我们预计,单个车型的LED大灯配套(假设年销量10万以上),可给星宇带来5%-10%的业绩弹性,非常可观,除了新宝来、探歌,2019年,公司配套LED大灯的换代速腾、迈腾、吉利帝豪也将上市; 3)星宇已经进入主流合资品牌以及部分豪华品牌的供应体系(部分品牌或车型是全球供应),而此时正是大规模拿单的初期,未来潜力无限。 维持“买入”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为6.1、8以及10.3亿元,对应当前市值,PE分别为19、14.5以及11倍,维持“买入”评级。 风险提示。LED车灯进展缓慢;乘用车市场出现大幅下滑。

核心提示:星宇股份是我们2018-2019最看好且强烈推荐的标的之一,此为我们推出的第一篇深度报告,报告复盘了过去十年左右的时期中,星宇的主要成长历程。 十年量价齐升,仍在半途。近十年,公司产品逐步从较低端车型的前照灯(卤素)、尾灯(卤素)、小灯升级至各类合资车型的前灯(卤素、氙气、LED)、尾灯(LED、卤素)、小灯。十年里,公司车灯销量保持连年增长,2007-2017,车灯年销量复合增速达19.4%。10年间,公司产品结构显著改善,2017年,公司车灯均价65.82元/只,比2007年提高78.69%。目前,公司新承接项目中,单价较高的大灯和尾灯的占比仍在提升,可以预见,未来数年,公司车灯总体均价仍有非常大的上升空间。 研发高投入,成果喜人。从投入金额来看,2007-2017年,公司研发支出从1102万元增加到17931万元,增加了15倍;从公司人员构成来看,2016年,技术人员总数达1255人,占总人数的28.5%;公司还引进了一批来自海拉、部分主机厂的优秀人才。研发成果看,公司新技术、新产品不断推出,近8年,星宇所申请的专利总数稳步增长,2017年专利总数达137个(发明专利35个),是2010年的2.1倍,星宇相对于国内竞争对手的领先优势持续扩大。 客户拓展:十年努力,步步为营,有迹可循。2007年公司总营收中,自主品牌占比超过80%;此后十年,公司一方面通过努力逐步提升在一汽大众、一汽丰田中的渗透率,另一方面全力拓展了广汽丰田、广汽传祺、东风日产等优质客户,2017年,合资品牌对公司营收的贡献超过80%。展望未来5年:其一,公司在一汽大众(奥迪+新品)、一汽丰田、宝马体系内的渗透率仍有较大提升空间;其二,公司在奔驰、沃尔沃等豪华车体系中一旦有所突破,业绩弹性巨大;其三,LED车灯迎来加速渗透期,配套自主品牌亦有利可图,吉利、奇瑞将有可观增量。 产能、分红&融资、激励。近十年,公司产能扩张稳健,期间主要的新建产能包括:常州地区100万套车灯项目、50万套LED车灯项目、佛山一期、吉林星宇一期,目前正推进佛山二期、常州智能制造产业园等项目,预计19年投产。公司上市后,2011-2017年,每年的分红比例稳定在50%以上,7年累计分红12.9亿元;2011年公司IPO融资12.74亿元,其后7年,仅有一次非公开发行再融资。2011、2012年,公司向高管、核心技术与管理人员授予限制性股票300万股,并规定了较为严格的解锁条件;公司在15、16、18三年分别实施了员工持股计划,覆盖面广、涉及员工多,公司实施的激励方案可充分调动员工的工作积极性,也有利于理顺公司高管、员工与资本市场的利益关系。 维持“买入”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为6.1、8、10.3亿元,对应现价,PE分别为23、17、13,维持“买入”评级。 风险提示:乘用车销量下滑;公司新品销量、盈利能力不及预期

事件。长城汽车发布2018年半年报:2018H1实现营收486.78亿元,同比增长17.99%,归母净利润36.96亿元,同比增长52.73%,扣非净利润35.78亿元,同比增长70.96%。 WEY销量表现优异,带动均价显著提升。18Q2公司实现营收221.06亿元,同比增长23.24%,环比下滑16.81%,营收表现较好。上半年,公司整车总销量46.07万辆,同比微增2.34%,18Q2,乘用车与皮卡总销量21.49万辆,同比增长4.02%,由此可见,公司营收的增长主要来自于产品结构的改善,即高价车占比的提升,具体来看主要来自于WEY品牌的热销,上半年WEY品牌共销售7.76万辆,在SUV总销量中占19.27%。在WEY的带动下,上半年公司的单车价格从去年同期的8.47万元提高至9.57万元,同比提升13%,结构显著改善。 毛利率同比回升,费用控制较好。18H1,公司综合毛利率21.08%,同比提升1.18pct,主要在于今年新车型较多,相对去年同期,各车型优惠也较少。期间费用方面,18H1,公司销售/管理/财务费用率分别为:4.27/1.39/0.63%,同比分别提升0.47/-4.21/0.45pct,销售费用率提高较多主要是广告及媒体服务费同比大幅增长133%(+3.46亿元);若把研发费用归入管理费用中,那么管理费用率同比下滑2.48pct,主要在于今年公司将部分研发支出(6.61亿元)进行资本化处理,其占总营收比例为1.36%。 重梳哈弗品牌,充分挖掘市场潜力。上半年,公司从战略层面对哈弗品牌进行了重新梳理,以“F系列”和“H系列”进行划分,比 原有的红蓝标有着更高的识别度,全新的F 系列定位“新运动智联SUV”,主打潮流、科技、年轻化,主要面向一、二线城市的泛90 后群体,其与原有的“H 系列”有着极为明显的区分度,将充分挖掘市场潜力,为重拾销量增长打下基础。 与宝马合资将推动公司新能源技术的发展。7 月份, 公司与宝马汽车正式签署合资合同,合资公司命名为光束汽车有限公司,双方各持有其50%股份,新公司投资总额51 亿元,规划年产能16 万辆,此次合资将加快长城在新能源领域的成长步伐,加快公司的国际化进程。 下半年,更多竞争力车型将被推出。8 月份,WEY 品牌第四款车型VV6 正式上市,VV6 定位豪华智能安全的家庭SUV,售价为14.8 万到17.5 万,其与VV5、VV7 所面对的消费群体也有所区别,目前市场反响良好,后续有望热销。9 月份,哈弗F 系列首款车型哈弗F5 将上市,F5 在智能化、年轻化方面有颇多亮点,F 系列第二款车型F7 也将在4 季度推出,其是长城汽车首款搭载自动驾驶技术的车型,非常值得期待。新能源车方面,三季度公司将推出欧拉品牌首款车型欧拉IQ,年底前另一款车型欧拉R1 也有望面世。 维持“买入”评级。我们预计公司2018-2020 年净利润分别为64.4、78.2、92.1 亿元,对应当前市值,市盈率分别为10、8.3 以及7 倍,维持“买入”评级。 风险提示。乘用车行业销量大幅下滑;公司新品销量不达预期。

事件。公司发布2018年半年报,上半年实现营收49.61亿元,同比增长4.92%,归母净利润15.45亿元,同比增长16.54%,扣非净利润13.79亿元,同比增长14.12%。 受益重卡销量增长,营收表现良好。18Q2公司实现营收25.69亿元,同比增长13.12%,环比增长7.39%,上半年营收表现较好,增长主要来自于:1)上半年重卡销量67.2万辆,同比增长15.1%,公司直接收益;2)受益于轻卡排放标准国四升级国五,上半年公司后处理业务同比增长16.22%。 毛利率稳中有升,期间费用控制较好。上半年,公司综合毛利率为21.59%,同比提升0.61pct,主要是毛利率较高的重卡燃油喷射业务营收占比提升所致。期间费用率方面,18H1,公司销售费用率为2.14%,同比提升0.63pct,主要是销售三包费用同比增长91%(增加1905万元),管理费用率同比基本持平。 博世汽柴业绩靓丽,未来仍有大空间。上半年,博世汽柴实现营收87.13亿元,同比增长12%,净利润20.76亿元,同比增长18.6%,博世汽柴净利率达23.8%,同比提升1.3pct,业绩靓丽。我们认为,在即将实施的国六排放标准中,随着燃油喷射压力的提高,预计博世汽柴的共轨系统价格将有一定幅度上涨,另外,博世汽柴产品壁垒高,老产品的年降亦较少,总体而言,我们预计,未来几年博世汽柴的净利率水平有望稳步提升。 威孚力达营收中高速增长,业绩正处拐点。威孚力达上半年实现营收15.89亿元,同比增长13.7%,其主要得益于2018年开始,轻卡排放标准由国四升级为国五,技术路线发生变化(DOC+POC变为DOC+SCR),而轻卡SCR单价(约3-4000元/套)远高于POC,另外,国五轻卡中,部分发动机选用了DPF的技术路线。在SCR、DPF领域,威孚力达技术、产品能力均在国内领先,因此可受益。 上半年威孚力达毛利率(以公司披露的“后处理”业务的统计口径估计)为10.54%,同比基本持平,毛利率较低的原因在于毛利率较低的乘用车三元催化剂占比较高。另外,威孚力达18H1营业利率为5.19%,比上年同期低1.72pct,我们认为,其主要是国六前夕威孚力达的研发费用增加所致。另外,上半年公司的合营企业威孚环保(威孚力达持股49%)营收同比增长18.6%,与威孚力达增长基本同步。 国六标准实施在即,威孚双重收益。我们预计18年的最后几个月重卡销量总体平稳,全年总销量维持在100-110万辆。展望2019,根据国务院《打赢蓝天保卫战三年行动计划》,2019年7月1日起,重点区域、珠三角地区、成渝地区提前实施国六排放标准,在此背景下,我们预计2019年大概率会出现重卡“抢装”的现象,300万辆国三柴油重卡将被加速淘汰。因此,2019年重卡销量仍有望超出市场预期。重卡升级国六最大的变化在于后处理,由此将带来百亿级尾气处理产品的市场规模,作为后处理领域的领先者,威孚高科后处理业务有望3年实现翻番。(具体可参见我们7月份发布的深度报告《估值成长兼具,最佳防守反击标的》) 维持“买入”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为28.99、29.57、32.1亿元,对应最新市值,PE分别为6.7、6.6、6.1倍。若分红比例稳定在50%(2017年为47%),那么对应现价,公司未来几年股息率将达7%-8%。因市场没有充分认识到公司和博世汽柴在后处理、非道路领域的增长潜力,公司的周期属性被市场放大,而成长能力却被低估。我们认为公司价值被大幅低估,维持“买入”评级。 风险提示。重卡销量不达预期;DPF等新产品销量不达预期。

事件。公司发布2018年半年报,2018H1,公司实现营收6.82亿元,同比增长16.69%,归母净利润2.67亿元,同比增长121.87%,扣非净利润1.25亿元,同比增长11.5%。 营收表现优异,费用控制较好。上半年公司营收增长表现较好的原因主要是:上半年,公司核心客户一汽奥迪、一汽大众、华晨宝马以及北京奔驰等销量表现均较好。18Q2,公司综合毛利率20.35%,同比下滑0.19pct,环比下滑3.87pct,我们预计主要是上半年客户年降、原材料价格上涨所致。期间费用率方面,18Q2公司销售/管理/财务费用率分别为0.82%/16.05%/1.7%,同比、环比基本平稳。 经营现金流较好,产能扩张致投资现金流出增加。上半年,公司经营活动产生的现金流量净额达1.05亿元,同比增长60.69%,主要是公司收入增长而使现金流入增加且对客户预收款项增加所致。上半年公司投资活动产生的现金流量净额为-6.15亿元,较去年同期下降3.23亿元,主要是上半年购买固定资产、无形资产等支付了4.33亿元现金,比去年同期增加2.66亿元。截止上半年末,公司固定资产总额达8.52亿元,比年初增加0.87亿元,主要是子公司天津常春新增厂房、设备所致,在建工程2.77亿元,比年初增加1.01亿元,主要是天津常春技术在建厂房及常熟母公司设备增加所致。 核心联营企业总体表现良好,未来将持续边际改善。上半年公司核心联营企业长春派格、常熟安通林、长春安通林净利润分别为1.01、0.28、0.23亿元,分别同比-24%/+28.2%/-28.8%,我们预计长春派格利润下滑主要由于其子公司沈阳派格、天津派格投产初期并未实现盈利;常熟安通林业绩增长主要是上半年观致汽车、领克销量大幅增长所致;长春安通林业绩下滑我们预计主要是客户年降所致。另外,天津安通林上半年预计亏损2708 万元,亏损环比略有增加,天津安通林投资规模较大,目前正处于产能爬坡期,短期折旧压力较大,但目前订单充足,预计随着产能逐渐爬坡,业绩将出现持续边际改善。 受益客户强产品周期,未来持续边际改善。随着新车型的推出, 公司核心客户奥迪、一汽大众、华晨宝马、领克下半年销量将持续中高速增长,作为其内饰业务的核心供应商,公司产品有着强劲的需求保证。此外,在安通林、派格公司的支持下,公司在奔驰、华晨宝马体系中的渗透率也有望不断提升,公司成长空间仍巨大。 维持“买入”评级。我们预计2018-2020 年归母净利润分别为3.91、3.86 以及4.49 亿元,对应当前市值,PE 分别为10.1、10.2 以及8.8 倍,维持“买入”评级。 风险提示。乘用车销量大幅下滑;豪华车销量不达预期。

事件。公司发布2018年半年报,18H1公司实现营收367.06亿元,同比增长5.91%,归母净利润69.13亿元,同比增长11.82%。 广汽乘用车销量平稳,核心技术研发可圈可点。18Q2公司营收175.09亿元,同比下滑1.49%,环比下滑8.79%,其主要在于:2季度广汽乘用车总销量11.89万辆,同比下滑7.99%,环比下滑20.38%。上半年,广汽乘用车实现营收288.07亿元,同比增长5.74%。上半年,首款搭载与腾讯合作智联系统的传祺GS4中改款上市,市场表现良好,实现平稳过渡,预期下半年销量将平稳上升。广汽乘用车新疆工厂于3月份竣工投产,新增2万辆/年产能,宜昌工厂改造亦在推进中。上半年,公司完成首款自研缸内直喷发动机1.5TGDI的开发,自主设计的7WDCT湿式双离合变速器已进入整车搭载验证阶段。 18Q2综合毛利率20.91%,同比下滑1.07pct,环比下滑4.61pct,预计是GS4因换代而老车型降价促销所致,下半年随着新车销量爬坡,综合毛利率有望回升。上半年,销售/管理/财务费用率分别为7.8%/4.41%/-0.06%,同比分别提升2.02/0.14/-0.43pct,销售费用率提升较多,主要是上半年广告费用达15.09亿元,同比增长114%,管理费用率提升主要是A股期权激励增加所致。 广汽丰田表现亮眼,量价齐升。上半年,广汽丰田销量25.54万辆,同比增长16.37%,实现营收372.06亿元,同比增长19.35%,单车价上年同期的14.21万元提升至14.57万元。上半年广汽丰田表现优异,主要在于全新凯美瑞、雷凌、汉兰达等车型竞争力强,持续热销,优惠较少。2018年6月,丰田TNGA架构下潮流高性能SUV车型C-HR上市,预计随着口碑的积累,销量将不断爬坡增长。1月份,广汽丰田第三生产线投产,新增产能10万辆/年,目前产能达48万辆/年。 广本旗舰车型上市,单车价格持续提升。18H1,广汽本田实现销量33.89万辆,同比增长5.49%,营收449.33亿元,同比增长8.88%,单车价格由2017H1的12.85万元提升至13.26万元。2018年4月份,广汽本田旗舰车型--第十代雅阁上市,运动风格的外观、富有科技感的配置有望获得更多年轻消费者的认可,进而实现销量的增长。 广汽三菱持续热销,广菲克短期承压。广汽三菱在欧蓝德的带动下,销量表现较好,上半年实现销量7.52万辆,同比增长38.64%,营收98.5亿元,同比增长20.4%,单车价格达13.1万元。广汽三菱全新战略车型奕歌将于8月底的成都车展上公布具体配置信息及车型名称,并有望于4季度上市。广汽菲克上半年实现销量7.89万辆,同比下滑34.47%,营收109.65亿元,同比下滑34.93%,主要是自由光、自由侠销量下滑较多所致。上半年,7座中型SUV--JEEP大指挥官上市,目前销量正处爬坡中,未来仍有较大上升空间。 维持“买入”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为126.9、137.3以及152.5亿元,对应现价,PE分别为8.4、7.8以及7倍,维持“买入”评级。 风险提示。乘用车行业销量大幅下滑;公司新品销量不达预期。

事件。公司发布2018 年半年度业绩快报:2018H1实现营收6.82亿元,同比增长16.69%,归母净利润2.67亿元,同比增长121.87%,扣非净利润1.34亿元,同比增长19.42%。 核心客户销量表现好,公司营收增速亮眼。2018Q2营收3.42亿元,同比增长31.48%,环比增长9.37%,上半年,尤其是二季度营收增速亮眼。高增长主要来自于公司所配套的车型销量表现较好,如,2018H1,奥迪(贡献公司约32%的业绩)、一汽大众(贡献公司约32%的业绩)、华晨宝马(贡献公司约18%的业绩)、观致汽车销量分别同比增长20.5%、5.3%、13%、412%,公司配套的奔驰E级车上半年销量同比增长35%。公司客户集中度高,重点客户销量增长可有效驱动公司营收增长。 一汽富晟股权增值致公司业绩翻倍增长。上半年归母净利润2.67亿元,同比增长121.87%,其最主要因素在于:公司原持有一汽富晟10%股权的投资分类为可供出售金融资产,上半年增持10%股权后改按“权益法”核算,对于原持有一汽富晟10%股权的公允价值与账面价值之间的差额确认为当期损益,此增厚公司当期利润约1.33亿元。 新基地初期高折旧影响短期利润。18H1,公司扣非归母净利润为1.34亿元,同比增长19.42%,18Q2扣非净利润约4715万元,同比下滑17%,我们认为,其最主要原因在于,天津基地(天津安通林、天津常春)、沈阳基地(沈阳派格)以及成都基地(成都安通林)投产初期折旧较大且贡献利润较小所致(目前公司虽未披露详细子公司数据,但是,母公司营收的高速增长,即可证明下游需求非常好)。 新基地产能逐步释放,业绩持续边际改善。天津基地(天津安通林、天津自主一期、二期、天津派格)未来将取代长春基地成为公司最大基地,尤其是天津安通林,总投资规模达2 亿元,自17 年成立后,即得到安通林集团、常熟汽饰的大力支持,发展迅猛,目前订单充足, 且未来有望利用母公司安通林的优势获取更多高端合资品牌的订单。我们预计随着产能的爬坡,公司各主要合资、自主新设子公司将在下半年出现持续边际改善。 客户销量表现优异,公司成长空间仍大。公司主要客户中,奥迪、一汽大众、华晨宝马、领克均在2 季度末或3 季度初推出重磅车型(Q5L、T-ROC、X3 等),下半年,这几个品牌仍将有重点车型推出, 作为其内饰业务的核心供应商,公司产品有着强劲的需求保证。除此以外,公司在奔驰、华晨宝马体系中的渗透率也有望不断提升,成长空间仍巨大。 上调2018 年盈利预测,维持“买入”评级。因一汽富晟股权变更所确认的投资收益数额较大,我们上调18 年盈利预测,预计18-20 年归母净利润分别为3.91、3.86 以及4.49 亿元,对应当前市值,PE 分别为8.8、8.9 以及7.7 倍,维持“买入”评级。 风险提示。乘用车销量大幅下滑;豪华车销量不达预期。

事件。公司发布2018年中报:18H1实现营收24.5亿元,同比增长22.43%,归母净利润3亿元,同比增长32.31%。 中报业绩略超我们预期。分季度来看,18Q2营收12.75亿元,同比+23.03%,环比增长8.54%,业绩增长的主要驱动因素是17年以来,公司新批产项目增加,且在新批产项目中,单价较高的大灯和尾灯占比持续提升,总体产品结构改善,我们预计此中贡献较大的车型主要是奥迪A3、Q3、宝马F45以及新配套的宝骏530等。 18Q2,公司综合毛利率达22.14%,环比提升1.04pct,我们认为,其主要是由毛利率较高的LED前大灯(如宝骏530、众泰T800等)批产放量所致。我们预计,随着高毛利率产品占比提高,未来公司综合毛利率会持续提升。期间费用中,管理费用率下降较多,18Q2同比下降2.13pct,主要是占比较高的研发费用、职工薪酬绝对额均有下降,在营收高速增长的情况下,费用率下降的更快。 新项目批产节奏加快,新技术捷报频传。2018年上半年,公司承接车灯新项目35个(上年同期39个),批产车灯新项目47个(上年同期36个),新项目批产节奏明显加快。新技术方面,上半年,公司成功开发高分辨率成像式智能前照灯系统、矩阵式ADB自适应远光灯,成功研发并投产低功率节能型LED远近光前照灯。 延续产业链强势地位,现金流表现优异。截至2018年2季度末,公司应收账款+应收票据总额8.32亿元,比1季度末增加0.14亿元,而2季度末,公司应付账款+应付票据高达18.25亿元,比1季度末增加1.5亿元,此可见公司在产业链中地位强势。18H1,公司经营性现金流量净额2.83亿元,高于同期扣非归母净利润2.68亿元,现金流表现优异。 当下正处业绩向上拐点之时。公司所配套的重磅车型:全新宝来(全系标配LED车灯)、奥迪Q5L、T-ROC探歌分别于6月底、7月初、7月底上市。因LED大灯单品价格高出传统卤素灯4-5倍,且毛利率亦较高,我们预计单款车型有望给星宇带来5%-10%的业绩弹性,非常可观。除此以外,由星宇配套前大灯的多款其他车型也将于18年下半年上市,预计届时可给星宇带来显著业绩增量。因而,当下正是星宇业绩由中低速增长中枢向高速增长中枢切换的拐点之时。 维持“买入”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为6.1、8以及10.3亿元,对应当前市值,PE分别为24、18以及14倍,维持“买入”评级。 风险提示。LED车灯进展缓慢;乘用车市场出现大幅下滑