事件：比亚迪发布产销公告，2025年6月共销售乘用车37.8万辆、同比+11%、环比基本持平；其中纯电销售20.7万台、同比+43%、环比+1%，插混销售17.1万台、同比-12%、环比-1%。 6月内销同比下滑预计主要受到去库存影响。剔除海外新能源销量，5月国内销售约28.8万台，同比下滑约8%、环比基本持平，根据周度零售数据估算，6月公司终端零售约33.6万台、故我们预计主要受到终端去库存影响。 王朝海洋网基本盘表现稳健：王朝网销售13.9万台、同比-19%、环比13%，海洋网销售19.7万台、同比+25%、环比+7%；6月7日海豹06EV正式上市，指导价10.98-12.98万元，搭载e平台3.0Evo、云辇-C智能阻尼车身控制系统、天神之眼C智能驾驶辅助等。 高端品牌增长亮眼：腾势销售1.6万台、同比+29%、环比持平，其中D9、N9分别贡献9848台、4668台；方程豹销售1.9万、同比+605%、环比+50%，钛3表现亮眼、销售1.2万台，豹5销售4875台；仰望销售205台。方程豹钛7登陆6月工信部目录，车长接近5米、轴距超2.9m，预计搭载26.6/35.6kwh两种电池、对应纯电续航100-130km，同时搭载1.5T发动机，后驱版/四驱版分别搭载200kw/160kw+200kw电机，后续上市有望为方程豹品牌进一步贡献增量。 出海持续创新高：6月公司海外新能源销售9.0万台、同比+234%、环比+1%，预计系新车型上市放量以及新增滚装船投入使用等。6月以来，各区域市场均有进展：1）美洲市场：BYDSHARK在秘鲁上市；2）欧洲市场：比亚迪进入塞浦路斯上市元PLUS、海豹、海狮07EV及宋PLUSDM-i四款车型、海豹05DM-i在波兰与斯洛伐克上市、与欧洲知名钢铁制造商奥钢联集团达成合作为匈牙利工厂供应钢材；3）亚洲市场：首次跻身日本进口车销量前十、BYDSHARK6在不丹与斯里兰卡上市；4）非洲市场：元PLUS、海豚在加蓬上市；5）运力方面，西安号、长沙号运输船交付启航。 展望：基本盘再上台阶，高端化&出海持续突破1）基本盘再上台阶、智能化普及提升产品竞争力：2025年公司规模及成本优势有望持续凸显，智驾下放到10万级车型上强化产品竞争力，有望驱动量利齐升；2）高端化持续突破：汉L、唐L、腾势N9、腾势N8L、钛7等新车型有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；3）出海布局加速：随着公司海外车型矩阵不断丰富、产能布局与渠道搭建完善、自有运力提升，我们预计2025年出口有望延续高速增长，由于海外车型售价较国内明显较高、盈利性更好，有望贡献业绩增量。 投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为552.1、643.9、812.4亿元，由于比亚迪H股分红方案实施后A股分红方案尚未实施，因此我们还原至H股送转股前股本，对应EPS分别为18.17/21.19/26.73元。 维持6个月目标价454.25元/股，对应还原股本后2025年25xPE，维持“买入-A”评级。 风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期等。

事件： 据长城汽车公告， 6月批发销量 11.1万台、同比+13%、环比+8%。 6月新能源销量增长亮眼，魏牌交付过万。 6月销量符合预期，其中国内销售 7.1万台、同比+18%、环比+4%，预计主要系坦克 300、高山 8/9、猛龙燃油版交付加速贡献增量； 新能源批发销量 3.6万台、同比+39%、环比+12%，国内乘用车新能源渗透率预计已达到 55%以上。1） 坦克： 6月销售 2.2万台、同比-17%、环比+3%， 其中坦克 300销售 1.3万台、环比增长 13%； 2） 哈弗： 6月销售 6.2万台、同比+31%、环比+8%， 其中猛龙大单品、大狗品类均实现月销破万， 5月 27日猛龙燃油版正式上市， 搭载 2.0T+9DCT 动力， 全系标配电控四驱和后桥电控机械牙嵌式差速锁等，有望持续贡献销量增量； 3） 魏牌： 6月销售 1.0万台、同比+247%、环比+66%，根据零售数据推算，预计蓝山、高山 8/9分别贡献 4千台、 6千台； 4） 欧拉： 6月销售 3283台，同比-46%、环比+67%， 6月 27日 2025款好猫上市，较老款指导价下探 2.2万元，主要升级体现在续航、座舱、座椅调节功能等， 有望带动欧拉品牌销量回升； 5） 皮卡： 6月销售 1.3万台，同比-13%、环比-15%， 其中海外销售约 5千台； 6月 23日，山海炮 Hi4-T 正式上市，定价 22.88-24.98万元，基于坦克平台Hi4-T 架构打造，搭载米勒循环混动专用 2.0T 发动机+9HAT 变速器、 37.1kWh大容量电池、 14.6英寸全触控大屏+12.3英寸数字仪表等；山海炮 2.4T 全球版同步上市， 定价 19.38万元， 搭载新一代 2.4T 高性能柴油发动机+9AT 变速器； 新车上市有望在海内外市场贡献增量； 6） 出口： 5月海外销售 4.0万台，同比+5%，环比+16%。 6月坦克 300Hi4- T 巴西首批用户交车、 长城炮在智利问鼎皮卡新车畅销榜销量冠军，同时后续山海炮 Hi4-T 还将在泰国、墨西哥等国家上市。 展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段。 1）主流市场新车周期开启，有望迎来销量向上拐点。 公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌， 全新蓝山、 高山等已取得初步成功，后续仍有哈弗、魏牌多款新车即将上市，公司国内主流新能源市场销量有望迎来向上拐点； 2）泛越野市场空间大， Hi4Z 有望“再造坦克”。 Hi4Z 技术相较 Hi4T 具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克 500Hi4Z、 400Hi4Z等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市 SUV 市场，贡献显著利润弹性； 3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。 公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV、柴油等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。 投资建议：维持“买入-A”评级。 预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 140.3、 174.0、 209.6亿元，对应当前市值 PE 分别为 13.3、 10.7和 8.9倍。 维持 6个月目标价 32.79元/股，对应 2025年 20倍市盈率。风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

事件： 据长城汽车公告， 5月批发销量 10.2万台、同比+12%、环比+2%。 5月销量符合预期， 哈弗、魏牌均有亮眼同比增长。 5月销量符合预期，其中国内销售 6.8万台、 同比+19%、环比基本持平，预计主要系坦克 300、二代枭龙 MAX 交付加速，高山 8/9、猛龙燃油版上市贡献增量； 新能源批发销量 3.3万台、同比+32%、环比+13%，国内乘用车新能源渗透率预计已达到 55%以上。 1） 坦克： 5月销售 2.1万台、同比+3%、环比+9%，预计主要系坦克 300交付加速、内外销合计贡献约 1.2万台； 2） 哈弗： 5月销售 5.8万台、同比+23%、环比+2%， 预计主要系二代枭龙 MAX交付加速、猛龙燃油版上市贡献增量； 5月 27日猛龙燃油版正式上市， 限时优惠换新价 13.69-14.69万元， 搭载 2.0T+9DCT 动力， 全系标配电控四驱和后桥电控机械牙嵌式差速锁等，有望持续贡献销量增量； 3） 魏牌： 5月销售 6161台、同比+115%、环比+28%，预计系高山 8、 9上市贡献增量。 5月 13日全新高山正式上市，高山 8/9上市价格分别为 30.98/35.38万元， 标配四驱、 Coffee OS3.2智能操作系统、 Coffee Pilot Ultra 智能辅助驾驶系统等， 上市 24小时大定突破 5900台； 4） 欧拉： 5月销售 1961台，同比-67%、环比+9%， 2025款好猫即将上市、有望带动欧拉品牌销量回升； 5） 皮卡： 5月销售 1.5万台，同比+3%、环比-11%； 其中海外销售约 6千台，同比+57%，环比+39%， 表现亮眼，预计系 2.4T 长城炮、山海炮 Hi4-T 等海外上市、贡献增量； 6） 出口： 5月海外销售 3.5万台，同比+0.2%，环比+7.4%。 各区域市场均有进展： ①亚洲市场：魏牌蓝山&高山登陆阿塞拜疆、坦克 500HEV 进入马来西亚市场； ②大洋洲市场：山海炮 Hi4-T 在澳洲上市； ③美洲市场： 2.4T 长城炮在秘鲁上市；欧拉好猫在阿根廷上市。 展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段。 1）主流市场新车周期开启，有望迎来销量向上拐点。 公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌， 全新蓝山、二代枭龙 MAX 等已取得初步成功，后续仍有哈弗、魏牌多款新车即将上市，公司国内主流新能源市场销量有望迎来向上拐点； 2）泛越野市场空间大， Hi4Z 有望“再造坦克”。 Hi4Z 技术相较 Hi4T 具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克 500Hi4Z、 400Hi4Z等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市 SUV 市场，贡献显著利润弹性； 3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。 公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV、柴油等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。 投资建议：维持“买入-A”评级。 预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 140.3、 174.0、 209.6亿元，对应当前市值 PE 分别为 13.7、 11.1和 9.2倍。 维持 6个月目标价 32.79元/股，对应 2025年 20倍市盈率。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

事件：比亚迪发布产销公告， 2025年 5月共销售乘用车 37.7万辆、同比+14%、环比+1%；其中纯电销售 20.4万台、同比+40%、环比+4%，插混销售 17.3万台、同比-6%、环比-2%。我们认为公司 5月销量符合预期。剔除海外新能源销量， 5月国内销售约 28.8万台，同环比均下滑约 2%，预计主要受到整体终端需求较平淡以及非智驾版清库接近尾声影响。 5月 23日王朝、海洋网均推出一口价优惠，有望带动进店量与订单增长，叠加海豹 06EV、海豹 06DM-i 旅行版等新车上市，内销有望回升。王朝海洋网基本盘表现稳健： 5月王朝海洋网合计销售 34.8万台、同比+11%、环比基本持平。其中王朝网销售 16.1万台、同比-7%、环比-2%，海洋网销售 18.3万台、同比+28%、环比+1%。 5月 8日，海狮 07DM-i 正式上市，指导价 16.98-20.58万元， 搭载第五代 DM 技术、 云辇-C、 天神之眼B/C 智能驾驶辅助方案等； 5月 17日，比亚迪 e7上市，指导价 10.38-11.58万元， 定位中型纯电轿车， 搭载智能座舱高阶版-DiLink 100等。高端品牌增长亮眼： 5月腾势品牌销售 1.5万台、同比+29%、环比+3%，其中腾势 D9、 N9分别贡献 9935台、 4617台，此外腾势 N8L 登陆工信部，车长 5.2m、轴距接近 3.1m， 定位六座豪华大 SUV、 全系标配易三方技术，后续上市有望为腾势品牌贡献销量增量；方程豹品牌销售 1.3万、同比+418%、环比+25%，其中豹 5、钛 3月销均突破 5千；仰望品牌销售 139台。出海持续创新高： 5月公司海外新能源销售 8.9万台、同比+137%、环比+13%，预计系新车型上市放量以及新增滚装船投入使用等。 5月以来，各区域市场均有进展： 1）美洲市场： BYD SHARK 在智利上市、海狮 07EV 在危地马拉上市； 2）欧洲市场：比亚迪在匈牙利设立欧洲总部，海鸥在意大利、法国、德国、西班牙等 15个欧洲国家上市，海狮 07EV、海豹、宋 PLUSDM-i、元 UP 在罗马尼亚上市； 3）亚洲市场：海豹 07DM-i 在沙特阿拉伯上市； 4） 运力方面， 5月 17日比亚迪第 7艘汽车运输船出坞，拥有 7000个标准车位； 5月 28日，“深圳号”携 7300辆车首航抵达巴西。展望：基本盘再上台阶，高端化&出海持续突破1）基本盘再上台阶、智能化普及提升产品竞争力： 2025年公司规模及成本优势有望持续凸显，智驾下放到 10万级车型上强化产品竞争力，有望驱动量利齐升；2）高端化持续突破：汉 L、唐 L、腾势 N9等新车型有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；3）出海布局加速：随着公司海外车型矩阵不断丰富、产能布局与渠道搭建完善、自有运力提升，我们预计 2025年出口有望延续高速增长，由于海外车型售价较国内明显较高、盈利性更好，有望贡献业绩增量。 投资建议： 我们预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 552.1、 643.9、812.4亿元，对应当前市值 PE 分别为 19.6、 16.8、 13.3倍。维持 6个月目标价 454.25元/股，对应 2025年 25xPE，维持“买入-A”评级。风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期等。

事件：4月23日，德赛西威发布25年一季报。25Q1年公司营收67.92亿元，同比+20.26%；归母净利润5.82亿元，同比+51.32%；扣非后归母净利润4.97亿元，同比+34.08%。 2025Q1业绩增长强劲，盈利能力显著提升。公司营收端增长强劲主要系新客户放量，25Q1小米销量7.6万辆，预计贡献主要增量。25Q1公司毛利率20.52%，同比+1.18pct，环比+2.12pct；剔除会计政策影响因素，同比+1.78pct，环比+0.27pct。我们认为毛利率环比提升主要系：1）高毛利的座舱域控、智驾域控占比提升；2）高计价成本的芯片前期已逐步出货。25Q1公司期间费用率13.27%，同比+0.31pct，环比+3.22pct。主要系公司持续进行高研发投入，25Q1研发费用6.55亿元，同比+25.3%，环比+8.41%。 此外公司Q1处置参股公司股权实现0.8亿投资收益，以及冲回0.55亿元信用减值损失，对利润正贡献。 公司构建智驾全栈能力，从域控龙头到智驾解决方案供应商。上海车展期间，德赛西威宣布与高通深化在ADAS领域的合作。双方将采用“同套硬件、两套算法”的合作模式，即采用统一的硬件平台，在中国市场搭载德赛西威的本地化算法，在国际市场则配套高通技术公司的通用化算法。德赛西威与高通技术公司基于SnapdragonRide平台（SA8620P、QAM8650P），联合打造了面向多种驾驶场景的解决方案，涵盖城市、高速等多种驾驶环境。其中，基于8775P打造的舱驾融合解决方案，已被多家全球领先的汽车品牌应用，目前正在其重点车型上进行开发。 公司全球客户拓展提速，国际化布局持续推进。1）业务拓展：2024年公司成功突破白点客户HONDA，24年全年海外订单规模超过50亿元，同比+120%。2）运营体系：公司西班牙智能工程已开工建设，预计2025年底竣工，2026年开始向客户供应智能座舱、智能驾驶等一系列智能化产品。 投资建议：维持买入-A投资评级，我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为26.1、33.5、40.5亿元，对应当前市值，PE分别为22.7、17.7和14.6倍。给予2025年30倍估值，6个月目标价140.7元。 风险提示：行业竞争加剧，产能投放进度不及预期。

事件：公司发布2024年年报以及2025年一季报，2024年公司实现营收70.25亿元，同比+19.12%；实现归母净利3.03亿元，同比-20.14%。2025Q1实现营收19.05亿元，同比+28.46%，实现归母净利0.95亿元，同比+39.99%。 收入：空悬高速增长、爆款车型贡献增量2024年公司实现营收70.25亿元，同比+19.12%，分产品看，TPMS收入21.46亿元，同比+12.3%，毛利率24.7%，同比+0.59pct，胎压全球市占率为19%；金属管件收入14.48亿元，同比+1.89%，毛利率29.95%，同比+1.06pct，北美排气管收入较稳定;空悬收入9.93亿元，同比+41.8%，毛利率22.62%，同比1.92pct，预计腾势、智界等新车贡献增量；气门嘴收入7.8亿元，同比-0.55%，毛利率44%，同比+0.9pct，较为平稳;传感器5.51亿元，同比+30.4%，毛利率17.1%，同比-3.2pct，传感器业务处于高速增长期。2025Q1实现营收19.05亿元，同比+28.46%，收入快速增长，一方面是因为去年同期客户延期确认收入；另一方面是因为主要为智界、腾势等空悬产品从2024年底销量快速提升，其中智界R7一季度销量3万辆，腾势Z9一季度销量0.36万辆。 利润：2025Q1业绩符合预期、关税影响有限2024Q4实现归母净利0.54亿元，环比下降46.2%，主要是因为财务费用及资产减值影响。2024Q4费用票据贴息等影响约0.3亿元；资产减值0.15亿元，环比增加0.1亿元。2025Q1现归母净利0.95亿元，同比+39.99%，Q1业绩高速增长，1）2025Q1毛利率23.25%，环比+1.07pct，预计主要为产品结构变化；2）2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为2.87%/5.94%/6.96%/0.47%，环比分别+0.04/+2.14/-0.68/-1.90pct，研发费用率下降预计主要是因为空悬等产品在Q4研发完毕Q1实现量产，展望后续，随着股权激励费用下降，期间费用率将进一步减少。 空悬快速释放，出海进展顺利空悬加速渗透，2023年空悬渗透率为2.67%，2024年渗透率提升至3.54%，2025年随着比亚迪智驾版等车型上市，空悬行业进入发展快车道，保隆科技作为国内头部空悬供应商，配套理想、蔚来、小鹏、比亚迪等多家车企，2025年公司将进一步扩大空悬产能。海外业务稳步增长，2024年海外收入占比45%，公司完善欧洲SAP系统，匈牙利及dill园区扩大产能，进一步加强全球化布局，关税影响程度可控。 投资建议：我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为5.7、7.5、9.3亿元，对应当前市值，PE分别为14、11、9倍，给予公司2025年20倍PE，6月目标价54.2元/股，维持“买入-A”评级。 风险提示：空气悬架渗透率不及预期；客户拓展不及预期；智能驾驶发展不及预期。

事件：公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营收50.37亿元，同比-4.73%，实现归母净利1.04亿元，同比+447.56%。 格拉默：TMD剥离导致公司收入微降，格拉默实现扭亏2025Q1公司实现营收50.37亿元，同比-4.73%，收入同比下降主要是因为TMD剥离导致格拉默收入下降。2025Q1格拉默实现营收4.874亿欧（2024年同期4.986亿欧元）。2025Q1公司实现归母净利1.04亿元，同比+447.56%，利润大幅改善主要是因为格拉默减亏，2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.53%/8.05%/3.10%/1.35%,同比分别+0.12/-1.09/1/-0.46pct,公司海外整合后期间费用率持续下降，2025Q1格拉默经营性息税前利润为0.239亿欧元（2024年同期0.09亿欧元），格拉默实现归母净利0.65亿元（2024年同期亏损0.41亿元），主要是由于格拉默对欧洲地区进行调整，就安贝格生产基地大成种族行和前瞻性的劳资协议，我们认为后续随着格拉默进一步整顿，海外将持续改善。 乘用车座椅：L8/领克900/探岳等爆款车型催化4月9日公司发布员工持股计划，每份份额为1.00元，本员工持股计划的份数上限为3,157.80万份。单个覆盖员工不超过100人，受让价格为5.54元/股，根据股权激励目标中间值，25/26年实现座椅收入45/85亿元，实现利润1.2/4.5亿，乘用车座椅业绩将加速释放。展望二季度，领克900上市1小时订单破1万，随着领克900的量产以及其他车型销量提升，座椅将会实现持续盈利。 海外整合成效已现，座椅业绩释放在即格拉默持续改善成果已现，在2024年三季度剥离TMD后，北美业务明显改善，格拉默欧洲经过裁员精简后，在一季度效果已现，现阶段格拉默经营逐渐走向正规。座椅进入增长快车道，截至2025年2月28日，公司在手座椅订单21个，根据客户规划量预测所有订单生命周期累计收入达900亿元，客户覆盖新势力、传统车企等，在合肥、常州、芜湖、福州等生产基地已如期建成并投产，在天津、宁波、长春、北京、义乌基地按计划已完成布局并投入建设中，同时欧洲、东南亚基地稳步推进，公司座椅业务配套奇瑞、吉利、蔚来、理想、大众等多家车企，已经实现座椅国产化替代，2025年公司座椅业务全年有望首次实现盈利，2026年座椅业务有望冲刺百亿营收。 投资建议：我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为6.4、9.3、11.8亿元，对应当前市值，PE为25、17、13倍，考虑公司乘用车座椅业务的产能、收入、利润均处于快速增长阶段，给予公司2026年20倍PE，12个月目标价14.8元/股，维持“买入-A”评级。 风险提示：乘用车座椅拓展不及预期。

事件： 据长城汽车公告， 4月批发销量 10.0万台，同比+6%、环比+2%。 4月销量符合预期，新车发力、恢复同比正增长。 我们预计 4月销量恢复同比正增长主要系坦克 300交付加速、二代枭龙 MAX 上市贡献增量。 4月新能源批发销量 2.9万台、同比+28%、环比+14%；燃油批发量 7.1万台，同比-2%、环比-2%。根据零售数据推算， 4月公司乘用车零售约4.7万台、叠加出口 3.2万、皮卡内销约 1.3万，与批发销量基本一致，故预计库存水平稳定。 1） 坦克： 4月销售 1.9万台，同比-6%、环比+10%，预计主要系 2025款坦克300交付加速、贡献增量， 4月坦克 300销售 1.1万台、同比+13%、环比+37%，5月内销有望过万； 2） 哈弗： 4月销售 5.7万台、同比+21%、环比+8%，预计系二代枭龙 MAX 上市贡献增量； 4月 16日二代枭龙 MAX 正式上市，考虑置换补贴后价格 11.68-15.48万元，与老款相比空间、续航、动力、座椅功能、智驾、座舱全面升级，上市 24小时大订 16368台，有望持续带动哈弗品牌销量向上； 3） 魏牌： 4月销售 4811台、同比+8%、环比+3%。 4月 21日全新高山开启预售，全系标配 Coffee Pilot Ultra 全景高阶智驾技术、全新一代 Coffee OS3.2超级座舱和 Hi4性能版，高山 8/高山 9预售价分别为 32.98/37.98万元，24小时订单突破 7848辆， 5月正式上市后有望为魏牌贡献增量； 4） 欧拉： 4月销售 1797台，同比-62%、环比-35%； 5） 皮卡： 4月销售 1.8万台，同比-3%、环比-14%，全球首款越野混动皮卡山海炮 Hi4-T 在上海车展开启预售； 6） 出口： 4月出口销售 3.2万台、同比-11%、环比+1%，同比下滑预计主要受到俄罗斯市场需求疲软影响。 2025年以来， 2.4T 长城炮、 坦克 500、哈弗 H6GT 新能源等进入海外多个新市场，随着非俄市场新车导入放量，有望带动出口月销回升。 展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段。 1） 主流市场新车周期开启，有望迎来销量向上拐点。 公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌， 猛龙、新蓝山已取得初步成功， 4月二代枭龙 max 正式上市、全新高山开启预售， 订单表现均较好， 后续仍有哈弗、魏牌多款新车即将上市， 公司国内主流新能源市场销量有望迎来向上拐点； 2）泛越野市场空间大， Hi4Z 有望“再造坦克”。 Hi4Z 技术相较 Hi4T 具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克 500Hi4Z、 400Hi4Z 等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市 SUV 市场，贡献显著利润弹性； 3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。 公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV、柴油等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。

事件：比亚迪发布产销公告，2025年4月共销售乘用车37.1万辆，37.3万台、同比+19%、环比基本持平；其中纯电销售19.6万台、同比+46%、环比+18%，插混销售17.7万台、同比基本持平、环比-14%。 我们认为公司4月销量符合预期，同比增长预计主要受到新车型拉动，环比基本持平，预计虽老款清库、促销力度较大，但仍受整体终端需求较平淡以及智驾版尚未大范围优惠等影响。 王朝海洋网基本盘表现稳健：4月王朝网销售16.4万台、同比+3%、环比-7%，海洋网销售18.1万台、同比+30%、环比+5%。4月汉L、唐L正式上市，纯电版均搭载超级e平台、可实现“兆瓦闪充”，插混版均首搭第五代DM技术DM-p王者混动，且全系标配天神之眼B智驾系统、Dilink150高阶智能座舱，具备较强竞争力，4月汉L、唐L分别销售1.0万、1.1万台。 高端品牌增长亮眼：4月腾势品牌销售1.5万台、同比+38%、环比+22%，主要由腾势N9增长带动，4月N9销售5018台、环比+194%；方程豹品牌销售1.0万、同比+376%、环比+25%，主要由钛3上市贡献增量，4月16日钛3正式上市，指导价13.38-19.38万元，定位科技潮品SUV，全系标配智能EVO+平台、天神之眼C，4月销售3048台；仰望品牌销售135台。 出海持续创新高：4月公司海外新能源销售7.9万辆、同比+93%、环比+9%，预计系新车型上市放量以及新增滚装船投入使用等。4月以来，各区域市场均有进展：1）亚太市场：海豹在韩国发布、宋PLUSDM-i上市越南；2）美洲市场：比亚迪首家秘鲁旗舰店开业、同时元UP在秘鲁上市；3）欧洲市场：海豹、海狮07EV、宋PLUSDM-i在瑞士上市，海豹、宋PLUSEV&DM-i、海狮07EV在克罗地亚发布，腾势品牌进入欧洲；4）非洲市场：元PLUS、海豚、海狮07EV、宋PLUSDM-i、BYDSHARK在塞舌尔发布；5）产能方面：柬埔寨乘用车工厂奠基，年产能达1万辆并将于第四季度投产；6）运力方面：拥有9200个标准装载车位的深圳号交付并首航巴西。 展望：基本盘再上台阶，高端化&出海持续突破1）基本盘再上台阶、智能化普及提升产品竞争力：2025年公司规模及成本优势有望持续凸显，智驾下放到10万级车型上强化产品竞争力，有望驱动量利齐升；2）高端化持续突破：汉L、唐L、腾势N9等新车型有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；3）出海布局加速：随着公司海外车型矩阵不断丰富、产能布局与渠道搭建完善、自有运力提升，我们预计2025年出口有望延续高速增长，由于海外车型售价较国内明显较高、盈利性更好，有望贡献业绩增量。投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为552.1、643.9、812.4亿元，对应当前市值PE分别为19.4、16.7、13.2倍。维持6个月目标价454.25元/股，对应2025年25xPE，对应，维持“买入-A”评级。 风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期等。

事件： 4月 29日，伯特利发布 25年一季报。 25Q1年公司营收 26.38亿元，同比+41.83%；归母净利润 2.70亿元，同比+28.79%；扣非后归母净利润 2.66亿元，同比+38.61%。 2025Q1营收增速强劲，线控制动产品持续放量。 分业务板块来看： 1）智能电控： 25Q1销量 146万套，同比+58%。智能电控销量快速提升主要系线控制动和 EPB 产品持续放量。 2）盘式制动器 25Q1销量 93万套，同比+36%。 3）轻量化制动零部件： 25Q1销量 344万套，同比+23%。销量快速增长主要系墨西哥子公司逐步爬产上量。 25Q1公司毛利率 17.97%，剔除会计准则影响我们测算 25Q1公司毛利率同比-2.09pct，环比-4.24pct。我们认为毛利率同环比下降主要系 1）业务结构影响：公司其他业务收入主要为开发费、磨具费，因此毛利率较高（达到 85-90%），25Q1其他业务收入相对来说占比较低。仅考虑主营业务毛利率， 25Q1同比-1.68pct。此外，从主营业务结构上看，毛利率相对较低的智能电控产品和墨西哥工厂营收增速更快。 2）下游终端竞争激烈，主机厂年降压力较大。 费用端， 25Q1公司销售/管理/研发费用率分别为 0.41%/2.55%/4.87%，公司控费能力优秀。 下一代制动技术 EMB 法规进展超预期，公司是 EMB 赛道核心标的。 GB 21670-2008《乘用车制动系统技术要求及试验方法》二次征求意见稿首次新增 EMB 相关技术要求，标志着我国 EMB 法规取得重大进展。公司 EMB首轮功能样件也已顺利研制完成，并已进行冬季试验验证。同时，公司募集可转债提前储备 60万套 EMB 产能。 公司全球客户拓展提速，墨西哥工厂产能持续扩张。 1） 客户： 24年一季度公司获得北美某新能源车企轻量化项目的定点，项目生命周期 5年内预计总销售收入约 1.22亿美元；同时还获得某德系合资车企的平台项目的 EPB 项目的定点，项目生命周期 8年内预计总销售收入约 6亿元人民币。 2） 产能：目前墨西哥一期已具备 400万套转向节产能，对应年产值约 5亿元，已于 23年 9月正式投产。墨西哥二期规划 550万套铸铝转向节产能和 170万套控制臂及副车架产能、 100万套 EPB 产能以及 100万件前制动钳产能。 投资建议： 维持买入-A 投资评级，我们预计公司 2025-2027年的归母净利润分别为 15、20、 27亿元，对应当前市值， PE 分别为 23.5、 17.7和 13.2倍。给予 2025年30倍估值， 6个月目标价 75.3元。 风险提示： 行业竞争加剧，产能投放进度不及预期。

事件： 4月 28日，松原安全发布 2025年一季报，实现营收 5.36亿元，同比+45.34%，实现归母净利润 0.74亿元，同比+20.47%。 公司 2025年 Q1营收维持高速增长： 公司 2025年 Q1实现营收 5.36亿元，同比+45.34%，环比-18.96%，同比持续高速增长，主要由于新业务气囊+方向盘的放量。公司 2025年 Q1的综合毛利率为 27.94%，同比-2.74pct，环比+1.38pct，同比有所下滑，主要由于产品结构的变化。公司 2025年 Q1的期间费用率为 14.36%，同比+2.22pct，环比+4.59pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.00/+0.17/ +2.58/ +0.47pct，研发费用率增加较多主要由于新项目、新产品研发项目和研发人员规模增加。公司 2025年 Q1实现归母净利润 0.74亿元，同比+20.47%，环比+5.50%。 量价利三重共振，公司未来有望持续高增长： 1）量：积极拓展并深化与自主、海外客户的合作。公司不断深化与奇瑞吉利、五菱、长城等核心客户的合作，并持续拓展新能源客户，目前已成功拓展比亚迪、蔚来、理想、合众、零跑等自主客户，并且首次突破外资客户，获得欧洲 S 客户的 F 平台全球整车安全带项目定点，并正在为 S 客户研发副驾气囊，以及为欧洲某客户研发大行程预紧式端片装置总成。 2）价：产品结构持续优化，单车价值量逐步提升。公司高性能安全带销售占比逐步提高， 2024年安全带总成产品的平均售价达 59.03元/条，同比+6.53%；公司拓展新产品气囊、方向盘，转型被动安全集成式供货，相较于单一安全带，产品单车价值量更高。 3）利：持续推动零部件自制，毛利率有望持续提升。公司拟在安徽巢湖新建 1.2万米织带和 200万件囊袋产能；此外，公司还组建成立了电子电气事业部，与国芯合作研发气囊控制器（ACU）等电控类产品。 投资建议： 维持“买入-A”评级。 我们预计公司 2025年-2027年的归母润分别为 4.0/5.5/7.0亿元，对应当前市值， PE 为 18.7/13.8/10.7倍。 我们给予公司 2025年 25倍 PE，对应 6个月目标价为 44.25元/股。 风险提示：规模扩张导致的管理风险；产品质量控制风险。

事件： 2024年公司实现收入 44.09亿元，同比-8.79%，实现归母净利 4.16亿元，同比-41.71%； 25Q1公司实现营收 10.46亿元，同比-8.12%，实现归母净利 0.96亿元，同比-39.15%。 收入：跟随特斯拉销量波动，国内海外均衡2024年公司收入 44.09亿元，同比-8.79%， 1)分客户看， 前五大客户收入占比31.37%、 10.56%、 7.11%、 5.74%、 5.19%，合计占比 60%，同比+3.7pct； 2)分地区看， 海外收入占比 43%，同比+0.67pct， 2024年收入下滑主要是因为特斯拉产量下降， 24年特斯拉生产 177万辆，同比-4%。 2025Q1公司实现营收 10.46亿元，同比-8.12%，主要由于特斯拉产量下滑， 25Q1特斯拉生产 36.3万辆，同比-16%。 利润： 受铝瓶减值等影响，业绩阶段性承压2024年公司实现归母净利 4.16亿元，同比-41.71%。 24Q4实现归母净利 0.93亿元， 同比下滑 37.48%， 24Q4归母净利同比下滑主要是因为 1)24Q4毛利率17.55%，同比-3.31pct，主要因为会计政策调整以及产能利用率下降，折旧占比提升； 2） 销售/管理/研发/财务费用率分别为-1.17%/5%/3.25%/2.39%，同比分别-2.11/ +1.81/ -1.44/+3.47pct，其中财务费用提升预计主要由于转债增加利息费用，管理费用增加由于存货报废； 3） 另外铝瓶业务终止经营，影响利润 0.4亿元。 25Q1实现归母净利 0.96亿元，同比-39.15%，主要因为 1） 25Q1毛利率 20.8%，同比-3.01pct，主要是因为会计变更及规模效应下降， 2)销售/ 管 理 / 研 发 / 财 务 0.26%/ 4.65%/ 4.79%/1.47% ， 同 比 -0.53/+1.22/-0.25/+2pct，由于收入下滑期间费用率上升，销售费用率下降是因为会计政策调整。 机器人+低空经济+储能业务横向拓展，国内+海外同步布局公司积极布局新业务， 在人形机器人领域，公司布局关节壳体、躯干结构件等产品，并斩获多家海内外客户项目定点； 在储能领域， 公司自主研发的储能电池外壳、散热模块外壳及结构支架等核心结构部件，储能系统超高的安全稳定标准， 2024年公司多个储能相关项目顺利步入量产阶段，全年实现营收约 2.34亿元，同比增长超 2倍；在低空经济领域，近两年国家低空政策频出，公司快速切入低空赛道。 2024年公司开展全球化布局， 1） 在北美， 2023年下半年开始墨西哥生产基地建设有序推进， 预计将于 2025年正式投产运营； 2） 在东南亚， 2024年末公司泰国生产基地的计划， 重点部署铝镁合金智能机械零部件、新能源汽车关键核心部件及人形机器人铝镁合金零部件制造，未来三地布局后，公司向全球化布局迈进。 投资建议 ： 我们预计公司 2025-2027年的归母净利润分别为 4.6、 6.7、 8.3亿元，对应当前市值， PE 分别为 26、 18、 14倍， 给予公司 2025年 30倍 PE， 6个月目标价14.4元/股， 维持“买入-A”评级。

事件： 4月 22日，伯特利发布 2024年年报。 24年公司营收 99.37亿元，同比+32.95%；归母净利润 12.09亿元，同比+35.6%；扣非后归母净利润11.13亿元，同比+30.15%。 24Q4单季度营收 33.58亿元，同比+41.79%、环比+28.8%；归母净利润 4.31亿元，同比+28.93%、环比+40.59%。 2024Q4营收略超预期，智能电控产品高速增长。 分业务板块来看： 1）智能电控： 24年全年销量 521万套，同比+40%；单 Q4销量 187万套，同比+56%。智能电控销量快速提升主要系线控制动放量。 2）盘式制动器： 24年销量 340万套，同比+19%；单 Q4销量 112万套，同比+32%。 3）轻量化制动零部件： 24年销量 1379万套，同比+35%； 24Q4销量 413万套，同比持平。全年销量增速较高主要系国内客户快速增长同时墨西哥项目逐步爬产。 4）机械转向： 24年销量 289万套，同比+23.7%； 24Q4销量 83万套，同比+35%。 24Q4实际毛利率环比改善，线控制动盈利能力大幅提升。 1） 24年毛利率 21.14%，同比-1.4pct； Q4毛利率 20.86%，同比-2.23pct，环比-0.7pct。 根据公司公告，由于会计准则变更，将质保金从销售费用调整至营业成本。 我们估算 24年全年质保金约 6000万，还原 24Q4毛利率为 22.6%，环比+1.07pct，略超预期。 2）分子公司来看：① 伯特利电子 2024年净利率11.28%，同比+5.4pct，主要系高盈利能力的 WCBS1.5占比提升，同时规模效应降本。② 威海伯特利净利率 12.54%，同比-4.5pct，主要系国内客户占比提升。③ 万达： 2024年净利率 6.73%，同比+2.3pct，主要系公司收购万达后经营效率逐步提升。 下一代制动技术 EMB 法规进展超预期， 公司是 EMB 赛道核心标的。 GB 21670-2008《乘用车制动系统技术要求及试验方法》二次征求意见稿首次新增 EMB 相关技术要求，标志着我国 EMB 法规取得重大进展。 公司 EMB首轮功能样件也已顺利研制完成，并已进行冬季试验验证。 同时，公司募集可转债提前储备 60万套 EMB 产能。 公司全球客户拓展提速，墨西哥工厂产能持续扩张。 1）客户： 24年一季度公司获得北美某新能源车企轻量化项目的定点，项目生命周期 5年内预计总销售收入约 1.22亿美元；同时还获得某德系合资车企的平台项目的 EPB 项目的定点，项目生命周期 8年内预计总销售收入约 6亿元人民币。 2）产能：目前墨西哥一期已具备 400万套转向节产能，对应年产值约 5亿元，已于 23年 9月正式投产。墨西哥二期规划 550万套铸铝转向节产能和 170万套控制臂及副车架产能、 100万套 EPB 产能以及 100万件前制动钳产能。 投资建议： 维持买入-A 投资评级，我们预计公司 2025-2027年的归母净利润分别为 15、20、 27亿元，对应当前市值， PE 分别为 23.5、 17.7和 13.2倍。给予 2025年30倍估值， 6个月目标价 75.3元。

事件： 4月 23日，标榜股份发布 2025年一季报，实现营收 1.29亿元，同比+3.3%；实现归母净利润 0.31亿元，同比-4.3%。 公司 2025年 Q1营收稳健增长： 公司 2025年 Q1实现营收 1.29亿元，同比+3.3%，环比-16.23%，保持稳健增长，公司核心客户一汽大众 2025年 Q1实现销量 38.08万台，同比-4.82%，环比-18.74%，公司营收增速优于公司核心客户一汽大众的销量增速，主要由于奇瑞、零跑等新能源客户逐步放量。公司 2025年 Q1的综合毛利率为 34.30%，同比-0.27pct，基本持平。公司 2025年 Q1的期间费用率为 11.97%，同比+0.69pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.20/ +0.45/ -0.24/+0.27pct。公司 2025年 Q1实现归母净利润 0.31亿元，同比-4.3%，环比-4.71%。 长期看，四大核心成长逻辑助力公司高成长： 我们认为，多重因素驱动公司未来业绩持续高速增长： 1）行业空间持续扩容，尼龙管路具有轻量化、易加工、易安装等优势，有望全面应用于新能源车热管理系统； 2）新能源客户的拓展，公司 2024年在比亚迪、奇瑞新能源、零跑等新客户基础上，进一步拓展欣旺达、苏州汇川等新能源客户，并成功获取数个全车尼龙管路的项目定点； 3）海外业务的放量，公司成本优势显著，目前已拓展安波福、特科拉、舍弗勒等海外客户，海外业务有望持续放量； 4）零部件自制率的提升，目前公司正积极推动零部件的国产替代，盈利能力有望持续提升； 5）其他业务领域的探索，公司 2024年成功开发新客户小鹏汇天，业务范围延伸至低空经济。 投资建议： 维持“买入-A”评级。我们预计公司 2025-2027年净利润分别为 1.4/1.6/1.8亿元，对应当前市值， PE 分别为 19.5/17.1/14.7倍，考虑到公司新能源业务的放量与新业务的拓展， 我们给予公司 2025年 25倍 PE，对应 6个月目标价 29.5元/股。 风险提示：原材料价格波动风险、客户集中度较高的风险。

事件： 4月 16日，标榜股份发布 2024年报，实现营收 5.14亿元，同比-10.03%；实现归母净利润 1.22亿元，同比-18.27%。 新能源业务逐步放量，公司 2024年 Q4盈利能力大幅改善： 公司 2024年实现营收 5.14亿元，同比-10.03%，营收下降幅度小于核心客户一汽大众 2024年销量-13.36%的下降幅度，主要由于奇瑞、零跑等新能源客户逐步放量，公司 2024年新能源产品实现销售收入 0.82亿元，同比+25.30%。 公司 2024年实现综合毛利率 32.76%，同比-0.99pct，小幅下滑，主要由于产品和客户结构的变化。公司 2024年的期间费用率为 11.16%，同比+2.98pct，其中管理和研发费用率增加较多， 管理费用率增加主要由于职工薪酬的增加，研发费用率增加主要由于新项目前期投入大。公司 2024年实现归母净利润1.22亿元，同比-18.27%。 分季度来看，公司 2024年 Q4实现营收 1.54亿元，同比-3.27%，环比+38.82%，受益于新能源项目的逐步放量，营收同环比增速均优于同期一汽大众销量的同环比表现，一汽大众 2024年销量 46.86万台，同比-12%，环比+24.05%。公司2024年 Q4实现综合毛利率 35.29%（调整前），同比+4.17pct，环比+1.73pct，同环比均大幅改善，同比改善主要由于毛利率较高的新能源项目逐步放量，环比改善主要由于规模效应。公司 2024年 Q4的期间费用率为 10.06%（调整前），同比+0.09pct，环比-3.23pct，环比改善较多主要由于收入规模增长带来的费用摊薄。公司 2024年 Q4的资产减值+信用减值合计 761.17万元，同环比均增加较多，主要由于计提存货跌价减值损失、应收款项预期信用损失增加。公司 2024年 Q4实现归母净利润 0.33亿元，同比-11.44%，环比+19.26%。 长期看，四大核心成长逻辑助力公司高成长： 我们认为，多重因素驱动公司未来业绩持续高速增长： 1）行业空间持续扩容，尼龙管路具有轻量化、易加工、易安装等优势，有望全面应用于新能源车热管理系统； 2）新能源客户的拓展，公司 2024年在比亚迪、奇瑞新能源、零跑等新客户基础上，进一步拓展欣旺达、苏州汇川等新能源客户，并成功获取数个全车尼龙管路的项目定点； 3）海外业务的放量，公司成本优势显著，目前已拓展安波福、特科拉、舍弗勒等海外客户，海外业务有望持续放量； 4）零部件自制率的提升，目前公司正积极推动零部件的国产替代，盈利能力有望持续提升； 5）其他业务领域的探索，公司 2024年成功开发新客户小鹏汇天，业务范围延伸至低空经济。 投资建议： 维持“买入-A”评级。我们预计公司 2025-2027年净利润分别为 1.4/1.6/1.8亿元，对应当前市值， PE 分别为 17.8/15.6/13.4倍，我们给予公司 2025年 20倍 PE，对应 6个月目标价 23.6元/股。