投资事件：经纬恒润发布 2024年半年度业绩报告。报告期内公司共实现营业收入 20.27亿元，同比增长 19.43%；实现归母净利润-3.33亿元，同比下降 274.35%；实现扣非净利润-3.87亿元，同比下降 253.37%。 Q2利润承压，研发维持高投入。从单 Q2情况看，公司共实现营业收入 11.38亿元，同比增长 18.72%；实现归母净利润-1.42亿元，同比下降 9029.24%；实现扣非净利润-1.67亿元，同比下降 886.14%。利润承压的原因主要是公司持续在智能驾驶、车身域控、新能源和动力、底盘域控、自研工具、L4业务等关键技术领域发力，较高的研发投入对本期利润产生一定影响。同时公司 24H1毛利率为 22.56%，受客户和业务结构变化、产品销售价格变动、原材料采购价格变动、汇率波动、市场竞争程度等因素的影响，较去年同期 27.60%有所下滑。 定点逐步落地，汽车电子业务有望快速增长。报告期内公司业务快速发展，从汽车电子产品看：1）智能驾驶产品全域自研布局，提供配置丰富的解决方案；2）智能座舱产品全面布局，从感知端到呈现端综合研发；3）车身和舒适域产品中加大中央计算平台和区域控制器研发布局，布局量产物理区域控制器；4）智能网联产品中 TBox 持续迭代研发，Entry 系列已完成定点并将量产；5）底盘控制产品中 C-EPS 一体机、DP-EPS 一体机、R-EPS 一体机和全冗余 R-EPS 都已经成功量产，后轮转向产品已获定点。公司存货中合同履约成本较高，账面价值为 9.82亿元，主要系汽车电子产品开发服务、研发服务及解决方案与高级别智能驾驶整体解决方案等业务执行及验收周期较长所致，未来随相关项目验收收入端有望体现快速增长。 研发服务与解决方案全栈自研，软件赋能“三位一体”业务发展。1）整车电子电气开发与测试：公司在原有 SOA 架构开发能力基础上，建立了整车安全开发与测试、复杂软件集成等业务能力，不断增强核心技术储备；2）仿真测试设备与实验室开发：公司推出全栈自研的虚拟仿真测试解决方案，进一步巩固公司在本业务的领先地位；3）增强型中间件：升级信息安全软件模块及自主研发的硬件安全模块 HSM固件驱动，相关产品可适配旗芯微、智芯、云途、奕斯伟、芯驰等不同 IP 国产内核芯片。4）自主工具业务：主要软件系列产品 INTEWORK、ModelBase、OrienLink均实现了客户群体的扩大与应用，部分产品已应用至小米、奇瑞、重汽等客户。 投资建议：由于公司持续增大研发投入，且由于宏观因素毛利率承压，利润端存在一定压力。我们认为随着下游需求逐渐修复，新产品加速落地，公司业绩有望加速并迎来拐点。因此我们调整盈利预期，预计公司 24/25/26年实现收入 57.76/72.90/ 91.72亿元（24/25年前值 62.44/81.39亿元）；考虑到公司毛利率有所波动，且投入期研发费用较高，我们预计公司 24/25/26年实现净利润-1.41/1.17/3.34亿元（24/25年前值 2.10/3.36亿元）。公司作为汽车电子龙头，产品线齐全、技术积累丰厚，随着研发投入逐渐转化为相应成果，未来业务增长空间广阔。我们维持公司“买入”评级。 风险提示：定点项目落地不及预期，下游需求不足，存货跌价，自动驾驶政策落地速度不及预期，行业竞争加剧等

业绩符合预期。公司上半年营业收入20.27亿元，同比增长19.4%；归母净利润-3.33亿元，去年同期为-0.89亿元；扣非归母净利润-3.87亿元，去年同期为-1.10亿元。2季度营业收入11.38亿元，同比增长18.7%，环比增长27.9%；归母净利润-1.42亿元，去年同期为-0.02亿元，上季度为-1.92亿元；扣非归母净利润-1.67亿元，去年同期为-0.17亿元，上季度为-2.20亿元。公司毛利率水平下滑以及较高的研发费用对上半年经营业绩形成拖累，2季度利润端亏损环比收窄。 上半年毛利率及经营性现金流承压，2季度费用率环比下降。上半年毛利率22.6%，同比下降5.0个百分点；2季度毛利率20.9%，同比下降7.6个百分点，环比下降3.8个百分点，预计主要系产品结构变化，电子产品业务占比提升以及车市竞争激烈，降价压力传导至供应商所致。上半年期间费用率42.1%，同比增长6.0个百分点，其中销售费用率同比增长2.1个百分点，主要系职工薪酬及售后服务费用增长所致；研发费用率同比增长1.4个百分点，主要系公司前瞻性布局，储备相关人才技术所致。2季度公司期间费用率环比好转，环比减少13.5个百分点至36.2%，主要系营收环比增长及研发费用环比减少所致。上半年经营活动现金流净额-7.27亿元，去年同期为-6.25亿元，主要系支付货款及职工薪酬增加所致。 汽车电子产品线持续拓展。上半年电子产品业务营收16.80亿元，同比增长32.9%，占比82.9%，同比提升8.4个百分点；上半年电子产品业务毛利率19.2%，较2023年减少0.6个百分点。公司整车电控产品全覆盖布局基本完成，形成“分布式电控单品-域控产品-L4集成平台”短中长期结合的产品模式，并实现量产落地。公司在推进各分布式汽车电子产品迭代的同时整合资源推出域融合产品，公司区域控制器配套车型销量不断提升；集成公司复杂域控软件的底盘域控制器已配套多款车型；ARHUD产品新增主流车型配套并开始量产；T-BOXEntry系列获得定点下半年量产；高端装备电子产品获得客户新订单，市场认可度逐渐提升。 研发服务及解决方案业务实现客群扩大。上半年研发服务及解决方案业务营收3.40亿元，同比减少19.1%。上半年公司发布多个版本功能软件，主要软件产品INTEWORK、ModelBase、OrienLink实现客群拓展，涵盖红旗、比亚迪、蔚来、长安、重汽、零跑、百度阿波罗、极氪、广汽、小米、奇瑞、重汽等客户。公司天津新生产基地已于8月7日正式投产，马来西亚工厂提升出货量以满足国际化需求。 盈利预测与投资建议：调整毛利率、费用率等，预测2024-2026年EPS分别为0.05、1.74、2.34元（原0.05、1.74、2.42元），维持可比公司25年PE平均估值39倍，目标价67.86元，维持买入评级。 风险提示乘用车行业销量低于预期、汽车电子业务配套量低于预期、研发及解决方案业务低于预期、价格战影响利润水平、信用减值风险、其他收益占比较高风险。

公告要点： 公司发布 2024年半年度报告，业绩符合预期。 2024H1实现营收 20.27亿元，同比+19.43%，归母净利润-3.33亿元，扣非归母净利润-3.87亿元。其中 24Q2实现营收 11.38亿元，同环比+18.72%/+27.92%，归母净利润-1.42亿元， 环比亏损收窄，扣非归母净利润-1.67亿元， 环比亏损收窄。 新业务新客户不断突破，多项汽车电子产品放量在即。 分业务看， 2024年 H1电子产品业务收入为 16.80亿元，同比+32.80%，研发服务及解决方案业务收入为 3.41亿元，同比-19.12%，高级别智能驾驶整体解决方案业务收入为 0.08亿元，同比+65.40%。 1）新产品， 2024H1公司基本完成整车电控产品的全覆盖布局，形成“分布式电控单品—域控产品—L4集成平台”短中长期结合的产品模式，并实现量产落地。 2）自研软件，主要软件系列产品 INTEWORK、 ModelBase、 OrienLink 均实现了客户群体的扩大与应用，涵盖红旗、比亚迪、蔚来、长安、重汽、零跑、百度阿波罗、极氪、广汽等客户。 3）国际化，公司在马来西亚的工厂已经建成投产并持续提升出货量，持续 Stellantis、 Scania、 Navistar、 舍弗勒、 BorgWarner、 Magna 及 HI-LEX 等多个国际 OEM/Tier1的定点。 研发费用环比收窄，业绩拐点将至。 我们认为公司目前仍处于业绩释放的蓄力期，多个项目开发亟需高研发投入支撑。 2024Q2公司研发费用率为 21.7%，同环比-1.3pct/-11.0pct，研发费用环比收窄，公司前期研发投入逐渐贡献收入有望带动公司盈利回升。 24Q2期间费用率为 36.2%，同环比+4.7pct/-13.5pct，其中销售费用率/管理费用率受益于规模效应环比下降，研发费用率同环比显著下降。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2024-2026年营收预测为55.0/71.5/80.4亿元，同比分别+18%/+30%/+13%； 基本维持 2024-2026年归母净利润预测为 0.04/2.01/3.63亿元， 2025-2026年归母净利润同比分别+5101%/+81%， 2024-2026年对应 PE 分别为 1855/36/20倍，鉴于公司电子业务新品放量在即，我们维持“买入”评级。 风险提示： 智能电动汽车行业发展不及预期，法律法规限制自动驾驶发展，下游车企价格战超预期。

持续的高强度研发投入是盈利能力下滑的主要原因。2023全年期间费用率30.2%，其中研发费用率同比+4.4pct，系公司研发人员数量大幅增长近千人，至3427人所致所致。 24Q1研发费用率32.7%，同比+4.9pct，进一步压制净利率。 23年毛利率承压为成本压力及客户降本所致，但目前内部VAVE也在同步推进中，预计今年将有显著缓解。2023年毛利率25.6%，同比-3.4pct；24Q1毛利率24.7%，同比-1.7pct，毛利率进一步下滑。毛利率波动主要系公司电子产品业务受下游价格战影响较大所致，但今年开始已有众多VAVE项目落地国产芯片方案，配合客户年降有望结构性拉动毛利率。 盈利潜力释放节奏的测算涉及4个核心假设，包括营收、毛利率、SG&A和研发费用拆分情况。①我们预测2024全年营收60.8亿元，下半年营收增长动力主要源于下游整车厂新车型快速放量，叠加公司多款新产品量产，以及原有业务确认收入加速。②假设2024全年毛利率26.5%，毛利率水平将受益于持续降本增效、海外业务持续增长而恢复。③我们对于税金及附加、销售费用、管理费用、研发费用和财务费用作出具体假设，在全年降本控费预期下费用端有望得到有效管控。④研发费用预计2024年同比增长13.9%至11亿元，其中研发人员薪酬管控情况需要持续跟踪评估。 在考虑所得税减免及非经收益相对平稳的情况下，对应2024年公司净利润为2800万元，同比+112.7%。其中24Q2明显减亏，Q3开始小幅盈利，而Q4单季度净利润有望超过2亿元。 敏感性测算可见毛利率、研发费用率对全年净利润影响每0.3pct对应近2000万元。我们设定了2024全年毛利率中值为26.5%，研发费用率为18.1%；评估指标对公司净利润的潜在影响进行了敏感性测试。测试结果表明，每0.3pct的波动都会对净利润产生约2000万左右的影响。 公司此前产品化能力屡受质疑，研发投入效率不高是主要不足之一。但相信随着产品技术进步；头部客户，海外市场占比持续提升；规模效应等，将有效提高毛利率。考虑到今年爆款车型有望显著拉动公司营收，对冲行业风险；以及持续高强度的研发投入的惯性。我们上调公司24-26年营收预测由60/77/92亿元至61/78/94亿元，下调盈利预测由1.1/3.6/6.3亿元至0.3/3.2/6.2亿元，对应PE为261/22/12倍。对比可比公司德赛西威、科博达2025年平均PE为25x，仍有近13.6%涨幅，因此维持增持评级。 风险提示：市场需求释放不及预期，季度间收入确认节奏偏差，供应链成本转移效果不佳，新客户拓展低预期

事件：4月26日披露2023年年报。期内公司营收46.78亿元，同比+16.3%；归母净利润-2.17亿元，22年盈利2.36亿元。24Q1营收约8.89亿元，同比+20.35%；归母净利润为亏损1.92亿元。营收基本符合预期，盈利能力低于市场预期。 持续的高强度研发投入是盈利能力下滑的主要原因。2023全年期间费用率30.2%，同比+4.2pct，其中研发费用率同比+4.4pct，系公司研发人员数量大幅增长从2022年的2428人至2023年的3427人，对应研发支出增加所致。24Q1期间费用率49.6%，同比+7.6pct，其中研发费用率32.7%，同比+4.9pct，进一步压制净利率。 毛利率承压为成本压力及客户降本所致，但目前内部VAVE也在同步推进中，预计今年将有显著缓解。2023年毛利率25.6%，同比-3.4pct；24Q1毛利率24.7%，同比-1.7pct，毛利率进一步下滑。毛利率波动主要系公司电子产品业务受下游价格战影响较大所致，但今年开始已有众多VAVE项目落地国产芯片方案，配合客户年降。同时高毛利业务如设计服务、高端装备的增速也高于总体，有望结构性拉动毛利率。预计随着规模提升，2024年毛利率有望恢复至27.2%。 多业务板块开始结果，绑定大客户逐步放量，产品化能力提升助推规模效应。新产品如区域控制器、ADAS（平价L2方案）、ARHUD等电子产品项目定点有望在24年贡献收入增量，吉利（AR-HUD、ME的ADAS方案）、小米（区域控制器）等客户的订单有望在今年开始持续贡献高速成长性。 海外客户获得持续突破，高技术含量产品、高门槛客户突破意义重大，未来有望持续推高盈利水平。国际业务进展迅速，持续获得了多个OEM/Tier1产品定点，如Steantis、Scania、Navistar、BorgWarner、Magna及HI-LEX等。马来西亚成立的全资子公司已经开始运营，并且已经建成投产。参考2023年报，海外业务毛利率比国内高近10pct，相信从2025年后降为公司整体毛利率提升贡献重要增量。 公司此前产品化能力屡受质疑，研发投入效率不高是主要不足之一。但相信随着产品技术进步；头部客户，海外市场占比持续提升；规模效应等，将有效提高毛利率。考虑到公式部分客户的增长潜力不佳，以及近2年供应链降本压力和公司研发投入的力度，我们下调2024年营收预测由71亿至60亿（主要为电子产品业务由60亿下调至46亿），下调盈利预测由5.1亿至1.1亿（主要为研发费用由7.9亿上调至10亿元）；新增25-26年营收预测77/92亿，利润预测3.6/6.3亿元，对应PE为69/22/12倍。对比可比公司德赛西威、科博达2025年平均PE为26x，仍有近18%涨幅，因此维持增持评级。 风险提示：市场需求释放不及预期，供应链成本转移效果不佳，新客户拓展低预期

公告要点：公司公布2023年年报及2024年一季报，业绩低于预期。 2023年实现营收46.8亿元，同比+16.3%，实现归母净利润-2.17亿元，同比转盈为亏，实现扣非归母净利润-2.84亿元，同比转盈为亏。2024Q1实现营收8.9亿元，同比+20.4%，环比-51.1%,实现归母净利润-1.9亿元，同比转盈为亏，环比亏损扩大，实现扣非归母净利润-2.2亿元，同比转盈为亏，环比亏损扩大。 新业务新客户不断突破，多项汽车电子产品放量在即。2023年总收入同比+16.3%，完成公司股权激励目标（2023年收入增长率不低于15%）。 分业务看，2023年电子产品业务收入为34.2亿元，同比+11%，研发服务及解决方案业务收入为12.3亿元，同比+32%，高级别智能驾驶整体解决方案业务收入为0.12亿元，同比+262%。1）新产品，2023年公司基本完成整车电控产品的全覆盖布局，形成“分布式电控单品—域控产品—L4集成平台”短中长期结合的产品模式，并实现量产落地。2）自研软件，主要软件系列产品INTEWORK、ModelBase、OrienLink均实现了客户群体的扩大与应用，涵盖红旗、比亚迪、蔚来、长安、重汽、零跑、百度阿波罗、极氪、广汽等客户。3）国际化，2023年公司在马来西亚成立全资子公司，持续Stellantis、Scania、Navistar、BorgWarner、Magna、HI-LEX等多个国际OEM/Tier1的定点。 利润率承压，研发费用仍旧为压制利润的主要因素。我们认为公司目前仍处于业绩释放的蓄力期，多个项目开发亟需高研发投入支撑，2023年及2024Q1公司受研发费用高增影响较大。2023年公司研发费用率为20.7%，同比+4.4pct，2024Q1研发费用率为32.7%，同环比+4.9pct/+18.3pct。我们认为公司发展即将度过高投入阶段，待研发费用率平稳后业绩有望进入快速释放期。 盈利预测与投资评级：考虑到下游车企价格战加剧及公司研发投入刚性提升，我们维持公司2024/2025年营收预测为55.0/71.5亿元，预计2026年营业收入为80.4亿元，同比分别+18%/+30%/+13%；下调2024/2025年归母净利润预测为0.04/2.02亿元（原为1.51/3.35亿元），预计2026年归母净利润为3.64亿元，2025-2026年归母净利润同比分别+5135%/+80%，2024-2026年对应PE分别为1987/38/21倍，鉴于公司电子业务新品放量在即，我们维持“买入”评级。 风险提示：智能电动汽车行业发展不及预期，法律法规限制自动驾驶发展，下游车企价格战超预期。

2023年营收同比增长 16.30%， 收入稳健增长公司发布 2023年年报，营收实现 46.78亿元，同比+16.30%；归母净利润为-2.17亿元， 扣非归母净利润为-2.84亿元， 均同比转亏。 由于整车价格竞争激烈， 公司业绩短期承压， 基于此， 我们下调 2024-2025年并新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润分别为 0.09/1.85/4.07亿元（2024-2025年原值为3.70/5.20亿元）， 对应 EPS 分别为 0.08/1.54/3.40元/股，当前股价对应 2024-2026年的 PE 分别为 817.9/41.4/18.8倍， 公司在智能驾驶、新能源、底盘控制等业务的加大研发投入，业绩修复可期， 维持“买入”评级。 2024Q1毛利率实现 24.68%，环比有所改善公司 2024Q1实现营收 8.89亿元，同比增长 20.35%；归母净利润为-1.92亿元，扣非归母净利润为-2.20亿元， 2024Q1收入同比增速相比 2023Q1有所回暖。 一季度公司毛利率实现 24.68%，同比-1.75pct，环比+2.10pct，毛利率环比显著提升。费用端， 管理费用率/销售费用率/研发费用率分别为 9.83%/8.80%/32.66%，同比分别-0.17pct/+1.89pct/+4.87pct， 公司积极完善产品更新迭代和技术储备，研发费用率提升幅度较高。 国内+海外市场双轮驱动，致力于整车电控产品全覆盖公司顺应汽车电动智能化趋势和 EE 架构向中央计算式快速演变的趋势， 积极布局国内外市场。 国内市场： （1）分布式域控单品方面，公司基于 DLP 方案的AR-HUD 获吉利、上汽大通的定点，部分项目已实现量产出货；自研 4D 毫米波雷达已应用于高级别智能驾驶整体解决方案业务； （2）域控产品，城市 NOA 功能开发顺利进展； 国内底盘域控制器市场空间广阔，同时公司全栈自研的底盘域控制器适合下一代电子电气架构， 已配套多款车型， 可实现迎送宾、主动预测、魔毯悬架等功能，有望获得抢占国内市场份额。 海外市场： 公司积极开拓国际市场，已获得 Steantis、 Scania 等多个 OEM/Tier1产品定点， 同时马来西亚全资子公司已建成投产，海外业务进展迅速。 风险提示： 下游需求不及预期、市场竞争激烈、产品研发进度不及预期。

事件： 4月 26日，经纬恒润发布 2023年年报及 2024年一季报。 2023年公司实现营收 46.8亿元（同比+16.3%），归母净利润-2.17亿元（同比-192.6%），扣非归母净利润-2.84亿元（同比-334.75%）。 2024Q1公司实现营收 8.9亿元（同比+20.3%），归母净利润-1.92亿元（亏损扩大），扣非归母净利润-2.2亿元（亏损扩大）。 2023年业绩符合预期，研发服务业务快速增长，持续加大研发投入导致盈利能力承压。 分产品看， 2023年公司电子产品业务营收 34.2亿元（同比+11.06%）；研发服务及解决方案营收 12.33亿元（同比+32.08%）；高级别智能驾驶解决方案业务营收 0.12亿元。公司研发服务及解决方案业务快速增长主要系公司整车 E/E 开发测试、仿真测试设备等项目的量产交付。 盈利能力方面， 2023年公司毛利率 25.6%（同比-3.4pct），主要系公司电子产品业务受下游价格战影响较大。期间费用率方面， 2023年研发费用 9.7亿元， 研发费用率达到 20.7%（同比+4.4pct），主要系公司持续加大研发投入， 23年公司研发人员数量增加约 1000人，在智能驾驶、车身域控、底盘域控、自研工具、 L4业务等方面积极布局。此外，由于递延所得税资产相关会计政策变更，对 23Q4单季度所得税造成一定影响。 24Q1营收端稳健增长，业务结构变化导致毛利率同比下降。 公司 24Q1营收端同比+20%主要系公司汽车电子业务区域控制器等新产品及新客户的放量。盈利能力方面，公司 24Q1毛利率 24.7%（同比-1.75pct），主要系公司高毛利的研发服务业务收入确认时间存在波动， 24Q1低毛利率的汽车电子业务占比更高拉低平均毛利率。同时，公司研发投入持续扩大， 24Q1公司研发费用率达到 32.7%，创下历史新高。 公司汽车电子产品布局完善，为未来增长奠定基础。 在公司持续高强度的研发投入下，公司已基本完成整车电控产品的全覆盖布局，多款新产品量产在即。 1）智能驾驶：公司基于 Mobileye EyeQ?6Lite 芯片的 ADAS产品于 24年 Q2量产；公司 4D 成像雷达已完成 B 样开发，预计 24年底量产。 2）智能网联：公司采用高通最新一代 5G 芯片获某主流智能纯电车型定点，预计 24年年底 SOP；公司国产化 4G T-BOX 产品获得某头部整车厂定点，预计 2024年开始量产。 3）公司中央域控+区域域控制将在哪吒山海平台新一代车型上发布，预计 24年底量产。 投资建议： 维持“买入-A”评级。我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 60.8、 76.0、91.2亿元，归母净利润分别为 0.2、 1.1和 4.0亿元，对应当前市值， PE 分别为 320.1、 65.8和 18倍。考虑到公司处于高研发投入阶段，我们给予公司 2024年 1.6倍 PS， 6个月目标价 81元。 风险提示： 项目研发进度不及预期；市场竞争加剧

公司布发布2023年三季报，收入稳健增长利润小幅承压公司发布2023年三季报，2023年前三季度，公司实现总营收28.58亿元，同比增长6.00%；实现归母净利润-1.40亿元，同比变动-194.49%，实现扣非净利润-1.70亿元，同比变动-315.52%。报告期内，公司汽车电子、研发服务和高级别智能驾驶解决方案均实现良好进展，行业激烈的价格竞争叠加公司高研发投入，致使公司利润短期承压，我们维持公司2023-2025年业绩预期，预计公司2023-2025年归母净利润为2.53/3.70/5.20亿元，对应EPS分别为2.10/3.09/4.33元/股，对应当前股价的PE分别为61.1/41.6/29.6倍，维持“买入”评级。 持续加大研发投入，致使利润短期表现不佳单季度来看，2023年Q1-Q3，公司分别实现单季度收入7.39/9.58/11.61亿元，同比增长4.26%、-0.35%、13.15%，Q3单季度收入增速相比Q2显著改善。费用端，2023年前三季度，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.32/8.08/24.73/-2.79%，同比变动-0.10/0.62/8.17/-0.02pct，其中研发费用提升幅度较高，主要由于公司持续加大人才储备，2023年上半年，公司人数同比增加1132名，2023年前三季度研发费用同比增长58.28%。利润端，毛利率维持相对稳健状态，2023年前三季度实现毛利率27.52%，同比微降1.41pct。多重因素影响下，公司净利润显著承压，2023年前三季度单季度净利润均为负值。 汽车电子、研发服务、高级别智驾解决方案全面推进，远期成长空间广阔公司在汽车电子、研发服务、和高级别智驾解决方案领域持续开发新产品获取新客户。自动驾驶领域，公司推出新一代前视一体机，配套800万像素摄像头、EQ6视觉方案以及成熟的控制算法，目前已获定点。公司组合导航产品具有定位精度高、体积小、国产化率高等特点，目前已搭载于广汽埃安等主流客户车型上。 车身方面，公司正在研发第三代电动座椅模块，能实现多电机同步运行及单电机调节零重力姿态，预计2024年量产。此外在研发服务、高级别智驾领域公司亦有诸多新产品推出并斩获诸多新项目订单，未来发展潜力充足。 风险提示：市场竞争激烈、下游需求不及预期、产品推广进度不及预期。

事件：10月27日晚，公司披露2023年第三季度报告，根据公司三季报，前三季度公司实现营收28.59亿元，同比+6.00%；实现归母净利润-1.4亿元，同比-194.49%；实现扣非归母净利润-1.7亿元，同比-315.52%。2023Q3单季度公司实现营收11.61亿元，同比13.15%；实现归母净利润-0.51亿元，同比-206.07%；实现扣非归母净利润-0.6亿元，同比-236.91%。 23Q3。营收稳步增长，利润端持续承压。受到总体装车量和大客户收入占比提升的影响，公司在收入端表现有所好转，23Q3营收同比增加6.00%。但利润端持续承压，归母净利润的下降主要是研发费用的大幅增加导致的，公司为了满足产品前瞻性布局、产品更新迭代、技术创新储备等战略发展需要，23Q3研发人员数量大幅增加，单季度研发费用为2.82亿元创历史新高，同比+67.96%，环比+27.92%。 在盈利能力方面，23年前三季度销售毛利率为27.52%，销售净利率为-4.91%，同比下降10.41pct。随着公司在域控制器、高级别自动驾驶解决方案、开发自主工具链等方面的研发投入逐渐显效，产品布局完备将有助于公司业绩大幅改善。 研发投入开始显效，产品布局逐渐完善。（1）电子产品：公司推出第七代前视单目摄像头控制器，将更高性能的800W像素摄像头、先进的视觉EQ6方案、成熟的控制算法进行了优势组合，推出了全新一代的前视单目摄像头解决方案；为了进一步满足用户对驾驶和乘坐舒适感的要求，公司推出全新一代智能电动座椅控制模块。（2）研发服务及解决方案：公司作为国内早期开展硬件在环仿真测试系统开发的供应商之一，推出了高集成度的标准桌面级测试系统DeskHIL；公司正式对外发布综合驾驶测试仿真软件——ModeBase-AD，ModeBase-AD版，具备车辆动力学仿真、场景仿真、传感器仿真、数据处理等功能，可实现车辆动力域、底盘域、智驾域算法MIL/SIL/HIL/PIL/VIL仿真测试，同时支持云仿真、V2X、数据孪生等应用场景；（3）高级别智能驾驶整体解决方案：公司重点研发第三代HAV，作为高级别智能驾驶整体解决方案在港口场景落地的载具平台，其承载能力、动力特性、能耗特性、外观效果都较上一代产品有明显提升，2023年10月公司再与龙拱港签署无人水平运输项目第二期（采用第二代自研HAV车型）。 看好公司长期发展，股权激励提振员工信心。9月27日公司发布《2023年限制性股票激励计划实施考核管理办法》，拟对董事、核心技术人员及董事会认为需要激励的其他人员，不包括公司独立董事和监事进行限制性股票激励，合计62.16万股，占公司股本总额的0.52%，授予价格为75元/股。并在公司层面要求在2023-2026年四个会计年度内，以2022年的营业收入为基数，每年的营业收入增长率分别不低于15%、35%、65%、100%，在个人层面要求激励对象考核目标达到A或者B+，当公司层面和激励对象个人层面业绩考核均达标时，激励对象可解除对应数量的限制性股票。此次股权激励能够健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动团队积极性进而提振员工信心。 投资建议：基于公司2023年三季报业绩，我们调整公司2023-2025年归母净利润为-0.92/2.31/4.64亿元，对应2024、2025年PE倍数分别为61、31倍。考虑到公司为国产汽车电子优质Tier1、智能驾驶域控制器国产化龙头，深度受益于智能驾驶领域高成长性，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、汽车智能化进展不及预期、市场竞争加剧风险。

投资事件：经纬恒润发布 2023年三季度业绩报告。前三季度报告期内，公司实现营业收入 28.59亿元，同比增长 6.00%；实现归母净利润-1.4亿元，同比下降 194.49%；实现扣非归母净利润-1.70亿元，同比下降 315.52%。 Q3营业收入有所改善，研发加码利润持续承压。公司单 Q3实现营业收入 11.61亿元，同比增长 13.15%（环比增长约 21%），较前两季度增速有所回升；实现归母净利润-0.51亿元，由盈转亏；实现扣非净利润-0.60亿元，由盈转亏。前三季度公司研发费用为 7.07亿元，研发费用率达 24.73%（22年公司研发费用率为 16.30%）。 收入端承压与研发投入加码等因素共同导致公司利润出现下滑趋势。 各业务线新品持续发布，关注后续定点落地情况。报告期内公司电子产品、研发服务与解决方案业务不断有新品落地： 9月公司发布了基于 EyeQ6方案的新一代前视单目摄像头解决方案，能够支持 1V 至 1V5R 的多种传感器组合与功能配置，目前已获客户定点，24年中旬即可量产；同月公司发布了基于 AUTOSAR R21-11版本规范的 INTERWORK 产品，直接以源代码的形式提供给客户，能够满足定制化的应用需求，大幅改善用户体验。我们认为，公司在汽车电子业务上的全栈布局依旧具有稀缺性，公司在研发上大力投入能够不断完善产品线，提供更完整和更有性价比的解决方案；研发服务业务方面，公司的 INTERWORK 工具链依旧属于唯一的全流程国产替代开发工具，在供应链安全越发重要的形势下将会有更广阔的发展空间。 公司公布股权激励计划，凸显对未来可持续增长的信心。2023年 9月 27日公司发布限制性股票激励计划草案，拟对董事、核心技术人员等进行限制性股票激励，合计 62.16万股（占总股本 0.52%），授予价格 75元/股，股票来源为公司自二级市场回购的普通股股票。本次股权激励的考核年度为 2023-2026年，营业收入考核要求2023-2026年营业收入较 2022年增长达 15%、35%、65%、100%，并要求调整后经营活动净现金流大于 0。此次股权激励彰显了公司长期业绩增长的信心。 投资建议：由于公司所处行业下游需求有所波动，以及今年持续增大研发投入，公司业绩承压明显。我们认为随着下游需求逐渐修复，新产品加速落地，公司业绩有望加速并迎来拐点。因此我们调整盈利预期，预计公司 23/24/25年实现收入 47.09/62.44/81.39亿元（前值 47.56/61.26/79.52亿元）；考虑到公司研发投入增加对利润影响较大，我们预计公司 23/24/25年实现净利润 0.17/2.10/3.36亿元（前值 2.62/3.38/4.38亿元）。公司作为汽车电子龙头，产品线齐全、技术积累丰厚，随着研发投入逐渐转化为相应成果，未来业务增长空间广阔。我们维持公司“买入”评级。 风险提示：定点项目落地不及预期，下游需求不足，高级别自动驾驶政策落地速度不及预期，行业竞争加剧等

公司于2023年8月29日收盘后发布《2023年半年度报告》。 点评：营业收入实现平稳增长，净利润短期承压2023年上半年，公司实现营业收入169724.77万元，同比增长1.61%；实现归母净利润-8905.44万元，同比下降188.92%，主要原因为：公司业务存在季节性特征，上半年收入占比相对较低；公司期间费用在全年相对均衡发生。销售费用、管理费用、研发费用分别同比增长6.87%、13.25%、52.46%。从业务类型看，电子产品业务收入126505.11万元，同比下降2.28%；研发服务及解决方案业务收入42112.99万元，同比增长13.12%。 各项业务进展顺利，智能驾驶突破新客户(1)智能驾驶：新签订单中的新能源客户占比进一步上升，ADAS突破奇瑞、东风岚图等新客户，并获得零跑新客户的海外车型合作项目；毫米波雷达突破上汽大通、东风岚图等新客户。(2)智能网联：搭载T-BOXEntry系列产品的首发车型计划于2024年量产，5Gconnectivity域控制器完成设计规划，计划于近两年实现量产交付。(3)智能座舱：座舱产品方面公司持续与吉利、长城、广汽、江铃等客户合作，AR-HUD产品计划于2023年内实现量产交付。(4)车身和舒适域：多个国内主流新能源汽车的区域控制器项目开发进展顺利，预计最早将在2023年内实现交付。低成本蓝牙+NFC产品方案，已获得定点项目。(5)底盘控制：底盘域控制器持续获得某新能源头部企业新车型定点。(6)新能源和动力：Steantis的合作中，公司在研发VCU1代的同时，获得了VCU2代多个新车型定点。 持续加大研发投入力度，海外制造基地服务全球市场公司秉持自主研发、创新驱动的发展战略，持续加大研发投入。2023年上半年费用化的研发投入为42547.97万元，同比增长52.46%，营业收入占比为25.07%；研发人员和技术人员共4123名，同比增长36.98%。公司在域控制器、高级别自动驾驶解决方案、开发自主工具链等方面投入大量研发资源，为汽车电动化、智能化发展注入动力。公司在马来西亚新成立了全资子公司，并作为海外地区的首个制造基地补充了海外的研发、生产和营销链条。公司持续助力中国品牌汽车出海，陆续获得吉利、奇瑞、上汽集团、合众等客户出口欧洲、东南亚车型的产品定点，并扩展海外客户合作机会。 盈利预测与投资建议公司致力于成为国际一流综合型电子系统科技服务商、智能网联汽车全栈式解决方案供应商和高级别智能驾驶MaaS解决方案领导者。参考上半年的经营情况，调整公司2023-2025年的营业收入预测至48.20、61.36、76.81亿元，调整归母净利润预测至2.40、3.77、5.19亿元，EPS为2.00、3.14、4.33元/股，对应PE为69.49、44.25、32.11倍。考虑到公司的成长性和行业的景气度，维持“买入”评级。 风险提示技术与产品迭代风险；核心技术人员流失风险；大客户集中度较高的风险；公司规模快速扩张带来的管理风险；汇率波动的风险；宏观环境风险。

事件：8月29日，公司发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入16.97亿元，同比增长1.61%；实现归母净利润和扣非归母净利润-0.89/-1.1亿元，同比由盈转亏。 需求较弱+高费用率，业绩短期承压23年上半年行业需求复苏较弱，公司实现营收16.97亿元，同比+1.61%，利润亏损0.89亿元，同比由盈转亏。我们判断，公司23H1出现亏损主要与行业需求较弱、研发费用率处于高位有关，23H1公司研发费用率达到25.07%，相比22年增加8.77pct。分季度来看，23Q2实现营收9.58亿元，环比+29.76%；亏损155万元，环比亏损幅度减小，主要得益于公司营收增长，研发费用率环比下降4.82pct达到22.97%。 持续加大研发，奠定长远发展基础公司一直非常重视前瞻布局及技术储备，报告期内进一步加大投入，研发和技术人员同比增加1113名，研发费用同比增加1.46亿元，同比增长52.46%，研发费用率达到25.07%，达到公司上市以来新高。我们认为公司前期大量招聘研发人员是为开扩各类汽车电子产品业务，增强自身平台化供应能力，下半年随着底盘域控制器、AR-HUD、区域控制器等产品的量产，叠加人员和工具的复用，公司费用率有望稳步下降，进而转化为公司利润的增长与盈利能力的提升。 平台化供应能力助力电子产品持续突破23年H1，公司各类电子产品均取得突破进展，其中智能驾驶ADAS新增奇瑞、岚图等客户，并获得零跑海外车型定点；智能网联T-BOXEntry系列产品首发车型预计24年量产；智能座舱AR-HUD产品将在23年内实现量产。我们认为，公司产品种类丰富，性能可靠，有望通过平台化的供应能力持续获取新定点，为后续业绩增长垫底基础。 盈利预测、估值与评级我们预计23-25年公司营收分别为48.88/60.18/73.49亿元，同比增长21.53%/23.12%/22.11%；归母净利润分别为2.36/3.63/5.28亿元，同比增长0.77%/53.5%/45.46%，CAGR-3为31.04%；EPS分别为1.97/3.02/4.4元/股，对应最新收盘价的PE分别为66/43/30倍。考虑到公司平台化属性强，布局智能与电动各类产品，参考可比公司估值，给予公司24年50倍PE，目标价151元，维持“买入”评级。 风险提示：汽车销量不及预期风险；原材料价格上行风险；新产品研发不及预期；汽车MCU芯片紧缺风险。

事件：8 月 29 日晚，公司披露 2023 年半年报。根据公司半年报，2023H1 公司实现营收 16.97 亿元，同比+1.61%；实现归母净利润-0.89 亿元，同比-188.92%；扣非净利润为-1.10 亿元，同比-415.51%。 单季度毛利率环比改善，研发费用环比持续增长。（1）营收端，公司 23H1 营收同比微增，由于公司收入存在季节性，因此上半年收入占比相对较低；分业务看，电子产品收入 12.65 亿元，同比-2.28%；研发服务及解决方案收入 4.21 亿元，同比+13.12%。（2）毛利端，23H1 实现销售毛利率 27.60%，相较于 22H1 毛利率29.27%而言同比有所下降；单 23Q2 实现销售毛利率 28.50%，较 23Q1 毛利率26.43%而言环比有所改善。（3）费用端，与 22H1 相比，公司人数同比增加 1,132名，其中研发和技术人员同比增加 1,113 名。公司持续加大研发费用投入，23H1公司研发费用 4.25 亿元（yoy：52.46%），单 23Q2 公司研发费用 2.20 亿元（qoq：7.17%）。 23H1 客户拓展卓有成效，智能驾驶领域大有斩获。（1）电子产品：智能驾驶：新签订单中的新能源客户占比进一步上升，ADAS 突破奇瑞、东风岚图等新客户，并获得零跑新客户的海外车型合作项目；毫米波雷达突破上汽大通、东风岚图等新客户；DMS 获得意大利某摩托车公司合作机会。智能网联：搭载 T-BOX Entry系列产品的首发车型计划于 2024 年量产，5G connectivity 域控制器完成设计规划，计划于近两年实现量产交付。智能座舱：持续与吉利、长城、广汽、江铃等客户合作，关注 AR-HUD 产品年内量产交付进度。车身和舒适域、底盘控制、新能源和动力等业务亦有定点项目或新车型定点斩获。（2）研发服务及解决方案：车载以太网作为当前热门的车载总线技术，上半年市场需求旺盛。公司持续进行自主研发和技术积累，已向市场推出包括 TSN 和 DDS 的开发及测试解决方案，报告期内已与合众、零束等客户开展合作。 智能驾驶行业迎来快速增长，展望未来公司业绩可期。进入 2023 年以来，智能驾驶行业迎多重利好催化，行业发展趋势向好、前景明朗。1）车企展开城市 NOA竞速。随着大模型、大算力、海量数据的加成，自动驾驶行业有望进入“ChatGPT时刻”。2）NOA 车型价格逐步下探。根据高工智能汽车研究院，目前 NOA 标配交付车型均价为 35.33 万元（今年 1-4 月），同比下降 9.39%。基础 NOA 标配+高阶 NOA 选装（顶配）有望成为市场趋势。3）域控制器集成化趋势下，行泊一体呈现快速增长。根据佐思汽研，23Q1 中国行泊一体方案量产车型渗透率为6.7%，2030 年行业整体装配率有望达到 51%。作为汽车电子综合布局的 Tier1 厂商，公司 ADAS 产品 2020 年/2022H1 国内市占率分别达 3.6%/3.9%，为中国乘用车新车前视系统前十名供应商中唯一的本土企业。公司不断加大研发，积极开拓行泊一体等新技术方案，有望凭借优质的技术和服务实现业务规模快速拓展。 投资建议：基于公司 2023 年半年报业绩，我们调整公司 2023-2025 年归母净利润为 2.40/3.41/5.16 亿元，对应当前 PE 倍数为 68.52/48.28/31.89。考虑到公司为国产汽车电子优质 Tier1、智能驾驶域控制器国产化龙头，深度受益于智能驾驶领域高成长性，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、汽车智能化进展不及预期、市场竞争加剧风险

业绩简评2023 年 8 月 29 日，公司发布 2023 年中期报告，报告期内实现收入 16.97 亿元，同比增长 1.61%；归母净利润-0.89 亿元，同比下降 188.92%；扣非归母净利润-1.1 亿元，同比下降 415.51%。业绩基本符合预期。 经营分析三位一体协同发展，高研发致短期业绩承压。由于存在季节性原因，公司上半年收入与去年同期基本持平，其中电子产品业务实现收入 1.27 亿元，同比下降 2.28%；研发服务及解决方案业务实现收入 0.42 亿元，同比增长 13.12%。产品结构改变以及上游原材料价格变动导致毛利率下降 1.67PP 至 27.6%。2023 年上半年公司为了满足产品前瞻性布局、产品更新迭代及研发人员储备，上半年研发人员数量同比增长31.05%，本期研发投入同比增长63.00%，其中费用化的研发投入为 4.25 亿元，同比增长 52.46%，占当期营业收入的比例为 25.07%。 研发驱动产品迭代，新客户、新产品拓展顺利。公司上半年资本化研发投入 4052 万元，同比增长 494.23%，研发资本化比重达到8.7%，同比提升 6.3PP。公司布局 4D 毫米波雷达、中央计算平台、基于 DMD 技术的 AR-HUD 等新产品，同时也在持续迭代原有的智驾域控制器和 T-tox 等，布局国产芯片方案研发新一代域控产品，百兆、千兆网关也已实现出口销售。公司 ADAS 突破奇瑞、东风岚图等新客户，并获得零跑的海外车型合作项目；5G connectivity域控制器计划于近两年实现量产交付；座舱域持续与吉利、长城、广汽、江铃等客户合作，AR-HUD 计划于 23 年内量产交付。 汽车智能化程度加深，平台型龙头多定点项目有望放量。我们认为 23 年将呈现辅助驾驶配置车型价位下探、L3 级智能驾驶前装渗透率加速两大趋势。公司 ADAS 具备低成本优势、ADCU 具备先发优势，同时在网联域、座舱域和车身域等多产品、多项目定点，在手订单充足。看好公司产能释放与客户需求双轮驱动，迎来产品放量的爆发期。 盈利预测与投资建议我们看好公司在汽车智能化背景下的长期成长，预计公司 23-25年归母净利润 3.3/4.8/6.8 亿，当前股价对应 PE 47x/33x/23x，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动及供给风险；大客户集中度较高及新客户开拓不及预期；定点项目进展不及预期；限售股解禁风险。