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樊志远

国金证券

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斯达半导 计算机行业 2020-02-07 22.21 90.00 71.82% 52.38 135.84% -- 52.38 135.84% -- 详细
国内IGBT龙头,厚积薄发,未来三年业绩高增长可期:IGBT是功率半导体皇冠上的明珠,电力电子装置和系统中的CPU。公司主要产品为功率半导体元器件,包括IGBT、MOSFET、IPM、FRD、SiC等,主要客户有英威腾、汇川技术、上海电驱动等,2019年1-6月,工控及电源行业应用占比77.9%,新能源行业应用占比18.05%。经过十几年的发展,公司已发展成为国内IGBT龙头,2018年,在IGBT模块领域,全球排名第8,市占率2.2%,是中国唯一进入前十的公司。我们认为,IGBT行业进入门槛较高,客户的认证周期通常需要2-3年,公司目前已经有了较好的积累,在工控及新能源电动汽车领域优势明显,增长势头强劲。在国产替代及中国新能源行业高速增长的背景,公司来自于工控、电源及新能源行业的营收有望继续保持快速增长,并将延伸发展其他领域,未来三年业绩有望继续保持快速增长。 具有较强的技术团队,芯片自给率已达到54.1%,核心竞争力将进一步显现:公司具有较强的技术研发团队,核心技术人员具有多年国际大厂工作经验,目前公司研发人员占公司员工总数的21.82%。公司具有较好的芯片研发能力,已研发出600V、1200V、1700V芯片,并大量配套使用,2016年、2017年、2018年和2019年1-6月,公司自主研发的IGBT 及快恢复二极管芯片采购数量占当期IGBT 及快恢复二极管芯片采购总量比例分别为31.04%、35.6%、49.0%和54.1%。芯片是主要成本,约占总成本的60.3%,公司芯片自给率不断提升,核心竞争能力逐渐显现,2019年1-6月,净利润率达到17.6%,未来还有较好的提升空间。 IPO募集资金投向新能源汽车IGBT及扩产IPM模块项目,增长动能强劲:随着公司客户的不断拓展,产品逐步获得客户的认可,公司也在积极扩张产能,公司产能利用率逐步上升,产销率也表现较好,2019年1-6月,产销率达到100%。公司IPO募集资金投向新能源汽车用IGBT模块项目及扩产IPM模块项目,其中汽车用IGBT项目预计投资2.5亿元,形成年产120万个新能源汽车用IGBT 模块的生产能力,全面达产后项目预计年实现销售4.2亿元,年均可实现利润6404万元;IPM模块项目,计划投资2.2亿元,形成年产700万个IPM 模块的生产能力,全面达产后项目预计实现销售3.15亿元,年均可实现利润4967万元。根据IHS数据,预计全球汽车电动化用IGBT模块2018年至2023年复合年增长率为23.5%。中国是新能源电动汽车大国,未来发展速度高于全球,受益于新能源汽车、工控和电源行业的需求增加,中国IGBT市场规模将持续增长,预计到2025年,中国IGBT市场规模将达到522亿人民币,年复合增长率达19.11%。我们认为,在行业快速增长及存量市场国产替代的背景下,公司具有较好的增长动力。 估值与投资建议 预计2019-2021年公司分别实现营收7.64、9.35、12.56亿元,实现归母净利润1.2、1.6、2.38亿元,EPS分别为0.75、1.0、1.49元,现价(20.19元)对应PE为26.8、20.1、13.6倍,我们给予公司2020年90倍估值,“买入”评级,目标价90.0元。 风险电动汽车增长低于预期,工控需求低于预期,客户开拓周期长,碳化硅替代风险。
金财互联 计算机行业 2020-02-07 14.20 21.68 29.36% 17.30 21.83% -- 17.30 21.83% -- 详细
疫情背景下“新财税”战略迎来机遇。金财互联是国内领先的纳税服务SaaS提供商,主要为线下企业提供电子办税增值服务。近期公司将纳服业务从过去的“S2C”模式向“S2B2C”模式升级,通过吸引B端财税服务机构上平台引流C端中小企业,公司财税SaaS服务的用户数量和arpu值有望双升。疫情背景下,电子办税等“非接触式”办税模式需求上升,过去主要依靠线下模式的财税服务机构有望加速迁移至金财平台,公司“新财税”战略迎来发展机遇。 推出新商合规宝产品,优先卡位网红纳税服务赛道。金财互联推出新商合规宝产品,针对各类电子商务经营者提供一站式的纳税服务。新《电商法》出台,明确个人电子商务经营者亦需要进行工商登记,并对销售的产品和服务出具纸质或电子发票并以此为依据纳税,而纳税情况的报送与监管依赖于电子商务平台经营者。据统计,目前除天猫、京东等传统电商对企业商户进行纳税规范以外,包括淘宝在内的传统电商以及各类新型社交电商、直播电商等对个人经营者工商注册、依法纳税问题均未进行监管。我国个人电子商务经营群体巨大,随着《电商法》落地执行,网红纳服业务前景可期。 区块链电子发票前景广阔。公司网红纳税服务业务运用到了区块链电子发票技术,通过区块链电子发票,可以使监管部门实时监控发票开具、流转、报销全流程,实现无纸化智能税务管理,保障税款及时、足额入库,未来全面推广前景可期。截至19年11月,区块链电子发票系统仅在我国深圳、广州和平潭三个城市上线试点,其中广州和平潭的技术由金财互联提供,公司在区块链电子发票领域技术领先。 盈利预测及估值分析 n 受财政部44号文影响,19年公司传统SaaS业务出现下滑,公司已预告19年进行商誉减值,预计公司19-21年营收分别为12.15、18.49、27.42亿元,归母净利润分别为-3.53、3.77、5.70亿元,同比增速为N/A、N/A、51.21%。分部估值给予公司2020 年目标市值168.90亿元,目标价21.68元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济大幅下滑,传统纳税服务业务受影响较大的风险;《电商法》执行不力,新商合规宝产品推广受挫的风险;市场竞争加剧的风险;解禁风险;商誉减值风险。
恒生电子 计算机行业 2020-01-22 87.18 108.40 12.39% 99.94 14.64% -- 99.94 14.64% -- 详细
业绩释放再加速,Q4单季度盈利创新高。按照业绩预告公布的扣非归母净利润区间,公司Q4单季度扣非归母净利润预计为4.57-4.98亿元,中值4.78亿元,创公司上市以来单季度盈利最高纪录。 我们判断,收入加速叠加费控延续是盈利大增的主要原因:一方面,公司Q1-Q3单季度营收加速趋势明显(同比增速分别为11.2%、12.5%、28.4%),随着科创板、资管新规等相关的业务收入在Q4集中确认,可能导致Q4单季度收入增速超市场预期;另一方面,公司Q3起费控迹象明显,单季度期间费用增速远低于收入增速(17.9%vs28.4%),我们判断Q4延续了这一趋势。我们认为,随着公司规模扩大、规模效应显现,叠加公司主动进行费用控制,公司长期盈利能力还将得到进一步提升。 政策与需求的双新周期,金融IT龙头有望实现新一轮崛起。我们认为,当前金融IT发展处于两个新周期的叠加:1)政策的新周期--监管政策边际变化明显,在监管范围扩大、基础金融制度改革的大背景下,金融IT将长期受益政策变动带来的行业增长红利;2)需求的新周期--一方面,资本市场活跃,下游客户盈利改善明显;另一方面,金融市场开放,增量需求有望加速涌入。长期来看,金融IT行业利好不断,包括“新十一条”、《金融科技发展规划(2019-2021年)》在内的政策相继出台,公司作为行业绝对龙头未来有望充分把握行业发展趋势、实现新一轮崛起。 投资建议 我们上调对公司的盈利预测,预计公司2019-2021年分别实现归母净利润13.09/14.49/16.47亿元(分别上调16.4%/18.6%/13.9%),同比增速分别为102.8%/10.7%/13.7%,EPS分别为1.63/1.80/2.05元。上调公司目标价至108.4元(上调17.8%),对应2019-2021年EPS66.5/60.1/52.9倍PE,维持“买入”评级。 风险提示 金融机构IT支出不及预期;监管政策落地进度不及预期;金融市场开放不及预期;公司费控效果不及预期;创新业务发展不及预期。
浪潮信息 计算机行业 2020-01-20 33.50 39.00 -- 50.26 50.03% -- 50.26 50.03% -- 详细
业绩简评 公司 1月 16日公告,预计 2019年全年实现归母净利润 8.56-9.88亿元,中位数 9.22亿元,YoY +40%;实现扣非归母净利润 7.29-8.61亿元,中位数7.95亿元,YoY +29.6%。业绩整体符合预期。 经营分析 单季度业绩增速持续回升,向上趋势明确。此前财报点评中,我们曾提出公司 Q2业绩增速触底、Q3起高增长拐点已至的观点,此次业绩预告进一步验证了我们的判断。公司 Q4单季度实现归母净利润 3.38-4.70亿元,中位数 4.04亿元,同比增速达 41.2%,对比 Q2单季度归母净利润同比增速28.4%、Q3单季度归母净利润同比增速 38.7%,公司单季度业绩增速持续回升,判断主要是由行业需求回暖叠加公司市场份额持续提升导致,业绩整体向上加速的趋势非常明显。 云巨头资本开支回暖叠加 5G 建设推进,服务器行业重回高增长时间窗口临近。从数据上看,2019Q3多家大型云厂商资本开支回暖迹象明显:海外,Amazo 单季度资本开支同比增速由 Q2的 9.8%回升至 40.1%,Google 单季度资本开支同比增速由 Q2的 11.8%回升至 27.5%;国内,阿里单季度资本开支同比增速由-20.9%收窄至-2.9%,腾讯单季度资本开支同比增速由-39.5%回升至 11.0%。此外,5G 进入规模建网期,边缘计算建设推进(公司于 10月中标中移动边缘计算服务器首单)、5G 规模商用在即,服务器行业有望重新迎来高增长,公司将充分受益行业发展红利。 配股申请获核准,业务扩张基础进一步夯实。公司今日收到证监会批文,被核准配售 1.55亿新股,预计配股实施将于一季度完成。根据配股方案,此次募集资金总额不超过 20亿元,扣除发行费用后将全部用于偿还银行贷款和补充流动资金。我们认为,此次配股一方面将降低公司的财务费用支出、增厚公司业绩(2018年财务费用比利润总额达 53.7%),另一方面将降低公司资产负债率,使公司进行业务扩张时有更有利的外部资金环境支持。我们看好此次配股给公司带来的有利影响。 投资建议 再次提示 公司高增长拐点已至。 维 持 2019-2021年归母净利润8.96/14.03/18.62亿元的盈利预测,当前股价对应 PE 46.1/29.5/22.2倍。维持2020年目标价 39元、目标市值 500亿元及“买入”评级。 风险提示 云计算厂商及运营商资本开支不及预期;中美贸易摩擦影响。
虹软科技 2020-01-15 57.63 57.77 -- 109.88 90.66%
109.88 90.66% -- 详细
计算机视觉是AI领域最具商业化价值的赛道,其中手机视觉是最成熟的应用领域之一。作为AI时代主要入口之一,计算机视觉主要以图像和视频等高维、密集数据为主要处理对象,信息提取程度更深、应用场景更加丰富,商业化价值巨大。IDC预测,2017-2022年中国计算机视觉应用市场规模将实现CAGR 56%的增长至146.1亿元。手机视觉是行业最成熟的应用领域之一,主要受益智能手机摄像的发展,未来在5G换机潮以及摄像头双(多)摄、深摄渗透率提升趋势下有望迎加速发展机遇。在该领域,第三方算法提供商具备技术沉淀和产品化经验方面的优势,未来大有可为。 公司是AI视觉算法领域的领军者,长期发展具备三大竞争优势。公司自2003年起专注于移动摄像的图像处理技术研究,经过20多年发展已打造出较为完整的产品体系,市场认可度高、行业地位领先,客户覆盖国内外各大主流安卓智能手机厂商。我们认为,公司长期发展具备三大竞争优势:1)产品化能力强,能针对不同硬件在有限开发周期内为客户提供“性能-功耗-硬件成本”三方面最优平衡的解决方案;2)算法覆盖面广,已积累大量的成像、图像、色彩领域的经验和技巧并掌握了各类核心AI技术,构建了完整的视觉AI技术体系;3)初步构建产业生态,产业链上下游合作紧密,有助于紧跟产业发展趋势,持续提升产品竞争力及客户需求响应效率。 汽车视觉是未来新蓝海,有望成公司成长新引擎。作为ADAS的主要信息入口,随着汽车智能化的提高,车载镜头的需求量会快速提升,进而将带动汽车视觉应用的快速发展。公司在手机视觉领域积累的AI算法技术具有通用性和延展性,大量模块化的产品和基础支持算法库能够为不同行业的客户提供一站式的解决方案,为公司开拓汽车视觉市场打下了坚实基础。当前,公司针对车辆周围环境探测以及车内安全辅助驾驶都提出了相对完整的解决方案,未来有望充分受益汽车视觉行业发展,延续技术与产品领先优势。 盈利预测及估值分析 预计公司2019-2021年营收分别为5.91/8.33/11.14亿元,归母净利润分别为2.15/3.61/4.79亿元,YoY +36.6%/67.7%/32.7%。参考可比公司估值,给予公司2020年65倍PE,目标价57.77元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 下游应用领域与客户过度集中的风险;技术升级迭代风险;新业务开发和拓展风险;市场竞争加剧风险;预收款项风险。
深南电路 电子元器件行业 2020-01-14 157.30 213.00 -- 220.00 39.86%
226.98 44.30% -- 详细
Q4需求真空期,公司业绩基本维稳:今年通信板块迎来4G补建、5G初始铺设等多重利好,公司作为通信PCB领域龙头厂商,全方位布局运营商网络等多个应用领域,深度绑定全球知名设备商,从而实现业绩高成长。虽然Q4增速放缓,但一方面根据Prismark预期,Q4单季PCB行业产值环比增速将从Q3的11.8%下滑至0.7%,说明Q4整体需求偏淡,另一方面明年5G上半年招标才结束且4G补建接近尾声,通信板类需求未释放,因此我们认为公司在此需求真空季中维持业绩稳定实属不易,业绩符合预期。 5G基站/光传输/核心网/服务器多重需求释放:5G集采落地后,运营商相继开启承载网(中移动SPN设备集采约15万端、采购预算金额超百亿)和核心网(中移动SA核心网采购UDM/UDR设备及NFV虚拟层设备对应3.71亿基础用户、采购IWF互通网关设备对应5000万5G用户),加上博通Tomahawk 4芯片开始交付后400G云设备即将爆发,可预见2020年通信领域需求将爆发。 南通二期有望于3月连线,即将贡献业绩:在行业整体景气度向上之时,公司新增产能也持续开出,南通二期新产能预计能够在3月实现连线,届时将带来58万平方米/年的新增产能,为增长提供动力。另外封装基板试产顺利,目前已经顺利导入国内存储类客户,产能有望持续开出、贡献业绩。 投资建议 我们预计公司19-21年归母净利润为11.9、16.8、21.3亿元,目前股价对应PE为44X/31X/25X,考虑到公司单价边际大幅改善,我们仍维持2020年合理估值43X的预测,对应目标价213元,继续维持“买入”评级。 风险提示 通信类设备出货量不及预期;公司市占率不及预期。
沪电股份 电子元器件行业 2019-12-18 25.02 29.00 19.44% 24.90 -0.48%
25.36 1.36% -- 详细
公司发布 2019年年度业绩预告,预计 2019年全年实现归母净利润11.5~12.5亿元, 同比增速达到 101.6%~119.1%; 结合前三季度业绩情况,可推断 2019年第四季度单季预计实现归母净利润 3.0~4.0亿元, 对应同比增速为 60%~114%, 环比增速为-19%~8%。 经营分析Q4处需求真空期,公司业绩基本维稳: 今年通信板块迎来 4G 补建、 5G 初始铺设以及国外交换机更新为 400G 的多重利好, 公司作为通信 PCB 领域龙头厂商, 全方位布局运营商网络、数据中心等多个应用领域, 深度绑定全球知名设备商, 从而实现业绩翻倍的高成长。 虽然 Q4增速略低, 但一方面根据 Prismark 预期, Q4单季 PCB 行业产值环比增速将从 Q3的 11.8%下滑至 0.7%, 说明 Q4整体需求偏淡,另一方面明年 5G 上半年招标才结束且 4G 补建接近尾声,通信板类需求未释放, 因此我们认为公司在此需求真空季中维持业绩稳定实属不易,业绩符合预期。 明年大环境整体回暖, 5G+IDC 仍然是大方向: 根据 Prismark, 2020年PCB 预计增长 1%~3%,相比 2019年整体下滑 1%~3%来说,行业整体回暖趋势已定。从细分领域来看, 明年是 5G 真正大规模建设放量的一年, 加上光通信铺设陆续启动、博通 Tomahawk 4芯片开始交付后 400G 云设备即将爆发, 明年 5G 和 IDC 领域用 PCB 有望仍然保持高速增长态势。 青淞厂持续高端化, 静待黄石和沪利改善: 青淞厂产品结构向高端通信板调整( 5G 以及交换机相关用板等),而中低端通信板逐渐转到黄石一期;在青淞厂高端渗透趋势下,黄石一期厂承接的通信板溢单规格也逐渐从 10层以内向 16层以内提升,黄石二期部分制程也已经开始试机和生产;沪利微电今年受车市需求影响而业绩承压, 但即使在这样的情况下公司汽车板毛利率仍可观,可见一旦需求有所改善,汽车板业务将显著贡献业绩。 投资建议我们维持公司 2019~2021年归母净利润 12.4、 16.7、 20.2亿元的盈利预测, 按照明年 30倍估值水平, 维持目标价 29元, 继续给予“买入”评级。 风险提示需求不及预期; 5G 及 IDC 之 PCB 价格不及预期; 公司市场份额不及预期。
佳禾智能 计算机行业 2019-11-22 57.71 66.55 47.53% 62.62 8.51%
62.62 8.51% -- 详细
行业景气度高,TWS耳机发展拐点已到,未来可期。伴随技术突破,苹果一家独大的市场格局开始被撬动,今年Q1-Q3苹果TWS耳机市占率从55%下降至45%。手机全球出货量逐步企稳回升,将为TWS耳机增长奠定基础。同时,存量手机市场也极具潜力,尤其是支持蓝牙5.0版本并取消3.5mm耳机插口的机型。目前来看,仅中国市场就可贡献超过2亿套确定性较高的TWS耳机需求量。TWS耳机已完成消费者教育,低价白牌激发消费者猎奇与体验消费,实现用户习惯培养,奠定渗透率和出货量增长基础。GFK数据显示,2018年TWS耳机渗透率为37.5%,预计到2020年将提升至56.12%,行业规模将实现43%的复合增长。 老客户有弹性、新客户在开发。公司以耳机制造为核心主业,相关业务占比达到93.1%。与同行相比,公司收入体量相对较大,净利润现金含量高,在核心客户方面也具备一定议价能力。第一大客户Harman收入占比接近50%,近年其贡献收入增速高于同期主营收入增速,具备较强增长弹性。2016年,公司与安克实现合作,2018年迎来收入放量,今年上半年安克成为第二大客户贡献收入1.2亿元超去年全年。次新客户正处在业务放量阶段,相关业务收入有良好增长基础。今年上半年,华为开始贡献收入,同时公司也进入三星供应商名单。看好公司在原有电声品牌客户基础之上,拓展新的智能硬件客户创造新增长点。 公司扩张产能匹配行业高景气,未来增长确定性强。近年公司资产扩张速度不快,今年上半年固定资产为2.44亿元,同比仅增加10.4%,三季末固定资产规模为2.47亿元。结合公司产销以及外协生产比例持续提升(2016-1H2019分别为38.57%和63.45%),公司现阶段存在产能不足情况。明年公司越南工厂将释放产能4亿元,IPO募投产能也将于后年实现全面释放。产能扩充叠加行业高景气度,公司业务增长具备较高确定性。 估值与投资建议 公司核心客户收入高弹性,次新客户订单放量,新开发客户开始贡献收入。明年公司越南工厂产能释放,在TWS耳机高景气度下,规模快速扩张确定性高。我们预测公司2019-2021年EPS分别为0.80/1.21/1.79元,首次覆盖给予2020年55倍PE估值,对应目标价66.55元,给予“增持”评级。 风险提示 TWS耳机全球销量不及预期的风险;公司产能扩张进度不及预期的风险;公司大客户流失的风险;汇率大幅波动的风险。
东山精密 计算机行业 2019-11-15 19.60 31.20 5.80% 21.96 12.04%
31.48 60.61%
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软板、硬板齐发力,PCB 业务快速发展:公司主要业务涵盖印刷电路板、LED 电子器件和通信设备等领域,产品广泛应用于消费电子、电信、工业、汽车等领域。近几年,公司通过外延收购实现了快速发展,2016 年东山收购 Mflex 后,通过整合,在大客户中不断增加新料号,目前在新款 iPhone单机价值量已达到 20 多美元,营收大幅增长,2017 年营收增长 95%,2018 年营收增长 35%,预计未来 2-3 年将继续保持快速增长。2018 年,公司收购 Multek,通过管理改善和大客户导入,成效显著,老牌的通信 PCB 企业焕发了新的生机和活力,目前公司多层硬板已经顺利通过国内通信设备商认证,明年有望实现大量供货,高阶 HDI 板也进展顺利,有望导入国内大客户 5G 手机,目前华为、OPPO、vivo 手机用高阶 HDI 板基本上从台资 PCB 厂购买,公司具有较好的发展机会。 智能电子硬件创新不止,公司 FPC 业务大有可为:苹果的 iPhone、 iPad、Apple Watch、Airpods 等电子设备采用大量的 FPC 软板,苹果每年 FPC 采购金额约占全球市场需求一半以上的份额。苹果 iPhone 单机 FPC 用量及价值量逐年提升,2019 年苹果 iPhone 11 ProMAX 单机 FPC 价值量高达 60 美元。日本三大 FPC 公司仍占据苹果近 50%的份额,近几年,除藤仓略有增长外,旗胜和住友电工 FPC 营收均出现大幅下滑。我们认为,在消费电子 FPC 领域,技术更新较快,需要持续投入,日本公司在投入上较为谨慎,所以近两年苹果新料号的份额主要给了东山和鹏鼎,如 3D Sensing、MPI、Airpods 新料号等。日本公司在消费电子 FPC 业务上逐渐缩减,综合来看,对于东山而言,不但可以获取新料号较大的份额,而且老料号的份额还会不断提升。展望明年,苹果新机 5G 叠加创新大年,FPC、MPI、LCP 会显著提升,东山在新料号获取上会有较好机会。苹果 iPhone11 系列新机热销,公司四季度业绩展望乐观,明年上半年苹果将推出 iPhone SE2,公司有望淡季不淡,三季度开始备货苹果新机,三季度高增长可期。除了 iPhone 外,公司明年将有2 个 LCP 料号导入 Apple Watch,公司在 Airpods、iPad 里料号也在不断增加,Airpods 销量增长势头强劲,公司积极受益。 受益 5G,积极扩产,增长动能强劲:公司计划募集资金总额 20 亿元扩产 FPC(年新增40 万平米,主要定位大客户未来新料号)、高频高速 PCB(主要定位 5G 基站、高端服务器)、无线模块(年新增无线通信模块 16 万个/年、无线点系统产能 16 万个/年,将整合公司滤波器、天线、PCB、压铸产品,主要定位 5G 基站 RRU 和天线一体化(AAU)以及室内无线点系统(DOT)),项目达产后,将年新增营收 43.3 亿元,年新增利润 2.84 亿元。我们认为,公司在通信模块领域,具有较好的积累,并拥有华为、诺基亚、爱立信等一流客户,5G 通信基站、高端服务器对滤波器、高频高速 PCB、天线等具有较好的需求,公司大力扩产,未来具有较好的增长动能。 估值与投资建议 预计 2019-2021 年公司分别实现营收 242、285、333 亿元,实现归母净利润 11.3、16.6、22.3 亿元,EPS分别为 0.71、1.04、1.39 元,现价对应 PE 为 27.8、18.9、14.1 倍,我们给予公司 2020 年 30倍估值,“买入”评级,目标价 31.2 元。 风险 暴风应收账款风险,苹果手机销量不达预期,Multek 整合不达预期。
沪电股份 电子元器件行业 2019-11-11 22.50 29.00 19.44% 23.68 5.24%
25.58 13.69%
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5G之PCB量价齐升,国产替代下龙头蓄势待发:公司是主要从事通信和汽车类PCB的厂商,其中通信PCB营收和毛利润占比已经达到67.5%和73.7%,可见通信PCB是公司的核心业务。公司通信PCB包括运营商网络和服务器/交换机两类,其中运营商网络业务正遇5G大周期机会,我们通过分拆通信设备出货量、单设备PCB价值量和厂商份额三大因素,判断公司将在未来三年迎来高增长机遇,具体来看: 1)通信设备出货量:根据测算,我们预计5G全球和国内基站数量将达到1038万站和526万站(相对4G增加10%,后同),并且将带动全球和国内传输设备需求量达到256万台和130万台(+30%),奠定5G增长态势; 2)单设备PCB价值量:单设备PCB有量价齐升之势,AAU设备中PCB价值量将达到3200元/台(+433%),DU+CU中价值量为1580元/台(+15%),合计单个基站价值量为11180元/站(+253%),增长弹性充足; 3)厂商份额:公司在运营商网络占比最大的多层板这一细分市场的技术积累深厚,同时从历史情况可分析出下游客户对公司的粘性较高,因此我们判断公司将在5G中延续自身竞争实力,持续保持高市场份额。 服务器需求回暖,汽车带来结构性变化:从全球云计算巨头19Q3Capex回升和服务器价格提升可判断服务器/交换机用PCB增长趋势向好,未来五年合计空间达到1932亿元,公司与全球服务器/交换机龙头合作关系稳固,有望享受行业增长红利;汽车用PCB享受汽车电子渗透和新能源汽车普及带来的结构性机会,预计未来五年PCB市场空间达到2424亿元,公司参股Schweizer并与全球Tier1保持紧密合作,该类业务有望保持平稳增长。 投资建议 我们预计公司2019~2021年归母净利润将达到12.4亿元、16.7亿元和20.2亿元,考虑到公司无论是在5G、服务器/交换机还是在汽车领域都与全球龙头客户保持长年合作、业绩确定性较强,我们按照明年30倍PE给予目标市值501亿元,对应目标价29元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险 下游需求不及预期;5G之PCB价格不及预期;公司市场份额不及预期。
京东方A 电子元器件行业 2019-11-05 3.60 -- -- 3.95 9.72%
5.13 42.50%
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京东方 2019年三季度营收约 307亿,同比成长 18%,归母净利润仅为1.84亿,同比下滑约为 54%。 前三季度营收到到 857亿, 增长 23.4%,但是利润端受到面板价格下跌的影响, 获利约为 19亿, 同比减少 45%。 经营分析n 电视面板价格三季度下跌拖累公司毛利率下滑: 2019年 3Q 公司毛利率下滑了约 4%, 主要原因在于占比公司营收超过 40%以上的电视面板价格下跌幅度近 5%。 毛利率的下滑进一步拖累公司营业利润率在近三年首次转负,降至-1.9%。 对于以大尺寸电视面板为主的显示面板厂商都经历了艰难的一个季度,行业龙头 LGD 今年 Q3毛利率降至 5.2%,营业利润率降至-7.5%, 台湾面板龙头友达光电获利更加严峻,毛利率和营业利润率分别下滑至-0.4%和-7.8%。 公司柔性 OLED 产能持续开出,助力华为折叠手机 Mate X 顺利上市: 作为国内首家具备柔性 OLED 屏幕量产能力的厂商, 京东方成为 10月底已经上市的华为折叠手机的独家供应商。 公司成都柔性 OLED 产线已经顺利量产,绵阳产线仍在产能爬坡, 还有 2条在规划中, 2018-2025年公司柔性 OLED产能增速( CAGR) 高达 50%, 预计到 2025年公司在全球手机 OLED 面板市场份额有望达到 22%,仅次于三星的 38%。 韩厂 8.5/7.5代 LCD 产线退出决心已定, 明年 2Q 的东京奥运会备货期有望拉动行业逐渐复苏:“韩厂退大陆进” 成为显示面板行业发展的确定性趋势, 今年韩厂龙头 LGD 已经连续三个季度亏损,预计 P7和 P8产线将于明年初转换为 OLED 产线,经过这一轮行业产能洗牌, 京东方在今年将超过LGD 成为全球出货面积最大的显示面板厂商。 除了供给收缩,电视机厂在今年 4季度完成库存清理后将进入 2020年 1Q 和 2Q 连续两个备货旺季, 面板价格拐点有望出现在明年 Q1或者 Q2。 盈利调整及投资建议我们下调 2019-2021年营收幅度分别为 10%, 11%和 9%, 归母净利润下调幅度较大, 分别下调至 34亿, 62亿和 113亿,调整幅度分别为 29%, 39%和 28%。 我们认为随着这一轮行业产能洗牌结束,京东方作为全球面板龙头将受益行业集中度的进一步提升, 维持公司“买入”评级。 风险提示韩厂 LGD 和三星关厂进度延后; 明年 Q1和 Q2需求不及预期。
鹏鼎控股 计算机行业 2019-11-04 46.10 57.10 19.23% 54.18 17.53%
54.18 17.53%
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公司发布三季度业绩: 三季度单季实现营收 79.98亿元,同比增长 2.71%,归属于公司股东的净利润 10.92亿元,同比下滑 3.43%,扣除非经常性损益的净利润10.7亿元,同比下滑 0.84%。 2019年 1-9月,实现营收 173.37亿元,同比增长 0.4%,归属于公司股东的净利润 17.02亿元,同比增长 8.97%,扣除非经常性损益的净利润 15.95亿元,同比增长 10.88%。整体来看,三季度业绩略低于市场预期。 经营分析 三季度毛利率略有下滑,固定资产转固和产品结构是影响因素。 公司三季度单季毛利率 24.38%,较去年同期的 26.55%有所下滑。三季度固定资产增加 9.8亿元,是新投的产线设备转固,这些新设备效能尚未完全发挥出来,此外,苹果新机今年虽然卖的好,但是主要体现在低价版的 iPhoe11上,高价版的iPhoe11Pro 及 MAX 表现一般,而 iPhoe11在 FPC 及 SLP 上单机价值量相对高端版较低,盈利能力低于高端版的产品,从而影响了毛利率。在苹果手机销量整体下滑的趋势下,公司产品结构不断优化,消费电子及计算机用板同比大幅增长,主要受益 Airpods、 Apple Watch、 iPad 销量增长, Airpods 增长势头强劲,公司将显著受益。 苹果新机销量超预期,四季度利润同比有望重返增长,明年苹果 5G 手机叠加创新大年,公司有望积极受益。 苹果手机今年销售情况超预期,产业链有增加订单10%的情况,展望是四季度业绩积极乐观,有望重返增长,明年上半年苹果将推出 iPhoe SE2,公司有望淡季不淡。明年苹果 5G 手机叠加创新大年,更有毫米波机型, SLP、 FPC、 MPI 及 LCP 单机价值量有望显著增加,公司有望深度受益。 苹果日本 FPC 供应商缩减消费电子业务,公司有望新增老料号+新料号。 目前苹果日本三大 FPC 供应商(旗胜、藤仓、住友)在苹果里合计供货占比在 50%左右,日本 FPC 厂商在消费电子领域积极性不高,并有意缩减规模,鹏鼎明年除了增加新的料号外,还有望增加老的料号,份额还有望进一步提升,有望保持稳健增长。 投资建议 预测公司 2019-2021年净利润分别为 30.5、 37.7及 44.1亿元, EPS 分别1.32、 1.63、 1.91元,现价对应 PE 为 35.3、 28.6、 24.4倍。 维持“买入”评级,给予 2020年 35倍估值, 2020年目标价 57.1元。 风险 苹果 iPhoe 手机销量下滑,产业链价格下降。
江丰电子 通信及通信设备 2019-11-04 40.00 -- -- 40.60 1.50%
57.46 43.65%
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业绩简评江丰电子 2019 年第三季度营收同比增长约 28%,归母净利润同比下降约9%,前三季度营收同比增长约 21%,归母净利润同比减少约 28%。三季度业绩处于前期业绩预告中枢上限,整体业绩符合预期。 经营分析营收保持稳定增长,费用支出较多利润承压:公司前三季度营收稳定增长,随着公司产品结构调整,毛利率止跌微幅回升至 29.03%,经营性资产如存货周转天数持续下降。但是利润端表现略低于预期,由于公司实施股权激励,前三季度摊销的股票期权费用约为 1,112.31 万元,其中三季度达到 556万元。另外随着公司多项业务进入投产期,整体规模扩大,短期贷款额度增加一倍,利息费用支出也翻倍增加,对于公司利润形成较大压力。 增加高纯金属供应保障和新品类靶材拓展成为公司布局重点:公司生产的产品以钽钛铜铝等金属靶材为主,对应的高纯金属是最关键的原材料,而且在成本结构中占比超过 70%,目前主要从国外进口,所以为了提升高纯金属的自给率,公司先后实现了高纯铝和高纯钛的内部生产,今年 10 月更进一步在设立湖南江丰打造超高纯难熔金属粉末及合金材料制备基地。除了向上游拓展以外,公司也从集成电路用靶材向市场规模更大的显示面板钼靶材拓展,同时在成立“武汉江丰”为京东方,华星光电和深天马等显示面板厂做配套供应。 并购 Soleras Holdco,实现溅射靶材版图向非半导体靶材扩张:除了深耕半导体用溅射靶材以外,公司计划通过收购旋转靶材占比较大的 SolerasHoldco 向建材、汽车、消费类电子用靶材品类扩展,降低公司业绩因半导体行业自身的周期性波动。标的公司 2019 年营收预计可以达到 6.28 亿人民币,预计 2019 年净利润接近 5000 万元,收入体量与江丰电子相当。 盈利调整与投资建议 由于股权激励导致管理费用较高,所以我们下调公司 2019-2021 年归母净利润幅度分别为 29%,37%和 26%,未来三年营收略微下调 6%,9%和8%。当前股价对应 2019-2021 年摊薄后 EPS 的 P/E 估值分别为 177x,130x和 90x,维持“增持”评级。 风险提示 公司估值偏高;股东减持带来的股票价格波动风险;下游晶圆厂产能利用率下滑导致订单不及预期的风险。
景旺电子 电子元器件行业 2019-11-04 43.17 55.30 13.20% 47.40 9.80%
51.83 20.06%
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业绩简评 公司前三季度实现营收 45.3亿元,同比增长 24.5%, 归母净利 6.3亿元,同比增长 0.35%, 其中扣非后归母净利 5.7亿元,同比下滑 4.7%。 Q3单季营收 16.8亿元,同比和环比增长 23.1%和 9.6%, 归母净利 2.0亿元, 同比和环比下滑 14.0%和 15.7%, 整体来看公司第三季度业绩压力较大。经营分析 盈利承压,管控能力仍然优质: 公司前三季度毛利率和净利率为 27.5%和13.0%,分别同比下滑 5.0pct 和 4.3pct,并且 Q3环比下滑 6.4pct 和5.2pct, 盈利承压严重, 收入端主要受行业需求疲弱影响,成本端主要受江西二期爬坡、 竞争加剧等影响,费用端主要受员工调薪、中介费以及股权激励费用影响,总的来说负面因素在第三季度集中爆发。 在这种业绩承压时刻, 公司仍然发挥强大的经营管控能力, 一方面保持上下游关系及生产管控效率来维持营运资金稳定, 另一方面通过经营筹划以及理财产品管理来减轻现金流压力,因此我们可以看到即使在人员涨薪带来不小现金压力的情况下,公司仍能够扩大经营现金净流入和收窄投资现金负结余, 因此总体上公司经营并未受到过多影响,待优化整合后业绩有望恢复。 5G 带动行业回暖,基站+终端双布局迎成长: 公司广泛而分散布局多个应用领域,其业绩与行业整体需求的相关性较强, 明年 5G 基建加速铺开, 5G终端也将陆续拉货, PCB 这类基础硬件材料将会迎来需求周期性回暖。 公司作为同时布局硬板和软板的厂商,一方面硬板向壁垒较高的中高层通信板切入的进展顺利, 另一方面软板成功进入大客户直供体系, 双布局下公司有望充分享受 5G 增长红利。盈利调整及投资建议 由于前期低估负面因素影响程度并考虑到短期内影响仍难消除, 保守起见我们调低 19-21年盈利预测至 8.2亿元(调低 18%)、 11.1亿元(调低 13%)和 14.1亿元(调低 11%),对应 PE 为 33X\25X\20X, 考虑 5G 推动行业高增速, 因此我们认为公司合理 PE 为 30倍, 按 20年业绩计算合理市值为333亿元,对应股价为 55.3元(调低 15%), 继续维持“买入”评级。风险提示 需求不及预期; 江西二期爬坡不及预期;富山事业部整合进度不及预期。
水晶光电 电子元器件行业 2019-11-04 14.92 19.74 10.28% 15.96 6.97%
18.33 22.86%
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业绩简评公司发布 2019Q3业绩: 公司 Q1-Q3实现营收 20.66亿元,同比增长26.43%;归母净利润 3.60亿元, 同比下滑 11.18%; 扣非归母净利润 2.87亿元, 同比增长 14.32%。其中, Q3单季度实现归母净利润 2.0亿元, 同比增长 35.02%; 扣非归母净利润 1.47亿元, 同比增长 1.83%;扣除日本光驰投资收益后, Q3经营性利润为 1.24亿元, 同比增长约 20%, 符合预期。经营分析生物识别产品放量推动业绩增长: 3D 摄像头产品成为公司业绩成长的最大动力, 随着大客户前置 3D 结构光的机型数量增加, 以及安卓客户开始采用前后置 TOF 模组, 公司窄带滤光片出货量持续增长。 同时, 安卓机屏下指纹放量, 带动公司指纹识别模组中的蓝玻璃滤光片放量。预计 2020年 TOF将会在智能手机中高端机型中放量,且屏下指纹渗透率继续提升,同时公司在 3D Sensing 中料号增加, 公司生物识别业务将保持高增长,高毛利率生物识别产品也将改善公司整体毛利率。 三/四摄推动红外滤光片稳健成长: 2019年, 手机厂商普遍在旗舰机型上采用后置三摄方案,大客户在下半年新机的两款采用三摄方案,一款采用双摄方案,预计 2020年智能手机旗舰机会开始采用四摄方案, 且三摄会下沉至2000元机型, 因此公司红外滤光片业务仍将保持 15%左右的增速稳健成长。 Q3光学主业加速成长: 公司 Q3产能利用率高, 扣除日本光驰的投资收益后经营性利润同比增长约 20%, 若考虑台风造成的损失以及 LED 业务亏损的影响, 光学主业的业绩增速要明显高于 20%。盈利预测与投资建议由于公司投资收益的影响,我们上调了公司 2019-2021年业绩, 预计三年归母净利润分别为 4.51( 与上次预测+8.1%)、 6.32( +13.9%)、 8.55亿元( +28.0%),对应 PE 分别为 38.4×, 27.4×, 20.2×, 上调目标价至 19.74元, 对应 2020年 35×PE, 维持买入评级。风险提示中美贸易战加剧的风险; 3D 摄像头渗透率不及预期的风险; 行业竞争加剧的风险; 12月份有 363.35万股限售股解禁。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名