事件： 长城汽车发布 2024年业绩预告， 2024年预计实现归母净利润 124-130亿元，同比+77%-85%；预计实现扣非净利润 94-100亿元，同比+94%-107%。 Q4业绩符合预期， 出口&高端化驱动增长。 公司 2024Q4预计实现归母净利润 20-26亿元，同比-2%-+27%， 环比下滑 23%-41%；预计实现扣非净利润 10-16亿元，同比+0-58%，环比下滑 40%-62%。 1） 公司 Q4业绩符合我们此前预期，环比下滑预计主要受 Q4一次性奖金计提影响，若加回计提奖金、 结合销量规模， 我们预计 Q4利润同环比均有增长； 2） Q4实现非经常性损益约 10亿元， 根据公司公告主要系收到的政府补助增加所致。 3） 我们预计Q4利润增长主要来自规模效应以及出口和高端车型的销量增加： Q4公司实现销量 37.9万台，同比+4%、环比+29%；实现出口销量 12.9万台，同比+24%、环比 5%；坦克内销 4.9万台，同比+5%、环比+18%；魏牌内销 2.2万台，同比+150%、环比+85%。 4） 以业绩预告中值计算， Q4单车利润/扣非单车利润分别约 6000、 3500元，较去年同期分别增长 500元/700元。 展望： 全面变革初见成效，进入成长新阶段1） 泛越野市场空间大， Hi4Z 有望“再造坦克”。 强越野赛道上，坦克现有车型销量表现优秀，同时后续坦克 800Hi4-T 等上市有望贡献增量；泛越野赛道上，Hi4Z 技术相较 Hi4T 具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克 500Hi4Z 等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市 SUV 市场，贡献显著利润弹性。 2） 变革初见成效，主流市场有望突破。 公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，猛龙、新蓝山已取得初步成功，我们认为后续哈弗、魏牌多款新车上市，国内业务有望迎来拐点。 3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。 公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV 等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。 投资建议：维持“买入-A”评级。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 127.3、 170.3、 190.1亿元，对应当前市值 PE 分别为 17.4、 13.0和 11.7倍。我们给予公司 2025年 20倍市盈率， 对应 6个月目标价 39.80元/股风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

事件：1月13日，松原股份发布2024年业绩预告，预计2024年实现归母净利润2.77~3.06亿元，同比+40.05~54.71%，扣非归母净利润2.66~2.95亿元，同比+38.73%~53.84%。 公司营收保持高速增长，盈利能力环比改善：气囊&方向盘新项目逐步放量，公司收入保持高速增长。公司2024年全年预计实现收入19.8亿元，同比+51.14%，其中Q4约为6.70亿元，同比43.87%，环比+32.20%，收入保持高速增长，主要由于：1）核心客户奇瑞、吉利销量增长，以及比亚迪、理想等新客户的拓展带动安全带业务增长，2024年Q4奇瑞、吉利、五菱的销量为80.69、66.99、38.08万台，分别同比+33.77%、28.32%、10.32%，环比+30.86%、30.37%、97.48%；2）气囊&方向盘新业务加速放量，目前的配套车型包括五菱缤果/星驰、吉利帝豪/熊猫/银河、奇瑞捷途大圣/捷途旅行者/iCAR03、理想L6等。 规模效应推动公司盈利能力环比改善。公司2024年Q4实现归母净利润0.86~1.15亿元，同比+6.94%~42.88%，环比+28.02%~71.05%。按照归母净利润中值计算，公司2024年Q4净利率约为15%，同比-2.28pct，环比+1.74pct，同比下滑主要由于低毛利率气囊&方向盘业务占比的提升、主机厂年降，环比改善主要由于：1）气囊&方向盘业务放量，以及自制率的持续提升，带动公司毛利率提升；2）规模效应带来的费用摊薄。 量价利三重共振，公司未来有望持续高增长：1）量：积极拓展并深化与自主、海外客户的合作。公司不断深化与奇瑞吉利、五菱、长城等核心客户的合作，并持续拓展新能源客户，目前已成功拓展比亚迪、蔚来、理想、合众、零跑等自主客户，并且首次突破外资客户，获得欧洲S客户的F平台全球整车安全带项目定点，并正在为S客户研发副驾气囊，以及为欧洲某客户研发大行程预紧式端片装置总成。 2）价：产品结构持续优化，单车价值量逐步提升。公司高性能安全带销售占比逐步提高，2023年安全带总成产品的平均售价达55.41元/条，同比+10.20%；公司拓展新产品气囊、方向盘，转型被动安全集成式供货，相较于单一安全带，产品单车价值量更高。 3）利：持续推动零部件自制，毛利率有望持续提升。公司拟在安徽巢湖新建1.2万米织带和200万件囊袋产能；此外，公司还组建成立了电子电气事业部，与国芯合作研发气囊控制器（ACU）等电控类产品。 投资建议：维持“买入--AA”评级。我们预计公司2024年-2026年的归母润分别为2.9/3.9/5.0亿元，对应当前市值，PE为22.4/17.1/13.3倍。 我们给予公司2025年20倍PE，对应6个月目标价为34.2元/股。风险提示：规模扩张导致的管理风险；产品质量控制风险。

事件：比亚迪发布12月产销公告，2024年12月共销售乘用车50.9万辆，同比+50%、环比+1%；其中EV20.8万辆，同比+9%、环比+5%,DM30.2万辆，同比+102%、环比-1%；全年乘用车累计销售425万台、同比+41.1%。公司12月销量符合预期。根据前四周零售数据推算，公司12月零售销量约40万、考虑到出口5.7万，预计有3-5万新增库存。 基本盘表现稳健：根据零售数据估算，王朝海洋网合计销售约48万辆、环比基本持平；12月末秦PLUSEV、宋Prodmi、海狮05dmi分别推出1万/1.3万/1.3万优惠，且全系赠送至高5千元保险以及推出国补地补兜底政策等，后续销量有望持续向上。 高端化持续突破：12月方程豹品牌销售1.1万台、环比+34%，其中豹5销售6406台、同比+26%、环比+6%，豹8销售5012台、环比+103%；腾势品牌销售约1.5万台，12月26日2025款腾势D9上市，与2024款相比增配不加价，在动力系统、智驾、智能座舱、座椅配置等方面均有升级，产品力全方位提升、有望拉动销量回升。 出海稳步推进：12月海外销售5.7万辆，同比+58%，环比+103%，预计系新车型上市放量以及新增滚装船投入使用等。全年累计海外销售41.7万辆、同比+72%。12月以来海外各市场均有突破，海狮07EV在意大利上市，5款新车在秘鲁上市并与当地经销商达成战略合作，正式进入阿曼、埃塞俄比亚等市场。 展望：基本盘再上台阶，高端化&出海持续突破1）基本盘再上台阶、智能化迎头赶上：2025年公司规模及成本优势有望持续凸显，同时将中阶智驾方案下放到10万级车型上、强化产品竞争力；2）高端化持续突破：后续腾势N9、钛3等新车型有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为410.3、550.2、621.2亿元，对应当前市值PE分别为19.2、14.4、12.7倍。给予公司2025年18xPE，对应6个月目标价340.2元/股，维持“买入-A”评级。 风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期等。

事件： 据长城汽车公告， 12月批发销量 13.5万台，环比+6%、同比+20%； 2024年累计实现销量 123万台、同比+0.21%。 12月销量表现亮眼， 坦克、哈弗、魏牌均实现同环比增长。 12月新能源批发量 4.2万台，环比+17%、同比+42%，燃油车批发量 9.3万台，环比+2%、同比+13%。 根据零售数据推算， 12月公司乘用车零售销量约 8.1万台、环比+19%，其中新能源乘用车零售销量约 3.4万台、环比+8%，叠加皮卡与出口销量、与批发销量基本一致，故我们预计库存水平未增加。 1）坦克： 12月销售 2.2万台，环比+8%、同比+26%， 根据零售数据我们预计环比增长主要来自国内市场坦克 300、坦克 500PHEV。 1月 1日坦克 500Hi4Z 正式上市， 指导价 36.38万元，定位中大型豪华电混 SUV，搭载 2.0T 发动机+前后大功率驱动电机、 59.05kwh 大容量电池包、 功率分流+3挡前驱模块、 CoffeeOS 3智能座舱等，上市 24小时订单超 6千台， 我们认为后续有望为坦克品牌贡献 3千台以上月销增量； 2）哈弗： 12月销售 8.3万台，环比+6%、同比+27%。 其中，猛龙销售 1.3万台、 环比+20%， 凭借轻越野的产品差异化优势实现月销 10连涨； 大狗销售 2万、 环比+12%， 实现月销 7连涨； 后续哈弗品牌仍有猛龙改款、枭龙 Max 改款等上市值得期待； 3）魏牌： 12月销售 8808台，环比+25%、同比+151%， 其中蓝山贡献 8057台，环比+24%，随着公司营销效果持续显现、产品口碑逐步积累、智能化加速落地，预计全新蓝山稳态月销有望维持在 6千台以上水平； 4）欧拉： 12月销售 4740台，环比-18%、同比-53%； 5）皮卡： 12月销售 1.6万台，环比+2%、同比+1%； 6）出口： 12月销售 4.1万台，环比-3%、同比+22%。 全年累计出口销量达到 45万台、同比+43%。 我们认为 12月环比回落主要受到海外假期影响、属于正常季节性波动。 12月以来出海稳步推进， 坦克 700Hi4-T 在哈萨克斯坦上市。 展望： 全面变革初见成效，进入成长新阶段1） 泛越野市场空间大， Hi4Z 有望“再造坦克”。 强越野赛道上，坦克现有车型销量表现优秀，同时后续坦克 800Hi4-T 等上市有望贡献增量；泛越野赛道上，Hi4Z 技术相较 Hi4T 具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克 500Hi4Z 等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市 SUV 市场，贡献显著利润弹性。 2） 变革初见成效，主流市场有望突破。 公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，猛龙、新蓝山已取得初步成功，我们认为后续哈弗、魏牌多款新车上市，国内业务有望迎来拐点。 3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。 公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV 等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。 投资建议：维持“买入-A”评级。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 131.7、 175.5、 196.6亿元，对应当前市值 PE 分别为 16.4、 12.3和 11.0倍。我们给予公司 2025年 20倍市盈率， 对应 6个月目标价 41.01元/股风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

事件：据长城汽车公告，11月批发销量12.7万台，环比+9%、同比+4%。 11月销量恢复同比正增长、出现拐点。 11月新能源批发量3.6万台，环比+12%、同比+15%，燃油车批发量9.1万台，环比+8%、同比基本持平。根据零售数据推算，11月公司乘用车零售销量约6.7万台、环比+5%，其中新能源乘用车零售销量约3.1万台、环比+5%，叠加皮卡与出口销量、与批发销量基本一致，故我们预计库存水平未增加。 1）坦克：11月销售2.0万台，环比+6%、同比+9%，我们预计环比增长主要来自国内市场。零售数据来看，11月前三周坦克300周均约1134台、坦克400/500Hi4-T分别约1119/963台，合计环比10月周均增长约300台；12月3日重磅新车坦克500Hi4Z开启预售、即将上市、值得期待；2）哈弗：11月销售7.8万台，环比+8%、同比+4%。其中，猛龙销售1.1万台、环比+21%、同比+83%，凭借轻越野的产品差异化优势实现持续增长；零售数据来看，11月前三周大狗周均3230台、环比+258台；H6周均2725台、环比+467台；二代H9周均609台、较老款贡献显著增量，我们预计国内月销有望维持2-3千台水平；后续哈弗品牌仍有H6Hi4版、H7上市值得期待；3）魏牌：11月销售7046台，环比+9%、同比+146%，其中蓝山贡献6488台，环比+5%，11月15日全场景NOA全国开城，同时CoffeeOS3.1正式发布，在智能交互、数字健康等方面均有升级，广州车展进一步巩固智能化标签，随着公司营销效果持续显现、产品口碑逐步积累、智能化加速落地，预计全新蓝山稳态月销有望维持在6千台以上水平；4）欧拉：11月销售5806台，环比+4%、同比-42%；5）皮卡：11月销售1.6万台，环比+23%、同比-3%；6）出口：11月销售4.3万台，环比-3%、同比+22%。10-11月为海外销售旺季、12月海外部分区域进入假期，考虑到船运周期等，我们认为11月环比小幅下滑系正常波动。11月以来，出海稳步推进，GWM品牌在哥伦比亚发布，坦克700Hi4T、高山登陆泰国车博会，巴西、墨西哥、利雅得等市场均有新店开业。 展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段1）泛越野市场空间大，Hi4Z有望“再造坦克”。强越野赛道上，坦克现有车型销量表现优秀，同时后续坦克800Hi4-T上市有望贡献增量；泛越野赛道上，Hi4Z技术相较Hi4T具备续航更长、动力更强、油耗更低、平顺性更好等特点，坦克500Hi4Z等产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市SUV市场，贡献显著利润弹性。 2）变革初见成效，主流市场有望突破。公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，猛龙、新蓝山已取得初步成功，我们认为哈弗H6Hi4、H7等上市，国内业务有望迎来拐点。 3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望维持向上。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为131.7、175.5、196.6亿元，对应当前市值PE分别为18.0、13.5和12.1倍。我们给予公司2025年20倍市盈率，对应6个月目标价41.08元/股风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

事件：比亚迪发布11月产销公告，2024年11月共销售乘用车50.4万辆，同比+67%、环比+1%；其中EV19.8万辆，同比+16%、环比+4%,DM30.6万辆，同比+133%、环比-2%；乘用车出口2.8万辆，同比-8%、环比持平公司11月销量符合预期，我们认为主要系DM5.0新车型上市拉动以及产能快速爬坡。11月DM5.0车型销量占比预计30%+，乘用车总产量54.1万台、环比小幅提升。 DM5.0拉动销量基本盘增长：11月王朝网和海洋网的销量分别为25.3万、23.0万辆，同比分别+86%、+52%，环比基本持平。分系列来看：1）秦系列销售8.7万辆（同比+105%、环比+1%），海豹系列销售5.6万辆（同比+185%、环比-6%），其中11月前三周秦L、海豹06dmi合计零售周均约1.5万台；2）宋系列（王朝网宋+宋PLUS）销售11.9万辆，同比+92%、环比+3%，其中宋prodmi11月前三周周均零售量接近5千台；宋plusdmi、宋Ldmi合计周均约1.1万台；3）汉系列销售3.0万辆，同比+49%、环比+1%，其中汉dmi11月前三周周均零售量约4700、环比增长500台左右；4）唐系列销售1.5万辆，同比+45%、环比+3%，10月25日2025款唐dmi上市后，11月前三周唐dmi周均零售量约3600台、环比增长500台左右；5）海狮系列销售1.5万辆、环比-24%，11月前三周海狮07ev、海狮05dmi周均都为1400台左右。 高端化持续突破：11月方程豹销售8521台、环比+41%，主要受到豹8上市拉动，11月13日方程豹豹8正式上市，定位智能硬派SUV，基于2.0TDMO电驱越野平台打造，搭载华为乾崑智驾ADS3.0，11月销量2463台；豹5降价后销量得到显著提升，销量6058台；腾势/仰望品牌销量分别为1万辆/302辆，其中腾势Z9GT销售3557台，后续腾势品牌仍有N9等待上市，有望拉动品牌销量向上。 出海稳步推进：11月出口销售2.8万辆，同比-8%，环比持平。10月以来，各区域市场均有进展：1）东南亚市场：腾势登陆泰国、驱逐舰05dmi在菲律宾上市、皮卡SHARK6在老挝上市；2）拉美市场：元UP在墨西哥上市，宋prodmi在拉美车展发布；3）欧洲市场：海狮07EV正式进入欧洲，在挪威、德国等上市。 展望：基本盘再上台阶，高端化&出海持续突破1）基本盘再上台阶、智能化迎头赶上：DM5.0现有产品交付速度加快，2025年有望将中阶智驾方案下放到10万级别车型上、强化产品竞争力；2）高端化持续突破：腾势Z9GT、Z9、N9、豹8/3、仰望U7等新车型有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为410.3、550.2、621.2亿元，对应当前市值PE分别为20.1、15.0、13.2倍。给予公司2025年18xPE，对应6个月目标价340.2元/股，维持“买入-A”评级。 风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期等。

事件：据长城汽车公告，10月批发销量11.7万台，环比+8%、同比-11%。 10月出口再创新高，哈弗、坦克持续环比回升。 10月公司新能源批发量3.2万台，环比+6%、同比+5%，燃油车批发量8.5万台，环比+8%、同比-16%。根据零售数据推算，10月公司乘用车零售销量约6.1万台、环比+5%，其中新能源乘用车零售销量约2.8万台、环比基本持平，叠加皮卡与出口销量、与批发销量基本一致，故我们预计库存水平未增加。 1）坦克：10月销售1.9万台，环比+2%、同比-13%，我们预计环比增长主要来自国内市场。零售数据来看，10月前四周坦克300周均销量约1045台、坦克400/500Hi4-T周销量分别约871/837台。 2）哈弗：10月销售7.3万台，环比+16%、同比-8%。零售数据来看，10月前四周大狗周均2952台、环比+292台，5月权益放大后销量提升明显；H6周均2256台、环比+251台；猛龙周均1917台、环比+363台，凭借轻越野的产品差异化优势实现持续增长；二代H9于9月末上市、性价比较老款显著提升，10月周均536台、环比+335台、贡献显著增量，我们预计国内月销有望维持2-3千；后续哈弗品牌仍有H6Hi4版、H7上市值得期待；3）魏牌：10月销售6486台，环比-4%、同比+188%，其中蓝山销售6180台、环比+1%、同比+204%，随着公司营销效果持续显现、产品口碑逐步积累、智能化加速落地，全新蓝山稳态月销有望维持在5千台以上水平；4）欧拉：10月销售5560台，环比+1%、同比-49%；5）皮卡：10月销售1.3万台，环比-11%、同比-26%；6）出口：10月销售4.4万台，环比+1%、同比+26%，持续创新高，预计系上半年导入新车逐步放量贡献增量。10月以来，坦克500亮相墨西哥、二代哈弗H9登陆沙特、长城汽车澳大利亚全新配送中心正式运营、大幅优化库存和物流效率。 展望：主流市场有望突破，出口+新能源越野持续高增1）国内主流市场：公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，新蓝山是主流市场转型的重要突破、成效显著，我们认为国内业务有望迎来拐点，蓝山、哈弗二代H9逐步交付，哈弗H7、H6Hi4等上市有望拉动销量增长；2）出口：公司产品及技术储备丰富，预计随着后续新车型以及各种燃油类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望维持向上；3）越野：坦克现有车型销量表现优秀，后续坦克400燃油版、800Hi4-T上市有望贡献增量，近期Hi4Z技术发布，有望完善越野产品矩阵、拓宽目标群体、加速渗透城市SUV。投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为131.7、175.5、196.6亿元，对应当前市值PE分别为17.0、12.7和11.4倍。我们给予公司2025年20倍市盈率，对应6个月目标价41.08元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

事件：比亚迪发布10月产销公告，2024年10月共销售乘用车50.1万辆，同比+66%、环比+20%；其中EV19.0万辆，同比+15%、环比+15%,DM31.1万辆，同比+129%、环比+23%；乘用车出口2.8万辆，同比-8%、环比-15%。 公司10月销量超预期，我们认为主要系DM5.0新车型密集上市拉动以及产能快速爬坡。根据估算10月DM5.0车型销量占比预计达到30%+，同时乘用车总产量53.4万台、环比提升9.3万台。 DM5.0拉动销量基本盘增长：10月王朝网和海洋网的销量分别为25.1万、23.0万辆，同比分别+82%、+51%，环比分别+23%、+18%。各系列10月均有亮眼表现：1）秦系列销售8.7万辆（同比+102%、环比+14%），海豹系列销售6.0万辆（同比+219%、环比+3%），根据零售数据来看，其中秦L、海豹06dmi10月最高一周突破2万台，预计后续二者有望贡献8万以上月销；2）宋系列（王朝网宋+宋PLUS）销售11.5万辆，同比+80%、环比+29%，其中第二代宋prodmi上市贡献显著增量，10月前四周周均零售量达到约5000台、环比增长约1700台；宋plusdmi、宋Ldmi10月前四周周均合计零售销量达到1.1万台以上，预计后续二者合计稳态月销有望达到4万台以上水平；3）汉系列销售3.0万辆，同比+49%、环比+23%，预计主要受到改款上市拉动，其中汉dmi10月前四周周均零售量约4100台、环比增长约1400台；4）唐系列销售1.5万辆，同比+42%、环比+20%，10月25日2025款唐dmi上市，搭载dm5.0技术、外观升级、且标配FSD、高配搭载云辇-C，后续有望贡献增量；5）海狮系列销售1.9万辆、环比+65%，预计主要系海狮05dmi上市拉动，海狮07ev周均零售销量约1400台。 高端化持续突破：10月方程豹销售6026台、环比+11%，降价显著提振销量；腾势/仰望品牌销量分别为1.1万辆/282辆，其中腾势Z9GT销售3089台，首搭易三方技术，具备差异化亮点、竞争格局较好，后续腾势品牌仍有Z9、N9待上市，有望拉动品牌销量向上。 出海稳步推进：10月出口销售2.8万辆，同比-8%，环比-15%。10月以来，各区域市场均有进展：1）东南亚市场：腾势进入新加坡、M6在马来西亚发布、汉和M6在越南发布、BYDSHARK6在柬埔寨上市，印尼新增9店；2）拉美市场：宋PRO、BYDSHARK分别在巴拉圭、巴西上市；3）欧洲市场：宋PLUSDM-i、唐EV上市匈牙利、海狮07EV上市欧洲。 展望：基本盘量利齐升，高端化&出海持续推进1）基本盘量利齐升：DM5.0现有产品交付速度加快，后续仍有夏MPV等新车上市，销量基本盘有望再上台阶；同时合资份额有望加速下滑、竞争格局向好，且7月以来dm5.0改款较老款售价均有所提升，公司单车盈利有望持续向上；2）高端化持续突破：腾势Z9、N9、豹8/3、仰望U7等新车型有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；3）出海脚步持续加快：随着公司多款车型加速导入新地区，结合本地化生产推进，我们预计2024年全年出口量有望达到40万辆以上，由于海外车型售价较国内明显较高、盈利性更好，有望给公司带来显著业绩贡献。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为410.3、550.2、621.2亿元，对应当前市值PE分别为20.6、15.4、13.6倍。给予公司2025年18xPE，对应6个月目标价340.2元/股，维持“买入-A”评级。 风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期等。

事件： 公司发布三季报公告，第三季度实现收入 59亿元，同比环比分别增长 7.2%/3.15%，归母净利-5.85亿元， TMD 剥离影响较大。 蔚来、理想贡献增量，座椅业务快速增长第三季度实现收入 59亿元，同比环比分别增长 7.2%/3.15%， 在海外车市总体承压的情况下收入持续增长，预计主要为座椅贡献，主要客户理想和蔚来的销量强劲，理想 L6第三季度销量 7.5万辆，环比增加 92%；蔚来ES6/EC6第三季度销量 3.1万辆，环比增加 10%。展望后市，随着更多车型量产，座椅收入将快速增长，带动公司总体收入快速增长。 TMD 剥离造成减值亏损，公司发展轻装上阵归母净利-5.85亿元，减值影响 2.7亿元。 1） 其中资产减值 2.52亿元，主要是剥离 TMD 产生的减值；信用减值 0.2亿元，主要是对高合的减值。 2） Q3管理费用 7.26亿元，环比增加 2.3亿元，预计主要为欧洲裁员影响。 3）三季度所得税 0.91亿元，环比增加 0.58亿元，预计主要为剥离事项产生的所得税变化。展望后市， TMD 剥离后海外进入到盈利期， TMD 公司2023年实现收入 18.5亿元，净利润亏损 2.6亿元， TMD 剥离后预计格拉默海外经营将明显好转。 座椅千亿赛道，公司是自主替代龙头乘用车座椅进展顺利： 公司在 2019年收购格拉默，格拉默是商用车座椅龙头，凭借着格拉默的信用背书在 2020年开始全面进军座椅赛道，截至 2024年 7月底，公司已经斩获蔚来、理想、奇瑞、吉利、一汽系、宝马等 19个订单，合计在手订单近 900亿元； 公司配套主机厂属地化建厂，合肥、常州基地建成投产，宁波、长春、天津、北京、福州、义乌、芜湖等基地按计划完成布局，座椅国产化持续兑现。 海外资产扭亏： 格拉默海外亏损主要原因是北美区经营不善，北美亏损的主要原因是 TMD 亏损，随着 TMD 剥离海外格拉默将进入稳盈利状态，未来格拉默、座椅、传统业务三大板块将共同贡献利润。 投资建议： 近两年公司乘用车座椅快速量产， 2024年利润主要为 TMD 剥离以及座椅刚进入量产影响，我们预计公司 2024-2026年的归母净利润分别为-5、 9.5、11.9亿元，对应当前市值， 2025、 2026年 PE 为 17.7、 14倍，维持“买入-A”评级，考虑公司乘用车座椅业务的产能、收入、利润均处于快速增长阶段，给予公司 2025年 20倍 PE， 6个月目标价 15元/股。 风险提示： 乘用车销量不及预期，客户拓展不及预期风险，行业竞争加剧风险，海外业务整合不及预期风险等。

事件： 10月 29日，伯特利发布 2024三季报。 24年前三季度公司营收65.78亿元，同比+28.85%；归母净利润 7.78亿元，同比+30.79%；扣非后归母净利润 7.09亿元，同比+30.85%。 24Q3单季度营收 26.07亿元，同比+29.66%，环比+23.52%；归母净利润 3.21亿元，同比+33.96%，环比+29.51%； 扣非后归母净利润 2.87亿元，同比+33.04%，环比+24.97%。 2024Q3业绩符合预期， 盈利能力环比改善。 分业务板块来看： 1）智能电控： 24Q3销量 135万套，同比+33%，主要系公司线控制动产品及 EPB 产品放量。 2）盘式制动器： 24Q3销量 87万套，同比+12%。 3）轻量化： 24Q3销量 353万套，同比+55%，主要系墨西哥工厂开始逐步放量。 4）机械转向： 24Q3销量 73万套，同比+17%。盈利能力方面，24Q3公司毛利率 21.56%，同比-1.05pct，环比+0.13pct，公司毛利率环比提升主要系： 1） 24Q3原材料价格环比下降； 2）线控制动受益于规模效应及公司推动技术降本，盈利能力提升； 3） 万达转向及墨西哥子公司经营效率提升。公司期间费用率维持稳定， 24Q3公司期间费用率合计为 8.71%，同比+0.1pct，环比-0.33pct；其中研发费用率 5.42%，同比-0.24pct，环比-0.84pct。 此外， 24Q3公司确收 3000万违约金计入其他营业收入，影响公司利润超预期。 下一代制动技术 EMB 法规进展超预期， 公司是 EMB 赛道核心标的。 GB 21670-2008《乘用车制动系统技术要求及试验方法》二次征求意见稿首次新增 EMB 相关技术要求，标志着我国 EMB 法规取得重大进展。 公司 EMB首轮功能样件也已顺利研制完成，并已进行冬季试验验证。 同时，公司募集可转债提前储备 60万套 EMB 产能。 公司全球客户拓展提速，墨西哥工厂产能持续扩张。 1）客户： 24年一季度公司获得北美某新能源车企轻量化项目的定点，项目生命周期 5年内预计总销售收入约 1.22亿美元；同时还获得某德系合资车企的平台项目的 EPB 项目的定点，项目生命周期 8年内预计总销售收入约 6亿元人民币。 2）产能：目前墨西哥一期已具备 400万套转向节产能，对应年产值约 5亿元，已于 23年 9月正式投产。墨西哥二期规划 550万套铸铝转向节产能和 170万套控制臂及副车架产能、 100万套 EPB 产能以及 100万件前制动钳产能。 投资建议： 维持买入-A 投资评级，我们预计公司 2024-2026年的归母净利润分别为 11.7、14.3、 17.4亿元，对应当前市值， PE 分别为 25.7、 21.1和 17.3倍。给予 2025年 25倍估值， 6个月目标价 58.75元。 风险提示： 行业竞争加剧，产能投放进度不及预期。

事件： 10月 29日，明新旭腾发布 2024年三季报，实现收入 7.78亿元，同比+24.18%；实现归母净利润 0.12亿元，同比-69.10%。 自主客户加速放量，公司营收保持高速增长： 公司 2024年 Q3实现收入 3.11亿元，同比+21.05%，环比+28.60%，同环比均保持高速增长。在传统客户一汽大众、上汽大众、上汽通用内饰材料减配，并且 2024年 Q3销量分别同比-19.35%、 -20.98%、 -80.64%，环比+6.5%、 -1.52%、-53.62%的情况下，公司收入仍然实现了正增长，主要由于长安、奇瑞、比亚迪、蔚小理、问界等自主客户项目的逐步放量，自主客户收入占比持续提升。 盈利能力承压，费用率环比改善： 公司 2024年 Q3的综合毛利率为 24.62%，同比-3.57pct，环比-3.16pct，同环比均下滑较多，主要由于产品结构变化，以及前期固定资产投入逐步转产，折旧增加。公司 2024年 Q3的期间费用率为 25.17%，同比+4.35%，环比-1.32pct，环比改善主要由于收入规模增长带来的费用摊薄，同比增加较多主要由于管理与财务费用增加，管理费用增加主要由于境内外新公司前期投入较大，财务费用增加主要由于银行利息同比减少以及宝盈（墨西哥）汇兑收益增加。 公司 2024年 Q3实现扣非归母净利润 248.10万元，同比-79.87%，环比扭亏。 公司 2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为-0.60亿元，相比 2023年底-169.70%，主要由于部分客户逾期回款，年初多款车型量产，原材料采购增加。 积极推动客户自主化、业务全球化，公司未来有望保持高速增长： 我们认为，四大核心因素将驱动公司未来业绩高增长： 1）真皮业务客户结构的优化，以及原材料价格的回落。公司真皮业务的传统客户包括大众、奥迪、通用等合资主机厂，近几年公司积极拓展自主品牌客户，已实现小鹏、哪吒、阿维塔等客户的配套供货。真皮原材料价格自 2022年以来逐步回落，截止 2024年 9月，盐渍牛皮和蓝湿牛皮的进口价格相比于 2021年的最高点分别已回落39.9%和 45.5%，公司真皮业务的盈利能力有望逐步恢复2）绒面超纤空间大、格局优，项目拓展极其顺利。目前绒面超纤已逐步搭载于10-20万左右的主流车型，如海豚、海豹等。行业主要参与者是日本东丽、Alcantara，以及明新旭腾，并且公司具备环保、价格、本土化供应等优势。目前公司已实现配套大众、奥迪、阿维塔、问界、捷途等多家主机厂。公司积极推动绒面超纤核心化料的自制，目前已实现色母粒等化料的自制，未来有望进一步实现核心化料水性聚氨酯的自制，盈利能力有望持续提高。 3）逐步拓展其他内饰材料，转型内饰材料综合解决方案供应商。公司目前已成功研发并实现贴面超纤、 PU、 PVC 等材料的量产，补齐在中低端产品的空缺，并且积极布局硅胶革等新材料的前沿研发。并且超纤、 PU·和 PV 的部分核心化料可以实现通用，从而可以实现规模效应、有效降低成本。 4）极推动业务全球化，公司 2023年新设立全资子公司宝盈（墨西哥）、宝盈（美国），宝盈墨西哥计划于 2024年正式投产，随着海外工厂的投产，公司未来有望逐步拓展当地及周边国家的主机厂。 投资建议： 维持“买入-A”评级。我们预计公司 2024年-2026年的归母润分别为 0.1/0.7/1.4亿元，对应当前市值， PE 为 172.3/29.4/15.6倍。 考虑到公司多个项目延期至 2025年量产，以及墨西哥工厂将于 2025年全面投产，我们给予公司 2025年 35倍 PE，对应 12个月目标价为 15.75元/股。

事件： 10月 28日，松原股份发布 2024年三季报，实现营收 13.10亿元，同比+60.80%；实现归母净利润 1.91亿元，同比+62.87%。 自主客户项目逐步量产，公司营收高速增长： 气囊&方向盘新项目逐步放量，公司收入保持高速增长。 公司 2024年 Q3实现收入 5.07亿元，同比+47.08%，环比+16.54%，同环比均保持高速增长，主要由于： 1）核心客户奇瑞、吉利销量增长，以及比亚迪、理想等新客户的拓展带动安全带业务增长， 2024年 Q3奇瑞、吉利的销量为 61.66、 49.60万台，分别同比+27.72%、 9.97%，环比+14.84%、 7.94%； 2）气囊&方向盘新业务加速放量，目前的配套车型包括五菱缤果/星驰、吉利帝豪/熊猫/银河、奇瑞捷途大圣/捷途旅行者/iCAR 03、理想 L6、哪吒 L 等。 产品结构变化导致公司毛利率下滑，费用控制能力依旧优秀公司 2024年 Q3的综合毛利率为 29.02%，同比-3.62pct，环比-0.92pct，同环比均有所下滑，主要由于低毛利率气囊&方向盘业务占比的提升，以及主机厂年降。公司 2024年 Q3的期间费用率为 12.16%，同比+0.39pct，环比+0.41pct，同环比基本持平，费用控制能力依旧优秀，其中研发费用增加较多主要由于新研发项目增加。公司 2024年 Q3的归母净利润为 0.67亿元，同比+24.67%，环比+8.20%。 公司 2024年三季度末的应收账款为 8.40亿元，相比 2023年底增加 29.22%。 公司前三季度的信用减值损失和资产减值损失为 996.57、 886.27万元，分别同比+92.85%、 64.05%，主要由于应收账款计提、存货计提。 量价利三重共振，公司未来有望持续高增长： 1）量：积极拓展并深化与自主、海外客户的合作。 公司不断深化与奇瑞吉利、五菱、长城等核心客户的合作，并持续拓展新能源客户，目前已成功拓展比亚迪、蔚来、理想、合众、零跑等自主客户，并且首次突破外资客户，获得欧洲S 客户的 F 平台全球整车安全带项目定点，并正在为 S 客户研发副驾气囊，以及为欧洲某客户研发大行程预紧式端片装置总成。 2）价：产品结构持续优化，单车价值量逐步提升。 公司高性能安全带销售占比逐步提高， 2023年安全带总成产品的平均售价达 55.41元/条，同比+10.20%； 公司拓展新产品气囊、方向盘，转型被动安全集成式供货，相较于单一安全带，产品单车价值量更高。 3）利：持续推动零部件自制，毛利率有望持续提升。 公司拟在安徽巢湖新建1.2万米织带和 200万件囊袋产能；此外，公司还组建成立了电子电气事业部，加大投入研发气囊控制器（ACU）等电控类产品。 投资建议： 维持“买入-A”评级。我们预计公司 2024年-2026年的归母润分别为 2.7/3.6/5.0亿元，对应当前市值， PE 为 26.3/19.5/14.2倍。 我们给予公司 2024年 30倍 PE，对应 6个月目标价为 36元/股。

事件：10月25日，公司发布2024年三季报，实现营收37.36亿元，同比+21.48%；实现归母净利润3.85亿元，同比+0.35%。 公司2024年Q3营收保持稳健增长，盈利能力有所承压：公司2024年Q3实现收入13.63亿元，同比+10.44%，环比+3.8%，同环比均保持稳健增长，其中：1）公司核心客户奇瑞销量表现优秀，奇瑞2024年Q3的销量为61.66万台，同比+27.42%，环比+14.84%；2）蔚小理、零跑、小米、特斯拉等新能源客户持续放量，其中零跑2024年Q3的销量为8.39万台，同比+89.20%，环比+57.39%；3）奥迪、奔驰等传统合资客户产生负面影响，一汽奥迪、北京奔驰2024年Q3的销量为12.87/14.38万台，分别同比-24.45%/-11.01%，分别环比-10.22%/+2.08%。 公司2024年Q3的综合毛利率为16.82%，同比-2.75pct，环比-2.29pct，同环比均有所下滑，主要由于新工厂前期毛利率较低、客户结构变化。公司2024年Q3的期间费用率为11.19%，同比+0.17pct，环比-0.82pct，环比改善较多，主要由于管理费用的减少。 公司2024年Q3对联营合营企业的投资收益为0.55亿元，同比-26.26%，环比-27.58%，同环比均有所下滑，主要由于奥迪、奔驰、宝马等豪华品牌的销量表现较为一般。在剔除联营合营企业的投资收益影响后，公司本部2024年Q3实现归母净利润0.74亿元，同比-6.64%，环比-2.26%；公司本部2024年Q3的净利率为5.42%，同比-0.99pct，环比-0.34pct。 多重因素驱动公司未来业绩持续高速增长：我们认为，多重核心因素将驱动公司未来业绩高增长：1）新能源客户持续放量：公司目前已成功拓展比亚迪、奇瑞新能源、广汽新能源、特斯拉、蔚来、理想、小鹏、小米、零跑、哪吒、极狐等新能源客户，随着这些客户的定点项目逐步进入量产与爬坡阶段，公司营收有望维持高速增长。此外，为了保障这些新能源客户的项目能够按时投产，公司于2024年新增合肥、肇庆、安庆三大新基地，并扩大芜湖、沈阳、天津等基地产能。 2）外饰件业务的突破，公司目前已成功实现从内饰业务向外饰业务的突破，可以为客户提供内外饰系统的综合服务方案，目前外饰业务已进入了宝马的供应商体系，未来有望逐步导入公司内饰业务现有客户。 3）海外市场的拓展，2023年公司应德国奔驰、宝马、大众等主机厂邀请做了多次智能座舱“ix-2024”的技术展示，2024年“ix-2024”荣获红点奖，公司以此为契机进入德国主机厂供应商体系，2024年将直接参与RFQ报价。此外，公司于2024年5月设立匈牙利全资孙公司，以进一步开拓海外市场、拓展国际业务。 投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为5.6、7.0、8.6亿元，对应当前市值，PE分别10.1、8.1和6.6倍，维持“买入-A”评级，给予公司2024年12倍PE，6个月目标价17.76元/股。风险提示：乘用车销量不及预期；客户集中度较高的风险。

事件：2024年9月22日公司发布公告，公司拟同意格拉默将TMDLLC100%股权以4,000万美元的初始交易价格出售给APCLLC，据公司初步核算，预计公司亏损金额为2.8亿-3.8亿人民币。交割完成后，有利于改善格拉默美洲区域的盈利能力和财务状况，从而提升公司整体盈利水平。 TMD剥离后北美显著减亏，海外或将持续盈利2018年格拉默2.96亿美元收购TMD，2020/2021/2022/2023年TMD收入分别为15.9/14.9/20.4/18.5亿元，利润分别为+0.98/-3/-12.2/-2.6亿元，2023年末TMD净资产为-1.7亿元（2024年8月净资产为5亿元，预计差额主要为TMD对格拉默的欠款转化成格拉默对TMD的投资）。2023年格拉默北美收入为6.22亿欧元，EBIT为-0.51亿欧（TMD净利润约为-0.34亿欧元），北美亏损主要是因为TMD经营不善，2023年欧洲、美洲、亚太区EBIT利润率分别为5%、-8%、11.5%，TMD剥离标志着美洲区整合成功，北美整合成功后，格拉默海外有望进入盈利状态。 聚焦主业座椅，座椅国产化加速公司在2019年收购格拉默，格拉默是商用车座椅龙头，凭借着格拉默的信用背书在2020年开始全面进军座椅赛道，截至2024年7月底，公司已经斩获蔚来、理想、奇瑞、吉利、一汽系、宝马等19个订单，合计在手订单近900亿元，公司配套主机厂属地化建厂，合肥、常州基地建成投产，宁波、长春、天津、北京、福州、义乌、芜湖等基地按计划完成布局，座椅国产化持续兑现。格拉默海外亏损主要原因是北美区经营不善，北美亏损的主要原因是TMD亏损，随着TMD剥离海外格拉默将进入稳盈利状态，同时座椅业务在2024年二季度进入盈利状态，未来格拉默、座椅、传统业务三大板块将共同贡献利润。 投资建议：近两年公司乘用车座椅快速量产，2024年利润主要为TMD剥离以及座椅刚进入量产影响，我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为0、9.5、11.9亿元，对应当前市值，PE分别为/、15、12倍，维持“买入-A”评级，考虑公司乘用车座椅业务的产能、收入、利润均处于快速增长阶段，给予公司2025年20倍PE，6个月目标价15元/股。 风险提示：乘用车销量不及预期，客户拓展不及预期风险，行业竞争加剧风险，海外业务整合不及预期风险等。

事件：8月21日，标榜股份发布2024年中报，实现营收2.48亿元，同比-5.9%；实现归母净利润0.61亿元，同比-13.64%。 新能源业务逐步放量，盈利能力有所承压：公司2024年Q2实现营收1.23亿元，同比-10.38%，环比-1.53%，同环比均有所下降，主要由于公司核心一汽大众（大众品牌）销量下滑，一汽大众（大众品牌）2024年Q2实现销量18.8万台，同比-28.12%，环比-19.52%。公司收入降幅小于一汽大众（大众品牌）的销量降幅，主要由于比亚迪、零跑、合众等新能源新客户的放量，公司2024年H1新能源产品实现收入0.37亿元，同比增长11.45%。 公司2024年Q2的综合毛利率为31.07%，同比-4.77pct，环比-3.74pct，同环比均有所下滑，主要由于主机厂年降压力加大、产品结构的变化，以及出口业务的季节性波动。公司2024年Q2的期间费用率为12.51%，同比+5.26pct，环比+0.99pct，同比增加较多，其中财务费用增加较多主要由于利息收入减少及汇兑损失增加。公司2024年Q2实现归母净利润0.29亿元，同比-28.17%，环比-12.41%。 新能源++出海，驱动公司未来高成长：我们认为，多重因素驱动公司未来业绩持续高速增长：1）行业空间持续扩容，尼龙管路具有轻量化、易加工、易安装等优势，有望全面应用于新能源车热管理系统；2）新能源客户的拓展，公司2023年在比亚迪、零跑、合众等新客户基础上，进一步拓展奥迪一汽新能源、理想、上汽乘用车、奇瑞新能源、东安动力等新能源客户，并成功获取数个全车尼龙管路的项目定点；3）海外业务的放量，公司成本优势显著，目前已拓展安波福、特科拉、舍弗勒等海外客户，海外业务有望持续放量；4）零部件自制率的提升，公司积极推动零部件的国产替代，盈利能力有望持续提升。 投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2024年-2026年的归母润分别为1.2/1.4/1.6亿元，对应当前市值，PE为19.2/17.6/14.6倍。 公司新能源项目逐步放量，我们给予公司2024年25倍PE，对应6个月目标价为26.5元/股。 风险提示：客户集中度风险、毛利率下滑风险。