事件：据长城汽车业绩预告，2024年上半年实现归母净利润65-73亿元，同比+378-436%，实现扣非净利润50-60亿元，同比+567-701%。 Q2业绩超出我们预期，利润增长主要来自出口以及坦克销量增长。 1）单拆Q2：预计实现归母净利润33-41亿元，同比+176%-243%，环比+1%-26%，根据国家会计准则调整，将先进制造业企业增值税加计抵减计入经营性利润，故还原后Q1约实现扣非净利润26亿元，计算得到Q2预计实现扣非净利润24-34亿元，同比+148%-252%，环比-8%-+31%，其中非经预计主要来自海外工厂税收返还、递延收益摊销等。 2）出口大幅增长：24H1出口销量20.2万台、同比+63%，占比提升12pct至36%；其中Q2出口销量10.9万台、环比+17%、占比环比提升4pct至38%；3）坦克增长驱动国内销售结构优化：24H1坦克品牌内外销合计销售11.6万台、同比+99%，占比提升10pct至21%；其中Q2内外销合计6.7万台、环比+36%、占比环比提升6pct至24%。 出口+新能源越野高增，经营思路转变下国内主流产品有望突破。 1）出海布局加速：2023年出口销量突破30万辆，目前公司重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域均有布局，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程，2024年出口销量有望达到40-50万辆。 2）新能源越野有望带来高弹性增长：新能源越野行业空间大，坦克系列销量表现亮眼，后续产品矩阵完善有望进一步贡献业绩增量。 3）国内主流产品突破：①产品精细化打磨，贴近用户需求：今年以来已有二代大狗Hi4、猛龙2024款、新一代H6等上市，后续枭龙Max改款、蓝山改款等有望取得较好表现；②营销思路转变：组织架构调整、构建营销中台，实现营销资源的高效利用；从各大新媒体广纳人才，形成专业的营销团队，并在抖音、B站、微博等平台进行精准、科学投放；魏总入驻微博、抖音，多次直播，是长城营销转型的有力印证；③直营渠道建设：根据公司公众号，将开展直营+经销并重的双销模式，截至6月30日已在全国31个城市的核心商圈开设100多家“长城智选”直营销售店，同时也招募并培训超过600人专业团队。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为130.7、177.1、201.3亿元，对应当前市值PE分别为16.5、12.2和10.7倍。 考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价38.2元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

事件：据长城汽车公告，5月批发销量为9.1万台，同比下滑10%，环比下滑4%，其中新能源车销售2.5万台，同比增长4%，环比增长10%。5月批发销量整体符合我们预期，多款改款车型上市有望带动销量向上。 我们认为5月销量整体符合预期，环比减少0.3万台主要受到皮卡销量下滑影响，其中新能源批发量2.5万、环比增加0.2万，燃油批发量6.7万，环比减少约0.6万。根据懂车帝数据推算，5月长城乘用车零售销量约4.6万台，环比基本持平。1)坦克：5月销售2.0万台，同比增长95%，环比基本持平。根据懂车帝数据推算，400/500Hi4-T合计零售销量约7千台；2）哈弗：5月销售4.7万台，同比下滑15%，环比基本持平，我们预计仍受到为新一代H6上市控制库存影响。根据哈弗公众号，新一代H6已开启预售，采用“星河美学”设计语言，内饰舒适度升级，搭载1.5T+7DCT/2.0T+9DCT两种动力系统，升级至CoffeeOS2智能座舱系统，支持Hicar/ICCOA手车互联，产品力大幅提升，上市后有望带动哈弗品牌整体销量向上；3）魏牌：5月销售2862台，同比下滑50%，环比下滑36%，预计主要受到蓝山智驾款即将上市影响，其配置五屏联动、7L冷暖冰箱、立体声动态转全景声技术，搭载全场景NOA，参考前期销量以及竞品对比，我们预计上市后月销有望达5000台以上；4）欧拉：5月销售6005台，同比下滑43%，环比增长28%；5）皮卡：5月销售1.5万台，同比下滑19%，环比下滑16%，我们认为主要受到季节性波动影响，2.4T乘用皮卡和2.4T商用皮卡上市有望提振销量。 5月出口销售3.4万台，同比增长37%、环比下滑5%。我们认为环比下滑主要系短暂波动，出口增长趋势不改。根据公众号，公司对海外组织架构进行变革，重组裂变十大战区，各区域业务单元直接对接市场和用户，实现资源统一高效调配和高质量运营，我们预计随着多个地区产品导入及放量以及本地化进程加速，出口销量有望重回增长。 短期看出口+新能源越野带来高弹性增长，中期看公司全面变革下主流市场突破。1）出海布局加速：2023年出口销量突破30万辆，目前公司重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域均有布局，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程，2024年出口销量有望达到40-50万辆。2）新能源越野有望带来高弹性增长：新能源越野行业空间大，坦克系列销量表现亮眼，后续产品矩阵完善有望进一步贡献业绩增量。3）全面变革下主流市场突破：①产品精细化打磨，贴近用户需求：今年以来已有二代大狗Hi4、猛龙2024款等上市，后续新一代H6、枭龙Max改款、蓝山改款等有望取得较好表现；②营销思路转变：组织架构调整、构建营销中台，实现营销资源的高效利用；从各大新媒体广纳人才，形成专业的营销团队，并在抖音、B站、微博等平台进行精准、科学投放；魏总入驻微博、抖音，多次直播，是长城营销转型的有力印证；③直营渠道建设：根据公司公众号，将开展直营+经销并重的双销模式，截至5月中旬已在全国多个城市核心商圈开设44家“长城智选”直营销售店，同时也招募并培训超过600人专业团队。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2024-2026年归母净利润分别为134.8、197.5、235.9亿元，对应当前市值PE分别为16.5、11.2和9.4倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价39.4元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

事件：据长城汽车公告，4月批发销量为9.5万台，同比增长2%，环比下滑6%，其中新能源车销售2.2万台，同比增长51%，环比增长3%。 4月批发销量整体符合我们预期，北京车展新一代H6、H9、蓝山智驾版等多款新车亮相。 我们认为4月销量整体符合预期，环比减少0.5万台，其中新能源批发量2.2万、环比基本持平，燃油批发量7.2万、环比减少约0.6万。批发销量下滑主要受到行业淡季及消费者观望情绪影响，后续随着以旧换新政策落地，叠加地补、车企促销及车展催化，需求有望回暖。根据懂车帝数据推算，4月长城乘用车零售销量约4.1万台，加上皮卡1.8万台、出口3.6万台，与批发量9.5万台基本一致，故我们预计库存深度未增加。 1)坦克：4月销售2.0万台，同比增长88%，环比增长8%。根据坦克公众号，其中坦克700Hi4-T销售2006台，推算400/500Hi4-T合计销售约5000台；2）哈弗：4月销售4.7万台，同比下滑10%，环比下滑13%。其中新能源方面，猛龙/二代大狗零售销量分别约2000/1000台，根据工信部公告，枭龙MAX改款电池带电量及续航增加、动力升级，同时我们预计外观、内饰、智驾等方面也均有提升，上市后有望取得较好销量表现；燃油方面，新一代H6、H9在北京车展亮相，外观、动力、智能化等均有升级，上市后有望放量；3）魏牌：4月销售4458台，同比增长88%，环比增长24%，其中蓝山零售销量约2000台，蓝山智驾款在北京车展亮相，配置五屏联动、7L冷暖冰箱、立体声动态转全景声技术，搭载全场景NOA，产品力大幅提升，我们预计上市后月销有望达5000台以上；4）欧拉：4月销售4686台，同比下滑47%，环比下滑22%，根据公众号，未来在全球化布局上将实现A0-C级全覆盖、轿车&SUV双产品线出海；5）皮卡：4月销售1.8万台，同比下滑3%，环比增长3%，北京车展上发布长城炮2.4T以及山海炮Hi4-T，有望进一步提振销量。 4月出口销售3.6万台，再创单月新高，同比增长66%。根据公司公众号，4月以来魏牌高山MPV于迪拜首批交付、欧拉闪电猫正式登陆马来西亚完成上市。同时，北京车展上有千名外商外媒到场，公司提出将加大海外市场投资，计划到2030年实现海外销售超百万辆、高端车型销售占比超1/3。 短期看出口+新能源越野带来高弹性增长，中期看公司全面变革下主流市场突破。 1）出海布局加速：2023年出口销量突破30万辆，目前公司重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域均有布局，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程，预计随着多个市场的新车型导入及放量，出口销量有望逐月持续向上。 2）新能源越野有望带来高弹性增长：新能源越野行业空间大，坦克系列销量表现亮眼，后续产品矩阵完善有望进一步贡献业绩增量。3）全面变革下主流市场突破：①产品精细化打磨，贴近用户需求：今年以来已有二代大狗Hi4、猛龙2024款等上市，后续枭龙Max改款、蓝山改款等有望取得较好表现；②营销思路转变：组织架构调整、构建营销中台，实现营销资源的高效利用；从各大新媒体广纳人才，形成专业的营销团队，并在抖音、B站、微博等平台进行精准、科学投放；魏总近期入驻微博、抖音，和小米互动频繁、是长城营销转型的有力印证；③直营渠道建设：根据公司公众号，将开展直营+经销并重的双销模式，自5月1日起在全国17个城市核心商圈开设33家“长城智选”直营销售店，同时也招募并培训超过600人专业团队。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2023-2025年归母净利润分别为134.8、197.5、235.9亿元，对应当前市值PE分别为16.6、11.4和9.5倍。 考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价39.4元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。

事件： 4月 26日，经纬恒润发布 2023年年报及 2024年一季报。 2023年公司实现营收 46.8亿元（同比+16.3%），归母净利润-2.17亿元（同比-192.6%），扣非归母净利润-2.84亿元（同比-334.75%）。 2024Q1公司实现营收 8.9亿元（同比+20.3%），归母净利润-1.92亿元（亏损扩大），扣非归母净利润-2.2亿元（亏损扩大）。 2023年业绩符合预期，研发服务业务快速增长，持续加大研发投入导致盈利能力承压。 分产品看， 2023年公司电子产品业务营收 34.2亿元（同比+11.06%）；研发服务及解决方案营收 12.33亿元（同比+32.08%）；高级别智能驾驶解决方案业务营收 0.12亿元。公司研发服务及解决方案业务快速增长主要系公司整车 E/E 开发测试、仿真测试设备等项目的量产交付。 盈利能力方面， 2023年公司毛利率 25.6%（同比-3.4pct），主要系公司电子产品业务受下游价格战影响较大。期间费用率方面， 2023年研发费用 9.7亿元， 研发费用率达到 20.7%（同比+4.4pct），主要系公司持续加大研发投入， 23年公司研发人员数量增加约 1000人，在智能驾驶、车身域控、底盘域控、自研工具、 L4业务等方面积极布局。此外，由于递延所得税资产相关会计政策变更，对 23Q4单季度所得税造成一定影响。 24Q1营收端稳健增长，业务结构变化导致毛利率同比下降。 公司 24Q1营收端同比+20%主要系公司汽车电子业务区域控制器等新产品及新客户的放量。盈利能力方面，公司 24Q1毛利率 24.7%（同比-1.75pct），主要系公司高毛利的研发服务业务收入确认时间存在波动， 24Q1低毛利率的汽车电子业务占比更高拉低平均毛利率。同时，公司研发投入持续扩大， 24Q1公司研发费用率达到 32.7%，创下历史新高。 公司汽车电子产品布局完善，为未来增长奠定基础。 在公司持续高强度的研发投入下，公司已基本完成整车电控产品的全覆盖布局，多款新产品量产在即。 1）智能驾驶：公司基于 Mobileye EyeQ?6Lite 芯片的 ADAS产品于 24年 Q2量产；公司 4D 成像雷达已完成 B 样开发，预计 24年底量产。 2）智能网联：公司采用高通最新一代 5G 芯片获某主流智能纯电车型定点，预计 24年年底 SOP；公司国产化 4G T-BOX 产品获得某头部整车厂定点，预计 2024年开始量产。 3）公司中央域控+区域域控制将在哪吒山海平台新一代车型上发布，预计 24年底量产。 投资建议： 维持“买入-A”评级。我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 60.8、 76.0、91.2亿元，归母净利润分别为 0.2、 1.1和 4.0亿元，对应当前市值， PE 分别为 320.1、 65.8和 18倍。考虑到公司处于高研发投入阶段，我们给予公司 2024年 1.6倍 PS， 6个月目标价 81元。 风险提示： 项目研发进度不及预期；市场竞争加剧

事件：据公司公告，2月批发销量为7.1万台，同比增长4%，环比下滑24%，其中新能源车销售1.2万台，同比增长47%，环比下滑51%。 坦克700Hi4-T上市，坦克500/400Hi4-T、猛龙、蓝山等重点车型销量逐步恢复。 我们认为2月销量整体符合我们预期，批发销量环比下滑3.3万台，主要受到春节假期影响，而根据懂车帝周度数据推算2月公司乘用车零售销量约4.3万台，加上皮卡和出口销量，整体零售销量约8万台，仍持续去库存。分品牌来看：1)坦克：2月销售1.0万台，同比增长60%，环比下滑49%。根据懂车帝数据推算，2月坦克500/400Hi4-T合计零售销量约4千台，3月以来合计日均增加订单已恢复至200台以上；根据坦克公众号，定位豪华硬派越野SUV的坦克700Hi4-T上市后24h订单量达6137台，其与牧马人、Bronco、路虎卫士等竞品相比优势显著，我们预计稳态月销有望达到3千台、贡献较大利润增量。 2)魏牌：2月销售2649台，同比增长147%，环比下滑21%，其中根据懂车帝，蓝山2月零售销量约1300台，2/26-3/5零售销量465台、已恢复超过节前一周水平，预计今年改款推出后，销量有望再上台阶。 3）哈弗：2月销售4.5万台，同比增长14%，环比下滑24%，其中新能源方面，猛龙零售销量约2千台，2/26-3/5零售销量520台、已恢复节前一周水平，未来有望凭借产品差异化优势保持较好销量表现；燃油车方面，3月新哈弗H5四驱版上市。我们预计随着2024年枭龙Max改款、二代大狗Hi4、四代H6等车型上市，哈弗品牌有望实现销量突破。 4）欧拉：2月销售3006台，同比下滑33%，环比下滑50%，欧拉好猫已在泰国、智利、墨西哥等国家上市，2024年国内市场也将有全新轿车、SUV上市，实现从A0到C级市场全覆盖。 5）皮卡：2月销售1.0万台，同比下滑39%，环比下滑32%。 2月出口3.1万台，同比+124%，环比+16%，主要系1月受海外元旦假期影响消除。公司持续深入布局全球化：据公司公众号，（1）中东市场：与卡塔尔当地汽车经销商签署战略合作协议，实现全面覆盖GCC六国市场；（2）南非市场：坦克300正式上市，未来将陆续推出哈弗JOLIONPro、坦克500等重点车型。 新能源越野+出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。 1）新能源越野有望带来高弹性增长。新能源越野行业空间大，坦克500/400热度居高不下，坦克700/300PHEV等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。 2）出海布局加速，俄罗斯市场有望高增。23年长城出口总量超30万，已完成东盟核心市场全覆盖，重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域已上市，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。我们预计俄罗斯市场24年有坦克500混动城市版、哈弗H3、H5、H7、H9、F7、F8等多款新车型上市，有望持续高增。 3）多款新车上市，主流市场有望持续突破。新品定位清晰、营销渠道转型，随着未来枭龙Max改款、蓝山高阶智驾版等新车上市，主流新能源市场有望持续突破。 投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为70.1、140.4、195.3亿元，对应当前市值PE分别为28.6、14.4和10.3倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价41.3元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。

事件：2月26日坦克700Hi4-T正式上市，极致版、极境版售价分别为42.8万元、46.8万元，较预售价格低4万，限定版售价70万元。定位豪华硬派越野SUV，动力与越野性能表现优秀。根据公司官网，坦克700Hi4-T定位豪华硬派越野SUV，车身长超5m、轴距3m。 （1）动力：搭载3.0TV6发动机+P2电机+9HAT变速器，最大功率265kW，最大扭矩800N·m，百公里馈电油耗10.9L，百公里加速5秒级； （2）越野性能：配备空气弹簧+CDC电磁减振器，拥有智能四驱+Mlock机械锁、12种模式全地形系统，通过性优秀，最大接近角37.8°、最大离去角37.6°、最大涉水深度970mm。新能源越野差异化优势显著，坦克700Hi4--TT与竞品对比综合产品力强。 （1）新能源越野相比城市SUV，具备空间更大、坐姿更高、越野功能强、性价比高等优势；相比燃油越野车，具备驾乘体验好、可外放电、油耗更低、价格更便宜等优势。 （2）我们选取路虎卫士进行对比，坦克700Hi4-T在加速表现、主动安全（多了DOW开门预警、车道居中保持、疲劳驾驶提示等功能）、辅助驾驶（多了车侧盲区影像、自动变道辅助、匝道自动驶出（入）、自动泊车入位等功能）、座椅配置（多了主副驾腿托调节、第二排座椅电动调节等功能）、影音设备等方面均更具优势，且标配前/后桥差速锁，越野性能表现出色，价格也具备显著优势。新能源越野行业格局好，我们预计坦克700Hi4--TT稳态月销有望达3k。新能源越野行业空间大，根据我们此前外发报告《新能源越野：行业从0到1，重点车企加速布局》，远期市场空间有望突破300万，竞争格局好，目前坦克在新能源硬派越野赛道主要竞品仅方程豹。根据公司公告，坦克400、500Hi4-T月销均维持在4-5千台，700Hi4-T上市后坦克品牌成功实现20-50万价格带全覆盖。根据捷豹路虎中国，2023年路虎卫士国内销售2万台，参考竞品销量及产品力对比，我们预计坦克700Hi4-T稳态月销有望达到3千台。新能源越野++出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。1）。新能源越野有望带来高弹性增长。坦克500/400热度居高不下，坦克300/700PHEV等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。2）出海布局加速，俄罗斯市场有望高增。23年长城出口总量超30万，已完成东盟核心市场全覆盖，重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域已上市，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。我们预计俄罗斯市场24年有坦克500混动城市版、哈弗H3、H5、H7、H9、F7、F8等多款新车型上市，有望持续高增。3）多款新车上市，主流市场有望持续突破。新品定位清晰、营销渠道转型，随着未来枭龙Max改款、蓝山高阶智驾版等新车上市，主流新能源市场有望持续突破。投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为70.1、140.4、195.3亿元，对应当前市值PE分别为28.1、14.0和10.1倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价41.3元/股。风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期，行业价格战持续加剧。

事件： 据公司公告， 1月批发销量为 10.4万台，同比增长 69%，环比下滑 8%， 其中新能源车销售 2.5万台，同比增长 126%，环比下滑 16%。 坦克系列表现亮眼，蓝山、猛龙等重点车型维持较好销量。 整体来看， 我们认为 1月批发销量环比下滑 0.8万台，主要系出口下滑以及主动控制库存所致， 剔除皮卡及出口销量后， 1月公司乘用车国内批发销量约 6.3万台，而根据懂车帝 1月公司乘用车零售销量约 8万台。 分品牌来看： 1)坦克： 1月销售 2.0万台，同比增长 239%， 环比增长 16%（增加 2755台），根据坦克公众号， 燃油车方面， 1月坦克 300/500分别销售 9340/1096台，环比+1579/-200台；新能源方面，500/400Hi4-T 批发销量分别为 5045/4586台，环比增加 876/500台， 根据懂车帝，基本无折扣情况下订单表现较好，合计日均增加订单约 250台，等车周期在 1个月左右， 1月第 4周合计零售 2242台、环比增加 285台，产能提升、交付明显加速。 1月 30日坦克700Hi4-T 开启预售， 极致版、极境版预售价分别为 46.8万、 50.8万元，72小时预售量已达 3128台，我们预计后续有望持续贡献利润增量。 2)魏牌： 1月销售 3351台，同比增长 217%，环比下滑 5%， 其中根据懂车帝， 在终端约 3-4万优惠驱动下， 蓝山 1月周均零售量约 700台、较 23Q3周均约 550台已有提升，我们预计今年改款推出后，销量有望再上台阶。 3）哈弗： 1月销售 5.9万台，同比增长 51%，环比下滑 10%， 其中燃油车批发量 5.3万台、环比减少 4457台， 新能源批发量 6005台、环比减少 2018台。重点车型猛龙批发量 4207台（环比减少 1891台）， 1月第 4周零售量1025台、环比增加 141台，凭借产品差异化优势保持较好销量表现。 我们预计随着 2024年枭龙 Max 改款、二代大狗 Hi4、 四代 H6等车型上市，哈弗品牌有望实现销量突破。 4）欧拉： 1月销售 0.6万台，同比增长 63%，环比下滑 40%。 5）皮卡： 1月销售 1.5万台，同比增长 32%，环比下滑 4%。 1月出口 2.6万台， 同比+65%，环比-21%， 拉美、 东盟、中东等市场均有新突破。 公司持续深入布局全球化：据公司公众号， （1）拉美市场：在墨西哥，公司 GWM 品牌、 哈弗 JOLION HEV 分别荣获 2023年“新晋第一汽车品牌”、 “SUV 首席车型”；在智利完成了纯电+混动产品布局， 1月欧拉好猫正式上市，截至 2023年 12月公司在强混 HEV 市场中销量排名第二、 市占率达 27.4%； （2）东盟市场： 1月公司与马来西亚大型制造业上市集团公司EPMB 正式完成 CKD 组装合作签约，预计今年将正式投入组装生产；首台本地生产的欧拉好猫量产车于泰国罗勇工厂下线， 同时公司成为泰国首批获得政府批准的 EV 3.5政策的汽车品牌； （3）中东市场：首批魏牌高山出口迪拜，开拓中东豪华商务出行新市场。 新能源越野+出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。 1） 新能源越野有望带来高弹性增长。 新能源越野行业空间大，坦克 500/400热度居高不下，后续坦克 300/700PHEV 等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。 2） 出海布局加速，俄罗斯市场有望高增。 23年长城出口总量超 30万，已完成东盟核心市场全覆盖，重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域已上市，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。 我们预计俄罗斯市场 24年有坦克 500混动城市版、哈弗 H3、 H5、 H7、 H9、 F7、 F8等多款新车型上市，有望持续高增。 3） 多款新车上市，主流市场有望持续突破。 新品定位清晰、营销渠道转型，随着未来枭龙 Max 改款、蓝山高阶智驾版等新车上市，主流新能源市场有望持续突破。 投资建议：预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 70.1、140.4、195.3亿元，对应当前市值 PE 分别为 25.1、 12.5和 9.0倍。考虑到公司 2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司 2024年 25倍市盈率， 对应 6个月目标价 41.3元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。

事件：2月1日比亚迪公布了2024M1的销售数据：2024M1共计销售新能源乘用车201019辆，同比增长33.9%。其中EV105304辆，同比+47.61%；DM95715辆，同比+21.43%；乘用车出口36095辆，同比+247.5%。 1月销量符合预期：根据公司公布的销量数据及交强险数据，我们计算2023年全年比亚迪共计新增加了26.9万辆的终端库存。根据交强险数据，2024W1-W4公司周度零售量分别为4.4/4.3/4.4/4.7万辆，我们推算2024M1比亚迪的零售量约为19.7万辆。考虑到2024M1批发销量中3.6万的出口量，我们预计2024M1比亚迪终端库存减少了约3.2万辆，库存水平愈发健康。此外公司1月20.1万的批发销量也表现优异，符合我们的预期。 仰望、方程豹表现优异：2024M1豹5和仰望U8的销量分别为5203/1652辆，分别环比增长2.3%/3.7%，表现亮眼，分别在新能源越野和百万级新能源豪车市场取得了突破，其中仰望U8在2024W4的零售量已经达到了516辆，未来有望再创新高。由于高端车型售价较高、盈利性较好，叠加2024年新车上市拉动销量提升，我们预计方程豹和仰望会带来较大的利润弹性。 单月出口量再创新高：2024M1比亚迪乘用车出口共计36174辆，环比+0.2%，连续四个月突破三万辆，创下单月出口量的新高。2024M1比亚迪的海外市场拓展继续加速前行：宋PlusDM-i正式登陆墨西哥、海豹和元Plus分别正式在尼泊尔和卢旺达上市、在乌兹别克斯坦的工厂也启动了生产。 腾势品牌表现优异：2024M1腾势品牌共计销售9068辆，环比下滑23.98%；其中D9销售8501辆，环比-18.98%；腾势N7和N8的销量分别为320/247辆。2024年春节前腾势品牌全系都将会迎来史上最全OTA，2024年也将是腾势品牌的科技年，还会有3款旗舰车型上市，预计销量有望持续增长。 王朝、海洋网销量基本盘表现稳定：2024M1王朝网和海洋的销量分别为8.7/9.8万辆，环比分别下滑43.39%/41.58%；热销车型的销量表现均较为稳定。值得关注的是宋系列（不含宋Plus）的销量为3.1万，环比仅下滑7.5%，预计是受到宋L的拉动：宋L于2023M12上市，定价策略较为激进、产品性价比高、销量表现较好，2024W4的单周上险量已经突破2100辆。 展望224024年，我们认为三大逻辑有望拉动公司业绩持续高增长：1）销量基本盘有望再上台阶：比亚迪已经在10-20万价格带做到了市占率第一，品牌势能和渠道优势明显。2024年公司的王朝和海洋网均会有新车上市、DM车型预计会推出迭代升级，预计公司的销量基盘有望再上台阶；2）高端化持续突破：2024年腾势品牌会有三款旗舰级车型上市，还将面向海外销售；方程豹品牌会有豹3/8两款车型、仰望U9、U7也将于近期上市；有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；33）出海脚步持续加快：2024年比亚迪预计会有更多的车型加快出海，如宋Plus、腾势D9、汉EV等，我们预计比亚迪全年出口量有望达到40-50万辆。由于海外车型售价较国内明显较高、盈利性更好，有望给公司带来显著业绩贡献投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为299.2、404.3以及487.4亿元，对应当前市值，PE分别为16.6、12.3及10.2倍，继续维持“买入-A”评级。给予公司2024年20xPE，对应6个月目标价277.8元/股。 风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期

事件：2024年1月29日比亚迪发布业绩预告，预计2023年归属上市公司股东的净利润为290-310亿元，同比增长74.46%-86.49%；预计2023年扣除非经常性损益后的净利润为274-297亿元，同比增长75.22%-89.92%。 2023年业绩表现优异：若以中值计算，公司2023年实现归母净利润300亿；同比增长80.5%；实现扣非后净利润285.5亿元，同比增长82.57%；其中2023Q4实现归母净利润86.3亿元，同比增长18.1%；实现扣非后净利润92亿元，同比增长26.5%。整体来看，公司2023年业绩表现优异。 2023Q4单车利润略有下滑：若以业绩预告中值计算，在剔除掉比亚迪电子的权益贡献后，我们预计2023Q4比亚迪扣非后的单车净利润为0.91万元，较2023Q3环比下滑约1400元，我们认为核心原因在于：1）比亚迪海洋/王朝网的绝大部分车型分别在11月/12月开始释放官方优惠，普遍额度在5000-10000元之间，显著影响了单车利润；2）为了冲击300万辆的年销量目标，公司在2023Q4投入了较高额度的营销费用，给所有完成销量任务的门店按照提车量。 666元的金额发放红包，也一定程度上影响了单车利润。然而，2023Q4比亚迪单车利润的降幅显著低于优惠幅度，我们认为：核心原因在于：1）2023Q4海洋/王朝网的车型实际上分别仅优惠2/1个月，在季度披露的财务数据中有所摊薄；2）2023Q4碳酸锂均价为14.1万元/吨，较2023Q3下滑了41.6%，带来了电池成本的降低；3）2023Q4比亚迪两款高端车型豹5/仰望U8分别批售了5712/2001辆；且2023Q4公司共计出口新能源车9.7万辆，环比增长2.6万辆，由于高端车型和出海车型的盈利性均较好，预计带来了显著的利润；4）2023Q4比亚迪共批售新能源车94.1万辆，环比提升14.5%，创下新高，预计带来了更显著的规模优势。 展望2024年，我们认为公司业绩有望持续高增长：1）高端化持续突破：腾势品牌已经初步取得成功，2024年上半年预计会有双旗舰轿车上市；继豹5后，方程豹品牌还会有豹3/8两款车型，有望在新能源越野市场取得突破；仰望U9、U7也有望与U8形成合力共同冲击百万级豪车市场。由于高端车型的盈利性普遍较好，公司盈利也有望提升。 2）销量基本盘有望再上台阶：2023年比亚迪在10-15万和15-20万价格带销量均排名第一，市占率分别达到了11.6%和20.4%，优势非常明显，且已经凭借较多的销量形成了明显的品牌势能，并通过规模优势实现了较高的盈利水平。展望2024年，公司的王朝和海洋网均会有新车上市，如已经登上工信部公告的秦L及官方发布了外观的元UP，二者均有望在10-20万价格带实现突破。此外DM车型预计会推出迭代升级，做到油耗更低、成本更低，因此我们认为公司的销量基盘有望再上台阶，盈利能力也有望提升。 3）出海脚步持续加快：公司2023年全年共计出口新能源车24.3万辆，表现亮眼。展望2024年，公司预计会有更多的车型加快出海，如宋Plus、腾势D9、汉EV等。在新车的加持下，叠加公司出口运力的提升机海外渠道的拓展，我们预计比亚迪全年出口量有望达到40-50万辆。由于海外车型售价较国内明显较高、盈利性更好，有望给公司带来显著业绩贡献。 投资建议：由于2023Q4公司终端优惠力度的加大，并参考公司的业绩预告，我们调整公司2023-2025年归母净利润的预测分别至299.2、404.3以及487.4亿元，对应当前市值，PE分别为17.4、12.8以及10.7倍，继续维持“买入-A”评级。考虑到新能源车行业竞争加剧等因素，我们给予公司2024年20xPE，对应6个月目标价277.8元/股。 风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期

事件：据公司公告，12 月批发销量为 11.3 万台，同比增长 45%，环比下滑 8%，我们认为主要系库存控制所致；其中新能源车销售 3.0 万台，同比增长 169%，环比下滑 4%。2023 年全年累计批发销量 123.1 万台，同比增长 15%；新能源车累计销售 26.2 万台，同比增长 98%。 全年总销量 123 万台，新能源车销量翻倍。 1)坦克：12 月销售 1.7 万台，同比增长 57%，环比下滑 7%（减少 1265 台），我们预计主要系坦克 300 控制库存导致批发销量下滑；全年销售 16.3 万台、同比增长 31%。燃油车方面，零售销量仍有较好表现，根据懂车帝 11.27-12.24 坦克 300 零售销量 6293 台、环比前四周小幅增长；新能源方面，根据坦克公众号，12 月坦克 400Hi4-T 销售 4086 台、坦克 500Hi4-T 销售 4169台、环比均基本持平。新能源越野差异化优势显著、市场潜力较大，我们预计坦克 400/500Hi4-T 有望维持热度，坦克 300/700/800 PHEV 版本有望于 2024 年上市，将助力公司完善越野产品矩阵、拉动销量持续攀升。 2)魏牌：12 月销售 3512 台，同比增长 154%，环比增长 23%，我们预计主要系蓝山销售增长拉动（根据懂车帝 11.27-12.24 蓝山零售销量 2476 台、环比前四周增长 769 台）；全年销售 4.2 万台、同比增长 14%。根据魏牌公众号，12 月公司发布 Hi4 性能版，将智能四驱电混技术运用于中大型新能源车，具备极强性能、极高效能、极静舒适、极智四驱、极顺行驶等核心优势，高山行政加长版将首搭，同时其拥有全球在售 MPV 中最大车身尺寸，2024 年初交付后有望带动魏牌销量持续提升。 3）哈弗：12 月销售 6.6 万台，同比增长 48%，环比下滑 13%（减少 9434台），主要系燃油车控制库存导致批发销量下滑。新能源方面，据公众号 12月哈弗新能源销售 8023 台，环比下滑 20%（减少 2013 台），全年哈弗累计销售 71.5 万台、同比增长 16%；燃油车 12 月批发量环比减少 7421 台，但我们预计零售销量仍有较好表现，其中根据懂车帝 11.27-12.24 哈弗 H6 零售销量 2.3 万台、环比前四周增长 0.6 万台。 4）欧拉：12 月销售 1.0 万台，同比增长 45%，环比持平。 5）皮卡：12 月销售 1.6 万台，同比增长 17%，环比下滑 2%。 全年海外销量突破 30 万台，12 月中东、拉美、南亚等市场均有新突破。 公司 12 月海外销售 3.3 万台，同比增长 65%，环比下滑 6%，全年累计海外销售 31.6 万台，同比增长 82%。公司持续深入布局全球化：据公司公众号，（1）中东市场：哈弗、坦克、欧拉、长城皮卡亮相沙特利雅得车展，截至目前哈弗 H6、长城皮卡分别位列中东紧凑型 SUV、皮卡市场中国品牌销量第一、坦克 300 为紧凑型硬派越野月销量第一，欧拉好猫预计将于 2024 年深入沙特、阿联酋等国家市场；（2）拉美市场：公司斩获巴西“年度最佳动力”及“年度数字化品牌”两项大奖，哈弗 H6 新能源连续多月占领巴西 新能源销量榜首，12 月欧拉好猫正式交付，2024 年巴西工厂也将投入正式运营；（3）南亚市场：巴基斯坦 KD 工厂已投产一年，规划产能 2 万辆/年，目前项目一阶段已实现哈弗 H6/H6 HEV、哈弗 JOLION 两款 SUV 组装。 新能源越野有望带来高弹性增长，加速推进新能源转型&出海布局。 哈弗&坦克差异化布局新能源越野赛道，后续哈弗威龙、坦克 300/700/800 PHEV等多款新车加速上市为公司贡献显著业绩增量；主流新能源赛道技术与产品领先，推动渠道焕新、制定全局性营销策略，有望厚积薄发；五大品牌全面出海，加速海外本地化产销进程，持续推进全球化布局。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 73.0、154.2、237.0 亿元，对应当前市值 PE 分别为 31.3、14.8 和 9.6倍。考虑到公司 2024 年新能源规模效益凸显以及结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司 2024 年 25 倍市盈率，6 个月目标价 45.4 元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。

事件：据公司公告，11月批发销量为12.3万辆，同比增长40%，环比下滑6%，我们预计主要系公司控制库存所致。其中新能源销售3.1万辆，同比增长143%，环比增长2%。 11月新能源销量表现优异，同比增长143%，多款新品亮相广州车展：1)坦克：11月销售1.9万辆，同比增长70%，环比下滑16%（减少3528台），我们预计主要系坦克300等燃油车销量下滑所致，坦克400、500仍有望维持较好销量表现。根据坦克公众号，坦克400Hi4-T销售4052辆，环比增长31%；坦克700Hi4-T首发限定版于11月17日广州车展现场发布并开启预售，首批限量70台、定价70万元、55秒售罄。新能源越野优势显著、市场潜力较大，坦克300/700/800PHEV版本有望于2024年上市，将助力公司完善越野产品矩阵、拉动销量持续攀升。 2)魏牌：11月销售2866辆，同比增长36%，环比增长27%，我们预计主要系高山上市贡献增量。高山行政版拥有全球在售MPV中最大车身尺寸，2024年初交付后有望带动魏牌销量持续提升；同时城市NOH有望于2024Q1在蓝山上搭载。 3）哈弗：11月销售7.5万辆，同比增长39%，环比下滑5%（减少3686台），主要系燃油车销量下滑所致，据哈弗公众号，哈弗新能源销售1.0万辆，环比增长9%，其中猛龙销量达6025台，环比增长19%。哈弗猛龙上市后，凭借较强的产品力、差异化亮点取得较好的销量表现，广州车展上展出改装款以及新车色，实现用户共创，未来有望持续放量。 4）欧拉：11月销售1.0万辆，同比增长48%，环比下滑7%。 5）皮卡：11月销售1.6万辆，同比增长18%，环比下滑6%。其中长城炮11月销售1.1万台，环比下滑18%。 海外单月销量再创历史新高，11月欧洲、南美、东盟等市场均有新突破。 公司11月海外销售3.5万辆，同比增长77%，环比增长0.4%，单月出口销量再创历史新高。公司持续深入布局全球化：据公司公众号，（1）欧洲市场：11月22日WEY03正式在欧洲上市，定价折合人民币约37-44万元，目前魏牌已成功进入德国市场，未来将扩展至意大利、西班牙、葡萄牙、荷兰、比利时、卢森堡、奥地利和瑞士等市场；（2）南美市场：坦克300、欧拉好猫等车型在智利和秘鲁市场GWM品牌发布会亮相；（3）东盟市场：欧拉闪电猫11月在泰国发布长续航与高性能两个版本。 新能源越野有望带来高弹性增长，加速推进新能源转型&出海布局。 哈弗&坦克差异化布局新能源越野赛道，后续哈弗威龙、坦克300/700/800PHEV等多款新车加速上市为公司贡献显著业绩增量；主流新能源赛道技术与产品领先，推动渠道焕新、制定全局性营销策略，有望厚积薄发；五大品牌全面出海，加速海外本地化产销进程，持续推进全球化布局。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2023-2025年归母净利润分别为73.0、154.2、237.0亿元，对应当前市值PE分别为30.2、14.3和9.3倍。考虑到公司2024年新能源规模效益凸显以及结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，12个月目标价45.4元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。

事件： 12月 1日比亚迪公布了 2023年 11月销售数据： 2023M11公司共计销售新能源乘用车 301378辆，同比增长 31.1%。 11月销量成绩表现优异： 2023M11比亚迪共计销售新能源乘用车301378辆， 环比十月销量有小幅增长，连续第二个月超过 30万，新能源车累计销量超过 600万辆，实现了又一里程碑。 2023M11DM 车型销量为131228辆、 EV 车型销量为 170150辆、 乘用车出口 30629辆。 分车型看： 1） 高端品牌表现优异： 2023M11腾势品牌共计销售 11843辆，环比增长2.98%， 其中 D9销售 10446辆，连续 9个月实现销量破万；腾势 N7和 N8在 11月销量分别为 1033、 364辆。 方程豹豹 5于 11月上市，首月交付量达到 626辆；仰望 U8豪华版首月交付量达到 408辆，表现均较好。 2） 王朝、海洋网销量基本盘稳固。 2023M11王朝网和海洋网的销量分别为 136115、 150903辆，环比基本持平，表现较为稳固。其中海豹销量为19860辆，环比增长 5.66%，预计受到海豹 DM-i 销量增长所拉动； 元系列销量为 42323辆，环比增长 2.11%， 预计原因为元 PLUS 冠军版上市后销量增长及出口增长的拉动；海鸥销量为 44603辆，连续三个月突破 4万。 3）出口持续亮眼表现。 2023M11比亚迪乘用车出口共计 30629辆， 连续两个月突破三万辆， 全年出口量累计达到 20.6万辆， 表现亮眼。 11月比亚迪携多款车型陆续在哥伦比亚、墨西哥、 牙买加、泰国等地亮相； ATTO3也于 11月 23日正式在菲律宾上市， 公司的出海脚步持续加快。 短期来看： 我们认为公司有望完成 300万辆的年销目标。 1）新车宋 L 即将上市： 纯电猎跑 SUV 宋 L 预售价格区间为 22-28万元，全车应用了三大明星技术： e 平台 3.0、 CTB、云辇-C，预售 17天累计订单超 11000辆， 并将于 12月 15日上市，有望在首月实现数千辆的交付。 2） 全系开启年终优惠： 12月 1日起比亚迪推出了油转电限时优惠活动： 汉 EV/DM-i 分别最高优惠 2万/1万元、唐 DM-i 最高优惠 1.5万元、秦/元/宋/海豹系列的车型也有不同的优惠政策，整体来讲优惠力度较大，叠加传统汽车销售旺季的到来，因此公司 2023M12的销量有望再创新高。 长期来看：我们认为公司业绩有望持续高增长。 1） 高端化持续突破： 腾势品牌已经初步取得成功， 明年上半年预计会有双旗舰轿车上市； 继豹 5后，方程豹品牌初步规划了豹 3/8两款车型，有望在越野新能源市场取得突破； 仰望 U9也有望与 U8形成合力共同冲击百万级豪车市场。 由于高端车型的盈利性普遍较好，公司盈利也有望提升。 2）销量基本盘稳固： 2023M1-M10公司占据了 10-20万新能源车市场 49%的市场份额， 优势非常明显， 且已经凭借较多的销量，形成了明显的品牌势能，并通过规模优势实现了较高的盈利水平。展望未来，比亚迪的 DM车型有望持续推出技术的迭代升级，做到产品油耗更低、成本更低、性价比更高，因此我们认为公司的销量基盘十分稳固，且盈利能力有望提升。 3） 出海脚步持续加快： 目前公司旗下的多款新能源车型已经陆续出口至欧洲、南美、澳新等多个国家和地区， 2023M1-M11共计出口新能源车20.6万辆。 长期看，公司的产品力在海外有明显的优势， 且售价较国内同款产品明显较高、盈利性更好， 未来有望给公司带来显著业绩贡献。 投资建议： 预计公司 2023-2025年归母净利润分别至 320.1、 417.4以及 503.5亿元，对应当前市值， PE 分别为 17.9、 13.7以及 11.4倍，维持“买入-A”评级。 给予 2023年 33xPE， 对应 6个月目标价 360元/股。 风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期

事件：据公司公告，6月批发销量为10.5万辆，同比增长4%，环比增长4%。其中新能源销售2.7万辆，同比增长110%，环比增长12%。 6月新能源销量表现优异，分品牌来看：1)魏牌：6月销售6,602辆，同比增长129%，环比增长14%，主要由于蓝山和新摩卡贡献增量。后续魏牌销量有望持续向上：①蓝山迎来智能化升级，产品竞争力提升：据魏牌APP，7月5日蓝山迎来首次OTA，升级内容包括：提升语音唤醒响应速度和识别率，HUD信息布局优化，高德导航车标优化等。 ②新摩卡有望推出DHT四驱版:据工信部第372批《公告》,新摩卡DHT四驱版纯电续航165km，相比老款，新摩卡四驱版发动机升级（最大功率从115kW优化到125kW），油耗降低（百公里馈电从6.3L降低至5.95L），新车上市后新摩卡配置将更丰富，营销有望发力，销量有望进一步提升。 ③新拿铁即将搭载Hi4：据工信部《公告》，新拿铁搭载Hi4,采用蓝山同款造型，纯电续航130km，馈电油耗5.68L/100km，预计具有较高性价比，有望热销。 ④年内有望推出高山MPV及其长轴版:魏牌MPV专属平台采用二三排共轨设计，三排TIP-UP设计，实现同级最大乘坐空间；二排具有悬浮零重力座椅；搭载DHT四驱，NEDC纯电续航190km。目前行业MPV优质插混供给较少，基于该平台打造的高山MPV及其长轴版有望于年内上市，有望热销。 2）坦克：6月销售1.3万辆，同比下降10%，环比提升22%，坦克新能源销量有望提升：①坦克500Hi4-T订单表现较好：6月26日，坦克500Hi4-T正式上市，售价33.5万元，和燃油版相比，动力性能提升（系统综合功率/扭矩由265kW/500Nm提升至300kW/750Nm），油耗降低（百公里油耗由11.19L降至9.55）,纯电续航110km，相较同配置燃油版售价低2万元，性价比优势凸显，有望热销。据坦克APP，7月5日坦克500Hi4-T订单已超过4千台，表现优异；随着产能爬坡，订单有望加速交付。 ②坦克400Hi4-T即将上市：据工信部《公告》，坦克400Hi4-T轴距2850mm，搭载2.0T+9HAT，纯电续航105km，馈电油耗9.52L/100km，造型采用硬派机甲风格，有望热销。 3）哈弗：6月销售5.9万辆，同比增长15%，环比增长6%（环比增加3407辆），主要由枭龙系列贡献增量：6月枭龙系列销售6098辆，环比增加3010辆。哈弗新能源持续向好：①哈弗新能源渠道加速开拓：据哈弗公众号，截至7月1日，哈弗新能源网已完成326家门店部署，对国内主流市场实现全面覆盖；预计到2023年底，哈弗新能源渠道将实现覆盖全国200+地级市，800+家店面正式运营。②翔龙即将上市：据工信部《公告》，哈弗将推出翔龙（B26），轴距2738mm，搭载1.5THi4，纯电续航81/115km,百公里馈电油耗为5.98/6.09L，采用与二代大狗PHEV同款内饰，有望于Q3上市。 ③枭龙MAX即将启动OTA升级：据哈弗公众号，枭龙MAX有望搭载超级桌面功能，实现手机车机海量内容共享，车机导航与手机无缝衔接，解决车机生态相对封闭的缺陷；未来其座舱还将引入AI大模型，为用户带来更好的语音交互体验。 4）欧拉6月销售1.0万辆，同比下降13%，环比下降6%。 5）皮卡6月销售1.7万辆，同比下降22%，环比下降11%，主要受7-8月为皮卡市场淡季影响。6月2023款龙弹、火炮以及越野炮相继上市，长城炮有望持续热销。 公司变革成效显著，销量高增长仍在路上，产品结构有望持续升级。公司变成效显著：1）战略目标明确：全面转向新能源；2）技术变革：全系普及四驱；3）产品策略：打造大单品；4）定价策略：向性价比转变；5）渠道焕新：加速独立新能源网络建设；6）营销：营销显著改善。重磅新车将密集上市，新车具有三大特点：1）全面打造大单品，均追求爆款；2）车型谱系全面且定位清晰分明；3）持续高端化：20万以上车型居多。公司新能源车销量有望高增长，同时新能源新品ASP显著提升，有望带来产品结构升级，盈利能力有望改善。 投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为60.2、130.6、170.7亿元，对应当前市值PE分别为36.3、16.7和12.8倍，给予公司2025年22.7倍市盈率，对应12个月目标价45.5元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。

事件：比亚迪公布了2022年十月的销售数据，当月共计销售新能源乘用车21.75万辆，同比增长了144.7%、环比增长了8.23%。 十月销量表现优异：公司2022年十月共计销售新能源乘用车21.75万辆，同比增长144.7%、环比增长8.23%，再次创新历史新高。其中纯电车型销量为10.32万辆，环比增长8.65%；插电式混动车型销量为11.44万辆，环比增长7.86%。整体来看公司十月的销量表现优异，同时展现出了三大经营亮点： 1）高端车型销量占比提升：2022年十月比亚迪汉共销售31614辆，环比增长0.4%；唐系列销量为17161辆，环比增长了13.97%；全新高端轿车海豹销量达到11267辆，环比增长50.8%，月销量成功实现破万。十月中这三款高端车合计销量占比达到27.6%，环比增长0.72pct。比亚迪高端化进程正在稳步推进。 2）e平台3.0车型销量占比提升：元家族十月销量为27548辆（主要为元PLUSEV），其中包含出口7130辆，环比增长了12.66%，其中e平台3.0打造的元PLUS EV环比增长19.4%；海豚十月销量为25336辆，环比增长1.5%；海豹月销环比增长了50.8%。十月e平台3.0车型销量占比达到29.49%，环比增长1.66pct。我们认为e平台3.0打造的车型拥有明显的技术优势，未来销量有望长期保持优异。 3）宋家族销量亮眼：2022年十月宋家族销量为56843辆，环比增长22.3%，月销量首次突破5万，其中包含出口705辆，我们认为主要系宋DM系列销量增长所拉动（2022M10销量同比增长333.8%）；秦家族销量为34670辆，环比下滑12.61%；驱逐舰05 DM-i销量为9111辆，与九月基本持平。整体来看，十月这三款中端车型合计销量占比为46.26%，环比下滑1pct。我们认为主要系秦EV等e平台2.0打造的车型销量占比下滑所致，未来比亚迪销量结构有望持续优化。 Q4 销售结构有望进一步优化，带动业绩高增：我们认为公司四季度业绩有望持续高增：1）目前公司在手订单充足、产能稳步扩张，叠加汽车销售旺季的推动，2022Q4 中月销量有望再创新高；2）比亚迪汉、海豹等高端车型和毛利率较高的DM-i系列和e平台3.0系列车型销量占比和收入占比有望继续提升，公司销量结构优化，带来更高的利润单车利润；3）车型销量增长会带来更明显的规模效应，预计未来费用率持续下行、盈利能力稳步提升。 看好公司业绩长期潜力：展望未来3-5年，三大要素有望持续驱动公司业绩高成长：1）品牌向上：从汉开始，公司一方面通过不断推出高价格产品来实现品牌升级，另一方面通过精准营销、优质服务等措施来实现品牌力的续向上，长期有助形成明显的产品溢价；2）技术创新：比亚迪深耕新能源汽车三电技术，不断的技术创新使公司产品持续领先，也降低了产品成本，实现盈利的持续向上；3）规模效应：随着总量以及收入的扩张，单车折旧摊销、费用率有望持续下行，进而实现较高的盈利弹性，因此我们对公司未来几年的业绩较为乐观。 投资建议：继续维持买入-A投资评级。我们预计公司2022年-2024年的收入增速分别为94.85%、41.17%、35.00%，归母净利润为182.6、281.2、343.1 亿元，对应当前股价，PE分别为42.7、27.7、22.7倍，6个月目标价360元。 风险提示：补贴大幅退坡；新品推进力度不及预期

事件：长城汽车发布2022Q3业绩：2022Q3实现归母净利润25.6亿元，同比增长80.8%，环比下降35.5%；2022Q3实现扣非净利润22.8%，同比增长181.1%，环比增长201.6%。Q3业绩表现优异，超我们预期。 Q3单车收入、毛利率均创历史新高。Q3单车收入达到13.2万元，同比提升2.3万元，环比提升1.0万元，创历史新高，我们预计其主要原因在于：1）高售价车型占比提升，坦克品牌Q3销量占比12.4%，同比提升5.2pct，环比提升0.3pct；2）低售价车型黑、白猫停产。Q3毛利率达到22.5%，同比提升5pct，环比提升3pct，创历史新高，表现超预期，我们预计其主要原因在于：1）产品结构优化，高毛利品牌坦克销量占比提升，低毛利品牌欧拉销量占比下降（Q3占比9.0%，同比下降2.8pct，环比下降1.8pct）；2）Q3销售28.4万辆，同比增长6.8%，环比增长20.7%，规模效应作用凸显。费用方面，Q3销售费用率为4.4%，同比下降1pct，环比持平；管理费用率为3.3%，同环比持平；研发费用率为4.1%，同比增长1pct，环比下降2pct（Q2基数较高）；Q3财务费用为1.9亿元，回归正常水平（Q2财务费用为-32.2亿元，主要由汇兑收益产生）。 定价策略调整，运营逐步改善。今年9月中旬以前，公司受制于芯片等物料的紧缺，车型定价以追求盈利为主导，营销力度受限。展望Q4及明年，缺芯逐步缓解，并且公司通过自主垂直开发+多点供应体系确保供应链稳定；车型定价向性价比路线、对标策略转变（如哈弗H6 PHEV、好猫低配版、WEY C01、闪电猫等）；同时哈弗加快渠道改革，向新能源转型，WEY品牌逐步开拓商超、快闪等。此外，10月19日WEY品牌开启旗舰大六座智能SUV的造型和命名的共创，倾听用户声音、营销重视程度加大。 即将迎来产品大年，新能源销量有望高增长。公司开启新能源时代：1）多品牌混动车型矩阵即将推出：哈弗系列PHEV、WEY系列长续航PHEV、坦克系列混动车型，同时哈弗、WEY品牌渠道和营销焕新，公司混动车销量有望实现高增长；2）欧拉闪电猫（10月底正式上市）、纯电SUV等新车型均面向更大众的纯电市场，具有较大的销量潜力。 投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为110.6、132.2、179.5亿元，对应当前市值，PE分别为21.8、18.2和13.4倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价45.5元/股。 风险提示：芯片持续短缺，新车型销量不及预期，海外业务拓展不及预期。