投资摘要西南区域空分龙头， 产能持续扩张中。 侨源股份拥有西南地区最大的全液态空分气体生产线，在原有都江堰、汶川两大生产基地的基础上，又相继建设眉山、金堂、德阳三大生产基地（目前眉山基地、金堂基地已进入正式生产状态、德阳基地处于在建状态）。在三大生产基地完全投入使用后，在四川地区具备强有力的液体的生产能力，为西部地区的冶金、石化、机械、医疗、电子、新能源、新材料等众多行业用户提供工业气体。 工业气体下游应用广泛，我国市场增长潜力较大。 工业气体是现代工业的基础原材料，在国民经济中有着重要的地位和作用， 广泛应用于冶金、化工、军工、医疗、食品、机械等传统行业以及光伏、半导体、 电子、生物医药、新材料、新能源等新兴产业，对国民经济的发展有着战略性的支持作用，被喻为“工业的血液”。 援引侨源股份2023年年报披露数据： 中国工业气体行业市场规模约 2000亿元， 2018-2023年复合增速为11%，增速领先于 GDP 及海外市场；锂电、医疗、电子、食品等下游应用领域占比不断提升，需求结构更加均衡，根据国内、国外历史数据测算，工业气体年复合增速约为GDP的 1.2-1.5倍左右。 因此我们认为中国工业气体市场增速有望高于全球市场增速。 核心竞争力驱动公司高效发展。 公司目前生产体系完整、高效，都江堰、汶川、眉山、金堂生产基地合计全液态气体产能约120余万吨，位居西南地区第一位， 2025年1月，公司发布公告称将通过现金收购的方式获得宏晨化工控股权，此次收购完成后，公司产品产能将新增液态二氧化碳约 12万吨/年、食品级干冰约 3万吨/年，进一步扩大公司在二氧化碳领域的产品布局， 消费成长属性加码。 规模化生产显著降低产品生产成本， 目前公司生产线主要是大型空分设备， 与小型空分设备相比能耗大幅下降；生产基地水电资源丰富， 电价相对较低，较竞争对手拥有一定的电力成本优势。 公司拥有一支专业、高效的运输队伍和强大的物流配送系统，能够全天候、及时地满足客户的用气需求。 2023年末，公司拥有专用运输车辆 100余台，总运载能力约3,000吨/天。在道路通行无障碍和电力供应充足的情况下，公司可以全年 365天不间断服务。 并能对远程物流信息进行实时监控，通过全天候自动预测系统给客户提供更加安全、可靠的物流配送服务保障，并可实现对不同客户和气体品种配送的及时调配，有效降低物流成本。 下游客户资源丰富，品牌效应不断增强。 公司深耕西南地区和福建地区工业气体市场，在近二十余年的经营发展过程中积累了众多的优质客户，并建立了长期、稳定、可持续的合作伙伴关系，客户所处行业覆盖冶金、军工、医疗、化工、食品、新能源、新材料等多个领域，核心客户包括三钢闽光、通威股份、东方电气、利尔化学、士兰微、宁德时代、华友钴业等上市公司以及攀钢集团、宝钢德盛等国内知名企业。 公司利用专业的物流配送优势和较强的本地化市场开拓能力与众多中小型客户建立了稳定的合作关系。通过与多元化、多层次的客户建立长期互信的合作，公司产品品牌效应不断增强，有效保证了公司的持续稳定发展。 投资建议基于对公司及工业气体行业分析， 并参考公司2025年1月发布的限制性股票激励计划公告指引， 我们预计 2024/2025/2026年公司营业收入分别为10.34/14.08/18.30亿元； 归母净利润分别为 1.75/2.36/4.22亿元。 对应的 EPS 分别为 0.44/0.59/1.06元/股。 当前股价对应 PE 分别为 74.08x、 54.92x、 30.72x。 看好公司新成长。 首次覆盖，给予“买入”评级。 ? 风险提示股权激励目标未能实现， 产能建设进度不及预期， 经济下行对工业气体需求降低， 电力成本上升，行业竞争加剧。

智慧矿山龙头，政策推动矿山需求持续向好。公司深耕智慧矿山行业，专注于矿山安全监测监控，已成为“物联网+安全与应急、矿山、城市管理、环保”整体解决方案提供商和运维服务商。2024年4月，国家矿山安监局等7部门联合印发《关于深入推进矿山智能化建设促进矿山安全发展的指导意见》，提出到2026年，全国煤矿智能化产能占比不低于60%，到2030年，建立完备的矿山智能化技术、装备、管理体系。公司掌握智慧矿山多项核心技术，形成了一系列综合解决方案，与上海人工智能研究院联合研发并推出“矿山安全大模型”，通过AI技术实现矿山安全主动治理，以提高煤矿安全生产水平。受益于智慧矿山建设加速，公司传统业务有望持续稳健增长。 大模型落地矿山，助力矿企提质降本增效。2022年底，国家矿监局联合财政部发布“128号文”，明确要求通过人工智能技术提升矿山安全监管的智能化。2023年7月，华为盘古矿山大模型商用落地，涵盖采煤、掘进、主运、辅运等专业场景，达到减人提效、降低劳动强度、提高安全水平等目标。公司深度布局AI领域，2019年定增布局5G+AI技术研发，2022年率先接入华为盘古大模型，2023年与上海人工智能研究院共建“矿山安全大模型联合实验室”，目前已推出基于矿山安全大模型的智能瓦斯抽采综合管控系统，未来将基于大模型持续在矿山领域开发更多相关垂直应用，助力矿山客户提升智能化水平。 拥有稀缺牌照，场景下沉与出海探索并重。公司参股子公司重庆知与行公司掌握稀疏相控阵算法等核心技术，持有工信部核发的甚小口径终端地球站等许可，具备卫星互联网运营业务资质，专注于基于卫星通讯终端设备产品相关核心技术的攻关，推出了30CM、60CM以及80CM等口径的卫星通讯终端产品，目前已应用于海洋、矿山、野外勘测等场景。卫星互联网为低空经济提供了重要的通信支持，低空经济的蓬勃发展，有望打开卫星终端产品和服务市场，知与行将深度受益。此外，知与行积极推动卫星通信产品出海，据财联社报道，2024年9月，CTW集团携泰国某部门Mr.ARUSSAENGCHAN将军以及Mr.POLLTGENWORRASAK将军莅临梅安森和知与行考察交流，双方将积极推进梅安森、知与行与泰方以及东南亚多国在卫星通信领域以及矿山业务方面之间的深入合作。 投资建议公司深耕智慧矿山领域，持续受益于矿山安全智能化建设，与华为矿山军团、上海人工智能研究院等合作研发矿山安全大模型产品并积极推广落地。此外，公司前瞻布局卫星互联网业务并探索海外市场，打开远期成长空间。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.76、1.23、1.81亿元，对应EPS分别为0.25、0.40、0.60，对应2025年1月24日13.42元/股收盘价，PE分别为54X、33X、23X。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示智慧矿山政策推进不及预期；煤炭行业周期性波动；卫星互联网业务开拓不及预期。

新业务与传统业务协同，多行并举再增长。可川科技创立之初专注于功能性器件业务，精准定位消费电子电池类产品，15年横向拓展新能源动力电池领域及笔记本电脑领域。之后业绩稳健增长，2018-2022年营收、归母净利润复合增长率分别为22.61%、20.18%。2023年公司在夯实主业的同时不断拓展新兴业务，先后设立可川新材料，英特磊子公司，分别聚焦复合集流体研发，光模块、激光传感器业务。 功能性器件基本盘稳固，伴消费电子、新能源产业趋势同步增长。功能性器件是非标产品，需要与客户共同完成产品开发设计方案，同时作为智能手机、动力电池等主产品的关键辅料，其质量的稳定性直接决定了主产品能否正常使用，对产品可靠性要求较为严格，下游客户粘性较强。公司顺应产业趋势，进一步巩固业绩基本盘。1）消费电子去库周期临近尾声，AI助力手机、AIPC等产品更替，MR眼镜、AI耳机等硬件落地有望中期维持高景气；2）动力电池伴随新能源车稳定高增，GGII统计2024年1-8月国内动力电池装机量约292.1GWh，同比增长41%。公司深度绑定宁德时代、LG化学等电池行业龙头，有望持续受益。 聚焦复合集流体，打造增长第二极。在消费电子领域，复合铝箔相较于传统压延铝箔优势明显，具有安全性、高能量密度、减薄等多方面特性，根据鑫椤锂电测算，目前价格是传统铝箔价格的2.9-4.6倍，更适合用在对成本敏感性较低的消费电池上。手机端复合铝箔成本占比较小，薄机身长续航有望成为智能手机标配，下游接受度较高。目前复合铝箔竞争者较少，产能率先落地将抢占高地，可川科技已将规模化生产线的试产产品向客户送样验证，并收到某国际知名消费电子电池生产商关于复合铝箔的首笔小额订单，一期规划8000万-1亿平方米复合铝箔产能，预计在2026年前后完成产能投放。我们认为公司积累了众多消费电子、新能源汽车产业链客户资源，有望凭借规模化量产能力和卡位优势，进一步做深做透，挖掘新增长空间。 投资建议可川科技功能性器件业务稳固，拓展复合铝箔、激光气体传感器、光模块等新兴业务，有望迎来新一轮业绩增长。预计公司2024-2026年收入为7.67/11.73/17.11亿元，归母净利润为0.91/1.98/4.04亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示下游需求复苏不及预期的风险；新品渗透率提升不及预期的风险；新品量产不及预期的风险。

事件概述公司发布12月产销快报：12月汽车销售51.48万辆，同比+50.95%，其中纯电动乘用车销售20.77万辆，同比+8.90%，插混乘用车销售30.17万辆，同比+101.91%。全年累计销量427.21万辆，累计同比+41.26%。 投资要点24Q4单季销量突破150万辆，同环比分别+61.34%/+34.31%。公司12月汽车销售51.48万辆，同比+50.95%，继10月之后，连续第三个月突破50万辆。24Q4单季销量达到152.43万辆，同环比分别+61.34%/+34.31%，创单季度新高。全年累计销量427.21万辆，累计同比+41.26%，蝉联全球新能源车市场销量冠军。 2025年或将持续受益于以旧换新政策。2024年汽车政策刺激，带来较大的汽车销售增量，商务部数据显示，截至12月19日，全国汽车报废更新近270万辆，汽车置换更新超310万辆，合计约580万辆。 我们预计公司在此次政策活动中将充分受益。商务部表示将提前谋划2025年的汽车以旧换新接续政策，公司有望持续受益。 12月海外销量创新高，全年海外销售累计同比+71.86%。12月公司海外销售新能源乘用车合计5.72万辆，同环比分别别+58.34%/+84.50%，占比公司12月销量11.10%；全年海外累计销售41.72万辆，累计同比+71.86%，占比公司销量9.77%，同比+1.74个百分点。我们认为公司蓄力深蹲海外市场，海外市场有望成为公司新的增长曲线。11月29日，公司第二艘滚装船“BYDCHANGZHOU”顺利启航；12月15日，科威特首家旗舰店启幕，乘用车业务全面覆盖海湾六国市场；12月21日，正式进入埃塞俄比亚市场。 投资建议维持“买入”评级。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为384.22/489.56/579.90亿元，同比+27.9%/+27.4%/+18.5%；对应2025年1月2日收盘价的PE分别20.53X/16.11X/13.60X。 风险提示宏观经济波动风险，行业发展风险，市场竞争风险，政策变化的风险，原材料价格波动风险。

投资摘要事件概述公司发布12月产销快报： 12月汽车销量13.53万辆，同比+20.25%； 全年累计销量123.33万辆，累计同比+0.21%。 投资要点24Q4单季销量同比+3.50%，全年累计同比+0.21%。 公司 12月汽车销量 13.53万辆，同/环比分别+20.25%/+6.19%。 24Q4单季销量37.95万辆，同比+3.5%。全年累计销量 123.33万辆，累计同比+0.21%。 12月分品牌看： 哈弗品牌销量 8.34万辆，同比+27.21%； WEY 品牌销量 0.88万辆，同比+150.80%； 长城皮卡销量 1.62万辆，同比+1.30%； 欧拉品牌销量 0.47万辆，同比-52.72%； 坦克品牌销量2.19万辆，同比+26.38%。 销量结构持续优化，坦克品牌全年占比达到 18.73%。 坦克品牌全年累计销量 23.10万辆，同比+42.12%，占比总销量达到 18.73%，同比提升 5.52个百分点。公司实现汽油、柴油、混动、插电混动多种动力形式全覆盖，并依托越野超级混动架构 Hi4-T 持续巩固强越野优势，同时推出全新纵置双电机混联架构 Hi4-Z，能够兼顾城市出行与泛越野需求。 2025年 1月 1日，坦克 500Hi4-Z 全球上市。 全年海外销量创新高，占比达到 36.74%。 公司 12月海外销量 4.13万辆，同比+23.35%，占比公司单月销量 30.52%，全年累计海外销量45.31万辆，累计同比+43.39%，累计占比 36.74%。 2024年公司提速海外高价值车型布局。 魏牌高山 MPV 出海欧洲和中东； 坦克 700Hi4-T在哈萨克斯坦上市； 坦克500登陆智利和印尼； 坦克300进入南非、墨西哥、阿塞拜疆和马来西亚市场； 二代哈弗 H9进入中东和哈萨克斯坦市场；山海炮登陆澳洲、泰国、哥伦比亚和南非。 投资建议维持“买入”评级。 预计 2024/2025/2026年归母净利润分别为125.56/148.24/176.81亿元，同比分别+78.8%/+18.1%/+19.3%。 2024年 12月 31日收盘价对应 PE 分别为 17.93X/15.19X/12.73X。 风险提示宏观经济周期性波动风险；产业政策风险； 行业竞争风险； 新能源、电动化转型风险； 汇率波动风险。

热管理龙头二次创业，加速推进国际化新篇章公司躬耕热管理四十余载， 热交换器产品产销量连续十多年保持国内行业第一。 公司持续开拓下游应用领域，在传统业务商用车非道路板块基础上，开启第二曲线乘用车新能源板块、第三曲线数字能源板块，并前瞻布局第四曲线人工智能板块。 公司加速推进全球化布局，建立“属地化制造，全球化运营”体系，在全球主要客户周边设立属地化工厂或子公司 23家。同时，公司加快导入精益管理基础体系，提高海外经营体盈利能力。业绩方面， 公司营收稳增， 2022年起归母净利润回归高增速。 2023年公司营收 110.18亿元，同比+29.93%，归母净利润 6.12亿元，同比+59.71%； 2024Q1-3营收 92.05亿元，同比+15.18%， 归母净利润 6.04亿元，同比+36.20%。 乘汽车电动化东风，新能源板块业绩快速释放行业层面，新能源渗透率快速提升，且热管理系统单车价值量较传统燃油车明显增长，叠加热泵空调产品迭代升级有望带动单车价值量进一步提升，新能源汽车热管理市场规模有望快速增长。 根据盖世汽车研究院预测，国内新能源汽车热管理市场规模 2022~2025年 CAGR 为28.40%， 2025年市场规模有望突破 1000亿元。 公司层面， 1）产品竞争力强， 公司率先在国内研发集成模块并批产，实现进口替代； 2）新能源汽车业务订单充足，公司取得北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块、比亚迪电池冷却板及冷却模块、宁德时代水冷板等国内外项目； 3）产能快速扩张，截至 2023年末主要在建项目包括新能源乘用车热泵空调系统项目，有望支撑后续销量增长。 加速数字能源板块发展，前瞻布局机器人业务1）数据中心领域。行业端， 根据中金企信国际咨询，预计2023~2025年数据中心温控“新增和改造”需求超过 900亿元， 2025年单年度超400亿元。公司端， 迎合趋严的 PUE 政策要求，向国内数据中心和服务器客户提供液冷模块产品，同时向海外客户提供“液冷+风冷”的集装箱式数据中心冷却系统。 2）储能领域。 行业端， 根据 GGII 数据及预测， 2023年中国储能温控市场规模为 15.5亿元，预计 2030年该市场规模有望达到 61亿元。 公司端， 主要产品为储能液冷空调、液冷板模块等， 公司已获得阿里斯顿、比亚迪、中车、阳光电源等项目。 3）热泵领域，公司相关产品深绑头部大客户， 叠加 2025年欧洲全面切换应用新一代制冷剂的换代热泵，公司有望持续获得新项目订单。 此外， 2024年公司增设 AI数智产品部， 布局芯片换热、人形机器人及核心零部件等人工智能第四曲线业务，有望支撑公司长期业绩增长。 投资建议我们预计公司 2024~2026年营业收入分别为 129.05、 159.07和189.82亿元，同比+17.13%、 +23.26%和+19.33%；归母净利润分别为 8.39、 11.32和 14.28亿元，同比+37.13%、 +34.88%和+26.14%； 对应 2024年 12月 30日收盘价，公司 2024~2026年 PE 分别为18.91、 14.02、 11. 12。考虑 1）公司快速推进全球化布局，海外工厂相继投产，外销营收有望高增；全面导入精益管理基础体系后，海外经营体盈利能力有望提升。 2）第二曲线有望维持高增长。汽车电动化趋势持续演进带动热管理市场规模增长；公司集成模块产品竞争力强，新能源汽车订单充足叠加产能扩张。 3）第三曲线有望进入放量期。公司成立“数字与能源热管理事业部”，集中资源发展第三曲线，数据中心、储能、热泵等多领域均已取得进展。综上，我们认为公司业绩有望维持较高增速，首次覆盖给予“买入”评级。 [Table_RiskWarning] 风险提示宏观经济波动风险、原材料价格波动风险、市场竞争风险、汇率波动风险、项目进度不及预期的风险。

深耕石英晶体频率元器件二十载，半导体光刻工艺赋能打造高端晶振产品矩阵。公司专注石英晶体频率元器件，依托半导体光刻工艺已建成覆盖消费电子、汽车电子、通信及工业控制等多个行业的产品矩阵。公司始终坚持对标全球前沿技术，积累自主研发能力，具备高基频和主流尺寸微型音叉芯片的自主设计能力；公司自2011年布局半导体光刻工艺研发，已成为国内唯一、国际少数掌握石英晶体MEMS技术，并实现微型晶振规模化产业化的企业，其中76.8兆高频热敏晶体谐振器通过高通车规级5G平台SA522和SA525认证，采用石英MEMS技术、光刻晶片为主材的55.2兆高频热敏晶体谐振器已正式搭载于某自主品牌主机厂新近上市的高端新能源车，强大的产品力使公司获得了联发科、高通等知名平台的认证，并积累了众多海内外优质客户。 据TXC（台晶技）援引QYRResearch数据显示，2021年泰晶科技在晶振行业的全球营收占比已达到4.0%，位列全球第八，较2020年的2.1%有明显提升。 前沿技术驱动终端产业革新，晶振行业迎来规模增长新周期。 2024H1，据iFinD数据显示，全球及中国智能手机出货量分别同比增长达到7.66%和7.44%，全球PC出货量也实现了5.23%的同比增幅，消费电子的换机周期势头明确；且随着AI赋能手机、PC等传统智能终端，VR/AR、智能可穿戴设备等各类新兴产品发展，消费电子市场有望迎来全面复苏，据Statista数据预测，2024年全球消费电子市场总规模有望突破9500亿美元，并在2024-2029年以2.9%的年均复合增长率持续壮大，长期驱动晶振的出货需求。汽车电动化、智能化不断带动晶振的单车用量，同时车规级晶振的应用标准更高、平均价值量更大；当前全球新能源汽车进入稳增长期，智能化渗透率同步持续提升，长期带动配套晶振量价齐升，车用晶振市场发展前景广阔。公司看好超高频晶振在端侧的应用和市场变化，面向5G、WIFI6/7、光模块、基站等领域对应芯片的100M及以上超高频晶振产品已实现小批量供货，同时在供应节奏和能力上有较强的国际竞争地位和优势。在某些国际芯片厂商的配套认证方面，公司产品工艺路径具备了全面配套的能力。我们认为各应用终端市场的持续向上有望开启晶振行业的规模增长新周期，据亿渡数据预测，2023-2027年，全球及中国石英晶振市场规模的年均复合增速有望分别达到4.66%和6.23%，本土晶振厂有望借势腾飞。 高端领域供应链国产化+出海正当时，国产晶振饮冰十年或将再塑全球供应格局。伴随海外晶振厂业务结构调整与本土工艺技术追赶，国产厂商凭借成本优势快速扩张产能抢占市场份额，并紧贴客户需求逐步切入高频化、小型化产品等高端领域，到2022年中国大陆晶振的产出份额已占据全球的24.66%。泰晶科技作为本土晶振领导者，通过长期的技术积累和全球产业链布局，已成功跻身全球晶振行业前列，引领高端晶振国产替代的同时逐步开辟海外客户，有望在产业链本土化浪潮下进一步稳固自身地位，并逐步嵌入国际知名客户供应体系，重塑全球晶振供应链。 投资建议首次覆盖给予“买入”评级。受益于全球晶振行业竞争格局变革，本土晶振在国产替代和出海双重动力下增长空间广阔；同时叠加消费电子终端需求复苏，汽车电动化、智能化驱动单车配套晶振的量价齐升等积极因素，公司作为本土晶振行业领导者有望迎来全新增长周期，预计公司2024-2026年实现归母净利润1.12/1.56/1.87亿元，对应PE分别为56/40/34倍。 风险提示消费电子复苏不及预期，研发进展不及预期，行业竞争加剧

公司是重汽集团下辖重卡龙头，重卡销量占集团比重达56%。根据第一商用车网，2024年Q1-Q3，重汽集团销量18.74万辆，市场份额达到27.5%，稳居第一。24Q3行业销量下滑明显，受益毛利率显著提升至8.30%，公司单季实现归母净利润3.15亿元，同比+97.88%。 产品矩阵布局完善，品牌策略得当，优秀产品力推动市占率提升紧跟市场需求精准调整产品结构，产品矩阵布局全面。牵引车占据重卡市场半壁江山，重汽及时调整产品结构提升牵引车产品竞争力，实现市场份额提升，24Q1-Q3牵引车销量4.99万辆、市场份额21.43%。 MAN+潍柴双动力链提供更多选择，燃气重卡依靠潍柴配套优势抢占市场。重汽打造MAN+潍柴双动力链，为客户提供更多选择。潍柴在燃气重卡发动机优势显著，我们认为搭载潍柴动力链有助于重汽抢占燃气市场，重汽燃气重卡销量由23H1的0.75万辆提升至24H1的2.78万辆，市占率从14.02%提升至25.60%。 内销短期波动，24Q4有望受益以旧换新补贴实现反弹，2025年开始自然置换需求有望大量释放。24Q1-Q3重卡行业销量同比下降，我们认为受益于以旧换新补贴，24Q4或将迎来销量反弹。报废更新需求将从2025年开始大量释放，中长期重卡销量有强力支撑。2017-2021年受治超、排放升级等政策影响，我国重卡销量超常规增长，透支大量销量，到2025年车龄最长为8年，从2025年开始进入置换周期，将释放大量的置换需求。 深耕海外先发优势，充分受益出口市场高增重汽抓住出口市场高增长机遇，凭借先发优势实现出口高增，2023年出口突破13万辆，在集团销量占比突破50%。多年深耕帮助集团在口碑、品牌认知方面构建先发优势，度过品牌导入期和成长期、步入成熟期，将充分受益当前出口市场的高速增长。 基本盘积极拓展市场份额，高端产品有所突破并且具备高性价比优势。新兴市场和发展中国家经济体崛起将为海外市场带来稳定的需求，重汽在传统优势市场积极扩大市场份额。 高端产品出口占比持续提升，带动出口均价提升，集团出口单车均价由2020年26.68万元提升至24H1的30.53万元。高端品牌突破澳大利亚、墨西哥、沙特等欧美品牌传统优势市场，凭借性价比优势有望在相关市场持续拓展。 重汽A股通过国际公司实现出口，子公司车桥供应集团整车，出口对销量和业绩有较强支撑。公司产品主要出口区域为非洲、东南亚、中亚、中东等市场，这些市场也是中国重卡出口占比较高的区域，重卡出口仍有较大潜力。公司通过车桥公司享受集团出口红利，车桥公司净利贡献超过30%。 投资建议我们预计公司2024-2026年分别实现营收462.87、527.30、621.89亿元，同比分别+10.02%、+13.92%、+17.94%；分别实现归母净利润12.98、15.73、18.86亿元，同比分别+20.14%、+21.18%、+19.88%。对应2024年12月3日市盈率分别为15.64X、12.91X、10.77X。首次覆盖，给予“买入”评级。 [Table_RiskWarning]风险提示销量及市场份额不及预期风险，原材料成本大幅波动风险，宏观经济波动及行业政策不及预期风险，出口销量不及预期风险。

投资摘要安徽省经济势能向上，白酒消费具备市场空间。据统计局数据分析，近年来安徽省内产业的转型升级带动经济发展势能向上，2010-2023年GDP复合增速10.24%，高于全国1.26个百分点。2023年安徽GDP位居全国第11，较2010年提升3位，人均可支配收入3.49万元，位居全国第14位，增速分别高于全国0.6/0.23个百分点。省内白酒产业规模持续扩容，据第三方数据估算，2023年白酒市场规模约380亿元，近5年来复合增速为8.73%。产品升级带动价格带迁移是增长的主要驱动力：一方面当地主流消费价格带在2011-2024年间，经历了80-120元、90-150元、100-300元三个升级过程；另一方面，最新数据显示目前省内300元以上产品销售规模占比超过25%。省工业和信息化厅也曾发布文件指出，2025年安徽白酒企业要实现营业收入500亿元，我们认为，基于安徽经济发展的向上势能，白酒市场具备成长空间。 名酒底蕴深厚，龙头再踏征程。古井贡酒作为老八大名酒，历史底蕴深厚，2015年起开创了白酒冠名高铁的先河，2023年“古井贡”品牌价值位列中国白酒上市公司第五名、安徽白酒第一名。近年来，公司保持高质量的稳健增长，2023年营收突破200亿，2014-2023年营收及净利润CAGR分别为17.76%/25.84%。2022年股权激励落地后公司上下同欲，2023年提出“冲向300亿”的新目标。 产品布局前瞻，引领消费升级。公司目前拥有古井贡/黄鹤楼/老明光三大品牌，其中古井贡作为核心品牌占比接近90%，黄鹤楼作为清香名酒拓展湖北等省外市场，明光系列差异化补位协助巩固省内市场。自2008年推出古井贡“年份原浆”系列产品以来，不断优化产品结构：2011-2016年间，献礼/古5/古8等产品分别覆盖了100-400价格带，抓住省内消费升级机遇，实现了市占率的快速增长；2018年正式推出古16升级版/古20，卡位400-800价格带，并开始独立培育“年份原浆”系列，确立了次高端市场战略。当前古井贡系列已成功建立了以古5为基、古8为核、古16/20为拳的产品组合，实现全价格带覆盖。 省内本固根深，省外枝荣待发。截至2022年，公司省内外结构比为6：4，通过不断夯实省内市场建设，持续反哺省外市场的开拓。1）省内：2008年起，公司开始全面贯彻三通工程，不断推进渠道下沉，逐渐站稳省内龙头，据酒食汇数据，公司在除淮北市以外的省内地级市场均为份额第一。2）省外：公司通过复制省内模式打造样板市场后，继续利用并购等手段因地制宜建设省外市场。公司目前全国化覆盖率达到70%以上，形成了江苏、河南、山东三大十亿级市场，上海、浙江、河北、江西等亿级市场，并继续稳步向外辐射。 费率持续优化，盈利提质可期。公司费用投放日益精细，2023年净利率同比+3.88个百分点至23.34%，其中销售/管理费用率分别同比-1.09/-0.23个百分点至26.84%/6.75%。我们认为，目前公司还处于全国化推进阶段，当下任务是提高市占率，未来有望通过持续优化产品结构与费用投放结构，不断提高费用投放的精准性和有效性，推动净利率水平稳步提升。 投资建议我们认为，安徽经济发展势能向上，白酒市场规模与主流消费价格带均具成长空间，公司作为省内市占率第一的徽酒龙头，全国化亦初步取得成效，已形成数个十亿级市场，并继续稳步向外辐射。作为老八大名酒，公司提前布局次高端与高端价格带，消费者培育时间长，产品升级顺畅，未来产品结构有望继续优化。利润端，虽然公司销售费用率位居行业前列，但费用投放日益精细，预计净利率仍有较大向上空间。我们预计公司24-26年营收分别为240.38/278.36/314.24亿元，同比增速分别为18.69%/15.80%/12.89%；归母净利润分别为58.21/70.14/81.66亿元，同比增速分别为26.84%/20.49%/16.43%，对应PE17/14/12倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示白酒行业集中度提升、两极分化加剧，竞争日趋白热化；外部环境更趋复杂严峻和不确定。

投资摘要事件概述10月29日，公司发布公告称， 2024年前三季度公司实现营业收入29.10亿 元 ， 同 比 增 长1.79%； 归 母 净 利 润0.61亿 元 ， 同 比 下 滑31.89%；扣非归母净利润0.65亿元，同比下滑28.30%。此外，根据公告， 2024年第三季度公司实现营业收入10.87亿元 ，同比增长11.98%， 环 比 增 长17.99%； 归 母 净 利 润0.09亿 元 ， 同 比 下 滑80.78%，环比下滑77.14%；扣非归母净利润0.12亿元，同比下滑66.35%，环比下滑67.60%。 分析与判断 公司致力于为汽车行业提供综合物流解决方案，处于汽车物流行业领先地位，下设整车事业部、国际事业部、新能源事业部三大业务板块。整车业务包括整车运输及配套服务，其中整车运输服务是指将商品车从汽车生产厂商运至经销商的过程，是公司收入的最主要来源。公司2024年新购入的6200车的“久洋隆”轮共有12层载车甲板，甲板总载货面积约5.2万平方米，其中三层为可升降甲板，最大可以承接5.1米以下高度，单件重量150吨以下的车辆；一次性可以承接6200辆标准乘用车。“久洋隆”轮已在8月9日举行了命名暨首航仪式，将由公司和合作伙伴共同投放于全球航线，助力中国制造汽车“走出去”，国际品牌汽车“引进来”，助力全球汽车产业繁荣发展。 公司深耕汽车产业链超30年，在业务过程中积累了大量的运营数据，始终致力于不断探索数据资产价值转化的可能性，聚焦数据模型研发，加速数据产品及应用的落地，以期发挥数据要素x交通运输的乘数效应，助力行业的数字化、智能化升级，未来也会继续响应数字中国蓝图建设，加大在技术研发和创新方面的投入，赋能公司现有业务，赋能汽车产业。公司2024年已完成四项数据资产登记，及三款相关数据产品上架，同时与多家行业领先企业达成战略合作。 2024年11月8日，公司与弘运来达成战略合作，探索智能调度促进物流降本增效，旨在通过密切合作，共同推动双方业务发展，包括但不限于智能算法合作、数据分析、智能管理系统的开发集成、研发成果落地应用、自动驾驶等智能化拓展和其他合作等，为双方创造更好的经济和社会效益。 1）技术转化和推广方面，双方共同探索智能调度在真实业务中的落地优化，实现运输效率提升，降低运输成本，并进一步形成数据反馈优化模型； 2）数据分析平台构建方面，双方进行需求预测，为管理决策提供数据支持，同时为产业链上用户提供可视化的数据服务支持； 3）人工智能方面，弘运来利用其原创算法打造的人工智能调度系统，结合长久物流的现有整车运输管理系统，打造更高效的自动化、智能化的运输管理平台。整车物流AI智能调度系统为业内首创，已经在长久物流的整车一体化管理平台中充分测试，我们认为其数据表现可有效降低空驶率、提升重驶里程及周转数，技术与场景、线上与线下的结合是双方最优的选择。 投资建议我们预测公司2024-2026年营业收入分别为41.55亿元、 47.05亿元和53.97亿元，分别同比增长9.8%、 13.2%和14.7%；归母净利润分别为1.06亿元、 1.42亿元和1.60亿元，同比增长50.8%、 34.2%和12.6%，对应EPS为0.18元、 0.24元和0.27元，以2024年11月25日收盘价对应的市盈率为47x、 35x和31x，维持“增持”评级。 风险提示宏观经济低于预期，地缘政治冲突，新能源业务开拓不及预期，监管政策变动， 油价大幅上涨

投资摘要深耕发动机领域二十余年，以内燃机为中心，多元化布局全面发展。 公司主营业务涵盖动力系统、商用车、农业装备、智慧物流等板块，拥有潍柴动力发动机、陕汽重卡、潍柴雷沃智慧农业、法士特变速器、汉德车桥等国内外知名品牌。 潍柴净利与重卡行业销量有较高的关联度，随着海外并购多元发展成果逐步显现， 2023年开始净利增速显著强于行业销量和营收增速。 2023年营收和净利重回正轨， 24H1营收保持稳定， 净利持续高增长。 24Q1-Q3公司营收 1619.54亿元，同比+0.98%；归母净利润 84.01亿元，同比+29.23%。 黄金动力链的炼成：潍柴发动机+法士特变速器+汉德车桥。 发动机是重卡最核心的零部件，价值量占整车 30-40%。 重卡发动机市场集中度高，潍柴凭借天然气发动机优势获得重汽和一汽解放的天然气重卡配套，黄金动力链吸引着陕重汽、徐工、大运等厂商基本使用潍柴进行配套。 公司动力链产品销量稳步提升，重卡发动机市占率超 40%、天然气重卡发动机市占率超 60%。 2024H1，公司销售各类发动机 40万台，同比增长 9.8%；变速器 47.7万台，同比增长 12.1%；车桥 42.8万根，同比增长 18.7%。 大缸径发动机高附加值市场前景广阔，是再造公司发动机板块的新赛道。 全球市场容量每年可达 200亿美元，附加值极高，随着 AI 时代的到来，用于数据存储的大数据中心建设将会给大缸径发动机带来极大的市场空间， 谭总指出这是一条再造潍柴发动机板块的新赛道。 2023年， 公司 M 系列大缸径高功率密度发动机销售 8100余台，同比增长38%，突破全球大数据工程中心、矿卡等高端市场。 2024年前三季度M 系列大缸径高速发动机销量近 6000台，产品结构持续优化，以数据中心为代表的高端化产品占比提升明显。 公司多元化业务发展，凯傲叉车和供应链业务盈利能力显著增强，潍柴雷沃 24H1智慧农业业务营收实现高增。 24H1凯傲实现净利润 1.82亿欧元，同比增长 24.1%；调整后息税前利润率 7.8%，凯傲积极推动盈利能力增长，规划 2027年实现调整后息税前利润率>10%。潍柴雷沃销售收入同比增长 28%，创历史新高；农机产品整体销量同比增长17%，规模稳居行业第一。 ? 投资建议公司凭借潍柴发动机+法士特变速器+汉德车桥黄金动力链在重卡领域极具竞争力， 布局高附加值、市场前景广阔的大缸径发动机有望再造公司发动机板块， 随着海外并购多元发展成果逐步显现， 2023年开始业绩增速显著强于行业销量和营收增速。 预计公司 2024-2026年分别实 现 归 母 净 利 润 107.46/122.51/137.49亿 元 ， 同 比 分 别+19.21%/+14.01%/+12.22%。 2024年 11月 26日收盘价对应的 PE 分别为 10.64X/9.33X/8.31X。 首次覆盖，给予“增持”评级。 ? 风险提示宏观经济和政治局势存在不确定性风险，货运市场不景气、重卡行业销量不及预期风险，油气价差缩小、天然气重卡销量和渗透率不及预期风险。

国内领先的半导体设备供应商，营收高速增长，净利率持续提升公司是国内领先的半导体设备供应商，由七星电子和北方微电子于2016年重组而成，专注于半导体基础产品的研发、生产、销售和技术服务，主要产品为电子工艺装备和电子元器件。公司营收和归母净利润连续多年保持高速增长态势。2019-2023年公司营收由40.58亿元提升至220.79亿元，CAGR达到52.82%。2019-2023年归母净利润由3.09亿元提升至38.99亿元，CAGR达到88.47%。2019-2023年净利率从9.11%提升至18.26%，CAGR达到18.99%。2024年前三季度实现营收和归母净利润分别为203.53亿元、44.63亿元，分别同比增长+39.51%、+54.72%。 受益于晶圆厂扩产和国产替代，公司作为ICP和PVD设备领军者，产品品类丰富，平台化优势突出1)行业：根据SEMI，全球半导体制造产能预计将在2024年增长6%，中国引领半导体行业晶圆厂产能扩张，中国芯片制造商未来两年预计将保持两位数的产能增长，中国芯片制造商将在2024年增长15%至885万（wpm）后，继而将在2025年增长14%至1010万（wpm），几乎占据行业总产能的三分之一，刻蚀机、薄膜沉积设备为半导体设备的主要核心设备，市场占比均在20%，半导体前道设备多环节国产化率低于20%，国产化率有望提升。 2)公司：刻蚀设备在半导体设备环节占比高，全球和国内刻蚀设备市场规模持续增长，全球刻蚀设备市场呈现高度垄断格局，公司作为国内领先的高端电子工艺装备供应商，深耕ICP刻蚀技术二十余年，截至2023年底，公司ICP刻蚀设备已累计出货超3200腔。2023年全球和中国薄膜沉积设备市场规模分别约为211亿美元、61亿美元，全球薄膜沉积设备呈现出由国际巨头高度垄断的竞争格局，公司于2008年开始PVD装备研发工作，成为中国PVD工艺装备技术的先行者，截至2023年底，公司已推出40余款PVD设备，累计出货超3500腔。 投资建议考虑到公司是国内领先的半导体设备供应商，产品品类丰富，平台化优势突出，我们预计公司2024-2026年营收分别298.80、389.40、488.15亿元，分别同比增长35.33%、30.32%、25.36%，归母净利润分别为57.80、77.15、94.06亿元，分别同比增长48.24%、33.48%、21.91%。对应EPS分别为10.84、14.47、17.64元/股，对应PE分别为40、30、25倍。首次覆盖，“买入”评级。 风险提示人力资源风险；供应链风险；技术更新风险；

我国啤酒行业进入存量竞争时代，产品结构升级带动盈利中枢上移。 2017年以来，我国啤酒行业CR5占比超过85%，整体竞争格局稳定。 据国家统计局数据，行业2013年产量见顶后，进入价格主导及利润改善的阶段：行业龙头主要通过布局高端产品提升产品结构以及关厂提效提升产能利用率等变革方式，带动吨价显著提升，同时净利率从低个位数提升至双位数。据中国酒业协会提出“十四五”规划，2025年啤酒行业高端及超高端消费量占比将达到30%，我们认为对标海外啤酒企业，国内酒企提效及结构升级空间充足，利润中枢有望进一步上移。 青啤市占率稳居行业前列，高端化竞争具备优势。公司凭借品牌、品质、渠道三维度的领先优势，自2012年以来销量持续保持在780万千升以上，市占率由2012年的16.12%提升至2023年的22.52%，稳居啤酒行业第二。1）品牌价值领先：公司围绕“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”搭建产品主梯队，布局多价格带，产品矩阵全面，旗下细分经典、纯生、白啤、崂山清爽等知名品牌，品牌价值连续21年蝉联中国啤酒行业首位；2）坚守匠心品质：公司实施生产全过程严格把关，产品品质优异；3）渠道根基牢固：公司在山东基地市场形成绝对优势，深耕“一纵两横”（沿海+沿黄沿江）市场战略带，聚焦主力产品快速突破，线上、线下、出海三线并进实现增量。 近年，公司快速研发出新推动产品迭代升级，2012年以来推出奥古特、经典1903、鸿运当头、皮尔森啤酒、IPA、百年之旅、琥珀拉格、一世传奇等一众高端新品，中高端产品销量占比自2017年的20.39%显著提升至2023年的40.46%，我们认为，公司作为行业龙头，在中高端浪潮中有能力保持竞争优势，实现收入利润规模稳定攀升。 产品结构提升叠加工厂提质增效，盈利能力稳步提升。随着中高端产品占比提升，公司2021-2023年毛利率提升1.95%至38.66%。同时，公司通过优异的费用管控能力及内部效能提升，净利率实现年均1%的快速提升，截至2023年已提升至12.81%。我们预计公司未来控费提效叠加产品高端化稳步推进，盈利能力有望稳健向上。 投资建议：公司历经百年沉淀，具备啤酒行业第一的品牌价值、全价格带覆盖的产品矩阵以及立体灵活的渠道运作体系，未来通过产品结构升级、内部管理效率优化，短期受益于进口大麦、包材等主要成本价格下行贡献利润弹性，长期凭借吨价及生产效能提升，有望实现持续稳健的增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为328.75亿元、338.25亿元、348.40亿元，增速分别为-3.13%、2.89%、3.00%，归母净利润分别为44.88亿元、48.53亿元、52.49亿元，增速分别为5.16%、8.13%、8.16%，对应PE估值分别为22x，20x，19x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长不及预期，中高端市场竞争加剧，成本上涨风险，极端天气风险。

连接基本盘稳固，加快算力业务拓展。 公司拥有ICT行业完整的、端到端解决方案，产品覆盖“高速网络、算力基础设施、数字能源、终端”等领域。目前通信网络设备商行业已形成寡头格局，整体竞争趋于稳定，截至2023年，中兴通讯全球市占率达到13.9%，位列世界第四，中国第二。 近几年， 公司确立第二曲线发展策略，积极拓展服务器、数据中心、交换机、 5G行业应用等第二曲线产品， 24H1政企业务、消费者业务营收分别同比增长56.09%、 14.28%， 主要系服务器、存储、家庭终端和手机产品营业收入增长，两大板块发力明显。 5G-A 设备更替带来增量空间，高速光网采招节奏有望提速。 公司传统网络领先地位稳固，根植国内运营商市场多年，有望把握连接业务结构性机会。 1） 5G-A 标准版本冻结，商业化元年已至。 5G-A推广将带来高性能设备更替空间，例如： 5G-A 通感一体天线相比传统 5G 天线增加了一倍的天线单元； BBU 等网络设备需增加相应的处理能力和射频接口，目前支持通感一体的基站的单价是普通 5G 基站的三倍。 2）为满足 DC 互联大带宽需求， 400G OTN 全光网络势在必行。 运营商将分阶段部署，逐步从骨干网向区域网延伸，中国移动计划 2024年全面实现八大“东数西算”国家枢纽集群的 400G 高速互联， 2025年所有算力枢纽节点全面部署，参考移动 100G OPN 采招节奏，我们认为采招量将呈现逐步上升态势。 算力高需求延续，把握产业机遇。 1）国内智算中心加速落地，运营商资本开支向算力倾斜，行业保持高景气度。 中兴提供全系列服务器产品，在 X86服务器市场份额靠前，电信市场份额领先，同时产品广泛应用于金融行业、规模应用于国内主流互联网企业。 2）子公司中兴微产品覆盖 ICT 产业“云、管道、终端”全领域，为集团业务提供支撑。 2020年中兴通讯就表示其 7纳米芯片实现规模量产， 5纳米芯片正在技术导入；中兴珠峰算力芯片顺利进入中国移动 2024年 PC 服务器产品集采项目（标包 22），第 22标包共 6173台服务器，金额 3.81亿。 我们认为公司具有稳定的客户资源，深耕芯片行业多年，有望把握算力产业机遇，实现新一轮增长。 投资建议中兴通讯是全球领先的综合通信信息解决方案提供商，立足连接业务，拓展算力产品市场，业绩有望稳步增长。预计公司 2024-2026年收入为 1269.53/1335.70/1429.18亿元，归母净利润为96.32/100.03/105.02亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示国际局势动荡；行业竞争加剧，毛利率超预期降低； 市场份额降低。

软镜市场前景广阔，澳华突破外资封锁，市占率实现较快增长。我国消化道肿瘤高发，据国家癌症中心数据，2022年我国胃癌、结直肠癌和食管癌的发病总人数占我国新发恶性肿瘤病例的比例为25.77%；而内镜取活检是确诊的“金标准”。受早筛需求旺盛与内镜制造技术精进的双轮驱动，据FutureMarketInsights预计，2033年我国医疗软镜市场规模有望增长至13.9亿美元。奥林巴斯、富士和宾得三家日企凭借技术及渠道等优势长期垄断市场，其中奥林巴斯一家独大。国产软镜厂商持续进行研发创新，不断实现零的突破；据医招采数据，按销售数量看，2023年澳华的消化内镜市占率达11.88%，较2021年提升了7.20个百分点。 AQ-300差异化优势显著，冲刺三级医院水到渠成。作为率先闯入4K领域的AQ-300超高清内镜系统，在图像、染色、操控性、智能化等方面实现创新与升级，其配备5LED光源、白光+4种CBI的多光谱染色模式，搭载超大钳道治疗内镜、100倍光学放大镜、十二指肠镜、智能辅助设备及多款性能领先的细镜产品，进一步提升公司在高端市场竞争能力。依托于AQ-300系统的持续推广，带动公司中高端系列产品在三级医院的销量稳步提升；2023年，公司营业收入同比增长52.29%，归母净利润同比增长167.04%，业绩表现亮眼。 聚焦研发创新，新品呈现井喷态势，构筑未来发展驱动力。公司围绕内镜诊疗领域进行了系统性的产品布局，并长期坚持底层技术创新；公司于2013/2018/2022/2023年分别推出AQ-100/AQ-200/AQ-300/AQ-200Elite系列产品，更新迭代速度日益提升，功能性和可操作性显著提高。2023年新品发布会，澳华一举官宣了17款细镜产品，涵盖支气管镜、鼻咽喉镜及经皮胆道镜等；其中不乏1.8mm全球最细复式软镜、61%超大钳径比内镜等“高含金量”的新品。我们认为，“系统升级迭代+镜种布局齐全+在研管线储备丰富”，三管齐下，未来有望驱动公司业绩持续增长。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润同比增速分别为0.68%/31.64%/40.29%，2024年11月19日收盘价对应PE分别为116/88/63倍；首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：市场竞争风险；原材料采购受限风险；应收账款回收风险。