公司发布三季报，业绩同比降幅环比 Q2有收窄： 前三季度营收 89.37亿，同比+38.05%；毛利率 20.33%；毛利额 18.17亿，同比+20.33%；归母净利 9.31亿，同比-7.48%；扣非归母净利 8.70亿，同比-9.78%。 22Q3营收 38.39亿元，同比+4.19%；毛利率 17.91%；毛利额 6.87亿元，同比下降 11.34% ；实现归母净利 3.46亿元，同比下滑 12.72%；实现扣非归母净利 3.09亿元，同比下降 19.40%。业绩同比降幅环比 Q2有收窄。 Q3营收分渠道来看，自营线下营收 2.94亿，同比增加 8.70%，加盟营收 32.13亿，同比增长 4.93%，电商营收 2.90亿，同比下降 4.66%。 季内镶嵌承压、黄金旺销，公司黄金产品战略调整已有成效： Q3营收分品类来看，镶嵌承压、实现营收 4.60亿，同比下降 41.96%；公司持续推出时尚、文创类黄金产品，黄金产品占比继续提升，表现亮眼，素金营收28.50亿，同比增长 20.06%，品牌使用费 2.03亿（黄金为主），同比增长 3.86%。 合理控费成效显著，销售费用率同比下降 0.7pct： 公司 22Q3期间费用 2.14亿元，同比下降 7.8%。其中销售费用 1.90亿元，同比下降 8.78%，销售费用率 9.0%，同比下降 0.7pct，管理费用、研发费用和财务费用相对稳定。 线下为主的业态受疫情影响承压，叠加 21Q3镶嵌高基数，Q3业绩同比下滑： 1）疫情影响终端需求及加盟商信心，镶嵌品类动销及订货会出货均受影响。 2）21Q3业绩基数较高，21Q3公司推出星座极光大师款并进行部分铺货，同时开始省代模式，并给予加盟商黄金账期优惠鼓励铺货，21Q3高基数下增长 3.68%。 3）订货会带来应收账款规模增加，计提信用减值损失同比增加约 3000万。 新推“周大生经典”新形象降低加盟商投资门槛和提升门店周转： 从终端门店变化来看，公司继续优化门店质量，公司 22Q3新增 191家，闭店 143家，其中加盟店净增 49家，自营店净增-1家，期末门店数合计 4573家。 公司新推“周大生经典”新品牌形象，进入全国招商，根据招商条件来看：1）200万黄金投资额+30万镶嵌公司支持；2）标准化配货模型+销售数字化；3）更聚焦年轻时尚，精选 IP 类/时尚国潮类/明星专款产品，并推出新款形象。 盈利预测及估值： 品牌升级&产品结构优化&数字化&配货模型提升单店收入盈利空间，省代落地驱动拓店提速，新流量平台及电商布局领先，渠道持续放量。由于疫情影响较大，下调盈利预期，预计 22/23/24年归母净利 12.06/14.53/17.68亿元，同比增长-1.49%/20.47%/21.66%，对应 PE10.06/8.35/6.86X，维持“买入评级”。 风险提示：疫情反复；门店拓展不及预期；镶嵌需求持续下降。

事件概述公司发布2022年三季度报，2022年前三季度公司实现营收89.37亿元，同比+38.05%；归母净利润9.31亿元，同比-7.48%；扣非后归母净利为8.70亿元，同比-9.78%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为2.11亿元，比去年同期+124.27%，主要系报告期营业收入规模增长、宝通小贷客户新增需求同比下降以及发放贷款到期收回所致。单季度看，2022年Q1/Q2/Q3分别实现营收27.54/23.44/38.39亿元，同比+138.15%/+43.57%/+4.19%；分别实现归母净利润2.90/2.95/3.45亿元，同比+23.26%/-21.22%/-12.72%。 分析判断::收入端：镶嵌产品承压，黄金产品多渠道稳定向上公司持续落实以黄金产品为主线的产品战略调整，赋予黄金产品新的销售亮点，着力构建时尚、文创类黄金产品的差异化竞争优势，其销售收入在各渠道同比增幅显著。以渠道划分，前三季度，公司自营线下业务收入8.61亿元，同比-6.06%，主要由于公司自营店多数位于一二线城市，强消费人群活动受限，收入受疫情影响较为明显，其中镶嵌产品销售收入9,109.57万元，同比-34.12%，黄金产品销售收入7.41亿元，同比+1.43%；线上业务收入8.94亿元，同比+20.97%，线上渠道保持稳定增长，其中镶嵌产品销售收入7,269.99万元，同比+3.23%，黄金产品销售5.01亿元，同比+23.04%;加盟业务收入70.15亿元，同比+51.08%，主要系加盟门店多数位于三四线及以下城市，收入受疫情影响相对较小，其中镶嵌产品批发销售收入8.09亿元，同比-45.78%，黄金产品批发销售收入55.28亿元，同比+125.03%，；品牌使用费收入为5.17亿元，同比下降3.90%，主要系黄金展销模式推出之后，原来通过指定供应商出货的一部分转移到了通过省区黄金展销模式出货。从门店数量来看，周大生品牌终端门店数量4,573家，其中加盟门店4,339家，自营门店234家,终端门店同比净增加216家，省代模式下加速拓店，助力公司营收增长利润端：毛利率受产品结构变化下滑，盈利能力下滑拖累利润盈利能力方面，2022年前三季度，公司实现毛利率20.33%，同比下滑9.08pct，净利率同比下滑5.13pct至10.39%。单季度看，2022年Q3公司毛利率同比下滑3.14pct至17.91%，净利率同比下滑1.74pct至8.98%。 毛利率整体下滑主要是由于黄金销售收入占比提高所带来的收入结构变化所致。费用方面，2022年前三季度公司费用率为6.40%，同比下滑2.26pct。其中销售费用率为5.70%，同比下滑2.09pct；管理费用率为0.72%，同比下滑0.30pct；财务费用率为-0.12%，同比增加0.16pct，主要由于短期借款利息以及黄金租赁费用增加所致；研发费用率为0.10%，同比下降0.03pct。公司前三季度投资收益同比+49.1%至1,783.46万元,主要系上年同期发生黄金租赁到期归还所形成的投资收益增加所致。投资建议公司品牌力领先，随着未来疫情影响逐渐减弱，市场金银珠宝类零售增速有望加速，我们持续看好公司省代模式推进、展销业务推广以及产品结构调整。考虑到短期疫情反复对公司影响的不确定性以及公司业务结构的调整，我们维持公司的营收预测，预计公司2022-2024年营业收入分别为121.03/148.28/179.19亿元；下调公司的盈利预测，公司2022-2024年归母净利润分别由13.96/15.98/18.11亿元下调至12.07/13.98/16.58亿元；2022-2024年EPS分别由1.27/1.46/1.65元下调至1.10/1.28/1.51元，按照2022年10月28日收盘价11.05元/股，对应PE分别为10.03/8.67/7.31倍，维持公司“买入”评级。 风险提示省代模式下门店扩张速度不及预期风险；线上直播渠道进展不及预期风险；终端婚嫁市场恢复不及预期风险；行业竞争加剧风险；短期疫情影响。

事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营收89.36亿元，同比增长38.05%，实现归母净利润9.31亿元，同比减少7.48%。其中，公司Q3实现营收38.38亿元，同比增长4.19%，实现归母净利润3.45亿元，同比减少12.72%。 投资要点公司持续推动产品战略调整。营收端，2022年前三季度公司实现营收89.36亿元，同比增长38.05%；单季度看，Q3实现营收38.38亿元，同比增长4.19%。营收增长主要系公司在黄金产品上的持续发力以及区域服务中心展销业务稳步开展，黄金类产品销售收入同比增幅较大。净利端，2022年前三季度公司实现归母净利润9.31亿元，同比减少7.48%；Q3实现归母净利润3.45亿元，同比减少12.72%。 产品端，公司持续落实以黄金产品为主线的产品战略调整，着力构建时尚、文创类黄金产品的差异化竞争优势，打造多种系列产品供消费者选择。 加盟渠道收入大幅增长，拓店持续推进。分渠道看，1）2022年前三季度公司自营门店较期初净减4家至234家（占比5%），实现收入8.61亿元，同比减少6.06%，其中镶嵌产品、黄金类产品分别实现销售收入0.91、7.41亿元，同比-34.12%、+1.43%；2）2022H1电商渠道实现营收8.94亿元，同比增长20.97%，其中镶嵌产品、黄金类产品分别实现营收0.73、5.01亿元，同比增长3.23%、23.04%；3）加盟门店较年初净增75家至4339家（占比95%），加盟渠道实现收入70.15亿元，同比增长51.08%，其中黄金、镶嵌产品销售收入分别为55.28、8.09亿元，同比+125.03%、-45.78%，品牌使用费收入5.17亿元，同比下降3.9%。 产品结构调整影响毛利率，费用端管控较好。盈利能力方面，2022年H1，公司毛利率同比减少9.08pct至20.33%，主要是由于黄金销售收入占比提高拉低毛利率所致。费用率方面，2022H1公司期间费用率合计6.4%，同比减少2.26pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为5.7%/0.72%/0.1%/-0.12%，同比-2.08/-0.34/-0.03/+0.16pct，综合影响下，2022H1公司归母净利润率为10.39%，同比减少5.13pct。存货方面，公司存货30.63亿元，同比增长7.25%，存货周转天数110天，同比减少45天。现金流方面，2022年前三季度公司经营活动现金流净额为2.11亿元，同比增长124.27%。 投资建议：公司通过与省代合作，加快渠道扩展，以黄金为主力产品，运营效率大幅提升。但考虑到疫情反复影响终端零售以及产品结构调整影响毛利率，我们下调了公司盈利预测，2022-2024年公司营业收入预测分别为113.67/136.53/157.11亿元，同比增长24.2%/20.1%/15.1%，归母净利润12.64/14.61/16.34亿元，同比增长3.2%/15.6%/11.8%，对应公司EPS分别为1.15/1.33/1.49元,维持“买入-B”建议。 风险提示：珠宝行业下沉市场竞争加剧；公司新品牌培育不及预期；一二线城市进事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营收89.36亿元，同比增长38.05%，实现归母净利润9.31亿元，同比减少7.48%。其中，公司Q3实现营收38.38亿元，同比增长4.19%，实现归母净利润3.45亿元，同比减少12.72%。 投资要点公司持续推动产品战略调整。营收端，2022年前三季度公司实现营收89.36亿元，同比增长38.05%；单季度看，Q3实现营收38.38亿元，同比增长4.19%。营收增长主要系公司在黄金产品上的持续发力以及区域服务中心展销业务稳步开展，黄金类产品销售收入同比增幅较大。净利端，2022年前三季度公司实现归母净利润9.31亿元，同比减少7.48%；Q3实现归母净利润3.45亿元，同比减少12.72%。 产品端，公司持续落实以黄金产品为主线的产品战略调整，着力构建时尚、文创类黄金产品的差异化竞争优势，打造多种系列产品供消费者选择。 加盟渠道收入大幅增长，拓店持续推进。分渠道看，1）2022年前三季度公司自营门店较期初净减4家至234家（占比5%），实现收入8.61亿元，同比减少6.06%，其中镶嵌产品、黄金类产品分别实现销售收入0.91、7.41亿元，同比-34.12%、+1.43%；2）2022H1电商渠道实现营收8.94亿元，同比增长20.97%，其中镶嵌产品、黄金类产品分别实现营收0.73、5.01亿元，同比增长3.23%、23.04%；3）加盟门店较年初净增75家至4339家（占比95%），加盟渠道实现收入70.15亿元，同比增长51.08%，其中黄金、镶嵌产品销售收入分别为55.28、8.09亿元，同比+125.03%、-45.78%，品牌使用费收入5.17亿元，同比下降3.9%。 产品结构调整影响毛利率，费用端管控较好。盈利能力方面，2022年H1，公司毛利率同比减少9.08pct至20.33%，主要是由于黄金销售收入占比提高拉低毛利率所致。费用率方面，2022H1公司期间费用率合计6.4%，同比减少2.26pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为5.7%/0.72%/0.1%/-0.12%，同比-2.08/-0.34/-0.03/+0.16pct，综合影响下，2022H1公司归母净利润率为10.39%，同比减少5.13pct。存货方面，公司存货30.63亿元，同比增长7.25%，存货周转天数110天，同比减少45天。现金流方面，2022年前三季度公司经营活动现金流净额为2.11亿元，同比增长124.27%。 投资建议：公司通过与省代合作，加快渠道扩展，以黄金为主力产品，运营效率大幅提升。但考虑到疫情反复影响终端零售以及产品结构调整影响毛利率，我们下调了公司盈利预测，2022-2024年公司营业收入预测分别为113.67/136.53/157.11亿元，同比增长24.2%/20.1%/15.1%，归母净利润12.64/14.61/16.34亿元，同比增长3.2%/15.6%/11.8%，对应公司EPS分别为1.15/1.33/1.49元,维持“买入-B”建议。 风险提示：珠宝行业下沉市场竞争加剧；公司新品牌培育不及预期；一二线城市进驻不及预期；国内疫情散发影响终端零售等。

公司前三季度实现营业收入 89.4亿，同比增长 38.5%，实现归母净利润 9.3亿，同比下滑 7.6%，单 Q3来看，公司实现营业收入和归母净利润为 38.4亿和 3.5亿，同比分别增长 4.2%和-12.7%。疫情反复是前三季度盈利下降的主因之一。 黄金品类拉动增长，镶嵌品类有所下滑。1）线上直营：22Q3实现收入 2.9亿，同比下滑 4.6%，下滑主要系去年与头部主播合作导致基数较高。2）线下直营：22Q3实现收入 2.94亿，同比增长 9%，其中镶嵌和黄金分别实现收入 0.29亿和 2.5亿，同比增长-26%和 20%，3）加盟业务：22Q3实现收入 32.1亿，同比增长 5%，其中镶嵌和黄金分别实现收入 4.1亿和 25.4亿，同比增长-26%和 20%。各渠道中镶嵌品类下滑幅度较大，主要系宏观经济环境、去年基数高和华南疫情影响订货会表现所致。 受疫情和产品结构调整影响，Q3盈利能力有所下滑。1）毛利率：22Q3公司实现毛利率 17.9%，同比下滑 3.1pct，下滑主要系低毛利率黄金收入占比提高所致；2）22Q3公司实现销售/管理/研发费用率为 5%/0.6%/0.1%，同比下滑 0.7%/0%/0%； 3）有效税率：22Q3公司实现有效税率 23.5%，同比增长 0.2pct。4）净利率： 22Q3公司实现归母净利率为 9%，同比下滑 1.7pct。 推出周大生经典店，着力挖掘低线城市年轻消费群体的潜力。截至 22Q3，公司门店数量合计为 4,573家，其中一二线门店占比超过 30%；分类型来看，加盟/直营门店分别为 4,339家和 234家，三季度净增 49/-1家，公司推出周大生经典店弥补市场空缺，经典店定位于东方文化潮牌珠宝，注重国潮文化 ip，主要针对 3-5线城市的年轻时尚群体，相比于传统综合店投资额更低。 自 21Q3以来，公司稳步推进省代业务，除了新疆西藏，其他地区省代已逐步调整到位，配合经典店的推出，未来仍将保持较快的开店速度。另一方面，公司也加紧修炼内功，黄金配货模型已逐步成形，此外随着未来疫情的好转，镶嵌品类销售有望逐步向好。 考虑疫情和消费大环境，根据三季报，我们下调盈利预测，预计公司 2022-2024年每股收益分别为 1. 13、1.34和 1.55元（原 1.29、1.54和 1.8元），参考可比公司，维持 2022年 13倍 PE 估值，对应目标价 14.69元，维持“增持”评级。 风险提示：品牌拓展不及预期、疫情反复、行业竞争加剧、终端消费需求减弱

公司发布2022三季报。 点评：黄金产品推动收入端增长，利润端三季度持续承压2022Q1-3公司实现营业收入89.37亿元，同比增长38.05%；归母净利润9.31亿元，同比下滑7.48%；扣非后归母净利润8.70亿元，同比下滑9.78%；其中，Q3单季度公司实现营业收入38.39亿元，同比增长4.19%；归母净利润3.45亿元，同比下滑12.72%。销售/管理/研发费用率分别为5.7%/0.72%/0.10%，同比分别变化-2.09/-0.30/-0.05Pct，公司在成本控制方面把控严格。公司销售毛利率/销售净利率分别为20.33%/10.39%，同比下滑9.08/5.13Pct。主要系公司销售收入当中黄金占比提升，镶嵌类产品下滑导致。 加盟门店三季度拓展加速，线上收入稳步增长分业务看，2022Q1-3公司线下业务收入8.61亿元，同比下滑6.06%，其中镶嵌/黄金品类收入0.91/7.41亿元，同比增加-34.12%/1.43%。电商业务实现收入8.94亿元，同比增加20.97%。加盟业务收入70.15亿元，同比增长51.08%，其中镶嵌/黄金品类收入8.09/55.28亿元，同比变动-45.78%/125.03%，公司将增加基于博物馆文创系列的产品研发，在黄金占比提升的情况下提高黄金产品的毛利率。门店方面，公司保持稳健拓店速度，截至Q3，公司共有门店4573家，其中加盟店4339家，自营门店234家。按城市等级分，一二线的终端门店1378家，占比30.1%；分布在三四线及以下城市的终端门店3195家，占比69.9%。Q3单季净增加门店48家，Q4开店环比有望加速。 投资建议与盈利预测公司是国内最具规模的珠宝运营商之一，线上业务收入持续提升，并推升黄金产品销售占比提升，产品、品牌、渠道相互赋能。考虑到疫情影响，下调公司盈利预测，我们预计2022-2024年EPS分别为1.05/1.23/1.42元，对应PE分别为11/9/8x，维持“增持”评级。 风险提示渠道拓展不及预期；行业竞争加剧，疫情反复导致业绩不达预期

公司发布2022年半年报。 点评：二季度受疫情影响利润有所下滑，整体上半年业绩平稳2022年上半年公司实现营收50.98亿元，同比增长82.79%，主要来自于展销模式下黄金产品大幅增长，实现归母净利润5.85亿元，同比下降4.07%。上半年毛利率较去年同期下降18.31pct至22.16%，主要是由于黄金的占比持续提升带来的收入结构方面的变化。期间费用总额3.58亿元，较上年同期增长8.41%，期间费用率整体下降4.82pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.25%/0.82%/0.12%/-0.18%。Q1/Q2公司归母净利润分别增长23.26%/-21.22%，二季度利润同比下滑，主要受到华东等地区新冠疫情防控因素的影响，部分线下门店二季度经营停滞，同时疫情持续部分抑制了加盟商的补货需求，镶嵌产品同比下降较为明显。 上半年净增门店23家，展销模式下黄金品类快速增长分业务看，加盟业务收入38.03亿元，同比增长140.4%。其中，黄金产品销售收入29.90亿，同比增长693.44%，展销业务模式下黄金产品上持续发力；镶嵌产品销售收入为3.99亿，同比下降47.94%；品牌使用费收入为3.14亿元，同比下降8.32%。自营业务营收5.67亿元，同比下降12.29%。互联网业务的营收6.04亿元，同比上升38.93%。门店方面，截止报告期末，周大生线下门店4525家，其中自营门店235家，加盟门店4290家，上半年净增门店23家，其中加盟净增26家，直营净减少3家。 产品方面，报告期内公司发布了周大生“非凡国潮”黄金文创IP新品，同时袖手《国家宝藏》推出IP联名系列，并持续完善黄金产品矩阵，打造了“欢乐童年、浪漫花期、幸福花嫁、吉祥人生、美丽人生、璀璨人生”六大黄金产品线。 投资建议与盈利预测公司是国内最具规模的珠宝运营商之一，省代模式激发渠道活力并推升黄金产品销售占比提升，产品、品牌、渠道相互赋能。考虑到疫情的影响以及开店节奏的调整，我们预计2022-2024年EPS分别为1.24/1.47/1.70，对应PE分别为11/9/8x，维持“增持”评级。 风险提示渠道拓展不及预期风险；行业竞争加剧风险；疫情反复风险。

2022 年8 月29 日晚间，公司发布2022 年半年报。 投资要点:公司上半年营收高速增长，受疫情影响业绩略有下滑。2022H1，公司实现营收50.98 亿元（同比+82.79%），收入大幅增长主要是因为展销模式下收入结构的改变；实现归母净利润5.85 亿元（同比-4.07%），由于上半年疫情超预期的影响，公司利润出现轻微下滑，但总体仍然呈现出较强的韧性。其中，Q2 实现营收23.44 亿元（同比+43.57%），归母净利润2.95 亿元（同比-21.22%）。 收入结构改变致毛利率和净利率同比下滑，期间费用率下降。2022H1，公司整体毛利率为22.16%，同比-18.30 个pct，净利率为11.44%，同比-10.42 个pct，毛利率与净利率下降主因黄金类销售收入快速增长使得收入结构发生了较大变化所致。销售/管理/研发/财务费用率分别为6.26%/0.82%/0.12%/-0.18%，分别同比-4.32/-0.73/-0.08/+0.31 个pct。 展销业务模式下黄金类产品增长明显，镶嵌产品毛利率提升。（1）素金：公司确立以黄金作为主力产品、镶嵌作为核心产品的战略方向，不断加强对黄金产品的研发力度。2022H1，公司正式发布了周大生“非凡国潮”黄金文创IP 新品，推出“吉祥?布达拉”、“如意?普陀”、“遇见?国潮”三大系列产品；另外还携手《国家宝藏》推出“中国国宝艺术典藏金品”。在展销业务模式下，2022H1，黄金产品的销售收入同比增幅显著。2022H1，公司素金首饰实现收入39.20 亿元（同比+221.45%），占比76.90%，毛利率下降9.87 个pct 至9.00%。（2）镶嵌：2022H1，公司继续加大对钻石产品的研发，产品系列迭代出新，向系列化、年轻化方向发展。受疫情导致的部分门店业务停滞以及加盟客户补货需求下降影响，2022H1，公司镶嵌首饰实现收入5.13 亿元（同比-43.52%），占比10.06%，毛利率提升2.54 个pct 至33.36%。 疫情影响线下门店业务，线上业务快速增长。（1）线上：疫情期间，公司持续发力电商业务，2022H1，公司线上业务实现收入6.04 亿元（同比+38.93%），毛利率为30.70%（同比-5.36 个pct）。（2）线下：受华东等地新冠疫情防控因素影响，部分区域的线下门店业务在Q2 一度停滞，疫情的持续也一定程度上抑制了加盟商的补货需求。2022H1，公司自营（线下）实现收入5.67 亿元（同比-12.29%），加盟业务实现收入38.03 亿元（同比+140.40%）。截至2022H1，终端门店数为4525 家（净增加23 家），其中自营门店235 家（净减少3 家），加盟店4290 家（净增加26 家）。 盈利预测与投资建议：公司作为国内黄金珠宝领先企业，近年来积极升级产品和门店形象提升品牌力，利用省代平台激发渠道发展活力的同时快速抢占市场份额。我们预计，公司2022-2024 年实现归母净利润同比增速分别为13%/25%/21%，实现EPS 分别为1.27/1.59/1.92 元/股，维持“买入”评级。 风险因素：疫情反复风险、渠道拓展不达预期风险、竞争加剧风险。

公司发布2022年半年度报告：1）2022H1：公司实现营业收入50.98亿元/+82.79%，归母净利润5.85亿元/-4.07%，归母扣非净利润5.61亿元/-3.44%。营收增长主要系展销模式下黄金销售增长明显以及线上业务稳步增长带动。2）单Q2：公司实现营业收入23.44亿元/+43.57%，归母净利润2.95亿元/-21.22%，扣非归母净利润2.80亿元/-21.94%，主要受到Q2疫情影响。 产品结构调整导致毛利率大幅下滑。22H1毛利率-18.31pcts至22.16%。费用端，22H1期间费用率为7.02%/-4.82pcts，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为6.26%/0.82%/-0.18%/0.12%，同比-4.33pcts/-0.73pct/+0.32pct/-0.08pct。净利率为11.48%/-10.39pcts。 加大线上布局，拓店持续推进。分渠道，22H1自营线下业务收入5.67亿元/-12.29%，主要由于自营线下门店Q2受疫情影响所致，电商业务收入6.04 亿元/+38.93%，加盟业务收入38.03 亿元/+140.40%，主要由于随着产品体系日益完善，通过展销业务模式在黄金产品上持续发力所致；品牌使用费收入为3.14 亿元/-8.32%。截至报告期末，公司门店数量达到4525家，净增23家，其中加盟店4290家、自营店235家，一二线、三四线及以下城市分别占比30.1%、69.9%。 调整黄金为主力产品、钻石为核心产品。分产品，公司根据市场消费习惯的结构性变化快速调整产品定位，对于黄金产品构建完整的产品矩阵，推出《国家宝藏》IP联名、非凡古法金系列等，同时增加省区黄金展销供应渠道，22H1素金首饰营收39.20亿元/+221.45%；镶嵌产品上根据不同使用场景、不同审美偏好打造产品配货模型，实现标准化、专业化运营管理，22H1镶嵌首饰营收5.13亿元/-43.52%投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2022-2024年实现营收120.07/151.96/175.30亿元，同比+31.15%/+26.56%/+15.36%；预计实现归母净利润13.40/15.76/18.33亿元，同比+9.42%/+17.58%/+16.35%。给予2022年14xPE，对应6个月目标价17.11元。 风险提示：疫情反复影响线下消费，开店不及预期，行业竞争加剧等。

事件：公司2022年上半年营收同比+82.79%、归母净利润同比-4.07%公司发布半年报：2022H1实现营收50.98亿元（+）、归母净利润5.85亿元（-）；单2022Q2营收23.44亿元（+）、归母净利润2.95亿元（-）。我们认为，公司短期业绩受疫情影响承压，但品牌竞争力在加强，渠道端推进省代模式叠加产品矩阵完善，有望受益疫后珠宝消费回暖。我们维持先前盈利预测不变，预计公司2022-2024年归母净利润为13.80/16.56/20.42亿元，对应EPS为1.26/1.51/1.86元，当前股价对应PE为10.4/8.7/7.1倍，维持“买入”评级。 面对疫情等外部环境挑战，公司保持整体经营业绩基本稳定分渠道看，公司2022年上半年自营线下/自营线上/加盟业务分别实现收入5.67/6.04/38.03亿元，同比-12.3%/+38.9%/+140.4%。其中，自营线下下滑主要系华东等地疫情影响部分线下门店经营所致；线上业务则继续保持良好增长；加盟业务大幅增长主要系引入省级服务中心展销方式向加盟商批发供货，带动黄金产品销售收入增长所致。盈利能力方面，2022H1公司综合毛利率为22.2%（-18.3pct），下降主要系低毛利率的黄金销售收入占比提高所带来的收入结构变化所致；销售/管理/财务费用率分别为6.3%/0.8%/-，同比-4.3pct/-0.7pct/+0.3pct，其中销售费用金额同比增长主要系广告宣传费用及线上渠道费用增长所致。稳步推进渠道拓展、打造黄金产品体系，品牌价值获得市场认可渠道：2022年上半年公司净增门店23家，截至报告期末门店总数达4525家，下半年公司将继续贯彻业务拓展、营运管理等七大体系，专业赋能层层贯彻到店，推动融合省代在内的发展新模式，激发渠道发展活力。产品：确立以黄金产品为主力、镶嵌产品为核心的战略方向，不断完善黄金产品体系，推出“吉祥·布达拉”等三大系列国潮新品，同时钻石镶嵌方面与戴比尔斯集团开展“源钻之码”钻石项目合作。品牌：自2011年起连续十二年上榜《中国500最具价值品牌》，并以758.85亿元的品牌价值位居2022年中国轻工业第二，彰显强劲品牌势能。 风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、省代模式推广效果不及预期等。

公司 8.29公告 1H22业绩，实现营收 51亿元、+82.8%，线下自营/电商/加盟 5.7/6/38亿元、-12%/+39%/+140%，毛利率 29.15%/30.7%/17.37%、-0.5/-5.4/-24PCT 。 总 毛 利额 11.3亿 元 、 +0.09% ， 毛 利 率 22.2% （ -18.3PCT），归母净利 5.6亿元、-3.44%，净利率 11.5%（-8.3PCT）。 分季度， 1Q22/2Q22营收 27.5/23.4亿元、 +138%/+44%，归母 净利2.9/2.95亿元、+23%/-21%，净利率 10.5%/12.6%、-1.1/-1.1PCT。 经营分析自营渠道受二季度疫情影响较大，1H22黄金/镶嵌营收分别-6%/-37%。截至 1H22期末共 235家自营店、净关 3家，单店收入 241万元、-9%，1Q22/2Q22净关 7家/净开 4家、单店+9%/-28%。分品类，1H22镶嵌/黄金单店收入 27/207万元、-35%/-3%，毛利率 24%/62%、-1/+0.5PCT。 展销模式开展，加盟收入快增，黄金产品体系完善、增长亮眼。1H22加盟净开店 26家、期末为 4290家，1Q22/2Q22净开 9/17家。1H22加盟单店收入 89万元、+124%，1Q22/2Q22分别+204%/+71%。分品类，1H22镶嵌/黄金单店批发收入 9/70万元、-51%/+640%，单店批发毛利 2.6/3.2万元、-48%/+428%。报告期内公司加强时尚文创类黄金的设计推广，推出国家宝藏、非凡国潮文创 IP 等系列，完善黄金产品体系、官宣新代言人任嘉伦，预计不考虑展销模式变更的情况下黄金批发收入也有 400%+的增长。 加盟单店品牌使用费 7.4万元、-14.5%。 展销模式下毛利率降、费用率降、净利率降，存货周转加快、应收账款周转放缓。1H22销售/管理费率 6.26%/0.94%、-4.32/-0.81PCT。存货/应收账款周转 128天/27天、加快 153天/放缓 13天。 投资建议公司积极推进省代及展销、发力黄金产品，渠道、品牌力逐步验证。维持盈利预测，预计 22-24年归母净利 13.2/16.6/18.3亿元，+8%/26%/10%，eps1.21/1.52/1.67元，对应 22年 PE 11倍，维持“买入”评级。 风险提示加盟渠道拓展不及预期，金价波动，疫情反复。

事件：公司发布 2022半年度业绩快报。 2022H1公司实现营收 50.98亿元，同增 82.79%，实现归母净利润 5.85亿元，同减 4.07%，单二季度公司实现营收 23.43亿元，同增 44%，归母净利润 2.95亿元，同减 21%。二季度符合预期。 二季度疫情下展现经营韧性，黄金业务收入增长明显。 以渠道划分， 2022年 1-6月份，自营线下业务收入 5.67亿元，同比下降 12.3%，自营线上（电商）业务收入 6.04亿元，同比增长 38.9%，加盟业务收入 38.03亿元，同比增长 140.4%。今年 22Q1/Q2公司分别实现自营线下业务收入 3.59/2.08亿元，同比变动+4%/-31%，自营线上（电商）业务收入为 2.81/3.23亿元，同比变动+90%/+12%，加盟业务实现收入 20.63/17.4亿元，同比变动+229%/+82%，加盟业务收入实现高增，主要由于黄金业务收入持续增长。 毛利率方面，二季度盈利能力环比提升。 公司 22H1实现营业毛利 11.3亿元，同增 0.1%，毛利率 22.2%，同比有所下降，主要由于黄金销售收入占比提高所带来的收入结构变化所致。分季度看，公司 22Q1/Q2分别实现毛利率为 20.2%/24.5%，同时净利率分别为 10.5%/12.6%，二季度环比盈利能力提升。 上半年门店拓展受疫情影响，注重拓店质量加速三四线布局。截至 2022H1，公司门店数量达到 4525家，较 21年年底的 4502家净增 23家，其中 22Q1/Q2分别净增 2/21家。公司今年上半年门店拓展受疫情影响较为明显，受华东等地新冠疫情因素影响，部分区域的线下门店经营业务在二季度一度停滞。 当前疫情加速行业出清，我们预计公司下半年有望加速开店，来维持全年400-500家的目标。 投资建议： 黄金珠宝行业需求侧消费场景数趋于多样化，消费频次高频化，公司一方面持续产品升级迭代，一方面加速渠道布局以及门店的精细化运营，未来公司品牌力有望持续提升。 考虑到今年公司黄金产品推广效果显著， 故上调公司营收预测，同时黄金产品占比提升造成毛利率结构性微降，因此调整公司 22-24年利润为 14.4/16.5/18.7亿（前值为 14.1/15.7/20.8亿元），对应 PE 为 10/9/8倍，省代模式以及配货模型全面推进下今年业绩有望加速增长，坚定推荐。 风险提示： 疫情反复风险，宏观经济环境风险，公司经营风险，渠道拓展不及预期，业绩快报是初步测算结果，具体财务数据以半年报报告为准

事件描述 公司于近日发布业绩快报，上半年实现营收50.98亿元/+82.79%，实现归母净利润5.85亿元/-4.07%；其中单Q2实现营收23.44亿元/+43.02%，归母净利润2.95亿元/-21.25%；上半年毛利率约22.17%，同比-18pct 但环比+2pct。 事件点评 黄金+线上业务驱动收入增长，疫情影响利润承压。H1营收实现80%+增长，展销模式下黄金产品收入同比增幅显著，叠加线上业务稳定增长；净利润呈现下降，主要受到华东等地疫情防控影响，疫情的持续抑制了加盟商的补货需求和消费者消费需求。 加盟业务快速扩张，线上业务稳定增长。分渠道看，上半年自营线下/电商/加盟业务收入分别为5.67/6.04/38.03亿元，同比分别-12.29%/+38.93%/+140.4%。自营门店主要位于一二线城市，Q2受疫情影响线下门店经营受阻，收入呈现下滑；加盟门店主要位于三四线城市，受疫情影响相对较小，在黄金产品的持续发力下收入增幅明显；而线上直营的电商业务实现较快增长。 疫情影响展店放缓。线下门店拓展方面，截止22年上半年，门店数4525家，净增23家，受疫情影响展店放缓。公司年度开店目标净增400家暂未作出调整，预计下半年将加速开店。 投资建议 公司黄金产品体系日益完善，线上业务保持较好的发展态势。上半年公司进一步调整产品战略，确立以黄金产品为主、镶嵌产品为核心的战略方向，加强黄金产品的研创力度，打造差异化竞争优势。下半年公司聚焦经营计划目标加速展店，着力强化品牌势能，不断完善黄金产品配货模型，深入稳步开展省级服务中心业务，提升企业创收能力。公司持续发力黄金产品、深入推进省代模式，预计2022-2024年EPS 分别为1.37/1.65/2.09元，对应公司7月28日收盘价14.16元，2022-2024年PE 分别为10.4X/8.6X/6.8X，维持“买入-B”评级。 风险提示 疫情影响终端门店经营活动和居民消费需求；连锁经营及加盟管理风险；委外生产及产品质量控制风险。

报告关键要素:2022年7月28日晚间，公司发布2022年半年度业绩快报。2022H1，公司实现收入50.98亿元（同比+82.79%），归母净利润5.85亿元（同比-4.07%）。 投资要点: 受疫情超预期的影响，利润同比轻微下滑。2022H1，公司实现收入50.98亿元（同比+82.79%），收入大幅增长主要是因为省代模式下收入确认方式改变所致；实现归母净利润5.85亿元（同比-4.07%），扣非归母净利润5.61亿元（同比-3.44%），由于上半年疫情超预期的影响，公司利润出现轻微下滑，但总体仍然呈现出较强的韧性。拆分季度来看，公司Q1/Q2营收分别同比+138.15%/+43.57% ， 归母净利润分别同比+23.26%/-21.22%。 黄金产品持续发力，在展销模式下黄金产品销售收入增长显著。公司进一步调整产品战略，确立以黄金作为主力产品、镶嵌作为核心产品的战略方向，不断加强对黄金产品的研发力度。2022H1，公司正式发布了周大生“非凡国潮”黄金文创IP 新品，推出“吉祥?布达拉”、“如意?普陀”、“遇见?国潮”三大系列产品；另外还携手《国家宝藏》推出“中国国宝艺术典藏金品”。在展销业务模式下，2022H1，黄金产品的销售收入同比增幅显著。 疫情影响线下门店业务，一定程度上抑制了加盟商补货需求。 （1）线下：受华东等地新冠疫情防控因素影响，部分区域的线下门店业务在Q2一度停滞，疫情的持续也一定程度上抑制了加盟商的补货需求。2022H1，公司自营线下业务实现收入5.67亿元（同比-12.29%），加盟业务收入38.03亿元（同比+140.4%）。截止2022H1，公司门店数量达到4525家，较2021年末净增加23家。 （2）线上：疫情期间，公司持续发力电商业务，2022H1实现电商业务收入6.04亿元（同比+38.93%）。 盈利预测与投资建议：公司作为国内黄金珠宝领先企业，近年来积极升级产品和门店形象提升品牌力，利用省代平台激发渠道发展活力的同时快速抢占市场份额。由于2022年受到疫情超预期的影响，我们预计，公司2022-2024年实现归母净利润同比增速分别为13%/25%/21%（调整前为20%/23%/21%），实现EPS 分别为1.27/1.59/1.92元/股（调整前为1.34/1.65/1.99元/股），维持“买入”评级。 风险因素：疫情复燃风险、竞争加剧风险、渠道拓展不达预期风险。

公司发布中报业绩快报，疫情扰动业绩，Q2净利下滑-21%。 投资要点 珠宝线下业态为主，疫情影响订货会、展店以及加盟商积极性，扰动业绩： 22H1收入 50.98亿，同比增长+82.79％，归母净利 5.85亿，同比下滑4.07％，扣非归母净利 5.61亿，同比下滑 3.44％。 22Q2收入 23.44亿，同比增长 43.57％，归母净利 2.95亿，同比下滑 21.22%，扣非归母净利 2.80亿，同比下滑 21.94％。 疫情影响终端门店正常经营，尤其对于一二线： 同店端影响较大，自营（一二线为主）收入 2.08亿元，同比下滑 31%，公司近年来自营门店新拓店较少，可大致视为一二线可比老店。 加盟开店端亦有影响，上半年整体为开店淡季，商场开业+装修进度延后，叠加加盟商信心受影响，Q2净增 21家。 疫情影响订货会正常进行，对毛利贡献较大的镶嵌主要依赖订货会进货： 镶嵌对于公司整体毛利贡献较大，21年加盟镶嵌毛利约 5亿，占整体毛利约 20%。Q2订货会受多地封控影响未能正常进行，成为业绩下滑的重要影响因素。 注重全渠道发力，快递受影响情况下，电商逆势增长+13%： 线下正常经营受到疫情影响下，公司注重全渠道发力，22Q1/22Q2电商分别实现 2.81/ 3.23亿销售，同比增长 90%/13%，考虑到电商毛利率水平较高，在电商带动下，Q2毛利率环比提升 4.2pct 至 24.5%。 黄金景气延续，疫情致婚庆需求延后，6月珠宝社零已呈现强劲复苏： 珠宝社零 6月同比增长 8.1%，环比 5月同比下滑 15.5%提升 23.6pct。 加大品牌投入和产品升级，短板补齐，优势强化，品牌势能跃升： 21年公司推出 LOVE100星座极光钻石《大师》系列，打造“一童二花三生”六大黄金产品线以及非凡金多系列，22年 4月官宣全新品牌代言人任嘉伦，并进行 4月 11日-4月 17日 9城地标曝光宣传。 黄金自有产品方面，22H1陆续推出“吉祥·布达拉”、“如意·普陀”、“遇见·国潮”等系列化产品，强化品牌优势和差异化。 盈利预测及估值：品牌升级&产品结构优化&数字化&配货模型提升单店收入盈利空间，省代落地驱动拓店提速，新流量平台及电商布局领先，渠道持续放量。由于疫情影响较大，略下调盈利预期，预计 22/23/24年营收130.44/161.25/199.94亿元，同比增长分别为 42.5%/23.6%/24.0%；归母净利润为 13.86/17.29/21.08亿元，同比增长为 13.2%/24.7%/21.9%，对应 PE11.2/9.0/7.4X，目前处在估值底部，维持“买入评级”。 风险提示：竞争加剧；新品牌拓展不及预期；门店扩张不及预期。