4月 25日，科锐国际发布 2024年年报及 2025年一季报， 公司 2024年实现营收 117.9亿元/+20.55%，归母净利润 2.05亿元/+2.42%； 25Q1实现营收 33.0亿元/+25.13%，归母净利润 0.6亿元/+42.15%， 业绩表现亮眼。 25年以来国内招聘市场景气度环比持续改善，公司灵活用工业务延续高增长，展望未来，随着灵活用工渗透率持续提升&公司持续通过技术投入&AI 赋能招聘产业生态，考虑到招聘行业较强的顺周期属性以及 2024年公司基数较低，若宏观有所改善看好公司后续业绩提速释放，维持“强烈推荐”评级。 2024年公司收入利润稳步攀升， 25Q1延续增长趋势。 2024年公司实现营收117.88亿元/+20.55%， 归母净利润 2.05亿元/+2.42%，扣非归母净利润 1.39亿元/+3.6%； 25Q1公司实现营收 33.0亿元/+25.13%， 归母净利润 0.6亿元/+42.15%，扣非归母净利润 0.5亿元/+103.24%。 分业务看， 2024年公司灵活用工/中高端人才访寻/招聘流程外包/技术服务/其他业务分别实现收入111.4/3.7/0.6/0.6/1.6亿元，同比+22.4%/-11.6%/-18.3%/+44.2%/+8.1%。 整体来看， 2024年公司经营业绩符合预期， 25Q1公司继续延续高速增长趋势，主要得益于政府补贴加大以及灵活用工业务稳步增长。 研发岗位外包占比持续提升，持续深化技术赋能。 2024年公司灵活用工业务累计派出 49.9万人次/+30.3%，公司在册灵活用工业务岗位外包员工数量 4.6万人/+28.2%，技术研发类外包岗位占比达 68.2%/+6.7pct。 公司持续推进 AI技术赋能，截至 25Q1，公司旗下的禾蛙平台累计注册合作伙伴 1.6万家/+21.8%， 累计运营招聘中高端岗位 7.7万/+46.4%， 累计交付岗位 1.5万/+119.1%。 毛利率略有下滑， 费用控制良好。 公司 2024年毛利率为 6.4%/-0.95pct， 其中灵活用工/中高端人才寻访/RPO 业务的毛利率分别为 5.5%/26.0%/18.2%，分别同比变动-0.8pct /-0.6pct /+4.6pct。 2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.4%/2.4%/0.4%/0.2%，同比变动-0.5pct/-0.3pct/-0.1pct/+0.2pct。 归母净利润率为 1.7%/-0.3pct，盈利能力小幅回落。 投资建议： 2025年以来国内招聘市场景气度环比持续改善， 公司灵活用工业务延续高增长，展望未来，随着灵活用工渗透率持续提升&公司持续通过技术投入&AI 赋能产业生态， 考虑到招聘行业较强的顺周期属性以及 2024年公司基数较低， 看好公司后续业绩提速释放， 维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 宏观经济波动； 规模扩大带来的管理风险； 人才流失风险。

4月 26日，北京人力发布 2024年年报及 25Q1财报， 24年公司实现营收 430.3亿元/+12.3%，归母净利润 7.9亿元/+44.4%。 2025年以来国内招聘市场需求稳步复苏，我们看好后续招聘行业景气度逐季回升，长期来看，人服行业竞争格局优且分散，作为国内人服龙头，北京人力依靠其国企背景、先发优势及全国布局不断增强核心竞争力，有望尽享行业红利，维持“强烈推荐”评级。 外包驱动收入提升，政府补贴助力利润增长。 2024年公司实现营收 430.3亿元/+12.3%，归母净利润 7.9亿元/+44.4%，扣非归母净利润 5.3亿元/+106.9%，公司收到政府补贴为 5.65亿元，形成非经常损益 2.58亿元。分业务来看， 2024年公司人事管理/薪酬福利/业务外包/招聘及灵活用工服务收入 分 别 为 9.9亿 元 /12.0亿 元 /360.5亿 元 /43.4亿 元 ， 同 比 变 动-9.06%/+4.68%/+13.96%/+12.60%。 25Q1公司实现营收 108.4亿元/+2.7%，归母净利润 5.9亿元/+180.4%，扣非归母净利润 1.4亿元/-22.1%，其中来自政府补助 4.18亿元， 25Q1政府补贴助力利润显著增长。 毛利率轻微下滑，费用管控略显成效。 公司 24年人服整体毛利率为5.48%/-0.72pct。其中，业务外包/人事管理/薪酬福利/招聘及灵活用工服务毛利 率 分 别 为 3.22%/82.30%/18.41%/3.17%, 分 别 同 比 变 动-0.05pct/-3.92pct/-0.51pct/-0.71pct。 24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.3%/2.1%/0.1%/-0.2%，分别同比变动-0.2pct/-0.5pct/-0.4pct/+0.0pct，归母净利润率 1.8%/+0.4pct。 积极拓展大客户&国际化战略， 分红回馈股东提振市场信心。 2024年，公司新增千人规模大客户 30家， 并积极推进国际化战略，与德科集团、华为技术有限公司签订全球合作战略协议。公司 2024年拟向股东每股派发现金红利0.70元（含税），合计派发现金红利 3.96亿元，现金分红比例为 50.0%。 投资建议： 2025年以来国内招聘市场需求稳步复苏，北京人力整体经营保持稳健，我们看好后续招聘行业景气度逐季回升。长期来看，人服行业竞争格局优且分散，作为国内人力资源行业龙头，北京人力依靠其国企背景、先发优势及全国布局不断增强核心竞争力，叠加公司持续深化技术赋能，长期有望尽享行业增长红利，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 行业竞争加剧；灵活用工业务增速不达预期；企业招聘需求下滑。

2024年公司营收为469.24亿/-19.30%；归母净利润为1.25亿/-93.81%；扣非归母净利润-21.09亿（上年同期为-4.51亿）。Q4公司收入108.24亿/-41.81%，归母净利润-10.34亿（上年同期为-2.11亿），扣非归母净利润-14.37亿（上年同期为-2.98亿）。公司珠宝业务市场地位领先，销售网络持续扩张，同时食品百货工艺等消费板块协同增长。维持“增持”评级。 消费业务承压，物业开发受地产下行影响。公司发布2024年年报，2024年公司营收为469.24亿/-19.30%；归母净利润为1.25亿/-93.81%；扣非归母净利润-21.09亿（上年同期为-4.51亿）。Q4单季度来看，Q4公司实现收入108.24亿/-41.81%，归母净利润-10.34亿（上年同期为-2.11亿），扣非归母净利润-14.37亿（上年同期为-2.98亿）。分产业来看，珠宝时尚/餐饮管理与服务/食品、百货及工艺品/医药健康/化妆品/时尚表业/其他经营管理服务/酒业/商业综合运营与物业综合服务/物业开发与销售收入分别为299.77/11.61/10.60/4.39/2.98/6.91/3.68/0.40/28.52/100.38亿，同比分别-18.38%/-18.28%/-31.16%/-11.67%/-34.03%/-4.24%/+32.84%/-32.77%/-1.47%/-25.96%。报告期内公司因消费需求疲软叠加金价波动冲击黄金饰品销售影响产业运营业务毛利，物业开发业务受地产行业下行影响，叠加计提资产减值准备拖累利润表现。 金价影响下珠宝时尚业务收入下滑，产品结构优化带动毛利率提升。全年珠宝时尚业务收入299.77亿元/-18.38%。截至2024年末，老庙+亚一双品牌网点规模4615家，其中直营/加盟网点分别为253家/4362家，较2023年末合计净减少379家。珠宝时尚业务毛利率同比提升0.57pct至8.25%，主要受益于计件类产品销售占比提升及供应链降本增效。 毛利率小幅下降，期间费用率有所上升。24全年公司毛利率为13.60%/-0.52pct，公司期间费用率15.96%/+2.42pct，其中，销售费用率5.90%/+0.61pct，管理费用率5.85%/+0.35pct，财务费用率4.11%/+1.50pct，研发费用率0.10%/-0.04pct。 投资建议。公司珠宝业务市场地位领先积极调整应对，消费板块协同增长。考虑金价急涨对珠宝业务销量的影响及物业开发业务持续受地产行业趋势影响，我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为15.1/19.6/21.0亿元，维持“增持”评级。 风险提示：金价波动、开店不及预期等

长白山是国内稀缺的冰雪游代表景区标的，自然资源禀赋卓越。 公司凭借自身通过独享景区内客运独家经营权和长白山聚龙温泉开采权，搭建了以旅游客运、酒店业务为核心的多元业务布局，竞争壁垒突出。随着未来高铁开通、机场扩建投产逐步落地带来的交通优化，以及公司内部结合冰雪资源禀赋持续推进项目建设及冰雪产业创新，有望打开中长期增长空间，看好后续业绩持续释放，首次覆盖给予“增持”评级。 国内优质冰雪游标的，自然资源禀赋卓越。 长白山具有优秀的资源禀赋及生态区位，是冬季冰雪游及夏季避暑的旅游胜地。 公司通过独享景区内客运独家经营权和长白山聚龙温泉开采权，早年借由客运业务客运起家，并逐渐发展为含温泉酒店、旅行社、 企业管理等业务的多元化布局。 2024年长白山主景区游客量约 341万人/+22%， 接待旅客人次增长再创新高。 旅游市场稳步增长， 冰雪游长期前景广阔。 后疫情时代国内旅游行业发展稳中向好， 冰雪游热度兴起且维持较快增速，未来长期前景广阔。 2024-2025年冰雪季，全国冰雪旅游收入/人次为 6300亿元/5.2亿人次，分别同比增加20%/+21%，创历史新高，其中东三省为冰雪活动参与的主要区域。随着 2025年 2月亚冬会举办点燃冰雪游热情，东北部分热门旅游市场迎来增长高峰。 多元业务布局完善旅游产业链，交通改善&项目建设驱动长期增长。 由于独享景区内客运独家经营权，公司旅游客运业务壁垒突出；酒店业务依托温泉资源布局， 有望持续贡献业绩增量。 外延方面，随着 23年长白山机场二期扩建完成，以及 25年 9月沈白高铁建成，公司未来外部交通体系逐渐改善，有望驱动公司客流持续增长&客源优化；内生方面，近年来公司结合冰雪资源禀赋，通过再融资推进项目建设及冰雪产业创新，火山温泉二期建设助力公司由观光游向度假游转变，未来有望打开淡季成长空间并实现量价齐升。 投资建议： 长白山是国内稀缺的冰雪游代表景区标的，自然资源禀赋卓越，随着未来外部交通体系逐渐改善以及公司内部持续推进项目建设及冰雪产业创新，有望打开中长期增长空间，预计 24-26年实现归母净利润 1.7/2.0/2.4亿元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 极端气候影响景区客流、项目推进不及预期、政策催化效果不及预期、交通优化效果不及预期

公司发布 24年业绩预告， 24年收入预计 300-340亿/同比+223%~266%，全年归母净利 2.4-3.0亿/上年同期为-0.8亿， 全年扣非归母净利为 2.1~2.7亿/上年同期为-0.8亿， 收入及利润表现均符合预期。 量贩零食持续高速成长，份额加速头部集中；公司多维度能力领先， 龙头地位稳固， 预计份额持续提升，利润逐步兑现；叠加未来少数股权收回继续打开市值空间。 维持“强烈推荐”评级。 Q4表现符合预期， 24年业绩兑现。 公司 2024年收入 300-340亿/同比+223%~266%，拆分得 Q4收入为 93.9~133.9亿/+114%~205%；全年归母净利润 2.4-3.0亿/上年同期为-0.8亿；拆分得 Q4归母净利为 1.26~2.16亿/上年同期为-0.26亿；全年扣非归母净利为 2.1~2.7亿/上年同期为-0.8亿，拆分得 Q4扣非归母净利为 1.34~1.94亿/上年同期为-0.21亿。 2024年量贩零食业务表现亮眼， 持续高速开店带动收入高速增长，净利率持续兑现；食用菌业务下半年价格有所回暖， 预计全年亏损额低于预期；整体看，公司 24Q4各项表现均符合预期，业绩如期兑现。 量贩零食： 收入延续高增长， Q4净利率表现稳健。 1）收入： 24全年量贩零食收入 300~330亿/+242.5%~276.8%；拆分得 Q4收入为 97.7~127.7亿/+129%~199%， 预计表现好于中值。 2）净利率：剔除股份支付后 24年量贩零食净利为 7.9~8.8亿，对应净利率 2.50%-2.75%；拆分得 Q4净利为 2.5~3.4亿， 我们预计表现好于中值， 公司净利率在高速开店+前置费用+品牌、数字化等投入下表现依然稳健。 据地图统计， 公司 Q4持续高速拓店，预计 2025年成长势能延续。 据我们地图口径统计， 24年末公司地图口径门店数达到 1.46w， 据经验地图口径接近于签约口径， 因此预计 2025年门店数超过 1.5w 家的概率较高；同时公司 Q4地图口径净增门店约 2261家，高于鸣鸣很忙的 1866家， 开店速度大幅领先于腰尾部品牌亦领先于很忙系， 份额持续提升， 预计公司 25年成长势能延续。 投资建议。 量贩零食行业持续高速成长，行业份额加速向头部集中； 公司量贩零食龙头地位稳固， 预计份额持续提升； 同时强势产业链地位+前置费用持续消化+规模扩张下，预计公司净利率向上有弹性；叠加未来少数股权收回打开市值空间，新店型省钱超市的发展值得期待。 预计公司 2024E/25E/26E 归母净利分别为 2.7/6.3/7.8亿， 维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 拓店不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等

跨境电商业务营收逐季向上，对营收拉动作用明显，但短期较高海运费、 新仓爬坡及关闭低效门店等因素导致盈利能力阶段性承压。 2024年 Q1-Q3公司实现营业收入 78.1亿元，同比+35.2%， 归母净利润/扣非归母净利润 2.7/2.6亿元，同比-27.3%/-21.9%。单 Q3实现营业收入 30.1亿元，同比+41.0%，归母净利润/扣非净利润 0.5/0.4亿元， 同比-55.6%/-54.0%。 公司发布 2024年三季度报告，跨境电商业务营收逐季向上。 2024年Q1-Q3公司实现营业收入 78.1亿元，同比+35.2%， 归母净利润/扣非归母净利润 2.7/2.6亿元，同比-27.3%/-21.9%，每股收益为 1.95元。 公司单 Q3实现营业收入 30.1亿元，同比+41.0%，归母净利润/扣非净利润 0.5/0.4亿元,同比-55.6%/-54.0%。 较高海运费、新仓爬坡及关闭低效门店等因素导致盈利能力阶段性承压。 2024年 Q1-Q3公司实现毛利率 18.5%，同比-5.5pcts，期间费用率 14.5% ， 同 比 -2.1pcts ， 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为7.4%/3.9%/2.1%/1.0%，同比-1.6/-1.2/-0.6/+1.2pcts。实现净利率 3.5%，同比-2.9pcts。 单 24Q3来看，公司实现毛利率为 14.3%，同比-10.4pcts，期间费用率 12.8%，同比-6.8pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/3.7%/2.1%/2.0%，同比-5.4/-1.2/-0.4/+0.1pct。实现净利率 1.2%，同比-3.6pcts。 公司提升本地化的服务能力并坚持全球化的制造布局，跨境电商业务竞争壁垒持续加深。 生产端， 公司越南产能占比提升， 能基本覆盖对美出口需求， 未来随着占比进一步提升，性价比优势有望愈发凸显。 销售端，公司租赁的合计约 280万平方英尺（约 26万平方米） 的海外仓正在爬坡过程中， 履约能力有望得到进一步提升。 公司为轻工品类出海龙头企业，代工业务壁垒深厚，同时公司抓紧跨境电商风口，积极布局亚马逊、 Tik Tok 等平台，以性价比实现突围，为公司业绩提供另一增长动能。 考虑到短期压制利润的因素仍存，我们小幅下调利润预期， 预计公司 24-26年将分别实现归母净利润 4.7/6.1/7.3亿，同比增长 80%/28%/21%（下调后仍有较高增长主要系 23Q4因计提各项减值损失利润基数较低） ；对应 24年 PE 为 9.5倍，维持 “强烈推荐”评级。 风险提示： 海运费波动、汇率波动、国际贸易摩擦、第三方电商平台经营风险。

10月28日，北京人力发布24年三季报，Q3实现营收113.1亿元/+18.4%，归母净利润2.1亿元/同比+52.3%，扣非归母净利润1.3亿元/同比+33.0%，利润表现好于预期。随着Q3国内人力资源行业招聘需求逐步修复，公司经营表现稳中向好。长期来看，公司作为行业龙头兼具国企背景&先发优势，传统业务经营稳健，新兴业务具有较强成长性，竞争优势显著，目前人服行业渗透率及集中度均较低，公司有望持续享有行业增长红利，维持“强烈推荐”评级。 营收&业绩快速增长，Q3实现扣非归母净利润1.3亿元/+33%。2024年前三季度公司实现营收331.8亿元/同比+15.5%，实现归母净利润6.4亿元/同比+84.8%，实现扣非归母净利润4.0亿元/同比+137.9%；其中Q3公司实现营业收入113.1亿元/同比+18.4%，实现归母净利润2.1亿元/同比+52.3%，实现扣非归母净利润1.3亿元/同比+33.0%，Q3利润增长超预期主要系外包业务需求稳健以及政府补助增长所致（24Q3公司收到政府补贴1.2亿，去年同期仅为943万元）。 北京外企业绩稳步提升，前三季度完成扣非业绩承诺73%。截止2024年三季度，公司重大资产重组置入资产北京外企人力资源服务有限公司累计实现归母净利润6.6亿元，业绩承诺完成率为109.7%；累计实现扣非归母净利润4.1亿元，业绩承诺完成率为73.3%。 毛利率略有下滑，费用控制良好。公司24Q3毛利率为5.9%/-0.5pct，销售/管理/研发/财务费用率为1.2%/2.2%/0.1%/-0.2%，同比-0.4pct/+0.0pct/-0.1pct/+0.1pct，归母净利润率为1.8%/+0.4pct。 投资建议：北京人力作为国内人力资源行业龙头公司，兼具国企背景&先发优势，品牌、现金流、经营合规性等综合优势突出。随着Q3国内人力资源行业招聘需求逐步修复，公司经营表现稳中向好。长期来看，目前人服行业渗透率及集中度均较低，随着板块景气度逐渐回暖，公司依靠其国企背景、先发优势及全国布局不断增强核心竞争力，有望持续享有行业增长红利。预计公司2024-2025年实现归母净利润8.8/9.7/10.6亿元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；灵活用工业务增速不达预期；企业招聘需求下滑

公司发布2024年三季度报告，Q3实现营业收入15.5亿元，同比+53.7%，延续较高增速，其中海外仓出售贡献近9000万收益，扣除其影响营收仍同比+44.8%，但由于毛利率下滑及海外仓出售为非经常性收益，Q3扣非净利润为0.3亿元,同比-53.7%。公司发布2024年三季度报告，营收延续较高增速。2024年Q1-Q3公司实现营业收入39.8亿元，同比+48.0%。归母净利润/扣非归母净利润2.7/1.4亿元，同比-48.6%/-8.6%，每股收益为0.85元。公司单Q3实现营业收入15.5亿元，同比+53.7%，归母净利润/扣非净利润1.1/0.3亿元,同比+43.0%/-53.7%，扣非下降主要系净利润中包括三季度实现的8985.7万元的非经常性海外仓库出售收益。 新仓爬坡以及较高海运费导致海外仓及跨境电商业务的毛利率均同比下滑，tob业务占比上升带来销售费用的下滑，租赁负债利息费用及汇兑损失的增加拉升财务费用。2024年Q1-Q3公司实现毛利率29.8%，同比-6.7pcts，期间费用率24.8%，同比-4.8pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别为15.6%/4.5%/3.0%/1.7%，同比-5.1/0.0/-0.7/+1.1pcts。实现净利率6.7%，同比-12.6pcts。单24Q3来看，公司实现毛利率为27.5%，同比-10.3pcts，期间费用率24.1%，同比-6.2pcts，销售/管理/研发/财务费用率分别为14.2%/4.7%/2.8%/2.5%，同比-6.8/+0.2/-0.4/+0.8pct。实现净利率6.8%，同比-0.5pct。销售旺季下新增海外仓填仓速度有望加快，跨境电商业务中海运费高点已过+独立站优势凸显，关注后续毛利率回升。截至9月末，公司共有海外仓62万平米，较6月末增加16万平米，新开仓虽对短期毛利率带来拖累，但经营效率和折扣力度得到提升，随着旺季库容利用率上升海外仓业务毛利率有望回升。此外Q3较高的海运费压制跨境电商毛利率，但海运费高点已过，且随着品牌知名度提升，更多高客单新品在独立站推出，跨境电商业务的毛利率也有望企稳回升。 公司主营业务发展稳健，跨境仓储物流打开第二增长曲线。1）公司主营业务发展稳健，高研发投入累积技术壁垒，全球化产能布局增强供应能力，产品力得到提升；公司大力投入品牌建设，建设独立站，走品牌发展之路。2）公司积极拓展海外仓业务，采用“小仓换大仓”的方式滚动发展海外仓，较大体量已带来更高的快递折扣，同时新开拓的分销业务顺应供应链出海的趋势，客户需求，规模效应有望进一步增强。我们预计公司2024年~2026年营业收入分别为52.2/64.5/76.1亿元，同比+34%/24%/18%，归母净利润分别为4.5/5.2/5.8亿元，同比-29%/+16%/+11%，归母下滑主要系去年资产处置带来较大非经常性损益，对应24年PE为11.4，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：海外工厂经营不及预期风险、竞争加剧风险、汇率波动风险。

公司24Q3收入97.0亿/同比+261%/环比+59%，净利2.0亿/上年同期-0.8亿，归母净利0.8亿/上年同期为-0.5亿。其中量贩零食收入95.5亿/同比+273%/环比+60%，净利2.0亿，剔除股份支付后量贩零食净利2.6亿/同比+5120%/环比+60%，净利率为2.73%/同比+2.6pct/环比持平。量贩零食持续高速成长，份额加速头部集中；公司团队、供应链、仓配、拓展等多维度领先，公司龙头地位稳固，预计份额持续提升，利润逐步兑现。维持“强烈推荐”评级。 24Q3收入大超预期，利润持续兑现。公司24Q3实现收入97.0亿/同比+261%/环比+59%，实现净利2.0亿/上年同期为-0.8亿，归母净利0.8亿/上年同期-0.5亿。其中，量贩零食收入95.5亿/同比+273%，净利约2.0亿；食用菌收入约1.4亿/+14%，实现微利。 量贩零食拓店速度大超预期，单店质量持续提升。24Q3量贩零食收入95.5亿/同比+273%/环比+60%。收入拆分来看，预计Q3末门店数已过万店/环比净开约4000+，相比Q2净开约1500店大幅提速；Q3单店收入据我们测算约35-36万/月，同环比均约低个位数增长，门店经营质量向好。据我们跟踪，9月末公司地图口径已达1.2万店，故上调24年末门店数预测至1.1-1.2万。 量贩零食盈利持续兑现，净利率同比大幅提升。24Q3量贩零食业务实现净利2.0亿，加回约6千万的股份支付后，量贩零食净利为2.6亿/同比+5120%/环比+60%，对应净利率为2.73%/同比+2.6pct/环比持平，本季度净利率同比大幅提升，环比提升幅度收窄主要因公司仍在开仓等前置费用投入期，以及Q3水饮等低货值重货影响下配送成本增长。 规模增长带动各项费用率优化。随规模增长，公司各项费用率持续优化。24Q3公司毛利率为10.3%/同比+2.6pct/环比-0.8pct，毛利率小幅下滑预计因新区域拓展+水饮重货影响下配送成本增长导致；销售费用率为4.2%/同比-0.9pct/环比-0.7pct，管理费用率为2.8%/同比-2.1pct/环比-0.6pct。 投资建议。量贩零食行业持续高速成长，行业份额加速向头部集中；公司量贩零食龙头地位稳固，团队优质，供应链、仓配、拓展、品牌等多维度领先，预计未来份额持续提升，强势产业链地位下净利率弹性较大。此外，中期公司收回少数股权也将继续打开市值空间。预计公司2024E/25E/26E归母净利分别为2.0/5.9/7.6亿，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：拓店不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险等

2024年前三季业绩稳健增长，Q3由于去年暑期高基数，今年收入有所下滑，新增项目毛利率微降，利润受营销及研发成本影响。佛山新项目和西安千古情表现出色，演艺项目场次有所增长，预计公司2024/2025年归母净利润11.1/13.2亿元，对应PE估值为23x/20x。 2024年前三季业绩稳健增长，Q3利润受营销及研发成本影响。2024年前三季度，宋城演艺实现营业收入20.13亿元/+24.46%，同比2019年同期恢复91%，归母净利润10.08亿元/+28.04%，扣非归母净利润9.94亿元/+28.05%。2024年第三季度，宋城演艺营业收入为8.36亿元，同比-4.69%，主要是去年暑期基数较高，今年上海、丽江、张家界、上海等老景区演出场次同比减少，但西安场次同比大幅增加，叠加新开佛山千古情；归母净利润4.57亿元，同比-5.54%；扣非归母净利润4.46亿元，同比-7.10%。变化源于Q3广告投入增加致销售费用上涨，股权激励及研发成本增加，以及财务费用因利息收入增多而降低。 毛利率微降，费用增长影响利润空间。2024年第三季度，宋城演艺整体毛利率为75.64%/-2.14pct，主要是新增广东佛山千古情景区，增加了折旧摊销。宋城演艺2024年第三季度销售/管理/研发/财务费用率表现为5.39%/4.99%/1.26%/-0.85%，同比分别变动+0.62pct/+0.78pct/+0.64pct/-0.13pct。管理费用率上升主要由股权激励摊销费用增加导致。24Q3宋城演艺的归母净利润率为54.72%，同比-0.49ppt，主要是投资收益大幅增加，抵消了成本费用的上涨。 演艺项目场次大幅增长，新项目带动收入提升。根据公司公众号，2024年Q3演艺项目演出场次达3415场，同比增加53场，主要是新增佛山千古情项目以及西安项目升级改造后场次客流大幅提升。2024年国庆黄金周，宋城演艺旗下全国十三大千古情景区7天共计接待游客超260万人次，是2023年国庆黄金周的159.7%。 投资建议：宋城老项目杭州、三亚、丽江、九寨、张家界等今年三季度略微承压，西安、佛山项目表现出色，其中西安项目同比大幅增长，扭亏为盈，佛山项目开业首年大爆，展望后续，公司自营的西塘千古情以及轻资产三峡、延安项目有望陆续开业贡献增量。预计公司2024/2025年归母净利润11.1/13.2亿元，对应PE估值为23x/20x。 风险提示：宏观经济消费下滑风险；市场竞争加剧风险；新开项目不及预期风险；花房投资项目风险。

公司发布 2024年三季报， 24Q3营收+8.66%、 归母净利润-13.96%， 前三季度累计营收+24.06%、归母净利润-6.32%，产品结构变化致净利润持续承压，但Q3跌幅有所收窄。 我们下调 24年盈利预测， 预计公司 2024-2025年归母净利润同比-6%、 +13%，对应 24PE12.9X、 25PE11.4X，维持“强烈推荐”评级。 24Q3公司营收增长，净利润承压。 24Q3公司实现营收 43.56亿， 同比+8.66%； 归母净利润 1.54亿， 同比-13.96%； 扣非归母净利润 1.39亿，同比-10.82%。 24年前三季度实现营收 153.45亿， 同比+24.06%； 归母净利润 5.54亿， 同比-6.32%； 扣非归母净利润 5.25亿， 同比-3.14%。 收入分品类看， 24Q3黄金珠宝零售收入 43.24亿元，同比+9.17%，增速放缓； 联营佣金收入 0.29亿元，同比-36.71%； 其他业务收入 0.03亿元，同比+28.70%。 渠道布局持续深化， 京津冀区域网络加密，其余区域点位稳步扩张。 截至 24Q3末，公司门店总数达 100家， 24Q3季内新开门店 7家、关闭 0家， 其中北京新增 5家，陕西和湖北各增 1家。 季内利润率继续同比下滑，预计仍系品类结构变化导致。 1） 24Q3毛利率为 8.67%，同比-1.78pct。 费用端，销售费用率 2.43%，同比-0.14pct； 管理费用率 0.61%， 同比-0.01pct。 综合影响下， 24Q3净利率为 3.57%，同比-0.91pct。 2） 24年前三季度， 毛利率为 8.95%，同比-2.20pct。 费用端，销售费用率2.37%，同比-0.21pct；管理费用率 0.49%，同比-0.10pct。 综合影响下， 24年前三季度净利率为 3.64%，同比-1.16pct。 经营活动现金流增长，存货周转加快。 24年前三季度，菜百股份经营活动现金流净额达 8.95亿元，同比增长 32.97%， 主要受益于销售增长和采购策略优化； Q3单季经营现金净流出 4534.07万元，源于季度内购买商品、接受劳务支出增加，较去年同期改善明显。 截至 24Q3末， 公司存货周转天数为 63.23天，较去年同期减少 7.66天， 周转速度加快。 盈利预测与投资建议。 公司作为华北地区黄金珠宝龙头， “菜百首饰”品牌深入人心，线下门店稳步扩张并持续强化全渠道运营。 由于 2024年消费趋势及公司产品结构致利润率下行， 我们下调 2024年盈利预测， 预计公司 2024-2026年归母净利分别为 6.66亿、 7.54亿、 8.36亿元，同比-6%、 +13%、 +11%，对应 24PE12.9X、 25PE11.4X、 26PE10.3X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 金价波动风险， 终端需求不及预期的风险，门店拓展不及预期的风险，盈利能力下降的风险。

中国中免预告公司2024年前三季度实现收入430.2亿元/同比下降15.4%，实现归母净利润39.2亿元/同比下降24.7%，实现扣非归母净利润38.7亿元/同比下降25.4%。其中，2024年Q3公司实现收入117.6亿元/同比下降21.5%，实现归母净利润6.4亿元/同比下降52.4%，实现扣非归母净利润6.4亿元/同比下降52.4%。 海南离岛免税销售承压，毛利率有所回落。中免Q3收入下降21.5%，主要因海南地区销售下滑，据海口海关披露数据，2024年7/8月离岛免税销售额16.8/22.0亿元，同比下滑36%/33%。Q3归母净利润下滑52.4%，主要是毛利率同比回落，叠加收入下降后，期间费用负担加剧，2024年前三季度，公司主营业务毛利率为32.57%，同比提升1.09个百分点，推算单三季度毛利率31.6%，同比环比均有所回落，或因需求减弱折扣增加。 海南客流平稳，但购物转化率下降。2024年7-8月份，三亚凤凰机场旅客吞吐量实现177.1/191.3万人次，同比-1.5%/-0.3%，海口美兰机场客流量达到215/239万人次，同比+5.7%/+10.1%，海南离岛客流平稳，但预计Q3离岛免税整体销售额同比下滑35%左右，其中免税购物人次下滑20%左右，人均购物单价下滑15%-20%，主要是出境分流海南高端游客，叠加旅客购买力下滑，购物转化率下降。 机场客流稳步回升，日上收入大幅上涨。出境客流持续爬坡，上海浦东机场7、8月国际客流300/309万人次，恢复至2019年同期的81%/86%；首都机场7、8月国外客流119/124万人次,恢复至2019年同期的84.4%/84.5%。前三季度，中免北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过140%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近60%。投资建议：公司Q3收入利润承压，主要是海南销售整体下降，受累于出境分流，游客购买力下降等因素，海南免税市场整体乏力，机场端受益于客流恢复与减租，利润有所增长。8月27日，市内免税店政策出台，除原有19家免税店外，新增8个城市，各设立1家市内免税店，购物主体放宽至国人，购物额度不设限，增加了新的购物场景，利好免税精品、电子品类，中免有望受益。预计公司2024/2025年归母净利润50.3/60.3亿元，对应PE估值为28x/24x。风险提示：宏观经济消费风险；出境游分流风险；汇率风险；市场竞争加剧风险

8月 28日，北京人力发布 24年中报，24H1公司实现营收 218.7亿元/+14.0%，毛利率 5.7%/-1.1pct；归母净利润 4.3亿元/+105.7%，扣非归母净利润 2.8亿元/+271.6%。24年以来国内招聘用工需求恢复相对缓慢，长期来看随着人资板块景气度逐渐回暖，公司依靠其国企背景、先发优势及全国布局不断增强核心竞争力，有望实现业绩稳步增长。建议投资人积极关注。 24H1业绩稳健增长，外包业务贡献超 80%收入。公司 24H1实现营收 218.7亿元/+14.0%，毛利率 5.7%/-1.1pct；归母净利润 4.3亿元/105.7%，扣非归母净利润 2.8亿元/+271.6%，整体经营业绩符合指引预期。细分来看，24H1公司人事管理/薪酬福利/业务外包/招聘及灵活用工/其他服务业务实现收入4.7/5.4/176.0/23.5/3.8亿 元 ， 分 别 同 比 变 动-11.5%/-6.5%/+14.9%/20.8%/+7.2%，其中外包业务收入占比 80.5%。 子公司外企德科业绩亮眼，深化合作共同发展。报告期内，北京外企德科（上海）实现收入 98.1亿元，实现净利润 2.6亿元；浙江外企德科实现收入 11.4亿元，实现净利润 0.2亿元。公司持续深化与德科的合作，未来借助德科集团的业务网络进一步拓展人力资源服务全球市场。 受外包业务占比提升影响毛利率略有下滑，期间费用率持续优化。公司 24H1毛利率为 5.7%/-1.1pct，主要系毛利率相对较低的业务外包收入占比提升所致。24H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.2%/2.0%/0.1%/-0.2%，同比变动-0.2pct/-0.7pct/-0.2pct/-0.0pct，期间费用率持续优化。24H1公司归母净利润率为 2.0%/+0.9pct。 投资建议：北京人力作为国内人力资源行业龙头公司，兼具国企背景&先发优势，品牌、现金流、经营合规性等综合优势突出。24年以来国内招聘用工需求恢复相对缓慢，长期来看随着人资板块景气度逐渐回暖，公司依靠其国企背景、先发优势及全国布局不断增强核心竞争力，有望实现业绩稳步增长。 预计公司 24-26年实现归母净利润 8.8/9.7/10.6亿元，当前股价对应 24年 PE仅为 9x，建议投资人积极关注。 风险提示：行业竞争加剧；灵活用工业务增速不达预期；企业招聘需求下滑。

锦江酒店公告，拟以集中竞价方式回购不低于400万股且不超过800万股（占公司总股本的0.37%-0.75%），回购价格不超过人民币34.8元/股，拟用于回购的资金总额不超过人民币2.784亿元，用于实施公司股权激励计划。 此外，根据股权激励计划草案，本计划首次授予的激励对象不超过148人，其中包括公司董事及高级管理人员（5人）、中层管理及核心骨干人员（143人）；总授予不超过800万股（占股本总额约0.75%），其中首次授予不超过647.7万股，预留152.3万股。授予价格11.97元/股。 本计划授予的限制性股票的限售期分别为自相应授予部分股票登记完成之日起24个月、36个月、48个月，三年归属比例分别为40%/30%/30%。本计划首次及预留授予的限制性股票解除限售业绩考核目标为：1）24/25/26年扣非归母净资产收益率不低于5.8%/7.0%/8.0%；24/25/26年扣非归母净利润增长率不低于30%/65%/100%；24/25/26年累计新开店不低于1200/2400/3600家；24/25/26年主业利润率不低于11%/12.5%/14.0%。 股权激励条件具有挑战性，有利于调动管理层主观能动性。根据股权激励的授予条件，按照公司2023年扣非归母净利润7.74亿元为基数，公司24/25/26年的扣非净利润不低于10.1/12.8/15.5亿元，年均复合增速接近30%，增长客观；主业利润率不低于11%/12.5%/14.0%，远高于2023年的6.9%；24/25/26年扣非归母净资产收益率不低于5.8%/7.0%/8.0%，高于2023年的4.7%；且公司预计每年开业不低于1200家门店。公司股权激励条件在公司历史经营基础上有所提升，扣非利润高于市场预期，有望充分调动公司的经营活力。 总体激励规模可控，每年摊销对利润影响有限。公司此次回购股份的资金总额上限为2.784亿元，截止一季度末，公司账面现金有105.6亿元，净资产176亿元，有能力覆盖此次股权激励成本。首次授予限制性股票总成本估计约为7584.57万元，24/25/26/27/28年股份支付摊销费用分别为948/2844/2339/1074/379万元，对每年的净利润影响有限。 投资建议。锦江酒店此前受国企体制影响，薪酬结构的激励不足，以少量现金购买股票作为激励手段，此次股权激励顺利落地，激励范围和力度可观，股权激励的兑现条件有一定挑战，有望充分激发管理层积极性，带动公司经营活力和竞争力，利好公司长期发展。预计公司2024E/25E/26E归母净利润15.0/17.7/20.1亿元，扣非归母净利分别为10.2/13.0/15.5亿，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：拓店不及预期，行业竞争加剧，宏观经济消费压力等

公司发布 2024年半年度报告。24H1公司实现营业收入 24.3亿元，同比+44.6%； 归母净利润 1.6亿元，同比下-63.9%；扣非归母净利润 1.1亿元，同比+30.0%，每股收益为 0.51元。 公司发布 2024年半年度报告。24H1公司实现营业收入 24.3亿元，同比+44.6%；归母净利润 1.6亿元，同比下-63.9%；扣非归母净利润 1.1亿元，同比+30.0%，每股收益为 0.51元，上半年净利润同比下滑主要系公司于去年同期出售海外仓所产生较高非经常性收入。单季度来看，公司 24Q2实现营业收入 13.1亿元，同比+48.1%；归母净利润 0.8亿元，同比+74.0%；扣非归母净利润 0.7亿元，同比+6.5%。 公司毛利率出现短期波动主要系海运费不利影响与业务占比变化，较强费用管控下扣非净利率降幅较小。24H1公司实现毛利率 31.4%，同比-4.4pcts，期间费用率为 25.2%，同比-3.9pcts，其中销售/管理/研发费用率分别为 16.6%/4.4%/3.1%，同比-4.1/-0.1/-0.9pct，实现扣非净利率 4.4%，同比-0.5pct。单 24Q2来看，公司实现毛利率 31.4%，同比-3.1pcts，期间费用率为 24.1%，同比-2.4pcts，其中销售/管理/研发费用率分别为 15.7%/4.3%/3.3%，同比-4.9/+0.2/-1.0pcts，实现扣非净利率 5.0%，同比-2.0pcts。 人体工学系列产品在更高性价比与更丰富产品线下实现稳健增速，品牌知名度建设卓有成效，独立站增速略高。24H1人体工学系列业务实现收入 13.4亿元，同增 17.4%，主要系公司在保持升降桌主打产品优势的同时，增加电动沙发、人体工学椅等新品类，当前新品占比约 8%，拓品类初见成效。24H1该业务实现毛利率 40.2%，同比-1.3pcts，主要系海运费激增与低毛利性价比产品占比提升影响。分板块来看，跨境电商业务增速略高于代工业务，24H1跨境电商实现销售收入 9.15亿元，同增20.36%；独立站实现销售收入 3.69亿元，同增 20.87%，独立站在电商中的占比已至四成，品牌建设卓有成效。 海外仓业务收入实现翻倍增长，毛利率同比环比均有提升，新仓填仓完成后仍有提升空间。截至报告期末，公司在全球拥有 16个自营海外仓，面积 46.01万平方米，较去年同期的 27.58万平方米大幅提升。24H1海外仓业务实现收入 8.51亿元，同比增长 130.0%，主要系海运拥堵提升海外仓备货需求，以及公司新开两仓库容增加，在总营收中的占比提升 13.4%至 35.07%。海外仓业务实现毛利率 15%，同比+5.4pcts，环比也有个位数提升。随着客户丰富度提升，以及新快递折扣价的投入使用，新开仓有望逐步超过盈亏平衡点，下半年毛利率仍有提升空间。 公司主营业务发展稳健，跨境仓储物流打开第二增长曲线。1）公司主营业务发展稳健，高研发投入累积技术壁垒，全球化产能布局增强供应能力，产品力得到提升；公司大力投入品牌建设，通过媒体营销投放拓宽品牌知名度，走品牌发展之路。2）公司积极拓展海外仓业务，采用“小仓换大仓”的方式滚动发展海外仓，较大体量已带来更高的快递折扣，同时新开拓的 分销业务有望进‘’一步提升客户丰富度，规模效应有望进一步增强。我们预计公司 2024年~2026年营业收入分别为 50.8/63.6/76.4亿元，同比+30%/25%/20%，归母净利润分别为 4.5/5.2/6.0亿元，同比-28%/+14%/+16%，主要系资产处置带来较大非经常性损益，对应 24年 PE 为 9.9，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：海外工厂经营不及预期风险、竞争加剧风险、汇率波动风险。