2019年 12月 4日晚,公司公告与食尚国味、尹江波签署了《合作框架协议》。 食尚国味和尹江波及其实际控制的、使用 “陶陶居”注册商标经营餐馆的经营主体(以下简称合作方)拟以现金及资产出资方式对陶陶居公司增资。增资完成后,上市公司仍持有陶陶居公司约 55%股权且为控股股东及实际控制人,合作方合计持有陶陶居公司约 45%股权。 同时协议指出在符合陶陶居公司战略发展要求的情况下,各方均同意引入其他战略投资者或团队持股,且股权变更完成后公司仍为陶陶居公司的实际控制人。 食尚国味为陶陶居品牌实际运营方,预计后续餐饮部分将与食品业务协同推广。 广州市食尚国味饮食管理有限公司成立于 2010年 4月,注册资本 1154万元,董事长尹江波为实际控制人,持有 57.83%的股权。此前广州酒家收购陶陶居对价为 2亿元,如果按此价值我们预计此次增资价值约 1.6亿元。食尚国味集团始创于 1998年,现集团旗下有山东老家、陶陶居、滋粥楼小馆、方盒、燕语茶业、东源堂国医馆等十余个品牌,分布在广东、山东、福建、四川等多个省份。 2015年 7月,食尚国味以 279.11万元竞拍下陶陶居品牌使用权并开始扩张。 目前食尚国味官网显示陶陶居餐饮门店分布在广州(11家)、深圳(3家)、厦门(1家),上海店即将营业。 陶陶居广州门店大众点评显示人均基本在 90-105元之间(不含金牌店和高端店),而广州酒家人均在 110-130元之间,两者价格带互相连接,预计后续两品牌将有差异性地协同发展。而食尚国味作为品牌运营方,已有异地输出的成功先例,对广州酒家的品牌形象输出有积极作用。公司餐饮树品牌,食品扩规模的战略下,餐饮品牌异地复制可以在当地树立品牌根基,对于食品业务走出广州和广东具有长期积极影响。 公司今年月饼在行业承压下保持稳定增长,速冻及其他食品增长超预期。 前三季度公司月饼系列产品实现营收 10.63亿元,同比+16.55%,中秋错期使得营收增长较快,但考虑到今年有陶陶居并表影响,预计全年月饼系列产品整体增速在 10%以上(内生部分个位数增长)。 Q3单季度速冻营收 1.39亿元,同比增长 51.15%,较 Q2均有显著提升,预计粮丰园对该部分业务有产能增量贡献,公司后续仍有新速冻产能投放,叠加明年梅州工厂建成投产,速冻的规模存在持续增长。 盈利预测与投资建议:维持盈利预测,预计 19-21年实现归母净利润 4.28/5.68/7.37亿元,对应 EPS 为 1.06/1.41/1.82元,PE 分别为 28/21/16倍,随着明年湘潭和梅州工厂的陆续投入,我们继续看好产能释放周期带来的增长,维持买入评级。 风险提示:工厂建设进度不及预期;食品安全风险等

2019年 12月 4日晚,公司公告与食尚国味、尹江波签署了《合作框架协议》。食尚国味和尹江波及其实际控制的、使用 “陶陶居”注册商标经营餐馆的经营主体(以下简称合作方)拟以现金及资产出资方式对陶陶居公司增资。增资完成后,上市公司仍持有陶陶居公司约 55%股权且为控股股东及实际控制人,合作方合计持有陶陶居公司约 45%股权。 同时协议指出在符合陶陶居公司战略发展要求的情况下,各方均同意引入其他战略投资者或团队持股,且股权变更完成后公司仍为陶陶居公司的实际控制人。 食尚国味为陶陶居品牌实际运营方,预计后续餐饮部分将与食品业务协同推广。广州市食尚国味饮食管理有限公司成立于 2010年 4月,注册资本 1154万元,董事长尹江波为实际控制人,持有 57.83%的股权。此前广州酒家收购陶陶居对价为 2亿元,如果按此价值我们预计此次增资价值约 1.6亿元。食尚国味集团始创于 1998年,现集团旗下有山东老家、陶陶居、滋粥楼小馆、方盒、燕语茶业、东源堂国医馆等十余个品牌,分布在广东、山东、福建、四川等多个省份。2015年 7月,食尚国味以 279.11万元竞拍下陶陶居品牌使用权并开始扩张。目前食尚国味官网显示陶陶居餐饮门店分布在广州(11家)、深圳(3家)、厦门(1家),上海店即将营业。陶陶居广州门店大众点评显示人均基本在 90-105元之间(不含金牌店和高端店),而广州酒家人均在 110-130元之间,两者价格带互相连接,预计后续两品牌将有差异性地协同发展。而食尚国味作为品牌运营方,已有异地输出的成功先例,对广州酒家的品牌形象输出有积极作用。公司餐饮树品牌,食品扩规模的战略下,餐饮品牌异地复制可以在当地树立品牌根基,对于食品业务走出广州和广东具有长期积极影响。 公司今年月饼在行业承压下保持稳定增长,速冻及其他食品增长超预期。前三季度公司月饼系列产品实现营收 10.63亿元,同比+16.55%,中秋错期使得营收增长较快,但考虑到今年有陶陶居并表影响,预计全年月饼系列产品整体增速在 10%以上(内生部分个位数增长)。Q3单季度速冻营收 1.39亿元,同比增长 51.15%,较 Q2均有显著提升,预计粮丰园对该部分业务有产能增量贡献,公司后续仍有新速冻产能投放,叠加明年梅州工厂建成投产,速冻的规模存在持续增长。 盈利预测与投资建议:维持盈利预测,预计 19-21年实现归母净利润 4.28/5.68/7.37亿元,对应 EPS 为 1.06/1.41/1.82元,PE 分别为 28/21/16倍,随着明年湘潭和梅州工厂的陆续投入,我们继续看好产能释放周期带来的增长,维持买入评级。 风险提示:工厂建设进度不及预期;食品安全风险等

前三季度业绩增长稳健,盈利能力略有下降 公司19年前三季度实现营收24.1亿元,同比增长19.6%;归母净利润和扣非后净利润分别为3.2亿元和3.1亿元,同比分别增长9.1%和7.9%。Q3营收和归母净利润分别为14.6亿元和2.6亿元,同比分别增长19.2%和8.9%,业绩增长稳健,增速有所放缓。盈利能力方面:受到毛利率较低的速冻食品及其他产品占比提升影响,盈利能力有所下降。前三季度毛利率和净利率分别为54.3%和13.5%,同比分别下降0.6pct和1.3pct。费用方面:前三季度销售/管理/财务费用率分别为26.3%/9.7%/-0.8%,同比分别变动-1pct/+1.2pct/持平。 三季度月饼业务稳步增长,速冻食品和其他产品表现亮眼 在19年月饼市场整体较为平淡,中秋较18年提前、Q2月饼销量同比增长130%的情况下,三季度公司月饼营收仍取得稳步增长。19Q3月饼生产实现营收10.3亿元,同比增长15%;前三季度月饼生产营收同比增长16.6%,较去年全年增速15.7%小幅提升。速冻食品和其他产品表现亮眼,Q3速冻食品和其他产品分别实现营收1.4亿元和1.2亿元,同比分别增长51%和46%,较Q2的11%和18%有明显提速。得益于推出新品、加大促销力度等因素,前三季度速冻食品营收同比增长31.4%,各渠道均有明显增长。随着未来产能进一步释放,速冻食品和其他产品占比有望稳步上升,公司经营的季节性或将持续改善。 省外境内销售占比持续提升,经销网络全国扩张 从地区分布来看,前三季度广东省内/境内广东省外/境外分别实现营收18.7亿元/4.8亿元/2856.3万元,同比分别增长14.5%/43.9%/14.2%。其中境内广东省外快速增长,公司全国经销网络不断扩张。截止19年三季度,公司在广东省/境内广东省外/境外分别有434个/207个/15个经销商,前三季度省内和境内省外经销商分别净增加91和47个。前三季度经销渠道营收同比增长22.8%,高于直销渠道的15.8%。占比达到54.1%,同比增长1.5pct。 投资建议 公司前三季度月饼增长稳健,速冻食品和其他产品增长超预期。未来产能逐步释放,经销渠道全国持续扩张,看好公司中长期成长性。预计19-21年归母净利润分别为4.3亿元、5.2亿元和6.1亿元,对应EPS分别为1.07元、1.29元和1.52元。考虑到公司18年食品业务营收占比达74.6%,且增长更快,为未来主要的业绩增量来源,参考2020年A股可比食品公司一致预期P/E,给予公司20年29倍P/E估值,对应公司合理价值为37.4元/股,维持“买入”评级。 风险提示:省外拓展和产能释放不及预期;原材料价格上涨导致成本上升;食品安全影响公司品牌形象。

事件:公司发布 19Q3 季报。19Q1-Q3,公司营收 24.09 亿元,同比+19.6%;归母净利 3.24 亿元,同比+9.1%;扣非后归母净利 3.10 亿元,同比+7.9%;经营活动现金流 7.27 亿元,同比-5.9%。单季度看,19Q3 公司营收 14.57亿元,同比+19.1%;归母净利 2.61 亿元,同比+8.9%;扣非后归母净利2.60 亿元,同比+11.0%;经营活动现金流 4.94 亿元,同比-17.5%。 月饼收入增长受益于提价及并表陶陶居,速冻业务增长迅速。收入构成中,月饼产品/速冻产品/其他产品/餐饮业务分别实现营收 10.29/1.39/1.19/1.62 亿元,同比+14.9%/+51.1%/+45.7%/+12.4%。月饼增长源于提价及并表陶陶居,我们估计 19Q3 月饼收入增长中,提价/并表陶陶居/产能增加分别贡献+5%/+5.6%/+4.3%。速冻业务增长明显,我们认为主要归功于新产能的释放。其他产品增长迅速,我们估计主要系熟食产品的增长,公司近期盆菜等熟食制品销售良好。餐饮业务增长系与去年同期相比增加 1 家餐厅(沿江中路店)及旧餐厅销售额增长贡献。 短期费用支出压力较大,速冻占比提升导致毛利率下降。成本构成中,营业成本 6.03 亿元,同比+22.1%,主要系食品整体销量的增长。销售费用 3.73亿元,同比+15.1%,我们预计是公司加大了产品的广告投入及开发新的渠道商支出的相关费用。管理费用 1.23 亿元,同比+50.0%,主要系湘潭新工厂投产需要提前招聘员工投入运营及股权激励费用增加。研发费用 0.21 亿元,同比-8.7%。毛利率 58.6%,同比-1.0pct,主要系低毛利率的速冻产品占比提升所致;净利率 17.9%,同比-1.6pct,主要系低毛利率的速冻产品占比提升及新工厂投产需提前投入相关开办费用所致。 渠道扩张配合产能释放,经销商数量持续增长。分渠道看,19Q3 公司直营/经销分别实现销售额 5.67 /8.82 亿元,同比+13.7%/+23.4%;分地域看,广东省内/广东省外/境外分别实现销售额 10.46/3.93/0.11 亿元,同比+12.1%/+43.6%/+37.0%。截止 19Q3,公司共有经销商 143 家,其中广东省内/广东省外/境外分别有 434/207/15 家,较年初分别增加 91/47/5 家,同比+26.5%/+29.4%/+50.0%。 盈利预测、估值与投资建议:维持“买入”评级。我们预测 19/20/21 年公司归母净利分别为 4.2/5.7/6.7 亿元,2019-2021 年 CAGR 为 25.6%,EPS分别为 1.05/1.41/1.65 元,对应当前股价 PE 分别为 30/22/19 倍。考虑到公司月饼产品未来强大的涨价能力及较长的高增长区间(PEG 容易低估高增长区间长的公司估值),我们认为公司合理市值为 171 亿元,20 年目标价42.29 元,对应 PE 为 30 倍。 风险提示:渠道建设不及预期、市场扩张不确定性、原料涨价的风险

事项:广州酒家发布19 年三季报,1-3Q19 实现营业收入24.1 亿元,同比增19.6%;归母净利3.25 亿元,同比增9.1%;每股收益0.8 元。经测算3Q19 实现营业收入14.6 亿元,同比增19.2%;归母净利2.61 亿元,同比增8.9%;每股收益0.65 元。 投资要点:3Q19 业绩符合预期。3Q19 归母净利增8.9%,归母净利增速不及营收增速主因毛利率下滑1pct 及管理费用率提升1.1pct。 收入持续增长,其中速冻业务增速较快。3Q19 公司营收增19.2%,营收增速略有下滑但整体可控。分业务来看:食品制造业务中月饼、速冻、其他产品3Q19 分别增14.9%、51.1%、45.7%,其中速冻业务增速较快,主因公司推出新品,多渠道布局,且加大了产品促销力度;3Q19 餐饮业务同比增12.4%。分区域来看:3Q19 省外经销商增36个至207 家,公司省外市场扩展显效,省外市场持续快速增长,收入增43.6%;省内市场增长稳健,3Q19 增57 家至434 家经销商,收入增12.1%。往未来展望,随着产能逐步释放、省内和省外的渠道布局皆进一步完善,预计19 年收入增速约16-18%。 净利率下滑主因毛利率下降及管理费用率提升。3Q19 公司净利率下降1.7pct 至17.9%。其中毛利率同比降1pct 至58.6%,或因:(1)成本上涨;(2)促销力度增加;(3)毛利率相对较低的速冻、其他食品业务占比提升。管理费用率同比增1.1pct,主因计提股权激励费用及实施新的年金方案影响。往未来展望,公司可通过产品结构升级及产品提价缓解成本压力;目前仍处于扩张时期,仍需要投入费用扩张市场,预计19 年净利增速约为9-12%。 产能陆续释放缓解产能瓶颈,省内省外齐发力助力公司长期成长。未来,随着广酒湘潭一期、二期以及梅州工厂陆续投产,可缓解目前月饼、速冻、腊味的产能瓶颈。随着新市场餐饮业务与食品制造业务协同效应显现,省内、省外渠道布局完善,新媒体投入强化品牌力,产品陆续投产,公司可进一步强化自身的核心竞争力,实现持续、稳定的增长。 盈利预测与投资建议:预计19-21 年EPS 至1.06、1.21、1.39 元,同比+11.6%、+13.9%、+14.7%。公司食品制造与餐饮双主业运营,品牌、渠道、产品优势显著。餐饮业务定位大众,中央厨房+集中采购模式下效益较高;食品制造业务定位大众,与同业差异化运营,多渠道全面铺开下未来发展潜力较大,维持“推荐”投资评级。 风险提示:省外扩张不达预期、原材料价格上涨风险、食品安全事件。

食品业务表现靓丽,毛利率下降、费用率提升致利润增长平淡19Q1-Q3收入 24.09亿/+19.60%,归母净利 3.25亿/+9.12%。 Q1/Q2/Q3收入增速 20%/21%/19%,归母净利增速 18%/-5%/9%, Q3收入高于我们预期 ( 11%),利润增速略低于预期( 11%)。Q1-Q3食品收入 18.84亿/+21%,其中月饼系列/速冻/腊味等增速分别为 16.55%/31.38%/24.40%,省内/省外增速分别为 15%/44%。 公司加大研发投入、新品开发, 核心月饼产品领先地位巩固,速冻等产品逐步规模化发展,老字号品牌力突出。 伴随 19-20年湘潭、 梅州工厂陆续投产, 有望深入挖掘广东省内、扩大省外市场。 预计 19-21年 EPS1.06/1.45/1.88元, 目标价 35.11-36.17元,维持增持。 产品结构变化致毛利率下滑,现金流表现不如去年同期Q3毛利率 58.16%/-0.99pct, 主要因毛利率相对较低的速冻占比提升。 Q3期间费用率 34.9%,略增 0.36pct, 其中销售费用率 25.53%/-0.96pct,管理费用率 8.44%/+1.08pct, 研发费用率 1.79%/+0.29pct, 财务费用率-0.55%/-0.14pct。 19Q3应收款 2.51亿, 较 19H1增加 1.7亿,去年 Q3较 18H1增加 1.2亿;预收款 1.65亿,低于去年同期 2.15亿。 19Q3经营现金流量净额 4.94亿, 去年同期为 5.99亿。存货 1.92亿,较去年同期增长 37%。 综合现金流及营收预收等指标,我们估计今年中秋促销时间窗口较去年缩短导致月饼行业景气度不如去年同期,公司信用政策有所放宽。 食品业务表现靓丽,省外持续高增长19Q1-Q3食品收入 18.84亿/+21%,其中月饼系列收入 10.63亿/+16.55%; 速冻收入 3.99亿/+31.38%,腊味等其他收入 4.22亿/+24.40%。 19Q3食品收入 12.88亿/+20%,其中月饼系列收入 10.29亿/+14.87%(Q1/Q2增速28%/130%),速冻收入 1.39亿/+51.15%(Q1/Q2增速 33%/11%),腊味等其他收入 1.19亿/+45.68%(Q1/Q2增速 17%/18%)。速冻、腊味 Q3高速增长, 一方面在于通过粮丰园等外协工厂以及利口福工厂技改加大产能,一方面在于销售存在季节波动。 Q1-Q3公司直销收入 10.93亿/+15.81%,经销收入 12.90亿/+22.76%, 广东省外收入 4.84亿/+43.94%。 老字号品牌优势突出,中长期发展路径明晰,维持增持公司核心月饼产品领先地位巩固,速冻等快速增长,老字号品牌力突出。 8月湘潭工厂已完成一期建设( 1期月饼/馅料年产能不低于 0.2/0.6万吨),明年梅州工厂(规划产能 1.6万吨) 亦有望逐步投产,伴随产能扩张,有望深入挖掘广东省内、 扩大全国市场,成长路径清晰。 Q3食品业务收入增长超预期、 利润增长略低于预期, 原预计 19-21年 EPS1.13/1.49/1.83元,调整至 1.06/1.45/1.88元, 可比食品/餐饮公司 19年平均 PE 41/22倍,考虑公司仍有较强地域性、月饼业务季节波动较大, 给予公司食品/餐饮 19年 35-36/22-23倍 PE, 目标价 35.11-36.17元,维持增持。 风险提示: 产能扩张进度低于预期、异地市场拓展不顺。

1、公司收入持续扩张,成本费用上涨致业绩下滑。Q3公司收入增长19.6%,其中食品业务收入上涨20.4%,餐饮业务收入增长12.4%;扣非净利润增长10.9%,利润增速慢于收入增速,主要是毛利率略有下滑同时管理费用大幅上涨。 2、月饼收入稳增,常态产品表现亮眼。2019Q3公司食品制造业务实现收入12.9亿元/增长20.4%,其中月饼收入10.3亿元/增长14.9%,一方面月饼销量同比增长,另一方面核心产品双黄莲蓉提价5.7%,七星伴月提价13.2%;速冻业务1.39亿元/增长51.1%,腊味酥饼等其他产品收入1.19亿元/增长45.7%,较上半年大幅提速,主要是改造原有基地,收购粮丰园和德利丰,产销量有所提升。 3、餐饮门店有序扩张,收入增长提速。2019Q3公司餐饮业务实现收入1.62亿元/增长12.4%,主要是2018年新开广州白云机场和天字号码头店。2019年6月,广州酒家荔湾区店开业,下半年深圳店计划开业,将逐步贡献业绩。 4、经销直销双管齐下,省外业务加速增长。2019Q3公司直销收入5.67亿元/增长13.7%,经销收入8.82亿元/增长23.4%,截止9月末,公司拥有经销商656个,前三季度增加143个。公司互联网营销建设效果逐步显现,提高华东、华中等区域的销售覆盖,Q3广东省内收入10.5亿元/增长12.1%,境内广东省外收入3.93亿元/增长43.6%,省外业务增长迅速。 5、毛利率下滑,管理研发费用上升明显。Q3公司毛利率58.6%/下降0.96;销售费用率25.5%/下降0.92pct;管理费用率(不含研发)8.4%/上涨1.1pct,主要来自:1)员工住房公积金缴存比例提升;2)计提股权激励费用等。公司研发费用2145万元,比上年同期增加704万元,主要是公司加大了与高校、科研等第三方机构的合作,增加新产品研发投入。 6、广州酒家发起投资管理公司,并设立产业投资基金。9月27日,广州酒家公告与千行商联、盛宴投资、创投会资管签订《合作框架协议》,共同发起设立广东福宴投资管理有限公司,其中公司认缴出资300万元,持有管理公司30%股权。同时,公司与佛山千行盛泰、千行资本签署了《广东福宴产业投资合伙企业(有限合伙)之有限合伙协议》,公司将作为有限合伙人认缴出资6000万元/占合伙企业30%份额,投资基金将聚焦食品、餐饮产业相关及战略新兴产业等符合公司战略规划的标的。 7、投资建议:公司收入增速符合预期,常态产品发展迅猛,净利润受成本费用影响增速略有放缓。2020年湘潭项目将陆续投入使用,扩充月饼及馅料产能,梅州项目将于明年年中建成,届时速冻和腊味的产能会得到释放,此外公司积极完善线上线下渠道,有望加速打开非广州和广东省外的市场,作为区域龙头,公司未来成长空间广阔。我们预计公司19-21年归母净利润4.4/5.4/6.3亿元,同比增长16%/21%/17%,对应PE为28x/23x/20x,维持“强烈推荐-A”投资评级。 8、风险提示:经济消费下行;食品安全;区域市场风险;产能扩张不达预期。

公司 2019年 10月 30日发布 2019年三季报, 1-3Q2019公司营业收入 24.09亿元,同比增长 19.60%;归母净利润 3.25亿元,同比增长 9.12%。 对应毛利率 54.34%,同比微降 0.59个百分点; 营业利润率 16.36%,同比降 1.30个百分点,影响本期净利润增速。 3Q2019单季,公司实现营业收入 14.57亿元,同比增长 19.19%,保持较快增速; 归母净利润 2.61亿元,同比增长 8.86%; 扣非后归母净利润 2.59亿元,同比增长 10.85%。 月饼收入符合预期, 非季节性产品收入增速加快。 1-3Q2019,公司食品制造业务实现营业收入 18.84亿元, 同比增长21.16%,餐饮服务业务实现营业收入 4.99亿元, 同比增长 13.50%。 由于今年中秋节较去年提前一周,且公司对主要产品有 3-5%的提价,故月饼销售收入为 10.63亿元,同比增长 16.55%,符合预期。 分季度来看,月饼、 速冻、 其他(饼酥和腊味)和餐饮板块 1Q/2Q/3Q2019分别对应收入增速 27.50%/130.20%/14.87%、 32.69%/11.40%/51.15%、17.29%/18.19%/45.68%和 12.06%/16.44%/12.44%,非季节性产品速冻及其他(饼酥和腊味)的收入增速在 3Q 有明显增长。我们认为,公司非季节性产品增速放量,主要贡献因素包括 1)湖南湘潭工厂投产带来的“产地销”机会,以及 2)公司积极拓展销售渠道。年初至三季度末,公司本年净增加经销商 143家,其中 3Q 单季净增加 98家。 从区域市场来看,截止 2019年三季度末,公司广东省内和省外收入占比分别为 78.5%和 20.3%,后者较去年同期增长 3.5个百分点,省外业 务 规 模 进 一 步 扩 大 ; 1Q/2Q/3Q2019, 广 东 省 内 和 省 外 的 收 入 增 速 分 别 是 17.33%/18.05%/12.14% 和51.98%/37.99%/43.62%。 产品结构调整及原材料成本上涨影响毛利率, 人工成本及股权激励费用导致管理费用率增加。 分季度来看, 公司1Q2018-3Q2019毛 利 率 分 别 为 47.68%/47.81%/59.58%/53.61%/47.14%/48.60%/58.62% , 同 比 变 动 为+1.28/+0.56/+0.72/+3.16/-0.54/+0.79/-0.96个百分点, 3Q 毛利率下降主要原因为成本上涨,叉烧包肉馅涨价影响毛利 3个点、人工涨价影响 1个点,月饼和腊味提价以应对成本压力:月饼提价 3%-5%,腊味提价 5%。 公司期间费用率整体得到有效控制, 1-3Q2019,公司四项费用率为 35.25%,同比下降 0.97个百分点。分拆来看, 销售费用 6.35亿元, 同比增长 15.04%, 销售费用率 26.35%,同比变动-1.04个百分点; 管理费用 2.34亿元,同比增长 36.05%,管理费用率9.70%,同比变动+1.17个百分点, 主要是人工成本及股权激励费用增加; 研发费用 0.43亿元,同比增长 86.96%, 研发费用率 1.79%,同比提升 0.87个百分点。 研发费用的增加主要系公司继续加大新品开发力度,研发上市新品所致。 Q3单季度净利润率 17.89%,同比下降 1.7个百分点。 1-3Q 归母净利润 3.25亿元,同比增长 9.12%;单季度归母净利润 2.61亿元,同比增长 8.86%; 扣非后归母净利润 2.59亿元,同比增长 10.85%。 截止 3Q2019,公司应收账款合计 2.51亿元, 楷体公司 2019年 10月 30日发布 2019年三季报, 1-3Q2019公司营业收入 24.09亿元,同比增长 19.60%;归母净利润 3.25亿元,同比增长 9.12%。 对应毛利率 54.34%,同比微降 0.59个百分点; 营业利润率 16.36%,同比降 1.30个百分点,影响本期净利润增速。 3Q2019单季,公司实现营业收入 14.57亿元,同比增长 19.19%,保持较快增速; 归母净利润 2.61亿元,同比增长 8.86%; 扣非后归母净利润 2.59亿元,同比增长 10.85%。 月饼收入符合预期, 非季节性产品收入增速加快。 1-3Q2019,公司食品制造业务实现营业收入 18.84亿元, 同比增长21.16%,餐饮服务业务实现营业收入 4.99亿元, 同比增长 13.50%。 由于今年中秋节较去年提前一周,且公司对主要产品有 3-5%的提价,故月饼销售收入为 10.63亿元,同比增长 16.55%,符合预期。 分季度来看,月饼、 速冻、 其他(饼酥和腊味)和餐饮板块 1Q/2Q/3Q2019分别对应收入增速 27.50%/130.20%/14.87%、 32.69%/11.40%/51.15%、17.29%/18.19%/45.68%和 12.06%/16.44%/12.44%,非季节性产品速冻及其他(饼酥和腊味)的收入增速在 3Q 有明显增长。我们认为,公司非季节性产品增速放量,主要贡献因素包括 1)湖南湘潭工厂投产带来的“产地销”机会,以及 2)公司积极拓展销售渠道。年初至三季度末,公司本年净增加经销商 143家,其中 3Q 单季净增加 98家。 从区域市场来看,截止 2019年三季度末,公司广东省内和省外收入占比分别为 78.5%和 20.3%,后者较去年同期增长 3.5个百分点,省外业 务 规 模 进 一 步 扩 大 ; 1Q/2Q/3Q2019, 广 东 省 内 和 省 外 的 收 入 增 速 分 别 是 17.33%/18.05%/12.14% 和51.98%/37.99%/43.62%。 产品结构调整及原材料成本上涨影响毛利率, 人工成本及股权激励费用导致管理费用率增加。 分季度来看, 公司1Q2018-3Q2019毛 利 率 分 别 为 47.68%/47.81%/59.58%/53.61%/47.14%/48.60%/58.62% , 同 比 变 动 为+1.28/+0.56/+0.72/+3.16/-0.54/+0.79/-0.96个百分点, 3Q 毛利率下降主要原因为成本上涨,叉烧包肉馅涨价影响毛利 3个点、人工涨价影响 1个点,月饼和腊味提价以应对成本压力:月饼提价 3%-5%,腊味提价 5%。 公司期间费用率整体得到有效控制, 1-3Q2019,公司四项费用率为 35.25%,同比下降 0.97个百分点。分拆来看, 销售费用 6.35亿元, 同比增长 15.04%, 销售费用率 26.35%,同比变动-1.04个百分点; 管理费用 2.34亿元,同比增长 36.05%,管理费用率9.70%,同比变动+1.17个百分点, 主要是人工成本及股权激励费用增加; 研发费用 0.43亿元,同比增长 86.96%, 研发费用率 1.79%,同比提升 0.87个百分点。 研发费用的增加主要系公司继续加大新品开发力度,研发上市新品所致。 Q3单季度净利润率 17.89%,同比下降 1.7个百分点。 1-3Q 归母净利润 3.25亿元,同比增长 9.12%;单季度归母净利润 2.61亿元,同比增长 8.86%; 扣非后归母净利润 2.59亿元,同比增长 10.85%。 截止 3Q2019,公司应收账款合计 2.51亿元,

三季报业绩符合预期 广州酒家发布三季报,2019年前三季度公司实现营业收入24.09亿元,同比增长19.6%,实现归母净利润3.25亿元,同比增长9.12%,实现扣非后归母净利润3.11亿元,同比增长7.88%,业绩基本符合预期。 毛利率较去年同期基本持平,费用率小幅提升 公司前三季度毛利率为54.34%,较去年同期降低了0.59个百分点,变动范围在预期内。公司期间费用率为37.05%,较去年同期小幅提升,其中销售费用率为26.35%,较去年同比下降1.04个百分点;管理费用率为11.49%,较去年同期提高了1.85个百分点,预计是受人工成本及股权激励费用增加的影响。此外,公司持续在产品研发上增加投入,研发费用同比增加91.58%。 月饼增速稳定,速冻食品高速增长 具体到产品来看,前三季度公司月饼贡献营收10.63亿元,同比增长16.55%;速冻产品收入3.99亿元,同比增长31.38%;其他产品4.22亿元,同比增长24.4%;餐饮收入4.99亿元,同比增长13.5%。速冻产品增速较高主要系公司推出新品,加大促销力度所致。 持续加大拓展省外市场,经销商数量稳步增长 目前广东省仍是公司主要市场,但公司也在加大省外市场拓展力度。前三季度省内收入18.71亿元,同比增长14.5%,省内业务占全部收入的78.59%,这一数据较去年的81.9%有所改善。公司省外境内收入为4.84亿元,较去年同比增长43.94%,占公司收入20.31%。截至三季度末,公司共有经销商656家经销商,净增143家,其中省内共有434家,省外境内207家,境外15家。目前公司54.14%销售额来自经销渠道,较去年同期提高了1.45个百分点。 投资建议 今年7月公司完成了对陶陶居的收购,扩充了公司旗下食品及餐饮平台的老字号品牌,长期来看有望与公司原有品牌形成互补并产生协同效应,增强核心竞争力。湘潭和梅州工厂的陆续投产也有望缓解产能瓶颈对公司发展的制约。此外,公司当前主要市场仍是广东地区,未来公司也将继续凭借“广州酒家”、“利口福”、“陶陶居”等知名品牌的优势,立足广东辐射全国市场。 综上,我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.06元、1.29元和1.53元,给予公司“增持”的投资评级。 风险提示 公司业务增长不及预期,扩产项目进度不达预期,消费习惯变化对餐饮行业冲击,公司异地扩张缓慢。

公司发布 2019三季度财务报告,营收净利润增速符合预期。 公司前三季度实现营收 24.09亿元( +19.60%),归母净利润 3.25亿元( +9.12%),扣非归母净利润 3.11亿元( +7.88%)。其中 2019Q3实现营收 14.57亿元( +19.19%),归母净利润 2.61亿元( +8.86%)。公司收购陶陶居在 19Q3并表,增加 3.96亿元商誉。 受中秋节较往年提前影响,月饼销售增长明显。 2019Q1-Q3食品制造业增速明显,今年中秋节较去年提前 11天,月饼订单更多在 Q3所致,月饼系列实现营收 10.63亿元( +16.55%);速冻食品实现营收 3.99亿元( +31.38%)增速明显系公司推出新品、加大促销力度、各渠道销售增长;其他产品营收 4.22亿元( +24.40%);餐饮业营收 4.99亿元( +13.50%)。 广东省外、经销商销售大幅增长。 按地区划分,广东省内实现营收 18.71亿元( +14.50%),广东省外营收 4.84亿元( +43.94%)系公司加大省外市场拓展力度、省外销售业务大幅增长。按销售模式划分,直销渠道营收 10.93亿元( +15.81%),经销渠道营收 12.90亿元( +22.76%),2019Q1-Q3广东省内、省外经销商分别增加 91、 47家,境外增加 5家,目前广东省内、省外经销商总数分别为 434、 207家。 报告期内费用率较上年保持平稳。 2019Q1-Q3公司实现毛利率 54.34%( -0.59pct),销售费用率 26.35% ( -1.05pct),管理费用率 9.70% ( +1.18pct)系人工成本和股权激励增加所致,研发费用率 1.79%( +0.67pct)系公司加大研发力度所致,财务费用率-0.80% ( +0.02pct),整体净利率 13.45%( -1.36pct)。 2019Q3公司毛利率 58.62%( -0.96pct)与上年基本持平,销售费用率 25.54%( -0.92pct),管理费用率 8.44%( +1.11pct),研发费用率 1.47% ( +0.29pct),财务费用率-0.55% ( -0.11pct),整体净利率 17.89%( -1.67pct)。 投资建议: 湘潭月饼生产基地于 19年 8月投入使用逐渐释放产能, 2020年中秋节国庆节叠加预计带来更多月饼消费需求; 2020年梅州生产基地预计投入使用带来速冻食品产能提升;线下餐饮门店+线上电商销售不断扩展促进餐饮业、食品制造业渠道丰富。 预计公司 2019-2021年 EPS分别为 1.12\1.22\1.47,对应公司 10月 29日收盘价 31.40元, 2019-2021年 PE 分别为 27.71\23.45\20.48, 维持“增持”评级。 食品安全风险; 原材料价格上涨风险; 市场经营风险

投资要点应包括公司基本特点、主要业务看点、研究员的投资逻辑和推荐依据、业绩预期、投资评级、估值分析、风险提示等核心内容。 要点应区分先后次序,重要的放在前面。要点 3-5个,总字数不超过 1000字。 mmary 公司公告 # 三季报。2019年前三季度实现营收 24.09亿元/+19.60%,其中 Q1/Q2/Q3增速分别为 19.79%/20.77%/19.19%;归母净利 3.25亿元/+9.12%,其中 Q1/Q2/Q3增速分别为 17.93%/-4.92%/8.86%;扣非归母净利 3.11亿元/+7.88%。 Q3月饼、餐饮业务表现稳健,速冻及其他食品业务明显提速。Q3单季度公司营收14.57亿元/+19.19%,主要源自各项业务快速增长,部分源自 8月 12日完成陶陶居收购之后并表 1.5个月业绩。分产品来看:1)月饼系列:Q3收入 10.29亿元/+14.87%,(2018年全年增速 15.67%) ,推测销量、售价及陶陶居分别贡献约 5%增量。受经济大环境影响,今年月饼市场并不景气,例如 Q3元祖月饼收入 6.67亿元/+3.38%,较去年全年的增速 12.45%大幅下降。但广酒月饼仍能维持较快增长推测源自加快省内外经销商布局,以及加强电商平台销售; 2) 速冻及其他产品: Q3速冻收入 1.39亿元/+51.15%(19H1为 22.77%) ,其他产品 (腊味烘焙等) 收入 1.19亿元/+45.68% (19H1为 17.63%) ,二者均明显提速,推测源自加强非月饼业务考核以及加快省内外经销商布局;3)餐饮业务:Q3收入 1.62亿元/+12.44%(19H1为 14.01%)稳健增长。 经销及省外销售增速亮眼。1)分地区:Q3广东省内营收 10.46亿元/+12.14%,境内省外营收 3.93亿元/+43.62%源自互联网营销建设效果逐步显现,境外营收 0.11亿元/+37.05%;2)分模式:Q3直销收入 5.67亿元/+13.72%,经销收入 8.82亿元/+23.39%,其中单季度广东省内/省外经销商分别净增加 91/47家,期末数为 434/207家。 Q3单季度毛利率、净利率下降,期间费率有所增加。 19Q3单季度公司毛利率 58.62%/-0.96pct 源自利润率较高的月饼收入占比下降;净利率 17.89%/-1.67pct。 期间费率方面,销售费率 25.54%/-0.92pct 源自广告宣传等费用减少,管理费率 8.44%/+1.11pct 源自股权激励费用及员工成本增加,研发费率 1.47%/+0.29pct,预计全年基本按照利口福公司营收 3%的比例投入,财务费率-0.55%/-0.11pct。此外,Q3单季度信用减值损失同比增加 756万元推测源自应收账款增加计提坏账准备,投资收益减少 593万元推测源自加快新工厂投入使得银行理财减少,理财收益相应减少。 盈利预测与投资评级:Q3公司营收稳健增长,利润增速较低源自毛利率下降、股权激励费用增加、坏账准备增加及理财收益减少。展望未来,湘潭、梅州新工厂将逐步投产,粮丰园、利口福生产基地改造稳步推进,广东省内外营销网络持续铺建,供需两端提升推动业绩快速增长。根据业绩情况略微下调盈利预测,预计 19-21年 EPS 为1.05/1.31/1.58元,10月 29日收盘价对应 PE 为 30/24/20倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:食品安全风险、募投项目不及预期、渠道建设进度不及预期等

前三季度业绩同增9%,Q3表现良好略超预期 前三季度,公司实现营收24.09亿元,同增19.60%;实现归母业绩3.25亿元,同增9.12%(扣非后同增7.88%),略优于我们此前的业绩前瞻;EPS0.80元。 Q3,公司收入14.57亿元/+19.19%,业绩2.60亿/+8.86%,扣非后+10.85%。 Q3月饼销售良好,速冻及其他食品高增长,省外渠道继续发力 Q3,公司实现食品收入12.88亿元/+20.35%,其中月饼收入10.29亿元/+14.87%,维持良好增长;速冻1.39亿元/+51.15%,较上半年(+22.77%)进一步明显提速;其他+45.68%。餐饮收入为1.62亿元,同增12.44%,增势良好。Q3公司省内/省外销售各增12.14%/43.62%,省外销售继续发力;直销/经销销售额各增13.72%/23.39%。前三季度,公司销售商品、提供劳务收到的现金为22.40亿/+12.44%;存货1.92亿元,同增37%,相对支撑后续销售。 Q3公司毛利率同比微降0.96pct;期间费率增0.37pct,整体较上半年(+2.28pct)有所优化,其中管理/研发费用率增1.11pct/0.29pct,预计因产能扩张带来前期费用增加,销售/财务费用率降0.92pct/0.11pct。 预计2019年增长平稳,产能奠基、多管齐下催化明后年成长 结合公司前三季度表现以及对公司的持续跟踪,兼顾公司股权激励行权要求(19-21收入、扣非业绩环比增速不低于10%),我们预计2019年全年有望保持平稳增长。中线来看,未来2-3年公司将逐步进入产能释放高峰期,湘潭(一期8月已投产)、梅州基地(预计明年下半年投产)的相继建成达产,以及粮丰园、利口福公司生产基地改造,有望推动明后年公司产能增长70-100%。且新品类的研发创新、线上线下省内省外渠道共同发力、以及整合陶陶居带来多品牌成长,有望推动明后年业绩明显提速。长线来看,依托餐饮基础聚焦速冻粤式点心错位竞争,通过品类丰富和跨区域扩张,有望带来长期成长想象空间。 风险提示:食品卫生安全风险;产能上线、收购整合、政策或所得税优惠可能低于预期等。 产能为基,“跨区域+创产品+新整合”助成长,维持“买入” 维持19-21年EPS为1.11/1.36/1.65元,对应PE28/23/19x。公司已逐步进入产能释放高峰期,依托跨区域扩张、产品创新&提价能力、整合陶陶居月饼发力等业绩增长持续有支撑,维持“买入”评级。

事件描述公司发布 2019年三季报,前三季度实现营业收入 24.09亿元,同比+19.6%,归母净利 3.25亿元,同比+9.1%;单三季度实现营收 14.57亿元,同比+19.2%,归母净利 2.6亿元,同比+8.9%。 事件评论 前三季度公司收入 24.09亿元/+19.6%,其中速冻及其他产品单三季度收入增长超预期。月饼系列产品前三季度收入 10.63亿元/+16.6%、单三季度收入 10.29亿元/+14.9%,速冻食品前三季度收入 3.99亿元/+31.4%、单三季度收入 1.39亿元/+51.1%,其他产品前三季度收入4.22亿元/+24.4%、单三季度收入 1.19亿元/+45.7%,餐饮业务前三季度收入 4.99亿元/+19.5%、单三季度收入 1.62亿元/+12.4%。前三季度速冻及其他产品收入占比分别同比提高 1.5pct、0.7pct。 经销收入占比持续提升,省外拓展有加速趋势。前三季度经销收入12.90亿元/+22.8%,经销收入占比同比+1.5pct 达 54.1%。前三季度广东省内收入 18.71亿元/+14.5%,境内省外收入 4.84亿元/+43.9%,境外收入 0.29亿元/+14.17%,整体省外收入占比同比提高 3.4pct 至21.5%,渠道拓展加大背景下省外销售增长有望超预期。 前三季度毛利率小幅下降,费用投入持续加大。前三季度公司毛利率为54.3%,同比降低 0.6pct,主要是毛利率偏低的速冻及其他产品收入占比提升、猪肉相关产品成本提高等所致。销售费用率同比-1.0pct、管理费用率同比+1.2pct、研发费用率同比+0.7pct、财务费用率基本持平,合计期间费用率同比+0.8pct。管理费用率提升主要是人工成本及股权激励费用增加,研发费用率提升主要是加大了研发项目投入。整体看公司净利率同比降低 1.4pct。 盈利预测及投资建议:费用投入为后续收入、利润释放奠定基础,20年业绩主要催化因素包括:1)低基数上新基地产能释放加速、2)中秋+国庆叠加月饼大年收入高增长可期、3)管理层股票期权解禁行权业绩确定性强。 预计 19-21年归母净利分别为 4.25/5.29/6.60亿元, EPS 分别为 1.05/1.31/1.63元, PE 分别为 30/24/19倍,维持“增持”评级。 风险提示: 1. 产能释放进度不及预期; 2. 省外市场拓展效果不及预期。

收入端:公司收入利润增速均符合预期,各项业务均衡发展。分业务来看,月饼/速冻食品/其他食品/餐饮业务分别实现营收10.63亿/3.99亿/4.22亿/4.99亿,分别同比增长17%/31%/24%/14%,各项业务均符合预期。月饼业务在行业较为艰难的情况下仍然能保持近20%的增长,彰显公司的龙头本色。费用端:销售费用率26.35%/-1.04pct,管理费用率9.70%/+1.18pct,研发费用率1.79%/+0.67%,财务费用率-0.80%/+0.02pct,销售费用率下降说明公司的品牌价值在提升,管理费用上升主要因人工成本和股权激励费用增加。盈利能力:公司综合毛利率54.34%/-0.59pct,净利率13.45%/-1.36pct。预收款:预收款增速是公司业绩增速的先行指标。19Q3公司预收款增速为-23.2%,预计19Q4单季收入微增。由于Q4收入占比较小,预计公司全年收入增速约为19%。 渠道方面:公司直销收入为10.93亿/+17.05%,经销收入为12.90亿/+22.76%。区域方面:公司在广东省内收入为18.71亿/+14.50%,在广东省外收入为4.84亿/+43.94%,公司省外业务仍然维持高速增长。经销商方面:截止19Q3,公司广东省内经销商数目为434家/环比+15.12%,广东省外的经销商数目为207家/环比+21.05%,省外经销商拓展提速。 公司食品制作业务业绩增长来自价格提升+产能释放+省外扩张,餐饮业务业绩增长来自新开门店+翻台率上升。产能释放:湘潭工厂月饼投产,深化布局全国市场。2019年8月利口福湘潭工厂月饼业务正式投产,预计湘潭工厂速冻、腊味等产能将在2020年6月前释放。利口福广州、利口福梅州食品生产基地将会在2022年内逐渐达产,月饼、速冻食品、腊味、其他预计新增产能达0.62、3.1、1.0、1.4万吨/年。省外扩张:省外业务维持高增速,省外经销商扩展提速。公司积极拓展省外业务,截止19Q3公司省外业务收入维持44%的高增速,省外经销商数量为207家,环比增加21.05%,高于省内经销商数目,省外业务拓展顺利。新开门店:公司每年计划新增1-2家门店,开业稳健逐渐释放业绩。 投资建议:在宏观增速放缓的情况下,公司作为食品和餐饮企业,具有逆周期属性。公司成长路径清晰,逻辑逐渐兑现,具有长期配置意义。预计公司2019-2021年营业总收入分别为30.45亿/36.19亿/42.98亿,归母净利润为4.28亿/4.92亿/5.93亿,对应PE分别为30倍/26倍/21倍。维持“买入”评级。 风险提示:食品安全风险;经济下行风险;产能扩张不达预期。

事件:公司发布2019年三季报,19Q1-Q3实现营收24.09亿元(+19.6%),归母净利3.25亿元(+9.12%),扣非净利3.11亿元(+7.88%)。 投资要点 Q3业绩略超预期。19Q1-Q3实现营收24.09亿元(+19.6%),归母净利3.25亿元(+9.12%),扣非净利3.11亿元(+7.88%)。19Q3实现营收14.57亿元(+19.19%),归母净利2.61亿元(+8.86%),扣非净利2.59亿元(+10.85%),业绩符合预期,利润率下降主要由于毛利率微降、管理费用/研发费用率提升。 整体收入稳健,速冻和其他产品好于预期。19Q1-3月饼营收10.63亿元(+16.6%),速冻营收3.99亿元(+31.4%),其他产品营收4.22亿元(+24.4%),餐饮业务营收4.99亿元(+13.5%)。Q3单季营收+19.19%,预计陶陶居并表收入约1亿元左右(月饼为主),则剔除后营收约+13.96%,广酒自身月饼营收+3%,预计价格微增的同时销量受经济环境影响略有下降;速冻营收+51.1%,其他产品营收+45.7%,表现亮眼;餐饮业务营收+12.4%。 电商增长亮眼,传统渠道稳健增长。19Q1-3直接销售营收10.93亿元(+15.8%),经销营收12.90亿元(+22.8%)。Q3单季直销收入5.67亿元(+13.7%),电商收入增速预计在30%左右,单季经销收入8.82亿元(+23.4%,剔除陶陶居的1.1亿元后经销收入增速约8%)。 省内市场稳增,省外渠道建设初见成效。19Q1-3广东省内销售收入18.71亿元(+14.5%),境内省外收入4.84亿元(+43.9%),境外收入2856万元(+14.2%)。Q3单季广东省内营收+12.1%,境内省外营收+43.6%,境外营收+37%。19年前三季度广东省内经销商净增91个,境内省外经销商净增47个,省外市场开拓发力。 费用控制基本稳定。19Q1-3毛利率54.34%(-0.59pct),预计与月饼毛利率波动以及毛利率较低的速冻和其他产品占比提升有关;销售费用率26.35%(-1.04pct);管理费用率9.70%(+1.17pct),主要由于人工成本及股权激励费用增加;研发费用率1.79%(+0.67pct),预计主要由于18年研发费用集中于Q4、19年将分布在全年有关,从全年来看,预计研发费用率将维持相对稳定;财务费用率-0.80%(+0.02pct)。n基地持续建设,湘潭一期投产。在建工程2.56亿元,较年初增加156.72%,主要由于湘潭生产基地、利口福车间改造工程及餐饮项目工程增加,湘潭基地一期已于19年8月16日投产,预计明年有望更充分受益于产能扩充。 盈利预测:根据经营数据跟踪情况,略微调整盈利预测,预计19-21年归母净利4.23、4.89、5.71亿元,增速为10.3%、15.4%、16.8%,EPS为1.05、1.21、1.41元,对应PE为30、26、22倍,中长期看好公司发展前景,维持“增持”评级。 风险提示:经济疲弱影响需求,渠道建设不及预期,产能扩张低于预期等风险。