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曾光

国信证券

研究方向: 旅游行业

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工作经历: 中投证券研究所旅游行业研究员,浙江大学经济学硕士,2006年加盟中投证券研究所...>>

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比音勒芬 纺织和服饰行业 2019-10-22 26.66 -- -- 27.10 1.65% -- 27.10 1.65% -- 详细
Q3业绩增速64.41%达预告上限,好于市场预期 公司前三季度实现营收/业绩13.23/3.11亿,同增25.0/51.1%。Q3实现营收/业绩4.8/1.4亿,同增24.6/64.4%,业绩增速达此前预告上界,好于市场预期。剔除高新减税影后公司Q3业绩增速仍达45.5%,盈利能力持续提升。 内生动力持续强劲,开店拓渠道有序推进,预计同店保持两位数 随着公司下半年进入渠道拓展主要阶段,Q3展店预计稳步推进,根据公司全年开店计划预计下半年有望净增店80家以上;同时随“调位置、扩面积”的店铺改造计划推进,以及对精品店和大型体验店着力打造,预计公司同店仍实现15%左右增长,强劲内生+稳健外延共同推动营收连续十个季度高速增长。 盈利能力持续提升,现金质量继续改善 前三季度公司毛利率提升4.8pct至68.0%,其中Q3提升6.7pct.,延续良好升势,预计主要受益折扣率改善以及直营占比提高推动;销售费用率上升1.37pct,预计主要系门店运营费用增加,管理费用率上升1.95pct,主要与股权激励费用影响有关;存货周转天数同比增加122.5天至414.4天,主要系近年业务扩张较快且新品牌威尼斯业务增加备货影响,且公司正积极加大奥莱店布局加强库存消化;应收账周转天数增3.3天,此外公司经营净现金流/营业收入提升4.03pct,Q3经营性现金流同增长达55%,现金质量持续改善。 身处优质细分赛道,仍具广阔扩张空间 公司积极打造“专业体育+时尚休闲+度假旅游”系列产品矩阵,精准把握需求升级趋势,渠道布局不断完善强化,会员服务能力提升有效增强客户粘性;中长期来看开店尚具空间,此外价格相对亲民的威尼斯品牌以特色休闲度假风格定位蓬勃的国内亲子旅游出行市场,未来发展空间值得期待。 业绩保持稳健高增长,内外兼修强化品牌优势,维持“买入”评级 公司卡位中高端运动休闲优质赛道,内外兼修驱动稳健快速发展,我们维持19-21年EPS为2.25/2.86/3.53元,对应PE20/16/13倍,维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济景气度持续下行,新系列培育不及预期,库存积压等。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-10-18 16.76 -- -- 17.94 7.04% -- 17.94 7.04% -- 详细
投资建议:下半年基本面有望加速复苏,长期多品牌运营能力有望逐步验证,维持“买入” 短期来看,公司三季报基本面在低基数及旗下品牌内生外延推动下有望持续复苏,同时从全年来看,一方面本身下半年是行业以及公司自身基本面去年的低点,而公司通过持续强化的零售能力和会员管理能力以及有效的品牌推广,各品牌同店仍有较强的增长动力;另一方面,公司通过展店,即主品牌恢复开店,以及IRO在股权进一步收购完成后的加速开店拓展下,基本面有望进一步加速复苏,全年增长确定性不断强化。此外,壹网壹创的上市有望提升市场对公司旗下百秋的关注度,从而一定程度上进一步提振公司的估值水平。 中长期来看,多品牌一定高端女装发展的必经之路,目前公司通过收购及培育获得了6个源自欧美、风格突出的高端轻奢品牌,实现了对中高端人群多层次、差异化的覆盖,从国际角度成熟的平台型服装品牌运营企业通常享有一定估值溢价,但由于市场此前普遍对于外延式并购的担忧,以及公司自身收购品牌的培育时间较预期较长,公司估值上不仅未享有溢价反而有所折价,但随着公司收购品牌逐渐地成长,目前公司旗下部分品牌已经初步实现盈利(Laurel上半年已实现盈利,IRO全年有望盈亏平衡),其多品牌运营能力有望进一步得到验证,长期有望逐步获得平台溢价。考虑本次交易的转让方系境外公司,尚需获得政府相关部门的备案或审批,因此存在一定不确定性,我们暂不考虑本次收购影响,维持19/20/21年EPS1.29/1.52/1.76元,对应PE13/11/10倍,维持“买入”。
中公教育 社会服务业(旅游...) 2019-10-16 18.00 -- -- 19.88 10.44% -- 19.88 10.44% -- 详细
2019年 10月 14日,国家公务员局发布《中央机关及其直属机构 2020年度考试录用公务员公告》,公布 2020年国家公务员考试招录人数、招录岗位、招录要求、报名及考试时间等信息。 同时,公司晚间发布 2019年前三季度业绩预告,预计前三季度实现归母净利润 9.25-4.78亿元,同增 71%-80%,其中 Q3业绩预计为 4.45-4.78亿元,同增 35%-45%。 国信社服观点: 1)2020年国家公务员招录人数同增 66%,机构改革落地后超预期反弹,省考招录规模也或有望回升,从而推动公考培训市场扩容; 2)国考强调继续推进分类考录,考试难度或会加大, 同时考虑到考试竞争激烈程度加深,参培率及客单价有望继续提升; 3)公司预计前三季度业绩同增 71%-80%,其中 Q3同增 35%-45%,继续维持靓丽增长,预计主要受教师类培训业务高增长及公考培训业务表现良好推动。 维持公司 19-21年 EPS 0.29/0.39/0.52元,对应PE 62/45/34x。 政策利好,公司渠道及研发优势下,有望率先受益于国考扩招,跨赛道复制扩张能力持续验证,未来成长空间广阔。目前公司估值相对不低,但标的稀缺,龙头优势明显,建议中线角度逢低积极配置,维持“增持”评级。 评论: 2020年国家公务员招录规模扩容 66%,公务员考试培训行业有望触底反弹根据国家公务员局发布的《 2020年度招考简章》, 统计可得 2020年国家公务员招录总人数为 24128人, 涉及中央和国家机关 86个单位、 23个直属机构。 相比 2019年仅招录 14537人(涉及中央和国家机关 75个单位、 20个直属机构), 2020年招录人数增加 9591人,同比增长 66%,招录规模呈“井喷式”增长。 机构改革落地后国考招录超预期反弹,预计省考招录规模也或有望回升。 结合我们此前深度报告《从 1到 N:领先的职教平台值得期待》, 2019年国家及地方公务员招录规模受机构改革影响明显缩招,其中国家公务员招录规模缩减近 50%, 主要是国税地税合并后明显缩招, 招录人数由 2018年的 17701人缩减至 2019年的 6046人,缩减幅度近 66%; 2020年税务部门的招录规模则重新回升,共招录 14889人。2019年地方公务员招录规模则缩减近 25%,地方税务部门基本没有招录。 后中央&国家、地方机构改革分别在 2018年底、 2019年 3月完成,预计随着机构改革的落地,各项工作进入正轨,人事职能岗位等逐步明晰,岗位需求的释放推动了 2020年国家公务员的“井喷式”扩招。参考国家公务员招录规模的变化趋势,我们预计 2020年省级公务员招录规模也或有望回升。 扩招背景下报考人数预计回升,就业压力增大也有望推动。 通过对以往招录及报考人数的分析,可以发现招录人数的变动通常会一定程度地正向影响报考人数。在 2020年招录规模同增 66%的背景下,报考人数有望增加。且考虑到当前宏观经济局势下就业压力增加,预计会进一步推动报考人员规模的提升。更进一步,报考人员的增加反映为参加笔试考生的增加,又因为笔试进入面试的比例通常为 3:1-5:1,所以招录规模的扩容直接意味着进入面试的人数同比例增加,最终将导致面试培训市场容量大幅提升。 中长期来看,公务员招录规模有望稳中有升。 机构改革落地后, 公务员招录需求主要受城镇化进程影响,供给则主要看退休节奏。 城镇化方面,我国的城镇化率一直处于上升状态, 2018年中国城镇化率为 59.58%,相比发达国家80%+,还有较大提升空间。退休方面,一方面 1960s 婴儿潮时期出生的公务员,预计将在 2020s 迎来较大规模的退休潮;另一方面,新公务员法于 2019.6.1正式施行,规定工作满 30年的公务员可申请提前退休(严查在职人员兼职),且没有延长退休年限,所以我们预计中期公务员退休规模会有所提升。 综合编制规模及退休情况,我们认为中期公务员招录规模仍将稳中有升。 科目笔试对省级以上和市(地)级及以下机构职位分别命制试题,面试更加注重反映招考职位特点; 2)中国银保监会、中国证监会、公安机关人民警察职位和 8个非通用语职位将统一组织专业科目笔试,审计署等 50个单位将在面试阶段组织专业能力测试。 对比往年招录公告, 国考的命题及特定职位的专业能力测试要求沿袭了过去的标准, 且继续强调要落实公务员队伍专业化建设要求,加大专业能力测查力度。在此趋势上,我们预计未来公务员考试的难度或会加大。与此同时,随着就业压力提升下报考人数的增加,考试竞争日趋激烈,学员参培意愿有望加强,行业参培率有望提升;且结合过往行业表现,课程培训时长及协议班等高价位课程的占比也有提升趋势,客单价有望进一步提升。 中公教育是公考培养领域的绝对龙头,规模、客单价等优势明显。 根据弗若斯特沙利文数据, 2017年公考培训市场CR3=38.4%,其中中公以 20.9%的市场份额位列第一,其次是华图占比 12.7%。 2018年中公教育公考面授培训业务收入同增 49%, 2019年上半年在行业缩招及高基数的背景下同增 26%,逆势高增长,预计其市占率也有进一步提升。 且对比市占率第二的华图,中公的优势也非常突出, 2017年中公的公考培训人次、客单价分别是华图的 1.4倍、 1.2倍,议价能力明显强于华图。 一方面,在既有龙头优势下,伴随着 2020年国家公务员招录规模扩张 66%,以及后续省考的或有扩招, 中公教育有望率先受益于行业扩容。 另一方面,考试难度的提升等提高了对培训机构的要求,中公有望在其研发优势的助力下,快速开发更符合考纲的课程, 进一步提高其市场占有率。有望支撑 2020年公司公考培训业务再创辉煌。 业绩预告预计三季报业绩同增 71%—80%,教师类培训业务持续高增长公司发布三季度业绩预告, 预计 2019年前三季度实现归母净利润 9.25-4.78亿元, 同比增长约 70.89%-80.13%, 其中 Q3业绩为 4.45-4.78亿元, 同比增长约 35.29%-45.32%,高基数基础上继续高增长,表现靓丽。 结合我们的持公司渠道和研发优势突出。渠道方面,截至 2019年上半年,公司直营分支机构共 880家,较年初 701家同增约 26%,渠道持续快速推进,且三四线城市分支机构占比约 60%+。 研发方面,公司近 4年研发费用率基本维持在 6.2%-7.7%之间(2017年高出华图约 5pct),且研发团队规模也在不断扩张, 2015至 2018年由 722人迅速增至 1350人,截至 2019年上半年为 1946人, 为业务的快速拓展打下了坚实的基础。 公司在存量优势业务公考培训等逆势表现优异的背景下,去年以来教师培训业务也不断高增长,持续验证公司在渠道及研发优势下的跨赛道复制扩张能力。短期来看, 2020年国考扩招 66%及省考的或有扩招有望支撑公考培训业务,同时政策利好下公司教师类培训规模有望继续提升。 中线来看,公司加速布局考研、 IT 等新赛道, 复制拓展可期, 加之三四线城市、高校渠道的快速拓展,有望为公司提供持续的盈利支撑。 维持公司 19-21年 EPS 0.29/0.39/0.52元,对应 PE 62/45/34x。 政策利好,公司渠道及研发优势下,有望率先受益于国考扩招,跨赛道复制扩张能力持续验证, 未来成长空间广阔。目前公司估值相对不低, 但标的稀缺,龙头优势明显, 建议中线角度逢低积极配置,维持“增持”评级。 风险提示政策风险;新业务拓展不及预期;市场竞争加剧;人力资源流失等。
宋城演艺 传播与文化 2019-10-09 27.75 -- -- 29.31 5.62% -- 29.31 5.62% -- 详细
公司9月30日晚间公告:公司拟设立全资子公司珠海宋城演艺谷有限责任公司,投资30亿元打造珠海·宋城演艺谷项目。项目选址于广东省珠海市斗门区斗门镇,总占地约为1500亩(以实际取得的用地为准),将规划建设一个世界级文化演艺项目,包括数十个剧院集群、国际演艺节等十大板块的内容。 国信社服观点:珠海演艺谷是公司打造演艺4.0模式,支撑其长远成长的重要旗舰项目,未来前景可期:1)公司珠海演艺谷项目地处珠三角尤其粤港澳大湾区腹地,大小选址和战略地位优势突出,周边客流基础和重复消费的经济基础雄厚;2、政府支持夜间经济发展下政策利好,演艺项目外溢效应突出使其备受地方政府青睐;3)项目总投资30亿相对不低,但预计分期投入下公司自身现金流仍有支撑,且民企精打细算下未来综合投资回报仍可期待;4)最重要的,珠海项目系公司真正的4.0演艺谷模式范本,是公司顺应文化演艺消费升级趋势布局未来的重要尝试,对比国外成功经验,未来长期盈利成长可观。暂不考虑珠海项目影响,维持公司19-21年EPS0.91/0.96/1.28元,对应PE估值31/29/22倍(演艺主业EPS0.74/0.92/1.25元,估值38/30/22倍)。虽然短期估值不低,但考虑公司过往商业模式优良持续验证,未来3-5年业绩成长较有支撑,珠海项目有望打造公司全新成长模式看点,维持“买入”评级。
森马服饰 批发和零售贸易 2019-09-30 12.00 -- -- 12.81 6.75% -- 12.81 6.75% -- 详细
公司概况:童装休闲装龙头服饰集团 公司拥有以森马为代表的休闲服和以巴拉巴拉为代表的童装两大品牌集群,是国内为数不多在两大领域做到龙头地位的服装集团,其近十年营收/业绩复合增速为16.8%/14.3%。18年童装主业/休闲装营收占比54.2%/45.8%。分行业来看,童装空间广增速快,且格局正不断优化,18年我国童装零售额约2100亿元,增16.2%,市场CR10为12.9%,集中度近三年提升明显;而休闲装市场本土品牌在经历深度调整后,目前在行业新变革出现的背景下有望迎来破局。 童装优势巩固:品牌优势积累充分,多品类及多品牌驱动成长 公司童装主业十年营收年复合增速30.8%,19年H1营收增30.0%,巴拉巴拉行业市占率第一(5.6%)。目前童装业务已形成完整多品牌矩阵,在前期积累的品牌优势下,公司在渠道议价能力不断提升。目前品类丰富度加速拓宽,随着公司对Kidiz设计资源及供应链的整合,公司童装竞争壁垒有望不断加深。 休闲装破局:18年走出低谷,定位调整具有想象空间 公司休闲装十年营收复合增速9.5%,多年调整后于去年逐步走出低谷,19年H1营收增12.2%。今年推出“质在日常”新定位,符合当前消费趋势,未来有望通过存量店铺调整,推进多品类拓张,及借力新媒体手段,具有想象空间。 电商持续突进:转型内容运营平台,有望夯实成长 公司电商业务通过8年发展,目前已是增长的主力渠道,19H营收占比已超过25%,新时期下森马电商有望通过新媒介加强与消费者联系,充分挖掘需求变化,依托原有品牌力扩充品类或是推出线上新品牌进一步打开增长空间。 风险提示 童装受竞争激烈增长放缓,公司整合境外业务难度大,休闲装转型不达预期。 投资建议:童装竞争壁垒加深,休闲装定位调整有想象空间 考虑公司各项业务的积极调整布局,上调19-21年EPS为0.71/0.82/0.99元,对应PE17/15/12X。公司作为童装及休闲装两大行业龙头服饰集团,当前童装竞争壁垒不断加深,休闲装品牌定位调整具想象空间。综合绝对估值及相对估值(采用分部估值,给予童装/休闲装比重0.62/0.38),给予公司一年期合理估值区间14.4-16.5元/股,较当前股价有22.1%-39.6%提升空间,维持“买入”。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2019-09-26 7.52 -- -- 7.75 3.06% -- 7.75 3.06% -- 详细
国信社服观点:1)海航旅游被动减持1.55%,公司第一大股东由海航系变更为原创始人陈小兵系,未来人事换届完成后,预计原创始人有望成为公司新的实际控制人;2)预计未来伴随人事及实控人变更落定,前期海航系带来的估值制约因素有望缓解,公司有望全面聚焦出境游主业谋发展。3)考虑短期宏观经济因素以及由此带来的行业竞争加剧,成本费用上升等影响,我们暂时下调公司19-21年EPS0.29/0.36/0.44元(此前为0.36/0.42/0.50元),对应估值26/21/17倍。公司第一大股东由海航系变更为原创始人,未来实控人变更预计也日趋明朗,近几年公司估值制约因素有望明显缓解,公司有望全面聚焦出境游主业积极谋发展,新阶段伊始。与此同时,公司作为出境游行业全产业链龙头,明年有望直接受益于日本游爆发,中线试水免税店有望带来成长新看点,长看目的地深化和零售端扩张以及国人出境游渗透率的持续提升,短期虑及宏观经济、汇率及出境游行业情况,暂时维持“增持”评级。
美吉姆 传播与文化 2019-09-11 12.97 -- -- 13.13 1.23%
13.13 1.23% -- 详细
公司9月7日公告拟非公开发行不超过118,176,298股(含本数),募集资金总额不超过165,000万元,募集对象为关联方珠海融远、总经理刘俊君及霍晓馨,均拟以现金方式分别认购本次非公发股票,募集资金用于支付天津美杰姆的收购尾款和偿还股东及银行借款。本次发行不会导致公司控股权发生变化。 国信社服观点:1)本次非公开发行若顺利落地,有望优化资本结构,减轻财务压力,保障主业平稳,助力后续教育布局;2)本次定增由实控人、部分高管全额认购,控股股东增持彰显其对公司未来成长信心,高管参与认购强化利益绑定,有助于共谋发展;3)考虑定增摊薄影响(假设2020年初完成),预计2019-2021年摊薄EPS为0.28/0.30/0.35元(原为0.28/0.33/0.40元),虽增发有带来摊薄影响,但前述影响有利于公司长远发展,对应PE为45/43/36x,摊薄教育业务EPS为0.35/0.35/0.40元,对应PE为36/36/32x。未来政策逐步完善有望利好行业发展,公司龙头优势突出,快速展店有望率先受益于行业参培率与集中度的提升,业绩承诺及股权激励有望激发公司动能,且题材稀缺,维持“增持”评级。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-09-04 94.18 -- -- 98.27 4.34%
98.27 4.34% -- 详细
中报扣非业绩增长31%,符合预期 2019H1,公司实现营收243.44亿元/+15.46%;归母业绩32.79亿元/+70.87%;扣非增30.86%,与业绩快报一致;EPS1.68元。Q2公司收入/业绩/扣非业绩各-12.94%/+28.21%/+20.85%,主要系国旅总社剥离及18H1基数差异影响。 免税收入增长靓丽,多因素影响下扣非主业保持较快增长 2019H1,公司免税营收229.08亿元/+53.26%,其中日上上海收入77.34亿元/+97.29%(18年3月并表,可比增约30%),归母业绩3.21亿元/+49.44%,T2新扣点下权益净利率降1.3pct;首都T2+T3免税收入43.65亿元/+25.54%,业绩增约60%+;三亚店收入53.29亿元/+28.72%,业绩8.33亿元/+5.63%,系18H2开始内部结算的租金和物管费大幅增加影响;香港机场免税收入12.96亿元/+36.13%(18H1未全部开业),估算略亏。新增海免批发使传统免税收入增50%+。19H1,公司计提资产减值损失0.99亿元(18H1仅0.06亿),购物积分递延收益2.00亿元(18H1为0.89亿)等影响业绩增长。19H1毛利率增9.86pct,国旅总社出表影响,期间费用率增6.96pct主要系租金增加。 新一届人事变动落地,中线期待市内免税店广阔空间 消费升级大趋势下,免税渠道的高性价比特征在宏观经济走弱时具有较强的消费粘性,且消费力回流大背景下政策红利将持续释放。去年底离岛免税政策再扩容,新增海口、博鳌市内店(公司托管),助力离岛免税成长。今年公司北京、青岛、大连、厦门、上海市内免税店先后开业,国人离境市内店政策预期正不断强化,未来有望开启全新成长。此外,公司新一届人事变动落定。原中免董事长彭辉/中免CEO陈国强分别提升为上市公司董事/总经理,一因2017年年初上一届管理班子即将到期,二因剥离国旅总社后的扁平化管理需求,未来新一届班子在国企绩效考核强化下,有望继续推动公司全球排名保三争一。 风险提示:系统性风险,汇率贬值风险,政策风险,新项目或低于预期。 投资建议:新一届人事落定,政策利好预期有望强化,维持“买入”上调19-21年EPS2.39/2.62/3.15元(此前2.31/2.57/3.11元,未考虑国人市内店政策,假设海免明年并表),PE40/36/30倍。虽估值不低,但公司系国内免税霸主,盈利成长有支撑,政策利好预期强化,最新人事落定,维持“买入”。
三特索道 社会服务业(旅游...) 2019-09-03 14.38 -- -- 15.33 6.61%
15.33 6.61% -- 详细
中报业绩下滑 139%, 扣非业绩增亏 55%, 符合预期2019年上半年,公司实现营收 2.83亿元/+6.11%;实现归母业绩-3720万元,由盈转亏同比下滑 138%,主要系去年同期转让坪坝营实现投资收益 1.32亿(扣非后增亏 55.17%),处于业绩预告区间内; EPS 为-0.27元,符合预期。 梵净山增长靓丽,培育期项目增亏及利息费用提升拖累业绩上半年,公司 7家盈利项目增势良好,估算同口径收入同增约 10%;贡献权益净利润 9198万元, 同增约 13%。其中梵净山在申遗和 5A 成功影响下增长强劲,客流/收入各+36%/+28% (18.10.1门票降价 9%),业绩 4153万元/+33%,是公司盈利增长核心; 华山索道因高基数及游客分流等承压,客流/收入/业绩分别-7%/-11%/-23%;海南市场承压下, 海南公司与浪漫天缘整合经营,合计收入略下滑,但净利润增 9%;其余盈利项目稳定增长。 同时,公司亏损项目增亏约 30%,主要是崇阳三特、南漳、克旗等培育期项目因在建工程转固、 天气、促销等增亏所致。综合来看,公司毛利率增 3.88pct,主要受盈利项目客流收入提升推动;期间费率增 5.54pct,主要是财务费率增 4.48pct(项目子公司利息不再资本化+ABS 利息),此外管理/销售费率分别增 0.83pct/0.23pct。 资产梳理与融资工作持续推进,机制理顺后业绩弹性有望释放在目前景区降价压力背景下, 公司作为民企景区,且经营多以索道为主, 降价压力相对可控,且公司也积极提高资产运营效率应对门票降价风险, 一方面公司继续推进存量资产盘活, 2019年上半年转让崇阳项目部分资产, 未来有望逐步减亏;另一方面,公司公告拟以自有资金 2.8亿元收购东湖海洋公园 80%股权,试水主题公园拓宽盈利方式,且业绩承诺约束下有望直接增厚公司业绩。 融资方面,已通过 4条索道 SPV 募资 8亿元,同时积极推进定增,拟发行 5.45亿元偿还长期借款及补充流动资金。中线来看,公司作为民企景区龙头,资源储备丰富,目前市值仅 19.9亿元还有较大成长空间,整体业绩弹性较大。 风险提示: 门票降价; 定增、景区客流增长、 新项目培育等低于预期等。 运营资金双驱动, 关注机制理顺下市值潜力, 维持中线“买入”下调 19-21年 EPS 至 0.07/0.39/0.77元(原为 EPS 0.28/0.54/0.83元,主要考虑财务费用持续压力及培育期项目成本增加压力等), PE 220/37/19倍。 公司资源丰富, 机制理顺与资金压力逐步缓解下,项目优化挖潜有望带来业绩弹性(18年盈利景区权益利润 2.36亿元),建议中长线战略配置。
锦江股份 社会服务业(旅游...) 2019-09-03 24.00 -- -- 25.17 4.88%
25.17 4.88% -- 详细
中报业绩增 13%基本符合预期,但 Q2扣非增 17%略好于预期2019H1,公司实现营收 71.43亿/+2.93%,归母业绩 5.68亿/+12.78%(扣非+13.48%), EPS0.59元,基本符合预期。 Q2,公司收入增 3.18%,业绩微跌0.23%, 但扣非增 16.58%,略好于预期。 新会计准则下, 公司非经扰动较大。 Q2RevPAR 仍有压力,开店及费用控制助力主业稳定增长19Q2,境内酒店整体 RevPAR 同增 0.26%,较 19Q1(+1.15%)增速有所放缓,主要与宏观经济承压和高基数相关。 2019H1,境内酒店整体 RevPAR+0.68%,同店 RevPAR 降 3.87%,其中经济型/中高端各降 7.06%/0.70%。 上半年公司新开业酒店 660家, 关店 254家,净增酒店 406家,其中直营-15/加盟+421家,经济型-39家/中高端+445家,中端&加盟持续优化。 截至 19H1,公司开业酒店 7849家,按客房规模居国内酒店第一。上半年,公司酒店分部收入 70.26亿/+2.94%, 业绩 4.91亿/+25.06%。 其中境内酒店收入增 4.49%, 业绩增56.87%, 但主要系铂涛艺龙股权公允价值变动损益所致,剔除相关影响估算同增约 17%; 境外酒店收入持平,业绩因 18H1递延税调整和今年法国游行承压。 19H1,公司毛利率微降 0.35pct, 期间费率下降 0.88pct, 费用控制良好。 短跟 RevPAR 变化趋势,中线关注激励优化和整合效应显现酒店龙头估值和 RevPAR 受经济影响较大。下半年酒店龙头 RevPAR 的基数压力有望逐步缓解,但能否企稳反弹仍需要取决于宏观经济走势。公司上半年开店速度仍居几家龙头之首,预计有望超额完成其 19年开店 900家/签约 1500家的目标,支撑业绩增长。目前行业竞争格局较确定,公司在有限服务酒店规模排名第一,先发优势凸显,尤其中端布局较为领先。公司此前受制于国企机制,未来激励机制改善和优化以及内部各酒店板块整合潜力较大。随着国企改革的持续推进和收购整合的全面深化,公司内部经营改善具有较大提升空间。 风险提示商誉减值风险,收购整合或国企改革或低于预期,宏观系统性风险,弘毅减持。 加盟扩张支撑业绩,中线激励优化和整合效应较大, 维持“买入”维持 19-21年 EPS1.18/1.34/1.54元,对应 A 股估值 20/18/16倍(酒店主业扣摊销 EPS0.92/1.12/1.31元),短跟宏观经济&RevPAR 趋势变化, 但加盟扩张良好支撑业绩, 且中线公司管理优化和收购整合潜力较大,维持中线“买入”。
丸美股份 基础化工业 2019-09-02 48.50 -- -- 64.80 33.61%
68.50 41.24% -- 详细
Q2营收业绩提速,超出市场预期 公司2019H1实现营收8.15亿元,同增11.85%,实现业绩2.56亿元,同增31.57%,扣非业绩增长19.75%,超出公司此前预告区间。其中非经收益主要包括政府补贴3307万元及资产委托管理收益1198万元。Q2单季度营收同增14.38%,业绩增长37.67%,均较Q1有所提升。 百货实现30%以上的增长,CS及电商表现稳健 分渠道来看,公司CS渠道在行业趋势下行背景下仍有稳定表现,预计实现10%以上的增长;电商渠道预计实现10%左右稳定增长;百货渠道则预计在丸美东京系列新品以及二三线下沉扩张趋势推动下取得30%以上的高增长。分品牌来看,目前公司仍依靠丸美主品牌增长推动,占比达到91.92%,较18全年进一步提升;定位年轻化的春纪品牌预计下半年将继续加大内部营销及新品力度。 费控能力提升,盈利及营运能力仍处于同行业优异水平 综合来看,公司毛利率同比下降0.36pct,预计与公司加大促销力度所致。同时销售/管理/研发费用率分别下降0.84/0.38/0.11pct,体现了公司较强的费用管控能力。整体来看,公司中报净利率水平达到31.3%,仍远高于同行业公司水平(珀莱雅12.7%,上海家化11.3%)。公司存货/应收周转天数分别为90.1天/0.7天,同样处于同行业较优水平。此外,公司现金流水平良好,经营现金流净额在收入增长以及收到政府补贴增加带动下增长30.99%。 差异化优势明显,多品牌布局推进可期,维持“增持”评级 公司多年来通过差异化布局,已在业内树立了眼部抗衰老专家的品牌形象,产品在二三线市场具有广泛的客户基础,近年公司在不断升级明星产品提升客单价水平的同时,也在积极向抗衰老品类延伸,并开发丸美东京进口产品系列,目前终端反馈销售良好,未来随着行业向高功能护肤升级趋势的加强,有望得到进一步发展契机。此外,公司未来在电商直营及二三线百货渠道仍具较大发力空间,且随着多品牌和多品类战略的推进具备较强外延预期。考虑政府补贴等非经收益及公司费用率变化影响,上调19/20/21年EPS至1.24/1.42/1.61元(原值1.17/1.36/1.55元),对应PE39/34/30倍,维持“增持”评级。 风险提示:电商增速不达预期,高端系列推进不达预期。
美吉姆 传播与文化 2019-09-02 12.50 -- -- 13.18 5.44%
13.18 5.44% -- 详细
美吉姆并表促业绩大幅增长,位于业绩指引区间上限 2019H1,公司实现营收2.77亿元,同比增长183%,实现归母业绩3427万元,同比增长352%,位于业绩指引区间(300%-350%)的上限;扣非后业绩扭亏为盈;EPS0.06元。大幅增长主要是由于美杰姆并表贡献。 早教增长靓丽,各板块盈利明显改善,收购费用影响并表业绩 2019年上半年,公司教育咨询业务共实现收入2.01亿元/+11.7倍,占公司收入比重由去年底的43.5%提升至72.7%,主要系美杰姆自2018.11月并表影响。 截至上半年,美杰姆(持股70%)签约中心有478家,较年初同增10%+,远超行业平均(+3%);培训人次2047/+32.8%;实现收入1.77亿元/+18.5%,其中一二线+10.5%、三四线+24.4%,渠道下沉加速;净利润9209万/+49.0%,净利率明显提升。楷德教育(持股100%)收入2420万/+52.3%;净利润724万/+216%。三垒科技实现收入7461万元/-8.64%,净利润710万/+43.5%,盈利能力明显改善。综合来看,公司毛利率同增31.57pct,主要系毛利率较高的美杰姆并表所致,同时原有业务毛利率改善。期间费用率增3.90pct,其中财务费用率增2.69pct(收购致借款利息增多)、管理费用率增1.79pct(员工薪酬、租金及收购费用等)、研发费用率持平,销售费率则同减0.68pct。 政策有望完善利好行业发展,快速展店催化业绩释放 公司预计2019年1-9月实现归母净利润7500-8500万元,同增460%-535%;预计全年新签约门店100家以上(上半年已完成44家)。今年我国出台托育相关政策,明确托育监管机构(卫生健康部门);预计未来商业早教监管也将趋于规范,且鼓励社会力量办学明确,有利于推动行业发展。公司作为商业早教龙头,“品牌+课程+管理”优势下,单店模型盈利能力强,配合公司快速展店步伐及加速三四线城市拓展,有望催化业绩提升。此外预计客单价每年仍有5-10%的提价空间,二三线城市开班饱和率的提升也能一定程度支撑成长。 风险提示:大股东减持、政策、加盟管理、卫生、学员伤害等风险。 早教龙头优势突出,快速展店布局早教蓝海,维持“增持”评级 下调19-21年EPS至0.28/0.34/0.40元(原为0.31/0.39/0.46元,主因收购扩张致母公司费用高),对应PE45/38/32x,维持教育业务EPS0.35/0.42/0.48元,对应PE36/30/26x。政策逐步完善利好行业发展,公司龙头优势突出,快速展店有望率先受益于行业参培率与集中度的提升,业绩承诺及股权激励有望激发公司动能,且题材稀缺,维持“增持”评级。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2019-08-30 16.49 -- -- 18.85 14.31%
18.85 14.31% -- 详细
中报业绩增长 8%, 略好于预期2019H1,公司实现营收 39.9亿元,同比微跌 0.3%,实现归母业绩 3.68亿元,同比增长 8.14%(扣非后业绩增长 6.22%), EPS0.37元, 略好于预期。 Q2单季,公司收入微跌 1.5%, 但业绩/扣非业绩各增 11%/8.31%,稳定增长。 宏观经济&高基数影响下 RevPAR 承压, 控费助力业绩增长2019Q2,如家 RevPAR 降 1.5%(ADR+1.3%/OCC-2.3%) ,其中经济型/中高端/云酒店 RevPAR 各降 3.9%/6.7%/9.6%;同店 RevPAR 降 3.6% (ADR -1.1%/OCC-2.1%), 其中经济型/中高端/云酒店 RevPAR 各降 3.9%/3.2%/5.1%, 且均较 Q1加速下滑(Q1RevPAR 及同店 RevPAR 各降 0.5%/3.0%)。 上半年新开店 234家(直营/加盟各 6/228家) /净增 66家,其中 Q2新开店 159家/净增 56家。 截至 2019H1,公司签约待开业酒店 689家。 受直营关店改造和RevPAR 下滑影响, 2019H1如家收入 33.12亿元/-0.6%, 但依托加盟扩张和费用优化, 利润总额 4.98亿元/+5.5%,其中 Q2收入/利润总额分别为-1.44%/+9.46%。南山景区 H1收入/利润+2.55%/+6.66% (门票留存比例提升)。 综合来看,公司毛利率下降 0.61pct;期间费用率下降 0.76pct,其中销售、管理、财务费用率分别下降 0.44/0.03/0.34pct, 控制良好, 研发费率上升 0.05pct。 短跟宏观经济预期变化,中长线产品优化+加盟扩张支撑成长公司估值和 RevPAR 受经济影响较大, 具有较明显的戴维斯双击/双杀特征。 展望下半年, RevPAR 的基数压力有望逐步缓解, 但能否企稳反弹仍需要取决于宏观经济走势, 短期仍不排除有一定压力。虽然上半年开店相对平平, 但考虑公司过往开店基本集中在下半年(17-18年下半年开店占比 65-70%), 且18年底拓展团队明显扩容等,我们认为 19年展店 800家目标仍有一定支撑,从而有望部分对冲 RevPAR 承压带来的业绩压力。 长线来看,国企激励改善下主观动能强化+行业竞争格局相对稳定, 产品优化+加盟扩张仍有良好支撑。 风险提示收购标的经营业绩波动大;收购整合风险; 国企改革进程低于预期等。 短有压力,中线龙头优势及加盟扩张下仍有支撑,维持中线“买入”维持 19-21年 EPS0.93/1.12/1.33元, PE17/14/12X。 公司目前估值系历史低位,且中线来看龙头优势+加盟扩张仍有支撑, 短期建议跟踪宏观经济预期变化, 着眼于中长线的投资者可左侧配置, 维持中线“买入”评级。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-08-29 14.98 -- -- 16.75 11.82%
17.94 19.76% -- 详细
Q2收入/业绩同步大幅提速,基本符合市场预期 2019H1实现营收/业绩12.66/1.90亿元,分别同增17.09/17.9%,扣非业绩同增10.12%,其中Q2公司营收/业绩同增27.05/24.72%,复苏明显。 主品牌延续同店高增长,IRO内生外延发力势头强劲 分品牌来看,上半年公司主品牌Ellassay营收同增7.0%,占比41.7%,在净关店11家的背景下依靠同店维持稳定增长;EH营收同降6.2%,Q2下滑明显,主要系公司开启对加盟商库存换购政策影响,同时店铺净减少7家;IRO品牌收入增速达35.3%,其店铺数同比净增17家(上半年增4家),国内同店则强劲增长32.0%,收入占比已达30.0%,预计全年有望实现盈利;Laurel营收增速3.7%,Q2大幅好转,期内净增店铺3家,预计目前已实现微利;VT实现收入0.37亿,净开店1家;此外,百秋贡献净利润0.26亿元,同增18.9%。 毛利率水平略有下降,控费能力有所提升 19H1毛利率同比下降1.7pct,主要系公司下调旗下品牌的加价倍率,以及毛利率比较低的IRO占比提升所致。期间费用率下降2.1pct,其中销售/管理费用率分别下降1.2/0.9pct,协同效应释放下公司内部效率提升。存货/应收周转天数分别-7.3/+2.9天,整体来看营运效率保持良好稳定的态势,经营净现金流净额同增29.1%,经营净现金流/营业收入同增1.69pct,保持稳定良好态势。 下半年有望加速复苏,多品牌布局持续推进 展望下半年,一方面中高端女装行业整体自Q2以来复苏明显,进入下半年公司在低基数下有望加速复苏,另一方面,公司主品牌预计将在下半年加快开店力度,全年仍有望实现门店数净增,从而推动全年整体稳定高增长。而中长期来看,公司通过收购获得了6个源自欧美、风格突出的高端轻奢品牌,实现了对中高端人群多层次、差异化的覆盖,随着公司收购品牌逐渐地成长,公司的多品牌运营能力有望进一步得到验证,有望逐步获得平台溢价。 全年增长仍具确定性,多品牌龙头值得期待,维持“买入” 公司在主品牌开店+同店,新品牌持续发力驱动下,业绩有望持续稳步增长,预计19/20/21年EPS1.29/1.52/1.76元,对应PE11/10/8倍,维持“买入”。 风险提示:主品牌同店增长不达预期、新品牌效果不及预期,开店速度放缓。
广州酒家 食品饮料行业 2019-08-29 34.57 -- -- 35.18 1.76%
35.18 1.76% -- 详细
中报业绩增长10%,基本符合预期 上半年,公司实现营收9.51亿元,同增20.22%,实现归母业绩0.64亿元,同增10.19%,扣非后业绩0.51亿元,同比减少4.98%,EPS0.16元,基本符合预期。上半年经营活动产生的净现金流2.33亿元,同比增长34.42%。 预收款显示收入趋势良好,产能扩张前期费用影响短期业绩增速 上半年,公司食品收入5.90亿元/+23.40%,其中速冻+22.77%,月饼淡季低基数下+107.99%,其他+17.63%,餐饮收入增长14.01%,增势良好。公司省内/省外销售各增17.64%/45.34%,省外销售发力明显。公司中报预收款3.83亿元(月饼为主),同增32.90%,存货2.34亿元,同增42.79%,叠加经营净现金流增34%,虽有今年中秋时间略提前10天影响,但也反应月饼后续销售趋势较有支撑。上半年公司毛利率47.78%,同比微增0.05pct。但是,公司期间费率增加1.51pct,其中研发费率大增2.28pct(孵化新产品),管理和财务费率各增0.24/0.23pct,销售费率降低1.24pct,相对控制。总体来看,由于公司后续产能扩张带来前期费用增加,部分影响了短期业绩增速。 预计19年平稳增长,产量扩张进行时助力明后年增长提速 今年系公司承前启后关键一年,短期有新基地上线费用增加压力,但产能扩张后有望打开成长新空间。受月饼主业季节性影响,公司中报业绩仅占其全年业绩10-15%,下半年尤其三季报至关重要。结合中报预收款、现金流等表现,兼顾股权激励行权要求(19-21年扣非业绩增长>=10%),我们预计全年平稳增长。8月16日,湘潭一期建成投产,8月20日,梅州基地正式开工,预计明年下半年前建成投产,明后年产能有望增长70-100%,叠加产品研发创新,与上下游供应商设立合资公司,省内外渠道共同发力,整合陶陶居带来多品牌成长,公司明后两年增长有望明显提速。长线来看,依托餐饮基础聚焦速冻粤式点心错位竞争,通过品类丰富和跨区域扩张,有望带来长期成长想象空间。 风险提示:食品卫生安全风险;产能上线、收购整合、政策或所得税优惠可能低于预期等。 扩产能蓄势待发,“跨区域+创产品+新整合”助成长,维持“买入” 维持19-21年EPS为1.11/1.36/1.65元,对应PE32/26/21x。公司已逐步进入产能释放高峰期,依托跨区域扩张、产品创新&提价能力、整合陶陶居月饼发力等业绩增长持续有支撑,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名